15年3季度我国汽车产量同比下滑8.4%,但尽管如此,福耀玻璃的收入表现远远超出了行业,仅同比下滑2.3%(好于我们预测的同比下滑3-5%)。 这主要是因为产品组合持续优化带动平均售价提升,有效抵挡了由OEM生产商对零部件供应商压价对公司盈利的影响。15年3季度盈利同比增长19.8%至6.33亿人民币(符合预期),主要是因为人民币贬值带来汇兑收益,完全抵消了毛利率下滑及美国工厂筹建带来的费用攀升。展望未来,我们认为中国的汽车市场复苏将带动福耀的收入在4季度恢复增长;此外,随着美国工厂的投产,我们预计从2016年开始海外收入有望加速增长。与此同时,我们预计未来天然气价格下调有助于公司浮法玻璃生产成本的降低。 重申买入。 支撑评级的要点。 收入。我们估计15年3季度海外业务收入仅实现小幅增长,主要是因为产品周期变动。但这只是暂时性的,预计从4季度开始海外业务新订单开始生产,收入有望逐步恢复较快增长。3季度国内收入增长超过了国内汽车行业的增速,主要是因为平均售价较高的高附加值玻璃占比扩大。我们预计今年前3季度公司整体平均售价同比增长3%。 毛利率。15年3季度毛利率(基于中国会计准则)同比下降1.6个百分点、环比缩窄1.8个百分点至41.0%,我们认为这主要是因为产能利用率下降,福耀60%的生产成本都是固定成本。此外,我们认为产品组合改善部分抵消了利用率下降的负面影响。展望未来,我们预计福耀的毛利率将随着玻璃配套量的增长和天然气价格可能下调而恢复。 汇兑收益(体现在按照中国会计准则编制的财务费用中):得益于8月人民币兑美元的贬值,福耀3季度实现汇兑收益(税前)1.8亿人民币左右。考虑到公司拥有近10亿美元的净美元资产,并且福耀80%的海外业务收入都以美元结算,我们认为公司将继续受益于人民币贬值。 销售和管理费用。15年3季度,销售和管理费用率同比扩大3.5个百分点、环比扩大3.0个百分点,主要是因为美国工厂的筹建开支(预计在5,000万美元左右),我们预计4季度这一情况将持续。 前景。 未来天然气价格可能下调。在我们的敏感性分析中,如果天然气价格下调20%,那么福耀的浮法玻璃毛利率将提高5.7个百分点,净利润将增长7.2%。 调整盈利预测。我们将2016-17年盈利预测上调3.8%和3.1%,以反映刺激政策支撑下中国汽车行业的复苏以及公司自身产品售价的上升。我们认为盈利预测还有进一步上调的空间,目前我们未考虑人民币进一步贬值和天然气降价对公司的正面影响。 估值。 目前,福耀玻璃H股和A股价格分别对应11.3倍和10.9倍2016年预期市盈率,估值不贵。基于13倍2016年预期市盈率,我们将H股和A股目标价分别上调至19.20港币和15.80人民币。

公司是我国核心武器装备总装总成以及关键光电子系统的主要生产企业, 从事核心武器装备生产的时间超过50年,未注入上市公司的体外资产比较优质,业绩可以保持高速增长。我们对该股给予买入评级,目标价格40.00元。 支撑评级的要点 兵器系统唯一光电类产品上市平台:光电股份隶属于兵器工业集团下属的北方光电集团(还包括西安应用光学研究所(兵器205所)、江苏北方湖光光电有限公司、河南平原光电厂),主要业务包括装甲车辆总装总成、导弹导引头、光学玻璃生产,公司是兵器系统唯一的光电仪器上市平台,也是我军精确制导武器核心部件的主要供应商之一。 业绩保持稳定增长:2015年上半年防务产品营业收入7.33亿、同比增长41.47%,营业收入9.27亿、同比增长30.01%,预计2015年全年营业收入将达到20亿。随着中国人民解放军作战思想向精确化方向发展, 未来数年内公司业绩可以保持高速增长。 北方光电集团体外资产短期注入可能性较大:江苏北方湖光光电有限公司和河南平原光电厂短期注入可能性较大,目前这两家公司的盈利能力较好,是国内微光夜视仪、红外夜视仪以及装甲车辆观瞄系统的主要生产单位。 长期看好核心研究所资产改制后注入:在加快军工资产证券化的大背景下,兵器系统资产证券化率较低,市场前景广阔,而且已经开始核心资产证券化的进程。光电股份作为兵器系统唯一的光电类核心资产上市公司,在短期内体外企业资产注入的可能性较大,长期看好院所改制完成以后的205研究所注入。 评级面临的主要风险 相关院所改制进度可能不及预期。 估值 公司战略清晰,经营稳健,产品质量优异,市场空间巨大,未来5年公司将迎来高成长,我们预期2015年净利润0.87亿元,未来3年将保持20%以上的收入增长和40%以上的净利润增长,目前市值106亿元。综合估值水平和公司成长性,给予买入评级,目标价格40.00元。

前3季度净利润下降8%,源于公允价值变动下降56% 前3季度,福星股份(000926.CH/人民币12.56, 买入)营业收入62.0亿元,同比增长15%;净利润5.1亿元,同比下降8%,扣非后2.4亿元,同比增长790%,其中,投资性房地产公允价值变动2.9亿元,同比下降56%;每股收益0.72元,扣非后0.34元;毛利率26.1%,净利率8.2%,分别提升3.9个和下降2.1个百分点;三项费用率由去年同期的10.4%下降至目前9.0%。 前3季度销售估算约50亿元,全年仍有望冲击80亿元 前3季度,估算公司销售约50亿元(上半年销售33亿元+3季度中房地产销售现金流入约16亿元),同比增长约25%;考虑到后续行业政策将持续宽松、4季度公司可售资源丰富及银湖控股并表贡献的增量销售,公司全年仍有望冲击80亿元,对应同比增长31%。报告期末,预收款54亿元,同比增长51%,分别锁定我们对公司15-16年房地产业务预测收入的100%和50%。 员工持股计划、跟投福星智慧家,双重激励激发员工动力 7月公司成立员工持股计划“福星财富集合计划”,参与员工包括公司董监高及公司核心业务骨干,并9月30日完成购买4,166万股,占比 5.85%,购买均价9.46元/股,总金额3.9亿元,配资比例为2:1,优先份额年化收益为7.1%,公司股东提供连带责任担保。此外,10月公司拟与星慧投资(公司高管持股52%)共同投资设立福星智慧家物业有服务有限公司,公司持股51%,星慧投资持股49%,福星智慧家的设立有利于创新运营管理机制和激发管理效能,积极推进公司转型升级。 净负债率较高,开拓国内外融资渠道确保资金链安全 报告期末,负债率77%、净负债率157%,后者高于行业平均水平,但较半年报时期下降12个百分点,负债率水平有所缓解。报告期内,公司全面拓展国内外两个资本市场。一是开拓新型融资品种,年初至今完成合计完成45亿元公司债的发行工作,4月推出了30亿元的定增方案(定增底价10.43元/股);二是开展国际融资工作,促推海外项目的顺利发展。 转型起步、激励创新,维持买入评级 福星股份前3季度营业收入和净利润分别同比增长15%和下降8%,主要源于去年同期投资性房地产公允价值变动基数较高、今年有所下降所致;销售方面,估算公司销售约50亿元,预计公司全年仍有望冲击80亿元,对应同比增长31%;此外,近期公司持股通过员工持股计划以及高管跟投福星智慧家等措施大力创新激励体制,9月底公司员工持股计划实施完毕,10月公司推出高管跟投福星智慧家(转型载体),这将积极推进公司转型升级;此外,公司4月推出了30亿元的定增方案,加上合计今年发行的45亿元公司债,公司的融资结构进一步优化。我们维持公司2015-16年每股收益为1.08元和1.22元,维持目标价17.61元,维持买入评级。

金陵饭店发布三季报,2015年前三季度,公司实现营业收入5.2亿元,同比增长31.5%;实现归母净利润2,070.5万元,同比增长5.3%;实现扣非后净利润714.9万元,同比减少47.4%;每股收益0.069元,同比增长4.55%。2015年第三季度,公司实现营业收入1.9亿元,同比增长52.2%;实现归母净利润559.4万元,同比增长37%;每股收益0.019元,同比增长35.7%。公司酒店业务、商业贸易短期仍然承压,后续看点主要是江苏省国企改革(参照汇鸿股份,总体方向是引入战投、股权激励、集团层面资产整体上市)以及外延式扩张(养生养老、健康医疗等产业),目前总市值42亿元相对较小,未来随着国企改革的推进和地产项目结算有望带来业绩反转,下调公司2015-2017年每股收益预测至0.11元、0.14元、0.17元,维持买入评级,目标价格下调至20.00元。 支撑评级的要点. 亚太商务楼折旧、利息费用拖累净利润增速。2015年前三季度,公司实现营业收入5.2亿元,同比增长31.5%,主要系子公司新金陵饭店旗下亚太商务楼营收增加所致。但亚太商务楼投入运营后的折旧、借款利息费用较高,拖累净利润增速。亚太商务楼6-38层为国际5A标准办公楼,41-57层为超五星级新金陵饭店,裙楼1层分别是酒店、写字楼大堂及精品商业,裙楼2-3层是酒店的宴会、会议中心,裙楼4层是酒店的健康中心及SPA。 评级面临的主要风险. 国企改革进展低于预期;天泉湖项目低于预期。 估值. 下调公司2015-2017年每股收益预测至0.11元、0.14元、0.17元,维持买入评级,目标价格由30.00元下调至20.00元。

10月销售额237亿元,全年销售冲击2,500亿 2015年10月份,万科(000002.CH/人民币13.66;2202.HK/港币18.54,买入)实现销售面积187万平米,环比增长2%,同比下降2%;销售金额237亿元,环比下降3%,同比增长7%,进入4季度公司销售仍表现强劲;单月销售均价12,620元/平米,环比下降5%。 前10月,公司实现销售面积1,627万平米,同比增长11%;销售金额2,041亿元,同比增长19%,较上月收窄1.8个百分点,全年销售有望冲击2,500亿元,同比增长16%;累计销售均价12,543元/平米,同比增长7%,较上月扩大0.3个百分点。预售锁定方面,至15年10月末,公司已售未结算金额分别锁定了我们对2015-17年房地产预测收入的100%、100%和24%。 10月拿地量大增,继续积极拓展物流地产 2015年10月份,万科在土地市场新获取深圳和杭州等地的20个项目,共新增建筑面积316万平米,总地价135亿元,环比增长625%;平均楼面地价4,798元/平米,总体拿地价格相对理性;10月拿地额占比当期销售额比值大幅回升至64%,前10月拿地额占比当期销售额比值也由此回升至27%,拿地趋于积极。 物流地产方面,10月公司在杭州新获取了1个物流地产项目,公司自5月开始物流地产项目拿地以来,已经累计在贵阳、武汉、上海、沈阳、长沙、成都和杭州获取了7个物流地产项目,公司目前正积极拓展物流地产业务。 维持万科A股、H股买入评级 万科作为行业龙头,公司将在行业整合并购过程中持续受益于集中度的提升,公司前3季度销售额市占率3.18%,较13-14年的2.09%和2.82%均有大幅上涨,凸现行业集中度提升背景下龙头房企的优势;近期公司围绕消费地产、产业地产、以及地产延伸业务积极布局,推动业务转型,预计后续如产业地产、物流地产、教育地产等等转型升级业务待成熟之后也将逐步分拆,公司价值重构正逐步上演;此外,近期宝能三度举牌并结合百亿回购计划,显示金融资本和产业资本对公司长远发展的看好。我们维持公司2015-16年每股收益预期分别为1.66元和2.01元,维持A股、H股买入评级。

事件: 丽江旅游(002033.CH/人民币13.95, 买入)发布了2015年三季度报告。2015年前三季度,公司实现营业收入5.99亿元,同比增长7.3%;归属于母公司的净利润1.94亿元,同比增长19.19%;扣非净利润为1.93亿元,同比增长18.07%;每股收益为0.46元,同比增长19.18%。2015年第三季度,公司实现营业收入2.48亿元,同比增长7.66%;归属于母公司的净利润为8,489万元,同比增长7.35%;扣非净利润为8,413万元,同比增长6.36%;每股收益为0.2元,同比增长7.32%。 点评: 1.营业收入增速基本持平,经营业绩稳定。2015年前三季度,公司实现营业收入5.99亿元,同比增长7.3%;第三季度,公司实现营业收入2.48亿元,同比增长7.66%,第三季度营收增长与上半年基本持平,整体业绩表现平稳。 2.毛利率略有提升,期间费用控制较好。公司2015年前三季度的销售毛利率为78.09%,比上年同期增长了1.67个百分点;销售净利率为39.86%,比上年同期增长了0.66个百分点。公司的盈利能力在整体保持稳定增长的基础上略有改善。公司的销售费用率为14.88%,同比增长2.02个百分点;管理费用率为12.83%,同比下降0.15个百分点;财务费用率为0.03%,同比下降幅度为3.28个百分点,主要原因是上期结构性存款利息在“投资收益”科目核算,本期在“财务费用”科目核算。总体来看,公司前三季度的期间费用率为27.68%,下降1.42个百分点,控制情况良好。 3.投资建议:公司前三季度业绩表现平稳,未来将持续受益于所处丽江的区位优势,目前市值相对较小(63亿),估值较低,我们看好公司潜在外延式扩张带来的市值成长空间。维持2015-2017年全面摊薄每股收益预测0.54、0.60、0.66元,目前股价对应2015-2017年市盈率为28、25、23倍,维持买入评级。

15年1-9月招商银行的归属净利润同比增长5.9%至485亿人民币,3季度同比增长1.2%至155亿人民币,超过我们的预期,主要是因为净息差及其他非息收入高于预期。因此,基于盈利能力较强和拨备水平较高,我们将H 股和A股目标价分别上调12.86%和15.37%。但考虑到不良贷款预测提高和净息差预测下降,我们将2015-17年盈利预测分别下调2%、8%和26%。对H 股和A 股分别维持持有和谨慎买入评级。 支撑评级的要点 净息差高于预期。我们估算,15年3季度招商银行的净息差为2.73%,比2季度高10个基点。净息差高于预期主要是因为低成本存款占比较大及资产收益率稳定。展望未来,我们预计2016年净息差将下滑,主要是因为贷款重定价,尤其是按揭贷款。但是,我们依然认为招行的净息差下滑幅度较小,因为该行能够保持收益率较高的信用卡贷款及低成本的活期存款。 资产质量风险上升。截至3季度末,招行的不良贷款余额环比上升8%至428亿人民币;不良贷款率环比上升8个基点至1.58%。考虑到冲销之后,预计3季度的年化新不良贷款生成率将达到2.4%(15年上半年为2%)。展望未来,由于资产质量恶化,我们预计招商银行将保持较高的信贷成本。由于我们对企业盈利能力持更加谨慎的态度,我们上调了15-17年不良贷款预测。 手续费收入增长下滑。3季度净手续费收入同比增长51%,但环比下滑10%。环比下滑主要受理财业务拖累,理财占总手续费收入的50%。理财业务收入增速从15年上半年的同比增长103%放缓至1-9月的99.65%,主要是因为代销基金收入降低。值得注意的是,外汇交易收入从9,000万人民币提高至13.4亿人民币。展望未来,我们预测4季度手续费收入仍将环比下降,主要因为理财业务收入下滑。 资产增长稳健。招行的总资产环比保持平稳。贷款余额环比增长2.7%,但银行间业务环比下滑17.5%。我们认为招行减少了向券商拆出资金。影响评级的主要风险n 资产质量恶化的速度超过预期。 估值 目前,招行的H股和A 股价格分别对于过年1.15倍和1.26倍2015年预期市净率(H股上市银行平均水平为0.80倍)。其H股估值溢价已基本反映了其在零售领域的竞争优势。我们对H股维持持有评级,A 股维持谨慎买入评级。

事件: 道博股份(600136.CH/人民币49.89,买入)发布2015年三季报,公司2015年前三季度实现营业收入1.75亿元,同比增长270.42%,归属母公司股东净利润3,404万元,上年同期为95万元,扣非后归属母公司股东净利润2,908万元,基本每股收益0.23元/股,上年同期为0.001元/股。第三季度单季度实现营业收入7,064万元,同比增长243.07%,归属母公司股东净利润1,183万元,同上年同期为123万元。公司业绩变化较大主要是因为剥离原来业务,目前主业为今年2月收购的强视传媒。 点评: 1、完成收购强视传媒并剥离原有主业,知名影视剧储备有望驱动未来利润增长。2015年8月底,公司已将持有子公司健坤物业(学生公寓运营)、恒裕矿业(磷矿石销售)的全部股权出售给控股股东当代集团,目前主业仅剩下2015年2月并入合并报表的强视传媒,主营为影视产品制作销售业务。公司前三季度实现营收1.75亿元(第三季度7,064万元),归属母公司股东的净利润3,404万元(第三季度1,183万元),根据往年主业的盈利情况,我们推算公司净利润绝大部分来自强视传媒。2015年10月,强视传媒主投的抗战剧《最后一战》在央视影视剧频道播出,获得专家好评,目前强视传媒已备案的影视剧包括《新龙门客栈》、《大清相国》、《新金粉世家》等知名剧本,再加上公司多年以来深耕影视剧制作,管理团队经验丰富,公司未来盈利能力有望持续增强。 2、拟收购体育公司双刃剑,借助资本运作完成“影视+体育”大文化产业布局。2015年5月,当代集团通过增资成为公司实际控股股东,其资本运作能力较强,上市公司主业转型坚决。2015年8月,公司拟收购体育营销与体育版权及赛事综合运营商双刃剑公司。在资源端,双刃剑与众多国家和地区的体育组织机构、职业联盟、大型赛事主办方形成了长期合作关系。在客户端,双刃剑发挥本土化优势,获得多家运动品牌认可。目前,下游运动鞋服业回暖,体育营销业务保持稳定,双刃剑还牵手欧洲顶级体育经纪公司,进军体育经纪、商业开发、俱乐部收购等领域。目前,该项收购正在经证监会并购重组委审核,公司股票自11月2日起停牌。 3、维持买入评级:国内体育产业市场潜力巨大,政策扶持和资本追逐的利好在近期不断释放,催生体育类公司享受较高的估值溢价。公司已全面转型“体育+影视”的大文化产业,大股东变更为实力雄厚、善于资本运作的当代集团,产业链扩张诉求强烈,我们看好公司借助外延式并购打造“体育+影视”的大文化产业平台带来的市值成长空间。2015-2017年备考净利润为1.28、1.65、2.09亿元,增发后股本为2.44亿股,对应市值122亿元,对应2015-2017年市盈率为95、74、58倍,维持买入评级。

一、调研要点 1.剔除房地产业务影响,3季度古北水镇净利润在6,400-6,500万元。2014年,扣除对古北房地产公司投资收益后古北水镇公司亏损4,055万元。今年房地产公司的结算期未到,但是仍有部分成本、费用计提,产生负利润贡献。2015年3季度,扣除对古北房地产公司投资收益后,实际净利润在6,400-6,500万。住宿方面,古北水镇的客房约有940间,前三季度入住率在50%-60%。演艺方面,演艺项目以与第三方合作为主,公司会推出一个以希腊神话人物为原型而改编的话剧,在长城脚下投资的剧场首次演出,票价在480-580元,剧场的常规性运作大概在2016年春季。 2.与滴滴合作开通“滴滴巴士”,有望进一步提升古北水镇客流。中青旅(600138.CH/人民币19.92, 买入)和滴滴进行市场化合作,开通滴滴巴士(东直门-古北水镇),单程60元。具体合作细节仍在讨论过程中,与滴滴的利润分成主要以上座率为基础,低于预期公司会给滴滴部分补贴;机场方面的交通项目也在推进。 3.遨游网深耕“目的地服务+主题游”,将定位中高端市场。针对自助游产生的目的地服务需求,公司战略投资“七洲网”,七洲网提供目的地服务包括接机、中文导游、门票、潜水、垂钓,服务范围涉及全球七大洲。主题游方面,公司推出旅拍品牌“本色”,户外品牌“如是户外”,主题型产品和细分领域服务是发展方向。 4. 维持买入评级:古北水镇客流培育总体稳健,后续将持续受益于景区内涵提升、冬奥会成功申办、2.5天假期执行、交通改善等;乌镇今年业绩增长确定性高,乌镇戏剧节+互联网大会持续助力知名度和文化内涵提升,2016年预计将显著受益上海迪士尼开业。公司短期业绩承压,但景区业务具备持续爆发力(乌镇、古北、濮院等),产业链扩张带来市值空间。暂不考虑迪士尼效应,维持公司2015-2017年每股收益0.51、0.75、0.94元的盈利预测,维持买入评级。

前3季度净利同比增长4%,单季度毛利率大幅提升至46% 前3季度,北京城建(600266.CH/人民币14.97,买入)营业收入55.9亿元,同比持平;净利润7.9亿元,同比增长4%,扣非后7.9亿元,同比增长15%,每股收益0.51元;毛利率和净利率分别为35.0%和14.1%,分别下降4.9个和提升0.5个百分点,该变动主要源于股权投资而获得投资收益1亿元,同比增长27%,同时3季度单季度毛利率较46.0%,较上半年毛利率27.2%大幅提升,说明公司高毛利项目开始进入结算;三项费用率由去年同期的10.8%下降至9.4%,其中管理费用率下降较多。 前3季度销售80亿元、同比翻番,全年115亿元难度不大 根据克而瑞数据,前3季度,公司签约销售约80亿元,同比增长约100%,上半年公司签约销售50亿元,同期销售现金流入80.6亿元,均创同期历史新高,我们维持全年销售预测115亿元,同比增长超50%;3季度中,公司全年拿地计划由原先的60亿元上调至100亿元,其中公司将积极关注以通州委核心的京津冀拿地机会,并积极参与通州的一级开发项目;报告期末,预收款项100亿元,分别锁定我们对公司15-16年的房地产业务预测收入的100%和38%。 公司债、地产基金增强资金实力,助力把握京津冀拿地机会 10月,公司公开发行公司债58亿元,利率4.4%;8月,公司在上海自贸区与浦发银行成立了基金公司,公司做GP,相当进行了7.3%成本的债权融资,比信托便宜,同时由于通过提升融资成本并提升基金收益,有效降低土增税、但不降低总收益,并且9月一期基金28亿元已出资到位,包括上述浦发合作基金之外,公司计划今明两年快速扩房地产基金规模,届时公司可以收取0.5%管理费+1%的跟投收益,也将较为可观。此外,公司债、地产基金大幅增强资金实力,也将助力公司实施以通州委核心的京津冀新拿地策略。 北京国企改革热度不减,集团6大业务赋予产业链整合优势 目前集团拥有6大业务,包括:地产、工程、地铁设计、园林、商业地产和股权投资,具有产业链优势,这将赋予未来北京城建较大的资产注入想象空间。其中,在北京政府在推地铁线PPP过程中,城建设计(1599.HK/港币4.82,未有评级)有优先参与可能性,其业务包括前期勘探、设计、工程总包和投资,后续还将可能获得地产沿线项目,而由于城建设计没有开发资质,北京城建也有望预期合作开发。 销售同比翻番、资金实力大增,重申买入评级 北京城建前3季度营业收入和净利润分别同比持平和增长4%,毛利率环比上升至35%,高毛利项目开始进入结算;前3季度,公司销售80亿元,同比翻番,同期销售现金流入81亿元,均创同期历史新高,全年完成115亿元难度不大;3季度中,公司全年拿地计划由原先的60亿元上调至100亿元,其中公司将积极关注以通州委核心的京津冀拿地机会,并积极参与通州的一级开发项目,而近期公司成立地产基金并公开发行58亿元公司债,资金实力得以大幅提升,助力公司实施以通州委核心的京津冀新拿地策略。我们维持公司2015-16年每股收益预测为1.00元和1.13元,重申买入评级。

事件:锦江股份(600754.CH/人民币41.60,买入)发布2015年三季报,公司2015年前三季度实现营业收入41.13亿元,同比增长89.96%,归属母公司股东净利润4.64亿元,同比增长36.79%,扣非后归属母公司股东净利润3.26亿元,同比增长98.52%,基本每股收益0.58元/股,同比增长2.56%。第三季度单季度实现营业收入16.23亿元,同比增长103.80%,归属母公司股东净利润1.72亿元,同比增长12.77%。公司业绩变化较大主要是因为公司于2015年2月28日起将卢浮集团纳入财务报表合并范围。 点评: 1、经济型酒店和食品餐饮业务继续承压,出租率延续下降趋势,并表卢浮酒店开始贡献盈利。公司前三季度实现营收41.13亿元,同比增长89.96%,主要是因为新增卢浮集团2015年3至9月份的营收,分拆后,境内业务实现营收22.16亿元,同比增长2.33%。公司第三季度实现营收16.23亿元,同比增长103.80%。其中卢浮集团实现合并营业收入11,918万欧元(折合人民币8.17亿元);EBITDA为2,749万欧元(折合人民币1.88亿元),归属于母公司所有者的净利润为1,303万欧元(折合人民币8,933万元)。 酒店业务:第三季度中国大陆境内实现营收7.20亿元,比上年同期增长0.83%;新增境外营收8.30亿元。第三季度平均客房出租率81.28%,比上年同期减少4.34个百分点;平均房价190.09元,同比增长0.78%;RevPAR为154.51元,同比下降4.33%。2015年第三季度,公司净增开业酒店12家,其中直营酒店3家,加盟酒店9家;净增签约酒店27家,其中直营酒店4家,加盟酒店23家。整体看,今年第三季度延续了五年来出租率持续下滑的趋势,除了中档品牌“锦江都城”出租率上升外,“锦江之星”、“金广快捷”、“百时快捷”等经济型酒店出租率均有所下滑。因此,公司经济型酒店业务仍然承压,内生增长动力较弱。 食品及餐饮业务:公司前三季度实现营收1.99亿元,同比下降5.91%,第三季度实现营收7,374万元,同比下降11.16%,主要原因是从事快餐连锁的锦亚餐饮营收的减少所致。联营公司方面,上海吉野家第三季度实现营收1,140万元,同比下降27.85%,上海肯德基第三季度实现营收8.25亿元,同比增长29.71%。公司前三季度食品及餐饮业务的毛利率为51.92%,较上年同期增长1.56个百分点。 2、毛利率小幅提升,期间费用随营收同步增长,3季度金融资产减持进度放缓。公司前三季度整体毛利率为91.16%,同比增加1.66个百分点,主要是因为食品及餐饮业务毛利率提升所致,酒店业务毛利率则略有下降。销售费用率增加1.04个百分点,主要是增加2014年11月份收购的深圳市华侨城城市客栈有限公司的销售费用,以及新增直营门店的销售费用。管理费用率增加0.78个百分点,主要新增直营门店的管理费用和收购卢浮集团的中介费。财务费用率增加0.18个百分点,主要是收购卢浮集团后利息支出增加。净利润率同比减少4.34个百分点,主要是因为第三季度公司减持金融资产较少,投资收益也随之大幅减少。 3、借持续收购(卢浮+铂涛)打造跨国酒店巨头,定增融资45亿元偿还借款。公司9月18日公告拟收购铂涛集团(七天酒店)81%的股权,交易对价82.7亿元,全部采用现金支付,交易完成后,锦江将合计拥有4,300多家开业酒店,拥有客房42万多间,酒店规模大幅提升,在经济型酒店行业跃居第一位,大幅领先排名第二的如家(已开业2135家),合计会员数将超过1亿,双方的协同效应将体现在会员共享、品牌区域互补、规模效应、引入创新机制上。公司10月31号公告拟进行定增融资45亿元,用于偿还借款,其中:锦江酒店集团(7,600万股)、弘毅投资基金(2,000万股)、国盛投资(1,500万股)、长城资管(1,500万股)、华安资管(1,500万股)、上海国际资管(1,000万股),合计发行1.5亿股,发行价格29.93元/股,发行成功后,公司的资产负债率将显著降低,减少财务支出提升盈利能力。 4、维持买入评级:经济型酒店行业整体疲软为公司提供了产业内并购整合的历史机遇,通过收购卢浮和铂涛,公司打造全球布局的跨国酒店集团的战略路径逐渐清晰,未来产业链横向整合有望持续,再加上2016年上半年迪斯尼开业对上海周边住宿、餐饮的带动及公司层面激励机制的推出,我们看好跨国酒店管理控股集团的市值成长空间。考虑收购铂涛和本次定增,2015-2017年备考每股收益为0.70、1.08、1.26元,对应当前股价为54、35、30倍,维持买入评级。

建设银行15年前3季度归属净利润同比增长0.9%至1920亿人民币。由于拨备下降,3季度同比增长0.9%,比我们预期高0.5%。由于预期不良资产持续上升,我们将15-17年盈利预测分别下调5%、5%和3%。我们同时将H股和A股目标价分别下调25%和24%,但仍维持对H股的买入评级和对A股的谨慎买入评级,主要是考虑到该行较高的拨备覆盖率和净息差下滑相对较慢。 支撑评级的要点 建设银行15年3季度净息差稳定在2.58%,与15年2季度持平。相对平稳的资产收益率有助于稳定净息差。我们预测该行2016年净息差将有所下滑,但由于资产久期相对较长,下滑幅度应小于板块平均水平。 15年3季度该行不良资产余额环比增长3.9%。由于该行按揭贷款和基建投资贷款比重较大而制造业贷款比重较低,其贷款组合提供了一定的安全保护,因为本季度制造和零售/批发行业的不良贷款率仍然最高。展望未来,我们预测该行的资产质量风险在四大行中相对较低。但由于中国经济不及预期,我们仍上调了不良贷款预测。 手续费收入同比保持6%的相对快速增长,但环比下降了15.7%,主要是受到理财收入和代理收入下滑的拖累。展望未来,我们预测由于资本市场相关业务发展收缩,手续费收入可能有所下降。 评级面临的主要风险 1)中国经济增长快速回落;2)房地产价格暴跌。 估值 建设银行H股和A股当前价格分别相当于0.84倍和0.98倍2015年预期市净率。我们将H股和A股目标价下调,因为我们对板块资产质量和净息差的看法变得更为谨慎。但我们认为与同业相比,该行贷款投向组合和较高的拨备也意味着相对较低的风险。因此,我们维持对H股的买入评级和对A股的谨慎买入评级。

众信旅游公布三季报,2015年前三季度,公司实现营业收入 64.7亿元,同 比增长101.65%;实现归母净利润1.7亿元,同比增长82.88%;实现扣非后净利润1.66亿元,同比增长83.86%;每股收益0.43元,同比增长57.51%。2015年单3季度,公司实现营收33.3亿元,同比增长116.97%; 实现归母净利润1.12亿元,同比增长95.11%;实现扣非后净利润1.11亿元,同比增长104.48%;每股收益0.28元,同比增长65.48%。 支撑评级的要点 3季度业绩增速超预期,预计原有业务内生增长在30%-40%。2015年前三季度,公司实现营业收入64.7亿元,同比增长101.65%,主要是公司3月份完成对竹园国旅并表所致,预计公司原有业务的内生增长在30%-40%。通过并购竹园国旅,众信旅游巩固并扩大出境游批发业务的市场份额,规模优势明显;与魅力假期(主要经营华东地区短线产品)、行天下(主要经营澳新、欧洲产品)达成投资协议,参股同程网,将批发业务做大做强。零售业务方面,公司整合悠哉,完善线上布局;线下门店方面,计划在北京、天津、上海、广州等地新开门店127家,进一步扩大在一线城市的门店数量。 3季度毛利率提升明显,净利率略有下滑。2015年前三季度公司实毛利率9.4%,同比增加0.74百分点(单3季度10.05%,同比增加1.49个百分点);实现净利率2.64%,同比减少0.27个百分点(单3季度3.36%,同比减少0.38个百分点);财务费用率为0.11%,同比增加0.53个百分点(单3季度0.42%,同比增加1.14个百分点);销售费用率3.92%,同比减少0.07个百分点(单3季度3.19%,同比减少0.17个百分点);管理费用率0.81%,同比增加0.08个百分点(单3季度0.73%,同比增加0.11个百分点)。 评级面临的主要风险 旅游业系统性风险。 估值 上调2015-2017年盈利预测至0.45、0.65、0.83元(10转10除权后总股本增至41,753万股,不考虑定增计划),维持买入评级。

张家界发布三季报,2015年前三季度实现营收 5.06亿元,同比增加 44.75%;实现归母净利润1.31亿元,同比增加101.65%;实现扣非净利润1.30亿元,同比增加99.28%;每股收益0.41元,同比增加105.0%。2015年单三季度实现营收2.63亿元,同比增加46.83%;实现归母净利润8,198万元,同比增长81.99%;实现扣非净利润为8,175万元,同比增加78.26%。第三季度公司业绩延续上半年高增长态势,未来支撑业绩进一步增长的利好因素主要有交通改善带来的客流改善效应、张家界荷花机场扩建项目完成、以及潜在国企改革预期(公司实际控制人从开发区管委会变更为市国资委, 未来改革空间大)。我们上调2015-2017年全面摊薄每股收益预测至0.45、0.58、0.72元。公司目前股价相对于2015-2017年预期每股收益分别为27倍、21倍、17倍,维持买入评级。 支撑评级的要点 n 3季度旺季客流稳增,杨家界索道营收翻七番。2015年前三季度公司实现营业收入50,591.70万元,比上年同期34,950.57万元增加15,641.13万元, 增长44.75%。其中,旅行社实现营业收入14,501.47万元,同比增长13.25%; 环保客运实现购票人数279.08万人,同比增长23.30%,实现营业收入16,623.35万元,同比增长19.56%;宝峰湖公司实现购票人数86.04万人, 同比增长102.88%,实现营业收入5,873.78万元,同比增长 63.54%;十里画廊实现购票人数93.86万人,同比增长12.10%,实现营业收入3,644.76万元,同比增长11.88%;杨家界索道实现购票人数165.59万人,同比增长664.14%,实现营业收入11,086.67万元,同比增长677.78%(杨家界索道2014年4月18日建成试运营);张国际酒店实现营业收入1,247.13万元,同比增长121.3%(张国际酒店装修改造完成2014年4月8日试营业)。剔除杨家界索道和张国际酒店之后,公司景区及旅行社业务营收同比增长16.1%。 评级面临的主要风险 旅游行业系统性风险。 估值 我们上调2015-2017年全面摊薄每股收益预测至0.45、0.58、0.72元,维持买入评级。 盈利能力进一步提升,期间成本进一步下降。2015年前三季度公司综合毛利率为49.09%,同比增长5.78个百分点;综合净利率为25.82%,同比增长7.33个百分点。毛利率和净利率上升的主要原因是杨家界索道经营状况如预期般乐观,营业收入增幅较大,为公司净利润的增长贡献了主力,同时公司的其他各经营项目营业收入也稳步上升。公司对于期间费用的控制依然很有成效。公司的销售费用率为3.36%,同比减少1.03个百分点;管理费用率为6.71%,同比减少1.96个百分点;财务费用率为1.28%,同比减少0.23个百分点。 杨家界索道未来营收预计放缓,但依然是利润增长的主驱动力。杨家界索道自2014年4月建成试运营以来,为公司贡献的净利润稳步上升,2015年第三季度实现净利润558万元,前三季度实现净利润2,862.58万元,成为公司利润增长的主要驱动力。但考虑到自去年12月以来停运改造的天子山索道经过近11个月的提质升级后即将重新开放,因此将会分流一部分杨家界索道的游客,预计杨家界索道第四季度的营收增速将会放缓,但考虑到其投入运营时间尚短,经营处于起步阶段就已经取得相对不俗的业绩表现,未来的客流规模以及营收水平发展空间依然很大,因此其在未来几年依然会为公司贡献主要的利润份额。

桂林旅游发布了 2015年第三季度报告。2015年前三季度,公司实现营业收 入3.8亿元,同比增长13.98%;归属于母公司的净利润3,177万元,同比扭亏为盈,增长443.4%;扣非净利润3,218万元,同比扭亏为盈,增长385.06%;基本每股收益0.088,同比增长438.46%;第三季度,公司实现营业收入1.64亿元,同比增长11.64%;归属于母公司的净利润3,525万元, 同比增长46.37%;扣非净利润3,631万元,同比增长55.98%;每股收益0.098元,同比增长46.73%。公司景区业务稳定增长,同时从参股子公司桂林新奥燃气有限公司、井冈山旅游发展股份有限公司确认的投资收益明显增长,使公司净利润扭亏为盈。未来,公司与宋城演艺(300144.CH/人民币23.79, 买入)在旅游演艺项目领域的合作将进一步提振公司的营收增长,未来业绩值得期待。考虑到公司目前扭亏为盈,国企改革预期仍较强。小幅上调2015-2017年每股收益预测至0.10、0.12、0.17元,目标价格上调至13.00元,维持买入评级。 支撑评级的要点 景区收入稳步上升,投资项目初显回报。2015年1-9月,公司景区(两江四湖、银子岩、丰鱼岩、龙胜温泉、贺州温泉、资江丹霞景区、丹霞温泉景区)共接待游客256.34万人次,同比增长15.32%;营业收入同比增加4,697.32万元,同比增长13.98%。贵广高铁通车为公司客流量带来的正面效应依然在显现,营收增速较前期明显提升。 净利润扭亏为盈,成本控制卓有成效。本报告期公司毛利率为48.85%, 比上年同期增加了6.95个百分点;净利润扭亏为盈,为5.61%,去年同期为-5.11%。除了公司景区经营业绩的提升,另一个原因是因为2015年1-9月,公司投资收益同比增加1,056万元,其中从参股子公司桂林新奥燃气有限公司、井冈山旅游发展股份有限公司确认的投资收益同比增加1,391万元,投资回报初显。本报告期公司在期间成本管理方面依然卓有成效。销售费用率为2.28%,同比下降0.28个百分点;管理费用率为28.11%,同比下降3.65个百分点;财务费用率为11.77%,同比略有增加, 上升1.23个百分点,主要是因为2015年1-9月,公司调整了债务结构, 将部分短期借款转为长期借款,因此利息支出有所增加,同时应付利息减少31.84%。 评级面临的主要风险 客流反弹不力,交通改善低于预期。 估值 小幅上调2015-2017年每股收益预测至0.10、0.12、0.17元,目标价格由12.00元上调至13.00元,维持买入评级。