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殷中枢

光大证券

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启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-11-05 11.05 -- -- 12.48 12.94%
12.48 12.94%
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事件:公司发布2018 年三季报,前三季度实现营业收入84.78 亿元, 同比增加29.95%,实现归母净利润8.48 亿元,同比增加2.07%,扣非后归母净利润为8.27 亿元,同比增加4.83%,基本每股收益0.541 元,同比减少12.60%。 点评:受金融去杠杆政策、PPP 项目出清及信贷周期变长等影响,公司市政施工业务进度放缓,对业绩影响较大;环卫服务业务持续向好,已成为公司业绩贡献的主体之一。当期公司综合毛利率为31.04%,较去年同期提升1.31pct,主要源自于固废及再生资源业务盈利能力的提升,销售、管理(含研发)及财务费用为2.15、7.91 和4.68 亿元,同比分别提升150%、49%和49%,费用提升较快,拖累三季报业绩。 公司坚持以环保运营为主线;关注公司后续融资进展。市政施工类等一次性收入业务受宏观及金融周期影响较大,公司当前的水务、固废、环卫、再生资源等运营类业务对业绩贡献比例逐步提升,符合环保行业发展趋势,后续需进一步改善经营质量。据三季报,公司货币现金22.99 亿元; 短期借款、一年期到期的非流动负债、其他流动负债分别为36.94、13.43、36.11 亿元,尚有一定的偿债压力。公司需要加强应收账款的回款力度, 同时进一步拓展融资渠道:公司在9 月也发布公告,拟非公开发行公司债券30 亿,同时拟申请39.01 亿元的综合授信,需重点关注公司融资进展。 维持“买入”评级: 考虑到金融去杠杆政策影响,公司市政工程及PPP 业务开展进度放缓,故我们下调盈利预测,预计公司2018-2020 年净利润为13.10、14.46 及16.43 亿元,对应EPS 为0.92、1.01、1.15 元;考虑到公司作为以运营为主业的环境综合服务公司,将受益于环保行业融资环境逐步改善,维持 “买入” 评级。 风险提示: 宏观经济及融资环境改善不明显,股价下跌致股权质押平仓,融资成本维持高位导致项目开展速度进一步减缓,人工及材料成本维持高位致项目毛利率持续下降,固废项目投入运营后盈利能力恶化;再生资源业务财政回款进度延缓。
雪迪龙 机械行业 2018-11-05 6.84 -- -- 8.49 24.12%
8.49 24.12%
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事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入8.48亿元,同比增加28.66%,实现归母净利润1.40亿元,同比增加19.16%,扣非后归母净利润为1.37亿元,同比增加23.24%,基本每股收益0.23元,同比增加21.05%。三季度单季,实现营业收入3.69亿元,同比增加35.43%,实现归母净利润为0.82亿元,同比增加26.44%。 2018年监测设备销售情况好转,进而带动业绩增长。 2018年环保限产手段逐渐向环保治理方式过渡,促进公司各类环保监测设备的销售,中报及三季报营业收入均分别增长了23.89%和28.66%,较去年全年8.63%的增速有了明显提高。前三季度公司综合毛利率为47.28%,与去年同期相比下降1.59pct,主要是原材料、人工成本上升所致;销售、管理费用率为13.74%和16.66%,变化不大,说明公司经营管理持续稳健,而前三季度财务费用为255万元,与去年同期相比有所提升,主要是可转债的利息费用。 强化非电领域污染源监测能力,进一步拓展环境质量监测与智慧环保。随着国家对非电领域环保标准和措施的加严,非电工业污染源监测市场空间正在开启,公司从中小锅炉烟气监测到工业过程监测不断进行拓展,订单量也将有明显的上升。同时公司布局大气、水质监测产品、智慧环保领域,目前大气和水质监测领域,公司可实现稳步经营及增长;智慧环保受制于行业释放较慢,虽订单无爆发性增长,但公司在手智慧环保项目仍正稳步推进中。 维持“买入”评级:我们看好公司未来在工业污染源监测领域的持续拓展,维持营业收入预测,但融资环境偏紧、社保征收严格等因素会对净利润有所影响,故小幅下调净利润预测,预计2018-2020年的净利润2.62、3.03、3.48亿元,EPS为0.43、0.50、0.58元,对应2018-2020年PE16、13、12倍,考虑到未来监测设备需求不减,公司可维持一定业绩增速且当前估值处于历史相对较低水平,股价有望受益于市场整体情绪转好,故维持“买入”评级。 风险提示:环保政策执行进度低于预期、市场竞争日益加剧、技术和人才流失、业务整合风险。
先河环保 电子元器件行业 2018-11-05 7.72 -- -- 9.65 25.00%
9.65 25.00%
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事件:公司2018年前三季度公司实现营业收入8.21亿元,同比增长31.35%;实现归母净利润1.47亿元,同比增长55.78%,符合市场预期。 业绩维持高增长,资本结构合理、现金流平稳:公司业绩高速增长有两方面原因:一是公司拿单和订单转化能力较强,签订合同量增长(2018年前三季度同比增速56%)确保公司营业收入稳步增长;二是公司成本管控能力较强,毛利率53.42%达近年来高位,期间费用率同比下降5.81pct至26.93%,两因素共同保障公司业绩高速增长。公司资本结构合理,资产负债率19.38%处于低位,且无任何短期或长期借款负债,安全性较高。公司目前现金流为负系回款季节性所致,应收账款多来自政府,回款确定性高,2018年全年净现金流有大概率转负为正。 国控点运维服务中标推动公司网格化业务开拓:公司第一轮国控点运维服务位于河北、河南等地,宏观的环境质量监测(国控点)带动微观的污染源监督性监测(网格化)市场开拓,公司运营业务自15年起维持高速增长。日前,第二轮国控点运维招标正在进行,而公司在第一轮运维服务中表现出色。 网格化市场加速放量,龙头优势确保公司市占率提升:根据我们的测算,京津冀和汾渭平原的网格化设备和运维总市场空间可分别达139亿元和52亿元/年,公司横向从京津冀往汾渭平原扩张,纵向朝乡镇一级下沉。如果从长远的角度看,随着国家大气空气质量排名涉及城市增加,以及“千里眼计划”的扩大区域等要求,长三角、珠三角等地区将会有可观的设备市场空间待释放,进一步带动运维空间增长。 投资建议:公司大气国控点运维、网格化项目具有较强实力,并快速拓展市场,我们上调公司盈利预测,预计公司18-20年归母净利润分别为2.85、3.63、4.44亿元(前值为2.55、3.23、4.04亿元),对应EPS为0.52、0.66、0.81元。公司作为网格化市场龙头,同时享有先发和技术优势,在网格化市场加速放量下有望进一步提高市占率;同时,公司资产负债率低,资本结构合理,现金流表现平稳,在当前市场环境下可享受一定的估值溢价,我们将公司上调至“买入”评级。 风险提示:公司国控点招标结果不及预期,网格化市场推进不及预期。
新天然气 电力、煤气及水等公用事业 2018-11-05 37.20 -- -- 40.39 8.58%
40.39 8.58%
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事件:公司发布2018年第三季度报告,公司2018年前三季度实现营业收入8.64亿元,同比增长37.23%;实现归母净利润1.25亿元,同比减少18.71%;实现扣非归母净利润1.16亿元,同比减少15.64%。 业绩短期承压不改长期向好:受益于公司米泉市鑫泰燃气有限责任公司天然气销售量增加和亚美能源并表,公司2018年前三季度实现营业收入8.64亿元,同比增长37.23%,增幅明显。亚美能源煤层气销售业务毛利率较高,带动公司整体毛利率提升至37.15%,同比增加6.59个pct,达公司近5年来最高位。 2018年前三季度公司净利润承压,同比减少18.71%,主要因期间费用同比增加1.3亿元,增幅近4倍,期间费用率也达19.19%的高位,同比增加13.64个pct。期间费用的大幅增加一方面系公司收购亚美能源融资发生的利息支出(2018年全年对财务费用的影响约为0.83亿元),一方面系公司调高销售相关人员工资及社保基数以及收购亚美能源所致。公司业绩虽短期受到较大影响,但收购亚美能源带来的营业收入和业绩增量将会在未来两年逐步显现,公司未来业绩值得期待。 煤层气业务景气度高,“量价齐升”贡献可观业绩:受益于天然气供需形势偏紧及政策支持,亚美能源2018年前三季度归母净利润达2.94亿元(未经审计),潘庄和马必项目煤层气销售实现“量价齐升”:潘庄、马必区块2018年前三季度产量同比增速分别为20%和65%,前三季度平均售价比2017年全年分别增长20%和22%。随着四季度供暖季来临,天然气需求维持增长,供需偏紧保障目前价格环境,业绩增量值得期待。 投资建议:因亚美能源于9月份正式并表晚于我们预期,叠加公司调高社保基数导致管理费用激增,我们下调公司18年盈利预测;但长期来看,亚美能源属优质煤层气标的,煤层气业务景气度高,未来将给公司带来可观营业收入和业绩增量,同时公司打通天然气上下游产业链也将进一步提升盈利能力,我们上调公司19-20年盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为2.55、4.64、5.89亿元(原值为2.82、4.06、5.30亿元),对应EPS为1.60、2.90、3.68元,维持“买入”评级。 风险提示:煤层气政策扶持不及预期,煤层气开发进度不及预期。
龙净环保 机械行业 2018-11-02 8.80 -- -- 10.92 24.09%
11.30 28.41%
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事件:公司发布2018年第三季度报告。2018年前三季度,公司实现营业收入56.57亿元,同比增长13.80%;实现归母净利润5.30亿元,同比增长12.53%;实现扣非归母净利润4.67亿元,同比增长6.71%。2018年第三季度,公司实现营业收入24.15亿元,同比增长19.9%;实现归母净利润2.79亿元,同比增长13.9%。 在手订单稳步增长,非电行业占比近半:2018年前三季度,公司持续拓展非电领域订单,新增订单共102亿元(其中非电订单69亿元,占比68%),同比增长30.77%,已超过2017年全年新签订单。第三季度公司新签订单35亿元,其中非电订单25亿元,占比已达70%。公司2018年前三季度各季度新签订单量分别为23、44、35亿元,全年新签订单量有望突破130亿元,在手订单有望突破200亿元,其中非电订单占比有望突破50%,公司依靠经营的规范性和战略上的提前布局,在1年内实现电到非电的成功过渡转型,为未来业绩提供充分保障。 期间费用控制得当,现金流转好,毛利率回升:公司三费均有不同程度的提升,销售费用提升系公司非电领域拓展加大所致(同比增长28.21%),管理费用(含研发费用)系运营项目增多所致(同比增长7.99%),财务费用系融资环境偏紧和银行贷款增加所致(同比增长83.33%),但整体期间费用率仍控制在14.4%,与去年同期持平。公司今年贷款增加主要系收购华泰保险集团股权所致,2018年第三季度已取得一定投资收益,叠加公司项目推进顺利经营性现金流净额稳定,第三季度公司净现金流已转负为正;同时随着非电业务逐步扩大稳定,公司毛利率较去年年底已回升至25.44%(2017年年底为24.69%),长期来看有望维持在25%以上。 投资建议:随着蓝天保卫战的全面打响,钢铁焦化超低排放、工业锅炉改造等非电行业的治理强度进一步加大,公司在非电领域提前布局,稳步获取订单。我们维持盈利预测,预计公司2018-2020年净利润为8.02、8.75、9.59亿元,EPS分别为0.75、0.82、0.90元,对应PE分别为11、10、9倍。公司作为目前非电大气治理的龙头企业,获取订单优势明显,未来业绩增长有保障,维持“增持”评级。 风险提示:非电领域政策及公司市场开拓不及预期、公司环保产业并购战略进度低于预期。
岳阳林纸 造纸印刷行业 2018-11-02 4.02 -- -- 4.72 17.41%
4.72 17.41%
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事件:公司发布2018 年三季报,前三季度实现营业收入50.02 亿元, 同比增加23.37%,实现归母净利润3.41 亿元,同比增加70.69%,扣非后归母净利润为2.88 亿元,同比增加70.61%,基本每股收益0.175 元, 同比增加5.42%。 公司受益于纸价上涨,造纸业务维持较高盈利能力。公司以“造纸+生态景观”为主营业务双核发展,从2017年下半年至今,受益于造纸行业供给侧改革、环保政策趋严等因素,纸产品销售价格持续走高,公司重点产品“印刷用纸及包装纸”业务,2018H1 分别实现16.94、3.59 亿元营业收入,同比增长8%、541%;而公司三季报延续了中报业绩高速增长的态势。前三季度,公司业务综合毛利率为22.83%,同比增加0.38pct,环比虽略有下降(-1.64pct),但依然维持在较高的盈利水平。销售、管理及财务费用率分别为4.46%、7.64%及2.46%,与去年同期相比分别-0.2、+0.34、-1.68pct,费用管控能力较好。 诚通凯胜生态是公司潜在增长点,但对PPP政策需要进一步观察。公司于 2017 年 5 月完成对诚通凯胜生态建设有限公司100%股权收购, 从 2017 年 6 月份起并表,并贡献业绩。当前,诚通凯胜生态累计公告订单金额(含框架协议)逾200 亿元。项目若如期落地可对公司业绩增长提供较大动力,但当前国家正整顿地方隐性债务、PPP 项目落地成限速态势,诸多项目被出清、拆分或重整,政策存在不确定性,因此,我们认为政策对公司该项业务的影响需要进一步观察。 下调至“增持”评级:考虑到供给侧改革及环保加严等因素致纸价持续上涨,公司盈利能力转好,故我们上调18年盈利预测;当前纸价维持高位,已反映政策预期和当前供需情况,我们认为,造纸行业作为周期性行业,当前节点纸价进一步上涨的空间有限;此外,当前国家整顿地方隐性债务、PPP项目出清也正在进行中,公司生态园林类业务开展进度可能放缓,故我们下调19、20年盈利预测,预计公司2018-2020 年净利润为5.76、6.15及6.50亿元,同时下调至“增持”评级。 风险提示: 供给侧改革或环保监管边际放松致纸价下跌致盈利能力下降、整顿地方隐性债务及PPP项目出清等政策风险。
清新环境 电力、煤气及水等公用事业 2018-11-02 7.76 -- -- 9.27 19.46%
9.27 19.46%
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事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入32.66亿元,同比增加4.24%,实现归母净利润4.95亿元,同比减少19.84%,基本每股收益0.46元,同比减少20.44%。公司同步发布2018年业绩预告,净利润约5.21-7.17亿元,变动幅度-20%至10%。 点评:前三季度,公司综合毛利率为29.06%,同比下降5.1pct,主要是工程类业务盈利水平下降所致;财务费用为2.1亿元,同比增加46%,原因在于今年融资环境偏紧,融资成本上升;当期,公司加强应收账款收款力度,经营性现金流净额7.92亿元,同比增加1988%。 存量运营类项目较为稳定,工程类项目毛利率有所下滑。公司2018年运营类存量业务预计可维持稳定,去年新拓展的中盐吉兰泰盐化集团2×135MW超低排放项目、山东菏泽福林热力科技有限公司2×170t/h+1×130t/h锅炉超低排放项目均处于建设期。工程类项目,电厂超低排放改造已从大型火电机组向中小机组及燃煤锅炉逐渐展开;在非电领域公司正加紧技术研发,并在钢铁、焦化、有色、石化等领域实施更多大气治理工程案例,以期进一步开拓市场;当期公司工程类项目毛利率有所下滑,主要受到市场竞争及原材料价格上涨影响。 控股股东股权质押债务风险相对可控。10月16日公司发布公告,控股股东世纪地和(股权整体占比45.31%)处于质押状态的股份累积数为4.58亿股,占其持有公司股份总额的93.57%。世纪地和与质押债权人沟通后,将一处位于北京市朝阳区的在建办公楼项目相关权益及资产(市价估值约18亿元)及其他资产分别进行补充增信。目前,控股股东股权质押债务风险相对可控。 维持“增持”评级:公司大气治理运营类项目较为稳定;电力行业超低排放市场收缩,非电大气治理市场集中度较低且公司技术优势尚不明显,公司工程类项目订单较难延续增长;此外,金融去杠杆背景下,资金偏紧,运营类资产拓展及其他领域并购进度放缓,受此影响我们下调公司盈利预测,预计2018-2020年净利润为6.16、6.52、6.82亿元,对应EPS0.57、0.60、0.63元,维持“增持”评级。 风险提示:运营类项目拓展缓慢、非电领域工程拿单进度低于预期、股价继续下跌致股权质押风险暴露。
迪森股份 能源行业 2018-11-02 6.38 -- -- 7.55 18.34%
7.55 18.34%
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事件: 公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入12.95亿元,同比增加1.83%,实现归母净利润1.49亿元,同比减少8.79%,扣非归母净利润为1.43亿元,同比减少10.18%,实现基本每股收益0.4105元,同比减少9.42%;三季度单季,实现营业收入4.68亿元,同比减少11.06%,实现归母净利润为0.58亿元,同比减少22.88%。 点评: 受2017年“气荒”影响,未来“煤改气”将实行“以气定改”,工业及居民“煤改气”政策整体节奏放缓,公司主体业务C端壁挂炉业务销售量同比减少。前三季度,公司综合毛利率为31.14%,同比下降2.98pct,主要原因是原材料价格上升,同时也受C端、B端业务竞争加剧因素影响。公司三费控制较好,在行业政策趋势不利的情况下,通过提升经营管控能力对业绩进行对冲。 进一步提升设备产能并打造清洁能源综合服务能力。 2018年9月公告,公司拟公开发行可转债募集资金总额为6亿元,证监会已审核通过。拟投资年产2万蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目和广州迪森家居舒适家居产业园园区改造及转型项目。未来三年左右,常州基地将成为公司重要的B端装备制造研发基地,并提升盈利能力;在C端产品与服务方面,公司将继续加强品牌及渠道建设,进一步深耕“煤改气”区域,并积极开拓南方零售市场。 下调至“增持”评级。 考虑到“煤改气”进度降速,公司经营受到较大影响,故我们下调盈利预测,预计2018-2020年净利润为1.99、2.18、2.39亿元,对应EPS为0.55、0.60、0.66元,并下调至“增持”评级。 风险提示: 天然气供应偏紧致“煤改气”政策继续低于预期;天然气壁挂炉市场竞争格局恶化;门站价提升抑制天然气消费;接驳或天然气消费政府补贴取消或减少。
东江环保 综合类 2018-10-31 11.02 13.00 114.52% 12.48 13.25%
12.48 13.25%
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三季度营收增速回落,运营成本上升 前三季度归母净利3.73亿,同比增长14.21%,接近业绩预测区间0-15%的上限。第三季度营收8.1亿,同比增7.2%,成本7.2亿,同比增11.4%,净利润1.2亿,同比减少7.9%,主要原因在于营业成本同比增11.9%,销售费用同比增52.9%。第三季度毛利率32.68%,环比下降3.16个百分点,环保政策趋严及监管力度加强,公司加大生产运营管理力度及不断优化生产工艺设施,生产成本费用亦相应增加。 由于二季度营收增速较大,造成三造成季度增速回落。主要原因在于5-6月“清废行动”推升行业热度,部分地区量价齐升,盈利相比往年同期得到大幅改善。三季度环保压力出现边际减小,由此造成公司三季度营收增速回落。 汇鸿入驻董事会,管理层有望稳定 2018年7-8月,江苏汇鸿通过二级市场集中竞价获取公司总股本的4.98%。进入9、10月份,公司董事长、总裁、副总裁相继辞职。期间,公司前董事长张维仰以14.5元/股的价格分别转让5.65%和5%的股权给江苏汇鸿和广晟公司。截至目前,广晟和江苏汇鸿分别持股20.72%和10.63%,为第一和第二大股东。目前,公司董事会全部由广晟系人员组成,今日公司发布公告,提名江苏汇鸿人员为董事候选人。考虑到江苏汇鸿进入董事会,未来公司股权结构和管理层有望稳定。而汇鸿作为江苏国资,且在环保板块已有布局,未来有望对公司江苏地区业务产生积极影响。 全年增速5%-25%,危废产能进入洗牌阶段 公司发布全年业绩预告,预计归母净利润为4.97-5.92亿元,变动幅度为5%-25%。鉴于公司6月份由于烟气排放问题受到监管,在环保政策趋严及监管力度加强背景下,公司加大生产运营管理力度及不断优化生产工艺设施,从而造成营业成本增加。考虑到当前危废行业排放标准仍沿用GB/18484-2001,与国际通行存在差距,行业存在提标预期。因此我们认为环保加严将对行业内产生普遍影响,公司作为行业龙头,现金流充沛,同时具备融资优势,有望进一步巩固龙头地位。 投资建议及盈利预测:2019年即将开启第二轮环保督察,危废需求释放动力延续,同时公司产能扩张趋势在未来三年仍将持续。考虑到环保政策趋严导致行业内成本增加,我们下调之前的盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为5.24、6.15、7.21亿元,对应EPS分别为0.59、0.69、0.81元。考虑到公司系危废领域龙头企业,在A股亦属于稀缺标的,且公司经营性现金流情况在环保行业内较为优异,可给予一定的估值溢价,给予公司2018年23倍PE,目标价13.57元,维持“买入”评级。 风险提示:公司拓展后运营业务人才紧缺、水泥窑协同处置方式未来受挤压等风险。
博世科 综合类 2018-10-30 11.12 12.84 116.89% 12.71 14.30%
12.71 14.30%
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营业收入持续快速增长,三费管控良好 公司2018年第三季度延续了上半年的高速增长态势,本期实现营业收入7.43亿元,环比增长18.12%,前三季度实现营业收入18.92亿元,已超过2017年全年营业收入(14.69亿元)。2018年前三季度,除融资环境偏紧和银行贷款增加致使财务费用率同比有所提升外(从2.71%提升至3.70%),在公司大力拓展项目,同时在建项目持续增加的同时,销售费用率和管理费用率同比均呈下降态势(销售费用率从2.71%降低至1.74%,管理费用率从6.29%降低至5.29%),期间费用率整体同比亦有小幅下降(从14.10%降低至14.01%),体现出公司优异的费用管控能力。 订单稳步增长,未来业绩确定性强 2018年前三季度,公司在严控订单质量的同时,新签订合同额仍达到32.79亿元,其中,水污染治理合同额22.77亿元(占比69%),土壤修复合同额4.57亿元(占比14%),城乡环卫合同额2.02亿元(占比6%),供水工程、专业技术服务分别为1.23亿元、0.46亿元。新签合同中,EPC、EP类合同额达15.68亿元,期末未确认收入16.52亿元,将在18年四季度和19年贡献稳定业绩增量。 城乡环卫实现突破,为持续发展提供有利支撑 公司继成功中标苍梧县环卫合同后,又于9月26日成功中标贺州市城区环卫合同,累计年化合同额达0.72亿元。已中标的环卫合同一方面可以为公司提供环卫服务的宝贵经验,在未来进一步开拓市场,另一方面可以为公司贡献稳定营业收入和现金流,有利支撑公司PPP项目持续推进。 可转债成功发行,现金流四季度有望转好 公司4.30亿元可转债于2018年7月9日成功发行,对公司在手现金起到很好的补充作用;同时,截止2018年9月30日,公司应收款共16.77亿元,按照工程项目支付规律,四季度有望实现可观资金回笼,同时PPP项目陆续进入运营期也将为公司提供稳定的现金流入。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预测,预计公司2018-2020年净利润为2.92、3.99及5.36亿元,对应EPS为0.82、1.12、1.51元。考虑受金融去杠杆影响使环保板块估值承压,且融资环境偏紧,公司有一定现金流压力,市场风险偏好较低,给予公司2018年16倍PE,对应目标价13.12元,维持“买入”评级。 风险提示: 融资成本维持高位导致项目开展速度进一步减缓;人工及材料成本维持高位致项目毛利率持续下降;宏观系统性风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2018-10-29 8.28 -- -- 10.35 25.00%
10.35 25.00%
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事件: 公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入60.49亿元,同比增加11.90%,实现归母净利润5.73亿元,同比减少22.64%,扣非后归母净利润为5.51亿元,同比增加3.48%,基本每股收益0.182元,同比减少23.21%。 三季度单季,实现营业收入21.95亿元,同比减少12.60%,实现归母净利润为2.08亿元,同比增加0.47%,扣非后归母净利润为1.97亿元,同比减少6.74%。点评:受金融去杠杆政策影响、PPP项目出清及信贷周期变长,公司经营战略性放缓,业绩继续承压。 工程及特许经营类订单执行均放缓进而影响收入增速。公司工程类新增订单为173.4亿元,较去年同期的192.4亿,减少9.9%;从确认收入订单/期末在手订单比率看,2018Q1-Q3各季较去年同期相比均有一定减少(-5pct、-14pct、-22pct),说明2018年工程进度整体放缓。特许经营类新增订单(主要是PPP类)为190亿元,较去年同期的223.7亿元,减少15%;完成投资施工期订单金额为47.5亿元,较去年同期的44.2亿元并无明显增加,原因在于防范地方隐性债务及PPP规范与出清的过程中,地方政府信用风险也同步加大,使PPP领域增量投资放缓。同时,融资环境收紧,公司亦受影响,投资型业务进度承压。 费用率快速提升,显著影响业绩。前三季度,公司销售费用为1.83亿元,管理费用为3.08亿元,财务费用为4.89亿元,同比增长29.11%、47.74%、108.66%。销售、管理费用增加原因在于公司规模扩大及合并良业环境,人员成本、相应业务拓展费用增加;财务费用提升是因为PPP业务导致投资资金需求增加,新增银行借款及债券利息费用增加及进入运营期的项目公司项目贷款利息费用增加。此外,资产减值损失计提1.51亿元,较上年同期增长196.57%,系应收账款及其他应收款计提坏账所致。 股权质押率相对较高,但总体风险相对可控。从前十大股东持股情况看,文剑平(大股东)、刘振国、何愿平、梁辉股权质押率分别为70.2%、26.1%、51.4%、25.9%,整体质押率较高,但当前国家对民营企业融资支持力度逐渐提升,对于股权质押及融资难的问题给予帮助,方式上可能为国资入股、避免强制平仓及银行定向信贷支持。因此,我们认为公司作为环保领域的龙头公司,有望获得政策优先扶持,该类风险相对可控。 通过营业收入-无形资产-投资性现金流净额监测公司业务进展情况。根据公司会计确认方法,公司将在建及建成的特许经营类项目计入无形资产,而该类业务成为公司主体业务增量后,我们可以通过构建三表的关系对业绩进行大致监测。从如图1可以得出结论,投资放缓对业绩影响很大,而投资驱动型业务对资金的要求也相对较高,因此,在该类特许经营或PPP模式主导下,当前公司的主要问题依然在于融资,因此,未来融资环境的改善对于公司经营情况改善至关重要。 紧信用对业绩影响已反映,政策转好逐步提升风险偏好。从当前金融政策看,去杠杆依然是未来两年的主旋律,市场对当前宏观经济、金融监管及其对公司经营业绩的影响基本反映在股价中。未来,我们认为,对于政策性行业、民营企业,国家会有一定的支持,未来政策边际上的利好是我们需要重视的方面:PPP出清完毕、减税、融资环境改善(如对环保、民企融资的定向支持)或2020年“水十条”考核等,将有助于提升市场风险偏好,从短、中期上可以对市场预期及情绪产生积极影响。 维持“买入”评级 考虑受金融去杠杆政策影响,公司业务开展进度放缓,我们下调盈利预测,预计公司2018-2020年净利润为23.52、26.24及30.62亿元,对应EPS为0.75、0.83、0.97元;考虑到水环境治理市场空间依然广阔,公司依靠膜技术和与政府良好的关系成为该领域的龙头,在手订单充沛,随着环保行业及民营企业融资环境逐步改善,公司有望重新回到增长通道,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济及融资环境改善不明显、股价下跌致股权质押平仓、地方政府隐性债务问题处置周期较长、项目进度及质量不及预期等风险。
国祯环保 综合类 2018-10-29 8.58 -- -- 9.79 14.10%
9.79 14.10%
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事件: 公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入24.90亿元,同比增加73.81%,实现归母净利润2.28亿元,同比增加127.68%,扣非后归母净利润为2.27亿元,同比增加134.58%,基本每股收益0.4195元,同比增加126.63%。 三季度单季,实现营业收入9.14亿元,同比增加69.32%,实现归母净利润为0.89亿元,同比增加125.03%。 点评: 公司业绩维持高增长,超出市场预期,运营资产可提供稳定现金流,但三季度期末公司负债率较高,达到了73.30%,成为公司未来融资及高速增长的掣肘,需要重点解决:公司也是在10月11日公告,拟进行10亿元非公开发行A股预案。 工程类订单确认收入进度加快,特许经营类项目投资进度放缓。公司2018年前三季度工程类新增订单为17.29亿元,较去年同期的18.86亿元略有减少,但确认收入订单为14.87亿元,较去年的6.19亿元增加较多,说明公司在今年融资环境不好的情况下,加快轻资产、轻投入项目的建设以及确认进度进而增加收入水平,期末未确认收入工程类订单仍有45.57亿元,订单储备充沛。 特许经营类订单2018年前三季度新增37.52亿元,较去年同期的21.53亿元增加74.27%,但本期完成投资金额仅为11.22亿元,尚未完成投资金额为53.43亿元,整体投资进度较慢,资金依然是该类型项目进度的重要影响因素。 前三季度综合毛利率略下降为24.28%,费用率控制较好。公司综合毛利率较去年同期下降4.08pct,主要原因在于工程类订单确认收入进度加快,该类业务较运营类项目盈利水平较低。 销售、管理(含研发)、财务费用分别为0.83、0.97、1.27亿元,费用率分别下降1.49、3.35、2.16pct,公司费用管控能力较强。 拟非公开发行10亿元,降低财务风险。公司于10月11日发布预案,拟非公开发行募集资金总额不超过10亿元,主要募投合肥市小仓房污水处理厂PPP项目。本次融资如果成功,将有助于公司扩大业务规模,提升投资类项目进度,同时有助于优化资本结构,有效的解决公司快速发展所产生的资金缺口,降低财务风险,负债率也将由73.30%至66.20%左右。 维持“买入”评级 公司轻资产、轻前期投入的工程类项目订单量储备丰富,当前可提升该类项目的执行效率进而有效增厚业绩;并拟通过定增解决投资类项目的资金问题,进而加快这类项目落地,故我们上调18、19年盈利预测,考虑到随着公司体量增大,对资金需求将进一步加大,我们认为20年业绩增速将放缓,故下调20年盈利预测,预计公司2018-2020年净利润为3.00、3.87及4.88亿元,对应EPS为0.55、0.71、0.89元,考虑到当前水环境市场依然广阔,公司定位于成为优质的水资源管理供应商,业绩依然可以维持较高增速,但当前去杠杆背景下,环保板块估值承压,后续融资环境改善将逐步提升市场风险偏好,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济及融资环境改善不明显、项目进度及质量不及预期、定增进度低于预期风险。
盈峰环境 机械行业 2018-08-31 6.72 8.41 81.64% 6.88 2.38%
6.88 2.38%
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要做就做最好,看准环卫市场,布局固废产业链。2018年7月17日,盈峰环境公告拟通过非公开发行股份购买中联环境合计100%股权,交易价格为152.5亿元。近年来,随着改革、城镇化的推进、劳动力成本提升以及人口老龄化加剧,环卫行业呈现出市场化、机械化、广域化的趋势,市场空间潜力巨大。中联环境作为国内专业化环卫装备的龙头企业,将强化上市公司在固废全产业链的业务布局。 收购价格合理,环卫装备龙头地位稳固。交易对方承诺2018-2020年净利润分别不低于9.97、12.30、14.95亿元,对应市盈率15.3、12.4、10.2,收购估值合理、业绩承诺保底条件优厚且并表后可增厚EPS。目前,中联环境拥有环卫装备产品合计约400余款,2016、2017年整体环卫车辆辆数市占率分别达到16.50%、13.71%,已连续十五年居行业第一,中高端市场持续领先,研发实力雄厚。 “高端装备制造+环保综合服务”羽翼丰满。2015年,盈峰环境开始通过加大投入、外部并购等方式进军环保行业,在美的集团“管理+资本”双重加持下,目前已拥有集水环境、大气、固废治理和环境监测于一体的综合服务能力。环卫市场作为环保领域的下一片蓝海,盈峰环境若完成中联环境股权收购,“装备+服务”环保大平台战略目标基本实现,既可结合美的集团高端设备制造基因,也可与上市公司现有产业实现一定协同。 盈利预测与投资评级:公司日前发布中报,其环境治理业务增速超出我们预期(45.21%vs26.54%),下半年环境治理项目有望加速落地,我们小幅上调盈利预测,预计公司2018-2020年净利润分别为4.03、4.76、5.63亿元(原值为4.01、4.50、5.15亿元),若不考虑收购中联环境带来的业绩增幅,对应EPS分别为0.35、0.41、0.48元;若考虑收购中联环境并在2018年实现并表,参照业绩承诺,2018-2020业绩分别为14.00、17.06、20.58亿元,对应EPS分别为0.44、0.54、0.65元;在此情况下,由于环卫设备业务现金流相对较好,同时受益于环卫市场高速增长,公司作为行业龙头可享受一定的估值溢价,给予公司2018年20倍PE,对应目标价8.80元,维持“买入”评级。 风险提示:并购进度不及预期;上市公司杠杆率过高融资受限影响发展;各子公司业务整合及协同效果不佳;环卫车市场竞争激烈致市场占有率及毛利率不及预期;环卫市场化运营项目拓展不及预期。
博世科 综合类 2018-08-28 12.52 16.05 171.11% 12.85 2.64%
12.85 2.64%
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事件: 公司发布2018 年半年报,本期实现营业收入11.48 亿元,同比增长107.84%;归母净利润为1.06 亿元,同比增长100.40%;归母扣非净利润为1.03 亿元,同比增长115.90%,符合市场预期。 点评: 公司2018 年上半年业绩表现亮眼,总体而言,核心业务板块都实现了预期的高速增长。其中,水污染治理业务收入为7.83 亿元,同比增长132.21%, 毛利率为30.47%,同比增长1.53 个pct;土壤修复业务为1.42 亿元,同比增长87.50%,毛利率为30.38%,同比增长5.97 个pct。此外,本期环境综合治理收入中的其他业务也有不俗表现,从去年同期的20.82 万上升到本期的7728.30 万元(主因是贺州市铝电子产业项目(一期)工程脱硫岛(EPC)及辅机设备项目确认收入7701.29 万元),占主营业务收入的6.73%。 订单储备充足,风险管控加强,业绩持续稳定增长存在有效支撑 2018 年上半年,公司新签订合同额为20.21 亿元(含中标项目),其中, 水污染治理为14.46 亿元(占比71.55%),土壤修复为2.76 亿元(占比13.66%),供水工程、专业技术服务分别为1.74 亿元、0.86 亿元。 截至2018 年8 月23 日,公司在手合同金额累计达129.75 亿元(含中标及预中标项目、参股PPP 项目)。从细分领域上看,水污染治理、供水工程、土壤修复分别为107.28 亿元、12.91 亿元、3.01 亿元,分别占比82.68%、9.95%、2.32%,另有固体废弃物处置、专业技术服务分别为2.70 亿元、1.70 亿元;从经营模式上看,PPP 项目累计投资额为105.85 亿元(占比81.58%), 其中,公司作为社会资本方控股的项目金额在一半以上,EPC、EP 模式目前在手合同额为18.20 亿元。 2018 年上半年,公司相继中标或签订了“德保县扶贫产业园基础设施(一期)建设项目(二区)5000m3/d 污水处理厂工程EPC 项目”等近20 个EPC、EP 项目;2018 年7 月,公司中标“泉州三安半导体科技有限公司Gan 生产废水处理系统一期项目(5000m3/d)”,成功开拓光电行业废水处理领域。在土壤修复领域,公司自主研发的针对有机污染土壤的修复设备直热式回转窑热脱附系统(BTTU 热脱附系统),在南宁化工集团场地修复项目取得了良好的示范效应。公司在市场融资收紧的情况下更多地关注EPC、EP 及专业技术服务等低风险模式项目,同时利用自主研发的设备进一步打开环保各细分领域的市场,整体发展前景依然向好。 研发投入加大,成果转化率高,核心竞争力得到持续巩固 为了保持领先地位,公司一直非常重视技术,不断加大研发投入并致力于实现成果转化(截至2018 年3 月31 日,专利成果转化率超过70%)。2018 年上半年,公司研发投入为0.42 亿元,同比增长183.35%,占营业收入的比重为3.64%(去年同期为2.67%)。报告期内,公司拥有专利140 项,其中发明专利22 项(本期新增2 个),实用新型专利118 项(本期新增23 个);主持和参与省级以上科研项目20 个,其中国家级4 个;软件著作权15,其中8 项为本期新增;资质31 项,其中6 项为本期新增(含1 项设计资质,1 项建筑企业资质)。 把握农村市场机遇,顺利切入乡镇环卫领域 报告期内,公司抓住乡村振兴发展机遇,利用其在农村污水处理领域的成功布局,以全州县、大新县等地生活垃圾处置的项目经验为依托,凭借自主研发并不断优化的生活垃圾低温热解系统和设备成功切入乡镇环卫领域, 最终成功中标“苍梧县县城清扫保洁、县及辖区内镇村垃圾收运及末端热解处置投资与委托运营特许经营权项目”,实现了在农村环卫领域的突破。 发行可转债,保证资金供应、助力业绩兑现 2018 年7 月,为了顺利实施南宁市城市内河黑臭水体治理工程PPP 项目,公司经批准公开发行可转换公司债券430 万张,募集资金4.30 亿元。可转债的成功发行能够有力地保障本项目的顺利实施。此外,公司还将积极与金融机构保持沟通,运用绿色信贷风险分担、再贷款、再贴现、贴息等多种金融工具,保障各个项目的建设融资需求。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预测,预计公司2018-2020 年净利润为2.92、3.99 及5.36 亿元, EPS 为0.82、1.12、1.51 元。考虑受金融去杠杆影响使环保板块估值承压,且公司业务是以工程为主,未来可能受益于宽财政等政策支持,给予公司2018 年20 倍PE,对应目标价16.40 元,维持 “买入”评级。 风险提示: 融资成本维持高位导致项目开展速度进一步减缓;人工及材料成本维持高位致项目毛利率持续下降;宏观系统性风险。
东江环保 综合类 2018-08-24 11.99 15.57 156.93% 12.85 7.17%
12.85 7.17%
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事件: 2018 年上半年公司实现营收16.62 亿,同比增长18.43%,归母净利2.66 亿,同比增长20.8%。经营活动产生的现金流量净额约2.99 亿元,同比增长约232%。 点评: 业绩符合预期,二季度加速上行 上半年无害化营收6.06亿元,同比增长15.12%;资源化营收6.55亿元,同比增长24.89%,基本符合预期。主业进一步凝聚,危废主业占比达到75.86%。二季度公司业务出现明显加速,营收和利润相比一季度分别环比提升19%和18%。我们认为主要受益于5月9日开始的“清废行动2018”。2018年5月,生态环境部就非法转移倾倒危险废物约谈广州、东莞、江门市政府。分地区看,珠三角其他地区营收增长36.13%,大幅高于其他地区,显示出环保执法压力传导顺畅。2019年即将开启第二轮环保督察,公司有望持续受益。 在手项目进展顺利,跑马圈地扩大规模 在手项目推进:1)衡水睿韬焚烧2.9万吨/年、物化2万吨/年及沿海固废物化2.4万吨/年取得危险废物经营许可证;2)建设完成福建泉州项目焚烧2万吨/年、潍坊东江蓝海焚烧6万吨/年及物化12万吨/年,实现车间点火调试;3)基本建设完成湖北仙桃资源化1.8万吨/年;4)仙桃绿怡二期获得环评批复,设计规模达13.5万吨/年;5)积极推进福建南平、南通东江、唐山曹妃甸等项目建设。 新拓展项目:签订了涉县循环经济示范中心(15万吨/年)及珠海市绿色工业服务中心项目(17.5万吨/年)的合作协议。值得注意的是,新签订单甲方均为工业园区管委会。随着环保成为产业升级重要抓手,全国各地启动化工企业入园行动,进一步规范园区发展。危废处置成为工业园区基础配套设施,通过与管委会直接签订合同,统筹园区内危废处置,危废种类保持稳定。工业园区配套利于企业进行配伍处置,减少工艺波动,盈利确定性进一步提升。 去杠杆背景下,资金优势凸显 报告期内,公司经营活动现金流量净额同比增长约232%,达到2.99 亿元,净利润现金比率1.12,显示出公司高质量增长。主要原因是公司加快了销售收入的回款,同时增加了预收账款。报表显示,期末预收款项合计1.58 亿,较期初1.39 亿增加14%;应收账款期末余额3.51 亿,较期初4.36 亿减少19%, 显示出在环保严监管下危废处理放量,公司对客户处于优势地位。另外,报告期内,公司主体信用等级获上调至AA+,评级展望稳定;同时“14 东江01” 及“17 东江G1”两期债券信用等级均获上调至AA+。去杠杆背景下,环保板块整体受制于资金面,公司展现出强大的现金流掌控能力和资金优势,有望进一步获得确定性溢价。 江西事件风波已过,负面影响渐消 1)上半年6 月25 日,中央电视台对中央环保督察回头看进行报道,指出公司存在污染物监测数据造假等问题。7 月16 日,公司发布进展公告,已收到江西省丰城市环保局下发的《处罚决定书》及《复函》,在罚款五十万元的同时,同意公司恢复生产。由于江西东江尚处于试生产阶段,事件不会造成生产经营的重大影响。 2)8 月13 日公司发布公告,收到深圳市罗湖区监察委员会下发的《立案决定书》,公司股价受到影响。根据8 月17 日公司公告,经公司向罗湖监察委进一步了解,目前该事项未进入刑事司法程序,不属于刑事立案,该事项与公司现任董事、监事、高管及员工没有关连,具体案件亦不涉及公司相关具体项目及经营资质,不会对公司生产经营产生重大影响。 三季报增速0%-15%,主因在生产成本提高 公司发布三季报预告,预计归母净利润为32622.92-37516.4 万元,变动幅度为0%-15%。原因在于鉴于环保政策趋严及监管力度加强,公司加大生产运营管理力度及不断优化生产工艺设施,生产成本费用亦相应增加。考虑到当前危废行业排放标准仍沿用GB/18484-2001,与国际通行存在差距,行业存在提标预期。加上上半年江西江西事件后续影响,公司在环保设施上的投入可能要加大,由此造成生产成本提高。 投资建议及盈利预测:受益于清废2018,二污普、和环保督察推动危废需求释放,价格短期增长,同时公司产能扩张趋势在未来三年仍将持续,上调我们对公司之前的盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为5.80、7.18、8.95亿元,对应EPS分别为0.65、0.81、1.01元。考虑到公司系危废领域龙头企业,在A股亦属于稀缺标的,且公司经营性现金流情况在环保行业内较为优异,同时受PPP监管影响较小,可给予一定的估值溢价,给予公司2018年25倍PE,目标价至16.25元,维持“买入”评级。 风险提示:公司拓展后运营业务人才紧缺、水泥窑协同处置方式未来受挤压等风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名