电子板块净利润贡献超50%,成功实现战略转型 航锦科技于1997年在深交所上市,现有业务覆盖两大板块:(1)电子板块:2017下半年成功收购长沙韶光与威科电子,目前围绕高端芯片与通信两大领域,产品覆盖GPU/FPGA/存储芯片/总线接口芯片、北斗3芯片、通信射频三个方向。(2)化工板块:公司的传统业务,主要产品包括烧碱、液氯、氯化苯、环氧丙烷、聚醚及聚氯乙烯等,主要销售对象包括化纤、医药、聚氨酯、建筑等下游产品生产企业。 据2019年业绩快报,芯片业务净利润贡献达1.81亿元,占比57%,已经成为公司第一大净利润来源,公司成功实现战略转型。2019年公司进一步拓展军民两用芯片发展领域,基于公司的研发技术储备和产业协同发展规划,将重点放在GPU/FPGA、北斗导航芯片产业链、5G通信射频等三大芯片领域进行横向布局。 以长沙韶光和威科电子为平台,打造高端芯片/通信产业双核心产业布局 公司电子板块主要围绕高端芯片与通信产业两大领域产品,其中高端芯片领域主要通过长沙韶光来开展:(1)其GPU产品现已实现国产高可靠信息装备供货,2019年12月20日韶光自主研发的第二代改进型图形处理芯片收到来自湖南胜云光电的首笔采购金额为5980万元的订单;(2)其SGXXXX型号FPGA芯片为8000门一次可编程逻辑器件,具有较高可靠性,能够实现航空航天武器装备中数据存储和程序存储,2019年12月26日韶光的FPGA芯片收到来自中国X集团A研究所2832.5万元的订单;(3)通过两次股权受让持有武汉导航院27.66%股权,截止目前,武汉导航院已成功研制北斗3基带射频一体化芯片。 通信产业主要通过威科电子来开展,该子公司具备厚膜混合集成电路领域LTCC-MCM生产工艺技术,水平先进、一致性高,在航天航空、兵器装备等军工领域拥有丰富的销售渠道和良好的业界口碑。2019年11月公司新设控股孙公司威科射频,于2020年2月控股泓林微,开始从事高端射频材料、无线射频核心模组、器件和基站天线等,未来公司在高频射频领域的协同效应将进一步增强。 盈利预测与评级:公司电子板块已成为第一大净利润来源,董事长发布增持报告彰显信心。虽然2019年业绩预告中净利润略有下降,但主要是由化工板块业绩下滑所致,预计化工品价格望回升,军工板块有望持续成长,2019-2021年营收增速为-1.08%/14.46%/14.57%,营收为37.84/43.31/49.63亿元,归母净利润为3.17/4.18/5.17亿元,EPS为0.46/0.61/0.75元,PE为50.58/38.33/31.0x,采用可比估值法,2020年可比公司PE均值为50.67x,目标价0.61*50.67=30.91元,维持买入评级。 风险提示:化工品价格下行风险,民用芯片产品需求偏低,军品交付递延。

事件:公司发布2019年业绩快报,2019实现营收40.58亿元,同比增长22.10%;归母净利润3.09亿元,同比增长32.34%;EPS0.67元/股,同比增长31.58%。 点评:2019实现营收40.58亿元,同比增长22.10%,业绩符合预期。公司持续进行技术和产品创新,积极拓展市场,提升客户服务水平,行业竞争优势进一步增强。在下游市场需求拉动下,公司营业收入保持稳定增长。 公司在收入增长的同时,成本及费用得到有效控制,使得利润增速更大。 公司高端集成电路工艺设备研发取得突破性进展,多款新产品相继推向市场,持续获得行业大客户采购订单;精密电子元器件新产品竞争发力,市场占有率稳步提升。从短中长期来看,公司受下游集成电路、光伏、平板显示等产线建设及高精密元器件需求的拉动,我们预计公司电子工艺装备和电子元器件业务会保持增长趋势。 重研发投入驱动未来成长。半导体制程设备随工艺演进而需要不断更新迭代,海外龙头企业都具有重研发基因。我们认为公司承担了半导体设备国产化的重任,预计随着公司规模的扩张、结构的优化、技术的进步,将持续打开公司成长上限。我们预计公司"高精密电子元器件产业化基地扩产项目"和"高端集成电路装备研发及产业化项目"未来的顺利竣工将进一步释放公司的产能。 公司紧抓先进制程技术迭代和产业转移两大趋势下的增长红利。根据应用材料统计:NAND从平面工艺转移到3D,资本投入的密集度增加60%; DRAM从25nm转移到14/16nm,资本投入的密集度增加40%;代工厂从28nm转移到7nm,资本投入的密集度增加100%。同样,AMAT认为,在此轮技术迭代过程中,增长最快的设备类型包括刻蚀/ALD等。从技术路线上看,北方华创紧抓最核心抓手,契合先进制程技术发展路线。 半导体周期复苏叠加国产晶圆厂扩张中助力公司新一轮的成长。中国制造的产业趋势转移未变,国内晶圆厂建设持续扩张,半导体开启新一轮资本开支周期。在全球半导体迎来景气周期,下游需求全面向好,5G、IoT、车用半导体带来新增长点,因此我们提醒投资者关注需求的结构性变化。 同时,我们看到公司受益于泛半导体领域下游资本开支的国产替代逻辑,国产晶圆线的设备增长逻辑持续,大基金二期投资关注集成电路产业链的联动发展,在投向上也将重点投向上游设备与材料、下游应用等领域。因此我们持续看好公司在半导体板块的短中长期成长动能。 投资建议:从长期看,公司有望在半导体周期复苏叠加国产晶圆厂扩张中受益,考虑增发后股本扩张,预计2020-2021年EPS分别为1.22、1.73元/股,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期,在研新进项目进程缓慢

欧洲新能源汽车市场提速。2020年1月,欧洲新能源CR5国家(德国、挪威、英国、荷兰、法国)电动化明显提速,渗透率大幅提高,其中德国、法国新能源车渗透率分别达到6.5%、11%,销量同比增长138%、227%。 环保法规要求2020年欧洲新车销量的95%平均CO2排放要低于95克/公里,此外德国、法国等国给予充足新能源补贴,将共同推动2020年新能源渗透率提升。我们预计2020年欧洲新能源车销量或超百万辆,实现翻倍增长。 公司重庆璧山工厂OBC大批量产交付,19Q4营收环比大增43%。2019Q4,公司单季度营收24.9亿元,环比增长43%,同比增长19%。公司meta子公司车载充电机在手拥有欧洲宝马、大众、保时捷、PSA及东风、标致雪铁龙、上汽、吉利等国内外重要客户订单,公司重庆璧山工厂30万OBC产能已实现大批量产及交付,以满足中国市场和欧洲市场的需求。未来随着客户产品订单的陆续量产,将对公司营收和盈利带来重要增量。 轻装上阵,财务状况有望迅速反转。2019年,公司对应收账款、其他应收款、存货、无形资产、商誉等相关资产进行了全面清查,共计提减值6.48亿元,使得归母净利减少5.78亿元。其中应收款计提主要受客户北汽银翔和众泰汽车影响,随着公司海外业务放量,高端新能源车、豪华品牌客户营收占比提升,公司总体经营稳定性将得到提振,财务状况也有望持续改善。 投资建议:公司重庆璧山工厂投产后,经营将进入全面拐点阶段。经过2019年商誉、存货、无形资产和应收款的减值计提后,2020年轻装上阵,财务状况将反转向上。公司车载充电机重庆产能释放后,新能源业务有望全面扩张,预计将成为电动智能网联领域的核心投资标的。由于19Q4营收增速略超预期,我们将公司20-21年营收由88.1、104.4亿元上调至89.6、106.05亿元,净利润预计为3.0、4.5亿元,维持目标价26元,维持“买入”评级。 风险提示:欧洲电动化进度低于预期;大众MEB平台销量低于预期;家电及消费电子行业景气度低于预期。

全球电动车经历:①2014-2016年第一轮电动化浪潮,推动力来自中国高补贴下的电动客车和微车;②2016-2019年第二轮高端电动化浪潮,推动力来自特斯拉的史诗级创新;③第三轮电动化浪潮,就是2020开启的欧系电动化,推动力来自欧洲传统汽车巨头,三年电动转型进入收获期,包括大众、宝马、奔驰、PSA等集团电动平台车型的全面上市和放量。 新能源汽车产业链,经历两轮电动化浪潮后,龙头格局基本形成,继续重点推荐特斯拉产业链龙头。2020年欧系电动浪潮将拉动新的成长龙头,创造下一个重大投资机遇,具备业绩增速高、成长空间大、估值弹性强的投资机遇。 得润电子是电子连接器和线束的全球龙头。公司2012年与德国最大的专业汽车电子连接器制造商之一Kromberg&SchubertGroup成立合资公司科世得润,2014年收购欧洲汽车电子龙头MetaSystem,深度受益于汽车的电动智能网联产业趋势。其中,汽车电子业务高端供应链放量,预计电动车载充电模块2020开启盈利周期,车联网未来潜力广阔,线束业务锁定一汽大众MEB平台: ①车载充电机(OBC):根据高压系统集成度不同,单车价值量3000-6000元,2025年全球市场空间近800亿;公司重庆璧山工厂30万OBC产能全面达产,受欧洲电动车放量,业务有望高增长。 ②车联网产品(OBD):全球独家实现车险分成(UBI)模式,规模处全球领先地位,未来有望掘金中国万亿车险市场。 ③汽车线束产品:公司为一汽大众线束核心供应商,锁定一汽大众MEB平台全生命周期260万辆订单,将于2020年量产。 投资建议: 我们预测:公司经历三年资本、研发和产能投入,经营进入全面拐点阶段。而2019年通过商誉和应收账款的减值计提后,2020年财务状况将反转向上。并且公司电动汽车和汽车电子营收净利占比有望全面扩张,预计将成为电动智能网联领域的核心投资标的。2019-2021年,我们预计公司营业收入分别为70.7、88.1、104.4亿元,归母净利润分别为-5.3、3.0、4.5亿元(20-21年为扣非净利润),EPS分别为-1.10、0.63、0.94元/股。给予公司可比公司对应2020年PE均值42倍,对应目标价26元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:欧洲电动化进度低于预期;大众MEB平台销量低于预期;家电及消费电子行业景气度低于预期。

深耕IC设计20年,注重研发投入,毛利率逐年上升。瑞芯微主营业务为大规模集成电路及应用方案的设计、开发和销售,为客户提供芯片相关产品及技术服务。公司是国家级高新技术企业和经工业和信息化部认定的集成电路设计企业,经过近二十年的创新发展,已经成为国内集成电路设计行业的优势企业。公司拥有一支以系统级芯片设计、算法研究为特长的研发团队,自主研发了一系列的核心技术,拥有398项专利、207项计算机软件著作权、27项集成电路布图设计登记。 公司产品受优质客户青睐,应用领域众多。公司领先的芯片设计技术、较强的应用开发能力及优质的客户服务水平,受到了国内外众多客户的认可,公司芯片产品已陆续被三星、索尼、华为、OPPO、VIVO、华硕、海尔、腾讯、宏碁等国内外品牌厂商采用。公司应用处理器芯片主要应用在消费电子和智能物联两大领域,应用场景覆盖平板电脑、智能机顶盒、智能手机、智能家居、智慧商显、智能零售、汽车电子、智能安防等众多领域。 未来汽车电子、物联网、VR/AR等产业将支撑半导体行业的增长。根据中国产业信息网数据,我国集成电路市场规模在2015-2019年快速增长,预计到2020年将达到1.6万亿元。在国产替代进口的大趋势下,我国集成电路产业规模增速明显高于市场规模增速,但是仍存在缺口,国产替代还有广阔的空间。我们认为未来半导体行业对手机、PC等依赖将降低,瑞芯微产品应用领域广阔,将会受益于汽车电子、物联网、VR/AR等产业的增长。与OPPO达成战略合作协议,抢占快充芯片市场。2016年底,公司与国内主要手机厂商之一的OPPO达成战略合作,为其定制开发了低压大电流高集成度快速充电管理芯片。公司手机快充芯片应用于SuperVOOC(超级闪充)和VOOC(闪充)。我们认为,“手机快充”为未来市场趋势,公司提前布局有助于快速抢占市场。 ToF应用相关产品量产,市场空间广阔。根据YOLE报告预测,2019-2025年3D成像与传感市场规模将从50亿美元增加至150亿美元,复合增长率超过20%;3D摄像头在智能手机中的渗透率将在未来几年大幅上升,2025年将达到70%。我们认为瑞芯微产品在TOF应用方面处于国内领先地位,看好未来发展。 盈利预测与估值。公司为国内IC设计优势企业,拥有优秀的研发团队,下游应用领域广泛,我们长期看好公司主营业务的发展。我们预计19-21年,公司实现归母净利润2.13/3.00/3.88亿元,目标价57.49元,给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧风险,新产品开发风险,技术人才缺失风险,客户流失风险。

事件 公司发布年报,2019年营收18.27亿元,同比增长24.74%,归母净利润2.38亿元,同比增长44.63%。 19年业绩整体符合预期,维持快速增长 公司实现归母净利润2.38亿元,同比增长约45%,位于此前业绩预告中值47%附近,符合市场预期。扣非后净利润高增主要与收入端高增有关,公司实现收入18.27亿元,同比增长24.74%,整体符合预期。结构看,手机/汽车/物联网业务同比增长14%/72%/13%。公司布局新一代网联汽车业务,市场渗透率提升,收入持续高速增长。公司整体毛利率上升0.92个百分点,考虑商业模式逐步变化,我们看好新业务汽车软件毛利率持续改善,投入产出比提升。 20年Q1扣非业绩增长43%略超预期 公司发布20Q1业绩预告,业绩增速预计中值约30%符合预期,扣非业绩有望达6000万,同比增长43%略超预期。收入保持高增长,预计超30%,我们判断主要与物联网业务出货加速和汽车业务保持高速增长有关,业务面向全球,19年海外收入占比56%,公司通过远程协同办公等方式发力海外业务,受疫情影响有限。 20年基本面有望逐季加速,高度看好 5G应用三大赛道景气度推动,车厂智能驾驶舱相关车型有望加快集中量产,渗透率加速提升看好汽车软件市场持续高速增长,保守预计公司20年收入有望实现35%以上增长,并逐季加速。而新业务投入产出比改善下,净利率增速理应更高。考虑汽车软件市场增量以及IOT业务长期成长空间,调整公司2020/2021净利润3.10/4.11亿元至3.27/4.39亿元,2020/2021EPS分别为0.81/1.09,维持增持评级。 风险提示:5G智能终端普及速度不及预期;智能网汽车景气度不及预期;公司智能业务汽车市占率提升不及预期

事件:公司发布2019年度业绩快报,2019年公司实现营收623.8亿元,同比增长74%,归母净利润47.21亿元,同比增长73.4%;基本每股收益0.88元/股,同比提升72.55%,加权ROE26.44%,同比提升8.49%。 点评:我们持续推荐公司,整机精密制造平台型龙头,19年业绩超市场预期,产品种类扩展份额提升为主要驱动力(AirPods/马达/声学/无线充电/通讯等)。持续看好公司今年维持高增长:苹果双重创新周期销量预计增长,公司受益量增长+份额提升,有望新料号进入;AirPods持续高增长,公司高份额+高端占比提升+良率优化,且新进入iWatch组装预计H2贡献业绩,中场看5G通讯+汽车发力。看好公司后续成长空间,持续推荐! 业绩超市场预期,产品种类扩展份额提升为主要驱动力。2019年公司实现营收623.8亿元,同比增长74%,公司归母净利润47.21亿元,同比增长73.4%,超出此前业绩指引(45%-55%)上限12%,此外,考虑公司股权激励费用(方案中19年摊销1.1亿),公司实际归母净利润实际更高,大超市场预期。对应19Q4公司实现营收245.4亿元,同比增长78.9%,环比增长49.7%,净利润18.3亿元,同比增长72%,环比增长32.3%,单季度净利率7.5%。我们判断公司强劲增长动力主要来自于:1)大客户马达、无线充电、天线等项目全年出货顺利、大客户销量恢复;2)大客户可穿戴耳机出货量高增长,公司份额高+良率提升;3)通讯及汽车板块发力;4)工艺流程优化,自由化+垂直整合优势明显,内部效率持续提升。 整机精密制造平台型龙头,看好今年维持高增长,中长期业绩增长动力足。公司已经具备精密结构件、声学、电磁、射频、光学、SIP、精密组装等平台型精密加工能力,护城河高;展望未来,公司各板块亮点足:1)手机:20年苹果进入5G通讯+ID创新大周期,销量有望同比增长,预计推出5G手机(支持Sub6G+毫米波),判断公司将受益于5G天线价值量提升,有望进入新增料号(AiP模组及LCP传输线),此外,具备成本+垂直整合优势,公司在马达、声学等项目份额有望持续提升;2)可穿戴:AirPods出货保持高增长,预计20年出货量0.85-1亿,此外手机无孔化为趋势,无线耳机届时销量可展望2亿,公司持续受益于高份额+高端产品占比提升+良率提升;手表续航痛点解决,有望复制无线耳机高增长,预计公司在20年进入iWatch组装业务,手表价值量高为公司贡献新业绩增长点,此外,公司SiP业务进展顺利,未来有望整合更多自制零组件,提升盈利能力;3)5G建设加速铺开,持续拓展国内外客户,公司品类扩展顺利,通讯+汽车保证公司中长期增长。 投资建议:根据公司指引及股权激励业绩展望,将公司20-21年净利润从57.24/73.99亿元上调至71.81/99.16亿元,维持“买入”评级,持续推荐 风险提示:Airpods销售不达预期、研发进度不及预期、中美贸易战恶化。

事件:2020年2月27日,公司发布业绩快报,2019年度实现营业收入238.15亿元,同比增长5.85%,实现归母净利利润19.12亿元,同比增长381.25%。 点评:持续推荐公司,看好公司实现协同效应,将现有客户群体整合导入公司全业务线,同时多行业多业务,全面扩张,从消费电子行业向家电、智能家居、汽车、医疗、安防等方向延伸。公司2019年实现营业收入238.15亿元,同比增长5.85%,实现归母净利利润19.12亿元,同比增长381.25%;单季度来看,2019Q4公司实现营业收入75.53亿元,实现同比增长17.84%,环比增长13.30%;单季实现归母净利润-1.87亿元,主要因公司计提各项资产减值13.35亿元,其中包含预计计提商誉减值准备6.97亿元、预计计提固定资产减值准备3.18亿元和预计计提存货跌价准备2.03亿元、预计计提应收账款坏账准备0.88亿元,公司2019年度减值来自原江粉的板块和借壳上市时候的商誉部分减值影响,领益部分经营实现稳健增长。公司计划处置子公司深圳市帝晶光电科技有限公司及其子公司及广东江粉高科技产业园有限公司的全部股权,因此,我们预计原江粉磁材板块和借壳上市商誉减值影响将于2019年消化,2020年轻装上阵,实现快速增长。 行业横向扩张,加速进入医疗领域。我们此前预计公司将多行业多业务,全面扩张,从消费电子行业向家电、智能家居、汽车、医疗、安防等方向延伸。公司于今日发布《关于收购苏州一道医疗科技有限公司100%股权暨关联交易的公告》,公司拟以500万元收购深圳领略投资发展有限公司持有的苏州一道医疗科技有限公司100%股权,收购该公司扩展了公司医疗板块,同时,避免了实际控制人的同业竞争,加速进入医疗领域,符合我们此前对于公司产品行业横向扩张的判断。通过收购苏州一道医疗,将有利于公司开拓医疗器械及相关医疗产品业务,符合公司精密制造的战略发展目标。 看好公司受益下游客户集中度提升,产品份额持续提升。公司下游客户主要为苹果、华为、OPPO、vivo等主流手机品牌;现阶段,全球手机销量增速减缓,但主流品牌销量集中度正在提升,公司有望受益其集中度提升;同时,我国手机品牌正在逐步走向高端化,以华为、OPPO和小米为首的手机品牌走出海外,并且旗舰机正在逐步受到消费者认可,我国手机品牌自主设计、创新的能力正在逐步提升,这将带来供应链价值的提升。 投资建议:持续推荐公司,看好公司实现协同效应,将现有客户群体整合导入公司全业务线,同时多行业多业务,全面扩张,维持20-21年盈利预测,公司19-21年归母净利润分别为19.12/27.88/33.37亿元,维持“买入”评级。 风险提示:消费电子景气度不及预期、终端需求不及预期、医疗行业拓展不及预期。

事件:公司发布2019年度业绩快报,公司2019全年营收15.15亿元,同比增长170.45%;营业利润5.65亿,同比增长220.43%;归母净利润4.99亿元(预告指引4.76-5.08亿元,符合预期),同比增长207.47%;EPS 5.70元(按照上市前75百万股与上市后100百万股加权得股本计算),同比增长163.56%。 点评:公司2019年业绩符合预期,且充分展现了公司出色的经营能力。公司基本面向好,各项指标同比均大幅度增长。经营业绩持续增长,一是因为客户结构调整,公司在保持服务原有客户的同时,持续拓展新客户,对不同客户进行市场细分,实行定制化服务,进一步深入对下游客户的渗透。二是因为公司持续加强研发创新,对关键技术和资源持续投入,推出类型丰富的产品,且新产品交付规模逐渐上量,公司销售规模及盈利能力实现较大增长。我们坚定看好公司在5G时代到来以及国产替代逻辑推动下的成长动能。 成功进入新客户AVL,进一步提高成长动能。公司在19H1成功进入华为等大客户的AVL(合格供应商名单),公司存货相比期初增长32.05%,应收账款相比期初增长179.21%,我们认为这是因为公司导入新客户后订单大幅增长,公司积极备货满足客户需求,新客户对公司业绩驱动效果显著,我们坚定看好公司在国产替代逻辑下的成长动能。 研发投入再创新高,提前卡位5G射频前端优质赛道。公司2019H1研发投入5080.51万元,公司在上半年新申请发明专利2项,取得发明专利3项。在高研发的驱动下,公司成功推出满足客户需求的多款新型产品,尤其是适用于5G通信标准中sub-6GHz频段的产品;同时公司成功完成基于新一代半导体材料的锗硅高性能LNA产品的技术开发,并推出多款基于锗硅工艺的高性能低功耗LNA产品。公司积极布局射频前端,在已有射频开关和LNA基础上,布局SAW和PA,完善产品线布局。根据我们测算,预计2020年射频前端市场将达到242.6亿美元,CAGR达18.79%,显著高于半导体行业增速,赛道优质。我们持续看好公司在5G时代持续抢占射频前端市场,在高研发投入的驱动下支撑公司业绩持续放量。 盈利预测与投资建议:基于业绩快报,我们将2019年EPS修正为4.99元/股(以1亿股年化计算,未考虑未上市前的股本加权),维持2020-2021年EPS为7.04、10.58元/股,维持“买入”评级。 风险提示:贸易战不确定性;5G商用进度不及预期;新产品研发进度不及预期;客户拓展不及预期。

1、全面的宽带接入终端商,连续多年快速增长 公司围绕光通信和移动通信领域,已经构建起四大产品系列:宽带网络终端设备系列,通信网络物理连接与保护系列设备系列,移动通信网络优化系统设备及系统集成服务,热缩制品。其中宽带网络终端设备系列占总营收比重超过85%,产品涵盖DSL产品、光纤宽带网络终端设备EPON、GPON以及IPTV机顶盒等系列产品,是全面的宽带接入终端商。公司下游客户主要为中国电信、中国移动、中国联通三大运营商,合计收入占比为94.73%。 公司2018年前的营业收入增长迅速,2014-2018年年复合增长率达到了49%,营业收入从5.6亿上涨到27.8亿,主要是来自宽带网络终端设备业务收入的增长。 2、WiFi-6性能跃升,有望带动路由器市场的更新换代 2019年为WiFI-6元年,与WiFI-5相比,WiFI-6采用了OFDMA、TWT技术、1024QAM等新技术,并完善上下行MU-MIMO技术,建立起了高速率、大带宽、低延时、多连接等优势,高度契合5G时代物联网连接场景需求。因此,未来物联网兴起预计会倒逼WiFI-6技术渗透率加速,路由器市场有望迎来新一轮的更新换代。 3、运营商端发力,WiFi-6路由器有望加速更新换代 随5G建设及应用加速,根据智研咨询预计中国路由器销量将于2024年超过7000万台。据Gartner预估,WiFI-6企业与中小型商务用户将从2019年2.5亿美元以CAGR 114%增长至2023年52.2亿美元。WiFi路由器市场空间广阔,Wi-Fi 6将迎来新的发展契机。 而随着运营商进一步关注家庭用户,并意图抢占家庭市场建立智慧家庭生态,WiFI-6路由器预计会成为运营商抢占家庭市场建立智慧家庭生态的重要核心环节。因此,我们判断运营商将参与路由器更换,加速推动WiFi-6路由器的渗透和放量。 作为全面的宽带接入终端领先厂商,天邑股份在2019年推出两款WiFI-6路由器(TY-300、TY-400),并成为目前国内唯一一家在通信运营商体系内拥有供货资格的WiFI-6厂商。我们预计公司将充分受益WiFi-6的升级换代。 盈利预测及投资建议:公司是全面的宽带接入终端商,产品涵盖了DSL产品、光纤宽带网络终端、以及IPTV机顶盒等,并于2019年推出基于WiFI-6技术的路由器产品。我们认为,由于WiFi-6技术性能大幅提升,以及运营商端入局,有望加速WiFi-6路由器的更新换代,而公司作为目前国内唯一一家在通信运营商体系内拥有供货资格的WiFI-6厂商,具备先发优势,有望获得新一轮快速成长。我们预计2019-2021年的净利润为1.2、2.2和3.7亿元,参考行业相关公司估值水平,我们给予公司2021年对应利润下的35倍PE,对应目标市值为129.5亿元,给予目标价48.43元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:WiFi-6更新换代不达预期,公司在运营商份额不达预期,产品降价超预期,原材料涨价风险。

我们重申公司投资逻辑:医疗信息化行业持续高景气,公司有望在享受行业红利的同时,持续提升市场份额。医疗物联网有望成为公司新一个增长点,并带来业务模式的升级。公司股权结构逐步理顺,治理结构进一步改善。激励授予有望显著提高员工积极性,释放公司业务活力: 三大趋势驱动行业持续高景气,公司开放平台+生态伙伴模式竞争力突出,有望在享受行业红利的同时,持续扩大市场份额。行业方面,我们认为,三大趋势作用下,医疗信息化行业将持续保持高景气:驱动力一、疫情过后,卫生信息化投资加大。本次肺炎过程中,医卫系统弊端充分暴露。本次肺炎疫情后,卫生信息化投资力度有望显著加大;驱动力二:电子病历、互联互通评级持续推进。当前电子病历及互联互通整体评级水平较低,据我们测算,评级将驱动300亿以上信息化投入;驱动力三:医共体建设有望铺开。随着《紧密型县域医共体建设实施方案(征求意见稿)》的颁布,今年医共体建设有望从试点开展升级至全面铺开。据我们测算,医共体信息化建设市场空间有望达近百亿元。公司层面,公司深耕医疗信息行业,“大平台+微小化应用”模式解决了传统信息系统建设中耦合度高、稳定性弱、安全性差等突出问题,竞争优势突出,并屡获顶级客户认可。公司有望享受行业高速增长的同时,持续扩大市场份额。 定增加码医疗物理网蓝海市场,业务模式迎来升级。医疗物联网是一个新的蓝海市场,空间广阔。据埃森哲预测,到2020年,全球医疗物联网市场规模将由2015年的324.5亿美金增长至1630亿美金,2015-2020年复合增速高达38.1%。公司近期定增募资5.73亿元,其中4.25亿元用于医疗物联网溯源管理项目。该项目的铺开推广,有望显著提升公司竞争力。首先,医疗物联网铺开,可提升单客户ARPU值;其次,物联网业务给医院提供持续服务,并按年收取服务费,业务模式迎来升级;再次,医疗物联网业务实现了医疗业务与智慧商业业务的协同,有望促进整体效益提升。 公司已为无实控人状态,治理结构进一步理顺。2019年12月24日,公司原实控制人路楠分别于方振淳、西藏瑞华、浙江鲲鹏资管解除一致行动关系,公司成为无实控人状态。根据Wind最新数据,经过减持及定增稀释,公司前实控人路楠及其一致行动人杭州博泰当前持股比例,与董事长章笠中及其一致行动人持股比例接近,公司治理结构进一步理顺。 上市后首次发布大力度股权激励计划,业务活力有望充分释放。2020年2日15晚间,公司发布公告:拟向激励对象授予权益总计2245.70万份,涉及的标的股票种类为人民币A股普通股,约占本激励计划草案公告时公司股本总额的2.61%。拟向核心对象授予权益2246万份,其中,拟向63名核心对象授予限制性股票1014万股(行权价12.59元,授予价6.30元),拟向66名核心对象授予股票期权1232万份。本激励计划是公司上市后首次实施股权激励,激励力度大,总权益份额占公司总股本高达2.61%。本次激励实施后,公司业务活力有望充分释放。投资建议:预计2019-2021年公司实现净利润2.11、2.78、3.52亿元,看好公司发展前景,维持“买入”评级。 风险提示:政策推进进度低预期,医疗物联网业务拓展进度低预期,智慧商业业务加剧。

1.风华高科:国际知名被动元件供应商,聚焦MLCC、片阻等 风华高科是广东省国资委旗下的国际知名老牌被动元件供应商,公司自1984年成立以来通过自主研发和外延并购方式目前已经形成MLCC、晶片电阻、FPC等八大主要产品的产业布局,公司是国内第一大MLCC供应商。公司进行瘦身计划,逐步剥离边缘业务,2018年公司MLCC收入17.05亿元,片式电阻收入10.57亿元,分别占比37.2%,23.1%,公司未来聚焦MLCC等高端被动元器件业务。 2.供需价格景气大周期,20Q1进入原厂加速提价阶段 2017-2018Q3上一轮景气周期,行业内公司在涨价趋势中业绩弹性巨大。我们判断行业在18Q3-19Q2的去泡沫化去库存周期后,19Q3进入行业价格反转周期,去库存阶段结束,未来2年行业整体供需紧张,国巨等企业开始提价,20Q1行业整体进入原厂提价周期,我们认为20Q1-Q3是明朗的原厂涨价周期。 3.中美贸易战加速高端国产化,20-22年步入产能释放收获期 当前高端MLCC产品仍为海外把控,中美贸易战推动终端客户供应链转移,国内企业研发支出增长,高端MLCC国产化将提速。在技术升级、产品开发、客户认证阶段后,我们认为大陆MLCC行业高端产品将迎来快速突破,20-22年是以风华高科为代表的大陆MLCC公司产能扩张和释放的重要阶段。 4.军工MLCC高景气,卫星供应链带来增量市场 19-20年军工电子大年,订单高增长拉动业绩提升,军品MLCC高行业壁垒阻碍高,行业持续高盈利水平。航天军工领域,未来低轨卫星发射计划的增加给卫星供应链带来市场增量。 5.投资建议: 我们认为,(1)全球MLCC行业2019H2以后价格进入反转周期,行业在20Q1进入原厂加速涨价阶段,公司业绩价格弹性大;(2)中美贸易战后,国内MLCC行业作为核心基础元器件在大客户端得到很大扶持力度,高端产品国产化加速,20-22年是公司产能扩张和释放的重要阶段;(3)军工MLCC行业受益于下游高景气度以及卫星供应链的增量,有望成为公司未来重要的增长点。根据我们对行业未来趋势和公司增长点的判断,我们预计公司19-21年营收分别为35.2/44.9/58.6亿元(不考虑FPC业务剥离),归母净利润分别为3.2/8.3/12.4亿。可比公司,我们选择洁美科技、顺络电子、鸿远电子,考虑到公司20-21年业绩的高增速,给予公司20年PE35倍,对应目标价32.2元,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示: 公司治理风险,公司存在诉讼事项,近期受到证监局行政处罚;MLCC涨价不及预期,价格因素存在不确定性;公司MLCC扩产不及预期,短期进度可能受疫情影响。

三十年专注电容器研发生产,MLCC军用为主民用为辅公司长期专注电容器及相关产品研发/生产/销售,自产元器件业务主要产品包括MLCC、引线式多层陶瓷电容器、多芯组陶瓷电容器、钽电容器等,下游应用以军用为主,民用为辅,现已形成“元器件、新材料、贸易”三大板块经营战略,截至2018年,三板块营收别为5.4/0.26/14.21亿元,占比分别为27%/1%/72%,毛利率分别为70.75%/60.67%/21.77%。公司实控人为蔡明通、蔡劲军父子,截至2019Q3二人合计持股43.27%,此外,福建省国资委旗下基金“福州创新创福”参股公司2.32%股份。公司成长性、盈利性良好,2018年公司营收20.24亿元,归母净利润3.33亿元,2014-2018年营收CAGR为22.8%,归母净利润CAGR为24.8%。 自产元器件多样化发展,MLCC代理业务望伴随原厂提价充分受益公司自产元器件产品自2016年起逐步形成多样化发展趋势,截至2018年,公司除传统MLCC产品外,已衍生出钽电容器、单层电容器、薄膜元器件等主营产品,四类产品当年收入分别为4.71/0.34/0.15/0.19亿元,随着产品不断丰富,板块盈利能力也随之提升。去库存阶段结束,新增订单数量回暖。据集微网报道,19Q4部分MLCC厂商库存已见底,存货天数已经低于一个月。据村田公司最新财报,公司接受订单量已持续三个季度上升,行业景气回暖。公司未交付订单量连续四个季度下滑后再次上升,显示产能开始吃紧,去库存周期进入尾声。2020年MLCC行业原厂价格有望提升,公司代理业务有望充分受益。 新材料多领域驱动,新能源车功率器件需求量增长,航空航天望替代单晶公司新材料板块主营产品为CASAS-300高性能特种陶瓷材料,主要由子公司立亚新材实施,子公司利亚化学为其提供先驱体。2015年公司该项目初步敲定,2016年完成非公开发行股票募集资金,预计年产能将达10吨,正常年实现销售收入5.6亿元,2017年开始产生少量收入,2018年板块收入0.26亿元,毛利率达60.67%。该类高性能特种陶瓷材料在产业中可实现多领域应用:(1)功率器件:据Yole预测,2024年市场规模将达到19.3亿美元,其中新能源汽车将成为该类功率器件的重要需求,占比将超49%。(2)航空航天:可用于航空发动机主要热端结构件,对高温合金进行替代,目前美国GE公司已启动相关尝试。 盈利预测与评级:公司电容器产品与代理业务望维持中高速需求,新材料望实现较大规模放量。预计19-21年公司营收增速为23.5%/25.7%/23%,毛利率为34.7%/36.8%/38.2%,在此假设下19-21年营收为25/31.4/38.7亿元,归母净利润分别为4.24/6.03/7.99亿元,EPS为0.94/1.33/1.76元,PE为31.25/21.96/16.58x。采用PE相对估值法,三家可比公司PE市值加权均值为40.33x,目标价为40.33*0.94=37.91元,2月19日收盘价为29.25元,存在29.6%股价空间,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:军用MLCC交付放缓;高端陶瓷基材料放量低于预期;新产品产量低于预期带来生产设备的较高折旧成本。

军工电子产业领军企业,产品覆盖多种类新型电子元器件 公司是我国军工电子领军企业,主要从事电子信息产品的研制/生产/销售,产品包括:阻容感、二/三极管、厚膜混合集成电路、高压真空开关管等。2018年以来公司高性能产品覆盖面继续扩大、国产化替代品种规格持续增加:通用元件科技成果转化加速,新产品实现送样或订货;半导体分立器件加速向高端转型,完成IGBT芯片及模块、大功率肖特基二极管、大功率整流二极管等研发,技术性能达国外同类产品水平。公司盈利能力持续提升,19Q3毛利率43.2%,同比+18.2个pct,净利率9.9%,同比+4.9个pct。 森未科技20%股权投资主体变为上市公司,IGBT国产化布局持续加速 2018年12月振华科技对森威科技投资并受让其大股东部分股权,最终持有森未科技20.00%股权,就IGBT产品进行合作。19年9月公司公告,为加快IGBT产业化进程,满足日益增长的市场需求,公司将森未科技的投资主体由子公司振华永光变更为上市公司。2019半年报披露,公司加快产品技术升级,完善IGBT芯片谱系,完成系列芯片研制。IGBT是能源变换与传输的核心器件,具有高频率、高压电、大电流、易于开关等特性,广泛应用于轨交、智能电网、航空航天、新能源车等领域。目前IGBT芯片制造核心技术长期掌握在国际半导体巨头手中,2017年全球前五大生产商占据市场总量的67.5%,我国相关应用市场被垄断。森未科技拥有国内一流的IGBT技术研发团队,公司IGBT产业发展将持续加速。 新能源车、全球卫星互联网持续布局,新兴产业望拉动IGBT市场高增长 IGBT模块是新能源汽车电控系统和直流充电桩的核心器件,成本约占整车成本10%,占充电桩成本20%。新能源车(采用电源模块)的出货量增加将有望促进IGBT市场发展:根据智研咨询,当前电动车占IGBT用量的31%,预计至2025年这一比重将提升至55%以上。此外,全球互联网接入水平存在巨大鸿沟,近半数人口处于3G以下阶段或无互联网覆盖,卫星互联网或成全球进入高速互联时代的核心基础设施。马斯克Starlink计划初步发射1.2万颗低轨卫星,后续总发射量4.2万颗,该项目或倒逼我国卫星互联网产业发展。我国或需入轨1.1万颗左右卫星,出现1-2个超级星座,卫星制造端2021年或达22.5亿美元\2027年或将达58.1亿美元。公司望受益新能源车、卫星互联网(航天)市场发展带来的IGBT需求风口。 盈利预测与评级:看好IGBT板块中长期发展机遇,子公司深圳振华通信出表或对公司短期净利润产生影响。公司背靠中电科旗下振华集团,集团持有振华风光(半导体分立器件)51.6%股权、成都华微(FPGA、AD/DA)54.1%股权,公司望充分受益。将2020年营收增速从7.47%上调至10%,将毛利率从34.46.34.78%/34.32%上调至35%/35.35%/35%,考虑计提因素后,公司19-21年营收从38.05/40.9/49.34亿元上调为38.05/41.86/50.5亿元,归母净利润从3.22/4.03/5.03亿元下调为3.01/3.79/4.71亿元,EPS为0.59/0.74/0.92元,PE为40.9/32.5/26.1x,维持买入评级。 风险提示:特斯拉等新能源车销量低于预期,全球卫星互联网建设放缓。

国内汽车级IGBT模块领军企业,打破了国际巨头对于大功率工业级和车用级模块的垄断。公司深耕IGBT芯片和模块,采用Fabless模式,专注于IGBT器件设计及制造工艺。公司已经成功研发出FS-Trench型IGBT芯片并实现规模化量产。同时公司已经成功研发出可多个芯片并联的快恢复二极管芯片,其具备正温度系数、漏电流小的特性。以上两种芯片已成功应用于大功率工业级和车用级模块,打破了大功率工业级和车用级模块完全依赖进口芯片的被动局面。根据IHS最新报告,2018年斯达半导体在全球IGBT模块市场排名第八,并且是唯一进入前十的中国企业。 欧洲、日本及美国企业主导IGBT市场,斯达半导打破垄断,替代空间广阔。根据IHS最新报告,全球前五大IGBT供应商占据市场份额超过65%,排名第一的英飞凌市占率达到34.5%。全球前十大IGBT供应商,国内仅有斯达半导上榜,市占率仅为2.2%,与龙头企业相差甚远。斯达半导作为国内IGBT领先企业,在国产替代方面具备优势,成长空间较大。 下游应用领域拓展+国产替代,国内IGBT企业迎来发展机遇。IGBT模块在电机节能、轨道交通、智能电网、航空航天、家用电器、汽车电子、新能源发电、新能源汽车等诸多领域都有广泛的应用,其中新能源汽车为IGBT市场发展的第一驱动力。根据YOLE的预测,全球IGBT市场在2022年将超过50亿美元,主要增长来自IGBT功率模块,而电动汽车/混合动力汽车中IGBT的总收入将占整个IGBT市场的40%左右。未来几年我国IGBT行业将持续快速发展,预计到2024年我国IGBT行业产量将达到7820万只,需求量将达到1.96亿只,需求仍将远超产量,国内产能严重不足。斯达半导作为国内IGBT龙头企业,技术领先国内同行,迎来发展机遇。 募资投资项目围绕主业,突破产能瓶颈,打开全新增长空间。由于市场增长速度较快,目前新能源汽车用IGBT模块经常出现阶段性供货紧张情况。 公司募资投入“IGBT模块扩产项目”,预计两年内项目建设完成,投入全面生产。全面达产后,新增年产120万个新能源汽车用IGBT模块生产能力,预计实现销售42,000.00万元,预计年均可实现利润6,404.70万元。随着节能环保的大力推行,变频白色家电催生IPM模块需求。公司“IPM模块项目”两年投产,全面达产后,形成年产700万个IPM模块的生产能力,预计实现销售31,500.00万元,预计年均可实现利润4,967.10万元。两个新建项目完成后将缓解公司产能紧张问题,进一步抢占国内市场,加速国产替代。 盈利预测与估值。公司作为国内IGBT龙头企业,受到下游新能源汽车等领域需求增长,以及国产替代等因素的推动,我们长期看好公司发展。我们预计19-21年,公司实现归母净利润1.30/1.70/2.29亿元,目标价95.63元,给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,新能源车普及不及预期,新建项目进度不及预期。