公司带状疱疹疫苗处于临床IIIII期，有望成为首个国产上市产品带状疱疹发病率在40-50岁之后达5%以上，其中9%-34%的患者会发生带状疱疹后神经痛，疼痛评级可达到7级以上，属于重度疼痛，接种疫苗是预防的有效手段。目前国内共有5款带状疱疹疫苗处于临床研发阶段，公司带状疱疹疫苗现处于临床III期，处于国产产品研发进度首位，预计2022年年底申报上市。目前国内带状疱疹疫苗仅进口GSK一家上市，竞争格局好，公司产品研发进度较其他国产产品遥遥领先，将来上市将为公司带来一定的先发优势。 重组和减毒两种带状疱疹技术产品各具优势，减毒疫苗仍有市场空间。 目前全球已上市两款带状疱疹疫苗为Zostavax（减毒活疫苗技术）和Shingrix（重组蛋白疫苗技术）。虽然从技术水平上来看，重组技术更为先进，但其实上两种技术疫苗在实际应用中各具优势。①重组技术疫苗保护效力高于减毒技术，但减毒技术疫苗安全性高于重组技术；②重组技术疫苗需2剂次/人，减毒技术疫苗只需1剂次/人，减毒技术疫苗依从性更高；③可及性方面，从价格和产能供给方面，预测国内减毒技术疫苗可及性更高。 鼻喷流感疫苗贡献公司业绩新增量目前国内流感疫苗获批上市产品较多，公司是唯一一家鼻喷式流感疫苗，与注射式流感疫苗相比，鼻腔喷雾的接种方式，模拟流感病毒自然感染过程，不但可诱导体液免疫，还可诱导局部黏膜免疫和细胞免疫。同时，该疫苗适用年龄为3-17岁，特别是对于儿童而言，鼻喷式的接种方式帮助儿童克服打针恐惧，使得流感疫苗在儿童群体中的依从性更高。公司鼻喷流感疫苗于2020年4月获批，2021年是第一个完整销售年度。 盈利预测公司鼻喷流感疫苗接种方式在儿童中依从性较高，在研产品带状疱疹疫苗即将上市，市场竞争格局较好，但受今年新冠疫苗集中接种影响常规疫苗接种，公司今年业绩承压，我们预测公司2021-2023年营业收入为12.96/21.14/36.86亿元，归母净利润为3.22/5.40/9.42亿元，EPS为0.78/1.31/2.28元。对应2021年11月15日72.56元/股收盘价，PE分别为93/55/32倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示水痘疫苗“两针法”推广进度不及预期风险；鼻喷式流感疫苗销售进度不及预期风险；带状疱疹疫苗研发上市进度不及预期风险。

环泊酚医保谈判在即，峰值有望达到3300亿元环泊酚（HSK-3486）是丙泊酚的me-better产品，有效性方面效果相当并且药物追加次数少，安全性方面注射痛、呼吸抑制发生率显著降低，临床有望替代丙泊酚。环泊酚消化内镜适应症于2020年12月获批，国内每年胃肠镜患者超过6000万人，并且全麻比例不断提高，预计到2024年环泊酚消化内镜适应症销售收入达到10亿元。麻醉诱导适应症于2021年2月获批、麻醉维持、ICU镇静等适应症也在快速推进，长远看消化内镜适应症预计占比整体销售收入的40%，环泊酚整体销售峰值预计将达30亿元。环泊酚美国麻醉诱导适应症已经开始3期临床，预计明年或将能够向FDA申报上市，根据美国丙泊酚用量估算环泊酚在美国市场空间有10亿美元。 多个创新药管线临近商业化从2012年开始升级创新药研发、组建创新药团队，经过近8年的调整和沉淀，公司进入临床阶段的有5个1类创新药，环泊酚多个适应症预计陆续获批上市；急慢性疼痛药物HSK21542临床3期推进顺利；长效降糖药（HSK7653）已进入3期临床；神经痛药物HSK16149已进入2/3期临床；HSK29116进入了临床1期。 盈利预测及投资建议预计公司2021-2023年营业收入分别为27.53/32.50/38.20亿元，归母净利润分别为3.65/4.41/6.23亿元，EPS分别为0.34/0.41/0.58元，2021年11月8日收盘价20.02元对应PE为59/49/34倍。公司现有创新药管线丰富并且商业化前景较好，未来几年公司创新药收入高速增长，首次覆盖给予“买入”投资评级。 风险提示环泊酚医保谈判失败或者降价幅度超预期、创新药国内外研发或注册申报进度低于预期。

经营和业绩拐点已至，股权激励高解锁条件彰显公司向上趋势2021年11月5日，公司发布限制性股票激励方案（草案），以2022-2024年剔除股权激励成本后的扣非归母净利润为业绩考核目标，100%解锁条件为2022-2024年扣非归母净利累计不低于1.56、3.58、6.20亿元，三年复合增速约30%。回顾历史，2015-2018年公司扣非净利润基本为0.6-0.7亿元，2019年并购狼和医疗后达0.97亿元，2020年剔除口罩业务后基本与2019年持平，我们预计2021年全年扣非净利润约为1.15亿元，假设2022-2024年分别达到1.56、2.02、2.62亿元，则公司在100%股权激励解锁的最低要求即实现30%的快速增长，不排除有超出可能性，如果公司能够实现上述净利润，拐点便已到来。 2021年业务结构持续优化，销售架构极大优化费用先行夯实未来增长基础表观看，2021年公司在去年口罩贡献利润高基数下大幅下滑，但实际上，2021年是公司潜移默化发生极大变化的一年，在业务结构、销售架构、重磅单品放量方面都发生了显著积极的调整，内销业务占比已提升至56%，毛利占比预计达到60%-70%，在深度分线营销下2021年前三季度销售费用在收入下滑9%的情况下同比大增57%，近几年新上市的创新性产品可视双腔支气管插管、负压清石鞘等均实现了高速放量，一系列积极变化为公司2022年开始的经营业绩拐点夯实基础。 销售架构调整驱动内销发力++重磅创新型高毛利率品种上市放量，是驱动公司基本面出现拐点的两大要素一方面销售架构优化调整驱动内销发力：公司早期以毛利率较低的海外市场为主，2018年收购泌尿外科领域的狼和医疗后国内业务收入利润规模及高毛利率品种占比均提升，此前公司国内销售能力较弱，通过“2事业部+2子公司”分线实施深度营销，截止2020年底销售人员增至373人，同比增长77%，综合事业部成立及人员扩充时间线，我们认为公司内销正式发力集中在2020年，但去年受疫情扰动，真正的业绩增长将从今年开始体现；另一方面重磅高毛利率品种接踵上市带来盈利点，可视双腔支气管插管、负压清石鞘、加强型气管插管等高附加值产品尚处于快速上量阶段，独家III类BIP合金涂层尿管预计年底获批、亲水涂层导尿管助力导尿包销售再度提升公司盈利能力，此外重点以抗感染、可视化、结构创新为主打造系列契合临床需求的高价值产品为可持续发展蓄力，其他产品有望借助集采快速抢占市场份额（目前集采产品中标价格距公司出厂价尚有较大安全边际）。综上，重磅高毛利率品种接踵上市配合国内深度营销高速放量，上半年除口罩外所有管线内销收入均实现同比增长，其中麻醉线、泌尿外科线、导尿线、护理线分别同比增长68.01%、88.34%、33.88%、97.09%，增势喜人。 盈利预测综上，考虑到公司基本面发生全面、积极变化，销售架构调整驱动内销发力+重磅创新型高毛利率品种上市放量，驱动公司2022年开始迎来业绩快速增长期，复合增速有望超过30%，且股权激励苛刻解锁条件在一定程度上印证公司基本面显著向上，我们预计2021-2023年公司实现营业收入为10.59、13.18、16.59亿元，分别同比增长-6.34%、24.46%、25.86%，如果参考股权激励解锁条件及对基本面的分析，我们预计2021-2023年归母净利润分别为1.15、1.56、2.02亿元，对应每股收益分别为0.44、0.60、0.78元/股，当对应2021年11月5日13.02元的收盘价，PE分别为29/22/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示海外销售不及预期风险，新品研发风险，产品质量风险，集采超预期风险，销售拓展不及预期。

事件公司披露2021年三季报，前三季度实现营收3.51亿元，同比增长12.10%；归母净利润1.31亿元，同比增长13.33%；扣非后归母净利润0.96亿元，同比增长9.46%；经营活动净现金流净额0.71亿，同比减少19.29%。 业绩环比增速提振，毛利率持续提升分季度看，2021年Q3公司实现营收入1.34亿元，同比增长5.5%；归母净利润4508.84万元，同比增长16.41%；扣非后归母净利润3783.06万元，同比增长7.05%。Q3公司虽受到河南水灾影响，但环比增速仍有所提升，业绩符合我们预期。公司前三季度毛利率为69.08%，同比提升2.92个百分点，主要是产品结构优化，高价值器械占比提升所致。期间费用率方面，公司销售费用率同比提升4.26个百分点至22.69%，主要因去年疫情基数销售费用率基数较低所致；管理费用率同比提升0.49个百分点至6.41%，财务费用率同比下降1.76个百分点至-4.31%，研发费用率同比提升1.8个百分点至13.01%。 康复医疗支持政策持续落地，公司充分受益2021年6月国家卫健委等八部门联合印发《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》，10月27日卫健委发布《关于开展康复医疗服务试点工作的通知》，确定北京市等15个省份率先开展康复医疗服务试点工作，重点在康复医疗服务体系、多元化服务模式、专业队伍建设以及价格支付等支持政策方面积极探索创新，先行先试，形成可复制可推广的地方经验，以点带面，带动全国康复医疗服务快速发展。康复医疗机构设立康复科室积极性持续提升，康复设备需求旺盛。公司作为康复医疗设备龙头公司，产品丰富，能够满足医院一体化需求，核心竞争优势显著。 投资建议因为Q3公司受河南水灾和疫情影响的原因，我们下调公司21-23年营收6.20/8.40/10.94亿元的预测至5.96/7.75/10.18亿元，下调21-23年EPS1.52/2.2/2.83元的预测至1.43/1.84/2.41元，对应2021年11月1日股价48.3元，PE分别为34/26/20倍。考虑公司为康复医疗器械细分赛道领军企业，产品线齐全、能够满足医院康复一体化需求，发展潜能较大,仍然维持对公司“买入”评级。风险提示新产品研发不及预期；行业竞争加剧；政策执行不及预期

事件概述公司公布2021年三季报，报告期内实现营业收入201.99亿元（+4.05%）、归母净利润42.07亿元（-1.21%），扣非归母净利润41.49亿元（+0.19%）；单三季度实现营业收入69.01亿元（-14.84%）、归母净利润15.40亿元（-3.57%），扣非归母净利润15.02亿元（-4.87%）；单三季度收入下滑主要系第五批集采已开始影响业绩。 降本增效初见成效，国际化加速公司单三季度管理费用率、管理费用绝对值较之前季度下降明显，是公司年中执行降本增效政策以来的显著成效体现。三季度公司研发费用率保持在20%左右，海外临床费用大幅投入，并且招募了经验丰富的海外当地临床团队，国际化进度加速。 投资建议考虑受到第五批集采执行影响，我们下调公司2021-2023年营业收入321/355/420亿元的预测至285/311/369亿元,下调2021-2023年EPS1.09/1.22/1.45元的预测至0.99/1.12/1.36元，对应2021年10月20日51.58元/股收盘价，PE分别为52/46/38倍，维持公司“买入”评级。 风险提示创新药海外临床进度低于预期、医保谈判大幅降价风险

归母净利润高速增长， 业绩增长略超市场预期公司发布 2021年三季报， 公司业绩持续高速增长，业绩增长略超市场预期。 2021年 Q1-Q3，公司实现营业收入 10.23亿元，同比增长 120.29%；实现归母净利润为 7.09亿元，同比增长144.09%；实现扣非归母净利润为 6.70亿元，同比增长139.05%。 2021年 Q3，公司实现营业收入 3.90亿元，同比增长75.09%；实现归母净利润为 2.83亿元，同比增长 98.01%；实现扣非归母净利润为 2.59亿元，同比增长 86.03%。 濡白天使商业化销售顺利， 终端消费市场反馈良好公司童颜针（濡白天使） 于 2021年 6月获得国家药监局批准上市， 于今年三季度在国内正式开始商业化销售。由于童颜针注射技术较玻尿酸更难，上市销售需要对医生进行相关培训，公司针对童颜针产品，通过设立医生注射拍照申领制度，将优质的医生服务于领先的产品深度结合，以期达到安全注射和发挥出产品最优效果。 2021年 Q3，童颜针获得终端消费市场的良好反馈， 随着今年市场导入工作推进，明年有望迎来放量增长。 投资建议考虑医美行业高速发展，公司核心产品保持快速增长，我们上调公司 2021-2023年盈利预测，营业收入从11.05/16.30/23.10亿元调整至 13.32/19.74/28.27亿元,归母净利润从 7.35/10.55/14.83亿元调整至 9.05/12.82/16.89亿元， EPS 为 4.18/5.92/7.81元。对应 2021年 10月 14日640.20元/股收盘价， PE 分别为 153/108/82倍， 维持“买入”评级。 风险提示医美行业政策风险，产品推广销售不及预期风险，产品研发进度不及预期风险

事件概述公司公告2021年中报：实现营业收入5.35亿元，同比增长34.53%；实现归母净利润1.54亿元，同比增长70.39%；实现扣非净利润1.29亿元，同比增长64.46%。 分析判断: 业绩延续高速增长，在手订单和新签订单继续保持高速增长公司营业收入、扣非净利润2021年上半年分别同比增长34.53%和64.46%，受益于国内高景气度延续高速增长。公司2021年上半年国内新签订单超12亿元、海外Biomere 新签订单约2150万美元，延续深耕国内市场和国际化业务拓展的双战略，展望未来3~5年，公司苏州、广州、重庆、美国等地产能加速投产，有望延续高速增长。 核心临床前CRO 业务受海外业务确认影响呈现波动：国内同比增长59.02%、海外同比下降16.61%。公司临床前CRO 业务2021年上半年实现营业收入5.25亿元（占收入比重为98.24%），同比增长33.35%，其中国内业务实现营业收入4.14亿元，同比增长59.02%，继续保持高速增长；另外海外业务实现营业收入1.11亿元，同比下降16.61%，我们判断主要受会计确认等因素影响呈现季节性波动。 在手订单和新签订单继续保持高速增长。截止2021年中报，公司在手订单超23亿元，同比增长约64%；受益于国内IND 数量保持高速增长以及公司龙头地位优势，上半年国内新签订单超12亿元，同比增长超55%；公司海外子公司Biomere 新签订单约2150万美元，同比增长超60%、另外国内公司承接海外订单约7300万元，同比增长超80%。公司在手订单和新签订单继续保持高速增长，为未来1~2年业绩高增长奠定基础。 预收端（合同负债+预收账款）和存货——继续保持高速增长，增加未来业绩增长确定性：截止2021年中报，公司预收端8.13亿元，同比增长53.9%、存货为5.73亿元，同比增长110.0%，延续高速增长、且环比2020年底继续呈现上升趋势，增加未来业绩增长确定性。 供给端：新动物房7500平米将于2021年底投产。公司昭衍苏州已于2021年启动约7500平米的动物房装修，预计年底前投入使用，另外展望未来，苏州二期、广州和重庆项目将陆续投入建设，为公司未来的业绩增长奠定基础。 多点布局深耕国内安评市场，国际化战略带来市场空间扩容展望未来，公司将通过深耕国内市场和进行国际化业务拓展实现业务持续性成长： 昭衍新药立足北京和苏州的安评中心，发行H 股募集资金、为新建重庆和广州安评中心筹备，实现全国区域化多点布局和产能扩建，满足公司中长期产能需求；公司通过区域化网点布局和产能的持续提升，深耕国内安评市场、实现渗透率持续提升； 公司于2013年6月在美国成立昭衍加州，负责国际化项目市场拓展，并于2019年12月成功实现美国Biomere 的并表。未来借助美国Biomere 平台加速拓展国际市场、实现市场空间的扩容，即从国内“50亿元的小市场”向全球“45亿美元的大市场”拓展，支撑公司中长期业绩持续性快速增长。 员工股权激励常态化，实现员工利益与公司利益的绑定：公司已在2018-2020年连续3年对高管团队和核心技术人员实施大范围股权激励计划，能够更好的吸引留住人才，鼓励核心员工和公司一起成长，实现员工利益与公司利益的绑定，利好公司中长期的高速成长。 投资建议公司作为国内最大的药物安全性评价龙头，未来将通过区域化多点布局深耕国内安评市场，同时借助美国Biomere平台实现国内外业务协同发展。我们判断未来3-5年公司将受益于国内创新药研发繁荣以及国际化带来市场空间扩容等因素保持高速增长。略微调整前期盈利预测，预计2021-2023年营业收入分别为15.17/21.37/28.75亿元（原2021-2023年预测为15.28/21.59/29.20亿元），同比增长41.0%/40.9%/34.5%；归母净利润分别为4.36/5.98/7.84亿元（原2021-2023年预测为4.12/5.99/7.89亿元），同比增长分别为38.5%/36.9%/31.2%，对应2022年PE 估值为91倍，维持“买入”评级。 风险提示核心技术骨干及管理层流失风险；竞争加剧的风险；产能扩展及国际化战略及业务扩展有失败的风险；新型冠状病毒疫情影响。

中报业绩超预期，各项业务经营全面向好公司发布中报，2021年实现收入3.87亿元，同比增长6.88%，归母净利润4223万元，同比大幅增长177%，超出此前业绩预告中3503~3960万元区间上限，超出市场预期。扣非净利润0.38亿元，同比增长102%。Q2单季度收入2.1亿元，同比增长33%，环比增长19%；Q2单季度净利润0.30亿元，同比大幅增长535%，环比增长136%，经营全面向好。 分业务看，公司自有药品业务收入（主要是复方鳖甲软肝片）1.09亿元，同比下滑9.9%，但受益于公司软肝片渠道向院外市场积极转型，毛利率显著提升5.85个百分点至58.35%，这是在2020年自有药品板块毛利率整体提升9.3个百分点至55.67%基础上，产品销售渠道优化带来的盈利能力进一步提升，我们判断，这种趋势还将持续，中长期看，自有药品板块毛利率有望提升至65%~70%的潜力。我们预计和测算，上半年公司药品板块贡献净利润预计在2500万左右，相比去年同期实现翻倍以上增长，盈利能力大幅提升。 经营FibroScan 核心子公司Echosens 收入2.36亿元，同比增长9%，净利润0.35亿元，同比增长322%，与此同时，受海外疫情影响，我们测算2021Q1，Echosens 单季度净利润仅500多万，2021Q2，Echosens 单季度净利润达到0.30亿元以上，随着海外疫情影响的逐步消除，Echosens 盈利能力正在全面恢复和提升，下半年，随着疫情影响进一步消除，Echosens 有望继续保持良好的盈利能力，我们预计和测算，Echosens 全年有望实现8000~9000万元的净利润。 医疗服务业务实现收入911万元，同比大幅增长90%，随着公司2020年8月开业的成都高新儿童卓越门诊部经营逐步成熟，及已经注册的成都武侯儿童卓越门诊部（以儿童康复为主要业务方向）、成都高新新川儿童卓越门诊部（以儿保、儿童康复相结合开展业务）预计在Q3及Q4陆续正式营业，及后续在成都、重庆、杭州有望运营更多儿科门诊部，公司未来几年来自医疗服务业务的收入有望持续大幅增长，为公司带来收入和净利润增量。 实施员工持股计划解锁条件对应业绩高增长彰显发展信心公司于2021年4月28日发布2021年员工持股计划（草案），利用回购专用账户回购的福瑞股份A 股普通股股票作为员工持股计划的股份来源。业绩考核年度为 2021~2023年，对20应21低于2.5亿元，2021+2022+2023年扣非净利润合计不低于5亿元，要求极高。2011~2020年，过去十年里，公司扣非净利润仅有2016年超过1亿元，为1.2亿元，其他年份均低于1亿元，股权激励要求2022+2021年合计扣非净利润达到2.5亿元，2021+2022+2023年扣非净利润合计不低于5亿元，充分彰显了公司对未来几年业务发展的信心，假设公司上述员工持股业绩考核目标能够完成，则很明显，2021年，公司开始进入经营和业绩拐点。 盈利预测与投资建议2021年，公司各项业务都有望迎来拐点：自有药品复方鳖甲软肝片院外市场销售随着公司销售资源和激励考核持续向药品零售渠道倾斜，有望继续保持高速增长，毛利率继续显著大幅提升，驱动公司自有药品板块收入和利润保持快速增长（利润增速显著超过收入增长）；随着美国疫情影响的消除，Fibroscan 销售2022年有望重拾较快增长，特别是2021年公司针对法国子公司Echosens 及其一系列控股子公司的高管人员、核心员工也实施了股权激励，且一旦国际创新药巨头有非酒精性脂肪性肝炎（NASH）药物获批上市，Fibroscan 有望作为伴随诊断检测设备，得到同步推广销售，潜力巨大；儿科医疗服务也找到可落地的盈利模式，2020年7月成都高新儿童卓越门诊部正式运营，当年就实现盈利，未来有望在成都及重庆、浙江等多地复制扩张，医疗服务板块开始逐步扭亏为盈、贡献业绩。 我们预计，公司2021~2023年收入分别10.0/12.9/16.4亿元，分别同比增长24.4%/28.8%/27.1%，归母净利润分别为1.06/1.62/2.56亿元，分别同比增长70.9%/53.4%/57.7%，对应2021~2023年EPS 为0.40/0.62/0.97元，预期维持不变，对应估值为33X/21X/14X。考虑到公司2021年开始迎来经营和业绩拐点，同时拥有通过美国FDA 认证的创新医疗设备Fibroscan，我们认为，2022年给予公司50倍估值，对应合理市值为81亿元市值维持不变。维持“买入”投资评级。 风险提示复方鳖甲软肝片销售低于预期； 美国疫情继续影响Fibroscan 销售；非酒精性脂肪性肝炎（NASH）药物获批上市进度低于预期；儿科门诊部盈利能力低于预期；儿科门诊部复制扩张低于预期；持股5%以上股东减持风险。

事件概述（1）公司公告，由智飞龙科马与中国科学院微生物研究所合作研发的重组新型冠状病毒疫苗（CHO细胞）获得了Ⅲ期临床试验的关键性数据。临床数据显示，疫苗对于任何严重程度的新冠的保护效力为81.76%，对于新冠重症及以上病例、死亡病例的保护效力均为100%。 （2）公司发布2021年中报，公司上半年营业收入131.71亿元，同比增长88.33%；归母净利润54.91亿元，同比增长264.94%；扣非归母净利润55.03亿元，同比增长263.73%。公司Q2营业收入92.45亿元，同比增长112.08%，归母净利润45.52亿元，同比增长360.69%。 分析判断::新冠疫苗临床IIIII期数据亮丽，有望打开出口需求公司新冠疫苗自2020年12月起陆续在国内及海外开展多中心临床III期试验，共入组18周岁人群28500人（疫苗组和安慰剂组约1:1），按照0、1、2月的免疫程序共接种3剂疫苗。临床数据显示，疫苗对于任何严重程度的COVID-19的保护效力为81.76%，达到WHO要求的新冠疫苗有效性标准。其中对于COVID-19重症及以上病例、死亡病例的保护效力均为100%。对Alpha变异株的保护效力为92.93%；对Delta变异株的保护效力为77.54%。同时临床数据显示疫苗安全性良好。 公司重组新冠疫苗临床III期数据亮丽，特别是对Delta变异株保护力的有效率较高，彰显了国产新冠疫苗技术水平的高水准，同时也提振了民众对于国产新冠疫苗有效性的信心。随着此次新冠疫苗临床III期关键性数据的披露，在满足国内产能供给的同时，优异的临床数据有望助力公司新冠疫苗逐步打开海外市场需求，看好公司新冠疫苗出口。 中报业绩略超预期，新冠疫苗销售大幅增厚公司业绩公司上半年实现营业收入131.71亿元，其中自主产品营收60.37亿元，同比增长1474.67%，代理产品营收71.17亿元，同比增长7.96%。自主产品营收大幅提升主要系上半年新冠疫苗销售，根据中报中披露显示，上半年智飞龙科马实现营收53.13亿元，实现净利润34.49亿元（龙科马营收和净利润主要由新冠疫苗贡献）。随着新冠疫苗临床III期关键数据披露，新冠疫苗后续逐步出口有望进一步对公司利润贡献较大增量。 投资建议暂不考虑新冠疫苗业绩弹性,我们维持公司盈利预测不变，预计公司2021-2023年收入为213.48/260.16/306.22亿元，同比增长40.54%/21.87%/17.71%；预计2021-2023年归母净利润为49.24/62.76/76.35亿元，同比增长49.15%/27.45%/21.66%，对应PE为53/42/34倍，维持“买入”评级。 风险提示核心疫苗产品销售低于预期；新冠疫苗出口不及预期风险；疫苗产品研发低于预期。

事件概述公司发布2021年中报：上半年实现营业收入3.09亿元，同比增长42.87% ； 实现归母净利润0.51亿元， 同比增长6.27%；实现扣非净利润0.47亿元，同比增长50.38%。 分析判断: 业绩增长符合市场预期，CDMO 业务继续保持高速增长业绩符合市场预期，CDMO 业务继续呈现高速增长：公司2021年上半年实现营业收入3.09亿元，同比增长42.87%，分业务来看， （1）CDMO 业务实现营业收入2.45亿元，同比增长59.83%，受益于核心产品的持续放量以及硕腾二硝托胺产品的增量，展望未来，公司加速完善产能建设和加强美国市场BD 拓展，有望继续保持高速增长； （2）自主选择产品业务实现营业收入0.64亿元，同比增长2.90%，我们推测主要受到核心产品利拉鲁肽、奥司他韦等品种波动影响，展望全年有望继续维持高速增长。 分季度来看，受同比基数影响，业绩季度间呈现波动：公司2021Q1/Q2营业收入分别同比增长258.62%和-15.96%，我们判断主要受到2020年Q1和Q2季度间呈现异常：2020年公司受到国内新冠疫情影响延迟复工，导致2020Q1订单部分交付到2020Q2，导致2020Q2基数相对较大。 盈利能力受汇率和产品结构调整影响，呈现略微下降：公司2021年上半年毛利率为56.26%，同比下降1.48pct，我们判断主要受到CDMO 业务中低毛利率业务硕腾二硝托胺放量影响，以及汇率等因素影响；公司上半年净利率为15.97%，同比下降4.90pct，主要受到非经常损益减少影响，且主要为非流动资产处置损益和政府补助等，另外我们测算公司扣非净利率为15.15%，同比上升0.76pct。 “小而美”CDMO 供应商：国际化的客户群和管线为公司未来3年的增长奠定基础公司核心CDMO 主体澳赛诺成立于2007年，于2017年被并购成为全资子公司，目前CDMO 业务核心客户群包括吉利德、Incyte、AMPAC、Vertex、BI、硕腾以及国内的前沿生物等，2020年实现营业收入4.11亿元，同比增长52.38%，占公司收入比重为72.46%，已成为公司核心收入和利润来源。公司2020年初建德CDMO 产能实现搬迁，整体产能从之前的414.3立方，提升到1074立方，展望未来，公司资本开支继续保持高强度，预期未来3~5年将有新产能持续投产，为CDMO 业务的增长奠定基础。展望未来，随着核心客户的管线逐渐推进以及核心商业化产品持续放量，展望未来3年，CDMO 业务有望保持高速增长。 投资建议公司作为“小而美的”CDMO 供应商，展望未来，伴随客户和相关管线的持续拓展以及CDMO 产能的释放，我们预期未来3~5年将继续保持高速增长；另外公司持续强化布局的多肽等特色原料药业务，未来3年将迎来产品的持续放量，为公司增添业绩弹性。维持前期盈利预测，即预计2021-2023年营业收入分别为8.13/11.50/15.85亿元，同比增长43.5%/41.4%/37.8%；归母净利润分别为1.75/2.52/3.64亿元 ，分别同比增长41.5%/44.3%/44.5%，维持“买入”评级。 风险提示订单和收入增长低于预期；毛利率和净利润率不能持续提升。

事件概述： 公司发布 2021年半年报，2021年上半年，公司实现营业收入6.33亿元，同比增长 161.87%；实现归母净利润 4.25亿元，同比增长 188.86%；实现扣非归母净利润 4.11亿元，同比增长91.46%。 2021年 Q2，公 司实 现 营业 收 入 3.74亿 元， 同比 增 长130.33%，归母净利润为 2.55亿元，同比增长 144.38%。 分析判断: 嗨体产品高速增长，公司盈利水平持续提升2021年上半年公司业绩高速增长主要来源于溶液类注射产品（主要为嗨体）的快速增长，该类产品当期实现收入 4.76亿元（占营收比例 75%），同比增长 230.38%。2020Q4至 2021Q2，公司归母净利润率分别为 60.98%/65.84%/68.08%。2021年上半年，公司期间费用率为 16.57%，同比下降 7.71pct。净利率水平持续提升和公司费用率水平下降，显示出公司产品规模化效应，盈利水平持续提升。 童颜针获批上市销售，产品梯队日益丰富公司童颜针（濡白天使）于 2021年 6月获得国家药监局批准上市，根据公司公告该产品将于今年下半年进行商业化上市。目前国内获得 III 类医疗器械注册证书的胶原蛋白刺激微球类产品共有三家，分别是圣博玛和爱美客的童颜针，以及华东的少女针。 III 类医疗器械医美产品从临床到获批上市需要约 3-4年时间，因此目前市场竞争格局良好，叠加公司优秀的医美产品营销推广能力，预计童颜针上市之后市场规模有望快速增长。同时，公司今年还推出嗨体冭活泡泡针进入水光市场，上市产品梯队日益丰富，此外公司还有肉毒素和利拉鲁肽减肥笔等在研产品，这些均为公司未来 3-5年营收高增长奠定了基础。 医疗美容相关政策出台，利于行业规范健康发展近年来医美行业处于高速发展阶段，国内医美市场规模从 2016年的 776亿元增长至 2020年的 1549亿元，CAGR 为 18.9%。在行业高速发展下，2021年 6月国家卫健委等八部委联合发布《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》等政策出台规范行业发展，对于医美上游企业而言，行业规范发展更利于合规医美产品销售推广，头部企业有望进一步扩大市场份额。 投资建议维持盈利预测，预计公司 2021-2023年营业收入分别为11.05/16.30/23.10亿元，同比增长 55.8%/47.5%/41.7%，归母净利润分别为 7.35/10.55/14.83亿元，同比增长67.2%/43.4%/40.6%，对应市盈率分别为 165X/115X/82X。维持“买入”评级。 风险提示医美行业政策风险，产品推广销售不及预期风险，产品研发进度不及预期风险。

事件概述公司公告2021年限制性股票激励计划（草案）：拟对公司360名核心技术人员及其他人员授予27.5197万股（占股本的0.44%，来源为定向发行），授予价格为298.56元/股，业绩考核指标为相对于2020年，2021-2023年营业收入增长不低于60%/156%/310% 、归母净利润增长不低于70%/189%/391%，在满足业绩解锁和个人考核的情况下，未来自授予日期分三年解禁，分别解禁30%/30%/40%，预期2021-2024年股权激励费用分别为1167.46/4083.33/2022.20/838.08万元。 分析判断: 核心员工股权激励常态化，业绩解锁条件加码未来业绩增长确定性公司在继2020年限制性股票激励计划的基础上，2021年进一步对核心技术员工（彭双清、徐永梅、李志刚）和另外357名核心员工进行进一步股权激励计划，实现核心员工股权激励常态化、以及核心员工与公司及股东利益的一致性。此次限制性股票激励计划在2020年股权激励的基础上，进一步提高业绩解锁条件，即2021-2023年营业收入和归母净利润复合增长不低于60%和70%，维持超高速增长、进一步增强未来业绩增长的确定性。展望未来，公司持续通过加大研发投入增强业务范畴以及加速募投项目的投产（在建工程大幅增长）增强产能供给，未来在持续深耕国内市场叠加海外市场的持续开拓的基础上，公司安评业务、药物发现及研究业务将驱动公司业绩将持续呈现超高速增长。 一站式临床前CRO 细分市场龙头，率先受益于国内CRO 行业的高景气度公司是国内能提供临床前一体化、一站式服务的CRO 之一，为全球跨国药企、国内大型制药企业、以及Biotech 公司提供临床前新药研发服务。 近年来，尤其是722临床数据核查以来，国内创新药研发市场呈现蓬勃发展的趋势，受益于行业的积极性变化，公司自2014年以来业绩均呈现高速增长。展望未来3-5年，国内CRO行业将持续处于行业高景气度中。公司作为国内临床前一站式CRO 细分市场龙头之一，随着技术能力提升和新增产能投产，我们判断公司将能持续受益于行业高景气度、业绩将呈现高速增长。 投资建议公司作为国内综合性、一站式的临床前CRO 服务供应商，受益于临床前CRO 需求的高景气度及技术能力提升和新增产能投产，我们判断未来3~5年公司业绩将呈现高速增长。维持前期盈利预测即2021-2023年业绩预测，预计2021-2023年归母净利润分别为2.85/4.77/7.30亿元， 同比增长120.4%/67.2%/53.2%，对应2022年PE 为75倍，维持“买入”评级。 风险提示公司订单需求低于预期、募投项目投产低于预期、核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、新型冠状病毒疫情影响

事件概述公司公告收购湖北宇阳药业有限公司70%股权：拟以1.715亿元收购李翠林等21名自然人持有的湖北宇阳药业70%的股权，且收购完成后，未来将分三年每年收购10%的股权，直至最后实现100%并表。湖北宇阳药业除与博腾及控股子公司的业务外，设置未来2022-2024年销售毛利考核指标不低于1200/1320/1452万。 分析判断: 并购湖北宇阳药业加速拓展产能，为未来3年业绩增长增添确定性此次公司拟并购湖北宇阳药业是继今年重庆长寿109车间投产之后的另一增大产能供给的举措，此次将新增4个车间、580m3 反应釜产能，相对现有的1400+m3 新增超过40%。展望未来伴随着公司对湖北宇阳药业的产能升级改造，以及2022年底预期将投产的重庆长寿301车间和江西东邦的二期，公司将极大的扩充公司产能供给、保障未来3年公司业绩增长确定性。此次收购完成后，公司在国内将拥有三大生产基地（重庆长寿生产基地、江西宜春生产基地、湖北应城生产基地），依托公司在美国、欧洲等海外市场和国内市场的持续拓展和项目管线的持续丰富，展望未来3~5年公司将继续保持高速增长。 经营拐点进一步确立，核心竞争力持续提升CDMO 行业作为科技属性（工程师集群和低成本优势）+重资产属性并重的高景气度赛道，公司作为小分子CDMO 行业的核心参与者，经过2017年和2018年连续两年战略调整与转型，公司从2019年开始已经迎来经营拐点，2019年与2020年连续2年经营业绩的亮眼表现，均进一步印证了公司基本面的变化。 公司自2017年战略转型以来，研发投入力度空前加大，搭建了结晶技术、活性酶等各项核心技术平台，BD 数量也持续增加，基本面及业务能力快速提升和夯实，CRO 业务保持持续高速增长，业务结构更加优化和均衡。未来，随着公司产能利用率提升、CRO 人员项目管理能力提升，公司毛利率和净利率都将持续提升，利润端增速有望持续超出收入端增速。长期看，公司布局的生物药CMO 和制剂CMO 将为公司打开更广阔的空间，现有化学药CDMO 业务赛道好、成长速度快，有望推动公司未来几年持续保持30-35%复合增速。 投资建议考虑到公司产能利用率持续提升带来毛利率持续提升、费用率持续下降，净利润率持续提升，维持前期盈利预测，即2021年~2023年营业收入分别为27.91/37.70/50.81亿元，分别同比增长34.7%/35.1%/34.8%；归母净利润分别为4.71/6.78/9.32亿元，分别同比增长45.3%/44.0%/37.3%，当前股价对应2022年估值为69倍，维持“买入”投资评级。 风险提示订单和收入增长低于预期；毛利率和净利润率不能持续提升。

公司公布 2021年半年报：公司 2021上半年实现营业收入11.55亿元（+21.35%）、归母净利润 2.15亿元（+49.57%）、扣非归母净利润 1.98亿元（+39.85%）。 恩沙替尼快速拓展市场2021年上半年公司新产品恩沙替尼销售额 0.55亿元，作为新获批尚未进入医保的 ALK 抑制剂，公司认真应对贝美纳上市后面临的各项艰难挑战，一方面积极为下半年国家医保谈判做准备，一方面快速拓展市场。面对 EGFR-TKI 市场激烈的市场竞争挑战，埃克替尼销售额 10.80亿元，较去年同期增长 16.85%，差异化的策略保证了产品的稳健增长。 多个产品及适应症处于申报阶段报告期内，公司贝伐珠单抗注射液、甲磺酸贝福替尼胶囊、盐酸恩沙替尼一线治疗适应症药品注册申请获得 NMPA 受理，多个产品及适应症接近商业化。MCLA-129、BPI-421286、巴替利单抗注射液等多个自研或引进单产品或联合治疗方案 IND，后续管线丰富且进展迅速。 投资建议维持公司盈利预测，预计公司 2021-2023年营业收入分别为24.63/33.62/39.12亿元,归母净利润 2021-2023年分别为4.81/6.51/7.86亿元，EPS 分别为 1.16/1.57/1.89元，对应PE 为 79/59/49倍，维持“买入”的投资评级。 风险提示埃克替尼市场竞争格局变化、医保谈判大幅降价风险

“小而美”CDMO 供应商：国际化的客户群和管线为公司未来 3年的增长奠定基础公司核心 CDMO 主体澳赛诺成立于 2007年，于 2017年被并购成为全资子公司，目前 CDMO 业务核心客户群包括吉利德、Incyte、AMPAC、Vertex、BI、硕腾以及国内的前沿生物等，2020年实现营业收入 4.11亿元，同比增长 52.38%，占公司收入比重为 72.46%，已成为公司核心收入和利润来源。公司 2020年初建德 CDMO 产能实现搬迁，整体产能从之前的 414.3立方，提升到 1074立方，展望未来，公司资本开支继续保持高强度，预期未来 3~5年将有新产能持续投产，为 CDMO 业务的增长奠定基础。展望未来，随着核心客户的管线逐渐推进以及核心商业化产品持续放量，展望未来 3年，CDMO 业务有望保持高速增长。 自主选择产品已处于战略性放量期，未来 3年将逐渐减亏为盈公司自主研发产品已搭建了丰富的产品管线，完成了 18种仿制药原料药及制剂的研发布局，产品管线涵盖利拉鲁肽、索玛鲁肽、苯甲酸阿格列汀、依替巴肽、醋酸兰瑞肽、磷酸奥司他韦、胸腺法新等知名品种。随着海外备案原料药品种数量和相关终端制剂的上市、以及国内原料药和制剂上市销售，展望未来 3~5年公司自主选择产品业务将呈现高速增长、为公司贡献利润弹性。 业绩预测及投资建议公司作为“小而美的”CDMO 供应商，展望未来，伴随客户和相关管线的持续拓展以及 CDMO 产能的释放，我们预期未来 3~5年将继续保持高速增长；另外公司持续强化布局的多肽等特色原料药业务，未来 3年将迎来产品的持续放量，为公司增添业绩弹性。 我们预计 2021-2023年营业收入分别为 8.13/11.50/15.85亿元，同比增长 43.5%/41.4%/37.8%；归母净利润分别为1.75/2.52/3.64亿元 ，分别同比增长 41.5%/44.3%/44.5%；考虑公司所在行业的快速成长以及自身阶段性业绩增长的确定性且参考同类公司估值情况，分业务估值来看，我们预期 2022年CDMO 业务净利润为 2.68亿元，给予其 60倍估值，即对应市值为160.58亿元；自主选择产品业务 2022年实现收入 3.39亿元，给予其 8倍 PS，即对应 27.11亿元。综上合计给予其目标市值187.68亿元、对应目标价 88.04元/股，相对现价有 47.24%的上升空间，首次覆盖、给予“买入”评级。 风险提示CDMO 业务未来发展的不确定性；自主选择产品研发风险及销售的不确定性；核心技术人员流失风险；汇率波动风险。