事件：5月21日，金种子发布招标公告，对公司五码关联生产线与赋码采集技术改造工程进行公开招标。 五码关联，推进产品数字化管理。采集赋码改造能为公司馥合香系列、醉三秋1507系列、徽蕴金种子系列、柔和种子酒系列产品赋唯一标识二维码，在产线上实现瓶盖内码、外码、盒码、箱码、托盘码“五码”采集关联。同时建设基于二维码的管理系统平台，实现产品追溯、防伪防窜、消费者互动、渠道库存管理等功能，产品端数字化改造将有利于进一步提高经营管理效率，增强市场掌控力。 承上启下，全面发力中高端，力争高质量发展新开局。根据公司“十四五”发展战略规划，2020-2022年是战略调整期。2020年为改革发展元年，实现白酒销售企稳回升、打造公司全新品牌形象、市场布局新版图等成就。 2021年承上启下，聚力主业做强，力争实现高质量发展新开局，全年销售收入目标13亿元。公司将进一步加快以金种子馥合香为主体的核心产品市场培育进度，全面切入安徽省市场主流价位，抢占消费升级红利，主要做法如下：1）继续强化精准传播，着力构建品牌口碑势能；2）完善消费者互动社群营销体系，加快推进“馥香荟”系统建设，实现馥合香私域流量的数字化深度运营；3）市场聚焦核心区域，打造品牌销量排头兵。 省内明确核心战略市场及运营方向，全面夯实“2+6”核心市场。省外市场坚持机会型运作，市场开发仍以长三角、珠三角、京津冀作为重点目标开发区域。 投资建议：今年是十四五开局之年，也是公司改革元年，为实现2025年50亿销售收入的目标，公司积极调整产品结构，聚焦馥合香新品类，打造大单品，预计未来五年将进入发展快车道。我们预计2021-2023年公司实现EPS0.09、0.15、0.28元，对应PE 167x、100x、55x，维持“增持”评级。 风险提示：价格走势不及预期；利润率提升不及预期；公司经营管理变化大；产品需求不及预期；战略目标实现不及预期；食品安全问题。

事件：近日，中国品牌日活动在上海隆重开幕，中新药业亮相天津线下展馆的 “津心良药”板块，展示了速效救心丸、通脉养心丸、清肺消炎丸、轻咽滴丸等独家产品，在中药领域的竞争实力备受业界认可。 中药领域知名企业，产品集群丰富，独家核心大单品具备长期提价空间，叠加混改落地，公司业绩增长确定性较强。公司现有产品涵盖心脑血管系统、呼吸系统、泌尿系统及抗肿瘤、胃肠系统五大领域，依据大品种战略共打造了30个代表品种和500余个普通品种。其中，独家品种速效救心丸作为冠心病等心血管病的极少数急救类及常备用药，长期仍具有较大的量、价增长空间；其余品种药品治疗领域覆盖全面，具有确定的疗效，在中药行业中口碑优异，未来华北以外地区的销量有望进一步上升。此外，原有的国有机制对公司形成多重制约，如医药流通业务资金占用大、毛利率低，销售资源分散、激励不足等，此次混改落地，有望为公司提高经营效率、改善内部管理带来积极影响。 投资建议：在公司经营持续改善的条件下，公司的医药资源优势明显，可持续的利润增长完全可期，估值具有持续提升的较强基础，预计动态PE在25-35倍将会是未来估值的中枢水平。我们预计2021-2023年公司实现EPS1.15、1.43、1.72元，对应PE 21.5x、17.4x、14.4x，维持“增持”评级。 风险提示：医药行业政策调整、医保目录调整、行业增速下滑、集采常态化价格体系重塑、原材料涨价、研发风险、药品质量风险。

事件：近日金达威发布关于变更公司经营范围的公告，新增食品经营、保健食品销售、食品互联网销售、化妆品批发、卫生用品和一次性使用医疗用品销售等业务。 原料+专利技术优势，积极布局医美领域。中国医美行业近年保持高速增长，艾瑞咨询数据显示，2012-2018年行业CAGR约30%，预计2023年有望达3000亿元，市场空间巨大。公司紧跟消费需求热点，逐步开展玻尿酸口服液、软糖等营养保健食品、玻尿酸医美系列及NMN面膜、NAD面膜、Q10面膜、玻尿酸系列美容护肤产品的前期开发工作，已有部分产品推出市场，如舞昆新品NMN+玻尿酸、玻尿酸果冻等产品已经在舞昆天猫旗舰店销售。未来在健康快消领域，公司涉足美容日化版块竞争优势有二：一方面，作为A股营养健康全产业链龙头企业，有强大的原料资源，根据内蒙古自治区投资项目在线审批办事大厅信息，内蒙古金达威药产业有限公司年产200t透明质酸钠改扩建项目已经备案；另一方面，公司拥有满足多样化健康需求的产品及自主创新的专利与技术，相关领域、相关产品能够相辅相成。 投资建议：：金达威是全球维生素A主要供应商之一，辅酶Q10市占率预计60%以上，保健品具备全产业链，战略看好NMN发展。同时，依托原料、技术优势布局医美领域，有望打造增长新引擎。公司未来会继续“生产制造+品牌运营”的双主业模式。预计公司2021-2023年EPS为2.04、2.41、2.83元，对应PE分别为21.6倍、18.3倍、15.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场扩张不及预期、下游需求不及预期、产品价格大幅下降、原材料价格大幅波动、环境保护风险、安全生产风险、国内行业监管政策对公司经营产生的影响。NMN产品占公司销售比例很低，未对公司目前业绩产生重大影响。公司NMN产品效用未经过FDA评估，不用于诊断、治疗、治愈或预防任何疾病。

20年业绩基本符合预期，21年Q1奠定全年高增基础。根据水井坊披露的2020年年度报告和2021年一季度报告，公司20年实现营业收入30.06亿元，同比下降15.1%，实现归母净利润7.31亿元，同比下降11.5%，其中，Q4营业收入、归母净利润分别为10.60亿元、2.30亿元，同比增速分别为19.3%、22.7%。全年来看，基本符合公司预期，自疫情得到控制的下半年开始，业绩复苏趋势不断加强。21年Q1实现营业收入、归母净利润分别为12.40亿元、4.19亿元，同比增速分别为70.2%、119.7%，有望助力公司实现全年高增长的发展目标。 产品结构进一步优化，毛利率持续提升。分产品来看，20年高档酒（公司年报口径，以“水井坊”品牌为代表）营收29.28亿元，酒类产品占比97.5%，同比提升1.2个百分点，中档酒（天号陈、系列酒）营收0.76亿元，酒类产品占比2.5%，产品结构进一步优化。从盈利能力看，20年高档酒毛利率水平84.8%，同比提升1.01个百分点，中档酒毛利率水平61.2%，同比提升2.63个百分点，酒类业务整体毛利率提升至84.2%。产品升级创新是公司三大核心策略之一，接下来将对井台、典藏大师版等大单品进行持续升级，夯实次高端优势价格带，拉升品牌价值。 长期向好趋势不变，重回高增长通道。公司具备强大品牌力，“水井坊”品牌成立之初即定位高档白酒，从井台系列到典藏、菁翠，不断提升产品价值；营销持续创新，精准捕捉意见领袖和高端消费人群；新总代和核心门店模式精细化渠道管理，加码宴席市场、团购业务。看好水井坊保持品牌、营销、渠道成长动力，叠加布局酱酒领域，浓酱双轮驱动发展，有望赢取更大的次高端与高端市场份额，重回高增长通道。 投资建议：自2020年下半年走出疫情阴影，水井坊业绩复苏态势持续加强，20Q4、21Q1营收及利润增速靓丽，产品结构进一步优化，实现高质量增长。展望未来，公司次高端品牌力强，营销树立行业标杆，渠道深耕细作，健康成长动力充足，长期向好趋势不变。我们预计2021-2023年公司实现EPS 2.05、2.62、3.26元，对应PE 49、39、31，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；渠道全国化布局不及预期；产品升级不及预期等。

事件：公司2021年一季度实现营业9.01亿元，同比增长12.60%，实现归母净利润3.0亿元，同比增增长38.37%，实现扣费归母净利润2.77亿元，同比增长32.92%。 至一季度盈利能力大幅增强，毛利率升至56.23%（（同比+3.69pcts）），净利至率升至33.60%（同比+6.65pcts。）。从盈利能力看，在新会计准则运费调整的情况下公司一季度毛利率仍然大幅回升，主要原因可能是主要产品辅酶Q10延续涨价态势，公司充分受益。从费用率看，21Q1销售费用率为6.38%，同比降2.75pcts，管理费用率为11.77%，同比增1.98pcts，财务费用率为0.19%，同比降0.39pct。，从新产品新项目情况看，今年保健品NMN依然有很大看点，一是一季度公司针对NMN的含量又推出了3个系列新品，分属不同价位，给予不同消费者更多选择空间，更有利于打开市场，根据天猫的数据，公司NMN产品自去年7月份上架以来在同类产品种销量领先；二是500吨辅酶改扩建项目将于今年投产，主要是生产NMN，保障NMN产品的原料供应。综合来看，今年公司主要产品辅酶Q10价格继续上行，维生素维稳为主，保健品销售情况预计良好，全年业绩能录得较好增长。 投资建议：金达威是全球维生素A主要供应商之一，辅酶Q10市占率预计60%以上，保健品具备全产业链，战略看好NMN发展，公司未来会继续“生产制造+品牌运营”的双主业模式。预计公司2021-2023年EPS为2.04、2.41、2.83元，对应PE分别为18.6倍、15.8倍、13.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场扩张不及预期、下游需求不及预期、产品价格大幅下降、原材料价格大幅波动、环境保护的风险、安全生产的风险、国内行业监管政策对公司经营产生的影响。NMN产品占公司的销售比例很低，未对公司目前业绩产生重大影响。公司NMN产品效用未经过FDA的评估，不用于诊断、治疗、治愈或预防任何疾病。

事件：司公司2021年年1Q实现营业收入20.14亿元，同比增长90.88%；归润母净利润0.29亿元，同比增长210.51%。 剔除疫情影响因素，1Q2021年对比2019年同期营收+64.18%，归母净利润+26.09%，实现开门红。1）公司业务实现快速增长，经营利润得到恢复和改善。对比去年同期受疫情影响严重；2）寰美乳业（20年7月）、新澳乳业（20年7月）、一只酸奶牛（21年3月）并表，扩大市场规模布局，助力公司规模利润增长。3）鲜奶增速靓丽，拉动成长，不断增强核心壁垒。 公司销售毛利率同比下降至25.30%，主因准则调整，将销售费用中的运输费用调整至营业成本。从费用端来看，管理费用增长主因股权激励计提899万元，财务费用增长主因可转债利息费用809.83万元。净利率同比提升至1.72%，去年同期受重庆天友（受新冠疫情影响，经营业绩出现亏损）影响。 中期来看，2021年是公司制定新战略、开启新征程的元年，为实现三年倍增的目标开局，存量增长+外延拓展，同时对于并购后的企业，管理提升和赋能，实现新并购企业的快速发展和业绩提升，从而实现公司整体快速成长的目标。我们预计21-23年公司实现营业收入分别为88.41、117.58、154.03亿元，归母净利润为3.63、4.93、6.55亿元，EPS分别为0.43、0.58、0.77元，对应PE为41、30、23X。 风险提示：成本上涨，低温奶销售不及预期，茶饮赛道消费不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，新品销售及拓展不及预期，食品安全事件。

事件：公司发布2021年一季报，21Q1实现营业收入18.27亿元，同比增长10.32%；实现归母净利润2.13亿元，同比增长25.34%；实现扣非归母净利润2.04亿元，同比增长29.40%。 毛利率同比改善，盈利能力增强。从毛利率看，一季度毛利率为42.14%，同比提升1.02pct，考虑到21年新会计准则运费等调至营业成本，按照去年统一口径计算的毛利率应该比报表的更高，所以公司毛利率回升应较为明显。从费用率看，21Q1销售费用率23.62%，同比降2.53pcts，包含运费调整的影响；管理费用率7.11%，同比增1.14pct，总体较为平稳。去年一季度营业收入16.56亿元，同比降5.56%，归母净利润1.70亿元，同比降10.59%，受疫情影响业绩有所下降，但跟同行比还算抗压。今年一季度收入依然较稳，在利润端有较大改善。混改落地之后，对销售端及公司治理均有促进作用，内部丰富的医药资源潜力有望进一步挖掘和释放。 投资建议：在公司经营持续改善的条件下，公司的医药资源优势明显，公司可持续的利润增长完全可期，公司估值具有持续提升的较强基础，预计动态PE在25-35倍将会是未来估值的中枢水平。预计公司2021-2023年EPS为1.15、1.43、1.72元，对应PE分别为16.7倍、13.5倍、11.2倍，维持“增持”评级。 风险提示：医药行业政策调整、医保目录调整、行业增速下滑、集采常态化价格体系重塑、原材料涨价、研发风险、药品质量风险。

事件：公司发布2021年第一季度报告，一季度实现营业收入10.12亿元，同比增长37.29%，实现归母净利润7804.72万元，同比增长28.70%。而去年一季度营业收入同比增幅为3.24%，归母净利润同比增幅为26.29%，对比收入端，去年一季度受疫情影响收入增长有所放缓，而今年一季度公司积极扩大市场份额，各主产品销售额同比增长，综合实现37.29%的高增长。对比利润端，去年一季度由于叶黄素产品涨价等原因使毛利率提升幅度较大，因此在收入增长放缓的情况下净利润能保持较高增长；今年一季度叶黄素产品毛利率同比下降5.91%，但比2020年度毛利率微降0.6%，综合来看叶黄素产品回归正常价格对全年毛利率影响程度不会很大，加上其他高毛利产品收入占比仍在增加，对综合毛利率水平的稳定和提升起到一定作用，今年一季度公司归母净利润依然实现28.70%的高增长。 主力品种保持优势，梯队产品实现高增。植提类产品一季度共实现收入5.41亿元、实现毛利润1.30亿元，分别同比增长29.92%、4.36%。辣椒红色素持续稳定行业龙头地位，销量突破2200吨，同比增长79%。辣椒精市场供应偏紧，公司继续调控销售节奏，毛利率同比增长16%，销量阶段性下降20%，但销售额实现同比增长45%。花椒提取物受益于下游需求复苏与市场开拓，销售额同比增长了74%。甜菊糖一季度销售3300多万元，季度销售达上年度销售半数以上。梯队产品食品级叶黄素销售同比增长39%；姜黄素季度实现收入超千万，同比翻番；番茄红素同比增长74%，达上年度销售半数；水飞蓟实现开门红，季度销售超过上年全年。 投资建议：公司是植物提取物领域龙头企业，既有优势品种盈利水平较稳定，规模化品种抢占市场份额保持较高增速，储备品种前景好，工业大麻取得加工许可证，未来空间大，预计公司2021-2023年EPS为0.62、0.79、1.01元，对应PE分别为24倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、产品出口受阻、原材料采购和加工的季节性

事件：公司发布2020年报及2021年第一季度报告，2020年实现营业收入6.36亿元，同比增长16.33%，实现归母净利润1.52亿元，同比增长22.45%，实现扣非归母净利润1.37亿元，同比增长30.83%。2021年一季度实现营业收入1.74亿元，同比增长31.12%，实现归母净利润4123万元，同比增长25.67%，实现扣非归母净利润3577万元，同比增长13.94%。 去年全年业绩表现亮眼，产品销量呈较快增长。从产品类别看，2020年灵芝孢子粉类产品实现营业收入4.53亿元，同比增长15.08%，毛利率为88.79%，比上年减少1.89个百分点；铁皮石斛类产品实现营业收入1.01亿元，同比增长25.17%，毛利率为75.97%，比上年减少0.35个百分点。 从灵芝孢子粉细分产品结构看，与2019年相比，2020年破壁灵芝孢子粉和破壁灵芝孢子粉片收入占比提升，灵芝孢子粉（破壁）收入占比下降，预计未来公司销售资源会进一步倾斜前两个产品尤其是破壁灵芝孢子粉片（服用更为方便）。从销售区域看，互联网销售占比有较大提升，为23.12%，而19年为20.22%，公司互联网销售主要通过天猫官方旗舰店、京东官方旗舰店等网络渠道，网上销售的快速增长说明公司产品功效及质量逐渐获得消费者的认可；而省外销售仍需进一步开拓，20年占比为12.59%，比19年下降了3.27%，这部分仍有很大的市场潜力，未来公司将增强对重点省外区域的发掘。从销售量看，灵芝孢子粉类产品20年销售量为26145.26千克，同比增16.05%，铁皮石斛类产品销售量为10628.06千克，同比增28.17%，去年疫情带来的需求增长是产品销量增长的主要原因。 预计今年毛利率水平改善，销售端依然有不俗表现。今年一季度毛利率为83.95%，比去年全年提高0.46%，而比去年一季度提高1.96%，预计今年毛利率会得到较好改善。去年疫情打开产品需求空间，也增加了知名度和认可度，今年公司销售端将乘胜追击，全面发力，培育新市场拓宽新渠道，结合线上线下进行多元化营销，预计今年公司产品在销量上仍有较佳表现。 投资建议：未来中医药和保健品行业发展能保持较稳定增速。公司具备行业核心竞争优势，产品毛利率水平较高，并且已积累了一批对寿仙谷品牌具有较高忠诚度的稳定客户群，今年销售端开始全面发力，继续培育新市场拓宽新渠道，公司业绩长期来看将处于稳定上行趋势。预计公司2021-2023年EPS为1.30、1.59、1.96元，对应PE分别为29.4倍、24.0倍、19.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：自然灾害、毛利率大幅波动、种源流失、存货周转不畅、市场拓展不及预期

深耕智能健康，打造健康IoT产品和远程健康行业龙头 乐心医疗成立于2002年，是一家针对运动健康、慢病管理等领域为客户提供健康物联网（IoT）与远程健康管理整体解决方案战略的高新技术企业，主营产品分为家用医疗产品（体脂称和血压计）、家用健康产品（体重秤和电子厨房秤）、可穿戴设备（智能耳机、运动手环和健康手表）和其他（智能货架等）。受益于良好的内部管理水平和成本控制能力，公司业绩快速增长，归母净利润从2017年的0.18亿元增长至2020年的0.70亿元，CAGR达58%，归母净利润增速超过营业收入，今年Q1盈利同比增长近2倍，盈利能力持续提升。 健康IoT处于黄金发展期，大客户战略效果显著 受居民消费水平升级、人口老龄化加剧、慢病患病率提升、健康智能产品和服务支付方多元化、“健康中国”上升至国家战略等因素催化，中国已成为全球第二大医疗器械市场，家用医疗器械需求高速增长，健康IoT迎来黄金发展阶段。 公司顺应时代与政策发展，自2019年开始转型升级，从2C转向以2B为主的商业模式，凭借优良的研发设计能力、产品品质和及时交付能力受到全球知名客户青睐，与国内外大型的IoT硬件厂建立起稳定的合作关系。 根据国家海关数据统计，2019年公司电子衡器出口总额在国内排名第二，电子血压计出口总额在国内排名第三，产品广泛出口并销往50多个国家和地区。公司大客户战略效果显著，力争打造成拥有“硬件+IoT平台+大数据”一体化的资深平台型企业。 积极构建智能化云平台，切入保险、保健品等新领域 公司深入5G+AI+IoT产品研发布局，不断提升健康大数据的开发能力及用户运营能力，实现个性化的有效管理。2020年前三季度研发费用达7281万元，同比增长57%。公司搭建起智能健康云平台“乐心云”，推出“乐心健康”、“乐心医生”等一系列移动互联网产品，完成各应用端覆盖，目前云平台注册人数超过2000万，月活人数约200万。 同时，公司与保险行业、保健品行业、健康管理行业等大型企业建立起深度合作关系，切入保险、药店、保健品等新领域，进一步拓展应用范围。 通过“智能可穿戴设备+健康保险”、“血压计+药店管理系统”等合作模式，发挥差异化竞争力，开启共赢模式。 此外，2020年8月公司发布股票激励计划，将员工薪酬与公司业绩挂钩，彰显公司对长期成长性和盈利持续增长的信心。 投资建议 我们预计公司2020-2022年营业收入分别为13.35亿元、20.18亿元和30.53亿元，同比增速分别为51.0%、51.2%和51.3%，净利润分别为0.70亿元、1.60亿元和2.81亿元，同比增速分别为125.5%、128.6%和75.7%，EPS分别为0.33、0.75、1.31元，对应2021年4月16日股价，PE分别为51X、22X、13X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 汇率波动风险，新冠疫情影响风险，业务推广不及预期风险，市场风险，投入产出不达预期风险。

中新药业位列百强榜单第四位，企业实力获得医药行业高度认可，拳头产品速效救心丸知名度颇高，而其他中药资源未被完全挖掘，依然存在巨大潜力和机会。在今年由全国工商联医药业商会主办的第十四届中国医药产业发展高峰论坛暨全国工商联医药业商会2010--2020十周年庆典上，中新药业喜获“2019年度中华民族医药百强品牌企业”奖项，位列第四名，旗下企业达仁堂制药厂的藿香正气软胶囊被评为“2020年全国中成药优质产品”金奖。 投资建议：在公司经营持续改善的条件下，公司的医药资源优势明显，公司可持续的利润增长完全可期，公司估值具有持续提升的较强基础，预计动态PE在25-35倍将会是未来估值的中枢水平。预计公司2021-2023年EPS为1.15、1.43、1.72元，对应PE分别为16.7倍、13.5倍、11.2倍，维持“增持”评级。 风险提示：医药行业政策调整、医保目录调整、行业增速下滑、集采常态化价格体系重塑、原材料涨价、研发风险、药品质量风险。

五粮液作为博鳌亚洲论坛荣誉战略合作伙伴精彩亮相，充分展示其深厚底蕴和大国浓香的形象，走向世界，提高品牌影响力。4月18日，博鳌亚洲论坛2021年年会盛大开幕，来自55个国家和地区的代表在此共襄全球治理盛举，五粮液作为其荣誉战略合作伙伴，也精彩亮相，作为晚宴指定用酒，为到场的中外嘉宾奉上“大国浓香”。在晚宴现场，公司核心产品501五粮液、九龙坛、经典五粮液、第八代五粮液、国际时尚.五粮液、“五粮液.缘定晶生”等盛装亮相，其中第一代到第八代五粮液集体出境，诉说着五粮液的百年发展脉络和深厚底蕴，向世界递出中国白酒“大国浓香”的名片。 二次创业至今，品牌、产品、渠道同发力，经营进入正循环，2021年将以“高质量市场份额提升”为目标。产品上继续推进“1+3”战略，以普五为核心，打造501超高端五粮液、80版经典五粮液以及39度经典五粮液，优化产品结构。系列酒品牌瘦身，集中资源打造4大单品，坚持“三个聚焦”原则和“三性一度”要求，大力推动产品升级，争取五年两百亿的收入目标。渠道上通过数字化赋能，控盘分利，动态优化经销商配额，实现传统渠道精细化管理；加码团购、新零售，推动渠道多元发展，同时掌控量价政策、把握核心终端，培育消费者意见领袖，为高端产品推出奠定基础。综合改革红利下，批价稳步提升，终端价站稳千元价格带，渠道利润增厚推力足，经营进入正循环。2021年将以“高质量市场份额提升”为目标，持续深化营销改革，全面构建新型厂商命运共同体。 投资建议：由于团购发力，全国化进程明显，且动销逐渐升温，我们预测2020-2022年收入为572、664、764亿元，2020-2022年净利润为199、247、297亿元，对应2020-2022年EPS为5.13、6.37、7.66元/股，当前股价对应2020/2021/2022年PE分别为52/42/35倍，基于行业集中度提高，高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，维持“增持”评级。 风险提示：疫情对销售影响较大，终端消费需求疲软；价格走势不如预期；利润率提升不如预期；食品安全问题。

事件：公司 2020年实现营业收入 155.11亿元，同比增长 4.1%；归母净利润为 4.2亿元，同比减少 48.1%。折合 Q4单季度实现营业收入 30.92亿元，同比减少 19.44%；归母净利润为-0.14亿元，同比减少 109.35%。 白酒业务表现平稳，肉制品业务逆势增长：1）分业务来看：公司白酒业务收入为 101.85亿元，同比减少 1.01%，销量 69.01万千升，同比减少3.84%；肉制品业务营收为 42.09亿元，同比增长 24.92%；其他业务收入为 1.12亿元，同比减少 9.99%。白酒业务营收较去年减少的主要原因是受疫情影响，外出聚餐等消费场景大量减少。2）分地区来看：北京市场实现营业收入 55.12亿元，同比增长 4.43%，外阜市场实现营业收入 99.99亿元，同比增长 3.92%。北京市场以及外阜市场稳步增长的原因是公司克服了疫情不利影响，完善电商渠道，推进渠道进一步下沉，长三角和珠三角市场的渗透率不断提升。 短期整体毛利率承压。公司毛利率为 28.36%，同比减少 7.84%。分业务来看：白酒业务毛利率为 39.22%，同比减少 8.86%，主要系由于白酒的原材料、人工成本和其他成本增长较多所致；猪肉业务毛利率 2.7%，同比减少 4.22%；种畜业务毛利率为 35.41%，同比增加 32.64%，主要系随着疫情得到控制，餐饮行业逐步恢复，同时公司科学研判市场行情、统一协调养殖场生产计划，加大在生猪养殖板块投入，积极增加存栏，在猪肉市场价格走高的旺季，适时出栏一批育肥猪，增厚了公司利润水平。 长期来看，我们长期看好光瓶酒的增长潜力，公司具备品牌力及渠道力，在战略方面，公司以“关注民生，服务大众，酿造高品质生活”为使命，以“价值成就百年牛酒”为愿景，建立了以一个方针，两个坚持，三项目标，六大升级为核心内容的牛酒“五·五”战略。1）一个方针：以党建为统领，营销为龙头，科技为核心，管理为基础，文化为底蕴；2）两个坚持：民酒定位、价值导向；3）三项目标：高质量发展，对标行业前八强，成为中国‘新名酒’品牌、深度全国化营销、打造特色文化产区；4）六大升级：营销模式、产品结构、精细化管理和数字化运营、价值链体系、科技研发、品牌文化。我们预计 21-23年营业收入为 178.38、214.06、248.31亿元，归母净利润为 8.01、9.74、11.67亿元，EPS 为 1.08、1.31、1.57元，对应 PE 为 44、36、30倍

事件：公司 2020年实现营业收入 67.49亿元，同比增长 18.92%；归属于母公司所有者的净利润 2.71亿元，同比增长 11.18%。折合 Q4单季度实现营业收入 20.91亿元，同比增长 43.91%；归母净利润为 0.86亿元，同比增长 31.71%。 2020年营业收入增速亮眼，华东、西北地区加速全国化发展步伐： 1）分产品来看：公司液体乳产品营收为 62.72亿元，同比增加 15.86%；奶粉产品营收为 0.7亿元，同比增长 9.05%；其他产品营收为 4.06亿元，同比增加 102.53%。2020年受新冠疫情的扰乱，公司采取积极有效的防疫措施，灵活应对疫情干扰，在第一季度业绩受挫的情况下迅速恢复并逐步进入增长通道，全年收入规模水平保持高于同行业增速。2）分地区来看： 西南地区和华东地区为公司的主营区域，该地区营业收入分别占总营收的45.66%和 24.99%。其中，西南地区营业收入为 30.82亿元（-3.25%）；华东地区营业收入为 16.87亿元（+20.67%）；华北地区营业收入为 7.12亿元（+16.08%）；西北地区营业收入为 6.97亿元（+2055.41%）。 准则调整及成本端压力使毛利率下滑，公司持续扩大线上业务，满足疫情期间居家消费需求：2020年公司整体毛利率为24.49%，同比减少8.62%。 毛利率较上年同比减少的主要原因是 Q3、Q4上游原材料，人工，制造费用等成本上涨所致，同时根据准则调整，由销售费用-运输费调整至营业成本，导致公司全年整体毛利率承压。面对突如其来的疫情干扰，公司大力拓展线上销售业务，发展无接触订奶上户服务、调整商超连锁销售策略、发展社区电商等措施，在疫情期间通过线上业务稳定经营基本盘，其中通过电商渠道的主营业务营收同比增长 54.49%。 中期来看，2021年是公司制定新战略、开启新征程的元年，为实现三年倍增的目标打好开局之战。公司发布业绩预告，2021年 Q1预计实现归母净利润 2700万至 3200万元（涵盖限制性股票激励计划产生的激励成本摊销金额后的数据，本报告期内激励成本摊销金额为 899万元），对比 20年 Q1大幅增长。我们预计 21-23年公司实现营业收入分别为 88.41、117.58、154.03亿元，归母净利润为 3.63、4.93、6.55亿元，EPS 分别为 0.43、0.58、0.77元，对应 PE 为 43、31、24X。

三分天下有其一，凸显清香品牌价值，践行营销发展新理念。1）糖酒会期间，公司加大品牌投入力度，匹配全国化路径：公司加大品牌投入力度，糖酒会展位面积较大，草根调研反馈展位现场热情。糖酒会期间，公司召开以“新阶段、新理念、新格局，开启汾酒复兴新征程”为主题的经销商大会，提振信心。此外，本次机场高速营销广告宣传到位，匹配全国化发展的战略路径。2）草根调研数据显示一季报有望实现开门红：一季度次高端需求回补明显。草根调研显示一季度情况良好，有望实现开门红。复兴 30拉升品牌形象，青花系列整体推动产品结构升级，次高端及高线光瓶酒有望实现双轮驱动。 未来汾酒将以 12345营销战略为纲领：1）“1”是一个目标：到 145时期，汾酒要跻身第一阵营，实现“三分天下有其一”的目标。2）“2”是两大板块：实现国内、国际白酒市场板块的协同发展，让清香型白酒逐步成为消费潮流。3）“3”是三大品牌：推动汾酒、杏花村酒、系列酒互相补位，共同发展的一体化运营局面。4）“4”是四大突破：即推动营销组织管理 实现重要突破，推动企业资源配制实现重要突破，推动风险防控实现重要突破，推动市场秩序管理实现重要突破。5）“5”是五大任务：一是全面推进清香品类的价值传播，二是全面推进汾酒品牌价值的不断提升，三是全面推进市场规模化发展的加档提速，四是全面推进青花汾酒品类的快速发展，五是全面推进营销前端数字化赋能的精准落地。 “一盘棋”品牌发展战略，品牌方面公司加强顶层设计，对汾酒、竹叶青酒、杏花村酒品牌进行系统规划，构建“一盘棋”品牌发展格局。本次成都糖酒会期间，汾酒启动杏花村品牌复兴战略。杏花村品牌复兴战略规划显示，2021年为重点市场突破期，2022年为全国市场布局期，2023年为市场快速发展期。其中，在 2021年，计划建立 17万-20万家终端网点，至 2023年，增至 60万家终端网点，打造 1个 8亿、3个 2亿、5个1亿元以上的市场。 在产品结构优化方面，按照“抓两头、带中间”产品策略，实现青花系列与腰部产品的突破、玻汾系列放量下沉。1）青花汾酒系列：青花汾酒系列坚持高举高打的运营理念，深度开展核心终端建设；2）巴拿马汾酒系列：巴拿马汾酒系列加快市场基础建设，大力推进区域范围内的招商布局、渠道拓展和产品推广；3）玻汾系列：玻汾系列谋划全国化市场的快速布局，加快扩张终端数量，提升产品市场占有率。4）竹叶青：公司致力于将竹叶青打造成另一个增长极，全面打造“健康国酒”新品类远近高低四个维度解析未来发展方向：1）“远”包含了三重视野：在战略规划、国企改革、上市公司治理上保持定力，做到战略定远；在价值塑造、价值传播、品牌保护上持续发力，做到品牌谋远；在从系统创新、精益生产、数智化转型上提升效能，做到管理致远。2）“近”体现了三个层次：即用精准多样的消费互动、精彩生动的消费体验、精细规范的圈层营销走近消费者，从市场布局、组织架构、授权体系上走近市场，用拓宽合作模式、畅通合作渠道的方式走近经销商。3）“高”代表了三种心境，志气要高：全面认识“弘扬中国酒魂信仰、实现汾酒复兴伟业”这一目标。 士气要高：充分肯定汾酒在清香品质认可度、文化汾酒理念、优化市场策略工作上所取得的成绩。心气要高：加快营销人员能力提升，在营销系统掀起一场学习的革命。4）“低”包含了三种意识：姿态要低，强调服务意识，着力构建“后台服务前台、前台服务客户”的营销组织；心态要沉，强调执行意识，用强大的执行力度，扑下身子抓落实；风险要降，强调危机意识，在危机中育新机，于变局中开新局，保证汾酒市场秩序健康稳定。 盈利预测与投资建议：糖酒会催化次高端表现，“十四五”规划开局之年，20年业绩表现靓丽。改革增长逻辑持续兑现，“抓两头、带中间”产品策略全线收割行业红利，品牌强势回归，省外市场加速拓展，清香龙头全国化进程再起航。我们预计 2020-2022年公司营业收入为 139.83、175.09、216.96亿元，净利润为 31、38.60、49.38亿元，实现 EPS 为 3.56、4.43、5.67元，对应 PE 为 99、79、62X，维持“增持”评级。