事件： 公司发布三季报， 23Q1-3收入 64.1亿元，同增 69.0%；归母净利 7.2亿元，同增 87.4%。其中 Q3收入 21.0亿元，同/环比 20.0％/-28.8%；归母净利 1.4亿元，同/环比 7.8%/-63.4％。 23Q3公司整体销售毛利率 20.3%，环比-1.1pct。业绩不及市场预期，主要系： 1）发电业务受偶发事件影响约 0.4亿元利润， 2）海工受行业装机节奏影响环比下滑，出货不及预期。 Q3海工出货不及预期、毛利率提升明显、加速发展海工产能。 23Q3海工出货 3.7万吨，环降 56%，测算吨净利约 1350元，环增约 380元，公司并入长风后计划持续优化供应及生产体系，盈利提升明显。展望Q4， 我们预计公司龙源射阳、青洲 6项目将陆续发货，合计确认 8-10万吨左右，发货均为高盈利产品，盈利有望继续优化。公司 23年底将形成 140万吨海工产能，后续阳江 30万吨导管架+德国工厂我们预计分别于 24Q3/24年底投产，漳州 50-80万吨布局导管架+漂浮式我们预计25年底投产， 25年底海风总产能将超 250万吨，业绩成长性凸显。 Q3陆塔毛利率提升、叶片出货环增、发电收入不及预期。 23Q3陆塔出货约 11万吨，环比持平，测算吨净利约 350元，环降约 190元，主要系减值约 0.2亿元所致，扣除此影响盈利基本持平；叶片 23Q3出货约350套（其中模具 4套），毛利率 13.9%，环增 0.7pct；发电 23Q3在手1.38GW，由于哈密电网检修、山东小风，收入仅 2.4亿元，利润 0.63亿元，Q4恢复正常后我们预计发电复常，我们预计 24Q1并网濮阳 200MW风场并网后将贡献增量！整体来看， 23Q4陆风装机加速， 我们预计全年陆塔出货 50万吨，叶片 1200套，分别同比持平/+63%。 Q3费用率承压、经营性现金流流入环降。 Q3期间费用率 9.6%，环增3.1pct，主要系新产能管理用资产折旧、汇兑损失等所致； Q3信用减值0.37亿元，环减 76%，经营活动现金流量净额 2.32亿元，环减 67%。 投资建议： 基于公司 Q3业绩不及预期，陆风装机增长减速， 我们下调盈利预测， 我们预计 2023-2025年归母净利 11.7/17.7/24.1亿元（2023-2025年前值为 15.0/20.4/27.1亿元），同增 86.0%/51.0%/36.0%。 基于公司海风产能持续扩张，市占率有望持续提升，给予 2024年 20倍 PE，对应目标价 19.7元，维持“买入”评级。 风险提示： 海风装机不及预期， 原材料涨价、 竞争加剧。

投资要点 事件： 公司发布 2023年三季报， 2023Q1-3营收 941亿元， 同比增长8.12%；归母净利润 116.94亿元，同比增长 6.54%；扣非归母净利润 115.14亿元，同比增长 8.07%。其中 2023Q3营收 294.48亿元，同比下降 19.58%，环比下降 18.95%；归母净利润 25.15亿元，同比下降 44.05%，环比下降54.60%；扣非归母净利润 24.54亿元，同比下降 42.24%，环比下降55.12%。业绩不及预期。 出货稳健增长、毛利率略有提升 。 2023Q1-3硅片出货约 82GW，同比增长约 32%；其中 2023Q3出货约 30GW，外销约 14GW，同比增长约36%， 环比增长约 8%。 2023Q3电池组件出货超 18GW，同比增长 27%+。 公司出货稳健增长，经营性盈利相对坚挺，2023Q3毛利率环比提升 1pct； 但受费用提升+汇兑及减值损失影响，净利环比大幅下降：期间费用合计环比增长 26亿元（销售环增 9亿、管理环增 3亿+、研发环增 1亿、财务环增 12亿（汇兑影响）），投资收益环比下降 6.6亿元+计提资产减值 11亿元，整体盈利承压。 2023Q4看，组件价格持续下行，盈利能力承压；近期压力传导至硅料端价格松动，一体化组件盈利边际略有修复。 产能规模行业领先、 BC 电池差异化发展。 预计公司 2023年底硅片/电池/组件产能将达 190/110/130GW，规模优势持续显现。公司电池差异化发展，除鄂尔多斯 30GW 扩产 TOPCon 外，后续规划西咸 50GW+西安24GW+铜川 12GW 均为 BC 路线，其中铜川 12W 已公告为 HPBC Pro技术，预计 2024年 11月投产， 2025年 11月达产；针对地面电站市场，差异化凸显。 在手现金充足、董事长增持彰显信心。 2023Q3期间费用 29.3亿元，同比增长 165.47%，环比增长 846.98%；期间费用率 9.95%，同比增长6.93pct，环比增长 9.10pct。 2023Q3经营现金净流入 41.87亿元，同比下降 57.29%，环比下降 50.88%。截至 2023Q3末公司在手货币资金 568亿元、应收账款及票据 112亿元，在手现金充沛，流动性充足。同时公司公告董事长钟总基于公司未来发展信心，拟 1-1.5亿增持公司股票，彰显管理层发展信心。 盈利预测与投资评级： 基于行业价格下降，我们下调盈利预测，预计2023-2025年净利润 140/130/151亿元（前值 185/228/276），同比-5%/-7%/+16%， 维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023Q1-3营收 143.80亿元，同增 93.6%；归母净利 16.38亿元，同增 299.2%；扣非净利 15.73亿元，同增 704.2%。其中 2023Q3营收 49.59亿元，同环增 65.20%/9.1%； 归母净利 6.83亿元，同环增 396.3%/13.5%； 扣非净利 6.40亿元，同环增 369.8%/8.7%，业绩符合预期。 N 型占比持续增加、电池盈利能力坚挺。 公司 2023Q1-3电池出货 19.55GW，同增183%，其中 PERC/TOPCon 分别为 7.34/12.21GW，同增 13%/2740%。 2023Q3出货8.15GW，环增 24%；其中 PERC/TOPCon 出货 2.50GW/5.65GW，环比-1.2%/+39.2%，N 型占比约 69%，环增 7pct；测算 PERC/TOPCon 单瓦净利约 6分/1毛(环比持平/环减 2分），N型保持超额。受设备交付+石英件等零配件供应略紧+首上 210-TOPCon产线调试周期变长等影响， 2023Q3产线调试变长， N 型产出略受影响。 2023Q4看影响消除后 TOPCon 出货有望超 9GW，硅片价格持续下行，电池盈利有望保持坚挺；展望 2023全年，公司预计 TOPCon 出货约 21GW，占比约 70%， 24年公司预计 N 型出货有望达 44GW， N 型占比行业领先。 持续推进技术迭代、 BC 中试规划投产。 随滁州 18GW+淮安一二期 26GW 产能投产， 2023年底公司 N 型产能将达 44GW，占比超 82%！公司新技术持续推进： 1）增效： TOPCon 量产导入 SE+，量产效率达 25.8%（SE 基础上再提 0.3pct）、双面ploy 持续推进，公司预计将于 24年导入； 2）降本：量产已导入 LP 双插技术，良率持平 PERC、银耗约 100mg/片。 3）尺寸：率先推出 210-TOPCon 电池，量产实力优异； 4）新技术： TBC 已研发出简化工艺，公司预计 2023年底中试线可投产，此外公司储备钙钛矿叠层等技术。 期间费率维持稳定、政府补助改善现金流。 2023Q3公司期间费用率为 4.9%，同环增 0.22pct/0.31pct，期间费率维持较为平稳； 2023Q1~Q3公司经营性现金流 4.75亿元，较去年同期增加 6.79亿元，主要系 Q3收到政府补助款单季度经营性现金流达7.2亿元所致， 2023Q3末存货/合同负债分别为 10.08/4.68亿元，分别较 2023年初增加 197.4%/47.6% 盈利预测与投资评级： 考虑产业链价格快速下跌，盈利承压， 我们下调盈利预测，预计 2023-2025年归母净利 22.3/29.0/32.6亿元（前值 25.0/33.3/38.2亿元），同增211%/30%/13%，基于公司 N 型电池龙头地位，给予公司 2024年 10倍 PE，对应目标价 127元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件：公司发布三季报，2023Q1-Q3实现收入13.4亿元，同增10.3%，其中Q3收入5.4亿元，同环增-5.7%/+49.2%。2023Q1-Q3归母净利润3.3亿元，同增39.0%，其中Q3归母净利润1.3亿元，同环增+7.7%/+25.6%。2023Q3销售毛利率35.5%，环比-1.3pct。业绩符合市场预期。 Q3铸锻件出货5万吨、环增50%+、增长稳健。我们预计2023Q1-Q3整体出货12-13万吨（锻造9.5/铸造1.1/精密轴1.5万吨），整体同增15%+，整体毛利率35-36%，同增约7pct；其中Q3整体出货约5万吨（锻造4.1+/铸造0.2-0.3/精密轴0.5+万吨），环增50+%（60%/持平/略增），测算整体毛利率约35%（锻造基本持平/铸造承压/精密轴基本持平），整体环比略降1-2pct，铸造毛利率较低主要系2023年海风整体开工进度不及预期，公司产能利用率较低，叠加东营一期15万吨陆续投产折旧并入所致；展望Q4旺季，我们预计公司出货将有所提升，全年出货17-18万吨（锻造14/铸造1.5-2/精密轴2-2.5万吨），同增5+%（6+%/略增/40+%），盈利上锻件持续提升大内孔主轴空心锻占比、铸件产量提升、精密轴提升全流程生产占比，我们预计整体Q4将有所修复！铸锻造产能持续释放、积极探寻新增长点。公司积极布局大型风电铸件产能，东营一期15万吨于Q3起陆续投产，叠加莱芜4万吨，我们预计24年将整体贡献12万吨产出；锻造方面，我们预计公司2024年产能达20万吨（主轴15+精密轴5），精密轴在手订单约4亿元，公司合理增大精密轴产能占比，应对风电行业增速下滑。主业以外，公司积极顺应“以滑代滚”新趋势的同时开拓新型铸锻件产品，我们预计公司2024H2齿轮箱铸件将有批量供应，滑动轴承与下游主机厂接触后有望实现突破！Q3费用率环比改善、现金流同比转正。2023Q3期间费用率8.2%，环比-1.2pct。Q3经营活动现金流量净流入0.5亿元，环比-73%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金下降。9月公司公布23年股权激励草案，拟授予不超200万份的股权，约占总股本的0.61%，以23年营收/净利润为基数，分三个考核期（2024-2026年行权比例分别为40/30/30%），2024年考核目标为增速不低于25/15%，2025年为37.5/30%，2026年为50/45%，业绩要求合理，深度绑定核心管理层利益。 投资评级：基于23年海风开工不及预期，风机大型化加速铸锻件价值量通缩，我们下调2023-2025年盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利4.9/6.6/7.8亿元（23-25年前值6.0/7.8/9.5亿元），同增38%/36%/18%。公司是全球锻造主轴龙头企业，大型化趋势下扩展铸造第二曲线，市占率有望持续提升，给予2024年20xPE，目标价40元，维持“买入”评级。 风险提示：装机需求不及预期、原材料价格波动、客户拓展不及预期等。

事件：公司发布 2023年三季报， 2023Q1-3营收 14.08亿元，同增 50.4%； 归母净利 4.15亿元，同增 14.7%；扣非净利 3.81亿元，同增 9.0%。其中 2023Q3营收 3.43亿元，同环降 18.8%/29.2%；综合毛利率 49.1%，环增 10.7pct，归母净利 0.67亿元，同环降 58.2%/61.1%；扣非净利 0.49亿元，同环降 69.1%/69.2%，业绩不及预期。 库存压力下 Q3微逆出货环降 30%+、结构改善带动毛利率有所提升。 2023Q1-3公司微逆/DTU 出货约 111/18.6万台，同增 51%/33%，其中2023Q3分别出货 22/8.5万台，微逆出货同环比-37%/-34%，主要系欧洲库存消化影响出货， DTU 出货同环增 47%/39%；因海外占比和高盈利的一拖二和一拖四的产品占比提升， 2023Q3毛利率环比提升约 3-4pct到 53%， 2023Q4我们预计出货逐步改善。 我们预计全年出货 135-140万台。 期间费率较为平稳。 确收节奏影响储能系统环比下滑、毛利率略有提升。 公司 2023Q1-3储能系统实现营收 1.1-1.2亿元， 2023Q3实现营收 0.25-03亿元，环比有所下滑，主要系储能系统为项目制受并网时点影响确收节奏，随规模逐步起量，毛利率环比提升至 20%+， 我们预计全年实现营收 2-3亿元。 未到期理财收入+汇兑损失+费用持续投入+收入环降致期间费率环比高增。 2023Q3公司期间费用率为 36.1%，同增 30.0pct，环增 30.9pct。 主要系汇兑损失约 3千万元+理财未到期无利息收入+新业务持续费用投入及整体营收环降； 2023年前三季度公司经营性现金流-0.22亿元，较去年同期减少 3.49亿元，主要系存货采购和备货增加，且加大人员、营销及管理投入所致； 2023Q3末存货/合同负债分别为 8.41/0.94亿元，分别较 2023年初+31%/-36%。 盈利预测与投资评级： 基于库存压力， 我们下调 2023-2025年盈利预测，预计 2023-2025年归母净利润 6.0/9.2/14.4亿元（2023/2024/2025年前值为 8.0/13.6/19.1亿元），同增 13%/52%/57%， 考虑公司 2024年微逆出货将保持高增长，储能系统受益， 大储需求加速放量， 给予 2024年 30倍PE，对应目标价 329元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

聚焦光伏行业，技术布局领先： 1）一体化布局深化，技术优势显著： 公司作为老牌背板龙头企业，自背板起家，先后切入光伏应用系统、 N 型高效电池组件行业，并拟布局上游， 进一步强化抗风险能力，促进产业链协同共振。 同时公司在技术投入和专利布局方面远超同行，具备技术优势； 2）各项指标同行领先，三大产品共同驱动发展： 公司产品主要包括背板、 TOPCon电池组件、光伏应用系统，其中背板和光伏应用系统的毛利率水平在同行中存在领先优势。 光伏背板龙头，差异化竞争优势显著： 1）光伏前景远大，背板行业市场辽阔： 光伏装机需求旺盛，引致背板需求提升， 22年光伏有机背板市场需求量约 8.91亿平方米，我们预计 23-25年将达约 12.56/14.55/16.45亿平方米， 22-25年 CAGR 为 23%。出于降本和环保需求，含氟背板的市占率呈现下降趋势；受益于双面发电需求的提升，透明背板和玻璃背板有望进一步放量； 2）业务布局多元化，打造差异化竞争优势： 公司自主研发的 FFC 涂覆型背板可以有效打破进口垄断，实现原料降本，相比传统复合型背板效率和保障性更高，同时公司提前布局透明背板以更好适应双面发电趋势，目前公司的透明背板产品收获了客户的一致好评。 深耕 TOPCon 降本增效，技术迭代加速发展： 1） N 型组件替代加速， TOPCon 确定主流地位： PERC 效率迫近理论极限，亟需 N 型新技术破局， TOPCon 凭借高转换效率、优秀电性能参数、低成本和广阔的提效空间确定主流地位，渗透率加速提升； 2）技术迭代路径清晰， 赋能 TOPCon 降本增效： 到 23年底，公司 TOPCon 电池产能预计达 19GW；提效降本方面，公司确立了从 J-TOPCon1.0到 J-TOPCon3.0的技术迭代之路，并布局 0BB 低温固化导电胶以解决焊接痛点。 户用光伏先行者，智能管理助力专业化水平提升： 1）分布式光伏装机不断扩张，增长空间未来可期： 受益于政策推动、光伏技术进步和需求增长，分布式光伏装机发展势头旺盛，占比不断提升， 22年新增分布式装机占比达到新增总装机的 58.5%；作为分布式光伏发电的主要形式，户用光伏有望受益于分布式光伏的快速发展，实现进一步放量； 2）业务模式转变提高资金利用效率，全生命管理服务系统赋能智能运维： 公司光伏应用系统产品以户用为主，工商业为辅，其中户用分布式业务目前已覆盖 23个省，同时公司积极与大型央国企就工商业分布式项目建立战略合作关系，补充终端光伏应用场景；业务模式上，公司于 2021年从赊销模式转变成 EPC 模式，大幅提升资金周转效率；此外，公司还自主研发了 Solar-Town 电站全生命周期管理服务系统，有效提高了电站管理的专业化水平。 盈利预测与投资评级： 基于公司背板龙头地位、电池组件和光伏应用系统蓬勃发展，我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 5.96/8.06/9.51亿元，同比增长 49%/35%/18%，对应 EPS 为0.55/0.74/0.87元。考虑公司技术、协作等方面的优势， 我们给予公司 2024年 15xPE，对应目标价 11.10元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、产能建设不及预期、原材料价格上涨。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023Q1-Q3收入 75亿元，同增 18%，其中 Q3收入 35.8亿元，同/环增 58%/52%。 2023Q1-Q3归母净利润 10.3亿元，同比-1.2%，其中 Q3归母净利润 2.1亿元，同/环比-13%/-36%。 2023Q1-Q3扣非归母净利润 7.5亿元，同比-23%，其中 Q3扣非归母净利润 0.7亿元，同/环比-71%/-75%。业绩不及市场预期。 Q3风机出货约 2GW、环比翻倍增长。 我们预计公司 2023Q1-Q3风机出货约 3.5GW，同增约 50%，其中 Q3出货约 2GW，环比翻倍增长。 盈利能力上，公司 2023Q3销售毛利率 14.9%，环比-5.8pct，主要系风机消化低价订单所致。展望 Q4并网旺季， 我们预计风机出货将继续逐季增长，全年出货 7-8GW，同增 55%+，盈利能力待低价订单交付完毕有望修复至正常水平！ 斩获出口订单、发布大兆瓦机组巩固领先优势。 10月公司正式签署了哈萨克斯坦 1GW 风电+储能合作协议，海外毛利率普遍高于国内，后续海外订单陆续交付有望持续提振公司盈利优势。同时公司于 10月北京风能展发布全球陆上最大 15MW 风机，以及 13/16MW 海上风机，在陆上大型化保持领先优势的同时持续突破海风技术！ Q3费用率环降、现金流明显改善。 2023Q3期间费用率 16.30%，环比-6.0pct，主要系收入环增导致的费率优化；经营活动现金流量净流入 13.6亿元，环增 879.2%，持续改善。 投资评级： 基于 Q3风机盈利不及预期， 我们下调 2023-2025年盈利预测，我们预计 2023-2025年归母净利润 18/24/29亿元（23-25年前值22/28/36亿元），同增 10%/34%/18%， 基于公司陆风市占率持续提升、双海战略从 0到 1，成长性强， 给予公司 2024年 20xPE，对应目标价 40元，维持“买入”评级。 风险提示： 价格竞争加剧、行业需求不及预期、双海战略推进不及预期等。

事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3营收33.31亿元，同增35.35%；归母净利13.9亿元，同增35.13%；扣非净利13.36亿元，同增38.21%。其中2023Q3营收11.63亿元，同环比+26.00%/-0.94%；归母净利4.97亿元，同环比+37.21%/-3.24%；扣非净利4.87亿元，同环比+42.3%/0.0%，业绩处于预告偏上限，略超预期。 2023Q3金刚线出货环增10%、成本下降弥补价格下降。公司2023Q1-3金刚线总销量9223万公里，同增43%；其中2023Q3销量3427万公里，环增10%，分产品看：高碳钢丝金刚线出货3119万公里，环增10%+；钨丝金刚线出货307万公里，环降5%，主要系硅片价格下跌，钨丝金刚线经济性有所削弱。盈利端，2023Q3金刚线价格环降3元至34元，但公司持续降本，单公里净利仅下降2元至约14.5元。 我们预计公司2023年整体出货约1.2亿公里，其中钨丝金刚线约1200万公里。 期间费率环比略增、经营性现金流逐渐改善。2023Q3公司期间费用率为7.56%，同环增1.04pct/1.89pct，主要系销售费用和研发费用增加所致；经营性现金净流入1.05亿元，较去年同期增加1.56亿元，主要系业务增长，现金结算收入增加所致。2023Q3末存货/合同负债分别为13.06/0.21亿元，同增97%/621%。 盈利预测与投资评级：考虑产业链价格下跌，金刚线价格及盈利承压，我们下调2023-2025年盈利预测，我们预计公司2023-2025年归母净利润19.0/23.1/26.6亿元（2023-2024年前值为19.1/24.8亿元），同增29%/21%/15%，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司 2023Q1-3营业收入 811.19亿，同比增长 39.38%；归母净利润 50.77亿元，同比增长 111.34%；扣非归母净利润 51.2亿元，同比增长 128.49%。其中 2023Q3营业收入 317.36亿元，同比增长 41.25%， 环比增长 13.08%；归母净利润 15.37亿，同比增长 35.67%，环比下降13.27%； 扣非归母净利润 14.08亿元，同比增长 29.17%，环比下降28.96%。业绩符合预期。 出货持续增长、硅片+N 型自供率持续提升。 2023Q1-3组件出货约 45-46GW，同比增长约 68%； 2023Q3出货 18.5GW，确收超 16GW，同比增长超 52%/环增 33%+；其中含硅片自供约 4GW 不到，受益于 N 型提升+硅片自供，测算单瓦净利约 11分，环比持平。 2023Q4看，预计组件出货 20GW+，硅片自供约 7GW，占比进一步提升；全年出货 65-70GW，预计美国出货 4-5GW， N 型出货约 10GW；预计 2024年出货超 100GW，N 型占比 70%+硅片自供 60%，持续支撑盈利。 光储协同、分布式及支架多元增长。 公司 2023Q1-3分布式出货约6.7GW，其中 Q3出货超 2GW，确认销售 2.5GW（权益出货约 1.8GW），环增约 25%；受益组件价格下行，单瓦盈利约 18-19分，环比基本持平； 预计全年开发 10GW（权益约 7.4GW）， 2024年保持 40-50%增长；支架Q1-3出货 5.6GW，跟踪占比超 50%， 2023Q3出货 2.3GW；全年出货预计约 8GW， 24年 40-50%增长。储能 2023Q1-3出货略不到 1GWH，2023Q3略亏，预计全年出货 2-3GWh；现有 12GWh 产能建成， 2024Q1另有 14GWh 电芯+系统产能投产，届时达 26GWh 规模， 2024年出货保持高增， 2028年目标全球前三。光储协同，业务多元化高增。 产能一体化扩展、海外布局启动。 公司硅片占比提升，预计 2023年底硅片/电池/组件产能达 50/75/95GW，自供硅片 15GW-20GW， 2024年底70/90/135GW，自供预计超 60GW，自供提升增厚组件盈利。海外方面，公司布局东南亚 6.5GW 一体化产能+美国 5GW 组件，推动美国销售持续增长； 10月公司签署合作备忘录，意向于阿联酋投建 5万吨硅料+30GW 晶体硅片+5GW 电池组件，分三期建设；战略性全球化布局，针对后续海外市场发展。 盈利预测与投资评级： 基于产业价格快速下行， 我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利为 70/85/100亿元（前值为 75/95/116） ，同比增长 90%/21%/19%， 参考行业可比公司估值， 给予 2024年 12倍PE，对应目标价 46.7元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧，产业链波动价格超预期。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023Q1-3营收 63.26亿元，同增 55.29%；归母净利 15.68亿元，同增 69.13%；扣非净利 17.07亿元，同增 72.14%。其中 2023Q3营收 14.32亿元，同环减 16%/49%；归母净利 3.05亿元，同环减 36%/55%；扣非净利 3.20亿元，同环减 42%/63%，业绩略不及预期。 库存压力+南非冬季影响出货环降 70%、 2023Q4预计有所回暖。 2023Q1-3公司储能逆变器出货 35.1万台，储能逆变器出货同增 86%，其中 2023Q3出货 5.1万台，同环比-53%/-71%，其中工商储出货几千台，主要系库存压力及南非入冬影响出货放缓。盈利端价格维持稳定，毛利率环比基本持平，预计 2023Q4南非市场需求回暖，出货将有所改善，全年预计出货 40-45万台；储能电池 2023Q1-3实现营收约 7亿元，其中 2023Q3约 2.6亿元，环比略增，全年预计实现营收 10-12亿元。 微逆出货改善明显、 2023Q4将持续修复。 2023Q1-3公司微逆出货共计 38.5万台，同比-14%，其中 2023Q3出货 14.5万台，同环比-14%/+1350%，随新方案推出后欧洲市场出货明显改善。但盈利端价格受欧洲一拖一及一拖二占比提升影响单台价格环降约 1/3至 800元，此外 2023Q3毛利率环降 19pct 至 38%，主要系外置继电器方案增加成本影响所致；展望 2023Q4，随集成继电器的微逆新品推出公司出货及毛利率有望环比改善，同时公司预计年底完成美国市场认证，新产品+新市场将助力出货逐步放量。 组串出货环比持平、毛利率环比略降。 2023Q1-3公司组串出货 17.4万台，同比-4%，其中 2023Q3出货约 5.3万台，同环比-22%/+0%。盈利端毛利率环比略降，全年预计出货 25万台。 营收大幅下滑致期间费率环增明显。 2023Q3公司期间费用率为 10.17%，同环增7.0/6.7pct，环增 2.2pct，主要系营收大幅下降导致费用率上升，未来看公司单季度还将有 2000万元左右股权激励费用，费用率将有所提升； 2023Q3公司经营性现金流 21.35亿元，较去年同期增加 6.8亿元， 2023Q3末存货/合同负债分别为 7.4/1.8亿元，分别较 23年初下降 14%/8%。 盈利预测与投资评级： 考虑库存压力+南非市场影响，我们下调盈利预测，我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 19.5/23.4/29.2亿元（2023-2025年前值为24.0/33.6/45.2亿元），同增 28%/20%/25%，基于公司 2024年新市场出货逐步放量，给予 2024年 20倍 PE，对应目标价 108元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧、政策不及预期等

事件： 公司发布 23年三季报， 23Q1-3营收 464.15亿元，同增 108.85%；归母净利 72.23亿元，同增 250.53%；扣非净利 70.75亿元，同增 271.94%。其中 23Q3营收 177.92亿元，同环增79%/11%；归母净利 28.69亿元，同环增 147%/0.8%；扣非净利 27.93亿元，同环比 152%/-1%，超市场预期。 逆变器 2023Q3出货同比高增、毛利率环比小幅提升。2023Q1-3公司光伏逆变器发货 83GW+，同增 65%左右，公司预计实现收入 165-170亿元，同增 70%左右，其中我们预计 2023Q3收入/出货约 65-70亿元/30GW 左右，地面电站占比为 67%，户储逆变器占比尚小但稳步提升，因价格稳定、美元汇率维持高位、运费明显下降、海外占比高，毛利率环比略增，后续我们预计稳中有降。全年看，逆变器出货达 120-140GW，其中 Hybrid 预计 30万台+，同比有望翻倍，充分体现公司极强的品牌力和渠道力。 储能 2023Q3海外高价单交付、毛利率超预期提升。 2023Q1-3公司储能实现收入 135-140亿元，同增 170-175%，我们预计确收 8-9GWh；单 Q3收入约 50-55亿元，环增 8-10%，因部分高价单交付、运费下降、海外占比提升至 85%等，毛利率预计环比提升较为明显。 2023年公司预计储能出货 15-16GWh，其中大储 14Gwh+，户储 1-2GWh； 2024年海外利率下行、公司品牌力强，将受益欧美市场保持持续高增，毛利率我们预计稳中有降。 电站保持增长、审慎计提资产减值。2023Q1-3公司电站 EPC 实现收入 125-130亿，其中 2023Q3收入 50亿元+，环增 28%，我们预计部分电站项目盈利好，且户用分布式开发量同比 250%+增长，使得 2023Q3毛利率有明显提升。全年我们预计电站开发 6GW 左右，同增 50%+，户用分布式占比明显提升。针对超过一年未开工的电站业务，公司 2023Q1-3进行约 8亿元审慎减值计提，对盈利有一定影响，越南项目 2023Q4将再次评估， 公司预计有所减值。 汇兑略有损失导致费用率有所上升。 2023Q3公司期间费用率为 14.52%，同环增 5.7/5.7pct，主要系本期内产生 2亿元左右汇兑损失，财务费用环比提升 4.25pct，主要系售后服务费增长及加大研发投入，销售/管理费率分别环增 1.2/0.2pct。因本期销售回款增加， 2023Q3公司经营性现金流-2.2亿元，较去年同期增加 14亿元， 2023Q3末存货/合同负债分别为 269/55亿元，分别较 2023年初增长 41%/增长 45%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司业绩超预期，我们上调 2023年盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利润 93.4/120.0/150.1亿元（前值为 92.0/120.0/150.1亿元），同增 160%/28%/25%， 基于公司逆变器龙头地位， 给予 2024年 16倍 PE，对应目标价 129元， 维持“买入” 评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023Q1-3 营收 56.5 亿元，同增 93.80%；归母净利 8.93 亿元，同增 224.49%；扣非净利 8.85 亿元，同增 235.29%。其中 2023Q3 营收 18.36 亿元，同环比+25%/-12%；归母净利 1.52 亿元，同环减 31%/62%；扣非净利 1.42 亿元，同环减 34%/65%，业绩不及预期。 2023Q3 并网出货环降约 20%、单机功率随工商业及地面占比提升持续上行。 公司 2023Q1-3 并网出货 41.8 万台，其中 2023Q3 实现营收约 7.4 亿元，出货 11.82 万台，出货环降约 20%，随工商业及地面出货提升，单台功率由 2023Q2 25kw 升至 2023Q3 32kw，带动单台价格升至 6260 元，环增 14%。毛利率基本维持稳定，我们预计 2023 全年出货 55-60 万台。 库存压力下储能出货环降 54%、 2023Q4 预计有所改善。 公司 2023Q1-3 储能逆变器出货 14.5 万台，其中 2023Q3 实现营收 3 亿元，出货约 2.6 万台，出货环降 54%，单台功率环比持续提升带动单台价格升至约 1.16 万元，环增 16%。储能电池 2023Q3 实现营收 1.3 亿元，出货 57MWh，环降约 50%。毛利率环比基本持平， 2023Q3 高库存压力下为出货最差季， 2023Q4 预计随库存逐步去化有所改善， 2024Q1 预计库存恢复正常水平，我们预计 2023全年储能逆变器出 18-20 万台，储能电池实现营收约 10 亿元。 新业务逐步放量、 2024 年持续高增。 户用系统 2023Q3 实现营收 5.3 亿元，环增 40%，公司预计 2023 全年开发量达 1GW，但报表端确收或存在一定滞后；光电建材领域公司预计 2023 全年实现营收 2-3 亿元， 2024 年预计翻倍以上增长。 汇兑损失致期间费率环增明显。 2023Q3 公司期间费用率为 18.54%，同环增 2.71/9.56pct，主要系汇兑损失导致财务费率增加所致， 2023Q3 财务费率为 1.21%，环增 6.72pct； 2023Q3 公司经营性现金流 3.39 亿元，较去年同期减少 0.6 亿元， 2023Q3 末存货/合同负债分别为 17.29/3.47 亿元，同增11.84%/30.71%。 盈利预测与投资评级： 考虑欧洲库存压力，我们下调 2023-2025 年盈利预测，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 11.5/16.2/21.4 亿元（ 2023-2025年前值为 16.3/24.7/33.5 亿元），同增 77%/41%/32%，随 2024 年储能下游需求好转，公司出货恢复增长，工商储逐步放量，给予公司 2024 年 20 倍 PE，对应目标价 187 元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等

事件：公司发布 2023年三季报，2023Q1-3营收 166.5亿元，同增 22.91%； 归母净利 14.31亿元，同降 6.68%；扣非净利 13.39亿元，同降 7.31%。 其中 2023Q3营收 60.34亿元，同环增 33.16%/5.80%； 归母净利 5.46亿元，同环增 14.68%/4.99%；扣非净利 5.15亿元，同环增 16.49%/7.96%，业绩略低于预期。 2023Q3胶膜出货环增 20%+、盈利环比略降。 公司 2023Q1-3实现胶膜出货 15.95亿平，同增 70%+，其中 2023Q3出货 6.28亿平米，环增 24%，POE 类占比环比提升 5pct，测算单平净利约 0.8元，环比降 1-2毛，主要系 2023Q2降价通道下 7月为盈利最差时刻， 同时 7月销量较高从而拉低 2023Q3平均盈利， 8-9月逐月修复， 9月单平净利已超 1块/平米； 我们预计 2023Q4胶膜出货持平略增，全年出货约 22亿平， POE 类占比 45-50%；同时产能持续扩张，海外随越南产能投产年底可达 3亿平，充分满足海外需求， 我们预计 23/24年底公司产能达 25+/30+亿平米，后续保持 20-30%产能增速。 新材料业务稳步发展。 公司 2023Q1-3背板出货 1.2亿平，同增 38%，其中 2023Q3出货 0.37亿平；感光干膜 2023Q1-3出货 0.83亿平，同增1%，其中 2023Q3出货 0.29亿平，环比略增，主要系客户结构持续优化，毛利率环增 1-2pct；铝塑膜 2023Q1-3出货 709万平米，同增 69%，其中 2023Q3出货 295万平米。新材料业务多点开花，逐步迈入稳步发展阶段。 期间费率较为平稳。 2023Q3公司期间费用率为 4.16%，同增 0.14pct，环降 0.35pct。主要系管理费用减少所致，管理费率为 3.83%，环降0.48pct； 2023Q3公司经营性现金流-22.89亿元，较去年同期减少 11.13亿元，主要系销售规模增长增加采购所致， 2023Q3末存货/合同负债分别为 36.76/0.71亿元，分别较 2023年初增加 5%/10%。 盈利预测与投资评级： 基于胶膜竞争加剧，我们下调 2023-2025年盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利 20.3/25.9/31.8亿元（2023-2025年前值为 25.0/36.5/47.8亿元），同增 29%/28%/23%， 基于公司为胶膜龙头，成本优势显著， 给予 2024年 25xPE，目标价 35元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布三季报， 2023Q1-3收入 293亿元，同增 12.1%；归母净利 12.6亿元，同降 46.7%。其中 Q3收入 103亿元，同/环比+8.6%/-23.2%；归母净利 0.09亿元，同/环比-98%/-43%。 2023Q3公司毛利率18.2%，环比+4.2pct，主要系风机业务大型化降本&出口占比提升，但期间费用率较高，达 17.9%，整体业绩不及预期。 23Q3风机销售 3.1GW、低于预期。 2023Q1-3风机销售 8.90GW，同比+27%，其中 Q3销 3.1GW，同/环比+6%/-33%。分机型看，大型化不断推进，三季度 6MW+机型为主流，销 1.72GW，占比 56%； 4-6MW 机型销 1.37GW，占比 44%，4MW+机型占比自 2022年底的 66%提升至 99%。 公司预计 2023年出货 16GW（其中海上 0.5/出口 1.7GW）， 2024年出货20GW（其中海上 2/出口 2.3GW）。 在手订单创新高、大型化占比持续提升。 截至 2023Q3，公司总订单量达 31.5GW，环增 5%，其中外部待执行订单 22.04GW（4-6MW 机型12.4GW， 6MW+机型 8.7GW）；外部中标未签订单为 7.9GW（4-6MW 机型 3.2GW， 6MW+机型 4.7GW），整体 6MW+机型达 13.4GW， 6MW+占比进一步升至 45%，环增 5pct。 风场开发持续扩张。 2023Q1-3国内外自营风场权益并网新增 1GW，累计自营权益装机量 7.3GW，同增 5%，权益在建容量 2.9GW，同比+5%。 国际累计装机 6.36GW，在运权益容量 0.46GW。 2023Q3公司转让风场81MW（2023Q1-3800MW），公司自营风场平均发电小时数 523h，高于行业 95h。 Q3费用率承压、经营性现金流改善明显、存货有所增长。 Q3期间费用率 17.9%，环增 4.4pct；经营性活动现金流入 33.5亿元，环增 727%，主要系采购、支付劳务的现金减少，现金流大幅改善；存货 175亿元，环比+18%，主要系交付需求促使采购的存货增加；合同负债 111亿元，环增 15%，主要系订单增加，商品销售预收款增加。 投资建议： 基于风机大型化价格竞争加剧， 我们下调 2023-2025年盈利预测，我们预计 2023-2025年归母净利 15.5/20.1/24.0亿元（2023-2025年前值分别为 30.7/36.3/41.9亿元），同比-35%/+30%/+19%，对应 PE24/18/15倍， 下调为“增持”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023Q1-Q3 实现收入 53.5 亿元，同比-5.6%，其中 Q3 收入 16.6 亿元，同/环比-8.0%/-26.2%。 2023Q1-Q3 归母净利 8.2 亿元，同增 11.6%，其中 Q3 归母净利 2.1 亿元，同/环比-4.1/-43.1%。业绩低于市场预期。 Q3 海缆确收不及预期、海风回暖看好业绩修复。 2023Q1-Q3 海缆、陆缆、海工收入分别为 22.9/27.3/3.3 亿元，同比+19%/-12%/-49%。 2023Q3海缆、陆缆、海工收入分别为 6.3/9.1/1.2 亿元，环比-43%/-12%/+7%，Q3 海缆/海工收入较差，主要系行业开工滞缓； Q3毛利率分别为40+%/6-7%/28-30%，环比-12pct/-13pct/-9pct，海缆毛利率下滑，主要系 Q2 青洲一二 500kv 高盈利项目交付占比较高。 9 月来关键阻碍逐步解决，各省海风项目快速回暖，我们预计 2024 年国内海风装机 10GW+，同比翻倍增长，公司作为行业龙头，业绩有望回升，持续受益于海风高发展！ 在手订单颓势有望反转、积极扩产应接海风增长趋势。 Q3 公司陆续中标番禺油田&陵水井区脐带缆、浙江玉环 1 号南区 66kV 海底光电复合缆、阿布扎比 Al Omairah Island Project 等海缆系统项目，海缆+陆缆合计中标超 20 亿元。截至三季报，公司在手订单约 71 亿元，环比下滑13%，其中海缆 36.1 亿元，陆缆 24.8 亿元，海工 10.1 亿元，分别环比-8%/-26%/-8%，海缆中盈利较强的 220kV 及以上约占 55%，脐带缆约占30%，高质量订单占比继续提升。后续受益海风回暖，订单有望持续修复，同时优质订单占比较高有望充分保障公司后续业绩提升。产能方面，公司南部基地积极推进中， 我们预计 25 年投产，东部北仑基地扩地 75亩，充分布局未来海风重点地区及深远海趋势。 Q3 费用率略增、 经营活动现金流承压。 2023Q3 期间费用率 8%，环比+1.7pct，主要系收入规模环降导致的费率放大。 Q3 经营活动现金流量净流出 0.34 亿元，环比-108%。 投资评级： 基于海风开工进度滞缓， 我们下调 2023-2025 年盈利预测，我们预计 2023-2025 年归母净利 11/17/22 亿元（ 2023-2025 年前值分别为 16/25/30 亿元），同增 31%/55%/30%。 基于公司为海缆龙头，超高压具备先发优势、脐带缆和出口有望持续突破， 我们给予 2024 年 25xPE，目标价 62 元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧