资源：公司中药资源深厚，达仁堂、乐仁堂跟同仁堂一样，同样出自于乐家老铺，榕顺榕是“卫药魁首”，都是具有百年持续经营历史的中华老字号品牌，天津市中药六厂拥有速效救心丸、清咽滴丸、清肺消炎丸、舒脑欣滴丸等知名中药，整个中新药业可深度开发的医药资源极其丰富。 潜力：公司医药资源的开发潜力巨大，速效救心丸未来十年看，量、价增长的潜力会远超过过去十年的增速，目前的销售费用率还偏高，未来具有下降的潜力。如果公司治理机制能够理顺，从十年的角度看，速效产品具有 5倍以上的收入增长潜力；其它的品种同样可开发的潜力巨大，销售渠道和销售资源的深度开发及整合将会带来这些产品具有持续的放量增长能力。 机会：集团的混改预计大概率会带来公司治理能力的提升，将会给上市公司带来持续的、根本性的变化，公司的盈利能力具有持续提升的潜力，企业价值将会在过去公司的制约因素逐步消除后回归到它合理的水平。随着公司销售能力及销售意愿的提高，公司中药收入在更长的时间内大概率会持续增长。 投资建议：在公司经营持续改善的条件下，公司的医药资源优势明显，公司可持续的利润增长完全可期，公司估值具有持续提升的较强基础，预计动态 PE 在 25-35倍将会是未来估值的中枢水平。预计公司 2021-2023年EPS 为 1.15、1.45、1.82元，对应 PE 分别为 23.6倍、18.8倍、14.9倍，维持“增持”评级。 风险提示：医药行业政策调整、医保目录调整、行业增速下滑、集采常态化价格体系重塑、原材料涨价、研发风险、药品质量风险、预测模型参数不及预期等模型风险。

从从17年国企改革的重要时间点，深度解析改革具体细节及成果。17年公司进行阔斧改革，签署“军令状”，考核目标横纵向深入。复盘来看，公司当时处于改革得关键时间点，三公因素深度调整+内生活力不足+十三五关键时点。从结果来看，改革成果兑现，16-20年营业收入从44.05亿元提升至139.90亿元，CAGR为33.50%；16-20年归母净利润从6.05亿元提升至30.79亿元，CAGR为50.20%，复合增速均居于可比公司前列，且仍处于快速发展阶段。 战略规划清晰，知行合一落地良好。1）顶层架构战略规划清晰：4421三年攻坚战，62210五年规划，11936中长期汾酒复兴战略。2）积极引入华润战投汾酒集团，通过转让所持上市公司11.45%股份，实现营销渠道等方面优势互补。3）公司以6.06亿元密集收购7项关联资产，减少同业竞争，关联方收购不断推进。4）股权激励进性深度绑定。 20年年省外营收占比约约56.7%，并有望继续提升，全国化进程逐步推进。1）市场布局方面：山西环山西市场策略划分，战略上由13320→13313→1357，策略的变化体现了汾酒由点成面逐步实现全国化的进程。2）17年省内：省外=接近6：4，随着省外扩张加速，19年省内外营收占比接近1：1，20年省外占比超出省内，省外占比56.7%，省内占比43.3%。3）省内外经销商数量大幅增长，5年间翻了近3倍，推进全国化区域拓展。20年全国市场可控终端网点数量突破85万家。4）我们选取标杆市场河南省作深入分析，并探析逐步提升省外占比的规划，未来有望在长三角、珠三角、渤海湾经济圈推动长江以南市场的不断突破，享受全国化进程中的放量逻辑。 公司产品站稳快速发展的价格带，青花占比不断提升。次高端迅猛发展，过去5年复合增速达到33%。低端中的光瓶酒同样增长快速，未来5年符合增速在15%左右，公司产品价格带清晰，站稳2个高速发展的价格带。 青花占比不断提升，驱动毛利率提升。15年到21年Q1，毛利率从67.37%提升到73.54%，整体呈稳定增长趋势。15-20年，净利率从13.12%提升到22.27%，盈利能力显著提升。同时复兴青30挺进千元价格带。杏花村系列今年有望恢复增长，竹叶青在未来十四五规划中有望进入高速增长阶段。 盈利预测与投资建议：：清香龙头具备品牌优势，品牌底蕴+品牌宣传+品牌聚焦，三维提升品牌势能。一季度增速靓丽，“十四五”规划开局之年，改革增长逻辑持续兑现，产品策略全线收割行业红利，省外市场加速拓展。 我们预计2021-2023年公司营业收入为183.27、229.67、280.43亿元，归母净利润为43.54、56. 14、69.70亿元，实现EPS为5.00、6.44、8.00元，对应PE为89X、69X、56X，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险。行业竞争风险。成本上涨风险，疫情带来的不确定因素，全国化进程不及预期，食品安全事件。

一季度业绩增长超预期：：据爱普股份2021年第一季度报告，公司2021年1季度实现营业收入8.2亿元，同比增长41.18%；实现归母净利润6071万元，同比增长78.9%。公司业绩超预期。 香精香料龙头，增长确定性高，利润贡献显著。香精香料消费量会随生活品质的提高而上升。上世纪90年代以来，以发达国家为首的全球经济快速发展，香料香精行业增长显著。据Leffingwell&Associates统计，全球香精香料行业2019年市场规模为282亿美元，2015-2019年复合增速为4%。中国香精香料市场起步较晚，但目前保持着更高的增速。据中国香精香料化妆品工业协会数据，2019年国内香精香料产品年销售额约为449亿元，2015-2019年复合增速为7%。爱普股份以香精香料起家，经过二十多年的发展，已成长为国内香精香料行业知名企业之一，据FoodTalks统计，2019年爱普股份的食用香精以约1.7%的中国市场占有率排名国内第二。香精香料业务利润率高，利润贡献大，增长稳定，毛利率长期稳定在40%以上，贡献毛利占比超过60%，2015-2020年年复合增长率为6.43%。2020年公司香精香料业务收入7.54亿元，毛利2.87亿元。 工业巧克力市场空间广阔，产能提升加速替代。2016年，爱普收购杭州天舜，进入巧克力生产行业。据初步统计，国内领先乳品企业目前工业巧克力的年需求量超过4万吨，食品加工业发达的福建省糖果用巧克力及烘焙企业对工业巧克力的年需求量超过8万吨。长期以来，我国工业巧克力需求大量由食品企业自建生产线满足，由于仅作为主产品的配料使用，生产规模较小，对原材料成本的控制力较差，迭代需求与升级成本矛盾明显，外采优势逐渐显现。另一方面，国外知名食品企业如雀巢、明治、格力高、费列罗等在中国的工厂以及连锁巨头星巴克中国门店的工业巧克力需求目前主要依靠进口满足，为优化产品成本、节省物流时间、实现就地供应，正在积极寻求中国工业巧克力的合格供应商。 爱普作为工业巧克力头部制造商，有望在国产替代趋势下迎来高速增长。目前，杭州天舜的巧克力产能约为3万余吨，基本达到满负荷生产，随着上海工厂产能逐渐释放以及食品配料研发制造基地项目募投扩产，爱普的巧克力制造产能和市场占有率将有望得到大幅提升。价格战结束，盈利能力修复。爱普原为百乐嘉利宝代理商，2016年收购杭州天舜开始进入巧克力生产行业，期初以代脂巧克力为主，主要应用于冷饮领域，百乐嘉利宝以纯脂巧克力为主，主要应用于糖果与烘焙领域。双方差异化发展，但感受到威胁的百乐嘉利宝在代脂巧克力领域开启价格战打击竞品，爱普的代脂巧克力毛利率一度被压至0-5%。得益于多年积累的扎实渠道实力，爱普逐渐站稳脚跟，百乐嘉利宝放弃价格战，2021年代脂巧克力价格恢复至1.5万-1.8万元/吨。公司利润率开始修复，2021Q1销售毛利率为18.73%，净利率为9.42%，分别较上一季度上升6.15%和3.83%，较上年同一时期上升1.60%和2.71%。近两年公司销售费用率和管理费用率逐年降低，2021Q1销售费用率不足2019Q1的一半，公司产能提升带来的规模效应开始显现。 果酱行业增速迅猛，产品升级核心在原料。近年来，随着食品行业产品升级的趋势，果酱的应用场景不断得到拓展，喜茶、奈雪的茶等新茶饮的火热带动了对高端果酱的需求。据智研咨询数据显示，2020年中国果酱C端零售规模为40亿元，同比增长18.8%，2014-2020年规模增速CAGR为14.6%。国内果酱产量从2014年的19万吨增长至2020年的30万吨，CAGR达到7.7%。2018年爱普收购浙江比欧，进入果酱生产行业。2019年爱普引进两条意大利进口前杀菌果酱全自动生产线，果酱年生产能力达到1.2万吨。果酱行业的核心竞争在于原材料的安全、稳定供应。2019年爱普收购北美高档水果最大的进口商上海盟泽，牢牢把握樱桃、蓝莓、蔓越莓等高档水果供应链。目前浙江比欧的实际产能利用率已在80%以上，随着食品配料研发制造基地项目募投扩产，果酱业务也将为爱普带来强劲的增长动力。 投资建议：食品配料景气度上升，公司在巧克力和果酱行业的布局有望抓住行业红利，产能提升将扩大其行业领先地位。我们预测公司2021-2023年EPS为0.86、1.22、1.60元/股，当前股价对应2021-2023年PE分别为22X、15X、12X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；产品价格走势不如预期风险；扩产项目建设不及预期风险；食品安全风险。

公司积极促进“装饰+物业”协同共进，战略目标明确，未来将继续开拓物业管理行业资源，多策并举，做大做强物业管理板块：2020年8月公司收购嘉泽特100%股权，间接持有科技园物业51.63%股权，实现并表，业务范围正式延伸至物业板块。2020年公司营收55.8亿元，物管业务贡献收入1.22亿元，占比2.2%，开始贡献业绩。此外2020年参股企业赛格物业与嘉泽特投资的控股子公司科技园物业完成分红0.4亿元及0.5亿元。一方面，装饰板块对物业公司承接物管业务赋能，公司多年发展承接的装饰工程项目类型覆盖范围广泛，包括办公楼、商业建筑、高档酒店、普通住宅等，装饰业务经验丰富，能够为物业公司拓展物业项目提供整体设计和工程服务，具有流程化、信息化等优势；另一方面，物管公司对在管项目的后续维护和二次更新中可为装饰板块进行导流，特别是一、二线城市中，物业环境离不开装饰的专业服务，此外物业公司能够在现有装修服务之外为同客户提供增值延伸服务的平台，两者结合有利于促进城市微更新、老旧小区改造等业务推进。此外，支持物业管理行业发展的政策持续出台，经过一系列的迭代发展，物业管理已经不止是传统印象里的保洁、绿化、安保等小区基础管理，而是更广泛的基于城市生态空间的管理与运营，从空间布局来看，社区是城市生态空间中的一部分，而商业、写字楼、园区、道路、医院等同样也是其中的重要组成部分，另一方面，它们也不是互相割裂的，人的需求把空间链接起来，新一代的物业管理即旨在将这种多层次需求和空间有机结合起来，更好地满足人的需求。从这个方面看，公司具有前瞻性的集聚布局物业领域，旨在实现装饰和物管在业务、地区、财务和客户群体等方面协同共进的战略目标，未来发展的潜力巨大。根据公司在深交所互动易上对投资者的答复显示：物业管理是公司进入存量市场的重要入口，公司未来会继续开拓物业管理行业资源，做大做强物业管理板块。彰显公司对发展前景的信心，未来有望实现较大突破。 公司业绩逐年稳定上升，深耕建筑装饰领域，拥有全产业链服务能力，协同效应明显：公司以装饰主业为依托，集建筑装饰、设计研发、园林绿化、房建市政、新能源、物业管理、城市微更新等于一体，致力于为客户提供城乡建设综合服务解决方案。公司深耕公共建筑装饰主业27年，不断完善装饰产业链。公司先后拿下建筑工程施工总承包壹级和市 政公用工程施工总承包壹级资质，为公司未来装饰业务拓展打下坚实基础。此外，公司业务覆盖检测、设计、施工、物业管理，形成了完整的产业链，竞争优势明显。公司收入主要来源于装饰施工业务，截至2020年，业务占公司营业收入的比例为94.40%。公司2020年实现营业收入55.81亿元，同比增长14.87%，实现归母净利润2.58亿元，近十年来，我国公共建筑市场发展迅猛，公司受益于行业的发展，营收和利润规模稳步提升。目前公司已建立深圳、华南、华东、华北等七大区域营销中心，形成了一个覆盖全国的市场网络，在珠江三角洲、长江三角洲和京津环渤海经济带等重点区域形成了稳定的品牌影响力，已充分具备跨区域经营能力。 在 “碳中和”及绿色建筑的政策背景下，光伏建筑一体化将为建筑行业带来新的增长动能：2021年6月1日，国管局、国家发展改革委联合印发《关于印发“十四五”公共机构节约能源资源工作规划的通知》，提出：国管局发文要求国家机关办公楼通过安装分布式光伏等措施，降低能耗，推动中央国家机关本级2021年6月底前全部建成节约型机关，力争80%以上的县级及以上机关2025年底前达到创建要求，可能带来近百GW 的市场。6月20日，国家能源局综合司正式下发《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》拟在全国组织开展整县（市、 区）推进屋顶分布式光伏开发试点工作。并提出申报试点的县应满足：党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于20%。社会能源消耗有很大一部分为建筑能耗，建筑节能也是整个节能减排政策的主要方向，绿色建筑，绿色建材都是这个目标驱动下的新建筑应用形式，而光伏与建筑紧密结合是改变建筑的形态的一种应用，也是未来建筑发展的趋势。公司2017年成立子公司深圳市中装新能源科技有限公司，专注于新能源项目的投资、建设与经营，不断推进光伏建筑一体化（BIPV）发电业务、风力发电业务的开展，未来或将受益于行业的发展。 城镇化建设稳步推进，行业呈现“强者恒强”：根据《国家新型城镇化规划（2014－2020年）》，我国的城镇化率低于发达国家80%的平均水平，城镇化未来仍将有较大的发展空间。城镇化水平的不断提高将持续带动基础设施建设和房地产业的发展。改革开放以来，伴随我国经济的快速增长，城市化进程不断加快。根据国家统计局资料，2010-2020年我国城镇化率由 49.95%上涨到63.89%。除城镇化进程外，居民对于住房消费领域不断增长的改善需求亦形成了房地产业中长期发展的有力支撑。更加节能、高效、绿色环保、智能、人居友好型居住环境的需求预期将持续促进房地产行业的发展。中国建筑装饰市场的市场规模呈现出不断扩大的趋势，但是从市场的企业数量看，却呈现出持续下降的态势。从2011年的14.5万家减少到2020年的11.9万家，期间有大约2.6万家的企业退出市场。其中，根据公司可转债募集说明书，截至2019年行业内有资质的企业数量约为10万家，比2018年减少了0.5万家，下降5%，是行业内首次出现有资质企业由于经营性原因退市造成了下降。在行业资金偏紧的背景下，龙头企业增速普遍快于行业，退出的大部分以承接散户装修的低资质小企业为主，显示出行业集中度提升。目前竞争结构越来越有利于行业头部公司，疫情或将加速行业产能的出清，许多小装饰公司可能会被迫退出市场，“强者恒强”趋势明显。 城镇老旧小区改造加速，头部企业更加受益：当前根据住建部公布的统计数据表明，全国还约有 17万个老旧小区待改造，蕴含着万亿级别的市场。随着新型城镇化建设、老旧小区改造和“一带一路”的深入推进，各地区加快推进了住宅装修，国民生活质量与水平提高带来的消费升级，以及生活、交通、商业配套等基础设施的建设将为建筑装饰行业提供新的发展动能。 公司重点探索装配式，未来有望实现产业升级：当前建筑业正迎来新的技术变革期，装配式建筑采用系统化设计、模块化生产及施工，具有节能减耗、封闭隔音、防火抗震等现代化功能，引领行业由粗放型向集约型转变，逐步向建筑产业现代化发展，装配式建筑作为建筑产业现代化的发展重点，也是未来建筑产业生产方式。公司以“科技提升装饰”为导向，加大对科技创新研发投入，从新材料、新工艺、新技术、新设备等方面入手，并把研发成果转化为自主知识产权，形成完善自主知识产权体系；并通过加强中装装配式研发技术团队建设、体系建设、装配式生产基地建设：同时加强同企业、供应商之间优势互补等方式，在建筑装配式领域取得一系列重大突破；并以建筑工业化的思维推动装配式装修向模块化设计、标准化制作、批量化生产、整体化安装发展，在建筑装配式装修领域取得实质性成果。 投资建议：鉴于公司以建筑装饰主业为依托，切入物业管理领域，叠加行业内城镇老旧小区改造加速、城镇化建设稳步推进等因素更加利好行业头部企业；并且公司以区块链技术应用供应链，解决行业现金流不佳的痛点，加速建筑工业化升级，重点探索装配式，未来有望实现产业升级，进一步强化公司综合竞争力。公司未来利润有望保持较快增长，首次覆盖给予“买入”评级，预计2021-2023年归母净利润分别为3.31亿元、4.31亿元、5.36亿元，EPS 分别为0.46元、0.60元、0.74元，对应PE 为12倍、9倍、7倍。 风险提示：宏观经济波动的风险；房地产行业政策调控带来的风险；市场竞争加剧的风险；工程项目的实施风险；科技转型升级及开拓新兴市场不达预期的风险；原材料价格上涨的风险；工程质量和安全施工风险。

事件：2021Q1公司实现营收 67.60亿元，同比增长 4.22%，实现归母净利润 1.73亿元，同比增长 17.15亿元。其中，牛羊肉、猪肉产业链、罐头、综合食品分别实现营收 36.18亿元、18.79亿元、4.99亿元、4.44亿元，增速分别为-4.80%、9.64%、34.95%、14.27%。 整合肉类产业链，力争高蛋白高质量发展。公司高蛋白业务覆盖猪肉、牛羊肉多品类：1）猪肉具备生猪养殖、屠宰加工销售、肉制品深加工、冷链物流及分销全产业链，协同效应下经营效率高，毛利率处于行业较高水平，同时养殖、屠宰一体化有利于缓解猪周期波动风险。2）牛羊肉通过海外投资掌握优质资源，对接国内销售通路，去年推出适合中国消费者的“银蕨农场”品牌零售包装牛羊肉产品，积极开发商超、电商等零售渠道。 2021年公司实施“高蛋白与高质量”双高发展理念，扎实推进内外协同作战，力争高质量发展。 中华老字号背书，借势国潮打造品牌年轻化。品牌食品业务上，公司有“梅林”、“大白兔”、“冠生园”等中华老字号品牌，在肉类罐头、奶糖、蜂蜜等细分行业处于龙头地位。品牌建设上，积极推动营销创新，参加“五五购物节”、老字号博览会等，借势国潮打造品牌年轻化。1）以梅林午餐肉为代表的罐头食品与同行相比市占率领先，重点打造核心爆品，融入国潮元素有望进一步打开消费市场。2）冠生园旗下品牌推出系列“混搭跨界”产品，充分进行资源联动发挥协同效应，释放老品牌新活力。低基数、消费场景恢复叠加营销推动，2021Q1罐头食品、综合食品收入复苏强劲，增速分别实现 34.95%、14.27%。 ?董事长焕新，期待国企改革持续深化。2020年8月，公司第八届董事会 第十四次会议选举吴坚为公司董事长。吴坚曾任冠生园（集团）有限公司副总经理、上海冠生园食品有限公司副总经理，在品牌运营和内部治理方面积累丰富经验。上海梅林是光明食品集团旗下重要上市公司，期待新任董事在国企改革大背景下，带领公司改善综合管理绩效、优化业务结构，向高质量发展迈进。 投资建议：公司业务多元化发展，肉类食品具备全产业链，内外协同，品牌食品细分行业居领先地位，推动创新营销，借势国潮打开消费市场。管理层面，新帅上任有望带领公司深化国企改革，向高质量发展迈进。我们预计 2021-2023年公司实现 EPS0.53、0.63、0.74元，对应 PE 15x、13x、11x，维持“增持”评级。 风险提示：海外疫情不确定性；生猪产能恢复不及预期；品牌推广不及预期；改革不及预期；食品安全问题。

事件：据安徽迎驾酒业销售有限公司发布通知，因人工成本、原材料价格上涨等原因，自 2021年 6月 20日起，生态洞藏 20（52度，1*4）售价上涨 80元/瓶。根据京东迎驾贡酒旗舰店显示，生态洞藏 20售价 788元/瓶，经过优惠活动后预估到手价 550元/瓶。 核心产品提价，紧跟次高端价格带上移。继 2019年 7月多产品提价后，定位次高端价格带产品生态洞藏 20再度提价，渠道利润增厚，有望为公司巩固次高端市场。生态洞藏系列于 2015年推出，包括洞藏 6/9/16/20，2019年推出升级版洞藏 30，布局中高端和次高端价格带并多次提价，很好地解决了公司原有主打产品定位过低的问题。2016-2020年，公司中高档白酒收入占比由 50%提升至 61.6%，顺应省内消费升级趋势，紧跟行业发展。我们预计公司 2021年归母净利润将超过 12亿元，同比增长超过26%。 投资建议：公司顺应消费升级，产品定位提升明显，品牌形象稳步提高，业绩增长可期。我们预测公司 2021-2023年 EPS 为 1.50、1.95、2.22元/股，当前股价对应 2021-2023年 PE 分别为 28X、22X、19X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不如预期；新品推广不及预期； 食品安全问题。

社保卡综合服务领域龙头企业，受益三代卡换代及其场景化 AIoT 应用普及，业绩有望跨越式发展。公司为国内领先社保卡综合服务提供商，深耕社保卡领域逾 20年，基于社保卡和人社业务需求推动和创造与社保卡关联的应用场景。2020年，受政策推动三代卡替换浪潮开启，公司基于 AIoT应用的三代卡主动发卡服务爆发式增长、城市人力资源与就业大数据服务等应用实现高增长，2020年公司实现营收 5.62亿元，同增 15.24%，其中三代卡一卡通及 AIoT 应用实现 95.71%增长至 3.23亿元，人社运营及大数据服务成倍增长 226.27%至 5093万元。2021Q1，一卡通及 AIoT 应用以及人社运营及大数据服务业务持续高增，推动总营收同增 50.99%至 1.11亿元，实现净利润 0.06亿元，同增 49.35%。 资源优势高筑，具备三代卡先发优势。公司业务已覆盖 28个省级行政区、150余个地市，服务群体数亿，其合作银行近 30家，优质客户资源显著。 此外，该业务具备较高服务壁垒，例如一卡通需提供制卡、系统、平台搭建、运维等全链条服务，需具备综合运营能力，而公司已于二代卡时代积累深厚社保卡制造、发卡、读写设备、密钥服务等全流程经验，将有利于在三代卡市场抢得发展先机。基于客户资源及技术积累，公司于三代社保卡市场市占率已达约 30%，未来随着三代卡进一步普及，业绩有望持续向好。 向应用端深度发展，多元化创新增长点。公司多方位参与一卡通建设，助力人社信息化生态完善，协助人社部门实现“全数据共享、全服务上网、全业务用卡”。基于三代卡容量大、支持 NFC 支付等特点，公司利用 AI技术面向人、证、物等多种元素，创新推出基于场景化 AIoT 的多重应用，包含政府资金支付、人力资源、农村电商运营、公交、园区等获长足进展。 政府资金支付方面，公司协助政府部门达成了 11个省份的惠民惠农财政补贴资金“一卡通”发放服务，惠及超 6900万百姓；人力资源方面，公司通过整合多个部门和渠道信息，已经在超过 16个省、150多个市县区为千万个劳动力数据提供了分析、诊断服务；在农村电商运营服务中，公司已承建 10余个区县的电子商务进农村综合示范项目，建设镇村服务站点超 200个，开展电子商务孵化培训超 7,000人次。未来随着政策推进一卡通落地，叠加政府数据开放，应用范围有望进一步拓宽，应用端市场发展潜力可观。同时，应用端信息化业务对公司社保卡业务起反向促进作用，业务间形成良性循环。一卡通服务的安全性、标准性、高效性提高了使用频率和依赖度，进而一卡通使用人数的上升也促进了公司其他业务的发展。 功能拓展+受用时间延伸共促三代卡需求，未来空间逾 120亿。据社会保障卡 20周年座谈会披露数据，截止 2020年初，全国社保卡持卡人数已超13亿，覆盖率超 93%，已开通 100余项持卡应用，而目前三代卡发放刚起步，未来替代空间广阔，若 13亿张卡全部替换完毕，每张卡按 10元价格计算，未来市场空间逾 130亿，公司有望迎发展契机。另一方面，三代社保卡于功能侧及受用时间侧均有延伸，进一步提升三代卡替代速率。 功能侧方面，多省市应用场景逐步落地，如人社部与交通运输部联合推动三代卡公交一卡通业务，四川省推动政府惠民资金通过社保卡发放，东莞对校园一卡通的推进等均促进三代卡的需求。时间侧方面，根据人社部2019年下发的《关于压缩制发周期优化社会保障卡管理服务的通知》规定，我国要在 2019年底全面实现养老金通过社保卡来领取和发放，到了2020年底养老保险业务全流程使用社保卡，养老金通过社保卡发放意味社保卡的终身受用，于银行及供应商意味着更为长期持续的服务，促进银行推动三代卡普及的积极性。 投资建议：鉴于公司资源优势高筑，已于三代卡领域获得高市场份额及领先优势，并在应用端深度发展，预计公司 2021-2023年收入分别为 8.11亿、11.91亿及 17.61亿元，归母净利润分别为 1.37亿、2.01亿及 3.01亿元，EPS 分别为 0.68、1.00及 1.50元/股，PE 分别为 27X、18X、12X，给与“买入”评级。 风险提示：三代卡换代速率不及预期、信息化应用推进不及预期、政策落地不及预期、宏观经济风险等

事件：6月23日，公司发布2021年半年度业绩预告，预计公司上半年实现归母净利润1.37亿元-1.5亿元，同比增长151.34%-175.19%。 受益于行业需求向好，公司业绩高增长：近期，我国不断强调交通强国的发展战略，以及都市圈、城市群的不断稳定发展，目前我国的轨道交通行业尤其是城市轨道交通步入快速发展阶段，公司在手订单充足；公司深耕轨道结构减振降噪行业数十年，不断扩充减振降噪产品类型，应用场景涵盖城市轨道交通、高速铁路、重载铁路和普通铁路，不断完善业务结构。 并且公司有序推进建筑减隔震以及锂盐业务，为公司带来公司新的发展动能。 《长三角一体化发展规划“十四五”实施方案》通过，长三角多层次轨道交通战略部署落实，干线、城际、市域（郊）轨道交通未来空间广阔，为减振降噪市场带来了巨大机遇：：改革开放以来，长三角地区轨道交通的发展迈入了更高质量、更高水平、更高层次的新阶段。《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》要求在共建轨道上的长三角，推动交通运输更高质量一体化发展的战略目标下，以一体衔接，互联互通；科学布局，支撑引领；绿色智能，便捷高效；改革创新，合作共赢为基本原则，加快构建功能定位准确、规划布局合理、网络层次清晰、衔接一体高效的现代轨道交通系统，全面提升轨道交通运输服务品质，高起点高标准高水平打造轨道上的长三角。《规划》的发展目标中明确指出，到2025年，要基本建成轨道上的长三角，形成干线铁路、城际铁路、市域（郊）铁路、城市轨道交通多层次、优衔接、高品质的轨道交通系统。轨道交通总里程达到2.2万公里以上，新增里程超过8000公里，高速铁路通达地级市以上城市，铁路联通全部城区常住人口20万以上的城市，轨道交通运输服务覆盖80%的城区常住人口5万以上的城镇。其他目标包括：干线铁路营业里程约1.7万公里，其中高速铁路约8000公里，骨干通道能力全面提升，形成长三角与相邻城市群及省会城市3小时区际交通圈；城际铁路营业里程约15000公里，长三角地区相邻大城市间及上海、南京、杭州、合肥、宁波于周边城市形成1-1.5小时城际交通圈；市域（郊）铁路营业里程约1000公里，上海大都市圈及其他都市圈形成0.5-1小时通勤交通圈；至2035年，建材高质量现代化轨道上的长三角，实现干线、城际、市域（郊）、城市轨道交通设施布局一张网、枢纽衔接零换乘、运营服务品质优，长三角成为轨道交通网格化、一体化、智能化、绿色发展的样板区，轨道交通全面引领推动区域一体化发展。 交通建设是建设现代化经济体的先行领域，国家以打造交通强国为目标，重点建设交通基础设施：近期，国家陆续发布一系列关于轨道交通建设的文件，包括2019年9月份，中共中央国务院就发布了《交通强国建设纲要》；2021年2月，中共中央国务院发布的《国家综合立体交通网规划纲要》；2020年12月，国务院办公厅转发了国家发改委的《关于推动都市圈市域郊铁路加快发展意见的通知》；2021年3月，国家发展改革委员会等单位发布的《关于进一步做好铁路规划建设工作意见的通知》；以及4月份发布的《2021年新型城镇化和城乡融合发展的重点任务》等相关的文件。其核心目的是以某一特大城市为重点发展，以城市为主体，并以都市化，城镇化的目标发展，建设多层次立体的轨道交通；将民航、公路、水运、邮政、管道、铁路（包含高铁，城际，近郊铁路等等）向一体化融合方面发展转变。高速铁路、市域铁路、地铁的建设作为整个交通发展和地区经济发展的基石，加上新型城镇化建设以及都市圈的概念，我们认为铁路城轨建设未来的空间巨大，进而持续提升对于轨道交通减振降噪的需求，产品渗透率有望进一步提升。 投资建议：公司作为轨交减振降噪领域龙头企业，下游轨道交通行业的高速发展带来需求增速高企，公司发起募投项目，提升产品产能，完善产品体系，核心竞争力得到增强，同时公司开拓建筑减隔震以及锂化物系列产品，有望进一步提升公司业绩，继续给予“买入”评级，预计2021-2023年归母净利润分别为3.11亿元、4.78亿元、7.20亿元，EPS分别为0.91元、1.40元、2.11元，对应PE为26倍、17倍、11倍。 风险提示：市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，新业务、新市场拓展风险，行业环境变化风险。

事件：五粮液于6月18日召开股东大会，明确2021年经营目标仍是“力争实现营业总收入两位数增长”，展望十四五，要抓住机遇，布局新一轮高质量发展，持续优化产品结构、深化营销组织变革、加强优质产能建设，实现酒业销售过千亿目标，巩固浓香第一地位。 主品牌结构持续优化，系列酒聚焦四大单品。主品牌方面，公司坚持“三性一度”原则，进一步完善501五粮液、经典五粮液、第八代五粮液、低度五粮液、定制酒和文化酒为主的产品体系。其中，经典五粮液作为战略高端产品，是实现高质量发展的关键所在，接下来将围绕渠道布局、强品鉴活动、消费氛围营造展开，预计十四五末破投放量突破1万吨。系列酒方面，集中力量打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四个全国性大单品，通过产品结构调整、强化核心终端建设、真实有效使用费用、优化渠道价差分配、打造营销铁军团队，划规划2021年系列酒营收超百亿元，十破四五末力争突破200亿元。 数字化赋能渠道精细管理，团购组织优化再发力。公司持续深入营销组织变革，打造数字化营销队伍，战区实行网格化管理，以数字化赋能渠道，实现更精准有效的市场反映、管理能力。现已建立传统、团购和创新三大渠道，团购定位接近消费者和市场的最近渠道，具有重要战略意义，在总部和战区层面均实现组织结构优化，从事团购工作人员近300人，团购团队全面完成向终端转型。 加强优质产能建设，到总产能将达到22万吨，名酒率有望进一步提高。优质产能建设从两方面进行，一是扩大原酒产能，十四五期间，五粮液将新增12万吨原酒产能，总产能达到22万吨，同时增加原酒储存能力，基酒储存能力从目前45万吨进一步扩大到100万吨；二是提高名酒率，现在浓香名酒率20%左右，公司将从生产过程的工艺和装备创新、发酵机理研究创新、行业技术规范和标准创新、作坊管理向现代企业转型等途径提高名酒率。 投资建议：公司围绕“三性一度”、“三个聚焦“原则，产品体系清晰，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环，看好2021实现高质量市场份额提升目标。我们预测公司2021-2023年EPS为6.44、7.55、8.81元/股，当前股价对应2021-2023年PE分别为46X、39X、34X，基于行业集中度提高，高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，维持”增持“评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不如预期；新品推广不及预期；食品安全问题。

事件：2021年6月7日，国家发展改革委向上海市、江苏省、浙江省、安徽省发展改革委印发关于《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》的通知。 长三角多层次轨道交通战略部署落实，干线、城际、市域（郊）轨道交通未来空间广阔，为减振降噪市场带来了巨大机遇：改革开放以来，长三角地区轨道交通的发展买入了更高质量、更高水平、更高层次的新阶段。 《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》要求在共建轨道上的长三角，推动交通运输更高质量一体化发展的战略目标下，以一体衔接，互联互通；科学布局，支撑引领；绿色智能，便捷高效；改革创新，合作共赢为基本原则，加快构建功能定位准确、规划布局合理、网络层次清晰、衔接一体高效的现代轨道交通系统，全面提升轨道交通运输服务品质，高起点高标准高水平打造轨道上的长三角。《规划》的发展目标中明确指出，到2025年，要基本建成轨道上的长三角，形成干线铁路、城际铁路、市域（郊）铁路、城市轨道交通多层次、优衔接、高品质的轨道交通系统。轨道交通总里程达到2.2万公里以上，新增里程超过8000公里，高速铁路通达地级市以上城市，铁路联通全部城区常住人口20万以上的城市，轨道交通运输服务覆盖80%的城区常住人口5万以上的城镇。其他目标包括：干线铁路营业里程约1.7万公里，其中高速铁路约8000公里，骨干通道能力全面提升，形成长三角与相邻城市群及省会城市3小时区际交通圈；城际铁路营业里程约15000公里，长三角地区相邻大城市间及上海、南京、杭州、合肥、宁波于周边城市形成1-1.5小时城际交通圈；市域（郊）铁路营业里程约1000公里，上海大都市圈及其他都市圈形成0.5-1小时通勤交通圈；至2035年，建材高质量现代化轨道上的长三角，实现干线、城际、市域（郊）、城市轨道交通设施布局一张网、枢纽衔接零换乘、运营服务品质优，长三角成为轨道交通网格化、一体化、智能化、绿色发展的样板区，轨道交通全面引领推动区域一体化发展。 《长江三角洲地区多层次轨道交通规划》要求严守环保红线，未来减振降噪产品渗透率有望持续提升：《规划》提出在持续推动建设轨道上的长三角的同时，加强生态保护；节约集约利用土地资源；做好污染控制以及严格遵守环境保护相关法律法规。其中要求采用综合措施有效防治轨道交通沿线振动和噪声问题。近年来，振动及噪声问题已经收到政府政策及相关地区居民的重视；未来随着轨道的大量铺设与应用及人们环保意识的增强和对生活品质要求的提高，并且干线、城际、市域（郊）轨道交通未来建设途径多为人口稠密地区，我们认为未来轨道交通减振降噪需求强烈，减振需求升级有望持续带来产品渗透率的更大提升。 浙江省全力推进都市圈一体化建设，城际、市域铁路中长期建设目标明确：近期，浙江省发布“十四五”规划纲要。规划中首先要求加快铁路建设，“十四五”期间，浙江省铁路建设将重点推进三个方面工作：一是持续推进高速铁路网建设，加快杭温、杭绍台、甬舟、通苏嘉甬、沪乍杭等项目建设实施；二是加快优化普速铁路网布局，推进港口后方铁路通道建设，完善港口集疏运系统，实现与国家干线网的高效贯通；三是全面推进铁路专用线项目建设，打通铁路疏港、进企、入园“最后一公里”。 浙江轨道交通“十四五”期间总投资将超4000亿元，其中都市圈城际铁路、市域(郊)铁路建设里程超800公里(含既有线改造里程)，总投资超1500亿元;城市轨道交通建设里程超400公里，总投资超2500亿元。针对轨道交通规模问题，《规划》提出，到2025年，全省轨道交通运营网络规模将达到1300公里，实现轨道交通重点城镇覆盖率达到60%，日均保障近800万人次出行;到2035年，全省轨道交通规模达到3000公里，其中城市轨道交通规模达到1200公里;到本世纪中叶，实现轨道交通重点城镇覆盖率达到100%，出行分担率达到50%。“十四五”期间，浙江省将进一步加快高铁网的建设，全力推进都市圈一体化建设，并着力于高质量现代化的综合交通体系建设。 城市地铁规划的申请更加注重地方财政及本身营利性，健康良性、可持续发展成为未来必然发展趋势：国家当前适当加强城市轨道交通建设控制，其实质是为了更好有序、健康、稳步的发展轨道交通。近期网络上针对网友询问某城市云轨交通开建信息时，出现“国家已不再受理启动轨道交通建设规划申请（即首轮规划）、已有地铁的城市从严控制新一轮建设规划审批”，其实不然，我国的城市轨道交通还是在快速有序的建设和发展，根据刚刚发布的《城市轨道交通2020年度统计和分析报告》，十三五期间年均新增运营里程增长率达到17%，较十二五期间翻了一倍以上，累计共35个城市的新一轮城轨交通建设规划或规划调整获国家发改委批复并公布，涉及新增规划线路长度共计4001公里（2020年底累计开通的城轨线路里程为7969km），新增计划投资合计29782亿元。国务院办公厅《关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见》（国办发〔2018〕52号）明确提出“申报建设地铁的城市一般公共财政预算收入应在300亿元以上，地区生产总值在3000亿元以上，市区常住人口在300万人以上。引导轻轨有序发展，申报建设轻轨的城市一般公共财政预算收入应在150亿元以上，地区生产总值在1500亿元以上，市区常住人口在150万人以上。” 实际上目前我国已有65个城市的轨道交通线网规划得到批复，其中已实施建设的达61个城市、开通城市轨道交通的达到45个城市。部分城市主要还是由于目前财政收入和市区人口不达标而影响批复。此外，我 们认为对于中小城市（未达到建设地铁要求的），国家鼓励建设市域铁路，市域铁路需要城市圈内几个城市、城镇进行贯通互联，这需要有总体规划，这个总体规划需要由省或市牵头。对于目前不达标建地铁的城市部分已在开展市域铁路的规划工作，由于市域铁路规划不是一个中小城市独立工作，所以对于某单一中小城市提出的城市轨道交通规划获批的可能性较低。 我们认为目前政策的侧重点为注重行业内可持续发展，规范化发展，要求统筹规划，特别注意注重整体规划发展。从行业内长远看，规范有利于持续性的发展，另外减震降躁主要需求是都市圈核心区域，限制的对象主要为地方债务风险高、城区常住人口较少、客流强度常年在低位徘徊的地区居多。并且我们认为建设门槛的提高，不会影响到重点城市群和都市圈的城轨建设，反而由超大、特大城市引领的城市群、都市圈，它们的交通优势将得到进一步的加强。 公司具有前瞻性的抓住市场机遇，定增扩产，完善产品体系，未来有望长期获益：公司于2021年6月8日发布向特定对象发行股票募集说明书。 募集资金净额将用于：年产 40万平方米橡胶减振垫产品生产线建设项目、年产 45万根钢轨波导吸振器产品生产线建设项目、以及补充流动资金。随着城市群、都市圈、同城化建设的大力推进，为城市轨道交通的发展打开了空间。城市轨道交通会穿越主要的商业区及居民区，对减振降噪要求较高，受城镇化影响，轨道交通减振里程占全线长度的比例将越来越高。此次募投项目的实施有利于缓解公司产能紧张的现状，提升供货效率，支持公司未来销售业绩的快速增长，也将增强公司钢轨类产品的生产能力，为客户提供多种选择，也为获取该类产品订单提供产能支撑，并且公司丰富的项目经验、良好的口碑和优质的客户资源为本项目的实施提供了较好的保障，同时增强公司综合竞争力，巩固行业龙头地位，为实现公司的发展战略奠定坚实的基础。 投资建议：公司作为轨交减振降噪领域龙头企业，下游轨道交通行业的高速发展带来需求增速高企，公司发起募投项目，提升产品产能，完善产品体系，核心竞争力得到增强，同时公司开拓建筑减隔震以及锂化物系列产品，有望进一步提升公司业绩，继续给予“买入”评级，预计 2021-2023年归母净利润分别为 3.11亿元、4.78亿元、7.20亿元，EPS 分别为0.91元、1.40元、2.11元，对应 PE 为 24倍、16倍、11倍。 风险提示：市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，新业务、新市场拓展风险，行业环境变化风险。

疫情缓解后营收净利稳定增长，21年 Q1业绩超预期。公司披露 20年年报显示，20年实现营业收入 18.1亿元，同比增长 14.27%，实现归母净利润 2.32亿元，同比增长 27.95%。其中，20年 Q1仅实现 2.5亿元营收，系疫情导致众多下游企业停工停产所致，Q2之后随着全国复工复产，营收呈现稳定增长态势。21年 Q1实现营收 5.8亿元，同比增长 130.54%，与 19年 Q1相比也有超过 30%的增长，说明公司目前受疫情影响较小。 21年 Q1实现归母净利润 7314万元，同比增长 300.5%，净利率为 12.65%。 未来预计随着公司生产基地扩建以及高毛利的冷冻烘焙占比提升，净利率稳中有升。 居民烘焙品消费增长空间可观，冷冻烘焙食品优化行业发展经营模式。 公司立足于烘焙原料的生产和冷冻烘焙食品的研发。根据招股说明书数据，2019年我国内地人均烘焙制品消费额仅为 24.6美元/人，远低于饮食结构相似的日本和中国港台地区。随着年轻一代追求便捷的生活方式，口味也更加多元化，可以同时提供美味和便捷属性的烘焙产品消费量预计仍有较理想的增长空间。除此之外，众多烘焙产品门店的利润被不断上涨的房租，人力成本压缩，且为保持产品质量稳定又难以扩大规模。同时具备预包装产品和现烤产品优势的冷冻烘焙产品解决了这一难题，使众多烘焙企业节省厨房成本的同时保证了产品口味的稳定。公司将冷冻烘焙食品作为产品研发推广的重要一环，其对利润的驱动作用已经显现，2021年 Q1，公司收入增长的主要来源为冷冻烘焙食品收入，较上年同期增长144.24%，占比达 57.86%。 多元化销售渠道和丰富的产品体系双驱动，共同构建公司竞争壁垒。截止 2020年底，公司共有超过 650种产品，涵盖了奶油、水果制品、酱料和冷冻烘焙食品等多个品类，产品种类丰富多样。平均每年推出的新产品及新应用方案超过 50个。凭借着高质量的终端产品，公司下游合作厂商涵盖了众多知名烘焙企业，大型商超，大型连锁酒店和连锁餐厅，销售渠道遍布全国 357个城市（截至 2020年底），且不断向三线以下城市下沉。 确保了公司新产品能够快速占领市场，减少单一销售渠道带来的波动风险。长久以来积累的领先产品技术优势和渠道优势，使其在行业中具有较强的竞争力。未来几年公司将进一步进行产能全国化布局，在华南、华东、华北以及海外将拥有六个大型生产基地和四个技术研发中心，深度优化运营结构。 投资建议：我们预计 2021-2023年公司实现 EPS 1.98、2.60、3.35元，对应 PE 80、61、47，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，食品安全问题，产能扩建不及预期等。

深耕烘焙油脂领域 20年，大力拓展产品范围助力公司长远发展。公司产品按照应用领域来分主要有烘焙应用油脂、淡奶油、馅料、冷冻面团、进口品五大系列，产品范围涵盖 200多个品种。其中油脂是公司最核心的业务，公司已深耕烘焙油脂领域 20余年，年产能约为 10.11万吨，在行业中排名靠前。但是目前国内烘焙油脂行业面领着国外企业的强势竞争，因此，公司并不止着眼于烘焙油脂领域，更大力发展淡奶油，冷冻面团等产品的研发和应用场景的延展。规划未来三年将事业版图拓展至西点蛋糕、伴手礼，烘焙企业门店冷冻面团全品类供应等领域，以顺应普通消费者庞大且多元化的市场需求以及企业用户对品质把控和利润控制的目标。未来冷冻面团，烘焙油脂等有望持续带动公司盈利增长。 盈利能力稳步提升，规模效应凸显。公司 20年共实现营业收入 23.22亿元，同比下跌 1.2%，但 20年实现归母净利润 3.25亿元，同比增长 9.0%。 此外，公司 2018-2020年主营业务毛利率保持着较高且稳定上升的趋势，分别为 34.97%/38.74%/38.78%，净利率分别为 11.75%/12.69%/14.02%。21年 Q1营收较 20年 Q1增长明显，实现营收 6.48亿元，同比增长 43.69%，实现归母净利润 9764.67万元，同比增长 127%。与 19年 Q1相比，营收增长也达到了 16.2%，净利润增长 18.7%。另一方面，烘焙油脂企业近年来呈现出明显的规模效应和品牌效应，只有拥有完备的生产设备和技术支持的烘焙油脂企业，才能满足各个环节的高标准要求。在行业竞争中保持优势，公司经过多年发展，具备成规模的专业生产线和技术团队，在未来行业竞争中极具优势。 直销经销同步发展，积极开拓区域市场优化销售渠道。目前公司收入中经销收入占据了 60%以上，主要针对分散的但数量众多的终端客户，这类客户管理难度较大，而经销模式可以将终端客户归入经销商的管理范围，从而大大降低管理成本。除此之外，对于生产经营规模较大的加工企业，公司采用直销模式，公司目前已与众多优质直销客户保持了多年合作关系。直销经销同时发展的模式在针对分散客户降低成本的同时，也维系住了高端直营客户，使公司具备销售渠道上的优势。区域拓展方面，公司积极计划未来三年将针对全国各个主要经济带，加大投资、深化三四线城市销售渠道下沉。销售区域的开拓有望为公司带来更多优质长期合作客户，实现更高的市场渗透率。 投资建议：我们预计 2021-2023年公司实现 EPS 0.90、1.03、1.23元，对应 PE 54、48、41，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，食品安全问题，区域拓展不及预期等。

事件：近日，全球权威品牌价值评估机构 Brand Finance 发布《BrandFinance2021年度全球最具价值烈酒品牌 50强》榜单，五粮液以 257.68亿美元品牌价值位居榜单第二，较去年同比增长 23.5%，获 AAA（最高等级）评级。 主品牌结构持续优化，系列酒发力聚焦四大单品。主品牌方面，公司坚持“三性一度”原则，进一步完善 501五粮液、经典五粮液、第八代五粮液、五粮液 1618、低度五粮液为主的产品体系。2021年在保持第八代普五总体稳定增长的基础上，重点打造经典五粮液，拟推出经典 20/30/50，聚焦高地和重点市场，注重培育意见领袖和高端消费圈层营销。系列酒方面，集中力量打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四个全国性大单品，通过产品结构调整、强化核心终端建设、真实有效使用费用、优化渠道价差分配、打造营销铁军团队，规划 2021年系列酒营收超百亿元，十四五末力争突破 200亿元。 品牌、产品、渠道将同发力，经营进入正循环，2021年以“高质量市场份额提升”为目标。进入十四五，公司产品体系进一步完善，品牌建设进一步夯实。渠道上通过数字化赋能，动态优化经销商配额，实现传统渠道精细化管理；加码团购、新零售，推动渠道多元发展，同时掌控量价政策，把握核心终端，培育消费者意见领袖。今年批价有望站上千元，届时渠道利润更厚，经销商动力更足，改革红利释放更充分。而新推出的经典五粮液和小五粮，预计今年开始将有亮眼表现。公司品牌、产品、渠道将同发力，经营进入正循环，从而实现高质量发展的目标。 投资建议：公司围绕“三性一度”、“三个聚焦“原则，产品体系清晰，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环，看好 2021实现高质量市场份额提升目标。我们预测公司 2021-2023年 EPS 为 6.36、7.51、8.75元/股，当前股价对应 2021-2023年 PE 分别为47.0X、39.9X、34.2X，基于行业集中度提高，高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，维持”增持“评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不如预期；利润率提升不如预期；食品安全问题。

20年品牌升级使费用激增以致亏损，21年年Q1净利润创历史新高。来伊份发布2020年年报表示，2020年实现总营收40.26亿，同比增长0.59%，净利润亏损6519.54万，同比下降728.65%。年报对亏损原因做出说明：系公司拓展渠道，优化人才结构，推动品牌升级宣传，公司销售费用、管理费用大幅增加，导致业绩出现亏损。21年Q1公司实现营业收入12.15亿元，同比下降7.59%。实现净利润8028.95万元，同比增长9.65%，创历史新高。由于疫情受控，来伊份线下门店有望稳步恢复增长态势，发挥其发达的线下门店网络优势。与此同时，线上渠道持续发力，继续带动公司盈利增长。 自有白酒品牌全渠道销售，深化提升公司食饮行业布局。来伊份日前在互动平台对投资者表示，公司全资子公司——上海醉爱酒业有限公司已在去年推出自有品牌酱香型白酒产品——海派酱香53°醉爱酱香型白酒，打造上海本地化酱香酒品牌。目前在来伊份全渠道（包括线上平台，线下门店及团购经销渠道）销售。“上海醉爱酒业”2020年实现营收132.81万元，初具规模，未来发展态势良好。 立足传统内核全面升级“新鲜零食”品牌战略，市场份额有望持续增长。 为顺应市场出现的对健康饮食、营养消费升级的需求，来伊份以“新鲜”为内核作为品牌战略升级的支撑点，全面提出新鲜零食战略，包括全新的LOGO升级、新的品类布局、精细化会员运营。并发布全新“鲜”标设计、新鲜零食礼盒和未来概念门店，完成全面的系统化升级。用原料优鲜、技术保鲜、包装锁鲜、产销争鲜、配送领鲜五大标准将“新鲜零食”作为系统性工程进行打造。辅之其庞大的门店数量和持续推进的“万家灯火”计划，多轮驱动公司品牌战略升级，有望使公司赢得更大的市场份额和增长空间。 投资建议：我们预计2021-2023年公司实现EPS0.89、0.74、0.85元，对应PE17、20、18，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，食品安全问题，品牌战略布局不及预期，新业务发展不及预期等。

事件：2021 年6 月8 日，公司发布向特定对象发行股票募集说明书。公司本次向特定对象发行股票募集资金总额（含发行费用）不超过8.1 亿元，募集资金净额将用于：年产 40 万平方米橡胶减振垫产品生产线建设项目、年产 45 万根钢轨波导吸振器产品生产线建设项目、以及补充流动资金。 我国轨道交通减振产品市场空间大，橡胶减振垫募投项目将助公司突破产能瓶颈，促进公司更快发展：隔离式橡胶减振垫是公司现有主营业务产品之一，本次项目投资总额为56,822.95 万元，本次向特定对象发行股票募集资金拟投入49,800.00 万元，拟建设周期为3 年，投产期为10 年，预计第5 年完全达产。项目完全达产后预计实现年均销售收入31,905.18 万元，年均净利润8,206.90 万元。近年来，国家发布了一系列政策，支持我国轨道交通产业的发展，鼓励城市轨道交通减振降噪技术的应用。目前我国城市轨道交通建设逐渐从一线城市、二线城市推广到三、四线城市，线路规模和投资额稳步增长，此外，随着城市群、都市圈、同城化建设的大力推进，为城市轨道交通的发展打开了空间。城市轨道交通会穿越主要的商业区及居民区，对减振降噪要求较高，受城镇化影响，轨道交通减振里程占全线长度的比例将越来越高。而近年来，公司隔离式橡胶减振垫销量迅速增长，目前该产品的产能利用率已经处于饱和状态，市场对该产品的需求不断增加。此次募投项目的实施有利于缓解公司产能紧张的现状，提升供货效率，支持公司未来销售业绩的快速增长，并且公司丰富的项目经验、良好的口碑和优质的客户资源为本项目的实施提供了较好的保障。 项目提升钢轨波导吸振器的产能，完善公司产品体系，增强核心竞争力，巩固行业龙头地位：钢轨波导吸振器为公司现有轨道结构减振产品之一，属于钢轨类减振产品，主要由减振契块、弹性夹、橡胶垫条及粘结材料组成，安装于钢轨两侧，可直接降低列车通过时的轮轨噪声，又不损害钢轨和其它部件的正常功能。本次项目拟投资总额为8,736.35 万元，本次向特定对象发行股票募集资金拟投入7,200.00 万元，拟建设周期为3 年，投产期为10 年，预计第5 年完全达产。项目完全达产后预计实现年均销售收入8,170.81 万元，年均净利润1,114.50 万元。轨道交通建设项目设计时会根据建设地点的具体环境、减振标准要求，考虑不同产品的减振效果及成本情况，来确定使用减振产品的种类和数量，部分线路亦会综合采取多种减振降噪技术、使用不同类型的减振产品，以达到减振要求。此次募投项目的建设将增强公司钢轨类产品的生产能力，为客户提供多种选择，也为获取该类产品订单提供产能支撑，有利于丰富公司在轨道结构减振领域的产品类型，完善产品体系，增强公司综合竞争力，巩固行业龙头地位，为实现公司的发展战略奠定坚实的基础。 强制性建筑抗震要求政策将直接推动大量市场需求释放，公司扩展建筑减隔震领域，未来有望直接受益于市场需求扩容：强制性要求政策的覆盖范围占全国县级行政区划单位总数的56%。假设覆盖人口数达到全国总人口的50%。云南省全部国土面积都处于 6 度及以上的地震烈度设防区，其中7 度和8 度设防面积占全省总面积的78.6%，假设云南省强制政策覆盖的人口数达到全省的 80%。根据 2020 年人口普查数据，全国总人口的50%为云南强制政策覆盖的人口数的18.7 倍。以此估算《建设工程抗震管理条例（草案）》实施后减隔震市场规模为云南目前市场规模的18.7倍，以震安科技2020 年云南省省内收入3.8 亿元作为参考，根据其招股书披露的数据，假设公司云南省省内市占率50%，则2020 年云南省减隔震市场规模7.6 亿元，全国潜在市场规模为云南省的18.7 倍，即142 亿元。展现市场空间的扩张潜力巨大。 投资建议：公司作为轨交减振降噪领域龙头企业，下游轨道交通行业的高速发展带来需求增速高企，公司发起募投项目，提升产品产能，完善产品体系，核心竞争力得到增强，同时公司开拓建筑减隔震以及锂化物系列产品，有望进一步提升公司业绩，继续给予“买入”评级，预计 2021-2023年归母净利润分别为 3.11 亿元、4.78 亿元、7.20 亿元，EPS 分别为0.91元、1.40 元、2.11 元，对应 PE 为 17 倍、11 倍、7 倍。 风险提示：市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，新业务、新市场拓展风险，行业环境变化风险，《建设工程抗震管理条例》实施进度低于预期。