业绩概览：符合业绩预告中位数，归母净利同增 65%。 23H1：收入 14.6亿(+65%)；归母净利 9.6亿(+65%)；扣非归母净利 9.3亿（+65%）； 23Q2：收入 8.3亿(+83%)；归母净利 5.5亿(+77%)；扣非归母净利 5.5亿（+79%）。 此前公司发布中期业绩预告，对应 23Q2归母净利同增 67%-87%，扣非归母同增71%-90%，实际归母净利同增 77%，扣非归母净利同增 79%，与预告中位数基本匹配。 公司派发中期现金股利，合计分红 4亿元，占归母净利的 41.5%。 23H1收入拆分：溶液类注射产品 60%+凝胶类注射产品 39%1）溶液类产品（主要是嗨体系列，包括嗨体颈纹针/嗨体熊猫针/冭活泡泡针等）：收入 8.7亿(同比+36%)，毛利率 95.1%(同比+1pp)； 2）凝胶类产品（濡白天使、宝尼达、逸美一加一、含麻产品爱芙莱和爱美飞）： 收入 5.7亿(+同比 139%)，毛利率 97.4%(同比+1.3pp)。 3）面部埋填线产品收入 300万(+12%)。 4）化妆品及其他产品收入 1558万（+783%）。 盈利能力：股权激励摊销+Q2恢复营销推广等，净利率略降23H1：毛利率 95.4%(+1pp)，净利率 66%(-0.9pp)，销售/管理/研发费用率分别为10.2%(+0.5pp)/5.5%(+1.2pp)/7.1%(-0.2pp)； 23Q2：毛利率 95.5%(+1.2pp)，净利率 66%(-2.3pp)，销售/管理/研发费用率分别为 10%(+2.9pp)/3.6%(持平）/7.3%(-0.5pp)。 公司毛利率保持高位，主要系高毛利产品濡白天使、熊猫针等占比提升；净利率略有下降，主要系 1）发布股权激励，预计今年全年摊销费用 5364万元；2）22Q2线下推广放缓，今年恢复正常营销推广，销售费用率有所提升。 展望：再生产品协同发展，管线丰富成长动能充沛1）濡白天使上半年销售靓丽，新一代再生产品如生天使于今年 7月上市，定位浅层注射，柔美轮廓，有望和定位支撑塑形的濡白天使协同发展。 2）后续产品管线：A 型肉毒素（完成 III 期临床）、宝尼达颏适应症（注册申报中）、利多卡因丁卡因乳膏（III 期临床中）、逸美 1+1新适应症（临床中）、第二代埋植线（临床中）、司美格鲁肽（临床前在研）等 盈利预测及估值公司处于高速增长的医美行业中最具备议价能力的环节，爱美客作为产品稀缺性+矩阵完整性均突出的行业龙头，潜力大空间广。预计 2023-2025年归母净利润分别为 19.2/26.5/35.2亿元，增速分别为 52% / 38%/ 33%，当前市值对应 PE 仅 47／34／26倍，仍有较大提升空间，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险；产品注册或推广进度不及预期；宏观经济环境变动等。

23H1经营持续恢复，黄金行业高景气加持叠加客流恢复，业绩稳健增长23H1：营收 295.67亿元，同增 16.73% ；归母净利润 5.37亿元，同增 22.31%； 扣非归母净利润 5.03亿元，同增 18.41%。23Q2：营收 134.28亿元，同增22.48%；归母净利润 2.37亿元，同增 26.58%；扣非归母净利润 2.26亿元，同增23.4%。 分产品看，黄金产品稳健增长。23H1黄金产品收入 290.47亿元，同增 16.8%，占 98.2%，+0.04pct；K 金珠宝类产品收入 2.17亿元，同减 4.98%，占 0.7%，-0.17pct。 费用管控基本稳定，盈利能力稳中有升。1）盈利端：23H1整体毛利率 4.23% ，净利率 1.83%，分别同比-0.12pct / +0.08pct。2）费用端：23H1销售费用率0.72%，同比-0.28pct；管理费用率 0.26%，同比-0.01pct；研发费用率 0.04%，同比-0.03pct；财务费用率 0.03%，同比-0.01pct。 行业：金价冲高，黄金珠宝需求持续上行。 国际金价走强，黄金珠宝需求上行。国际金价 23H1冲高回落，整体偏强行情。 目前仍在历史高位。据国家统计局数据，23H1金银珠宝社零数据创新高达 1689亿，同增 17.5%，优于整体社零 8.2% 增速。 渠道：线下体系多点开花，线上渠道全面布局，“三免两减”优化加盟收费线下体系完善，开店步伐加快。针对加盟渠道，出台“三免两减”加盟收费新政策；直营渠道积极探索新业务模式；银邮渠道完善渠道网络布局，加强与合作银行及集邮公司的合作；回购渠道做优回收业务，开放首批品牌化回收加盟资源，打造回收品牌。公司 23H1净开门店 18家（新增 50家），其中直营门店净增 3家（新增 5家），加盟门店净增 15家（新增 45家）；23H2拟增直营门店 10家、加盟门店 268家。 电商渠道全面布局，与抖音等多平台签约授权，增加品牌曝光和用户参与度。 拓展：横向拓展趋势品类培育钻石，第二成长曲线加速勾勒。 公司成立培育钻石（新材料）推广事业部，调整产品结构，降低对单一品类的依赖度。目前已经打造“此刻高光”“以爱之名”“花木兰”“华彩”“烟花”“绮梦”等 18K 金镶嵌及“ 5G 手创金”金镶钻系列新品，并于 6月 18日在京东平台举办品牌培育钻石新品发布会。 盈利预测与估值金条投资及国潮黄金产品迭代提升单店盈利空间，渠道拓展稳步推进，贵金属回购持续渗透提升用户体验，培育钻石业务有望形成新成长曲线。预计公司 23-25年 归 母 净 利 润 10.30/12.14/13.73亿 元 ， 同 增 35%/18%/13%， 对 应 PE 为18/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示： 金价剧烈波动；门店扩张不及预期 ；新业务不及预期等。

业绩概览：23H1扣非归母+12%符合预期，国内医美伊妍仕少女针超预期23H1：实现收入 204亿（同比+12%），归母净利润 14.3亿元（同比+7%），扣非归母净利润 14.3亿（同比+12%）。若扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响，23H1扣非净利增速 21%。 23Q2单季度：实现收入 103亿（同比+11%），归母净利润 6.8亿元（同比+7%），扣非归母净利润 6.7亿（同比+17%）。 解读：1）原预期 Q2单季度收入和利润增速均在 10%-20%，实际 Q2收入符合预期下限，利润符合预期。2）国内医美欣可丽超预期，我们上调欣可丽全年收入预期至 11亿元。23H1欣可丽美学（主要是伊妍仕少女针）收入 5.16亿，对应 Q2超 3亿，月均销售过亿。考虑到上半年销售表现靓丽，我们将欣可丽全年收入预期上调至 11亿元。 分业务来看：工业、商业板块稳健增长，国内医美增速超预期医药工业：H1子公司中美华东收入 60.5亿（同比+10%），扣非净利润 12.3亿（同比+15%）；Q1-Q2收入增速均在 10%左右。 医药商业：H1收入 136亿（+11%），净利润 2.2亿（+9%）；Q2增速约 8% ，Q1增速约 16%，环比略降速。 工业微生物：H1收入同比+27%（剔除特定商业化产品）。已在 xRNA、特色原料药&中间体、大健康&生物材料、动物保健四大领域形成差异化的产品管线和业务解决方案。 医美业务：23H1收入 12.2亿（同比+36%），其中国际/国内医美 6.7/5.2亿，分别同增+26%/91%。公司销售团队超 300人，产品覆盖全球 80多个国家和地区。 1）国内医美：欣可丽：23Q1/Q2收入 2.1/3.1亿（同比+34%/168%），二季度月均销售过亿。截止 23年 6月底，欣可丽签约医院超 600家，培训医生超 1100人。 2）海外医美：Sinclair 23Q1/Q2收入 2.84/3.85亿（同比+9%/42%）； EBITDA299/961万英镑，实现经营性盈利。 医美管线储备充裕，看好高端玻尿酸 Maili，身体塑形仪器等产品公司全球范围内已拥有“无创+微创”医美领域高端产品 36款，其中已上市 24款，12款在研。当前其他核心医美相关产品进度如下： 1）GLP-1产品：利拉鲁肽糖尿病/肥胖适应症于 23年 3月/6月国内批准上市； 2）MaiLi 玻尿酸：今年 8月完成中国临床全部受试者主要疗效的征集。3）Reaction 新一代双级射频抗衰芮艾瑅：今年 6月国内上市。4）Sculpt&Shape 身体塑形仪器：23Q1欧洲发布。5）少女针 M 型：今年 3月完成中国临床全部受试者入组，随访中。6）Lanluma 再生产品：长效面部&身体塑形（全球唯一获批可用于臀部和大腿的再生型产品），已在全球 32个国家和地区获批上市，今年 2月在华韩海南完成国内首例治疗。7）KiOmed 壳聚糖皮肤动能素：临床试验中，23Q4E 在海外递交注册。 盈利预测与估值公司积极布局医药工业、医药商业和医美三大板块，随着少女针放量和其他医美产品陆续获批，医美将贡献重要业绩增量；从公司创新药 BD 的全球合作网络和国际化医美销售平台角度看，公司亦有望在 2023-2025年朝着国际化品牌药企方向迈进。预计 23-25年归母净利 29.3/35.2/42.0亿元，同增 17%/20%/19%，对应PE 23/19/16X，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险、新品研发及推广不及预期的风险、政策变化的风险等。

业绩概览：超预期，H1/Q2归母净利同比+72%/119%1）23H1：收入22.9亿元（+4%）,归母净利1.42亿元（+72%），扣非归母1.47亿元（+102%）；2）23Q2：收入12.4亿元（+8%），归母净利0.9亿元（+119%），扣非归母1.1亿元（+178%），利润表现创公司上市以来单季度新高，主要系多品牌矩阵完善+产品结构优化+控费效果显著。 盈利能力：结构优化驱动毛利改善，费用管控成效初显H1毛利率为56.9%（+1.9pp），其中面膜/水乳膏霜产品毛利率分别为68.8%/51.6%，同比+5.5/1.4pp，我们认为伊菲丹等高端管线增长靓丽+大众管线品类升级驱动公司产品结构优化，带动盈利能力上行；此外H1净利率为6.4%（+2.7pp），销售/管理/研发费用率为40.5%（-2.6pp）/5.0%（+0.5pp）/2.0%（+0.1pp）。 股权激励落地，目标指引超预期彰显信心授予数量：限制性股票327万股，约占股本总额0.84%授予对象：董事张虎儿（3.22万股）、副总经理兼董秘吴小瑾（3.22万股）、副总经理黄晨泽（3.22万股）及342名公司（含子公司）其他核心员工。 激励摊销：总计2602.44万元，23-25年分别摊销649/1517/436万元。 业绩目标：分2个归属期，分别要求2023/2024年归母净利润（剔除激励成本影响）不低于3.00/4.00亿元，同增140%/33%；对应2023/2024年表观归母净利润2.94/3.85亿元，同增135%/31%。 我们此前预测公司23-24年归母净利润为2.74/3.47亿元（截至23年7月27日，wind一致预期为2.47/3.28亿元）；实际股权激励目标指引分别为3.0/4.0亿元。 持续看好：品牌重塑+渠道进阶，业绩估值有望戴维斯双击历史上水羊业绩及估值承压主要系主品牌疲软叠加淘系流量趋顶，而当前自有品牌成长+渠道端优化有望驱动公司业绩超预期。 品牌：自有品牌形成“2+2+N”矩阵结构，整体盈利能力持续改善。其中主品牌御泥坊推新第八代氨基酸泥膜，客单价提升+品类升级有望带动降幅收窄企稳；伊菲丹在超级面膜基础上开拓精粹水和防晒乳，持续完善高端百货、高奢酒店等渠道布局强化品牌心智，有望维持高增+强盈利；大水滴深耕熬夜肌赛道，全年有望高增且扭亏。 渠道：据中报披露，H1抖音渠道4.97亿元（+137%），淘系渠道营收7.57亿元（-13%）。公司电商基因积淀深厚，淘系出身积极转型，今年新品投放多以抖音为切入点。此外618大促伊菲丹首次合作李佳琦，市场认知度有望明显提振，后续增长动能充沛。 盈利预测及估值：公司自有品牌持续升级、多元品牌矩阵夯实、驱动盈利能力提升，代理品牌亦进入业务良性轨道，且在持续新接品牌，业绩多轮驱动。考虑到公司中报业绩超预期兑现，各业务势头良好，我们相应上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.1/4.1/5.1亿元，同比增长148%/32%/25%，对应PE估值23.9/18.1/14.5X，当前仍处于美妆板块估值洼地，维持买入评级。 风险因素：行业景气下行；消费疲软；新品牌不及预期；新产品不及预期

事件：控股子公司优友互联挂牌新三板创新层，多维度助力长远发展爱施德控股 60.25%（直接 60%+间接 0.25%）子公司优友互联于 2023年 7月 25日起在全国中小企业股份转让系统挂牌，本次挂牌登记股份总量为 3100万股。 发行完成后公司持有优友互联 1807.5万股，占发行后总股本的 58.3%（直接58.06%+间接 0.24%）。 优友互联：以移动通信转售为基础，第二增长曲线加速勾勒，未来可期优友互联主营移动通信转售业务、物联网业务及 MVNE 合作业务，其中移动通信转售业务营收占比约 90%。公司拥有中国移动、中国联通和中国电信三大运营商的移动转售业务经营许可资质，号码资源超两千万。 优友互联持续技术创新，优化运营模式，营业收入稳定增长。2020年/2021年/2022年 1-9月分别实现营收 1.27/ 1.55/ 1.25亿元，归母净利润 0.22/ 0.27/ 0.22亿元；2021年营收/归母净利润分别同增 22.54% / 21.15%。 政策加持下开拓物联网业务 ，优友互联第二成长曲线加速描绘中。在国家政策支持和 5G 规模化应用驱动下，物联网产业高速发展，移动物联网连接数持续提升。优友互联于 22年 12月正式开启物联网转售业务运营，成为首家与中国联通合作的物联网转售试点企业。公司物联网业务已覆盖智慧电网、工业互联网、安防监控、智慧城市、共享单车、5G 虚拟专网、跨境物流定位等领域。随着物联网计费系统的加速建设，技术实力和服务能力的提高，有望迎来业绩放量。 募集资金全部用于优智云项目，加速完善物联网业务布局。优友互联两年内计划总投资约为 2,800.32万元建设物联网计费系统，包含定向发行股票募集的1,000万元及自筹资金 1,800.32万元。该系统在移动通信网络的基础上，通过多网络、多运营商的设备和云连接，实现满足自身业务需求的同时为其他物联网客户提供多元化物联网管理系统服务，增强业务核心竞争力。 观点：既利于子公司充分把握物联网红利，又符合爱施德互联网领域战略规划此次挂牌新三板创新层，有望在提升资产流动性、改善经营效率、完善激励机制、强化核心竞争力等多个维度助力公司长远发展。作为国内首家获得物联网转售试点批复的企业，我们期待优友互联在物联网领域创造更高价值。 盈利预测与估值爱施德作为国内领先的数字化分销和数字化零售服务商，在销售网络布局、产品运营发展、组织效率提升和数字化更新支撑等方面具有显著优势。预计 23-25年营收 1009/ 1101/ 1200亿元，同增 10.3%/9.1%/9.0%，归母净利润 9.80/ 12.19/13.66亿元，同增 34.2%/24.3%/12.1%，对应 9.8X/7.9X/7.0X，维持“买入”评级。 风险提示：新品不及预期、手机销售不及预期、产业政策变动和竞争加剧等。

事件：朗姿医管拟收购武汉五洲、武汉韩辰。 据公司公告，朗姿全资子公司朗姿医管（医美业务主体）与芜湖博辰八号（此前设立的并购基金之一）、自然人卓淑英、平潭亦阳卓氏投资签署股权转让协议。 朗姿医管拟现金收购武汉五洲 90%的股份+武汉韩辰 70%的股份。 武汉五洲：成立于 17年，营业面积 8339平米，下设整形外科、微创美容、美容皮肤科、植发科、口腔科等科室，共 19间酒店标准装修病房+8间手术室。22年/23Q1收入 1.81亿/5926万，净利润 356/549万，净利率 2%/9.3%。22年坪效 2.18万/㎡。 武汉韩辰：成立于 15年，营业面积 4800平米，下设整形外科、微创美容科、美容皮肤科，共有 8间酒店标准装修病房+6间手术室。22年/23Q1收入 7803/2853万，净利润 375/294万，净利率 4.8%/10.3%，22年坪效 1.63万/㎡。 两家机构收购对价符合预期，对应 23年 1.1-1.2PS，11-16X PE。按收购价格看，公司合计支付 3.24亿，其中武汉五洲 2.5亿，以 23年业绩预期计算（收入/净利润 2.3亿/1710万），对应收购 PS 1.2X、PE 16X；武汉韩辰 0.71亿，以 23年业绩预期计算（收入/净利润 9225/907万），收购对应 1.1X PS、11X PE。此前公司收购昆明韩辰（22年 9月公告），以 22年业绩预期计算对应收购 PE 为 14.2倍、PS为 1.1倍，本次收购与此前收购对价较为一致。 本次收购仍属“体外并购基金孵化-实现盈利后转体内”的模式，落地后有望直接增厚当年业绩。 一方面，实际收购出资预计不到 2亿。朗姿医管合计需支付 3.24亿，其中向博辰八号支付 2.8亿+向卓淑英支付 2809万+向平潭卓氏支付 1404万。博辰八号为朗姿医美并购基金之一，成立于 21年 3月，规模 2.51亿，其中朗姿出资 49.8%，韩亚资管（朗姿持股 29.23%）出资 0.4%。考虑到博辰八号朗姿出资占比近 50%，预计此次收购朗姿实际出资不到 2亿。 另一方面，本次收购标的均已实现盈利，23年有望带来超 2000万的利润增量。 历史业绩：22年两家机构合计收入 2.59亿，净利润 731万，净利率 2.8%23-25年业绩展望：预计 23年两家机构合计收入 3.2亿，扣非归母净利 0.22亿1）收入端：两家机构预计合计贡献 3.2/3.7/4.0亿元。 2）扣非净利润（不考虑并表时间）：以业绩承诺下限计算，两家机构预计合计贡献 2617/3139/3579万； 3）扣非归母净利润（不考虑并表时间）：若考虑公司持股武汉五洲 90%股份+武汉韩辰 70%的股权，预计两家机构合计贡献扣非归母净利润 2174/2626/2998万。 体内+体外双轨并行，深耕西南+全国扩张有序进行。 体内经营向好，利润逐渐释放。23Q1公司医美收入 4.6亿（同比+31%），贡献归母净利润 2778万（同比+633%）。1）老店、次新店疫后修复良好，23Q1老店收入/净利润 3.15亿/2250万，同比+26%/189%；次新店收入/净利润 1.52亿/252万，同比+37%/118%。其中，旗舰店四川米兰量价双升，收入 1.64亿（同比+20%）超预期。2）前年-去年新开 10家晶肤小店大多有望于今年扭亏。3）自营的中高端产品芙妮薇玻尿酸院内销售亮眼，有望持续降本增效，优化收入结构。 体外多家优质医美机构储备中，覆盖北京、杭州、南京、湖南、郑州等地。当前朗姿体外共设立 6支并购基金，规模达 27.6亿，据爱企查，目前朗姿旗下并购基金仍有 7家左右优质医美机构储备，覆盖北京、杭州、南京、湖南、郑州等地。 盈利预测与估值我们认为公司医美发展迅速，今年随着疫后修复，预计服装及医美业务均有较大业绩弹性。考虑到当前并购尚未落地，暂不调整盈利预测。预计公司 23-25年实 现营业收入 46/53/61亿元，同比+18%/16%/14%；实现归母净利润 1.8/2.6/3.3亿元，同比+1012%/+46%/+28%。当前市值对应 PE 分别为 57/39/31倍。朗姿旗下医美资产优质，在 A 股具有稀缺性，考虑估值和成长性，维持“增持”评级。 风险提示：拓店节奏不及预期、新机构孵化不及预期、市场竞争加剧的风险

业绩回顾：收入/归母净利同增132%/192%，均超预期23Q1：公司收入、归母净利、扣非归母净利分别为4.8、1.55、1.48 亿元，同比增长132%、192%、190%，均超预期。 我们认为，超预期来自海外竞争格局优化下持续高景气+国内短期疫情需求爆发。 1）国内：受22 年12 月至23 年1 月疫情影响，预计国内高毛利医用产品上量明显。23Q1 公司和海关注册地为北京的呼吸机出口销售额出现1.94 亿元缺口（22 年数据基本匹配），我们认为主要系Q1 国内销售超预期。 2）海外：飞利浦召回事件腾挪市场空间，公司充分受益。据海关出口数据，23Q1无创呼吸机销售额同比+6%；若筛选注册地为北京的公司（龙头为怡和嘉业），23Q1 无创呼吸机销售额+77%，延续22 年高景气趋势。 高毛利产品占比提升+规模效应，驱动盈利能力显著提升23Q1：公司毛利率/净利率分别为47.2%/32.7%，同比+4.8pp/+7pp。其中，毛利率提升预计主要系高毛利产品占比提升及规模效应摊薄成本。销售/管理/研发费用率分别为4.2%/1.8%/4.1%，同比-2.5pp/-0.6pp/-1.3pp，规模效应下费用率显著下降。 飞利浦召回事件影响深远，公司加速抢占市场份额召回事件后，公司21H2 收入同比+95%、22 年收入同比+114%。公司作为高性价比的呼吸机龙头，持续加速占领海外错配市场份额。近年公司海内外渠道建设日益完善，募投项目计划未来在全国范围内建设3000 个经销商渠道零售专柜和500 个经销商售后服务网点。海外市场来看，欧洲（德国、法国）、南亚（印度、巴基斯坦、孟加拉国）、中东、南美区域市场将是未来布局的重点区域。 盈利预测与估值公司卡位成长赛道，国内外渠道日益完善，看好市占率向上。我们预计23-25 年公司归母净利分别为5.2/7.0/9.2 亿元，同比增长36%/35%/32%，对应PE 29/21/16X，维持增持评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险、汇率波动的风险、专利纠纷的风险等

业绩回顾利：归母净利6205万元，超预期；医美、服装疫后恢复势头强劲。 2023Q1：公司收入11.4亿（同比+21%），归母净利6205万（去年同期-90万），扣非净利6295万（去年同期-81万）。此前业绩预告归母净利3500-5250万，扣非净利3400-5100万，超预期。 利润超预期主要系投资收益增幅较大+医美服装疫后修复靓丽。23Q1公司投资净收益3085万（同比+1989万），主要系公司持股韩亚资管29.23%的股权，而朗姿韩亚前期投资项目绿通科技实现IPO，公允价值增幅较大（截至23Q1韩亚资管通过芜湖博信一号持股绿通科技2.57%的股权，对应期末市值2.3亿元）。 约若剔除投资收益约3085万元，推算医美+服装贡献归母净利约3100万元，疫后修复亮眼，凸显经营韧性医美收入占比已超过女装，成为公司第一大业务。 23Q1收入11.4亿=40%医美+38%女装+22%童装。 医美：收入4.59亿，同比+31%（已追溯22年昆明韩辰收入贡献），超过行业平均增速，超预期。 我们认为，医美收入高增主要系1）22Q1西安受疫情影响较大（如西安米兰柏羽、西安高一生），23Q1疫后修复良好；2）医美项目复购高、粘性强，主要面向中高消费人群，虽然1月仍有疫情余波影响，但行业需求并没有消失。2-3月随着线下出行逐步恢复，医美需求迅速修复；3）公司作为西南终端医美连锁龙头，已树立较强的品牌力+拥有优质客户池+精细化运营管理体系加持，疫后修复领先行业。 女装：收入4.34亿（同比+11%）。 婴童：收入2.47亿（同比+26%）。 盈利能力显著提升，主要系疫后修复+投资收益增加+规模效应23Q1：公司毛利率/净利率分别为56.4%/5.0%，同比-1.9pp/+6.2pp。销售/管理/研发费用率分别为38.4%/8.3%/2.0%，同比-4.3pp/-0.8pp/-1.2pp，规模效应凸显。 望展望Q2：：拓店重启+内生修复+外延推进，医美终端连锁龙头边际向好。 朗姿医美已开启体内+体外双轨发展模式，内外“一体化”下，未来规模化优势凸显。 拓店重启：1）晶肤有望恢复拓店节奏（参考21年晶肤新增9家）。2）深圳米兰综合医院3月已试营业，预计规模和爬坡速度对标高新米兰（高新米兰营业第一年收入约8000万，净利润约-5000万）。 内生修复：1）随着春夏季来临和线下出行恢复，终端机构近期客流情况良好，疫情影响逐步消化，预计四川米兰、高新米兰、四川晶肤、高一生等核心机构盈利情况有望改善（提升老客占比、精细化运营、高毛利产品矩阵）。2）多家前年及去年新开的晶肤小店有望于今年扭亏。3）自营芙妮薇玻尿酸院内销售亮眼，有望持续降本增效，优化收入结构。 外延推进：当前体外基金规模达27.56亿，储备多家潜力医美机构，有望持续跑马圈地，去年已实现首家体外机构并表。 盈利预测与估值我们认为公司医美发展迅速，今年随着疫后修复，预计服装及医美业务均有较大业绩弹性。预计公司23-25年实现营业收入46/53/61亿元，同比+18%/16%/14%；实现归母净利润1.8/2.6/3.3亿元，同比+1012%/+46%/+28%。当前市值对应PE分别为68/46/36倍。朗姿旗下医美资产优质，在A股具有稀缺性，考虑估值和成长性，维持“增持”评级。 风险提示：拓店节奏不及预期、新机构孵化不及预期、市场竞争加剧的风险

业绩回顾：符合预期，收入/归母净利同增 7%/8%。 23Q1：收入/归母净利/扣非归母净利 8.6/1.58/1.27亿元，同比+7%/+8%/+2%；非经常收益 3169万，主要来自委托理财公允价值变动收益（3145万元）。 据久谦数据库显示，23Q1美妆个护电商大盘整体表现较为疲软，其中天猫渠道 GMV同比双位数下滑，但考虑到抖音及线下恢复态势良好，我们认为公司 23Q1收入高个位数增长符合预期。 展望：公司 22Q2受疫情影响为低基数， 23Q2积极备战 618，我们预计公司电商整体增速边际向好，未来增长有望提速。此外，受双 11大促及敏感肌护肤季节性需求影响，公司经营季节性明显，Q4依旧为公司全年业绩最重要组成，可贡献全年业绩的约 4-5成。 盈利能力：基本稳定，毛利率/净利率 76%/18%。 23Q1：公司毛利率/净利率/扣非归母净利率 76.1%/18%/ 15% (同比-1.7pp/-0.03pp/-0.7pp)；销售/管理/研发费用率分别为 47.6%/7.7%/3.9%（同比-0.4pp/+0.1pp/+0.1pp）。 看点：股权激励锚定未来，主品牌拓圈+品牌矩阵孵化1）据股权激励目标，预计扣除股权激励费用对应表观归母净利润 12.0/15.8/20.5亿元，同增 15%/31%/30%。2）主品牌拓圈，敏感肌保持标杆，面膜乳液+防晒两大爆款表现稳定；推出新品赋活修护精华（抗衰）、蓝铜胜肽修护精华/舒缓保湿特护精华好、臻研御龄（22Q3私域上线）表现良好。3）品牌矩阵孵化：薇诺娜宝贝定位婴幼儿专业护理、AOXMED 定位高端抗老、贝芙汀定位专业祛痘品牌；4）近期电商高管换届，短期团队需磨合，中长期有望提升营销灵活性。 盈利预测：预计公司 23-25年归母净利为 12.5/16.2/20.9亿元（考虑股权激励费用），同比+19%/29%/29%，当前市值下对应 PE 为 39/30/23X，维持“买入”评级 风险提示：产品推广不及预期、子品牌孵化不及预期、市场竞争加剧等

业绩概览：地产交割增厚利润；核心子公司福瑞达医药表现靓丽。 23Q1：公司收入/归母净利/扣非净利分别为 12.7/1.29/0.15亿元，同比-14%/+95%/-76%。净利润高增主要系地产板块首批资产交割确认投资收益 1.17亿，扣非归母净利下降主要系健康地产结算项目主要为毛利率较低的刚需产品/首期销售房源。 剥离地产开发，坚定转型。公司于 23年 3月 3日完成第一批次地产相关 6家标的的资产交割，交割后将不再纳入合并报表；剩余 2家将于 23年 10月 31日前完成交割。 生物医药板块核心子公司福瑞达医药利润同增 36%，表现靓丽。23Q1公司核心子公司福瑞达医药营收 6.5亿（同比+20%），归母净利 0.44亿（同比+36%）。22年营收 26.1亿（同比+20%）；归母净利润 2.0亿元（同比+13.5%）。 23Q1收入≈37%化妆品+11%药品+6%原料及添加剂+46%物业管理及其他化妆品板块：23Q1收入同增 13%，其他子品牌成长加速。23Q1化妆品板块收入4.73亿（同比+12.7%），毛利率 62.86%（同比+1.3pcts）。分品牌来看： 1）主品牌颐莲收入为 1.71亿，同比+6%，在保持补水喷雾大单品地位的同时发力面霜等品类布局，23Q1新品嘭润面霜（22年底上市）销量提升，有望带动整体客单价上行。 2）主品牌瑷尔博士收入 2.43亿，同比+8%。瑷尔博士近期多款经典老品迭代升级，持续提升中高端产品占比。其中瑷尔博士微晶水等大单品进一步提升品牌体量，新品闪充面霜等销量提升。 3）子品牌收入约为 5900万，同比+84%，我们预计高端品牌贝润等表现靓丽。 医药板块：低基数+Q1防疫药物销售+拓线上渠道，收入高增。23Q1医药板块收入 1.43亿（同比+59.2%），毛利率 56.4%（同比+0.9pcts）。收入高增主要系 22Q1疫情影响低基数+23Q1抗疫药品销量增加+积极拓展线上渠道，助力业绩提升。 原料及衍生品板块：收入基本持平。23Q1原料及衍生品板块收入 0.76亿元（同比-1%），毛利率 30.46%（同比-4pcts），预计毛利率下行主要系化妆品/食品原料行业竞争有所加剧。23Q1公司上市 2款新化妆品原料、1款农业级发酵原料；子公司焦点福瑞达持续加码功能性食品领域（旗下拥有新锐品牌伽美博士）。 盈利能力：公司卡位高成长高景气的玻尿酸赛道，出置地产业务，积极转型大健康产业，化妆品业务扬帆起航，有望迎来估值体系重塑。预计 23-25年公司归母净利润为 4.0/4.9/6.0亿元，同比+782%/23%/22%，当前市值对应 PE 为 28/23/19倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；盈利能力波动风险；重大资产出售不确定性等

23Q1收入/归母净利同增 42%/176%，业绩靓丽兑现超预期23Q1季报超预期，收入/归母净利/扣非归母净利 5.88/1.60/1.57亿元，同比+42%/+176%/+198%。此前股权激励全年收入目标增速 25%-30%，考虑到 22Q1为低基数，净利润增速预期大于收入增速，而实际收入利润均明显超预期。 盈利能力创历史新高，22Q1-23Q1连续 5个季度业绩强兑现。22Q1-23Q1，公司毛利率分别为 26%、34%、39%、45%、49%；净利率分别为 14%、22%、25%、26%、27%。23Q1单季度毛利率、净利率同比分别提升 22.8pcts、13.2pcts。 22年收入拆分：防晒剂量价双升，海外高增1）按业务：化妆品活性成分及原料 14.4亿（同比+97%），合成香料 2.9亿（同比-10.5%）。 2）按区域：境内 2.0亿（同比+1.4%），境外 15.7亿（同比+75%）3）量价拆分：化妆品活性成分及原料销量同比+48%，平均单价同比+33%；合成香料销量同比-9%，平均单价同比-1.6%。 多重利好可持续，仍处周期向上阶段。对比 23Q2和 22年，价格剪刀差、产品结构改善、市占率提升等利好均可持续；即使人民币兑美元汇率由贬值变为升值，预计对业绩影响也可控，仍处于周期向上阶段。 业绩向上驱动力：原油价格回落、产品矩阵优化、行业市占率向上等1）22年涨价订单落地叠加原油价格回落，预计 23Q2盈利能力仍可维持高位。 随着原料和运费成本压力缓解（e.g.22年 6月至今布伦特原油期货价格下降超 3成），23Q1毛利率/净利率均创历史新高；价格刚性下，Q2预计盈利能力仍可维持高位。 2）疫后需求恢复叠加巴斯夫等供给收紧，恰逢公司产能释放，市占率向上。 海外需求景气度持续+国内疫后修复良好，而化工巨头巴斯夫等产能恢复仍需时间, 部分订单可能流向科思，预计未来公司市占率向上弹性依旧可观。 3）产品矩阵优化：高毛利新型防晒剂占比提升+产能爬坡期，量价双增。 21年至今，公司新增投产项目包括 2000吨阿伏苯宗、1000吨 P-S、500吨 P-A、水杨酸苄酯等原料 6000吨、1000吨 EHT 等。其中，P-S、P-A、EHT 等新型防晒的单价及盈利能力均远超传统防晒（22年 1-9月 P-S 售价为阿伏苯宗的 4-5倍）。 估值向上驱动力：单一传统化学防晒剂走向原料平台型企业，横纵向均深化1） 传统防晒→高毛利新型防晒剂，进一步绑定国际优质大客户。公司近年持续拓展高毛利新型防晒，我们预计今年新型防晒收入贡献占比约 3成。 2）化学防晒→物理防晒剂，覆盖防晒剂全领域公司此前业务仅涉及化学防晒，当前部分物理防晒已完成开发，进入工业化项目建设阶段。 3）防晒剂→个护原料平台型企业，看好多维增长空间预计 23年公司有望再投产 3000吨去屑剂 PO（可用于洗护产品）、 200吨 VC 乙基醚（可用于化妆品美白祛斑）。此外，1.28万吨氨基酸表面活性剂、2000吨增稠剂卡波姆（用于高端个护，预计毛利率可达 70%+）也有望陆续上市，当前欧 莱雅、宝洁、珀莱雅、逸仙电商（新客户）、水羊股份（新客户）均展现初步合作意向。 盈利预测与估值多重利好催化下，我们略上调公司盈利预测，预计公司 23-25年实现营业收入25.0/33.1/41.4亿元，同比增长 42%/33%/25%；实现归母净利润 5.40/6.61/8.34亿元，同比增长 39%/22%/26%。当前市值对应 PE 分别为 20/17/13倍。维持“买入”评级。 风险提示原料和海运价格波动、产能释放不及预期、全球竞争格局变化等风险

22年收入/归母净利同增62%/192%，业绩靓丽兑现符合预期。 22年业绩符合预期，收入/归母净利/扣非归母净利17.6/3.9/3.8亿元（+62%/+192%/+229%）。此前已发年报预告，业绩符合预期。22年公司毛利率/净利率36.7%/22.0%(+9.9pp/+9.8pp)；销售/管理/研发费用率分别为1.0%/6.0%/4.6%（-0.2pp/-1.5pp/+0.4pp）。 22Q1-22Q4连续四个季度业绩强兑现。22Q1-Q4，公司毛利率分别为26%/34%/39%/45%、净利率分别为14%/22%/25%/26%；22Q1-Q4归母净利同比+21%/131%/325%/535%。 22年收入拆分：防晒剂量价双升，海外高增1）按业务：化妆品活性成分及原料14.4亿（同比+97%），合成香料2.9亿（同比-10.5%）。 2）按区域：境内2.0亿（同比+1.4%），境外15.7亿（同比+75%）3）量价拆分：化妆品活性成分及原料销量同比+48%，平均单价同比+33%；合成香料量同比-9%，平均单价同比-1.6%。 股权激励仅考核收入，23-25年收入考核CAGR在25%-30%，高于原预期。 公司发布股权激励，占总股本的1.12%。激励对象共89人，包括董事+高级管理人员+核心技术人员共8人（含董事/总裁杨军、董事何驰、陶龙明等）、公司（含控股子公司）其他管理人员和业务骨干共81人。 股权激励同时考核公司层面+个人层面，若公司层面达标，激励对象个人当年实际归属的限制性股票数量=公司层面归属系数×个人层面归属比例×个人当年计划归属的股票数量。 1）公司层面：归属系数分别为100%/90%/80%，对应22年至考核当年收入CAGR30%/28%/25%。其中100%的归属系数要求对应23-25年收入22.9/29.8/38.8亿元；80%的归属系数对应23-25年收入22.1/27.6/34.5亿元。 2）个人层面：绩效考核分为4档，A、B、C档对应100%、90%、80%的归属比例；D档归属比例为0%。 业绩向上驱动力：原油价格回落、产品矩阵优化、行业市占率向上等我们认为22年业绩超预期兑现源于以下几点：1）价：21Q4至今涨价逐步落地；2）量：下游需求持续恢复；3）结构：高毛利新品产能释放+整体产能利用率爬坡；4）人民币对美元汇率贬值，22年汇兑收益达2512万元；5）欧洲能源危机致竞争对手巴斯夫产能趋紧，利于科思市占率提升。 对比23Q1和22年，上述利好因素如产品结构改善、市占率提升等均可持续，即使利好因素发生变化如人民币兑美元汇率由贬值变为升值，预计对业绩影响也可控。 1）22年涨价订单落地叠加近期原油价格回落，预计23Q1净利率同比提升。 提价传导成本压力，21Q4以来盈利能力开启V字反弹。21年原油、海运价格涨幅超预期，而公司订单价尚未调整，致21H2达业绩低点。21Q3公司开始与客户重新商讨价格，21Q4以来随着涨价逐步落地，盈利能力开始步入上行通道。 多轮提价+成本回落+短期订单价格刚性，23Q1有望持续受益价差效应。一方面，22年公司涨价订单陆续落地，盈利修复；另一方面，22H2至今原料和运费成本回落（e.g.22年6月至今布伦特原油期货价格下降超3成），叠加前期涨价订单已经落地，形成价格剪刀差，盈利能力有望维持高位。 2）疫后需求恢复叠加巴斯夫等供给收紧，恰逢公司产能释放，市占率向上。 需求端：海外需求景气度持续+国内疫后修复,公司持续拓展新客户/巩固已有客户。供给端：化工巨头巴斯夫等产能恢复仍需时间,部分订单可能流向科思，预计未来市占率向上弹性依旧可观,公司已抓住黄金窗口期积极扩产+拓客户。 3）产品矩阵优化：高毛利新型防晒剂占比提升+产能爬坡期，量价双增。 21年至今，公司新增投产项目包括2000吨阿伏苯宗、1000吨P-S、500吨P-A、水杨酸苄酯等原料6000吨、1000吨EHT等。其中，P-S、P-A、EHT等新型防晒的单价及盈利能力均远超传统防晒（e.g.P-S售价为阿伏苯宗的4-5倍）。 估值向上驱动力：单一传统化学防晒剂走向原料平台型企业，横纵向均深化1）传统防晒→高毛利新型防晒剂，进一步绑定国际优质大客户。公司近年持续拓展高毛利新型防晒，进度如下：P-S：深度绑定帝斯曼，21-22年均实现满产满销，原产能500吨，22Q4第一批扩产的500吨产能已开始陆续释放，第二批扩产的1000吨产能仍在建设中，达产后总产能可达2000吨。P-A：22Q2投产，22Q3送样欧莱雅。EHT：21Q2投产，22年表现优异，驱动公司对帝斯曼、欧莱雅、拜尔斯道夫的销售额增长。 2）化学防晒→物理防晒剂，覆盖防晒剂全领域公司此前业务仅涉及化学防晒，22年末物理防晒项目已建成并试生产。 3）防晒剂→个护原料平台型企业，看好多维增长空间预计23年公司有望再投产3000吨去屑剂PO（可用于洗护产品）、200吨VC乙基醚（可用于化妆品美白祛斑）。此外，1.28万吨氨基酸表面活性剂、2000吨增稠剂卡波姆（用于高端个护，预计毛利率可达70%+）也有望陆续上市，当前欧莱雅、宝洁、珀莱雅、逸仙电商（新客户）、水羊股份（新客户）均展现初步合作意向。 盈利预测与估值多重利好催化下，我们略上调公司盈利预测。预计公司23-25年实现营业收入23.3/30.2/39.4亿元，同比增长32%/30%/30%；实现归母净利润4.7/5.9/7.7亿元，同比增长21%/24%/31%。当前市值对应PE分别为22/18/14倍。维持“买入”评级。 风险提示原料和海运价格波动、产能释放不及预期、全球竞争格局变化等风险

业绩概览：收入/净利润同比+46%/51%，均超预期。 业绩亮眼，收入利润均超预期。23Q1收入 6.3亿元（同比+46%）、净利润 4.1亿元（同比+51%）、扣非净利润 3.9亿元（同比+49%）。 我们认为，超预期主要系再生类产品增量明显+3月修复超预期。 1）再生系列正值风口，濡白迎黄金增长期。濡白天使：上市时间超 1年，培育期已过，终端认知度和接受度提升，预计 3月加速放量带动 23Q1销售额超预期。其它产品：嗨体熊猫针、颈纹针等明星产品疫后修复持续向好。 2）3月增长亮眼，受益于疫后递延需求+五一旺季前置需求+新品推广加速等。 复盘今年 1-3月医美行业发展趋势，1月为疫后恢复期，行业修复较为滞后，但医美项目复购高、粘性强，主要面向中高消费人群，行业需求并没有消失。2月随着线下出行逐步恢复，环比提升。3月行业重回发展快车道，受益于延迟需求落地+五一出行需求前置+新品推出。爱美客作为医美上游龙头，拥有濡白天使+嗨体熊猫针+嗨体颈纹针的明星产品矩阵，持续领跑行业。 盈利能力：高毛利产品放量+规模效应，净利率同比提升各季度来看，盈利能力趋势依然向上，公司 22Q1-23Q1： 1）毛利率提升：分别为 94.5%、94.3%、94.9%、95.6%、95.3%，主要系高毛利濡白天使针、熊猫针占比提升； 2）净利率提升：分别为 65.0%、68.4%、66.3%、61.3%、65.5%； 3）扣非净利率提升：分别为 60.2%、67.2%、65.3%、53.0%、61.4%； 23Q1费用率来看，23Q1销售/管理/研发费用率分别为 10.4%/8.0%/6.9%，同比-2.1pp/+2.9pp/+0.2pp，管理费用率短期提升主要系港股上市费用增加。 展望：持续看好，疫情扰动消退+管线丰富成长动能充沛展望 Q2：低基数背景下，延迟需求及新增需求双重驱动，预计增速可观。爱美客 22年华东区域销售占比约 45%，去年 4-5月受疫情影响为低基数。4-5月随出行进一步修复+春夏季来临+机构端大力推广，延迟需求+新增需求有望双重爆发，预计 23Q2增速可观。 展望全年：持续看好，股权激励彰显发展信心。据股权激励目标，23-25年收入/利润 CAGR 分别为 40%/35%，其中 23年收入/利润增速分别为 45%/40%。我们认为，股权激励目标并不代表实际业绩指引，预计公司实际净利润复合增速有望提速。 布局胶原+减肥热门赛道，后续产品看点颇多：1）胶原蛋白：22年公司通过控股的北京原之美科技收购了胶原蛋白公司沛奇隆（投资 3.5亿），布局生物蛋白海绵、止血愈合敷料产品。2）减脂塑形：储备有减肥产品利拉鲁肽（完成 I 期临床）、司美格鲁肽（与北京质肽生物医药科技签订独家合作协议，临床前在研）、去氧胆酸注射液（临床前在研）。3）其他待上市（括号内为我们预计的上市时间）：第二代埋线（2023E）、A 型肉毒素（23年年底-24年）、利多卡因丁卡因乳膏（2024E）、逸美 1+1颞部新适应症/宝尼达颏适应症（2024-2025E）等。 盈利预测及估值公司处于高速增长的医美行业中最具备议价能力的环节，爱美客作为产品稀缺性+矩阵完整性均突出的行业龙头，潜力大空间广。预计 2023-2025年归母净利润分别为 19.2/27.7/38.4亿元，增速分别为 52% / 44%/ 39%，当前市值 PE 对应 PE仅 60／42／30倍，仍有较大提升空间，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险；产品推广不及预期等。

全场景+全渠道布局，迎行业智能化+专业化+电商化变革红利。 投资要点 健身器材：健康诉求+政策指引市场空间广阔，立足差异化国产品牌迎头赶上需求端：1）低渗透背景：19年大陆健身渗透率仅 5%，远低于美国 20%、英国15%，空间巨大。2）政策指引：21年中国体育产业规模 3.1万亿元，据《全民健身计划》，至 25年行业规模将达 5万亿元，对应 CAGR13%。3）催化：亚健康人群锻炼诉求+疫情影响，行业需求加速扩容。据易观分析， 21年中国健身器材市场规模 572亿元，预计未来 5年复合增速 16%， 25年达 1029亿元。 供给端：北美欧洲健身器材消费额占全球 2/3，供需两端发展成熟，2017年爱康、力健、必确和泰诺健占全球超 70%份额。国产厂商代工起家，近年来相较于进口品牌“高端+商用”定位，聚焦人群+场景差异抢占市场，品牌化进程推进。 行业趋势：产品升级渠道转型，老树新枝变革已至产品：1)智能化：健身人群重视个性化锻炼+效果及时反馈，智能设备提升锻炼体验效果显著，对应群体消费力强，艾瑞咨询预计中国智能健身市场规模 19-25年 CAGR 高达 42%。2）专业化：力量、心肺、塑形多需求+家用、商用、户外多场景，健身器材向专业化+细分化迭代，据艾瑞咨询，87%的年轻人只购买/重点考虑/主要购买专业化产品，细分类目专业消费心智的重要性将持续提升。 渠道：21年全球健身器材线上销售占比达 46%，电商重要性提升+商业客户基本盘背景下，全渠道布局战略意义凸显。 舒华体育：全场景+全渠道布局，迎行业智能化+专业化+电商化红利公司为 2013-2016中国奥委会健身器材独家供应商，北京 22年冬奥会和冬残奥会官方健身器材供应商。 产品：六大场景全面布局，健身人群广泛触达，跑步机优势品类横向对标国际大牌不落下风，20H1贡献室内器材营收 63%；车类产品需求高增，21年京东销量+ 78%，天猫销量+39%，品类专业化优势明显。2014年前瞻性开启智能设备发展，并合作华为打造智能生态圈跑步机，开发自有 APP 实现教学+反馈+社群功能一体，研发费率逐年提升（16年 0.7%→22年 2.3%），积极拥抱智能化浪潮。 渠道：1998年首创专卖店模式，2009年成为业内首家线上线下布局企业。当前线下合作经销商 240余家，于全国大中城市覆盖 1000余个售后网点。线上天猫+京东+抖音+拼多多全平台布局，兼具品类优势（跑步机为健身器材电商黄金赛道）+客群优势（两千元-万元价格区间适配家用健身群体）。 政策催化：全民健身计划指引+体育设备贴息落地，政策端利好频出。预计室外健身路径建设及室内健身器材更新需求旺盛，公司招投标实战经验丰富， 2020年中标金额达 3.1亿元，远高于第二名的 1.8亿元。奥运 IP 背书下积极拓展军警健身、企事业单位、高校等细分市场，逐步构建“To C+To B+To G”的全渠道布局。 盈利预测与估值公司产品端覆盖六大健身场景，智能化专业化优势突出；渠道端线上线下深耕多年，奥运 IP 赋能，积极构建“To C+To B+To G”全面布局；受益于体育政策催化红利+健身器材需求高增，叠加自身招投标经验丰富，有望承接行业高景气需求，值得重点关注。预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 1.4/1.7/2.1亿元，同比增长 27%/23%/21%，当前市值下对应 PE 为 35/29/24倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

业绩概览：收入/扣非归母同比+9.1%/10.1%，基本符合预期22 年公司收入377 亿(+9.1%)，归母净利25 亿(+8.6%)，扣非归母24.1 亿(+10.1%)，基本符合预期。 业绩增长环比提速，Q4 利润同比+27%。公司22Q4 收入99 亿(+14.1%)，归母净利5.2 亿(+27.4%)，扣非归母5.1 亿(+19.2%)。 收入拆分：医药持续修复，国内医美靓丽兑现医药工业：中美华东收入112 亿（含CSO 业务）（+11%），扣非归母净利20.9 亿（+4.7%）。其中工业微生物板块受核苷原料需求下降+海外认证导致交货延迟，Q3 增速较上半年放缓，Q4 逐步恢复。 医药商业：金华供应链仓库全面投入运营，开启全省两仓配送模式；积极加码院外市场投入，与浙江东阳医药药材公司开展股权合作，进一步提升全省市场份额，全年收入255.5 亿（+10.5%），净利润3.97 亿（+3.9%）。 医美业务：22 年收入19.15 亿（剔除内部抵消因素），22Q4 收入5.45 亿。 1）国内医美：欣可丽（主要是少女针）收入6.26 亿，Q1/Q2/Q3/Q4 分别贡献收入1.57/1.14/1.69/1.86 亿元；截至22 年，欣可丽签约机构500 家，培训认证医生超1100 人。酷雪美容仪22Q1 全球首发，22 年与国内40 家美业机构合作。 2）海外医美：Sinclair 保持收入高增态势，22 年全年/22Q4 收入约11.4/3.54 亿元（+72%/57%），Ebitda 2304 万英镑（约1.93 亿人民币）。具体产品来看，Ellanse持续热销；高端玻尿酸Maili 收入+190%；Lanluma+44%；收购的Viora 公司美洲扩张超预期。 持续看好：多款产品蓄势待发，23 年业绩看点颇多中国待上市医美产品：1）利拉鲁肽减肥针预计于23Q3 获批（降糖针已于3 月底获批）；2）高端玻尿酸MaiLi：23Q1 完成临床入组并开始随访，24E 有望获批；3）冷冻溶脂：24E 有望获批；4）伊妍仕M 型：23Q1 完成临床入组并开始随访，临床试验中；5）芮艾瑅Reaction 身体及面部塑形仪器：预计23 年Q2 重新登陆中国市场；6）多功能面部皮肤管理平台：去年9 月在欧美实现商业化，计划23 年在中国上市；7）lanluma 童颜针：22 年12 月落地海南，25 年有望获批。 海外产品动向：23Q1 欧洲市场推出Sculpt＆Shape（塑形&面部年轻化仪器）；计划于23Q2 启动Ellanse 和Maili 的美国市场注册。 医药工业：重点品种陆续BLA，期待医药创新逐渐进入加速周期。展望2023年，我们预计公司医药新品种申报、临床推进新进展，有望带动2024-2025 年医药工业加速增长：①ELAHERE?：“2022 年 12 月，该产品完成中国Ⅲ期单臂临床试验全部受试者入组，2023 年 3 月完成 pre-BLA 递交，计划年内提交 BLA 申请。基于该产品的良好临床表现，后续公司及合作方将通过进一步临床研究推进该产品的卵巢癌前线治疗，支持将 ELAHERE?作为卵巢癌的首选联合用药”；②ARCALYST?（Rilonacept）：CAPS 适应症“预计于 2023 年在国内正式递交该适应症的 BLA 申请”；③HDM3001（QX001S）：“有望于 2023 年第三季度递交BLA 申请”；④HD-NP-102（肾小球滤过率动态监测系统和 MB-102 注射液）：“计划于 2023 年 4 月完成中国 pre-NDA 递交。该产品在美国为药械组合，有望于2023 年 Q4 在美国获批”。我们认为，公司存量仿制药业务收入和利润增长的拐点已现，随着生物类似物及创新药陆续上市销售、医美重磅产品渗透率提升，我们预计公司利润增长有望逐渐进入加速轨道。 盈利预测与估值公司积极布局医药工业、医药商业和医美三大板块，随着少女针放量和其他医美产品陆续获批，医美将贡献重要业绩增量；从公司创新药BD 的全球合作网络和国际化医美销售平台角度看，我们认为公司有望在2023-2025 年朝着国际化品牌药企方向迈进。预计23-25 年归母净利29.3/35.2/42.0 亿元，同增17%/20%/19%，对应PE 27/22/19X，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险、产品注册批件无法获批的风险、新药研发风险等。