事件：202 3年8月 24日晚，新凤鸣发布 2023年半年度报告。2023年上半年公司实现营业收入 281.83亿元，同比增加 18.84%；归母净利润为4.79亿元，同比增长 21.77%；实现基本每股收益 0.32元，同比增长23.08%。其中 2023年第二季度实现营业收入 156.73亿元，同比增长19.53%，环比增长 25.29%；实现归母净利润 2.90亿元，同比增长166.33%，环比增长 52.95%；实现扣非后归属母公司股东净利润 2.55亿元，同比增长 282.36%，环比增长 124.94%。 点评： 成本端及需求端双双改善，公司盈利大幅好转。成本端，2023年上半年，受 OPEC 减产政策延续、沙特阿拉伯与俄罗斯自愿减产等因素影响，原油供给存有缩减预期，但全球经济疲软、俄乌冲突影响边际减缓及市场对美联储加息的担忧限制油价上涨，国际油价稳中有跌，聚酯成本压力有所缓解，2023年上半年，布伦特原油均价 79.94美元/桶，同比变化-23.82%，环比变化-14.26%。需求端，自 2023年初疫情防控政策优化以来，终端需求持续改善，截至 2023年 6月，国内纺服零售额累计同比+12.80%，累计值达到 6834亿元，超越 2019年同期水平。从盈利角度看，由于成本端和需求端改善，长丝产品整体盈利水平提升，上半年公司主要产品 POY、DTY、FDY 单吨净利润分别为68.50元/吨、70.11元/吨、213.03元/吨，同比变化+74.15、-58.72、+185.84元/吨。 产销两旺叠加库存去化，公司有望迎来价量齐升。2022年下半年，由于下游需求表现不佳，涤纶长丝行业整体库存高企，长丝行业开工负荷明显下降，部分厂商采取降价促销等方式主动去库。进入 2023年后，伴随终端需求逐步回暖，下游坯布库存逐步回落，叠加织机开工率明显回升，下游开启补库周期。2023年二季度，POY/FDY/DTY 行业库存分别为 17、21、27天，较一季度分别下降 4、3、1天；二季度下游织机平均开工率达到 58%，环比提升 15个 pct。进入下半年后，由于 6-7月为聚酯行业传统淡季，但涤纶长丝库存仍持续去化，达到历史相对低位，且长丝行业开工负荷提升至近三年高位水平，在淡季背景下仍具有“产销两旺”特征。今年 8月，公司投产了 60万吨差别化功能性纤维，持续巩固公司龙头优势，推动产量释放。我们认为，未来伴随“金九银十”传统长丝旺季到来，秋冬季订单陆续放量，叠加当前行业处于库存低位，公司有望迎来价量齐升空间。 加码海外炼化项目，开创全新业绩增长极。2023年 6月，公司发布公告，启动泰昆石化（印尼）炼化项目，公司持有泰昆石化 44.1%的股权，项目规模为 1600万吨炼油产能，其产品包含成品油 430万吨/年、对二甲苯 485万吨/年、聚乙烯 FDPE50万吨/年、光伏级 EVA 37万吨/年、聚丙烯 24万吨/年等。成品油、硫磺等 467万吨/年产品由印尼市场消化，对二甲苯、醋酸、苯、丙烷等 847万吨/年由中国国内市场消化，聚乙烯 FDPE、EVA、聚丙烯等 118万吨/年由中国、印尼及 东盟市场共同消化。我们认为，公司炼化项目投产后，将进一步完善公司石化产业一体化布局，打开公司第二成长曲线。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为12.89、17.50和 21.18亿元，归母净利润增速分别为 728.4%、35.8%和 21.0%，EPS（摊薄）分别为 0.84、1.14和 1.38元/股，对应 2023年 8月 24日的收盘价，对应 2023-2025年 PE 分别为14.84、10.92和 9.03倍。我们看好公司聚酯产能扩张加速，伴随行业景气度回升，叠加公司产业链进一步延伸，公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

事件：8 月 17 日公司发布 2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营业收入350.86 亿元，同比上升 64.56%；实现归母净利润 41.22 亿元，同比减少19.67%；扣非后归母净利润为 40.99 亿元，同比减少 19.58%；经营活动产生的现金流量为 45.82 亿元，同比减少 27.59%，基本每股收益 0.6277 元。 2023Q2 公司实现营业收入 152.25 亿元，同比增长 27.69%，环比减少 23.34%；实现归母净利润 11.14 亿元，同比减少 61.8%，环比减少 62.94%。 点评： 2023 年上半年公司煤炭、天然气产销量大幅增长，但受到国内外能源价格回调等因素影响，主要业务盈利空间有所收窄。 煤炭：原煤产销量同比增长，煤价回落拉低盈利。2023 年上半年公司原煤产量 1188.12 万吨，同比+34.23%；煤炭销量 1613.98 万吨，同比+38.24%；煤炭平均售价 477.46 元/吨，同比-28.69%；煤炭业务上半年实现营业收入 72.22 亿元，同比+17.3%。其中，2023Q2 公司原煤产量511.25 万吨，同比+1.83%，环比-24.5%；煤炭销量 592.23 万吨，同比+21.82%，环比-24.9%。 天然气：外购气销量大幅增长，贸易价差缩窄导致利润下滑。2023 年上半年公司实现 LNG 产量 3.09 亿方（约合 22.08 万吨），同比-20.52%；销量 50.66 亿方（约合 361.85 万吨），同比+107.44%；其中启东外购气销量 47.57 亿方（约合 339.76 万吨），同比+131.68%；天然气板块实现营业收入 217.02 亿元，同比+99.99%。2023Q2 公司实现 LNG 销量 29.52亿方（约合 210.83 万吨），同比增加 129.76 %，环比增加 39.61%，其中启东外购气销量 28.39 亿方（约合 202.82 万吨），同比增加 160.83 %，环比增加 48.1 %。 煤化工：Q2 受设备检修、安全检查等因素影响，煤化工产量下降。2023年上半年煤化工板块实现营业收入 59.98 亿元，同比+67.36%。2023 年上半年公司甲醇产量 47.34 万吨，同比-20.55%，销量 95.09 万吨，同比+61.94%；煤基油品产量 33.29 万吨，同比-2.24%，销量 36.08 万吨，同比+0.28%；乙二醇产量 4.94 万吨，同比-8.12%，销量 4.71 万吨。其中，2023Q2 公司甲醇产量 17.44 万吨，同比-41.67%，销量 42.91 万吨，同比+44.67%，环比-17.77 %；煤基油品产量 16.23 万吨，同比-8.97%，销量 18.31 万吨，同比+3.56%，环比+3.04 %。 受益于“十四五”疆煤开发提速及煤炭保供，公司主要煤矿有望持续放量，疆煤外运量增长提升盈利空间。产量：1）白石湖煤矿已被列为国家保供煤矿，2022 年核准产能由 1300 万吨/年提升至 1800 万吨/年，实际年产量可达 3500 万吨以上；2）马朗煤矿手续办理加速推进，2023 年8 月 2 日，公司发布公告称国家能源局已批复同意淖毛湖矿区马朗一号煤矿一期项目以承诺方式实施产能置换，公司在全国投资项目在线审批监管平台已正式申报并取得了项目代码，待近期采矿权证办理完成后，产量有望快速释放，且马朗煤质较好，热值可达 5800-6000 千卡，未来 有望获得较高售价；3）东部煤矿有望于 2025 年左右建成。随着马朗和东部煤矿产量的逐渐释放，公司的煤炭产量有望迎来快速增长，我们预计 2023/2024/2025 年公司煤炭产量分别可达到 4500/6000/6500 万吨以上（含自用煤）。疆煤外运：公司煤炭疆外销售具有显著区位优势，随着红淖铁路、兰新铁路的运力扩张以及临哈联通线的贯通，公司疆煤外运量有望提速，销售半径也有望持续扩张；公司正在持续推进四川广元综合物流基地（一期计划 2024 年底投运）以及宁东能源化工基地项目（一期计划 2023 年初开工建设），宁夏、川渝等地煤炭价格显著高于新疆（考虑铁路外运成本），项目投产后公司可以“点对点”方式进一步争取铁路运力，打开两地市场，有望增厚煤炭外销量及单吨盈利。 国内天然气消费量复苏趋势明显，启东接收站扩建助力售气量长期增长。2023 年在国际气价回落、经济复苏等因素的拉动下，我国天然气消费量出现恢复式增长，2023 年 1-5 月我国天然气表观消费量 1627 亿方，同比增加 5.7%，其中 5 月天然气表观消费量同比增加 12.4%，我们预计下半年中国天然气消费仍将保持较强复苏态势，拉动公司售气量的进一步增长。此外，2022 年启东 LNG 接收站周转能力已达 500 万吨/年，6#20 万方储罐项目以及 2#泊位项目正在建设中，2025 年接收站周转能力有望超过 1000 万吨/年，为公司长期售气量的增长打下坚实基础。 氢能+CCUS 共同推进绿色转型，“双碳”发展红利可期。2023 年以来公司在氢能发展方面取得良好进展。2023 年 6 月 6 日，公司发布公告称与嘉兴申能诚创、上海重塑能源共同签署氢能业务相关《股权合作协议》，并将成立合资公司，在氢资源获取、氢能产业开发、新能源开发及配套装备制造方面进行合作；2023 年 6 月 2 日，公司与湖南行必达网联科技、新疆志能汽车共同签署了《新能源电动重卡项目投资合作协议》，开始有序开展哈密区域新能源电动重卡项目。CCUS 方面，公司“300 万吨/年二氧化碳捕集、管输及驱油一体化项目” 之首期“10 万吨/年 CCUS 示范工程”已于 3 月 25 日产出合格液态二氧化碳产品，二期300 万吨/年规模化项目正在推进前期手续办理工作。 盈利预测及评级：广汇能源在新疆拥有丰富的煤炭资源、同时配套出疆铁路通道，将充分受益于疆煤开发和疆煤外运的提速。旗下马朗煤矿、东部煤矿有望于“十四五”期间逐步投产，公司煤炭产量有望持续增长。 天然气方面，启东 LNG 接收站 2022 年周转能力已达 500 万吨/年，2025年有望继续提升至 1000 万吨/年，助力公司售气量的长期增长。由于能源产品价格年初以来明显回落，我们下调公司 2023-2025 年归母净利润预测分别为 73.86 亿、92.66 亿、117.17 亿，EPS 分别为 1.12/1.41/1.78元，对应 8 月 17 日收盘价的 PE 分别为 6.06X/4.83X/3.82X，维持“买入”评级。 风险因素：马朗煤矿权证获取进度不及预期、新疆铁路运力不足、国内煤价大幅下跌等。

事件：2023 年8 月 17 日晚，中国海油发布 2023 年中期业绩报告。2023 上半年，公司实现营业收入 1920.64 亿元，同比下降 5.09%，环比下降 12.65%；实现归母净利润 637.61 亿元，同比下降 11.30%，环比下降 8.67%；实现基本每股收益 1.34 元。 其中，2023Q2，公司实现营收 943.53 亿元，同比下降 15.35%，环比下降3.44%；实现归母净利润 316.48 亿元，同比下降 15.80%，环比下降 1.45%；实现基本每股收益 0.66 元。 点评： 2023Q2,受油价回落影响，公司利润环比小幅下降。产量方面，2023Q2，公司产量增速高于年度设定目标，主要来自海外增量贡献，公司油气净产量达 167.9 百万桶油当量，同比+9.17%，环比+2.44%，其中，海外油气产量达 52.1 百万桶油当量，同比+12.53%，环比+7.20%，主要得益于圭亚那 Liza 二期和巴西 Buzios 油田等产量增加。价格方面，2023Q2，布伦特油价平均 77.73 美元/桶，公司平均实现油价 72.99 美元/桶，较布伦特原油折价 4.74 美元/桶，相比 2023Q1 近 8 美元/桶的折价显著收窄，我们认为可能考虑公司在南美地区的销售油价挂钩 WTI，而布伦特-WTI 价差在 2023Q2 环比平均收窄 1.83 美元/桶。此外，汇兑收益也贡献了一定利润。整体来看，2023Q2,得益于产量增加、折价收窄、汇兑收益以及石油特别收益金的下降，公司实现归母净利润环比仅下降1.45%，明显低于布伦特油价环比 5.33%的降幅。 桶油成本保持显著优势。2023H1，公司桶油成本为 28.17 美元/桶，同比-2.15 美元/桶，主要为油价下降带动的税金及附加的下降以及产量增长和汇率变动带来的作业费用的下降。对比 2023Q1，我们可以推断，2023Q2 公司桶油成本环比下降，但其中的桶油作业费用环比提升，油服景气提升带来的油服服务价格抬升可能是重要组成部分；桶油折旧摊销费用环比下降，可能为优质区块持续放量和汇率影响。 资本支出同环比增加，助力公司增储上产计划。2023Q2，公司实现资本支出 318 亿元，同比+28.92%，其中开发支出同比+51.54%至 197 亿元；环比+28.41%，其中生产支出环比+76.99%至 68 亿元。2023 年，公司计划资本开支 1000-1100 亿元，最大同比增长 7.32%，其中，勘探、开发、生产开支分别为 180-198、590-649、210-231 亿元，截至 2023H1,公司三个环节计划资本开支的完成度按下限计分别为 54.44%、60.17%、50.95%，按上限计分别为 49.49%、54.70%、46.32%。 勘探开发持续推进，公司成长性显现。2023Q2，巴西 Buzios5 项目投产，其高峰权益产量为 1.5 万桶油当量/天。此外，在中国海域，公司获得番禺 10-6 和开平 18-1 等多个油气新发现，成功评价秦皇岛 27-3 等大中型含油气构造。在中国陆上，公司高效推进深层煤层气勘探评价，提 升了资源动用潜力。在海外，圭亚那 Stabroek 区块勘探取得积极进展，在中深层再获新发现。公司预计 2023 年将有 9 个新项目投产，权益高峰产量合计可达到 16.4 万桶油当量/天，其中，圭亚那及国内海域处于安装阶段的高峰权益产量合计 11.2 万桶/天，处于建造阶段的高峰权益产量合计 3.7 万桶/天。2023-2025 年，公司目标油气产量分别为 650-660、690-700、730-740 百万桶油当量，净产量增速约为 6%。我们认为，在国内加强推进油气增储上产和中国海洋石油集团有限公司落实“七年行动计划”的推动下，中海油将继续保持油气产量稳步增长，公司盈利也具备一定的成长空间。 高股息+低估值，具备优质投资价值。在中海油 2023 年战略展望中，公司保证 2022-2024 年全年股息支付率不低于 40%，绝对值不低于 0.70港元/股（含税）。公司宣布 2023 年中期股息为 0.59 港元/股，股息支付率为 40%，以 2023 年 8 月 17 日股价和汇率为准，公司 A 股中期股息率为 2.94%，H 股中期股息率为 4.63%，仍保持较高水平。另一方面，相比其他石油公司，公司在穿越油价大周期中展现出了更强的盈利性、较弱的波动性和更优秀的资产质量。我们认为公司 2022-2024 年 A 股估值处于 6-7 倍，H 股估值将处于 4-5 倍，公司 H 股 PB 仅不到 1 倍，A 股 PB在 1.5 倍左右，叠加央企改革政策推进，公司存在估值修复空间。 2023 年油价中枢有望继续维持中高位。2023 年上半年，在美联储继续加息、欧美银行业危机叠加 OPEC+持续减产等多方因素影响下，市场进入供需相持阶段，原油价格在 70-80 美元/桶区间波动。2023 年 7 月，沙特已实施 100 万桶/天的强势额外减产，加剧原油供应紧张，同时成品油消费特别是美国汽油消费进入旺季，美联储加息或接近尾声，油价企稳回升。我们认为，本轮油价高位从根本来看，是产能出清、过去资本开支严重下滑引致的。在需求端持续增长的前提下，若资本开支持续处于相对低位，则供给端紧张局面无法得到有效缓解，油价难以从高位下降。同时，以沙特为代表的 OPEC+当前具备较强的控产能的实力和意愿，美国页岩油桶油成本抬升以及约 70 美元/桶油价水平下的战略储备补库预期或将有效托底油价。 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2023-2025 年净利润分别为1303.45、1337.95 和 1428.30 亿元，同比增速分别为-8.0%、2.6%、6.8%，EPS 分别为 2.74、2.81 和 3.00 元/股，按照 2023 年 8 月 17 日 A 股收盘价对应的 PE 分别为 6.73、6.56 和 6.14 倍，H 股收盘价对应的 PE 分别为 4.28、4.17、3.90 倍。公司受益于原油价格相对高位和产量增长，2023-2025 年有望继续保持良好业绩，估值相对 2010-2020 油价大周期时期处于底部，并明显低于行业水平，且享受高股息，我们维持对公司A 股和 H 股的“买入”评级。 风险因素：疫情反复、经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

事件：2023年8月18日，平煤股份发布半年度报告，2023年上半年，公司实现营业收入159.69亿元，同比下降17.70%，实现归母净利润22.34亿元，同比下降33.61%；扣非后净利润21.21亿元，同比下降37.90%。经营活动现金流量净额65.32亿元，同比增长38.03%；基本每股收益0.96元/股，同比下降33.61%。资产负债率为64.65%，同比下降4.74pct，较2022年全年下降1.94pct。 2023年第二季度，公司单季度营业收入73.39亿元，同比下降24.51%，环比一季度下降14.96%；单季度归母净利润10.88亿元，同比下降37.29%，环比一季度下降5.10%；单季度扣非后净利润10.98亿元，同比下降37.81%，环比一季度增长7.43%。 点评：上半年公司业绩有所下滑，但公司成本大幅下降一定程度对冲了煤价下滑对公司业绩的消极影响。2023年上半年公司原煤产量1537万吨，同比增长36万吨（+2.4%）；其中，二季度原煤产量757万吨，环比下降23万吨（-3%），同比下降16万吨（-2.03%）。受商品煤价格大幅下降的影响，公司上半年业绩大幅下滑（营收-17.70%）。但需要注意的是，公司坚定以质量效益为中心，加强成本管控，叠加配煤业务较少，公司上半年营业成本降至110.77亿元，同比下降11.90%；其中，二季度营业成本降至48.52亿元，环比下降22.06%，同比下降20.30%，营业成本的大幅下降一定程度上对冲了煤价对公司业绩的消极影响。 受益于经济复苏和地产链修复带来的需求弹性，叠加刚性供给，炼焦煤或更具有中长期投资价值。7月24日，中央政治局召开会议，提出适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，地产链有望获得修复，焦煤需求或将得到支撑。我们认为，在经济复苏好转及地产链修复预期下，焦煤板块在地产链中或拥有较高弹性。一方面我国炼焦煤供给弹性较弱甚至还有进一步收缩的风险，而需求有弹性且蕴含着较大的预期差，长期看供需或仍是偏紧的格局，尤其是伴随钢铁高质量转型发展和高炉大型化背景下优质主焦煤或更加稀缺；另一方面，产地端安全监管趋强以及房地产等经济刺激政策等可能带来的供需短期边际好转，有望继续支撑炼焦煤市场走强，叠加焦煤板块整体处于低估水平（3-5倍pe），焦煤板块或仍具备中长期投资价值。 下调可转债转股价格，转股压力得到缓解。2023年7月，公司公告向下修正“平煤转债”转股价格。在2023年5月26日至2023年6月15日期间，已有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%，已满足《公开发行可转换公司债券募集说明书》中规定的转股价格向下修正的条件。根据公司2023年第三次临时股东大会授权，公司董事会决定将“平煤转债”转股价格由10.92元/股向下修正为9.06元/股。转股价格向下修正后，转股压力一定程度上得到缓解。随着未来可能的转股进程逐步推进，公司的资本结构有望得到进一步改善，有利于公司长期稳健发展。 降本增效持续推进，资产质量不断改善。公司持续深化主辅分离与“减员提效”战略，预计2023年底完成全部矿井的主辅分离进程。主辅分离为公司提供了一个市场化运作的机制，辅业服务价格逐步与市场接轨，有利于煤炭主业的精干高效。未来，随着辅业服务的市场化，叠加公司持续推进成本压减，严格管控非生产性的支出，公司成本或有较大的下降空间，资产质量有望持续改善。 盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司开展“智能化”新基建、“减员提效”和精煤战略产品结构优化带来的效益提升，控股股东资产注入带来的煤、焦产业的延伸与增长，以及在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性。我们预计公司2023-2025年归母净利润为43.24亿、57.10亿、72.13亿，EPS分别1.87/2.47/3.12元/股；截至8月17日收盘价对应2023-2025年PE分别为4.06/3.07/2.43倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长严重失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。

潞安环能作为国内喷吹煤行业龙头，拥有自主知识产权的贫煤、贫瘦煤高 炉喷吹技术，是唯一一家从事煤炭生产的高新技术企业，是煤企中的“专精特新”。我们认为公司自身煤炭资产优质，推行精益经营理念，企业治理能力优，经营稳健性强，同时煤炭产能具有内生外延增长空间，且煤炭产品多以市场煤价格销售，业绩具有高弹性。与此同时，当前公司处于净现金状态，估值水平处于历史较低水平，有较大修复空间。 公司聚焦煤炭主业，主要产品为喷吹煤、混煤。煤炭业务是公司主要营收和利润来源，营收占比约 90%。2022 年，公司煤炭板块营收 493 亿元，占总营收的 91%；煤炭板块实现毛利 302 亿元，占总毛利的 99.7%。混煤和喷吹煤是公司的主要产品。公司主要煤种是瘦煤、贫瘦煤和贫煤，主要销售产品为喷吹煤、混煤、洗精煤、洗混块等 4 大类，其中，喷吹煤和混煤是公司主要煤种，两者占公司煤炭产销量的 90%以上。煤炭板块营收中喷吹煤占比超 50%。2022 年，喷吹煤营收达 275.5 亿元，占比达56%；喷吹煤实现毛利达 171.3 亿元，占比为 57%。 受益于产销双升&煤价上涨&成本管控，2022 年公司业绩大幅抬升。 2018 年以来，公司煤炭产销稳步增长。2018-2022 年，5 年间公司产销量一直保持增长态势，原煤产量 5 年 CAGR 为 8.21%，商品煤销量 5 年CAGR 为 8.60%。其中，2022 年，原煤产量 5690 万吨，同比+4.67%。 商品煤销量 5294 万吨，同比+5.14%，其中喷吹煤占比 38%，混煤占比56%。2022 年公司吨煤售价大幅上涨。受益煤炭行业景气上行周期，2022 年，公司商品煤综合销售单价上涨至 931 元/吨，同比增长17.22%，其中喷吹煤综合售价 1351 元/吨，同比+25.22%；混煤综合售价 692 元/吨，同比+9.46%。2022 年以来，公司吨煤成本呈下降态势。 2022 年公司吨煤销售成本为 359 元/吨，较 2021 年的 374 元/吨同比下降3.92%，2023Q1 公司吨煤销售成本为 351 元/吨，较 2022 全年下降2.34%。 公司拥有自主知识产权的贫煤、贫瘦煤高炉喷吹技术，是唯一一家从事煤炭生产的高新技术企业，煤企中的“专精特新”，喷吹煤产品竞争优势强。 公司贫煤、贫瘦煤高炉喷吹技术曾先后获得国家科技进步奖二等奖、煤炭工业科技进步奖特等奖等。公司是煤炭行业首家，也是唯一一家高新技术企业，2022 年公司再次通过高新技术企业认定，继续享受 10%企业所得税优惠政策。2023 年 3 月，公司入选创建世界一流专精特新示范企业名单。公司可生产出具有“三高（高热值、高热稳定性、高灰熔融性）、二低（低灰分、低挥发分）、三特低（特低硫、特低磷、特低氯）”特征的高炉喷吹用煤，具有较强的竞争优势。 公司资产优质并持续推进精益经营，业绩稳健性较强。公司先进产能高、单井规模大。截至 2022 年底，公司主要非整合矿可采资源储量 14.05 亿吨，合计产能 4730 万吨/年，资源储量丰富、久期长且具有深部接续资源，矿井多为大型矿井且产能先进。公司推行精益思想指导下的“算账”文 化。综合运用“加（加快资源扩充）减（推动降本增效）乘（坚持延链补链）除（深化内部改革）”手段，有望驱动公司高质量发展。截至 2022 年底，公司 ROE（加权）为 33.98%，位列申万煤炭开采行业（28 家）第5；2022 年，销售净利率为 31.24%，位列行业第 2。资产负债率为48.08%，位列行业第 8。值得关注的是，2022 年公司资产减值损失计提水平（转回 0.27 亿元）远低于主要样本煤炭上市公司平均减值水平（-13.57 亿元），且截至 2023 年 3 月 31 日，公司账面货币资金 296 亿元，带息负债 51 亿元，处于净现金状态，亦展现了公司优良的资产质量，有助于支撑企业稳健经营。 公司具备内生外延成长空间&高灵活性产品市场化销售，业绩增长弹性大。潞安矿业集团证券化率较低，集团资产整合可期。相较山西省 2021年提出省属国有企业资产证券化率要达到 80%以上的目标，截至 2022 年底，潞安化工集团资产证券化率为 27.57%，产能证券化率为 50%，仍有较大提升空间。不考虑整合矿井及新疆基地，集团体内仍有 3500 万吨/年的喷吹煤资产未上市。公司积极开展矿井高质量发展三年行动，内生产能有望保持增长。公司按照规划目标，紧盯煤炭资源申办、积极开展矿井建设（仅煤矿技改项目就达 390 万吨/年）、加快推进伊田、黑龙关、黑龙3 座矿井 120 万吨产能核增、超前谋划抽掘采衔接，积极释放煤炭产能。 与此同时，公司整体长协比例低，喷吹煤市场化销售模式灵活。公司保供电煤长协占比较低，多为市场煤销售，尤其是喷吹煤长协为锁量不锁价的月度长协，喷吹煤价格跟随市场价格波动，在煤炭价格上涨时有望支撑公司业绩快速增长。 公司高股息、低估值，配置性价比较高。2022 年，公司现金分红 85.26亿元，占归母净利润的 60.17%，分红率位居 A 股主要样本煤炭上市公司前列。至 8 月 11 日收盘价，公司股息率达 17.75%，位列 A 股主要样本煤炭上市公司第一。纵向来看，截至 8 月 11 日，公司 PE（TTM）为3.19，为近五年来约 0.78%分位数。PB 为 1.09，为近五年来约 60.59%分位数，整体估值水平较低。横向来看，我们预计公司 2023 年 PE 为4.37，同样低于 4 家喷吹煤/无烟煤可比公司 PE 的平均水平（4.69）。 投资建议：我们认为潞安环能作为国内喷吹煤行业龙头，煤炭资产优、成本管控强，叠加产能内生外延增长和高比例市场煤销售，企业稳健经营的同时又具有高增长潜力。与此同时，公司估值较低，现金充裕且高分红高股息，亦有望迎来估值修复。截至 8 月 11 日收盘价，我们预测公司 2023-2025 年归属于母公司的净利润分别为110.03、124.90、146.32 亿元；EPS 为 3.68、4.18、4.89 元/股；对应 PE 为 4.37x、3.85x、3.28x；PB 为 0.93x、0.86x、0.79x。我们看好公司较优的资产质量、较高的业绩弹性与高比例分红，给予公司“买入”评级。根据 FCFF 模型，WACC 选用 9.98%，计算目标价为33.48 元。 风险因素：宏观经济大幅下行；国内外能源政策变化带来短期影响；发生重大煤炭安全事故风险；公司发展规划出现重大变动；

事件：2023年8月10日晚，东方盛虹发布2023年度中期报告。2023年上半年公司实现营业总收入659.00亿元，同比增长117.91%，环比增长96.25%；实现归母净利润16.80亿元，同比增长3.21%，环比增长254.41%；扣非净利润15.60亿元，同比下降2.26%，环比增长203.24%；经营活动产生的现金流量净额为75.85亿元，同比增长24.20%，环比增长260.84%；基本每股收益为0.25元/股，同比下降7.41%，加权平均资产收益率为4.61%，同比下降1.2pct。 2023年二季度公司实现营业总收入363.66亿元，同比增长120.81%，环比增长23.13%；实现归母净利润9.63亿元，同比增长2.09%，环比增长34.31%；扣非净利润8.63亿元，同比下降4.85%，环比增长23.82%；经营活动产生的现金流量净额为52.48亿元，同比下降6.50%，环比增长124.56%。 点评：原油价格企稳+大炼化满产运行，公司盈利持续修复。公司大炼化项目在今年一季度实现满负荷生产，成为盈利的主要贡献力量。分板块来看，公司上半年盈利贡献主要来自炼化及化工新材料板块，其中盛虹炼化贡献19.30亿净利润，斯尔邦石化贡献1.79亿净利润，此外，公司还计提了6.26亿元的减值准备；从毛利率角度看，公司炼油产品、化工新材料、涤纶丝板块毛利率分别为27.73%、10.41%、5.28%。我们认为，公司盈利改善主要来自成本端压力缓解及需求端持续修复。成本端，2023年上半年，受OPEC减产政策延续、沙特阿拉伯与俄罗斯自愿减产等因素影响，原油供给存有缩减预期，但全球经济疲软、俄乌冲突影响边际减缓及市场对美联储加息的担忧限制油价上涨，国际油价稳中有跌，大炼化成本端压力明显缓解。2023年上半年，布伦特原油均价79.94美元/桶，同比变化-23.82%，环比变化-14.26%。需求端，2023年上半年国内GDP同比增长5.50%，整体经济修复良好。成品油方面，自2022年底疫情防控政策优化以来，居民出行持续修复，截至2023年6月，国内客运量累计同比增长56.30%，成品油需求支撑明显；化工品方面，地产端拉动相对疲软，但终端消费及基建持续回暖，截至2023年6月，国内社会消费品零售总额累计同比8.2%，基建投资完成额累计同比10.15%。 消费旺季+补库周期来临，公司业绩值得期待。伴随暑期来临，居民出行半径扩大、车用空调增加，成品油传统消费旺季来临，需求端拉动力度或将加大，此外，部分化工品如PX等产品或受益于调油需求增加，产品价格中枢有望抬升。化工品领域，二季度大宗石化化工产品价格整体下行，同时产品库存亦整体去化，行业处于主动去库阶段；目前来看，炼化下游化工品处于阶段性价格低位，库存亦处于相对偏低水平，其中2023年二季度聚烯烃、PX库存环比下降2%、7%。在聚酯产业链中，二季度涤纶长丝库存环比下降5%，下游织机平均开工率达到58%，环比提升15个pct。我们认为，伴随经济刺激政策持续释放，炼化下游化工品补库周期有望开启，化工品价格、价差或将上行；在聚酯端，伴随下游秋冬季纺服订单放量，“金九银十”消费旺季来临，长丝盈利有望持续改善，公司主营DTY高端长丝品种，其盈利空间或将进一步打开。 深度布局新材料业务，高附加值产品属性进一步打造。2023年上半年公司盛虹炼化2#乙二醇+苯酚/丙酮项目实现投产，进一步完善了下游新材料扩张的原料基础。在未来新材料规划方面，公司还战略布局百万吨EVA产能，在建及规划EVA产能达到70万吨，同时积极推进30万吨POE产能项目建设，实现EVA+POE并驾齐驱，推动光伏胶膜全产业链布局。此外，公司还布局了POSM及多元醇项目，目前已开工建设；推进可降解塑料项目第一期建设；规划布局磷酸铁锂项目。我们认为，公司现有新材料基础稳固，后续产能释放动能充足，高附加值产品种类丰富，有望推动公司产品盈利中枢上移。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为51.49、63.37和81.58亿元，同比增速分别为839.3%、23.1%、28.7%，EPS（摊薄）分别为0.78、0.96和1.23元/股，按照2023年8月10日收盘价对应的PE分别为16.35、13.28和10.32倍。考虑到公司受益于自身竞争优势和行业景气度回升，2023-2025年公司业绩增长提速，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；EVA产能投产不及预期；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险。

事件：2023 年8 月 8 日，山西焦煤发布半年度报告，2023 年上半年公司实现营业收入 275.60 亿元，同比下降 15.70%，二季度实现归母净利润 45.17亿元，同比下降 29.43%；扣非后净利 45.47 亿元，同比下降 19.85%。经营活动现金流量净额 44.67 亿元，同比下降 44.67%；基本每股收益 0.84 元/股，同比下降 32.43%。资产负债率为 52.06%，同比下降 3.23pct，较 2022年全年下降 2.93pct。 2023 年第二季度，公司单季度主营收入 128.08 亿元，同比下降 25.1%，环比一季度下降 13.18%；单季度归母净利润 20.47 亿元，同比下降 43.49%，环比一季度下降 17.11%；单季度扣非净利润 20.55 亿元，同比下降 36.45%，环比一季度下降 17.54%。 点评： 受煤炭价格下滑等因素影响，公司业绩有所下降，但毛利率仍处于较高水平。公司上半年煤炭板块实现营收 171.66 亿元，同比下降 19.72%，根据中价新华山西焦煤综合价格指数，2023 年上半年均值 1743.08 元/吨，较去年同期 1889.13 元/吨下降 7.73%。根据山西主焦煤平均价，2023 年上半年均价 1895.57 元/吨，较去年同期 2547.14 元/吨下降25.58%。公司严控成本支出，同时抓好生产组织，优化产品结构，有效降低了煤炭价格对公司业绩和盈利能力的影响。2023 年上半年公司营业成本 59.49 亿元，同比下降 1.33%；根据 6 月披露的跟踪评级报告，公司一季度实现商品煤销量 689 万吨，同比去年一季度 628 万吨增长9.71%。值得关注的是，公司 2022 年吨煤毛利为 865 元，毛利率为67.04%；2023 年上半年毛利率为 65.34%，同比下降 6.46pct，但仍保持较高盈利水平。 受益于经济复苏和地产链修复带来的需求弹性，叠加刚性供给，炼焦煤或更具有中长期投资价值。7 月 24 日，中央政治局召开会议，提出适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，地产链有望获得修复，焦煤需求或将得到支撑。我们认为，在经济复苏好转及地产链修复预期下，焦煤板块在地产链中或拥有较高弹性。一方面我国炼焦煤供给几乎无弹性甚至还有进一步收缩的风险，而需求有弹性且蕴含着较大的预期差，长期看供需或仍是偏紧的供需格局，尤其是伴随钢铁高质量转型发展和高炉大型化背景下优质主焦煤或更加稀缺；另一方面，产地端安全监管趋强以及房地产等经济刺激政策等有望带来的供需短期边际好转，有望继续支撑炼焦煤市场走强，叠加焦煤板块整体处于低估水平（3-5 倍 pe)，焦煤板块或仍具备中长期投资价值。 优质资源禀赋带来突出成本优势，煤炭主业盈利更具弹性与韧性。公司所属矿区煤层赋存稳定，属近水平煤层，地质构造简单，开采成本较低， 成本优势突出。根据 6 月披露的跟踪评级报告，2023 年一季度，受公司其他成本（包括安全费用、维简井巷费用、资源费、环境恢复治理费用等）下降影响，吨煤生产成本 218.20 元/吨，相较 2022 全年的 228.72元/吨下降 16.12%。值得注意的是，山西焦煤生产矿区位于国家大型煤炭规划基地的晋中基地，坐拥丰富的炼焦煤资源，富含焦煤、肥煤等优质稀缺煤种，具有低灰分、低硫分、结焦性好等优点，更加契合未来高炉大型化和钢铁工业转型发展新趋势，在经济复苏带来焦煤行业景气趋好时，公司焦煤产品或将具有更强的价格弹性与韧性。 “三步走”战略步入振兴崛起期，优质资产注入或仍可期。焦煤集团在2020 年下半年工作会上提出“三个三年三步走”战略规划，2022 年是第一个“三步走”战略初见成效阶段的收官之年，年内公司收购华晋焦煤51%股权以及明珠煤业 49%股权，下属四个矿井总产能为 1110 万吨/年，目前公司沙曲一号、二号矿井尚未满产，公司预计 2024 年可以实现达产，届时将进一步释放业绩。2023 是第二个“三步走”战略振兴崛起阶段的开局之年，公司在 2022 年报中，再次提到坚定做优做强煤炭主业的发展路径，加快煤炭先进产能兼并重组，发挥资本市场的融资和资源配置两大基本功能。我们预计公司将持续推进煤炭产能兼并重组战略，截至 2022 年末，集团拥有煤炭产能 1.76 亿吨，集团仍有大量优质资产未上市，公司焦煤资源重组有望持续推进。 盈利预测与投资评级：公司拥有的丰富炼焦煤煤种及优质主焦煤，具有规模优势，处于市场龙头地位，叠加后续有望持续实施优质煤炭资产注入带来的外延增长，高效经营带来的内生强劲动能，未来成长性值得期待。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 91.57 亿、103.42 亿、113.47 亿，EPS 分别 1.61/1.82/2.00 元/股；截至 8 月 7 日收盘价对应2023-2025 年 PE 分别为 5.42/4.80/4.37 倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。 风险因素：宏观经济严重下滑导致煤价大幅下跌、行业政策存在不确定性、安全生产事故风险。

广东最大省属发电企业，从“以火为主”到“火绿协同”。公司为广东省国资委控股的最大省属发电企业。截至2023年Q1，公司拥有控股及受托管理装机容量合计约占广东省统调装机的23.38%，是广东省规模最大的电力上市公司。公司现有资产以火电机组为主，“十四五”以来火绿协同发展。截至2022年末，公司煤电机组2055万千瓦，占比达69.20%。目前公司主要在建的火电机组1345万千瓦，其中煤电机组800万千瓦，气电机组545万千瓦；新能源在建项目合计装机容量422.8万千瓦，已核准备案的新能源项目规模约1100万千瓦。煤电收入占比高，电价与成本改善驱动公司实现扭亏。公司煤电售电收入占比较高，风电售电收入占比增长较快。近两年燃料成本上升使得公司经营性净现金流有所下降，同时资产负债率上升至79%。 2023Q1以来，公司火电板块盈利和现金流逐步修复，且融资渠道通畅，后续持续投资能力有所保障。 火电“量价本”三重因素共振，盈利改善可期。根据我们研究，成本端：煤炭长协比例较低，进口占比较高，煤电成本端改善弹性较大。公司电煤长协占比较低，进口煤占比较高。展望年内，2023年上半年以来，国内外煤价大幅下行。在当前煤炭供给增量有限，迎峰度夏强力电煤保供背景下，我们预计下半年煤价将在当前价格区间内震荡企稳，全年均价有望较去年中枢下移，煤电板块成本端改善弹性较大。收入端：广东作为电改前沿省份，23年电价上浮明显，后续收入仍有望增厚。电力年度长协占比较高，年度长协可定价大部电量。2022年广东省年度长协电价仅上浮9.71%，电价疏导成本能力有限。2023年广东省年度长协电价较基准价上涨19.63%，几乎实现顶格20%上浮。我们认为，受益于电力长协电价提升，公司收入端有望大幅改善。成长性：缺电背景下广东加码传统电源建设，火电有望迎来新周期和价值重估。电力尖峰负荷持续高增长，云南开年干旱情况延续至今，广东外来电情况或将不及预期。南方电网区域已开始迎峰度夏，我们认为省内局部区域电力供需矛盾或将再度激化。在缺电背景下，公司“十四五”火电装机规划已有所调整，加码煤电气电项目。 绿电成长空间广阔，持续关注规划落地节奏。广东海风资源禀赋较好，省补接力国补助力装机增长，2022年至2024年并网的海上风电项目可获得1500/1000/500元/kW的省级补贴。公司现有绿电资产以海上风电为主，我们认为省补退坡前有望加速推进。据我们估计，在2025年省补完全退坡前，公司风电装机有望实现较快增长。光伏装机从零开始，立足广东布局全国。公司光伏业务自“十四五”初起步发展，粤新青贵四省区广泛布局。硅料产能逐步释放导致组件价格加速下降，国内光伏装机有望实现加速放量。我们预计随着硅料产能释放，后续组件价格有望继续下降，公司光伏装机有望实现快速发展。 盈利预测与投资评级：成本端燃料价格弹性较大，港口海外煤价下行公司直接受益。公司年长协煤占比较低，海外进口煤占比近半。在当前全球能源价格趋势重新回归基本面的情况下，公司成本端有望直接受益。营收方面，省内高电力消费需求叠加电改持续推进，售电量价有望长期向好。广东经济较为发达，电力消费需求有望持续增长，且广东电改推进较快，电价疏导机制较为成熟完备。我们认为，公司售电量和电价均有望实现进一步增长，量价两端长期向好。未来火绿协同发展，绿电业务进一步打开成长空间。我们预测公司2023/2024/2025年归母净利润为37.83/46.09/52.17亿元，EPS为0.72/0.88/0.99元，对应7月14日收盘价的PE分别为10.40X、8.53X、7.54X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：国内外煤价再度大幅上涨；公司新能源项目拓展建设节奏不及预期；广东电力市场化改革推进不及预期。

公司主营煤炭生产业务，以煤炭贸易业务为辅，控股股东为山西焦煤集团，实控人为山西省国资委。公司坚持“先进产能”“资源扩增”“精煤制胜”和“大客户”四大战略不动摇，加快高产高效矿井建设，持续做强做优主业，并有效发挥贸易市场化优势，形成主业辅业协同发力、互相支撑的良性模式。 公司煤种丰富、煤质优，在建产能贡献边际增量，煤炭板块盈利能力确定性强。公司所属煤矿14 座（稳定在产12 座，新投产1 座，在建1 座），2022 年公司核定产能3470 万吨/年，权益产能2038.8 万吨/年。煤种以长焰煤、贫煤为主，具有低硫、低灰分、高发热量等特点，属于优质的冶金用煤和动力用煤。公司不断优化生产布局，生产矿井采掘接续平稳过渡，保持较为稳定的产量，同时积极推进先进产能释放，鑫顺矿已于2023 年正式投产，在建庄子河煤矿有望2024年正式投产，进一步贡献边际增量。2022 年公司实现自产煤产量4057.49 万吨，自产煤销售收入272.58 亿元，同比+14.9%；毛利200.28 亿元，同比+18.1%。值得注意的是，公司动力煤主要用于长协保供，抗煤价波动较强，冶金用煤以市场价格销售，煤价波动时弹性大。 坚持推进“成本领先”战略，低成本带来更高边际利润。公司始终坚持成本战略，严控成本，相较同业公司成本优势明显。从成本管理看，深化“成本管家”行动，推行作业成本法，完善成本管控模型，优化成本费用考核机制，把控生产投入、改善作业流程，推动生产成本管控向行业领先水平看齐。从矿井成本看，主力生产矿井开采水平较浅，开采条件较好，矿井智能化建设水平高，以及历史包袱轻，人员费用少，矿井综合开采成本相对较低。从成本费用看，公司持续优化融资结构，大额偿还负债降低财务成本（有息负债率由2018 年的47.7%降至2022 年的15.9%），并加强资金集中管理，强化运营成本费用管控。2022 年，公司自产商品煤综合毛利率为73%，所属生产煤矿的平均净利率达41.7%。我们预计公司未来持续深化“成本领先”战略，较低成本或带来更高边际利润，具有较强的经营抗风险能力。 严控煤炭贸易业务，妥善化解煤炭贸易风险和历史遗留问题，资产经营质量大幅提升。为化解煤炭贸易业务历史遗留问题，公司及时调整经营策略，聚焦煤炭生产主业，严控新增煤炭贸易业务，逐年收缩存量煤炭贸易业务，同时大力压控两金，做闲置资产盘活，持续提升公司资产质量和经营质效。近年来，公司积极剥离亏损的贸易子公司，计提大额坏账减值损失，2015-2021 年累计计提减值金额达到95.16 亿元，2022 年资产减值转回0.34 亿元，资产负债表得到一定修复。同时，公司ROE 与ROA 从2020 年的9.3%和6.8%提升至2022 年的52.1%与34.1%，其盈利能力和资产质量在行业中处于较 领先地位。 现金流充裕，资本开支少，高比例分红持续，估值修复空间较大。 公司现金流充裕，获现能力较强，2022 年经营性现金流净额为135亿元，销售现金比率为29.1%，且近几年公司资本开支保持稳定在10 亿以内，具备大额分红能力。从实际分红情况看，近五年，公司现金分红率逐年增加（2022 年为63.9%），公司也最新公告了股东回报规划，2024-2026 年公司最低分红比例不低于60%。与此同时，公司处于低估状态，截至2023 年7 月14 日的PE（TTM）为4.47 倍（五年百分位12.81%），股息率为14.24%，处于市场领先水平。我们认为随着公司保持较高盈利能力且持续稳定高比例现金分红，有较大的估值修复空间。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2023-2025 年归属于母公司的净利润分别为61.30 亿元、65.45 亿元、69.87 亿元，同比增长-12.2%、6.8%、6.8%；EPS 为3.09、3.30、3.52 元/股；对应PE 为5.11 x 、4.79x、4.48x；PB 为1.82x、1.63x、1.48x。我们看好公司低成本的竞争优势、较优的资产质量和相对稳定的高分红高股息，给予公司“买入”评级。 风险因素：宏观经济增速不及预期；煤炭价格大幅下跌；煤矿发生安全生产事故；在建矿井进度缓慢；贸易业务亏损风险。

天玛智控：煤炭智能开采控制领域的引领者。公司成立于 2001年，隶属于央企中国煤炭科工集团，追求“世界一流的智能化技术、装备、服务一体化创新型企业”愿景，是煤炭无人化智能开采控制领域的引领者。公司专业从事煤矿无人化智能开采控制技术和装备的研发、生产、销售和服务，旨在以优质产品及精准服务提高煤矿开采安全水平及生产效率，为煤炭企业创造更大价值。从初期承销进口电液控制系统和运维服务，到后来坚持自主研发突破国外技术垄断，公司创造了国内多项首台套产品，主导建成行业首个综采智能工作面示范项目，现已形成以 SAC 型液压支架电液控制系统、SAP 型智能集成供液系统、SAM 型综采工作面自动化控制系统为核心的产品体系。需注意的是，公司非传统制造业，主营产品不是直接生产采煤机、液压支架、刮板输送机等煤矿开采设备，也不是直接组织煤矿生产，而是提供应用于煤矿工作面的智能化控制系统，通过连接相应设备达到设备间联动、联控，实现综采工作面自动化开采运行。 煤矿智能化是煤炭行业高质量发展之路，未来行业发展空间广阔。煤矿智能化旨在实现无人化采煤，通过“减人、增安、提效”提升我国煤矿安全生产水平和综合生产效率，是建设煤炭柔性供给体系、实现煤炭工业高质量发展的核心技术支撑，同时也是应对当下煤矿工人老龄化、招工难的重要途径。2020年，国家发改委、能源局等八部委联合发布《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》后，我国煤矿智能化发展迅速，但当前仍处于初级阶段，行业渗透率相对较低，未来仍具有广阔的发展空间。从行业渗透率看，截至 2022年底，我国智能化采煤工作面渗透率仅为 11%（工作面数量口径），我们预计到 2025年渗透率将达到 22%，未来三年仍有翻倍的增长空间。从技术发展阶段看，我国目前正处于综采自动化结合远程可视化干预的智能化无人开采阶段，我们预计未来或将朝智能自适应开采模式逐步发展演变，以最终实现真正的工作面智能化无人开采。从煤矿智能化水平看，根据全国首批 71对煤矿智能化示范矿井验收结果，多数为开采条件相对较好的矿井，智能化水平普遍为初级或中级，也主要在于实现“智能化少人”开采，距离实现“智能化无人”开采和行业全面建成智能化尤其实现复杂条件矿井智能开采的发展目标仍差距较大。总体上，煤矿智能化建设不是单一的静态建设成果，而是长期动态发展且不断技术迭代的过程，未来煤矿智能化发展任重道远，具有广阔的发展空间。 煤矿智能化建设具有高壁垒，天玛智控多年深耕煤炭行业，始终聚焦综采工作面智能化控制领域，核心技术产品市场竞争优势较强。煤矿开采涉及诸多生产系统，且面临复杂多样的地质条件和安全生产环境，使得煤矿开采设备及其智能控制系统在安全性、恶劣环境适应性、可靠性及空间体积等方面有着较多特殊要求。鉴于此，煤矿智能化与普通制造业的智能车间存在较大差异，并非地面成熟的智能控制技术简单地移植至煤矿生产场景，而是一个多系统、多层次、多领域相互匹配融合的复杂系统（通常包含 10大生产系统），而天玛智控始终聚焦的综采智能化采煤系统是煤矿智能化建设的核心子系统，具有高壁垒属性。从市场占有率看，天玛智控与恒达智控（郑煤机子公司）在 SAM 和 SAC 产品上呈双寡头竞争态势；2022年 SAM 产品天玛智控市占率为 30%，恒达智控市占率为 29%；SAC 产品天玛智控和恒达智控市占率分别为 35%和 34%。在 SAP 产品方面，市场集中度较低，竞争情况较为激烈，创力集团子公司浙江中煤处于龙头地位， 市占率 28%，天玛智控凭借高端大流量泵站产品，排名第二，市占率14%。我们预计，SAM和 SAC市场未来将继续保持双寡头竞争态势，市场份额有望进一步集中。值得注意的是，天玛智控依托中国煤炭科工集团，长期深耕煤炭行业，对煤矿等矿山应用场景的理解更为深刻，积累了丰富的行业经验，产品性能在无人化开采模式创新、关键技术指标、产品的适应性等方面处于行业主导地位，同时也能依托集团公司的全产业链，利用智能矿山营销和服务一体化优势，增强市场竞争力。 公司的核心竞争力在于强大的科技创新能力与先进的企业制度，构筑起技术先发优势和制度优势。天玛智控始终坚持自主研发创新作为内生发展动力，是国家高新技术企业、国家技术创新示范企业、国有重点企业管理标杆创建行动标杆企业、北京市智能制造标杆企业，拥有国家认定企业技术中心和国家重点领域创新团队，成功入选 2023年国务院国资委“创建世界一流示范企业和专精特新示范企业”名单（煤炭机械行业唯一企业）。一方面，从科技成果看，先进的科技成果构筑核心技术先发优势。公司成立以来先后取得核心技术 49项、授权发明专利 194项，牵头起草国家标准 2项，承担省部级以上重大科研项目 21项等。另一方面，从科技人才看，高端科技人才引领先进科技创新。公司硕士以上学历人员占比 36.2%，拥有中国工程院院士 1人，享受国务院政府特殊津贴专家 3人，国家重点领域创新团队“煤炭智能化无人开采创新团队”1个，核心技术人员团队在煤矿智能化开采技术领域具有多年的从业经历。此外，公司在央企体制背景下，成立之初便实施混合所有制改革，大力开展股权激励，自然人持股占比26.6%，既有央企的规范性也有灵活的创造性，人均创收和创利水平明显高出可比公司，切实将制度优势转化为企业治理效能。 依托核心产品技术优势，公司积极向非煤产业领域延伸，逐步提升外延能力。公司将坚定实施创新驱动和聚焦主业两大战略，坚持“做专、做强、做优、做大”的发展路线，将规模追求放在最后。在聚焦做强煤矿无人化智能开采控制系统的基础上，重点研发高压高效柱塞泵及控制系统和数字液压阀系统、智能制造系统，积极向非煤产业领域延伸，逐步提升外延能力。如，推动智能化无人采煤系统向非煤矿山领域延伸；推动高压高效柱塞泵及智能控制系统向油气压裂和工业用泵行业延伸；推动数字液压阀系统向主机智能化电液控系统产业链延伸，并向工程机械制造领域拓展。与此同时，依托公司在现有智能制造和智能工厂建设经验与技术积累，拓展智能制造系统应用领域，逐步发展成为智能工厂整体解决方案供应商。需注意的是，天玛智控核心技术产品应用领域不局限于煤矿，在拓展稳固现有煤矿市场的同时，具备向非煤领域拓展应用的基础，市场空间有望更加广阔，有助于打造企业新的盈利增长点。 投资建议：结合我们研究，伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策导向和煤矿实际生产需求的共同推动下，到 2035年全国各类煤矿要基本实现智能化，以及现阶段的初中级智能化煤矿向高级水平更新迭代，我国煤矿智能化建设发展空间广阔。考虑到公司主营的综采工作面智能化系统是煤矿智能化建设的核心子系统，以及主营产品的领先技术优势与市场竞争力，叠加国家深入实施创新驱动发展战略，公司科技创新价值创造能力更加凸显，经营业绩有望持续保持增长。综上，我们看好公司煤炭智能化建设产业的发展和科技创新型企业的估值修复空间，给予公司“买入”评级。 我们预测公司 2023-2025年归属于母公司的净利润分别为 4.62、5.35、6.22亿元，同比增长 16.6%、15.7%、16.3%；EPS 为 1.07、1.24、1.44元/股；对应 PE 为 25.83x、22.32x、19.19x；PB 为2.95x、2.70x、2.46x。

雅砻江优质大水电资产稀缺性凸显，水电业务兼具稳健及高成长性。优质及稀缺性：截至2022年底，公司已投产水电装机量2128万千瓦，主要布局在雅砻江（1920万千瓦）、澜沧江（135万千瓦）及黄河干流（73万千瓦）；公司水电业务的核心资产为其控股的雅砻江水电（雅砻江流域水电资源开发的唯一主体）。雅砻江为我国第三大水电开发基地，流域天然落差大，降水丰富，补给一半来自地下水及高山冰雪融水，水量丰沛且径流年际变化不大，自然资源禀赋优越。在目前我国水电剩余可开发资源空间不足、优质水电资源基本开发完毕的背景下，雅砻江水电作为优质大水电资产的稀缺性凸显。此外，雅砻江流域已建成二滩、锦屏一级、两河口三大调节水库，梯级调度能力强，2022年投产的两河口水库具备多年调节能力，可平稳下游来水，增厚下游电站发电量，且公司在建两河口抽蓄电站（目前全球最大的混合式抽水蓄能项目），建成后可以更好地发挥调节作用，增加收益。受益于以上几点优势，雅砻江流域水电的发电利用小时数高且年际波动小，公司水电的经营稳健性凸显。高成长性：雅砻江全流域规划装机量3000多万千瓦，目前已开发1920万千瓦，待开发资源储备丰富。2021-2022年雅砻江中游的两河口、杨房沟电站陆续投产，装机量合计450万千瓦，随着电站自身发电能力及对下游的梯级补偿效益的不断释放，我们预计未来1-2年内雅砻江流域水电还有约166亿千瓦时的发电增量，为公司贡献归母净利润约7.1亿元。公司中游卡拉、孟底沟水电站在建，装机量合计342万千瓦，公司预计将于2029-2030投产；中游牙根一级（已获核准）、牙根二级、愣古以及上游10座水电站处于前期规划阶段，装机量合计738万千瓦。截至2023年一季度，公司在建及规划水电装机量共1131万千瓦，未来增长空间约五成。 雅砻江水风光互补优势显著，新能源装机增长提速下未来成长空间可期。 截至2022年底，公司新能源装机量合计460.3万千瓦，公司新能源装机增速快，近五年光伏装机量CAGR达60%，风电CAGR达24.5%，远超全国风光装机量增速。公司新能源项目储备丰富，在建风电及光伏装机量合计347.9万千瓦；根据公司规划，“十四五”期间公司新能源装机规模将达1472万千瓦，到2025年装机增长空间达1000万千瓦。2023年6月26日，公司的雅砻江柯拉光伏电站一期100万千瓦项目投产（目前全球最大水光互补电站），公司雅砻江水风光一体化建设取得重大进展，光伏装机量上新台阶。项目获取优势：雅砻江流域水风光互补绿色清洁可再生能源示范基地规划新能源装机量超4000万千瓦，开发潜力较大，公司依托雅砻江优质水电资源开展水风光互补，在周边新能源项目获取方面具有先天优势；消纳优势：水电具有启停迅速、运行灵活的特点，可对新能源电力提供良好的调节，且雅砻江流域具备多条省内、跨省（锦苏直流、雅中直流）线路通道，且正在规划建设川渝特高压交流工程，风光电接入流域已建电站开关站，可与水电打捆送出，有效提高新能源消纳保障性。 火电资产结构优质，在成本端压力缓解&电力市场化改革下火电盈利有望显著改善。资产质量：2019-2020年公司转让了一批盈利能力较差的中小型火电机组，存量火电资产质量得到优化。截至2022年底，公司火电装机量1188.08万千瓦，以高参数、大容量的机组为主，百万千瓦级机组占控股火电装机容量的67.5%，在电力上市公司中领先；在建的钦州三期（2×66）以及华夏一期（1×60）等容量替代项目，公司预计将在2024年投产，届时火电装机量将进一步增长，资产质量有望进一步优化。成本：公司火电机组集中于沿海地区，用煤结构中海外进口煤占比大，2021-2022年受煤炭产能周期，俄乌冲突、海外煤进口受限等影响，公司入炉标煤单价大幅上涨，今年以来受全球能源供需紧张局势有所缓和、中国进口煤炭大幅增长、国内非电煤需求相对疲软等因素影响，国内外煤价都有明显下降，公司成本端压力有望大幅缓解。电价：受益于燃煤发电上网电价市场化改革的推进，公司火电上网电价大幅提升，2022年涨幅达23%，未来随着电力市场化改革的不断推进，电价还有望从电能量、辅助服务和容量三部分实现多维度上涨。综上，随着今年煤价中枢下移以及电力市场化改革的持续推进，我们预计今年公司火电板块的盈利有望迎来大幅改善。 盈利预测与投资评级：国投电力坐拥雅砻江优质、稀缺大水电资产，两杨投产后公司“十四五”期间仍有超160亿千瓦时水电电量有待释放，“十五五”新增水电装机有望达393万千瓦，水电业务兼具稳健及高成长性；公司新能源业务高速发展，2023-2025年风电、光伏装机增量有望达1000万千瓦；公司火电资产优质，2023年随着煤价中枢回落，公司火电业务业绩有望大幅改善。我们预测国投电力2023-2025年的归母净利润分别为73.4亿元、87.0亿元、95.6亿元，EPS分别为0.98元、1.17元、1.28元；对应7月13日收盘价的PE分别为12.74X、10.74X、9.78X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：国内外煤炭价格大幅上涨；公司新能源项目建设进展不及预期；公司水电项目所在流域来水较差；两杨电价不确定性。

事件：202 3年4月 27日晚，恒力石化发布 2022年度报告和 2023年第一季度报告。2022年，公司实现营业收入 2223.24亿元，同比增长 12.30%； 实现归母净利润 23.18亿元，同比下降 85.07%；实现扣非后归母净利润10.45亿元，同比下降 92.80%，实现基本每股收益 0.33元，同比下降85.07%。其中，2022年第四季度实现营业收入 519.83亿元，同比增长11.77%，环比增长 1.50%；实现归母净利润-37.69亿元，同比下降 233.70%，环比下降 94.38%，实现扣非后归母净利润-37.46亿元，同比下降 249.48%，环比下降 42.65%；实现基本每股收益-0.53元，同比下降 232.50%，环比下降 89.29%。 2023年第一季度实现营业收入 561.44亿元，同比增长 5.15%，环比增长8.01%；实现归母净利润 10.20亿元，同比下降 75.85%，环比增长 127.06%，实现扣非后归母净利润 5.84亿元，同比下降 85.81%，环比增长 115.59%； 实现基本每股收益 0.14元，同比下降 76.76%，环比增长 126.42%。 点评： 成本高企叠加需求不足，2022年公司盈利明显下滑。2022年受俄乌冲突、美联储加息、OPEC+减产等多重因素影响，国际原油价格先扬后抑，整体宽幅震荡运行。2022年布伦特原油现货均价为 101.2美元/桶，同比上涨 43.0%，公司成本端压力上行。在防疫管控下，居民出行半径收窄，消费意愿下降，社会面需求不足导致成品油、化工品、聚酯等产品需求端支撑不足，上下游产品价格传导不畅，导致产品涨幅不及上游原料，进一步压缩企业利润空间，公司盈利明显下滑。此外，公司在 2022年下半年实施了炼厂大修，炼化一体化加工负荷与产品价格受到不利影响，同时受下半年原油价格单边下行影响，公司计提了 20.49亿的原材料存货跌价准备，进一步影响公司年度业绩水平。 成本及需求端边际改善，2023年开局公司业绩迎来复苏。成本端，进入 2023年后，伴随俄乌冲突影响边际减弱、美元持续加息将联邦基金利率推至高位等因素影响，国际油价结束了单边下行态势，整体企稳运行。需求端，进入 2023年后，伴随疫情防控措施优化，居民出行及消费复苏明显，根据民航局数据，一季度全行业共完成旅客运输量 1.29亿人次，同比增长 68.9%。受益于居民出行需求旺盛，国内汽油价差率先复苏，2023年一季度国内汽油平均价差为 4852.5元/吨，环比增长16.9%。聚酯方面，伴随居民消费回暖，聚酯下游需求修复，2023年一季度，涤纶长丝 POY、DTY、FDY 单吨净利润分别为 84.58、245.46、47.71元/吨，环比变化 455.72%、63.90%、164.17%；POY、DTY、FDY 平均库存天数分别为 21.27、24.17、27.98天，环比下降 28.54%、20.29%、23.77%。受益于成本端和需求端压力的边际改善，公司 2023年一季度盈利明显修复，我们认为，当前大炼化行业已经逐步走出困境，我们仍旧看好公司在未来需求好转及产业结构升级背景下的盈利增长机遇。 新材料持续加码，公司业绩成长可期。公司积极推动各大业务板块的协同发展，大力拓展上下游高端产能同步发展。在精细化工与化工新材料领域，依托“大化工”平台持续赋能与新材料开发多年积累，加快下游高端化工新材料产能布局，2023年将迎来公司产能增量大年，其中 160万吨/年高性能树脂及新材料项目、30万吨/年己二酸项目、60万吨/年BDO 及配套项目预计在 2023年年中投产。在聚酯新材料领域，康辉新材 料 年 产 80万 吨 功 能 性 薄 膜 和 功 能 性 塑 料 项 目 、 45万 吨PBS/PBAT/PBT 可降解新材料项目已于 2023年一季度投产。在新能源材料领域，营口厂区年产超强湿法锂电池隔膜 4.4亿平方米项目的第一条产线预计在 2023年 5月投产，南通厂区年产湿法锂电池隔膜 12亿平方米和年产干法锂电池隔膜 6亿平方米项目预计在 2024年一季度逐步投产。从公司新增产能的投产计划看，公司在 2023年仍有精细化工、新能源材料等多类型新材料项目集中建成投产，在疫后需求复苏上行阶段，公司有望开启价量齐升新局面，未来业绩增长值得期待。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为102.26、138.59和 181.57亿元，归母净利润增速分别为 341.1%、35.5%和 31.0%，EPS（摊薄）分别为 1.45、1.97和 2.58元/股，对应 2023年 4月 28日的收盘价，PE 分别为 10.92、8.06和 6.15倍。我们看好公司依托于大炼化化工平台发展化工新材料业务，平滑周期波动性，持续贡献收益，我们维持对恒力石化的“买入”评级。 风险因素：原油价格大幅震荡；新产能建设进度不及预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动幅度较大；炼化产能过剩的风险；下游产品利润修复缓慢的风险；“碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险； 全球经济复苏不及预期。

事件：2023年4 月 28日晚，新凤鸣发布 2023年一季度报告。2023 年一季度公司实现营业收入125.09 亿元，同比增加17.99%，环比下降2.61%；归母净利润为1.89 亿元，同比下降33.47%，环比增加138.65%；实现基本每股收益0.12 元，同比下降36.84%，环比增加137.50%。 点评： 成本压力缓解叠加需求回暖，公司业绩迎来修复。成本端，2023 年一季度，国际油价企稳运行，围绕在82 美元/桶的油价中枢震荡，成本端压力相较去年明显缓解。需求端，2023 年一季度国内 GDP 同比增长 4.5%，经济运行开局良好，接触式服务业和聚集型消费场景加快恢复。伴随去年底以来的疫情防控措施优化，下游消费持续复苏，终端需求有所回暖，涤纶长丝库存明显去化，产品盈利进入上行通道，公司盈利明显修复。2023 年一季度，涤纶长丝POY、DTY、FDY 单吨净利润分别为84.58、245.46、47.71 元/吨，环比变化455.72%、63.90%、164.17%；POY、DTY、FDY 平均库存天数分别为21.27、24.17、27.98天，环比下降28.54%、20.29%、23.77%，2023 年 3 月国内纺服消费同比增长17.7%。 定增助力产业链进一步完善，长丝龙头业绩释放正当时。截至2022 年底，公司拥有涤纶长丝产能630 万吨，国内市占率超过12%，涤纶短纤产能90 万吨，PTA 产能500 万吨。2023 年3 月公司发布定增方案，拟发行1.14 亿股，合计募集资金10 亿元，募集资金将用于540万吨新增PTA 项目。该项目引进KTS 公司 PTA P8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有突出优势，助力公司产品成本控制进一步优化，预计到2026 年，公司PTA 产能将达到1000 万吨。我们认为，在新增PTA 项目投产后，公司生产原料将得到进一步保障，有效提升公司资源配置效率，产品盈利能力有望进一步提升。根据CCFEI 数据，2023 年涤纶长丝和短纤行业预计分别新增425、100 万吨产能，其中公司新增涤纶长丝和短纤产能分别为70 和30 万吨。我们认为，伴随行业景气度回升和公司新增产能的有序释放，长丝龙头地位将再度巩固，公司业绩有望持续释放。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为12.08、16.36 和18.73 亿元，归母净利润增速分别为689.0%、35.4%和14.5%，EPS（摊薄）分别为0.79、1.07 和1.22 元/股，对应2023年4 月28 日的收盘价，对应2023-2025 年PE 分别为13.74、10.15和8.86 倍。我们看好公司聚酯产能扩张加速，伴随行业景气度回升，聚酯或将迎来底部反转机会，公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

事件：4月27日公 司发布2023年一季报，2023Q1公司实现营业收入343.5亿元，同比减少2.95%，环比减少27.6%；实现归母净利润14.6 亿元，同比增长70.0%，环比减少45.8%；实现扣非后归母净利润8.38 亿元，同比增长34.2%，环比减少69.4%；实现核心利润12.4 亿元，同比增长46.7%，环比减少44.8%；实现基本每股收益0.47 元，同比增长67.9%。 点评： 2023Q1 公司总售气量小幅下滑，直销气板块高毛差持续，零售气板块销量及毛差稳步修复。销量方面，一季度公司总售气量94.8 亿方，同比下降6.8%；其中，受海外高库存下需求减弱，转售规模有所减小的影响，公司实现直销气销量9.08 亿方（国内销售4.26 亿方，海外销售4.82 亿方），同比下降26.2%；零售气销量70.5 亿方，同比增长3.1%（工商业气量增长2.8%，民用气量增长8.0%）。价差方面，一季度公司直销气高毛差持续，实现毛差0.76 元/方，较2022 年增长0.04 元/方；零售气毛差0.46 元/方，环比小幅修复。综合能源方面，2023Q1 公司综合能源销量达到70.62 亿千瓦时（49%蒸气、43%冷热、8%电），同比增长27.8%。 2023Q1 国内外气价回落，天然气进口及消费量复苏趋势渐现。国内：气价方面，2023Q1 中国LNG 出厂价为6169.6 元/吨，同比下降7.7%；2023Q1 中国LNG 平均到岸价740 美元/吨（约合5104.5 元/吨），同比下降3.9%。国产及进口气价由高点回落至中高位水平叠加经济复苏，国内天然气消费量小幅回弹，2023Q1 中国天然气表观消费量956 亿方，同比上升1.6%，天然气消费进一步复苏可期，城燃业务售气量增速有望迎来恢复式增长。国际：2023Q1 欧洲TTF 现货均价16.9 美元/百万英热（同比-48.1%），美国HH 现货均价2.7 美元/百万英热（同比-41.3%），价差14.2 美元/百万英热。全球区域间天然气市场价差持续存在，高毛利的转售业务有望持续。 直销气高盈利或将持续，零售气增速复苏可期，天然气板块有望继续保持高增长态势。直销气：新奥股份依托下游稳定的客户资源、自有大型接收站资产、丰富的天然气国际贸易经验以及良好的国际信誉，与美国LNG 供应商签订合同量共计1.06 亿吨的LNG 长协；舟山LNG 接收站目前处理能力750 万吨/年，2025 年后处理能力有望提升至1000 万吨/年。2023-2024 年公司着力于做大国内直销气业务规模，同时高毛差的海外转售业务盈利有望持续；2025 年后随着HH 挂钩的低价长协放量，公司直销气量业务有望实现高增长。零售气：公司拥有稳定多元的国内资源池，与三大油合作管道气量占比达2/3，采购成本相对较低，上浮幅度小；下游向工商业用户和加气站用户销售的零售气量占比合计约80%，支持了公司城燃业务较好的顺价能力；2023 年随着国际气价回稳，国内经济复苏，天然气消费量有望迎来恢复性增长，我们预计公司零售气量增速有望回升至10%以上的水平，零售毛差也有望迎来修复。 公司综合能源业务增速亮眼，随着“双碳”政策的持续落地，市场空间有望进一步打开。随着我国碳治理思路的不断落地及工业园区低碳改造和建设的持续进行，我国综合能源服务市场有望持续打开空间。截至2022 年底，公司在建综合能源项目54 个，已签约项目1376 个，已投运+在建+已签约项目潜在用能规模合计达597 亿千瓦时，未来增长空间大。 盈利预测及评级：新奥股份具备天然气全产业链优势，可有效抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。直销气业务上游拥有HH 挂钩丰富低价长协气源，下游国内销售与国际转售业务同步开展，随着国内市场的开拓以及更多低价长协的开始执行，直销气业务的高增长、高盈利态势有望持续；公司零售气业务上游资源池多元稳定，三大油低价管道气占比高，下游顺价能力持续改善；受益于国际气价回稳，国内经济复苏，公司的零售气量增速有望回升，零售气毛差也有望修复；公司综合能源业务增长亮眼，随着我国碳治理思路的不断落地，工业园区、工厂、建筑低碳改造和建设的持续进行，我国综合能源市场的空间有望持续打开。我们维持公司2023-2025 年归母净利润预测分别为74.1 亿元、87.3亿元、102.9 亿元，EPS 分别为2.39 元、2.82 元、3.32 元，对应4 月27 日收盘价的PE 分别为8.88/7.54/6.39 倍，维持“买入”评级。 风险因素：国内经济严重下行，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期。

事件：2023年4月27日晚，中国海油发布2023年第一季度报告。2023年一季度，公司实现营业收入977.11亿元，同比增长7.50%，环比下降12.04%；实现归母净利润321.13亿元，同比下降6.38%，环比下降2.49%；实现扣非后归母净利润314.60亿元，同比下降7.45%，环比下降4.57%；实现基本每股收益0.68元。 点评：公司产量持续增长，但受国际油价波动影响，2023Q1业绩同比及环比有所下降。2023Q1，公司油气净产量达163.9百万桶油当量，同比+8.54%，其中，石油液体产量128.4百万桶，同比+7.36%,天然气产量2075亿立方英尺，同比+12.77%；海外油气产量48.6百万桶，同比+16.55%，主要得益于圭亚那和巴西的产量增加，国内油气产量115.3百万桶，同比+5.49%，主要得益于新投产油田带来的产量增加。油气价格方面，2023Q1，布伦特原油均价82.10美元/桶，同比-16.14%，环比-7.37%。公司实现油价74.17美元/桶，同比-23.90%，环比-22.58%；实现气价8.33美元/千立方英尺，同比-0.24%，环比+2.21%。受布伦特油价波动和公司石油实现价格折价程度较深等因素影响，2023Q1公司利润出现同比及环比小幅下降。 资本支出同比大幅增加，桶油成本同比明显下降。2023Q1，公司实现资本支出247.36亿元，同比+46.10%，其中，勘探支出49.19亿元，开发支出158.04亿元，生产支出38.63亿元，为未来增储上产提供有力保障。2023Q1，公司桶油成本为28.22美元/桶（同比-2.37美元/桶），同比-7.75%，主要是由于油价下降带来所得税外的其他税项减少，其他税项主要包括资源税、合作区块增值税、城市维护建设税及教育费附加等项目；折旧、折耗及摊销下降是主要由于产量结构变化以及汇率变动的综合影响；作业费用下降主要得益于海外超预期产量的摊薄作用。其中，桶油作业费用6.99美元（同比-0.53美元）、桶油折旧折耗及摊销14.22美元（同比-0.72美元）、桶油弃置费1.06美元（同比-0.05美元）、销售管理费2.29美元（同比-0.12美元）、其他税金3.66美元（同比-0.95美元）。 新项目落地投产，全力做好增储上产。2023年，公司计划资本开支1000-1100亿元，最大同比增长7.32%，其中，勘探、开发、生产开支分别为180-198、590-649、210-231亿元，为国内增储上产提供有效支撑。2023-2025年，公司目标油气产量分别为650-660、690-700、730-740百万桶油当量，净产量增速约为6%。公司预计2023年将有9个新项目投产，主要包括中国的渤中19-6凝析气田Ⅰ期开发项目、陆丰12-3油田开发项目以及海外的巴西Mero2项目、圭亚那Payara项目等，权益高峰产量合计可达到16.2万桶油当量/天，支持公司未来产量目标的实现。我们认为，在国内增储上产政策和中国海洋石油集团有限公司落实“七年行动计划”的推动下，中海油将继续保持油气产量稳步增长，公司盈利也具备一定的成长空间。高股息+低估值，具备优质投资价值。在中海油2023年战略展望中，公司表示既要保持高资本开支实现油气产量6%增速，同时也要保证2022-2024年全年股息支付率不低于40%，绝对值不低于0.70港元/股（含税）。2022年，公司已派发中期股息0.7港元/股（含税），建议末期股息0.75港元/股（含税），全年普通股息1.45港元/股（含税），按2023年4月27日收盘价和港元兑人民币汇率计算，公司A股股息率为6.96%，H股股息率为11.67%，2022年合计分红将为604.7亿元，股利支付率达到42.67%，在同业中处于领先地位。另一方面，相比其他石油公司，公司在穿越油价大周期中展现出了更强的盈利性、较弱的波动性和更优秀的资产质量。在2010-2020年油价大周期中，中海油H股PE基本处于9-13倍，低于国内外可比同行平均水平，我们认为公司2022-2024年A股估值处于6-7倍，H股估值将处于3-4倍，也远低于自身历史估值。公司H股PB仅不到1倍，A股PB在1.5倍左右，叠加央企改革政策推进，公司存在大幅估值修复空间。 2023年油价中枢有望继续维持高位。展望2023年，2022年11月至2023年12月OPEC+执行基于2022年8月产量目标下调200万桶/天的大规模减产计划，叠加2023年5月后沙特等多国自愿减产合计达165万桶/天，OPEC+持续收紧供应，或是油价维持中高位的重要支撑力量。 到2022年底美国释放战略储备库存接近尾声且作用有限，2023年美国或将进入补库周期，72美元/桶的补库价格或可托底油价，考虑优质页岩油库存井已严重消耗，美国页岩油公司受投资者约束（分红、回购、还债）、供应链短缺、通胀成本高、政府清洁能源政策等一系列因素影响，资本开支增幅有限，增产意愿不强，我们预计2023年美国原油产量增速放缓。另外，巴西、圭亚那等南美原油产区产量逐步增长，但增幅有限，难改供给紧张大趋势。因此，我们预计2023年原油供给弹性不足，中国疫后经济复苏拉动全球原油需求增长，油价中枢有望维持高位。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2023-2025年净利润分别为1307.30、1341.75和1439.41亿元，同比增速分别为-7.7%、2.6%、7.3%，EPS分别为2.75、2.82和3.03元/股，按照2023年4月27日A股收盘价对应的PE分别为6.69、6.52和6.07倍，H股收盘价对应的PE分别为3.98、3.88、3.62倍。公司受益于原油价格相对高位和产量增长，2023-2025年有望继续保持良好业绩，估值相对2010-2020油价大周期时期处于绝对底部，并明显低于行业水平，且享受高股息，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：疫情反复、经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。