持续的高强度研发投入是盈利能力下滑的主要原因。2023全年期间费用率30.2%，其中研发费用率同比+4.4pct，系公司研发人员数量大幅增长近千人，至3427人所致所致。 24Q1研发费用率32.7%，同比+4.9pct，进一步压制净利率。 23年毛利率承压为成本压力及客户降本所致，但目前内部VAVE也在同步推进中，预计今年将有显著缓解。2023年毛利率25.6%，同比-3.4pct；24Q1毛利率24.7%，同比-1.7pct，毛利率进一步下滑。毛利率波动主要系公司电子产品业务受下游价格战影响较大所致，但今年开始已有众多VAVE项目落地国产芯片方案，配合客户年降有望结构性拉动毛利率。 盈利潜力释放节奏的测算涉及4个核心假设，包括营收、毛利率、SG&A和研发费用拆分情况。①我们预测2024全年营收60.8亿元，下半年营收增长动力主要源于下游整车厂新车型快速放量，叠加公司多款新产品量产，以及原有业务确认收入加速。②假设2024全年毛利率26.5%，毛利率水平将受益于持续降本增效、海外业务持续增长而恢复。③我们对于税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用和财务费用作出具体假设，在全年降本控费预期下费用端有望得到有效管控。④研发费用预计2024年同比增长13.9%至11亿元，其中研发人员薪酬管控情况需要持续跟踪评估。 在考虑所得税减免及非经收益相对平稳的情况下，对应2024年公司净利润为2800万元，同比+112.7%。其中24Q2明显减亏，Q3开始小幅盈利，而Q4单季度净利润有望超过2亿元。 敏感性测算可见毛利率、研发费用率对全年净利润影响每0.3pct对应近2000万元。我们设定了2024全年毛利率中值为26.5%，研发费用率为18.1%；评估指标对公司净利润的潜在影响进行了敏感性测试。测试结果表明，每0.3pct的波动都会对净利润产生约2000万左右的影响。 公司此前产品化能力屡受质疑，研发投入效率不高是主要不足之一。但相信随着产品技术进步；头部客户，海外市场占比持续提升；规模效应等，将有效提高毛利率。考虑到今年爆款车型有望显著拉动公司营收，对冲行业风险；以及持续高强度的研发投入的惯性。我们上调公司24-26年营收预测由60/77/92亿元至61/78/94亿元，下调盈利预测由1.1/3.6/6.3亿元至0.3/3.2/6.2亿元，对应PE为261/22/12倍。对比可比公司德赛西威、科博达2025年平均PE为25x，仍有近13.6%涨幅，因此维持增持评级。 风险提示：市场需求释放不及预期，季度间收入确认节奏偏差，供应链成本转移效果不佳，新客户拓展低预期

大模型通过备案，商拍工作室全新上线！ArcMuse计算技术引擎结合虹软视觉大模型、细分和浅层小模型、指导控制模型和CV&CG底层引擎包协同，具备优秀的图像生成、视频生成能力，已成功通过国家互联网信息办公室《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案。 基于该引擎，虹软PhotoStudioAI智能商拍摄影云工作室全新上线，功能界面、操作流程、用户体检等各方面优化升级。 商拍产品主要目标用户是电商用户，能够缩短摄影、模特挑选、修图等步骤的时间和成本。 目前上线功能包括静态商品图、平面模特图和编辑功能，具备操作简单、秒级出片优势，拥有丰富模特场景资源。 此次上线更新优势：1）操作步骤简单：通过上传图片、选择风格（模特/场景）、点击生成3步，即可获得4张高清图。2）更多选择：增加模特表情选择、发型标签和多种模特姿势选择。3）商品图、人台图提升细节把控和创造力。4）快速修图：AI编辑功能支持对生成图片进行智能补光、美化、画质升级等调整。 多种定价方案选择，包括包月、包季、包年，以及随心配置、商务定制和能量包购买等。 以模特图为例，一次生成4张图需消耗40虹豆，按包月PSAI方案测算成本在1.92元，对比聘请摄影师、模特、拍摄修图的传统商拍方式，降本增效显著。 视频生成能力是后续重点上线功能。虹软商拍预计于2024年5月24日正式上线面向商拍的AIGC视频生成功能，包括商品展示视频自动生成和服装模特视频自动生成，通过上传平面静态图像即可捕捉细节特征、质感、色彩等信息，生成真实动态商拍视频，进一步为社交电商和内容电商提供降本增效途径。 维持“增持”评级。维持盈利预测，预计2024-2026年收入为8.62、10.79、12.36亿元，预计2024-2026年归母利润预测为1.98、3.19、4.04亿元。考虑公司AIGC、智能终端、智能驾驶等业务广阔发展空间，维持“增持”评级。 风险提示：新产品研发低于预期，下游客户受到宏观经济影响降低预算。

公司发布 2023 年报及 24Q1 季报：2023 全年收入 10.10 亿元，同比增长 26.6%；归母净利润 2.01 亿元，同比增长 8.2%。24Q1 收入 2.13 亿元，同比增长 33.6%，归母净利润767 万元，同比下降 63.8%。考虑到公司完成股权激励授予后，于 2023 年 12 月开始计提股份支付，24Q1 计提金额约 5 千万，还原后利润仍较快增长，整体业绩符合预期。 数字电路设计、晶圆制造 EDA 软件增长强劲。根据公司年报，2023 年公司 EDA 软件销售收入 9.05 亿元，同比增长 33.6%。其中：1）全流程 EDA 工具系统方面，公司在模拟、平板显示全流程的基础上，新推出了存储、射频电路全流程 EDA 工具，并积极扩展国内外核心客户。但由于全流程 EDA 业务收入基数较高且受宏观经济环境影响，我们推算该板块23 年收入增速在 15%左右；2）数字电路设计 EDA 工具方面，去年公司新推出了逻辑综合工具 ApexSyn，距离全流程打通更进一步。伴随产品链条补齐，数字电路 EDA 增长迅速，我们推算该板块 23 年收入增速在 65-70%；3）晶圆制造 EDA 工具方面，公司新推出了光刻掩膜版数据处理与验证分析平台 GoldMask 等五款工具，未来也将实现全线产品补齐，解决晶圆制造 EDA 国产化的迫切需求。我们推算该板块 23 年收入增速超过 100%。 人员和费用高强度投入，持续提升竞争力。公司 2023 年销售/管理/研发费用增速分别为39.5%/13.0%/40.7%；24Q1 上述增速分别为 84.8%/30.1%/26.0%。除计提股份支付费用的影响外，研发端，23 年研发人员增长 40%至 774 人，重点补齐关键环节核心 EDA 产品短板；市场端，23 年销售人员增长 54%至 156 人，各地子公司规模不断增长，强化了与客户的互动。我们预计公司今年的人员增长幅度会略有回落，但考虑到高端 EDA 人才的稀缺性，以及公司当前所处的战略机遇期，公司在费用端会持续较高强度的投入，强化核心竞争力，并利用股权激励等方式充分调动员工积极性。 投资分析意见：根据公司股权激励计划公告，24-26 年预计分别计提 2.03/1.45/0.68 亿元的股份支付费用，我们将其影响考虑至盈利预测中，下修 24-25 年归母净利润至 1.20/3.47亿元（原预测值为 3.20/5.09 亿元，下修幅度与对应年度计提的股份支付费用基本一致），新增 26 年归母净利润预测值 4.90 亿元。股份支付费用计提仅对公司表观业绩增速造成影响，且同时能够激发管理团队的积极性，提高经营效率，不影响公司长期价值。在《华大九天（301269）深度：全球 EDA 第四极如何炼成？（华为系列深度之十暨 EDA 系列之五）》中我们使用了 FCFF 模型进行估值，根据申万宏源研究关键假设表等，我们对 FCFF 部分参数进行调整：无风险利率为 2.34%，股票市场溢价为 5.54%；根据 wind 计算，beta 为0.98，得到 WACC=6.59%；永续阶段收入增长率调整为 2.5%，其他参数不变，得到目标市值约 505 亿元，维持“增持”评级。 风险提示：技术创新和产品升级不达预期；行业竞争加剧；外延扩张不达预期

事件：4月26日披露2023年年报。期内公司营收46.78亿元，同比+16.3%；归母净利润-2.17亿元，22年盈利2.36亿元。24Q1营收约8.89亿元，同比+20.35%；归母净利润为亏损1.92亿元。营收基本符合预期，盈利能力低于市场预期。 持续的高强度研发投入是盈利能力下滑的主要原因。2023全年期间费用率30.2%，同比+4.2pct，其中研发费用率同比+4.4pct，系公司研发人员数量大幅增长从2022年的2428人至2023年的3427人，对应研发支出增加所致。24Q1期间费用率49.6%，同比+7.6pct，其中研发费用率32.7%，同比+4.9pct，进一步压制净利率。 毛利率承压为成本压力及客户降本所致，但目前内部VAVE也在同步推进中，预计今年将有显著缓解。2023年毛利率25.6%，同比-3.4pct；24Q1毛利率24.7%，同比-1.7pct，毛利率进一步下滑。毛利率波动主要系公司电子产品业务受下游价格战影响较大所致，但今年开始已有众多VAVE项目落地国产芯片方案，配合客户年降。同时高毛利业务如设计服务、高端装备的增速也高于总体，有望结构性拉动毛利率。预计随着规模提升，2024年毛利率有望恢复至27.2%。 多业务板块开始结果，绑定大客户逐步放量，产品化能力提升助推规模效应。新产品如区域控制器、ADAS（平价L2方案）、ARHUD等电子产品项目定点有望在24年贡献收入增量，吉利（AR-HUD、ME的ADAS方案）、小米（区域控制器）等客户的订单有望在今年开始持续贡献高速成长性。 海外客户获得持续突破，高技术含量产品、高门槛客户突破意义重大，未来有望持续推高盈利水平。国际业务进展迅速，持续获得了多个OEM/Tier1产品定点，如Steantis、Scania、Navistar、BorgWarner、Magna及HI-LEX等。马来西亚成立的全资子公司已经开始运营，并且已经建成投产。参考2023年报，海外业务毛利率比国内高近10pct，相信从2025年后降为公司整体毛利率提升贡献重要增量。 公司此前产品化能力屡受质疑，研发投入效率不高是主要不足之一。但相信随着产品技术进步；头部客户，海外市场占比持续提升；规模效应等，将有效提高毛利率。考虑到公式部分客户的增长潜力不佳，以及近2年供应链降本压力和公司研发投入的力度，我们下调2024年营收预测由71亿至60亿（主要为电子产品业务由60亿下调至46亿），下调盈利预测由5.1亿至1.1亿（主要为研发费用由7.9亿上调至10亿元）；新增25-26年营收预测77/92亿，利润预测3.6/6.3亿元，对应PE为69/22/12倍。对比可比公司德赛西威、科博达2025年平均PE为26x，仍有近18%涨幅，因此维持增持评级。 风险提示：市场需求释放不及预期，供应链成本转移效果不佳，新客户拓展低预期

国内 CAE 核心厂商，具备高壁垒和高增速。公司成立于 2006 年，专注于仿真设计工具型软件 CAE 的研发，CAE 对于数学、物理等基础学科要求较高，公司产品已经形成较高壁垒，此外，充分受益于国产化趋势以及新兴市场拓展，公司正处于高速发展阶段。 预期差一：索辰布局机器人业务，是公司核心力学求解能力的拓展，未来“软硬一体”解决方案或成主流交付模式。六维力传感器用于满足人形机器人指尖、手腕、脚腕等力测量需要，价值量高，增量空间大，市场部分认为索辰布局机器人板块基础弱，产品处于前期阶段。我们认为结合首席科学家高峰教授实验室此前机器人研发经验，以及较为成熟的硬件基础，索辰可充分发挥在力学求解领域长期积累的核心优势，实现动态性能算法优化，并减少“串扰误差”等提升产品性能，以软硬一体解决方案交付，尤其是在人形机器人发展较为初期的阶段。 预期差二：CAE 软件业务民用市场突破，特别是新能源汽车厂商预计迎来加速期。此前市场部分认为索辰 CAE 在军工领域应用优势显著，但民用市场拓展难度较大。我们认为，1）产品路线：结合海外 CAE 成功厂商经验，先军用后民用的路线可充分验证产品能力；2）并购落地：公司完成收购在新能源车厂具备长期服务经验的阳普智能，预示在该领域快速布局；3）高管加盟：原西门子工业软件（上海）有限公司副总裁雷晓疆先生正式加入索辰科技，带领团队加速民用市场拓展进程。 预期差三：海外稳定增长阶段享受高估值，CAE 整体市场空间也将持续拓展，估值和市场均有增长空间。市场部分担忧公司估值及 CAE 市场未来增长空间，我们认为 1）Ansys 已进入产业化后期的平稳增长阶段（23 年收入约 10%增速），索辰尚处于前期快速增长阶段，Ansys 稳定阶段近 5 年大多时间内保持在 PS 10x 以上，索辰估值角度更具性价比。2）EDA与 CAE 加速整合、Nvidia 产品快速布局 CAE 市场、卫星等新场景提升 CAE 需求等，新兴领域发展将快速拉动市场空间增长。 维持“买入”评级。维持此前盈利预测，我们预计公司 24-26 年分别实现营业收入 5.1、7.1、10.0 亿元；实现归母净利润 0.7、0.8、1.2 亿元。基于 CAE 行业国产替代趋势，以及公司机器人、民用市场的拓展，给予公司 24 年 PS 17x，对应市值 87 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：六维力学传感器推广不及预期的风险；民营客户拓展不及预期的风险；应收账款收回不及预期风险；客户集中度较高风险；毛利率下滑风险

事件：2024年 4月 20日，公司公布 2023年年度报告。报告期内公司实现营业收入 62.21亿元，同比下降 3.97%；实现归母净利润 3.69亿元，同比增长 37.20%。第四季度营业收入 21.73亿元，同比增长 2.91%，归母净利润 3.28亿元，同比增长 149.81%。2024年 4月 27日，公司发布 2024年第一季度报告。报告期公司实现营业收入 10.9亿元，同比下降 13.84%；实现归母净利润-7954万元，去年同期-5847万元。 年报归母净利润、扣非归母净利润均符合此前预期。2024年 1月 23日公司发布 2023年度业绩预增公告，预计归母净利润为 3.50~4.17亿元，扣非归母净利润 2.50~3.17亿元。 实际归母净利润为 3.69亿元，扣非归母净利润为 2.64亿元，均处于预测区间内。 金融 IT 等核心高毛利率业务收入占比提高，毛利率进一步提升。公司非金融行业收入同比下降 9.05%，该部分收入主要为 IT 设备分销业务，毛利率仅 4.68%，该部分业务占比下降有助于毛利率整体毛利率进一步提升。金融行业收入增长 5.61%，增长主要来自证券核心交易系统等需求不断释放。 一季报收入略低于预期。公司一季度收入同比下降 13.84%，此前市场预期-10%左右，略低于预期，我们认为主要由于一季度券商信创等需求暂未释放，期待后续恢复。一季度净利润亏损 7954万元，去年同期亏损 8235万元，净利润基本符合预期。 24Q1单季薪酬同比回升，单季现金流同比有望在相近季度跟随回升。24Q1公司单季薪酬同比增长 1.9%，公司近期单季薪酬同比不断下降的趋势出现转折，可以意味着公司基于24年全年业务量判断对人员进行扩张。一般单季现金同比是单季现金流入同比的领先指标，后者在未来 1-3季度跟随同比增速回升。 成功推出自主研发金融领域大语言模型 K-GPT 及大模型应用开发平台。公司成功推出自主研发的金融大模型 K-GPT 并广泛覆盖智能投研、智能投顾、智能投行、智能合规以及智能客服等多个关键业务领域，为金融行业智能化升级提供有力支持。 盈利预测和评级。考虑到公司在 2023年后继续战略性减少低毛利的综合数字经济等业务，下调 2024-2025年收入预测为 66.72、73.07亿元，原预测为 81.93、94.33亿元，考虑到公司在大模型、极速交易等领域扩大投入，小幅下调 2024-2025年净利润预测为 4.28、5.36亿元，原预测为 4.99、6.42亿元。新增 2026年收入、利润预测为 81.46、6.38亿元。维持“增持”评级。 风险：下游客户自研替代第三方 IT 供应商风险，证券 IT 投入周期性风险。

公司发布 2023年报及 24Q1季报：2023全年收入 6.11亿元，同比增长 5.3%；归母净利润-0.91亿元，亏损幅度扩大但好于此前业绩快报数据。24Q1收入 1.69亿元，同比增长 16.9%，归母净利润-0.11亿元，相比去年同期亏损略有缩窄。在海外订阅业务的强劲驱动下，24Q1收入超我们预期。 订阅业务核心指标继续高增。根据公司财报，23Q4/24Q1的订阅业务收入占比分别为40%/44%；对 应季 末的订 阅业 务 ARR 分 别为 2.50/2.81亿 元， 同比 增速分 别为80.6%/75.2%；Editor 产品订阅续费率均维持在 90%以上的高水准。ARR 连续多个季度高速增长，充分证明了公司订阅转型的成效。且在订阅占比提升后，订阅转型带来的正面作用逐步超过对表观业绩的负面影响，公司 24Q1实现了自 22年订阅转型以来最高的单季收入增速。 预计 2024年订阅放量的要素齐备，占比有望过半。在产品上，公司完成对核心产品线 PDFEditor 的打包与升级，发布了三端一体化，并结合电子签名、AI 助手等云服务功能的新产品线推动云化转型；在销售上，目前正在加强引导采购维护升级服务的永久授权客户转换订阅。我们预计，公司 2024年订阅占比有望过半。 软件出海标杆，受益海外市场景气。根据公司财报，分区域看 24Q1公司在北美/欧洲/中国大陆/其他地区的收入占比分别为 54.8%/25.7%/8.5%/11.0%，增速分别为 11.0%/26.0%/3.7%/44.8%。可见海外需求相对旺盛（也能从 adobe 财报中获得验证）。海外的快速增长同样受益于公司的渠道转型战略，24Q1公司渠道收入同比增长 49%，占比提升至 37.4%。 AI+PDF 能力深入融合、生态合作不断扩展。大模型应用方面，除文档总结、内容改写、保版翻译、语法&拼写纠错等常规文档交互功能外，公司已通过 Smart PDF Commands功能实现超过 100个 PDF 功能指令的 AI 化，竞争壁垒实现构建。生态合作方面，今年1月公司与核心 PC 渠道商签署协议，提供集成 AI 能力的 Foxit PDF Editor；3月公司与华为签署鸿蒙生态合作协议，启动鸿蒙原生应用开发。 投资分析意见：我们小幅上修 2024-2025年归母净利润至-0.52/+0.40亿元（原预测值为-0.55/+0.38亿元），新增 2026年归母净利润预测值 1.12亿元。由于当前处于订阅转型期，表观收入和利润均受影响，公司年报披露还原后 2023年综合业务额 8.5亿元，同比+20%。建议当前关注订阅收入占比、ARR 等核心指标；预计 2025年公司初步达成订阅转型目标后，影响逐步消除，表观收入和利润也将快速释放。维持“买入”评级。 风险提示：短期无法盈利；渠道推进不达预期；adobe 施加更大竞争压力；海外营商环境变化。

公司发布 2023年报及 24Q1季报：2023全年收入 196.5亿元，同比增长 4.4%；归母净利润 6.57亿元，同比增长 17.1%。 24Q1收入 36.5亿元，同比增长 26.3%，归母净利润-3.00亿元，亏损幅度扩大。 公司收入端实现了稳健增长，但由于在大模型方向的饱和式投入，费用增长较快，24Q1利润端表现略不及我们预期。 C 端业务占比持续提升，业务结构优化。 2023年，开发者及消费者业务已成为最大业务板块，占总收入比重达到 31.5%。其中开放平台业务收入 39.4亿元，同比增长 41.6%；智能硬件业务收入 16.2亿元，同比增长 22.4%。 此外，2023年教育业务中的 C 端营收占比超过 40%，大模型助力 AI 学习机实现了翻倍以上的增长。预计在 AI 大模型加持下，上述业务将维持高增。 费用投入强度大，积极抢抓通用人工智能的历史新机遇。 2023年底公司员工数量下滑4.6%，但全年销售/管理/研发费用增长了 13.3%/11.7%/11.9%，且 24Q1上述费用继续同比增长 20.6%/14.3%/17.7%。公司一方面在大模型研发上饱和投入，另一方面对星火大模型进行了积极的营销推广。我们认为今年公司将在人员数量基本稳定的前提下，针对大模型底座能力和行业应用进行精准投入。 关注星火大模型迭代和万卡国产算力平台。 去年 10月，公司携手华为正式启用首个支撑万亿参数大模型训练的万卡国产算力平台“飞星一号”。 根据公司年报披露，基于该平台训练的星火 V3.5模型，在语言理解、数学能力、语音交互能力超过 GPT-4Turbo，代码达到 GPT-4Turbo 96%，多模态理解达到 GPT-4V 91%；预计后续星火大模型持续迭代升级，在实现全面对标 GPT-4后，将打开商业化收费的更大空间。 投资分析意见：考虑到宏观环境压力、 G 端业务需求放缓，以及针对 AI 大模型的饱和投入，我们下修 24-25年归母净利润预期至 10.4/16.9亿元（原预测值为 12.9/21.1亿元），新增 26年归母净利润预测值 20.8亿元，对应 2024-2026年 PE 分别为 96/59/48倍。 维持“增持”评级。 风险提示：大模型和人工智能市场竞争加剧；大模型商业化落地效果不达预期；教育信息化投入不达预期；to G 项目延期风险；应收账款回收风险。

事件 亿元，：Q1yoy50.43% 营收 3.81；亿元， 业绩表现超市场预期。 yoy40.31%；归母净利润 1.94亿元，yoy46.55%；扣非净利润 1.83点评： Q1淡季下，公司营收实现 40.31%高增速。 我们分析，公司 Q1营收高增速来自于：1）高功率及海外出口市场保持高增速；2）切割头产品放量，打开增量市场；3）单价更高的管切及坡口切割产品占比提升。 公司加大研发及销售力度，综合费用率略有提升。 24Q1综合费用率 24.90%，较 23Q1的 22.18%提升 2.72%，其中：1）研发费用率：由 23Q1的 14.91%提升至 15.78%；2）销售费用率：由 23Q1的 5.04%提升至 6.27%；3）管理费用率：由 23Q1的 6.12%下滑至 5.31%。 毛利率提升+其他收益增加，净利率提升 2.53%。 尽管公司综合费用率有所提升，但：1）24Q1综合毛利率 79.31%，较去年同期提升 0.78%；2）其他收益较去年增长 0.19亿（营收占比 5.52%，较去年提升 4.86%），公司综合净利率较 23Q1提升 2.53%。 主业切割：高功率及海外出口保持快速增长。 根据海关统计平台数据，24Q1用激光处理各种材料的加工机床出口数量 yoy51.46%，出口量快速增长稳定中低功率基本盘；高功率和切割头在船舶/重工等厚板场景渗透，保持高增长，且管切/坡口切割等高价值产品占比提升，预计切割主业保持不错增长趋势。 智能焊接：产业进度加快，有望打造新业务增长点。 根据鸿路钢构官方公众号信息，鸿路钢构近期发布机器人配套部件招标公告，鸿路招标或带来示范效应，拉动其他钢构厂在机器人应用上的步伐跟进，加快产业应用导入节奏。 公司结合已有五大核心技术方向（CAD，CAM，NC，传感器控制，硬件设计）进行多维度拓展，预计将一定程度的提高钢构焊接的自动化水平，拓宽公司现有业务方向，打造新成长极。 盈利预测及估值：维持盈利预测，预计 24-26年公司业绩分别为 10.25、 14.65、 19.30亿，对应 PE 分别为 45、 31、 24X。 考虑到业确定性高成长，焊接新业务亟待放量；中长期维度下，公司依靠底层技术自研，在通用自动化场景横向扩张，有望保持营收及利润快速增长，因此，维持买入评级。 风险提示：下游景气度减弱、焊接业务进展不及预期、行业竞争格局加剧等风险。

事件：同花顺公布 2024年一季报，一季度营业收入 6.19亿元，同比增长 1.47%；实现归母净利润 1.04亿元，同比下降 15.03%；扣非净利润 9896.03万元，同比下降 14.58%。 收入低于预期，与市场交投情绪低迷有关。 1）公司一季度收入增长 1.5%，低于此前市场预期的 5%增长，主要由于市场一季度交易低迷，两融余额在 2月降至一年来最低水平，受此影响公司 C 端金融信息服务需求下降；2）归母净利润同比-15%，市场预期净利润同比下滑，基本符合市场预期。 现金流承压力，AI 仍然投入。 1）公司一季度经营性现金流入同比下滑 11.7%，低于收入增长，经营性净现金流转负，为-0.50亿，现金流整体承压；2）公司在 24Q1继续加大AI 大模型研发，加大高端人才引进和算力等领域的投入，一季度研发费用同比增加 7.6%，研发费用率 48.8%，同比增加 2.79pct；3）一季度公司继续加大营销推广力度，销售费用同比增长 27.8%，销售费用率 18.2%，同比增长 3.75pct。 后续建议关注同花顺 AI 进展。 公司自研问财 HithinkGPT 大模型预训练金融语料达到万亿级 tokens，能够高分通过多个金融领域的专业考试。问财大模型采用 transformer 的decoder-only 架构，有 7B、 13B、 30B、 70B 和 130B 五种版本，最大允许 32k 文本输入，支持 API 接口调用、网页嵌入、共建、私有化部署等能力，并为用户提供一站式标注和评测服务。一季度公司新增大数据、人工智能等方面软件著作权登记 21项、新增发明专利授权 18项。 维持“买入”评级。 考虑 2024开年全球资本市场动荡带来不确定性增强影响，下调2024-2025年收入预测为 40. 13、 44.01亿元，原预测为 47.30、 55.09亿元，考虑到 AI技术快速发展，公司持续加大研发投入力度影响，下调 2024-2025年净利润预测为 16.85、19.73亿元，原预测为 23.48、 27.69亿元，新增 2026年收入、利润预测为 50.01、 22.71亿元。对应 2024年 PE 估值 36倍，维持“买入”评级，详细见正文。 风险提示：资本市场景气度下降，新产品销售风险，监管等政策变化风险。

事件：大华股份发布2023年报及2024一季报。2023年，公司实现营业收入322.18亿元，同比增长5.41%；实现归母净利润73.62亿元，同比增长216.73%。2024年一季度，公司营业收入同比增长2.75%，归母净利润同比增长13.26%。 年报收入利润与此前业绩预告基本一致。2023年全年实现收入同比增长5.41%，净利润同比增长216.73%，利润较高增长，主要由于公司在报告期内处置了对零跑持有的7.88%股份，预计增加归属于母公司净利润约41.37亿。 ToB业务稳中向好，海外和国内ToG业务承压。1）2023年公司视觉方案在工厂制造、能源生产、学校教育、医疗卫生、园区管理等多个行业拓展，实现销售收入较高增长10%；2）ToG业务基于AIoT2.0和物联数智平台2.0，城市平台焕新升级为城市天机统一底座；3）境外销售中，公司设立欧洲、东南亚、中东、拉美等六大区域级供应中心，2023年受到局部战争等国际环境影响，海外销售增长3.5%，增速低于国内。 创新业务增速较高。其中子公司华睿机器人、机器视觉方案已应用于锂电、光伏、物流、3C等行业。截至2023年，智慧生活乐橙云AIoT设备接入数、用户数高增，AIoT设备接入数增长超过25%，全球用户注册数增长超过35%，乐橙云平台月活超过1700万。 2023年毛利率大幅提升，高质量发展显成效。2023年公司整体毛利率同比提升4.2pct，公司在2022年后执行高质量发展战略，减少低毛利、回款周期长的主动集成项目，战略在2023年取得明显成效。 2024Q1利润超预期！收入略低于预期。2024Q1，公司营业收入同比增长2.75%，此前市场预期约5%，收入增长略低于预期，预计主要由于ToG等业务仍然受政府预算不足压制，预计Q2-3后可能复苏；归母净利润同比增长13.26%，扣非净利润同比增长25.92%，此前市场预期约10%，利润增长超预期，预计主要由于投资收益同比增加217.12%。 维持“增持”评级。考虑到公司后执行高质量发展策略，降低低毛利的主动集成项目占比，小幅下调2024-2025年收入预测为349.72、385.46亿元，原预测为369.93、430.05亿元，考虑到公司加大多模态大模型等投入，小幅下调2024-2025年净利润预测为40.68、47.78亿元，原预测为41.35、51.92亿元，新增2026年收入、利润预测为430.85、52.82亿元。对应2024年14倍PE。考虑到公司在2B和海外市场韧性、以及中国视觉市场的领军地位，维持“增持”评级。 风险提示：管理能否继续优化，继续碎片化下沉/2B业务拓展时，面临复杂局势。

事件：4月 12日，公司发布 2023年度报告，全年实现营业收入 45.07亿元，同比+1.58%； 归母净利润 7.41亿元，同比+18.37%。单四季度实现收入 19.73亿元，同比-13.01%； 归母净利润 5.00亿元，同比-42.93%。 考虑宏观经济复苏和订单递延，业绩符合预期。 新业务持续增长， 新产品初具规模。 根据公司 2023年报， 公司聚焦新质生产力主阵地，新业务板块（涉云安全、数据安全 2.0＆3.0、工业互联网安全、安全运营） 收入 21.42亿元， 同比+13.82%，占比接近 50%。其中， 涉云安全实现收入 5.72亿元，同比+34.50%； 安全运营中心业务实现收入 10.61亿， 同比+13.01%。公司积极布局新产品，身份信任类产品、 5G+工业互联网安全检测产品收入增速均超过 200%。 降本增效成果显著， 人均效能不断提升。 根据公司 2023年报， 公司信息安全业务毛利率57.76%，同比-4.95pct， 主要系安全运营与服务毛利率下滑。 得益于精细化管理， 公司全年销售、管理、研发费用分别为 10.32/1.93/8.15亿元，同比减少 11.18%/7.65%/13.23%。 2023年人均创收/人均创利同比+7.8%/25.7%，效率显著提升。 移动协同成效显著，大小模型赋能安全运营。 根据公司 2023年报， 报告期内中国移动集团正式成为公司实际控制人，协同业务进一步加速。公司总计签署战略协议 62份，共计29款产品/服务入选核心能力清单。未来公司将全面融入移动科创计划中， 在双引擎下布局新兴领域，牢固传统网安地位。 同时， 公司持续升级“盘小古”智能安全机器人赋能安全运营，开发“大小模型自主协同” 技术体系，构建自动化安全运营中心。 2024年预计公司快速健康发展， 2024Q1呈现加速态势。 根据公司 2023年报， 公司将积极抓住数字经济和新质生产力机遇，预计 2024全年实现 20%以上收入增长。根据公司2024Q1业绩预告， 中国移动全面战略融合开启，预计实现收入 90,000万元至 95,000万元，同比增长 14.26%至 20.61%；主营业务提质增效明显，扣非净利润-5,800万元至-3,800万元， 同比增长 41.82%至 61.88%。 回款同比提升 60%以上，预计公司现金流逐步改善。 投资分析意见： 维持“买入”评级。 宏观经济恢复期， 安全预算趋紧， 下调盈利预测， 预计 24/25年收入 54.26/64.92亿元（原预测 75.97/98.62亿元）， 归母净利润 9.60/11.53亿元（原预测 13.31/17.21亿元） 。 新增 26年收入/归母净利润预测 77.11/14.59亿元。 我们在《混改标杆，一举三得》中说明公司质量、管理、协同方面优势，根据可比公司，给予 2024年 30xPE， 预计 2024年目标市值 288亿，涨幅空间 23%，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；核心人才流失和匹配；内部控费不及预期等。

事件：公司官方微信披露，3月6日，中控技术在泰国罗勇府首家5S店盛大开业，这是继在沙特成功开设首家海外5S店后，公司在海外布局的第二家5S店。 投资要点：海外投资21亿，业务覆盖中东、中亚、东南亚、欧洲等地区，国际化战略加速。2023年9月4日，公司公告，拟17.4亿设4家境外子公司：向中控制造（马来西亚）投资7.27亿，向中控制造（沙特）投资2.18亿，向中控国际投资7.27亿，向中控技术（哈萨克斯坦）投资7265万元。1）中控制造（马来西亚）拟作为公司在马来西亚设立的自动控制系统、仪器仪表、电气设备等生产制造中心；2）中控制造（沙特）拟作为中控技术在沙特设立的自动化控制系统、分析仪小屋、机器人及物联网设备的生产、集成制造基地；3）中控国际拟作为中控技术的海外运营中心，统筹管理公司海外业务，重点投入自动化控制系统、工业软件、AI等相关领域的前沿技术研发；4）中控技术（哈萨克斯坦）拟对接中亚区域的业务，建立中亚地区运营中心。5）向中控日本及荷兰Hobré增资3.63亿，用于日本研发中心项目建设和欧洲高端分析仪新产品研发、自动化工厂的扩建和销售渠道搭建。 海外客户付费意愿更强，设立海外5S店可更好的推广以工业软件为核心的智能解决方案。 2023年10月16日，公司海外首家5S店沙特AKhobar5S店落成开业，泰国勇府5S店是继沙特5S店后公司在海外布局的第二家5S店。海外5S店是公司持续提升本地化服务能力、深化全球化发展战略的关键一步，可为用户提供工业领域端到端、门对门的5S专业服务（即Saes产品销售、Spareparts备品备件、Service服务、Speciaists专家、Soutions解决方案），通过缩小服务半径和缩短响应时间，能够更加敏锐地感知客户需求，反哺场景化解决方案的不断升级。同时，借助S2B在线平台，利用AI技术优化备件采购流程，实现库存精准计算，为客户带来智能化、高效化的采购体验。 “5S店+S2B平台+三级仓储”线上线下联动，提高公司更强的客户粘性。截至2024年3月，中控技术已在全球范围内建立了194家5S店，覆盖了中国大陆643家化工园区以及多个海外国家。“联储联备”、“集采代采”、“供应链金融”三大创新业务实现全面突破，为客户提供数字化采购解决方案，进一步加快了企业数字化转型的步伐。300+流程行业专家、精选流程行业高度相关的28个工业品大类、150w+流程行业SKU，打造流程行业的专属商品库。线上通过仓储管理系统，高效响应、加速周转、减少流程。同时，线下总仓——中心仓——前置仓三级仓储网络贴近客户现场，最快半小时速达。 维持盈利预测，维持“买入”评级。预计23-25年归母净利润10.88、12.56、16.06亿元，当前股价对应PE分别为35X、30X、24X，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业周期性波动的风险；国际化拓展不达预期的风险等。

事件：近日来，公司官方视频号上线多个基于“天幕”多媒体大模型的创作，展现其在AI视频生成上的能力和更多场景可能性。 拥抱AI视频生成，加速推动多模态应用浪潮。2023年9月世界计算大会上万兴科技首次预发布以视频创意应用为核心的百亿级参数多媒体大模型“天幕”，11月官方视频号发布基于“天幕“的AI生成视频《女孩的一生》，展现其文生视频的能力，在视频内场景切换、前后画面连续性和稳定性上也有所提升。”天幕“大模型由视频、音频、图片、语言等多模态大模型组成，持续优化视觉和听觉能力，预期后续发布有望进一步为创意工作者提供AI创新解决方案。 产品线丰富，多款核心产品升级持续引流。公司推出10余款AI应用产品，覆盖视频编辑、商拍、数字人直播、产品设计、情感陪伴等多个领域，网站流量长期稳定在60万左右。 核心产品升级进一步引流：1）10月30日Fimora更新至版本13升级多项AI功能，内置创作助手Copiot支持自然语言辅助创作，新增AI文案撰写、AI视频字幕生成和AI音乐生成，11月Fimora网站流量环比上升4.6%。2）11月23日Virbo全新升级，增加AI智能脚本、翻译等功能，进一步提升数字人直播体验，11月Virbo网站流量环比上升68.3%。 战略方面投资建设全国首个数字创意科学园，布局产业平台。12月16日公司举办万兴科技（长沙）创意科学园开工仪式，规划重点建设公司创意软件全球研发中心、运营中心、创意云计算中心、AI数字创意研发中心、产品孵化中心等，吸引人才加速“人人都是创作者“时代到来。 研发规模化带来利润略超预期。公司前三季度收入10.96亿元，同比上升30.69%，单三季度收入3.78亿元，同比上升26.67%。归母净利润前三季度6506.8万元，同比上升166.91%，单三季度2119.91万元，同比上升67.17%，略超市场预期。收入上升后，研发规模化体现，前三季度研发费用率为27.45%，同比下降2.5PCT。 盈利预测与投资评级：维持盈利预测，预计2023-2025年收入为14.76、18.11、21.96亿元，预计2023-2025年利润为1.07、1.51、1.86亿元。对应2024年6.9倍PS。考虑到公司接入GPT接口后AI功能更新、新产品持续迭代，维持“增持”评级。 风险：企业级市场开拓进度缓慢；AIGC业务落地不及预期；国际市场竞争激烈。3月30日公司回复深交所关注函，提示AIGC等产品进展披露风险，建议关注。