事件：民士达发布 2025Q1报告2025一季度，营收快增长，结构升级，利润率提升，业绩超预期。收入端：营业收入 1.2亿元；同比+27%，环比-9%。归母净利润 0.31亿元；同比+50%，环比+3%。扣非归母净利润 0.3亿元；同比+75%，环比+3%。毛利率 39.7%；同比+3.3pct；环比+2.3pct。费用端：三费占比持续降低，销售/管理/财务费用合计占营收比例为 3.6%，同比-2.4pct，环比-3.7pct。股权方面，流通大股东均为增持或新进，增持或新进股权占流通股比例分别为 10%和 8%。 国产替代逻辑兑现，杜邦反垄断调查有望加速进程。1）杜邦是全球最大的芳纶纸制造商，占据全球主要市场份额，但近年来相关业务营收持续下滑；2）公司十余年专注芳纶纸及其衍生品的研发与制造，突破了美国杜邦的长期垄断，成为全球第二、国内领先的芳纶纸及其衍生品厂商，近年来营收稳步增长。3）市场监管总局 2025-04-04发文，因杜邦中国集团有限公司涉嫌违反《中华人民共和国反垄断法》，依法对杜邦中国集团有限公司开展立案调查。 2025年主营业务有望继续保持高增速。1）间位芳纶纸：用于变压器、牵引电机等，国产替代逻辑逐步兑现。美国杜邦占主要份额，国内企业包括民士达、超美斯、赣州龙邦、时代华先等，进口替代空间大。美国杜邦公司芳纶相关业务自2023年以来持续下滑，相关板块 2024年营收较 2022年累计减少 10%；公司芳纶纸业务则保持 20%增速持续增长，综合毛利率持续提升。2）对位芳纶纸：毛利率较间位芳纶纸更高，航空航天快速发展拉动需求。航空航天领域对芳纶纸蜂窝芯材的需求主要来自民用/商用飞机、军机、低空飞行器等领域。预计 2025年民用/商用飞机将交付 1536架，对应芳纶纸需求约 16亿元，同比增长 24%。 新产品新应用，持续受益于国产替代：1）RO 膜基材是一种聚酯材料，终端产品可用于诸多行业的水处理，包括电子、医药、化工、食品等，美国杜邦占90%以上市场份额，公司基于芳纶纸湿法成型技术研发，设计年产能 3,000吨，预计 2026上半年年投产，客户验证同步推进。2）闪蒸无纺布可用在医疗防护、医疗包装、食品包装、建材防水、家居装饰领域，目前市场高度集中，国外竞争对手独家占据全球 95%以上市场份额。公司有 4-5年研发经验，处于产业化方式论证阶段。3）芳纶还可用于制造超材料、人造肌肉纤维等，应用于电磁调制、机器人柔性电子传感器件等领域，产业链下游包括光启技术等，若下游技术突破或需求放量则有望带来业绩弹性。 盈利预测与估值我们预计 2025-2027年公司归母净利润分别为 1.5、2.0、2.5亿元，分别同比增长45%、35%、27%。对应 PE 分别为 38、28、22倍。维持 “买入”评级。 风险提示知识产权保护的风险；技术迭代及产品开发风险。

公司主要产品为间位芳纶纸、对位芳纶纸，用于变压器、牵引电机等绝缘领域以及航空航天结构件等。美国加征关税背景下，公司打破国外垄断，有望加速关键材料的进口替代节奏，推动业绩超预期。 间位芳纶纸：用于变压器、牵引电机等，国产替代逻辑逐步兑现。主要包括美国杜邦公司，国内的民士达、超美斯、赣州龙邦、时代华先等，2022年国外厂商市占率接近60%份额，进口替代需求大。美国杜邦公司芳纶相关业务自2023年以来持续下滑，相关板块2024年营收较2022年累计减少10%；公司芳纶纸业务则保持20%增速持续增长，综合毛利率持续提升。 对位芳纶纸：毛利率较间位芳纶纸更高，航空航天快速发展拉动需求。航空航天领域对芳纶纸蜂窝芯材的需求主要来自民用/商用飞机、军机、低空飞行器等领域。预计2025年民用/商用飞机将交付1536架，对应芳纶纸需求约16亿元，同比增长24%。此外，芳纶还可用于制造超材料、人造肌肉纤维等，应用于电磁调制、机器人柔性电子传感器件等领域，产业链下游包括光启技术等，若下游技术突破或需求放量则有望带来业绩弹性。 新产品放量在即，持续受益于国产替代：1）RO膜基材是一种聚酯材料，终端产品可用于诸多行业的水处理，包括电子、医药、化工、食品等，美国杜邦占90%以上市场份额，公司基于芳纶纸湿法成型技术研发，设计年产能3,000吨，预计2026上半年年投产，客户验证同步推进。2）闪蒸无纺布可用在医疗防护、医疗包装、食品包装、建材防水、家居装饰领域，目前市场高度集中，国外竞争对手独家占据全球95%以上市场份额。公司有4-5年研发经验，处于产业化方式论证阶段。 盈利预测与估值我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.4、1.9、2.4亿元，分别同比增长38%、35%、27%。对应PE分别为34、26、20倍。公司为芳纶纸龙头企业，下游需求持续放量市场空间持续扩大，进口替代有望推动公司市占率进一步提升，业绩有望受益持续高增长，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示知识产权保护的风险；技术迭代及产品开发风险。

事件： 公司已经发布 2024年业绩预告，2024年预计实现归母净利润 1.0-1.2亿元，同比增长 119%-163%；扣除非经常性损益后的净利润为 0.85-1.1亿元，同比增长1638%-2149%。 业绩高增长的原因：1）产品结构优化，智能座舱、中大尺寸等业务占比提升； 2）车载业务同比快速增长；3）消费电子业务逐步恢复；4）降本增效。 车载业务快速成长。车载显示智能化、大屏化、多屏化、高清化趋势日益显著，车载显示市场前景广阔。Mini-LED 技术具备亮眼的显示效果和节能特点，在车载显示的应用正在加速。 公司作为 Mini-LED 车载背光显示技术的头部企业，在技术储备、专利权利及量产方面具有显著的优势。公司的车载背光模组产品（LED 和 Mini-LED 技术）已经逐步同知名 Tier1厂和知名模组厂达成合作，如大陆、佛吉亚、伟世通、摩比斯、德赛西威、航盛电子、华星光电、信利、京东方精电等知名企业，终端客户为比亚迪、蔚来、小鹏、理想、上汽、长城、广汽、福特、现代、丰田、吉利、大众、日产、零跑、阿维塔、极氪等品牌。未来公司在车载显示领域的业绩有望得到进一步提升。 布局 LIPO 技术，培育新增长点。 2024年 9月，苹果 iPhone 16Pro 正式发布，因采用了 LIPO 封装技术（超窄边框技术），实现了边框最窄处仅 1.44mm，成为史上边框最窄的 iPhone Pro。LIPO 封装技术通过优化显示驱动芯片和电路布局，将屏幕边框宽度压缩到极致，甚至接近实现物理或视觉上的「四边等窄」。 之后，小米 15、OPPO Find X8等智能手机均采用了类似的 LIPO 技术。 隆利科技也储备了 LIPO 相关技术，该技术提升了 OLED 模组与整机的结构强度及密封性，进一步提升屏占比，实现一体化，更轻薄化，同时大幅提升产品跌落可靠性。未来公司将继续保持创新理念，进一步增强公司的竞争实力。 盈利预测及估值预计公司 2024-26年营业收入分别为 13.7亿、21.3亿、29.1亿元，分别同比增长33%、56%、37%；归母净利润分别为 1.1亿、2.1亿、3.2亿元，分别同比增长141%、89%、52%，对应 PE 分别为 38、20、13倍，维持“买入”评级。 风险提示： MiniLED 技术在车载领域发展不及预期；市场需求不及预期。

一句话核心推荐逻辑：新莱福致力于打造磁电材料创新应用平台型公司，无铅辐射防护材料进入成长期，多种培育期新材料前景广阔，将驱动盈利和估值上行。 赛道β和公司α如何看？赛道β：1）公司的无铅辐射防护材料处于核技术应用赛道。我国已发布《核技术应用产业高质量发展三年行动方案（2024-2026年）》，要求推动核技术在国民经济领域更快、更好、更广的深度融合。核技术应用的同时必然带来辐射防护材料的需求。2）公司的电子陶瓷元件、钐铁氮稀土永磁材料的下游应用广泛，例如新能源、汽车电子、机器人等，尤其机器人、汽车电子均处于快速发展期。 公司α：公司是一家新材料研发应用企业，使用新材料替代已经成熟应用的传统材料，获得远超行业的增长。例如，公司的无铅辐射防护材料可替代传统含铅或含贵金属的辐射防护材料，公司钐铁氮稀土永磁材料可在部分领域替代传统汝铁硼材料。 主要的预期差在哪里？市场认为：公司的吸附功能材料、电子陶瓷材料，所处行业成熟，竞争激烈，增长缓慢。而公司新产品辐射防护材料的规模较小，应用前景不明朗。我们认为：公司定位是一家创新材料平台型公司，研发能力强，磁吸材料和电子陶瓷元件是其已经成功发展的产品，与此同时，公司研发储备了多种创新材料，处于不同发展阶段。无铅辐射防护材料已进入成长期，钐铁氮、吸波材料等即将产业化，随着这些新材料规模增长，公司在成长速度和空间上均有望超预期。 潜在的催化剂：产品研发顺利推进；产品开拓新客户；产品进入新领域盈利预测与估值我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.5、1.9、2.5亿元，分别同比增长10%、25%、35%。对应PE分别为28、22、17倍。考虑公司在辐射防护材料、钐铁氮等创新材料领域具备竞争优势，市场前景广阔，给予2025年30倍PE，对应目标价53.91元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示贸易摩擦风险；上游原材料价格波动风险；产品研发风险。

公司为全球软磁粉芯一体化龙头企业，站稳新能源赛道光储逆变器、新能源车桩等高景气下游，同时打造第二增长极“芯片电感”，应用于AI算力服务器中，24年为该业务放量元年，后续伴随服务器系列升级有望持续成长。 全球软磁粉芯一体化龙头，盈利能力出众公司全产业链布局金属软磁材料，构建起“软磁粉末-软磁粉芯-电感元件”的金属软磁一体化新材料平台，是金属软磁行业龙头企业。主要产品为金属软磁粉（制造软磁粉芯的核心材料）、合金软磁粉芯（电感元件的核心部件）、以及电感元件（主要为芯片电感）。其中软磁粉芯为公司主业；芯片电感则为公司近年来布局的第二成长极。近3年公司销售毛利率分别为33.85%/37.64%/39.61%，盈利能力持续提升。 软磁粉芯下游维持高景气成长，公司技术能力行业领先公司所处的金属软磁粉芯行业，下游主要为光伏、储能、新能源车、充电桩、变频空调、UPS等领域，我们预计2022-2026年光伏、储能、新能源汽车、充电桩领域金属软磁粉芯需求量复合增速分别为21%/71%/76%/91%。公司产品从“铁硅1代”不断迭代升级至“铁硅4代”，已覆盖5kHz~2MHz频率段应用的金属软磁粉芯体系。伴随2023年河源基地产能投产，公司两基地可实现产能65000吨。 芯片电感塑造第二成长极芯片电感为GPU、CPU等芯片前端供电，金属软磁芯片电感相较于传统铁氧体制电感，具备节能、体积小、饱和磁通密度大等多重优势，更适用于AI高算力应用场景。目前公司已取得英伟达等多家国际知名生产厂商的认可，并开始大批量交付，预计未来可进一步扩产至1500万片/月。23年6月，公司与核心员工持股平台共同投资设立惠州铂科新感，进一步优化资源配置，实现芯片电感业务的规模化高质量发展。 未来看点：立足磁芯基本盘，芯片电感乘势而上1）公司一体化布局已通过多年高速成长收到显著成效；未来将立足软磁粉芯业务的基本盘，优化在光伏、储能、新能源车桩业务的布局结构，并持续迭代新品，获取稳健成长；2）芯片电感或成最大变量。通过芯片电感供货英伟达、MPS等全球知名厂商，公司已充分证明其软磁一体化布局向高价值量下游被动元件延伸的能力，后续伴随AI算力持续高景气发展，以及算力下沉趋势下端侧设备对高性能被动元件的需求提升，公司芯片电感业务有望持续突破。 盈利预测与估值公司软磁粉芯中长期高景气延续，第二增长曲线芯片电感构建日趋成熟，后续持续认证后或将进入高速放量阶段。预计2024-2026公司归母净利润分别为3.90/5.24/6.68亿元，对应PE分别为41/30/24倍。给予公司2025年业绩预测35XPE估值，目标价65.1元/股。目标价相较12月30日收盘价空间约为15%。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示下游终端应用发展不及预期；上游原材料价格大幅波动；新品研发、推广不及预期。

核心逻辑：公司是国内领先的光学膜企业，产品布局从显示拓展至光伏等领域。量子点/Mini电视、车载显示等提升光学膜需求，高端光学膜快速增长。光伏辅材领域，背板和胶膜行业竞争激烈，间隙反光膜等创新产品提升盈利。 光学膜应用空间广，国内龙头厂商进取空间大。公司是国内显示背光用光学膜领域龙头企业，未来拓展空间较大。1）显示技术应用领域不断发展，拉动上游光学膜市场规模扩大。例如量子点电视、MiniLED背光电视、车载显示等增加了对量子点膜等高端光学膜的需求；2）技术创新推动传统膜向高端膜迭代，例如复合膜、COP等高端产品；3）国内厂商技术进入，产品竞争力提升，实现在高端光学膜领域的进口替代。 高端光学膜重回高增长，带动盈利能力明显提升。公司复合膜在2024H1实现收入4.0亿，同比增长57%，重回高增长，收入占比达62%，成为主导产品。 并带动光学膜毛利率大幅提升6.2个百分点至32.0%。 家电消费支持政策，刺激高端光学膜需求大幅增长。商务部在8月份发布了《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，对于购买符合能效要求的家电产品给予以旧换新补贴。政策效果立竿见影，MiniLED电视机的销售量和渗透率大幅提升，有望带动复合膜需求大幅增长，激智科技有望明显受益。 光伏辅材领域竞争相对激烈，间隙反光膜等创新产品提升盈利。公司的光伏材料产品主要为光伏背板、间隙反光膜、胶膜等。1）公司光伏背板业务已初具规模，毛利率处于行业中上水平；2）间隙反光膜可提升组件发电效率1.5%-2%，公司已经进入多家龙头组件企业，目前供应商较少，盈利能力较好；3）公司的光伏胶膜规模尚小，但行业竞争导致盈利性较差。 盈利预测与估值我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.1、2.7、3.5亿元，分别同比增长48%、28%、26%。对应PE分别为23、18、14倍。公司新产品战略显著提升盈利能力，给予2025年25倍PE，对应目标价25.98元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧；下游大客户经营、采购带来的风险；消费电子市场需求下滑。

新莱福基于对磁性粉体材料的研究，开发出多种创新型应用产品，目前产品包括吸附功能材料、电子陶瓷元件、无铅辐射防护材料、MIM 等。吸附功能材料与电子陶瓷元件技术成熟，预期稳健成长；无铅辐射防护材料、钐铁氮稀土永磁材料等创新性强，成长快，空间广阔。 无铅辐射防护材料，替代传统含铅材料，竞争力强、发展潜力大，营收增长迅猛。1）替代逻辑：传统铅材料不环保、对接触使用人员造成伤害。国外头部厂商主要用锑、铋等贵金属替代铅，成本较高。公司研发的稀土无铅辐射防护材料，相对含铅材料具备减重 30%、柔软、健康环保的优点；相对含贵金属的防护材料具备成本低、供应链安全等优势；2）应用前景广阔：介入手术防护、安检机防护帘是目前重要应用领域。国内 2023年介入手术总量超 300万台，美国介入手术量也较大，公司的医用射线防护毯已通过美国 FDA 认证，销售趋势良好；安检机帘具备耗材属性，应用空间较大。长期来看，核工业、放射性药物、核辐射应急装备等领域辐射防护环节多，对无铅防辐射材料的潜在需求大。 磁性吸附材料，全球细分龙头。1）粘结铁氧体（磁胶材料）全球龙头。公司开发了大面积、可印刷的磁胶广告材料，对比传统粘胶广告材料，不留痕且易更换。公司产品份额全球领先。预期该产品将取得优于全球广告市场的趋势表现，稳健成长；2）布局钐铁氮，具备先发优势。钐铁氮被认为是继钕铁硼之后的第四代稀土永磁材料，性能优良，应用前景广阔。公司 IPO 项目量产在即，应用逐步落地； 电子陶瓷元件：专注细分领域应用，营收规模较小。环形压敏电阻全球份额领先，压敏电阻、NTC 热敏电阻掌握核心工艺技术，IPO 项目产能释放后，预期实现较快增长。2023年收并购广东碧克 60%股权，开拓片式压敏电阻业务。 管理层专业技术强，布局多家新材料公司。公司董事长/实控人、总经理等多位高管均从事研发工作，具备很高的专业技术水平。实控人参股多家非上市的新材料公司，包括持有广州金南 28.77%股权、持有慧谷新材料 3.04%股权等。 盈利预测与估值我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 1.5、1.9、2.5亿元，分别同比增长 10%、25%、35%。对应 PE 分别为 24、20、15倍。考虑公司在辐射防护材料、钐铁氮等创新材料领域具备竞争优势，市场前景广阔，给予 2025年30倍 PE，对应目标价 53.91元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示贸易摩擦风险；上游原材料价格波动风险；产品研发风险。

芯瑞达受累显示终端而业绩下滑。 2024年前三季度，公司营业 7.6亿元，同比减少 25%，归母净利润 0.75亿元，同比下降 45%。业绩下滑主要是显示终端销售价格和数量双降，导致终端收入同比下降 61%。然而，公司的显示模组业务（即LED 背光）营收同比增加 7%，其中 Mini 显示模组（即 MiniLED 背光）按相同口径同比增加近一倍。可见，公司 MiniLED 背光业务保持着良好发展态势。 MiniLED 背光有望驱动四季度业绩反转。 随着国家“以旧换新”等政策推进， 9月下旬以来， Mini 显示终端上市厂家、品类与数量加大，消费热情高涨。公司订单接入情况体现出行业相同或一致的特征。公司表示“从近段时间出库及订单接入来看，公司对股权激励计划的年度目标仍坚定信心”。 根据公司股权激励考核指标，以 2022年净利润为基数， 2024年净利润增长率不低于 40%。公司 2022年归母净利润为 1.06亿元，若 2024年要达成考核要求指标，需实现归母净利润 1.48亿元，意味着 2024Q4单季度需完成净利润 0.73亿元。 若实现，则相对 2023Q4的 0.31亿元增长 137%，环比 2024Q3的 0.21亿元增长 250%，实现业绩大幅反转。 布局车载显示，拓宽未来成长空间。 车载显示终端是公司战略发展的重要布局。 公司 Mini 车载显示技术在 CMS、仪表、中控、副驾与后娱等智能座舱显示场景的丰富应用。同时，公司参股的安徽瑞龙电子（同一实控人旗下公司，上市公司参股 25.42%），其业务进展充分协同公司车载显示业务。瑞龙电子于近期的品牌厂商科技日上展示了全球有竞争力的智能座舱解决方案， 其座舱域控产品采用高性能车规级 SOC，性能实测较当前市场旗舰芯片高 13%，可支持 10屏异显、 16路摄像头输入、 LPDDR5X+UFS4.0黄金存储组合等功能。 投资建议： 预计公司四季度净利润将同比大幅增长， 我们认为家电消费支持类的政策在明年延续的概率较大，对明年业绩构成利好。预计公司 2024-2026年实现归母净利润 1.5亿、 2.0亿、 2.5亿元，分别同比变动-10%、 +34%、 +25%，维持买入评级。 风险提示： 补贴政策退出的风险；竞争加剧的风险。

事件： 2024前三季度，公司实现营业收入 6.4亿元，同比增长 14%；归母净利润 1.1亿元，同比增长 13%；扣非后归母净利润 1.1亿元，同比增长 24.45%； 单 24Q3，公司实现营收 2.3亿元，同比增长 9.5%，环比下滑 5.7%；归母净利润0.34亿元，同比下滑 2.9%。 24Q3营收和净利润增长率下降，主要受国内、国外市场需求疲弱影响。 材料和设备端盈利能力提升。 前三季度，公司综合毛利率 53%， 同比提升约 3.7个百分点。 单 24Q3毛利率为 53.4%，同比提高 3.3个百分点，环比基本持平。 根据中报， 口腔修复材料毛利率从去年同期 57.2%增长到 60.4%，设备毛利率从去年同期 25.89%提升到 29.27%，盈利能力均显著提升。 海外区域持续拓展，销售费用增长。 前三季度，公司销售费用 1.3亿元， 同比增长 33%。 单 24Q3销售费用同比增长 57%， 销售费用率达到 23%，为历史三年季度最高值， 主要系海内、 外市场品牌建设支出增加，以及销售人员增加所致； 前三季度， 财务费用为-554万元， 去年同期系-919万元， 主要系汇兑收益减少的所致； 信用减值损失 504万元，去年同期为 245万元；投资收益 240万元，同比减少了 631万元；以上等因素均对净利润产生一定影响， 最终实现归母净利润1.1亿元，同比增长 13%。 外延拓展种植体业务。 公司于 2024年 5月完成韩国沃兰控股收购，并积极拓展中国地区的种植市场和渠道建设，推动种植体业务较快发展。与此同时，也带来了更多营销费用投入，以及存货和商誉的增加。截至 2024年 9月 30日，公司存货 1.8亿元，同比增长 74%；商誉 0.54亿元，去年同期为 0。 盈利预测及估值预计公司 2024-2026年营收分别为 9.1、 10.7、 12.8亿元，同比增长 17%、 18%、20%；归母净利润分别为 1.7、 2.2、 2.7亿元，同比增长 17%、 25%、 27%，复合增速 23%。对应 PE 分别为 26、 21、 16倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 国际贸易风险；医疗卫生行业政策变化风险。

公司发布 2024年三季报， 前三季度，公司实现营收 5.55亿元，同比增长 20%；归母净利润 0.74亿元，同比增长 85%；扣非后归母净利润 0.72亿元，同比增长 94%。单三季度，公司实现营收 1.95亿元，同比增长 16%； 归母净利润 0.27亿元，同比增长 105%；扣非后归母净利润 0.26亿元，同比增长 113%，加速增长。业绩略超预期。 产品结构持续升级， 盈利能力持续提升Q1/Q2/Q3公司毛利率分别为 33.5%、 35.3%、 35.9%， 分别同比提升 0.6/7.8/5.2个百分点； Q1/Q2/Q3净利润率分别为 13.7%、 12.7%、 13.8%，分别同比提高6.0/2.3/6.0个百分点。预期随着公司高端产品继续放量增长，盈利能力有望继续提升。 假如剔除汇兑损失、 业绩奖励等影响，业绩表现更为优异1） 24年前三季度财务费用 766万元，同比大幅提升 661%，系计提汇兑损失所致； 2） 前三季度， 公允价值变动收益-466万元， 23年前三季度同期为+199万元， 系计提子公司安徽维森业绩对赌奖励。 （截至 24年中报， 安徽维森已完成业绩承诺，即 2022年至 2024年累计税后净利润值超过 3135万元，超过部分的20%为超额业绩奖励）。 2025年将不再计提业绩奖励。因此，若剔除汇兑损失和业绩奖励的影响，公司业绩表现更为优异。 不断强化高端产品与市场竞争力， 全球份额有望获得较大提升2024年 10月 16日公告，公司拟收购德国、法国两家热转印碳带公司。两家公司在特种颜色树脂碳带等产品领域具备较强竞争力，且在欧洲有较强的品牌知名度和渠道资源。通过此次并购有利于进一步强化公司在技术、渠道、品牌等方面实力，提升在欧美市场高端产品的竞争力。公司在蜡基碳带市场已经处于全球领先地位，全球渠道资源丰富，随着继续补强高端产品、渠道、品牌等资源， 强化资源协同， 全球市场份额有望获得较大提升。 盈利预测及估值预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 1.0、 1.4、 1.8亿元， 同比增长 75%、43%、 30%， 2023-2026年复合增速 48%。 对应 PE 分别为 26、 18、 14倍，维持“买入”评级。 风险提示： 汇率波动、国际贸易风险。

事件：信测标准发布2024Q3报告。2024年前三季度：营业收入5.5亿元，同比增长7.9%；归母净利润1.4亿元，同比增长7.4%；扣非归母净利润1.3亿元，同比增长8.3%；经营现金流量净额为1.4亿元，同比增4.6%。2024Q3单季度：营业收入1.8亿元，同比增长1.8%；归母净利润0.5亿元，同比下滑1.6%；扣非归母净利润0.5亿元，同比下滑3.2%；略低于预期。 要点一：公司主业经营稳定，设备子公司有所下滑1）营业收入增幅有所放缓，主要系市场竞争加剧，子公司三思纵横第三季度试验设备收入同比下降约28%；归母净利润较稳定，24Q3同比略微下滑1.6%，较24Q2环比下滑2.8%；毛利率维持较高水平，24Q3为60.1%，较24Q2环比下滑1.3个百分点。2）单24Q3，财务费用113万元，去年同期为-196万元，同比增加309万元，原因是利息收入减少；但其他收益、投资收益分别同比增加了262万元、200万元，来自交易性金融资产处置收益和大额存单等定期存款计提的利息收入等；信用减值损失同比增加约134万元，资产处置收益同比减少约169万元，主要来自计提的应收账款、其他应收款坏账准备增加，和其他非流动资产处置影响等；少数股东损益同比减少372万元，前三季度同比下降55.4%，原因是子公司三思纵横和信测环境收入及毛利率下降。 要点二：募投项目顺利推进，资金充裕，助力稳步发展截至2024年9月30日，公司在建工程2.9亿元，较2024年二季度末环比增长19.5%；固定资产3.2亿元，环比减少3.4%；账面类现金资产合计7.9亿元（货币资金2.4亿、交易性金融资产0.44亿、其他流动资产2.3亿、其他非流动金融资产2.8亿），资金较为充足，为公司内生外延发展提供助力。 核心逻辑：公司是国内领先的第三方检测服务商，聚焦汽车研发检测、电子电气检测、试验设备等。检测服务行业需求稳定增长，格局分散，公司内生与外延共筑成长动能，市场份额提升空间大。 盈利预测与估值：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.8亿、2.3亿、2.8亿元，同比增长11%、27%、21%，对应PE分别为20、16、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：募投项目建设不及预期；政策和行业标准变动。

事件：公司发布三季报，2024年前三季度实现营业收入22.1亿元，同比增长19.4%；归母净利润2.3亿元，同比增长25.8%；扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长19%，非经常性损益约7000万元，主要来自政府补助和理财收益；经营活动现金净流量2.5亿元，同比增长17%。 其中，单三季度公司营收8.2亿元，同比提升17.8%；归母净利润0.8亿元，同比提升27%；扣非后归母净利润0.68亿元，同比增长35%。业绩符合预期。 经营稳健，扣非净利润率提升。前三季度，公司毛利率24.8%，同比下降0.9pct，24年Q1/Q2/Q3毛利率分别为24.4%/24.2%/25.8%，环比波动，趋势向好；销售费用、管理费用分别同比-1%、+7%，占比分别变动-0.5pct、-0.6pct；研发投入1.4亿元，同比增长28%，研发费用率同比提高0.43pct至6.3%，积极研发投入为持续竞争力打下坚实基础；投资净收益0.52亿元，主要来自理财产品收益；信用减值损失约1200万元，同比+313%，系计提应收账款坏账准备所致；最终扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长19%，扣非净利润率7.2%，同比持平。 MiniLED电视渗透率高速增长，聚飞光电为多家主力供应商。MiniLED背光技术在电视、电竞、显示器领域的渗透率继续加大，公司作为主力供应商已成功导入重点客户的系列新产品。根据洛图科技全渠道零售监测数据，第三季度MiniLED电视销量实现了470.0%的同比增长。洛图科技进一步预测，2024年MiniLED电视的出货总量将突破300万台大关，相较于2023年的92万台，将实现高达231.5%的大幅增长。 盈利预测及估值预计公司2024-2026年营业收入分别为30.6、36.4、43.6亿元，分别同比增长22%、19%、20%；归母净利润分别为3.0、3.8、4.8亿元，分别同比增长29%、27%、27%，对应PE分别为36、28、22倍。维持“买入”评级。 风险提示：MiniLED背光渗透率不及预期

8月 27日，公司发布 2024年中报， 公司 2024年上半年实现营收 3.6亿元，同比增长22%；归母净利润 0.47亿元，同比增长 76%。 单二季度实现营收 1.94亿元，同比增长 26%，环比增长 16%；归母净利润 0.24亿元，同比增长 53%，环比增长 7.4%。 投资要点 公司产品结构优化效果显著，盈利能力有望持续提升 （1） 公司 24年 H1实现销售毛利率 34.4%（其中条码碳带毛利率 35.2%）； 子公司维森智能 24年 H1实现营收 0.64亿元，同比增长 92%，净利润 0.20亿元，同比增长 185%， 净利率达 31%，同比提升 10pcts。 以维森智能为实施主体的年产2.3亿平米智能识别材料生产线（二期）项目预计 2026年达到预定可使用状态，随着产能释放，有望带动业绩持续提升。 （2）合并报表扣除维森智能后，公司24H1实现营收 3.0亿元， 同比增长 13%。 （3） 分季度来看， 公司经营向好。 Q2营收 1.9亿元，环比增长 16%，归母净利润 0.24亿元，环比增长 7.4%； 公司产品结构优化效果显著， 24Q2毛利率 35.3%，环比提高了 1.8个百分点。 假如剔除汇兑损失和业绩奖励的影响，业绩表现更加优异一方面， 公司 24年 H1财务费用 430万元，同比 23年 H1财务费用-292万元大幅度增长， 系有巴西雷亚尔贬值计提汇兑损失所致； 另一方面， 公司 24年 H1公允价值变动收益-235万元， 23年 H1同期为 152万元， 系计提子公司安徽维森业绩对赌奖励及其他非流动金融资产变动。维森智能已完成第二期业绩承诺，即2022年至 2024年累计税后净利润值超过 3135万元，现已实现 4449万元，超过部分的 20%为超额业绩奖励； 假设公司 24H1剔除汇兑损失和业绩奖励的影响，公司上半年业绩表现更为优异。 国产替代、全球战略持续推进，市场份额逐步提升 （1） 国产替代，份额提升： 公司部分产品质量已达到替代国际市场同类主流产品的水平，特别在蜡基产品领域，替代国际一流企业产品明显。 （2） 产品齐全，渠道协同： 公司经过多年的发展国内、国际均积累了一定的渠道资源。 随着公司高端产品占比逐步提升，复用渠道资源，公司全球份额有望稳定提升。 盈利预测及估值因预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 1.0、 1.4、 1.8亿元， 同比增长75%、 43%、 30%， 2023-2026年复合增速 48%。 对应 PE 分别为 19、 13、 10倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料、市场价格波动风险；汇率波动、国际贸易风险。

受益裕龙岛炼化一体化项目， 南山集团旗下重要物流公司1）公司主营业务包括 LNG 贸易、公路运输、港务业务；港务业务定位为裕龙石化产业园提供配套服务。 2）公司第一大股东南山集团， 同为裕龙石化大股东；南山集团业务广泛， 2023年总资产规模近 1800亿元， 旗下 3家 A 股上市公司，恒通股份为其中之一。 3） 裕龙石化投资建设的裕龙岛炼化一体化项目（简称裕龙石化项目） 是山东省全力打造的世界级石化一号工程，规划总产能达 4000万吨/年；配套炼化项目成立的裕龙石化产业园区规划到 2035年总投资 3876亿元。 产业园依托龙口港的10万吨级航道来运输项目所需原料，有发展港口仓储物流业的需求。 裕龙石化项目投产在即，港口业务逐步兑现锚定“2024年底全面投产”目标，公司将受益于三个阶段： 1）短期：裕龙石化项目建设阶段， 公司提供港口租赁、相关大件设备的港口货物装卸服务； 2）中期：裕龙石化投产后，公司提供仓储租赁、油品货物以及集装箱、干散货的装卸等服务； 3）长期：裕龙石化一、 二期投产， 带动周边产业链发展，公司港口和路运业务联动受益。 恒通股份是大股东南山集团布局“港口+公路”联运的重要一环1） 2019年，南山集团、 万华实业、山东发展投资控股集团（简称山投集团） 等共同成立山东裕龙石化有限公司（后山投集团退出，山能集团入股），投资实施裕龙岛炼化一体化项目。 2） 2020年， 南山集团开始对恒通股份展开收购，截至 2024年 3月 31日，南山集团投资 33亿元，持有恒通 40%股份（持股均价约 11元），为第一大股东。同年，南山集团设立裕龙港务为配套服务裕龙石化产业园区的专业港口运营公司。 3） 2021年，恒通从南山集团收购裕龙港务全部股份，由此切入港务业务； 随着裕龙石化产业园投产，恒通作为园区内有“港口+公路”联运服务能力的物流公司，业绩有望驶入快车道。 盈利预测与估值公司传统业务稳定运营，港口业务随裕龙石化项目的进展逐步放量。预计公司2024-2026年归母净利润分别为 1.7、 2.8、 4.3亿元，同比增长 43%、 63%、58%， 2023-2026年复合增速 55%。 对应的 PE 分别为 35、 21、 14倍；对应 PB分别为 1.5、 1.4、 1.3倍。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示裕龙石化项目不及预期风险； LNG 价格波动风险 ；大股东减持风险。

核心逻辑： 完善口腔上游材料与设备布局， 国内龙头全球拓展， 空间广阔公司成立于 2007年， 位于河北秦皇岛， 2024年 6月创业板上市。公司是国内领先的口腔修复材料及设备提供商，拓展口腔种植领域，投资氧化锆粉体材料，全面强化口腔上游全产业链布局。 全球口腔上游产业规模超 300亿美金。爱迪特全球化销售网络与品牌运营，海外收入已超过国内。预期随着公司全产业链竞争力提升，以及募投产能释放，将具备较快增长速度与广阔成长空间。 爱迪特实现口腔上游产业链全覆盖，打造一站式数字化口腔解决方案公司已实现口腔高附加值产业链上游全覆盖，口腔修复材料（氧化锆陶瓷为主，以及玻璃陶瓷、弹性瓷、树脂材料等）已是国内龙头， 其高端绚彩 3D pro 系列获得全球市场认可，公司通过收购韩国沃兰加快拓展种植系统市场， 并投资氧化锆粉体供应商加强上游原材料端协同；公司口腔数字化设备包括取像设备、切削设备、烧结设备、打印设备等，并推出了全套椅旁即刻解决方案；此外，公司推出了爱迪特云平台设计、 21天椅旁培训等服务。 最终，公司实现了材料、设备与服务的融合，提供数字化口腔一站式解决方案，构建齿科新生态。 全球口腔上游产业规模超 300亿美金2022年全球口腔市场上游规模约 300亿美元，其中基础口腔材料、 口腔数字化设备、 种植材料、正畸方案的市场规模分别为 80亿、 70亿、 100亿、 50亿美金。 目前爱迪特业务已涵盖大部分产业环节，并且全球化运营， 2023年其来自中国、欧洲、 美洲、 亚洲的收入占比分别 41%、 23%、 18%、 16%。登士伯西诺德、英维斯塔是全球口腔材料与设备的龙头企业， 2023年营业收入分别为 281亿元、 182亿元人民币；国内同行包括爱尔创、沪鸽口腔、现代牙科等，爱迪特2023年营收 7.8亿元，处于国内口腔修复材料与设备行业的领先地位，但在全球市场份额较低， 2022年公司氧化锆、玻璃陶瓷的全球市占率分别为 4.7%、2.4%， 随着战略推进以及产能释放，预期全球市场份额将有较大提升空间。 公司募投项目扩大产能，内生与外延共促高成长1） 产能大幅度提升： 公司现有氧化锆产能约 200万块， 年销玻璃陶瓷超 100万块，产销率维持高位。 募投项目将新增氧化锆产能 196万块，玻璃陶瓷产能 680万块，产能大幅提升； 2） 公司控股韩国沃兰加快口腔种植领域拓展，全球种植材料市场规模 100亿美金，中国市场快速增长， 种植业务有望成公司中期成长主要业务之一； 3） 公司收购氧化锆粉体供应商景德镇万微 42%股权， 氧化锆粉体是公司产品关键原材料，此举有助于提高原材料供应保障、降低成本，以及协同研发。 盈利预测与估值我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 1.8、 2.4、 3.1亿元，同比增长25%、 29%、 30%，复合增速 28%。对应的 PE 分别为 25、 20、 15倍。首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示国际贸易风险；募投项目进度不及预期风险； 医疗卫生行业政策变化风险。