恒林股份是一家为全球各种办公、民用场所提供整体空间解决方案的全场景服务商。公司自1998年成立以来专注于坐具的设计研发，是国内领先的健康坐具开发企业及办公椅制造商和出口商之一，2019年起发力跨境电商与大家居战略。当前主营业务为办公家具、软体家具、板式家具、新材料地板等的设计制造及线上销售；业务模式包括OEM/ODM代工与OBM自有品牌生产；下游渠道包括自有亚马逊跨境电商，以及IKEA、NITORI、OfficeDepot等全球知名家具零售商。公司在跨境电商与家具设计制造领域具有较强的行业竞争优势。 发力跨境电商，助力自有品牌发展。公司于2002年进入外贸市场，2017年实现连续10年办公椅出口额全国排名第一，在国际贸易方面具有深厚积累。2019年起公司发力跨境电商，先后收购海外厂商、建立海外生产基地，并布局自有仓、研发自有IT系统，已形成“制造+服务”的跨境电商全生态链格局。2022年，公司跨境电商营收达9.8亿元，同比增长超50%。同时，公司电商业务以OBM模式为主，电商业务快速发展有利于公司推广自有品牌，向微笑曲线高附加值环节转移。 办公椅龙头地位稳固，产品优势显著。办公椅对人体工学、机械设计等专业领域的要求较高，公司具有25年的办公椅生产制造经验，在产品设计与制造领域均具有较强优势。产品设计方面，公司创立了全国椅业首家院士专家工作站，参与国际标准制定并囊括了工业设计四大奖项，具有深厚的专利等研发成果积累；产品制造方面，公司具有智能制造、纵向一体化、国内产业集群与全球布局的优势，能够有效降本增效并规避贸易摩擦。 推行大家居战略，打开成长天花板。2019年起，公司开始推行大家居战略，先后收购了瑞士公司ListaOffice（2019年）、厨博士（2021年）、永裕家居（2022年），将业务拓展至办公系统解决方案、板式家具、新材料地板领域。当前，公司已形成了多渠道、多品类的发展格局，有望打开单一品类的天花板，推动业绩再上新台阶。 公司重点发力跨境电商业务，海外生产、仓储物流服务等设施不断升级，叠加原有产品优势，在海外需求边际改善的背景下有望实现业绩快速增长。我们预计公司2023-2025年收入分别为82.12/96.13/111.50亿元，归母净利润分别为4.61/5.71/6.70亿元，对应EPS分别为3.31/4.11/4.81元，2023-2025年PE分别为9.40/7.59/6.47倍。结合可比公司估值情况，我们给予公司2024年10.50倍PE，对应市值为59.96亿元，对应12个月内目标价为43.12元，给予“买入”评级。【风险提示】线上销售情况不及预期；海外需求复苏不及预期。

023 年 12 月 17 日，公司公告成立全资子公司奥创引擎，致力于算力支持、 AI 应用研发等方向，并与供应商润信供应链签订《算力服务器采购合同》， 拟斥资 4.352 亿采购 128 台内嵌英伟达 GPU 芯片的高性能运算服务器及配套软硬件。 【 评论】 全面拥抱人工智能，应用算力软硬结合。 奥雅股份积极拥抱新技术新发展新变革，成立了全资子公司奥创引擎， 大力开展人工智能相关业务，包括但不限于高端算力租赁、 AI 技术研发及应用等。 软的方面， 公司将通过多种人工智能模型与先进技术的融合，建立高效的设计产品生成流程，减少团队在重复性工作中的投入，实现降本增效。硬的方面， 超大规模人工智能模型和海量数据对算力需求持续攀升， 未来五年国内智能算力市场复合增长率达 52.3%，公司通过采购高性能服务器进军智算市场。 大力采购高性能服务器， 打造数字经济算力底座。 奥创引擎拟采购 128台内嵌英伟达 GPU 芯片的高性能运算服务器及配套软硬件。 采购合作方润信供应链参与了“东数西算”粤港澳大湾区枢纽节点华南数谷智算中心的规划设计和建设，负责智算服务器、交换机、网络设备、存储设备等的采购及供应链服务， 经验丰富、资源可靠。 一方面， 布局算力有望保障公司主业需求，将算力使用权掌握在自己手里；另一方面，作为行业龙头，可以使更多企业受益于人工智能降本增效，并且提高公司本身盈利能力。 传统主业困境反转， 人工智能算力应用打开想象空间。 受房地产、政府采购节奏等因素影响，公司传统景观设计和亲子文旅短期承压， 但随着市场企稳、运营占比提升，公司传统业务有望迎来翻转。公司积极探索人工智能领域与主业结合，“算力+应用”兼顾短期盈利和长期空间。不考虑人工智能业务情况下，我们预计公司 2023-2025 年营业收入6.08/6.86/7.98 亿元，归母净利润-0.26/0.35/0.78 亿元，首次覆盖，给予增持评级。 【 风险提示】算力市场行业政策、技术迭代、市场竞争等风险；高性能运算服务器交付期限不明确、交易价格不确定等风险；技术积累、运营能力、销售能力不及预期等；

2023 年 10 月 29 日，中宠股份发布 2023 年三季报： 公司前三季度实现营收 27.12 亿元，同比增长 11.06%；归母净利润 1.77 亿元，同比增长 54.18%；基本每股收益 0.60 元，同比增长 54.97%。其中， Q3 营收 9.97 亿元，同比增长 16.97%；归母净利润 0.81 亿元，同比增长 74.08%；基本每股收益 0.2739 元，同比增长 74.02%。 收入端，海外市场回暖，产能逐步释放， 公司加强自有品牌建设，营收大幅提升。 1>海外市场回暖。根据海关总署数据， Q3 宠物食品出口量 7.01 万吨，同比增长 5.43%，出口金额 23.43亿元，同比增长 11.18%。受到海外去库存影响消退及低基数影响，公司营收修复性增长，叠加产能逐步释放，预期 4Q 将得到持续性修复。 2>自有品牌建设，收入结构优化。出海方面，自有品牌出海业务强势增长，自主品牌新西兰ZEAL 真致及 GREATJACK’ s 正式进驻加拿大 156 家 PetSmart 门店，产品销往全球五大洲 58 个国家和地区，实现全球化布局；国内业务，聚焦主粮，优化长尾 SKU，缩减低毛利产品，对 ZEAL 品牌加强价格管控，公司主粮业务快速增长，业务占比持续提升， 1-9 月增速达 50%左右。 成本利润端，聚焦主粮，供应链变革提质增效。 1>原材料压力降低，根据白羽肉毛鸡价格数据， Q3 价格有所下降，公司成本端压力有所缓解。 2>聚焦主粮，自有产能释放。随着研发和营销费用的投放，公司在主粮品类的增速迅猛，自主品牌毛利率显著增加。 3>供应链变革提质增效。公司持续进行供应链价值管控和成本管控，降低生产成本，提质增效。 【投资建议】 公司外销回暖，叠加海外产能释放，自有品牌出海建设，长期看好公司市场份额提升，收入结构优化。聚焦主粮策略，供应链价值和成本管控持续降本增效，公司盈利能力有望进一步提升。 我们预计公司 2023/2024/2025年 营 业 收入 分 别为 37.98/44.57/53.13 亿元 ，归 母 净 利润 分 别为3.37/3.91/4.57 亿元， EPS 分别为 1.15/1.33/1.55 元，对应 PE 分别为21.39/18.45/15.79 倍，给与“增持”评级。 【风险提示】 产能投放不及预期风险； 汇率波动风险； 原材料价格波动风险； 地缘风险； 品牌战略不及预期风险

比音勒芬自成立以来深耕高端时尚运动服饰市场，打造高尔夫细分领域高端品牌，完善品牌矩阵布局国际市场。2003-2017以线下实体店在高尔夫运动休闲领域纵向深耕，2018至今通过营销网络、品牌矩阵和线上新零售战略升级。目前旗下拥有比音勒芬主标、比音勒芬高尔夫品牌、威尼斯狂欢节品牌以及新收购的两个国际奢侈品牌CERRUTI1881及KENT＆CURWEN，完善公司多样化、高端化、国际化品牌布局。 高端运动男装赛道具备明显优势。1）运动服饰背后蕴含着消费者对运动健康生活方式的诉求，户外运动强势崛起，国家指导建议为户外运动发展按下“加速键”；2）新中产人群增加，运动需求升级，小众高端运动需求随人均GDP提升热度高企，安踏集团等头部运动品牌也愈发关注细分运动专业装备赛道；3）对比大众品牌，高端服饰品牌的产品利润率高，产品适销周期长，折扣后仍有合理利润，对比高端女装也同样具备适销时间长的优势。 软实力：高尔夫基因深植，品牌精准整合营销占据目标客群心智。公司具备高尔夫运动文化基因，卡位优质细分赛道持续深耕。2023年上半年新收购CERRUTI1881和KENT＆CURWEN两个国际品牌，比音勒芬形成互补，进一步推进公司品牌多样化、国际化、高端化布局。另一方面，公司围绕主要目标客群，结合产品高端属性，多维度精准营销，提升比音勒芬品牌的知名度和美誉度。 硬实力：品质面料为基础，专业设计增添高附加值；深耕线下销售渠道，发力线上新零售。高尔夫服饰对面料专业性有极高要求，公司与全球知名面料供应商保持长期稳定合作。建立高素质研发团队，持续加大研发投入，提升产品竞争力。公司打造“优质线下渠道+数字化新零售”的全模式覆盖的营销网络。线下渠道成熟，覆盖国内主要城市的核心商圈，直营和加盟齐头并进。公司于2019年布局线上新零售，2022年线上销售营收占比提高至5.8%，仍远低于高端服饰或运动品牌，成长空间大，未来有望带来更高营收增量。我们认为公司精准卡位高端运动服饰赛道，品牌积淀已久强者恒强，线下保持稳健店面扩张，线上渠道发展较晚有较大增量空间。此外，人均GDP提升和国家指导建议细分户外运动有望热度高涨。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为35.36/43.25/52.13亿元，归母净利润分别为9.44/11.76/14.35亿元，EPS分别为1.65/2.06/2.51元，对应PE分别为20/16/13倍。结合历史估值情况，我们给予公司2024年24倍PE，对应12个月内目标价49.44元/股，给予“买入”评级。风险提示】宏观经济下行消费疲软；收购品牌发展不及预期。

公司发布回报股东特别分红方案公告。 公司拟在 2023年度内以总股本为基数实施回报股东特别分红，拟每股派发现金红利 19.106元（含税）。截至 2023年 9月 30日，公司总股本为 12.56亿股，以此计算合计拟派发现金红利 240.01亿元（含税），未分配利润 1801.27亿元。 2023年 6月，公司每股派发现金红利 25.911元（含税），合计拟派发现金红利 325.49亿元，加上本次特别分红后，年内现金分红合计565.50亿元。以 11月 20日收盘价计算，公司股息率约 2.55%。 【评论】 二次特别分红，提振市场信心。 2022年 11月 29日，公司首次实施上市以来特别分红， 向全体股东每股派发现金红利 21.91元（含税），合计派发现金红利 275.23元（含税）。此次特别分红为上市以来第二次，或将带来特别分红的政策延续。近期，证监会对《上市公司监管指引第 3号——上市公司现金分红》，以及《上市公司章程指引》现金分红相关条款进行了修订，鼓励明确的分红政策，稳定投资者分红预期，鼓励增加现金分红频次。公司此次特别分红在彰显发展信心的同时，体现了作为行业龙头的社会责任，有望增强股东的获得感，有效提振市场信心。 行稳致远，价值凸显。近年来，公司相继完成提升直销渠道占比、提价落地、再次特别分红等举措，体现了公司显著的管理改革成效。公司作为行业龙头，在过去几年特殊时期保持稳健增长的同时，持续推进管理革新，多次提振板块信心，带领行业健康平稳发展，中长期价值凸显。 宏观经济缓慢复苏，公司业绩有望保持平稳增长。我们调整盈利预测： 预计公司 2023-2025年收入分别为 1497.26/1737.50/2000.54亿元，归母净利润分别为 740.53/874.84/1012.33亿元，对应 EPS 分别为58.95/69.64/80.59元， 2023-2025年 PE 分别为 29.31/24.81/21.44倍。维持“增持”评级。

公司发布2233年三季，报，业绩增速亮眼。公司前三季度实现营收219.43亿元（同比+25.21%），归母净利润105.66亿元（同比+28.58%），扣非净利润104.90亿元（同比+28.44%）。单季度看，公司Q3实现营收73.50亿元（同比+25.41%），归母净利润34.76亿元（同比+29.43%），扣非净利润34.49亿元（同比+29.12%）。 毛利率、净利率同步增长，盈利能力提升。前三季度毛利率为88.45%（同比+1.67pcts），Q3毛利率为88.65%（同比+0.16pcts）。费率方面，前三季度销售/管理/研发/财务费率分别为10.97%/3.84%/0.58%/-1.13%,分别同比-0.51/-0.90/-0.21/+0.06pcts。其中Q3销售/管理/研发/财务费率分别为12.83%/4.12%/0.89%/-1.68%,分别同比-0.79/-0.80/-0.19/-0.27pcts，公司各项费控成效显著。综合来看，前三季度净利率48.15%（同比+1.26pcts），Q3净利率为47.29%（同比+1.47pcts）。公司毛利率、净利率同步增长，盈利能力有明显提升。 现金流、预收款高速增长，经营趋势向好。前三季度实现经营性现金流90.53亿元（同比+43.41%），其中Q3实现经营性现金流34.05亿元（同比+52.32%），现金流保持高速增长。Q3合同负债增加10.28亿元，预收款增长较快，环比二季度末同比+53.15%，或预示后续动销情况良好。 年内增速稳超目标，长期发展值得期待。公司今年目标为营收同比增长不低于15%，目前前三季度营收增长25.21%，全年目标完成较为轻松。中长期来看，公司坚持核心产品国窖1573量价平衡，有利于稳定价盘，实现产品的长期可持续发展。今年以来，公司在“促改革、强协同、重聚焦、齐跨越”的发展主题指导下，在内部管理、经营效率、业务发展等方面均实现较大提升。我们认为，在公司盈利水平提升、管理效能优化、限制性股票激励机制顺利开展的背景下，公司凭借强大的品牌知名度与渠道推力，有望实现稳定、持续、健康发展,公司长期业绩值得期待。【投资建议】宏观经济缓慢复苏，公司业绩有望保持平稳增长。我们预计公司2023-2025年收入分别为312.03/375.71/448.45亿元，归母净利润分别为132.38/162.86/197.12亿元，对应EPS分别为8.99/11.06/13.39元，2023-2025年PE分别为24.68/20.06/16.57倍。给予“增持”评级。【风险提示】宏观经济复苏不及预期；白酒动销不及预期。

公司发布 23年三季报，净利快速增长。 公司前三季度实现营收 22.03亿元（同比-6.92%），归母净利润 2.48亿元（同比+79.84%），扣非净利润 1.43亿元（同比+37.07%）。其中， Q3营收 9.38亿元（同比+14.12%），归母净利润 0.98亿元（同比+43.50%），扣非净利润 0.96亿元（同比+71.65%）。 产品结构改善， 盈利水平提升。前三季度毛利率为 22.47%（同比+2.96pcts）， Q3毛利率为 22.21%（同比+0.71pcts），我们预计毛利率提升的主要原因为公司产品结构改善， 不再承接大额低价订单， 同时受益人民币贬值对出口的利好，以及原材料采购价格下降。费率方面 ， 前 三 季 度 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 率 分 别 为3.08%/5.42%/5.68%/1.35%, 分 别 同 比-0.28/+0.23/-1.68/+2.06pcts。其中 Q3销售/管理/研发/财务费率分 别 为 2.72%/4.65%/4.07%/0.90%, 分 别 同 比-0.36/-0.94/-2.43/+2.63pcts。 前三季度净利率为 11.13%（同比+5.37pcts）， Q3净利率为 10.45%（同比+2.14pcts），净利率提升原因主要为产品结构改善，原材料价格下降，以及非经常性损益大幅增加。 卡位大模型入口，受益 AI 产业浪潮。在人工智能领域，公司较早与互联网巨头亚马逊、阿里、百度、华为以及俄罗斯最大互联网公司Yandex 在智能音箱或智能穿戴产品建立了合作伙伴关系，是其主流供应商。自 2017年至 2022年，公司对阿里巴巴累计出货规模近一千万台；公司对 Yandex 累计销售金额接近阿里巴巴，出货量年均增长率近 200%，是行业重要供应商之一。借力优质互联网客户群，公司在人工智能应用、技术研发、硬件设计、精密制造等方面积累了先行先试的项目经验，能够快速、 高效地提供一体化解决方案，具有一定的先发优势和良好的行业口碑， 有助于公司未来在人工智能硬件领域蓄势发力，进一步提升市场占有率。 在人工智能产业快速发展背景下，公司业绩有望保持增长。我们预计公司2023-2025年 收 入 分 别 为 27.48/28.65/31.88亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为3.02/3.03/3.38亿元，对应 EPS 分别为 0.17/0.17/0.19元， 2023-2025年 PE 分别为 30.05/29.96/26.89倍。给予“增持”评级。

公司发布 2023 年三季报。前三季度，公司共实现营业收入 11.09 亿元，同比增长 0.28%；实现归母净利润 4.99 亿元，同比下降 2.60%；实现扣非归母净利润 4.88亿元，同比下降 1.29%。其中，单三季度，公司实现营业收入 4.02 亿元，同比增长 10.59%，环比增长 14.84%；实现归母净利润 1.70 亿元，同比下降 2.65%，环比增长 7.16%；实现扣非归母净利润 1.66 亿元，同比下降 1.68%，环比增长 5.98%。 主营业务平稳发展， 广东电信 IPTV 功能升级。 报告期内，公司持续在内容、技术、投资等方面多点发力，加强广东省内 IPTV 品牌建设运营，丰富云视听极光和云视听小电视等核心互联网电视产品内容形态，并稳步开展与行业主流终端尝试的智能终端合作。 8 月 21 日，国家广播电视总局联合工业和信息化部、国家市场监管总局等有关单位召开治理电视“套娃”收费和操作复杂工作动员部署会，广东电信 IPTV作为全国首批试点单位，公司积极响应政策，喜粤 TV 也相应完成了电信平台机顶盒的功能升级， 优化用户体验。 探索打通少儿产业布局。 公司还推进落实少儿战略，近期在小米电视上线少儿行业数字阅读产品——喜粤 TV 黄金屋， 动画剧《呼噜噜奇妙夜》 也即将播出， 还与芒果 TV 等投资制作情景短剧《欢喜一家人》，持续丰富教育、娱乐和益智等少儿内容供给。 此外，公司还连续开展《少儿街舞》、《家有酷宝》等少儿品牌活动，推出自有 IP“喜粤家族”，实现少儿 IP 全产业链布局。 利润率略有下降，费用控制良好。 前三季度，公司实现毛利率 50.46%，同比下降 1.30pct；实现净利率 45.06%，同比下降 1.31pct。费用方面 ， 前 三 季 度 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为2.10%/6.74%/-3.98%/3.35% ， 同 比 变 动 分 别 为 -1.02pct/0.13pct/-0.34pct/0.28pct；公司期间费用率同比下降 1.21pct 至 4.87%。 公司核心业务基本盘稳定， 并持续优化用户体验， 推进少儿内容产业布局。 结合公司当前经营情况，我们维持公司 2023-2025 年盈利预测， 预 计 公司 2023-2025 营 业 收 入分别为 15.46/16.64/17.86 亿元，归母净利润分别为 7.23/7.79/8.41 亿元， EPS 分别为 3.13/3.37/3.64 元，对应 PE 分别为 12/11/10， 维持“增持” 评级。 【风险提示】 宏观经济下行； 政策与监管风险； 业务拓展不及预期

【投资要点】 公司发布 2023 年三季报。 23Q1-3 公司实现收入 33.95 亿元（-60.2%）；归母净利 2.38 亿元（+54.8%）； 扣非归母净利 1.08 亿元（-33.2%），主要系房地产业务剥离确认非经常性收益，以及去年同期地产个别项目规划调整暂时停工利息费用化等影响。 单 Q3 季度，实现收入 9.22亿元（-75.1%），归母净利 0.48 亿元（+234.4%），扣非归母净利 0.45亿元（+257.3%）。 其中，旗下山东福瑞达医药 Q1-3 共实现收入 21.59亿元（+16.0%），归母净利 1.56 亿元（+24.9%）。 地产剥离后盈利能力大幅提升，销售费率同比增加。 23Q1-3 公司毛利率 47.08%（+20.99pct）， 单 Q3 为 54.91%（+35.14pct）， 主要系地产业务剥离改善盈利能力。 23Q1-3 净利率 8.89%（+6.71pct）， 单 Q3 为7.30%（+7.85pct）。 销售/管理/研发费用率各 32.04%/4.63%/2.96%，同比+20.68/+1.93/+2.03pct。 23Q3 化妆品收入+30%，颐莲、瑷尔博士快速放量。 Q1-3 化妆品业务实现收入 16.54 亿元（+15.8%），毛利率 62.08%（+3.52pct）； 单 Q3实现收入 5.49 亿元（+31.6%）， 颐莲/瑷尔博士收入 2.20/2.95 亿元，同比+44.3%/34.0%。 其中， 瑷尔博士闪充面霜年初上线至今累计销售16 万瓶，有效完善中高端品线，益生菌面膜升级至 2.0 版，摇醒精华、祛痘精华等功效性单品积蓄势能。颐莲 Q1-3 自播销售同增 129.4%，优化自播+达播渠道布局， 喷雾 2.0 版销售同比增长 406%，嘭润面霜、软膜粉等新品表现良好。 医药板块稳健增长，多项新原料相继推出。 ①医药： Q1-3 实现收入3.99 亿元（+18.5%），毛利率 54.42%（+2.10pct），持续打造专科领域治疗包，感冒系列、颈痛系列配合施沛德加强骨关节炎生命周期管理，加快二类电商补益类 OTC 药品销售。 ②原料： Q1-3 实现收入 2.53亿元（+9.1%），毛利率 36.01%（+3.54pct），自主研发依克多因通过FDA 原料药 DMF 备案，并推出 2 款植提化妆品原料和 1 款生物发酵原料。 近期公司人员变动落地， 持续聚焦大健康业务。 董事会聘任贾庆文先生为公司总经理， 副总经理高春明，财务总监许百强，副总经理郑德强， 副总经理兼董事会秘书张红阳，副总经理窦茜茜，人员变动落地有利于稳定大健康经营战略及提振发展信心。 【投资建议】 公司剥离地产业务后坚定大健康转型，化妆品板块表现亮眼， 我们预计2023-2025 年 公 司 收 入 各 44.2/45.1/55.0 亿 元 ； 归 母 净 利 润 各3.7/4.7/5.8 亿元；对应 PE 分别为 28/22/18 倍， 首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】 行业监管趋严； 品牌竞争加剧； 消费环境变化等。

【投资要点】 公司发布 2023 年三季报。前三季度，公司共实现营业收入 12.98 亿元，同比下降 16.91%；实现归母净利润 1.52 亿元，同比增长 20.74%；实现扣非归母净利润 1.34亿元，同比增长 22.28%。其中单三季度，公司实现营业收入 4.08 亿元，同比下降 11.44%；实现归母净利润 0.47 亿元，同比增长 19.13%；实现扣非归母净利润 0.39亿元，同比增长 29.38%。 全球经济增长动能不足，导致可选消费需求疲软。 盈利能力明显改善。 前三季度公司实现毛利率 31.85%，同比提高5.47pct；实现净利率 11.75%，同比上升 3.67pct。费用方面，前三季 度 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为11.67%/8.92%/-0.97%/4.58% ， 同 比 变 动 分 别 为2.29pct/-0.37pct/0.66pct/0.10pct。 原材料价格回落及公司产品结构调整带动高毛利产品占比提升， 抖音等新兴营销渠道投入力度加大致销售费用率有所提升。 后续随需求回暖销售规模提升，有望带动盈利能力持续提升。 静待按摩椅行业需求回暖。行业层面， 随国内老龄化进程加速、职业病群体年轻化、健康保健需求提升，按摩椅需求有望提升。 公司层面，通过加强新产品开发，提高智能制造水平和产品质量；在已有市场稳步恢复的前提下，通过继续拓展临街专卖店等线下方式加强用户体验、提升门店曝光；借助抖音等新兴渠道提升线上营销能力和交易转化率。 【投资建议】 公司是国内按摩椅市场的龙头，专注按摩椅研发设计与制造 26 年，采取“荣泰”及“摩摩哒”品牌差异化经营战略，线上线下多渠道布局，国内国外多市场发展。我们维持公司 2023-2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年 实 现 营 业 收 入 20.79/24.37/27.25 亿 元 ， 归 母 净 利 润2.17/2.68/3.06 亿元， EPS 分别为 1.6/1.9/2.2 元/股，对应 PE 分别为13/11/9 倍。维持“增持”评级 【风险提示】 政策监管风险； 同业竞争加剧； 内容成本提升； 核心人才流失。

【投资要点】 公司发布 2023 年三季报。 23Q1-3 公司实现收入 42.21 亿元（-2.3%），归母净利 5.14 亿元（-24.1%），扣非归母净利 4.33 亿元（-28.0%） 。单季度看， 23Q3 收入 11.46 亿元（-17.3%），归母净利 0.90 亿元（-56.0%），扣非归母净利 0.72 亿元（-61.5%）。 盈利能力阶段性承压， 销售费率持续优化。 23Q1-3 毛利率 73.07%（-4.16pct）， 单 Q3 为 71.13%（-5.67pct） 。 23Q1-3 净利率 12.01%（-3.43pct），单 Q3 为 7.46%（-7.00pct） 。 23Q1-3 销售/管理/研发费率各 46.02%/7.57%/6.56%，同比各-0.96/+1.26/+0.14pct，从长期来看销售费用率有较大优化空间，保持化妆品抖音渠道控费合理。 功能性护肤业务战略调整，完善抖音矩阵号布局。 润百颜 7 月升级白纱布次抛 2.0， 8 月升级白纱布面膜 2.0， 10 月上新修光面膜， 延伸系列产品线有助于提升用户粘性和复购率。 夸迪 10 月升级全新蓝次抛充能版，推出清洁类产品深清霜。 肌活糙米水入选抖音 2023 年度爆品金榜， 8 月上新充能水。 米蓓尔 10 月上新蓝绷带面霜。 抖音渠道除四大品牌自播间外， 公司级直播间账号如华熙卖场旗舰店、华熙生物快乐 GO！ 等配合搭建精细化运营矩阵。 第 8 款玻尿酸针剂获批上市， 医美管线持续扩充。 原料： 公司目前有7-8 种在研胶原蛋白，已实现大分子重组胶原蛋白制备， 并于 8 月完成重组Ⅲ型人源胶原蛋白原料产品上市。 医疗终端： 医美事业部进行组织架构调整， 润致品牌占比持续提升，聚焦微交联和填充领域。 10月 12 日， 公司第 8 款注射用玻尿酸针剂获国家药监局批准上市， 用于注射唇红缘及唇红体的皮下（或粘膜下）至口轮匝肌层，以增加唇部组织容积，可有效扩充医美产品管线。 【投资建议】 公司功能性护肤品板块在过去 3-4 年经历高速增长，已打造出两大 10 亿收入品牌并形成品牌认知， 2023 年公司将着力在产品、渠道和品牌层面进行优化调整， 转入高质量发展。 结合公司前三季度业绩表现及运营策略调整， 我们下调公司 2023-2025 年预测，预计收入各 67.0/79.5/95.2 亿元；归母净利润各 8.6/9.9/11.8 亿元；对应 EPS 各 1.79/2.06/2.44 元； 当前股价对应 PE 分别为 43/37/31 倍， 维持“增持”评级。 【风险提示】新品推广和新品牌孵化不及预期；战略调整进入阵痛期；敏感肌赛道竞争加剧；获客成本快速增长。

公司发布2233年三季报，业绩表现亮眼。公司前三季度实现营收5.74亿元（同比+54.79%），归母净利润1.32亿元（同比+237.72%），扣非净利润1.15亿元（同比+3095.86%）。其中，Q3营收2.42亿元（同比+33.57%），归母净利润0.70亿元（同比+52.59%），扣非净利润0.60亿元（同比+6695.81%）。 盈利能力大幅提升。前三季度毛利率为53.12%（同比+8.12pcts），我们预计毛利率大幅提升的原因为本期并表大黄山区域旅游资产，文旅业务占比进一步提升。费率方面，前三季度销售/管理/研发/财务费率分别为6.97%/10.16%/1.34%/0.21%,分别同比-0.33/-4.09/-0.16/-1.26pcts，管理费率有较大幅度下降。净利率为22.91%（同比+12.41pcts）。在文旅业务转型成功的带动下，公司整体盈利水平大幅提升。 核心资产并表，大黄山布局完善。三季度，公司完成了翔通信息与齐云山酒店管理公司、祥源云谷酒店管理公司、祥源茶业、杭州祥堃源酒店管理公司的股权置换，进一步聚焦文旅板块，完善大黄山区域休闲度假区业务。当前，公司已形成了成渝+大湘西+大黄山错位联动的布局，有利于丰富公司业态，推动公司向休闲度假目的地转型。 旅游市场稳步复苏，看好公司长期发展。根据公司发布的2023年国庆假期景区业务主要经营数据快报，2023年国庆假期，公司营收占比60%以上的景区业务（含安徽齐云山景区综合业务;黄山祥源云谷度假酒店业务;张家界黄龙洞游船及增值服务;张家界百龙天梯;凤凰古城沱江游船;雅安碧峰峡景区综合业务）录得快速增长。国庆假期共接待游客41.13万人次，同比2022年增长160.05%，同比2019年增长17.69%；公司营业收入2,928.03万元，同比2022年增长192.92%，同比2019年增长27.86%。在旅游市场稳步复苏的背景下，公司集合稀缺旅游资产，推出创新性文旅融合项目，数字化运营景区，将极大受益行业增长，我们看好公司的长期发展潜力。【投资建议】旅游市场逐步复苏，公司2023年旅游板块有望持续高增。中长期，公司完成市场重组后，积极推动板块协同发展，探索文化IP+旅游+科技的特色文旅新模式，把握市场机遇，推动精细化管理和创新产品服务，看好公司发展战略和业绩表现。我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年收入分别为6.60/8.34/9.28亿元，归母净利润分别为1.58/2.33/2.76亿元，对应EPS分别为0.15/0.22/0.26元，2023-2025年PS分别为11.82/9.35/8.39倍。结合旅游及动漫行业可比公司估值情况，我们给予公司旅游业务2024年15.00倍PS，对应市值为78.48亿元，给予公司动漫业务2024年12.00倍PS，对应市值为17.80亿元。我们认为公司合理估值为96.28亿元，对应12个月内目标价为9.02元，维持“买入”评级。【风险提示】旅游市场复苏不及预期；动漫业务营收不及预期。

公司发布 2023年三季报点评。 前三季度，公司实现营业收入 97.80亿元，同比增长 5.92%；实现归母净利润 9.84亿元，同比增长 18.32%；实现扣非归母净利润 9.28亿元，同比增长 11.05%。 其中，单三季度，公司实现营业收入 37.47亿元，同比增长 0.53%，环比增长 27.63%；实现归母净利润 2.60亿元，同比增长 13.30%，环比下降 32.76%；实现扣非归母净利润 2.79亿元，同比增长 14.32%，环比下降 26.66%。 主营业务稳健增长，一般图书及音像制品销售增速亮眼。 报告期内，受益于图书零售市场整体回暖复苏，以及领先的渠道服务优势，公司前三季度主营业务稳健增长。 截至 2023年 9月 30日，公司前三季度教材销售共实现销售码洋 17.50亿元，同比增长 4.15%，对应营业收入 16.30亿元，同比增长 3.02%，毛利率为 25.11%，同比增长 1.48pct； 一般图书及音像制品方面， 前三季度销售码洋同比增长 34.34%至46.02亿元，对应营业收入 38.61亿元，同比增长 36.06%，毛利率为38.57%，同比增长 3.20pct。 携手华为推进智慧业态，打造教育普惠学习机。 公司自 2022年开始与华为云计算技术有限公司开展深度合作，组建了“皖新-华为云”项目联合实施团队，推进新零售、智慧教育、智慧供应链三大新业态发展。报告期内，公司通过投资者互动平台和公众号表示积极拓展智慧学校 C 端产品线， 与华为商用终端达成安徽省级分销合作共识， 携手共同打造教育普惠学习机，目前处在试营销阶段。 其共同推出的“皖新学习机” ， 采用了麒麟八核芯片、 HarmonyOS&智控系统一键切换， 并邀请了安徽省内知名重点高中一线老师录制课程，自主学习功能强大，同时结合公司教育服务业务基础和供应链、渠道优势，有望为公司贡献新的增量业绩。 利润率提升，销售费用率有所增长。 前三季度，公司实现毛利率22.22%，同比增长 3.77pct；实现净利率 10.28%，同比增长 1.05pct。 费用率方面，前三季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为7.89%/3.79%/-1.68%/0.19%，同比变动分别为 2.82pct/-0.14pct/-0.06pct/0.06pct；公司期间费用率同比增长 2.61pct 至 10.00%。 【投资建议】公司拥有覆盖安徽全省、辐射周边的完整出版物分销服务及教育服务体系； 同时，还持续强化供应链服务能力，加速建设智慧生态体系，推动业绩稳健提升。 结合当前公司经营状况，我们维持公司 2023-2025年的营收预测，预计公司 2023-2025年实现营收 138.28/157.46/176.81亿元，实现归母净利润8.57/9.73/11.44亿元， EPS 分别为 0.43/0.49/0.58元/股，对应 PE 分别为15/14/12倍， 维持“增持” 评级。

公司发布 2023年三季报。 前三季度，公司共实现营业收入 11.19亿元，同比增长 1.44%；实现归母净利润 2.98亿元，同比增长 24.69%；实现扣非归母净利润 2.95亿元，同比增长 30.76%。 其中单三季度，公司实现营业收入 3.84亿元，同比增长 0.61%；实现归母净利润 1.08亿元，同比增长 12.36%；实现扣非归母净利润 1.08亿元，同比增长 20.80%。全球经济增长动能不足， 海外消费需求不振导致供应商跨境服务需求下滑。 跨境 B2B AI 赋能趋势不变。 10月 26日，跨境 B2B 龙头阿里巴巴国际站上线外贸 AI 产品“生意助手”，与中国制造网 AI“麦可”助手功能基本一致，均在产品发布、智能接待等环节有效赋能。 中国制造网 AI“麦可”优势在于 1）先发优势， 5月中旬正式上线，率先占领供应商心智，并接收用户反馈经过多轮迭代升级； 2）集众家之长，“麦可”接入了包括 ChatGPT、百度文心一言在内的诸多开源大模型，叠加 NewBing 调取实时数据的能力，积极拥抱与合作 AI 领域资深玩家， 或在外文环境下更占优势。 先行指标带来一定的营收确定性。SaaS 服务模式决定合同负债为营业收入前瞻性指标， 2023Q3合同负债 7.29亿元，较去年同比稳中有升，奠定营收稳健增长基调，关注未来外贸环境改善下合同负债变化。 净利率明显改善。 前三季度公司实现毛利率 78.48%，同比下滑0.09pct；实现净利率 26.25%，同比上升 4.92pct。费用方面，前三季 度 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为35.95%/18.66%/-2.56%/10.31% ， 同 比 变 动 分 别 为-0.96pct/-3.21pct/-0.28pct/-2.53pct。 费用率优化，经营效率提升。 【投资建议】 焦点科技是国内跨境 B2B 电子商务龙头企业，核心产品中国制造网稳健发展，迄今已成为全球采购商寻找中国供应商的重要网络渠道。疫情后跨境贸易进入修复期， AI 应用创新增值服务为营收增长助力加持。我们维持2023-2025年盈利预测，预计公司 2023-2025年收入为 16.20/17.80/19.33亿元，实现归母净利润 3.77/4.25/4.72亿元，对应 EPS 分别为1.20/1.36/1.51元， PE 分别为 23/20/18倍。 维持“买入”评级。

公司发布 2023年三季报。 2023Q1-3公司实现营收 120.43亿元，同比增长 3.12%；实现归母净利润 21.92亿元，同比下滑 2.85%；实现扣非归母净利润 20.78亿元，同比下滑 6.01%。 其中 Q3单季度公司实现营收 42.82亿元，同比增长 19.42%；实现归母净利润 9.66亿元，同比增长 72.06%；实现扣非归母净利润 9.62亿元，同比增长 69.64%。 新产品业绩释放，老产品活力依旧。 公司 Q2业绩承压主系《凡人修仙传：人界篇》等新产品上线，公司加大推广投放，利润率下降。 Q3新产品陆续进入稳定增长期，为公司贡献收入及利润增量。此外， 公司坚持精细化运营，存量产品表现稳健，不断夯实公司业绩基本盘。 展望未来，公司持续深化多元化产品布局，产品储备充足。公司自研古风 MMORPG《扶摇一梦》将于 11月定档公测， 其他产品如《空之勇者》、《龙与爱丽丝》、《失落之门：序章》等预计将在未来季度陆续发行。 海外领先地位稳固，前瞻布局小游戏。 公司自 2012年便布局海外市场，贯彻“因地制宜” 策略，已稳居中国游戏出海厂商第一梯队。公司海外业务表现稳健，据 Sensor Tower 数据显示， 7-9月，公司在中国 手 游 发 行 商 全 球 收 入 分 别 排 名 #4/#5/#6； 公 司 重 点 产 品《Puzzles&Survival》 在出海手游收入榜分别排名#5/#6/#6。公司在也顺应行业发展趋势， 布局小游戏， 6月代理发行的《寻道大千》表现出众，在微信小游戏畅销榜稳居第一。公司现有游戏储备中也有数款小游戏待发，有望后续陆续上线，助力公司拓展小游戏赛道。