事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023Q1-3 营收 56.5 亿元，同增 93.80%；归母净利 8.93 亿元，同增 224.49%；扣非净利 8.85 亿元，同增 235.29%。其中 2023Q3 营收 18.36 亿元，同环比+25%/-12%；归母净利 1.52 亿元，同环减 31%/62%；扣非净利 1.42 亿元，同环减 34%/65%，业绩不及预期。 2023Q3 并网出货环降约 20%、单机功率随工商业及地面占比提升持续上行。 公司 2023Q1-3 并网出货 41.8 万台，其中 2023Q3 实现营收约 7.4 亿元，出货 11.82 万台，出货环降约 20%，随工商业及地面出货提升，单台功率由 2023Q2 25kw 升至 2023Q3 32kw，带动单台价格升至 6260 元，环增 14%。毛利率基本维持稳定，我们预计 2023 全年出货 55-60 万台。 库存压力下储能出货环降 54%、 2023Q4 预计有所改善。 公司 2023Q1-3 储能逆变器出货 14.5 万台，其中 2023Q3 实现营收 3 亿元，出货约 2.6 万台，出货环降 54%，单台功率环比持续提升带动单台价格升至约 1.16 万元，环增 16%。储能电池 2023Q3 实现营收 1.3 亿元，出货 57MWh，环降约 50%。毛利率环比基本持平， 2023Q3 高库存压力下为出货最差季， 2023Q4 预计随库存逐步去化有所改善， 2024Q1 预计库存恢复正常水平，我们预计 2023全年储能逆变器出 18-20 万台，储能电池实现营收约 10 亿元。 新业务逐步放量、 2024 年持续高增。 户用系统 2023Q3 实现营收 5.3 亿元，环增 40%，公司预计 2023 全年开发量达 1GW，但报表端确收或存在一定滞后；光电建材领域公司预计 2023 全年实现营收 2-3 亿元， 2024 年预计翻倍以上增长。 汇兑损失致期间费率环增明显。 2023Q3 公司期间费用率为 18.54%，同环增 2.71/9.56pct，主要系汇兑损失导致财务费率增加所致， 2023Q3 财务费率为 1.21%，环增 6.72pct； 2023Q3 公司经营性现金流 3.39 亿元，较去年同期减少 0.6 亿元， 2023Q3 末存货/合同负债分别为 17.29/3.47 亿元，同增11.84%/30.71%。 盈利预测与投资评级： 考虑欧洲库存压力，我们下调 2023-2025 年盈利预测，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 11.5/16.2/21.4 亿元（ 2023-2025年前值为 16.3/24.7/33.5 亿元），同增 77%/41%/32%，随 2024 年储能下游需求好转，公司出货恢复增长，工商储逐步放量，给予公司 2024 年 20 倍 PE，对应目标价 187 元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等

事件：公司发布 2023年三季报，2023Q1-3营收 166.5亿元，同增 22.91%； 归母净利 14.31亿元，同降 6.68%；扣非净利 13.39亿元，同降 7.31%。 其中 2023Q3营收 60.34亿元，同环增 33.16%/5.80%； 归母净利 5.46亿元，同环增 14.68%/4.99%；扣非净利 5.15亿元，同环增 16.49%/7.96%，业绩略低于预期。 2023Q3胶膜出货环增 20%+、盈利环比略降。 公司 2023Q1-3实现胶膜出货 15.95亿平，同增 70%+，其中 2023Q3出货 6.28亿平米，环增 24%，POE 类占比环比提升 5pct，测算单平净利约 0.8元，环比降 1-2毛，主要系 2023Q2降价通道下 7月为盈利最差时刻， 同时 7月销量较高从而拉低 2023Q3平均盈利， 8-9月逐月修复， 9月单平净利已超 1块/平米； 我们预计 2023Q4胶膜出货持平略增，全年出货约 22亿平， POE 类占比 45-50%；同时产能持续扩张，海外随越南产能投产年底可达 3亿平，充分满足海外需求， 我们预计 23/24年底公司产能达 25+/30+亿平米，后续保持 20-30%产能增速。 新材料业务稳步发展。 公司 2023Q1-3背板出货 1.2亿平，同增 38%，其中 2023Q3出货 0.37亿平；感光干膜 2023Q1-3出货 0.83亿平，同增1%，其中 2023Q3出货 0.29亿平，环比略增，主要系客户结构持续优化，毛利率环增 1-2pct；铝塑膜 2023Q1-3出货 709万平米，同增 69%，其中 2023Q3出货 295万平米。新材料业务多点开花，逐步迈入稳步发展阶段。 期间费率较为平稳。 2023Q3公司期间费用率为 4.16%，同增 0.14pct，环降 0.35pct。主要系管理费用减少所致，管理费率为 3.83%，环降0.48pct； 2023Q3公司经营性现金流-22.89亿元，较去年同期减少 11.13亿元，主要系销售规模增长增加采购所致， 2023Q3末存货/合同负债分别为 36.76/0.71亿元，分别较 2023年初增加 5%/10%。 盈利预测与投资评级： 基于胶膜竞争加剧，我们下调 2023-2025年盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利 20.3/25.9/31.8亿元（2023-2025年前值为 25.0/36.5/47.8亿元），同增 29%/28%/23%， 基于公司为胶膜龙头，成本优势显著， 给予 2024年 25xPE，目标价 35元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布三季报， 2023Q1-3收入 293亿元，同增 12.1%；归母净利 12.6亿元，同降 46.7%。其中 Q3收入 103亿元，同/环比+8.6%/-23.2%；归母净利 0.09亿元，同/环比-98%/-43%。 2023Q3公司毛利率18.2%，环比+4.2pct，主要系风机业务大型化降本&出口占比提升，但期间费用率较高，达 17.9%，整体业绩不及预期。 23Q3风机销售 3.1GW、低于预期。 2023Q1-3风机销售 8.90GW，同比+27%，其中 Q3销 3.1GW，同/环比+6%/-33%。分机型看，大型化不断推进，三季度 6MW+机型为主流，销 1.72GW，占比 56%； 4-6MW 机型销 1.37GW，占比 44%，4MW+机型占比自 2022年底的 66%提升至 99%。 公司预计 2023年出货 16GW（其中海上 0.5/出口 1.7GW）， 2024年出货20GW（其中海上 2/出口 2.3GW）。 在手订单创新高、大型化占比持续提升。 截至 2023Q3，公司总订单量达 31.5GW，环增 5%，其中外部待执行订单 22.04GW（4-6MW 机型12.4GW， 6MW+机型 8.7GW）；外部中标未签订单为 7.9GW（4-6MW 机型 3.2GW， 6MW+机型 4.7GW），整体 6MW+机型达 13.4GW， 6MW+占比进一步升至 45%，环增 5pct。 风场开发持续扩张。 2023Q1-3国内外自营风场权益并网新增 1GW，累计自营权益装机量 7.3GW，同增 5%，权益在建容量 2.9GW，同比+5%。 国际累计装机 6.36GW，在运权益容量 0.46GW。 2023Q3公司转让风场81MW（2023Q1-3800MW），公司自营风场平均发电小时数 523h，高于行业 95h。 Q3费用率承压、经营性现金流改善明显、存货有所增长。 Q3期间费用率 17.9%，环增 4.4pct；经营性活动现金流入 33.5亿元，环增 727%，主要系采购、支付劳务的现金减少，现金流大幅改善；存货 175亿元，环比+18%，主要系交付需求促使采购的存货增加；合同负债 111亿元，环增 15%，主要系订单增加，商品销售预收款增加。 投资建议： 基于风机大型化价格竞争加剧， 我们下调 2023-2025年盈利预测，我们预计 2023-2025年归母净利 15.5/20.1/24.0亿元（2023-2025年前值分别为 30.7/36.3/41.9亿元），同比-35%/+30%/+19%，对应 PE24/18/15倍， 下调为“增持”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023Q1-Q3 实现收入 53.5 亿元，同比-5.6%，其中 Q3 收入 16.6 亿元，同/环比-8.0%/-26.2%。 2023Q1-Q3 归母净利 8.2 亿元，同增 11.6%，其中 Q3 归母净利 2.1 亿元，同/环比-4.1/-43.1%。业绩低于市场预期。 Q3 海缆确收不及预期、海风回暖看好业绩修复。 2023Q1-Q3 海缆、陆缆、海工收入分别为 22.9/27.3/3.3 亿元，同比+19%/-12%/-49%。 2023Q3海缆、陆缆、海工收入分别为 6.3/9.1/1.2 亿元，环比-43%/-12%/+7%，Q3 海缆/海工收入较差，主要系行业开工滞缓； Q3毛利率分别为40+%/6-7%/28-30%，环比-12pct/-13pct/-9pct，海缆毛利率下滑，主要系 Q2 青洲一二 500kv 高盈利项目交付占比较高。 9 月来关键阻碍逐步解决，各省海风项目快速回暖，我们预计 2024 年国内海风装机 10GW+，同比翻倍增长，公司作为行业龙头，业绩有望回升，持续受益于海风高发展！ 在手订单颓势有望反转、积极扩产应接海风增长趋势。 Q3 公司陆续中标番禺油田&陵水井区脐带缆、浙江玉环 1 号南区 66kV 海底光电复合缆、阿布扎比 Al Omairah Island Project 等海缆系统项目，海缆+陆缆合计中标超 20 亿元。截至三季报，公司在手订单约 71 亿元，环比下滑13%，其中海缆 36.1 亿元，陆缆 24.8 亿元，海工 10.1 亿元，分别环比-8%/-26%/-8%，海缆中盈利较强的 220kV 及以上约占 55%，脐带缆约占30%，高质量订单占比继续提升。后续受益海风回暖，订单有望持续修复，同时优质订单占比较高有望充分保障公司后续业绩提升。产能方面，公司南部基地积极推进中， 我们预计 25 年投产，东部北仑基地扩地 75亩，充分布局未来海风重点地区及深远海趋势。 Q3 费用率略增、 经营活动现金流承压。 2023Q3 期间费用率 8%，环比+1.7pct，主要系收入规模环降导致的费率放大。 Q3 经营活动现金流量净流出 0.34 亿元，环比-108%。 投资评级： 基于海风开工进度滞缓， 我们下调 2023-2025 年盈利预测，我们预计 2023-2025 年归母净利 11/17/22 亿元（ 2023-2025 年前值分别为 16/25/30 亿元），同增 31%/55%/30%。 基于公司为海缆龙头，超高压具备先发优势、脐带缆和出口有望持续突破， 我们给予 2024 年 25xPE，目标价 62 元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧

事件：公司发布 2023年三季报，2023Q1-3营收 46.41亿元，同增 11.39%； 归母净利 7.52亿元，同增 6.84%；扣非净利 7.72亿元，同增 8.20%。其中 2023Q3营收 13.9亿元，同环减 19%/13%；归母净利 1.24亿元，同环减 59%/59%；扣非净利 1.25亿元，同环减 64%/63%，业绩不及预期，主要系汇兑损失及股权激励导致费用增加所致。 2023Q3并网出货持平略增、储能受去库影响出货环降明显、 2023Q4将有所改善。 2023Q3我们预计公司并网出货环降约 10%，储能为最差时刻，受欧洲去库影响订单较少出货环降 50-60%；利润端受汇率影响毛利率均环降 2-3pct，若剔除汇率因素，公司各业务毛利率基本保持稳定；展望 2023Q4，海外并网 2023年 10月起需求明显改善，储能已过最差季度，出货及营收均将有所改善， 我们预计全年并网出 65-70万台左右，储能出 7-10万台。 2024年并网需求持续高增，工商储与并网渠道复用，将逐步放量贡献业绩增量。 股权激励+汇兑损失致公司费率环比高增。 2023Q3公司期间费用率为25.37%，同环增 12.1/11.8pct，主要系相比 2023Q2约多股权激励费用（2500万元左右）及汇兑损失（1亿元左右）所致，管理/财务费率分别为 7.19%/6.26%，环增 2.9/7.7pct； 2023Q3公司经营性现金流 0.96亿元，较去年同期减少 2亿元，主要系本期到期应付货款增加， 2023Q3末存货/合同负债分别为 22.82/0.82亿元，分别较 2023年初下降 12.08%/增长 12.17%。 盈利预测与投资评级： 考虑欧洲库存压力，我们下调盈利预测， 我们预计 2023-2025年归母净利润为 10.3/15.6/21.9亿元（2023-2025年前值为14.3/22.3/30.2亿元），同比-3%/52%/40%， 基于公司 2024年出货恢复增长，工商储逐步放量， 给予 2024年 26倍 PE，对应目标价 101元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布 23Q3报， 23Q1-3营收 1114亿，同增 9.15%；归母 163亿，同降 24.98%；扣非 156亿，同降 28.84%。其中 23Q3营收 374亿，同环降 10.52%/8.3%；归母 30.3亿，同环降 68.11%/35.11%；扣非 30.2亿，同环降 68.16%/26.70%；业绩符合预期。 硅料盈利坚挺、龙头优势显著。 公司 23Q1-3硅料出货约 27-28万吨（权益约 21-22万吨，同增约 44%）； 23Q3出货约 10万吨（权益约 7.7万吨），硅价下行周期公司盈利坚挺、成本优势逐步显现；预计 Q4出货 9-10万吨（权益约 7万吨）。公司 2023Q3已形成硅料产能超 42万吨，后续随保山、包头逐步投产， 24-26年将扩展至 80-100万吨；布局 30+40万吨工业硅项目，一期拟于 24年底前投产，成本优势进一步增强。 23年预计公司硅料出货 30万吨+（权益 25-26万吨）， 24年权益出货 40万吨；硅料成本优势逐步显现，龙头地位稳固。 电池盈利坚挺、 N 型持续提升。 公司 23Q1-3电池销约 56GW+，同增76%； 23Q3出货约 21-22GW（权益出货约 20GW），受益于 Q3整体硅片降价、电池盈利环比提升；其中 TOPCOn 约 2.5GW。 TOPCon 上，公司当前产能达 25GW，效率达 25.7%(未叠加 SE)、良率超 98%；后续规划双流 25GW+眉山 16GW 项目，预计将于 24H1建成投产，届时产能至 66GW，跃升行业前列。预计公司 Q4出货 20GW+，全年电池出货将达 76GW+，其中 TNC 约 10GW；后续随峨眉山+乐山各 16GW 拉棒/切片/电池投产，一体化降低成本、盈利能力坚挺。 组件持续增长、打开长期空间。 公司 23Q1-3组件销约 18GW，其中 Q3出货约 9-10GW，增长迅速。公司 2023Q3组件产能已达 55GW，预计年底硅料/硅片/电池/组件一体化产能达 42万吨+/15/90/80GW。全年看，预计公司组件出货可达 30GW， 24年进一步提升至 50GW+。组件业务持续增长，贡献进一步成长空间。 盈利预测与投资评级 ： 我们维持 2023-2025年归母净利润预测196/140/184亿元， 同比-24%/-28%/+31%， 基于公司硅料龙头地位、组件一体化发展， 我们给予 2024年 15xPE，目标价 47元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023Q1-Q3实现收入 29.8亿元，同增40.3%，其中 Q3收入 13.1亿元，同环增 54.9%/51.3%。 2023Q1-Q3归母净利润 2.4亿元，同增 41.8%，其中 Q3归母净利润 1.2亿元，同环增78.1/324.7%。 2023Q3销售毛/净利率 20.2%/8.9%，环比+4.1pct/+5.8pct。 业绩超预期。 Q3出货 17万吨（环增 60%）、毛利率 20%（环增 4pct）、业绩表现优异。 2023Q1-Q3公司塔架出货 37万吨，同增 53%，其中海上 7/陆上 30（出口 11）万吨，同比+189/+38（-18） %。 2023Q3公司塔架出货约 17万吨，环增 60%，其中海上 2.2-2.4/陆上 14.5-15（其中出口 4.5-4.7）万吨，环比-31/+101（+131） %，整体毛利率 20%、环比+4pct，主要系陆风盈利表现优异，出货占比环增的同时毛利率略增。展望 Q4，年底系风电并网旺季，我们预计 Q4出货 20万吨+，全年出货有望达 60万吨，同增 60%+，同时 2023Q2下旬原材料降价将进一步体现，公司双海+陆上并举，整体业绩有望持续向好！ Q3交付良好、订单整体环比略降 14%、海外优质订单占比提升。 截至2023Q3，在执行及待执行订单共计 41.9亿元，同/环比+26%/-14%，其中陆上 32.5/海上 8.4亿元，分别环比-14/-18%，海外占比升至 31%，同环增 2.2/2.5pct。公司新增的新疆若羌 3万吨基地已于 9月试投产，新疆合计年产能达 20万吨，新疆布局优势有望继续放大盈利。后续公司规划在我国南部建设海风基地，重点应接南部海风高发展！ Q3费用率基本持平、现金流改善。 2023Q3期间费用率 8.7%，环比-0.05pct。 Q3信用减值 0.48亿元，主要系应收账款坏账计提。 Q3经营活动现金流量净流入 4.93亿元，同环比+217/+209%，持续改善。 投资评级： 基于 Q3公司经营结果超预期， 我们上调 2023年盈利预测，维持 2024/25年盈利预测， 我们预计 2023-2025年归母净利润 4.3/6.1/8亿元（2023年前值为 4.1亿元），同增 57%/42%/31%， 考虑公司陆风盈利优势显著，南方基地前瞻布局有望构建海风竞争优势， 给予 24年20xPE，目标价 13.1元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧。

事件： 公司发布 2023年三季度业绩，实现营业收入 308.8亿元，同比+11%；实现归母净利润 33.9亿元，同比+11%；实现扣非净利润 33.6亿，同比+19%。其中 23Q3单季度，实现归母净利润 15.5亿元，同比+525%、环比+37%，扣非净利润 14.0亿元，同比+1327%、环比+20%，业绩符合预期，其中公司利润已连续三个季度实现环比改善。 C2板块：乙烷价格维持中低位，成本优势依然突出。 1）上游方面， Q3期间美国乙烷均价为 215美元/吨，环比+62美元/吨， 以 Q3均价测算，乙烷裂解制 PE 净利润约 1212元/吨，较石脑油路线的超额优势约 1090元/吨。向后看，我们认为在美国天然气库存整体高位运行的背景下，美气价格不具备大幅上行基础， 乙烷裂解的成本优势将持续存在。 2） 下游方面， Q3期间 C2下游需求表现依然较弱，产业链以平稳运行为主，其中聚乙烯/乙二醇/环氧乙烷/聚醚大单体/乙醇胺/DMC/苯乙烯价格分别环比+1%/-2%/-3%/+1%/+3%/-11%/+9%，价差分别环比+12%/-11%/-10%/+13%/+19%/-37%/+8%。 C3板块： 产业链景气回升，丙烯酸丁酯、 双氧水表现亮眼。 1）上游方面， Q3期间华东丙烷均价为 626美元/吨，环比+86美元/吨，以 Q3均价测算， PDH 制 PP 净利润约-38元/吨，较石脑油路线的超额优势约 186元/吨。 2）下游方面， Q3期间 C3下游需求表现良好，产业链景气上行，其 中 聚 丙 烯 / 丙 烯 酸 / 丙 烯 酸 丁 酯 / 双 氧 水 价 格 分 别 环 比+4%/5%/10%/83%，价差分别环比+77%/+25%/+518%/+314%。 丙烯酸丁酯、双氧水受阶段性补库和现货趋紧驱动，价格价差增长亮眼。 拟斥资 15亿收购嘉宏新材，进一步完善 C3产业链布局。 1） 2023年 9月 12日，公司全资子公司连云港石化与卫星控股、昆元投资签署股权转让协议，连云港石化拟以 15.2亿元现金收购卫星控股和昆元投资所持有的嘉宏新材 100%的股权，本次收购完成后嘉宏新材将成为公司的全资孙公司。 2） 根据公告披露，截至 2023年 7月 31日，嘉宏新材已建成 3套 45万吨/年双氧水装置、 1套 40万吨/年 PO 装置，且均已实现满负荷运行。嘉宏新材双氧水的原材料氢气来自于连云港石化的副产氢气，本次收购将减少公司与关联方的关联交易，并使得公司双氧水总产能增长至 182万吨，其中外售量可超过 92万吨/年。 3）此外，嘉宏新材现有储备土地 1500余亩，本次股权收购完成后，公司将有序推进 90万吨烯烃原料加工及下游 HPPO、丙烯腈、 ABS、丙烯酰胺等高性能材料产业链项目，进一步实现强链补链。 下游扩产进行中，大量项目落地贡献业绩。 1） 80万吨丁辛醇项目： 计划于 23年底中交，将填补丁辛醇原料的空白，形成“丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯”的产业链闭环。 2） 26万吨高分子乳液项目： 目前处于加速推进阶段，有望进一步拓宽丙烯酸酯下游向高端涂料乳液、电池粘合剂、涂覆剂等化学新材料发展。 3） 20万吨精丙烯酸项目： 计划于 24年投产，将为下游 SAP 产品扩张提供配套支持。 4） 4万吨 EAA 项目： 预计于24年底投产，并新增 5万吨/年二期项目规划，有望率先实现 EAA 国产化替代。 α-烯烃技术突破，高端聚烯烃布局未来可期。 1）α-烯烃中试技术通过成果鉴定，产业化进程有望提速。 公司是国内α-烯烃领域第一梯队， 目前公司自主研发的千吨级α-烯烃中试技术已成功通过石化联合会成果鉴定，结果显示该技术整体达到国际先进水平， 1-辛烯纯度指标优于国内外同类产品水平。目前 10万吨级的α-烯烃和 POE 工业化装置建设正在稳步推进，预计将于 24年底建成投产。 2）公司依托α-烯烃技术突破，进一步布局α-烯烃综合利用项目，为公司长期发展打开想象空间。 公司计划投资 257亿元在连云港基地投资建设α-烯烃综合利用项目，建设内容包括 250万吨α-烯烃轻烃配套原料、 50万吨α-烯烃、 60万吨POE、 100万吨茂金属聚乙烯、 80万吨 PVC、 1.5万吨聚α-烯烃、 5万吨超高分子量聚乙烯等产品。 此前公司已与 SINOGAS 及其关联方签订了 6艘原料运输船舶租赁协议，从船舶资源端落实了原材料的供应保障，目前该项目正在按期推进，计划于 2024年初开工建设，项目投产后公司有望成为国内领先的高端聚烯烃产品供应商。 盈利预测与投资评级： 综合考虑嘉宏新材等项目收购，我们调整公司2023-2025年归母净利润为 46、 66、 79亿元（此前为 44、 62、 75亿元），按 2023年 10月 24日收盘价计算，对应 PE 分别 11.2、 7.8、 6.6倍。公司依托低价轻烃原料，全面进军高端聚烯烃领域，α属性强化，维持“买入”评级。 风险提示： 项目审批不及预期，需求复苏迟缓，原材料价格大幅上涨

硅片龙头混改焕新，风劲帆悬整装待发：中环是光伏单晶硅片双雄之一和国内最大的半导体材料制造商。公司前身为1958年组建的天津市半导体材料厂，1981年降维切入太阳能单晶硅制造领域，是中国光伏滥觞之初的元老级参与者，乘光伏单晶化东风2019年成为硅片双寡头之一。2020年国企混改中引入TCL科技后，全面向市场化转型，经营效率优化、业绩进入增长快车道。公司2022Q1-3实现营业收入498.45亿元，同增71.35%；归母净利润50.01亿元，同增80.68%。未来随着硅料降价及N型技术渗透，公司持续推动制造能力升级带来的竞争力将逐渐显现，全球领先地位可期。 硅料价格下行，需求高增下硅片分化拉大：2023年硅料降价有望大幅提振光伏需求，地面电站增长弹性大。我们预计国内装机150GW，同增70%，全球2023/25年装机375/592GW，行业空间广阔。1）大尺寸已成主流，N型是主要趋势：我们预计2023年地面加速将带动大尺寸进一步渗透，占比提至90%，210达45%+；N型化是另一核心趋势，我们预计2023年N型硅片占比提至约30%，硅片制造难度提升。2）行业扩产加速，龙头强者恒强：2023年硅片产能持续过剩，但由于海外高纯石英砂供应瓶颈，非保供厂商产出效率降低，行业实际产出将受限，行业格局或向具备优质高纯砂保供的头部企业集中，我们预计2023年CR2达54%，同增5pct。3）硅料短缺缓和，盈利分化扩大：2023年硅料供给充足，硅价下行，叠加薄片化细线化降低硅成本，非硅成本占比将进一步提升，而龙头公司具备技术和规模化优势+高纯石英砂保供渠道，盈利优势或将凸显，行业盈利差距扩大，龙头α显现。 产能技术领先+供应链战略管理，龙头优势十足：1）产能出货双领先，210一骑绝尘：公司持续稳步扩张，我们预计公司2023年硅片产能有望达170GW+，210占比进一步提升至95%。2023年硅价下行带动地面光伏起量，210大尺寸需求旺盛，我们预计公司硅片出货量增长76%至120GW，盈利更高的210占比提升至70%，结构优化带动盈利能力提升。2）工业4.0赋能，“3+3+3”成本领先：工业4.0赋能，公司实现“3+3+3”，成本领先次优7-8分/w，人均劳动生产效率为同行的3-5倍，薄片化/细线化持续领先。3）N型市占率稳居第一，柔性制造客户覆盖广：依托工业4.0平台，公司柔性化制造水平高，易满足N型不同技术的定制需求，N型硅片市占率连续多年全球第一；N型报价更高，同时硅片更薄成本更低，盈利具备优势，我们预计2023年公司N型出货占比30-40%，同增20pct+，助力盈利增长。4）上游合作共赢，供应链战略管理：公司及所属集团参股协鑫硅料产能17万吨，并与多家硅料供应商签订长单，保证硅料供应；公司提前锁定35%进口石英砂产能，为后续的产能扩张和出货增长保驾护航，同时协助公司巩固领先优势，提振盈利韧性！ 叠瓦组件差异化突破，半导体业务乘势上行：2015年成立环晟，2020年入股MAXN，公司差异化进军下游组件业务。1）国内：环晟成功进入央企白名单，2022Q1-3环晟叠瓦组件出货约4.6GW，同增62%。我们预计环晟2023年末形成25-30GW的叠瓦组件产能，规模效应呈现叠加技术的精进，2023年有望出货13-15GW，同增86%+，并实现盈亏平衡。2）海外：公司是MAXN第二大股东（持股24.0%），MAXN聚焦高端市场，海外品牌力强劲。截至2022Q3，MAXN共有4.2GW美国地面订单在手，叠加2023年北美分布式自有渠道+1.8GW新产能落地，MAXN有望承接更多核心市场份额，实现量利双升。半导体业务伴随市场需求持续增长，产品门类齐全，2023年收购鑫芯半导体，产销规模持续扩大，我们预测市占率将进一步提升。 盈利预测与投资评级：基于公司210+N型硅片的领先地位，有望充分受益于地面光伏大幅兴起及N型迭代下全球光伏装机需求的高速发展，我们预计公司2022-2024年归母净利润为69/94/120亿元，同比增长72%/36%/28%，对应EPS为2.1/2.9/3.7元。考虑公司硅片龙头地位，技术与工艺积淀深厚，成本控制能力领先，我们给予公司2023年20xPE，对应目标价58.1元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、光伏政策超预期变化、原材料价格大幅波动。

事件： 公司发布 22年年报，营收 70.09亿元，同降 11.6%；归母净利润8.42亿元，同降 29.1%；毛利率 22.4%，同降 3.0pct；归母净利率 12.0%，同降 3.0pct。其中 22Q4实现营收 13.44亿元，同降 37.7%，环降 25.5%； 归母净利润 1.06亿元，同降 53.3%，环降 50.4%；毛利率 17.2%，同降1.3pct，环降 6.3pct。 2022年海风小年， 公司海缆系统收入同比下滑， 但盈利能力仍维持高位。 2022年海缆、海工、陆缆业务收入分别为 22.40、 7.88、 39.77亿元，同比下降 31.5%、下降 2.7%、上升 3.5%； 22Q4海缆、海工、陆缆业务收入分别为 3.2、 8.9、 1.5亿元，同比下降 57%、下降 25%、下降 34%，主要系 Q4为海风传统淡季，而 2021年底抢装，故 22Q4收入同比下滑明显。毛利率来看， 2022年海缆、海工、陆缆业务毛利率分别为 43.3%、27.1%、 9.7%，同比下降 0.6pct、增加 2pct、增加 0.17pct，相对平稳，我们测算 22Q4分别约为 53%、 22%、 4.4%，环比增加 7pct、下降 8.5pct、下降 7pct，高毛利率的脐带缆带动海缆系统盈利能力维持高位。 公司在手订单充足、为 2023年业绩高增奠定基础、同时海风招标持续旺盛、龙头订单有望再上一层楼。 截至 2023年 3月，公司在手订单 91.3亿元，其中海缆系统 57.5亿元、陆缆系统 21.67亿元，海洋工程 12.13亿元，保障 23年业绩高增长，我们预计海缆交付 40亿左右（不含税），同比增长 70%+。 2023年国内海风招标预计 18-20GW，持续高增，公司作为行业龙头，订单规模有望再创新高。 2023年超高压海缆交付、盈利优势凸显。 随着海风迈入平价时代、行业高压海缆毛利率回归合理水平。 公司超高压海缆具备先发优势， 2022年中标青州一二（500kV 三芯， 17亿含敷设）和青州六（2回 330kV，13.8亿含敷设），按照中标时铜价测算，毛利率分别超 60%、 50%，显著高于当下平价项目高压海缆毛利率，公司盈利优势凸显。此外，公司脐带缆保障 2022年盈利能力维持高位， 2023年有望持续突破。 盈利预测与投资评级： 2023年海风交付和招标大年，我们预计公司23/24/25年归母净利润 15.95/25.19/30.39亿元（23/24前值为 21.00/26.04亿元），同比+89%/+58%/+21%， EPS 分别为 2.32/3.66/4.42元，对应 PE22/14/12倍。公司为海缆龙头，超高压具备先发优势、脐带缆和出口有望持续突破，给予 23年 30x，目标价 69.60元，维持“买入”评级。 风险提示： 海风开工进度不及预期；市场竞争加剧等。

垂直一体化龙头，持续稳健增长：公司是组件龙头公司，组件业务占比超95%，2012年以来光伏组件生产规模一直稳居全球前十位。硅片、电池、组件方面，公司技术厚、起点高，其前身晶龙实业集团2004年生产单晶占全国总量70%以上。2006年公司第一条光伏电池产线实现盈利，2010年电池出货全球第一。组件曾按日本标准代工，高起点积累自有品牌。公司自2010年开始垂直一体化，2021年组件全球市占率达14%，2022Q2组件累计出货量突破100GW，N型电池在建及规划达67GW，均处于行业前列，实力强劲、稳健增长。 光伏需求星辰大海，N型迭代+硅料降价组件龙头量利双升：1）光伏装机持续提升。2022/2023年全球新增装机预计达256GW/375GW，同比增长49.7%、46.5%，2025年/2030年全球光伏装机将分别达到592/1509GW，长期空间广阔。2）品牌渠道铸就行业壁垒，组件市占率持续集中。头部企业拥有品牌渠道壁垒，预计2023年出货CR5将扩大至77%，市占率持续集中。3）N型渗透率加速上升+硅料降价趋势，组件盈利有望提升。预计2023/2025年N型电池市占率将接近30%/50%，在N型新技术+硅料降价趋势下，组件将打开量利空间。 一体化+品牌渠道实力稳健：1）一体化水平高，成本管控铸就盈利优势。公司一体化产能配套率高达80%，回A后先进产能加速投放，截至22年底硅片/电池/组件产能40/40/50GW；签订多笔长单维持供应链稳定，主产业链+辅材双向管控强化一体化降本优势，公司单瓦盈利逐季攀升，2022Q4单瓦盈利达0.16元/W，组件厂商中位居前列。2）品牌渠道积淀深厚。公司海外渠道数量达336家，海外收入常年占比60-70%；分布式组件出货占比逐年增加，2023年预计增长至50%；产品及品牌认可度高，6次被授予欧洲顶级光伏品牌，2021年欧洲出货在中国企业中位列第一，美国工商业组件出货位列第二；2020年在越南和日本组件出货分别位列第二、第三；品牌获得国内外权威机构多项认证，可融资性高达96%，助力公司23年海外出货占比持续提升。3）组件出货持续提升，降本+溢价支撑高盈利水平。2023年公司预计出货60-65GW，全球市占率有望接近15%。一体化降本+品牌渠道溢价+N型占比提升，全年单瓦净利有望提升。 N型技术+一体化深化成为新增长点：1）N型技术布局领先。公司定位TOPCon技术，目前主打Deep Blue 4.0X组件，电池量产效率达24.8%+，度电成本较PERC低4.6%；HJT实现技术突破，平均效率达25%；公司22年5月起大幅扩张N型产能，电池在建及规划近70GW，23年预计N型组件出货占比30%+，24年超50%。2）海外高溢价市场产能布局。公司目前海外一体化产能4GW，东南亚产能豁免美国双反税，有利于对美出口；2023年公司美国建厂2GW，或将受益IRA法案，获得税收优惠，对美出货翻倍增长；海外市场存在溢价，2023年公司欧美高价值市场出货占比预计超过40%。3）发展储能+辅材。公司深刻践行一体两翼战略规划，横向纵向双发展；首个储能项目计划建设200MW，与储能龙头海博思创成立合资公司；加码辅材产能，目前接线盒和焊带自供率达30%，并且新规划500台单晶炉和100吨桨料项目。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为：53.1/92.3/124.8亿元，同比增长160%/74%/35%，对应EPS为2.25/3.92/5.30元。考虑公司品牌和渠道积淀深厚，N型技术领先，给予公司2023年25xPE，对应目标价97.9元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、光伏政策超预期变化、海外拓展不及预期。

事件： 公司披露年度业绩预告， 2022年预计实现归母净利润 5-7.5亿元，同比下降 83.61%-89.07%；扣非归母净利润 0.2-2.7亿元，同比下降78.85%-98.43%。 2022年 Q4预计实现归母净利润-10.77亿元到-8.27亿元，环比下降 1507%-1932%； 扣非净利润-11.13亿元到-8.63亿元，环比下降 287%-341%。 原料上涨叠加需求疲软，经营业绩承压： 受俄乌冲突影响， 2022年国际原油价格大幅提升，原材料成本显著上涨。受新冠疫情影响，下游需求疲软，产品价格较弱，价差收窄。与上年相比，公司业绩下降。 双碳政策+疫后回暖，大炼化周期有望修复： 近年来国家陆续出台石化行业节能降碳政策， 炼厂降油增化成为主流趋势， 推动大炼化产业链持续延伸。 随着疫情好转，居民日常出行及消费需求将快速释放，终端需求逐渐复苏，大炼化板块将触底反弹。 多项目布局助力开拓新能源新材料市场： 2022年 11月，公司二级控股子公司湖北海格斯拟投资建设配套原料及磷酸铁、磷酸铁锂新能源材料项目， 该项目将延伸产业链，推动下游产业配套发展； 2022年 11月，公司三级控股子公司盛景新材料拟投资建设聚烯烃弹性体（POE）等高端新材料项目，该项目生产的高端化工新材料，可实现国产化替代，带动石化产业链转型升级； 2022年 12月，公司二级全资子公司江苏斯尔邦石化 2万吨/年超高分子量聚乙烯项目顺利投产。该项目围绕公司“1+N”战略，聚焦新能源新材料，有助于公司持续布局高端聚烯烃产业链； 2022年 12月，公司二级全资子公司盛虹炼化 1600万吨炼化一体化项目全面投产，将为公司下游新能源新材料、高性能化学品生产提供规模化、低成本、丰富的原材料。公司多项目建设将进一步巩固公司的竞争优势，助力公司向新能源新材料深入布局。 产能预期扩张， 业绩释放高潜力： 公司预期产能在百万吨的产品包括： 1）百万吨 EVA：目前公司已有 30万吨 EVA 产能，未来计划新建 70万吨 EVA 及 5万吨 Enba 高端聚烯烃材料项目，将于 2024年底开始逐步投产， 2025年投产完毕。 EVA 市场空间广阔， 随着光伏和电缆产业的发展，发泡、电线电缆及光伏胶膜已成为 EVA 下游的主要消费领域，占比超过 80%。 2） 百万吨丙烯腈：目前公司已有 78万吨丙烯腈产能，2023年将新增 26万吨产能，总产能达到 104万吨，位居世界第一位。 3）百万吨的可降解塑料：一期已规划建设 34万吨顺酐、 30万吨 BDO、18万吨 PBAT，计划 2024年投产，未来公司的可降解塑料的产能规模将达到百万吨级别。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2022-2024年归母净利润分别为6.85、 91.95和 113.89亿元，同比增速分别为-85%、 1242%、 24%， EPS（摊薄）分别为 0. 10、 1.39和 1.72元/股，按照 2023年 2月 15日收盘价对应的 PE 分别为 152.25、 11.35和 9.16倍。我们看好公司从传统的大炼化聚酯化纤领域向着新能源新材料领域的积极转型，随着疫情好转，下游需求回暖，公司具有较高成长性和盈利空间。 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原油价格短期大幅波动的风险； EVA 产能投产不及预期；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；“碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险。

事件： 公司发布 2022年业绩预告，预计实现归母净利润 5.8-6.5亿元，同比下降 50%-56%，扣非归母净利润 6.0-7.0亿元，同比下降 35%-44%。 22Q4归母净利润预计 2.0-2.7亿元，环比增长 54%-108%，同比下降 3%-28%。扣非归母净利润预计 1.9-2.9亿元，环比增长 32%-101%，同比变化-34%-1%。 2022年风电机组大型化加速迭代和疫情影响行业装机，公司出货不及预期，业绩同比下滑， Q4环比改善。 2022Q4陆塔、叶片出货环比增长，业绩有所改善； 2023年陆风需求高增，海工从 0到 1，订单饱满， 盈利优于陆塔， 制造端业绩有望明显提升。 前三季度陆塔交付仅 27万吨， Q4预计 20万吨左右，环增 30%+； 叶片和模具出货预计环比至少翻倍。展望 23年，一方面，陆风需求加速落地，作为陆塔龙头产能利用率有望明显提升，出货预计 80万吨+，同比 70%+；叶片+模具 1400套+，同比 80%+，大叶片占比更高，盈利提升。一方面，海工基地现有产能 60万吨，订单饱满，预计出货 60万吨，实现 0的突破，吨净利 800-1000元，高于陆塔（500元左右），为23年业绩高增长奠定基础。 发挥产业优势，加快风电场建设，陆风收益率高企助力利润增长。 2022Q4乌兰察布市兴和县 500MW 风电项目实现全容量并网发电，是公司截止业绩预告期获取的最大规模的单体开发项目， 在运风电项目合计 12个，主要分布在新疆、河南、山东、安徽、内蒙古等风力资源丰富区域，总装机容量 1383.8MW。 2023年预计开启湖北等地合计 1GW风电项目建设，并探索电站滚动开发模式。陆风平价新周期，项目收益率高企，将为公司贡献稳定现金流。 盈利预测与投资评级： 2022年业绩预计落在预告中值， 2023年 GDR 附条件获批有望助力国内外海风产能布局，业绩和估值双升，我们预计2022-2024年归母净利润 6.2/17.0/26.2亿元（前值 6.5/17.9/23.5亿元），同增-53%/175%/54%，对应 2023/2024年 PE 分别 16x/10x，给予 2023年24倍 PE，对应目标价 22.6元，维持“买入”评级。 风险提示： 出货不及预期，竞争加剧。

投资要点 事件：公司发布2022年度业绩预告，公司预计2022年实现归母净利润5.9-7.1亿元，同增111%-153%，扣非归母净利润5.7-6.8亿元，同增132%-178%。2022Q4归母净利润3.1-4.3亿元，同增389%-570%，环增43%-96%，扣非归母净利润3.0-4.2亿元，同增656%-937%，环增40%-92%。业绩大超市场预期，主要系费用率下降。 储能环增20%、加大工商储布局、2023年量利双升。我们预计2022Q4公司储能出货9-10万台，环增20%+，储能2022全年出货达24-25万台，同增280%+。2023年逐步拓展工商储市场，15-30kw等产品在少量出货，2023年继续推出50kw产品，我们预计工商业占比达10-20%，2023全年储能逆变器出货达50-60万台，同增150%+；公司亦于2022Q4 推出Lynx C工商储电池产品，同时公司pack产能逐步提升，由2022年1gwh提至2023年2gwh，生产由委外代工逐步切换自供，盈利进一步改善，2023年将迎量利双升，我们预计2023实现出货1.5-2gwh。 2023年并网高增、新业务逐步放量。我们预计2022Q4公司并网出货16-17万台，环增5%+，2022全年出货47-49万台，同增5%+，2023年光伏需求高增，我们预计实现并网出货80万台+，同增60%+；户用系统业务2023年预计出货1GW，同比翻两倍增长；光电建材业务我们预计2023年放量实现营收2-3亿元。 规模效应凸显、费用率明显改善。我们预计公司2022Q4费用额环比略增，但收入端随出货环增提升较多，因此费用率继续环比下降，盈利进一步改善，我们预计2023年随光储逆变器出货高增+新业务放量，规模效应将进一步凸显！ 盈利预测与投资评级：基于费用率改善明显，我们上调盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润为6.5/18.5/28.4亿元（前值5.5/16.2/25.3亿元），同比+133%/184%/53%，我们给予2023年40倍PE，对应目标价602元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布 2022年度业绩预告， 公司预计 2022年实现归母净利润48-56亿，同增 135%-175%，扣非归母净利润 48.2-56.2亿元，同增 161-204%。 2022Q4归母净利润 15.1-23.1亿元，同增 108%-218%，环增-5%-46%，扣非归母净利润 15.8-23.8亿元，同增 105%-209%，环增-2%-48%，业绩超市场预期。 2022Q4单瓦净利创新高、 2023年量利双升。 公司 2022年组件出货约39GW，同增 60%+；疫情影响部分产出，公司 2022Q4组件出货约 12GW，同增 50%/环增 7%。我们测算一体化净利约 0.16元，环比提升约 1分，单瓦净利超市场预期，主要在于 1）美国出货提升， 2022Q4出货约800MW，享受高溢价； 2）2022Q4运费下降， 我们预计单瓦降本 2-3分。 展望 2023Q1， 我们预计公司组件出货 11GW+，单瓦盈利环比持平。 2023年组件业务有望量利双升， 我们预计出货 60-65GW，同增 50%+；受益于①硅料价格下行+在手高价订单；②新技术占比提升， 我们预计出货20GW 享超额收益；③公司规划美国地区出货 4GW，高溢价市场修复； 组件盈利能力保持坚挺， 2023年业绩高增！ N 型扩产加速、美国建厂启动。 公司目前共规划 70GW 新技术电池产能， 我们预计 2023年落地 40GW， N 型组件我们预计 2023Q2开始明显起量交付，全年出货 20GW 左右，新技术占比 30%，带动平均盈利持续改善。针对美国市场，公司已建立东南亚 4GW 一体化产能。同时公司宣布投资 6000万美元建设美国首座工厂，规划组件产能 2GW， 我们预计 23Q4投产。在美建厂有利于对冲贸易风险，享受美国高溢价市场，持续贡献超额收益。 盈利预测与投资评级： 基于公司组件盈利超预期， 我们上调盈利预测，我们预计 2022-2024年 归 母 净 利 润 为 52.9/80.8/106.0亿元（前值48.5/78.1/106.0亿元），同增 159%/53%/31%，我们给予公司 2023年 30倍 PE，对应目标价 103元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等