公司发布223023年三季报。2023Q1-3公司实现营业收入30.29亿元，同比增长7.23%；实现归母净利润10.82亿元，同比增长18.39%；实现扣非归母净利润10.38亿元，同比增长22.88%。其中Q3单季度公司实现营业收入10.53亿元，同比增长29.10%；实现归母净利润3.58亿元，同比增长25.05%；实现扣非归母净利润3.63亿元，同比增长45.82%。 产品表现出色，储备新游可期。2023Q3公司业绩表现出色主系存量产品《原始传奇》《王者传奇》《天使之战》《永恒联盟》等产维持稳健表现，同时新产品《新倚天屠龙记》《全民江湖》《仙剑奇侠传：新的开始》表现出色。10月26日公司与腾讯联合开发的《石器时代：觉醒》正式上线，首日榜单表现靓丽（免费榜#1，畅销榜#14）。展望未来，公司尚有《纳萨力克之王》《归隐山居图》《龙腾传奇》等多款产品待上线，有望在未来为公司贡献业绩增量。 前瞻性布局小程序游戏。据QuestMobile数据显示，2023年8月全网用户月人均使用小程序个数已达到15.9个，较去年同期提升0.9个。 成为流量洼地的小程序为小游戏提供了优质土壤。公司新产品《仙剑奇侠传：新的开始》前瞻布局小游戏赛道，表现出色，在微信小程序畅销榜排名#10上下。游戏预计于2023Q4推出APP版本。 董事长增持彰显信心。2020年3月起，公司董事长金峰先后通过集中竞价、大宗交易等方式累计增持公司股份2.97亿股，累计增持金额达12.57亿元，持股比例达13.78%。10月26日，公司收到金峰通知，基于对公司未来发展信心，金峰拟在6个月内增持公司股份，总金额规模不低于1亿元。【投资建议】公司存量游戏表现稳定，储备游戏多款获得版号，随新游陆续上线，业绩有望逐步释放。我们维持此前对公司的盈利预测，预计2023-25年公司实现营业收入48.15/57.06/67.08亿元，实现归母净利润15.10/18.30/22.12亿元，EPS为0.70/0.85/1.03元/每股，对应PE15/13/10倍，维持“增持”评级。 【风险提示】新游表现不及预期行业竞争加剧政策监管风险

公司发布2233年三季报，业绩符合预期。公司前三季度实现营收83.65亿元（同比+28.34%），归母净利润26.36亿元（同比+26.63%），扣非净利润26.37亿元（同比+27.25%）。单季度看，公司Q3实现营收23.95亿元（同比+28.04%），归母净利润5.86亿元（同比+26.38%），扣非净利润5.85亿元（同比+25.93%）。 特特AA类产品放量，苏中、省外快速增长。分产品看，前三季度，特A+类/特A类/A类营收分别为54.41/23.48/3.27亿元，分别同比+25.24%/+37.61%/+28.00%；Q3特A+类/特A类/A类营收分别为16.23/5.90/1.01亿元，分别同比+24.48%/+39.89%/+27.23%，特A类增速亮眼。分渠道看，前三季度直销渠道、批发渠道营收分别为1.22/81.97亿元，同比+20.50%/28.16%，Q3营收分别为0.50/23.32亿元，同比+13.72%/27.88%。分地区看，前三季度淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外营收分别为16.56/20.95/10.27/11.56/9.21/8.59/6.05亿元，分别同比+26.36%/21.31%/29.70%/39.74%/26.51%/26.04%/40.42%，苏中及省外市场增速较快。 培育市场投放加大，产品结构持续优化。前三季度毛利率为76.26%（同比+1.74pcts），Q3毛利率为80.72%（同比+1.11pcts），前三季度毛利提升主要原因为产品结构优化，特A类及以上高毛利产品占比提升。费率方面，前三季度销售/管理/研发/财务费率分别为17.65%/3.13%/0.30%/-1.27%,分别同比+3.36/+0.12/+0.00/-0.31pcts。其中Q3销售/管理/研发/财务费率分别为24.46%/4.11%/0.22%/-0.75%,分别同比+4.47/-0.01/+0.00/+0.09pcts。前三季度净利率为31.51%（同比-0.43pcts），Q3净利率为24.46%（同比-0.32pcts）。 百亿营收在望，长期发展稳健。2023年，公司确定了总营收100亿的经营目标，实施了包括市场营销、质量管理等在内的六大管理体系升级计划。当前公司经营情况持续优化，符合目标进度，长期有望保持稳健增长，未来发展值得期待。【投资建议】宏观经济缓慢复苏，公司业绩有望保持平稳增长。我们预计公司2023-2025年收入分别为100.92/125.39/154.10亿元，归母净利润分别为31.62/39.85/48.37亿元，对应EPS分别为2.52/3.18/3.86元，2023-2025年PE分别为23.21/18.41/15.17倍。给予“增持”评级。【风险提示】宏观经济复苏不及预期；白酒动销不及预期。

公司发布32023。年三季报。2023年前三季度公司实现营收646.9亿元，同比+15.8%；实现归母净利润-45.3亿元，同比-760.8%；其中Q3实现营收235.0亿元，同比-3.4%；实现归母净利润1.6亿元，同比-96.2%。三季度生产经营良好，市场温和回暖，业绩环比扭亏。 生猪板块：生猪出栏稳定上涨，成本有序下降，猪肉价格温和回暖。 2023前三季度共计销售肉猪1833万头，同比+48%；其中三季度销售肉猪654万头，同比+48%。猪肉价格方面，7月份价格较为低迷，8、9月份市场行情有所提振（销售均价分别为16.84/16.22元/公斤）。 随着市场行情好转，公司经营总体向好。成本方面，养殖成本有序下降，三季度公司肉猪养殖综合成本降至8.1元/斤，季度环比下降0.4元/斤。其中9月份降至7.9元/斤，为年度最低单月成本。当前能繁母猪约156万头，预计今年底增至160万头以上，奠定明年3000-3300万头出栏量基调。 家禽板块：黄羽鸡下半年景气提升，确定性更强，盈利持续。改善。2023前三季度公司销售肉鸡8.6亿只，同比+10%；肉鸭约3400万只。其中三季度肉鸡3.1亿只，同比+5%；肉鸭约1200万只。公司肉鸡生产持续保持行业高水平稳定，三季度公司毛鸡出栏成本降至6.6元/斤，季度环比下降0.4元/斤，超额完成公司目标。三四季度肉鸡消费旺季，价格有望持续在高位水平，盈利能力持续提升。 。公司资金储备充足。9月末公司各类可用资金超80亿元，其中非受限资金近60亿元。公司融资渠道丰富，已申请未使用的各类融资工具种类和额度较多，公司可顺利度过今年年底及明年年初猪低迷行情。 【投资建议】结合当前行业和公司经营情况，我们下调公司2023-2025年盈利预测,预计2023-2025年营业收入分别为927/1194/1315亿元，同比增速分别为11%/29%/10%；归母净利润分别为-31/109/142亿元，同比增速分别为-159%/454%/30%；EPS分别为-0.47/1.65/2.14元/股；对应PE分别为-/11/9倍。猪业行情相对低迷，预计明年二季度转好，公司鸡猪双主业生产经营持续向好，综合成本得到有效控制，出栏量保持正向增长。维持“买入”评级。 【风险提示】非洲猪瘟风险；肉猪价格持续低迷；政策变动风险；出栏量不及预期。

公司发布 2023年三季报。 2023Q1-3公司实现营收 33.07亿元，同比下滑 13.66%；实现归母净利润 8.59亿元，同比下滑 15.07%；实现扣非归母净利润 8.24亿元，同比下滑 17.82%。其中 Q3单季度公司实现营收 9.58亿元，同比下滑 27.41%；实现归母净利润 1.83亿元，同比下滑 43.31% 存量产品下滑影响利润。2023Q3公司业绩整体承压主系存量产品流水回落，核心产品中，《问道》端游较上年同期基本持平；《问道》手游收入下滑，推广等支出增加，利润下滑；《一念逍遥》 推广等相关支出减少，但流水下滑幅度较大，利润下滑；《奥比岛：梦想国度》 营收及利润同比增加。公司 8月新上线《飞吧龙骑士》最高达到畅销榜第 15名，表现良好，贡献增量收入，但由于前期推广支出较大，且截至报告期末运营时间尚短， 尚未贡献利润。 在研产品稳步推进。 近期来看， 自研产品中，《勇者与装备》小程序版本已上线，《不朽家族》、《超喵星计划》预计有望在 2023Q4与 2024H1分别上线，端游《重装前哨》 计划于 2024Q1在 Steam 发售。代理产品中，《新庄园时代》已在 8月上线，《皮卡堂之梦想起源》预计于 2023年 12月推出。公司其余储备产品如《M88》、《M72》稳步推进中。 研发团队持续扩张。 公司采用“小步快跑” 研发策略，通过在项目初期搭建核心团队，制作原型后测试验证核心玩法可玩性，在研发中快速更新、迭代、调优。 2023Q1-3公司月平均人数 1358人，较去年同期增加约 257人，其中包括约 166名研发人员， 70名境内运营人员及14名境外运营人员。公司持续夯实研发团队， 研发竞争力有望进一步提升。 公司长线运营能力与研发能力突出，储备产品表现值得期待。考虑到产品周期及老游寿命较长，流水衰退影响，我们下调盈利预测。我们预计2023-25年公司分别实现营收 48.65/56.76/62.37亿元，分别实现归母净利润 13.56/15.97/18.66亿元， EPS18.82/22.17/25.90元/每股，对应PE20/17/15倍，维持“增持” 评级。

公司发布 2023年三季报。 前三季度，公司实现营业收入 9.40亿元，同比增长 37.15%；实现归母净利润 3.68亿元，同比增长 261.89%；实现扣非归母净利润 3.49亿元，同比增长 747.72%。 其中，单三季度，公司实现营业收入 3.35亿元，同比增长 227.52%，环比增长 73.96%；实现归母净利润 1.66亿元，同比增长 267.84%，环比增长 105.09%；实现扣非归母净利润 1.60亿元，同比增长252.76%，环比增长 125.18%。 电影市场快速修复，公司电影业务快速回升。 报告期内，中国电影市场影片供给和观影需求均快速修复， 根据猫眼数据，截至 9月 30日，全国电影市场实现票房 455.87亿元（含服务费）， 恢复至 2019年同期的 94.66%。前三季度，公司参与投资发行并上映包括《深海》《满江红》《交换人生》等在内的 8部影片，实现票房 71.23亿元。《坚如磐石》目前仍在上映中，截至 10月 31日已实现票房超 13亿；此外，公司主投主发的影片《照明商店》已定档 12月 15日，其余储备项目均在顺利推进，后续有望持续为公司贡献业绩。 动画电影赛道优势领先，《哪吒之魔童闹海》预计 2024年上映。 动漫业务方面，公司拥有彩条屋和光线动画两个动画厂牌，在动画电影赛道优势领先。报告期内，公司主投主发的动画电影《茶啊二中》实现票房 3.84亿元，参投主发电影《大雨》也有望在年内上映。此外，《哪吒之魔童闹海》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙 2》《大鱼海棠 2》《茶啊二中 2》等多部动画影片项目均在顺利开展。其中，《哪吒之魔童闹海》《小倩》有望 2024年上映； 2019年上线的《哪吒之魔童降世》共累计实现票房 50.35亿，排票房总榜第 4，动画电影票房第 1，《哪吒之魔童闹海》作为其第二部其表现值得期待。 利润率上升，费用率控制良好。 前三季度，公司实现毛利率 35.95%，同比增长 17.66pct；实现净利率 39.09%，同比增长 24.45pct。费用方 面 ，报告 期内 ，公 司销 售 /管理 /财务 /研 发费 用率分别 为0.35%/6.93%/-3.13%/1.59%，同比变动分别为-0.26pct/-2.02pct/-0.40pct/-0.37pct；公司期间费用率同比下降 2.69pct 至 4.14%。 【投资建议】 随着电影大盘进一步回暖，公司参与投资、发行的影片相继上映，电影业务显著恢复；同时，公司后续储备丰富，为业绩增长打下坚实基础。结合公司当前经营情况，我们维持公司盈利预测，预计公司 2023-2025年，营业 收 入 分 别 为 18.27/23.32/27.50亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为6.39/9.31/11.76亿元，EPS分别为 0.22/0.32/0.40元，PE分别为 36/24/19倍，维持“增持”评级。

公司发布 2023年三季报。 前三季度，公司实现营业收入 38.86亿元，同比增长 8.88%；实现归母净利润 3.20亿元，同比增长 5.76%；实现扣非归母净利润 3.15亿元，同比增长 31.98%。 其中，单三季度，公司实现营业收入 16.92亿元，同比增长 10.18%，环比增长 34.04%；实现归母净利润 1.02亿元，同比增长 18.87%，环比增长 34.16%；实现扣非归母净利润 1.01亿元，同比增长 29.93%，环比下降 22.74%。 各项业务顺利开展，主营业务稳健提升。 前三季度， 广告行业整体趋势向好，公司主营业务在挖掘现有存量客户增量预算的同时，积极拓展新的客户资源，推进央视等媒体的节目投放，叠加线下场景活动业务和校园媒体社会媒体业务的顺利恢复，公司业绩稳健增长。报告期内，公司覆盖汽车、消费品、运营商和金融等行业，服务包括华润集团、中国移动、伊利、上汽通用别克、一汽丰田、东风本田等大客户，其营销费用占营收比例相对稳定，随着消费的稳定复苏和新产品发布，广告主需求有望进一步提升。 充分利用现有资源优势，探索新型商业模式。 人工智能方面， 公司利用现有的营销和客户资源，结合科大讯飞 AI 算法， 在讯飞星火大模型落地的基础上， 推进研发垂直领域小模型应用，赋能广告营销和投放。 数据要素方面，公司与贵阳大数据交易所合作，协助公司银行、运营商等客户推动数据资产交易和数据资产入表等事项的论证工作，拓展业务边界。 毛利率同比提升，费用率略有增长。 前三季度，公司实现毛利率 18.48%，同比上升 4.04pct；净利率 8.23%，同比下降 0.23pct。费用方面，前三季 度 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 6.05%/2.10%/0.59%/0.95%，同比变动分别为 1.21pct/0.31pct/0.28pct/0.15pct；公司期间费用率同比上升 1.79pct 至 8.74%。 【投资建议】 公司作为国内领先的整合营销服务供应商，覆盖消费品、电信运营商、金融、互联网和汽车五大领域，核心客户营销预算规模稳定且较大，新业务持续落地。结合当前经营状况，我们维持公司 2023-2025年盈利预测， 预计公司 2023-2025年实现营收分别为 78.59/101.38/120.94亿元，实现归母净利润 10.16/13.01/15.65亿元， EPS 分别对 6.87/8.80/10.59元，对应 PE 分别为 8/7/5倍， 维持“买入”评级。

公司发布 2023年三季报。23Q1-3公司实现营收 15.36亿元（+34.3%），归母净利 1.74亿元（+44.8%），扣非归母净利 1.57亿元（+76.0%）。 单季度看， 23Q3实现营收 4.77亿元（+46.1%）， 主要系丸美抖音快手直播渠道以及 PL 恋火收入同比高增，归母净利 0.43亿元（+1366.8%），扣非归母净利 0.38亿元。 Q3盈利能力大幅改善， 销售费用率提升。 23Q1-3公司毛利率 70.84%（+2.86pct）， 单 Q3为 72.44%（+7.54pct），主要系产品结构优化。 净利率 11.36%（+1.30pct），单 Q3为 9.05%（+8.62pct）， 盈利能力明显改善。 销售/管理/研发费用率各 51.78%/4.76%/2.88%，同比各+5.03/-2.16/-0.38pct，其中单 Q3销售费率同比提升 5.72pct 至59.09%。 Q3美容类产品收入近翻倍， 自播比例提升平滑全年业绩。 单 Q3眼部/护肤/洁肤/美容各实现收入 1.01/1.87/0.49/1.31亿元，同比各+1.0%/+65.8%/+16.7%/+97.7% ， 销 售 均 价 各 提 升7.7%/35.0%/31.6%/28.8%， 叠加结构优化拉动毛利率上行。渠道方面，自播组织变革已进入收获期，同时公司达播电商部与超头的合作并未形成依赖，积极扩大中腰达人覆盖，邀请达人溯源工厂和研发，借力粉丝经济破圈。 【投资建议】 公司抖音快手等直播平台持续高增，丸美双胶原系列销售情况良好，子品牌恋火下半年升级上新多款底妆产品，将有效延续品牌势能。 我们维持预计公司 2023-2025年营业收入为 22.3/27.1/32.5亿元； 归母净利润为3.1/3.8/4.7亿元； 对应 EPS 分别为 0.78/0.96/1.17元/股，对应 PE 分别为 32/26/21倍， 维持“增持” 评级。

公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营业收入 49.3亿元，同比增长 25.25%；实现归母净利润 3.2亿元，同比增长 61.41%。 其中三季度实现营业收入 17.9亿元，同比增长 35.82%；实现归母净利润 1.3亿元，同比增长 57.41%。业绩持续高增，主要是因为： 1）跨境电商业务持续复苏， RCEP 地区消费者购买力提升； 2）包装业务稳健发展，品牌客户联名项目或将带动业绩增长。 跨境电商业务保持强劲增长。 1） 政策促进跨境电商发展， 公司跨境电商业务主要销售区域覆盖东南亚等 RCEP 协议地区和一带一路沿线地区，政策促进对外贸易发展，复苏态势延续，消费者购买力进一步提升； 2） 数字化驱动战略见成效， 公司坚持“数据为轴，技术驱动”的数字化驱动战略，自 2017年布局跨境电商业务以来，已累计投入超过 1.5亿元研发费用，自研跨境社交电商运营管理系统已迭代至第三代 Giikin3.0，积累了丰厚的数据资产； 3） AI 创新赋能效能提升，借助 AI、 ChatGPT 等前沿技术落实跨境社交电商场景，逐步推出电商垂类场景下文本模型 ChatGiiKin-6B、设计与素材生成模型 GiiAI 和智能投放助手 G-king， 促进效能提升。 包装业务稳健发展， 品牌客户联名项目或将带动业绩增长。 1） 公司包装业务继续实施集团精细化管理，运营效率和盈利能力持续提升； 2）作为咖啡品牌瑞幸的包装主要供应商之一， 受益于瑞幸茅台联名项目促进业绩增长。 新消费品牌以品牌联名形成热点，或将带动消费及包装印刷设计产业链创新发展。 插件逻辑打开新增长空间。 公司 ChatGPT 插件申请预审通过，插件开发进行中。 吉宏股份作为东南亚地区单页跨境电商龙头，公司以数据和供应链优势，可以与ChatGPT流量优势进行互补，未来通过与 OpenAI进行一定比例利润分成，实现合作共赢。

【投资要点】 “硬件+软件+内容”三位一体构建核心优势。公司是行业领先的智能视讯解决方案提供商，拥有“硬件+软件+内容”综合能力。硬件端，公司拥有Mini LED多合一核心技术及自行研发的64K控制系统，能够为各行业客户设计、研发、制造专业的LED显示设备及其他智能化显示终端；软件端，公司软件开发团队规模超过150人，软件开发工程师占公司总研发人员比例超过40%，团队专注于视讯软件产品和控制系统的开发，截至2022年6月30日，公司已取得264项软件著作权；内容端，公司成立子公司创想数维作为公司数字内容平台，专注虚拟数字人与XR虚拟直播间业务的同时也在自建数字资产平台，构建XR虚拟数字内容生态。 业绩逐步修复，增长未来可期。2022年前三季度，公司实现营收6.54亿元，同比增长12.2%；实现归母净利润2378.85万元，同比增长60.4%；Q3单季度公司实现营收2.55亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润1797.24万元，同比增长353.8%。公司业绩此前由于疫情与政策因素有所承压，现逐步修复中。截至2022年9月30日，公司在手订单及中标金额合计约4.69 亿元。 细分市场景气度高，业务前景开阔。XR虚拟拍摄市场需求快速上升，公司为虚拟拍摄领域先行者获得海内外客户广泛认可，2022H1新签合同金额超过6000万元，共承接9个XR虚拟影棚项目。公司XR虚拟拍摄业务也为子公司创想数维的XR虚拟直播与数字人业务提供了扎实的技术基础与市场渠道优势。智能网点业务与景观照明业务此前受疫情封控影响较大，有望受益于疫后线下场景回归与文旅需求提升。 【投资建议】公司是行业领先的智能视讯解决方案提供商，拥有“硬件+软件+内容”综合能力，在影视、金融及通信、广告、教育及政企、租赁、文旅夜游、数字内容等细分市场均有布局，业务能力深受客户认可。我们认为公司智慧网点与景观照明业务有望在疫后逐步修复，叠加XR虚拟拍摄、广告与数字内容行业需求快速爆发，对公司后续表现持乐观态度。我们预计2022-24年公司分别实现营收11.03/13.33/16.32亿元，归母净利润分别为0.57/1.09/1.60亿元，EPS分别为0.09/0.17/0.25元/每股，对应PE分别为78/41/28倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 汇率波动风险 原材料价格波动风险 产品研发、客户开拓进展不及预期

公司公布 2022Q3主要经营数据。 2022Q1-Q3公司预计实现营业收入38.8-39.8亿 元 （+28.7%-32.0% ）， 归 母 净 利 4.8-5.0亿 元（+30.9%-36.4%）。其中，单三季度实现营收 12.5-13.5亿元（+14.2%-23.3%），归母净利 1.8-2.0亿元（+30.3%-44.7%）。 【评论】 品类结构优化，线上渠道多平台发力。 我们认为利润端增速高于收入端主要系大单品策略步入收获期，高毛利产品占比提升；渠道结构优化，高毛利品类线上直营渠道占比提升；叠加珀莱雅品牌的客户黏性强、产品复购率高，公司前期营销费用投入转化率逐渐增强。除淘系外，公司注重抖音自播，开设抖音帐号矩阵，总粉丝数超过 500万，在 9月抖音美妆行业品牌榜中位列第三、美妆行业店铺榜位列第二。 超头回归+双十一预热，大单品销量有望持续高增。 1）主品牌： 珀莱雅主品红宝石精华、双抗面膜即将上线李佳琦双十一直播，预热综艺《所有女生的 offer》反馈良好。新系列单品源力精华于 2021年 2月首次上线， 600天内全网销量超百万支； 2022年 9月升级至 2.0版，结合独家肌源锁扣科技，专研三重神经酰胺脂质体，定位全皮层修护，将接力前两大系列打造第二增长曲线。 2）子品牌： 公司发力专业彩妆品牌彩棠，孵化头皮养护中高端新品牌 OR，重塑针对年轻肌肤品牌悦芙媞，各品牌定位明晰， 不断丰富品牌矩阵。 3大研发维度持续实现全球化。 （1）原料：公司与中科欣扬、巴斯夫、帝斯曼、亚什兰、禾大、 LipoTrue 等全球多家原料巨头或科技实验室达成战略合作，涵盖欧美、日本等 20多个国家和地区的 100多个品牌。 （2）研究： 2008年自建“科学护肤实验室”， 2021年成立国际科学研究院，在基础研究、应用研究、原料研究、功效临床研究等领域展开探索。 9月，公司正式任命魏晓岚为首席科学家。 （3）生产：目前公司拥有 15套乳化设备， 35条灌包装生产线，日产能高达 100万支产品或 120万片面膜；湖州工厂先后通过了 ISO22716、 OHSAS18000以及 ISO14001等多种国际认证，涵盖产品生产环节的全流程。 【投资建议】 公司大单品策略持续赋能，消费疲软及疫情反复下显现较强韧性，国货龙头地位稳固。 双十一大促在即，我们看好公司选品能力及与超头合作议价能力的提升，并期待四季度及全年销售表现。基于公司渠道结构优化和品牌势能恒强，我们预计 2022-2024年，公司营业收入分别为 60.1/76.2/93.6亿 元 ， 同 比 增 速分 别为 29.7%/26.7%/22.8%；归 母 净 利 润 分 别为7.4/9.3/11.5亿元，同比增速分别为 28.9%/24.9%/24.2%； EPS 分别为2.62/3.27/4.06元/股，目前股价对应 PE 分别为 65/52/42倍，维持“买入”评级。

公司是国内领先的一体化供应链服务企业，依托综合平台提供全产业链服务。上市以来保持着收入和利润高速增长，近三年收入复合增速25.5%，归母净利润复合增速29.3%。由于公司属于低利润率高ROE的商业模式，市场质疑其业绩稳定性和增长潜力，导致估值持续受到压制。本文着力从以下三个方面进行分析：大宗商品价格对业绩影响几何？大宗商品价格波动对公司收入和利润影响小。利润率方面，公司以服务收益和金融收益为主、交易收益为辅，近年来毛利率未受价格波动影响、逐年稳步提升。收入方面，公司量价交替驱动增长，当大宗商品价格下降时，中小贸易商出清，公司市占率稳步提升，从而保证收入平稳增长。 公司未来增长点在哪里？公司未来增长主要来自于市场集中度提升、新能源大宗商品放量以及数字化赋能。集中度方面，大宗供应链市场极度分散，集中度有望持续提升。参考海外，2019年前五大大宗商品交易商交易额超8600亿美元，是当时国内前四大的5倍以上。新能源方面，钴、锂、镍、光伏组件等大宗商品需求量提升带动相关业务增长。公司着重打通海外矿山资源获取，并与众多资源企业形成了紧密合作关系，碳酸锂年经营量超3 万吨，未来有望逐步放量。数字化方面，公司打造了农业产业级互联网平台、“屿链通”服务平台等重点项目，推动产业数字化升级，为产业实现降本增效。 如何看待国内大宗商品贸易商估值？海外大宗商品贸易商具有明显的周期和金融属性，其深入介入产业链上游并高度依赖交易收益，进一步导致业绩波动明显。相比之下，国内大宗供应链服务企业更倾向于基础设施服务商，业绩波动性小、增长潜力大。综上，我们认为国内大宗供应链企业并非“周期股”，其估值中枢应高于景气高点时海外同行的估值水平。 【投资建议】受行业集中度及新能源大宗商品放量推动，公司收入和利润有望持续增长。我们预计2022-2024年公司营业收入5390/6218/6982亿，归母净利润25.9/33.0/39.9亿，EPS分别为1.2/1.5/1.8元，对应PE分别为7.3/5.7/4.7倍。与市场对估值的判断不同，我们认为国内大宗供应链企业并没有海外同行一样的周期性，其业绩稳定性强。结合行业可比公司以及公司历史估值水平，我们基于2023年盈利预测给予公司未来一年9倍PE，对应市值297亿，目标价13.2元。首次覆盖，给予“买入”评级。 【风险提示】宏观经济下行风险大宗商品价格剧烈波动

公司是电影行业领军企业。 主营业务包括电影投资、发行、院线和影院业务。公司股权结构相对分散，影视、互联网公司以及明星的持股有助于影视资源的合作与互通，管理层影视行业经验丰富。新冠疫情前公司营业收入呈现稳定增长趋势，疫情影响影院经营业绩，而投资业务表现超凡。公司首次公开发行所募集的资金拟按约 5:1的比例用于电影投资与影院建设。 电影行业规模有待恢复和上涨。2021年电影总票房和观影人次尚未回归疫情前水平，存在较大恢复空间。近几年影院和银幕发展速度放缓，但人均观影次数和银幕覆盖密度较北美地区仍有差距，有较大提升空间。我国要从电影大国向电影强国转变，政策促进电影产业健康发展，国产电影崛起，电影质量不断提高，票房再创新高。从细分赛道来看，主旋律电影顺应消费者观影需求正值上行通道， 2014年《智取威虎山》的问世预示着主旋律电影步入商业化的成熟阶段。 公司业务布局全产业链。 1）投资业务：与著名导演、演员长期合作，保障电影产出和电影质量； 采用与大部分好莱坞电影相同的“制片人中心制”组织架构，最大化实现影片商业价值。 2）发行业务：公司是国内首家从事电影发行业务的民营企业，发行能力稳居行业前三。 3）院线与影院业务：公司影院与银幕数量稳定增长，影院票房收入和市场份额稳定提升，影投公司排名近五年一直稳定在行业前十。 主旋律电影商业化运作是业界标杆。 公司陆续推出“山河海三部曲”、“中国骄傲三部曲”、“中国胜利三部曲”系列主旋律电影，引领主流价值观，斩获国内外重多奖项。公司具备投资发行主旋律商业电影的突出能力和成功经验，“博纳影业出品”是影片优质的保障。 当前公司电影储备丰富，短期内不存在断档风险。

存量游戏表现稳健，海外市场表现亮眼。2022H1公司实现营收80.92亿元，同比增长7.3%；实现归母净利润16.95亿元，同比增长98.6%，实现此前业绩预告上限。分地区来看，公司实现国内收入50.59亿元，同比减少7.9%，重点产品《斗罗大陆：魂师对决》、《叫我大掌柜》等iOS畅销榜排行表现稳健；公司实现海外收入30.33亿元，同比增长48.3%，据SensorTower数据显示，1-7月公司在中国手游发行商全球收入排行榜上分别排在第6/4/4/5/6/5/4名，公司在海外市场延续“因地制宜”策略，现已拥有MMORPG、SLG、卡牌与模拟经营等品类为主的产品矩阵，重点产品《Puzzles&Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》表现瞩目，海外业务已成为公司业绩主要驱动力。精细化运营降本增效。2022H1公司实现毛利率8，同比减少0.7%，可能系代理游戏收入占比提升所致；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为53.6%/2.6%/6.1%，同比减少9.9%/0.3%/2.8%。公司不仅以AI算法助力精细化运营，且核心产品多拥有长生命周期，在进入成熟期之后减缓流量投放，助力利润进一步释放。重点产品已获版号，游戏储备丰厚多元。公司海内外产品储备近三十款，涵盖四个核心赛道，其中三国题材SLG《霸业》、未来科技题材MMORPG《曙光计划》、蒸汽朋克风卡牌手游《空之要塞：启航》（Appstore显示将于10月26日推出）与写实题材SLG《小小蚁国》（官宣9月24日公测）等已获得版号，有望陆续上线为公司带来业绩增量。 【投资建议】公司作为国内头部游戏公司，研运能力突出，产品储备丰富。我们认为公司国内市场稳健表现仍将持续，出海表现优异，海外端已成为公司主要业绩增长力，有望实现海内外双轮驱动。我们看好公司业绩表现，上调公司营收预测，预测公司2022-24年分别实现营收194.6/228.7/263.0亿元，实现归母净利润31.5/37.3/43.3亿元，EPS分别为1.42/1.68/1.95元/每股，对应PE分别为14/12/10倍，维持“买入”评级。【风险提示】宏观经济下行风险游戏行业竞争加剧风险政策监管风险

公司是国内领先的专业从事字体设计等服务的高新技术企业，被认定为北京市“专精特新”小巨人企业。公司由线上线下字体授权业务双轮驱动，平台模式高壁垒打造高利润率，营收、利润增长稳健。此外，公司核心管理层具有长期字库领域工作经验，并且通过员工持股平台直接、间接持有公司股权。本次IPO融资，计划扩充自有精品字库，并提高人工智能领域研发，有望进一步巩固公司字体版权龙头地位。我们测算国内字库行业规模约9亿，公司与方正字体位居行业前列。行业规模方面，我们分别采用“自上而下”（海外对标）和“自下而上”（流量估算）两种方式对国内字库市场规模进行测算，预计9亿左右。竞争格局方面，字库行业的主要企业包括方正字库、华康、文鼎、华文字库和造字工房等。其中公司和方正字库在历史积累、字库数量、品牌知名度等方面处于行业领先地位。海外经验方面，通过分析海外字库龙头Monotype发展，我们发现海外字库平台付费模式更为强势，并且保持15年以上的稳定复合增长。公司采用平台模式，拥有四成以上自有著作权，对上下游议价能力强。汉仪字库拥有专业、强大的设计团队，迄今为止已经开发出上千款面向B端企业以及C端用户的字库产品；商业领域授权包括多年限甚至永久授权，综合来看仍以年费模式为主。上游：公司拥有近四成自有著作权字体，著作权摊销与作者成本分成低，约在7-8%之间。下游：公司字库客户主要包括线下授权客户和互联网客户。2019年至2021年，字库软件授权业务（不含字由业务）的客户数量呈逐年加速增长的趋势，年均复合增速达46.2%。轻资产模式保持较高ROE水平，疫情后复苏可期。2021年，公司实现营业收入2.2亿，同比增长，近年来增长较为平稳，主要由于疫情对于客户支付意愿及能力和线下获客都有不同程度的影响。2021年，公司权益净利率为，根据杜邦分析拆分，公司销售净利率30.35%、资产周转次数0.47、权益乘数1.13，ROE水平处于较高水平。我们预计公司未来的增长将来自于新用户、新场景以及新产品。新用户：图片龙头视觉中国直接签约客户数量超过2.3万家，通过互联网平台触达长尾用户数量接近200万。相比之下，2021年公司线下授权客户近接近7,000家，仍有较大拓展空间。新场景：从互联网平台授权业务结构来看，字库受益于使用场景的迭代。自动驾驶将进一步解放人们在汽车里的娱乐空间和时间，带来新应用场景。新产品：图片版权市场是字体市场的两倍以上，二者客户重合度高，从字体版权延申到图片、视频版权市场可能是一条重要的增长曲线。 【投资建议】我们认为随着字库行业正版化进程，公司作为“字库第一股”，有望持续提升品牌力，加速获客，保持收入和利润的稳定增长。预计公司2022-2024年营业收入分别为2.57/2.99/3.48亿元，归属母公司净利润分别为0.78/1.02/1.20亿元，EPS分别为0.78/1.02/1.20元，PE分别为65/50/42倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】正版化进程不及预期宏观经济下行风险

2022年8月27日，公司发布了半年度报告。2022年上半年，公司实现营业收入15.20亿元，同比下降；归母净利润为2,018.57万元，同比下降93.39%。其中，第二季度实现营业收入5.74亿元，同比下降67.28，环比下降39.37%。实现归母净利润-9,560.22万元，同比下跌159.11，环比下跌258.69%。主要是因为2022年上半年疫情防控形势依然严峻复杂，北京、上海、深圳等多个超大城市疫情反弹，影院大面积关停、影片调整发行上映计划，进而大幅影响了观影消费。利润率方面，报告期内公司毛利率为1.46，同比下跌93.68pct。其中，创作板块毛利率为，同比上涨43.14pct，主要由于公司主投影片《穿过寒冬拥抱你》获得元旦档票房冠军，票房达9.36亿元，对创作板块毛利有较好贡献。净利率为-23.82，同比下跌380.24pct。费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.92/13.25/1.05%/-0.63，同比变动分别为71.93pct/96.17pct/32.97pct/-1812.35pct。今年上半年，公司主导或参与出品并投放市场的电影共8部，累计实现票房80.59亿元，占全国同期国产电影票房总额的55.49%。其中，公司参与出品电影《长津湖之水门桥》《奇迹·笨小孩》分别获得春节档票房冠军和季军，票房分别为40.65亿元/13.78亿元。青春校园电影《暗恋·橘生淮南》于端午节上映，票房为1.35亿元，获端午档票房冠军。发行板块，公司主导或参与发行国产影片222部，累计票房93.56亿元，占同期全国国产影片票房总额的；发行进口影片35部，票房14.21亿元，占同期进口影片票房总额的60.43%。放映板块，截至报告期末，公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国21,028块银幕和264.18万席座位，公司银幕市场占有率为28.15%。控参股院线在报告期内实现总票房41.9亿元，观影人次共1亿。电影市场再度回暖，优质电影储备丰富。报告期内，公司出品并发行的剧情家庭电影《人生大事》，截至8月底实现17.10亿票房，荣登国内影史家庭题材票房冠军。参与出品和发行的喜剧科幻电影《独行月球》已于7月底上映，截至8月底已实现28.87亿票房，领跑暑期档。截至报告期末，公司创作生产中的电影项目近50部。其中，正在拍摄制作中或等待上映的电影约30部，在筹备开发中的电影24部。 公司主出品项目包括全景式展现抗美援朝伟大历程的影片《伟大的战争·抗美援朝》（拍摄中）；表达“人类命运共同体”伟大理念的科幻影片《流浪地球2》（计划于2023年春节期间上映）；反映“两弹一星”科研精神及中国科学家精神传承的影片《群星闪耀时》；根据真实原型人物经历、讲述一个普通中国家庭如何用爱和知识，以昂扬的姿态在生活的逆流中前行的影片《天才翻译家》等。 【投资建议】由于疫情反复，上半年业绩受影响，我们预计短期业绩承压，下调公司2022年的营收与归母净利润预测，并引入2023与2024年盈利预测。综上所述，预计公司2022/2023/2024年营业收入为56.73/73.51/88.94亿元，归母净利润分别为3.06/6.51/8.83亿元，EPS分别为0.16/0.35/0.47元,对应PE分别为64.83/30.48/22.46倍，维持公司“增持”评级。 【风险提示】疫情影响反复；行业竞争加剧；新片上映表现不及预期。