事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度，公司营业收入527.03亿元，同比上升13.50%；归母净利润80.31亿元，同比上升20.30%；扣非归母净利润80.21亿元，同比上升21.71%；其中，2022年单三季度，公司营业收入181.31亿元，同比上升10.78%；归母净利润25.94亿元，同比上升26.96%；扣非归母净利润26.02亿元，同比上升28.19%；核电审批加快，地位再明确迎来积极有序新发展。根据公司公告，截止2022年9月30日，公司核电控股在运机组25台，装机容量2375万千瓦；控股在建项目机组8台，装机容量887.8万千瓦；控股核准机组三台，装机容量367.50万千瓦；核电合计装机3630.30万千瓦。2022年9月份召开的国常会中核准公司控股的漳州核电3、4号机组，此前4月国常会中，已核准了公司的浙江三门核电项目3、4号机组。截至目前，公司今年共获批4台机组，合计装机4926MW。随着核电项目审批加快，公司核电装机有望持续提升，为业绩增长提供有力支撑。 风光装机稳步增长，为业绩提供有力支撑。根据公司公告，2022年前三季度，公司新能源控股在运装机容量1024.55万千瓦（其中风电315.05万千瓦，光伏709.50万千瓦），在建装机容量351.43万千瓦；风电及光伏发电量101.04亿千瓦时，较上年同期增长43.44%，其中：光伏发电量56.73亿千瓦时，较上年同期增长51.49%，风力发电量44.31亿千瓦时，较上年同期增长35.8%。新能源上网电量同比增加，主要是因为风光新能源发电全容量投运装机规模同比增加。 公司自2018年以来通过收购和自建迅速扩张其新能源装机规模，收购中核汇能后，新能源装机量已位于国内前列。随着中核汇能75亿增资引战落地，公司新能源装机有望持续高增，将成为公司“十四五”期间装机增长的新动能。 大修次数减少，核电发电量稳步增长。2022年前三季度公司核电机组发电量1359.75亿千瓦时，同比增长5.27%；上网电量累计为1270.18亿千瓦时，同比增长约5.28%。其中，秦山核电前三季度发电量同比增长1.82%；江苏核电前三季度发电量同比增加6.87%；三门核电前三季度发电量同比增长1.98%；海南核电前三季度发电量同比增加18.08%；福清核电前三季度发电量同比增加9.05%；秦山二核、三门核电、海南核电因前三季度大修次数减少，发电量同比增加。公司全年计划完成16次大修，截至2022年10月10日，公司已完成12次大修，目前正在进行的大修1次，第四季度计划完成大修3次。 投资建议与估值：公司核电+风光双核发展，4月、9月份国常会核准公司四台核电机组项目，再次明确核电地位，在能源结构迫切转型背景下，公司未来成长性高。由于公司核电项目受疫情影响，发电量和上网电价涨幅略低于预期，我们调整公司盈利预测。我们预计公司2022年-2024年的收入分别为723.8亿元、794.2亿元、855.3亿元，增速分别为16%、9.7%、7.7%，净利润分别为102.3亿元、116.7亿元、130.4亿元，增速分别为27.3%、14.1%、11.7%，维持买入投资评级。 风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；电价下行的风险；政策推

事件： 公司发布 2022年三季报， 2022Q1-Q3实现营业收入 15.02亿元，同比增长 25.76%；实现归母净利润 2.05亿元，同比增长 0.55%；基本每股收益 1.46元。 其中，单三季度实现营业收入 6.09亿元，同比增长 30.39%；实现归母净利润9748.32万元，同比增长 27.78%。 业绩符合我们此前的预期。 2022Q3业绩同环比改善，新签订单同比翻倍。 公司单三季度实现营业收入 6.09亿元，同比增加 30.39%，环比增加 25.22%， 实现归母净利润 9748.32万元，同比增长 27.78%，环比增长 49.12%。 前三季度累计新签订单金额为 22.73亿元，同比增长 100.73%： 1）从业务类型看，设备业务新签订单实现快速增加，同比增加 168.34%至 4.86亿元，占比为 21.4%；工程及智能化业务新签订单 16.73亿元，同比增长 92.47%，占比为 73.61%；设计业务新签订单同比增长 38.7%，占比为4.99%。 2） 从地区看，省外业务占比为 26.71%，省内业务占比 73.29%； 3）从客户类型看， 工业企业客户占比由 2022H1的 49.68%提升至 54.80%，客户结构持续优化。 毛利率&净利率&经营活动现金流持续改善。 2022Q1-Q3公司毛利率为 27.56%，较 2022H1提升 1.75pct， 归母净利率为 13.65%， 较 2022H1提升 1.61pct，盈利能力持续改善。 现金流方面， 前三季度经营活动现金净流出 3.66亿元，主要系公司承接的工程业务体量扩大，支付的工程款和材料款增加，单季度看， 经营活动现金流量净额连续两季度改善， Q3金额为-0.03亿元，环比增加 94.69%。 我们认为随着公司四季度收入确认进入关键时期，全年经营性现金流有望继续改善。 定增获证监会批复，有望推动业务发展提速。 2022年 8月，公司发布公告， 拟定增募资不超过 13.9亿元， 主要用于电气设备生产基地建设、电力电子设备及储能技术研发中心建设项目等方面，助力公司扩大电力设备生产能力。 2022年 10月17日， 公司公告定增项目获得证监会同意注册批复。 我们认为公司依托于自身独特的 EPCO 一体化运营优势， 随着省外业务不断开拓至陕西、四川、贵州、吉林、重庆等区域，业务发展有望进一步提速。 投资建议与估值： 我们预计公司 2022-2024年分别实现销售收入为 24.79亿元、32.72亿元、 42.27亿元，增速分别为 33.55%、 32.03%、 29.17%。归母净利润分别为 3.88亿元、 5.10亿元、 6.53亿元，增速分别为 28.99%、 31.22%、 28.02%。 对应 PE 分别为 17.81X、 13.57X、 10.60X。 维持增持投资评级。 风险提示： 市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

全球水电行业领导者，综合实力同业凸显。公司是全球水电行业领导者，通过电站收购实现营收与净利润的阶梯式增长，2016年公司完成溪、向电站收购，当年业绩即出现大幅上涨，2022H1，公司实现营业收入 253.88亿元，同比增长 27.57%，归母净利润 112.92亿元，同比增长 31.57%，主要系 2022年上半年长江来水偏丰。从盈利能力来看，公司毛利率保持 60%左右，ROE 基本稳定在 16%，在同行业中保持领先地位。从现金流来看，公司历年净利润显著低于经营活动现金净额，充分彰显了公司“现金奶牛”属性。此外，根据《中国长江电力股份有限公司未来三年（2022年-2024年）股东分红回报规划》，对 2021年至 2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的 70%进行现金分红，超高的分红比例彰显了公司类债资产的价值。 乌白电站注入添动力，高质量发展再迈新台阶。2022年 6月，公司审议并通过《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，拟并购云川公司持有的乌东德、白鹤滩水电站资产，资产重组后，公司国内水电装机规模将由 4549.5万千瓦跃升至 7169.5万千瓦，同比增长 57.59%。同时，在梯级调度方面由“四库联调”变为“六库联调”，预计年发电量可增加 60-70亿千瓦时。经测算，乌东德、白鹤滩全面投产后，整体利润增量为 97.51亿元， EPS 水平由1.39元/股提升至 1.68元/股，将增厚 21.41%。 大力拓展水风光一体化，积极强化全产业链优势。公司立足金下水风光一体化基地建设，拓展新能源。按照十四五规划，金下水风光一体化基地的风光资源在 1500万千瓦左右。公司 2021年成立长电新能，推动实现金沙江下游水风光一体化基地开工 100万千瓦，2022年 6月，小羊窝光伏电站并网协议签订，标志着首个新能源项目并网发电进入冲刺阶段。在国际拓展方面， 2020年 4月，公司完成秘鲁第一大配电公司路德斯（LDS）83.64%股权的收购，产业链延伸和国际化布局取得重大突破。在对外投资方面，公司直接投资众多与电力生产经营相关标的，如湖北能源、三峡水利、广州发展等电力公司，2011-2021年，公司投资收益维持在每年 10亿元以上，丰厚的投资收益也有效平滑了长江来水波动对公司业绩影响。 ESG 评级位于行业前列，长期投资价值凸显。公司积极秉持 “和谐为本、创造价值、奉献社会、绿色发展”的社会责任观，充分发挥清洁水电的低碳效应，积极实施减碳行动，2021年，公司所属四座梯级电站发出绿色清洁电能 2083.22亿千瓦时，相当于减少二氧化碳排放 1.73亿吨。从 ESG 评级结果来看，富时罗素评级体系下，公司在 11家电力公司排名第 1位，嘉实评级体系下，公司在 45家电力公司排名第 3位，公司长期投资价值显著。此外，ESG 的高评级也利于公司获得更高的资本认同，助力公司实现快速发展。 投资建议：我们选取同样是水电运营商的【华能水电】、【三峡水利】、【桂冠电力】作为可比公司，2022年平均 PE 为 16.66倍。公司是三峡集团旗下以水电为主的综合平台型企业，预计随着乌、白电厂资产的注入，公司水电装机容量将实现快速增长，同时“六库联调”带来运营效率提高，未来具备较高成长性。我们预计 2022-2024年营业收入分别为 604.16亿元、625.46亿元、641.38亿元，增速分别为8.6%、3.5%、2.5%。净利润分别为 297.26亿元、310.29亿元、329.89亿元，增速分别为 13.1%、4.4%、6.3%。首次覆盖，给予增持评级。 风险提示： 来水不及预期；电价波动风险；政策风险；资产注入不及预期风险。

事件：公司拟向特定对象发行股票不超过0.25亿股，募集资金总额不超过11.6亿，其中5亿元用于“年产2亿平米光伏封装材料生产建设项目（一期）”，3.2亿元用于“上饶海优威应用薄膜有限公司年产20000万平光伏封装胶膜生产项目（一期）”，3.4亿元用于补充流动资金。 光伏胶膜需求保持增长态势，本次定增有利于企业把握行业机遇，突破公司现有产能限制。在全球加快发展可再生能源的趋势下，光伏发电发展迅猛，进而带动光伏产业包括多晶硅、硅片、电池、光伏组件的快速发展。根据中国光伏协会预测，乐观情况下2022-2025年的装机增量分别为240GW、275GW、300GW和330GW，按照目前装机量与生产量的容配比关系，即每千兆瓦（GW）新增光伏装机容量对应的胶膜需求量约1,200万平方米测算，对应2022-2025年全球胶膜需求量为28.80亿平方米、33.00亿平方米、36.00亿平方米和39.60亿平方米，光伏胶膜市场需求将保持持续增长态势。公司自设立以来一直专注于特种高分子薄膜研发、生产和销售在光伏组件封装用胶膜领域，公司依托高素质的研发团队，与产业深度融合，开发出透明抗PID型EVA胶膜、白色增效EVA胶膜、多层共挤POE胶膜及玻璃胶膜等主要产品。2019-2021公司产销率分别达到98.38%、99.76%、98.10%，连续三年接近100%。通过本次定增，公司产能将进一步增大，有利于充分把握行业发展机遇。 随着N型时代的到来，本次定增有利于公司调整产品结构，提升公司盈利能力。 随着电池片薄片化趋势不断提升，白色增效EVA胶膜提升可见光及红外线的反射率这一功能进一步得到显现，白色增效EVA胶膜有利于提高组件发电效率，同时还可以显著降低对背板内侧薄膜的耐紫外线要求，使组件背板可进一步降本；随着N型电池片技术的持续迭代以及效率的提升，TOPCon组件正成为部分大型组件厂商的主要发展方向，而TOPCon组件电池正面栅线使用了银铝浆材料，银铝浆容易在有水汽的条件下被老化腐蚀而导致组件功率衰减，需使用高阻水率的胶膜进行封装。由于POE树脂非极性的特点，相较EVA胶膜更高的阻水率，从而与TOPCon组件具有更高的匹配性，胶膜具有更高的盈利水平。因此，为了适应市场需求的变化，公司新募投项目计划加大POE胶膜、白色增效EVA胶膜的生产能力，同时根据市场需求补充透明EVA胶膜产能，项目的建设将进一步优化公司产品结构，从而更好地适应行业发展趋势，有利于进一步提升公司盈利水平。 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收入65.53/90.53/108.53亿元，归母净利润分别为5.5/7.67/9.23亿元，10月23日对应PE为26x/18.66x/15.5x。 胶膜行业整体集中度高，竞争格局稳定，给予公司2023年25倍PE，对应目标价228.25元/股，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；终端需求不足风险；行业竞争加剧风险。

事件：公司发布2022年前三季度业绩预告，预计2022Q1-Q3实现归母净利润16.5-17.0亿元，同比增长128.77-135.70%；实现扣非归母净利润15.0-15.5亿元，同比增长412.20-429.27%。分季度看，预计公司Q3单季度实现归母净利润7.45-7.95亿元，同比增长377.56%-409.61%，环比增长47.82%-57.74%。 受益于终端需求旺盛和公司N型TOPCon组件溢价明显，公司业绩高增长。受全球能源结构转型和欧洲地缘政治影响，光伏终端装机需求旺盛。CPIA预计国内2022年装机85-100GW，全球装机205-250GW，全球光伏市场继续保持稳步增长。公司2022H1组件出货18.21GW，位列全球第一，预计公司三季度组件出货为9-10GW，其中N型产品占比30%左右。随着国内四季度地面电站的启动，预计公司四季度出货量及N型产品占比将进一步提升，公司计划2022全年组件出货35-40GW，业绩有望保持高增长。 公司N型产能领先，2023年N型组件出货占比预计过半，龙头先发优势明显。 公司目前合肥一期8GW、尖山一期8GW已于二季度满产，合肥二期7月30日投产，尖山二期10月14日设备进场，合肥二期、尖山二期预计分别于2022年底、2023年一季度达到设计产能，届时公司N型总产能将达35GW。公司目前的TOPCon量产转换效率已达24.8%，良率和PERC持平，成本接近，处于垂直一体化企业领先水平。TOPCon属于系统化工程，需要较强的研发组织能力、复杂的产线设计、工艺导入、生产运营等方面的经验和能力，需要较长时间的实践，并非简单的资本介入就能完成。公司下半年TOPCon二期效率目标25%，明年目标25%以上，将持续领先行业。 公司全球化布局，渠道优势明显，产销无忧。公司从2006年公司成立发展至今，完成垂直一体化布局，逐步成为全球技术、规模领先的光伏产品制造商。目前在全球有14个生产基地（3个在海外），35个海外分支机构，产品销往160多个国家。公司渠道建设方面兼具广度和深度，可保障公司新型产能释放后销售无忧。 投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润为25.79/50.59/62.83亿元，同比增长126%/96.2%/24.2%，对应PE为63.97X/32.61X/26.26X。公司作为光伏一体化头部企业，N型先发优势明显，享有技术、品牌、渠道优势，给予2023年40XPE估值，对应目标价20.4元。 风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；终端装机需求不足风险。

从硅片到组件，深耕产业链中游的光伏制造商。2006年成立，是国内较早规模化从事光伏技术研发和光伏产品开发、制造的企业。公司成立初期从事硅锭、硅片生产，并于2010年投产光伏组件，完成垂直一体化布局。同年晶科能源控股在纽交所上市，经过不断发展，逐步成为全球技术、规模领先的光伏产品制造商。2022年公司在科创板上市，募集资金继续用于新技术的研发和组件、电池片的扩产。 产业链供需矛盾改善将从成本端改善公司盈利能力。过去两年组件环节盈利能力较差，主要是由于过去两年全球光伏装机需求旺盛，硅料环节供应紧张，价格高涨，组件厂商位于产业链中游，压缩了组件环节盈利空间。中性情况下预计2024年开始光伏硅料需求将超百万吨，伴随着新增产能的释放，我们预计2022Q4-2023Q1硅料环节将逐步走向供过于求，硅料价格有望下降，组件环节的盈利能力将迎来改善。 做发挥技术品牌渠道优势，做N。型组件先行者。（1）技术方面。公司依靠核心技术开展业务经营，核心技术全部应用于光伏组件、电池片和硅片的生产制造。历史上，公司把握技术发展趋势，完成单晶路线转型、推动行业进入大尺寸新阶段。 现阶段公司N型电池效率领先，组件转换效率多次打破世界纪录。公司现已建成24GWTOPCon产能，成为行业首家建成10GW以上规模N型产品生产线的企业。（2）品牌方面，公司制造和品质管理体系领跑行业，组件出货量多年位居世界前列，在多个国家市占率领先。连续8年获得第三方机构PVEL最佳表现组件认可，具备长期可靠性的产品质量优势。（3）渠道方面，公司全球化布局，一体化生产，建成了行业首家7GW海外一体化产能。并且公司经历了十多年的积累，已经形成了全球分布、本地营销的立体化销售网络，销售网络在广度、深度两方面布局良好。 推出储能、BIPV产品，积极布局新业务。储能方面，2021年，晶科能源家庭户用及工商业储能业务主流市场渠道已经逐步打开，涉及区域包括中国、中东非、东南亚、北美、澳洲与日本等。公司已经与全球多家电力开发商、分销商等签订储能框架协议和分销协议。同时，晶科能源与宁德时代、国轩高科及赣锋锂业签署了战略合作协议，共同推动“光伏+储能”的深入合作。BIPV产品方面公司，从2019年开始，公司致力于BIPV产品的研发、制造与推广。公司BIPV产品包括全黑/彩色幕墙、透光幕墙、彩钢瓦组件、并在开发曲面及瓦片系列组件。 投资建议：我们预计公司2022-2024年营业总收入为754.48/1052.48/1162.48亿元，同比增长86%/39.5%/10.5%，2022-2024年归母净利润为25.79/50.59/62.83亿元，同比增长126%/96.2%/24.2%，对应PE为68.66X/35X/28.19X，公司作为N型TOPCon的先行者，成本、规模、市场方面具有先发优势，给予公司2023年40倍PE估值，对应目标价20.4元，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端需求不足的风险、技术路线变革的风险。

事件：2022年 8月 25日，公司发布 2022年半年报，公司 2022年上半年实现营业收入 284.68亿元，同比增长 75.81%；实现归母净利润 17.02亿元，同比增长138.64%；实现扣非归母净利润 16.33亿元，同比增长 202.20%。分季度看，公司 2022Q2实现营业收入 161.48亿元，同比增长 74.83%；实现归母净利润 9.52亿元，同比增长 71.11%；实现扣非归母净利润 9.31亿元，同比增长 93.52%。 不断加大全球市场布局，组件出货量连续多年居行业前列。2022H1公司充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度，带动公司电池组件出货量再创历史新高，行业排名第四，公司电池组件出货量15.67GW（含自用 108MW），其中组件海外出货量占比约 67%，分销出货量占比约 39%。营收构成中海外营收占比从 2021H1的 62.31%提升至 2022H1的67.22%，提升近 5%。海外光伏装机高增长并对组件价格接受度高，公司将继续受益于现有全球化渠道。 产能持续释放，垂直一体化优势明显。2021年底，公司组件产能近 40GW，硅片和电池产能约为组件产能的 80%。2022H1，公司曲靖 10GW 拉晶及切片（曲靖20GW 拉晶切片项目第二期）、越南 3.5GW 电池、义乌 5GW 电池、合肥 2.5GW组件等项目顺利投产，各环节产能规模有序增加。此外，包头 20GW 拉晶及切片、越南 2.5GW 拉晶及切片、宁晋 1.3GW 电池、宁晋 5GW 切片和 6GW 电池、扬州10GW 电池、曲靖 10GW 电池和 5GW 组件、邢台 5GW 组件、合肥 11GW 组件等新建、改扩建项目按计划推进，按照公司未来产能规划，2022年底公司组件产能超 50GW，硅片和电池产能约为组件产能的 80%。在建和规划产能明年将陆续投产达产，预计到 2023年底组件产能将超过 75GW，硅片和电池产能相应增加。 研发投入行业领先，N 型产能将释放。2022H1公司研发投入 20.48亿元，占营业收入 7.20%，公司量产的魄秀（Percium）电池平均转换效率达到 23.7%。研发的N 型倍秀（Bycium）电池转换效率达到 25%，通过工艺提升降低生产成本，从而具备大规模量产条件。异质结高效电池研发项目中试线陆续试产，同时，研发中心积极研究和储备 IBC 电池、钙钛矿及叠层电池技术，保持核心竞争力，从而实现未来更高功率组件的远景规划。公司 N 型产品技术趋于成熟，为了提升大尺寸N 型硅片、电池和组件产能规模，公司拟公开发行 A 股可转换公司债券，募集资金不超过 100亿元，用于“包头晶澳（三期）20GW 拉晶、切片项目”、 曲靖“年产 10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目”、扬州“年产 10GW 高效率太阳能电池项目”及补充流动资金，抓住产品技术迭代的历史性机遇，奠定在大尺寸 N 型产品产业化发展的领先优势。 投资建议：我们预计公司 2022-2024年实现营收入 726.97/1022.77/1142.54亿元，归母净利润分别为 42.96/64.33/84.72亿元，9月 2日对应 PE 为 36x/24x/18x。 公司作为一体化组件企业，给予公司 2023年 30倍 PE，对应目标价 81.9元/股，维持“买入”评级。 风险提示：全球政治经济形式风险、国际贸易保护风险、供应链稳定风险

事件：公司2022年上半年实现营业收入28.14亿元，同比增长132.66%；实现归母净利润2.08亿元，同比增长162.13%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增长159.10%。分季度看，公司Q2实现营业收入15.86亿元，同比增长144.60%；归母净利润1.31亿元，同比增长3130.53%，环比增长70.13%。 公司盈利持续增长，经营水平持续增强，资产增加，抗风险能力显著提升。 新增产能陆续投放，行业地位得以稳固。公司2022H1完成6.94亿元可转债发行并募集资金到位，可保障未来胶膜扩产项目顺利实施，持续提升公司产能。其中公司重点扩增了双玻组件以及N型电池组件等新型组件的配套胶膜的生产能力，提升公司高品质胶膜供货能力，进一步优化公司产品结构。新产能投产方面，泰州生产基地新增胶膜产能顺利达产，上饶生产基地胶膜生产设备安装及产能爬坡顺利，公司胶膜产品的产能持续扩大，交货能力大幅提升。在光伏行业高景气的背景下，公司行业地位稳固，盈利能力有望进一步提升。 紧随行业发展趋势，加大核心技术研发。2022H1公司研发投入1.08亿，同比增长88.53%，公司持续加大研发投入，核心技术均系自主研发取得，主要围绕胶膜的配方、生产设备及加工工艺，形成了跨领域的整合技术。2022H1公司持续对抗PID的EVA胶膜、白色增效EVA胶膜、多品类POE胶膜的性能做深入研究并提升产品品质；密切关注行业技术发展趋势，与行业技术领先型企业合作探讨新一代光伏组件膜技术发展和要求，重点针对大尺寸组件以及N型电池配套组件、Topcon及异质结组件配套胶膜加大研发投入，推出符合组件技术进步需要的胶膜产品并做好技术储备和产品升级。与此同时，公司还将积淀的核心技术和玻璃胶膜等非光伏产业深度融合，将新型胶膜产品应用于非光伏领域，取得了技术进展与突破，部分新品进入了产业化和试订单阶段，具备后续与多产业进一步融合的基础。 非胶膜业务有望提供新增量。2022H1公司开发呈现清晰图案的夹层玻璃用胶膜配方，完成工艺优化并将该技术应用于汽车行业。并且优化高强度双层玻璃粘结胶膜产品配方，进行中试设备改造及产品推广。新能源汽车用玻璃胶膜产品某些客户进入验证阶段，生产环节改造和批量产业化摸索进程正在积极推进。新技术的研发推进有望为公司提供新的业务增量。 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收入65.53/90.53/108.53亿元，归母净利润分别为5.5/7.67/9.23亿元，9月2日对应PE为28x/20x/16x。胶膜行业整体集中度高，竞争格局稳定，给予公司2023年25倍PE，对应目标价228.25元/股，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；技术迭代的风险；政策变动的风险；同业企业市场竞争风险

48V 电池进入宝马供应链， 打造细分领域标杆地位。 根据 2020年 10月 15日 的公告， 公司收到了宝马集团发出的名为“BK 48V”项目的供应商定点信，而 此次投建的 xHEV 项目主要内容为 12V 和 48V 电池系统，可以预见的是，惠 州潼湖 xHEV 电池项目未来将为宝马集团配套 48V 电池。 目前 48V 电池已在 戴姆勒、宝马、保时捷等豪华车企上进行配套， 未来随着全球碳排放政策逐年 严苛， 48V 微混系统或将成为燃油车节能减排的必经之路。公司此次进军 48V 电池领域，也预示着公司动力电池技术受到国际 OEM 厂商的认可，也为公司 未来 BEV 电池进入到国际 OEM 厂商供应链打下基础。 产能持续扩张， 动力电池业务持续向上。 在此次惠州潼湖项目全部投产后，预 计公司 2023年动力电池产能将达到 70Gwh， 是 2020年的 5倍， 其中权益产 能预计将达到 51Gwh。按类型看， 三元软包电池产能 37Gwh， 权益产能 18Gwh （考虑与 SKI 的合资企业占有 30%产能）；三元方形电池（包括 BEV 和 xHEV） 产能 16.5Gwh；磷酸铁锂方形电池产能 17Gwh。 随着 2021年起国内外客户持 续放量，公司规模效应将进一步体现， 动力电池业务将持续向上。 各技术路线齐头并进，打造综合锂电池平台。公司自锂原电池起家并逐步做 到全球第一，随后公司将业务逐步拓展到电子烟及动力电池领域。 目前，公 司正处在动力电池业务兑现期，三元软包电池深度绑定戴姆勒、现代起亚、小 鹏等大客户，海外装机量持续高增； LFP 方形电池下游需求层出不穷，电动船、 5G 通信基站等持续贡献增量，动力电池客户有望突围；三元方形电池产能配 套宝马集团，动力电池需求放量有望带动公司进入新一个景气周期。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 17.8/35.2/46.0亿元，对应 2021-2022年 PE 分别为 49x 和 37x。 考虑公司为全球锂原电池龙 头，三元软包电池深度绑定戴姆勒、现代起亚、小鹏等大客户，并且 48V 电 池进入宝马供应链，预计随着 2021年动力电池产能悉数释放，公司出货量将 大幅度增加，规模效应带动公司动力电池业务扭亏为盈，我们给予公司 2022年 60倍 PE，对应目标价 146.09元，维持“强推”评级。 风险提示： 全球新能源汽车销量不及预期，全球消费电池销量不及预期。

深度绑定戴姆勒，国内大客户陆续突破。 公司此次完成与华晨新日的战略合作， 预示着公司的动力电池再一次获得国内大客户的认可，而 2021-2023年 5GWh 的出货量指引，也将有力保障公司产能利用率的提升。 公司 2018年获戴姆勒 动力电池长单， 2021-2027年订单生命周期规模达 140GWh，并在 2020年获得 戴姆勒战略入股，持股比例 3%，海外顶级豪华车企对公司制造管理和技术工 艺水平高度认可，具有长期战略意义。同时，公司在国内也成功突破广汽等主 流车企，在广汽 Aion V 中的份额稳定在 60%以上，并持续收获东风、江铃、 土耳其 TOGG 等长期订单。 公司为国内软包动力电池龙头。 公司创始人王瑀博士深耕行业超过 20年，具 有极为深厚的产业积淀，同时核心管理和技术团队实力雄厚。公司重视研发， 2019年研发投入 27.1亿元，研发费用率约 11.1%，高于同业。公司能够量产 能量密度 285Wh/kg 的三元软包电芯，能量密度、循环寿命、低温性能等核心 指标处于行业中上水平。公司是国内最大的软包动力电池企业， 2019年在国 内乘用车用软包动力电池装机量份额达 29.5%，装机量连续三年蝉联全国第 一。 产能持续扩张，规模效应将逐渐体现。 公司现有软包产能 13GWh，其中有效 产能超过 5GWh，考虑与吉利合资的 20GWh 产能，未来两年公司共有 36GWh 产能投产，到 2022年底产能将达到约 50GWh。 2017-2019年公司产能利用率 保持 90%以上，随着规模扩张， 2019年单位营业成本下降 27.4%至 0.82元/Wh， 公司已经证明自身在动力领域的量产能力，并发挥出规模效应。随着未来国内 外客户继续放量，公司规模效应将进一步体现，成本将继续下降。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为-1.12/2.66/6.70亿元，对应 2021-2022年 PE 分别为 167x 和 66x。考虑公司深度绑定戴姆勒、 广汽、吉利等大客户， 2021年戴姆勒项目投产，公司出货量将大幅度增加， 规模效应带动公司扭亏为盈， 我们给予公司 2022年 80倍 PE，对应目标价 50.05元， 首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示： 全球新能源汽车销量不及预期，全球新能源汽车政策不及预期。

优质组串式逆变器企业，业绩持续高增。公司成立于2010年11月，成立之初专注于单相户用逆变器产品，近年来不断发展壮大，目前主营业务产品包括光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、智能数据采集器以及SEMS智慧能源管理系统等等。随着公司快速发展，近年来公司业绩持续高增，根据公司招股说明书的信息，2019和2020年上半年公司营收分别增长13.2%和38.8%、归母净利润分别增长83.5%和231.3%。 组串式逆变器需求有望持续高增。固德威的单相组串式逆变器主要用于户用市场，2019年营收占比达到34%；三相逆变器主要用于工商业分布式项目和部分地面电站，2019年营收占比达到44%。近年来一方面随着国内户用光伏装机增长以及德国、美国、澳大利亚等国家大力鼓励民众安装屋顶光伏，单相组串式逆变器需求持续高增且未来随着BIPV的快速发展需求有望进一步释放；另一方面随着组串式逆变器性价比持续提升，地面电站开始越来越多采用组串式逆变器，导致其市占率持续提升。 公司市占率有望进一步提升。近年来公司大力开拓海外市场，根据招股说明书的信息，2017-2019年公司境外营收从2.51亿元上升至6.26亿元，占总营收的比重从23.9%提升至66.4%。分区域来看，公司海外逆变器出货约有40%集中在澳大利亚、荷兰等高毛利国家，这些国家对于逆变器的价格容忍度较高，产品毛利率在50%左右，相比国内毛利率高出20pcts左右。目前公司IPO募投项目计划在印度、日本、美国三个国家建设区域营销中心，未来随着营销渠道的逐步搭建公司有望进一步开拓海外市场，公司市占率后续存在进一步提升可能，产品的盈利能力也有望随着海外市场营收占比的持续提升而进一步改善。 储能市场前景广阔，储能逆变器业绩有望持续高增。随着光伏新能源利用的日益普及，光伏发电的波动性特征以及企业调峰调频成本考虑，未来光伏发电将越来越多的配备储能设备，光伏储能逆变器将成为行业的重要发展方向之一。根据招股说明书信息，公司于2015年推出ES系列单相光伏储能混合逆变器后不断丰富产品品类，近年来储能逆变器出货量和营收持续高增，其中2019年公司实现储能逆变器销量1.47万台，同比增长132.2%，户用储能逆变器出货量全球市场排名第一位，市场占有率为15%，实现营收1.08亿元，同比增长147.8%。未来随着储能市场的快速发展，公司储能逆变器业绩有望保持高增状态。 投资建议：给予公司买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年营收分别为12.78、17.05和22.37亿元；归母净利润分别为2.62、3.9和5.53亿元。首次覆盖给予公司买入-A的投资评级。 风险提示：光伏装机不及预期、项目投产进度不及预期、逆变器价格超预期下跌等

产能释放+盈利能力提升，硅片业绩同比高增：上半年受益于产能释放公司单晶硅片实现产量44亿片，同比增长54.14%；外销24.69亿片，同比增长14.9%；自用14.89亿片，同比增长87.3%。与此同时，公司外销硅片单价为2.78元/片，相比2019H1的2.80元/片仅同比下降0.6%，成本端由于公司持续优化非硅成本，硅片单位成本下降至1.63元/片，同比下降16.8%，上半年硅片毛利率为34.8%，同比提升2.8pcts，盈利能力小幅提升。受到产销增长以及盈利能力提升的影响，上半年公司硅片业务实现净利润30.81亿元，同比大幅增长54.4%。在提升产能产量的同时，公司也加快推进产品结构调整，已按计划完成了166大尺寸的产能切换，逐步推进 182大尺寸产能改造。 组件出货量大幅提升，组件业绩同比高增：上半年公司实现单晶组件产量8002MW，同比增长124.59%；实现外销6578MW，同比增长106%，自用222MW；组件平均售价为1.8元/W，同比下降25.3%；组件单位成本为1.34元/W，同比下降34.3%；组件业务毛利率为13.7%，同比提升0.9pcts。受益于出货量大幅提升，上半年公司组件业务实现营收124.14亿元，同比增长49.2%；实现净利润6.19亿元，同比增长353%。 项目迎来密集投产期，产能加速扩张。报告期内，为保障单晶产能的市场供给，公司加快推进了原有规划产能的建设进度。其中，宁夏乐叶年产5GW高效单晶电池项目、滁州二期年产5GW 单晶组件项目已全部投产，银川年产15GW单晶硅棒和硅片项目、泰州年产5GW单晶组件项目、咸阳年产5GW单晶组件项目已部分投产，西安泾渭新城年产5GW 单晶电池项目、嘉兴年产5GW 单晶组件项目、西安航天基地一期年产7.5GW 单晶电池项目及云南三期拉晶切片项目进度加速推进。截至2020年6月末，公司单晶硅片年产能约55GW，单晶组件年产能约25GW，2020年底单晶硅片和组件产能有望达到80GW 和40GW。 加大研发投入，确保长期领先地位：2020年上半年，公司研发投入累计10.66亿元，占当期营业收入的 5.29%。报告期内公司与日本信越化学工业株式会社正式签署专利许可协议，向社会发布了《隆基掺镓单 晶硅片全面解决PERC 组件光衰问题》的白皮书，公司通过自身技术进步解决了掺镓硅片成本偏高的问题，将为全行业提供掺镓硅片产品并承诺掺硼和掺镓硅片同价，助力行业发展。公司PERC 电池量产效率现已突破 23%，推出了面向超大型地面电站的 Hi-Mo5组件迭代新品，该产品基于 M10掺镓单晶硅片，采用智能焊接技术，其中 72型组件功率可达 540W，转换效率超过 21%。与此同时，针对市场上各企业采用硅片尺寸不统一问题，公司联合晶科、晶澳、阿特斯等行业其他六家企业，共同倡议以 182mm*182mm 硅片标准（M10）作为研发下一代硅片、电池、组件产品的标准尺寸，以推动整个行业建立基于统一标准的供应链体系，推动整个行业的良性发展。 投资建议：我们预计公司2020-2022年的收入分别为539.1亿元、803.7亿元、1025.9亿元，净利润分别为78.6亿元、100.2亿元、123.1亿元；维持买入-A 的投资评级，目标价79.71元。 风险提示：光伏装机低于预期，产品价格大幅下跌，扩产进度不及预期等。

事件：国网信通公布2020年中报，2020上半年，公司实现营业收入26.97亿元，同比下降8.40%，剔除上年同期数据中上市公司原水电购售业务的影响（该业务已通过资产重组置出），公司营收同比增长12.19%；实现归母净利润1.68亿元，同比下降12.41%；扣非归母净利润1.65亿元，同比增长75.09%。 受益数字新基建与配电网建设推进，公司获持续发展动力：上半年国家电网面向社会各界发布“数字新基建”十大重点建设任务，10大重点任务包括：电网数字化中心，能源大数据中心，电力大数据应用，电力物联网，能源工业云网，综合能源服务平台，5G应用，人工智能，区块链，北斗，具体投资方面，2020年信通方向预计投资247亿(YoY +100%），带动社会投资超1000亿，从稳增长的角度看，配电网建设更具有长期促进作用，从长期来看，电网投资将出现结构性转变：一是配用电端投资的占比会持续上升；二是基于电力物联网建设相关的智能化、信息化领域投资的占比会大幅上升，预计未来5年电网智能化的投资规模有望超万亿，同时，根据中国信通研究院发布报告称，2019年我国云计算整体市场规模达1334亿元，增速38.6%，预计2020-2022年仍处于快速增长阶段，到2023年市场规模将超过2300亿元。公司目前主要包括云网基础设施、云平台、云应用、企业运营支撑服务四大类业务，将受益数字新基建与配电网建设深入推进，获得持续性发展动力。 持续优化产业布局，不断完善产业链建设：公司在2019年末完成了重大资产重组，分别与信产集团、龙电集团、西藏龙坤及加拿大威尔斯签署《资产交割协议》，将标的资产中电普华、继远软件、中电飞华和中电启明星纳入合并范围。重组后，公司由由发供电业务转型为信息通信业务，重点立足能源领域，提供包括云网基础设施、云平台及云应用在内的产品、解决方案以及“云网融合”运营一体化服务。公司通过重组获得了信息通信领域大量技术产品和解决方案，特别是企业管理信息化产品具有较好的通用性和可复制性，可广泛应用于国网外部相关企业。公司目前业务以云网为基础，应用为关键，成为业内少数的“云网融合”综合服务商，具备“云网融合”全产业链的服务能力；在资产重组完成后，公司抓住时机，引进国调基金、三峡资本等12名大型机构投资者，募集资金总额14.8亿元，与此同时，公司在上半年完成子公司中电普华与中电飞华之间业务资产划转，进一步明确子公司产业定位，有效提升公司产业链各环节的核心竞争力。 立足技术创新，网内市场深入拓展，网外市场取得突破：公司目前拥有各类专业研发人员近800人，实验室方面拥有北京市云计算重点实验室、电力系统人工智能联合实验室等科研机构，在重组后公司不但握有能源行业千余项专利和软件著作权，与此同时掌握了云计算平台、企业门户、电网营销系统、能源交易平台等一系列富有竞争力的核心产品。在网内市场，核心业务深入拓展，在云基础方面，公司制定2020年北京城域网优化改造总体方案、培育能源大数据中心业务和“国网算力”品牌。云平台方面，巩固云平台建设，完成国网云IaaS组件、PaaS组件等20种组件部署，且成功中标财务中台项目。云应用方面，开拓江苏公司市场，承接营销2.0设计项目，成功中标3.2亿，而在数字新基建方面，公司不仅攻克5G在智能电网中的实用化技术，打造“5G+MEC+AI”的典型应用，而且完成边缘物联代理5G通信模块研发；而在网外市场，公司成功中标南网总部4A项目、承接大江水泥、力翔、万马三个储能电站总包项目和三峡集团乌东德电厂云计算虚拟化平台建设项目，实现突破。 投资建议：维持公司买入-A投资评级，6个月目标价28.00元。我们预计公司2020-2022年营收分别为99.17、125.64和157.15亿元，增速分别为27.7%、26.7%和25.1%，净利润分别为7.03、9.84和12.87亿元，增速分别为44.4%、40.0%和30.7%；每股收益为0.59、0.82和1.08元。维持公司投资评级至买入-A，6个目标价为28.00元。 风险提示：国网投资力度或进度不及预期，核心技术人才流失，技术创新不达预期等。

事件：麦格米特公布2020年中报，2020上半年实现营业收入15.42亿元，同比下降7.14%；归母净利润1.54亿元，同比下降4.76%；扣非归母净利润1.18亿元，同比下降16.34%；业绩下滑主要是2020年上半年新能源车为代表的相关业务开展受到疫情影响。 平台化战略提供持续动力，研发创新引领发展：近年来，公司依靠功率变换硬件技术平台、数字化电源控制技术平台和系统控制与通讯软件技术平台三大核心技术平台和高效高功率密度电源变换技术、数字化电机变频驱动控制技术、PLC可编程逻辑控制技术在内的多项技术体系，使产品从最初的电视电源领域，逐步拓宽到消费类电源控制器、工业类电源、工控产品、消费类终端和工业设备等各个领域，通过不断的技术交叉应用及延伸通过将在工业领域积累起来的核心技术和研发能力应用于家电产业的技术方案设计、具体产品开发上；将工业领域产品和家电电控产品所需材料整合采购及储备，有效降低了采购成本；截止目前，公司累计拥有有效使用的专利520余项，并持续多年保持销售收入10%左右的研发投入，2020年上半年公司研发费用1.66亿元，同比增长11.56%，研发费用率为10.74%。公司研发投入强度较高，为产品战略和研发计划的实现提供了充足的技术支持。 新能源汽车业务上半年受影响严重，下半年有望复苏。公司在新能源汽车业务领域产品主要包括电力电子集成模块（PEU）、电机驱动器（MCU）、车载充电机（OBC）、DCDC模块、充电桩模块等，并在车载压缩机、热管理系统、电动叉车等方向尝试新的产品应用。由于受到疫情影响，2020上半年中国新能源车销量为36万，同比下降43%，公司整车客户北汽新能源EU、EX主力车型表现不佳，作为其核心电控部件供应商，公司业绩表现受到影响，上半年实现销售收入2.61亿元，同比下降52.70%；但从7月份的趋势来看，国内新能源车7月销量达9.8万，同比增长19%，产业迎来复苏，叠加地方的政策组合拳及新基建充电桩的大力发展，预计公司下半年新能源车业务有望加速复苏。 智能家电平稳增长、工业电源和工业自动化表现亮眼。公司智能家电电控产品销售收入7.17亿元，同比增长1.75%，2020年上半年，尽管受到疫情带来的一定影响，但是公司智能家电和工业电源产品仍然积极开拓，其中变频家电电控高压电源产品线迅速上升，尤其是微波炉电源市场份额迅速扩大；变频空调控制器在国内外均取得较好增长，尤其在以印度为代表的海外市场持续突破大客户；平板显示产品在保持原有市场领域稳健增长的同时，开始开拓日本办公自动化设备电源市场；而在工业电源领域，公司工业电源产品销售收入3.45亿元，同比增长40.08%；目前公司已与爱立信、飞利浦、魏德米勒、西门子等达成战略合作，其中，在2020年上半年，受到疫情影响，用于呼吸机、病理监护仪、制氧机、医疗病床等医疗设备的医疗电源显著放量，预计将形成长期趋势；而随着全球5G时代的来临和国内新基建政策的实施，应用于5G相关基站和数据设备的电源需求也将稳步增长，公司5G电源给爱立信等客户的订单增长迅速；工控方面，公司实现销售收入1.95亿元，同比增长26.76%，其中油服设备增幅迅速，技术方案得到各大油田的高度认可和推广使用，进入了新的发展阶段，而行业整体受益疫情平稳后的景气度提升，预计将在今年迎来快速发展。 投资建议：维持公司买入-A投资评级，目标价36.90元。我们预计公司2020-2022年收入分别为37/44/54亿元，增速分别为4.1%/19.6%/21.8%；净利润分别为4.0/5.2/6.9亿元，增速分别为11.5%/29.0%/32.6%。维持公司买入-A的投资评级，6个月目标价36.90元，目标价对应2020年45x动态估值。 风险提示：宏观经济下滑、市场竞争加剧，需求不及预期等。

事件：鸣志电器发布2020年中报，2020上半年实现营业收入9.88亿元，同比增长1.27%；归母净利润7930.85万元，同比增长5.05%；扣非归母净利润7255.95万元，同比增长7.93%；公司在一季度受到疫情影响业绩不佳的情况下，二季度开始强势反弹，从单季度来看，公司Q2实现营收5.83亿元，同比增8.15%，环比增43.87%；实现归母净利润0.65亿，同比增25.13%，环比增357.62%。 产品储备完善，下游结构持续优化：公司目前是全球领先的混合式步进电机制造商，深耕工业自动化领域数年，产品涵盖领域包括控制电机及其驱动系统等，其中公司在步进电机、伺服系统和无刷电机和驱动等领域深入布局，目前已形成完善的产品分布，根据富士经济数据，2025年全球无刷电机需求约15亿台，HB步进电机需求约1亿台，未来空间广阔。尽管公司业务在一季度受到国内外疫情的影响，但在二季度，公司下游领域中，医疗仪器及生化分析、工控自动化、移动服务机器人（商用及消费）等高端应用在业务结构中占比增加，且同比增速较快（医疗仪器相关产品和机器人相关产品的同比增速分别达到约53%和36%），不仅使公司控制电机及其驱动系统业务占比持续提升，还让公司相关业务的单位产品价格有所增长，公司上半年控制电机及其驱动业务实现毛利率42.14%，同比增长近2Pcts，在此基础上，公司上半年实现毛利率39.76%，同比增长2.05Pcts，盈利能力持续提升。 全球化布局，产品配套优质龙头企业：公司在2014年开始即通过外延式收购和内生研发相结合的方式完善其在全球业务的布局，2014年，公司通过收购AMP掌握其先进伺服技术且更好地打入欧美市场，目前内部整合后伺服业务正协同发展；同年，公司收购LinEngineering，获得其0.9o步进电机关键技术，公司步进电机进军高端领域，2018年，公司收购常州运控电子，进一步巩固全球步进电机的领先地位；2019年，公司收购瑞士TMotion公司，在获得其部分无刷驱动和电机相关技术的同时，还获得其在医疗设备、机器人等领域关键客户。目前公司通过全球化布局，在客户资源和技术方面都有深厚的储备，控制电机及其驱动系统相关产品在主要下游包括医疗设备、通讯基站、机器人（目前主要配套智能仓储AGV和扫地机器人）、安防设备和汽车等领域皆配套国内外优质龙头客户，依靠公司近年来在全球客户资源和产品技术方面的深厚储备，未来业绩将具备持续增长动力。 产能加速扩张，业绩有望加速释放。根据公司公告和募投项目规划测算，步进电机方面，目前公司拥有HB步进电机产能约1800万台，PM步进电机产能400-500万台，募投项目后预计将新增1000万台，形成步进电机总产能3200万台；无刷电机方面，无刷电机产能预计近100万台，募投项目一期将扩约230万台无刷电机产能。目前，公司所在地3年前有规划预期，因此公司在今年2月已明确搬迁，新扩张产能将放置在越南和太仓，根据募投规划，预计2021年底产能全面释放，到时公司将形成中国太仓、美国、越南三大生产基地，及欧洲和美国双研发中心的布局，随着产能加速扩张，公司业绩也有望在未来加速释放。 投资建议：维持买入-A投资评级，6个月目标价28.09元。我们预计公司2020/21/22年收入为25.0/31.7/43.7亿元，营收增速为21.5%/26.9%/37.6%；归属母公司所有者净利润为2.21/3.21/5.25亿元，对应EPS分别为0.53/0.77/1.26元，公司成长性突出；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为28.09元，相当于2020年53x的动态市盈率。 风险提示：政策与市场变化风险，汇率波动风险，管理控制风险，人力成本上升风险，募投项目实施风险等。