拟收购朗研100%股权，助力创新转型加速。公司拟通过发行股份及可转换公司债券方式购买江苏朗研生命科技控股有限公司100%股权，并向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。收购朗研生命有望提高行业竞争力和盈利能力，完善战略布局，一方面，公司能够实现自主研发产品的孵化和实施，充分发挥公司研发优势和朗研生命的生产销售优势，促进研发品种落地以及朗研生命产能释放，形成公司新的盈利增长点。另一方面，公司将增加医药工业板块业务，实现“CRO+创新研发+医药工业”的产业布局。未来，医药工业板块将成为公司主营业务的重要组成部分，进一步提高上市公司盈利能力及抗风险能力，促进上市公司的可持续发展。发布股权激励草案，深度绑定核心骨干。公司本次激励计划拟授予的限制性股票272.1783万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额11,200万股的2.43%，授予价格为22.78元/股，激励对象127人，包括董事、高级管理人员、核心技术人员、核心骨干人员、中层管理人员等。首次授予部分公司层面的各年度业绩考核目标（（公司层面属系数100%）为第一个属系期（（1）2025年IND不少于3项；启动3项新的临床试验（包括IIII期临床试验，以实现首例入组为标准）（2）以2024年营业收入为基，2025年营业收入增长率不低于10%；第二个属系期（（1）2026年IND不少于3项；启动3项新的临床试验（包括I-III期临床试验，以实现首例入组为标准）（2）以2024年营业收入为基，2026年营业收入增长率不低于20%。 构建“研发服务+管线培育+新质产业链”三位一体的业务生态体数，医药研发蓝图逐渐展开。公司持续加大的研发投入，不断丰富产品管线，在稳固主业的基础上，未来将进一步聚焦前沿领域，加速推进创新药物研发。 当下，公司已有多款重磅产品进入临床试验阶段并有望在未来为公司带来可观的权益分成收益。 在多肽创新药领域，公司全资子公司诺和晟泰自主研发的STC007项目以kappa阿片受体（KOR）为靶点，主要用于治疗术后疼痛及成人慢性肾脏疾病相关的中至重度瘙痒。截至2025年4月9日，该项目针对术后疼痛以及成人慢性肾脏疾病引起的中度至重度瘙痒的II期临床试验正在开展，这两种适应症均为临床常见且亟待有效治疗的疾病领域，有望为患者提供一种全新的治疗选择。 此外，诺和晟泰自主研发的STC008项目为生长激素促分泌素受体（GHSR）激动剂，通过激活GHSR受体介导胃肠动力，实现增加体重的效果，主要用于治疗晚期实体瘤患者的肿瘤恶液质，这是一种在肿瘤患者中常见的严重并发症，严重影响患者的生活质量和生存期。 截至2025年4月9日，该项目处于I期临床试验阶段。 在细胞治疗领域，公司与艺妙神州合作研发的ZM001注射液利用慢病毒载体将靶向CD19的CAR分子整合至T细胞的自体CAR-T细胞治疗产品，其特点是通过特异清除SLE患者体内的B细胞，进而缓解患者红斑狼疮症状，并维持长期疗效，是一种潜在的中度和重度SLE治疗药物。截至2025年4月9日，该产品已获得药物临床试验批准通知书，正处于I期临床试验阶段。 在改良型新药研发领域，公司聚焦缓控释制剂等高端制剂，已有3款口服缓释制剂处于临床阶段，4款计划于2025年提交IND申请。公司经皮递送研发平台（TDDS）同样成果显著，通过与日本KANEKA公司合作，引进先进透皮贴剂技术，在研项目覆盖阿尔茨海默病、精神分裂、哮喘等多个领域，为患者提供更多给药方式选择。 多元化的权益分配机制，自主立项+收购特许权双轮驱动。一方面积极筹备自主立项项目，待项目发展至关键阶段，企业将适时向客户推介，并受客户委托继续提供专业的研发服务。另一方面密切关注市场动态，积极寻找具有重大潜力的研发药物，通过对其临床后期的开发或商业化活动进行资助，以换取未来的药品特许权，或者直接从药物的原始创新者手中购买现成的特许权。 积极推动创新平台建设，与华为云展开合作。全资子公司诺和智肽与华为云计算技术有限公司正式签约，双方将基于华为云盘古大模型技术，共同建设（“多肽分子大模型平台”。多肽药物研发长期面临靶点对接难、分子筛选效率低、成药性优化复杂等挑战。此次合作将依托华为云盘古大模型的强大算力和AI算法，深度融合公司自主研发的iCVETide多肽创新分子发现平台，构建覆盖“多肽分子力场开发-自由能微扰计算-分子动力学增强采样”的全流程AI模型体数，实现多肽药物设计的智能化、高效化。聚焦于多肽相互作用模型、亲和力模型、条件生成模型以及系性预测模型等多个关键模块，公司与华为云计划启动并推进多肽药物研发管线，涵盖从苗头化合物的发现到先导化合物的优化等研发阶段。合作内容涵盖：多肽AI模型开发-包括相互作用模型、系性预测模型等核心模块；计算平台构建打造云端一体化多肽药物研发数统，支持分子设计、优化及成药性评估；管线协同推进-加速STC007（术后镇痛/CKD-aP）、STC009（SHPT治疗）等核心管线的临床转化。 盈利预测与评级：考虑到生物医药投融资环境变化导致的订单价格、量波动，我们下调此前对于公司业绩的预测，同时暂不考虑定增和股权激励的影响，我们预计2025-2027年公司属母净利润分别为2.33、2.88、3.55亿元，对应增长31.3%、23.8%、23.0%，当前股价对应PE为22X、18X、15X，维持“买入”评级。 风险提示：订单执行不及预期风险，医药研发投入下降风险、行业竞争加剧风险、新药研发进展不及预期风险等。

事件： 公司发布了 2025年第一季度报告， 2025Q1公司分别实现营收和归母净利润 2.31亿元和 0.30亿元，分别同比下降 8.49%和 59.34%。 新签订单快速增长， 期待公司业绩边际改善： 2025Q1公司分别实现营收和归母净利润 2.31亿元和 0.30亿元，分别同比下降 8.49%和 59.34%。 当前创新药投融资持续复苏， 公司相关订单快速增长（ 2024年新签订单金额达 17.86亿元，同比增长18.74%）， 随着新签订单的陆续交付， 期待公司业绩边际改善。 创新研发持续投入，致力于构建具备竞争力的创新药管线： 公司在研发创新上持续投入，致力于开发具有全球自主知识产权的创新药物，构建具备市场竞争力的研发管线。 截至 2024年底，公司新立项自研项目达 89余项，全面覆盖多肽、长效微球制剂、缓控释制剂、 局部递送与透皮吸收药物、细胞治疗、小核酸以及核酸偶联药物等前沿领域。 其中，多肽创新药方面，公司布局了以 kappa 阿片受体（KOR）为靶点的 STC007项目，该项目针对术后疼痛以及成人慢性肾脏疾病引起的中度至重度瘙痒的 2期临床试验正在开展； 细胞治疗方面， 公司与艺妙神州合作研发缓解红斑狼疮症状的 ZM001注射液，目前处于 1期临床试验阶段。 投资建议： 预计公司 2025年-2027年的归母净利润分别为 2.08亿元、 2.40亿元、 2.59亿元，分别同比增长 17.5%、 15.0%、 8.2%；预计 2025年 EPS 为 1.86元/股，给予当期 PE 28倍，对应 6个月目标价为52.08元/股，首次覆盖，给予买入-A 的投资评级。 风险提示： 新药研发失败风险； CXO 行业竞争加剧风险；订单单增长不及预期风险、计算假设不及预期风险。

事件：公司2024年实现营业收入10.78亿元，同比增长15.70%；归母净利润1.77亿元，同比下降3.98%。单四季度实现营业收入1.62亿元，同比下降-32.62%；归母净利润-0.3亿元。 新签订单维持快速增长，临床业务优势凸显。2024年公司新签订单17.86亿元，同比增长18.74%；累计存量订单32.73亿元，同比增长27.57%，充足的在手订单为公司未来的发展奠定良好基础。分业务板块看：1）药学研究业务实现收入5.59亿元，同比下降1.7%。针对早期药物发现，公司继续聚焦缓控释制剂、多肽药物、小核酸药物等优势领域。2）临床试验及生物分析业务实现收入5.12亿元，同比继续大幅增长41.2%。临床板块业绩高增一方面来自于早期药学研究的导流，另一方面来自于不断完善的平台布局，可以提供一站式、全流程服务，客户粘性持续增强。 权益分成贡献业绩增量，自研创新管线稳步推进。24年公司权益分成业务实现收入653万元，同时拥有6项取得生产批件的权益分成项目，后续随着权益分成项目逐步上市，有望快速增厚业绩。从研发投入角度看，公司高度重视创新药研发，24年研发费用1.72亿元，同比增长39.0%，占营收比重进一步提升至15.9%。随着研发投入的累计，公司目前已有14款新药获批进入临床试验，176项药品申报上市注册受理。未来随着公司研发投入逐步兑现，叠加公司特色的权益分成模式，长期发展值得期待。 考虑到行业景气度波动导致订单价格及毛利率水平下降，我们下调公司营业收入及利润水平，预测公司2025-2026年每股收益分别为1.98、2.36元（原预测值为3.58、4.35元），并新增预测2027年每股收益为2.95元。根据PE估值法，参考可比公司估值水平，我们认为目前公司的合理估值水平为2025年的29倍市盈率，对应目标价为57.42元，维持“买入”评级。 风险提示研发进展不及预期的风险，销售不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

事件概况2025年4月，阳光诺和发布2024年报：公司2024年实现营业收入10.78亿元，同比增长 15.70%；归母净利润 1.77亿元，同比下降 3.98%。 其中单四季度实现收入 1.62亿元，同比下降 32.62%；归母净利润-0.30亿元，同比下降 321.33%。 事件点评 新签订单持续增长，临床业务快速推进分业务看： 1）药学研究服务 2024年实现营业收入 5.59亿元（ -1.74%），毛利率 61.37%（ -6.04pp）； 2）临床试验和生物分析业务 2024年实现营业收入 5.12亿元（ +41.19%），毛利率 31.17%（ -2.54pp）； 3）权益分成2024年实现营业收入653.36万元。 随着临床试验业务的快速增长，该业务占比 2024年已达到 47.51%。同时公司 2024年新签订单 17.86亿元，同比增长 18.74%，累计存量订单 32.73亿，同比增长 27.57%。 不断加大研发投入，自研项目储备丰富公司 2024年研发费用为 1.72亿元，同比增长 39.02%，占营业收入比例 15.94%。公司研发项目累计超 430项，其中新立项自研项目达 89余项。 在创新药研发方面在研产品主要应用在镇痛、肾病与透析、肿瘤辅助、心脑血管、抗菌用药等适应症领域。目前公司已有多项适应症管线进入临床，如“STC007注射液” 手术镇痛和尿毒症瘙痒两个适应症均已进入临床二期试验阶段， “STC008注射液”已进入临床一期试验阶段，其主要适应症为治疗晚期实体瘤相关的肿瘤恶液质，其他管线在临床前研究不同阶段，进展顺利。 投资建议我们预计公司 2025~2027年营收为 12.90/15.13/17.81亿元，同比增速为 19.6%/17.3%/17.7%（前次预测 25-26年为 15.21/19.78亿元）； 预计 25-27年归母净利润分别为 2.13/2.56/3.04亿元，同比增速为20.3%/20.0%/18.7%（前次预测 25-26年为 3.06/4.19亿元）。 我们维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧；药物研发技术发展带来的技术升级；订单交付不及预期等。

聚焦创新研发利润端阶段性下滑，签单增速稳健保障未来成长2024年，公司实现营收10.78亿元，同比增长15.70%；归母净利润1.77亿元，同比下滑3.98%；扣非归母净利润1.65亿元，同比下滑8.31%。单看2024Q4，公司实现营收1.62亿元，同比下滑32.62%，环比下滑54.27%；归母净利润-3027.9万元，扣非归母净利润-3661.4万元。2024年，公司新签订单约17.86亿元，同比增长18.74%；截至2024年底，累计存量订单约32.73亿元，同比增长27.57%。 鉴于药学研究业务竞争激烈以及公司聚焦创新研发投入持续增加，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为2.00/2.48/3.15亿元（原预计3.63/4.72亿元），EPS为1.79/2.22/2.81元，当前股价对应PE为23.9/19.3/15.2倍，考虑公司签单增速稳健，维持“买入”评级。 药学研究业务转型创新发展，自研创新药管线持续推进2024年公司药学研究业务实现营收5.59亿元，同比下滑1.74%；公司持续深化布局自研新药，2024年研发费用约1.72亿元，同比增长约39.02%。截至2024年年底，新立项自研项目达89项，累计已超430项。2024年，公司取得生产批件的权益分成项目共6项，实现营业收入共653.36万元。同时，公司聚焦多肽、长效微球制剂、细胞治疗、小核酸以及核酸偶联药物等前沿领域，在研创新药项目STC007针对中重度瘙痒及镇痛处于II期临床，与艺妙神州合作研发的CD19CAR-T针对SLE处于I期临床，STC008针对肿瘤恶液质处于I期临床。 临床试验与生物分析业务快速发展，已服务多个创新药项目2024年公司临床试验与生物分析服务实现营收5.12亿元，同比增长41.19%。公司已搭建临床试验研发平台、数统分析平台、SMO平台、第三方稽查平台4大专业平台，全国设立19个常驻点，已与300余家医院建立长期临床合作。公司通过多年的积累，已形成了丰富的创新药物及改良型新药的临床研究经验，服务范围广泛覆盖内分泌、镇痛、呼吸、肿瘤、心脑血管、泌尿系统等多个治疗领域。 风险提示：药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等。

单 Q3营收同比快速增长， 业绩表现持续亮眼2024Q1-3，公司实现营收 9.17亿元，同比增长 32.47%；归母净利润 2.08亿元，同比增长 21.40%；扣非归母净利润 2.02亿元，同比增长 20.19%。 单看 Q3，公司实现营收 3.54亿元，同比增长 53.20%，环比增长 13.91%；归母净利润 0.59亿元，同比增长 11.37%，环比下滑 22.03%；扣非归母净利润 0.59亿元，同比增长 10.88%，环比下滑 23.06%。 公司业绩稳健增长， 2024H1人均产值达到 40.73万元，同比提升 0.83万元。 我们看好公司长期发展，维持原盈利预测， 预计2024-2026年归母净利润为 2.74/3.63/4.72亿元， EPS 为 2.45/3.24/4.22元，当前股价对应 PE 为 18.2/13.7/10.6倍， 维持“买入”评级。 药学研究业务稳健发展，自研新药布局持续深化2024H1公司药学研究业务实现营收 3.43亿元，同比增长 8.29%。 截至 2024年 6月底， 新立项自研项目达 117项， 累计已超 450项； 2024H1公司参与研发和自主立项研发的项目中，共 8项新药项目已通过 NMPA 批准进入临床试验， 70项药品申报上市注册受理。 2024H1，公司取得生产批件的权益分成项目共 5项，实现营业收入共 333.91万元。同时，公司聚焦多肽类和小核酸类药物研发，在研创新药项目“STC007注射液” 针对中重度瘙痒及镇痛的 II 期临床已启动，“STC008注射液”已获得临床试验批准。 临床试验与生物分析业务快速发展，已服务多个创新药项目2024H1公司临床试验与生物分析服务实现营收 2.17亿元，同比增长 50.28%。 公司已搭建临床试验研发平台、数统分析平台、 SMO 平台、第三方稽查平台 4大专业平台，全国设立 19个常驻点，已与 260余家医院建立长期临床合作。 生物分析方面，公司目前运行 100余项创新药临床前、临床 I 期项目；累计自主开发小分子/大分子生物分析方法近 700/100个。 风险提示： 药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等。

事件：10月28日，公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入9.17亿元，同比增长32.47%，归母净利润为2.08亿元，同比增长21.40%，扣非后归母净利润为2.02亿元，同比增长20.19%。 点评：Q3收入超预期，利润增速放缓。单季度来看，2024Q3实现营业收入3.54亿元，同比增长53.20%，归母净利润为5912万元，同比增长11.37%，扣非后归母净利润为5875万元，同比增长10.88%。我们判断，2024Q3收入端增速超预期大概率和临床业务表现较好有关；此外，我们判断利润端增速放缓的原因是：1）研发费用增加较多，2）药学业务降价订单逐步体现在报表端。 预计临床业务快速增长，权益分成有望贡献新增量。分业务来看，我们预计：1）临床试验和生物分析服务快速增长，单季度营收占比超过药学；2）权益分成开始贡献收入，随着集采的陆续推进，未来有望逐步为公司贡献更多的业绩新增量。 研发投入持续加大，自研项目种类丰富。公司不断加大研发投入力度，2024年前三季度研发投入为1.20亿元，同比增长43.76%，研发投入占比为13.04%，较去年同期增加1.03个百分点。此外，截至2024H1,公司新立项自研项目117项，累计已超过450项，其中包含创新药、仿制药和改良型新药，涉及多个疾病领域和药物剂型。 盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为12.42/16.37/21.43亿元，同比增长33.24%/31.83%/30.89%；归母净利为2.72/3.61/4.75亿元，同比增长47.33%/32.66%/31.68%，对应当前PE为18/14/10倍，给予“买入”评级。 风险提示：仿制药业务增速放缓或减少、新签订单不及预期、人力成本上升及人才流失、药物研发失败、行业监管政策等风险。

业绩表现：收入持续高增，利润增速季度波动2024Q1-3实现收入 9.17亿元， yoy+32.47%；实现归母净利润 2.08亿元，yoy+21.40%。 24Q3公司实现收入 3.54亿元， yoy+53.20%； 实现归母净利润 0.59亿元，yoy+11.37%。 成长性： 临床业务持续高速释放， 看好 2025年后权益分成与自研新药转化弹性大临床业务： 24Q3公司单季度收入增长大幅提速，我们预计和公司临床订单交付节奏有关，经历了多季度的持续验证后，我们认为公司大临床业务已经增长的最主要支撑。展望来看，我们认为当前公司临床业务规模与基数依然较小，而“3类药、自研新药转化带来的临床导流、 历史上积累的大量仿创转型客户自带的临床管线需求”将支撑公司大临床业务维持高增速。 权益分成业务： 我们预计 OTC 类权益产品吡美莫司乳膏三季度分成贡献有限，其或仍在销售资源投入期，从天猫等渠道销售情况来看，公司吡美莫司乳膏销量增长亮眼，看好 2025年其分成释放空间； 院内权益品种方面，随着第十批集采的推进与落地，看好后续产品快速放量。 自研新药产品： 截至公司三季报披露日， 1类药核心品种 STC007已进入临床二期、 STC008已进入临床一期，另外公司还有部分 2类药产品已获临床试验许可或进入临床阶段，看好 2025年后新药管线转化带来的弹性。 盈利能力分析： 收入结构变化带来盈利能力波动，研发投入或加大24Q3公司毛利率为 46.04%， yoy-8.39pct；归母净利率为 16.71%， yoy-6.28pct。 我们预计三季度临床业务占比提升或是整体毛利率及净利率下降的主要原因。 此外， 24Q3公司销管费用率持续优化，延续较高运营效率；三季度研发费用率为14.25%，同比提升 1.36pct，我们预计和当前公司自研新药管线较多，且集中进入临床阶段带来的投入较大有关，我们预计后续公司或保持较快的自研管线推进节奏。 经营质量分析： 现金流明显改善，看好经营稳定性持续提升24Q3公司经营性现金流净额为 1.73亿元，同比大幅提升； 24Q3公司信用减值损失为 700万元，同比、环比均大幅优化。我们认为现金流、 经营质量改善背后是公司聚焦高质量中大型药企客户的战略变化的持续验证，我们看好公司远期增长的稳定性和持续性。 盈利预测与估值我们预计 2024-2026年，公司分别实现收入 12.18/15.83/20.53亿元，同比增速分别为 30.68%/29.95%/29.71%；分别实现归母净利润 2.33/2.91/3.59亿元，同比增速分别为 26.13%/24.77%/23.59%； EPS 分别为 2.08/2.60/3.21元， 2024年 10月 28日收盘价对应 2024年 PE 为 23x、对应 2025年 PE 为 18x，维持“增持”评级。 风险提示市场竞争格局加剧风险；研发进展不及预期风险； 国内新药研发景气度波动风险

事件概述2024年 8月， 阳光诺和披露 2024年半年报： 公司 2024上半年实现营业收入 5.63亿元，同比增长 22.08%；实现归母净利润 1.49亿元，同比增长 25.91%。其中单二季度，公司实现营业收入 3.11亿元，同比增长35.86%；实现归母净利润 0.76亿元，同比增长 8.22%。 事件点评 临床业务快速发展， 创新药物及改良型新药经验丰富2024上半年，公司临床试验、生物分析及药理药效服务实现营业收入2.17亿元，同比增长 50.28%。临床试验和生物分析板块人员 371人，同比增长 11.41%。临床试验研发平台（下辖医学及临床运营两大研发平台）、数据管理及统计分析平台、 SMO 平台、第三方稽查平台，全国设立 19个常驻点，已与超 260家医院建立长期临床合作。公司目前在研的 GLP-1一类创新药的临床试验共 6项，涉及减重及降糖适应症，分别处于临床 I-III 期研究中。 权益分成逐步步入收获期，有望贡献新增量截至 2024上半年， 公司取得生产批件的权益分成项目共 5项，权益分成实现营业收入 333.91万元，会为公司带来研发期后收入，延长项目盈利周期。 药学研究稳健发展，持续夯实技术基础2024上半年，公司药学研究服务稳健发展，实现营业收入 3.43亿元，同比增长 8.29%。药学研究板块人员 1023人，同比增长 20.07%，进一步增强公司的服务能力。 截至 1H24， 子公司诺和晟泰在研创新药项目“STC007注射液”已经进入临床二期，“STC008注射液”已获得临床试验许可。子公司诺和晟欣全面布局中药研发业务， 建立了完整的中药开发“创新链+产业链”全生态服务体系，以满足客户在中药领域的全方位需求。全面升级动保布局，公司控股子公司诺和动保聚焦于 1类、2类、 5类新兽药的研发，同时注重人转兽产品以及比对目录产品的开发。基于多肽药物研发的先天优势，入局核医学领域， 2024年 7月公司成立了专注核药领域的子公司诺核动力。 投资建议考虑到市场竞争加剧对公司主业影响， 我们下调公司 2024~2026年营收为 11.91/15.21/19.78亿元（原为 12.48/16.41/21.38亿元）， 同比增速为 27.8%/27.7%/30.1%； 归母净利润分别为 2.41/3.06/4.19亿元（原为 2.69/3.56/4.76亿元）， 净利润同比增速 30.4%/27.2%/36.9%。我们维持“买入” 评级。 风险提示行业竞争加剧；药物研发技术发展带来的技术升级；订单交付不及预期等。

业绩增长稳健， 人均产值稳步提升2024H1公司实现营业收入 5.63亿元，同比增长 22.08%；归母净利润 1.49亿元，同比增长 25.91%；扣非归母净利润 1.43亿元，同比增长 24.49%。单看 Q2，公司实现营业收入 3.11亿元，同比增长 35.86%，环比增长 23.12%；归母净利润7582万元，同比增长 8.22%，环比增长 4.21%； 扣非归母净利润 7635万元，同比增长 12.57%，环比增长 14.61%。 公司业绩稳健增长， 2024H1人均产值达到40.73万元，同比提升 0.83万元。 我们看好公司长期发展，维持原盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 2.74/3.63/4.72亿元， EPS 为 2.44/3.24/4.21元，当前股价对应 PE 为 13.8/10.4/8.0倍， 鉴于公司订单充沛且临床业务快速发展， 维持“买入”评级。 药学研究业务稳健发展，自研新药布局持续深化2024H1公司药学研究业务实现营收 3.43亿元，同比增长 8.29%。 截至 2024年 6月底， 新立项自研项目达 117项， 累计已超 450项； 2024H1公司参与研发和自主立项研发的项目中，共 8项新药项目已通过 NMPA 批准进入临床试验， 70项药品申报上市注册受理。 2024H1，公司取得生产批件的权益分成项目共 5项，实现营业收入共 333.91万元。 同时， 公司聚焦多肽类和小核酸类药物研发，在研创新药项目“STC007注射液” 针对中重度瘙痒及镇痛的 II 期临床已启动，“STC008注射液”已获得临床试验批准。 临床试验与生物分析业务快速发展，已服务多个创新药项目2024H1公司临床试验与生物分析服务实现营收 2.17亿元，同比增长 50.28%。 公司已搭建临床试验研发平台、数统分析平台、 SMO 平台、第三方稽查平台 4大专业平台， 全国设立 19个常驻点，已与 260余家医院建立长期临床合作。 生物分析方面，公司目前运行 100余项创新药临床前、临床 I 期项目； 累计自主开发小分子/大分子生物分析方法近 700/100个。 风险提示： 药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等。

事件描述公司发布2023年年报和2024年第一季度报告，2023全年实现营收9.32亿元，同比增长37.76%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长18.08%，实现扣非归母净利润1.80亿元，同比增长26.67%。2024年第一季度，实现营收2.52亿元，同比增长8.53%，实现归母净利润7275万元，同比增长51.77%，实现扣非归母净利润6662万元，同比增长41.68%。 事件评论新签维持快速增长，利润受坏账计提影响。2023年度，公司新签订单金额达15.04亿元，增长率达36.50%，累计存量订单25.66亿，同比增长28.69%。充足的订单量为未来的发展奠定良好基础，公司先后为国内约800家客户提供药物研发服务。受宏观经济及行业政策变化的影响，个别客户经营发生困难回款不畅，经过审慎评估，出于谨慎性原则，公司对此类客户应收账款全额计提了坏账准备，导致2023年的利润增速不及收入增速。但除却上述影响外，公司主营业务毛利率稳中有升，人效提升显著：2023年人均产值、主营业务毛利率稳步上升，其中2023年人均产值达到74.69万元，较上年同期人均提高14.60万元；主营业务毛利率为56.63%，较上年同期增加1.15个百分点。 持续加大研发投入，深化竞争优势。公司研发费用率一直维持较高水平，2023年，公司投入研发费用1.24亿元，同比增长37.91%，占营业总收入的13.27%。公司的研发投入主要用于自主立项的创新药、改良型新药和仿制药项目。2023年公司新立项自研项目达100余项，累计已超350项。公司参与研发和自主立项研发的项目中，共3项新药项目已通过NMPA批准进入临床试验，126项药品申报上市注册受理，10项一致性评价注册受理；取得77项药品生产注册批件；34项通过一致性评价；11项原料药通过审评获批。 新药品注册分类法规实施之后，公司累计已有19项仿制药首家取得药品注册批件或首家通过一致性评价，公司取得生产批件的权益分成项目共7项。目前，公司研发人员1115人，占员工总数的比例为84.31%；研发人员本科及以上学历975人，占研发人员的比例为84.42%；研发人员硕士及博士202人，占研发人员的比例为17.49%。 仿创结合，服务+自研一体化。公司由药学研究起家，逐步拓宽临床赛道，为国内医药企业和科研机构提供全方位的一站式药物研发服务，致力于协助国内医药制造企业加速实现进口替代和自主创新。公司经过多年持续的投入、整合、发展，公司陆续打造并建立了集化合物合成、化合物活性筛选、药学研究、药效学评价、药代动力学、临床试验及生物分析为一体的综合服务技术平台，形成了仿创结合的模式：仿制药CRO药学研究和BE服务衔接顺畅，创新药临床服务加速发展。 我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润2.68亿/3.56亿/4.55亿，对应当前市值为24/18/14倍，给予“买入“评级。 风险提示1、国内医药政策环境若发生重大变化，将影响公司客户需求；2、公司自主研发项目推进不及预期的风险。

公司发布2023年年报和2024年一季报。2023全年公司实现营业收入9.3亿元，同比增长37.76%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长18.08%；扣非归母净利润1.8亿元，同比增长26.67%。23Q4公司实现营业收入2.4亿元，同比增长32.39%；归母净利润1368万元，同比下降50.37%；扣非归母净利润1223万元，同比下降42.16%。24Q1公司实现营业收入2.5亿元，同比增长8.53%；归母净利润7275万元，同比增长51.77%；扣非归母净利润6662万元，同比增长41.68%。 新签订单态势良好，费用率水平保持平稳：公司商务网络持续拓展，营收快速增长，2023年新签订单15.04亿元，同比增长36.50%，受宏观经济及行业政策变化的影响，个别客户回款不畅，公司对此类客户应收账款全额计提了坏账准备，导致利润增速低于收入增速。从费用率看，公司23年各项费用水平较为平稳，其中管理费用率11.74%（-1.64pcts）；销售费用率4.70%（+1.7pcts）；研发费用率13.27%（+0.01pct）。 各项业务稳步发展，积极拓展新业务领域：从分业务角度观察，2023年公司药学研究服务业务实现营收5.7亿元（同比+28.67%），截至2023年期末公司立项自研1类创新品种共11项，在透皮与局部递药系统（TDDS）研发技术平台全面布局，与KNK达成关于SN001和SN002两款透皮贴剂的《许可协议》，成立中药研究开发平台诺和晟欣、宠物药事业部诺和瑞宠。在临床试验和生物分析服务业务方面，2023年公司实现营收3.6亿元（同比+54.54%），板块共配置人员368名，同比增长26.46%，为公司长期发展蓄力。在临床试验方面，公司建立四大专业平台，在全国设立19个常驻点，与260余家医院建立长期临床合作。生物分析方面，公司目前正在运行100余项创新药临床前、临床I期项目。 自研管线持续拓展，研发投入不断加码：2023年公司研发费用1.2亿元（同比+37.91%），持续加大自主立项创新药、改良型新药、特色仿制药的研发投入。3项新药项目通过NMPA批准进入临床试验，126项药品申报上市注册受理，10项一致性评价注册受理；取得77项药品生产注册批件；34项通过一致性评价；11项原料药通过审评获批，首次实现申报受理和注册批准均超过100项。 盈利预测与评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.59、3.57、4.82亿元，对应增长40.4%、37.7%、35.0%，当前股价对应PE为23X、17X、12X，维持“买入”评级。 风险提示：医药研发投入下降风险、行业竞争加剧风险、新药研发进展不及预期风险。

阳光诺和于近日发布2023年及2024年一季度报告：2023年公司实现收入9.3亿（+37.8%），归母净利润1.8亿（+18.1%），扣非归母净利润1.8亿（+26.7%）。公司营业收入保持快速增长主要系随着市场经验不断积累、研发实力不断增强以及经济效益不断提升，公司成功搭建了“临床前＋临床”一站式药物研发服务平台。公司不断提升的研发服务能力赢得客户高度认可，推动市场订单保持稳定增长。同时，公司继续深化国内商务拓展网络和商务团队建设，2023年累计存量订单25.7亿，同比增长28.7%。持续增加的客户需求为业绩增长提供了充分保障，并进一步拉动了研发服务能力的提升。公司拥有充足的订单储备，业务结构合理，且具备持续迭代的研发服务能力，这些因素共同为公司的长远发展提供了坚实的支撑。公司继续强化各项提质增效措施的执行，进一步巩固运营管理成果和竞争优势。 2024Q1公司实现收入2.5亿（+8.5%）；归母净利润7275.4万（+51.8%），扣非归母净利润6662.0万（+41.7%）。 自主立项研发不断推进，成果丰硕公司累计为约800家医药企业提供药物研发服务，其中多数为国内大中型医药制造企业。2023年公司实现人均产值达到74.7万元，较上年同期人均提高14.6万。2023年公司新立项自研项目达100余项，累计已超350项。 参与研发和自主立项研发的项目中，共3项新药项目已通过NMPA批准进入临床试验，126项药品申报上市注册受理，10项一致性评价注册受理；取得77项药品生产注册批件；34项通过一致性评价；11项原料药通过审评获批。新药品注册分类法规实施之后，公司累计已有19项仿制药首家取得药品注册批件或首家通过一致性评价，公司取得生产批件的权益分成项目共7项。 投资建议与盈利预测公司拥有的“临床前+临床”综合研发服务模式竞争优势比较明显，为客户提供一体化的一站式服务逐步成为CRO公司构建自身竞争力、提升客户粘性、拓展业务范围、保障盈利能力的有效途径。预计公司2024-2026年营收增速分别为32.63%/31.66%/30.61%；归母净利润增速分别为39.10%/36.71%/34.92%；EPS分别为2.29/3.14/4.23元/股，对应PE分别为24.34/17.80/13.20X。维持“买入”评级。 风险提示仿制药政策风险、行业竞争加剧风险、订单签订不及预期等风险。

成长性：自研转化与大临床业务释放支撑高增持续从订单看，2023年公司新签订单15.04亿元，同比增长36.50%，在手订单25.66亿元，同比增长28.69%。从研发投入看，2017年-2023年公司累计研发投入3.26亿元，而2023年研发投入1.24亿，同比增长38%，自研项目储备动能丰富；从销售费用看，2023年公司销售费用率达到4.7%，同比增长1.7pct，我们认为费用端的变化或也反映了公司正在经历从项目、技术、能力的储备到释放的新窗口。 展望来看，我们认为公司饱满在手订单将驱动短期高增速持续，而创新药业务、新技术平台布局以及权益分成的新动能释放将对远期成长性带来进一步的支撑。 研发技术成果转化业务：深耕多年的新药项目和市场需求明确高壁垒仿制药项目转化或将迎来爆发。将2023年公司研发投入1.24亿拆分来看，其中仿制药项目研发投入占比74%，同比增长49%，创新药研发投入同比增长15%。2023年公司新立项自研项目超100项（累计超350项）。具体看，创新药项目方面，2023年报公司披露的占本期研发投入超过60%的在研新药产品共10个，其中1类新药STC007镇痛适应症已开启2期临床、瘙痒适应症已开启1期临床，大部分多肽新药与改良型新药项目也已推进至临床前关键阶段；仿制药项目方面，我们发现公司年报披露的28个自研项目明细中有7个预计研发投入过千万的超大品种以及大量高研发壁垒的难仿4类与3类药品种。参考2类新药NHKC-1转化案例以及公司历史上仿制药项目转化情况，我们认为，当前公司储备项目的丰富度、稀缺性以及研发进度已能够支撑其在2024年进入快速释放新阶段大临床业务：能力已验证，合作深化与前端导流支撑高增持续。2023年公司临床业务实现收入3.62亿元，同比增长54.54%，同时公司临床试验和生物分析板块人员为368人，同比增长26.46%。我们认为，随着公司早期承接的大临床项目执行效率验证，公司已通过团队及适应症的快速拓展以及基于客户结构的新兴领域大量临床项目承接积累了丰富的在手订单。我们认为，随着在手项目逐步向临床后期阶段推进、存量药企客户的合作深化以及能力验证后增量客户的持续开拓，大临床业务的外部需求景气或持续；此外，我们认为公司前端承接的3类药研发项目以及自研储备的3类、2类药转化或将集中推进至临床阶段，前端药学研究业务导流的验证性临床试验的需求或成为增长持续性的新支撑。 技术平台布局新变化：获取日本透皮贴剂技术专利，新增中药、宠物药研发平台。2023年公司获得了日本KNK公司两款透皮贴剂的专利授权，进一步提升公司在凝胶贴、热熔贴等贴剂产品的技术能力。此外2023年公司搭建诺和晟欣中药开发平台，成立宠物药事业部诺和瑞宠，持续拓展差异化服务能力边界。 盈利能力：效率优势持续体现，看好新业务释放支撑高盈利能力持续2023年公司毛利率为56.68%，同比增长1.19pct，2024Q1公司毛利率为59.58%，同比增长10.29pct。拆分来看，2023年公司药学研究毛利率为67.41%，同比增加0.68pct，临床业务毛利率39.72%，同比增加5.44pct。虽然行业竞争下公司承接项目或面临价格压力，但公司2023年以及2024年一季度的毛利率变化趋势表现也反映了其仿制药研发效率优势与成本规模优势的持续体现，展望来看公司有望凭借自研新药转化、权益分成逐步释放支撑高毛利率持续。费用率方面，我们预计随着公司进入新业务拓展释放的新窗口，销售费用率与研发费用率或持续保持较高水平，而管理费用率或进一步优化。 经营质量：短期承压，看好趋势逐步优化2023年公司实现经营性净现金流0.93亿元，同比略有下降，2024年一季度实现经营性净现金流0.06亿元，同比有所改善。账期方面，公司2023年应收账款周转天数达到约96天，一季度达到113天，同比增加较多，我们预计或主要和大客户及一体化、多项目大包订单签订较多，回款节奏变化等因素有关。此外，公司2023年坏账计提提升较多，主要和针对湖南恒生制药以及北京北陆药业的单项坏账计提有关，其余应收账款组合计提比例依然维持在9%-10%左右，并未明显变化。截至2023年公司合作客户数量已达到800家，我们认为公司下游传统药企客户数量丰富且药企自有资金相对充足，而随着公司与优质客户的绑定持续加深，我们预计公司账期及经营性净现金流或正逐步实现优化。 盈利预测与估值我们预计2024-2026年公司营业收入分别为12.68/17.17/22.61亿元，同比增速分别为36.05%/35.38%/31.69%;归母净利润分别为2.49/3.34/4.35亿元，同比增速分别为34.84%/33.93%/30.25%。2024年5月7日收盘价对应2024年PE为26倍，维持“增持”评级。 风险提示国内政策波动风险；市场竞争格局加剧风险；自主研发项目失败风险

业绩增长稳健，充沛订单保障未来成长2023 年公司实现营业收入 9.32 亿元，同比增长 37.76%；归母净利润 1.85 亿元，同比增长 18.08%；扣非归母净利润 1.80 亿元，同比增长 26.67%。 2024Q1，公司实现营业收入 2.52 亿元，同比增长 8.53%，环比增长 5.06%；归母净利润 7275.38万元，同比增长 51.77%，环比增长 431.79%； 扣非归母净利润 6662.01 万元，同比增长 41.68%，环比增长 444.56%。 2023 年，公司新签订单 15.04 亿元，同比增长 36.50%； 累计存量订单 25.66 亿元，同比增长 28.69%， 充沛订单为未来业绩稳健增长提供保障。 考虑药学研究业务竞争激烈，我们下调 2024-2025 年盈利预测并新增 2026 年盈利预测， 预计 2024-2026 年归母净利润为 2.74/3.63/4.72 亿元（原预计 3.45/4.99 亿元）， EPS 为 2.45/3.24/4.21 元，当前股价对应 PE 为23.2/17.5/13.5 倍， 鉴于公司订单充沛且临床业务快速发展， 维持“买入”评级。 药学研究业务稳健发展，自研新药布局持续深化2023 年公司药学研究业务实现营收 5.69 亿元，同比增长 28.67%。 2023 年公司新立项自研项目达 100 余项，累计已超 350 项； 公司参与研发和自主立项研发的项目中，共 3 项新药项目已通过 NMPA 批准进入临床试验， 126 项药品申报上市注册受理， 7 项取得生产批件的权益分成。 同时， 公司聚焦多肽类和小核酸类药物研发，截至 2023 年末已立项自研 1 类创新品种 11 项； 在研项目“STC007 注射液”镇痛 II 期临床已启动、 瘙痒 I 期临床正在进行中。 临床试验与生物分析业务快速发展，已服务多个创新药项目2023 年公司临床试验与生物分析服务实现营收 3.62 亿元，同比增长 54.54%； 毛利率 39.72%，同比提升 5.44 pct。 公司已搭建临床试验研发平台、数统分析平台、SMO 平台、第三方稽查平台 4 大专业平台， 全国设立 19 个常驻点，已与 260余家医院建立长期临床合作。 生物分析方面，公司目前运行 100 余项创新药临床前、临床 I 期项目； 累计自主开发小分子/大分子生物分析方法近 600/100 个。 风险提示： 药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等。