评论: 1、收入增速环比提升。公司是湖南省的百货龙头公司,三季度收入增速为33%,环比二季度提升7个百分点;我们认为这主要源于公司主力门快带的内生式增长,反映出主力门店在所在商圈的强势地位;此外,去年同期基数相对较低也是重要原因。 2、毛利率下滑只是短期现象。公司的毛利率为19.55%,同比下滑0.8个百分点,主要是公司主力门店从今年开始引入国际一线品牌,短期内的扣点水平较低所致;在度过市场培育期之后,扣点水平会逐步上升,进入收入和毛利共同增长的上升通道。期间费用率下降2.2个百分点,一方面是源于收入快速增长带动的基数年扩大;另一方面,反映出公司良好的费用控制能力。 3、奥特莱斯是未来的重要看点。公司目前正在建设的长沙和天津奥特莱斯将成为未来业绩的重要增长点;其中,长沙奥特莱斯将于2010年底开业,估计2011年形成小幅亏损;天津奥特莱斯项目将于年底启动,2011年中期将开始贡献住宅项目的收益,2011年底之前开业试营业。上述两个项目为公司业绩的长期增长提供了保障。此外,长沙地铁的完工将对春天百货的经营形成好。 4、未来业绩将维持高速增长。公司全年业绩仍将延续前三季度的高增长态势,根据公司的业绩预测,全年净利润增长在30%-50%;我们认为从业绩平衡的角度来看,公司可能进行适度调节,全年的最终业绩增速为40%。从明年业绩来看,公司总体净利润仍来源于主力门店的内生式增长,主要包括品牌升级和结构调整;奥特莱斯项目短期内会形成对业绩的小幅拖累。 5、盈利预测与评级。综合考虑,我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.65元、0.84元和1.1元,对应的PE分别在39倍、30倍和23倍,给予公司“推荐”评级。

事件: 公司公布三季报,1-9月公司实现营业收入5.05亿元,同比增长83.67%;实现净利润1.7亿元,同比增长95.39%;实现每股收益0.46元。其中第三季度实现收入1.94亿元,同比增长112.45%;实现净利润7089万元,同比增长135.39%,业绩增速超预期。公司预计全年业绩增速为50%-80%,对应EPS为0.51-0.61元。 点评: 1、车载导航市场前景广阔。10年1-9月全国汽车销量超过1300万辆,其中乘用车销量989.75万辆,同比增长36.68%,9月乘用车销量121.14万辆,同比和环比分别增长19.34%和18.89%,维持了较快的增速。上半年乘用车新车前装导航渗透率达6.3%,提高1.5个百分点。汽车销量的高速增长和渗透率的快速提高推动公司业绩在报告期内快速增长。未来随着小排量汽车的前装市场逐渐打开,车载市场仍将是公司业绩增长的长久推动力。 2、消费电子市场高速增长。手机导航产品超预期增长是公司业绩增长的又一大驱动力。公司在手机导航市场占有率达71.17%,是诺基亚的独家供应商。得益于诺基亚OVI地图免费的营销策略,公司近两年手机导航产品保持了较快增速。易观国际预计10年国内导航手机将达到2120万部,增速达到186%,至2013年将达到1.2亿部,4年复合增速将达到100%,诺基亚在国内GPS手机市场占有率约近30%,此外公司仍有摩托罗拉、三星等客户,因此公司将显著受益于产业规模扩张。 3、毛利率略有下滑,其他业务前景广阔。报告期内公司的综合毛利率为88.77%,较去年同期下降4.61个百分点,主要原因是产品价格的逐渐下降,但公司期间费用率大幅下降10.43个百分点,保证净利润维持较快增速。年内世纪高通的动态交通信息产品有望实现盈亏平衡。另外公司与互联网厂商、电信运营商的LBS定位业务盈利模式逐渐清晰,未来拓展速度可能快于市场预期,有望成为公司新的业绩增长点。 4、维持“短期推荐、长期A”的投资评级。我们预计公司10-12年EPS为0.58、0.83和1.18元,维持公司短期推荐、长期A的投资评级。

菊酯产品是公司业绩稳定的定心丸。公司拥有国内规模最大、配套最全的菊酯产业链,核心技术已与国际先进水平接近,产品包括农用菊酯和卫生用菊酯两大类。其中卫生菊酯是公司传统优势产品,市场占有率在70%左右。随着新产品的推出,产品结构优化,毛利率逐渐上升,目前接近30%。 农用菊酯是一种高效、低毒的农药品种,主要用于棉花、茶叶等经济作物。2007 年我国全面禁用占我国农药总使用量的25%左右5 种高毒有机磷农药,随着替代产品逐渐被认可,以菊酯类为代表的高效低毒农药的市场空间将逐步打开,农用菊酯占农用杀虫剂总量的比例预计由国内目前12%达到国际上20%的水平。目前的毛利率在23%左右。 菊酯产品占公司收入的60%左右,存在较强的刚性需求,价格基本保持稳定,利润空间波动幅度不大,保证了公司在同行业公司中保持较高收益水平。 草甘膦产品毛利率行业内居前。公司采用二乙醇胺生产草甘膦,品质高于甘氨酸法产品,主要出口欧美等发达国家。2010年由于需求的降低,草甘膦销售价格回落至2.4-2.5万元之间,行业整体的毛利率水平出现下滑。但是公司10%的毛利率水平仍然处于行业前列。预计今年产量同比略有提高,但是销售额基本持平。由于产能过剩,需求降低,短期草甘膦价格基本在成本线附近,不排除触底回升的可能,而一些较小的生产厂家由于利润空间较低,逐渐退出市场,行业集中度加大,类似扬农化工等较大的供应商将获得较大的市场份额。 农药产业政策有利于龙头农药公司发展。2010 年9 月工信部公布了2010-2020 年中国农药产业政策,具体包括控制总量、优化布局、提高创新能力、规范市场秩序等,行业新政策的实施将长期利好有技术优势、管理优势和规模优势的大型龙头企业。 大年预期强烈。2010年由于突发的天气异常状况,造成农药需求明显降低,农药行业进入第三个小年,打破2个小年一个大年的规律,同时洪涝等造成的粮食产量减少、土壤养分流失,预计将使得明后年的农化产品需求出现增长,明年需求步入上行通道的概率较大。 维持公司“推荐-A”的评级。我们给予公司2010-2012年的每股收益分别为0.90元、1.15元和1.26元,最新股价25.08元,对应的动态市盈率分别为28倍、22倍和20倍,维持公司“推荐-A”的投资评级。

1、今年业绩处于低谷期。前3季度公司合计实现收入1.3亿元,同比增长8.8%,实现归属于母公司净利润1480万元,下滑61.5%,对应EPS为0.13元。业绩大幅下滑主要是受到玉龙雪山大索道停运改造的影响。 2、玉龙雪山索道即将恢复运营,催生提价预期。自今年4月份起,玉龙雪山大索道开始停运改造,上半年仅接待游客11.6万人,同比下降58.6%,直接影响了公司的业绩表现,预计索道将于11月份恢复运营,届时有望将运力从420人/小时提升至1200人/小时,总运力由100万人次/年提升至280万人次/年,进一步改善游客的输送效率,提高乘索率。此外,大索道已经近7年未进行提价,在改造后性价比提高,提价的可能性大大增加,成为股价催化剂之一。 3、其他两条索道受益游客分流,实现较快增长。由于玉龙雪山索道改造,今年游客向云杉坪和牦牛坪索道分流的迹象明显,而云杉坪索道在08年技改后运力大幅提高,为游客接待量增加提供了保障。 4、收购优质资产大幅增厚业绩。公司拟向管委会旗下的“景区公司”定向增发7.92亿股用于收购丽江玉龙雪山印象旅游文化产业有限公司51%股权,此次的标的主营业务上属于文化演艺产业,有助于公司实现旅游产业链的延伸,并能够充分受益丽江地区旅游业的快速发展,具备较好的成长性,预计每年可为公司贡献利润在3000万元以上,对应EPS也超过0.3元。 5、大股东云南旅投的优质资产仍存在注入预期。第三大股东云南旅投拥有大理、西双版纳等丰富的旅游资源,后期公司仍有望成为其资本运作和融资的平台,值得持续关注。 投资建议与估值:估值上,在考虑资产收购的情况下,预计未来3年EPS分别为0.48元、0.8元和1.06元。由于今年公司的业绩处于低点,在大索道改造完成和资产收购后,明年有望大幅提升,如索道提价也能兑现,业绩将再超预期,在多重积极因素的刺激下,给予“强烈推荐,A”的评级。

事件:山推股份2010年前三季度实现收入102亿,同比增长101%;净利润6.93亿,同比增长147%.其中7-9月收入、净利分别同比增长88%,152%。 点评: 三季度淡季不淡公司第三季度收入达到33.38亿,与二季度的39.31亿基本持平。铲土运输机械8月销量同比增长58.41%,增速相对于5、6、7月的爆发性增长有所减缓,但仍然处于高位运行。公司三季度增幅高于行业增速,显示了作为市场占有率60%以上的寡头,有较强的竞争力,充分享受行业增长带来的需求。随着下半年保障性住房、告诉公路等土建工程的开工,对土方机械需求增长将保持高位运行。 新产品带来新的利润增长点公司与小松联营成立小松山推工程机械公司,贡献的投资收益占公司营业利润的。挖掘机销量经历二季度的暴涨后,三季度环比下降较大,贡献的投资收益下降幅度超过两成,同比仍然增长16%。公司给小松山推提供履带等配件,目前自身也介入挖掘机生产,有望享受挖掘机市场增长的市场。公司看好混凝土未来需求,与武汉中南、日本日工对山推楚天进行了增资,将进军混凝土机械市场。同时,公司进军叉车市场。由于人力成本上升,电动叉车需求呈现暴发性增长。2010年前8月叉车销量累计同比增长132%,且呈现逐月快速上升态势。混凝土、叉车新产品将给公司带来新的增长动力。 毛利率企稳回升公司三季度毛利率13.79%,相对于前两季度的13.66%呈现止跌回升状态。主要由于大马力推土机有回升趋势。公司的挖掘机、压路机随着销量的增长,形成规模效应,毛利率有进一步提升空间。同时,公司开始自造底盘,对毛利率提升有所助益。 盈利预测与评级公司的期间费用率为6.2%,相对于09年8.94%,呈现稳中略降态势。随着销售规模的扩大,费用率有望继续下降。我们预计2010-2012年的EPS分别为1.15,1.40,1.64,对应10月20日收盘价PE在14倍、11倍和10倍;给予“推荐-A”评级。

1、业绩持续稳定增长。今年前3季度公司实现收入41.3亿元,实现归属于母公司股东净利润2.9亿元,分别较去年同期增长44%和41.5%,对应EPS0.5元。第3季度单季收入和净利润增速分别为38.3%和36%,较上半年略有下滑,可能是外销放缓所致。 2、毛利率环比下降,盈利能力稳中有升。由于产品结构、价格调整和不锈钢等原材料价格上涨,公司3季度毛利率环比小幅下降,但费用控制能力和效率有所提高,期间费用率稳中有降,盈利状况持续乐观。 3、经营活动现金流净额下降明显。前3季度公司实现经营性净现金流0.82亿元,同比下降75%,主要是源于今年上半年采购材料的支出增加和现金回款率下降(应收票据回款增加),但3季度单季实现净现金流量2.2亿元,已有显著改善。 4、国内市场品牌力凸显,竞争力增强。随着新LOGO换装的推进,公司的宣传力度同步加大,品牌影响力持续上升,在各主流细分产品的市场占有率已稳居行业前三位,尤其是电压力锅、电水壶、豆浆机和火红点系列等“强品类”产品销售提速。同时,渠道建设顺利推进,三、四级市场覆盖范围扩大,目前生活馆已超过700家,预计今年将达到800家左右,终端也超过8000家,与美的之间的差距在缩小。从中长期来看,具备渠道、品牌和技术优势的小家电企业将充分受益市场的成长。 5、SEB订单转移提速,想象空间大。预计全年来自SEB的订单为9.93亿元,上半年公司已完成4.84亿元,下半年还将实现近5亿元,技术、产品和订单的转移已驶入快车道。此外,非SEB客户趋于稳定,公司凭借优质的产品品质会不断吸引新客户合作。 投资建议与估值:估值上,我们预计未来3年的EPS分别为0.75元、0.96元和1.3元,目前估值略偏高,但公司在家电板块中业绩增长最为稳定和明确,是价值投资的优质品种,前期高管减持的负面影响逐步消化,绍兴和武汉基地投产后“3年再造”可期,维持“短期推荐,长期A”的评级。

业绩符合预期。公司公布三季报。2010年前三季度,公司实现营业收入16.53亿元,同比增长42.36%;营业利润4.88亿元,同比增长24.78%;实现归属母公司所有者净利润3.67亿元,同比增长24.37%;基本每股收益为0.36元,业绩符合预期。 三季度净利润环比持平。三季度公司实现营业收入5.08亿元,同比基本持平,环比下降11.23%;归属母公司所有者净利润为1.24亿元,同比增长8.82%,环比基本持平。我们判断三季度房地产收入确认大幅减少,但是公司主业特种箱业务和铁路货运业务盈利状况环比应该明显改善。 收购山西开成房地产公司为公司地产业务持续发展打下基础。8月底,公司公告将以3亿元收购山西开成100%股权,该公司主要资产是土地储备,拥有太原市枣园地区C-07-1地块土地使用权,规划用地面积15.63平方米,规划建筑面积18.76平方米,存货为8.69亿元,本报告期末公司存货为12.08亿元,较上个报告期末上涨2.66倍,主要系该部分增长。 铁路货运业务是公司确定性最强的增长点。公司的二期扩能改造将会于下半年开工,2011年下半年竣工交付运营,预计改造之后综合能力将达到8000万吨/年。由于沙鲅线铁路运能一直以来都出饱和状态,铁路运能扩张以后一般短期之内就会达到饱和状态,因此对于货源方面不存在较大问题,所以2011年之后沙鲅线运量还将有2000万吨(与2010年相比增长30-40%)的增长空间。 维持公司“推荐-A”投资评级。预计公司2010-2012年每股收益为0.47元、0.51元、0.60元,当前股价对应2010-2012年动态市盈率分别为27.8倍、25.8倍、22.0倍,由于对山西太原地产的开发进程不确定性,我们的盈利预测没有考虑到此部分,因此盈利预测可能会偏低,由于明年确认房地产收入较少,因此业绩增长主要依靠主业增长,明年年底沙鲅线二期改造完成后公司业绩仍将持续增长,冷藏箱业务还处于市场开拓阶段,具体盈利状况有待观察,至于大股东资产注入我们认为短期内难以实现,综合考虑维持公司“推荐-A”的评级。

事件: 公司发布2010年三季报:实现收入36亿元,同比增长34%,归属母公司净利润8693万元,同比增长8%,EPS为0.55元,业绩表现符合预期。 评论: 1、收入快速增长源于门店扩张。公司从去年开始加快门店拓展步伐,2009年10月份新开沈阳联营店;2010年上半年新开白城店、吉林店两家百货店和3家连锁超市;快速的门店拓展是带动收入增长的主要原。从单季来看,公司第三季度收入同比增长49%,主要是去年同期的沈阳联营停业扩张带来的收入基数相对较小所致。未来扩张方面,辽源店将在年内开出,此外,超市业务也将加快在省内的开店步伐。 2、管理能力优秀,经营指标小幅波动。综合毛利率为14.37%,同比下滑1.34个百分点,我们认为一方面是由于新开店较多所致;另一方面,从业务结构来看,超市业务的占比提升也在一定程度上带动了综合毛利率的下降;期间费用率为9.66%,同比下滑0.3个百分点;其中,管理费用率同比下滑0.2个百分点;我们认为公司在进行快速扩张的情况下,能够实现期间费用率下降反映出公司良好的费用控制能力。 3、2011年开始进入业绩释放期。从公司现有的门店结构来看,成熟门店业绩将继续稳步增长,其中,欧亚商都的业绩增长主源于品牌升级和结构调整;欧亚卖场的业绩增长主要来源于租金水平的提升。新开店总体亏损将明显减少;其中,沈阳联营2011年将进入业绩收获期;2010年新开店的亏损将减少50%以上。 4、自有物业占比较高为公司价值提供安全边际。公司一直坚持自有物业的扩张思路,目前自有物业的建筑面积在103万平米左右,按市场均价测算后,折合每股25元以上;我们认为一方面自有物业伴随商业地产价格的提升而实现增值;另一方面,相比租赁物业,可以规避未来租金上涨风险。 5、盈利预测与评级。总体来看,我们认为2010年或是公司近几年的业绩低点,2011年公司将进入净利润快速增长的上升通道。我们维持2010-2011年EPS分别为0.80元和1.05元的盈利预测,对应PE在33倍和25倍;给予“推荐-A”评级。

1.新式电子血压计已设计完成。公司开发的在IPhone和IPad上应用的新式电子血压计已基本成型。我们在调研过程中,也进行了现场试用。该产品在外观上延续了APPLE产品流线型的设计风格,在软件操作上也是简单快捷。目前该产品已经通过FDA认证,预计在圣诞节前上市,定价大约在80-90美元之间。 2.与APPLE合作进入关键阶段。由于新产品具有医疗器械和电子产品双重属性,公司正在考虑选择何种销售渠道。一方面,公司可以选择普通电子血压计的销售渠道,即药店和超市渠道。另一方面,公司可以和APPLE协商,通过APPLE专门店和电子产品市场进行销售。从产品延伸发展和品牌建设来看,我们认为后者无疑是更佳的选择。近期,公司也在与APPLE公司就合作事宜进行磋商。我们预计12月之前,新产品销售渠道问题将得到解决。 3.血糖产品出口预计明年放量增长。2008年美国血糖监测市场大约为85亿美元,主要为罗氏、强生、拜耳和雅培四家公司所垄断。因为市场相对稳定,血糖试纸价格基本稳定在1美元/片左右。在欧美市场,血糖试纸只是部分报销,低价对患者具有一定吸引力。这为ODM模式生产的低价试纸提供了市场空间。目前从事血糖试纸ODM的企业主要为台湾的泰博公司,2009年泰博公司血糖试纸产量已达到3.85亿条,收入约3.26亿元,其中大部分收入来自ODM模式的出口。公司目前大部分的血糖产品已通过FDA或者欧盟认证,下半年部分产品已在欧美试销。明年代理商将开始正式采购血糖产品。我们预计明年血糖产品出口将在6000万左右。 4.国内血糖产品起步。国内血糖产品仍处于市场导入期。公司采用买试纸送血糖仪(购买100条试纸送血糖仪)和以旧换新(其他品牌的血糖仪免费更换公司血糖仪)的方式进行推广。针对赠送活动,公司还在老年人阅读较多的报纸媒体进行了广告宣传。上半年,血糖试纸实现销售353万元,销售量呈现逐月增长的趋势。我们预计今年血糖产品销售大约为1000万。 5.新开直营店完善国内销售网络。公司目前已在7个城市(北京、天津、上海、广州、杭州、昆明和武汉)开设直营店,年内将在佛山开设1家直营店。公司还将利用部分超募资金用于直营店开设和运营。 5.盈利预测与评级。我们预计2010-2012年EPS分别为0.49元、0.78元和1.08元,对应的市盈率为58倍、37倍和27倍,维持公司“短期_推荐,长期_A”的投资评级。

1、浙江省汽车市场发展领先全国。浙江省是我国汽车消费增长最为迅速的省份之一,2003 年-2009 年的民用汽车数量的年均增速在30% 以上,快于全国平均25%的水平。我国的汽车千人保有量仅为46 辆, 远低于欧美等发达国家600 辆以上的水平,未来我国汽车消费市场将继续呈现出低基数、高增速的特点;而浙江省作为经济强省,其汽车消费市场发展有望继续领先于全国平均水平。 2、售后服务成为汽车业务的新亮点。伴随汽车4S 店业务竞争的加剧, 汽车销售业务的利润空间日趋微薄(毛利率在3%-6%),而售后服务则具备更强的盈利能力(毛利率在40%以上),因此,售后服务的发展在很大程度上决定着公司未来的盈利表现。从公司的收入和毛利结构来看,售后服务虽然仅贡献10%的收入,却贡献了52%的毛利。浙江省的汽车保有量居全国第三,公司是浙江省最大的汽车经销商,良好的市场环境为公司的售后服务发展提供了广阔的空间。 3、非公开增发全力支持汽车业务发展。根据8 月份的非公开增发方案, 公司拟募集13.3 亿元全部用于汽车业务拓展,具体包括:17 家4S 店、8 家“多厅一厂”、4 家二手车网点和汽车租赁业务。我们认为,上述项目的实施有助于公司进一步扩大市场份额,巩固在浙江市场的领先地位;同时公司未来会加快省外市场拓展的步伐。此外,物产元通旗下的少数股东权益占比在40%左右,公司表示未来会收回该项部分权益, 这将直接增厚公司未来的业绩。 4、房地产业务进入结算高峰。从2010年中报来看,房地产业务贡献净利润1.2亿元,占净利润的50%,地产项目已经进入结算高峰期,该业务未来3年的净利润复合增长率在33%左右。 5、期货业务稳健发展。公司旗下的中大期货目前排名全国第五位,拥有12家营业部;预计2010年贡献净利润在5000万以上;股指期货的推出和营业部数量的增加将确保该业务净利润实现稳定增长。 6、盈利预测与评级。公司业务的分类测算和估值:预计2010-2012 汽车经销业务的EPS 分别为0.39 元、0.49 元和0.66 元;合理股价在12.25 元-14.7 元;地产业务EPS 分别为0.77 元、1.08 元和1.38 元, 合理股价在10.48 元--12.96 元;期货及其他业务EPS 分别为0.16 元、0.19 元和0.22 元,合理股价在3.3 元;综合测算,公司未来12 个月的合理股价在26 元-30.9 元,给予“强烈推荐”评级。

公司从商用车起步,逐渐转型为综合性汽车制造商,生产客车底盘、MPV、轻卡、重卡、SRV、轿车等。MPV 和轻卡是贡献公司收入和利润的支柱。目前公司进行战略转型,大规模投入轿车业务。 轿车业务今年有望实现盈亏平衡。由于轿车业务投入规模大,一直对公司业绩形成巨大拖累。2009 年公司实现利润总额为4.24 亿元,其中轿车亏损了2.7 亿元之多。今年轿车业务逐渐进入收获期。2010 年1-8 月,公司已经实现轿车销量7.4 万辆,随着对和悦营销力度的加强以及悦悦的上市,以及汽车销售旺季来临,下半年轿车销量形势良好,有望在第4 季度达到15 万辆的盈亏平衡点,明年轿车开始盈利。推算如果轿车业务盈亏平衡,不考虑原有业务盈利的增长,今年公司利润总额增幅将达到60%以上。 借助两合资提升中重卡竞争力。与卡特彼勒和纳威司达的合资公司NC2 成立中重卡合资公司,可以引进先进的产品、技术,扩大江淮重卡的市场份额,可以利用NC2 的全球渠道(除北美外),以OEM 的方式行销全球。另外,与纳威司达成立发动机合资公司,可以保障商用车柴油机的产品性能和品质以及价格优势,提升江淮整车的市场竞争力。 轻卡产能扩充,上顶下压。江淮轻卡定位中端,销量排名行业第二。公司把握“汽车下乡”的政策机遇,推出适合农村市场的好运系列产品; 借助沿海经济复苏时机,高端轻卡帅铃销量和比例快速提升。在山东青州建设的10万轻卡产能将在2-3年后达产,届时轻卡产能将达到30万。 下半年将推出瑞风二代。瑞风销量居行业首位,今年保持良好的增长态势,毛利率稳定在30%以上。瑞风二代采用轿车底盘,定位高端,价格低于GL8 和奥德赛,进一步增强了公司高端MPV的竞争力。 “短期-推荐,长期-A”的投资评级。预测公司10-12 年每股收益为0.78、1.08、1.28 元,对应10-12 年动态市盈率分别为13 倍、9 倍和8 倍。考虑到公司传统业务增长稳定,未来几年轿车销量规模化对公司业绩将有明显改善,给予公司“短期_推荐,长期_A”的投资评级。 风险提示:1、合资品牌降价对自主品牌的风险;2、主要材料供应和价格波动的风险;3、宏观经济显著下滑导致汽车需求增速放缓;4、新车型市场接受程度具有不确定性。

1、10 年捕捞量将创新高,提升全年业绩。公司目前拥有围堰海参养殖海域2.6 万亩,海参养殖海域面积不是业内最大。但围堰养殖单产水平远高于底播养殖单产,公司的实际产能是业内最大。公司部分围堰养殖单产是公司平均水平的3 倍,虽然促成单产高的原因很多,但说明平均单产仍有提升空间。06 年、07 年公司的捕捞量均超过1000 吨,公司07 年开始大规模投苗。理论上09 年至10 年是公司产能集中释放年, 09 年受价格影响,捕捞量下降。10 年至11 年原有产能会持续释放,捕捞量将创公司历史新高。10 年业绩增长将主要由海参销量增长支撑。上半年投苗成本结转造成毛利率下降,预计下半年捕捞量增长后毛利率有所回升。 2、新增1 万亩养殖海域,11 年海蜇产能释放。公司正在建设1 万亩养殖围堰,预计11 年6 月大坝能够合拢。新增围堰养殖海域略深于现有养殖海域,仍然可海蜇和海参混养,甚至还可分三层养殖:顶层海蜇、中层对虾、底层海参。围堰建成后会首先投苗养殖海蜇,11 年可以产出,如果投海参大苗则12 年可捕捞贡献业绩。 3、海参产能规模领先优势将会延续。公司在新增万亩海参围堰养殖产能同时,还进行原有虾池精改,09 年已改造6000 亩,10 年将继续改造6000 亩,改造后单产水平有显著提升。公司还有约9 万亩苏山岛底播养殖海域待开发,海参产能仍有巨大扩张空间。目前受自然条件、养殖技术、资金等多方面原因现在还未开发,但资源价值不容忽视。 4、改建育苗产能,产业链完善。公司每年海参投苗需求量较大,公司虽然有海参育苗产能,但仅能满足现有投苗量的20%。公司正在改造7.6 万立方米的育苗水体,预计11 年3-4 月可以完成,11 年育苗,12 年可产出,满足产能扩张的需求。总体看新育苗产能达产后,公司自有育苗产能仍低于养殖投苗需求量,育苗产能有继续扩张必要性。 5、预计10 年业绩增长88%,EPS 0.22 元。预计公司10 年EPS0.22 元,11 年EPS0.35 元,对应10 月8 日收盘价的10 年动态PE63.9 倍, 11 年动态PE40.3 倍,给予公司“短期_推荐,长期_A”的投资评级。

公司的主要产品是高端轻卡、轻客,皮卡/SUV。公司盈利能力出众, 毛利率逐年提升,10 年上半年为26%,领先于其他整车企业,主要归功于完整的产业链结构(具备轻型发动机、车桥、铸件、车架等关键零部件生产能力)和出色的成本控制能力。增长由过去依靠提高盈利能力转变为规模扩张,即扩张产能,推出新产品及跨入中低端SUV 市场。 定位高端,轻型商用车增速稳定。汽车下乡政策强力推进低端轻型商用车的增长,公司轻型商用车定位高端,09 年增长低于中低端轻型商用车,这样导致去年基数不高。10 年受益于城市物流复苏,销量增长确定,将超越行业增速。 轻客新产品销售渐入佳境。搭载福特Puma 发动机的新全顺V348 动力性和排放性都远优于老全顺,得到市场的充分肯定,产销规模逐步提升,销量由08 年3 千多辆提升到09 年6 千辆,预计10 年超过1 万辆。同时超值版全顺的推出也推动江铃轻客销量的大幅增长。 看好新产品SUV 驭胜的市场前景。SUV 市场是近年汽车行业增长最为迅速的细分市场。自有品牌SUV 驭胜预计年内上市,车身是意大利全新设计,英国莲花公司调教的底盘,德国Bosch 的制动系统,配套福特Puma 发动机是其最大的亮点,具有极高的性价比优势。预计明年N350 可实现销售2 万台,短期内为公司贡献盈利。 进入产能扩张期。公司投资21亿元建设小蓝基地,新建年产能20万台的SUV、皮卡、轻客的生产基地,最大产能可达30万台/年。预计2013 年上半年达产。新基地的建设将使得公司进入新的发展阶段。 “短期-推荐,长期-A”的投资评级。预测公司10-12 年每股收益为2、2.39、2.89 元,对应10-12 年动态市盈率分别为15 倍、13 倍和10 倍。考虑到公司盈利能力出众,扩产及新产品的推出将会给公司业绩带来极大弹性,给予公司“短期_推荐,长期_A”的投资评级。 风险提示:1、钢材等原材料价格上涨对公司毛利水平有一定影响;2、公司在商用车市场份额持续受到竞争对手侵蚀;3、宏观经济波动导致公司业绩下滑的风险。

1、海南旅游岛建设刺激南山游客增长。今年以来海南国际旅游岛建设不断取得进展,从中长期来看,随着支持政策的进一步落实,旅游岛运营走向成熟,游客增长有望驶入提速阶段。公司旗下的南山景区上半年接待游客人数185万人,收入增长近27%,预计未来几年旅游人次的上升趋势将会比较明显,收入结构中门票占比有望逐步降低,散客化趋势下人均消费也将得以提升。 2、景区门票分成问题尚不明朗。由于观音苑大佛资产权属尚不能确定,短期分成问题解决的可能性不大,公司仍会以不追溯历史业绩为原则积极推进,我们认为一旦分成达成将对公司的业绩产生较大的影响,假设2011年落实,按照6:4、5:5和4:6的比例将分别影响EPS0.22元、0.27元和0.32元,但游客人次、人均消费的增长会产生一定的对冲效应。 3、定位于中高端商务酒店的标杆企业。由于北京国内商旅客流和入境客流回升,上半年星级酒店的经营状况出现明显好转。虽然目前行业面临增速放缓、局部地区消化供给压力的问题,公司旗下三家四星级酒店资产质量优良,升值潜力突出,且区位优势显著,客源保障度和忠诚度较高,可充分受益北京作为全国政治和经济中心的发展,因此在不考虑突发因素的影响下,预计未来几年整体经营将好于行业平均水平。 4、集团酒店资产注入仍会推进。大股东首旅集团旗下拥有20-30家星级酒店资产,土地权属基本清晰,有望陆续注入到上市公司中,偏高端且盈利状况好的会优先考虑,这实际有助于进一步提升公司的核心竞争力,成为股价提升的催化因素。但是,由于分成问题影响增发实施,公司可能会使用自有资金或对外借款以推进整合,进程上受到一定影响。 5、旅行社等其他业务稳健增长。上半年公司旗下的神舟国旅的收入实现增长74%,其中出境游和国内游表现突出,入境游也开始企稳回升,预计3季度业务仍可保持较快增长。此外,首旅集团旗下有康辉旅行社,行业竞争力及盈利能力较强,不排除未来有整合的可能。 投资建议与估值:估值上,预计公司未来3年分别实现EPS0.91元、1.11元和1.31元,对应PE为26倍、21倍和18倍,在板块中优势较为突出,而如考虑分票分成,对应PE为36倍、30倍和25倍。综合考虑,给予公司“推荐,A”的评级。