事件： 公司发布年报， 23年实现营收 33.0亿元，同比-45%，归母净利润 5.2亿元，同比-60%，扣非净利润 4.5亿元，同比-65%，毛利率为32%，同比-2.6pct；其中 Q4营收 2.5亿元，环比-49%；归母净利润-1.4亿元，环比-263%，扣非净利润-1.7亿元，环比-237%，毛利率-14%，环比-39pct，业绩处于预告区间偏下，基本符合市场预期。 欧洲户储持续去库， Q4出货环降 35%， 24年中预计逐步恢复。 公司 23年出货 1.9GWh，同降 47%，库存量 0.6GWh，同增 14%，我们预计公司 Q4出货近 0.2GWh，同环比-85%/-35%，系欧洲户储经销商持续去库，出货量不及预期。 我们预计 24年 Q1出货约 0.2GWh，环比微增， Q2末渠道库存有望逐步消化完毕，欧洲户储需求增速预计恢复至 40%，我们预计公司 24年出货有望达 3gwh，同比 60%增长。产能方面，公司 23年具备电芯产能 7gwh，仍有 10GWh 锂电+1GWh 钠电在建，静待户储下游需求恢复。 产能利用率维持低位， 单 wh 净利持续亏损。 价格方面，我们预计公司Q4电池单 wh 均价 1.5元，环降 20%，单 wh 亏损 0.5元，亏损进一步扩大，主要由于计提减值、合肥一期产线转固，叠加 Q4产能利用率降至 10%，提高单位折旧成本影响。 24年户储电池价格仍存在下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，随着 24年年中产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续单 wh 利润恢复至 0.1-0.15元。 23年期间费用率略增， 存货应收大幅减少。 23年公司期间费用合计 4.2亿元，期间费用率 12.6%，同增 4.3pct，其中 Q4期间费用 0.9亿元，环减 38%， Q4费用率 38%，环增 6.6pct。 23年底存货 7.1亿元，较年初下降 50%，较三季度末下降 16%；应收账款 13亿，较年初下降 34%； 23年经营活动现金流净额 11亿，同增 12%，资本开支 12亿元，同增54%，在手现金 18亿元，同增 67%。在建工程 9.35亿元，较年初上升155%，较三季度末增加 61%。 盈利预测与投资评级： 考虑到欧洲户储持续去库存，我们下修公司 24-25年归母净利润至 3.7/5.3亿元（原预测 5.9/9.0亿元），同比-29%/+44%，预计 26年归母净利润 7.4亿元，同比+40%， 24-26年对应 PE 为42x/29x/21x，考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，行业竞争加剧。

事件： 公司发布业绩预告， 23 年实现归母净利润 5-6 亿元，同减 53-61%；扣非净利润 4.2-5.2 亿元，同减 59-67%，其中 Q4 归母净利-1.55~-0.55亿元，同减 109-125%，环减 44-305%；扣非净利-2~-1 亿元，同减 116- 133%，环减 96-291%，略低于市场预期。 欧洲户储持续去库， Q4 出货环降 30%， 24 年中预计逐步恢复。 我们预计公司 Q4 出货超 210mwh，同环比-85%/-30%，系欧洲户储经销商持续去库，出货量不及预期，我们预计公司 23 年出货 1.9gwh，同降 46%。24 年 Q2 末渠道库存有望逐步消化完毕，欧洲户储需求同比增速预计恢复至 40%，我们预计公司 24 年出货有望达 3.5gwh，同比 80-90%增长。产能方面，公司 23 年具备电芯产能 7gwh，合肥一期 5gwh Q3 已投产，二期 5gwh 预计 24 年年底建成，此外钠电 1gwh 产线也在推进中。 产能利用率维持低位、单 wh 净利持续亏损。 价格方面，我们预计公司Q4 电池单 wh 均价 1.6-1.7 元，环降 10%，单 wh 亏损 0.5 元，亏损进一步扩大，主要由于计提减值、合肥一期产线转固，叠加 Q4 产能利用率降至 10%，提高单位折旧成本影响。 24 年户储电池价格仍存在下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，随着 24 年年中产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续单 wh 利润恢复至 0.15- 0.2 元/wh。 盈利预测与投资评级： 考虑到欧洲户储持续去库存， 我们下修公司 23- 25 年归母净利 5.7/5.9/9.0 亿元（原预测 7.1/6.0/8.7 亿元），同比- 55%/+4%/+52%，对应 PE 为 30x/29x/19x， 考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，行业竞争加剧

事件描述派能科技发布 2023 年三季报， 2023Q3 实现收入 4.92 亿元，同比下滑 71.29%，环比下滑31.27%。归母净利润-0.38 亿元，扣非净利润-0.51 亿元。 事件评论 拆分来看，预计公司 2023Q3 出货在 0.3GWh 左右，环比降幅 25%以上，欧洲户储仍处于去库存阶段，受行业的影响公司出货处于相对停滞状态。 盈利能力方面，推算单 Wh 价格在 1.64 元/Wh，环比降幅在 5%左右或 0.12 元，预计有产品结构影响；单 Wh 成本为 1.23 元/Wh，环比提升 0.03 元/Wh，主要是产量较低导致单位折旧成本上升；由此推算单 Wh 毛利 0.41 元。在费用端，由于销量较低、费用刚性，公司期间费用 1.55 亿元（其中汇兑损失预计 0.4 亿元，主要是欧元贬值影响），单 Wh 达到 0.5 元，对净利端扰动较大。此外公司计提资产减值 0.29 亿元。 欧洲户储在 2023Q3 的需求压力是行业共同的问题，目前看 2023Q4 有望边际改善，2024Q1 有望恢复至正常水平，欧洲市场本身具备经济性，新兴市场的商业模式、政策也在积极加码，户储有望恢复至平稳增长。同时公司在美国、日本等增量市场布局，工商业、钠电产品落地，也值得期待 风险提示1、 新能源车、 储能终端需求不及预期： 公司主业与锂电需求高度相关，主要为新能源车、储能行业，考虑到行业过去两年的爆发式增长，后续需求波动或影响盈利预测。 2、 产业链竞争加剧： 过去两年行业产能扩张明显提速，考虑需求端的波动，供给过剩带来的盈利压力可能影响盈利预测

投资要点： 事件： 2023年10月28日， 派能科技发布2023年三季报， 2023年前三季度派能科技实现营业收入30.49亿元，同比-15%； 归母净利润6.55亿元，同比+2%； 扣非归母净利润6.2亿元，同比-4%。 其中Q3营业收入4.92亿元，同比-71%，环比-31%；归母净利润-0.38亿元，同比-110%，环比-117%；扣非后净利润-0.51亿元， 同比-113%，环比-124%。 海外户储去库存阶段，需求阶段性放缓： 预计派能科技Q3储能系统出货约300MWh， 前三季度累计出货1.7GWh，同比下降23%。主要受欧洲户储整体去库存影响， 户储市场增速阶段性放缓，导致二三季度销量持续不及预期。预计随海外渠道库存逐步消化， 2024年起出货量有望逐步恢复。 产品平均单价下降，龙头仍存竞争优势： 预计派能科技Q3储能产品平均单价1.64元/wh， 环比约下降11%（ 预计Q2平均单价约1.84元/wh） ， 产品价格下降主要受上游碳酸锂原材料成本持续下降及户储需求不及预期下竞争加剧， 但派能科技作为全球户储龙头企业， 仍具有产品差异化竞争优势。 汇兑波动导致亏损， 低稼动率摊销增加： 预计派能科技Q3平均单wh扣非归母净利润-0.17元/wh， 环比Q2下降约0.72元/wh（ 预计Q2单wh扣非归母净利润约0.55元/wh） ，主要原因为三季度汇率波动导致亏损，而二季度大额汇兑收益（ Q2汇兑收益约1.27亿元）。此外Q3公司产能利用率不足10%，导致单Wh折旧摊销成本加大。此外预计Q3摊销股权激励费用0.34亿元，加回股权激励费用后， Q3平均单wh经营性净利润-0.06元/wh。 盈利预测及估值： 我们认为， 随海外库存逐步消化完毕， 2024 年需求有望逐步回暖，预计 2023-2025 年出货量 2.2/4/6.5GWh（ 考虑到去库存周期， 下调出货预期， 前值 3.6/6.5/10GWh， 并下调了单 Wh 净利润） 。 我们预 计 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 达 8.48/13.67/18.65 亿 元 （ 前 值15.74/26.40/35.33） ，当前股价对应 PE 为 25/16/11 倍。 考虑派能科技为户储赛道龙头， 随下游去库完成，需求回暖，盈利能力回升， 给予公司 2024年 18 倍 PE，对应目标价 140.12 元/股，给予“买入”评级。 风险提示： 国际政治经济不稳定风险、储能装机规模不及预期、新增产能释放不及预期、上游原材料价格波动

23Q3业绩低于市场预期。23年前三季度公司营收30.5亿元，同减15%，归母净利润6.5亿元，同增1.5%，扣非净利润6亿元，同减4%。其中Q3公司营收5亿元，同减71％，环减31%，归母净利润-0.4亿元，同减110%，环减117％，扣非归母净利润-0.5亿元，同减113%，环减124%；Q3毛利率为25%，同降10pct，环降7pct，归母净利率-8%，同降30pct，环降40pct，下游需求持续偏弱，业绩低于市场预期。欧洲户储持续去库，Q3出货量环降25%，24Q1预计逐步恢复。公司Q1-Q3出货1.68gwh，同降23%，其中Q3出货近300mwh，同环比-70%/-25%，系欧洲户储经销商持续去库，出货量不及预期，我们预计全年出货2.2-2.3gwh，同降35%。 24年Q1渠道库存有望逐步消化完毕，欧洲户储需求增速预计恢复至40%，我们预计公司24年出货有望达4.5gwh，同比翻倍增长。产能方面，公司23年具备电芯产能7gwh，合肥一期5gwhQ3已投产，二期5gwh预计24年年底建成，此外钠电1gwh产线也在推进中。产能利用率持续下降，单wh净利出现亏损。价格方面，公司Q3电池单wh均价1.85元，环降7%，单wh毛利0.41元/wh，环降27%，单wh亏损0.014元，若扣除4千万汇兑损益和股权激励，单位wh利润预计0.01元，同环比-97%/-96%，主要是由于产能利用率降至10%，提高单位折旧成本。24年户储电池价格仍存在下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，随着24年Q1产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续单wh利润恢复至0.1-0.2元/wh。 汇兑亏损提升费用率，资本开支减少，经营现金流环比大幅下滑。23年前三季度公司费用率为10.5%，同增1pct，其中Q3期间费用1.5亿元，同减15%，环比转正，费用率31%，同环比+23/+31pct，研发费用率环增4pct，财务费用率环增26pct；Q3末存货8亿元，较年初减少40%，环减16%；Q3公司资本开支2.6亿，环减28%，经营活动净现金流-0.4亿元，环减120%。盈利预测与投资评级：由于下游需求偏弱，我们下修23-25年归母净利预测至7.1/6.0/8.7亿元（原预测：11.0/15.1/22.5亿元），同比-44%/-15%/+44%，对应PE为30x/35x/24x，考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复，维持“买入”评级。风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，政策支持力度下降，价格下行超预期。

事件：公司发布 2023 年半年报，23H1 实现营收 25.57 亿元，同比+37.94%；实现归母净利润 6.93 亿元，同比+162.91%。其中 23Q2 实现营收 7.16 亿元，同比-31.09%，环比-61.09%；实现归母净利润 2.31 亿元，同比+42.46%，环比-49.94%。 二季度出货有所放缓，多重因素提高盈利能力在宏观环境变化、部分国家和地区补贴退坡、上游原材料价格回落、下游企业去库等多重因素叠加影响下，公司户用储能产品销售量增速出现阶段性放缓，23Q2 公司营收同环比下滑。受原材料价格下降和规模效应影响，公司整体毛利率同比提升+8.92pct 至 37.93%；受外汇汇率波动带来汇兑损益等因素影响，净利率同比+12.89pct 至 27.11%。 布局欧洲本土产能，压制因素有望边际改善公司户储产品在欧洲、非洲部分国家市占率较高，在巩固既有市场的同时，积极拓展美洲、亚太等区域家用储能市场。公司与重要客户 Energy签订《合资协议》，构建欧洲本地生产制造能力，为未来进一步拓展国际市场和抵御地缘政治风险做好准备。我们认为随着原材料价格趋稳，下游库存逐渐去化，海外户储维持旺盛需求（23H1 德国户储装机 2.23GWh，同比+170%），公司凭借品牌、产品及渠道优势，出货量有望恢复快速增长。 新产能建设进展顺利，规模化效应有望增强公司 IPO 募投项目产能建设均已于 2023 年上半年完成结项，定增项目“10GWh 锂电池研发制造基地项目”第一期建设计划和“总部及产业化基地项目”已完成主体厂房建筑建设工作。“1GWh 钠离子电池项目”建设工作同步推进中。预计随着新产能的释放，规模化效应有望进一步增强。 盈利预测、估值与评级考虑到海外库存积压影响出货，竞争加剧影响毛利率，我们下调盈利预测，预计公司 23-25 年营收分别为 68.08/98.96/140.29 亿元（原值分别为 119.6/172.8/226.5 亿元），分别同比增长 13.22%/45.35%/41.77%；归母净利润分别为 14.65/20.41/29.01 亿元（原值分别为 26.7/39.7/52.1亿元），分别同比增长 15.11%/39.33%/42.14%，三年 CAGR 为 31.61%；EPS分别为 8.34/11.62/16.52 元/股，对应 PE 分别为 18/13/9 倍。参照可比公司估值及绝对估值结果，我们给予公司 24 年 16 倍 PE，目标价 185.92元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动。

事件：2023年8月26日，公司发布2023年半年度报告，实现营业收入25.57亿元，同比增长37.94%；归母净利润6.93亿元，同比增长162.91%；扣非归母净利润6.71亿元，同比增长153.06%。2023年Q2，公司实现营业收入7.16亿元，同比下降31.09%；归母净利润2.31亿元，同比增长42.46%；扣非归母净利润2.15亿元，同比增长29.34%。 点评：户储行业增速放缓，公司出货量同比回落。在宏观环境变化、部分国家和地区补贴退坡、上游原材料价格回落、下游企业去库等多重因素叠加影响下，公司户用储能产品销售量增速出现阶段性放缓。公司23年H1产品出货量为1386.17MWh，其中储能系统出货量为1374.04MWh（我们预计Q2约374MWh）。盈利方面，H1整体毛利率37.93%，同比增加8.92pct，其中Q2毛利率为32.04%，同比+1.85pct，环比-8.19pct，毛利率回落。我们计算得到公司2023年H1单价约1.84元/Wh，Q2单价约1.76元/Wh，环比下降0.1元/Wh。 汇兑收益大幅增长，公司净利率大幅提升。公司H1净利率为27.11%，同比+12.89pct,其中Q2净利率为32.28%，同比+16.66pct，环比+7.19pct，其中主要原因为汇兑收益大幅增长。公司2023年H1财务费用为-1.6亿，占比-6.26%，研发费用率为8.56%，同比+1.57pct。公司四费合计占营收6.56%，同比-4.18pct。 产能不断释放，奠定业绩高增基础。22年公司IPO项目部分建成投产，截至22年底公司产能为7GWh电芯和8.5GWh储能系统，10GWh电芯及系统一体化项目中5GWh于24年2月投产。我们认为随着产能不断释放，公司业绩有望保持高速增长。 工商业储能加速市场拓展，钠电新品实现商业运用。公司横向拓展储能应用场景，2022年底公司发布了新一代1500V/300KWh工商业储能产品，新的场景打开公司成长天花板。钠电池方面，公司在聚阴离子、层状氧化物钠电体系持续深耕并取得关键性进展，钠离子电池产品已获得美国UL、国际IEC等权威认证。我们认为工商业储能新品与钠电的布局有望打开新的储能细分市场，为公司的长远发展增添动力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别是68.1、109.2、138.9亿元，同比增长13.2%、60.5%、27.2%；归母净利润分别是15.8、22.5、28.9亿元，同比增长24.4%、41.9%、28.8%，维持“买入”评级。 风险因素：储能需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险。

事件： 公司23Q1实现营收18.41亿元，同比+126.07%，归母净利润4.62亿元，同比+355.86%，扣非净利润4.56亿元，同比+360.70%。 产能释放销量同比高增，盈利能力进一步提升公司储能销量同比高增，锂价下行背景下，价格较22Q4并未调整，盈利能力进一步提高，23Q1毛利率40.23%，同比+12.73pct，环比+1.84pct；净利率25.09%，同比+12.65pct，环比-0.59pct。我们认为海外C端市场对原材料成本变动的敏感度相对较低，公司后续调价有望基本维持现有盈利水平。 海外户储渗透率仍处低位，长期增长空间广阔据HEPI，23年3月德、意、英等国居民电价仍在0.4欧元/kWh以上，欧洲平均电价0.27欧元/kWh，欧洲户储高收益、短投资回收期的情况并未改变。 据我们测算，22年欧洲户储渗透率仅为7.8%-10.4%左右；澳大利亚22年新增户储对户用光伏渗透率仅为14.28%左右，存量市场渗透率仅1.6%-5.3%； 美国、亚太以及欧洲部分新兴市场的潜力尚未发掘，我们看好公司凭借技术、品牌、渠道、业绩优势对海外高毛利市场的持续开拓。 持续开拓市场，产能建设提速公司在巩固既有欧洲市场竞争优势的同时，积极拓展美洲、亚太区域等家用储能市场。公司的大容量储能电池系统已在国内工商业储能、新能源配储、微电网等场景实现商用，在海外积极参与美洲、亚太区域和欧洲市场的电网级项目，有望形成新增长曲线。公司在手订单充足，进一步加速产能建设，定增募投项目一期5GWh产能预计23Q4达到设计产能，二期5GWh预计24年底建设完成。扩产提速也显示出公司对于下游需求的较强信心。 盈利预测、估值与评级我们预计公司23-25年营收分别为112.0/172.9/226.5亿元，分别同比增长86.2%/54.4%/31.0%；归母净利润分别为26.7/39.7/52.1亿元，分别同比增长110.0%/48.4%/31.4%，三年CAGR为60.0%；EPS分别为15.21/22.58/29.68元/股，对应 PE 为14/9/7倍。参照可比公司估值及绝对估值结果，我们给予公司23年25倍PE，目标价380.25元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；海外电价及政府补贴下降。

事件：公司近日发布2022年年报，实现营收60.13亿元,同比增长191.55%:实现归母净利润12.73亿元，同比增长302.53%；实现扣非净利润12.61亿元，同比增长319.40%。其中，Q4实现营收24.45亿元，同比增长218.36%，环比增长42.57%；实现归母净利润6.28亿元，同比增长866.15%，环比增长64.83%。 2022公司实现产销两旺，新建产能加速释放。报告期内，公司产品销售量为3,535.40MWh，包括3531.32MWh软包产品和3.97MWh圆柱产品，其中储能产品销售量3,505.83MWh。截至2022年年底，公司已形成年产7GWh电芯产能和8.5GWh系统产能，随着锂离子电池及系统生产基地项目、10GWh锂电池研发制造基地项目、总部及产业化基地项目产能的释放，以及大储及工商业储能的起量，我们预计2023年公司储能电池系统出货有望达到7GWh，实现同比翻倍增长。 新技术、新产品加速迭代，引领公司产品力、市占率持续提升。 锂电池方面，公司长寿命电池循环寿命已超过13,000次，2023年目标突破15,000次，使用寿命提升至20年；超大容量长寿命电力储能用铝壳电池开发处于量产准备阶段。钠电池方面，基于层状氧化物体系钠离子电池项目处于试产阶段，钠电池产品已通过德国莱茵TüV认证，安全和质量已得到专业机构的认可。电池材料方面，公司新型负极材料处于小试阶段。新技术引领下，公司产品力、市占率有望持续提升。 投资建议：碳酸锂价格回调超预期，我们下调盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为112.10（-12.19）/165.10（-29.58）/217.60亿元，分别同比增长86.42%/47.28%/31.80%。归母净利分别为24.71（+1.06）/34.46（-0.38）/44.75亿元，分别同比增长94.14%/39.45%/29.88%。EPS为14.07/19.62/25.48元，当前股价对应PE为15.67/11.24/8.65，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期

事件： 公司发布 2022年年报，2022年度实现营收 60.13亿元，同比增长 191.55%； 实现归母净利润 12.73亿元，同比增长 302.53%；实现扣非净利润 12.61亿元，同比增长 319.40%。第四季度实现营业收入 24.45亿，同比增长 218.4%，环比增长 42.56%；实现归母净利润 6.28亿，同比增长 869.33%，环比增长 64.66%。 点评： 22年公司主业量利齐升，业绩高速增长。2022年，欧洲受地缘政治因素影响，天然气、电价快速上涨，带动欧洲户储需求高增，公司作为海外 户 储 龙 头 深 度 受 益 。 销 量 方 面 ， 公 司 储 能 产 品 销 售 量 为3,535.40MWh，其中储能系统销售量 3,505.83MWh。其中 Q4销售量为 1302.83MWh（环比+31.08%）。价格方面，我们测算得到 2022年公司储能销售单价为 1.69元/Wh（同比+23.8%），其中 Q4储能销售单价为 1.86元/Wh（环比+0.16元/Wh）。盈利方面，2022年公司毛利率为 34.7%（YOY+4.68pct），储能单位净利为 0.36元/Wh，其中 Q4单位净利为 0.48元/Wh（环比+0.1元/Wh）。我们认为公司产品量利齐升的主要原因系：1）户储产品 22年 H1需求快速上行，供不应求，价格上涨带动盈利提升。2）公司持续打造品牌，品牌铸造产品溢价。3）公司持续研发，提高产品力，降低成本。 产能进一步扩大，突破成长瓶颈。产能为限制公司发展的主要瓶颈，2022年 IPO 项目部分建成投产，截至 22年底公司产能为 7GWh 电芯和 8.5GWh 储能系统。此外，公司 2022年定增募集资金于合肥建设10GWh 锂电池研发制造基地项目，分两年建设 2期，第一期 5GWh。 预计 23-24年产能将进一步释放，为公司业绩增长奠定产能基础。 纵向不断提升户储市场份额，横向拓展工商业储能场景。根据 IHS 的统计数据，公司自主品牌户用储能产品市场份额在意大利、西班牙、英国、南非等国稳居领先地位，公司在全球户用储能市占率进一步提升。 客户方面，公司主要客户包括欧洲第一大储能系统集成 Sonnen、英国最大光伏产品提供商 Segen。另外，公司横向拓展储能应用场景，2022年底公司发布了新一代 1500V/300KWh 工商业储能产品，新的场景打开公司成长天花板。 公司优化锂电产品性能，实现钠电产品商业运用。锂离子电池方面，1）新产品：公司推出大容量长寿命铝壳储能电池并实现商用。2）安全性： 主要产品通过国际 IEC、欧盟 CE、欧洲 VDE、美国 UL、澳洲 CEC、日本 JIS、联合国 UN38.3等权威认证，产品可以适应持-40~60℃宽 温工作和各种恶劣的环境。3）循环寿命：公司循环寿命已经达到 13000次，目标 23年达到 15000次，使用寿命推升至 20年。4）能量密度： 体积能量密度可达 140Wh/L。钠离子电池方面，2022年底公司推出了钠离子电池并成功实现商用，并于 2023年获得德国莱茵 TüV 集团颁发的全球首张关于钠离子电池认证证书。公司将在扬州投资 1GWh钠离子电池项目，建设周期 6个月。我们认为公司优秀的锂电产品性能与领先的钠电商业应用体现公司的研发技术实力，为公司的长远发展增添内在动力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025年营收分别是 118.5、167.5、213.2亿元，同比增长 97.0%、41.4%、27.2%；归母净利润分别是 24.7、34.5、44.2亿元，同比增长 94.4%、39.4%和 28.0%，维持“买入”评级。 风险因素：储能需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险。

事件概述：2023年 4月 11日，公司发布 2022年年度报告。22年全年公司实现营收 60.13亿元，同比增长 191.55%；实现归母净利润 12.73亿元，同比增长 302.53%；实现扣非净利润 12.61亿元，同比增长 319.40%。分季度来看，公司 2022Q4单季度营收为 24.45亿元，同比增长 218.40%，环比增长42.56%；归母净利润为 6.28亿元，同比增长 869.33%，环比增长 64.66%。整体来看，在全球储能市场需求快速增长的背景下，公司不断拓展销售渠道、提高产品性能和布局，同时募投项目快速推进，助力公司业绩实现快速增长。 22年出货量高增，盈利能力显著提升。出货量：22年公司储能产品销售规模持续扩大，出货量达到 3.5GWh，同比增长 130%；22Q4单季度出货1.33GWh，同比增长 132%，环比增长 34%。盈利能力：22年公司单位净利0.36元/Wh，同比增长 75%；22Q4单位净利达到 0.47元/Wh，同比增长 318%，环比增长 23%。22年公司毛利率为 34.70%，同比增长 4.68pcts；净利率为21.17%，同比增长 5.84pcts。盈利能力提升主要系 22年公司提高产品销售价格、优化产品结构，同时通过改进生产工艺、提升生产效率等措施，有效控制原材料成本所致。 加速产能扩张，提升规模化效应。2022年公司定增项目建设进展顺利，成功推动 10GWh 锂电池研发制造基地项目。截至 2022年年底，公司已形成年产7GWh 电芯产能和 8.5GWh 系统产能。2023年 3月 3日，公司披露了全资子公司投资项目规划，计划在仪征经济开发区建设 1GWh 钠离子电池。后续随着钠离子电池逐步实现量产，有望进一步丰富公司的产品结构。 持续强化研发，积极布局储能电池技术、储能应用场景。为了促进产品更新迭代、保持技术领先，公司 22年投入研发 3.82元（21年为 1.56亿元）；研发人员数量为 590人，同比增加 61.64%。储能电池技术方面，公司在保持自身产品优势的同时坚持开展新项目的研发工作。2022年底公司推出大容量长寿命铝壳储能电池、钠离子电池并成功实现商用。储能应用场景方面，22年公司移动储能产品实现试商用，获得了良好的市场口碑。通信 5G 储能、车载储能等领域实现稳健增长。此外，公司也在积极布局储充、船用储能等新兴应用领域，相关产品目前已完成认证测试进入试商用阶段。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年实现营收 121.45、168.56、215亿元，同比增长 102%、38.8%、27.5%，归母净利润为 24.29、34.26、44.38亿元，同比增长 90.9%、41%、29.5%，对应 4月 12日收盘价，估值为 18、 13、10倍 PE，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动超预期，行业竞争超预期。

事件：公司发布2022年年报，2022年度实现营收60.13亿元，同比+191.55%；实现归母净利润12.73亿元，同比+302.53%；实现扣非净利润12.61亿元，同比+319.40%。公司业绩处于业绩预告偏上区间，基本符合市场预期。 储能产品销量高增，盈利能力逐季提升海外户储市场需求高增，公司22年储能产品销量3.54GWh，同比+129.57%；产品提价顺畅，储能毛利率34.11%，同比+4.38pct。公司降本增效成果显著，销售费用率同比-0.18pct，管理费用率同比-1.37pct,单Wh人工费用同比-17.01%，单Wh其他生产费用同比-11.03%。盈利能力逐季提升，22Q4单季度净利率25.68%，同比+17.2pct，环比+3.5pct，经营效率持续向好。 户储市场进一步开拓，大储项目逐渐落地公司户储产品在欧洲、非洲部分国家市场占有率较高，在巩固既有市场的同时，积极拓展美洲、亚太区域等家用储能市场。公司积极参与美洲、亚太区域和欧洲市场的电网级项目；目前公司的大容量储能电池系统已在国内工商业储能、新能源配储、微电网等场景实现商用，积累了丰富的产品应用经验和优质客户资源，有望形成新增长曲线。 定增项目大幅扩产，进一步提升产品交付能力截至22年底，公司具备7GWh电芯和8.5GWh系统产能，22年12月公司定增获批，扩产10GWh产能，其中一期5GWh产能已经开工，计划于24Q1建成投产。 我们认为公司大幅扩产有望进一步发挥规模效应，夯实户储领域领先优势。 盈利预测、估值与评级我们预计公司22-24年营收分别为119.6/170.2/222.1亿元（23-24年原值为132.9/204.8亿元），分别同比增长98.8%/42.3%/30.5%；归母净利润分别为26.5/40.4/52.3亿元（23-24年原值为25.4/39.8亿元），分别同比增长108.6%/52.2%/31.2%，三年CAGR为60.9%；EPS分别为15.11/23.00/30.17元/股，对应 PE 为17/11/9倍。参照可比公司估值及绝对估值结果，我们给予公司23年30倍PE，目标价453.3元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；海外电价及政府补贴下降。

公司2022 年业绩符合预期：公司2022 年实现营收60.13 亿元，同比+191.55%，归母净利润12.73 亿元，同比+302.53%。业绩符合预期。销售毛利率34.70%，同比+4.67pct，销售净利率21.17%，同比+5.84pct。2022Q4 公司实现营收24.45亿元，同比+218.4%，环比+42.57%，归母净利润6.28 亿元，同比+869.33%，环比+64.83%。销售毛利率38.39%，同比+14.6pct，环比+2.79pct，销售净利率25.68%，同比+17.24pct，环比+3.45pct。 公司储能电池系统量价齐升：2022 年公司储能电池系统销售量约3.5GWh，同比约+127%，单价约1.69 元/Wh，同比约+31%。单位盈利约0.35元/Wh，同比约+75%。 主要是因为全球储能需求快速增长，公司持续深化和拓展销售渠道，产能释放，带动销量增长，且在碳酸锂等原材料大幅涨价的背景下，公司储能产品价格传导顺畅，实现量价齐升。截至2022 年底，公司已形成年产7GWh 电芯产能和8.5GWh 系统产能。2022Q4，公司实现储能产品销量约1.3GWh，环比+30%以上，单位盈利约0.48 元/Wh。在2023 年碳酸锂价格大幅下降的背景下，有望激发储能需求。结合公司产能释放节奏，预计公司2023 年出货量7GWh 以上，同比实现翻倍以上增长。 开发新产品、新技术，拓展市场和应用领域：2022 年底，公司发布了新一代1500V/300KWh 工商业储能产品，能量密度提升20%，系统成本下降15%。挂壁式一体化储能系统10KWh 和15KWh 产品已经进入认证测试阶段，该产品将于2023Q4 正式发布。此外，公司2022 年底推出了大容量长寿命铝壳储能电池、钠离子电池并成功实现商用。根据IHS 统计，公司自主品牌户用储能产品市场份额在意大利、西班牙、英国、奥地利、捷克、南非等国稳居领先地位，公司在全球户储市占率进一步提升，同时公司积极推进日本、美国市场布局。除了户用储能外，公司积极拓展工商业储能和大型储能。 公司2022 年经营性现金流9.53 亿元，实现转正。主要由于销售收入大幅提高，预付采购货款金额减少，同时控制成本和费用支出，导致经营性现金流增长。 投资建议：公司是户储龙头，并开拓工商业储能和大型储能，有望充分受益于储能行业的高成长性。预计公司2023-2025 年归母净利润为24.69、34.15 和46.63 亿元，同比+94.0%、+38.3%和+36.5%，当前股价对应2023 年的PE 为18 倍，维持“买入-B”评级。 风险提示：储能需求不及预期、行业竞争加剧、原材料大幅涨价、扩产进度不及预期、疫情等其它突发事件。

事件：公司发布 2022年年度报告，公司实现营业收入 60.13亿元，同比增长 191.55%；实现归属于上市公司股东的净利润 12.73亿元，同比增长 302.53% 2022年储能产品出货量高增，盈利能力强劲：2022年公司储能产品销售量 3.5GWh，全年单 Wh 净利达到 0.36元，盈利能力表现优异。 公司自主品牌户用储能产品市场份额在意大利、西班牙、英国、奥地利、捷克、南非等国稳居领先地位，在全球户用储能市占率进一步提升。同时，公司积极推进日本、美国市场布局，与国际知名电源厂商进一步加深合作，为后续更大产能释放做好积极准备。除户用储能市场外，公司积极拓展如电网储能、船舶、房车、移动电源等市场，坚定站位分布式能源服务商，为全球电力脱碳目标赋能。 2022Q4净利环比增长 64.66%，2023Q1盈利能力仍维持高位：2022Q4公司实现营收 24.45亿元，同比增长 218.40%，环比增长 27.66%；实现净利 6.28亿元，同比增长 869.33%，环比增长 64.66%。单季度毛利率和净利率分别达到 38.39%和 25.68%，处于 2021Q2以来的最高盈利水平。考虑到碳酸锂价格大幅下跌而公司暂未调整产品售价，我们预计公司 2023Q1的盈利水平将继续保持高位。 稳健扩张产能，积极布局新的储能电池技术：公司积极推进“10GWh锂电池研发制造基地项目”建设，第一期将于 2023年四季度达到设计产能，第二期建设预计会在 2024年年底建设完成，建设进度超预期。 在产品开发方面，公司在保持产品具备高安全、长寿命、低成本优点的同时，分别从提高充放电能力、优化全生命周期使用规则、新型电池结构、新型储能电池材料体系等方面进行了创新，持续开展功率型磷酸铁锂储能电池、大容量长寿命铝壳储能电池、磷酸铁锰锂电池、钠离子电池等新项目的研发工作，2022年底公司推出了大容量长寿命铝壳储能电池、钠离子电池并成功实现商用。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年实现归母净利 21.57、28.44、38.29亿元，对应 PE 分别为 20.54、15.57、11.57倍。公司盈利能力优异， 产能扩张稳步进行，我们看好公司的发展，首次覆盖，给予公司 2023年 28倍 PE，目标价 343.89元，给予公司“买入”评级。 风险提示：储能装机不及预期；竞争格局恶化；技术路线出现重大变化。

户储黄金赛道爆发，政策+经济性推动需求增长。①预计2022-2024年全球户储装机规模12.2/23.6/34.4GWh，同比分别增长115%/ 93%/ 46%。②主要受益于欧洲能源危机下，能源价格高涨带来户用储能经济性高增，及能源安全诉求下的电力自主可控，欧洲户储市场2022-2024年装机规模增速分别有望达177%/102%/40%。③美国受益ITC相关税抵及补贴政策，储能装机成本大幅下降，有望推动储能装机增速提高。 深耕户储优质赛道，户储龙头杨帆启航。①定增助力产能扩张提速，户储龙头加速布局：2023年1月，派能科技50亿定增完成，加速产能扩张及研发投入。派能科技将在安徽启动10GWh锂电池研发制造基地项目。预计2025年将形成18GWh电芯及系统生产能力，及4GWh高压系统开发集成能力。②产品覆盖全球主流认证，海外市场拓展全面领先：派能科技主要产品通过国际IEC、欧盟CE、欧洲VDE、美国UL、澳洲CEC、日本JIS、联合国UN38.3等权威安全认证。相比竞争对手，在产品认证、客户认知、渠道布局等多方面领先，龙头优势显著。 钠电加速布局，推动业绩第二增长曲线。①3月4日，派能科技披露子公司项目规划，建设1GWh钠离子电池项目。②钠电量产元年来临，助力储能产品降本：我们预测产业链形成规模化生产后，成本有望下降到500元/kwh以下，对比LFP电芯全成本约为750元/kWh，具备明显的成本优势。③2021年，派能科技第一代钠离子电池完成小试，2022年上半年，达成能量密度和循环寿命的关键技术目标，顺利进入中试验证阶段。1GWh钠离子电池项目量产有望推动业绩第二增长曲线。 盈利预测与投资建议：预计派能科技2022-2024年归母净利润达12.71/30.02/43.59亿元，同比增长302%/ 136%/ 45%，对应EPS分别为7.24/ 17.09/ 24.82元/股，当前股价对应市盈率32/ 14/ 9倍。公司当前股价对应2023年市盈率14倍，显著低于行业估值。我们认为，考虑派能科技为储能增速最快的户储赛道龙头，给予公司2023年30倍PE，900亿元市值估值，对应目标价512.73元/股，给予买入评级。 风险提示：国际政治经济不稳定风险、储能装机规模不及预期、新增产能释放不及预期、上游原材料价格波动。