Q3收入稳健，净利率创历史 Q3新高公司发布 2023年三季报： 前三季度实现收入 19.25亿元（-2.9%），归母净利润3.46亿元（+5.7%）； 单 Q3实现收入 6.53亿元（+0.9%），归母净利润 1.27亿元（+9.2%）， 收入表现稳健，盈利能力达到历史 Q3最好水平，展现高端家纺龙头韧性。 电商降幅环比收窄，线下高度稳健电商降幅环比上半年收窄。 23Q1-Q3电商收入 7.60亿元（-5.1%），单 Q3收入2.29亿元（-2.9%），降幅环比上半年有所缩窄。今年以来电商增速相对承压，主要系公司在电商流量瓶颈、市场竞争加剧的环境下， 始终以净利润为考核导向，旨在以差异化产品吸引高客单价客群，而对费用投放较为克制。 线下高度稳健，团购家居增幅亮眼。 23Q1-Q3直营/加盟收入 4.57/5.18亿元，同比-3.8%/-1.2%，单 Q3收入 1.45/1.95亿元，同比+2.1%/0.8%， 表现稳健。 23Q1-Q3团购/家居收入 1.90亿元（+4.0%），单 Q3收入 0.84亿（+10.6%）。 毛利率持续上行， 控费能力稳定23Q1-Q3公司毛利率/净利率分别同比+1.45/1.46pp 至 54.6%/18.0%，单 Q3毛利率/净利率分别同比+1.54/1.48pp 至 55.4%/19.5%，均创历史 Q3同期新高，我们预计主要来自持续产品创新升级、优化产品结构、精细化门店管理以及稳定的控费能力。 费用率方面， Q3销售/管理/研发/财务费用率分别+0.21/-1.32/-0.75/-0.09pp。 Q3末公司存货 7.89亿元（同比-11.0%）， Q1-Q3经营性现金流 3.24亿元（+8.2%），经营质量优异。 盈利预测及投资建议： 公司今年以来加大加盟开店力度，目标年内净增 200家加盟店，主要将在下半年释放，公司最新订货会情况符合预期，高端系列产品获得加盟商好评。在高质量发展战略下， 公司盈利能力有望保持向上趋势。预计 23-25年收入 31.5/34.2/37.1亿元，同比增长 2.4%/8.6%/8.5%， 归母净利润 5.7/6.3/6.9亿元，同比增长7.3%/10.0%/9.5%，对应 PE 13/12/11倍， 公司业绩稳健，低估值、高分红属性突出，维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动，开店不及预期，电商竞争进一步加剧

Q3业绩低于预期，主要系美国家具业务拖累23Q1-Q3公司实现收入 37.55亿元（+1.0%），归母净利润 4.16亿元（+6.2%）； 单 Q3实现收入 12.98亿元（-2.8%），归母净利润 1.32亿元（-22.2%）， 业绩低于预期，我们预计主要来自美国莱克星顿业务单季度下滑较大，以及家纺主业营销费用投入有所扩张。 国内家纺业务收入稳健， 费用投入有所增加预计家纺主业稳健增长，加盟及团购相对承压。 罗莱作为国内家纺龙头，品牌矩阵及渠道结构完善，我们预计今年收入在低基数下有望实现稳健增长，其中23H1家纺收入同比增长 6.4%，我们预计 Q3有望保持该趋势。 分渠道看， 结合上半年各渠道收入同比趋势， 我们预计线上稳健复苏但尚未恢复至 21年水平； 直营基数最低，在店效复苏+快速开店的基础上预计增速最高且已超过 21年同期；加盟表现弱于直营，预计加盟商下单提货较为谨慎；团购代销由于近两年大客户削减相应采购预算，预计与 21年仍有较大差距。 家纺毛利率持续上行，单季度销售费用增长较多。 Q1-Q3公司毛利率同比+2.1pp至 44.7%，单 Q3同比+1.9pp 至 43.1%，我们预计主要由家纺业务毛利率提升驱动，公司坚持高举高打品牌战略，产品持续提质、提价。 但 Q3销售费用率同比+3.54pp，我们预计除了受美国业务拖累之外，还受到国内加速开店、提前布局双十一营销资源等影响。 莱克星顿家具业务单季度波动产生拖累基于家纺业务的稳健表现，我们预计单 Q3业绩波动主要系美国莱克星顿家具业务带来， 预计利润端降幅大于收入端。 主要判断依据系美国地产周期结束后，家具市场需求回落，我们预计莱克星顿面临订单下降、去库存打折、通胀后员工成本上涨以及刚性费用杠杆等压力。 去库存成效良好，运营质量健康Q3末公司存货 14.5亿元（同比-11.4%）， 国内家纺业务及美国家具业务去库存成效良好，随着南通智慧产业园项目建成，公司的供应链快反能力将进一步增强。 Q3末公司应收票据及账款 4.7亿元（同比+0.7%）， Q1-Q3经营性现金流净额5.93亿元（同比+312%，净现比 143%），回款能力及现金流情况健康。 盈利预测及投资建议： 公司线下开店政策保持积极（23H1新开/净开 176/30家，预计下半年开店速度快于上半年），加盟商信心逐步恢复，叠加双十一天猫预售开局良好，我们预计 Q4及未来业绩有望保持稳健。考虑到 Q3业绩波动，我们下调全年盈利预测，预计23-25年收入 54.3/60.0/66.1亿元，同比增长 2.3%/10.4%/10.2%， 归母净利润6.0/6.8/7.6亿元，同比增长 4.1%/13.9%/12.4%，对应 PE 14/12/11倍，公司增长稳健、高分红属性突出，维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动， 电商平台增长瓶颈，拓店不及预期

Q3主业增长稳健，投资收益增厚利润23Q1-Q3实现收入 155.7亿元（+13.8%），归母净利润 24.5亿元（+40.1%），扣非净利润 22.2亿元（+26.0%）； 单 Q3实现收入 43.7亿元（+5.1%），归母净利润7.73亿元（+63.1%），扣非净利润 5.61亿元（+12.5%），主业在较高基数上依旧实现稳健增长，非经常性收益主要为出让子品牌男生女生股权确认的投资收益。 主品牌稳健+团购高增长， 抵消子品牌剥离影响分品牌看： 23Q3主品牌收入 32.4亿元（+10.2%），增速环比回落主要系 22Q3基数较高；其他品牌收入 4.1亿元（-20.1%）， 下滑来自剥离男生女生业务；团购定制收入 6.0亿元（+42.3%）， 高增来自于上半年公司将圣凯诺职业装业务升级为海澜团购定制业务，在金融、电信等职业装之外，开发工装、校服市场，我们预计 Q3为新拓客户集中出货。 分渠道看： 23Q3加盟收入 20.7亿元（+6.0%）， 直营收入 8.7亿元（+19.5%）， 直营增速高于加盟主要系直营门店净增长较多，以及男生女生出表影响主要反应在加盟渠道； Q3线上收入 7.1亿元（-8.0%）， 下滑主要系前两年短暂推出线上奥莱店贡献较大增量， 同口径下我们预计 Q3线上同比增速亮眼。 门店数量上： 截至 23Q3末， 公司门店总数为 6884家（同比减少 957家， Q3净关 1328家），其中：主品牌共 6046家，直营/加盟分别为 1224/4822家（同比+327/-62家， Q3净开 69/-29家），直营店占比持续提升；其他品牌共 838家，直营/加盟分别为 425/413家（同比-68/-1154家， Q3净减少 108/1260家）， 加盟店大幅减少主要为剥离男生女生。 整体毛利率向上， 非经常性投资收益增厚较多23Q3毛利率 43.9%（同比+1.9pp）， 其中主品牌/其他品牌/团购定制同比分别+2.1/-6.9/+8.3pp， 加盟/直营/线上同比分别-2.5/-11.4/+18.5pp。 我们预计：其他品牌下滑较大主要系男生女生资产处置影响；直营下滑较大主要系去年 Q3基数异常高；线上大幅提升主要系线上奥莱促销减少。 23Q3归母净利率 17.7%（+6.3pp）， 扣非净利率 12.8%（+0.9pp）， 其中出让男生女生股权确认资产处置收益 1.6亿元，联营企业（斯搏兹）投资收益 844万元（海澜持股 40%）。 23Q3期末库存 80.4亿元（同比-11.2%，较年初-15.0%）， 23Q1-Q3经营性现金流24.4亿元（同比+140%，净现比 101%）， 库存控制及回款情况健康。 盈利预测及投资建议： 我们预计主品牌随着线下持续开店、 线上快速成长、 海外市场拓展，有望重回稳健增长周期；其他品牌持续优化，有望逐步减亏并贡献利润；团购定制业务重新定位，打开市场天花板。预计 2023-2025年公司收入 218.3/241.4/264.6亿元，同比+18%/11%/10%，归母净利润 29.4/32.4/35.9亿元，同比+37%/10%/11%， PE11/10/9倍， 估算股息率 7%+， 低估值、 高股息属性突出，维持“买入” 评级。 风险提示： 消费复苏不及预期， 子品牌成长不及预期，海外拓展不及预期

Q3收入及净利润均超预期， 环比持续改善23Q1-Q3实现收入 35.2亿元（+16.8%），归母净利润 3.27亿元（+10.0%），扣非归母净利润 2.48亿元（+18.9%）。单 Q3实现收入 13.2亿元（+37.3%），归母净利润 1.44亿元（+149%），扣非归母净利润 1.25亿元（+231%）。 Q3业绩高增长来自环比逐季改善+同比低基数（22Q3收入/归母净利润分别-22%/-50%），再次验证公司的订单及盈利能力已进入向上通道。 预计价格环比持续提升，但量增依旧为主要驱动锦纶长丝平均价格年初以来持续回升， Q3同比降幅明显缩窄。 受需求端疲软影响， 根据百川盈孚数据， 锦纶长丝 FDY/DTY 参考价格自 22年 7月起大幅下跌（7/1-12/31锦纶 FDY/DTY 分别从 18800/20600元/吨下跌至 15400/17000元/吨，跌幅达 18.1%/17.5%）。 23年年初以来，随着国内外需求复苏，锦纶价格整体呈回升趋势（1/1-9/30锦纶 FDY/DTY 分别上涨至 18050/19150元/吨， 涨幅达17.2%/12.6%）。 因此，我们预计 Q3公司锦纶长丝平均单价同比仍未转正，但降幅较上半年明显缩窄，销量仍为收入增长的主要原因。 售价回升+切片成本下降，带动利润率逐季改善23Q3毛利率 22.8%（同比+2.8pp，环比+1.2pp），自 22Q4以来已连续三个季度环比改善， 我们预计除了需求回暖带动产能利用率及售价回升之外， 还与锦纶66切片价格下降较多有关。 以台华的主要供应商英威达为例， 根据百川盈孚数据， 其 PA66切片市场价自 21年 11月的 42000元/吨持续下降至 23年 9月底的20500元/吨，其中 23年 1/1-9/30期间降幅达 8.9%。 英威达于 22年 11月投产上海己二腈工厂（40万吨/年）， 并于 23年 10月关闭美国奥兰治工厂，我们认为产能转移有利于其生产成本降低， 随着国产己二腈+英威达中国工厂产能爬坡，供给端充足将驱动切片成本进一步下行。 此外， 在收入大幅增长的摊薄下， Q3期间费用率同比-3.7pp，其中管理费用率-2.4pp，驱动 Q3归母净利率/扣非净利率同比+4.9/5.6pp 至 10.9%/9.5%。 盈利预测及投资建议： 淮安一期项目正有序推进设备安装，预计将于 12月投产（6万吨 PA66及 2万吨再生锦纶），自动化程度及良品率有望比嘉兴本部进一步提升； 随着加快品牌形象推广及海外客户走访，公司今年以来客户数量已有大幅增长，凭借成本优势有望抢占海外同行市占率。 预计公司 2023-2025年实现收入 47.6/58.2/71.4亿元，同比增长 19%/22%/23%，归母净利润 4.8/7.0/9.6亿元，同比增长 77%/47%/36%，对应 PE 为 23/16/12X。 公司作为锦纶行业龙头，卡位锦纶 66、再生锦纶两大高景气赛道， 中短期内竞争壁垒突出、业绩弹性显著， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动；新客户开拓或产能扩张不及预期；行业竞争加剧

Q3业绩降幅收窄，前三季度分红率46%23Q1-Q3实现收入16.59亿元（-8.7%），归母净利润2.01亿元（-25.3%）；单Q3实现收入5.51亿元（-2.2%），归母净利润0.77亿元（-4.5%），同比降幅较上半年明显收窄。公司拟每股派发现金红利0.25元（含税），总分红9227万元，分红率46%。 预计棉袜相对稳健，无缝服饰波动较大结合上半年趋势，我们预计前三季度无缝收入下滑幅度大于棉袜（23H1棉袜/无缝收入分别同比-10%/-15%），我们预计主要系棉袜刚需属性较强，随着海外品牌商去库存逐步推进，订单逐季度修复趋势的确定性较强；而无缝服饰体量较小且客户结构尚不完善，受单一客户出货节奏的影响较大，因此波动性较大。 从地区来看，我们预计压力主要来自欧美，而日本及国内市场增长良好。结合上半年趋势（23H1国内/日韩/美洲/欧洲地区收入分别同比+282%/+10%/-30%/-4%），我们预计日本地区表现较好主要系大客户优衣库在亚洲的门店占比高+定位高性价比、受欧美经济周期影响较小，且新品开发进展较好；国内地区高速增长一方面系低基数，另一方面公司持续加大国内市场开发，与李宁、蕉内、UBARS、FILA等已建立良好合作关系。 毛利率持续改善，薪酬发放节奏及汇率影响较大23Q1-Q3毛利率26.0%（-1.6pp），单单Q3毛利率28.6%（+1.2pp），自自23年年以来环比逐季度改善，我们预计主要系汇率及客户结构导致。23Q3期间费用率同比+1.44pp，其中管理费用率同比+0.48pp，我们预计系由于不同于往年年末一次性计提员工奖金及股权激励费用，今年分摊至每个季度计提；财务费用率同比2.3pp，主要系去年Q3汇兑收益较大。Q3净利率13.9%（-0.34pp）相对稳定。 棉袜预计重回稳增长，无缝新客户放量在望公司历史棉袜收入增长十分稳健，2011-2022年CAGR为13.2%，在高基数及库存周期影响下，22年以来出现短暂波动。随着海外品牌库存去化，我们预计23H2起棉袜订单有望恢复正常，其中国内与日本地区将是重要增长来源。 无缝方面，随着20年以来积极开发新客户，目前已经与HM、李宁、以色列TEFRON及IKAR户建立合作，客户结构已有明显改善、产品开发能力显著提升，我们认为去库存结束后的新客户放量值得重新得到关注。当前无缝储备产能充足，随着产能利用率提升，利润率修复弹性巨大。 盈利预测及投资建议：：我们认为公司“棉袜稳增长+无缝高弹性”的增长逻辑有望逐步兑现，预计2023-2025年实现收入22.7/27.6/31.8亿元，同比-4%/+22%/+15%，实现归母净利润2.4/2.9/3.4亿元，同比-10%/+21%/+18%，对应PE14/12/10X，维持“买入”评级。 风险提示：客户去库存不及预期；消费复苏不及预期；新客户放量不及预期

公司发布 23Q3 业绩， Q1-Q3 实现营收 27.12 亿元，同比+11.06%，实现归母净利润 1.77 亿元，同比+54.18%，实现扣非归母净利润 1.7 亿元，同比 49.42%，其中 Q3 实现营收 9.97 亿元，同比+16.97%，实现归母净利润 0.81 亿元，同比+74.1%， 实现扣非归母净利 0.78，同比+65.48%。 代工业务持续修复，盈利能力维持较高水平伴随海外市场库存持续去化，国内宠物食品出口边际改善。根据海关总署数据，零售包装的狗食或猫食饲料 23 年 Q1-Q3 季度出口额分别为 2.6/3.2/3.3 亿美元，分别同比-19.8%/-6.7%/+4.7%；其中 23 年 9 月出口额 1.1 亿美元，同比+29%，外销呈现明显的改善， 公司出口代工业务随客户库存修复预计亦呈现边际改善趋势。 此外公司全球产能布局， 美国/加拿大等区域需求较旺盛，预计公司当地产能持续处于满产状态支撑利润释放， 公司年初开始也计划在美国建设工厂， 目前正在同当地政府沟通审批环节，审批通过后，将落实后续事宜。 自主品牌稳健成长，品牌能力持续提升我们拆分预计公司 23Q3 境内业务实现收入约 2.8 亿元，同比增长约 30%， 主要系公司持续通过渠道布局、营销宣传提升品牌能力，核心品牌矩阵顽皮+Zeal+领先定位清晰。 23 年以来公司持续推进聚焦主粮战略， 23H1 公司同分众传媒正式签订了战略合作协议，以梯媒广告的形式深入北上广深等 19 座中国一二线主流城市，将营销重点聚焦于品牌，依托公司自身产品力、品牌力的稳健，加持分众传媒的营销， 2023 年上半年公司旗下的主粮产品实现将近 60%的增长。 此外公司今年也持续推动 SKU 优化、 渠道价值链管控，从而实现自主品牌业务由渠道拉动向品牌拉动的转变。 利润率水平超预期， 海内外共同发力23Q3 公司毛利率 27.29%，同比+7.25pct， 环比+1.83pct， 主要系： 1）海外工厂订单饱满，盈利能力处于较高水平； 2） 国内出口业务方面， 公司在前期开展的供应链变革项目已经出现成效，盈利能力有所提升； 3） 原材料、汇率有所贡献； 4） 国内自主品牌随着产品结构调整与主粮占比提升毛利率有所提升。费用率方面， 23Q3 期间费用率 15.46%，同比+3.83pct，其中销售费用率 9.64%，同比+1.67pct， 主要系自有品牌占比提升，费用投放加大，管理费用率/研发费用率分别同比+0.3pc/0.02pct， 财务费用率 1.01%，同比+1.84%， Q3 汇兑贡献减少。综合实现归母净利率 8.08%，同比+2.65pct。 盈利预测与投资评级我们预计 23-25 年公司实现收入 38.3/45.4/53.3 亿元，分别同比+18%/+18.51%/+17.35%，实现归母净利润 2.33/2.97/3.62 亿元， 分别同比+119.74%/27.73%/21.79， 看好自主品牌长期驱动公司发展，维持“买入”评级。 风险提示汇率波动，原材料波动，自有品牌发展不及预期

公司公布 2023Q3 业绩， Q1-Q3 公司实现收入 14.55 亿元，同比+31.17%，实现归母净利润 3.23 亿元，同比+25.56%， 其中 Q3 实现营收 5.09 亿元，实现归母净利润 1.21 亿元，同比+43.85%，利润表现突出。 老客修复&新客订单释放驱动收入逆势高增随着下游库存修复（ 8 月美国批发商库存增速-13.58%，库销比 1.65 已恢复至历史中值区间），公司老客户订单迎来持续修复， 1-9 月公司前十大客户采购金额同比增长 16%-1150%。新客户拓展亦成为重要增量， 23 年至今 公司一共获得 26 个全新客户，其中 23 个零售商（零售商合作模式主要是 OBM），其中 4 个属于全美 TOP100 零售商。 汇兑正向贡献，计提激励费用下利润率超预期23Q3 毛利率 33.09%，同比环比基本持平，期间费用率 8.97%，同比+1.77pct，主要系 Q3 计提股权激励摊销，管理费用率率 4.49%，同比+0.73pct，此外 Q3 财务费用率-3.57%，同比+4.65pct，汇兑贡献相比 22 年同期减少，随着公司营收修复，规模效应显现，销售费用/研发费用率有所下降， 23Q3 销售费用率 2.54%，同比-1.13pct，研发费用率 5.51%，同比-2.46pct。 自主品牌稳健发展，期待店中店模式验证公司 23 年新增 26 个客户， 其中 23 个为以 OBM 合作为主的零售商，自主品牌已成为公司成长的重要驱动力。 1-9 月，美国零售商客户销售额占营收总额比例达到 55.82%，自主品牌在公司收入体量中占比已较高。高端系列 Motoliving 已有 18 个客户订购， 8 月底公司开始出货， 10 月新品预计 12 月下旬及 24 年初即可发货。店中店模式公司稳健推进， 10 月展会已有一定展示，期待店中店模式逐步走通。 盈利预测与投资评级我们预计公司 23-25 年实现是营收 19.86/24.37/29.36 亿元，同比+35.8%/22.7%/20.5%，实现归母净利润 4.12/4.78/5.98 亿元，同比+23.28%/15.93%/25.22%， 对应 PE 15/13/10X，维持“买入”评级。 风险提示汇率波动，需求修复不及预期，自主品牌发展不及预期

公司发布 2023年三季报2023年前三季度公司实现收入 253.60亿元，同比增长 8.48%；实现归母净利润23.53亿元，同比增长 42.22%；实现扣非归母净利润 21.72亿元， 同比增长42.67%。 23年单 Q3公司实现收入 85.08亿元， 同比增长 5.41%；实现归母净利润 10.19亿元，同比增长 48.05%；实现扣非归母净利润 9.29亿元， 同比增长 47.00%。 零售渠道持续高增速， 渠道复用赋能非防水多品类成长公司大力发展民建战略，非防水品类如砂浆粉料等增速强劲，渠道赋能叠加客单价提升逻辑下有望持续提升市占率、贡献业绩弹性。 2023年前三季度零售渠道收入 76.17亿元，同比增长 37.01%； 2023单 Q3零售渠道收入 25.66亿元，同比增长 47.56%，零售渠道占比 30.16%（同比提升 8.61pct）。 依托原有渠道下公司零售渠道占比快速提升， 有利于公司优化盈利结构和优化现金流， 根据 2023年中报，公司零售渠道毛利率 40.71%， 砂浆粉料毛利率 28.23%， 23H1公司已在全国布局 700余家砂粉专业工程渠道经销商。 渠道变革改善财务报表质量， 盈利能力改善+经营质量优化随着公司渠道变革逐渐深入，零售及合伙人渠道占比不断提升， 盈利能力及现金流情况有望持续改善。 公司 2023年单 Q3毛利率 29.38%， 同/环比分别提升5.57/0.28pct； 单 Q3净利率 11.99%， 同/环比分别提升 3.47/1.78pct 。 23Q3期间费用率 14.64%， 环比改善 0.52pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别环比+0.32/+0.29/+0.15/-0.24pct。 公司 23Q3经营性现金流净额-8.17亿元， 同比增长1.65亿元，主要系渠道结构持续优化，销售商品、劳务收到的现金 82.47亿元，同比+15.33%，环比+8.07%。 2023年三季度末公司应收款项 153.29亿元，同比下降 6.19%，应收账款同比得到明显改善； 23Q3收现比 0.97，同比提升 0.08。 盈利弹性预计主要来自渠道变革，发力小 B 端+C 端增速亮眼主要由于以下三点： （1） 以民建集团、德爱威涂料零售、雨虹到家为代表的 C端零售业务保持较快增速； （2） 工程渠道全力发展合伙人， 有望改善盈利结构， 同时一体化公司渠道下沉有望进一步提升市占率； （3） 沥青价格趋稳， 成本压力同比有所缓解，以华东地区沥青市场主流价作为参考，主要原材料沥青 Q3均价4499.12元/吨， 同比下降 14.99%。 环比+1.65%。 盈利预测与估值我们认为， 2023年公司工程端渠道变革有望持续改善盈利结构同时优化经营质量， 防水市占率有望持续提升， 非防水品类依靠零售渠道有望快速扩张贡献业绩弹性， 我们预计 2023-2025年公司营业收入为 348.75、 403.03、 465.07亿元，同比增长 11.73%、 15.56%、 15.39%，实现归母净利润 35.26、 41.82、 49.18亿元，同比增长 66.30%、 18.60%、 17.62%，对应 EPS 为 1.40、 1.66、 1.95元，对应 PE为 17.41、 14.68、 12.48X。我们看好公司作为防水龙头强大的工程端订单获取能力和零售端渠道能力， 维持“买入”评级。 风险提示基建、地产投资增速不及预期；沥青等原材料价格波动风险等；工程业务回款不及预期；渠道拓展不及预期；新品类业务拓展不及预期等。

2023年前三季度公司实现收入37.46亿元，YoY-10.02%；归母净利润8.74亿元，YoY+13.7%；扣非归母净利润8.47亿元，YoY+14.88%。2023年单Q3公司实现收入15.09亿元，YoY-9.19%；归母净利润3.80亿元，YoY-5.95%；扣非归母净利润3.64亿元，YoY-6.91%。其中，公司2023年前三季度实现投资收益1.4亿元，主要系上半年收到东鹏合立投资收益。剔除投资收益后，2023年前三季度归母净利润YoY-7.55%，2023年单Q3归母净利润YoY-6.30%。综合来看，公司作为C端塑管龙头，在下游需求偏弱、行业竞争加剧时凸显了较强的经营韧性，同时同心圆业务有望贡献较高的业绩增速。毛利率水平创近五年新高，需求偏弱修炼内功市场消费需求相对疲弱环境下，公司零售端表现较强韧性，持续聚焦渠道下沉提升市占率，进一步完善销售通路；工程端承压，开工项目减少，但公司持续优化市政项目客户结构，提升经营质量，持续推进建筑工程项目拓展和转型升级。 23Q3原材料红利持续增厚利润。2023单Q3公司毛利率48.01%，同比+4.70pct，主要系原材料价格下跌。根据Wind数据，2023年三季度PVC/HDPE均价分别为6008/8392元/吨，同比-7.99%/-1.39%。2023单Q3净利率25.77%，同比/环比+1.07/1.40pct。23单Q3期间费用率17.09%，同比增加2.88pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.43/+0.44/+0.54/-0.54pct，主要系公司加大市场营销力度，售后服务费、销售业务费及宣传费等增幅较大。高质量经营风格不变，管理效率提升公司23Q3经营性现金流净额3.97亿元，同比减少1.97亿元，主要系销售收入减少，Q3销售商品、提供劳务收到的现金15.27亿元，同比减少2.1亿元；投资性现金流净额-0.74亿元，同比减少1.43亿元，主要系投资建设上海、天津工业园区。截至2023年三季度末，公司存货9.2亿元，同比下降19.68%，库存管理能力优化。Q3公司收现比101.23%，同比-3.36pct。截至2023年三季度末，公司资产负债率20.65%，较2023年二季度末的21.83%下降了1.18pct，资产负债结构持续优化。上海、天津工业园在建，境外收入占比提升公司在浙江临海、上海、天津、重庆、西安以及泰国建有六大生产基地，在全国建设了完善的营销渠道和高效的服务体系。截至2023年中报，公司在国内设立了40多家销售分公司，拥有1700多名专业营销人员，3万多个营业网点。截至2023年三季度末，公司在建工程较2023年初增长174.94%，主要系上海、天津等工业园建设投入增加。公司稳步推进境外业务，一是发挥泰国工业园优势加快拓展海外市场，二是加快与新加坡捷流公司融合，三是立足东南亚进一步提升市占率。2023H1公司境外收入1.32亿元，占比5.89%，同比提升0.07pct。收购浙江可瑞，加速转型“系统集成+服务”模式公司多组合推进“同心圆”战略，防水、净水等新业务与PPR管材业务渠道协同性较强，市占率有望持续提升。具体来看：防水业务进入快速成长期；公司打造全屋净水系统有望显著提升客单价；捷流公司合作持续深化有望提供先进的系统集成设计与研发能力。公司坚定推进“大系统”“大服务”“大客户”战略落地。公司以自有资金8080万元收购浙江可瑞60%的股权，浙江可瑞成为公司控股子公司。 浙江可瑞总部位于宁波，是国内舒适家居行业具有影响力的集成服务商之一，23H1实现收入1.54亿元，净利润-42.93万元，主要系浙江可瑞2022年开始整合7家关联公司的资源和业务，整合绩效尚未完全体现。本次收购有望加速提升公司系统集成设计和服务能力，将公司强大的渠道资源和深厚的管理积淀与浙江可瑞有效协同，进一步打开舒适家居的市场空间。盈利预测与估值我们预计2023-2025年公司营业收入为62.15、70.33、77.62亿元，同比增长-10.62%、13.15%、10.37%，实现归母净利润14.12、16.06、17.56亿元，同比增长8.8%、13.79%、9.33%，对应EPS为0.89、1.01、1.1元，对应PE为18.41、16.18、14.79X。我们看好公司作为C端塑管龙头在消费疲弱、行业竞争加剧时体现的强大经营韧性，公司同心圆复用渠道扩品类加速，收购捷流、拟收购可瑞等拓展增量市场及深化集成战略，海外业务逐渐拓宽，维持“买入”评级。风险提示基建、地产投资增速等不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险等；渠道拓展不及预期；同心圆业务拓展不及预期等

公司发布 23年三季报： 前三季度实现营业收入 143.08亿元（-6.9%），归母净利润 22.87亿元（-6.5%），净利率 15.98%（+0.08pp）。 单 Q3实现营业收入 50.97亿元（-6.9%），归母净利润 8.31亿元（-5.9%），净利率 16.31%（+0.17pp），盈利能力保持高度稳健。 销量降幅环比略有收窄， ASP 保持高增23Q1-Q3运动鞋销量 1.36亿双（-19.64%）， 单 Q3销量 0.45亿双（-17.0%），较Q2的同比降幅（-17.8%）趋势接近，部分品牌客户仍在去库存尾声。 23Q1-Q3人民币 ASP 105.6元（+15.8%）， 单 Q3人民币 ASP 113.8元（+12.2%）， 我们预计 ASP 增长主要来自： 1） ON、 Reebok、 Allbirds 等均价较高的新客户占比提升； 2） 原有客户订单款式复杂化； 3）人民币较去年同期贬值幅度较大。 毛利率环比进一步提升，汇兑收益有所减少23Q1-Q3毛利率 25.3%（-0.63pp）， 单 Q3毛利率 26.5%（+1.35pct）， 自 Q1以来持续改善（环比+1.04pp）。 23Q1-Q3净利率 15.98%（+0.08pp）， 单 Q3净利率 16.31%（+0.17pp）， Q3销售/管理/研发费用率同比保持平稳，财务费用率同比+1.2pp，主要系 23Q3人民币贬值幅度相对较小，汇兑收益较去年同期减少 6000余万。 Q3末存货 29.5亿元（+3.8%），应收账款 28.5亿元（+2.0%）； 23Q1-Q3经营性现金流 32.3亿元（+1.8%），保持稳健。 新工厂年内将陆续投产，储备产能充足截止 22年底，公司年产能 2.38亿双（+9.1%）， 越南三工厂产能爬坡顺利： 永山、威霖、弘欣月产能分别达到约 94/88/48万双， 我们预计满产后单个工厂的月产能可达到 100万双。 此外， 印尼新工厂预计今年开始投产，未来公司将继续在越南、印尼、缅甸新建/扩建工厂，产能储备充足。 盈利预测及投资建议： 随着 Nike 等大客户去库存渐进尾声，我们认为订单逐季修复趋势确认，中长期来看， 公司产能储备充足、大客户成长稳健、新客户逐步放量， 叠加精细化管理下的稳定的盈利能力，公司业绩有望恢复稳健增长。 预计 23-25年公司收入 199/229/263亿元，同比增长-3.2%/15.0%/14.7%，归母净利润 31.3/36.2/41.6亿元，同比增长-2.9%/15.5%/14.9%，对应 PE 20/17/15倍，公司壁垒突出，成长路径清晰，维持“买入”评级。 风险提示： 汇率大幅波动，下游去库存不及预期

公司发布 23Q3 业绩，单 Q3 收入/归母净利润/扣非归母净利润 11.1 亿/3.4 亿/3.4亿， YOY+22%/+23%/+28%，高质量增长持续印证成长逻辑，凸显公司卡位优质赛道下强大内生活力。 收入表现领跑行业，盈利能力持续改善单 Q3 公司实现收入+22%至 11.1 亿， Q1-3 累计实现收入+26%至 28.0 亿，在外部环境压力背景下表现十分优秀。单 Q3 公司毛利率+2.0pp 至 75.8%，品牌力提升逻辑持续兑现，我们预计与公司更高附加值产品推出、更为严格的折扣率控制、直营渠道动销向好等因素有关。费用率角度而言，单 Q3 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比变化-0.6pp/+1.6pp/+1.0pp/-0.3pp 至 27.5%/5.7%/3.7%/-0.8%。我们预计销售费用率的下降与经营杠杆正向作用有关；管理费用率增长预计与并购相关中介服务费增加有关，财务费用率下降预计与上期可转债利息支出与本期利息收入增长有关。 存货周转持续改善，现金流状态依然充沛截至 23 年 9 月末，公司存货水平与同期基本持平，存货周转天数同比下降-34天，库龄状态持续优化。截至 23 年 9 月末，公司经营现金流量净额 9.7 亿， YOY+23%，净现比高达128%，完成收购后公司现金状态依然充沛。 奢侈品并购打开公司成长新篇章公司于 23 年 4 月 4 日发布对外投资公告，以子公司完成对意大利奢侈品男装品牌 CERRUTI1881 与英国运动时尚品牌 K&C 的全球商标权的收购，未来公司将聚焦国际化、高端化、年轻化、标准化发展方向，通过差异化定位布局促进多品牌协同发展。同时，公司也于 20 周年发布会提出了美好的成长愿景，希望未来 10 年能够实现10 倍增长，至 2033 年比音勒芬营收目标 300 亿元，按照 2022 年 28.85 亿收入为基数计算， 2023-2033 年收入 CAGR~24%。 从公司展望来看， 2033 年公司希望CERRUTI1881 营业收入超过 50 亿； KENT&CURWEN 营业收入超过 30 亿；比音勒芬 GOLF 营业收入超过 50 亿；比音勒芬主标营业收入超过 150 亿；威尼斯狂欢节营业收入超 20 亿。公司将坚持以主品牌快速增长、多品牌协同发展的策略，打造国际奢侈品集团，通过创造精致品味的生活，持续为用户创造价值，为社会创造价值。 第四期员工持股完成购买，差额补足彰显发展信心公司已于 23/7/28 完成第四期员工持股计划 591 万股的购买，占总股本 1.04%，成交均价 33.8 元/股，锁定期为一年。本次资金来源为参加对象的自筹资金及公司控股股东谢秉政先生提供的借款，董事长谢秉政先生承诺若计划到期股票全部变现后可分配金额低于初始认购本金扣除利息后的金额，将对差额部分承担补足义务，彰显对公司业务发展的强烈信心。 盈利预测与估值：我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道拓展及业绩高质量增长，未来成长空间仍然充分。我们预计公司 23/24/25 年有望实现归母净利润 9.7/12.1/14.9 亿，对应增速+33.3%/+24.3%/+23.4%，对应 PE20X/16X/13X。上市以来，公司持续兑现高质量 业绩，收购背景下中长期成长空间有望进一步打开，有望迎来戴维斯双击，维持 “买入”评级。 风险提示： 终端需求不足；拓店不及预期；

公司发布 23Q3业绩， 单 Q3实现收入 16.2亿元， 同比-20.0%， 实现归母净利润/扣非归母净利润-0.4亿元/-0.4亿元。 23Q1-3实现收入 52.2亿元，同比-16.1%，实现归母净利润/扣非归母净利润 2.1亿元/1.4亿元，分别同比+37.4%/3919.8%。 收入阶段性承压， 渠道调整力度体现改革决心分品牌来看， 单 Q3太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装业务收入同比-20.2%/-12.6%/-34.2%/-16.8%至 6.7/5.7/1.5/2.0亿元， 各品牌收入承压主要系改革期大幅关闭低效店铺， 单 Q3太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装门店数量分别-300/-79/-216/-160家至 1595/1442/397/619家， 我们认为公司大幅关闭低效店铺和提升折扣致使收入阶段性承压，但同时彰显改革力度和决心，有利于渠道提质增效和品牌力向上。 毛利率逆势提升，盈利能力长期向好趋势不改单 Q3公司整体毛利率同比提升 6.0pct 至 52.3%， 分品牌来看，单 Q3太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装业务毛利率分别同比+6.7pct/+6.1pct/+2.1pct/ 7.6pct 至54.7%/53.6%/44.9%/52.8%。单 Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 38.2%/7.7%/2.6%/0.9%， 分别同比+4.2pct/+0.6pct/+0.9pct/0.1pct，期间费用率有所提升主要系收入降幅大于费用绝对额降幅，暂时拉低短期盈利能力，由毛利率提升 6.0pct 顺利抵消。 利润承压主要系资产减值损失大幅增加和投资收益减少， 单 Q3资产减值损失+204.2%至 0.3亿元， 投资净收益同比-51.1%至0.3亿元。我们认为毛利率提升主要系改革品牌力向上和折扣控制力度加大有关，毛利率提升带来的盈利能力长期向好趋势不改。 渠道结构持续优化， 品牌势能持续向上从渠道结构来看，单 Q3直营/加盟/线上收入占比分别为 37.2%/40.4%/21.9%，分别同比+2.6pct/-1.3pct/-0.8pct，直营渠道占比持续提升，助力品牌势能向上。从单店店效来看，单 Q3直营/加盟单店店效分别为 49.9/23.0万元，分别同比+2.6%/-6.2%，直营单店店效逆势提升，展现渠道改革成效。 盈利预测与估值： 改革期业绩短期阶段性承压， 渠道大幅优化调整和毛利率逆势提升展现公司改革力度与决心；我们认为，公司未来在产品升级、 渠道变革、品牌势能向上的改革成效仍然值得期待，预计 23/24/25年公司有望实现归母净利润 4.5/6.0/7.1亿，增速为 140.8%/35.5%/17.6%，对应当前市值 PE 为18X/13X/11X，维持“买入”评级。 风险提示： 终端消费力下降； 数字化改革进程不及预期;

单Q3 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润 10.8 亿/2.3 亿/2.0 亿， YOY+8.7%/+10.6%/+0.4%。 收入环比持续改善23Q3 公司实现营业收入 10.8 亿， YOY+8.7%， 考虑到 23Q1/23Q2 相对去年同期的收入增速分别为-3.6%/+2.4%， 收入环比改善显著，持续验证公司对于 23 年全年“前低后高”判断。根据公司 2023 年 9 月 28 日投资者关系活动记录表，公司近期接单总体趋势持续向好，未来有望伴随老客户及次新客户的订单份额提升和产品品类及应用范围的拓展带来新增量。 扣非利润受汇兑损益影响明显，销售费用率已逐步下降单 Q3 公司实现毛利率 42.2%，同比提升 0.8pp，我们预计与收入增长带来的订单规模效应、以及产品结构变化有关。单 Q3 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比-0.65pp/- 0.75pp/+0.03pp/+3.87pp 至 6.8%/8.1%/3.8%/0.9%。 23Q1/23Q2 公司销售费用率相对去年同期同比变化+1.59pp/+1.41pp， 23Q3 销售费用率同比已呈现下降趋势。伴随收入增长所带来的规模效应，销售费用率已获得明显控制。此外，公司财务费用 22Q3 为-2971 万， 23Q3 为 936 万，明显增长预计主要与汇兑净收益减少有关。 定增顺利完成，彰显公司发展信心此外，公司于 2023 年 10 月 20 日发布《伟星股份向特定对象发行股票之上市公告书》，本次定增已顺利完成，合计发行股票数量 1.32 亿股， 发行股票价格为9.05 元/股， 募集资金总额 12.0 亿元。本次定增募集资金将用于公司年产 9.7 亿米高档拉链配套织带搬迁及服饰辅料技改（一期）、 年产 2.2 亿米高档拉链扩建，以及越南服装辅料生产项目；定增顺利完成有助公司持续拓展海外市场、提升公司综合竞争力。 盈利预测与估值： 公司作为全球综合规模最大、品类最为齐全的服饰辅料企业之一，在辅料生产领域沉淀三十余年，近十年来积极求变成果步入放量红利释放期，已具备向上挑战 YKK 的能力。我们预计 23/24/25 年收入分别增长8%/15%/15%至 39.2/45.3/52.1 亿元，归母净利润分别为 5.6/6.5/7.6 亿元，同比增长 15%/16%/16%，当前市值对应 PE 为 21X/18X/15X，公司在辅料生产领域竞争优势明显，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险；生产安全风险

2023Q1-Q3公司实现收入 20.42亿元， 同比增长 29%1） 前三季度看， 2023Q1-Q3公司实现收入 20.42亿元，同比增长 29%，实现归母净利润2.75亿元，同比增长 8%，实现扣非净利润 2.73亿元，同比增长 19%。 2）单三季度看，2023Q3公司实现收入 6.73亿元，同比增长 5%，实现归母净利润 0.90亿元。 我们预计收入增长主要源于， 年初以来山梨糖醇等晶体醇产品持续供不应求，且公司为舟山新厂提前布局拓展境内客户有方， 年初以来新增境内客户数量 68家， 单 Q3境内收入同比增长24%。 我们预计 Q3单季度收入增速放缓主要源于， Q3木糖醇等产品出口平均单价承压所致，根据海关总署数据， 7-9月木糖醇平均出口单价同比下滑约 4%。 毛利率稳中有升， 研发费用率攀升明显毛利率方面， 2023Q3单季度实现毛利率 25.3%，是近 7个季度以来最高水平，环比大幅攀升 1.3pcts， 我们预计主要源于产品结构的优化。 费用率方面， 2023Q3单季度公司销售费用率 1.3%、管理费用率 2.7%， 同比环比变动均在 1pcts 内。 2023Q3单季度研发费用率5.4%，同比大幅攀升近 3pcts，我们预计主要源于公司为舟山新厂提前布局、加码研发力度所致。 净利率方面， 2023Q3公司净利率 13.4%， 环比略有提升， 同比有所下滑， 除却上述费用率影响，主要源于去年同期有约 700万投资收益所致。 可转债项目已获上交所审议通过，舟山新厂再获添砖加瓦1）公司可转债项目已获上交所审议通过，为舟山新产能的持续落地提供坚实的资金背书。 本次可转债项目预计新增产能 100万吨，涵盖山梨糖醇、阿洛酮糖等高毛利产品。 产能是公司现阶段较大的发展瓶颈， 2022年公司晶体糖醇产能利用率已超 95%，接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。新厂产能预计明年 Q3逐步落地，伴随当下公司拓展境内客户有方，我们看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 2） 新增 10万吨麦芽糊精及玉米胚芽榨油产能， 有望再度增厚舟山新厂业绩。 公司公告拟分别投资近 1.48/1.00亿元投建 10万吨麦芽糊精及 10万吨玉米胚芽榨油产能， 根据公司公告预计分别新增年收入 4.44/1.43亿元，新增利润总额超 4400/2300万元。 盈利预测与估值公司主营业务为代糖制造，我们预计 2023-2025年公司实现收入 26.08/30.10/37.75亿元，同比增 18.54%/15.41%/25.42%, 预计实现归母净利润 3.65/4.45/5.66亿元，同比增速为14.47%/21.64%/27.41%，对应 PE 为 14/12/9倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧、批文进度不达预期等。

公司发布 23Q3业绩，单 Q3实现收入 12.0亿， YOY+14.8%；单 Q3实现归母净利润/扣非归母净利润 1.5亿/1.4亿， YOY+23.3%/+24.9%。 持续兑现高质量增长， 利润表现亮眼单 Q3公司实现收入 12.0亿， YOY+14.8%； Q1-3累计实现收入 36.7亿，YOY+20.7%；外部环境与高基数背景下表现依然亮眼。 单 Q3来看，公司毛利率同比提升 0.14pp 至 62.7%， 公司销售费用/管理费用/研发费用绝对额同比变化+10.81%/+41.8%/+32.9%至 4.3/1.1/0.3亿，财务费用-2497万（2022年同期为-701万），预计主要与公司银行定期存款利息收入增加所致。 公司销售费用率/财务费用率/研发费用率同比变化-1.3pp/+1.8pp/+0.3pp 至35.5%/9.3%/2.1%， 我们预计销售费用率下降主要原因来自销售收入增长的正向经营杠杆，管理费用率提升预计与员工超额激励有关。 渠道数量稳步推进，单店店效与渠道具备充分拓展空间截至 23H1， hazzys 直营/加盟较 22年末分别同比+7/+7至 320家/111家，报喜鸟直营/加盟较 22年末分别-2/-17至 219家/566家。过去三年，哈吉斯每年新开店数（不含闭店）约为 15%， 报喜鸟每年新开店数 （不含闭店）约为 10%，预计23年有望继续保持稳健的开店速度。 展望来看，在政策促进、消费回暖、消费者信心提振等多项利好加持下，公司产品端持续加码核心品类西服的优化升级，渠道端持续实施大店 计划，重点扶持具备发展潜力的加盟商，品牌规模有望持续扩大。 此外，我们也看到，公司在哈吉斯的成功后，相关经验也正在逐步借鉴和复制给其余子品牌，除成熟品牌报喜鸟、哈吉斯和宝鸟将持续稳健发展，成长品牌乐飞叶、恺米切有望快速成长，形成更为稳定的品牌矩阵。 盈利预测与估值： 过去数年尽管有外部因素干扰，公司依旧表现出了明确的向上趋势；我们认为，公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴值得期待。我们上修全年预期，预计 23/24/25年公司有望实现归母净利润 6.8/8.1/9.5亿，增速为48.5%/18.2%/18.2%，对应当前市值 PE 为 13X/11X/9X，作为高成长、低估值标的，维持“买入”评级。