博士眼镜披露三季报： 23Q1-Q3实现营收 9.05亿元/同比+24%，归母 0.98亿元/同比+101%，扣非 0.94亿元/同比+129%； 23Q3实现营收 3.07亿元/同比+12%，归母 0.31亿元/+10%，扣非 0.31亿元/同比+21%；实现毛利率 60.8%/同比+2.7pct，净利率 10.1%/同比-0.3pct。 离焦镜增速亮眼、自有品牌产品矩阵持续升级。 23年以来，公司加大离焦镜营销推广力度，离焦镜片销量同比+94%，单 Q3离焦镜片销量同比+88%，暑期旺季离焦镜配镜量同比增长超 70%；此外，公司持续培育自有品牌， 23Q1-Q3自有品牌镜片销量同比+63%。 积极完善线上平台布局、持续开拓本地生活平台&兴趣电商潜力。 线上渠道体量持续成长， 23Q3实现线上平台 GMV5108万元/同比+27%；同时，利用线上平台传播力为线下销售赋能， 23年前三季度本地生活平台团购券门店核销收入1.26亿元/同比+75%， Q3抖音本地生活 GMV 0.24亿元/环比+19%， Q3核销收入 0.15亿元/环比+67%。 轻加盟业务持续拓展、期待增长提速。 截至 23Q3，镜联易购注册用户共计8749家， 8月 27日至 9月 30日增加 331家；完成加盟签约流程的加盟商共计507家， 8月 27日至 9月 30日增加 166家。公司计划继续提高平台注册用户转化为加盟商的转化率，完善镜联平台产品品牌矩阵，打磨加盟单店模型，推动平台采购额提升，期待公司轻加盟规模加速拓展。 控股 股东承诺 6个月 内不减持 、彰显公 司发展信 心 。 公司控股股东ALEXANDER LIU 及 LOUISA FAN 承诺自 23年 10月 25日至 24年 4月 24日， 6个月内不以任何方式减持公司股份， 彰显公司对 2023年全年业绩的看好，有望提振市场信心。 盈利能力拆分来看， 23Q3实现毛利率 60.8%/同比+2.7pct，销售费率 39.8%/同比+0.8pct，管理费率 6.95%/同比-0.5pct，研发费率 0.6%，主因公司取得汉高信息&镜联易购控制权，研发支出费用化，财务费率 0.2%/同比-0.45pct，此外其他收益去年同期基数较高带来约 0.9pct 负向影响，实现营业利润率 12.8%/同比+1.2pct，净利率 10.1%/同比-0.3pct，环比基本持平。 盈利预测与投资评级： 博士眼镜是眼镜零售行业首家上市公司，我们认为公司基于数字化加盟新模式和灵活高效加盟采购平台在加盟门店数量方面的较大拓展潜力，以及未来有望基于庞大门店覆盖，进一步拓展深度加盟乃至收购，实现市占率及业绩规模的扩张。我们预计 23-25年公司有望实现营收 12.23、15.39、 19.56亿元，归母净利润分别为 1.35、 1.83、 2.50亿元，对应 10月 27日收盘价 PE 分别为 25、 19、 14X，维持“买入”评级。 风险提示：数字化加盟推进不及预期， 行业竞争加剧，系统性风险

事件： 2023年前三季度，公司实现营收 45.37亿元/同比+53.6%，实现归母净利润 7.90亿元/同比-53.64%； 23Q3，实现营收 11.66亿元/同比+69.37%，归母净利润 2.07亿元/同比-87.39%，扣非 1.55亿元，相较去年同期扭亏为盈。 海南旅游市场吸引力强劲，公司机场及酒店业务高景气。 三亚凤凰机场 23Q3实现飞机起降架次 3.35万架次，同比增长 135%，旅客吞吐量 528万人次，同比增长 174%，货邮吞吐量 1.39万吨，同比增长 93%。虽然三季度出入境客流已逐步恢复，海南作为旅游目的地的吸引力仍然可观，有力推动公司营收及盈利能力显著提升。 三亚机场免税店二期开业，离岛免税受消费力、打击代购等影响预计阶段性承压。 公司深度参与离岛免税业务，包含参股三亚及美兰机场免税店，收取三亚机场免税店特许经营费、海口日月广场两家市内店租金、多个提货店租金等。 23Q3海南离岛免税实现销售额 86.4亿元，同比增长 44%，购物件数 1064万件，同比增长 27%，购物人数 152万人次，同比增长 92%。虽然受到消费力及打击代购等影响，人均贡献额有所下降，但客流增长下仍然实现销售额的稳健增长，随着后续消费复苏&海南免税供给提升，离岛免税销售额有望持续增长并为公司贡献业绩增量。 公司加快地产去化，未来将聚焦优质核心业务。 1） 23Q3公司新开工项目面积 12.67万平，竣工面积 7.49万平；销售签约面积 3.3万平，同比增长 23.12%； 签约金额 5亿元，同比增长 25.42%； 2）公司持有多个优质物业，截至 23Q3，公司出租地产建筑面积 47.8万平， 23Q3租赁收入 1.35亿元。 随着主业景气度回归、债务厘清、地产去化，公司盈利能力有望持续向好： 23Q3公司实现毛利率 46.2%/+44.8pct，销售费率 4.3%/+1.6pct，管理费率16.1%/-5.6pct，财务费率 9.5%/-10.6pct，财务费用维持较低水平；归母净利率17.7%，同比降低主要由于去年同期南海明珠岛土地出让影响利润约 20亿元。 盈利预测与投资建议： 公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计将享受政策和发展红利，看好机场和免税业务中长期成长性。我们看好公司短中长期发展，预计 23-25年归母净利润分别为 11.07/12.98/15.0亿元，对应收盘价PE 分别为 39/34/29X， 维持“买入” 评级。 风险因素： 客流不及预期，产能扩张不及预期，免税店销售不及预期，政策风险等

事件： 公司发布 23Q3业绩，实现营收 46.23亿元，同增 0.36%，归母净利2.22亿元，同降 9.78%。 23Q1-3公司实现营收 147.78亿元，同增 1.86%，归母净利 11.28亿元，同增 36.94%。 点评： 23Q3归母净利同比下降主要由于马上消费金融贡献的投资收益下降，零售主业延续强势表现。 23Q3马上消费金融贡献投资收益 0.75亿元，同比下降47%，我们预计主要由于提高拨备， 2023年马上消费金融预计贡献投资收益约 6亿元；剔除该投资收益以外的归母净利（即主要是零售业务净利）1.47亿元，同增 32%， 较 21Q3增长 72%， 延续较快增长。 零售各业态表现优异、毛利率提升。 分业态看， 23Q3公司百货/超市/电器/汽 贸 分 别 实 现 营 收 5.34/17.27/7.27/15.80亿 元 ， 同 比 +10%/-10%/+18%/+10% ， 实 现 毛 利 3.96/5.03/1.62/0.87亿 元 ， 同 比+14%/+17%/+31%/-10%。百货、电器业务表现良好，收入、毛利率均同比提升；我们认为其中百货业务主要得益于公司经营能力不断强化，以及重庆区域经济恢复较好，电器业务则主要受益于公司在区域的份额提升。 超市业务在去年相对高基数下，收入增长有所承压，但毛利率改善。 汽贸业务收入实现增长而毛利下滑，我们认为主要由于与一汽探岳合作拉动销售增长而该业务毛利率较低，以及汽车市场竞争激烈。 23Q3公司剔除马上消费金融投资收益后的归母净利率 3.18%，同比提升0.77PCT。 其中， 23Q3毛利率 25.21%，同比提升 2.48PCT，销售/管理/研发费用率 14.26%/4.44%/0.13%，同比-1.33/+0.83/-0.04PCT。 23Q3资产减值损失 1.05亿元， 22Q3为 1022万元。 截至 2023.9.30，公司门店数 291家，其中百货/超市/电器/汽贸分别52/162/41/36家，较 2023.6.30超市净开店 5家，汽贸净关店 2家。 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 2023-2025年 公 司 归 母 净 利13.31/14.93/16.62亿元，同增 50.6%/12.2%/11.3%，对应 10月 27日收盘价 PE 9/8/7X， 维持“买入”评级。 风险因素： 公司吸收合并事项进度不及预期； 消费需求疲软；行业竞争加剧； 马上消费金融投资收益贡献不及预期。

中国中免披露三季报： 23Q1-Q3公司实现营收 508.37亿元/+29%，归母52.06亿元/+12%，扣非 51.91亿元/+13%； 23Q3公司实现营收 149.79亿元/+28%，归母 13.41亿元/+94%，扣非 13.37亿元/+104%； 23Q3实现毛利率34.5%/+9.8pct，实现归母净利率 9.0%/+3.1pct。 2）近期人事变动对公司经营影响或较小：原董事长李刚先生因病逝世，公司原业务主要负责人、总经理王 轩先生接任公司第五届董事会董事长。 收入端来看，消费力下行+打击代购预计使得海南板块环比略降，日上周年庆贡献增量： 我们预计海南板块贡献约 84亿元，消费力相对低迷、五一后打击代购显著加大、积分及折扣力度收窄、出境游分流等因素影响下 Q3收入端承压，环比或略有所下滑； 我们预计日上上海贡献收入约 45亿元， 9月周年庆大促下折扣+营销投放同步发力，环比收入增长。 毛利端来看，香化价格体系回升推动毛利率持续上行： 今年以来价格体系整体回升， Q3中免海南整体折扣力度维持较低，同时 6月会员权益下调，新积分体系下积分折扣收窄，助推毛利端持续修复， 23Q3实现毛利率 34.5%，同比+9.8pct、环比+1.6pct；此外，推动全岛统一定价、改善品类销售结构等亦对整体毛利水平提升有所助力。 净利端来看，出入境客流回升下日上租金环比增长、资产减值为净利增速不及毛利增速的主要原因， 23H1浦东机场出入境客流恢复至 19年同期26%， 23Q3恢复度已达 55%，客流回升下租金环比对应增长， 我们预计 Q3机场租金环比增加4亿+， 23Q3实现销售费率17.8%/+11.3pct、环比+3.0pct，且随国际客流恢复 Q4租金及销售费率或仍将有所提升；税金及附加率2.2%/+0.5pct，管理费率 4.0%/-0.4pct，研发费率 0.1%/+0.1pct，财务费率-1.5%/-2.2pct；此外， 23Q3计提资产减值损失 2.54亿元（23Q20.47亿、22Q30.86亿），最终实现归母净利率 9.0%/+3.1pct。 投资建议： 中免作为免税行业龙头，今年以来股价已回调较多、安全边际较高；展望后续，供给端精品引入+物业面积扩容，需求端下沉市场潜力仍待释放+海外消费持续回流，利润端香化价格体系回升+汇率弹性，有望共同驱动业绩兑现、实现触底回升。不考虑机场租金重谈等变化，我们预计公司 23-25年归母净利润分别 67.9、 93.6、 115.0亿元，对应 10月 26日收盘价 PE 分别27、 20、 16X，维持“买入”评级。 风险因素： 政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等。

事件： 公司发布 2023 年三季报： 1） 23Q1-3 公司实现营收 16.18 亿元/-26.7% （与 19 年同期相比，下同），归母净利润 7.87 亿元/-38%，扣非归母净利润 7.76 亿元/-29.2%； 2） 23Q3 公司实现营收 8.77 亿元/+11.2%，归母净利润 4.84 亿元/-0.1%，扣非归母净利润 4.80 亿元/+0.6%。点评：收入端来看， 得益于新增项目推进， 公司营收超 19 同期 11.2%。 Q3 宋城整体及重资产项目演出场次分别为 3189/2768 场， 较 19 同期恢复度为148%/150% ， 其 中 ， 杭 州 / 三 亚 / 丽 江 / 桂 林 项 目 恢 复 度 分 别 为111%/86%/121%/114%，西安/上海项目演出场次达到 409/273 场，在 11 个项目中分别排第 3/5 位。 收入增速慢于场次增速或源自杭州宋城暑期举办市民优惠活动以及西安、上海等项目爬坡导致客单价稍低于成熟项目。利润端来看， 重资产盈利 5 亿+超预期，彰显公司经营实力。 Q3 公司花房投资亏损 2791 万元， 扣除花房影响后 23Q3 演艺主业盈利超 5 亿。 分项目来看，杭州/丽江/桂林项目较 19 同期已完全恢复，三亚/张家界项目相对较弱，同时上海/西安项目仍在爬坡。在此情况下，公司 23Q3 归母仍然与 19Q3 持平难能可贵， 验证宋城优秀的产品力以及运营能力。成本费用端来看， 毛利率快速爬坡，降本增效成果显著。 在新增项目爬坡情况下，宋城毛利率仍实现快速提升， 23Q3 毛利率 77.8%，环比+7.86pct，接近恢复至 19Q3 的 79.9%；管理费率 4.2%，逐季下降，目前已经是历史最低水平，管理模式变革成效显著；销售费率 4.8%有所增长，主要源自上海项目暑期开业后进行达人合作、抖音投放等前期宣传推广，以及在杭州、西安等项目举办音乐节、狂欢节等营销活动。盈利预测与投资建议： 宋城成熟项目改版升级提升天花板，培育项目快速爬坡，轻重模式结合推进异地扩张，公司基本面及长期成长性仍然稳健，我们看好公司未来业绩弹性和增长空间。此外，随着花房账户解冻，复牌推进，情绪面有望好转； 此前公司发布股权激励计划， 而随着公司业绩完成度明朗，有望进一步缓解市场对管理层担忧。 我们测算公司 23-25 年归母净利分别为9/14/16.6 亿元， 10 月 25 日收盘价对应 PE 分别为 31/20/17 倍， 维持“增持”评级，建议重点关注。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期。

公司公告： 23Q1-Q3 公司实现营收 13.39 亿元/yoy+1.86%，归母净利5.36 亿元/yoy-17.33%，扣非归母净利 5.25 亿元/yoy-8.09%； 23Q3 实现营收 4.71 亿元/yoy-5.47%，归母净利 1.83 亿元/yoy-37.26%，扣非归母净利 1.82 亿元/yoy-16.77%。 持续加码营销推广导致公司盈利能力下降。 从毛利率看， 23Q3 公司综合毛利率为 81.58%，环比-1.35pct，或源于毛利率相对更高的医疗器械类敷料销售收入占比下降所致；从费用率看， 23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为28.61%/4.33%/0.97%/-5.51%，环比分别+1.67/+0.10/-0.16/-2.84pct，其中销售费率增加主要系公司增加宣传推广费投入所致，管理费率增加主要系管理人员薪酬、北方美谷房屋及设备折旧费、物业费增长所致，财务费率较大幅度下降主要系公司货币资金增加、利息收入增长所致；从盈利端看，归母净利率为 38.82%，环比-0.35pct。 展望未来，我们认为公司主要看点包括： 1）公司基于医疗器械类敷料（白膜&黑膜）所积累的品牌影响力和运营经验，近年来推出了主打透明质酸钠、胶原蛋白、虾青素、积雪草、烟酰胺等成分的功能性护肤品，并在线上渠道进行推广，未来妆字号产品收入规模有望继续提升； 2）23Q3 以来相继推出新品双肽舒缓修护面膜、御龄紧致次抛精华液、摇摇瓶祛痘精华，分别针对敏感肌、抗衰老、祛痘等细分赛道，有望拓展更多消费群体； 3）持续加大研发投入，深入产学研合作，后续或将围绕热门原料持续推出新品，并积极研发胶原蛋白三类医疗器械产品，市场竞争力有望进一步增强。 建议关注公司后续销售费用的投放效率。 公司在天猫平台的运营相对成熟，当前正积极拓展抖音、京东等平台，并通过明星代言、直播合作、综艺节目赞助等方式赋能品牌推广，以增强公司品牌影响力。由于今年线上渠道竞争激烈、流量成本高涨，我们建议关注公司后续销售费用的投放效率。 盈利预测与投资评级： 我们预计 23-25 年公司归母净利润分别为8.61/9.25/10.09 亿元，对应 10 月 23 日收盘价 PE 分别为 19/17/16 倍，维持“增持”评级。 风险提示： 新品不及预期风险、研发不及预期风险、行业竞争加剧风险、募投项目进展不及预期 ummary]

事件： 公司发布 2023 年三季报： 2023 年 Q1-Q3 实现营业收入 50.91 亿元/yoy- 4.91%，实现归母净利润 3.94 亿元/yoy+25.83%，实现扣非归母净利润 2.98 亿元/yoy-19.07%，净利率为 7.74%/yoy+1.89pct；单 Q3 看，公司 23Q3 实现营业收入14.62 亿元/yoy-10.82%，实现归母净利润 0.93 亿元/yoy-40.12%，实现扣非归母净利润 0.36 亿元/yoy-78.67%。 分品类看： 1）护肤类目： 23Q3 护肤类目实现营收 4.14 亿元/yoy-8.5%（前三季度累计 yoy+1.5%）， 线上渠道持续向好，线下压力仍待缓解。分品牌看：①玉泽： 新品+代言营销推动品牌发展向好， Q2-Q3 持续取得双位数增长；今年分别于 4 月/7 月/9 月上市新品油敏霜/修敏精华/干敏霜升级版，干敏霜在抖音开新日活动首日 GMV 达 700 万，新品已积累一定消费者认可，叠加营销推广方面通过代言人空降等形式增强品牌曝光，双十一大促通过“双面霜”策略驱动销售增长。②佰草集： 线下渠道持续消化经销商库存压力， 线上销售份额显著提升，在天猫品牌年度会员日实现优异增长，活动期间 GMV 破 1100 万，新客成交同比增长 205%，天猫美妆个护直播间成交排行 TOP1； 天猫双十一合作李佳琦《所有女生的 offer3》 继续建立太极系列（啵啵水、啵啵霜）核心单品的消费者认知，双十一预售首日李佳琦直播间 GMV 超 1500w。2）个护家清类目： 23Q3 个护家清类目实现营收 5.45 亿元/yoy-18.3%（前三季度累计 yoy-5%），线下业态影响导致增长承压，积极拓展新零售渠道寻找新增量。核心品牌六神线下业务占比较高， 部分线下业态自身经营存在困难、叠加前三季度平均气温较往年偏低等因素导致六神品牌表现稍弱， 公司持续发力拓展线上渠道或为品牌提供新增长点。3）母婴类目： 23Q3 母婴类目实现营收 4.43 亿元/yoy-3.5%（前三季度累计yoy-8.6%），国内业务受人口出生率以及商超渠道的压力、 海外业务受通胀压力持续加大&喂哺品类竞争加剧等不利因素影响， Q3 持续通过加强营销投入、提升品牌知名度以及增加产品的差异化， 类目营收降幅逐步收窄。 持续费用投入招募新客蓄能长期发展，短期非经常性收益增长缓解净利压力。 公司 23Q3 毛利率为 57.73%/yoy+3.45pct，主要为高毛利的护肤业务占比提升推动毛利率结构性增长； 费用率方面， 23Q3 期间费用率同比+12.57pct，其中， 销售/管理/财务/研发费用率同比分别+11.71/-0.40/+1.19/+0.06pct，销售费用率显著提升主要系投在佰草集、六神等品牌的推广费增加，以及为推动兴趣电商的快速增长和头部达人合作的达播费用等，通过增加投放招募新客，为长期发展蓄能。 23Q3 净利率为 6.37%/yoy-3.12pct，基金、 股票公允价值变动和投资收益同比增加部分缓解净利端压力。 组织结构优化形成闭环，品牌创造力迅速释放。 公司优化组织架构，设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部， 以事业部为决策主体，并对业绩结果负责，调整后，母婴品类并入美容护肤事业部，美加净品牌划入个护板块。此次优化形成品牌闭环，聚焦品牌和品类的维度，加强市场反应速度，更快做出决策，减少组织内耗。目前，重回个护板块的美加净迅速反应， 通过优化直播内容——管理层组成“老 baby 天团” 坐镇抖音直播间，首播曝光量达 1290 万人次，直播观看人次达 545 万， 带动近期抖音渠道日销明显向好。 盈利预测与投资评级： 公司具备覆盖多品类的品牌矩阵， 线下业态自身经营压力拖累品牌整体表现，线上渠道布局新品打造、品牌营销积累势能，有望于双十一集中释放；公司组织架构调整梳理后有助于提升品牌反应速度，调整成效已在美加净品牌初步体现，期待更多品牌在架构调整后实现更优表现。 我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 6.14/7.35/8.39 亿元，同比分别增长 30.0%/19.9%/14.0%，对应 PE 分别为 26/22/19X，维持“买入”评级。 风险因素： 消费力恢复不及预期、新产品推广销售效果不及预期、部分渠道恢复趋势不及预期。

事件：公司发布2023年半年报。1）23H1公司实现营收10.82亿元/+45.2%（同比，下同），归母净利润1.46亿元/+589%，扣非归母净利润1.05亿元/+751%；2）23Q2公司实现营收5.42亿元/+69%，归母净利润0.73亿元，扣非归母净利润0.44亿元，同比均扭亏为盈。公司春节前旺季经营受限，Q1业绩受影响，23Q2营收/归母净利润较19年分别变化+70%/+78%；整体来看23H1业绩处于此前预告区间中值附近，符合市场预期。 点评：餐饮宴会主业稳步增长，异地扩张拓展大店。截止23H1，公司共开设41家同庆楼酒楼&8家婚礼会馆。下半年公司计划新开4家同庆楼酒楼和2家婚礼会馆（平均面积＞1万㎡，远超已开业门店），已签约同庆楼酒楼项目2个，结合疫情期间老旧门店改造带来经营效率提升，我们预计今明两年公司有望进入高速成长期。 宾馆业务步入正轨，年底迎来密集开店。滨湖、瑶海门店均于2021年开业，肥北门店于2023年初营业，23H1合计贡献0.18亿元净利润。公司凭借宴会与酒店业务之间的协同将富茂酒店业态快速发展壮大，并计划10&11月分别新开1家富茂酒店、24M1新开2家富茂酒店。此外，公司富茂酒店已签约4个项目，意向签约1个输出管理项目，其他输出管理项目也在洽谈中。展望未来，我们认为公司宾馆业务聚焦长三角、挺进大湾区，有望成为重要的业绩增长点之一。 食品业务规模扩张，H2有望弥补H1亏损。凭借完善供应链+产品+渠道优势，23H1公司食品业务实现营收8124万元/+113.9%，增长势头强劲。一方面，公司加快渠道铺设速度，线下立足安徽，全面进入江苏、武汉市场，线上通过超头、直播等方式布局新零售。另一方面，截止23H1公司开设新品牌门店37家，其中鲜肉大包直营门店15家，而公司上半年首次开放鲜肉大包连锁店加盟，目前已有签约加盟店51家在筹备中，我们认为长期来看公司有望通过轻资产模式快速复制、铺设渠道，反哺食品系列产品，开启新增长极。由于食品业务处于初创成长期，相关一次性费用较多，上半年亏损586万元（公司预计23年全年略有盈利）。 23H1公司毛利率24.73%/+11.4pct，归母净利率13.46%/+10.6pct，期间费用率12.3%/+1.4pct。其中销售费率/管理费率/财务费率/研发费率分别为4.08%/6.66%/1.51%/0.06%，同比分别变化+2.2pct/-0.6pct/-0.2pct/-0.1pct。 具体来看：1）销售费用增长主要系食品业务渠道拓展、供应链建设等费用增长所致；2）管理费用增长主要系管理人员增加以及企业教育培训费用增长所致。3）上半年公司闭店资产处置收益0.51亿元，不具备持续性，但由于公司新开门店较多，人员储备增加，因此上半年盈利能力并未完全释放。盈利预测与投资评级：公司未来看点包括：1）餐饮宴会业务方面，公司持续在长三角地区新开门店有望增厚业绩，公司预计下半年将新增约6家门店，明年起正常情况下每年将新增10家以上门店；2）新增富茂酒店业务，与餐饮业务产生协同，未来有望通过委托管理模式快速做大；3）新增食品预制菜业务，并通过加盟模式快速复制、有望放量。我们预计2023-25年归母净利2.91/3.87/5.00亿元，8月21日收盘价对应PE分别为29/22/17倍，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：餐饮宴会市场需求疲软，门店复制扩张不及预期，行业竞争风险加剧

爱博医疗披露三季报： 23Q1-Q3公司实现营收6.68亿元/+51%，归母2.52亿元/+27%，扣非2.39亿元/+33%； 23Q3公司实现营收2.61亿元/+55%，归母0.89亿元/+20%，扣非0.86亿元/+26%； 23Q3实现毛利率78.9%/-6.7pct，实现归母净利率34.0%/-11.1pct。我们预计晶体角塑作为核心产品稳健高增长，视力保健贡献可观增量：1）随着上半年晶体积压需求释放， 23Q3白内障手术或回归正常增长通道，同时下半年蓬莱工厂产能逐步提升，供给端发力、需求端稳健之下预计公司晶体业务稳健高增。 展望后续，公司PR产品通过创新医疗器械审查、三焦人工晶体等高端晶体均有望陆续上市弥补国产空白，进一步拉动公司收入及利润率提升。2）消费力疲软+竞品放量+阶段性影响角塑行业增速，公司商业化能力优异，市占率或仍能稳中有升，因此我们预计公司角塑产品收入在高基数下仍能实现较快增长。 随着消费力逐步修复，作为控制近视效果最优的产品之一， 角塑行业仍有望稳健增长。3）天眼产能加速释放、 Q4并表优你康，隐形眼镜业务扬帆起航： 随着江苏天眼产能爬坡， 我们预计23Q3或贡献可观收入增量（ 23H1收入1629万，利润- 584万），同时随着规模效应盈利能力有望逐步改善，年底前有望扭亏； 10月福建优你康已完成51%的股权变更登记事宜，两大工厂预计年底有望形成2亿片产能，搭配后续硅水凝胶等高壁垒产品，隐形眼镜业务有望快速起量的同时改善利润率，成为公司第三大产品线。盈利能力来看： 我们预计隐形眼镜业务收入占比提升及蓬莱工厂产能爬坡致使整体毛利率有所下滑， 23Q3 公司实现毛利率 78.9%/-6.7pct，市场恢复下产品推 广 及 品 牌 营 销 力 度 加 大 ， 销 售 费 率 19.8%/+2.9pct ， 管 理 费 率11.3%/+0.4pct，研发费率 8.8%/-1.2pct，财务费率 0.2%/+0.8pct，最终实现归母净利率 34.0%/-11.1pct。 投资建议： 作为具备强研发能力的平台型公司，公司近年亦验证了其优异的商业化能力。我们预计手术类高端产品迭代持续、市占率稳中有升，近视防控潜力有望继续释放，彩瞳布局逐步完善。 我们预计公司 23-25 年营收分别为8.6、 12.3、 16.7 亿元；归母净利润分别为 3.3、 4.5、 6.0 亿元，对应 2023 年10 月 25 日收盘价 PE 分别为 52、 38、 28 倍，维持“买入”评级。 风险因素： 新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等

事件：公司发布2023年三季度业绩：公司2023年Q1-Q3实现收入52.49亿元/yoy+32.47%，实现归母净利润7.46亿元/yoy+50.60%，毛利率/净利率分别为71.18%/14.76%，同比分别+1.75/+2.04pct；单季度看，23Q3实现营业收入16.22亿元/yoy+21.36%，归母净利润2.46亿元/yoy+24.24%，毛利率/净利率分别为72.66%/15.21%，同比分别+0.67/+0.57pct。拆分量价来看：23Q3护肤&洁肤均价/销量分别同比+57%/-26%，主要源于单价较高的大单品（精华、面霜类）占比提升；美容彩妆均价/销量分别同比+37%/-1%，主要源于均价较高的彩棠品牌收入占比提升。整体类目均表现出均价提升、销量下滑趋势或源于Q3非大促期间小样销售赠送减少（销量下滑），进而计算产品均价提升。盈利能力来看：Q3毛利率达到历史高位。公司23Q3毛利率/净利率分别为72.66%/15.21%，同比分别+0.67/+0.57pct，Q3淡季促销买赠活动相对克制、自播占比提升多因素推动盈利能力提升。期间费用率同比-3.19pct，其中：销售/管理/财务/研发费用率分别同比-1.09/-2.30/+0.46/-0.26pct；Q3计提资产减值损失0.47亿元/占收入比重2.90%，我们认为部分源于产品迭代后针对旧款产品计提存货跌价损失，实际旧款产品依旧可通过拼多多、唯品会等渠道出货，我们预计后续压力有限。展望Q4：双十一天猫抖音平台均有充分准备，有望继续兑现优异增长。 双十一筹备方面，天猫渠道与李佳琦合作16个产品链接（去年同期为8个链接）、抖音渠道与多个TOP主播均有合作，多平台“超头”主播全面布局有望帮助品牌破圈并兑现优异销售额，同时公司亦对于达播占比有充分考量，避免对于达人产生过度依赖。盈利预测与投资评级：Q3行业β较弱的背景下公司依靠α综合能力依旧实现较好增长，后续将继续通过夯实基础研发强化品牌竞争力、顺应消费趋势拓展更多消费层级客群、布局线下渠道发掘收入增量并助力品牌形象建设，持续看好公司长期发展，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.3/13.9/16.7亿元，同比分别增长38.3%/23.3%/20.1%，对应PE分别为33/26/22X，维持“买入”评级。风险因素：公司新品表现不及预期，消费者破圈效果不及预期。

欧普康视披露三季报， 增速放缓： 23Q1-Q3 公司实现营收 13.20 亿元/同比+9%，归母 5.38 亿元/同比+6.5%，扣非 4.71 亿元/同比+2%； 23Q3 公司实现营收 5.39亿元/同比+2%，归母 2.27 亿元/同比-8%，扣非 2.06 亿元/同比-8.5%； 23Q3 实现毛利率 78.3%/同比-1.2pct，实现归母净利率 42.2%/同比-4.7pct。 分产品来看：竞争加剧+消费力疲软， 角塑业务略有下滑： 23Q3 角塑实现营收 2.93 亿元/同比-3%，增速环比下滑主因： ①竞品离焦镜具低价且偏消费属性，营销宣传管控较松，渠道可覆盖至终端数量众多的眼镜店，影响角塑转化； ②获证品牌增多、竞争加剧； ③角塑为高客单价产品，居民消费疲软， 7 月后虽有好转但行业仍增长乏力，影响新客转化， 6 月订单下滑幅度大，其中部分销售在 Q3 确认， 7-8 月为销售旺季，订单同比较 6 月有所好转但仍小幅下滑， 9 月已转为增长； 护理产品销售下滑幅度较上半年有所扩大， 公司已积极布局电商业务： 公司护理产品主要包括博视顿（经销）、镜特舒（进口 OEM、自产）， 23Q3 护理产品实现营收 0.65 亿元/同比-22%，下滑幅度较上半年有所扩大主因： ①销售渠道向线上集中而公司线上销售占比较小； ②自产护理品推广力度加大，占比持续提升； ③品牌增多，竞争加剧。公司已成立专门电商部，加强线上销售并管控价格，此外，自产品利润空间较大，公司加大促销推广力度，并正强化研发、补充产品矩阵，护理品产能已扩大 5 倍、双氧水即将面世； 框架镜及其他业务持续快速增长， 建立第二经销管理中心有望贡献更多增量： 普通框架镜销售及其他业务持续快速增长， 23Q3 实现营收 0.96 亿元/同比+60%，占比 18%，主要源于新并表子公司医疗耗材及设备销售收入；公司已启动“康视先锋”计划强化，成立第二经销中心， 我们认为有望在核心产品之外寻找更多收入增长点； 23Q3 医疗服务营收 0.84 亿元/同比+4%，占比 16%； 分渠道来看，终端数量稳健增长，更关注质量而非数量： 部分对医疗机构的销售由直销改为经销， 23Q3 公司经销业务实现收入 1.91 亿元/同比+4.5%，占比35%；直销业务指向非控股终端直接销售，收入 0.88 亿元/同比-8%，占比 16%；控股终端实现营收 2.61 亿元/同比+5%，占比 48%、进一步提升。 盈利能力拆分来看，新并表子公司医疗耗材及设备销售贡献较多收入而毛利率较低： 23Q3 毛利率 78.3%/同比-1.2pct；销售费率 18.6%/同比+3.3pct，主要是终端占比增加所致；管理费率 7.0%/同比+1.4pct，研发费率 2.1%/同比+0.5pct；财务费率-0.4/同比+0.3pct；实现归母净利率 42.2%/同比-4.7pct。 投资建议： 公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司当前已积极进行架构调整，有望在行业新趋势下回归增长通道，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 6.81、 7.61、 8.23 亿元，对应 10 月 24 日收盘价 PE 分别为 30.43、 27.23、 25.18X， 维持“买入” 评级。

事件： 公司发布 2023年三季报。 1）23Q1-3公司实现营收 4.97亿元/+209%（同比，下同），归母净利润 1.52亿元/+693%，扣非归母净利润 1.50亿元；2） 23Q3公司实现营收 3.30亿元/+148%，归母净利润 1.39亿元/+202%（历史最佳），扣非归母净利润 1.39亿元。 3） 23Q1-3公司经营性现金流2.58亿元/+1087%。 4）23Q3较 19Q3营收增长 29%，归母净利增长 32%，毛利率 63.27%，增长 3.92pct，净利率 42.27%，增长 1.09pct。 点评：交通改善显著提升客流，量增价升贡献显著。暑期长白山机场二期投入使用，21年底高铁通车也在今年释放客流增量，带动公司三季度客流较 19同期+6%，增速较上半年下滑主要受 19暑期高基数以及 8月天气因素影响，但步入 9月长白山热度不减，接待游客 37.5万，较 19同期实现 25%的高增长。此外公司去年将北山门功能下移，带动客运单价提升，同时旅行社子公司大力发展包车业务， 由于客运业务经营杠杆较高，此部分增量收入转化为利润能力较强。 酒店业务表现亮眼，成为公司业绩重要支撑。 公司依托温泉资源布局酒店业务，定位高端、爬坡迅速，已成为第二大业务板块， 酒店业务扭亏为盈是公司下半年业绩增长的关键一环。 积极打造冰雪、温泉主力产品，冬季旅游有望升温。 冰雪方面，公司利用景区粉雪资源打造大型雪墙，在西坡和南坡打造 68公里雪地越野摩托穿越项目，在北坡打造野雪场所；温泉方面。公司整合北山门温泉度假资源，打造长白山聚龙火山温泉部落，联动 3家温泉+5家酒店+2家景区。此外，公司积极利用新媒体营销，举办洲际滑雪赛事提升景区知名度和影响力，公司冰雪潜能有望在今年冬季充分释放。 盈利预测与投资评级： 长白山作为质地优秀的传统景区，年初至今维持高景气度，步入暑期传统旺季热度持续攀升。展望未来，高铁开通+机场扩建有望打破长期制约长白山旅游发展的瓶颈，公司自身大力拓展冰雪项目，抢抓冰雪旅游机遇，打造一年两旺季，我们看好公司中长期的成长性。我们预计2023-2025年，公司实现归母净利润 1.62亿元、 1.93亿元、 2.29亿元，2023年 10月 19日收盘价对应 PE 分别为 22倍、 18倍、 15倍， 维持对公司的“增持”评级。 风险因素： 项目建设不及预期，极端气候风险，非公开发行事项推进不及预期。

事件：公司拟收购悦江投资 51%股权，其核心团队具备的行业经验以及多渠道运营能力有助于强化公司竞争力：公司全资子公司海南贝泰妮投资有限公司以自有资金 4.855 亿元受让悦江（广州）投资有限公司 48.55%股权，同时以自有资金 5000 万元认购悦江投资新增注册资本 12.4279 万元。本次交易完成后，公司将通过海南贝泰妮持有悦江投资 51%的股权、并纳入公司合并报表范围。 重点点评：公司有望进入强研发+强运营的集团化时代。我们在此前系列报告中有所提及，贝泰妮在研发、B 端资源把握、线下专业渠道销售上遥遥领先占领高地，今年公司重视并逐步加深 C 端消费属性的提升，悦江投资具备强线上运营能力团队的并入亦是今年改革重点的一环，有望推动公司在强研发的壁垒上继续进阶铸造强研发+强运营的壁垒，同时大众护肤品品牌系列、功能性护肤品品牌系列、高端化妆品品牌系列的搭建助力公司进入集团化运营时代。 悦江投资主营化妆品业务，具备优秀渠道运营团队。悦江投资主营化妆品品牌产品销售与品牌运营等业务，团队方面，创始人郭亮曾于 2009 年创立百库（后被欧莱雅收购），公司核心创始团队来自欧莱雅、宝洁、百库、美国通用电气、阿里、唯品会等知名公司，其核心团队在化妆品领域具备丰富行业经验和国内外多渠道运营能力。品牌方面，悦江投资旗下品牌为 2021年收购的源自资生堂集团的 Za 和泊美品牌，均定位大众美妆市场，核心单品价格带基本位于 50-200 元之间，其中 Za 品牌以大单品隔离霜为主，根据青眼，该单品在 2022 年位列抖音防晒美白隔离霜 TOP1、天猫美白隔离霜 TOP1，Za 品牌 2023 年 1-9 月抖音 GMV 达 1.26 亿元/yoy+677%、天猫旗舰店 GMV 达 0.93 亿元；泊美品牌更多聚焦基础清洁以及护肤水乳霜产品，品牌 2023 年 1-9 月抖音 GMV 为 0.03 亿元/yoy+19%、天猫旗舰店 GMV为 0.16 亿元。 收购业绩承诺提升增长确定性。悦江投资 2022/23H1 收入分别为 3.08/2.86亿元，净利润分别为 0.14/0.18 亿元，本次收购的业绩承诺为：交易交割日当年起的连续三个会计年度，悦江投资净利润分别为不低于 0.5/0.8/1.05 亿元（同比增速分别不低于 250%/60%/31%），三年累计净利润承诺数不低于2.35 亿元，业绩承诺提升增长确定性。 收购直接利好在于完善品牌矩阵&增厚公司营收、利润。从完善品牌矩阵来看，定位大众市场的 Za、泊美与贝泰妮自有针对敏感肌赛道的功能性品牌薇诺娜、薇诺娜 baby 以及高端线 AOXMED 形成差异化布局，品牌矩阵进一步完善，或可帮助贝泰妮把握各个美妆市场细分赛道的成长机遇。从投资回报来看，若以(承诺净利润×持股比例 51%)/收购总金额计算回报率，则 2024-2025 年投资回报率分别为 7.6%、10.0%，显著高于现金委托理财的投资回报率，考虑到截止 23H1，贝泰妮货币资金余额为 16.33 亿元，本次收并购或将有助于提高资金利用率、在未来数年内持续增厚利润。 核心助益在于优秀团队加入增强公司 C 端运营能力。我们在先前的贝泰妮系列报告中提及：公司已经具备较强的研发与 B 端资源把握能力，因此本次收购除直接带来收入利润端增厚外，核心助益在于优秀团队加入后加强公司 C 端运营能力、进一步巩固提升公司的整体竞争力，在主品牌具备较强品牌力的基础上，运营能力提升或推动主品牌实现更好销售表现，为公司提供更多收入业绩增量。参考欧莱雅收购百库的经验，亦可看到类似的收购逻辑：2013 年美即收购其线上运营商百库，2014 年欧莱雅完成对于美 即的收购，亦将百库纳入欧莱雅旗下。基于百库团队，欧莱雅自营电商渠道的能力不断提升，陆续将原本代运营的线上旗舰店收归自营，集团旗下绝大部分品牌电商业务都由百库负责。考虑到欧莱雅此前亦通过收购小护士品牌后借助品牌原有销售网络发展自有品牌的动作，或许具备优秀线上运营能力的百库方为欧莱雅的收购目标，而与百库“同出一门”的悦江有望基于其优秀的多渠道运营能力与贝泰妮产生协同效应，推动主品牌实现更优销售表现。 投资建议：持续看好公司在皮肤学级护肤品β赛道通过稳步提升渗透率获得增长，在已具备较强研发以及 B 端教育能力的基础上，优秀团队加入有望继续加强消费者端运营能力，看好公司加速成长为兼具研发与运营能力的国货龙头。我们预测：不考虑并表因素，2023-2025 年收入分别为64.18/81.90/102.43 亿元，同比分别增长 28.01%/27.60%/25.07%，归母净利润分别为 13.05/16.89/21.60 亿元，同比分别增长 24.1%/29.4%/27.9%；考虑并表因素后，2023-2025 年收入分别为 66.68/91.31/113.48 亿元，同比分别增长 33.0%/36.9%/24.3%，归母净利润分别为 13.13/17.30/22.27 亿元，同比分别增长 24.9%/31.7%/28.7%，对应 PE 分别为 30/23/18X，维持“买入”评级。 风险因素：团队磨合节奏不及预期、新品牌表现较弱、细分赛道竞争加剧

敷尔佳在专业皮肤护理领域具备先发优势，是贴片类专业皮肤护理产品头部企业。近几年，由于皮肤护理消费概念盛行，消费者对高品质功能性专业皮肤护理产品的需求加大，专业皮肤护理市场规模快速增长。2012年敷尔佳捕捉到市场趋势，将专业皮肤护理产品调整为主营业务方向，并以医用敷料作为其切入点。基于对透明质酸钠及胶原蛋白的研究，目前公司已形成以二类医疗器械类敷料为主，多种形式的功能性护肤品为辅的立体化产品体系。根据 Frost&Sullivan 数据，2021年公司医疗器械类敷料贴类产品市占率为 17.5%，市场排名第一；功能性护肤品贴膜类产品市占率 13.5%，市场排名第二。 从械字号到妆字号，通过多样化成分打造差异化的新品。公司不断挖掘消费者的潜在需求，2018年以来相继推出了主打透明质酸钠、胶原蛋白、虾青素、积雪草、烟酰胺等新成分的功能性护肤品。基于前期通过医疗器械类敷料（白膜&黑膜）所积累的品牌影响力和运营经验，旗下部分妆字号产品上市销售后迅速取得市场认可。2019-2022年公司化妆品类产品收入分别为4.24/7.05/7.22/9.03亿元，期间 CAGR 达 28.6%。目前公司在研产品丰富，后续将围绕热门原料持续推出新品，同时也将积极研发胶原蛋白第三类医疗器械产品，以增强产品竞争力，巩固市场地位。 从线下到线上，多样化推广方式助力品牌知名度提升。一方面，公司较好地把握医用敷料核心消费人群的消费习惯，自设立起就深耕线下渠道销售，并持续扩充经销商网络；另一方面，公司较好地抓住电商行业快速发展的红利时期，2018年起积极布局线上销售渠道，2019年起开启直播带货，是行业内较早与头部主播合作并以直播带货形式推广产品的公司。目前公司已在天猫、小红书、京东、抖音、快手等 9个平台开设 15家线上直营店铺，2019-2022年公司线上渠道销售收入分别为 3.10/4.61/5.98/7.19亿元，期间CAGR 达 32.4%。同时公司持续采取多元有效的营销推广策略，邀请明星作为公司产品代言人，并在天猫、抖音、小红书等多个电商、社交及短视频平台同 KOL 合作，以加大品牌推广力度。截至 2023年 8月 21日，敷尔佳微博粉丝数达到 94.6万人，拥有 1个粉丝群聊；抖音“敷尔佳官方旗舰店”粉丝数达到 67.7万人；小红书粉丝数达到 11.2万人。 盈利预测及投资建议：考虑到敷尔佳在专业皮肤护理领域具备先发优势，且后续公司将持续推进功能性护肤品和医用胶原蛋白敷料的研发，并进一步拓宽公司的销售渠道及营销方式，增强公司品牌影响力，我们预计公司于2023-2025年有望实现营业收入 19.33/21.88/24.46亿元，同比增速分别为9.3%/13.2%/11.8%，毛利率分别为 84.17%/84.30%/84.37%；归母净利润分别为 8.61/9.25/10.09亿元，同比增速分别为 1.6%/7.5%/9.0%，归母净利率分别为 44.5%/42.3%/41.2%。我们预计 2023-2025年 EPS 分别为 2.15/2.31/2.52元，对应 2023年 9月 22日收盘价的 PE 分别为 23/21/19倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：新品不及预期风险、研发不及预期风险、行业竞争加剧风险、募投项目进展不及预期。

黄金珠宝龙头，业绩兑现稳健、持续领跑行业。公司主营珠宝首饰的设计、生产、销售，23H1实现营收403亿元、同增20%，归母净利12.7亿元、同增43%。业务主体上海老凤祥有限（公司合计持股78.01%）23H1占公司营收总额的99.35%，利润总额的91.85%。2017年以来，上海老凤祥有限营收增速持续快于行业（2016-2022年公司、行业CAGR分别为12%、0.1%），市占率持续提升，2022年欧睿统计的老凤祥公司在国内珠宝市场终端零售规模份额7.9%，排名第二。本篇报告从公司治理、销售模式、采购模式三个方面入手，尝试解答公司近20年来经历“改制-转型-整顿-重组-国企改革”多个阶段，业绩持续领跑行业、稳居行业龙头之列的原因。 两轮“双百”逐步解决历史遗留股权问题，推行市场化用人机制，释放经营活力。2018年，公司被纳入中央国企改革“双百行动”企业名单，此次改革主要针对解决股权遗留问题、推行职业经理人制度、实行市场化用人制度三个方面展开。1）股权方面，2018年设立工艺美术基金，受让38名经营技术骨干所持有的老凤祥有限21.99%非国有股权；2023年先后引入多家产业基金，逐步解决工艺美术基金股权遗留问题，发挥国央企产业协同，实现管理层平稳过渡。2）用人方面，推行职业经理人及市场化激励机制，2018年开始人均薪酬水平明显提升且远高于同业，特别是职能型高管涨薪幅度大。2018-2022年人均薪酬CAGR为8%，同期人均创利CAGR为12%，市场化机制释放经营活力。23H1完成了第三批职业经理人签约和第一批职业经理人续签工作。 总经销+区域合资公司模式成功实践，总经销入股深化利益绑定。2010年，上海老凤祥有限与河南总经销商合资成立销售子公司，老凤祥有限持股51%。2013、2015年将“河南模式”进一步拓展至山东、重庆，同时继续拓展区域总经销。至2017年，公司形成由24家区域总经销及3家区域合资公司构成的销售体系。2017年以来公司开始新一轮增长，区域合资公司有较大贡献，2016-2022年河南/山东/重庆分公司营收CAGR分别为13%/19%/16%，均快于上海老凤祥有限的11%。为强化与总经销利益绑定、形成更稳固的合作关系，2023年4月公司公告海南金猊晓将受让工艺美术基金所持有的上海老凤祥有限5.5816%股权，海南金猊晓的20位合伙人均为老凤祥有限的总经销或其关联人士。总经销与公司目标一致，长期稳健增长可期。 批发收入贡献主要增长，渠道优势为基，龙头规模效应凸显。公司销售模式以批发为主，批发收入规模自2017年以来保持平稳增长，CAGR5为12%；零售规模总体平稳，CAGR5为0%。2022年，公司实现批发收入475亿元，零售收入32亿元，占总营收比例分别为75%/5%。2017年以来，门店数量以每年10%+的稳定增速扩张，2017-2022年门店数量CAGR为12%，上海老凤祥有限的营收CAGR为11%，开店贡献了主要增长。 规模化效应下，人均生产效率持续提升，2017-2022年人均创利CAGR为11%，快于归母净利的CAGR8%，且存货、应收账款周转显著优于同业。 黄金采购以现货交易为主，历年产、销量大，金价上涨有望获益。复盘2022年以来公司总市值走势，与国内金价走势呈现较强相关性。我们认为主要由公司采购模式决定。公司历年黄金采购、生产、销售量较大，2022年产销量均在150吨左右，较大比例为现货采购。从公司存货结构来看，库存商品、原材料、在产品合计占比总体在90%以上。生产加工周期内金价上涨，公司有望受益于存货的增值。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为22.46/27.29/31.62亿元，同比增长32%/22%/16%，每股收益分别为4.29/5.22/6.04元。截至2023年9月22日收盘价，对应2023-2025年PE分别15/12/11X。公司为黄金珠宝行业龙头，历史业绩兑现稳健，给予2024年目标PE16X，合理市值437亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：金价剧烈波动；管理层变动；拓店不及预期；消费需求疲软；跨市场选取可比公司风险。