2019Q1-3业绩同比下滑1.5%,公司的长期稳健成长具备坚实基础公司19Q1-3实现收入59.9亿元/yoy+0.3%,利润5.3亿元/yoy-1.5%,经营活动现金流净额8.3亿元/yoy+9.1%,业绩略低于我们预期;设备业务产能受限、零售气价下滑幅度较大是业绩同比下滑的主要原因。我们认为,公司现金流充沛,设备订单和气体项目储备充足,零售气降价影响可控,中长期增长动力并未减弱,预计2019~2021年EPS 为0.73/0.91/1.11元,维持“买入”评级。 设备业务产能受限、零售气价超预期下滑或是Q3业绩下滑的影响因素Q3单季收入、利润分别下滑16.5%/34.2%,毛利率21.6%/yoy-1.3pct,净利率6.9%/yoy-1.9pct,经营活动现金流净额3.3亿元/yoy+59.9%。具体分析:1)2019年集中供气新项目建设加快,Q1-3资本支出3.4亿元/yoy+321%,Q3在建工程达8.0亿元(年初2.0亿元):2)在公司设备产能饱满背景下,Q3交付较多自建项目所需设备,导致对外设备收入减少,是Q3收入下滑主因;3)7~9月液氧单月价格分别同比下滑39%/42%/46%,液氮单月价格分别同比下滑39%/39%/19%,导致气体利润减少,但销售规模扩大对冲负面影响,预计Q4气体收入、利润进一步走弱的概率较小。 在建长协项目较多,零售气价继续下跌空间有限,公司中长期成长韧性强我们认为:1)2017~18年受供需格局变化影响气价上涨过快、基数过大,长周期看19年气价下跌的本质是对合理价格的“回归”,若以2014~16年平稳运行期的价格为基准,目前零售气价下跌空间已经有限。2)公司长协项目储备充足、建设快速推进,据公司公告整理,截至19Q3在建尚未运营的规模达32万Nm3/h,新建项目投入运营将推动气体业务收入稳步扩大,并有效对冲零售价格波动对收入利润的扰动。 DCF 折现模型保守测算公司安全市值为135亿元根据我们在2月27日深度报告《再思考:独特商业模式下杭氧估值方法探讨》中论述的分部估值方法,我们更新主要参数预测后得出如下结论:在性假设下,DCF 折现模型测算的公司所有集中供气长协项目的2019年现值为70.6亿元,空分设备业务的重置成本为19.85亿元,零售气体业务价值为40.7亿元,减负债、加现金得出2019年公司较为合理的安全市值约为135亿元(估值详细思路及推导详见往期报告,参数更新及结论见正文)。 公司是稳健成长的国产工业气体龙头,维持“买入”评级考虑到设备业务产能受限的影响,我们下调2019~21年设备业务收入预测,维持气体业务稳健成长的判断,预计2019~21年归母净利润分别为7.0/8.8/10.7亿元(前值为8.0/10.1/12.1亿元),对应PE 分别为18/14/12x。 可比公司2019年平均PE 为18x,考虑公司的中长期成长性,给予2019年目标PE 为20~23x,对应股价区间为14.60~16.79元。 风险提示:零售气价进一步下行风险;股东减持产生股价波动风险;化工、冶金等下游行业超预期下行;现代煤化工项目推进不及预期;半导体等新兴下游拓展进程不及预期。

Q3营收4.62亿元/同比+25.21%,归母净利润1.95亿元/同比+29.56% 公司发布三季报:2019前三季度公司营收10.50亿元/同比+21.99%,归母净利润4.01亿元/同比+25.46%,其中2019Q3营收4.62亿元/同比+25.21%,归母净利润1.95亿元/同比+29.56%。前三季度毛利率为55.52%,净利率为38.23%。公司2019Q3业绩超预期,2019三季度营收和归母净利润较快增长的原因是色选机业务的平稳增长和高端医疗影像实现突破式发展。预计公司2019-2021年EPS分别为0.80/0.96/1.20元,给予2019年PE估值41~42x,对应目标价32.80~33.60元,维持“增持”评级。 人口老龄化加速龋齿修复需求,口腔CBCT市场广阔 我国口腔疾病患者人数众多,以老年人为主。据卫计委统计,2017年我国口腔疾病整体患病率高达90%,老年人群体的龋齿率达98.4%,65~74岁老年人中有86%存在牙齿缺失问题。口腔CBCT在口腔修复和正畸领域有着广泛应用。然而截至2018年我国CBCT市场渗透率仅为10%-15%,与发达国家仍有较大差距,行业协会数据表示我国口腔产业未来五年年均增速将达18%以上。公告称2019年在华南、北京、上海CDS三次口腔展分别取得362/605/337台订单,分别同比提升39.77%/112%/82%,公司2019Q3预收账款较期初同比增长78.99%,为今年业绩高增长奠定基础。 色选机业务保持平稳增长,椅旁系统打造“数字化医疗生态链” 2019年公司推出全方位研发制造创新平台—MAGA(美亚先进性全球架构),并与中兴通讯签订5G战略合作协议,推动光电识别数字化转型。公司不断开辟色选机海外业务,2018年色选机营收8.10亿元,截至2018年近5年复合增速为10%。2019H1色选机业务实现营收3.63亿元,同比增长6.38%。美亚妙思椅旁设备是国内首个完全自主知识产权的椅旁修复系统,与CBCT结合可以实现牙齿种植治疗过程的全程数字化,打造“数字化医疗生态链”。与传统设备相比,妙思设备在降低治疗复杂程度,提升修复质量有显著优势。 光电识别领域龙头企业,维持“增持”评级 2019前三季度公司色选机业务受市场需求影响保持平稳增长,公司优化资源配置,开拓高端医疗影像业务,推出美亚AI正畸分析系统。预计2019-2021年归母净利润为5.38亿元/6.51亿元/8.10亿元,同比增长率为20.01%、21.06%、24.51%。对应EPS为0.80/0.96/1.20元。考虑到公司是光电识别领域龙头企业,同时参考可比公司Wind一致预测2019年PE估值均值为28.72,加上“新产能项目”等智能建设公司预计2019年内完成安装及调试工作,能够尽快投入使用,给予2019年PE估值41~42x,对应目标价32.80~33.60元,维持“增持”评级。 风险提示:海外市场存在较大压力,扩张不及预期,行业需求增速低于预期。

三季报业绩同比增长11%,公司竞争优势突显,逆势增长稳健 公司三季报:2019Q1-3实现收入67.50亿元/yoy+4.47%,归母净利润4.78亿元/yoy+11.20%,Q3单季实现收入21.36亿元/yoy+0.77%,归母净利润1.30亿元/yoy+13.33%,业绩符合我们预期。我们认为,短期来看公司智能制造、研发、市场等多重优势强化,在行业趋弱环境下有望实现高质量、稳健增长;中长期看,随着竞争壁垒逐渐提高,公司智能化、集成化、国际化进程推进下国内外市场地位有望持续增强,并逐步建立全球竞争优势。我们预计公司19~21年EPS为0.97、1.07、1.18元,维持“增持”评级。 毛利率、净利率平稳回升,现金流质量持续改善 受益于产品结构优化、智能制造水平提升、原材料价格同比回落等因素,2019Q1-3公司毛利率为20.90%/yoy+0.45pct,受研发及销售费用增长较快影响,期间费用率12.55%/yoy+0.51pct;投资收益、政府补助较上年同期有所增加;2019Q1-3公司归母净利率为7.08%/yoy+0.43pct,经营活动现金流净额达8.28亿元/yoy+111%,我们认为行业销售承压大环境下现金流的持续改善反映了公司较强的业内竞争优势。公司19Q3单季毛利率20.82%/yoy+0.57pct,期间费用率13.99%/yoy+0.97pct,归母净利率6.07%/yoy+0.67pct,上述Q3指标与Q1-3总体变化趋势相近。 2019Q2以来叉车行业进入调整期,公司韧性强劲、经营稳健 受国内外经济承压、国际贸易摩擦等影响,2019年1-8月中国叉车行业销量40.1万台/yoy-1.9%,其中电动步行式仓储、电动乘驾式仓储、电动平衡重式、内燃平衡重式销量为13.9万台/yoy+3.4%、0.6万台/yoy-22.6%、4.0万台/yoy-2.4%、21.6万台/yoy-4.3%。公司继续保持平衡重叉车传统优势,同时仓储车销售取得较快进步,2019H1公司总销量同比增长11.4%,明显高于同期行业-0.3%的增速;2019Q1、Q2、Q3单季收入增速分别为19.5%、-3.6%、0.8%,经营韧性强劲,稳定性优于行业整体水平。 智能制造、研发、市场多重优势强化,是市占率提升的坚实基础 2019年公司募投项目结项,产能充分释放,智能制造水平大幅提升,智慧工厂建成为实现年产20万台目标奠定基础。研发实力进一步显现,上半年18个系列产品的100多个车型推向市场。公司国内区域性营销服务中心建设继续推进,在美、南非、欧等地培育多家新代理商,全球化进程加快。 逐步建立全球竞争力的中国本土叉车龙头,维持“增持”评级 考虑到叉车行业整体需求减弱对公司带来的压力,我们下调19~21年叉车业务收入,预计19~21年公司净利润分别为6.0、6.6、7.3(前值6.2、6.8、7.5)亿元,对应PE为12、11、10倍。19年工程机械平均PE为11倍(wind一致预期),考虑叉车成长持续性高于挖掘机等其他工程机械品类,且公司行业竞争优势正逐步突显,我们认为公司作为叉车龙头应有一定估值溢价,给予19年目标PE13~15倍,对应股价区间12.61~14.55元。 风险提示:宏观经济及制造业投资下行风险;原材料价格波动风险;电动化和国际化慢于预期的风险;产业并购整合进展及成效不及预期的风险。