事件 2019年一季度业绩预告,公司实现归母净利润1.25亿元-1.48亿元,同比增长165%-214%。 v 点评: v 油服下游持续扩张:市场倾向于认为油服行业需求和油价线性相关,而我们认为除非油价又跌回40美元并长期低位徘徊,否则油井管油气管的需求都会很强。从下游来看,三桶油的19年计划资本支出相较于18年进一步提升了20%左右,油管的需求必然也会有所增加。1季度业绩再超预期就是油气管道需求并未受到影响的一个证明。 油管下游需求好于一般油服设备:油管的需求逻辑比一般油服设备更强,大部分油服设备主要受益于新开井数目的增长,这部分增量实际有限,而常宝股份一方面还受益于开采井深的逐步下探,另一方面也受益于压裂面积的逐步扩大,油管受益油气行业复苏是“新开井数目增长+开采井深下探+压裂面积扩大”的三重逻辑叠加。 市场微观调研的需求较强利润回升:无论是公司本身,还是公司在油管行业的其他竞争对手,当前的在手订单情况都较好,并未受到油价回落的影响。同时从利润来看,18年油气管单吨利润较17年上升了500元左右,最近仍然有所回升。 供给格局发生巨大变化:过去4年连续的需求和利润下滑导致许多竞争者出局,以前行业最大的无缝管公司天津大无缝也经历了破产重组,当前的产量较前期下降了近一半,行业供给急剧收缩,竞争格局明显优化,尤其是在行业明显复苏的情况下,供求矛盾突出。 报表健康和稳健:在50亿市值体量的公司中,公司的三张表健康。从资产负债表来看,货币有14亿以上,几乎没有有息借款,资产负债率只有35%;现金流量表每年的经营活动现金流基本都比利润高,公司质地十分优良。 公司估值处于极低水位:纵向来看,公司18年PE只有11倍,PB仅为1.4倍,都是历史最低估值,历史上平均PE在20倍左右。横向来看,公司是油气行业估值较低的公司,类似的钢管公司久立特材24倍,龙头的油服标的18年估值普遍在30倍以上。无论是从横向还是纵向对比来看,公司当前的估值都是显著偏低的。 低估值+高增长:公司2018年业绩对应着11.5倍的低估值,但业绩增速很高,18年有237%的增速,19年一季度有165%-214%的增长。低估值的标的有安全边际,如果再碰上催化剂一般就会迎来估值修复,我们认为公司就属于“低估值+有催化(业绩超预期)”的品种。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计2018-2020年公司的主营业务收入分别为53.8亿元/61.55亿元/ 69.36亿元;对应的归母净利润分别为4.85亿元/6.98亿/8.02亿元,对应的PE分别为11.5/8/7倍。结合公司历史估值和行业横向对比,我们认为公司的合理估值在15倍左右,对应2018年的业绩,合理市值为72.75亿元,对应的每股股价为7.6元。首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:下游资本开支收缩,油价下跌风险提示。

事项: 公司发布2018年报,经营数据显示,公司实现归母净利润35.49亿元,同比增长23.08%。分业务看,完成内部抵扣后公司整体实现毛利111亿元,同比增长4.36%;其中煤炭贡献57亿元,同比下滑17.74%,;煤化工贡献45亿元,同比增长58.59%;其他(主要是贸易业务)贡献10亿元,同比增长2.51%。 评论: 煤炭业务:价格稳步向上,产量波动拖累毛利,全年高利润可期。凭借消费腹地的地理优势,公司吨煤营收在2018年同比增加了20元/吨;但与此同时,受到产量的影响,Q3吨煤成本的波动对全年的吨煤成本形成拖累,造成吨煤毛利下降了21元/吨,使得煤炭业务的毛利率和毛利总量有所波动。但从年度时间尺度分析,2019年焦煤供给端存在明显的担忧,而需求端高炉生产受到电炉保护,双焦需求稳定,焦煤将成为煤焦钢产业链中利润最为丰厚的环节,公司作为消费地的焦煤龙头有望充分受益,ROE有望保持在20%附近。 焦化业务:2018年量价齐升贡献丰厚利润。公司控股88%的220万吨焦炭产能在2018年满产,贡献100万吨的产量增长。与此同时,受益于江苏去产能和汾渭平原环保督查,焦炭年均售价同比大幅攀升273元/吨,使得焦化贡献了供改以来最好的利润。在往后焦煤强势钢铁利润收缩的环境中,焦化利润将回归2017年的常态水平。同样由于地处消费腹地,如果未来焦化行业推进4.3米焦炉退出和行业提标改造,公司料将充分受益。 公司管理层态度积极,分红和2019年经营目标超预期。市场对于公司的分红一直处于10%-30%的区间内,此次公司顶格分红,股息率达到4.28%,略超预期。与此同时,公司在2019年经营目标中明确表示,全年各项生产指标稳定,利润总额设定为44.80亿元,基本与2018年持平。在周期下行的阶段,公司凭借着优势的资源禀赋和区位优势,对2019年的经营仍有着较为明确的信心和积极的态度。 进口焦煤扰动常态化,公司有望成为直接受益标的。煤炭进口市场因为牵扯许多其他因素,进入2019年以来,作为我国焦煤供给结构性补充的澳煤进口通关至今较为缓慢,蒙煤报关车数虽有恢复仍不理想,进口煤扰动正在常态化。公司地处腹地,华东华南均在覆盖半径内,是澳煤最低成本的替代者,有望直接受益于进口焦煤的扰动。 投资建议:根据我们对煤价中枢的预测,对公司2019-2021年业绩稍作调整,EPS从原预测值的1.58、1.67和1.84元调整为现在的1.53、1.56和1.63元,仍然维持15.80元的目标价,维持“强推”评级。 风险提示:废钢价格大幅杀跌;大盘超预期深跌。

事项: 公司发布2018年报,经营数据显示,公司实现营业收入251亿元,同比增长6.78%;归母净利润26.63亿元,同比下滑4.29%。 评论: 煤炭业务:价格与成本同步向上,毛利整体稳定。公司2018年吨煤营收同比增加23元/吨报565元/吨,与此同时,吨煤营业成本上升25元/吨报322元/吨,吨煤毛利基本保持平稳。产量上,公司2018年共销售商品煤3691万吨,减少90.6万吨,同比减少2.41%,主要是受到全国频繁的安监活动所扰动。 焦化业务:二期焦化项目投产推动板块毛利大幅跳升。潞安焦化二厂96万吨产能投产使得公司2018年焦炭产量显著增长17.58%。与此同时,焦炭价格受益于徐州焦化厂的退出和汾渭平原的环保督查,使得公司吨焦营收上升288元/吨达到1929元/吨。在量价的合力下,公司2018年焦炭业务的毛利同比大增300%,贡献了边际主要的利润增量。 大额减值虽拖累业绩,但难掩公司优良质地。公司在2018年就因重组矿井的问题对无形资产计提了8.08亿元的大额减值;加上下游客户企业遭遇经营问题,对应收账款计提了一笔2.29亿元的坏账损失。由于存在这两笔大额减值,使得公司在2018年资产减值大幅攀升262.17%至11.14亿元,比2016-2017年3亿元的均值高出8亿元,成为拖累2018年业绩的主要原因。但从公司的业务经营上,公司稳健、透明的特点是一直深得市场认可的,一次性的减值并不影响公司的投资价值。 焦煤资产是2019年煤炭股投资的关键。在周期下行的阶段,上游原料价格会面临较大的压力。但焦煤由于国内供给进入衰减期,国外进口的澳煤和蒙煤存在长期扰动的可能性。与此同时,高炉生产受到电炉的保护,双焦需求整体维持稳定,2019年焦煤有望将成为产业链中利润最为丰厚的环节,焦煤资产料将是2019年煤炭股的关键,公司作为主要的类焦煤企业,投资价值凸显。 投资建议:考虑到未来三年煤价下行的压力,我们对公司2019-2021年的EPS预测依次为0.95元/股、0.89元/股、0.78元/股,按照类焦煤的属性和其估值运行的区间,给予10倍的估值,目标价9.50元/股,首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:废钢价格大幅杀跌;大盘超预期深跌。

深耕两广市场,区位优势显著,尽享区域溢价。公司在两广地区营收占比达93%,两广市场为钢材净流入地,两广2013-2017年粗钢产量全国占比约为5%,而固定资产投资全国占比约8%左右,房地产投资全国占比约11%。钢材需求缺口带来溢价红利,南北价差全年存在,冬季更是可扩大至400-600元,占螺纹钢均价的10%左右。2019年初《粤港澳大湾区发展规划》出台,测算粤港澳大湾区建设年新增用钢达166.92-253.11万吨,占两广2018年粗钢产量的3.2%-4.9%,大湾区建设将进一步扩大两广地区钢材需求缺口。 公司临近港口,焦炭自给率高,成本优势显著。公司临近防城港和湛江港,紧依珠江水系,相比内陆钢企,具有成本优势。测算公司铁矿石成本较内陆钢企节省50元/吨,则全年公司铁矿石年成本节约约9.8亿元。公司焦炭自给率高达98%,在拥有焦化厂的主要上市公司中排名第4,测算公司2017年节省焦炭成本达11亿元,铁矿与焦炭合计节省成本占2017年营业成本的5.4%。在焦炭利润进入上行轨道的背景下,焦炭自给率高的公司比自给率低的公司更具有成本优势。 钢坯关联交易有稳定器作用,若后端轧线注入将增厚利润。公司钢坯会销售给集团进行冷热轧生产,钢坯交易采用成本加成的定价方式,对公司的业绩有稳定器的作用。综合考虑认为若集团轧线注入上市公司,2017年上市公司毛利将增厚18亿元左右,增厚比例达到48%。假设净利按同样的比例增厚,集团后端轧线若能注入上市公司,公司净利将达到原来的148%。 低估值,高预期分红。根据对公司历史分红和当前报表的分析,我们认为公司具备高额分红的意愿和能力,假设2018年的股利支付率在2016年和2017年之间,即区间范围为40%-48%,以2018年公司业绩预报中值45.83亿元计算,每股分红为0.72-0.85元,则股息率达到9.0 %-10.6%。公司的PE和吨钢市值等估值指标也都处在行业的较低位置,既为公司提供了安全边际,也提供了向上动力。 盈利预测、估值及投资评级:在行业下行时,钢坯交易与高焦炭自给率使公司业绩具有韧性,粤港澳大湾区建设有望进一步释放区域红利,我们预计公司2018-2020年实现营收481.27/454.66/478.38亿元(原预测561.0/617.1/648.0 亿元);归母净利率为45.38/39.99/48.89亿元(原预测47.0/51.0/54.6 亿元);对应EPS为1.77/1.56/1.91元(原预测1.83/1.99/2.13 元);对应PE为5/5/4倍;考虑到公司的稳定盈利能力和分红预期,按19年目标PE6.4倍,公司目标价为10元,维持“强推”评级。 风险提示:需求不及预期,两广地区置换产能投产加快。

事项: 公司发布2018年报,经营数据显示,公司实现归母净利润439亿元,同比下降2.6%。分业务分析,煤炭分部实现利润414亿元,同比下降4.4%;电力分部实现利润127亿元,同比增长71.9%;运输分部实现利润207亿元,同比增长0.2%;煤化工分部实现利润8亿元,同比增长34.4%。煤炭分部在价格和成本的双重压力下出现盈利能力的波动;电力分部中,火电业务在价格上升和折旧成本下降的帮助下呈现出巨大的对冲能力,贡献了主要的利润增量。 评论: 煤炭业务:量价平稳,结构变化是毛利率降低的主因。在公司煤炭销售价格体系中,下水煤报价是灵魂,2018年该值为499元/吨,与2018年持平。与此同时,秦皇岛港市场2018年价格中枢相对2017年略升9元/吨。在销售结构上,公司自产煤圆满完成2.95亿吨的目标,而外购煤大幅超年初1.48亿的目标达到1.60亿吨(模拟数据显示贸易煤毛利相对2017年稳中略降),煤炭毛利率受到了低毛利部分的冲击从而有所降低。与此同时,公司自产煤吨煤成本因哈尔乌素矿的原因上升了5元/吨,随着哈尔乌素的正常化,这部分成本有望得到削减。在煤价的下行周期中,该分部利润存在一定的下滑压力。 电力业务:煤价风险对冲之源。按照公司机组年1.2亿吨的耗煤量计算,假设电煤年均价下行10元,公司煤炭分部(不考虑贸易煤)年销售收入减少30亿元,火电成本减少12亿元,电力业务可以对冲40%的业绩压力。根据我们的预期,公司2019年煤炭年均售价将下降19元/吨,电力业务可以对冲掉其中8元/吨的跌幅。在过去的2018年,火电每兆瓦因为折旧下降和售价提高增加了13元(+25%),贡献53亿元利润的增长,完全对冲了煤炭业务利润的下滑。 煤价将长期区间运行支撑高ROE。煤炭企业目前受到杠杆率和政策的双重约束,在资本开支层面十分谨慎,将在较长时间尺度上约束供给。需求端随着虽然面临出口向制造业用电传导的拖累,但整体仍在中高增速的经济的驱动下稳步增长。在500-570元/吨的价格指导窗口下,公司有望长期保持高利润、高ROE和高分红。 投资建议:我们维持前期对标长电的定价思路,维持29.88元/股的目标价和“强推”评级。对于公司盈利预测的调整主要来自于煤炭价格预期的改变,我们认为港口市场煤年均价在2019-2020年依次为600元/吨、580元/吨和560元/吨。 风险提示:估值逻辑得不到市场认可;折价效应超出预期

从PB-ROE模型看公司的当前价值:从钢铁行业来看,上市公司集中分布在ROE=10%,PB=0.8左右的范围内,而三钢闽光的ROE水平仅次于方大特钢和华菱钢铁,PB水平则在行业均值附近,整体位于行业回归线以下,初步判断公司价值可能存在低估。 关于ROE的讨论:行业盈亏平衡线附近,12%以上的ROE料可保障。公司ROE水平较高主要来自高净利润率。从价格来看,清除地条钢后,福建市场价格从低于全国平均水平变为高于全国平均水平,带来了150元左右的价格优势。从成本来看,公司铁水、钢坯到成材都具有明显的工艺优势,带来了150元左右的成本优势,公司吨钢毛利得以高于行业平均水平300元左右。此外公司三费较低,所得税率较高,综合以上各项,公司的盈利水平在各种情景假设下均高于行业平均水平。在极端假设下,行业平均净利水平在盈亏线附近波动,公司仍然有255-330元左右的吨钢净利,对应12%-16%的ROE水平,6.93倍-9.04倍的PE(具体的情景假设见正文)。 关于PB的讨论:纵向对比的低估和横向对比的低估同时存在。从纵向来看,公司上次PB触底达到0.9左右为14-15年。当时钢价持续下行,大部分公司的利润转负,行业情况远比现在恶劣。公司当时处在地条钢的重灾区,受低价地条钢挤压售价低于全国平均水平;资产负债率比现在高30%-40%,运营效率较低,财务费用高企,各项指标表现都差于目前状况。因此无论从行业还是公司自身的角度来看,公司当前的PB接近14-15年都是非常不合理的,PB相对于公司自身来看存在严重低估。而根据PB-ROE理论,等风险资产的ROE/PB理论上应该一致。我们选取了宝钢股份、中国建筑、海螺水泥和冀东水泥四家公司作为对比。从2009年开始,这四家公司的ROE/PB一直在10%左右进行波动,一般不超过20%,等风险的三钢闽光目前ROE/PB已经连续两个季度超过了20%,因此横向对比,公司的PB也有所低估。根据等风险资产ROE/PB=10%的历史范围,公司当前的PB为1.21倍,对应的预期为行业平均吨钢毛利降至100元,行业净利降至-60元。而实际我们对市场2019年的预期远没有这么悲观,预计PB的修复势在必行。即使不考虑估值修复,假设当期的PB为合理值,即每股股价=每股净资产*当前PB,公司高ROE带来的每股净资产增值同样对股价有巨大的推动作用。 分红分析:公司预期股息率可达到10%左右。公司的历史分红传统较好,16、17年公司盈利水平上升后股利支付率分别为30%和52%,回馈投资者的意愿较强。假设三钢闽光今年的股息支付率或在30%-40%之间,预测18年公司归母净利润为69.14亿元,则每股分红1.27-1.69元,预计股息率10%-13.3%,处于行业较高水平。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司2018-2020年的主营业务收入为355.58/330.46/343.61亿元(原预测为355.58/373.74/387.35亿元),对应的归母净利润为69.14/41.42/44.28亿元(原预测为70.93/74.59/75.25亿元),对应的EPS为4.23/2.53/2.71(原预测为4.34/4.56/4.60元),对应的PE为3/5/5倍,由于11月初钢价整体下跌,因此下调盈利预测。但钢价下跌已经在股价中充分反应,因此维持“强推”评级。 风险提示:供给继续增加,基建增速不及预期。

粉末冶金匠心独造 东睦股份是国内粉末冶金行业龙头企业,国内粉末冶金市场占有率超过1/4。公司始终秉承技术立企、品质传承的概念专注粉末冶金零件研发和市场推广,顺利实现了VVT/VCT零件的国产化替代,目前公司变速箱零件也取得了较大突破,未来将接棒VVT零件成为明星产品。公司行业龙头地位稳固,产品项目延展性极强,深耕细作,未来业绩有望继续保持高速增长。 高研发投入,内源动力十足 公司始终保持较高的研发投入,为公司提供了源源不断的内生增长动力。过去5年东睦归母净利CAGR高达42.38%,证明其高成长属性。2018H1公司研发投入高达5,084.36万元,同比增长6.49%。2017年完成新产品开发960个,并取得近100个项目定点,公司预计这些新项目峰值年销售额约7亿元。东睦股份在专利授权方面也取得了累累硕果。 “小而美”的优质标的 东睦股份自上市以来一直保持着“小而美”的特点,财务数据优良。资产负债率远低于行业平均水平,2018年公司三季报显示,公司资产负债率仅为16.52%。费率保持稳定,公司13-17年三费率保持在18%左右的水平,17年为18.42%,费用控制得当,且三费中研发费用(归管理费用项下)占比较高。 财务费用支出持续压降,截至17年末,公司短期借款、长期借款均为零,财务费用占三费的比重仅为0.41%。我们认为在费用开支稳定的情况下,更多地投入到产品研发、产能投放以及管理激励中,能够刺激生产水平的进步,未来将反哺利润。净资产收益率也保持稳步增长。 此外,公司持续的现金分红以及股权激励计划惠及了广大股东和公司员工,股份回购计划也有利于促进公司价值回归。 汽车粉末冶金零件未来空间增量200亿 粉末冶金产业凭借自身的优势不断升级渗透到新的产业中,形成了以汽车、家电行业为主体,以航空、医疗等行业为目标领域的发展结构。汽车粉末冶金零件占据了国内粉末冶金市场的半壁江山,但单车粉末冶金零件用量较欧洲和北美地区仍有较大提升空间,依照北美标准进行测算,未来国产汽车粉末冶金零件空间增量达200亿。国内粉末冶金企业料将在进口替代和新产品研发领域充分竞争,东睦股份作为国内粉末冶金行业的龙头企业,充分享受行业增长扩容带来的红利。 投资建议:因家电行业景气度下行、长春东睦和科达磁电预计主要于2019年贡献增长,我们预计东睦股份2018-2020年营业收入分别为20.49亿元、24.60亿元、28.50亿元(此前预测2018-2019分别为19.17亿元、21.83亿元),归母净利润分别为3.19亿元、4.01亿元、4.95亿元(此前预测2018-2019为3.41亿元、3.67亿元),对应EPS分别为0.49、0.62、0.77元,以2018年12月14日收盘价计算PE分别为13倍、11倍、9倍。基于公司的行业龙头地位,未来盈利情况较为确定,估值较低,维持“推荐”评级。 风险提示:消费不及预期;公司产品销量不及预期;新项目投产不及预期等。

事项: 宝钢股份接到控股股东中国宝武的通知,中国宝武于2018年11月30日与江苏省人民政府、南京市人民政府、盐城市人民政府签订了《战略合作协议》,共同推进中国宝武梅钢区域(含矿区,下同)产业转移和转型发展,推动钢铁产业向江苏沿海转移。 评论: 短期来看,新项目的建设计划2019年启动,梅钢的拆迁预计更加靠后,战略合作协议尚处于初始阶段,预计对公司短期经营业绩不产生重大影响。 中期来看,此次精品钢项目一期项目产能规模800-1000万吨,中国宝武会优先考虑宝山钢铁投资建设该项目。在完成项目备案审批的前提下,预计3年左右完成项目建设,会对宝山钢铁的产能进行补充。 三费涨跌互现。公司三季度管理费用环比增加了近9个亿,财务费用下降了近4个亿,销售费用下降了近1个亿,三费合计增加4个亿。除了公司降本增效的稳步推进,财务费用减少预计还与美元债敞口在二季度实现有效套保有关。管理费用的上升则主要与研发费用增加有关,其中Q2单季研发按中报平均为13.3亿,Q3达到18亿,提升较为明显。 长期来看,拟建设的宝武盐城绿色精品钢基地产能合计2000万吨(其中一期项目800-1000万吨),高于原梅钢的700万吨,集团产能进一步提升,若新建产能均纳入上市公司主体下,有利于公司长线发展。 投资建议:我们维持预计公司2018-2020年营业收入为3098.53/3238.66/3493.53亿元;归母净利为228.87/277.30/323.82亿元;对应的EPS为1.03/1.25/1.45元;对应PE为7/5/5倍,公司四季度盈利有望继续提升,维持“推荐”评级。 风险提示:旺季需求不及预期;环保限产执行力度不及预期。

事项: 公司披露股票期权激励计划(草案),本激励计划拟授予的股票期权数量为3,178万份,占本激励计划草案公告时公司股本总额442,103.77万股的0.72%。 股票期权需要的股份来自行权日定向发行。 评论: 股票期权激励进行至第二期,彰显长效激励机制。公司2017年股票期权激励计划对部分董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)骨干共授予股票期权4,035万份。公司2018年激励计划拟继续以股票期权激励方式对70名中层管理人员、核心技术(业务)骨干授予股票期权共计3,178万份。显示了公司期权激励计划的系统性和延续性。 激励范围扩大,调动员工热情。公司2017年股票期权激励计划主要针对部分董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)骨干。2018年激励计划则扩展至中层管理人员、核心技术(业务)骨干共70人。公司期权激励的范围进一步扩大,调动了员工的工作热情,有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,使各方共同关注公司的长远发展,对公司业绩有正向的促进作用。 民营企业管理优秀激励灵活,盈利能力较强。公司管理优秀,盈利能力较强,吨钢净利在各板材公司中排名第一;净利率、毛利率都为板材企业第一。ROE板材企业排名第二,仅低于高杠杆的华菱钢铁;ROA 板材企业排名第二,仅次于新钢股份。优良的盈利指标与公司作为民营企业优秀的管理和灵活的激励机制高度相关。 行权价格彰显公司信心。此次股票期权激励的行权价格为每份3.87元,即在满足行权条件的情况下,激励对象获授的每一份股票期权拥有在其行权期内以每股3.87元购买1股公司股票的权利,该行权价格彰显了公司管理层对未来股价的信心。此外,11月1日公司董事对股票的增持也向市场传达了同样的信心。 期权公允价值较低,计提费用对业绩影响较小。此次股票期权的公允价值为1,217.17万元,预计在2018-2020年4年间摊销完成,每年的摊销依次为59万元、675万元、323万元和160万元,对管理费用的影响较小。 盈利预测和投资评级:我们预计公司2018、2019、2020年公司的主营业务收入分别为419.99/447.68/470.50(原预测为488.81/586.57/615.90亿元),对应的归母净利润为47.93/54.62/60.95(原预测为50.06/59.38/65.43亿元),对应的EPS 为1.08/1.24/1.38元(原预测为1.14/1.35/1.48元),对应的PE 分别为4/3/3/倍。由于三四季度长强板弱的趋势较为明显,因此下调盈利预测并下调评级至“推荐”。 风险提示:下游需求大幅下行;限产不及预期;冬储需求大幅下降。

三费控制得力+非经常性损益减少有效对冲毛利减少与研发费用计提,公司业绩基本符合预期。公司2018Q1-Q3毛利下降7亿元,与此同时,三费端除了研发费用同比增加8亿元,其余科目合计同比减少4亿元。与此同时,去年同期因为去产能和矿井透水事故已经过去,非经常性损失同比减少9亿元,投资收益增加2亿元,三费+非经常性损益的深耕,共实现7亿元毛利的增长。主营业务毛利减少被内部效益挖潜基本抵消,扣除减少的2亿元的所得税,公司实现的净利润基本与去年同期持平,基本符合预期。 煤炭成本压力是公司毛利同比降低的主因。煤炭业务上,公司吨煤销售收入同比增加29元/吨报697元/吨,与此同时,吨煤销售成本同比增加74元/吨,毛利同比下滑44元/吨,造成煤炭业务销售毛利减少13.9亿元。与此同时,因为临涣化工的达产,公司焦炭Q1-Q3焦炭产量同比增加96万吨,吨焦售价(不含税)增加302元/吨,与此同时焦煤综合采购价格上升136元/吨,若按照1.3吨焦煤出一吨焦炭简单测算,焦炭业务毛利同比增加5.1亿元。受煤炭业务成本攀升的影响,公司毛利同比减少了7.0亿元。 天赋异禀,消费地焦煤龙头崛起。淮矿股份地处安徽淮北矿区,该区域东面上海、江苏,西临湖北、湖南,南接江西,北旺河北,地处我国煤炭消费心脏。该矿区依长江紧靠连云港,铁运、汽运网十分发达,在产品覆盖半径内,产品相对于山西等地有100-200元/吨的运输成本优势。在矿产资源方面,公司目前共有17对在产煤矿,1个在建煤矿,累计评估利用可采储量22亿吨,已交矿权价款剩余可采储量15亿吨,其中焦煤(主焦煤)占比为43%,肥煤占比为34%,均为低灰特低磷的优质品种,禀赋优异。 投资建议:按照我们的测算,公司2018-2020年归母净利润有望依次达到33.3亿元、35.3亿元和38.8亿元,对应EPS依次为1.58元/股、1.67元/股和1.84元/股。按照主要焦煤标的当下的平均估值进行测算,取PE倍数为10进行估值,目标价为15.80元/股,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:开采成本持续攀升

凭环保优势不受限产影响,量价双涨驱动业绩高增。在焦化行业提标改造的大潮中,公司因为厂界已经实现特别限制排放,故未受影响,Q3实现焦炭产销量均环比增长,其中Q3销量为53.4万吨,环比增长1.8万吨(+3.47%)。与此同时,受供给收缩的影响,公司Q3焦炭销售均价大幅上扬336元/吨(+18.39%),仅焦炭的量价双涨就为公司贡献了2.1亿元的增量营收。与此同时,公司通过有效的经营优化,将Q3的三费综合费率从Q2的4.51%降低至3.68%,进一步从成本端为业绩高增作出贡献。 减持持续推进,致使股价处于绝对低位。截至三季报发布日,公司四组减持中,九鼎、国投和复兴均已经完成了1%的减持(集合竞价),高管只完成0.07%的减持。在新的减持安排中,仅九鼎公告将在2019年4月6日前完成新一轮1%的集合竞价减持。因为偶然性的因素,公司多组减持发生在焦炭现货价格拐点处,造成股价连续下跌,目前已经低于首发价格(13.37元/股)。未来,九鼎(4.92%)+复兴(4.63%)+国投(9.06%)+高管(1.50%)需要减持,但新一轮的集中竞价减持并未集中开始。 公司2018年业绩大概率超11.6亿元的年度业绩预测值。按照我们的测算,预计公司2018年归母净利润望达到11.6亿元,按照当前的进度,公司1-3季度分别实现了2.6亿元、2.6亿元和4.0亿元的归母净利润,已经完成预测值的79%。而当前的焦炭、炭黑、甲醇仍在上行通道,价格均高于Q3的均值,可见公司Q4的业绩仍有望达到4亿元,即年度业绩有望达到13.2亿元,超出原来11.6的业绩预测值,照此年化,公司的PE(TTM)仅为6倍。 投资建议:公司作为冶炼企业,将其与完成业绩改善后的钢铁板块估值对标(目前钢铁行业中位数为9.5倍),考虑到行业业绩改善初期的估值改善,按照宝钢股份2017年清理地条钢时出现的40%估值改善类比,预计公司合理估值为13倍,按照2018年每股1.71元的EPS计算,维持目标股价22.23元/股,维持“强推”评级。 风险提示:钢材价格大幅下跌,减持超预期。

限产比例仅为6%,Q3产销量超预期。唐山自8月份开始严抓大气治理,市场中对公司焦炉的限产比例存在比较大的担忧。就公告的经营数据分析,公司Q3产焦炭171万吨,环比减少6%。在销售端,通过出售库存,公司Q3焦炭销量高达181万吨,环比降幅仅为5%,公司产销量情况是超出市场预期的,这从侧面反映出了公司环保治理水平较高的事实,也将减轻市场对公司四季度大规模减产的担忧。 业绩释放符合预期,Q3业绩环比增长24%。公司Q1、Q2、Q3依次实现归母净利润2.5亿元、3.3亿元、4.1亿元,业绩节节攀升,其中Q2的增长主要来自于己二酸和聚甲醛的投产,Q3的增长主要来自于焦炭价格的上涨。按照Q3公布的数据,焦煤采购成本环比持平,而焦炭价格环比增加273元/吨(不含税),即毛利环比增加273元/吨,按照181万吨销售量测算,这将贡献5亿元的毛利增长。另外,由于焦煤和聚甲醛销售量的减少,其对应的销售额合计减少2.0亿元,压制了业绩弹性的充分释放,但单季度4个亿的归母净利润,基本符合我们模型中预期的2018年13.5亿元的年化归母利润。 年度业绩有保障,踩着价格节奏布局仍是核心策略。按照当前焦炭的供需格局,焦炭业务利润扩张趋势已经形成,公司年化13.5亿元的利润对应当下94.3亿元的市值,估值仅为7.0倍,处于超跌状态。按照我们对焦炭股的核心策略,下一轮价格的拐点或将在1月份附近,由贸易商冬储引发,届时公司股价有望有明显的绝对收益。 投资建议:供给侧去产能叠加环保限产,焦化行业料将在未来2-3年内保持高景气度,公司作为焦炭上市龙头,有望充分享受行业的改善。据我们测算,维持预计公司2018-2020年归母净利润依次为13.5亿元、12.8亿元和13.10亿元,对应EPS依次为0.85元/股、0.80元/股和0.82元/股。取完成业绩改善后的钢铁板块估值中位数为基准,按照宝钢股份在地条钢清理时享受的估值前置,并参考当前宏观预期,给予10倍估值,维持目标价8.50元/股,维持“强推”评级。 风险提示:钢材价格大幅下跌。

事项: 2018年10月29日,公司发布2018年三季度报告,2018年前三季度公司实现营业收入372.6亿元,同比下滑3.23%;归属净利润7.7亿元,同比下滑13.92%。 2018年第三季度,公司实现营业收入112.42亿元,环比下滑5.15%;归属净利润1.58亿元,环比下滑40.38%。 评论: 主业平稳、投资净收益和公允价值变动收益致业绩大幅下滑。第三季度,SGE2#金为266.46(-2.69)元/克,导致公司毛利小幅下滑0.24亿元。投资净收益亏损增加0.55亿至0.65亿元,主要因交易性金融负债投资损失所致。公允价值变动收益亏损增加1.24亿元至1.75亿元,主要因黄金租赁业务的账面浮亏和期货波动所致。 内外并举、产量提升。2018年公司计划产金40吨,前三季度公司矿产金产销量28.81吨,则第四季度需产金11.19吨。国内:前三季度产量分别为22.56吨,同比下滑0.2~0.3吨。按照全年产量,第四季度产量预计为8.03吨。国外: 公司持有Veladero50%股权,2018年计划产金8.55~10.26吨,前三季产量6.25吨,第三季度产量1.52吨。全年按指引中位数为9.41吨,第四季度3.16吨。 前三季度克金销售成本215元,较去年同期增加23元;第三季度克金销售成本237元,主要因人民币大幅贬值所致。港股上市:9月,公司发行3.57亿股,募集资金52.46亿元港币。 第四季度金价或上行、中长期看好金价。截止至最新,SGE2#金为273.57元/克,环比第三季度均价上涨7.11元/克。我们预测第四季度金价均价为277.74元/克,环比涨11.28元/克。年初至今金价与美元相关系数为-89%,美元仍是短期影响金价的主因。其次影响因素为美国实际利率,两者有一定反向关系。 近期,因美国ADP 就业数据超预期,美元走强。同时,美国实际利率持续上涨,导致金融机构配置黄金意愿不强,导致此前金价受压制。但随着市场对全球经济增长的担忧、美国等全球股市的持续剧烈波动,作为最安全的金融资产,避险需求正推升金融机构配置热情。中长期,金价上涨趋势较确定,我们预测2019年和2020年的金价均为285元/克。 盈利预测、估值及投资评级。根据市场,我们将2019年和2020年金价预测上调12元/克,2018年公允价值净收益减少2.33亿元,2018年投资净收益减少1亿元,其他假设不变。基于2018年/2019年/2020年黄金年均价分别为预期上调273/273/273(元/克),矿产金产量分别为40/40/40(吨)等假设,则预计公司的归属净利润分别为12.84/16.75/21.15( 亿元) , 此前预测值分别为14.26/16.90/19.54(亿元),对应EPS 分别为0.77/0.91/1.05(元/股)。对应11月1日收盘价27.4元,PE 分别为47/36/29(倍)。鉴于中长期金价上涨确定性较大和公司的行业龙头地位,维持“推荐”评级。 风险提示:金价下跌、Veladero 产量不及预期、Veladero 成本增加超预期。

东鹏新材实现并表,公司业绩迎来景气向上拐点。公司作价18亿元完全对东鹏新材100%股权收购,其中股份支付14亿元、现金支付4亿元,本次收购完成后,东鹏新材董事长孙梅春持有中矿资源股份10.41%,成为公司第二大股东。东鹏新材2016年/2017年实现归母净利润1.68亿/1.46亿元,按照2017年的公司业绩,本次收购估值约12倍。同时东鹏承诺2018-2020年三年累计实现的净利润分别不低于1.6亿元/3.4亿元/5.4亿元。按照今年业绩承诺估算东鹏新材并表两个月约贡献业绩2667万元,占比64%,已成为公司核心利润主体。 铷铯巨头+锂业新贵,加码布局2.5万吨锂产品新产能,打开成长空间。东鹏新材是全球铷铯盐巨头,铯盐全球前三、铷盐规模全球第一,现有铷盐产能520吨(500吨甲酸铷、20吨硝酸铷)、铯盐产能年产1320吨。同时东鹏也是锂业“小白马”,现拥有电池级氟化锂产能3000吨,产品市占率35%;高纯碳酸锂产能5000吨。并计划扩建年产1.5万吨电池级氢氧化锂、1万吨电池级碳酸锂生产线项目。根据我们调研了解,该项目已经采购设备几千万,预计今年正式开工建设,建成达产大约14个月,保守估计2020年可开始贡献业绩。 公司原有主业稳健发展,已签署3大重大国际工程业务合同,合同金额7.1亿美元,确保未来业绩增长。公司主营固体矿产勘查技术服务、建筑工程服务、矿权投资等,其中已签署3个重大国际工程业务合同:赞比亚卢萨卡西医院总承包合同(合同金额2.2亿美元,合同完工期限36个月);赞比亚陆军第七团级军营及地区总部融资、设计及建设项目合同(合同金额2.47亿美元,合同完工期限36个月);赞比亚全国便民市场和客运站设计和施工建设合同(合同金额2.43亿美元,合同完工期限36个月)。矿权投资方面拟收购BRS持有的位于阿尔巴尼亚Mirdit?地区普拉提铜矿采矿权100%权益,目前采矿权正在办理。 盈利预测、估值及投资评级。假设公司传统主业经营稳健,东鹏新材业绩释放节奏与业绩承诺一致,预计2020年2.5万吨锂产品新项目释放约7500吨量,我们预计公司2018年~2020年有望实现归母净利润分别为1.14亿元/2.20亿元/3.97亿元,目前市值35亿元,对应估值分别是31X/16X/9X;东鹏新材8月份实现并表成为利润主体之一,公司进入原有工程业务与锂板块并驾齐驱的新格局,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:新建产能投放低于预期;产品价格持续下行拖累公司业绩等。

事项: 2018年10月29日,公司发布2018年三季度报告,2018年前三季度公司实现营业收入1625.97亿元,同比增长4.66%;归属净利润20.45亿元,同比增长29.37%。2018年第三季度,公司实现营业收入580.92亿元,环比下滑7.79%; 归属净利润7.67亿元,环比增长49.8%。 评论: 主业稳定。第三季度,公司毛利增加1.26亿元至20.26亿元。市场价:沪铜、SGE 金和硫酸价格分别为49,017(-2,622)元/吨、266(-3)元/克和317(+27)元/吨。其他:营业税金及附加、销售费用、财务费用和资产减值损失(含信用减值算是)分别下降1.06亿元、0.59亿元、1.76亿元和0.39亿元。管理费用增加1.19亿元。投资净收益和公允价值变动净收益分别减少4.56亿元和1.74亿元。 第四季度价格回升业绩或增长、减值仍为最大不确定因素。截止至最新,沪铜、SGE 金和硫酸价格分别为49,840(+823)元/吨、276.57(+10.57)元/克和450(+133)元/吨。假设第四季度与最新价格持平,按照每季度5万吨矿产铜,1.25吨矿产金和92.75万吨硫酸计算,则铜、金和硫酸毛利分别增厚0.35亿元、0.13亿元和1.06亿元。其余假设不变则毛利将增厚1.54亿元至21.8亿元。 盈利预测、估值及投资评级。根据市场,我们将2019年和2020年铜价预测分别下调0.5万元/吨;将2019年和2020年金价预测上调10元/克;减少资产减值( 含信用减值) 损失4.72亿元至11.68亿元, 其余假设不变。基于2018/2019/2020年铜价分别为5/5/5(万元/吨);铜矿产量21/22/23(万吨)等假设,预计公司的归母净利润将分别为28.69/29.16/29.56(亿元),此前预测值分别为23.1/29.27/32.58(亿元),对应的EPS 分别为0.83/0.84/0.85(元/股),对应10月30日收盘价13.22元,PE 分别为16/16/15(倍)。鉴于公司为铜资源龙头、铜价上涨弹性大的标的,维持“推荐”评级。 风险提示:铜钴等价格下跌、铜钴产量不及预期、刚果(金)税收增加超预期