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鲍荣富

天风证券

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江河集团 建筑和工程 2022-03-24 6.90 12.66 128.11% 6.90 0.00%
6.90 0.00% -- 详细
公司发布21FY年报,报告期收入208亿,yoy+15%,较19FY cagr+5%;其中21q4收入65.9亿,yoy+8%,较19FY cagr+1%;收入大致符合预期,复合增速略逊,应考虑疫情仍有一定影响,及地产风险事件下公司对于商业住宅装修项目的承接/推进更谨慎。21FY公司归母净利-10亿、扣非归母净利-11亿,均略好于前期业绩预告中位数,主要源于21q4因地产行业风险事件计提较多减值准备及关联的商誉减值影响。 公司亦披露22q1业绩预告,预计归母净利0.7-0.9亿,yoy-55%~-65%;扣非归母净利1.3-1.4亿,yoy+10~+20%,大致符合预期;非经常性损益较多主要因持有的金融资产因二级市场交易价格波动会产生的公允价值变动。 21FY减值计提充分,经营性现金流延续较好水平,期末在手订单充足 21fy公司建筑装饰板块中标订单金额264亿,yoy+10%(较19fycagr+9%;其中幕墙、内装中标额分别145、119亿,YoY分别为+3%、+19%,较19fycagr分别+8%、+15%)。21fy末公司在手订单317亿,约为同期收入之1.5x,收入有较好保障。 21fy公司综合毛利率17.2%,yoy-1.1pct;其中建筑装饰、医疗服务分别16.8%、25.9%,yoy分别-1.0、-1.2pct。因地产风险,21fy公司计提较多减值,包括:1)对某客户及关联公司应收款项计提16.8亿,剩余无保障净敞口约1.8亿,占21fy末应收款项余额比例为1.3%;2)预计计提商誉减值损失1.8亿,21fy末整体商誉规模下降至6.6亿,占同期总资产规模比例下降至2.4%。 21fy末公司资产负债率72.8%,yoy+6.8pct;其中带息负债比率11.0%,yoy-1.5pct。21fy两金周转天数269天,同减33天,延续近年稳步向好趋势;同期经营性现金流净流入11亿,延续近年好于稳态净利润水平。 加大布局光伏建筑力度,中标两单大额项目,幕墙龙头转型前景向好 “双碳”及能源结构调整背景下,光伏幕墙或迎发展机遇;公司投入力度亦加大(21fy设立子公司江河智慧光伏建筑,积极布局光伏幕墙/BIPV等;公司自主研发R35屋面光伏建筑集成系统,可替换彩钢瓦直接作为屋面材料使用),两单大额工程项目落地(02/08中标北京工体改造PPP项目的屋面工程,中标金额2.78亿,施工范围包括屋面结构、屋面专项工艺设计、屋面光伏发电等;03/17中标台泥杭州环保科技总部14号地块幕墙工程,中标金额2.56亿,公司负责该项目玻璃/石材幕墙及碲化镉光伏幕墙一体化施工)。公司作为国内幕墙工程龙头,光伏建筑转型前景值得期待。 上调目标价至12.66元,维持“买入”评级 更多切入疫情对施工进度影响,我们下调22/23公司归母净利预测至7.3/9.8亿(前值8.8/11.1亿),新增24年归母净利预测为12.0亿,23/24年yoy分别+34%/+23%,公司光伏建筑项目落地进展好于预期,认可给予公司20x22年目标PE,上调公司目标价至12.66元(前值11.40元),继续维持“买入”评级。 风险提示:新签订单不及预期;减值风险;光伏建筑布局节奏低于预期;业绩预告是初步测算结果,具体财务数据以公司披露的定期报告为准
天山股份 非金属类建材业 2022-03-24 13.28 15.36 26.42% 14.58 9.79%
14.58 9.79% -- 详细
公司21年归母净利润125.30亿元,同比下降3.53% 公司发布21年年报,全年实现收入/归母净利润1699.8/125.3亿元,调整后同比分别+4.83%/-3.53%,其中Q4单季度实现收入515.2亿元,同比增长4.10%,归母净利润26.45亿元,同比下降26.13%。21年公司整合后规模倍增,营业收入小幅增长,利润下滑主要受煤炭成本上涨影响,销售/管理费用率均实现下降,后续经营有望持续改善。 水泥产能位居全国第一,骨料业务有望持续放量 公司21年水泥及熟料销量31740万吨,同比小幅下降3.4%。吨均价同比上涨34.6元达359元/吨,吨成本同比上涨36.3元达257元/吨,最终实现吨毛利102元,同比小幅下降1.7元/吨。21年公司重组整合后熟料产能达3.3亿吨,居全国第一,水泥销售市场范围涵盖25个省,东部/中南部/北部/西部分别占比41.7%/19.8/18.9%/19.5%。我们判断22年经济稳增长有望提振水泥需求,全年需求端仍有韧性,公司作为全国性布局的行业龙头,销量有望高位维稳。供给端有望受益于错峰生产趋严带来的供给收缩,供需或将保持动态平衡。成本上涨或驱动水泥价格中枢提升,同时公司重组后规模效应有望进一步发挥,我们预计22年公司吨毛利小幅增长。公司目前2500吨及以下低效产能占比仍偏高,中长期看,公司成本端仍有较大改善空间。21年公司骨料销量8570万吨,实现收入41.89亿元,同比+25.41%,公司目前拥有骨料产能1.9亿吨,在建产能5000万吨,22年骨料业务销量或保持较大幅度增长,为公司提供利润增量。 重组后费用管控能力有所加强,资本结构存较大改善空间 21年公司整体毛利率为24.9%,同比下滑3.4pct,其中水泥熟料/骨料/混凝土毛利率分别为28.4%/46.3%/14.7%,同比-3.6/-5.5/-4.2pct;21年期间费用率10.5%,同比小幅下降0.02pct,其中销售/财务/研发费用率同比分别-0.2/-0.4/+0.6pct,销售及管理费用率下降体现了公司重组后费用管控能力的增强,研发费用增加主要系新增研发项目所致,最终实现归母净利率7.4%,同比小幅下降0.6pct。期末资产负债率68%,同比+4.1pct,资本结构存较大改善空间。 内部协同效应有望持续加强,维持“买入”评级 重组后公司拥有熟料产能3.3亿吨,商混产能4.2亿方,骨料产能1.9亿吨,且层级结构由四级精简为三级,未来内部协同效应有望进一步发挥,龙头地位将持续强化。公司公告2021-2023年度现金分红比例提升至50%以上,投资回报提升。考虑到重组带来的业绩提升,将22-23年净利润由21/23亿元上调至152/172亿元,同时新增24年盈利预测193亿元,参考可比公司,考虑到公司龙头地位以及后续资产运营效率提升空间较大,认可给予公司22年1.6倍目标PB,目标价15.36元,维持“买入”评级。 风险提示:水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。
塔牌集团 非金属类建材业 2022-03-17 9.65 11.43 29.74% 11.64 12.57%
10.86 12.54% -- 详细
公司21年归母净利润18.36亿元,同比增长3.04%公司发布21年年报,全年实现收入/归母净利润77.13/18.36亿元,同比增长9.46%/3.04%,实现扣非归母净利润16.04亿元,同比下滑1.66%,非经常性损益主要系证券投资收益和浮盈,以及交易性金融资产(含其他非流动金融资产)在持有期间的投资收益和债权投资持有期间取得的利息收入。 其中Q4单季度实现收入24.72亿元,同比增长4.2%,归母净利润5.24亿元,同比增长29.7%。 主业销量小幅增长,区域需求仍具韧性公司21年水泥及熟料销量2000万吨,同比增长0.9%,吨均价同比上涨27.6元达366元/吨,受煤炭价格上涨影响,吨成本同比上涨26.3元达228元/吨,最终实现吨毛利138元,同比上涨1.3元/吨。公司销售区域主要集中在广东地区,我们预计2022年广东地区水泥需求仍具韧性,根据广东发改委,2022年安排省重点项目1570个,同比增长12.5%,总投资76700亿元,同比增5.4%,年度计划投资9000亿元,同比增12.5%,基建有望填补需求缺口。供给端,广东地区2022预计无新增产能,但广西地区仍有产能投放,外省水泥的流入或对广东供给格局造成一定冲击。价格方面,受益于错峰生产趋严带来的供给收缩,22年价格中枢仍有望上移。成本端来看,今年以来发改委多次提及煤炭保供稳价,预计22年成本端压力或小于21去年,整体来看,我们预计公司22年吨毛利有望回暖。 21年毛利率下滑叠加费用率增长导致净利率下降,资本结构进一步改善21年公司整体毛利率为37.2%,同比下滑2.44pct,期间费用率8.2%,同比+0.8pct,其中管理/研发/财务费用率同比分别+0.9/+0.1/-0.2pct,管理费用率增加主要系报告期摊销的员工持股计划股份支付费用和长期待摊费用的摊销金额增加以及能耗双控导致的停工损失增加所致,最终实现归母净利率23.8%,同比下降1.5pct,盈利能力有所下降。期末资产负债率15%,同比下降2.1pct,资本结构进一步优化。 股息率彰显投资价值,维持“增持”评级公司预计21年现金分红7.39亿,以其他方式(如回购股份)现金分红2.62亿元,合计现金分红总额10亿元,占归母净利润比重达54%,近年分红率均在50%-60%,股息率处同类公司较高水平,投资价值凸显。公司22年将加快绿色化转型、智能化升级和标准化建设,继续做大做强水泥主业,同时大力发展新兴产业,加快建设光伏发电和水泥窑协同处置等项目,维持22-23年净利润预测20.9/22.6亿元,新增24年预测23.7亿元,参考可比公司,认可给予公司22年7倍PE,目标价12.25元,维持“增持”评级。 风险提示:水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。
中国电建 建筑和工程 2022-03-08 7.75 11.18 44.44% 8.18 5.55%
8.35 7.74% -- 详细
中国电建与传统建筑央企资产特征差异源于更多的特许权、电力资产1)电力资产运营盈利能力向好,新能源资产质量较优。公司电力资产主要在固定资产科目(20FY末公司电力总资产8,865亿,控股装机16.1GW,其中风光/水电/火电占比约40%/40%/20%)。随着项目陆续进入运营期及结构持续优化,该业务盈利能力稳步改善,20FY利润总额占收入比例超15%,YoY+3pct。21h1电建新能源电力资产毛利率为59.0%,接近可比公司水平,对标专业电力运营企业数据,推测公司整体新能源资产质量较优。 2)预计公司无形资产以高速公路特许权为主,推测近年盈利能力稳步改善。假设资本金比例25%,我们测算20FY公司高速公路特许权净资产为477亿。20FY其他业务(我们预计特许权贡献主要业绩)收入310亿元(未扣除分部抵消,下同),YoY+15.4%,近年延续较好增长节奏;毛利率13.6%,YoY-2.2pct,利润总额占收入比例大幅提升2.6pct至6.2%,近年来盈利能力逐步改善。20FY其利润总额占比约12%,同增4.4pct。 新能源电力资产发展或提速,高速公路特许权价值亦需关注1)“十四五”重视新能源电力资产布局力度,发展或提速。21h1末公司新能源投运装机7.8GW,规划十四五末新增风光装机30-48.5GW。中性假设预计21-25年新增装机2/4/14/14/6GW,风光占比分别60%、40%。不完全统计,公司21年及22年初签约及核准建设光伏项目超7GW,风电超2GW;此外,公司22年预计装机总量(包括自主投建和对外承揽的总承包项目)7.5GW,YoY+50%。我们认为公司完成装机目标有支撑。我们测算21-25年新增新能源装机对应公司资本金支出分别为22/43/146/144/61亿,新能源电力运营业务净利润分别为8/12/22/39/52亿,与20年净利润比例分别为7%/9%/18%/31%/41%。电力资产作为公司转型支撑,发展前景值得重视。 2)高速公路特许权等价值亦值得重视。中性假设预计22FY末公司高速公路特许权净资产规模631亿,REITs或边际加速,有助于高速公路资产价值发现,参考专业高速公路运营商给予0.8x22年目标PB,对应特许权经营目标市值505亿,较整体PE打包估值模式有一定重估空间。 分部估值予公司22年目标市值1,710亿,维持“买入”评级我们维持前期业绩预测,预计公司21-23年归母净利88/101/118亿,yoy分别10.6%/14.8%/16.8%;其中电力投资与运营业务24/29/35亿,其他业务(主要为高速公路特许权)8/10/13亿,工程等业务56/62/71亿。参考可比公司情况,1)予电力投资运营业务22年目标PE20x,对应目标市值586亿;2)予其他业务22年目标PB0.8x(预计22年高速公路特许权净资产631亿),对应目标市值505亿;3)予工程等业务22年目标PE10x,对应目标市值620亿;分部估值予22年公司整体目标市值1,710亿元,对应22年整体PE16.9x,相应上调目标价至11.18元,维持“买入”评级。 风险提示:战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、资产整合节奏低于预期、REITs政策推进节奏及力度低于预期
赛特新材 2022-03-01 43.10 56.56 114.89% 43.01 -0.21%
43.01 -0.21% -- 详细
公司发布 21年业绩快报,报告期收入 7.1亿,yoy+38%(vs 21q1-3为+47%); 归母净利 1.13亿, yoy+21%(vs 21q1-3为+30%);扣非归母净利 0.98亿,yoy+28%(vs 21q1-3为+43%)。单 21q4收入 1.7亿, yoy+16%, qoq-11%; 归母净利 1,443万, yoy-15%, qoq-59%;扣非归母净利 1,297万, yoy-25%,qoq -61%。 21q4成本攀升、出口承压背景下, 业绩基本符合我们预期。 21q4收入环减、利润率同减,反映外贸及成本阶段性压力公司的主要产品 VIP 板产销季节性并不明显,成本端如天然气等存在较大季节性因素影响。 疫情影响,外贸海运成本仍在较高水平,同时运力仍偏紧。对公司下游高端冰箱客户产品销售(如需海运运输)及公司产品出口均有一定影响,推测是公司 21q4收入环减的主要原因。另一方面, 21q4公司营业利润率及归母净利率分别为 8.9%、 8.3%, yoy 分别-4.6、 -3.1pct,qoq 分别-12.5、 -9.8pct,单季度盈利能力出现较大压力,推测主因成本端海运费用、天然气价格阶段变化影响;此外预计年末激励薪酬计提、玻纤价格维持于较高水平亦至利润率环比、同比承压。 我们推测 VIP 板需求景气度回落、成本压力主要来自阶段性影响,后续压力或逐步缓解。 继续看好真空绝热板需求成长性及公司龙头优势制冷设备能效要求提升及温室气体排放管控力度提升背景下, VIP 板(低导热系数、环保性能有优势)渗透率有较大提升空间及提升节奏或边际加速, 继续看好 VIP 板需求持续成长。 另一方面,公司在 VIP 板领域龙头地位稳固, 公司已形成了真空绝热板芯材制备、阻隔膜检测及制备、吸附剂测试及制备、真空封装及绝热板产品性能检测等产业链一体化能力,客户质量及粘性亦有优势;此外,公司推进玻璃棉产线建设, VIP 板成本管控能力或边际提升,有助于强化龙头竞争优势。公司亦积极扩产以匹配行业需求扩容, 募投项目外,公司近期与安徽花岗镇政府达成合作,拟建设真空产业制造基地),或充分享受行业成长红利。 小幅下调公司盈利预测,维持“买入”评级考虑到成本变化及外贸阶段压力等因素, 我们小幅下调公司 21-23年盈利预测,预计公司 21-23年归母净利 1.1/1.5/1.9亿(前值 1.2/1.5/2.0亿), yoy+18%/36%/26%。 我们认可给予公司 22年 30x PE, 小幅下调公司目标价至56.56元, 维持“买入”评级。 风险提示: 原材料成本上涨超预期,客户拓展低于预期,产品研发低于预期,汇率波动风险; 快报数据为初步测算结果,具体数据以 2021年年报为准。
塔牌集团 非金属类建材业 2022-03-01 10.24 11.43 29.74% 11.40 3.92%
10.86 6.05% -- 详细
公司21年归母净利润预计18.36亿元,同比增长3.04%公司发布21年业绩快报,全年实现收入/归母净利润77.13/18.36亿元,同比增长9.46%/3.04%,实现扣非归母净利润16.04亿元,同比下滑1.66%;其中Q4单季度实现收入24.71亿元,同比增长4.2%,归母净利润5.24亿元,同比增长29.7%。公司21年水泥产品盈利水平同比小幅下滑,但销量小幅上升,叠加证券投资和理财收益的同比增加,使得整体利润实现增长。 水泥销量小幅增长,毛利率有所下降公司21年水泥产量1997.37万吨,同比增长2.31%,水泥销量1978.89万吨,同比增长2.96%。粤东区域市场水泥价格从年初开始继续低位运行,二季度冲高回落,三季度在能耗双控和限电情况下供给收紧,水泥价格自9月初开始快速上升,四季度在建筑材料价格大幅上涨叠加房地产市场快速降温,房地产投资持续放缓,工程施工进度缓慢,水泥需求萎缩,叠加煤炭价格冲高回落,水泥价格自10月中旬开始见顶下行。21年公司水泥吨均价同比上涨8.03%达367元/吨,受煤炭价格上涨影响,吨成本同比上涨12.68%,达228元/吨,最终实现吨毛利139元,同比小幅上涨2元/吨。 21年公司整体毛利率预计为37.2%,同比下滑2.44pct,归母净利率23.8%,同比下降1.5pct,盈利能力有所下降。 22年广东需求仍具韧性,公司吨毛利有望回暖公司销售区域主要集中在广东地区,我们预计2022年广东地区水泥需求仍具韧性,地产方面,21年广东地产新开工面积同比下滑12.6%,预计22年地产端水泥需求可能下滑,但基建有望填补需求缺口,根据广东发改委,2022年安排省重点项目1570个,同比增长12.5%,总投资76700亿元,同比增5.4%,年度计划投资9000亿元,同比增12.5%。供给端,广东地区2022预计无新增产能,但广西地区仍有产能投放,外省水泥的流入或对广东供给格局造成一定冲击。价格方面,受益于错峰生产趋严带来的供给收缩,22年价格中枢仍有望上移。成本端来看,当前Q5500动力煤价达940元/吨,同比上涨61%,但2月24日发改委要求进一步完善煤炭市场价格形成机制,未来煤价有望稳步下降,22年成本端压力或小于21去年,整体来看,我们预计公司22年吨毛利有望回暖。 股息率彰显投资价值,维持“增持”评级公司近三年分红率均在50%-60%,股息率处同类公司较高水平,投资价值凸显。由于21Q4水泥价格大幅回落,参考业绩快报,考虑到后续价格中枢或缓慢抬升,我们调整21-23年净利润预测至18.4/20.9/22.6亿元(前值27.0/31.5/34.6亿元),参考可比公司,认可给予公司22年7倍PE,目标价12.25元,维持“增持”评级。 风险提示:水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等,业绩快报是初步测算结果,具体财务数据以公司披露的年报为准。
华阳国际 建筑和工程 2022-02-21 18.85 29.75 126.41% 22.09 17.19%
22.09 17.19%
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公司公告加码 BIM,科技转型再下一城2022年 2月 17日,公司公告与国内 CAD 龙头中望软件签订《关于成立合资公司之合资协议》, 共同成立合资公司,开展国产 BIM 产品研发和软件销售业务,其中公司出资 1500万元,股比 30%。 我们认为此次合作充分证明了华阳在 BIM 应用级开发领域的市场领先地位,后续公司 BIM 应用除为公司设计业务带来效率提升外,也将加快软件商业化步伐,加速公司由单纯设计向“设计+软件研发销售”商业模式的转变,中望内核+华阳二次开发, 有望实现 BIM 软件领域的快速突破。公司主业未来有望保持稳健增长,预计新业务有望带来全新增长极。 深度开展 BIM 合作,数字化转型升级持续推进华阳在 BIM 应用及开发领域处于行业领先水平。公司的二次开发包括制图建模,性能质检,可视化及云平台发布审核,同时拥有自主研发的 BIM 族库管理平台。 公司基于底层图形平台进行应用级开发,且 100余人的城市科技公司团队保证了软件的快速迭代,进一步巩固了华阳的优势。中望作为国内 CAD 龙头,其底层软件推广需要应用级开发的配合,其选择华阳,充分证明了华阳的领先性。 自主底层软件加成, BIM 推广有望明显加速21年以来,随着 BIM 顶层政策加速落地,公司已加速自身软件推广,此前与万科万翼达成战略合作,在万科项目中推广华阳 iBIM 设计管理系统,彰显公司布局 BIM 能力与决心。本次合作,公司 BIM 产品有望真正实现底层+应用的完全自主化, 从而解决了广泛推广的一大痛点。 后续公司 BIM 应用的推广有望提速, 从而抢占行业先机。 减值计提轻装上阵,看好持续成长性,维持“买入”评级公司设计业务未来有望持续受益于保障房及装配式建筑高景气, 21年公司对风险客户应收款项进行集中减值,后续有望轻装上阵,我们认为公司通过 BIM 应用提升自身设计人效天花板,通过设计能力不断提升自身市占率的逻辑后续仍有望延续。同时,设计业务快速发展对软件迭代开发,最终成就软件开发先进性的正反馈逻辑已经开始兑现,后续软件商业化有望打造公司第二成长曲线。公司发布 21年业绩预告,对个别客户进行坏账计提,导致公司利润出现一定下降,我们预计 21-23年业绩 1.0/2.5/3.2亿元,对应 PE36/14/11倍,新业务有望带来明显估值提升,给予 22年 24倍 PE,对应目标价 30.4元,维持“买入”评级。 风险提示: 订单放量和执行不及预期;房地产新开工面积不及预期; EPC对现金流影响超预期; 公告内容尚未落地, 具有不确定性。
东方雨虹 非金属类建材业 2022-01-17 48.50 62.40 35.62% 53.18 9.65%
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公司21年归母净利润预计41.9亿元,同比增长23.5%公司发布21年业绩快报,全年实现收入318.9亿元,同比增长46.8%,归母净利润41.9亿元,同比增长23.5%,其中Q4单季度实现收入92.1亿元,同比增长36.4%,归母净利润15.1亿元,同比增长19.8%,全年/Q4单季度实现扣非归母净利润分别为38.9/14.2亿元,同比分别增长25.7%/33.9%。 11月9日公司发布公告,拟回购股票用于后期实施员工持股计划或者股权激励。资金总额10-20亿元,价格不超过人民币55.79元/股,预计回购股份数量约1792-3585万股,约占总股本的比例为0.71%-1.42%,回购股份实施期限为自公司董事会审议通过本次回购股份方案之日起不超过12个月,公司大额回购彰显对中长期发展的坚定信心。 防水市占率进一步提升,涂料、零售业务发展向好公司21年收入同比增长46.8%,其中Q4单季度收入92.1亿元,环比Q3增长8.96%。主要源于:1)随着下游客户对建筑品质需求的持续升级,公司产品质量、服务、品牌等优势凸显,通过加大渠道下沉力度,市占率进一步提升,材料销量同比实现较快增长,同时施工业务收入有所增加;2)依托于防水主业多年积累客户资源及销售渠道的协同性,以建筑涂料为代表的非防水业务板块收入得到快速提升;3)零售渠道的持续下沉+品类扩张,公司民建集团业务发展良好。21H2防水行业受到地产新开工大幅下行影响,我们判断后续地产政策端的回暖有望逐步向基本面端转化,22Q2起地产前端数据或触底回暖,同时,防水新规临近落地、屋顶光伏快速增长也有望带来新增量。 净利率同比小幅下滑,22年有望回暖公司21年实现净利率13.1%,同比下滑2.5pct,主要受原材料沥青价格上涨影响,净利率承压,我们计算沥青价格同比增长近20%,但公司通过加强原材料择机采购、成本费用管控及规模效益的持续发挥缓解了一定的成本上涨压力,盈利能力仍保持行业领先。我们判断当前原材料价格或已处于高位,而随着年末调价窗口期来临,产品调价有望逐步落实。 多元化布局持续推进,维持“买入”评级我们认为随着下游客户集中度提升,叠加品牌、服务、渠道、成本优势加强,公司在防水行业市占率有望持续提升,同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮、新能源等多元化业务布局方面也走在行业前列。根据业绩快报数据,我们调整21-23年归母净利润预测为41.9/52.5/64.5亿元(前值为43.1/54.7/68.8亿元),参考可比公司22年23.2倍平均PE,考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量,认可给予公司22年30倍PE,目标价62.4元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产新开工低于预期,沥青价格大幅反弹,现金流大幅恶化,业绩预告是初步测算结果、具体财务数据以公司披露公告为准。
山东玻纤 非金属类建材业 2022-01-17 13.88 18.62 84.72% 13.70 -1.30%
13.70 -1.30%
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公司发布 21FY 业绩预告,报告期公司收入预计 25.3-29.7亿, yoy +27%~49%;归母净利 5.1-6.0亿, yoy +195%~246%;扣非归母净利 4.9-5.8亿,yoy+206%~259%。我们测算 21q4公司收入中值 6.9亿, qoq +13%;归母净利中值 1.03亿, qoq -14%;扣非归母净利中值 0.93亿, qoq -22%。 在 21q4玻纤原燃料价格调涨、煤炭均价上涨背景下,我们认为 21q4公司业绩基本符合市场预期。 21q4扣非环比较多下滑或主因原燃料成本环比提升21q4归母净利环比较大幅度减少,我们认为主要反映市场预期相对充分的两方面因素: 1)天然气等原燃料 q4平均成本环比有一定上涨; 2)煤价上涨或进一步影响公司热电厂盈利。 我们预计 21q4公司玻纤纱产销环比大致平稳(预计 21/10下旬点火的沂水 3线于 22q1贡献有效产出,通过技改产能由 6万吨提升至 10万吨)。此外,我们预计产品销售均价环比亦大体持平(据卓创资讯, 21q4粗纱吨均价 6,111元, qoq +178元/+3.0%,与最新价格 6,075元大体持平)。 存在两个预期差我们认为现阶段市场存在两个预期差:i) 市场仍以周期视角看待玻纤行业,事实上玻纤行业正经历深刻变革,供给新增政策扰动、新进入门槛加大(供给格局趋于稳固、单位投资强度 21FY 有一定加大)、协会引导产能有序扩张等,玻纤新增供给弹性或较十三五有一定收敛;另一方面,需求成长性依然值得期待(22年关注出口增量、风电、汽车等;长期多领域渗透率提升逻辑依旧);行业周期属性或明显弱化。 ii) 公司产能规模较行业龙头仍有较大差距,预计通过现有产线技改即可实现产能规模延续较快增长节奏(如近期公司完成的沂水 3线技改);另一方面, 公司成本挖潜空间及相应吨净利提升空间更优,公司整体成长性或较行业龙头有优势。 小幅下调公司盈利预测,维持“买入”评级考虑到成本变化等因素, 我们小幅下调公司 21-23年盈利预测,预计公司21-23年归母净利 5.5/7.5/8.4亿(前值 6.0/7.5/8.7亿),yoy +219%/36%/12%。 行业周期属性趋于弱化,公司成长性弹性值得重视, 我们认可给予公司 22年 15倍 PE, 上调公司目标价至 22.54元, 维持“买入”评级。 风险提示: 需求低于预期、行业供给增量超预期、公司新产能投放节奏低于预期; 预告数据为初步测算结果,具体数据以 2021年年报为准。
兔宝宝 非金属类建材业 2022-01-11 12.77 17.02 81.64% 13.29 4.07%
13.29 4.07%
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传统板材龙头, 渠道下沉带动收入放量, 低估值高分红特征显著兔宝宝是传统板材行业龙头, 2010年开始尝试 OEM,轻资产模式获得收入的快速增长, 2018年后进行渠道布局和下沉,零售端推进易装模式,快速布局家居定制成品市场,工渠端大力推进工装、家装、家具厂等小 B 端,推动传统板材业务复苏, 21Q1-3装饰板材收入同比+72%,传统板材业务复苏。 2019年收购青岛裕丰汉唐,切入地产商大 B 渠道,成立区域销售分公司。近期公司公布新一期股权激励计划,按照激励目标测算未来 3年扣非业绩复合增速为 20.5%,我们预计 21-23年公司归母净利润为 7.6/7.9/9.6亿元,当前市值对应 22-23年估值水平为10.91/9.02倍,此外公司公告 22-24年每年以现金方式累计分配的利润应不少于公司当年实现可供分配利润的 50%,分红率的提升有助于提升长期投资价值。 发展易装提供一站式解决方案,差异化切入成品家居市场人造板行业发展总体保持平稳,胶合板属于最大的消费品类,占比超过 60%,家居类胶合板行业产值约为 2500亿,兔宝宝市占率不足 5%,面对精装修和定制化两大趋势,公司发展易装模式,而经过几年时间的孵化,易装模式逐步从基础的柜体加工延伸到五金等其他配套产品的销售,现在是万家店的模式是所有订单向公司下单,公司再指派到加工中心,加工好后板材做好,安装服务由加工中心提供,经销商要配备设计师上门测量和设计, 2020年公司新开易装门店 350家,签约合作加工中心 50多家,易装进入快速发展阶段,从商业模式来看,易装业务的放量从财务上将带动现有装饰板材和其他辅材业务(材料客单价提升)收入的放量。 收购裕丰汉唐,打造“零售+工程”双轮驱动战略裕丰汉唐以全屋木作类家具定制为核心, 2008年进入万科体系, 2013年首批荣获“万科 A 级供应商”,其后凭借产品和服务与多家地产客户签约战略合作协议。截止2020年末,公司合作的地产集团战略客户共 37家,其中前 30强地产 16家,地产开发商头部效应明显,客户结构方面, 21H1万科 45.74%,融创 15.7%,龙湖11.14%,东源地产 6.25%,新城 5.87%,旭辉 4.32%,除万科外的其他地产客户占比逐渐提升。旗下品牌“优菲”家居,目前共有城阳、即墨、诸城、德清四大生产基地,年产能 55万套,后续随着流亭生产基地于 2022年投产,预计合计年产能达 85万套,产能释放有望支撑业务的发展。 后续裕丰汉唐逐步融合进兔宝宝的地板、木门以及板材, 产业协同效应逐步凸显。 传统板材龙头转型升级可期, 首次覆盖, 给予“买入”评级我们看好易装模式和渠道下沉对传统板材业务的带动作用,同时裕丰汉唐为公司大B 端的业务提供增量, 产业协同有望加深。 我们预计 21-23年公司归母净利润7.6/7.9/9.6亿元, 参考可比公司 2022年平均 PE 13x(wind 一致预期),认为可给予公司 22年 16x PE 水平,对应目标价 17.02元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 易装模式发展不及预期、板材销售不及预期、原材料价格上涨压力较大、商誉减值风险。
中国电建 建筑和工程 2022-01-11 8.77 -- -- 9.81 11.86%
9.81 11.86%
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公司公告与集团资产置换暨关联交易方案,拟采用非公开协议转让方式将集团电网辅业资产(集团18家子公司股权,扣除永续债后所有者权益评估值约246.5亿)和公司房地产板块资产(公司3家子公司股权,扣除永续债后所有者权益评估值约247.2亿)进行置换,差额约0.65亿集团以现金向公司支付。该方案已经董事会/监事会审议通过。 公司亦公告控股股东变更前期避免同业竞争承诺(对符合条件的电网辅业企业14/08/30日起8年内注入中国电建,其他电网辅业资产在同期关停并转等方式进行处置),未参与资产置换的集团3家下属公司因暂不具备资产置换交易注入上市公司条件,承诺其采取举措使其符合注入条件,并在之后3年内通过资产注入等方式解决同业竞争。 方案实质推进,给市场定心丸 本次交易方案涉及资产较多(置出3个主体、置入18个主体),且部分资产前期存在一定历史遗留问题需要清理规范,方案设计、流程推进、资产梳理等存在一定挑战,部分投资者对交易方案落地概率及推进节奏存在一定疑虑。本次置换方案出炉给市场定心丸。 剥离地产业务,融资渠道拓展,发展提速有支撑 该方案落地的一个重要意义在于完整剥离公司旗下地产开发业务,公司后续再融资限制或有大幅缓解。可控的负债表腾挪空间下,其为应对后续资金需求较大的抽蓄建设提速、高强度投资布局风光电力资产提供支撑。 资产置换或提升公司盈利水平 置入的18家集团子公司20FY及21M1-8合计净利润分别18.0/0.2亿元(按照持股比例计算),vs置出的3家公司子公司20FY及21M1-8合计净利润分别1.0/-17.7亿元。置入资产盈利能力或明显优于置出资产,方案完成后,公司整体盈利能力或有一定提升。 同业竞争大部分解决,公司治理进一步完善 本次交易方案解决大部分前期电建集团和公司间关联交易事项,同时对3家仍与公司有同业竞争的集团子公司进行了较妥善安排。方案落地后,公司与集团间同业竞争预计大幅减少,对完善公司治理有重要意义。 受益抽水蓄能建设提速,看好布局新能源成效,维持“买入”评级 维持前期业绩预测,预计公司21-23年归母净利分别为88/101/118亿,YoY分别为11%/15%/17%。公司水利水电建设领域龙头地位稳固,受益抽水蓄能建设提速及多元化拓展;电力运营资产质量较优,十四五规模提升及结构优化节奏或加快,看好公司转型成效及成长潜力。2022/01/07交易价格对应公司22年PE13x,我们继续维持对公司重点推荐,维持“买入”评级。 风险提示:战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、资产整合方案仍在筹划阶段落地有不确定性
鸿路钢构 钢铁行业 2022-01-10 54.50 70.03 73.90% 57.78 6.02%
57.78 6.02%
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产量基本符合预期,维持“买入”评级1月5日晚公司披露21年经营情况,21年公司新签订单228.3亿,同比+31.5%,其中Q4单季度新签订单55.2亿,同比+15.3%,21年钢结构产量338.7万吨,同比+35.2%,其中Q4单季度96.2万吨,同比+14.2%,基本符合预期。公司作为行业龙头,生产效率有望超过行业平均水平,潜在产能对应的产量有较大成长空间,同时精益管控有望带来较为持续的成本优势,继续看好公司产量、吨净利双升。近期公司发布员工激励计划,我们认为这是继董事长商晓波先生卸任之后,公司制度化进一步健全的又一印证,未来在激励制度优化加持下,中长期成长更有保障,维持“买入”评级。 大订单数量逐步增多,客户结构明显改善20Q4/21Q4单季度公司承接的超1万吨的制造合同为7/10个,数量快速增长,且来料加工业务仅1单,订单结构类型也从传统的配送中心、电炉炼钢等项目向高效电池组件产线等新兴发展方向转变。我们认为大订单数量的超高增长一方面体现出市场需求向项目大型化的转变,另一方面也体现出公司在大客户处认可度的提升。此外大体量/短交期项目的增多,有望提升公司在客户处的议价能力,进而使得公司吨净利提升不仅受益于自身规模效应体现,同时受益于单吨加工费的提升。 单季产量或受限电限产影响,产能扩张或助推后续规模效应持续释放21Q4单季度钢结构产量96.2万吨,我们认为单季产量或受到限电限产等因素的影响,21年全年公司产量达到338.7万吨,基本符合我们的预期,后续随着旺盛需求带动下公司基本面有望持续兑现成长逻辑,未来制造业务占比进一步提升也将进一步优化报表质量。21Q4公司累计收到政府补贴1.1亿,其中与经营相关的政府补贴0.96亿,对应税后0.82亿(15%税率),对公司业绩的增长亦具备一定支撑作用。公司公告2022年末目标产能达500万吨,产能扩张持续推进,公司规模效应和降本能力有望持续带动吨净利提升,后续可转债若实现转股,财务费用率也有望明显下行。 继续看好公司中长期成长性,维持“买入”评级我们认为后续钢结构行业景气有望回暖,公司Q4产能利用率有望环比上升,我们预计公司21-23年归母净利润为11.4/14.9/18.6亿元,公司2022年有望受益稳增长和保障房放量等带来的行业β,自身α亦持续体现,产量和吨净利双升有望持续兑现,参考当前可比公司22年Wind一致预期PE为13.6倍,考虑到公司商业模式和成本控制能力均明显优于行业均值,给予22年25倍PE,目标价70.03元,维持“买入”评级。 风险提示:钢价持续上行对利润影响超预期;公司产能利用率提升速度不及预期;行业新增供给量超预期。
精工钢构 建筑和工程 2022-01-10 5.33 6.88 54.95% 5.23 -1.88%
5.23 -1.88%
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成本压力缓释叠加产能释放支撑,盈利有望底部反弹展望 22年,随着钢材价格企稳回落,原材料端的压力有望缓解, EPC 业务的转型有望将公司的盈利点从传统的施工环节逐步转化为项目策划管理、技术整合能力以及采购管理的全产业链,叠加装配式建筑板块景气度回升,公司盈利水平有望拐点向上。 21年 1月,公司公告拟投资 4.5亿元新建装配式钢结构基地,达产后新增产能 40万平方米, 3月,公司再次公告拟在安徽生产基地新增钢结构产能 20万吨,此外公司江苏生产基地有望新增钢结构产能 15万吨,产能持续稳健的扩张匹配新增需求的释放。 绿色建筑方案解决者,高度契合碳中和政策发展方向“双碳”国策下,绿色建筑从“可选”成为“必选”,公司深耕绿色建筑领域,学校、医院和办公等装配式建筑标准产品体系,装配率最高可达95%, 2020年完成的浙大紫金准乾科研用房,被认证为三星级绿色建筑,作为建设部装配式建筑示范工程,该项目成为预制率 85%,装配率高达96.8%,另外,对于传统工业建筑的减碳环保,参与的森鹰窗业双城二期工厂项目是世界上最大的被动式厂房项目,采暖能耗可节约 70%以上,精工作为绿色建筑方案解决者,高度契合碳中和政策发展方向。 屋顶资源及技术优势领先,光伏建筑一体化具备广阔发展空间2009年精工收编原上海电气团队,成立上海绿筑光能公司, 2011年公司通过 IPO 募集资金投资光伏一体化项目,为进军 BIPV 市场打下良好基础,2020年精工新能源与三峡建设、国开新能源等央企达成合作, 三维度看公司发展光伏建筑优势: 1)客户资源渠道丰富:参考 2020年公司工业建筑收入 57亿,公共建筑收入 17亿,则可折合对应几千万平方米建筑面积; 2)具备施工相关资质:承揽分布式光伏发电项目的企业,需具备电力工程施工总承包资质,精工具备电力工程施工总承包二级资质,可独立承接项目; 3)资金优势:与央企合作,或可将建设完成的电站卖给央企,从而减轻公司的资金压力,同时凭借上市公司融资平台具备更多融资渠道。 截止 2021H1,精工新能源实现收入 4.4亿,净利润 4590万, 而节能改造、绿电售卖和配电网业务等多领域业务,有望打造第二增长曲线。 绿色建筑领军者,看好中长期成长逻辑我们认为公司夯实主业的同时,持续推进信息化和数字化转型,公司作为绿色建筑方案解决者,高度契合碳中和政策发展方向,凭借客户及渠道资源、施工资质和资金优势,公司发展建筑光伏业务具备先发优势,我们维持公司 21-23年归母净利润为 7.0/8.7/11.0亿元,参考当前可比公司 22年平均 PE 为 16.58倍,认可给予公司 22年 16倍 PE,对应目标价从 5.95元上调至 6.88元,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下滑超预期、装配式建筑业务推广不及预期、在手订单执行不达预期、近期股价出现异动等。
中国能建 建筑和工程 2022-01-10 2.82 3.39 44.87% 3.01 6.74%
3.01 6.74%
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中国能建实控人为国资委,是我国能源建设排头兵。工程建设作为公司核心业务(涵盖能源电力、水利水务、市政工程等领域,近年其占公司总收入比例在75%左右),是我国火电建设绝对龙头、大型水电工程施工份额超50%、常规岛建设排头兵、新能源建设国内份额超20%,同时业务边界持续拓宽。公司战略性重视布局低碳能源产业,包括大力推进新能源电力资产投资布局、进军储能/氢能等,转型升级前景值得期待。 规划引领,推进低碳转型,抢抓新能源投资&建设机遇能建集团旗下电规总院是我国电力规划行业“国家队”,定位为我国“能源智囊/国家智库”,其对集团发展的规划引领作用值得重视。21/06能建集团发布《践行碳达峰、碳中和“30·60”战略目标行动方案(白皮书)》,明确十大低碳转型举措(中国能建是落实推进主要载体),包括大力布局新能源资产,目标25年控股新能源装机超20GW(截止20FY末,公司控股装机资产2.87GW,包括水电0.78GW、新能源1.40GW),为20FY规模约14倍;同时加大进军储能、氢能等战略新兴产业,近期已注意到公司有一定布局动作,如21/06公司与宁德时代签订战略合作协议,围绕储能等重点合作;21/11公司公告拟投资50亿元成立中能建氢能源发展有限公司。依托公司较好的电力工程等领域优势、及前期在推动能源电力低碳转型的实践积累,我们看好公司低碳转型前景。 抽水蓄能建设或提速,或为公司工程业务贡献可观增量能源结构调整的背景下,抽水蓄能为主体的储能发展面临重要机遇。国家能源局于21年8月发布《抽水蓄能中长期发展规划(2021-2035年)》,明确提出2025年我国抽水蓄能投产总规模62GW以上(较20FY末规模提升>92%),2035年投产总规模120GW左右(较20FY末规模提升277%,20-30年Cagr约14%),我们注意到21年以来抽水蓄能签约推进节奏已开始加速,且投资主体趋于多元化。我们测算十四五、十五五抽水蓄能年均投资额分别为861、1,725亿,其中年均用于支付工程服务项目金额分别为344、690亿。公司作为我国抽水蓄能工程骨干企业,市场快速扩容背景下我们认为公司迎来份额提升机遇,或为公司工程建设业务贡献可观增量(十四五公司抽蓄建设份额若提升至30%,抽蓄工程业务或为公司贡献年收入103亿,占公司工程建设收入比例约5%)。 分部估值给予22年目标市值1,415亿,首次覆盖予“买入”评级我们预计公司21-23年归母净利分别为65/93/109亿(注,21Q4原葛洲坝少数股东权益不再影响),YoY分别为40%/42%/17%(其中预计电力投资运营21-23年归母净利7.6/10.1/13.1亿)。采用分部估值法,工程等其他业务增长前景优,受益抽水蓄能建设提速等,认可给予22年14x目标PE,对应目标市值1,164亿;电力投资运营增长弹性优且结构优化空间较大,认可给予22年25x目标PE,对应目标市值252亿。综合给予公司22年目标市值1,415亿,对应公司22年PE15.2x,目标价3.39元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:公司战略执行效果低于预期、电力及基建投资弱于预期、减值风险、政策风险
鸿路钢构 钢铁行业 2022-01-07 50.65 70.03 73.90% 59.27 17.02%
59.27 17.02%
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发布员工激励计划,中长期成长更有保障,维持“买入”评级 2022年1月4日,公司公告员工激励方案,公司核心管理人员、技术骨干、基地总经理、工厂厂长、销售人员等90余人组成两家合伙企业,预计出资2.36亿元购买不超过520万股公司股份(占比0.98%),其中股份来源为大股东商晓波先生通过大宗等方式转让,资金来源为员工自有资金、金融机构贷款和大股东商晓波先生借款。我们认为这是继董事长商晓波先生卸任之后,公司制度化进一步健全的又一印证,未来在激励制度优化加持下,中长期成长更有保障,继续看好公司投资价值,维持“买入”评级。 大股东兜底收益,彰显对公司员工激励和发展的支持 本次交易,大股东预计以市价九折左右方式转让股份,所获资金在缴纳税款后,或较大部分将出借于上述员工进行合伙企业出资,同时,大股东商晓波先生承诺,员工合伙企业受让并持有公司股票若产生亏损,则由商晓波先生予以补偿;增值收益则归合伙企业全体合伙人所有,大股东兜底收益。我们认为上述交易方案体现了大股东和员工对公司未来发展的信心,也体现了商晓波先生本人对员工激励和公司发展的大力支持。 信息化建设持续推进,系统端保障产能有序扩张 随着公司产能扩张的同时,公司积极推进信息化建设,2021年11月成功推动了鸿路智造管理信息系统,已基本实现了每位员工每天工资的清晰核算,每根构件质量追溯能清晰责任到位,每根构件报价预算、决算、成本已能分析到位,对未来管理效率的提高,以及生产经营提供了很大的帮助。此外公司通过信息化管理系统各基地各工厂推动了产能计划表,根据产能情况合理有效的进行排单排产,有效提高客户诚信度和增强合同履约能力。 继续看好公司中长期成长性,维持“买入”评级 我们认为后续钢结构行业景气有望回暖,公司Q4产能利用率有望环比上升,我们预计公司21-23年归母净利润为11.4/14.9/18.6亿元,公司2022年有望受益稳增长和保障房放量等带来的行业β,自身α亦持续体现,产量和吨净利双升有望持续兑现,参考当前可比公司22年Wind一致预期PE为13.6倍,考虑到公司商业模式和成本控制能力均明显优于行业均值,给予22年25倍PE,目标价从64.50上调至70.03元,维持“买入”评级。 风险提示:钢价持续上行对利润影响超预期;公司产能利用率提升速度不及预期;行业新增供给量超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名