事件：2020H1业绩符合预期，Q2业绩环比Q1有所好转 2020H1公司实现营收11.67亿元（-8.53%），实现归母净利润9528.84万元（-29.23），扣非净利润为6796.99万元（-36.47%），整体业绩符合此前预期。从Q2单季度情况来看，公司实现营收6.85亿元（+1.66），实现归母净利润5398.23万元（-8.55），环比Q1业绩有所好转。 线上渠道实现较快速增长，线下渠道Q2季度环比有所恢复 线上渠道：根据天猫数据及我们的测算，预计2020H1公司线上渠道增速在18%左右，其中Q2单季度增速在22%左右，保持较快速增长。公司在线上渠道具备先发优势，除传统电商平台外，还进入到拼多多、云集等社交电商平台，同时开启直播销售等方式，弥补疫情对线下渠道产生的影响。 线下渠道：2020H1公司线下渠道由于受到疫情的影响，我们预计线下渠道相比去年同期下滑20%+，Q2由于疫情逐步恢复，预计降幅好于Q1，预计在10%-15%的下滑幅度。从渠道数量来看，我们预计公司线下渠道拥有2600家左右的门店。公司在三四线城市已经具备一定的优势，未来公司将继续在三线以下城市构建“网格布局”；在一二线城市构建“重点布局”，持续拓展直营门店。未来公司仍将以提升现有门店经营效率为主，通过改造或关闭低效店铺等举措，提升店效水平。 毛利率受到会计准则影响有所下降，净利率略有下降 公司2020H1毛利率为35.54%（-2.04pct，其中公司Q2毛利率达到34.19%（-3.6pct），毛利率有所下滑主要系公司根据新收入准则将原本计入销售费用的合同履约运费费用纳入营业成本所致。还原之后公司毛利率为38.16%，相比19H1提升0.57pct，毛利率略有提升。费用率方面，公司2020H1销售/管理/研发/财务费用率分别为19.73%（-0.49pct）/5.66+0.92pct）/2.31%（-0.11pct）/-0.52%（-0.17pct），其中2020H1管理费用及管理费用率均有所上升主要系公司在20H1期间为抗击新冠疫情新增开支及损失所致。2020H1公司净利率为8.17，相比去年同期下降1.38pct；Q2单季度公司净利率为7.88，相比去年同期下降0.88pct。 2020H1存货为8.13亿元（-5.30%）；应收账款规模达到1.57亿元（+11.35%），但相比年初有所下降；公司2020H1经营现金流净额为-2134.36万元，相比去年同期净流出减少，主要是20H1期间采购付现较上年同期减少所致。 维持“买入”评级。考虑到公司半年报的业绩情况，我们略下调公司盈利预测，预计公司2020-2022实现归母净利润3.35/3.79/4.31亿元（原值为3.48/3.92/4.43亿元），EPS分别为1.25/1.42/1.62元。 风险提示：家纺行业终端需求恢复疲软；线上线下渠道融合进度、效果不及预期；疫情潜在反复风险；线上渠道业绩增速放缓等。

事件：公司披露2020半年报，Q2业绩好转复苏，线上渠道快速扩充 2020H1公司实现营业收入8.60亿元（-17.78），实现归母净利润3759.99万元（-68.96），扣非后归母净利润为3071.49万元（-72.87）。单季度来看，2020Q2公司实现营业收入4.90亿元（-11.75），较20Q1同比跌幅24.59%收窄改善，20Q2归母净利润为4326.32万元（-47.73），盈利端成功实现扭亏为盈，Q2业绩环比Q1明显好转恢复。 分业务来看，2020H1公司鞋服主业实现营收7.50亿元（-13.59），实现净利润2170.12万元；小子科技互联网数字营销业务实现营收1.09亿元（-38.34），实现净利润1589.87万元，主要系20H1客户网络广告投放预算削减所致。渠道表现：线上渠道扩充迅速，C2M+MCN店厂合一创新商业模式推进2020H1线上渠道营收达2.26亿元（+41.77），实现高速增长，线上业务占比提升11.77pct至30.15，公司积极升级打造C2M+MCN店厂合一创新商业模式，以用户画像、用户需求、市场流行趋势、公私域流量分析进行商品选品预热及预售，实现柔性供给，达到产销协同供求合一。线下渠道实现营收5.24亿元（-26.05），其中直营渠道实现营收4.69亿元（-24.21%），加盟店实现营收5515.95万元（-38.71；公司推进线下渠道优化升级，加速实施门店汰换计划，20H1期末门店数量共计1585家，净减少146家。 新会计准则影响下毛利率大幅提升，存货和应收账款规模缩减 2020H1毛利率达到61.38%（+6.25pct），其中Q2毛利率达到63.99%（+5.81pct，毛利率有所上升主要系新会计准则影响将商场扣点从营业成本调至销售费用中所致。 2020H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别达到38.66+11.04pct）/12.10%（+1.56pct）/2.68%（+0.86pct）/0.26%（+0.15pct），销售费用率大幅提升主要系新会计准则影响，还原之后销售费率为25.14%（-2.48pct），销售费率略有下滑。存货2020H1为3.66亿元（-17.85%）；应收账款为2.07亿元（-30.95），存货及应收账款规模缩减我们认为主要系2020H1公司整体业务规模受疫情冲击缩减，新增库存货品数量及应收账款较少所致。 维持“买入”评级，考虑半年报业绩情况以及未来公司线上渠道扩充对业绩恢复的促进作用，我们略下调2020年盈利预测，适当上调2021~2022年盈利预测，预计2020~2022年公司实现归母净利润1.51/2.44/2.77亿元（原值2.28/2.29/2.54亿，同比增速-27.06%/61.21%/13.59%，2020~2022年EPS分比为0.35/0.57/0.64元，对应PE为26.04/16.15/14.22倍。 风险提示：线下门店升级不及预期；时尚女鞋市场需求疲软；线上渠道增速放缓；渠道费率上升等。

事件：公司公布2020年半年报，出售百秋电商股权贡献利润端增长 2020H1公司实现营业收入8.14亿元（-35.70%），实现归母净利润2.62亿元（+37.77%），扣非后归母净利润为952.72万元（-94.58%），两者差别主要系公司2020Q1出售旗下子公司百秋网络部分股权获得3亿元资产处置收益所致。 分季度来看，2020Q2公司实现营业收入4.04亿元（-37.23%），实现归母净利润4326.32万元，环比Q1利润端成功实现扭亏为盈。 分渠道：多平台营销覆盖促进线上高速增长，线下渠道优化升级稳步推进 2020H1公司实现线上渠道营收1.54亿元（+144.82%），占比达到18.96%（+13.98pct），实现高速增长，主要得益于公司成功实现从电商平台至社交媒体的覆盖延伸；实现线下渠道营收6.60亿元（-45.16%），疫情冲击下出现下滑，业务占比达81.04%，线下渠道门店优化稳步推进。 分产品品牌：公司主品牌ELLASSAY实现营收3.81亿元（-20.28%）；其中Q2单季度降幅为5.84%，相比Q1降幅收窄；IRO品牌实现营收2.26亿元（-34.01%），EdHardy相关品牌实现营收9748.04万元（-57.90%），由于品牌部分门店在境外，收到疫情影响较大，仍处于恢复期；LAUREL品牌实现营收5063.38万元（-6.61%），Q2单季度增速为0.45%，环比Q1恢复正增长；新品牌Self-portrait实现收入196万。 盈利比率及费用率：2020H1公司整体毛利率为66.63%（-0.4pct），同比保持平稳，其中ELLASSAY、IRO、EdHardy及LAUREL品牌2020H1毛利率分别为71.07%（+0.83pct）、63.12%（-0.47pct）、64.61%（-5.06pct）、77.18%（-4.05pct）。2020H1公司销售、管理、研发费用率分别达到40.53%（+10.27pct）、11.05%（+1.15pct）、3.38%（-0.28pct），销售费用率提升主要系部分构成费用刚性明显（例如H1广告宣传费等构成费用上升）所致。 运营管理：存货及应收账款规模有所缩减，周转效率有所下滑 2020H1公司存货规模达到5.10亿元（-3.72%），同比略有下降，存货周转率为0.49次（-0.30次），存货周转效率有所下降；2020H1公司应收账款达到1.81亿元（-48.17%），应收账款周转率为2.87次（-0.65次）。 维持“买入”评级，考虑到出售百秋股权短期增厚盈利、20H1业绩状况、中高端女鞋市场恢复预期等多方面因素，我们适当调整公司盈利，预计公司2020~2022年归母净利润分别为4.36/4.02/4.71亿元（20~21原值分别为4.72/5.49亿元），同比增速分别为22.36%/-7.85%/17.03%，EPS为1.31/1.21/1.42元，对应PE分别为12.12/13.15/11.24倍。 风险提示：门店升级进度及店效不及预期；高端女装需求恢复不及预期等。

事件： 公司发布2020年中报，上半年实现营业收入12.98亿元，同比下降11.66%，归母净利润2.70亿元，同比下降2.49%，扣非净利润1.04亿元，同比增长12.99%。 我们点评如下： 疫情影响基本消除，二季度单季度扣非净利润9182万元，创单季度新高。传统业务进行剥离，聚焦2BMCN等新兴商业模式，经营性现金流大幅转正。公司传统的纺织印染、无缝钢管等业务受疫情影响较大，相关子公司业绩同比出现较大下降。公司计划剥离传统业务相关资产，全面聚焦2BMCN等新兴业务，重点发展行业头部客户，降低应收账款风险，经营性现金流大幅转正，上半年整体上市公司扣非净利润实现正增长，业务转型成效显著，疫情影响基本消除。全资子公司泰一指尚2BMCN与品牌方、抖音快手淘宝直播等平台方达成合作，2BMCN商业模式进入加速落地阶段。品牌方-运营商流量卡-直播平台产业链条打通。 泰一指尚与缤纷奥莱(浙江)、杭州妞萌传播、苏州花鲤堂服饰达成抖音、快手、淘宝直播等全网合作。其中缤纷奥莱获得宁波罗蒙的授权，同意其销售“罗蒙”“ROMON”品牌的服饰；妞萌传播获得“無印良品”在互联网、电商渠道的独家授权；花鲤堂获得“达芙妮”品牌的服饰品类直播代运营授权。孙公司富润数链与中国联通共同为社区用户开发了5G盘卡套餐，对腾讯系全部APP、今日头条、抖音等应用全国范围内免流。泰一指尚还将增资持有卡赛科技85%股权，卡赛科技已与中国联合、中国移动销售分公司、中国电信电子渠道运营中心分别签署在抖音、快手、今日头条、私域、RCS等全网渠道开展卡号业务、5G升级会员包业务等合作协议。 投资建议与盈利预测 公司未来聚焦5G、大数据、区块链等核心技术平台，重点推进2BMCN新业务，与行业头部客户深度合作，进行线上精准营销，围绕数字身份构建业务壁垒，有望解决头部网红议价能力过强、人员流动问题，以及腰部网红可信度有限、带货能力不足等瓶颈。公司2BMCN业务获得品牌方的持续认可，实现品牌-运营商5G号卡-直播平台产业链条的加速落地，有望推动公司业绩长期高速成长。预计公司2020-2022年经营性净利润（不考虑持有上峰水泥股权等公允价值变动及投资收益）分别为3.04、4.53、6.53亿元，对应20年23倍、21年15倍市盈率，重申“买入”评级。 风险提示：新业务落地进度慢于预期，行业竞争超预期，传统业务剥离进度慢于预期。

事件：披露2020年半年报，业绩实现高速增长，盈利端增速超过200%公司2020H1实现营业总收入8.82亿元（+72.83%），实现归母净利润1.22亿元（+209.71%），实现扣非净利润1.18亿元（+227.00%），EPS上涨至1.02元（+209.09%），整体业绩保持高速增长，我们认为主要受益于疫情催化下消毒湿巾及相关防疫物资市场需求上升。20H1期间归母净利润增速高于营业总收入，主要系20H1公司产品整体毛利率大幅提升所致。 分季度来看，2020Q2实现营收5.43亿元（+107.54%），实现归母净利润7304.63万元（+199.83%），实现扣非净利润7128.61万元（+210.27%）。20Q2公司营收同比增速相较20Q1进一步扩大，同时20Q2归母净利润增速较Q1有所收窄，主要系20Q2公司产品毛利率同比增加（+10.72pct）相对20Q1同比增加（+14.16pct）有所下滑所致，但Q2整体营收端盈利端仍然维持高速增长。 盈利比率：公司2020H1整体业务毛利率为38.70%（+12.34pct），其中20Q2整体业务毛利率为38.51%（+10.72pct），同比增幅较20Q1有所放缓；2020H1整体业务归母净利率达到13.84%（+6.12pct），归母净利率高速提升，其中2020Q2归母净利率为13.44%（+4.14pct）。 运营管理：存货及应收账款规模扩大，管理效率稳步上升2020H1公司销售/管理/研发费用率分别为6.96%（+0.43pct）/3.64%（-0.66pct）/3.29%（-0.41pct），销售费率增长主要系公司20H1销售收入增长，相应运杂费及商场服务费增加所致。存货管理方面，2020H1公司存货规模达到1.77亿元（+25.92%），期间存货周转率为3.1507次（+0.4898次/+18.41%）；应收账款方面，2020H1公司应收账款规模为2.31亿元（+55.40%），应收账款周转率为4.7968次（+0.8963次/+22.95%）。存货及应收账款规模均有所扩大，我们认为主要系公司整体业务规模在2020年疫情催化下迅速扩大所致，同时存货及应收账款周转管理效率均明显提升，表明公司自身运营管理能力随着业务扩大持续稳步提升。2020H1公司经营性现金流净额为1.62亿元（+97.98%），同比保持高速增长。 维持“买入”评级，考虑到海外疫情持续反复的可能性对消毒湿巾类产品需求的刺激，以及公司2020年底新产能的投放带来的产能优势，我们适当上调公司业绩，预计2020-2022年公司实现归母净利润2.37/2.65/2.93亿元（2020/2021/2022年原值为1.24/1.46/1.71亿元）；预计2020-2022年EPS为1.97/2.21/2.44元，对应PE为19.69/17.56/15.92倍。 风险提示：化纤等原材料价格波动影响，国外疫情反复加剧，国际贸易争端加剧及关税上升，技术和工艺创新受阻带来技术风险等。

欧派家居公布2020年中报： 2020H1实现营收49.66亿元，同比减少9.9%；实现归母净利润4.89亿元，同比减少22.7%；实现扣非归母净利润4.43亿元，同比减少25.6%。其中营收Q1/Q2YOY分别为-35.1%/6.9%；归母净利润Q1/Q2YOY分别为-210.3%/9.2%；扣非归母净利润Q1/Q2YOY分别为-265%/9.3%。 疫情影响渐微，单二季度指标扭负为正业绩亮眼。 2020年上半年，疫情叠加消费环境变化对公司冲击明显，营业收入同比下降9.88%，归母净利同比下降22.70%。单二季度经营层面环比改善明显，利润扭亏为盈。借助于成本管控与经营效率提升，公司2020Q2实现利润增速快于收入增速之目标：营业收入35.36亿元，同比增长6.91%，归母净利5.91万元，同比增长9.23%。 分产品看：橱柜与衣柜业务是公司最主要收入来源，2020年上半年，橱柜业务实现营业收入21.87亿元（-16.03%），衣柜业务实现营业收入18.69亿元（-6.83%），对公司营业总收入的贡献率分别为44.55%、38.06%。单二季度衣柜/卫浴/木门业务同比转正，橱柜业务同比差距明显缩小：橱柜、衣柜、卫浴、木门单二季度营收分别为15.45亿元（-2.33%）、13.74亿元（+18.04%）、1.70亿元（+10.65%）、1.70亿元（+20.93%）。 分渠道看：经销仍是公司最主要的销售渠道，大宗业务渠道增速显著未来可期。2020年上半年，直营/经销/大宗业务贡献的营业收入为1.02/36.20/10.44亿元，同比为-11.96%/-14.51%/12.34%。单二季度直营/经销/大宗业务渠道均实现增长，其中大宗业务增长略超预期，增幅达到57.38%。单二季度直营/经销/大宗业务/其他业务渠道营收为0.75/27.43/6.63/0.24亿元，同比为24.71%/1.37%/57.38%/-65.21%。由于疫情国外滞后国内，外销一季度未受影响，同比增速达76.11%，二季度以来，国外疫情形势严峻，外销趋于停摆，其他业务同比下降65.21% 公司起始于整体厨柜业务，经过多年产品不断扩张，已经成为集厨柜、衣柜、卫浴、定制木门为一体的大型综合定制家居提供商。短期内竣工回暖将有望带动家居行业景气度回升，长期看行业渗透率及龙头公司市占率均有较大提升空间。公司于传统零售渠道精耕细作，有在业内规模较大的经销商团队。积极开拓新兴渠道模式，整装大家居依托渠道深度管理取得快速发展，线上营销在疫情背景下取得优异成绩。随疫情逐渐消退，终端客流逐步回暖，我们维持对公司的盈利预测，预计2020/2021/2022年净利润分别为20.13、23.81、29.10亿元，对应PE30x、25x、21x。维持“买入”评级。 风险提示：房地产竣工交房不及预期，家居行业竞争加剧

收入端：防疫物资拉动公司营收端快速增长，定制服装主业受疫情影响同比下降。 1）分产品来看： ①定制服装：2020H1实现营收1.35亿元，同比下降44.12%，占比为36.29%。主要系公司服装业务中40%-45%来自于海外销售，55%-60%来自于国内销售，Q1国内疫情对于公司订单产生影响，2020年4月随着国内疫情逐步好转，公司国内销售有所恢复；但Q2季度海外疫情爆发，对公司订单造成影响，从而影响2020H1定制服装业务。 ②防疫物资：2020H1实现营收2.26亿元，占比达到60.71%，防疫物资作为新业务有效弥补公司主业由于疫情受到的影响，拉动公司整体营收的较快速增长。目前防疫物资已纳入公司日常经营方面，未来公司将在口罩、隔离衣等基础上继续进行探索。 ③咨询改造业务：2020H1实现营收44.96万元，同比下降95.06%，规模同比有所下降主要系疫情影响所致。 ④其他业务：2020H1实现营收1088万元，同比下降11.5%。 2）分地区来看： ①境内：2020H1境内实现营收2.21元，同比增长37.75%，占比为59.4%； ②境外：2020H1境外实现营收1.51亿元，同比增长47.79%，占比为40.6%。 2020H1公司毛利率为38.53%，同比下降1.48pct，毛利额主要系防疫物资贡献。拆分来看，防疫物资毛利率为46.76%，高于正常水平下服装主业的毛利率；公司2020H1毛利额占整体毛利的74%左右，是公司利润贡献的主要来源；定制服装主业毛利率同比下降14pct为24.77%。2020Q2单季度公司毛利率为36.56%。 公司2020H1期间费用为15.58%，相比去年同期下降6.97pct。2020H1销售费用率为9.06%，同比下降2.45pct；主要系受疫情影响，公司需求端受到影响较大，使得门店装修、业务招待等费用有所下降；管理费用率2020H1为5.01%，同比下降3.18pct；主要系职工薪酬等费用有所下降；研发费用率为1.67%，同比下降6.97pct；财务费用率为-0.16%，同比下降0.71pct，主要系2020H1无银行借款未产生利息支出所致。 2020H1公司实现归母净利润5034万元，同比增长53.61%。其中2020Q2单季度实现归母净利润3151万元，净利率为12.16%。2020H1公司净利率为13.52%，同比提升1.05pct。净利率提升我们认为主要系毛利率较高的防疫物资新业务带动。 2020H1公司存货金额为1.05亿元，相比年初增长47.73%，主要系防疫物资产品的原材料和库存商品增加所致。 2020H1公司资产减值损失为1557.99万元，同比增长557%，主要系2020H1防疫物资及其生产设备减值所致；其中新增固定资产减值损失311万元； 存货跌价损失为1247万元。 2020H1公司经营性现金流净额为3537万元，同比下降1.94%，整体变动不大；投资活动产生的现金流额同比增长127.2%达到753万元，主要系公司收回银行理财产品本金及收益同时购建防疫物资固定资产影响所致。 构建数字化柔性供应链体系，去中心化时代核心定价资产公司拥有大规模个性化定制生产能力，突破定制服装的工业化量产困境。 公司是大规模个性化定制服装生产的代表企业，经营模式是由订单渠道的大规模个性化定制，以订单驱动生产，借助互联网、大数据等技术手段，以工业化方式大规模生产个性化定制产品。通过利用现代信息技术和柔性制造组织形式，公司实现以接近大批量生产的成本为消费者提供个性化服装产品。目前公司拥有年产约42万套西服、22万件衬衣的规模化产能。 柔性化供应链生产优势显著，去中心化时代下核心定价资产。公司C2M/B2M经营销售模式，能够让工厂直接对接消费者，同时利用利用六大数据库及自主研发的信息平台和研发、生产执行系统，构建完善的智能生产体系。信息化和工业化的深度融合使得公司产品的开发和生产周期大大缩短，可以在7个工作日内完成个性化产品的生产制造，提高了供应和响应效率，能够实现订单的快速高效生产，供应链柔性化能力显著。我们认为在当前流量去中心化时代，公司可以利用其柔性化生产智造能力，基于“关注经济”的大趋势下，与KOL红人等意见领袖合作，形成专属定制款、合作款，快速实现大规模订单，促边际成本递减，进一步提升公司的盈利能力。 公司2020H1业绩略超预期。从服装主业来看，2B端随着国内疫情逐步稳定，境内业务收入持续恢复；由于海外疫情的不确定性，我们预计公司境外业务将会持续受到影响。2C端业务稳步推进，占比将持续提升。从防疫物资来看2020H1利润贡献主要系防疫物资带来的，截止目前，酷特智能已形成了以熔喷布鼻梁条到一次性口罩成品一套完整的供应链，产能达到一次性医用口罩产能500万，一次性民用口罩产能1000万，防疫物资产品预计未来将持续贡献业绩。考虑到公司上半年业绩略超预期，我们调整公司盈利预测，预计2020-2022年实现归母净利润9117万元/1.19亿元/1.55亿元（原值为9117万、9418万、1.14亿元），同比增长32.76%、30.52%、30.02%。预计2020-2022年EPS为0.38/0.50/0.64元，维持“买入”评级。 风险提示：大客户订单流失风险、疫情影响超出预期影响公司订单情况、投资项目产生效益速度不及预期、终端消费疲软。

公司公布2020H1业绩报告，Q2单季度改善明显 公司公布2020H1业绩报告，2020H1实现营收19.06亿元（-12.87%），实现归母净利润1.67亿元（-19.34%），实现扣非净利润1.59亿元（-5.11%），业绩基本符合预期。2020Q2单季度业绩恢复较好，环比Q1持续改善，Q2单季度实现营收10.13亿元（-2.92%），实现归母净利润9592.62万元（+52.30%）。 莱克星顿业务由于受到美国疫情影响，3-5月无法正常营业，使得该业务在2020Q2单季度收入下滑29%，2020H1实现收入3.41亿元，同比下降16.15%。若剔除莱克星顿业务，公司家纺主业2020Q2单季度实现8.76亿元，同比增长3%。6月随着美国疫情逐步控制，莱克星顿业务逐步恢复7月实现正增长。 电商渠道拉动公司Q2季度业绩持续恢复，线下业务持续恢复 线下渠道：公司在巩固一二线城市优势的同时，积极向三四线城市渗透，截至2020H1，公司线下重点门店数量接近2600家；二季度随着国内疫情逐步稳定，公司整体销售恢复到去年同期水平，线下渠道恢复至个位数下滑，相对一季度降幅收窄。线上渠道：公司线上持续进行差异化的电商策略，在保持天猫、京东、唯品会等传统电商渠道领先优势的基础上，积极布局新零售，在直播、社交电商、小程序等新业务的拓展初见成效。Q2单季度公司线上同比增长超过30%，618大促线上同比超过50%的增长 。 Q2毛利率提升，费用控制较好，Q2净利率有所提升 2020H1公司毛利率为44.45%（+0.24pct），其中Q2单季度毛利率提升1.06pct达到45.64%。毛利率提升我们认为主要系毛利率较低的莱克星顿收入占比下降。从费用端来看，Q2公司期间费用率有较Q1所降低，销售、管理、研发费用率分别下降2.51/0.31/1.88pct，使得公司2020Q2净利率提升3.45pct至9.47%。同时公司存货及应收账款情况较好，2020H1存货达到12.53亿元（-2.7%），应收账款规模4.11亿元（-17.51%）；经营性现金流2020H1为1.75亿元（-34.65%），主要系销售收入减少使得销售回款减少。 维持原有盈利预测。公司Q2业绩恢复强劲，同时公司加大线上渠道的布局，实现快速增长；线下渠道持续恢复。公司大力推动供应链数字化变革，提高运营效率，加强成本管控，为未来持续稳健发展打下坚实基础。我们预计2020-2022年净利润分别为5.17亿元、5.68亿元、6.38亿元。预计2020-2022年EPS为0.62/0.69/0.77元，维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展超出预期，终端消费需求疲软，线上LOVO 品牌发展不及预期，线下门店客流不及预期。

公司发布2020年半年度报告，上半年实现营业收入25.55亿元，同比减少18.7%，Q1/Q2分别实现收入7.63/17.91亿元，同比分别-35.58%/-8.48%。上半年公司实现归母净利润3.43亿元，同比减少12.35%，其中Q1/Q2分别实现归母净利润-0.17/3.59亿元，同比分别-115.48%/26.46%。上半年公司实现扣非后归母净利润2.13亿元，同比减少38.81%，其中Q1/Q2分别实现扣非后归母净利润-0.65/2.79亿元，同比分别-182.46%/3.61%。 客单价同比显著提升，大宗业务带动木门、厨柜品类同比显著增长。分产品看，上半年衣柜及其配件实现营收20.79亿元，同比下滑18.41%，；橱柜及其配件实现收入2.54亿元，同比下滑18.45%。上半年木门实现营收8850.56万元，同比增长9.93%，索菲亚·华鹤定制木门实现营收9050.72万元，同比增长11.53%。上半年，公司深化品牌定位，提高产品环保标准，截至2020年6月底，索菲亚康纯板的客户占比已上升到49%，订单占比已上升至34%。客单价显著提升，截止至2020年6月，公司工厂端实现客单价12324元/单（不含司米橱柜、木门），同比增长12.80%。 Q2线下门店接单恢复正增长，省会城市增速更高，上半年大宗出货增速亮眼。分渠道看，经销商渠道实现营业收入21.53亿元，占营收的84.25%；大宗工程业务实现3.1亿元，占营收的12.13%，上半年大宗业务出货额同比增长39.85%；直营渠道实现0.83亿元，占营收的3.24%。Q1公司前端接单受疫情影响下滑，由于省会城市疫情管控力度较严，Q2由于省会城市经销渠道占比1/3拉低了公司整体收入增速，积极的因素是线下门店Q2接单已实现正增长，省会城市接单增长10%，这部分接单有望Q3逐步转化。电商渠道方面，公司结合社群营销、直播裂变、直播+社群、网红带货等多种线上营销方式共同进行线上接单，2月起索菲亚本部及经销商区域累计直播场次逾600场。 大家居、定制门店数量提升，整装渠道实现签约300家。渠道方面，2018年至2020年6月，新店叠加门店翻新（含局部整改）数量超2000家，其中大家居门店数增加至303家。上半年，“索菲亚”柜类定制专卖店达2592家（含轻奢店），新增门店68家，索菲亚门店中，省会城市门店数占比15%（贡献收入占比29.74%），地级城市门店数占比29%（贡献收入占比33.44%），四五线城市门店数占比57%（贡献收入占比36.82%）。20H1司米新增门店126家，司米橱柜拥有经销商879家（其中90%以上都是跟索菲亚重叠的经销商），司米专卖店达1055家（不含在装修店铺）。截至上半年，整装企业已完成签约数达300家，全年计划签约500家。 全品类毛利率提升，费用率小幅上行。上半年公司毛利率37.48%，同比上升0.83pct，其中Q2全品类毛利率为40.17%，同比增长2.30pct，衣柜及其配件毛利率提升明显。其中，家具制造业毛利率为37.51%，同比增长1.05%，Q2毛利率为40.17%，同比显著增长2.30%。受益于产品销售结构变化，20H1衣柜毛利率为41.26%，同比上升1.31pct；橱柜毛利率为23.19%，同比下降4.38pct；家具家品毛利率为23.14%，同比提升8.86%。费用率方面，上半年公司销售、管理、研发费用率分别为11.95%/10.19%/3.34%，分别同比提升了0.96pct、1.74pct、0.80pct，其中，Q1管理费用率同比提升10.72pct，Q2管理费用率同比下降1.78pct，主要系国家社保减免政策优惠及差旅费用的减少。上半年，公司净利率13.57%，同比上升1.19pct。 盈利预测与评级：我们预计公司2020-2022年分别实现归母净利润11.38/12.45/13.27亿元，对应增速分别为5.62%/9.37%/6.63%，对应PE估值分别为21X/20X/18X，维持“买入”评级。 风险提示：新房竣工交房不及预期，地产调控政策趋严，同业竞争加剧，疫情影响趋严等。

事件：公司2020H1受疫情影响业绩相比去年同期有所下降。 2020H1公司实现营收9.55亿元，同比下降21.81%；实现归母净利润6438万元，同比下降43.46%；实现扣非净利润5811万元，同比下降47.52%。2020Q2单季度公司实现营收4.17亿元，同比下降32.89%；实现归母净利润3247万元，同比下降52.55%，受疫情影响公司业绩相比去年同期有所下滑，但基本符合预期。 B2C端：由于疫情对于消费者出行需求和意愿产生的抑制，公司2C端业务受到较大影响，我们预计公司2020H12C业务下滑30%+。公司完善了新的品牌矩阵，2020H1取得“大嘴猴”在箱包和雨伞等品类的品牌授权，针对下沉市场发力；小米品牌针对米系渠道和高性价比产品市场；90分则主要针对个性化差异化的大众市场。与此同时针对90分品牌，公司积极进行品牌建设，并入选天猫品类舰长，与天猫在服配箱包行业开展深入合作，有助于提升公司数字化运营能力。 B2B端：预计公司2020H1B端业务实现个位数下滑。公司持续通过现有品类拓展客户及类似品类。客户方面，在成功切入NIKE供应链成为NIKE软包核心供应商后，公司进一步拓展VF集团成为其供应商；品类方面，除了运动包袋、电脑包等，公司成功拓展时尚女装新品类。新的品类和新的客户将持续为公司2B贡献新的业绩增长点，保证公司2B业务未来的持续稳健增长。 受疫情影响，公司净利率略有下降，但毛利率有所提升。2020H1公司毛利率有所提升，为29.58%，相比去年同期提升1.45pct；我们认为是2B业务占比有所提升，拉动公司毛利率的提升；其中Q2单季度下降4pct为27.12%。从净利率来看，2020H1公司净利率为6.41%，相比去年同期下降3.24pct。 2020H1公司存货金额为4.65亿元，同比略增3.92%；相比年初下降14.04%；应收账款规模有所下降，为2.78亿元，同比下降19.22%，相比年初下降32%，营运能力较好。从现金流情况来看，公司经营性现金流净额为-2451万元，同比略增4.57%，主要系季节性影响。 公司近期切入走步机领域，有望打造继旅行箱之后的下一个爆款；与此同时口罩防疫物资业务预计下半年将帮助公司弥补疫情对主业产生的影响。我们认为上半年公司出行需求受到疫情影响，对于公司2C端业务造成一定影响，但随着疫情逐步稳定，出行需求逐步恢复，预计下半年公司C端业务将持续恢复；B端随着新拓展客户和品类的起量，预计未来将为公司带来新的业绩增量。考虑到公司上半年业绩受到疫情影响，我们预计公司Q3能够维持持平或略降，预计Q4季度能够恢复正增长，由此我们略下调公司盈利预测。预计公司2020-2022年实现营收27.18/36.46/46.40亿元，同比分别增长0.86%、34.13%、27.28%；实现归母净利润1.97/3.13/4.11亿元（原值分别为2.54/3.28/4.10），同比分别增长-13%、59%、31%。预计2020-2022年EPS分别为0.90/1.44/1.89元，维持“买入”评级。 风险提示：B2C渠道恢复不及预期，疫情反复，B2B客户拓展和下单不及预期等。

公司发布2020年半年度报告，上半年实现营业收入22.66亿元，同比下滑27.77%，其中Q1/Q2分别实现6.69/15.97亿元，同比分别-47.46%/-14.31%。 上半年公司实现归母净利润-1.23亿元，同比下滑175.08%，其中Q1/Q2分别实现-1.56/0.33亿元，同比分别-589.26%/-82.35%。上半年公司实现扣非后归母净利润-1.46亿元，同比下滑211.16%，其中Q1/Q2分别实现扣非后归母净利润-1.68/0.21亿元，同比分别-356.35%/-87.40%。 二季度整装渠道取得不错表现。上半年公司定制家具产品实现收入16.4亿元，同比下滑28.92%，配套家具产品实现3.41亿元，同比下滑33.02%。 整装业务方面，2020年上半年，圣诞鸟自营整装渠道收入（全口径，含家具配套）实现约9400万元（其中Q26800万，同比增长20%）。HOMKOO整装云2020年上半年渠道收入（全口径，含家具配套）实现约1.56亿元，同比增长51%（其中Q2达成1.19亿元，同比增长94%），其中Q2整装云业务家具配套同比增长198%，增速亮眼。 强化创新O2O营销引流模式，Q2线上量尺数量同比增长67%，上半年合约负债同比增长13%，下半年订单转化可期。Q2公司线下量尺数同比增长4%，上半年线上量尺同比增长46%，其中Q2同比增长67%，上半年合约负债12.97亿元，同比增长13%。上半年公司来源于线上的量尺成本同比下降36%，主要系直播在链接公司和消费者路径上更短更快、成本更低（Q2免费渠道量尺数占比38%，同比提升9%）。与安居客合作推出“云聚客”千店计划，上半年在全国177个城市开通600多家线上门店。公司开发量尺宝、沟通宝、方案宝、美家、绘家等小程序、小软件，结合第三方视频会议软件，推出“无接触购买家具”的方案。 整体费用率小幅上行。上半年公司毛利率35.07%，同比减少7.89pct，其中Q1/Q2毛利率分别为34.25%/35.42%，分别同比下滑7.34/8.56pct，上半年公司定制家具/配套家居产品毛利率分别为36.97%/27.26%，同比分别下滑8.6/1.21pct。费用率方面，上半年公司销售、管理、研发费用率分别为33.32%/6.18%/2.82%，分别同比上升3.16pct、1.08pct、1.01pct。 盈利预测与评级：二季度以来随着疫情影响褪去，推迟的家居需求逐步释放，公司经营逐步恢复，量尺数量及订单显著增长，公司为行业龙头竞争优势显著，渠道及品牌优势强，O2O营销方面业内领先，我们依旧看好公司长远发展，预计公司2020-2022年分别实现归母净利润6.09/7.03/7.98亿元，对应增速分别为15.30%/15.34%/13.49%，对应PE估值分别为19.92X/17.27X/15.22X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，新冠肺炎疫情加剧风险，地产交付不及预期风险

1、事件：公司公布2020年半年报，实现营业收入16.3亿元（-0.49%），实现归母净利润4.31亿元（+11.51%）。2020Q2单季度实现营收9.54亿元（+17.85%），实现归母净利润3.03亿元（+14.39%）。2020H1公司业绩基本符合预期，上半年营收基本持平，其中本部主业保持持续增长；时间互联业务由于受到疫情影响营收有所下滑对公司上半年业绩产生一定影响。 分业务来看：本部业绩持续增长，时间互联二季度改善明显 1）本部：2020H1公司本部实现营收4.91亿元（+15.71%），实现归母净利润3.80亿元（+15.47%），公司本部业务在疫情影响下仍维持稳健增长。其中，2020Q2单季度环比一季度持续改善，本部实现营收3.38亿元（+17.63%），实现归母净利润2.83亿元（+18.91%）。 ① 品牌授权及综合服务业务2020H1实现收入为4.55亿元，同比增长19.47%。其中2020Q2单季度实现营收3.18亿元（+22.57%）。 2）时间互联业务：2020H1实现营收11.35亿元（-6.18%），实现归母净利润0.51亿元（+0.45%）；其中2020Q2单季度实现营收6.15亿元（+17.65%），实现归母净利润0.22亿元（-0.19%），环比一季度业绩持续改善。时间互联继续巩固原有主流媒体的合作优势，2020年继续成为VIVO电商金融行业核心代理商，小米广告效果独家代理商；同时积极拓展优质客户，2020H1时间互联成为OPPO网服核心代理商，开始为OPPO代理投放流量，并在创新业务方面发力突破，小红书、抖音、快手等社交网络平台上红人广告业务及短视频品牌业务进一步拓展。在流量客户方面，公司重视筛选客户资质，在减低经营风险的同时提高资金使用效率，在电商、金融、教育、网服、H5等行业继续深耕，并于20H1期间内拓展新客户346家。 3、公司2020Q2单季度GMV快速增长，2020H1货币化率变动不大。 2020H1公司GMV达到143.78亿元（+30.94%），仍保持较快速增长；其中2020Q2单季度公司实现GMV共计86.49亿元（+48.49%）。 分品牌来看：南极人品牌2020H1实现GMV129.26亿元（+35.49%）；卡帝乐鳄鱼GMV达到12.79亿元（+1.09%）；精典泰迪2020H1实现GMV为1.02亿元（+14.74%）。 分渠道来看：阿里系平台实现GMV88.19亿元（+19.79%），占比61.33%；京东平台实现GMV20.47亿元（+16.19%），占比14.24%；主要社交电商平台实现GMV26.38亿元（+94.00%），占比18.35%；唯品会平台实现GMV7.03亿元（+61.00%），占比4.89%；其他平台实现GMV1.71亿元（+185.17%），占比1.19%。阿里、京东渠道保持稳健增长，社交电商和唯品会等渠道仍保持快速增长，占比提升明显。 2020H1公司货币化率（品牌服务费及经销商授权收入/GMV）为3.17%，相比2019H1下降0.3pct，我们认为主要系疫情期间，公司对于工厂供应商客户进行了一定的让利，但整体变动不大，我们仍然维持公司2020年全年货币化率基本维持4%左右的水平。 公司盈利能力持续提升，2020Q2单季度现金流环比改善明显 2020H1公司毛利率为33.08%（+3.34pct），净利率为26.48%（+2.85pct），盈利能力持续提升。拆分来看，公司本部业务毛利率为94.04%（+0.66pct），净利率为77.27%（-0.16pct）；主业净利率略有波动我们认为主要系给予工厂一定的让利所致。时间互联业务毛利率为6.34%（-0.38pct），净利率为4.49%（-0.25pct）。 从应收账款来看，2020H1公司应收账款为11.03亿元（+22.48%），同比19H1规模有所提升，相比年初增长39.72%。公司应收账款规模有所提升主要系公司小袋公司净放款增加及因疫情影响业务回款节奏放缓所致。 从现金流来看，2020Q2单季度现金流改善明显。2020H1公司经营活动产生的现金流净额为-2582.23万元，经营性现金流大幅下滑主要系保理放款规模增大及疫情期间客户回款节奏放缓所致。2020Q2单季度公司经营性现金流净额为3.44亿元，环比2020Q1的-3.70亿元改善明显。 维持“买入”评级。我们继续看好公司未来长期发展，在2020H1疫情背景下，公司主业GMV始终保持较快速的发展，我们体现公司较强的竞争优势以及商业模式的优势。未来公司将持续进行扩品类、扩渠道，保证公司GMV持续稳定增长。维持原有盈利预测，预计2020-2022年公司实现净利润15.47/19.92/25.45亿元，同比增长28.30%、28.70%、27.79%；预计2020-2022年EPS为0.63/0.81/1.04元，对应PE分别为33.33倍、25.90倍、20.27倍。 风险提示：疫情影响进一步加剧，品类扩展速度不及预期，时间互联业绩波动影响，应收账款风险，平台规则变化等。

公司发布2020年半年度报告，上半年实现营业收入13.17亿元，同比减少11.16%，Q1/Q2分别实现收入4.96/8.21亿元，同比分别-24.44%/-0.64%。上半年公司实现归母净利润1.28亿元，同比减少9.99%，其中Q1/Q2分别实现归母净利润0.29/1.0亿元，同比分别-45.72%/11.12%。上半年公司实现扣非后归母净利润1.18亿元，同比减少1.91%，其中Q1/Q2分别实现扣非后归母净利润0.22/0.96亿元，同比分别-37.57%/12.65%。 Q2内销零售持续修复，Q2工程渠道同比增长30.99%。上半年公司国内业务实现9.49亿元，同比下滑10.89%，其中Q1/Q2分别实现3.17/6.32亿元（-32.84%/+6.58%）。 上半年国内业务中，零售渠道实现6.08亿元（-16.37%），其中Q1/Q2分别实现2.00亿元/4.08亿元，同比分别增长-34.43%/-3.32%。工程渠道Q2增速高达30.99%，20H1工程渠道营收为3.41亿元，同比增长0.89%，其中Q1/Q2工程渠道分别实现1.17亿元/2.24亿元，同比分别增长-29.94%/30.99%。另外，上半年国外业务实现3.68亿元，同比下滑11.75%，国外业务Q1/Q2分别实现1.79亿元/1.89亿元，同比分别下降2.71%/18.88%。产能方面，上半年重庆计划一期工程年产80万件智能卫浴产品的卫生陶瓷生产线项目正积极推进。 推动新零售，线下经销门店优化调整，大宗渠道顺利拓展。20H1公司卫生陶瓷（卫生洁具）收入7.12亿元，占比54%，其中智能卫浴实现0.93亿元。另外上半年，整体浴室实现收入0.12亿元。经销渠道方面，上半年公司对专卖店进行优化调整，截止上半年末，公司线下门店共计2831家（较19年末减少132家），其中“惠达”品牌卫浴/瓷砖门店分别为1799家/396家，“杜菲尼”品牌门店636家。工程渠道方面，公司通过自营和经销商方式推进，与富力地产、保利地产、康桥地产、奥园、万达、首创等地产商战略合作，同时与江苏金马运业、新疆华源控股等建筑房地产企业签署合作协议，启动惠达卫浴·新基建产业联盟，打造上下游产业链合作平台。 盈利能力小幅提升，Q1管理费用率、Q2销售费用率小幅上行。上半年公司毛利率32.64%，同比增加0.76pct，其中Q1/Q2毛利率分别为29.31%/34.65%，分别同比增加0.17/0.59pct。费用率方面，上半年公司销售、管理、研发费用率分别为9.72%/6.61%/4.02%，分别同比提升了0.88pct、1.14pct、0.45pct，其中，Q2销售费用率同比提升1.76pct，Q1管理费用率同比提升3.58pct。整体上，利润端由于Q1收入下滑及费用拖累净利率9.72%，同比下滑0.07pct，其中Q1/Q1净利率分别5.85%/12.18%，同比分别-2.23pct/+1.3pct。 我们预计公司20-22年净利润3.50亿/4.05亿/4.69亿，增速分别为6.42%/15.80%/15.63%，对应PE分别为17X/15X/13X，维持“增持”评级。 风险提示：同业竞争加剧，海外疫情升级风险，行业交房竣工不及预期等；

事件：公司发布2020年半年报，报告期内公司实现营收19.17亿元，同比增长2.83%；实现归母净利润4.15亿元，同比减少10.64%；同时公司预计2020前三季度归母净利润为5.72-7.74亿元，同比变动-15-15%。 受疫情影响一季度业务阶段性延迟，二季度环比改善显著 2020 Q2公司实现营收10.10亿元，同比增长18.13%，环比增长11.33%，实现归母净利润2.01亿元，同比降低2.53%，环比降低6.64%。分板块来看，烟标产品上半年实现收入12.0亿元，同比降低10.38%；彩盒板块上半年实现收入4.20亿元，同比增长24.92%。整体来看，上半年公司不断加大设计与研发投入、优化产品结构，积极参与各地中烟招投标，逐步消除一季度疫情带来的阶段性影响。从盈利水平来看，2020Q2销售毛利率为36.74%，同比降低5.42pct，销售净利率为20.69%，同比降低5.41pct，主要受烟标板块毛利率下滑影响，我们认为，公司作为烟标行业龙头，可以通过规模化集采及生产工艺控制实现有效成本控制及技术水平，继续保持行业龙头地位。 酒包业务稳步推进，大包装战略稳健向上 公司近年来不断强化后道工艺和自动化生产水平，持续提升产能效率和技术水平，除持续服务于洋河、江小白等知名白酒品牌外，公司近年来先后与茅台、五粮液等高端酒企签约合作，加码高端酒包业务，后续将探索参股白酒包装供应商企业、与白酒三产企业合作等方式扩大业务范围。我们预计将于今年起为公司贡献业绩增量，随着包装品类、市场、客户的进一步打开，大包装板块业绩有望更上一层！ 新型烟草：积极与中烟合作，持续夯实研发能力与生产能力 新型烟草已成为各烟草巨头的重点发展方向，公司已在生产、技术、人才等方面提前积极布局。2020年上半年公司自研的多款雾化电子烟产品，已经销往美国、俄罗斯、希腊等国家；低温不燃烧烟具产品已经销往南非。公司与云南中烟合资成立的嘉玉科技承担了云南中烟新型烟草烟具的生产工作；子公司劲嘉科技为云南，贵州，广西，上海，河南等中烟客户提供新型烟草烟具的研发、生产等服务，同时凭借前期的专利和生产研发经验积累，开展ODM/OEM服务。我们认为，随着国内监管的逐步落地，有资质、生产规范、技术成熟的龙头企业将脱颖而出，享受新型烟草蓝海市场，新型烟草也有望成为公司新的利润增长点。 投资建议：因烟标市场变化，我们预计公司2020-22年的营收为44.87/51.47/57.93亿元，小幅下调公司净利润为9.35/10.91/12.51（前值为9.79/11.28/12.72）亿元。基于公司规模与技术优势、大包装拓展，积极卡位新型烟草，维持“买入”评级。 风险提示：订单波动风险、新型烟草推广不及预期、政策风险。

公司单二季度业绩改善效果显著，存货持续改善，同时推动公司设计开发模式变革，提升柔性化供应链能力，大幅缩减供货周期，提高爆款的生产速度和补货能力，有助于公司零售业绩的持续增长。考虑到疫情对于2020年业绩的影响，我们预计公司2020-2022年实现营收分别为85.02亿元、95.88亿元、109.94亿元，同比增长7.25%、12.77%、14.66%；预计2020-2022年实现归母净利润5.52亿元、6.48亿元、7.57亿元（2020/2021年原值为7.10/8.07亿元），同比增长0.15%、17.32%、16.75%。预计2020-2022年EPS分别为1.15/1.35/1.58元，对应PE为19.32/16.47/14.11倍，维持“买入”评级。 风险提示：线下渠道恢复不及预期，疫情反复影响，线上渠道拓展不及预期等等。