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长城汽车 交运设备行业 2020-10-27 23.50 27.82 12.95% 25.18 7.15% -- 25.18 7.15% -- 详细
Q3毛利率较 Q2进一步提升。 公司 Q3实现营收 262亿元,同比+24%,实 现归母净利润 14.4亿元,同比+3%,汽车销量持续上升叠加新车上市扩大 规模,带动营收业绩的持续增长。 Q3毛利率达到 19.0%,较 Q2提升 1.4个百分点,我们认为主要原因是: 1)车市进一步恢复,规模优势显现; 2) 成本管控水平提升。 20Q3财务费用为 4.75亿元, 19Q3财务费用为-1.35亿元,差值为 6.1亿元, 根据三季报披露, 财务费用的差别主要是汇兑损 益导致,因此若剔除汇兑损益的影响, Q3的净利润增速更高。 Q3单季销量增速创年内新高,皮卡业务保持高水平。长城 Q3销售汽车 28.6万辆,同比增长+24%,在二季度 17%增速基础上再提高 7个百分点;前三 季度累计销售 68.1万辆,同比-6%,全年销量增速有望转正。分品牌来看, 前三季度哈弗、 WEY 累计销量分别为 44.5万、 5.0万辆,同比-15%、 -28%, 较二季度降幅收窄显著;皮卡累计销售 16.0万辆,同比+63%,皮卡业务持 续高增,带动公司盈利水平提高。 H6更新换代提振销量, 长城炮销量高增。 依托于“柠檬”平台的首款车型 第三代哈弗 H6于 7月正式亮相, 全新二代 H6亦于 8月推出,两代 H6将 共同巩固哈弗在 SUV 市场的领先地位。长城皮卡连续 22年稳居皮卡市场 销量第一, 19年推出长城炮车型, 受益取消皮卡进城限制的指引性政策。 股权激励登记完成,彰显公司增长信心。 6月,公司股权激励计划中的 4930万份限制性股票以及 8707万份股票期权完成登记,合计占公司总股本约 1.5%。股权激励绑定绩效指标,有利于公司留住人才,激发内部潜力,同 时对外彰显公司长期成长的信心。 投资建议: 新车型销量超预期, 我们维持 20年的归母净利润预测 46亿, 上调 21-22年的归母净利润预测至 77亿和 98亿(此前预期分别为 61亿和 75亿),对应 PE 分别为 50倍、 30倍和 23倍。 选取未来几年营收增速有 望持续强于乘用车行业的汽车板块公司比亚迪和星宇股份作为可比公司, 给予 22年 26倍目标 PE,对应目标价上调至 27.82元(此前为 16.40元), 维持“买入”评级。 风险提示: 乘用车行业销量不及预期, 新车型销量不及预期
长安汽车 交运设备行业 2020-10-16 15.73 18.90 18.64% 17.64 12.14% -- 17.64 12.14% -- 详细
事件:公司发布三季报业绩预告,预计今年前三季度实现归母净利润32-38亿元,同比增长220%-242%,单三季度归母净利润6亿元-12亿元,上年同期亏损4.2亿元,超市场预期。 点评:单三季度扣非归母净利润转正,超市场预期。单三季度归母净利润6亿元12亿元,上年同期亏损4.2亿元,同比实现了扭亏。前三季度,非经常性损益增加归属于上市公司股东净利约56亿元。我们测算下得到20Q3公司实现扣非归母净利润2-8亿元,这是2018年2季度以来,公司单季度扣非归母净利润首次转正,业绩拐点愈发清晰。公司业绩向好,主要受益于销量增长、产品结构优化、自主业务盈利能力大幅改善、合资业务盈利能力稳步提升。 自主品牌强势增长,多车型表现亮眼。9月份长安自主实现销量10.6万辆,同比大幅增长42.0%,CS75销量为2.6万辆,连续5月销量超过2万台;主打科技感的全新序列产品UNI-T销量为1.1万辆,连续3月销量破万;逸动、CS35、CS55等车型也持续热销,产品组合日渐完善。Q3长安自主实现销量28.6万辆,同比增长51.6%,大幅跑赢行业,市占率提升明显。 长安福特走上复苏快车道。9月长安福特销量为2.8万辆,同比增长32.6%,Q3长安福特销量7.0万辆,同比增长29.7%,探界者、锐际等新车型表现出色,带动长安福特产品结构向上抬升,目前长安福特已经复苏轨道上,未来盈利改善可期。 股权激励落地,绑定核心员工,利于公司长远发展。公司于7月13日公告:拟向激励对象增发不超过9500万股限制性股票,占公司总股本比例约为1.98%,授予价格为每股6.66元。股权激励彰显了公司的信心和决心,也能进一步稳定团队,留住人才,深度绑定核心员工与公司利益,激发员工积极性。 投资建议:受贵金属涨价影响成本,我们调整20-22年的归母净利润预期至49亿、44亿和61亿(此前预期分别为62亿、44亿和61亿),根据可比估值,可比公司2022年平均PE为15倍,给予长安汽车2022年15倍目标PE,对应目标价上调至18.90元(此前为16.38元)风险提示:宏观经济企稳不及预期、长安福特新车导入速度不及预期、长安福特及长安自主销量表现不及预期
威孚高科 机械行业 2020-10-14 25.97 33.84 29.75% 26.55 2.23% -- 26.55 2.23% -- 详细
事件:公司发布股权激励计划公告,拟向激励对象授予1959.6万股限制性股票,约占总股数的1.942%。 点评:股权激励的实施,有望进一步激发公司的经营活力,绑定管理层利益。本次股权激励对象主要为公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及经公司董事会认定的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的核心人员。涉及的标的股票为公司从二级市场回购的本公司A股普通股。我们认为本次股权激励能有效绑定股东与管理层、中层管理人员和其他核心人员的利益,激发公司的经营活力,利好公司长远发展。 激励计划的考核目标为稳定增长+高分红。激励计划的主要考核目标有3点:(1)21-23年加权平均净资产收益率不低于10%;(2)21年-23年自营利润绝对额不低于8.45/8.92/9.58亿元,较19年增长不低于10%/12%/20%;(3)21-23年现金分红比例不低于当年可供分配利润的50%。 国六标准稳步推进,后处理市场空间大增。20年7月,城市重卡将开始执行国六a标准。受疫情影响,销售国五标准的轻型车的时间延长到21年1月,但生产端不延长。2021年7月,全国范围所有重型汽车均将执行国六a标准。国六标准下柴油车需加装DOC+DPF装置,乘用车需加装GPF,形成新的增量市场。随着国六标准推进,后处理市场空间将持续增长。 2020年中报后处理板块营收大幅增长。公司后处理板块的主要收入来源——子公司威孚力达20H1实现营收33.1亿元,同比+147%;实现净利润0.89亿元,相比去年同期的0.33亿元,大幅增长了172%,净利润增速超过营收增速,规模效应明显。未来随着后处理市场空间的进一步扩大,威孚力达的营收和净利率有望继续提升。 投资建议:我们预计20-22年公司归母净利润分别为25.7、28.4和32.4亿元,对应PE分别为10倍,9倍和8倍,对应目标价维持33.84元,维持“买入”评级。 风险提示:国六切换、国三淘汰实施进度低于预期,重卡行业需求低于预期
潍柴动力 机械行业 2020-09-17 14.69 17.98 18.29% 16.49 12.25%
16.49 12.25% -- 详细
事件: 9月 16日,公司在山东济南正式发布具备里程碑意义的新产品——全球首款热效率突破 50%的商业化柴油机。 点评: 新产品的发布体现了潍柴在内燃机领域的深厚积淀。潍柴通过开创了五大专有技术:协同燃烧技术、协调设计技术、排气能量分配技术、分区润滑技术、智能控制技术,使得柴油机本体热效率超过 50%,达到 50.26%。该产品已经达到商业化水平,并通过了德国 Tü V 南德意志集团和中国汽车技术研究中心的认证。 新产品的推出将进一步增强潍柴在内燃机领域的领先地位和产品竞争力。 热效率的提高能够帮助柴油机降低油耗和二氧化碳排放,增加卡车司机用车经济性。我们认为新产品的推出有望进一步提升潍柴柴油机的产品力,推动市占率提升。 重卡行业维持高景气度。自 4月以来,重卡市场连续五个月刷新当月销量历史记录,五个月的月均涨幅达到 70%左右,其中 8月销量同比增速仅次于 7月,达到 77.5%。国三加速淘汰持续作为销量超预期主要驱动力,我们预计仍有百万辆国三重卡置换需求有待释放,行业景气有望进一步维持。 同时各地支线治超趋严,重卡标载状况持续改善,轻量化重卡需求增加,单车运力下降带来保有量需求的提升。 下半年旺季即将到来,环比销量有望提升。重卡行业一年内一般有两个旺季,分别在 4、5月和 10、11月左右。历史上来看 05年至 19年,所有的9月环比均是正增长,今年九月销量大概率超过 121万辆,也就意味着今年前三季度的重卡销量有望超过去年全年的销量(117万辆),随着旺季的到来,行业销量有望继续环比提升,我们认为今年行业销量大概率超过 150万辆,潍柴 Q3、Q4重卡板块业绩有望大幅增长。 投资建议:里程碑新产品推出,竞争优势进一步提升,重卡行业持续高景气,我们预计公司 20-22年的归母净利润分别为 96亿、107亿和 122亿,对应 PE 分别为 12倍、11倍和 10倍,给予 20年 15倍目标 PE,对应目标价维持 18.15元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济低于预期,重卡销量不及预期,欧美疫情对凯傲的影响超预期
长源东谷 机械行业 2020-09-02 27.75 33.62 22.34% 29.03 4.61%
29.03 4.61% -- 详细
长源东谷是缸体缸盖领域的隐形冠军。2001年借东风康明斯外包机遇进入配套体系,目前公司已与福田康明斯、东风康明斯等大型发动机整机厂以及东风商用车等大型整车厂建立了紧密合作的客户关系。轻重卡行业持续景气,为公司带来稳中有升的下游需求。16年下半年以来,重卡行业迎来新一轮高景气,20年上半年销量超预期,我们测算认为明年重卡行业仍将保持高景气度。治限治超导致轻卡市场从超载向标载转变,推动行业保有量和销量中枢持续提升。深度绑定康明斯系发动机,康明斯份额提升直接利好长源东谷。2019年对福田康明斯营收为7.4亿元,占总收入的64.4%,公司也是福田康明斯缸体缸盖的独家供应商。对东风康明斯营收2.3亿元,占比为20.2%,两家康明斯合计占公司营收的85%,深度绑定康明斯。康明斯国六发动机表现出色,市场份额有望提高,利好长源东谷。AMT重卡渗透率持续提升,公司大客户福田康明斯受益。国内AMT重卡市场进入快速成长期:(1)AMT自动换挡能够有效降低因驾驶员选档不正确而产生的污染物排放;(2)AMT变速箱比普通变速箱更省油。福田抓住AMT重卡机遇,与采埃孚成立合资变速箱厂,建立了独家优势。推出的AMT重卡受到了市场的极高认可,19年福田在AMT重卡的市占率达到75%,北汽福田重卡市占率从去年全年的7.3%大幅增长至今年上半年的9.6%。我们认为随着AMT重卡渗透率继续提升,长源东谷有望伴随福田市占率的提升而提升。IPO募投项目助力产能投放,加速新客户开拓。公司近年来与广西玉柴签署了销售协议,并投资建设上菲红和中国重汽机加工项目,成功开发了广西玉柴、上菲红、中国重汽等新客户,有效拓展了公司的销售市场。IPO中的两个玉柴项目将助力公司加速进入玉柴的配套体系,市占率有望持续提升。主营产品市占率逐步走强,20Q2营收业绩高增。20Q2单季度归母净利润达到1.1亿元,同比大幅增长117%,毛利率达到38%,远超19年的31%。近几年随着成本控制能力提升和规模效应的体现,毛利率逐步提高。投资建议:我们预计公司20-22年的归母净利润分别为3.2亿、3.9亿和4.7亿,对应PE分别为22倍、18倍和14倍。给予公司21年21倍目标PE,对应目标价35.07元,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:柴油发动机需求低于预期风险,大客户市占率提升不及预期影响,新客户开拓风险
上汽集团 交运设备行业 2020-09-02 18.59 22.70 4.51% 20.60 10.81%
21.92 17.91% -- 详细
事件: 公司发布中报:今年上半年公司实现营收2837亿元,同比-24.6%;实现归母净利润83.9亿元,同比-39%。 点评: Q2业绩超市场预期,净利润增速高于营收增速。公司二季度销量同比降幅相比一季度大幅收窄,Q1、Q2集团销量分别为68万辆和137万辆,同比分别为-56%/-2%。Q1公司受疫情影响较大,20Q1归母净利润为11.2亿,同比-86%,但20Q2受益销量回暖和降本增效,单季度实现营收1778亿元,同比+1%,实现归母净利润72.7亿元,同比大幅增长32%,超市场预期。 疫情影响上半年乘用车市场,大众表现好于通用。受疫情影响,上半年乘用车行业下滑较大,累计销售785万辆,同比下降22.5%,上汽销量也收到较大冲击。上半年公司销量为205万辆,同比-30%。其中上汽大众57.7万辆,同比-37%,上汽通用55.6万辆,同比-33%,上汽自主24.1万辆,同比-23%,上汽通用五菱53.1万辆,同比-29%。20H1上汽大众实现营收740亿元,同比-35%,实现净利润69.1亿元,同比-30%;上汽通用实现营收657亿元,同比-28%,实现净利润17.8亿元,同比-75%。 新车上市多点发力。上汽荣威实施“双标战略”推出了新“狮标”和全新“R”标;上汽大众5月底上市中大型豪华商务MPV威然;上汽通用7月底推出别克昂科威S系列,加上4月上市的凯迪拉克CT4,多款新车型的推出有望提振上汽通用的销量;上汽奥迪项目正常推进中,首款量产车型A7有望在2022年上市。 MEB工厂即将投产,有望拉动整体销量。上汽大众全球首个MEB工厂将于10月投入生产,此平台是大众汽车集团专为大规模生产而开发的纯电动车平台,项目总投资170亿元,规划年产能30万辆。新工厂第一款产品I.D纯电汽车将在年底前上市,成为大众在中国量产的首款纯电车型,将为上汽贡献新的增量。 投资建议:我们维持对20-22年的归母净利润预测,分别为218亿、265亿和298亿,对应PE分别为10.3倍、8.5倍、7.5倍。2021年10倍目标PE,对应目标价为22.70元,维持“买入”评级。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。
长城汽车 交运设备行业 2020-09-02 13.80 16.40 -- 19.53 41.52%
25.70 86.23% -- 详细
事件:公司发布2020半年报:公司上半年实现营业收入359.3亿元,同比-13%,实现归母净利润11.5亿元,同比-24%。 点评:Q2业绩大幅增长,毛利率重回正常水平。Q1、Q2公司分别实现营收124.1亿、235.1亿,同比-45%、+25;实现归母净利润-6.5亿、18.0亿,同比-184%、142%,Q2业绩表现带动公司H1扭亏。Q2毛利率重回正常水平至17.6%,较Q1的9.3%提升8.3个百分比,同比提升4.0个百分比。Q1受汇兑损益影响财务费用率达到3.9%,Q2财务费用率为-1.4,带动H1财务费用率降至0.4%。Q2迅速销量回暖,皮卡业务亮眼。受疫情影响,长城Q1实现汽车销售量15.0万辆,同比下降47%;Q2因疫情抑制的消费需求逐渐释放,销量24.5万辆,同比增长17,其中5月、6月单月销量同比增速高达30%。20H1哈弗、WEY、长城皮卡销量分别为26.2万、2.7万、9.6万辆,同比-26%、-43%、+48;长城皮卡逆势增长,5月、6月单月增速分别达178%、272%,进一步稳固市场领先地位。 “柠檬、坦克、咖啡智能”助力全球化科技出行。7月公司发布三大平台,涵盖全球化高智能模块化技术、全球化智能专业越野以及未来出行智能系统。其中,“柠檬”聚焦轻量化、高性能、高安全;“坦克”结合强悍动力与智能越野;“咖啡智能”则关注智能座舱、智能驾驶和智能电子电气架构。长城提出向全球化科技出行公司转型,持续高研发投入,创新能力有望进一步提高。长城炮销量高增,H6更新换代提振销量。截至20年上半年,哈弗成为中国首个全球销量达到600万辆的专业SUV品牌,依托于“柠檬”平台的首款车型第三代哈弗H6于7月正式亮相,新车型与高智能新平台相结合,预计将进一步巩固哈弗在SUV市场的领先地位。 长城皮卡连续22年稳居皮卡市场销量第一,19年推出长城炮车型,结合20年初取消皮卡进城限制的指引性政策,20H1皮卡业务逆势增长,年内长城炮车型有望持续高增。 投资建议:公司利润率改善超预期,我们上调20-22年归母净利润预测至46亿、61亿和75亿(此前预期分别为45亿、56亿和68亿),对应PE分别为27倍、21倍和17倍。给予22年20倍目标PE,对应目标价为16.40元,维持“买入”评级。风险提示:乘用车行业销量不及预期,WEY品牌发展不及预期,行业竞争加剧
威孚高科 机械行业 2020-08-28 25.10 33.84 29.75% 25.90 3.19%
26.79 6.73% -- 详细
点评:重卡行业Q2高景气,威孚受益。1季度受疫情影响,行业需求受到压制,Q1重卡销量27万辆,同比-16%。但2季度需求迅速回暖,Q2重卡销量54万辆,同比大增63%。整个上半年重卡行业销量81万辆,相比去年同期的66万辆大幅增长24%,远超市场预期。Q2威孚受益行业景气,实现营收38亿元,同比+79%,实现归母净利润7.8亿元,同比+37%,Q2业绩高增长,使得累计净利润同比增速转正(20Q1归母净利润同比为-20%,20H1归母净利润同比为+6%)。 国六标准稳步推进,后处理市场空间大增。20年7月,城市重卡将开始执行国六a标准。受疫情影响,销售国五标准的轻型车的时间延长到21年1月,但生产端不延长。2021年7月,全国范围所有重型汽车均将执行国六a标准。国六标准下柴油车需加装DOC+DPF装置,乘用车需加装GPF,形成新的增量市场。随着国六标准推进,后处理市场空间将持续增长。后处理板块营收大幅增长。公司后处理板块的主要收入来源--子公司威孚力达20H1实现营收33.1亿元,同比+147%;实现净利润0.89亿元,相比去年同期的0.33亿元,大幅增长了172%,净利润增速超过营收增速,规模效应明显。未来随着后处理市场空间的进一步扩大,威孚力达的营收和净利率有望继续提升。 两大控股公司净利润微降。博世汽柴20H1营业收入78.1亿元,实现净利润17.6亿元,同比下滑3.4%;中联电子20H1实现净利润6.3亿元,同比下降14%,主要是受疫情下乘用车市场低迷的影响。 流动性充裕,分红率连续三年超过45%。20年Q2持有货币资金、交易性金融资产和其他流动资产三项合计63亿元,资产流动性充裕。19年公司现金分红11.1亿元,分红率为48.9%,近三年分红率均在45%以上。 投资建议:后处理业务增长超预期,我们上调20-22年公司归母净利润的预测至25.7、28.4和32.4亿元(此前预期为23.2、24.8和26.6亿元),对应PE分别为9倍,8倍和7倍,给予威孚高科21年12倍PE,对应目标价上调至33.84元(此前目标价为29.50元)。 风险提示:国六切换、国三淘汰实施进度低于预期,乘用车行业低迷时间超预期
宇通客车 交运设备行业 2020-08-27 14.16 16.35 0.80% 16.66 17.66%
18.29 29.17% -- 详细
大中客行业销量承压,Q2销量降幅收窄。受疫情影响,群众公共出行意愿下降,20H1大中客行业销量3.9万辆,同比下滑33%。疫情原因叠加去年高基数,宇通20H1大中客销量1.2万辆,同比下滑44%;分类型看,大客车与中客车销量分别为6199辆、5920辆,同比降幅分别为41%、47%;Q1、Q2销量同比增速分别为-54%和-37%,Q2降幅边际收窄。尽管出现了销量下滑,但公司的龙头地位依然稳固。 Q2边际向好,累计归母净利润扭亏。Q1受疫情影响,公司归母净利润出现1.4亿元的亏损,但Q2边际改善明显,单季度实现净利润2.1亿,整个上半年公司实现归母净利润0.6亿元。我们认为随着疫情影响的减弱,公共出行逐步恢复正常,下半年客车市场将持续边际改善,宇通的业绩也将继续边际向好。 新能源公交客车补贴2020年不退坡,缓解客车行业盈利压力。宇通20H1六米以上新能源客车销量4041辆,市占率为21%,行业龙头地位优势显著4月四部委发布新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知,城市公交、道路客运2020年补贴标准不退坡,2021-2022年补贴标准分别在上一年基础上退坡10%、20%。2020年公交客车不退坡能够有效缓解客车行业公司的盈利压力。 补贴款陆续到账,公司现金流持续改善。公司19年5月公告收到新能源补贴款11.8亿元,对应16-18年的部分新能源补贴应收账款;20年2月公告收到新能源补贴17.2亿元,对应截止18年的部分新能源补贴应收账款一季度及二季度获得政府补助0.5亿、1.6亿元。公司现金流状态进一步向好。 投资建议:由于疫情影响,20年销量预期下调,部分需求递延到21年和22年,我们调整公司20-22年的归母净利润预期至15.9、20.2和24.1亿元(此前预期分别为18.6、19.7和21.7亿元),对应PE分别为20倍、16倍、13倍,给予22年宇通客车15倍PE,对应目标价上调至16.35元(此前为14.70元),维持“买入”评级。 风险提示:客车行业销量不及预期,三电采购降价幅度不及预期
天润工业 机械行业 2020-08-24 7.46 9.43 41.59% 7.78 4.29%
7.78 4.29% -- 详细
事件: 公司公布2020半年报:上半年实现营业收入20.0亿元,同比增长7%;实现归母净利润2.1亿元,同比增长15%。 点评: 重卡行业高景气,公司传统主业受益。1季度受疫情影响,行业需求受到压制,Q1重卡销量27万辆,同比-16%。但2季度需求迅速回暖,Q2重卡销量54万辆,同比大增63%。整个上半年重卡行业销量81万辆,相比去年同期的66万辆大幅增长24%,远超市场预期。 上半年公司业绩亮眼,Q2净利润大增38%。20Q1行业受疫情影响,公司营收和归母净利润分别同比下滑9%和5%,但随着Q2景气回升,Q2公司实现营收10.8亿元,同比+26%,实现归母净利润1.2亿元,同比+38%。重型曲轴上半年销量37.8万支,同比+6%;连杆上半年销量278.5万支,同比继续高速增长27%。受益规模效应和降本增效,20H1毛利率为26.0%,相比去年同期的25.5%,提高了0.5个百分点。 下半年工程重卡接力,重卡行业将继续高景气。今年以来专项债额度提升,带来了更多的基建项目,因而提升了工程重卡的需求。在今年Q1、Q2相对表现更好的是以半挂牵引车为主的物流重卡,工程重卡旺季后移,我们预计Q3和Q4的工程重卡的需求会继续向好。 进军重卡空悬市场,危化品重卡强制安装政策已实施。4月公司变更股票简称,由“天润曲轴”变更为“天润工业”;5月与张广世博士签署了合作协议成立合资公司,进军空气悬架领域。危化品运输车安装空气悬架已有强制性规定,之后有望逐步推广到更多的车型。 已有部分空悬零部件供货,新业务有望实现快速增长。公司的空气悬架业务已开发并且发货了部分结构件,整体空悬系统正在开发中,预计8月底后生产出样件,交付客户进行相关测试。短期来看,我们预计空悬业务20年-22年将贡献0.4亿元、3亿元和8亿元的营收;长期来看,2025年,假设天润市占率达到25%,则公司重卡空气悬架业务能达到50亿元的营收规模。 投资建议:重卡行业继续保持高景气,天润空悬业务加速落地,我们预计20年-22年的归母净利润分别为4.2亿元、5.0亿元和6.1亿元,对应PE分别为21倍、18倍和15倍。给予公司21年21倍目标PE,对应目标价9.43元,维持“买入”评级。 风险提示:重卡行业销量下滑风险,连杆业务发展不及预期,空气悬架政策推进不及预期。
天润工业 机械行业 2020-07-21 6.72 9.43 41.59% 7.85 16.82%
8.05 19.79%
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设立天润智控,开拓空气悬架领域业务。4月30日公司变更股票简称,由“天润曲轴”变更为“天润工业”,5月12日公司与张广世博士签署了《天润智控技术有限公司合资合作协议》,进军空气悬架领域。 空气悬架市场有望复制“恒立液压”的进口替代路径。恒立液压11年开始在原有油缸业务基础上开始布局液压泵阀,19年液压泵阀营收占比超过20%,打破了外资的垄断,是完成进口替代公司的典范。目前乘用车和商用车的空气悬架基本上被外资垄断,商用车的空气悬架由于国产能力较弱所以一直没有普及渗透,未来有望通过重卡空气悬架的国产化完成大规模普及,并逐步延展到轻卡和乘用车领域。 公司主业产品竞争力超强,在国内市场曲轴打败蒂森克虏伯,连杆打败马勒,是明确的制造业优秀企业。公司的曲轴与连杆产品为潍柴、康明斯、戴姆勒、锡柴等国内外优质客户配套,市场占有率高,我们预计近几年重卡行业将持续景气,公司传统业务也能稳中有升。同时我们认为公司依托优异的生产能力,有望成为未来的空气悬架龙头。 空气悬架具备诸多优势,市场空间增长潜力大。空气悬架既能够提升社会效益:(1)减少超载;(2)减少对路面的损耗;也能够提升客户效益:(1)减重以提高承载能力;(2)减少货物颠簸;(3)提高驾驶舒适性;(4)提升安全性。因此无论是政策端还是需求端都会增大对空气悬架的需求。危化品重卡的空气悬架强制安装要求已经推出,我们认为未来有望推广到更多的车型。 新业务有望再造一个“天润”。对天润来说,新产品对应的单车价值比曲轴连杆提升了6倍多。我们预计2025年时,重卡行业空气悬架渗透率有望在政策法规的推动下达到70%,重卡空气悬架市场在2025年有望达到200亿的市场规模。假设天润市占率达到25%,则公司重卡空气悬架业务能达到50亿元的营收规模,保守估计净利率为10%,则新业务净利润能达到5亿元,对标恒立液压,新业务给予30倍PE,对应的天润中长期市值增长空间约为150亿元。 投资建议: 我们预计公司20年-22年的归母净利润分别为4.1亿元、4.7亿元和5.4亿元(此前预期为4.1亿元、4.7亿元和5.1亿元),对应PE分别为17倍、15倍、13倍。给予公司21年23倍目标PE,对应目标价上调至9.43元(此前为5.70元),继续维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,连杆业务发展不及预期,空气悬架政策推进不及预期,技术风险。
上汽集团 交运设备行业 2020-07-08 20.05 22.70 4.51% 21.16 5.54%
21.16 5.54%
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事件: 公司发布6月销售快报,公司月度整体销量48万辆,同比+3%,环比+1%。 点评: 疫情冲击减弱,集团6月批发销量同比增速转正。受疫情影响,今年1季度公司销量下滑较多,但随着疫情冲击影响的减弱,随着经济的逐步恢复,公司各个品牌的销量逐步回归正轨。6月份:上汽大众销量14.3万辆,同比-7%,环比+9%;上汽通用销量13.1万辆,同比-7%,环比-4%;上汽自主销量4.8万辆,同比-3%,环比-8%;通用五菱销量12.4万辆,同比24%,环比2%。其中通用五菱已经是连续第三个月同比双位数增长。 二季度销量同比降幅相比一季度大幅收窄。1-6月份上汽集团累计销量205万辆,同比-30%;上汽大众57.7万辆,同比-37%;上汽通用55.6万辆,同比-33%;上汽自主24.1万辆,同比-23%;通用五菱53.1万辆,同比-29%。二季度相对一季度销量出现明显改善,降幅大幅收窄:上汽集团Q1、Q2同比分别为-56%/-2%,上汽大众同比-61%/-13%,上汽通用同比-58%/-7%,上汽自主同比-34%/-12%,通用五菱同比-62%/+16%。 回购股份彰显信心,用于股权激励。7月4日公司发布公告,拟使用自有资金以不超过25.97元/股回购公司股份,预计回购数量占公司总股本0.5%-1%,回购总金额不超过30.34亿元。我们认为本次回购彰显了公司对自身未来发展的信心,此次回购股份也为后续拟进行股权激励做好了铺垫,有利于理顺公司的治理结构,维护股东利益。 入股神州租车,加码智慧出行板块。7月2日公司公告,全资子公司上汽香港拟以每股3.10港币的价格收购神州租车不超过6.1亿股。神州租车是国内领先的租车服务提供商,19年收入为77亿元,净利润为0.3亿元。 我们认为公司入股神州租车可以帮助公司加速在智慧出行的布局,加强资源协同和产业链的整合。 投资建议:未来随着低端产能的退出,行业集中度提升,市场竞争格局边际改善,有实力有底蕴的龙头车企大幅受益。受疫情影响,我们调整公司20-22年的归母净利润预期至218亿、265亿和298亿(此前预期分别为257亿、294亿和340亿),对应PE分别为10.6倍、8.7倍、7.7倍。2021年10倍目标PE,对应公司目标价调整为22.70元,维持“买入”评级。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。
天润工业 机械行业 2020-05-14 4.16 5.66 -- 4.82 15.04%
7.85 88.70%
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公司是中国规模最大的曲轴专业生产企业,主营业务已形成船机、重卡、轻卡和轿车曲轴,以及连杆、铸件、锻件七大主要业务板块。 公司是重卡曲轴的龙头企业。曲轴是发动机的核心零部件,被誉为“发动机心脏”。目前公司在中重型发动机曲轴国内市场占有率在50%以上,轻型发动机曲轴国内市场占有率在20%以上。公司已成为全球第二大曲轴制造企业,是目前国内规模最大、市场配套率最高的发动机曲轴研发与生产企业。 重卡行业持续景气,利好公司。重卡行业自16年下半年以来进入新一轮景气周期,我们分别对物流重卡、工程重卡、重卡出口进行测算,预计20-22年重卡的销量分别为107、102和110万辆。我们认为105-110万辆是新的行业销量中枢,行业销量难以出现断崖式下跌。公司的最大客户是潍柴动力,直接受益于重卡行业的持续景气。同时轻卡行业近年的稳定发展,公司轻型发动机曲轴在17-19年中连年增长,在总营收中占比稳定在12%-13%,公司曲轴板块已经形成以重型发动机曲轴和轻型发动机曲轴两类为主的格局。 连杆业务是公司近三年增长最明显的板块,未来有望继续增长。连杆是连接活塞和曲轴的零部件,公司连杆业务以胀断连杆为主,目前是国内最大的中重型商用车胀断连杆生产企业。连杆是公司仅次于重型发动机曲轴的第二大产品,也是近年来公司营收的主要增长点。19年连杆销量达到472万支,营收占总营收比例达到22%。 公司提升产品竞争力,探索增量空间。公司在近年大力实施自动化、智能化改造,改造率已超过40%,预计2020年底可完成90%。公司持续加大研发投入,公司过去研发费用占比稳定在4%-5%之间,19年研发费用显著增加到2.2亿元,同比增长57.5%,占总营收比例达到6.1%。 改名彰显公司锐意进取的决心。4月30日公司变更股票简称,由“天润曲轴”变更为“天润工业”,公司计划在发展原有业务的同时,拟在汽车、高端装备等领域开拓发展新的业务和板块,以实现公司长远可持续发展。 投资建议:我们预计公司20-22年的归母净利润分别为4.1亿、4.7亿和5.1亿,对应PE分别为11倍、10倍和9倍。给予公司21年14倍目标PE,对应目标价5.70元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,连杆业务发展不及预期,新业务拓展进展不及预期。
一汽轿车 交运设备行业 2020-05-08 10.35 12.00 -- 11.07 6.96%
15.19 46.76%
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一汽解放是国内重卡整车企业龙头,主要产品包括重卡整车和发动机。 重组后,乘用车主要资产置出,商用车资产一汽解放置入,重卡整车市占率第一企业——一汽解放登陆A股。一汽轿车将大部分乘用车资产负债转入轿车有限,将轿车有限股权作为置出资产(作价51亿元),与一汽解放100%股权中的等值部分进行置换(作价270亿元),差额219亿元,通过发行股份及现金支付。目前重组已经完成,历史遗留乘用车同业竞争的问题得已解决,公司拟把公司名称从“一汽轿车”变更为“一汽解放”。 一汽解放是重卡整车行业绝对龙头,产品结构契合行业方向。19年解放重卡销量27.5万辆,行业市占率达23%,连续4年位列行业第一,且市占率维持在20%以上。10年至19年,牵引车在重卡行业销量中的占比逐步上升,解放产品结构契合行业方向,物流重卡占比远高于竞争对手。特别是在牵引车市场,一汽解放占据了接近了三分之一的份额,远超2、3名。 整车+发动机,掌握重卡行业核心技术。解放主要产能来自于长春工厂和青岛工厂。18年高端重卡J7推出,J7比肩欧洲标杆、国际一流水平,满足中高端客户需求,抢占国内高端重卡市场份额。对重卡行业来说,发动机是产业链上下游中壁垒最高的领域,解放拥有两大发动机厂——锡柴、大柴。19年6月,解放宣布新品牌“解放动力”将替代原锡柴、大柴发动机品牌,实现进一步的战略和技术协同,抢占国六先机和制高点。19年4季度,解放国六LNG也已投放市场,产品行业领先。 降本具有较大空间,盈利能力有望提高。解放的资产结构与中国重汽H的资产结构相对类似,均为整车+发动机企业,但尽管解放的营收规模远超重汽H,净利润却没有与营收规模成正比的表现。我们认为随着解放的经营改善,盈利能力将逐步提升。 重卡行业销量中枢上移,预期差仍存。我们沿用在18年发布的“潍柴动力”深度报告中的重卡保有量销量预测模型,认为目前行业中枢已经确定性上移至100万辆以上,未来行业出现市场担心的断崖式下跌的概率较低。短期来看(1)国三淘汰;(2)大吨小标影响褪去;(3)基建逆周期调节;都将有力地支撑20年行业销量。中长期来看,行业格局持续向好、重卡单价持续提升都使得龙头公司继续发展。 投资建议:我们认为未来几年重卡年度销量将维持在105万辆左右的销量中枢,市场的预期差将逐步缩窄,一汽解放的盈利能力有望进一步提升。我们预计公司20-22年的归母净利润分别为33亿、37亿和42亿,对应PE分别为14倍、12倍和11倍,给予公司21年15倍目标PE,对应目标价12.00元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,重卡行业竞争加剧风险,社会运输结构发生大变化,排放标准升级进程不及预期。
潍柴动力 机械行业 2020-05-04 13.48 14.93 -- 14.63 8.53%
17.40 29.08%
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事件: 公司发布20年一季报,实现营收390亿元,同比-14%,归母净利润20.6亿元,同比-20%。 点评: 20Q1季度业绩略好于市场预期,母公司毛利率明显恢复。以发动机为主要业务的母公司报表实现营业收入132亿元,在疫情影响下依然逆势同比增长3%,公司一季度发动机业务营收增速大幅跑赢重卡行业。此前19Q4母公司毛利率受贵金属原材料涨价等因素,下滑至21.8%,我们此前认为这只是阶段性的降低。公司Q1的母公司毛利率环比明显回升至25.1%,盈利能力环比也有所提升。目前贵金属原材料价格尽管环比有所下滑,但依然还在相对高位,我们认为随着未来贵金属价格的进一步回归正常,母公司毛利率将继续回升。 1季度重卡行业受疫情影响较大,但3、4月已经明显边际改善。今年一季度重卡累计销量为27.4万辆,同比-16%。分月度来看,1-3月同比增速分别为+18%,-52%,-19%。2月受疫情影响最大,但3月同比降幅已经明显收窄。根据我们的草根调研,目前终端的销售边际改善明显,2、3月被压制的需求一部分都会在4月份之后回补,4月销量大概率同比转正,重卡行业需求大概率逐步恢复正常。 凯傲Q1业绩下滑幅度有限,目前复工率高。根据凯傲发布的一季报(凯傲口径),20Q1凯傲实现营收20.3亿欧元,同比下滑3%,下滑幅度好于市场预期;息税前净利润1.2亿欧元,同比-24%;净利润0.7亿欧元,同比-27%。工业叉车业务:全球整体营收14.4亿欧元,同比下滑4%;供应链业务逆势继续增长,Q1实现营收5.8亿欧,同比增长2%。目前所有欧洲工厂基本全部复产,中国工厂也已全部复产,截止4月28日全球只有3个工厂处于关闭状态,其余20个工厂都处于开工状态。 疫情影响有限,2020年重卡行业销量难以出现断崖式下跌。我们认为新冠疫情对重卡有负面影响,但影响程度有限。全年来看,伴随(1)国三重卡淘汰加速;(2)基建逆周期调节加码,我们沿用保有量销量测算模型预测20年和21年的销量均将超过100万辆,行业销量难以出现市场担心的断崖式下跌。 投资建议:我们预计公司20-22年的归母净利润分别为92.9亿元、105.4亿元和121.0亿元,给予20年13倍目标PE,对应目标价为15.20元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,国三淘汰力度不及预期,欧美疫情对凯傲的影响超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名