三代制冷剂涨价通道开启，公司作为龙一深度受益。由于国内具备丰富的萤石资源和较低的生产成本，我国是制冷剂生产大国，国内制冷剂产能占全球产能比重约66%，实际产量占比预计更高。此外，国内制冷剂超过一半用于出口。国内制冷剂具备定价全球。国内于2024年正式开始对三代制冷剂执行配额制度生产，内外贸价格从此开启涨价通道。由于国内三代制冷剂配额锁定年2020-2022年受到全球疫情和宏观经济的影响，配额基数较低，而从全球视角来看，海外发展中国家地产繁荣贡献新的制冷剂需求增量，三代制冷剂有望持续紧缺。目前四代制冷剂技术尚不成熟，且价格高昂，三代制冷剂涨价弹性较强。公司作为三代制冷剂行业龙一，拥有25.21万吨配额，市占率为33%，有望充分享受涨价弹性。 二代制冷剂配额加速削减在即，看好价格弹性。国内于2013年开始对二代制冷剂实施配额制生产，截至2023年底二代制冷剂R22的价格已经翻倍。根据蒙特利尔议定书规定的削减时间进程表，我国作为发展中国家应在2025年累计削减67.5%配额，并在2030-2040年完成生产及消费端的淘汰（除保留2.5%维修用途外）。而截止到2024年，国内二代制冷剂生产配额为21.10万吨，已累计削减50%。因此2025年需要削减17.5%才能达到履约目标，而且分品种来看，F141b已经超过履约目标，R142b的削减速度接近履约目标、R22尚需加速削减才能履约。在此背景下，R22后续价格上涨预期较强。公司作为行业龙二有望深度受益。 公司凭借实控人浙江省国资委优势，在高端氟材料领域布局领先。公司由巨化集团多家子公司重组而成，实控人为浙江省国资委，持股比例为48.09%。公司作为氟氯产业龙头及浙江省国企单位，承担着新型氟材料的研发工作。公司每年保持较高的研发开支，2023年公司研发费用达到10.01亿元。高强度的研发投入使得公司在新型含氟高分子开发、四代制冷剂布局、氢质子交换膜等方面均处于行业领头羊地位。公司氟氯化工产业链布局完整，具备抵御行业周期能力。公司是成立较早的制冷剂企业，20多年来进化出完整氟氯产业链。氟化工方面，公司拥有从上游氢氟酸、甲烷氯化物、乙烯氯化物到下游制冷剂、含氟高分子、冷却液、全氟磺酸树脂、无机氟化盐等产品。氯碱产业方面，公司拥有从烧碱到氯化物、PVDC等产品。氟氯产业链耦合下，公司具备抵御周期的能力，在2020-2022年制冷剂价格持续低迷情况下，公司凭借一体化布局形成的成本优势充分发挥作用，业绩实现高增长。而在制冷剂涨价启动后，公司进一步享受涨价弹性。 投资建议：制冷剂全面开启涨价通道，公司作为三代制冷剂龙一、二代制冷剂龙二、四代制冷剂领军企业，具备较强的行业定价权。随着三代制冷剂配额制度落地、二代制冷剂加速削减，公司有望享受最大业绩弹性。我们预期公司2024-2026年归母净利润分别为25.68/40.89/53.02亿元，同比分别+172.2%/+59.2%/+29.7%。我们给予公司2025年20xP/E，目标股价30.29元/股。首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：新建产能投产进展不及预期、三代制冷剂涨价低于预期、含氟高分子行业竞争加剧等。

公司发布《未来三年（ 2024-2026 年）现金分红规划》， 2024-2026 年，公司全年固定现金分红金额分别为人民币 7.5、 8.5、 10.0 亿元， 此外， 2024-2026 年连续三年，当年实现的归母净利润较上年度同比增长超过 18%时，公司将启动当年度特别现金分红计划，且现金分红金额下限为人民币 2000 万元。 公司推出第二期员工持股计划， 针对公司核心经营管理团队（ 28 人），计划以13.17 元/股的价格受让公司已回购股份， 对应公司股票数量总数不超过 750 万股， 对应 2025-2027 年公司层面业绩考核目标为归母净利润分别不低于 17.25、19.84、 22.81 亿元。评论：第二个三年发展规划出台， 进一步奠定公司稳健成长属性。 公司于 2021 年上市，第一个三年计划期间（ 2022-2024） 实现了业务布局的逐步完善与经营业绩的快速增长，“一主两翼”业务发展态势持续向好。 此前公司于 2022 年 9 月推出第一期员工持股计划， 公司层面业绩考核指标为 2022-2024 年归母净利润分别不低于 9.5、 12.0、 15.0 亿元， 过去 2 年公司均超额完成业绩考核目标，其中 22 年实现归母净利润 10.90 亿元，实际完成度约 114.7%； 23 年实现归母净利润 13.06 亿元，实际完成度约 108.8%。 此次公司推出第二期员工持股计划， 旨在立足业务发展战略落地的关键时期， 有效推动第二个三年计划（ 2025-2027） 经营计划及业绩考核目标的实现。从业绩考核目标来看，公司 24-27 年间的归母净利润均有望维持约 15%的增速， 稳健成长属性有望进一步夯实。 积极践行回报股东， 未来三年现金分红计划凸显公司长期价值。 公司积极践行新国九条要求， 强化业绩考核与兑现， 积极回报股东。 其中 2023 年累计派发现金红利 4.34 亿元， 占 23 年归母净利润的约 33.3%， 当年股息率约 2.5%。 随着公司盈利稳定性和增长确定性的逐步增强， 公司推出 2024-2026 年现金分红计划， 其中预计固定现金分红金额占各年业绩考核目标净利润的比例分别为50.0%、 49.3%、 50.4%， 以 6 月 6 日收盘价计，对应 24-26 年股息率分别为4.1%、 4.7%、 5.5%，如考虑特别现金分红加成，则股息率有望进一步抬升。 后续公司在保证自身稳健成长的同时， 价值属性亦将持续凸显。 投资建议： 我们维持公司 2024-2026 年归母净利润分别为 15.37、 17.76、 20.06亿元，对应 EPS 分别为 2.43、 2.81、 3.17 元，当前市值对应 PE 分别为 12x、10x、 9x。采用相对估值法，考虑到公司能源服务业务的稀缺性以及特种气体业务的高壁垒及高成长性，后续二者的利润贡献占比预计将持续提升。我们给予公司 2024 年 15 倍 PE，对应目标价 36.45 元， 维持“强推”评级。 风险提示： 天然气价格大幅波动、采购模式调整、项目建设及投产不及预期、汇率波动风险。

公司近期发布向特定对象发行 A 股股票预案（修订稿）， 本次发行对象为不超过 35 名符合中国证监会和上海证券交易所规定条件的特定对象， 发行股票数量不超过 6.17 亿股（含）， 向特定对象发行股票募集资金总额预计不超过 14亿元， 扣除发行费用后全部用于 24/74.2 万吨/年环氧丙烷/甲基叔丁基醚项目。评论：定增建设 PO/MTBE 项目， 实现 C3C4 产业链有效延展。 公司此次定增项目为 24/74.2 万吨/年环氧丙烷/甲基叔丁基醚（ PO/MTBE）项目，具体产能为年产 24 万吨环氧丙烷、 74.2 万吨/年甲基叔丁基醚。该项目建设地点为滨州北海经济开发区临港化工产业园内，总投资额为 25 亿元，其中 14 亿元来自本次定增资金，截至目前，该项目已取得滨州市行政审批服务局北海经济开发区分局出具的《关于山东滨华新材料有限公司碳三碳四综合利用项目（二期）环境影响报告书的批复》。 该项目拟采用泰国 Indorama 公司丙烯与异丁烷共氧化法生产环氧丙烷联产甲基叔丁基醚的工艺技术。 相比于传统的氯醇法生产环氧丙烷工艺而言， 该工艺技术在能耗物耗、三废排放等各项指标不断改善， 综合成本有望显著下降。此外， MTBE 作为优良的高辛烷值汽油添加剂和抗爆剂，用于成品汽油生产原料， 投产后将进一步优化公司产品结构，延长公司产业链，提升公司的整体盈利水平及抗风险能力。 国务院印发《2024-2025 年节能降碳行动方案》，氯碱行业有望实施新一轮供给侧改革。 根据 5 月 29 日国务院印发的《2024-2025 年节能降碳行动方案》，2024 年，单位国内生产总值能源消耗和二氧化碳排放分别降低 2.5%左右、 3.9%左右，规模以上工业单位增加值能源消耗降低 3.5%左右，非化石能源消费占比达到 18.9%左右，重点领域和行业节能降碳改造形成节能量约 5000 万吨标准煤、减排二氧化碳约 1.3 亿吨。 2025 年，非化石能源消费占比达到 20%左右，重点领域和行业节能降碳改造形成节能量约 5000 万吨标准煤、减排二氧化碳约 1.3 亿吨，尽最大努力完成“十四五”节能降碳约束性指标。 此外，该方案对化石能源、钢铁行业、石化化工行业、有色金属行业、建材行业、建筑节能行业、交通运输行业、 公共机构、用能产品设备等行业分别提出节能降碳目标，其中要求严控炼油、电石、磷铵、黄磷等行业新增产能，禁止新建用汞的聚氯乙烯、氯乙烯产能，严格控制新增延迟焦化生产规模、 加快推广新一代离子膜电解槽等先进工艺、 到 2025 年底，炼油、乙烯、合成氨、电石行业能效标杆水平以上产能占比超过 30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。 氯碱行业作为能耗高产值低的行业，有望成为率先被优化的行业。公司目前拥有 61 万吨烧碱产能，且在 2014-2023 年连续九年荣获全国烧碱行业能效“领跑者”标杆企业，公司有望受益此次节能降碳行动。 投资建议： 我们认为公司有望凭借碳三碳四项目实现 EPS 的较快提升，但考虑到 PO 及烧碱价格短期较难上涨及新项目投产节奏低于此前预期，因此我们下调此前预期，我们预计 2024-2026 年公司实现归母净利润 3.05/4.54/8.03 亿元，同比-20.5%/+49.3% /+76.7%，对应 P/E 为 26/17/10x，对应 EPS 为0.15/0.22/0.39 元/股， 由于公司过去两年净利润持续下滑，业绩并未兑现，因此表观 P/E 估值较高，我们根据周期股低谷时期的合理估值，给予 2024 年 1xP/B，目标价格 5.69 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 烧碱、 PO 等价格进一步下滑、 C3C4 项目建设不及预期等

公司发布 2023 年报及 24 年一季报， 23FY 公司实现营收 145.84 亿元， 同比-13.2%， 归母净利润 1.37 亿元， 同比-44.87%， 扣非归母净利润 731.25 万元，同比-37.4%。其中 Q4 实现营收 36.7 亿元， 同比/环比分别+35.96%/-0.78%，归母净利润 1.32 亿元， 同比/环比分别+1318.27%/+97.01%， 扣非归母净利润1.2 亿， 同比/环比分别+296.96%/+126.42%。 环比增加明显主要系所得税为-0.42 亿， 其他收益环比+0.50 亿元。 全年公司计提减值准备合计影响归母净利润-3130.8 万元， 主要为存货跌价准备和应收款计提坏账准备。 24 年 Q1 实现营收 33.87 亿元， 同比/环比分别-1.61%/-7.71%， 归母净利润-0.24 亿元， 同比/环比分别+82.48%/-118.18%， 扣非归母净利润-0.35 亿元， 同比/环比分别+80.50%/-129.17%。点评：产销数据端： 23 年产品销量略增， 原材料和产品售价均同比下滑。 分业务数据：烯烃 23FY 销量 82.26 万吨， 同比+5.48%， 单位营收 6228.3 元/吨， 同比-10.12%； 炭黑全年实现销量 64.74 万吨， 同比+3.67%， 单位营收 7461.8 元/吨， 同比-9.91%； 焦炭 23FY 实现销量 198.54 万吨， 同比+2.60%， 单位营收1775.17 元/吨， 同比-20.14%； 精细化工产品 23FY 实现 4.47 万吨， 同比-1.76%， 单位营收 10436.8 元/吨， 同比-22.11%。原材料端， 丙烷/煤焦油/焦煤价格分别同比-12.02%/-16.82%/-18.98%； 24年 Q1： 烯烃销量 18.1万吨， 同比+25.3%， 销量增加主要系去年同期烯烃装置检修影响， 平均售价 6393.7 元/吨， 同比-5.36%； 炭黑销量 14.5万吨， 同比+26.6%， 平均售价 7189.0元/吨，同比-17.46%； 焦炭销量 33.8 万吨， 同比-1.5%， 平均售价 2292.3 元/吨， 同比-19.39%； 精化产品销量 0.6 万吨， 同比+17.9%， 平均售价 17942.1 元/吨， 同比-28.4%。 Q4 焦炭价差有所修复， 2024 年至暗时刻已过。 Q4 我们跟踪的市场焦炭价差分别为 320 元/吨， 环比+82 元/吨， 焦炭改善主要系四季度钢厂季节性补库以及前期超跌回调影响。 2024 年初开始， 受下游钢材需求清淡影响， 市场双焦价格急速下跌， 但自 4 月中旬随着钢厂利润转好加上下游需求转暖， 双焦进入修复通道。 4 月 26 日当周第三轮焦炭提涨基本落地， 铁水日均产量 228.72万吨， 环比增加 2.50 万吨， 钢厂仍在复产且当前利润尚可， 双焦上行仍可期待。 烯烃二期项目已处于收尾调试阶段， 规模效应下 PDH 盈利有望改善。 项目建设方面， 公司青岛新材料与氢能源综合利用项目一期装置运行平稳并顺利完成年度生产经营计划， 二期项目 PDH、 PP 与齐河山梨酸钾升级项目建安基本完成， 现处于后期收尾调试阶段， 预计于 2024 年 6 月具备全面投产条件。二期项目投产后， PDH/聚丙烯产能分别达 180/135 万吨， 有望进一步降低单位生产成本， 增强市场竞争力， 静待 PDH 盈利持续修复。 投资建议： 结合公司一季度业绩和聚烯烃二期投放等情况， 我们给予公司2024-2026 年的归母净利润预期分别为 3.03/4.53/5.94 亿元（2024/2025 预测前值为 5.80/7.10 亿元）， 对应 PE 为 20x/13x/10x， 参考公司历史估值以及当前的底部状态， 给予 2024 年 22 倍 PE， 对应目标价 7.92 元， 维持“推荐” 评级。 风险提示: 产能释放不及预期， 宏观经济复苏不及预期， 原料价格大幅上行

事项：公司发布2023年年报，2023年实现营收826.40亿元，同比+33.3%，归母净利润7.97亿元，同比增长539.1%，扣非归母净利润4.55亿元，同比增长5208%。 其中Q4实现营收208.98亿元，同比增长41.16%/环比下降15.9%，归母净利润-1.07亿元，同比增长94.10%/环比下降113.4%，扣非归母净利润-2.67亿元，同比增长85.73%/环比下降136.7%。 公司发布2024年一季报，2024Q1实现营收211.11亿元，同比增长32.66%/环比增长1.02%，归母净利润5.80亿元，同比增长218.01%/环比增长644.33%，扣非归母净利润5.37亿元，同比增长203.02%/环比增长301.11%。 评论：23Q4行业价格环比有所下降，且伴有一定累库现象。Q4公司长丝销量在300.89万吨（POY/FDY/DTY的比例为75%/15%/10%）。从行业数据来看，Q4涤纶长丝POY/FDY/DTY均价分别为7531/8132/8882元/吨，同比分别+1.8%/+2.7%/+2.9%，环比分别-2.3%/-1.6%/-3.5%。从行业运营情况来看，Q4长丝行业开工率为94.1%，同比+124PCT/环比+6.6PCT。POY/FDY/DTY库存天数分别为14.92/19.54/25.92天，同比分别-12.93/-9.25/-9.01天，环比分别+2.85/+1.90/+2.71天。 长丝格局改善致Q1业绩强势反弹，全年业绩可期。2024开年以来，受出口订单同比提升及国内下游织机开工率大幅提升影响，Q1长丝实现价格同环比均提升，销量因下游春节停工环比有所下行，但同比增长显著。公司长丝产能一共1350万吨，根据经营数据显示，长丝Q1销量合计为258.5万吨，同比+35%/环比-14%，其中POY/FDY/DTY销量占比分别为75%/16%/9%；单价方面，Q1POY均价为0.68万元/吨，同比+2.4%/环比+2.3%，FDY均价为0.77万元/吨，同比+3.6%/环比+2.0%，DTY均价为0.84万元/吨，同比+1.9%/环比+2.8%。 PTA方面，公司目前产能达到1020万吨，主要以自用为主，24Q1销量为31.86万吨，均价为0.52万元/吨。展望24年，24年长丝新增产能为116万吨，关停产能达到93万吨，即24年长丝增量产能仅有23万吨，供给端增速显著下降。此外库存端来看，预计24年中库存回归到累库前水平，供需良性修复下，24年长丝利润中枢有望打开上行通道，公司将享受较大弹性。 长丝行业领导者，出海建设印尼炼化项目强化一体化优势。公司近年来产能增量明确，根据公司扩产节奏，目前公司预计拥有1350万吨涤纶长丝、1020万吨PTA产能，长丝全球市占率超18%、国内市占率超28%，稳居世界第一。 伴随长丝行业整体新增产能放缓，公司业务重点将聚焦上游布局炼化：去年6月公司公告泰昆石化印尼北加炼化一体化项目，以泰昆石化为投资主体，公司持股45.9%，项目原油加工量1600万吨/年。 投资建议：考虑公司印尼等项目的进展比此前预期进程稍晚，我们下调此前对公司的盈利预测，预期公司2024-2026年的归母净利润为29.36/41.83/52.65亿元（24-25年前值为37.46/58.29亿元），对应24-26年EPS1.22/1.73/2.18元，当前市值对应PE分别为13x、9x、7x。参考可比公司估值，给予2024年16.7倍PE，对应目标价20.37元，上调为“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅震荡，下游需求恢复不及预期，产能建设及释放进度不及预期

公司发布 2023年报&2024年一季报，2023全年实现营收 265.84亿元，同比+12.37%，实现归母净利润 26.23亿元，同比-49.05%。其中 23Q4实现营收 66.97亿元，同比+24.45%/环比-15.74%，实现归母净利润 4.38亿元，同比-26.23%/环比+8.93%。 24Q1实现营收 54.16亿元，同比-5.46%/环比-19.14%，实现归母净利润 5.28亿元，同比-47.36%/环比+20.45%。 评论： 2023年凭借成本优势逆势提升市占率，工业硅和有机硅销量均实现较大提升。 公司目前工业硅产能为 122万吨， 23年工业硅销量 101.7万吨，同比+74.22%，自用 42.72万吨，同比+45.35%，均价 1.34万元/吨，同比-24.35%。我们分析2023年是公司全面提升市场占有率的一年。全年来看，工业硅价格在 7月底触底 1.33万元/吨（含税价），行业多数产能亏损，公司自备电厂产能具备一定成本优势，由此公司市占率大幅提升。有机硅方面，公司有机硅单体产能 173万吨， 23年全年开工率 106.48%，主要产品 110生胶/107生胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相白炭黑销量同比+70%/+47%/+35%/+5%/+16%，均价同比-34%/-35%/-38%/-38%/-46%。在有机硅行业普遍亏损的情况下，公司凭借成本优势及高端化优势实现销量大幅提升。 2024Q1工业硅价格触底，有机硅在 3月迎来阶段性反弹。 工业硅板块 2024Q1实现营收 22.56亿元，同比-20.7%。其中销量 16.96万吨，同比-6%，自用量12.90万吨，同比+41%，实现销售均价 1.33万元/吨，同比-15.5%/环比-3.5%。 有机硅板块（110生胶+107生胶+混炼胶+环体硅氧烷+气相白炭黑）合计营收27.36亿元，同比+12%。其中主要产品 110生胶/107生胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相白炭黑销量同比 +73%/+11%/+3%/-16%/+20%，均价同比 -13%/-13%/-11%/-12%/+7%。从行业价格来看， Q1有机硅 DMC 价格总体呈“倒 V” 走势，行业利润主要为头部企业赚取。 底部逆势扩张，龙头地位进一步巩固。 2023年是公司逆势扩张产能的一年，截至目前公司在工业硅和有机硅方面市占率显著超越同行，硅业龙头地位凸显： 1）工业硅：根据公司年报数据， 2023年工业硅行业总产量为 370万吨，公司产量占行业约 36%，预计随着云南 80万吨（一期）在 24Q4投产，公司龙头定位将进一步巩固。 2）有机硅：根据百川盈孚数据， 2023年行业产量约在 180万吨，公司产量折 DMC 预计在 92.1万吨，由此测算行业市占率超过50%。 投资建议： 公司是工业硅行业龙一，且位于行业成本曲线最左侧，同时公司目前向硅料、光伏玻璃、碳化硅等成长赛道拓展，业绩具备较大成长性。但由于24年以来工业硅、有机硅价格同比下滑，因此我们下调此前预期。我们预计2024-2026年 实 现 归 母 净 利 润 32.74/40.10/48.98（2024-2025年 前 值 为40.17/59.96） 亿元，同比增速分别为+24.8%/+22.5%/+22.2%。 根据可比公司估值， 我们给予公司 2024年 20.8x P/E，目标价格 57.62元/股，维持“强推”评级。 风险提示： 工业硅行业产能释放超预期、有机硅行业持续低迷等

事项： 公司发布 2024年一季报， 2024Q1实现营收 144.52亿元，同比增长+15.53%/环比-16.3%；实现归母净利润 2.75亿元，同比+45.25%/环比+38.2%，扣非归母净利润 2.30亿元，同比+102.96%/环比+41.1%。 评论： 24Q1长丝价格同环比改善， PTA 扭亏为盈。 2024开年以来，受出口订单同比提升及国内下游织机开工率大幅提升影响， Q1长丝实现价格同环比均提升，销量因下游春节停工环比有所下行。公司长丝产能一共 740万吨，根据经营数据显示，长丝 Q1销量合计为 157.82万吨，同比+16.9%/环比-18.1%，其中POY/FDY/DTY 销量占比分别为 69%/21%/11%，结构上总体变化不大；单价方面， Q1POY 均价为 0.69万元/吨，同比+2.4%/环比+2.3%， FDY 均价为 0.78万元/吨，同比+4.5%/环比+1.5%， DTY 均价为 0.87万元/吨，同比+4.7%/环比+2.7%。 PTA 方面，公司目前产能达到 500万吨，主要以自用为主， 24Q1销量为 11.07万吨，均价为 0.52万元/吨。 2024年行业新增产能增速显著下降，供需格局改善后盈利有望持续修。 根据我们的统计， 24年长丝行业新增产能为 120万吨（桐昆 30+新凤鸣 40+荣盛50），关停产能达到 93万吨，即 24年长丝增量产能仅有 27万吨，供给端增速显著下降至不到 1%。而消费降级趋势下，服装及家纺需求向好， 2023年需求增速达到+12.33%， 24年供需关系修复明显。此外库存端来看，预计 24年中库存回归到累库前水平，供需良性修复下， 24年长丝利润中枢有望打开上行通道，公司将享受较大弹性。 公司稳步扩产持续夯实行业地位，成长性可期。 公司近年来产能增量节奏清晰，保持每年 1-2套扩产节奏。当前公司长丝产能合计为 740万吨，预计 2024年新增 40万吨产能， 2025年新增 65万吨产能。此外，公司积极向上游拓展布局，目前公司拥有 500万吨 PTA 产能，远期规划 540万吨，均采用最先进的 P8++技术，相比同行具有一定的成本优势。为进一步向上游延伸，公司参与泰昆石化（印尼）炼化项目，有望进一步提升成本优势。 投资建议： 我们预期公司 2024-2026年的归母净利润为 19.11/24.34/29.51亿元，对应 24-26年 EPS 1.25/1.60/1.94元， 当前市值对应 PE 分别为 12x、 9x、 8x。 参考可比公司估值均值， 给予 2024年 16.2倍 PE， 对应目标价 20.25元， 考虑到长丝板块 2024年的持续高景气， 上调至“强推”评级。 风险提示： 产能投放进度不及预期，原材料大幅波动，需求端恢复不及预期

公司发布 2023年年报， 2023全年实现营收 5.90亿元，同比+18.17%；实现归母净利润 0.81亿元，同比-1.45%。其中单四季度实现营收 1.75亿元，同比+57.14%/环比+3.17%；实现归母净利润 0.28亿元，同比+49.8%/环比+2.29%。 2023年归母净利润实现逐季度增长。 公司发布 2024年一季报， 2024Q1实现营收 1.35亿元，同比+43.53%/环比-22.57%；实现归母净利润 0.12亿元，同比+298.31%/环比-56.05%。 评论： 2023年消费电子业务强劲复苏，汽车业务保持高增长。 3C 板块： 2023年 3C板块实现 4.79亿营收，同比+12.26%，其中，手机及相关配件、笔记本电脑及相关配件、可穿戴设备业务分别同比增长 20%/5.22%/5.53%。 2023年， 公司打造了如国内 H 大客户 Mate60、北美消费电子大客户 Vision Pro 等行业标杆项目， Q1/Q2/Q3/Q4消费电子板块实现营收 0.7/1.26/1.40/1.43亿元。展望 2024年， 1）公司在 H 客户 Mate 60系列产品使用拓印工艺，单机价值量及毛利率有所提升，该工艺后续有望推广至其他系列产品， 3C 板块毛利率有望进一步优化； 2）苹果 Vision Pro 产品于 2024年年初发布，有望在 24年充分显示该产品弹性； 3）公司越南工厂于 23年二季度投产， 24年有望贡献增量。汽车板块： 2023年汽车板块实现营收 0.99亿元，同比+47.23%，其中 Q4实现营业收入 3234万元，同比+94.15%/环比+21.47%。公司目前已经实现从内饰件涂料向价值量更高的外饰件涂料跨越，未来乘用车板块有望加速增长。特种装备板块，公司 23年实现营收 252.22万元，同比+556.31%，锂电绝缘涂层项目逐渐贡献收入。 24Q1消费电子业务显著修复，汽车业务保持增长。 1） 3C 板块： 24Q1年 3C板块实现 1.12亿营收，同比+49.37%，其中，手机及相关配件、笔记本电脑及相关配件、可穿戴设备、智能家居业务分别同比增长 50%/9%/98%/7.2%。 2）汽车板块： 24Q1年汽车板块实现营收 0.21亿元，同比+28.44%。 销售与研发并举，远期成长可期。 24Q1费用率水平总体有一定增长，虽然短期拖累业绩，但长远来看为公司发展奠定基础。销售费用方面， 24Q1销售费用率达到 14.27%，同比-0.94PCT/环比+8.62PCT，我们认为销售费用增长主要为公司正在开拓新的油墨及胶粘剂产品客户所致，此外汽车外饰件涂料产品也将消耗一部分费用。研发费用层面，公司是一家重研发投入的公司， 24Q1研发费用率达到 16.07%，同比-2.26PCT/环比+0.97PCT，这部分的投向主要为公司持续推出的新品消耗。 23年全年公司新品贡献营收约 27.5%，预计持续高研发投入将护航公司成长。 投资建议： 根据公司 2023年的业绩表现，考虑到公司在业务拓展初期需要投入较多的时间和费用，我们调整此前预期。 预计公司 2024-2026年营收分别为8.18/10.61/13.85(24-25年前值为 9.36/13.76)亿元，同比+38.6%/+29.8%/+30.5%； 归母净利润分别为 1.29/1.50/2.07（24-25年前值为 1.44/2.05） 亿元，同比分别+59.0%/+16.2%/+37.8%。当前股价对应 P/E 分别为 29/25/18x。考虑公司未来3年业绩预计迎来高增速，同时在所处赛道具有进口替代的稀缺属性，我们按照 PEG=1的估值体系， 公司未来 3年归母净利润年均增速为 37%，因此给予公司 2024年 37x P/E，目标股价 42.55元/股。 维持“强推”评级。 风险提示： 手机、笔记本等 3C 需求未能恢复、汽车板块新项目推进不及预期等。

事项： 公司发布 2023年报及 2024年一季报， 2023年全年实现营收 29.44亿元，同比+17.74%；实现归母净利润 4.07亿元，同比+36.37%；实现扣非归母净利润 3.86亿元，同比+82.29%。 2024年一季度公司实现营收 7.82亿元，同比+17.57%，环比+4.61%；实现归母净利润 1.44亿元，同比+74.29%，环比+155.07%；实现扣非归母净利润 0.85亿元，同比+4.05%，环比+38.53%。 评论： 橡胶助剂下游恢复，公司销量、毛利率同步增长。 2023年轮胎行业走出高库存困境，迎来行业上行。 2023年国内轮胎量同比增长 22.38%，出口轮胎量同比增长 11.56%。轮胎行业的复苏带动橡胶助剂需求提高。 2023年公司橡胶助剂业务营收 22.80亿元，同比增长 9.08%；销售量 14.11万吨，同比增长 15.18%； 毛利率 25.19%，同比增长 1.33%。 半导体光刻胶业务逆势增长， ArF 产品已部分通过客户认证。 2023年全球光刻胶市场规模同比下降 10.95%，但公司半导体光刻胶业务营收同比逆势增长14.13%至 2.01亿元，这主要得益于成熟产品的持续放量和新产品的导入替代。 公司 KrF 光刻胶市占率持续攀升，部分产品成为国内龙头晶圆厂产线第一供应商。公司已完成 ArF 光刻胶部分型号的开发，其中部分 ArF 光刻胶已经于2024年一季度通过了下游客户的产品认证，并准备在二季度开始上量。中国大陆半导体需求表现坚挺，根据 SEMI ， 2023年中国半导体材料销售额同比增长 0.9%，是所有地区唯一实现成长的市场。根据 SIA， 2024年 1-3月中国半导体销售额实现 26.6%/28.8%/27.4%的同比增速。国内半导体市场良好的需求有利于公司产品的替代与放量。 2023年子公司北旭电子显示面板光刻胶业务实现营收 2.61亿元，同比增长 22.8%。公司持续、积极推进面板头部客户的导入测试工作， 2023年实现对 6家新客户的量产销售。 可降解塑料产能逐渐释放，静待行业走出底部。 2023年公司可降解塑料销售0.94万吨，实现营收 1.005亿元，同比增长 492.10%。当前可降解塑料价格、价差、开工率低位较低。根据百川盈孚数据，近两个月 PBAT 厂商挺价降低亏损，价格持续小幅提升，四月开工率环比提升 12.51%至 26.68%。我们判断长期亏损下业内厂商有望逐渐提高价格，期待行业走出底部。 投资建议： 公司是国内领先的橡胶助剂、光刻胶生产厂商。 轮胎行业底部反转带动橡胶助剂业务增长，光刻胶领域公司持续进行研发和国产替代，不断进入新的客户产线。我们预计 2024-2026年公司将实现归母净利润 4.71/5.56/6.53亿元，同比增速分别为+15.8%/+18.2%/+17.3%，对应 PE 为 36/30/26倍。参考可比公司估值及公司历史估值情况，给予 2024年 42x P/E，对应目标价 33.00元，维持“推荐”评级。 风险提示： 光刻胶业务增量不及预期；原材料价格波动；可降解塑料行业持续低迷。

深耕清洁能源，一主两翼构建综合业务体系。公司以LNG、LPG清洁能源业务起步，经过30多年的发展，通过清洁能源产业链的横向和纵向延伸，目前已逐步构建起了“一主两翼”的业务发展格局，形成“清洁能源—能源服务—特种气体”三大板块高效协同发展的业务体系，实现综合能源“端到端”的全产业链布局，综合竞争力持续增强。 清洁能源：立足主业，能源转型趋势赋予时代机遇。随着全球LNG供给端的逐步宽松、运输端的运力提升以及需求端接收站能力的快速扩容，LNG销售及资源匹配业务预计将逐步进入景气上行周期。2023年国内天然气表观消费量约3900亿方，2040年需求峰值有望达6100亿方，增量空间可观。公司通过完善的资源池布局、高效的资源配置及稳定的顺价能力构建起了清洁能源业务的竞争优势，其中海气长约为公司的核心资源，目前与马石油和ENI签订的每年协议量约100万吨左右，后续将择机扩充长约规模；下游客户实行精准资源匹配，终端用户销售比重稳步提升；过往8年的LNG平均吨毛利维持在500元以上，顺价能力稳定且享受华南高毛利市场溢价。 能源服务：稀缺优质资产，提升综合能源服务商价值创造力。公司主要通过能源物流与能源作业开展综合服务。能源物流板块主要依托自有的船舶、接收站、漕运等核心资产，公司目前自主控制8艘运输船，在建船舶全部投运后年周转能力预计将达400-500万吨；同时公司拥有华南地区唯一的民营接收站，LNG+LPG合计周转能力达300万吨，后续窗口期业务有望贡献增量。能源作业服务包括回收处理及辅助排采，为上游资源方提供井口天然气回收处理及低产低效天然气井增产服务，目前公司合计控制的井上陆气资源已近100万吨，井下治理井口数亦处于快速放量阶段。伴随国内天然气的增储上产，公司能源作业板块有望实现快速增长，贡献较稳定回报的同时构建较强的业务壁垒。 特种气体：高壁垒终端应用，提供未来成长新动能。氦气凭借优异的理化性质在半导体、光纤、低温及航天领域实现较快需求增长，国内自主安全供应重要性凸显。公司依托内蒙森泰LNG公司建立BOG提氦装置，目前拥有高纯度氦气产能36万方/年，目前正同步推进新提氦工厂的产能建设，并积极布局进口液氦槽罐等资产，后续有望实现“国产气氦+进口液氦”的双资源保障。在终端应用方面，公司连接上游资源及下游终端零售气站，并在海南文昌布局国内首个商业航天发射场的特气配套项目，业务壁垒持续深化。后续公司在航天特气领域拥有较大的成长空间，并为公司业务发展增添新动能。 投资建议：首次覆盖，给予公司“强推”评级。我们预计公司2024-2026年可分别实现归母净利润15.37、17.76、20.06亿元，对应EPS分别为2.43、2.81、3.17元，当前市值对应PE分别为11x、9x、8x。采用相对估值法，考虑到公司能源服务业务的稀缺性以及特种气体业务的高壁垒及高成长性，后续二者的利润贡献占比预计将持续提升。我们给予公司2024年15倍PE，对应目标价36.45元，首次覆盖，给予“强推”评级风险提示：天然气价格大幅波动、采购模式调整、项目建设及投产不及预期、汇率波动风险。

事项： 公司发布 24年一季报， 24Q1实现收入 4.48亿元，同比减少 21.10%；实现归母净利润 0.42亿元，同比减少 68.12%； 实现扣非归母净利润 0.15亿元，同比减少 86.97%。 评论： 碳纤维产品跌价致盈利收窄，期间费用率有所提升。 受益于西宁基地产能的稳步放量， 公司碳纤维产销快速增长。 23年实现碳纤维销量 1.80万吨，同比+92%； 受碳纤维行业供需转向宽松及下游应用拓展进度影响，碳纤维价格仍有承压， 23年公司碳纤维平均售价约 12.43万元/吨，同比-41%； 成本端随着西宁基地的负荷提升，产品单位成本快速下行， 23年公司碳纤维单吨成本约8.68万元/吨，同比-21%。 进入 24年， 国内碳纤维价格仍处低位， 24Q1小丝束 T300（12K）、 T700（12K） 均价分别约 9.0、 14.3万元/吨，同比分别-28%、-34%；大丝束 T300（25K）、 T300（50K）均价分别约 7.7、 7.2万元/吨，同比分别-38%、 -36%。 24Q1公司实现毛利率/净利率分别为 25.25%/9.32%，同比分别-15.6/-13.7pct，期间费用率同比+4.2pct 至 19.9%，主要系管理费用增加。 大丝束碳纤维逐步提价，行业盈利或阶段性企稳。 24年以来， 在上游原料丙烯腈的成本助推及下游如低空经济等增量需求的逐步放量，大丝束碳纤维价格迎来上涨，截至 2024年 5月 3日， 国内 T300（25K）、 T300（50K） 价格分别涨至 8.0、 7.5万元/吨， 较年初分别提升约 3.9%、 4.2%。 当前成本支撑下， 碳纤维价格继续大幅向下的空间或已较为有限， 待下游需求逐步修复后， 行业盈利或可实现阶段性企稳。 研发布局稳步推进， 产能增量及应用拓展潜力助力公司竞争优势提升。 截至2023年末， 公司碳纤维总产能已达到 2.85万吨，产能规模跃居世界前三， 在压力容器、光伏热场已拥有较高的市占份额，风电叶片领域应用快速拓展。 目前公司正加紧研发包括 T800级碳纤维预浸料产品在内的相关项目， 后续有望逐步辐射航空航天及船舶领域，截至 23年末， 碳纤维航空应用研发项目工程进度已超 64%。连云港年产 3万吨高性能碳纤维项目稳步推进， 后续公司有望在高性能碳纤维产品领域获取更高的市场份额，并在电子 3C、汽车、无人机等新兴领域持续拓展产品应用潜能，我们看好公司作为行业龙头获取更强的竞争优势。 投资建议： 考虑到下游需求复苏仍需时间， 我们下调公司 24-25年归母净利润预测分别至 3.64、 4.47亿元，对应 EPS 分别为 0.40、 0.50元， 并新增 26年归母净利润预测 6.17亿元，对应 EPS 为 0.69元， 当前市值对应 24-26年 PE 分别为 66x、 54x、 39x。 考虑到周期底部及公司长期成长性， 参考公司历史估值中枢， 给予公司 2025年 65倍 PE，对应目标价 32.5元，维持“推荐”评级。 风险提示： 原料和能源价格大幅波动风险、行业产能短期释放过快风险、下游需求不及预期、产能建设及释放进度不及预期。

事项：公司发布2023年年报及一季报，2023全年实现营收268.5亿元，同比+0.2%；归母净利润45.6亿元，同比+14.4%，其中Q4实现营收71.2亿元，同比+2.8%，环比+9.1%；归母净利润9.7亿元，同比+33.7%，环比-2.7%；公司Q1实现营收73.4亿元，同比+7.3%,环比+3.2%；归母净利润19.4亿元，同比+20.2%，环比+99.4%，环比上行明显主要由于四季度计提费用明显。 评论:煤炭售价逆市上行，电解铝板块略有下滑。2023年公司实现毛利率/净利率分别为31.8%/18.7%，同比分别+0.4pct/+1.1pct，其中煤炭：实现销量4647.43万吨，同比+1.04%；吨煤综合售价204元/吨，同比+12.0%，实现毛利率55.4%，同比+3.9pct；电力：实现销量81.6亿千瓦时，同比+5.6%，综合售价0.3元/千瓦时，同比-4.2%，实现毛利率34.6%，同比-1.7pct；电解铝：实现销量87.7万吨，同比+1.8%；单吨综合售价16312.5元/吨，同比-6.6%，实现毛利率15.5%，同比-2.8pct。 长协造就主业韧性，电解铝业务弹性可期。煤炭板块:2024年动力煤行业整体面临终端库存累积，进口居高不下等因素压制，一季度出现中枢性下移。但公司煤炭主要以长协方式外销且为开采条件较好的露天煤矿，现有煤炭核定产能4800万吨/年，收益有望逆市企稳；电解铝板块：双碳背景下高耗能电解铝行业产能增量有限，根据百川盈孚数据，2023/2024年电解铝有效产能分别同比-1.2%/+0.2%，开工率呈现逐年上升态势，已由2019年的76%上升至2024年3月的89%,市场库存同样出现中枢性下移，2024年1-3月进口量为72.1万吨，同比+224.8%。历经4年产能端增量限制，电解铝价格弹性可期。且公司电解铝业务拥有自备电厂，位于成本曲线偏左侧；传统电力业务板块，公司火电装机规模为120万千瓦，所属霍林河坑口电厂依托露天煤矿而建，主要燃用自有低热值煤，运输成本低廉，是东北地区盈利能力最强的火力发电机组之一。 主业产能增量明确，绿电转型稳步推进。煤炭端，公司南露天煤矿200万吨/年产能核增于2023年8月已正式获得国家矿山安全局批复，标志着电投能源煤矿产能正式达到4800万/吨，预计2025年实现核增产能全部达产；电解铝端，大力推进扎哈淖尔铝合金续建项目（扎铝二期项目）筹备进程，预计2025年电解铝产能将达到121万吨；风光新能源装机端，2023年公司多个新能源项目投产，截至2023年底新能源装机455万千瓦，相比2022年上升238万千瓦，预计十四五末达到700万千瓦以上，有望成为企业利润增长的又一支撑点。 投资建议：近年来公司新能源业务稳步发展,主营业务收益稳定，电解铝格局持续优化。我们预测2024-2026年归母净利润分别为54.26/60.75/65.53亿元，对应PE分别为9x、8x、7x。参考公司近三年历史估值，我们给予公司2024年10倍目标PE，对应目标价24.20元，维持“推荐”评级。 风险提示：绿电装机量不及预期，电解铝需求下滑，长协价格变动

事件： 1） 公司 2023年实现营收 21.14亿元，同比-13.39%；实现归母净利润3.67亿元，同比-33.75%；实现扣非后净利润 3.07亿元，同比-44.67%。 其中，Q4公司实现营收 5.49亿元，同比/环比分别-9.07%/+2.55%；实现归母净利润0.53亿元，同比/环比分别-21.5%/-26.9%。 2）公司 2024Q1实现营收 6.85亿元，同比/环比分别+35.4%/+24.8%；实现归母净利润 1.05亿元，同比/环比+83.4%/+100.0%。 3） 2023年度公司拟每 10股派发现金红利 1.90元（含税），现金分红共计 1.10亿元。 经营数据方面： 1）产销数据： 2023年公司长链二元酸/生物基聚酰胺产品分别实现营收 19.08/1.54亿元，分别同比-9.0%/-33.3%；分别实现销量 6.00/0.76万吨，分别同比+2.2%/-31.3%。报告期内公司太原 4万吨癸二酸产能市场开拓取得一定成效，推动长链二元酸系列产销量均实现同比增长，但营收仍受价格下滑拖累。生物基聚酰胺产品因处于商业化推广阶段，下游客户配套工艺及设备改进及客户认证过程均需要一定时间， 故报告期内其产能利用率较低，生产量和销售量较去年有所下降。 从一季度数据看，随着公司二元酸等产品需求的逐步回暖，营收的同、环比修复较为明显。 2）盈利能力： 2023年公司长链二元酸/生物基聚酰胺产品分别实现毛利率 37.86%/-17.99%，分别同比-2.83/-10.65PCT。长链二元酸毛利率的下滑主要受到产品结构调整影响，处于推广期的癸二酸销量占比提升，影响整体毛利率。剔除癸二酸后公司生物法长链二元酸产品毛利率相比 2022年保持稳定。生物基聚酰胺产品毛利率下降幅度较大，系产能利用率较低，增加了单位产品的分摊成本。 财务数据方面： 2023年公司四项期间费用合计 2.00亿元，对比 2022年的 1.26亿有较大幅度增加，主要来自于财务费用的较大波动（由 2022年收益 2.95亿元至 2023年收益 2.11亿元），系美元波动致使公司汇兑收益同比下降。 招商局集团入股，和公司生物基聚酰胺业务有望形成高效协同。 公司开发了高玻纤含量的生物基聚酰胺复合材料加工技术，可替代不可回收的热固性材料，也凭借轻量化、低碳环保等优势与钢材、铝材竞争，在多种应用场景下性价比优势明显。当前公司已在交运物流、建筑装饰、新能源装备等领域持续推进生物基聚酰胺复合材料的推广，且随着招商局集团以现金出资入股，我们看好与公司紧密协同绑定，加速公司产品的应用开发，助力公司获取更多发展合成生物产业的资源。 投资建议： 基于公司最新业绩表现， 我们将此前对公司的 2024-2025年盈利预测由 7.76/11.5亿元调整至 5.52/7.02亿元，并补充对 2026年的归母净利润预测 8.74亿元，对应当前 PE 分别为 51.9x/40.8x/32.8x。公司生物基聚酰胺产品当前在如纺丝、工程塑料和大场景等多领域进行推广， 我们看好随着公司众多新牌号产品的持续推出和落地，有望开拓更为广阔的市场空间。 结合当前国家对于生物制造产业的重视，我们参考历史估值中枢给予公司一定估值溢价，给予 2024年 65倍目标 PE，对应目标价 61.75元，维持“强推”评级。 风险提示： 项目进展不及预期； 原材料价格大幅波动； 安全环保政策变化。

事项：金禾实业发布2024年一季度报告，实现营收12.13亿元，同/环比-12.30%/+0.36%；实现归母净利润1.29亿元，同/环比-47.36%/-8.14%；实现扣非归母净利润1.21亿元，同/环比-64.75%/-4.14%。 评论：产品涨跌互现，盈利或已见底。根据百川盈孚，2024年一季度公司核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲/乙基麦芽酚均价分别为12.50、3.80、6.00/5.70万元/吨，同/环比-44.38%、-36.61%、-38.49%/-20.00%，环比-7.23%、-3.95%、-2.62%/-3.10%，产品价格的同环比下滑使得公司季度业绩进一步下探。进入四月，甲/乙基麦芽酚产品价格分别上涨3.5/1.8万元/吨至9.5/7.5万元/吨，与此同时三氯蔗糖价格战深入，下跌1.5万元/吨至11万元/吨，考虑公司麦芽酚产能略高于三氯蔗糖产能，且涨价幅度高于三氯蔗糖的跌价幅度，我们判断公司的盈利能力在一季度或已见底。 出口拉动需求，期待三氯蔗糖价格复苏。根据百川盈孚，2020-2023年三氯蔗糖出口量分别为0.79、1.08、1.46、1.64万吨，占总产量的76.97%、77.27%、71.94%和76.02%，说明该产品的需求主要是由出口拉动。从近期数据来看，2023年第四季度，国内三氯蔗糖出口量为4868吨，同比+34.63%，是2017年至今出口量最高的一个季度。2024年第一季度，海外的强需求得以延续，出口量为4651吨，同比+31.45%，再创2017年至今出口量最高的一个季度。连续两个季度的强劲出口数据说明海外去库情况良好，全球食饮行业无糖化趋势带来的代糖需求高增速正在重新兑现。我们认为在目前的价格下，行业大面积的亏损会使得价格战难以长期持续，在强劲的需求拉动下，三氯蔗糖价格有望迎来修复。 定远二期坚实推进，合成生物新品储备开启。2023年，公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。另一方面，公司申报的D-阿洛酮糖-3-差向异构酶已成功获批作为食品工业用酶制剂新品种，并依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、其他淀粉糖（醇）、部分功能性营养健康产品以及功能性日化香料产品生产的研究工作，开启了合成生物学新品的储备，保障远期成长。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.68、10.81、13.50亿元，当前市值对应PE分别为16x、13x、10x。参考历史估值，考虑出口数据强劲对需求形成拉动，行业景气有望复苏，给予公司2024年20x估值，对应目标价30.40元，维持“强推”评级。 风险提示：原料价格超预期上涨、下游需求不及预期、项目推进不及预期。

新和成发布 2024年一季度报告，实现营收 44.99亿元，同比+24.54%/+9.61%，实现归母净利润 8.70亿元，同/环比+35.21%/+44.21%， 实现扣非归母净利润8.57亿元，同/环比+46.22%/+29.21%。 评论： 蛋氨酸量价齐升， Q1利润实现高增。 24Q1，公司营收利润同环比实现高增，我们认为其原因主要是蛋氨酸业务量价齐升：量上， 2023年公司蛋氨酸二期项目中 15万吨装置工艺路线一次性打通， 24Q1贡献显著增量；价上，蛋氨酸Q1均价为 21.79元/千克，同比+22.55%，环比+2.75%。随着维生素、蛋氨酸等产品价格的修复，公司盈利也走出了近几年的低谷， 24Q1实现毛利率35.04%，同比+3.35PCT，环比+3.60PCT，实现净利率 19.40%，同比+1.49PCT，环比+4.63PCT。 维生素价格拐点已现，有望逐步复苏。 2022年至今，维生素价格指数已经经历了 7个季度的下滑并于 23Q4见底， 24Q1维生素价格指数为 82.64，环比+4.15%。从公司的主要产品 VA、 VE 来看，截至 4月 29日，其价格分别为85、 70元/千克，较 2023年的价格低点分别上行了 18.88%、 22.81%。展望 2024年，公司维生素板块已经进入修复区间：需求端，下游养殖业的经营情况在逐步改善，对维生素价格的接受度在不断提升；供给端，在周期的低谷期，部分产能已经开始退出、检修也愈加频繁再加上近期多发的装置事故，供给端的不确定性在不断加强。因此，从全年来看，维生素价格有望在供需两面的支持下逐步修复，助力公司业绩改善。 项目储备丰富，新产品注入发展新动力。 传统赛道上，新和成 4000吨/年胱氨酸已开工建设，己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进， HA 项目投料试车，项目进展顺利，产品品类不断丰富。新赛道上， 2023年，新和成公布了年产 6万吨含磷氨基酸项目，拟投资 30亿元建设 6万吨草铵膦项目，一期 2.7万吨原药、 1.5万吨 20%可溶解剂项目预计于 2024年 12月投产，首次布局农药项目， 拓展公司边界。 丰富的项目储备将为公司的发展注入新动力。 投资建议： 新和成是全球四大维生素企业之一，维生素板块正处于景气低位，随需求复苏盈利有望修复，长期来看，公司四大赛道布局，储备项目丰富，长期成长有保障， 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润 39.08/ 47.62/ 51.89亿元，同比+44.5% / +21.8% / +9.0%；对应 PE 为 15/ 12/ 11倍。参考历史估值水平以及逐步改善的基本面情况， 给予 2024年 18倍 PE，对应目标价为22.68元，维持“强推”评级。 风险提示： 产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动。