毛利率环比改善，业绩符合市场预期。23年Q1-Q3公司营收3.5亿元，同降23%；归母净利0.2亿元，同降87%；其中Q3营收1.3亿元，同降18％，环增20%；归母净利0.04亿元，同降89%，环比转正，扣非净利0.01亿元，同降105%，环比转正。23Q3毛利率为27.3%，同降13pct，环增7pct；归母净利率2.9%，同降18pct，环增4pct。23Q3期间费用合计0.4亿元，费用率28.4%，同环比+11/-1pct，23Q3经营性现金流0.18亿元，同比+13%，环比转正。业绩符合市场预期。Q3出货环增20%，隔膜产品贡献主要增量。我们预计23Q1-Q3勃姆石出货1.7万吨，同减约8%，其中23Q3勃姆石出货约0.65-0.7万吨，环增20%+，主要系Q3大客户导入后订单起量，隔膜产品增量明显，我们预计Q4出货环比持平左右，23年全年勃姆石有望出货2.4万吨，同比持平微降。 公司小粒径勃姆石、氧化铝产品逐步投产，伴随新产品持续放量，我们预计24年勃姆石出货3.5万吨，同增40%。工艺降本带动Q3盈利改善，预计23年单吨净利0.1万元。盈利方面，Q3价格基本平稳，我们预计Q3单吨净利约0.1万元，若加回股权激励费用影响，我们测算单吨经营性利润约0.25万元，环增50%+，主要系产能利用率提升及工艺降本体现，我们预计Q3单吨成本下降10%+，Q4单吨净利有望维持，23全年单吨净利有望维持近0.1万元。24年隔膜降本需求下勃姆石仍有小幅降价空间，但公司工艺改进有望进一步降本15%-30%，小粒径产品逐步起量增厚盈利，且股权激励费用摊薄减少，我们预计24年单吨净利可基本维持0.2万/吨左右。新产品23Q4-24H1陆续投产，有望贡献盈利增量。电池材料方面，公司配套隔膜客户需求，氧化铝产能投建完成，我们预计23Q4起量。电子材料方面，公司9800吨导热球铝我们预计24H1放量，可用于液冷板导热胶；low-alpha射线高纯氧化铝送样中，可用于下游AI、自动驾驶等高带宽、高散热需求芯片的颗粒状封装材料。阻燃材料方面，公司阻燃泡棉材料已投放4条产线，我们预计24Q1有望实现月度万平级出货。盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧，我们下修公司23-25年归母净利预期至0.25/1.05/1.40亿元（原预期0.70/1.18/1.79亿元），同比-83%/+330%/+33%，对应PE为193x/45x/34x，考虑到公司长期仍有增长潜力，维持“增持”评级。风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期

Q3计提 4.5亿元资产减值损失，实际经营利润基本符合预期。公司23Q1-Q3营收 117亿元，同增 2%；归母净利 16亿元，同减 28.4%；其中 23Q3营收 39亿元，同减 14%，环减 5%，归母净利 3亿元，同减 63%，环减46%，扣非净利 2.9亿元，同减 65%，环减 49%， 23Q3毛利率 33.9%，同减 0.8pct，环减 6pct。 Q3负极出货环增 10%符合预期， 存货减值计提影响盈利。 我们预计Q23Q1-Q3负极出货 11万吨+，同增 15%，其中 Q3我们预计出货约 4.2万吨，同环比均增约 10%， 我们预计 Q4出货小幅提升， 我们预计 23年全年销 15-16万吨，同增 10%+，海外客户去库影响增速， 我们预计 24年出货有望恢复 40%增长至 22万吨。盈利方面， 我们预计 Q3单吨亏损 0.5-0.6万元，主要系公司 Q3计提 4亿元+存货减值。 Q4四川新基地投产降本明显，叠加减值影响减少， 我们预计 Q4单吨净利有望反弹至0.3万元+。 负极价格已进入底部区间， 我们预计 24年单吨净利有望维持 0.3-0.4万元。 Q3涂覆出货环比高增 30%， 基膜逐渐起量。 我们预计 Q3涂覆出货约15亿平，环增 30%， 我们预计 Q4出货维持 20%增长， 我们预计 23年55亿平，同增约 25%。我们预计 Q3单平净利维持 0.2元+， 24年可基本稳定。 我们预计基膜 Q3出货 0.7亿平+，环增 50%+， Q4继续放量，23年我们预计出货 2.5-3亿平， 24年我们预计出货量有望达 8亿平，同增 200%；目前公司基膜主要为消费电池客户， 我们预计 Q3单平利润 0.4元，环比持平，后续随动力电池产品放量， 我们预计基膜单平利润有一定下降空间，但总体利润增量贡献明显。 其他业务多点开花， 复合集流体进展顺利。 PVDF 我们预计 Q3出货环增 30%，贡献 0.5亿元左右利润，环比持平；锂电设备我们预计 Q3贡献约 0.6-0.7亿元利润，环减 35%，主要系设备确认季节性影响。复合集流体进展顺利， 公司已与宁德时代签订战略合作协议， 我们预计 24Q1实现批量供应。 盈利预测与投资评级： 考虑负极竞争加剧，我们下修公司 23-25年归母净利预期至 23.07/36.22/49.11亿元（原预期 30.15/45.14/63.01亿元），同比-26%/+57%/+36%，对应 PE 22x/14x/11x， 考虑公司为负极龙头， 隔膜盈利稳定， 给予 24年 22xPE， 对应目标价 40元，维持“买入”评级。 风险提示： 销量不及预期，盈利水平不及预期

Q3业绩基本符合市场预期。公司23Q1-Q3营收121亿元，同减26%；归母净利17.5亿元，同减60%；其中Q3营收41亿元，同环比-32%/-25%，归母净利4.6亿元，同环比-68%/-22%，扣非净利4.4亿元，同环比-68%/-25%，23Q3毛利率24%，同环比-12/-6pct，基本符合市场预期。Q3期间费用合计4.3亿元，同环比-16%/+7%，费用率10.4%，同环比+2/-0.6pct。23Q3经营性现金流7.6亿元，同环比+1000%/-34%。电解液Q3出货环增30%+，市场份额进一步提升。我们预计Q3电解液出货近12万吨，环增30%+，9月公司池州6万吨液体六氟新装置投产，占大客户份额有望进一步提升，Q4电池厂常规去库，我们预计Q4出货环比持平，我们预计23年出货有望同增约25%至40万吨+。公司成本优势凸显、新型锂盐布局领先，国内外新客户进一步导入，24-25年份额有望进一步提升，我们预计出货量可同比维持35%-40%增长。电解液盈利Q3触底，后续盈利基本企稳。由于Q3碳酸锂价格波动造成损失，叠加降价影响，我们预计Q3电解液单吨净利0.4万元，环降30%，其中9月我们预计跌至0.3万元左右，单位盈利已触底。公司液体六氟自供接近100%，单吨成本约2万元优势可长期维持，对应增厚电解液利润0.2-0.3万元/吨。LIFS自供增厚利润，且导入核心铁锂客户，快充提升添加比例至3%-5%。叠加24年公司碳酸锂加工环节自供比例提升，添加剂DTD、ODFP等新增产能落地，我们预计24-25年单吨利润有望维持0.3-0.4万。 磷酸铁Q3出货环增近50%，23年预计微亏。我们预计磷酸铁Q3出货1.4万吨，环增近50%，23年预计出货5-6万吨。公司产能已突破20万吨，将加速客户导入；受跌价及产能爬坡影响，我们预计Q3及23年磷酸铁及铁锂业务微亏，24年规模化有望好转。此外，日化业务我们预计Q3贡献0.6-0.7亿元左右利润，23年有望贡献近3亿元利润，同增10%+，我们预计24-25年维持10%增速。粘结剂业务24年产能将提升至2.8万吨，我们预计24年有望贡献1亿元+利润。盈利预测与投资评级：考虑竞争加剧，我们下调公司23-25年归母净利预期至22.28/26.16/38.70亿元（原预期35.18/50.41/70.90亿元），同比-61%/+17%/+48%，对应PE23x/20x/13x。公司处于周期底部，未来利润弹性较大，给予24年30xPE，对应目标价41元，维持“买入”评级。风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期

2023年 Q3公司归母净利润 1.2亿元，环比下降 40％， 略低于市场预期。 23年前三季度公司营收 142亿元，同减 14%，归母净利润 4.7亿元，同减 55%，其中 Q3公司营收 50亿元，同减 3％，环增 7%，归母净利 1.2亿元，同减 73%，环减 40%，扣非归母 1.1亿元， 同减 77%，环减 31%； Q3毛利率 9.6%，同减 8.9pct，环减 3.0pct，归母净利率 2.4%，同减 6.1pct，环减 1.8pct，略低于市场预期。 23Q3电池箔出货环增 20%+， 单吨盈利小幅下滑， 加工费维持稳定。 公司前三季度电池箔出货 9.4万吨左右，同增 25%，其中 23Q3预计出货 3.8万吨左右，环增 20%+，公司 10-11月排产稳定，我们预计公司Q4出货环比微增， 23年电池箔出货达 13-14万吨，同增 20-30%。盈利方面，我们测算 Q3单吨扣非利润 0.35万元左右，环比下滑 10%，电池箔加工费 Q3维持稳定，公司费用摊薄影响单位盈利水平， Q4单吨利润预计环比持平，全年单吨利润预计 0.4万元左右。 包装箔海外厂并表导致亏损， 空调箔+板带盈亏平衡。 前三季度单双零箔出货 16万吨左右，同减 35%左右，其中 Q3出货 5万吨左右，环比持平， Q3公司收购 Slim 铝业 100%股权完成并表，目前具备意大利 12万吨+德国 1.5万吨食品包装箔产能，但由于海外食品包装箔需求较弱，且海外工厂生产成本较高， Q3海外工厂导致 0.4-0.5亿元亏损，食品包装箔合计亏损 0.2亿元左右，海外基地后续可转换为电池箔产能，预计24-25年可逐步扭亏为盈。空调箔 Q3淡季，出货 6万吨左右，基本维持盈亏平衡。 Q3存货水平提升， 经营性现金流环比明显下降。 23年前三季度费用率7.2%，同增 0.3pct，其中 Q3期间费用 3.2亿元，同减 8%，环减 9%，费用率 6.4%，同环比-0.4/1.1pct，销售费用率环减 0.8pct，研发费用率环减 0.6pct； Q3末存货 37亿元，较年初增长 7%，较 Q2末增长 17%； Q3经营活动现金流净额-3.2亿元，环比下降 131%。 盈利预测与投资评级： 由于海外包装箔需求较弱， 我们下修公司 2023-2025年归母净利润至 6.1/7.5/10.0亿元（原预期为 8.0/10.7/13.6亿元），同比-56%/+24%/+33%，对应 PE 为 21x/17x/13x，考虑公司为电池铝箔龙头，扩产速度领先同行，给予 2024年 22xPE，目标价 18.7元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

23Q3业绩低于市场预期。23年前三季度公司营收30.5亿元，同减15%，归母净利润6.5亿元，同增1.5%，扣非净利润6亿元，同减4%。其中Q3公司营收5亿元，同减71％，环减31%，归母净利润-0.4亿元，同减110%，环减117％，扣非归母净利润-0.5亿元，同减113%，环减124%；Q3毛利率为25%，同降10pct，环降7pct，归母净利率-8%，同降30pct，环降40pct，下游需求持续偏弱，业绩低于市场预期。欧洲户储持续去库，Q3出货量环降25%，24Q1预计逐步恢复。公司Q1-Q3出货1.68gwh，同降23%，其中Q3出货近300mwh，同环比-70%/-25%，系欧洲户储经销商持续去库，出货量不及预期，我们预计全年出货2.2-2.3gwh，同降35%。 24年Q1渠道库存有望逐步消化完毕，欧洲户储需求增速预计恢复至40%，我们预计公司24年出货有望达4.5gwh，同比翻倍增长。产能方面，公司23年具备电芯产能7gwh，合肥一期5gwhQ3已投产，二期5gwh预计24年年底建成，此外钠电1gwh产线也在推进中。产能利用率持续下降，单wh净利出现亏损。价格方面，公司Q3电池单wh均价1.85元，环降7%，单wh毛利0.41元/wh，环降27%，单wh亏损0.014元，若扣除4千万汇兑损益和股权激励，单位wh利润预计0.01元，同环比-97%/-96%，主要是由于产能利用率降至10%，提高单位折旧成本。24年户储电池价格仍存在下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，随着24年Q1产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续单wh利润恢复至0.1-0.2元/wh。 汇兑亏损提升费用率，资本开支减少，经营现金流环比大幅下滑。23年前三季度公司费用率为10.5%，同增1pct，其中Q3期间费用1.5亿元，同减15%，环比转正，费用率31%，同环比+23/+31pct，研发费用率环增4pct，财务费用率环增26pct；Q3末存货8亿元，较年初减少40%，环减16%；Q3公司资本开支2.6亿，环减28%，经营活动净现金流-0.4亿元，环减120%。盈利预测与投资评级：由于下游需求偏弱，我们下修23-25年归母净利预测至7.1/6.0/8.7亿元（原预测：11.0/15.1/22.5亿元），同比-44%/-15%/+44%，对应PE为30x/35x/24x，考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复，维持“买入”评级。风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，政策支持力度下降，价格下行超预期。

2023年 Q3公司归母净利润 0.7亿元，环比上升 43％， 略超市场预期。 23年前三季度公司营收 11亿元，同减 27%，归母净利润 1.6亿元，同减 51%，其中 Q3公司营收 4.2亿元，同减 17％，环增 15%，归母净利0.7亿元，同减 42%，环增 43%，扣非归母 0.65亿元，环增 49%； Q3毛利率 34.4%，同减 1.8pct，环增 2.3pct，归母净利率 17.2%，同减 7.5pct，环增 3.3pct，盈利能力环比提升，略超市场预期。 Q3出货环增 10%左右， 全年出货有望超 6万吨。 公司前三季度出货 4.2万吨+，同增 25%左右，其中 Q3出货 1.65万吨左右，环比增长 10%左右，全年出货预计 6万吨左右，同增 30%。产能方面，随着 IPO 募投项目的达产、常州一期 5万吨建成，年底产能我们预计达 8-9万吨，还将筹建美国 1万吨，欧洲 0.3万吨等海外产能，碳管龙头地位稳固。 产品结构优化， Q3单吨扣非利润提升至 0.4万元/吨， Q4预计进一步改善。 公司 Q3单吨价格 2.9万元(含税)，环比微增，对应单吨毛利 0.9万元，环增 10%+，单吨扣非净利 0.4万元左右，环比增长 30%+， 我们预计一代产品占比从 Q2的 50%降低至 Q3的 40%，产品结构优化带动盈利水平提升明显；随着二三代产品占比逐步恢复，我们预计 Q4单吨盈利有望进一步提升，全年单吨扣非净利预期 0.35-0.4万元。 Q3费用率环比下降， 经营性现金流环比提升。 23年前三季度费用率14.9%，同增 5.8pct，其中 Q3期间费用 0.5亿元，同增 9%，环增 3%，费用率 12.9%，同环比+3.0/-1.5pct； Q3末存货 1.9亿元，较年初下降14%，较 Q2末下降 7.5%； Q3经营活动现金流净额 1.0亿元，环比提升61%。 盈利预测与投资评级： 由于行业竞争加剧后盈利能力承压，我们下调公司 23-25年归母净利预测至 2.1/3.7/5.1亿元（原预测为 2.7/3.8/5.4亿元），同比-50%/+76%/+36%，对应 PE 43x/25x/18x，考虑到公司作为碳管龙头，产品结构持续改善盈利逐步修复，维持“买入”评级。 风险提示： 产能建设速度不及预期，需求不及预期，行业竞争加剧。

Q3业绩符合预期，盈利由负转正。公司Q1-3实现营收143.1亿元，同比下降0.76%；归母净利润-10亿元，同比下降155%；扣非净利润-10.3亿，同比下降158%。其中Q3营收54.1亿，同环比-21%/+10%；归母净利0.48亿元，同环比-91%/+7%；扣非净利0.43亿，同环比-92%/+4%；Q3毛利率9.8%，同环比-6.3/+15.4pct；归母净利率0.88%，同环比-7.1/+9.2pct；扣非净利率0.79%，同环比-6.8/+9.4pct。Q3出货环增约38%，全年预计出货同增30%+。公司Q1-3出货约16万吨，其中Q3出货6.8-7万吨，同环比均增长约38%，权益出货约6.4万吨。公司现有铁锂产能26.5万吨，目前单月排产2.1-2.2万吨，接近满产，Q4出货预计环比持平，23年出货量有望达23-24万吨，同增30%+，对应权益出货20万吨左右，叠加锰铁锂千吨级出货，预计权益总出货20万吨+。24年考虑锰铁锂逐步贡献增量，全年销量预计维持40%增长至34万吨，其中锰铁锂贡献5万吨。Q3单位盈利由负转正，碳酸锂减值仍有影响。 Q3铁锂均价8.9万元/吨（含税），环比基本持平，单吨毛利0.8万/吨，恢复至1H21水平，单吨利润0.07万/吨，由负转正，其中锂价下跌仍带来0.35亿资产减值影响，若加回单吨利润0.15万左右。H2加工费整体维持稳定叠加锂降价影响减弱，预计Q4单位盈利环比持续改善。展望24年，锂价影响减弱，预计公司单位盈利0.3万元/吨，25年考虑铁锂产能出清后供需边际改善，单位盈利可提升至0.3-0.4万。Q3期间费用提升明显，存货减少，经营现金流环比高增。23Q3期间费用3.9亿元，环比增长45%，期间费用率7.2%，同环比+1.9/0.4pct，其中研发费用率环比增长1.7pct至4.1%。Q3末存货16.5亿，较Q2末减少27.31%；Q3计提减值损失约0.55亿元。Q3经营性现金流净额23.75亿，环增146.6%。投资建议：考虑库存减值影响单位盈利，我们下调2023-2025年归母净利预测至-7.8/11.7/18.7亿元（原预测值为0.19/18/25亿元），同比-133%/+250%/+60%，24-25年对应PE为19/12x，考虑公司锰铁锂进展行业领先具备竞争优势，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等。

Q3业绩符合市场预期， 盈利水平环比下滑。 公司 Q1-3营收 343亿，同增 29%，归母净利 15亿，同减 27%，扣非净利 15亿，同减 30%，其中Q3营收 111.5亿，同环比-10%/+11%；归母净利 3.03亿元，同环比-37%/-68%，扣非净利 2.75亿，同环比-43%/-71%， Q3毛利率 6.25%，同环比-1.87/-9.12pct；归母净利率 2.7%，同环比-1.18/-6.85pct；扣非归母净利率 2.47%，同环比-1.4/-7.05pct， 业绩符合市场预期。 Q3出货环增 31%， 高于行业平均。 公司 Q1-3出货 36.7万吨，同增 70%左右，其中 Q3出货 15.1万吨，环增 30%，公司下游订单旺盛，年中新增 16万吨产能逐步释放，出货快于行业增速， 23年 Q1-3行业市占率提升至 35%+；公司 9-10月产能利用率保持 90%左右， 11月排产预计环比持平微增，预计 Q4环增 15-20%，全年出货有望近 55万吨，同增65%+。考虑公司地位稳固，大客户份额稳中有升，动力、储能系列新产品陆续量产，预计 24年出货有望达 70-75万吨左右，同增 35%左右。 Q3盈利环比下滑， 后续加深一体化布局构建成本优势。 我们测算 Q3铁锂价格为 8.3万元/吨（含税），环降 14%， Q3单位盈利约 0.2万元，环比下滑 76%，主要由于 Q2库存收益增厚利润且 Q3锂价回落带来库存减值，若加回减值损失 1.65亿， Q3吨净利约 3000元，较 Q2经营性单吨利润环比略降。 Q2铁锂招标后 Q3履行新价，加工费环比下降， H2加工费维持稳定，随着碳酸锂降价影响减弱，我们预计 Q4表观单位盈利有望恢复，全年盈利达 0.35万元/吨左右。看 24年，公司规划加深上游一体化布局，提升磷酸铁及上游原材料自供比例，巩固自身成本优势，24年单位盈利有望维持 0.3万元/吨左右。 Q3末存货减少， 现金流表现亮眼。 23Q3期间费用率 1.69%，同环比-0.51/-1.88pct； Q3末存货 25亿，较 Q2末减少 21%；固定资产 92亿，较 Q2末增加 16%；应收账款 47亿，较 Q2末减少 2.16%。 Q3计提资产减值损失约 1.68亿，系锂价下跌计提存货跌价准备所致。 Q3经营性现金流金额 11亿元，环增 10%。 盈利预测与投资评级： 考虑库存减值影响单位盈利，我们下调 2023-2025年归母净利润至 20/22/28亿元（原预测值为 20/27/35亿元），同比-33%/+10%/+29%，对应 PE 为 13x/12x/9x，给予 2024年 20xPE， 对应目标价 58.2元， 维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

Q3盈利环比微增，业绩符合市场预期。 23Q1-Q3公司营收 55.83亿元，同减-23.83%；归母净利 7.97亿元，同减 44.73%； 毛利率 29.92%，同减2.81pct；其中 23Q3营收 21.50亿元，同环比-8.05％/+20.36%；归母净利 2.80亿元，同环比-36.04%/+3.37％，扣非净利 2.66亿元，同环比-38.61%/+6.03%， Q3毛利率 28.27%，同环比-1.89/-2.14pct，归母净利率13.04%，同环比-5.71/-2.14pct，业绩符合市场预期。 电解液 Q3盈利触底， 预计 24年底部维持。 我们预计 23年前三季度公司电解液出货 9.6万吨，同增约 25%，其中 23Q3出货 4.2-4.3万吨，环增 40%+， 我们预计 23全年出货近 14万吨，同增 30%。公司海外布局行业领先，波兰下半年开始客户验证， 我们预计公司 24年出货有望达18万吨+，维持 30%增长。盈利方面， 我们预计 Q3电解液贡献利润 0.5-0.55亿元，对应单吨净利 0.1-0.15万元/吨左右， 环比持平。当前电解液、六氟、溶剂价格均跌至二线盈亏平衡线左右， 我们预计盈利已触底。 我们预计 23全年电解液单吨净利 0.1-0.15万元/吨， 24年行业产能过剩格局不变， 我们预计单位盈利底部维持。 氟化工维持高景气， Q3业绩同环比高增长。 氟化工业务 23年前三季度我们预计贡献利润约 5.3-5.4亿元，同增 50%，其中 Q3我们预计贡献1.9-2亿元左右利润，环增近 10%，其中海德福前期亏损我们预计影响约 3000万元利润。公司在建 2.2万吨产能， Q4海德福产能开始释放，海斯福二期试生产完成，且公司第二、三代有机氟产品占比提升抬高壁垒，加速承接 3M 市场份额，我们预计市占率持续提升， 23年氟化工有望贡献 8亿元+利润，同增约 45%， 24-25年仍有望维持 40%+增长。此外，电容器化学品我们预计 Q3贡献利润近 0.3亿元，全年贡献 1亿元+，半导体化学品我们预计全年贡献利润近 0.3亿元，稳定贡献增量。 Q3费用控制良好， 经营性现金流稳定。 23Q3公司期间费用合计 2.37亿元，同环比+27.38%/+7.24%，费用率 11.05%，同环比+3.07/-1.35pct。23Q3经营性现金流净额 8.96亿元，同环比+71.71%/+2.20%。 盈利预测与投资评级： 考虑行业竞争加剧，我们下调公司 23-25年归母净利预期至 11.19/15.04/21.25亿元（原预期 12.49/17.00/25.02亿元），同比-36%/+34%/+41%，对应 PE 27x/20x/14x，考虑电解液盈利触底且氟化工高景气，给予 24年 30xPE，对应目标价 60元，维持“买入”评级。 风险提示： 销量不及预期，盈利水平不及预期

2023年 Q3公司实现归母净利润 9.28亿元，环比下降 12.53％，符合市场预期。 2023年前三季度公司营收 510.91亿元，同增 4.88%; 归母净利润 30.13亿元，同增 0.18%。23年 Q3实现营收 177.46亿元，同增 0.29%，环增 24.66%；归母净利润 9.28亿元，同增 23.37%，环降 12.53%， 符合市场预期，主要由于投资收益下降（Q3为 0.9亿元，环降 2.7亿元）及汇兑亏损 0.4亿元+（较 Q2环降 5-6亿元），盈利质量较 Q2提升。 前驱体 Q3出货近 4万吨，市占率逐步提升。 公司前三季度前驱体出货9.3万吨左右（含内部自供），同增 40%+，其中 Q3出货近 4万吨，环增 30%+；我们预计公司 23年前驱体出货 13-15万吨，同增 60-70%，24年预计维持 50%以上增速，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业。盈利方面，若考虑硫酸镍自供部分盈利，我们估算 Q3前驱体盈利仍保持较好水平，后续前驱体加工环节利润预计可维持稳定，硫酸镍自供环节受镍价影响波动。 正极材料 Q3出货 2.5万吨左右，终端需求稳定。 公司前三季度正极材料出货 7.1万吨左右，同增 13%左右，其中 Q3正极材料出货 2.5万吨左右，环比基本持平，预计 23年正极出货 10万吨左右，同增 10%。盈利方面，公司为头部车企代工，加工费稳定，原材料波动对公司影响较小，我们预计 Q3正极单吨净利维持 0.8-1万元/吨左右，后续单位净利预计可维持。 镍冶炼项目满产，华飞项目开始出货， Q3电解镍出货增厚利润。 镍冶炼 Q3权益出货预计 2万吨+，其中华越 6万吨湿法项目满产，华科 4.5万吨火法项目超产，华飞 12万吨湿法项目于 6月投料试产， Q3也开始贡献出货，我们预计 23年镍冶炼出货有望达 12-13万金吨（权益 8万金吨左右）。公司提升电解镍销售占比， Q3销售 1.25万吨左右，对冲镍价下跌影响。 锂矿项目进度略低于预期，铜业务贡献稳定利润。 津巴布韦 Arcadia 锂矿项目仍在爬坡阶段，进度略低于预期，预计年底达产， 24年预计出货3.5万吨左右，全成本 12万左右。铜产品 Q3出货预计 2万吨，单吨毛利预计近 3000美金，钴产品 Q3出货 1万吨左右，预计 Q3基本实现盈亏平衡。 盈利预测与投资评级： 考虑镍价格下跌及锂矿项目进度低于预期，我们下修公司 23-25年归母净利润至 42/57/76亿元（原预期为 55/75/101亿元），同比增长 8%/35%/33%，对应 PE 为 14x/10x/8x，考虑公司一体化优势显著，给予 2024年 15xPE，对应目标价 50元，维持“买入”评级。 风险提示： 上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。

2022年归母净利润40.0亿元，同比增长47.2%，处于业绩预告中值偏下，基本符合市场预期。2022年公司营收125.9亿元，同比增长57.73%；归母净利润40.0亿元，同比增长47.2%；扣非归母净利润38.4亿元，同比增长49.58%；2022年毛利率为47.83%，同比减少2.03pct；销售净利率为33.45%，同比减少2.71pct。公司此前预告2022年全年归母净利润39-43亿元，处于业绩预告中值偏下，基本符合市场预期。 公司Q4出货环比微降，23年出货目标约65亿平，同增40%左右。我们预计公司22年全年出货46-47亿平，同增55%，其中Q4出货12亿平左右，环比微降4%，公司3月排产复苏，我们预计23Q1排产合计约10亿平，同比持平微降，环减20%左右，随着行业去库完成，预计Q2起需求复苏，全年看，我们预计23年出货65亿平左右，同比增长40%左右，23年公司新增干法产能及亿纬合资产能均将贡献部分增量。 受成本费用影响Q4单平归母净利0.65元左右，23年预计维持单平净利0.8-0.85元/平。盈利方面，我们测算公司22全年单平盈利0.83元/平左右，同比持平，其中Q4单平归母净利达0.65元左右，环比下滑20%+，主要系公司受天然气涨价影响，能源成本增加，银行贷款增长导致财务费用增加，股权激励费用以及汇兑损益及海外建厂咨询费等，合计影响盈利2-3亿元，若加回，我们预计公司Q4单平盈利近0.9元/平，环比持平。看23年，公司产品价格稳定，受成本和费用影响，我们预计单平盈利0.8-0.85元/平，其中23Q1预计仍受奖金计提及能源费用影响，且产能利用率受季节影响下降，预计盈利触底，23Q2起盈利恢复正常。 公司存货大幅增长，经营性现金流同比下降。2022年公司存货为24.63亿元，较年初增长46.51%；应收账款65.59亿元，较年初增长48.9%；期末公司合同负债0.25亿元，较年初减少96.77%。2022年公司经营活动现金流净额为5.04亿元，同比下降64.5%；投资活动净现金流出56.86亿元，同比上升53%；资本开支为52.53亿元，同比增长31.45%；账面现金为39.54亿元，较年初上升116%，短期借款95.27亿元，较年初增长131.47%。 盈利预测与投资评级：考虑到隔膜行业竞争加剧，我们预计公司23-25年归母净利55.15/72.14/93.78亿元（原预期23/24年归母净利62.89/88.79亿元），同增38%/31%/30%，对应PE为19/15/11X，考虑公司为隔膜行业龙头，给予23年30x，目标价185.4元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期

国内铝箔龙头，电池箔放量推动公司出货高增长。公司深耕铝箔行业，2010年起率先布局高利润电池箔，绑定宁德时代、比亚迪、LG等全球电池龙头，成为行业龙头，国内市占率50%+。公司预告2022年归母净利13.5-14.5亿元，同比增长214%-237%，其中电池箔出货预计达11万吨，同比翻倍增长，单吨盈利提升至0.65万/吨，实现量利双升。 23年年电池箔计行业预计50%增长至，紧平衡维持至23H2，钠电带来新增量。 我们预计22-25年全球电池铝箔需求34.9/52.9/79.0/120.2万吨，23年维持50%+增长。当前电池箔行业供给紧平衡，加工费维持稳定，行业新投产能在23H2-24年逐渐落地，预计23年H2行业供给紧张缓解，23年起钠电池开始起量，铝箔用量翻倍推动电池箔实现超越行业增长。 公司技术、产能、成本全面领先，扩产快于行业推动市占率稳中有升。 公司设备不依赖进口，可通过调教国产设备实现高良率稳定生产，产线建设1.5年，显著快于行业2-3年投产时间，且公司为国内唯一能快速将包装箔产线切换为生产电池箔用的厂商，3个月即可完成产能切换，扩产明显快于行业。公司技术具备领先优势，是第一家宣布量产10μm动力电池箔的企业，并深度绑定宁德时代、比亚迪等全球锂电龙头，维持50%+供应比例，此外蜂巢能源、孚能科技和ATL为独供，SK和LG为国内独供，全球市占率稳中有升。我们预计2022年公司电池箔出货11万吨，23年电池箔出货达20万吨+，同比翻番增长。 公司成本优势明显，涂炭箔放量增厚公司盈利，23年单吨有望维持0.6万元/吨以上。公司良率达70-75%，高于行业60-70%的水平，制造成本明显领先，且通过区位优势+废料回收协同降低原材料成本，内蒙工厂投产将进一步降低公司成本，我们测算公司电池箔单吨成本较竞争对手低约2000元/吨，领先优势明显。储能火热带动涂炭箔需求高增，22H2至23年迅速放量，预计23年出2.5-3万吨，同比增长近300%，占比提升至10%+；涂炭铝箔当前单吨盈利达0.9-1万/吨左右，将显著增厚公司盈利。考虑23H2铝箔加工费下降可能性，我们预计公司23年电池箔单位盈利仍有望维持0.6万/吨以上。 盈利预测与投资评级：我们预计公司22-24年归母净利润为14.0/18.1/22.0亿元，对应PE为17x/13x/11x，考虑公司为电池铝箔龙头，扩产速度领先同行，给予23年20xPE，目标价73.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

宁德时代厚积薄发，竞争力预计长期维持。 公司管理层技术出身， 深耕锂电领域，战略发展定位精准， 多个时间节点做出正确选择，助力公司成为全球锂电王者， 实现十年十倍增长。 22-24年为获得 25-30年定点的窗口期，电池技术、成本仍为核心竞争力， 预计龙头仍主导行业发展。 技术方面，宁德时代产品迭代引领行业，研发投入遥遥领先，专利布局涉足全产业链，新技术 23-24年落地进一步拉大与竞争对手差距；成本方面，公司具备卓越的技术和工艺水平，叠加原材料一体化布局、 规模效应带来的极强本土采购议价能力， 打造的成本优势预计长期维持。 动力技术全面领先，海外市占率提升，盈利能力提升， 全球龙头优势突出。 爆款车型供给成为电动化核心驱动力，叠加单车带电量提升，动力电池需求高增长持续。 22年 1-11月宁德全球份额 37%， 海外市占率升至 20-25%。 22Q4动力出货 85GWh，环增 20%， 22年出货近 250GWh，同增 110%， 23年 40%+增长至 350GWh，全球份额 37%+。 远期看， 国内市占率预计 45%+，欧洲逐步提升至 40%+，美国有望实现突破， 预计份额 20%+， 全球其他区域 45%+， 全球份额有望 40%。盈利方面， 22年碳酸锂上涨， Q1盈利承压， 金属联动机制建立， Q2迎来拐点， Q4盈利恢复至 0.08元/Wh， 23年材料叠加车企降价， 电池降价， 依靠碳酸锂资源的全面布局和自供比例提升，叠加规模化和技术降本，预计 23年盈利能力提升， 依靠技术进步和产业链布局，盈利未来持续高增长可期。 储能业务快速放量， 盈利大幅恢复，引领全球爆发大趋势。 得益于中美大储和欧洲户储的爆发，储能迎来黄金发展期， 23年储能电池需求增速预计超 100%。 公司前瞻布局储能市场， 产品以外供 280Ah 电芯为主，EnerC/One 等集成系统为辅，并通过技术合作、合资建厂、战略入股等方式深度布局储能产业链。22年公司储能电池出货55GWh （户储5GWh，国内大储 10GWh，海外大储 40GWh），全球市占率近 40%，位列榜首，美国市占率第一，遥遥领先同行。23年预计出货100GWh （户储10GWh），龙头地位稳固。 盈利方面， 受原材料涨价和交付周期影响， 22年 H1储能毛利率仅 6.4%， Q3-4随着新项目交付，碳酸锂价格传导顺利，毛利率恢复至 19%， 23年预计进步恢复至 20%+，户储毛利率近 30%，公司储能电芯持续溢价，储能利润预计 23年爆发，未来保持高速增长。 盈利预测与投资评级： 维持公司 22-24年归母净利润 307/483/655亿元的预测，同增 92%/58%/36%，对应 36/23/17xPE， 考虑到公司为全球电池龙头， 动力海外份额快速提升，储能业务保持高速增长， 23年量利双升， 给予 23年 36xPE，目标价 712元，维持“买入”评级。 风险提示： 价格竞争超市场预期，原材料价格不稳定，投资增速下滑。

公司预告2022年归母净利润15.1-15.7亿元，同比增长61-67%，略低于市场预期。公司2022年归母净利润15.1-15.7亿元，同比增长61-67%；扣非归母净利润10.7-11.3亿元，同比增长39-47%，其中Q4归母净利润4.3-4.9亿元，同比增长144-179%，环比增长0.2-14%；扣非归母净利润2.9-3.5亿元，同比增长178-236%，环比-6-14%，略低于市场预期。 2022年Q4出货6万吨以上，2023年预期50%+增长。出货端来看，公司预期2022年总出货22万吨，同比增长25%以上，其中Q4出货我们预计6万吨以上，环比微增；公司22年底达33万吨前驱体+3万吨四钴产能，我们预计23年出货有望达30万吨以上，实现50%+增长。此外，公司贵州年产20万吨磷酸铁项目一期10万吨产能22年底开始投产，23年逐步释放产能贡献利润。 Q4单吨扣非净利0.55万/吨左右，23年镍冶炼开始贡献新增量。盈利端来看，公司Q4单吨扣非利润0.55万元左右，盈利水平维持稳定，22年全年单吨扣非利润0.5万元左右，同比增长15%左右，主要系一体化比例提升。印尼一期1万吨镍冶炼产能22年底第一条产线投产，正在调试阶段，进度虽然低于预期，但调试顺利后技术复制比较快，23年镍冶炼产能释放，硫酸镍自供比例我们预计进一步提升至80%以上，单吨利润有望进一步提升。 盈利预测与投资评级：由于镍冶炼产能释放进度低于预期，我们下调公司2022-2024年归母净利润预测至15.4/25.1/35.4亿元（原预期为17.5/33.0/46.4亿元），同增64%/63%/41%，对应22-24年32x/19x/14xPE，考虑公司为国内第一大前驱体厂商，且23年产能释放，量利双升，我们给予2023年25xPE，目标价94元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。

事件：1）公司拟以3.83亿元收购董事长等关联方所持东莞腾威85%的股权（交易前邬全生持股55%，徐金富持股30%，交易完成后公司持股85%，邬全生持股15%），布局锂电胶粘剂业务；2）拟发行GDR在瑞士证券交易所上市，本次发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过2.89亿股；3）公司拟在新加坡投资设立全资子公司，注册资本为100万新加坡元，有利于完善公司全球化战略平台。 4.5亿对价收购东莞腾威，拓展胶粘剂业务，贡献新增长点。公司此前发布Pack端的发泡弹性体、低密度弹性体、高导热凝胶和高导热灌封胶，腾威主营业务为动力电池用胶黏剂，与公司有机硅产品具有协同作用。腾威22年H1营收0.87亿元，净利润0.25亿元，22年1-10月预计营收1.68亿元，净利润0.4亿元，转让人承诺腾威23/24/25年扣非归母净利润不低于0.49/0.55/0.62亿元，3年累计净利润不低于1.66亿元，若未达到将给予现金补偿，若超额实现将对经营团队进行额外现金奖励（超额的30%）。腾威估值为4.5亿元，对应定价85%股权为3.825亿元，按明年承诺业绩计算，则对应明年估值9x，交易价格合理，有助于补充及丰富公司产品线并发挥行业协同效应。 公司电解液成本优势突出，23年目标翻倍增长，市占率预计进一步提升。公司全年预计出货33万吨，同增130%+，23年公司目标出货60万吨，接近翻倍增长，同时公司拟发行GDR，成立新加坡子公司，海外产能布局加速，我们预计公司23年全球市占率将进一步提升。盈利方面，我们预计Q3单吨盈利1.2-1.3万元/吨左右，领先行业竞争对手，Q4预计仍可维持1.1万元/吨+，公司液体六氟优势明显，我们预计六氟成本较竞争对手低3万元/吨+，享受超额利润，叠加23年LIFSI放量，23年单吨盈利我们预计可维持1万元左右。 盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧，我们下调公司2022-2024年归母净利预期至58.81/64.98/87.44亿元（原预期60.46/75.84/99.00亿元），同比+166%/10%/35%，对应PE为15x/14x/10x，给予23年20倍PE，对应目标价67.4元，“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。