海外业务超预期,国内业务出现调整 公司公告2016年年报,全年实现收入46.65亿元,YoY+16.32%;实现归属上市公司股东净利润4.74亿元,YoY+36.64%;EPS0.28元。海外工程施工业务收入达31.86亿元,YoY+102.42%,净利润7.65亿元,YoY+117%,延续了一贯的高增长。国内业务在2016年处于调整期,主动放弃部分装饰工程业务,而新承接的医院PPP项目尚未进入大规模施工周期,收入和利润出现一定程度的下滑。国内装饰业务2016年实现收入14.18亿元,YoY-42%,净利润-2.95亿元,YoY-265%。公司在海外业务的收入增长和盈利能力的持续提升远超出市场预期,我们认为海外业务2017年将依然给公司带来丰厚的利润贡献。 海外盈利能力远超预期,现金流需改善 公司综合毛利率为25.48%,同比增加4.76pct,主要因为海外施工业务毛利率提高5.77%,且海外收入占比提升29pct。净利率提高1.49pct至10.12%,由不断提升的海外业务净利率带来(增加了1.61pct)。海外业务2016年净利率高达24.18%。期间费用率大幅增加了4.55pct至10.12%,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别上升0.31/2.98/1.36pct,管理费用率增加最快,与海外业务快速拓展有直接关系。经营性现金净额为-16.9亿元,YoY-377.9%,主要因为海外收入的快速发展,支付速度快于收入结算进度,应收账款增加22.26亿元,而应付账款仅增加5.45亿元。 国内业务调整基本完成,静待收获 2016年,公司全资收购四川鼎汇建筑(现更名神州长城西南建设),以增资扩股方式控股四川浩耀(现更名神州长城建业工程),完善了国内建筑业务施工资质。国内业务范围有效延展,由过去装饰装修为主成功转型升级为具备建筑总承包能力的综合建筑服务商。2017年4月15日已公告中标扶沟高铁片区基础设施建设PPP项目。此外,公司医疗健康产业开局良好,完成对武汉商职医院的全资收购,先后中标河南鹿邑医院迁建项目、贵州钟山凉都红桥三甲医院项目、会昌县人民医院整体搬迁PPP项目、灵宝市第一人民医院建设PPP项目等多个医院PPP项目。国内医院建设项目将进入施工确认期,国内业务预计呈现反转态势。 海外业务依然将保持快速增长 而海外业务2016年取得较快发展,新中标和新签合同超270亿元。我们预计公司目前在手尚未实施海外订单363.81亿元,是2016年海外收入的11.4倍,海外业绩保障系数极高。当然,随着海外业务快速增长,资产减值损失随着放大,经营性现金流也出现一定的恶化,我们认为采用部分海外业务分包,且加大收款力度,这些问题将得到解决。且公司已公告拟发行不超过20亿元的公司债。 拥有较强股价安全边际,且业绩弹性较大,维持“买入”评级 我们预计2017-19年EPS0.43/0.63/0.87元,CAGR+46%,认可给予17年25-30X估值,对应10.75-12.9元的合理估值区间,维持“买入”评级。 风险提示:海外业务现金流持续恶化,国内医院建设进度低于预期。

资产减值损失拉低业绩增速 公司4月27日晚发布2017年一季报,报告期内实现营收4.44亿元,YoY+29.4%,实现归属上市公司股东净利润4906万元,YoY+18.69%。2017Q1净利润的增速与我们预测的全年净利润增速有一定的差距,主要是因为资产减值损失快速增加。2017Q1计提了1491万资产减值损失,主要为当期计提应收账款坏账准备871.53万元和存货跌价准备619.54万元所致,其中应收账款坏账准备主要是长账龄应收账款回款较少造成账龄递增而加速计提坏账准备;存货跌价准备为本期暂停项目增加而增加计提存货跌价准备。若剔除这一因素,2017Q1净利润增速将回复到77.6%。 盈利能力保持稳定,经营性现金流有所恶化 2017Q1公司整体毛利率35.93%,较2016Q1提高3.7pct。我们认为与确认收入的项目差异性有关。净利率下滑0.7pct至11.36%,主要因为资产减值损失占收入比重提高了4.91pct。期间费用率下滑0.76pct至18.99%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别降低了0.46/0.09/0.21pct。经营性现金净额为-1.47亿元,YoY-129%,主要因为业务规模扩大以及员工人数增加,造成支出均较上年同期有所增加所致。 新签订单快速增加,且具有持续性 公司2016年新签订单39.51亿元,YoY+112.37%。其中,江苏省外新签订单14.9亿元,YoY+119%,占2016年公司新签订单的37.72%。我们判断2017年公司新签合同依然将呈现高增长态势。在江苏省内,铁路、高速公路、城市快速路、城轨交通的大发展都将为公司提供饱满的设计需求。在江苏省外,为实现中国领先的工程设计咨询公司的战略目标,公司加大分支机构的建设力度,取得了明显的效果。公司2016年收购宁夏院,在西北地区进行布局,拿单能力明显提升。 成为项目主导方,提高在单个项目中收入比重 公司作为项目的规划和设计方,一般而言,收入占项目比重为1%-2%。在技术含量较高的PPP/EPC项目中,公司可作为SPV公司的主导方参与,不但获取设计业务,也能获得项目管理利润和经验。我们预计公司未来在项目的收入比重或将提升至5%-8%。此外,新型城镇化给公司业务开拓带来了广阔的业务空间。例如,城市快速路、地铁、地下综合管廊、特色小镇等都可能成为公司未来新的业务领域。 外延并购依然可期,看好公司未来高增长,维持“买入”评级 参考苏交科的发展路劲,外延并购是设计类公司成长的必经之路。我们认为公司的外延有两方面可考虑,一是业务范围的延伸,二是业务区域的拓展。我们预计公司2017-19年EPS为1.48/2.09/2.6元。认为可给予17年30-35XPE,对应合理价格区间为44.4-51.8元,维持“买入”评级。 风险提示:基建增速投资下滑,新业务/省外拓展低于预期。

价格上涨叠加拉法基并表,业绩大幅提升 公司一季度实现营收38.76亿元,YOY+61%;归属净利9492万元,16年同期公司亏损1.36亿元。一季度公司水泥熟料销量1336万吨,同比增长32%;其中拉法基并表带来销量314万吨,剔除并表影响后公司本部销量1022万吨,同比持平略增0.6%。前期公司收购拉法基在云贵重庆地区熟料和水泥产能1000万吨和1500万吨,约占公司当前产能的18%。一季度公司水泥均价约290元/吨,较去年同期提升53元,二季度湖北、湖南等地仍有上涨预期。 吨毛利维持高位,拉法基并表带来费用下降 公司一季度吨毛利约62元,较去年同期提升21元;吨净利约6元,较去年同期提升20元。公司当前毛利较去年四季度有所下滑,本部湖北区域一季度停产时间较长,业绩贡献有限,但拉法基云贵地区水泥毛利较好,业绩贡献较多,预计后期湖北产量恢复可拉高毛利。一季度公司销售、管理和财务费用分别下降2.5/1.8/2.5个百分点,三项费用率总计下降6.7个百分点,费用下降一方面是拉法基并表因素,一方面价格上涨费用相对下降。 海外业务布局早,环保业务带来增量 公司是国内较早涉足国际业务的水泥生产企业,近年稳步推进中亚、东南亚水泥布局,在塔吉克斯坦、哈萨克斯坦、柬埔寨和尼泊尔等地布有7条水泥熟料产线和粉磨站。公司大股东拉法基豪瑞是全球最大水泥制造商之一,在一带一路沿线多有布局,并和国内的国际工程公司多有合作,海外仍有继续拓展空间,且海外水泥整体盈利水平好于国内。环保业务方面,公司具有超550万吨/年的处置能力,水泥窑协同处理增长空间较广。 业绩稳步提升,维持增持评级 17年公司计划销售水泥及商品熟料6787万吨,同比增长29%;计划实现水泥及熟料销售收入同比增长约35%。公司16年业绩超市场预期,一季度业绩稳步提升,区域供需格局好于行业,水泥-煤炭价差价格差高于行业均值。可比公司当前平均估值为20倍17年PE(或1.5倍PB),认可给予1.55~1.65倍PB估值,目标价10.0~10.7元,维持增持评级。 风险提示:煤炭价格上涨;水泥需求放缓;国际业务竞争加剧等。

定位大生态平台,PPP获单能力大增,业绩2017年有望实现大幅增长。 2010年云投集团接手公司后,通过收购洪尧园林等举措,使公司逐渐摆脱了历史包袱,16年集团领导换届后,明确了公司大生态建设运营平台发展战略。最近两年,公司在水生态治理和市政园林等PPP热点领域做了充分的技术和项目储备。2015年,公司签约海通县“山、城、湖”区域生态(旅游)综合体PPP合作框架,总投资25亿元。自2016年以来,公司已签约施工合同48.32亿元,包括总投资额14.94亿元的2个PPP项目,新签合同/2016年收入系数高达4.8。目前PPP项目的SPV公司均已设立,有望在2017年进行施工,未来PPP收入确认将为母公司业绩带来较大弹性。 云南省生态园林龙头企业,未来有望通过并购进一步增强资质实力。 “十三五”期间,云南省九大湖泊治理规划投资预计将达385.96亿元,而城镇化率继续上行将带动市政园林、特色小镇等行业稳步发展,省内生态园林市场十分广阔。公司是云南省首家获得国家园林绿化施工一级资质的企业,也是省内唯一的水治理和市政园林上市公司,大股东云投集团是省内最大的投资控股集团,我们认为公司在省内生态园林业务的竞争方面具备天然优势。16年公司成立产业基金专注于环保市政领域并购,预计未来将通过外延继续增强设计施工资质,进一步提高拿单能力。 定增获大股东深度支持,云投集团国改值得期待。 公司定增拟募集资金不超过7.2亿元,其中4.7亿元用于偿还集团委托贷款,其余补流,当前已通过发审委审核。本次定增大股东云投集团认购比例接近90%,公司董事等高管也通过员工持股计划深度参与,充分体现了集团对公司未来前景的信心。公司被定位于集团主要的业绩来源之一,而集团目标20年较16年收入增长67%达到1000亿元,公司与集团旗下旅游投资等多业务板块具有协同效应,未来大概率受益集团国改。 传统淡季收入高速增长,财务指标提升空间大,洪尧园林业绩增长有保障。 公司2017Q1在传统业务淡季实现营收62%高增长,洪尧园林16年完成净利润1.07亿元,完成承诺业绩110%,13-16年平均业绩增速超30%。 本次定增完成后,公司负债率预计降至55%以下,可节约利息支出0.26亿元,对公司利润将产生较大正面影响。当前公司营运指标已趋于改善,未来在费用率、资本结构和营运能力持续改善叠加洪尧园林稳定较高速成长的情况下,公司业绩和盈利能力迎来快速增长期是大概率事件。 未来业绩成长空间大,首次覆盖,给予“买入”评级。 我们预计公司2017-19年EPS0.70/1.15/1.67元,CAGR+110%,成长空间可观。当前可比公司2017年平均PEG0.41。基于谨慎角度考虑,认可给予17年0.25-0.27PEG(G为16-18年净利润复合增速),对应2017年38-42倍PE,对应合理价格区间26.6-29.4元,首次覆盖,给予“买入”评级。

事件:公司披露2017年一季报,Q1实现营业收入11.92亿元,同比增长19.52%;实现归母净利润1476.74万元,符合业绩预增区间(1200-1600万元),同比增长209.36%;扣除非经常性损益(主要是政府补贴和骏泰浆纸资金使用费1192万元)后,同比增长320.99%)。实现每股收益0.014元,同比增长180%。3月末总资产为143.19亿元,较期初增长0.64%,经营活动现金流净流入4.51亿元,去年同期净流出2.36亿元。 受益纸产品涨价,一季度业绩快速增长。 2017Q1公司实现营业收入11.92亿元,同比增长19.52%;实现归母净利润1476.74万元,同比增长209.36%,扣非后归母净利润为298.08万元,较去年同期亏损134.89万元扭亏为盈。公司一季度收入业绩大幅增长,主要是造纸行业严格执行供给侧改革及国家环保政策,母公司产品迎来量价齐升,报告期内,母公司实现营业收入11.07亿元,同比增长23.16%;实现净利润3027.91万元,同比增长283.03%。今年以来,公司连月发出《调价通知函》,最近一次办公/工业用纸上调300-500元/吨,印刷用纸上调200-500元/吨,今年造纸盈利进一步增强。 湘江纸业搬迁仍拖累业绩,看好产品升级促进业绩改善。 目前公司全资子公司永州湘江纸业仍处于关停搬迁进程中,部分生产线开始试生产,Q1预计产生亏损接近2000万元。该工程自2015年开始进行,通过搬迁至岳阳总部基地,主要发展高端包装用纸。受此影响,公司包装用纸收入由2015年4.46亿元下降至去年的0.88亿元,我们预计新产线将于今年投产,投产后产品升级和纸业高景气度将带来包装用纸业绩的提升。此外,董事会已同意公司投资13,647万元对岳阳分公司现有1#杨木化机浆生产线进行节能提质技改,巩固和提升文化用纸市场竞争力与市场地位,我们继续看好公司纸业多品类升级技改对业绩的改善。 纸业产品量价齐升,经营现金流大幅改善。 公司Q1经营活动现金流入10.84亿元,同比增长92.45%;流出6.33亿元,同比降低20.88%,实现经营现金净流入4.51亿元,扭转了去年同期净流出的局面。经营现金流大幅改善主要系Q1母公司营业收入较上年同期增加,收现比提升,我们预计纸业高景气将继续有利于经营现金流。3月末公司在手现金4.69亿元,较期初增长19.79%。 定增已拿批文,转型生态大产业有望加速,维持“增持”评级。 2017年度公司计划实现营业收入约57亿元,我们统计的诚通集团及公司已签PPP协议近500亿元,增发后公司将加速转型发展大生态产业。我们预计公司2017-19年EPS0.24/0.35/0.46元(增发摊薄后),认可给予18年30-35xPE,对应合理价格区间10.50-12.25元,维持“增持”评级。 风险提示:生态转型落地慢、PPP项目盈利下降、纸业价格异常下降等。

事件:公司披露2017年一季报,实现营收231.85亿元,同比增长37.86%; 实现归母净利润7.46亿元,同比增长15.59%(扣非后增长19.38%),符合预期。由于扣除可续期公司债及永续债计提利息1.44亿元,导致Q1加权ROE 下降0.523个百分点至2.637%,EPS 降至0.131元。3月末总资产1596.74亿元,较年初增长5.58%。经营现金流净流出59.38亿元,较去年同期33.41亿元有所扩大。 房地产/环保/PPP 致收入同比大增,全年收入有望维持高增速。 公司2017Q1收入同比大增37.86%,较去年全年增速21.85%增加16.01个百分点,我们预计主要是地产、环保和PPP 工程确认收入均增加导致。 地产业务增长(预计主要是北京葛洲坝龙湖置业公司)导致Q1少数股东损益大幅增长153.44%至2.39亿元;环保业务由于可比期内新增了葛洲坝兴业和展慈两家控股孙公司,收入预计有所增长;2016年末公司24个PPP项目剩余合同金额848.92亿元,Q1预计确认收入较上期增加。营改增因素导致公司Q1营业税金及附加同比下降14.91%,营业税金占收入比重由去年同期的1.76%降至1.09%,我们预计全年收入将维持较快增速。 期间费用率趋于下降,环保盈利提升空间大。 公司2017Q1综合毛利率为11.26%,较去年同期的14.97%和全年13.05%均有所下降,我们预计与营改增及低盈利环保业务收入占比上升有关。目前公司环保业务尚处于培育期,2016年毛利率仅为2.14%,未来提升空间大。公司Q1期间费用率6.64%,较去年同期下降1.46个百分点,主要是管理费用率和财务费用率分别同比下降0.52、1.01个百分点,销售费用因环保、水泥和地产业务增长而增长47.97%。由于环保业务获得政府补助较大,公司Q1实现营业外收入4.17亿元,同比大幅增长447.89%。 地产/PPP 增加经营现金流流出,负债率管理良好。 由于公司本期房地产板块竞拍土地和PPP 项目相继开工,Q1经营现金流净流出59.38亿元,较去年同期33.41亿元有所扩大。投资现金流因投资款收回减少及水泥板块基建投资增加,导致净流出8.71亿元,较去年净流出2.93亿元继续扩大。3月末在手货币资金175.46亿元,较年初减少18.10%,但同比上升33.14%;3月末资产负债率为68.47%,较期初上升0.83个百分点,但在可比央企中仍然处于较低水平。 PPP/海外助力新签合同继续同比大增,维持“买入”评级。 2017年1-3月公司累计新签合同690.16亿元,同比增长42.55%,主要是PPP 和海外大幅增长,其中新签PPP 合同333.96亿元,新签海外合同占比39.57%,同比大增147.35%。预计公司2017-19年EPS 0.98/1.22/1.48元,参考历史估值及考虑到公司未来的高成长性,认可给予公司17年15-18xPE,对应价格区间14.70-17.64元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动、PPP 项目盈利下降、海外投资低于预期等。

业绩增长略低于预期,宁夏PPP及钢结构产品盈利不及预期是主要原因。 公司公告2016年年报,全年收入23.82亿元,YoY+59.32%,;实现归属上市公司股东净利润5038万元元,YoY+63.44%;EPS0.18元。2016年公司业绩虽然实现大幅增长,但低于我们预期,我们判断一方面由项目初期以确认土建工程为主,导致宁夏PPP项目的实际盈利水平低于预期;另一方面,钢结构产品的盈利能力下滑超预期也对公司盈利能力产生较大影响。公司2017Q1收入4.84亿元,YoY+1.25%;实现归属上市公司股东净利润706万元,YoY+10%。公司预计2017年上半年净利润增速-18.59%--2.31%,对应净利润2500万元-3000万元。鉴于产能释放和第二主业落地,我们依然对2017年全年业绩充满信心。 钢结构产品毛利下滑拖累整体毛利,经营性现金流有所恶化。 2016年公司实现净利率1.38%,综合毛利率10.75%,较2015年分别增长0.61pct,-5.14pct,整体毛利率下滑主要因为钢结构产品毛利率大幅下滑5.60pct所致。期内公司三费占比均有一定下降,期间费用率整体下降3.42pct(其中财务费用率下降2.51pct),一定程度对冲了毛利率下滑对盈利能力的影响。期内公司CFO净额-5.46亿元,较15年净流入1.12亿元有所恶化,主要因为公司16年承接项目单体工程量较大,前期垫付资金投入增加所致,随着项目进入回款期,预计公司经营性现金流将有所好转。 饱满订单支撑未来钢结构业务高增长,新增12万吨产能即将投产。 公司2016年新签合同34.4亿元,YoY+49%,2017Q1新签合同额6.18亿元,YoY+70.23%,已中标未签约合同额4.29亿元,相比公司16年收入保障力度较高。饱满的钢构订单,将保障钢结构业务在2017年实现高增长。公司16年定增投资建设的钢结构生产线预计将增加公司重型钢构产能12万吨/年,全部投产后公司钢结构总产能将达到30万吨,按照公司目前接近100%的产能利用率。 收购合肥君达高科53%股权,开拓第二主业。 公司拟以5350万元收购合肥君达高科信息技术有限公司53.5%股权。君达高科成立于2011年,是一家专业从事高速摄像机、高速图像采集系统研发、组装、销售及高速运动视频处理、分析技术研究及软件开发、销售、技术服务的高新技术企业。君达高科2016年净利润135万元,按此净利润,收购估值为16年76X。考虑到君达高科较强的成长性和较好的盈利能力(2016年净利率28.6%),我们判断按照17年净利润的估值测算更为合理。 定增解禁,有望释放业绩,维持“买入”评级。 公司16年定增价格12.85元/股,当前价格较定增价仅上浮2.4%,部分定增股份将于2017年8月解禁。从内生发展和外延并购两方面判断,公司大概率将实现快速增长。预计公司2017-19年EPS0.22/0.32/0.42元,CAGR+41%,认可给予18年45-50X估值,对应14.4-16元的合理估值区间,维持“买入”评级。 风险提示:募投项目产能释放不及预期;钢结构业务盈利能力继续下滑。

事件:公司披露2017年一季报,实现营业收入1230.65亿元,同比增长3.70%;实现归母净利润28.79亿元,同比增长11.93%(扣非后同比增长13.84%),符合预期。加权ROE2.17%,同比较少0.11个百分点,EPS0.212元。3月末总资产7747.65亿元,较年初增长2.03%;经营现金流净流出195.72亿元,较去年同期净流出108.60亿元大幅增加。 订单饱满收入稳步增长,营改增影响毛利率。 2016年末公司未完工合同额19777.68亿元,同比增长9.36%,2017年1-3月累计新签合同2616.09亿元,同比大幅增长45.96%,截止2017年3月末未完工合同额达19877.77亿元,较年末净增加约1000亿元,公司新签订单快速增长,未来收入有望随着订单加快落地实现稳步上升。2017Q1实现收入1230.65亿元,完成年度计划的19.14%。Q1公司受营改增影响,营业税金及附加为7.59亿元,同比大幅减少75.05%,收入占比由2.56%降低至0.62%,毛利率同比降低1.36个百分点至9.22%。 借力PPP打造全面型基建巨头,轨交、市政表现突出。 公司借助PPP发展机遇,积极开拓铁路工程以外的基础设施建设市场,2016年投融资经营新签项目合同额达2999亿元,占新签合同总额的24.60%。2017年1-3月,公司新签合同金额2616.085亿元,完成年度计划的19.82%,同比增长45.96%。其中工程承包板块新签合同占比83.39%,同比增长47.34%,除铁路工程新签合同同比减少52.88%外,其余均大幅增长75%以上,尤其是在与铁路关联度较强的轨交、市政(含综合管廊)市场,2017年1-3月新签订单分别同比增长109%、86.72%。 财务指标整体稳健,地产业务加速去化。 2017Q1公司期间费用率为5.25%,较15年同期微升0.13个百分点,其中管理费用率上升0.33个百分点,财务费用率因存款利息收入降低0.23个百分点。受增加计提本期应收款减值准备的影响,公司Q1资产减值损失2.85亿元,较去年同期增加2.90亿元。公司Q1加速地产业务去化,新签地产销售合约127.225亿元,同比增长73.85%;本期开工面积128.22万平米,同比增长99.35%;竣工面积21.37万平米,同比大增163.83%。 大量在手PPP有望改善盈利提升估值,维持“增持”评级。 2017年3末公司未完合同额达1.99万亿元,是去年营收的3.16倍;2017年公司计划新签13200亿元,实现营业收入6430亿元。我们预计公司2017-19年EPS为1.17/1.33/1.50元,认可给予17年14-16xPE,对应合理价格区间16.38-18.72元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动、PPP项目盈利下降、海外项目落地延迟等。

基建业务稳健增长,利润增速反映真实情况 公司发布2017年一季报,报告期实现营收1339.92亿元,YoY+5.23%,归母净利润26.22亿元,YoY+15.32%,EPS 0.11元。2016年公司新签合同中,PPP项目比重较高,从订单转化为收入的周期拉长。公司一季度收入和利润的贡献更多来自于前2-3年的新签合同,与2016年新签合同关联度不是很大。公司收入端主要来自于基建建设,由于基建的施工能力增速较为有限,所以收入增速比较平稳。另一方面,2016Q1尚未实行营改增,收入包含税金,所以基数相对较高。我们认为利润增速更具参考价值。 盈利能力基本稳定,加速开工导致现金流恶化 2017Q1整体毛利率8.91%,同比降低1.49pct,主要由于营改增的影响。净利率2.1%,同比增加0.39pct,主要因为营业税金和附加大幅减少(-27.42亿元)。期间费用率降低0.02pct至5.47%,销售费用率有所增加,财务费用率有所降低,管理费用率保持不变,费用的把控依然得力。公司经营性现金流净额-192.4亿元,较2016Q1多流出168亿元,我们判断2017Q新开工项目较去年同期明显增多,支付进度快于收款进度。 新签合同依然快速增长,在手订单饱满 2017Q1公司新签合同总计2574.6亿元,YoY+36.1%。基建建设业务新签合同2286.8亿元,YoY+45.8%,占新签合同88.8%。其中,公路和市政及其他新签合同YoY分别达132.8%/112.6%,且绝对值高于铁路行业新签合同金额。分地区看,国内新签合同2418.8亿元,YoY+32.5%;海外新签合同155.8亿元,YoY+131.8%。受益于PPP模式的推行和“一带一路”战略推行,公司新签合同延续了2016年的高增长。截止2017Q1末,公司未完合同2.15万亿元,相比较2016年末增长5.49%,其中基建未完合同1.77亿元。 业务多元化发展,聚集核心竞争力 公司勘察设计与咨询业务在铁路和城轨方面具有极强竞争力,市占率分别达30%和35%。公司勘察设计与咨询业务新签合同增速在2017Q1达37.3%。铁路和城轨未来均具有良好前景,铁路固定资产投资预计将继续保持在8000亿元的高位。城市轨道交通方面,预计2020年城轨交通运营里程将比2015年增长近一倍。公司房地产业务在2017Q1取得不错成绩,签约面积和金额YoY分别为68.1%/86.5%,开工面积YoY+20%。坚持立足于一线和二线核心城市,实现区域的深耕发展,审慎进入三四线城市。 饱满订单保障稳健业绩,维持“增持”评级 我们预计公司2017-19年EPS为0.63/0.73/0.83元。我们维持合理价格区间9.3-10.5元,对应17年15-17X PE,,维持“增持”评级。 风险提示:基建增速投资下滑,PPP项目落地进度低于预期。

淡季盈利不弱,业绩符合预期。 公司2017年一季度收入和归母净利润分别为16.35亿元和2.45亿元,分别同比增长33%和644%。一季度产销率86%,根据公司产能情况,预计一季度销量在2400万重箱左右,对应每重箱净利润10.2元。盈利情况符合我们的预期。虽然相比去年四季度的14.3元重箱净利润有明显下降,但对于淡季来说表现已经不错,是公司上市以来最好的一季度经营成果。 利润率维持高位,资产负债表继续改善。 公司一季度毛利率33.8%,净利率15.0%,弱于去年三四季度,但好于去年全年水平。一季度盈利能力为近6年最高。销售和管理费率保持平稳,财务费率继续延续下降趋势。资产负债率回落到49%,连续4个季度下降。经营现金净额2.64亿元,持续净流入。由于有3条玻璃线进入冷修且还有深加工产能在建,投资现金净流出3.44亿元。全年看,内生现金流完全可以覆盖资本开支,预计资产负债率还有下降空间。 行业供需好于市场预期,纯碱价格下降红利还未体现。 根据行业协会信息,17-19年将是玻璃产线冷修高峰,预计年内冷修与复产可维持均衡,年内具备新点火条件产线约有8条。如果地产需求维持稳定,则玻璃价格仍可维持。去年总产能1.13亿重箱,今年国内停产3条线,马来西亚新投产2条线,我们测算公司今年总产能在1.08亿重箱左右。纯碱价格继续下跌,重碱主流到位价格已经由今年初的2400元/吨,下降到4月底的1600元/吨。由于整个一季度是纯碱价格的下降段且玻璃原片企业还都有纯碱库存,对成本的利好还没有完全体现,预计二季度玻璃原片企业的重箱盈利会2-3元的修复空间。 产能扩充叠加深加工布局,看好中长期成长。 预计公司17年有三条产线冷修,冷修期在3-6个月;部分产线技术改造,技改或可提升产品品质,提高淡季玻璃价格;同时年内海外产线可建成投产。前期公司先后多次披露对外投资公告,在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资,在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看,光伏行业未来5年景气确定性较高,节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻A,公司还可能向其他深加工领域扩张,中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高,有助于抵御地产周期性,提供长期成长空间。 小幅上调盈利预测,维持买入评级。 纯碱价格下降略超预期,小幅上调公司盈利预测,预计17-19年净利为11.3/12.5/13.4亿元,EPS为0.43/0.48/0.51元,参考可比公司估值和公司历史估值水平,认可给予14-15倍17年PE,对应目标价6.0~6.5元,维持买入评级。 风险提示:冷修复产超过预期;地产景气度下滑等。

地产/设计工程板块增长显著,整体业绩大超预期。 2016年,公司实现营业收入2386.96亿元,同比增长13.17%;实现归母净利润67.72亿元,同比增长29.32%(扣非后增长64.28%),大幅好于市场预期。公司收入业绩增长较快主要是工程承包与勘测设计、房地产两大板块增速较快,分部抵消前实现工程设计净利润87.85亿元,同比增长34.31%(其中八个设计院扣非归母净利润24.13亿元,同比增长18.38%); 分部抵消前房地产业务净利润12.23亿元,同比增长46.32%(其中全资子公司电建地产集团实现净利润8.11亿元,同比增长23.66%)。 营改增拉低毛利率和营业税金,汇兑收益大幅降低财务费用。 由于受营改增影响,公司2016年工程与地产毛利率分别下降1.54、1.94个百分点,综合毛利率为12.99%,较15年下降1.85个百分点。但营业税金及附加占收入比重由15年的2.74%下降至1.20%,期间费用率受汇兑收益增加影响,由8.15%降低至去年的7.59%,综合导致2016年净利率为3.18%,较15年提升0.43个百分点。其中公司去年实现汇兑净收益19.33亿元,是15年的4.66倍。公司16年末资产负债率82.86%,同比微升0.07个百分点,此次增发后我们预计公司负债率将下降至约80%。 借力PPP 积极拓展基础设施业务,水利水电向水环境治理延伸。 公司积极借助PPP 发展机遇,大力开拓公路、轨交、市政等基础设施业务,2016年新签合同3610亿元,同比增长10%;其中新签基础设施合同约1543亿元,同比增长14%。PPP 新中标金额1983亿元,累计中标金额约2700亿元(含少部分BT项目),约占国内建筑企业中标总金额的10%。 公司拥有丰富的水利建设和水电投资运营经验,2016年水利电力业务新签合同额占比48.89%,同比增长14.57%,目前正积极向黑臭水体等水环境治理延伸,已中标深圳茅洲河150.6亿元EPC 项目和通州北京城市副中心11亿元PPP 项目,我们预计水环境治理业务新签合同占比约5.2%。 海外业务占比高,一带一路沿线增长显著。 2016年公司新签海外合同1177.73亿元,同比增长18.11%;实现海外营业收入540.42亿元,同比增长4.03%,占全部营收22.64%。其中“一带一路”沿线35个国家业务增长显著,2016年沿线新签合同636.14亿元,同比增长21.65%,年末在执行合同金额达2170亿元,占全部海外在执行合同金额4882.73亿元的44.44%。今年1-3月,公司新签海外合同463.60亿元,同比减少1.91%,主要与海外水利水电业务大小年有关。 定增完成业绩增长动力足,维持“增持”评级。 公司此次增发已完成募资120亿元,负债率和财务费率降低,PPP 拓展空间加大,且有望加速落地。我们维持17-18年年均增长18%的原业绩增速预测,预计2017-19年EPS 为0.52/0.62/0.71元,合理价格区间9.26~10.40元(对应2017年18-20XPE),维持“增持”评级。 风险提示:PPP 项目盈利下降,海外项目落地缓慢等。

公司披露2017年一季报,Q1实现营业收入826.99亿元,同比增长0.15%;实现归母净利润31.41亿元,同比增长36.22%(扣非后同比增长36.44%),EPS为0.19元。期末总资产8165亿元,较期初增长1.88%。经营活动现金净流出137亿元,较去年净流出规模减少2.32%。 收入增长稳健,营改增及公允变动收益大幅提升Q1业绩 公司2017Q1实现营业收入826.99亿元,同比增长0.15%,毛利率13.36%,较去年同期的13.74%微降0.38个百分点,主要是去年同期尚未实行营改增。受营改增影响,Q1营业税金及附加同比大幅减少85.56%,营业税金占收入比重由去年同期的2.49%下降至0.36%,我们预计该影响将持续至今年5月。Q1实现公允价值变动收益9138万元,较去年同期的496万元大幅增长1741.74%,主要是以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产收益增加较大。综上影响,公司Q1实现归母净利润31.41亿元,同比增长36.22%,为上市以来同期最快增速。 港口疏浚订单大幅回升,基建业务预计全年维持较快增长 2017Q1公司新签合同额1513.07亿元,同比增长40.25%,其中基建建设、基建设计、疏浚业务、装备制造业务分别签订合同额1246、71、159、27亿元,分别同比增长38%、60%、80%、-47%,较2016年全年增速分别提升24、53、84、-45个百分点,基建建设与设计、疏浚业务增长显著。基建建设订单中,港口、路桥、投资类、市政项目分别同比增长159%、53%、50%、32%,铁路订单下滑79%,港口新签订单恢复较快。在“一带一路”、长江经济带建设的推动下,航道与港口建设今年预计维持较快增长;先导指标基建设计增长60%,我们预计全年基建业务将高速增长。 国内继续大力开拓PPP,海外订单稳步增长 公司2017Q1新签投资类项目合同216.02亿元,同比增长49.93%,占同期新签合同额的14.28%,其中基建建设与疏浚业务占比分别为77.55%、22.45%,预计建安合同额165.08亿元。公司Q1新签海外工程合同286.97亿元,同比增长15.61%,占基建建设订单比重23%。Q1新签海外合同321.28亿元,占全部新签合同额比重21%。随着一带一路的持续推进,公司2020年有望实现海外收入占比30%,利润占比50%的战略目标。 在手订单充足,一季度业绩大超预期,维持“增持”评级 截止2016年末,公司在手合同额10996亿元,同比增长26.80%,2017年新签合同目标9000亿元,未来业绩增长有保障。考虑到公司在手订单饱满,且港口疏浚业务恢复较快,一季报整体盈利好于预期,我们预计公司2017-19年EPS 1.18/1.37/1.56元,维持合理价格区间21.24-23.60元(对应17年18-20 xPE),维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动、海外订单落地慢于预期、PPP项目盈利下降等。

事件:2017Q1公司营收增速92%,归母净利增长7.21% 公司2017年4月24日晚发布一季报,Q1实现营业收入7.65亿元,YoY+92.11%,归母净利润亏损-409万元,亏损金额较去年同期减少31.8万元,实现经营性现金流量净额1.54亿元,相比去年同期现金净流出-4919万元,改善明显。 内生外延促营收大增,亏损同比减少,现金流改善明显 公司一季度营收实现高增长一方面因为公司内生增长强劲,Q1母公司营收YoY+92%,另一方面,星河园林去年1、2月未并表,今年并表后使子公司营收也实现快速增长。公司Q1归母净利亏损数额减少主要因为母公司净利润由负转正,母公司Q1实现净利润0.11亿元,去年同期为-331万元,而母公司利润增长的主要原因是由应收账款导致的资产减值损失大幅减少。公司Q1经营性现金流同样由负转正改善明显,一方面公司对过往项目加强了回款管理,另一方面,现金流良好的PPP项目落地速度加快使公司收到工程预付款快速增加。 在手订单迅猛增长,PPP项目落地呈现加快趋势 公司2016年新签合同总额121.84亿元,YoY+260%,其中PPP合同额75.99亿元,占总合同额比重62.37%,17年至今公告新获订单中由公司完成的合同额预计超过55亿元,超过2016年全年营收,饱满在手订单将充分支撑公司未来高增长。Q1公司预收账款同比大幅增长62.26%,其中主要为公司收到的工程预付款,我们认为已经支付预付款的项目将很快进入施工阶段,公司收到预付款大幅增加从一定程度上反映了公司在手PPP订单落地呈现加快趋势。 融资渠道多样,融资能力构成PPP项目核心优势 园林类企业参与PPP的主要限制因素为融资能力,去年再融资新规出台后企业通过资本市场进行融资受到了更加严格的限制。公司目前除在手现金充足外,还正在筹划通过可转债融资11亿元,且已设立多支PPP产业基金。公司资产负债率在可比企业中最低,未来通过各种渠道进行融资所受限制较小,较大的融资空间将有助于公司在手PPP订单的快速落地。当前融资能力已成为公司在园林PPP市场的核心优势之一。 拥有园林生态最强产业链,看好PPP订单增长落地,维持“买入”评级 去年以来公司通过并购星河园林、深圳山艺、锦源环保、盖雅环境等标的已逐步形成了包括园林景观、生态环保和文化旅游的生态景观全产业链服务体系,承接PPP项目过程中在技术和资金方面具有明显优势,我们预计今年公司PPP订单仍将快速增长。公司2017年财务预算计划收入80亿元,归母净利8亿元,且拟实施第二期员工持股计划,业绩释放动力较大。综上,我们预测公司2017-19年EPS0.61/0.88/1.21元,对应合理价格区间18.30-21.35元,维持“买入”评级。 风险提示:公司PPP项目落地不及预期,新签订单增速放缓等。

石膏板量价齐升,业绩稳步增长 公司一季度实现营收17.79亿元,YOY+23.9%;归属净利1.50亿元,YOY+48.5%;扣非净利1.75亿元,YOY+55.6%。泰山石膏35%少数股东权益于去年10月并表,带动业绩高速增长,可比口径业绩增速约10%,符合我们前期预期。产业链调研了解公司一季度销量同比增长约15%,石膏板需求一般滞后地产销售3-6个月,同时受益公装大型项目需求旺盛,销量增速较快。一季度石膏板单价同比上涨约8%,价格上涨一方面由于煤炭、美废等原材料价格上涨推高成本,一方面国内石膏板标准从16年下半年开始提升。 成本压力有限,二季度毛利或有改善 公司一季度毛利率为27.7%,较去年同期下降1.4个百分点,环比下降4.3个百分点。去年四季度起公司成本端37#美废和煤炭价格提升,公司价格上涨未能覆盖成本上涨,单季毛利率同比下降1.5个百分点,但近期美废价格已从高位310美元/吨降至290美元/吨,后期高价或难持续,公司毛利二季度或可改善。公司销售费用率同比上升1.1个百分点,主要由于宣传推广费用增加和销售兑现发放所致;管理和财务费用率下降0.5/0.7个百分点,三项费用率同比下降0.1个百分点。 应用扩张地产需求提升,期待维持高速增长 公司是世界级石膏板龙头,国内市占率超50%。后续看石膏板需求增长,一方面来自于应用的增加,当前吊顶领域石膏板需求贡献达70%,隔墙需求占公司的30%,随着隔墙市场继续渗透,行业规模仍有增长空间;另一方面来自于精装修和装配式建筑的放量,当前商业建筑和公用建筑石膏板需求贡献超60%,而公司与万科、绿地、远大等开发商合作,用石膏板进行内隔墙替代;同时完成收购泰山石膏,有助于公司在三四线城市继续拓展,长期看公司业绩增长无忧。 业绩增长空间大,维持买入评级 公司16年业绩维持较快增速,后续受益产品应用扩张、地产精装修和装配式建筑发展,收入增长空间大;市占率高,议价能力强,后续看有能力将成本提升向下传递。根据公司16年业绩情况调整公司17-19年盈利预测,预计公司预计公司17-19年EPS分别为0.95/1.04/1.13元,公司业绩维持较快增速,近期可比公司估值提升,相应调高公司估值水平,认可给予公司16~17倍17年PE,目标价16.2~17.1元,维持买入评级。 风险提示:地产景气度下滑;原材料价格上涨等。

2016年业绩符合预期,公装业务走出最低谷 公司公告2016年年报,全年实现收入196.01亿元,YoY+5.07%;实现归属上市公司股东净利润16.83亿元,YoY+5.06%;每股收益0.64元。在行业整体增速放缓背景下,公司作为公装龙头企业也受到不小的影响。在业绩上已经确认2015年为最低谷,2017年有望逐季好转。2017Q1公司实现收入43.48亿元,YoY+3.94%;实现净利润4.78亿元,YoY+3.1%。2017Q1业绩同比增速有所放缓,我们认为与2016Q1基数较高有一定的关系。公司公告2017Q1新签订单70.8亿元,环比增加26.3%,新签签单淡季不淡。截止2017Q1末,公司在手未完工订单达416.78亿元,这对公司17、18年业绩有较强的保障。 盈利能力保持稳定,现金流改善明显 公司综合毛利率为16.55%,同比减少了1.26pct,我们认为主要因为是营改增的影响。净利率提高0.04pct至8.65%,主要因为营业税金及附加占收入比重降低了1.5pct。期间费用率增加了0.38pct至4.34%,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别小幅上升0.19pct/0.03pct/0.15pct,我们认为与金螳螂·家在全国范围内布局开店有关。经营性现金净额为11亿元,YoY+1243.6%,主要因为公司回款较好,收现比同比提高了8.8pct,付现比增加了4.8pct,低于收现比增幅。 家装业务收入逐渐放量,释放利润尚需时日 金螳螂电子商务公司为其家装类平台,包括金螳螂·家、定制精装、品宅三类细分业务,其2016年收入达6亿元,亏损2553万元。我们估计金螳螂·家2016年收入接近6亿元,亏损超过2500万元。2017年以来,线下直营店布局依然保持高速态势,4个月已经新开35家线下店,总的线下店数量已达100家。其中,成熟门店逐渐增多,将成为获单主力。其产品不断迭代,目前客单价已接近20万元,不排提后续提供软装等个性化产品,客单价将继续增加。预计2017年金螳螂·家业务能带来超过20亿元的收入,在利润端实现盈亏平衡。 紧贴公装需求结构性变化,平滑行业周期 公司及时调整业务重点,使得公装的订单结构适应市场变化,在地产开发商方面加大投入力度,与大客户深度绑定,适应全装修需求的增加。商业地产新开工面积触底反弹以及酒店翻修更新高峰的逐渐临近,公司的传统业务已经度过最难关。公司积极探索新业务模式,以PPP模式带动公司装修、园林、幕墙等主业,预计后续项目落地速度将加快。 公装触底反弹,家装持续放量,维持“买入”评级 鉴于对公装触底回暖和家装持续放量的预期,我们预计2017-19年EPS 0.73/0.94/1.15元,CAGR+22%,可维持13.09-16.17元的合理估值区间,对应2017年PE 18X-22X,维持“买入”评级。 风险提示:精装修拓展不达预期;家装业务渠道拓展进度不达预期。