2024年 8月 27日，普瑞眼科发布 2024半年报，公司实现营收 14.20亿元（+3.08%），归母净利润 0.43亿元（-81.56%），扣非归母净利润 0.45亿元（-69.50%）；其中 24Q2实现营收 7.44亿元（+2.24%），归母净利润0.26亿元（-63.59%），扣非归母净利率 0.26亿元（-65.99%）。 点评： 新院扩张持续， 盈利能力承压。 ①销售费用率 16.77%（+1.00pct）， ②管理费用率 14.62%（+2.73pct）， 主要系新院扩张； ③财务费用率 2.89%（+0.81pct）， 以上均系公司持续新院扩张下的尚未被规模效应稀释的成本增长；④研发费用率 0.30%（-0.05pct）。24H1毛利率 41.29%（-4.09pct）、归母净利率 3.05%（-13.99pct）、 扣非归母净利率 3.19%（-7.59pct）， 主要系 23Q1东莞光明眼科并表时公司确认的投资收益（列入非经常性损益）。 核心业务短期承压。①屈光项目 24H1营收 6.92亿元（-2.50%），毛利率48.96%（-4.05pct）， 行业角度屈光手术价格调整持续至 24H1，上市公司业绩受到短期压力； ②白内障项目 24H1营收 3.11亿元（+13.22%），毛利率 42.31%（-1.06pct）；③综合眼病项目 24H1营收 2.26亿元（+14.87%），毛利率 12.17%（-7.60pct），公司人才建设持续实现业绩放量； ④视光项目 24H1营收 1.84亿元（-3.89%），毛利率 45.09%（-0.58pct）。 上市后医院持续快速扩张，一城多院布局加速。 截至 2024年 8月底，公司体内已开业眼科医院 31家（+4家）、眼科门诊部 4家（+1家），新增医院为广州普瑞、乌市二院、上海普瑞宝视、深圳普瑞和黑龙江普瑞（除黑龙江普瑞于 2024年 7月末获批医疗机构许可证，其余均为 24H1内获批），新增门诊部为福州普瑞门诊部。 2024年新院多为一城多院体系规划， 有望为公司未来数年增长提供强劲动力。 盈利预测与投资建议： 公司坚持“全国连锁化+同城一体化”，专注于在中心城市布局精品眼科医院，中高端客户引流放量和高端业务发展预期有望实现“量价齐升”。考虑公司业绩，我们预计 2024-2026年公司营收为 28.36/32.75/37.46亿元（原值 30.48/36.18/42.05），归母净利润为1.12/2.10/3.00亿元（原值 1.58/2.60/3.53），对应 PE 为 42X/23X/16X。我们给予公司“买入”评级。 风险提示： 政策风险、医院扩张不及预期风险、行业竞争加剧风险。

近期更新：普瑞眼科发布2023年年度报告和2024年一季度报告点评：23年收入稳定增长，利润大幅提升。2023年，公司实现营业收入27.18亿元，同比增长57.50%；归母净利润2.68亿元，同比增长1202.56%；扣非归母净利润1.98亿元，同比增长967.07%。2024年Q1，公司实现营业收入6.76亿元，同比增长4.01%；归母净利润1692.49万元，同比减少89.58%；扣非归母净利润1908.41万元，同比减少73.28%。 整体业务重心持续调整，强调提升白内障和综合眼病项目收入。公司屈光业务是传统优势项目，2023年屈光业务营业收入12.96亿元（+33.52%），保持快速增长趋势。随着中国人口老龄化加速，老年人眼健康出现供需矛盾，公司顺势而为，提升白内障业务和综合眼病业务的收入，2023年白内障业务营业收入5.94亿元（+137.96%），综合眼病业务营业收入4.17亿元（+78.66%）。2023年视光业务营业收入3.97亿元（+52.65%），得益于公司品牌建设、客群维护、组织调整和人才引进。 多地医院在建，持续完善全国布局。截至2023年12月31日，公司已在21个城市开业运营27家眼科专科医院、3家眼科门诊部，覆盖全国所有直辖市及十余个省会城市及中心城市，形成了在全国主要城市的连锁布局。2023年，公司控股并购东莞光明眼科医院，上海奉贤普瑞和湖北普瑞完成执业验收并正式开诊，现阶段在建医院分布在乌鲁木齐、哈尔滨、上海、深圳、广州、福州、昆明等地。成熟期医院是公司业绩增长的基础，同时带动同城二院渗透当地市场；成长期医院是公司后续收入和利润增长的储备力量；初创期医院虽然短期内经营亏损，但积累品牌口碑之后，是长期收入增长的重要来源。 外延式投资扩张策略初显成效。2023年初公司完成对东莞光明眼科医院的并购工作并纳入合并报表范围，2023年东莞光明眼科医院营业收入2.13亿元（+18.40%），净利润5231.24万元（+51.8%），其良好的业绩为公司整体利润增长作出较大贡献。同时，东莞光明眼科医院深耕眼科医疗二十余年，在东莞地区具有竞争优势，为公司未来扩大华南地区的市场布局并形成优势互补的协同效应奠定坚实基础。23年消费复苏，眼健康需求增加。公司2023年抓住消费复苏以及患者对眼健康需求增加的机遇，整体业绩较快增长，业务量迅速提升，年门诊量150.65余万人次，年手术量超17.57万台。 盈利预测与投资建议：我们预测公司2024-2026年营业收入分别为30.98、37.27、43.46亿元，同比增速14.0%、20.3%、16.6%，2024-2026年归母净利润分别为1.98、3.06、3.76亿元，同比增速-26.2%、54.7%、22.9%，给予2024年PE合理区间为40-50倍，对应公司合理市值区间79.1-98.8亿元，对应每股合理价值区间52.84-66.05元，维持“优于大市”评级。 风险提示：医疗事故风险；新开门店亏损风险；宏观经济变化的风险；体外并购基金设立运作的风险；医保政策收紧风险；行业竞争加剧的风险。

事项： 公司发布 23年报和 24Q1业绩。 23年收入 27.18亿元（+57.50%），归母 2.68亿元（+1202.56%），扣非 1.98亿元（+967.07%），扣非净利率 7.28%（+6.21pct）。 24Q1公司收入 6.76亿元（+4.01%），归母 0.17亿元（-89.58%），扣非 0.19亿元（-73.28%），扣非净利率 2.82%（-8.17pct）。 评论： 伴随公司业务重心调整，公司白内障占比大幅提升，消费类业务持续增长。 分业务看， 23年公司屈光收入 12.96亿元（+33.52%），白内障收入 5.93亿元（+137.96%），视光收入 3.97亿元（+52.65%），综合眼病收入 4.17亿元（+78.66%），以上四项业务收入占比分别为 47.69%/21.84%/14.6%/15.33%。公司 23年白内障业务增速表现亮眼，主要因为： 1）全国经济秩序恢复正常后，白内障挤压需求持续释放； 2）公司持续推进高端屈光性白内障手术升级； 3）公司引进知名白内障手术专家，品牌效应逐渐树立。 24Q1盈利承压主因公司上市后投资扩张加速。 23年公司毛利率 44.00%（+2.33pct ）， 分 业 务 看 屈 光 / 白 内 障 / 视 光 / 综 合 眼 病 的 毛 利 率 分 别51.58%/43.37%/51.45%/13.41%，分别同比+1.11/12.52/6.70/0.14pct。综合看，24Q1公司毛利率 40.54%（-3.46pct），销售费用率 16.37%（+1.37pct），管理费用率 15.05%（+3.26pct），扣非净利率 2.82%（-8.17pct）。 公司成熟、成长和初创期医院梯队布局战略稳步推进。 2023年底，公司已开业 27家眼科专科医院。 1）核心自建医院表现良好。 23年昆明普瑞/乌市普瑞/兰州普瑞分别实现收入 2.90/1.86/1.54亿元，同比增长 19.8%/82.2%/62.3%。 2）外延并购初见成效。 23年东莞光明实现收入 2.13亿元（+18.40%），净利润0.52亿元（+51.81%），净利率 24.5%（+5.40pct），成为公司扩大华南地区，尤其是粤港澳大湾区市场（广州越秀普瑞、深圳南山普瑞、福州普瑞、深圳罗湖普瑞）的坚实基础。 看好公司长远发展，维持“推荐”评级。 由于公司尚处在快速扩张期，预计短期内尚需承担即将开业医院的筹建筹开等费用超预期，结合公司最新一季报我们调整公司 2024-2026年的营业收入分别为 31.75亿、 37.12亿和 42.68亿元（24、 25年预测前值为 35.69亿元和 43.99亿元），同比增长 16.8%、 16.9%和15.0%； 归母净利润为 2.05、 2.59和 3.03亿元（24、 25年预测前值为 3.12亿元和 4.01亿元），同比增速-23.6%、 26.7%和 17.1%。 参考可比公司，同时结合公司当前已经处在正常释放利润阶段，我们给予 2024年 40倍 PE，对应市值82亿元，对应目标价为 55元。维持“推荐”评级。 风险提示： 屈光手术价格战风险，新建医院净利润波动风险，医疗事故导致社会舆论风险等。

公司发布 2023年年报及 2024年一季报。 2023年， 公司实现营收 27.18亿元（YOY+57.50%） ； 归母净利润 2.68亿元（YOY+1202.56%） ； 扣非归母净利润 1.98亿元（YOY+967.07%） 。 2023Q4， 公司实现营收 5.52亿元（YOY+88.39%） ； 归母净利润-0.49亿元； 扣非归母净利润-0.32亿元。 2024Q1， 公司实现营收 6.76亿元（YOY+4.01%） ； 归母净利润 0.17亿元（YOY-89.58%） ； 扣非归母净利润 0.19亿元（YOY-73.28%） 。 2024Q1公司业绩短期承压， 主要原因如下： 第一， 受宏观环境低迷及 2023Q1强复苏、 高基数影响， 公司 2024Q1整体营收同比增长放缓， 屈光、视光等高毛利率项目收入占比有所下降； 第二， 公司在 2022年和 2023年加快投资扩张步伐， 新医院正式开诊后产生的各类资产折旧摊销、 人工成本和期间费用等刚性开支对成本、 费用增长影响较大。 业务结构持续调整， 白内障及综合眼病加强发力。 公司传统优势项目屈光业务继续保持快速增长； 随着人口老龄化加速， 公司顺势而为发展白内障和综合眼病业务。 分业务看， 2023年， 公司屈光项目实现营收 12.96亿元（YOY+33.52%） ， 占比 47.69%，毛利率为 51.58%（YOY+1.11pp） ； 视光项目实现营收 3.97亿元（YOY+52.65%） ，占比 14.60%， 毛利率为 51.45%（YOY+6.70pp） ； 白内障项目实现营收 5.94亿元（YOY+137.96%)， 占比 21.84%， 毛利率为 43.37%（YOY+12.52pp） ； 综合眼病项目实现营收 4.17亿元（YOY+78.65%）， 占比 15.33%， 毛利率为 13.41%（YOY+0.14pp）。 医院梯队成型， 在建医院开业在即。 截至 2023年末， 公司已开业医院 27家， 视光门诊部 3家。 2023年公司旗下医院上海奉贤普瑞、 湖北普瑞也陆续开诊， 并完成对东莞光明眼科的并购。 同时公司还有昆明官渡、 乌鲁木齐高新区、 广州越秀、 深圳南山、上海宝山、 福州、 哈尔滨南岗、 深圳罗湖等多家新院正在筹备装修过程中。 盈利预测及投资建议： 公司聚焦省会直辖市优质市场， “全国连锁化+同城一体化”加密完善全国网点布局； 医院梯队成型， 在建医院开业在即， 净利率提升逻辑不断兑现。 考虑到 2023年较高基数， 以及外部环境变化， 我们调整盈利预测， 预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 1.60、 2.60、 3.33亿元， 2024年 5月 9日股价对应 PE 分别为 48.1、 29.7、 23.2倍， 维持“增持” 评级。 风险提示： 新院业绩爬坡不及预期的风险， 扩张整合不及预期的风险。

报告摘要： 2024年 4月 23日，普瑞眼科发布 2023年报和 24Q1报， 2023年公司实现营收 27.18亿元（+57.50%），归母净利润 2.68亿元（+1203%），扣非归母净利润 1.98亿元（+967%）；24Q1公司实现营收 6.76亿元（+4.01%），归母净利润 0.17亿元（-89.58%），扣非归母净利润 0.19亿元（-73.28%）。 点评： 疫后强劲反弹，盈利能力快速增强。①销售费用率： 2023年为 16.51%（-3.40pct）、规模效应快速体现， 24Q1为 16.37%（+1.37%）、主要系屈光行业竞争压力增大以及 24年新院较多增加导致的营销需求增长； ②管理费用率： 2023年为 13.42%（-2.24pct）， 24Q1为 15.05%（+3.26pct），变化原因与销售费用率相似；③研发费用率：2023年为 0.41%（+0.02pct），24Q1为 0.36%（+0.02pct）； ④财务费用率： 2023年为 2.38%（-0.37pct），24Q1为 2.68%（+0.69pct），主要系新院房屋租赁。 2023年毛利率 44.00%（+2.33pct）、扣非归母净利率 7.28%（+6.20pct）， 24Q1毛利率 40.54%（-4.10pct）、扣非归母净利率 2.82%（-8.17pct），公司 23Q1存在收购股权形成控股所致的投资收益。 基础眼科业务快速攀升，业务结构持续调整。①屈光项目： 2023年营收12.96亿元（+33.52%），毛利率 51.58%（+1.11pct），医院扩张下屈光业务快速发展、规模效应迅速体现； ②白内障项目： 2023年营收 5.94亿元（+137.96%），毛利率 43.37%（+12.52pct）， ③综合眼病项目： 2023年营收 4.17亿元（+78.66%），毛利率 13.41%（+0.14pct），公司迅速抓住受疫情压制业务的疫后反弹机遇、实现爆发式增长，尤其白内障项目营收占比从 2022年的 14.46%快速提升至 2023年的 21.84%； ④视光项目： 2023年营收 3.97亿元（+52.65%），毛利率 51.45%（+6.70pct），弱势亚专科持续改善。 上市后医院持续快速扩张，一城多院布局加速。 截至 2023年末，公司体内已开业眼科医院 27家（+3家）、眼科门诊部 3家（不变），其中新增医院为东莞光明眼科（并购）、湖北普瑞和上海普瑞尚视； 2024年至 4月末， 广州普瑞、 福州普瑞门诊部、 乌市高新普瑞、 上海普瑞宝视已获得医疗机构许可证，且年内仍有黑龙江普瑞、 深圳南山普瑞、深圳罗湖普瑞等新院开业预期， 2024年新院多为一城多院体系规划，期待其为公司未来数年增长提供强劲动力。 盈利预测与投资建议： 公司坚持“全国连锁化+同城一体化”，专注于在中心城市布局精品眼科医院，中高端客户引流放量和高端业务发展预期有望实现“量价齐升”。考虑公司 24Q1业绩情况与新院开张进度，我们预 计 2024-2026年 公 司 营 收 为 30.48/36.18/42.05亿 元 （ 原 值 为36.35/45.49/-），归母净利润为 1.58/2.60/3.53亿元（原值为 3.40/4.59/-），对应 PE 为 47X/28X/21X。我们给予公司“买入”评级。 风险提示： 政策风险、医院扩张不及预期风险、行业竞争加剧风险。

公司业务重心持续调整，24年Q1白内障和综合眼病仍实现较快增长，消费类屈光和视光业务阶段性承压。全国连锁化+同城一体化布局稳步推进，维持增持评级。 投资要点：维持增持评级。考虑消费医疗复苏和新建/培育期医院扭亏节奏，下调2024~2025年EPS预测至1.27/1.68元（原为1.86/2.48元），预测2026年EPS2.18元，参考可比公司估值，给予2024年PS3.5X，下调目标价至69.85元，维持增持评级。 24Q1利润低于预期。公司2023年实现营收27.18亿元（+57.50%），归母净利润2.68亿元（+1202.56%），扣非净利润1.98亿元（+967.07%），非经常损益约0.70亿元，主要系并购东莞光明的投资收益。2024年Q1实现营收6.76亿元（+4.01%），归母净利润0.17亿元（-89.58%），扣非净利润0.19亿元（-73.28%），收入基本符合预期，利润低于预期。 白内障和综合眼病实现快速增长。2023年实现门诊量150.65余万人次，手术量超17.57万台。传统优势项目屈光业务收入12.96亿元（+33.52%），保持快速增长；随着人口老龄化加速，公司顺势而为发展白内障和综合眼病业务，白内障业务收入5.94亿元（+137.96%），综合眼病业务收入4.17亿元（+78.66%）。视光业务收入3.97亿元（+52.65%），预计2024Q1白内障和综合眼病仍实现较快增长，消费类屈光和视光业务阶段性承压。 全国连锁化和同城一体化布局稳步推进。截至2023年底，公司在全国21个城市投资经营了27家（+3家）眼科专科医院和3家眼科门诊部。昆明官渡、乌鲁木齐高新区、广州越秀、深圳南山、上海宝山、福州、哈尔滨南岗、深圳罗湖等多家新院正在筹备装修过程中，成为未来重要储备力量。 风险提示：消费类医疗恢复不及预期，医院扩张低于预期。

事件概述近期公司发布2023年年报&2024年一季报，2023年营收27.18亿元（yoy+57.5%），归母净利润2.68亿元（yoy+1202.6%），扣非归母净利润1.98亿元（+967.1%），扣非净利润率达7.3%（+6.2pp）；其中收购的东莞眼科医院2023年营收为2.13亿元（+18.4%），净利润为0.52亿元（yoy+51.8%）；23Q4单季度营收5.52亿元（yoy+88.4%)，归母净利润为-0.49亿元（yoy+32.8%），扣非归母净利润-0.32亿元（yoy+55.4%）；2024Q1实现营收6.76亿元（+4.0%），归母净利润0.17亿元（yoy-89.6%），23Q1高基数系公司完成了东莞医院收购并表确认了一次性投资收益，扣非归母净利润0.19亿元（yoy-73.3%)，扣非净利润率2.8%（-8.2pp），毛利率为40.5%（-4.1pp），24Q1公司费用率略有提升，销售费用率、管理费用率、财务费用率依次为16.4%、15.1%、0.4%，分别提升+1.4、+3.3、+0.02pp；业绩略低于我们预期。 白内障和综合眼病项目收入占比持续提升，业务重心持续调整,顶级医疗人才持续引进2023年公司屈光、视光、白内障和综合眼病业务分别实现收入12.96、3.97、5.94、4.17亿元，分别占比达47.7%（-8.6pp）、14.6%（-0.5pp）、21.9%（+7.4pp）、15.3%（+1.8pp），分别同比增长+33.5%、+52.8%、+138.1%、78.7%，毛利率分别为51.6%、51.5%、43.4%、13.4%，分别同比+1.11/+6.70/+12.52/+0.14pct；费用率方面：2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为16.5%/13.4%/0.4%/2.4%，同比-3.40/-2.24/+0.02/-0.37pcts。屈光业务是公司的传统优势项目，2023年持续保持快速增长趋势；公司白内障收入大幅提升，系人口老龄化加速、高端屈光性白内障手术占比持续提升、公司位于中心城市的布局优势，叠加公司持续引进知名白内障手术专家，未来公司将继续重点推广多功能人工晶状体及高端术式的治疗方式，以满足中老年患者对于高品质视觉质量。 业绩预测及投资建议截至2023年，公司已运营27家连锁眼科专科医院、3家眼科门诊部，覆盖全国21个城市。2023年公司上海奉贤普瑞和湖北普瑞完成执业验收并正式开诊，同时还有昆明官渡、乌鲁木齐高新区、广州越秀、深圳南山、上海宝山、福州、哈尔滨南岗、深圳罗湖等多家新院在筹备装修过程中。各成熟期医院是公司业绩增长的强大基石，同时也是人才输出和资源提供的重要来源；各成长期医院虽然仍处在盈亏平衡的边缘，但也是公司后续收入和利润增长的重要储备力量；各初创期医院的品牌和口碑培育尚需要时间，短期内经营亏损，但是公司长期收入平稳增长的潜力来源。由于当前消费环境承压，我们调整盈利预测，预计公司2024-2025年营收分别为30.9、37.2亿元（原值为36.0、45.0亿元），对应增速分别为13.7%、20.6%；归母净利润为1.7、2.8亿元（原值为3.6、4.6亿元），对应增速分别为-35.8%、+65.1%，EPS为1.15、1.90元（原值为2.40、3.10元）；新增2026年收入为44.2亿元，归母净利润为3.9亿元，EPS为2.63元，对应2024年4月29日49.95元/股收盘价，PE分别为43/26/19X；维持“增持”评级。 风险提示扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；行业政策风险。

事件：公司公布2023年三季报，2023年前三季度公司实现收入21.66亿元（+51.19%，同比，下同），归母净利润3.17亿元（+237.48%），扣非归母净利润2.30亿元（+153.75%）。单Q3公司实现收入7.88亿元（+45.13%），归母净利润0.82亿元（+92.83%），扣非归母净利润0.81亿元（+94.47%）。业绩符合我们预期。 期间费用率下降，扣非归母净利率同比提升。公司2023前三季度实现毛利率45.55%（+1.1pp），扣非归母净利率10.62%（+4.27pp），同比大幅提升；单Q3季度实现毛利率45.84%（+0.45pp），扣非归母净利率10.28%（+2.55pp）。费用端看，公司2023前三季度期间费用率四项合计30.58%，同比下降5.14个百分点，其中销售费用率15.99%（-2.59pp），管理费用率12.14%（-2.02pp），财务费用率2.12%（-0.56pp）；单Q3季度期间费用率四项合计31.46%（-3.85pp），实现销售费用率16.39%（-3.21pp），管理费用率12.57%（-1.23pp），财务费用率2.21%（+0.63pp）。 在建医院充足，扩张步伐稳健，持续增长具备动力。截至2023Q3，公司旗下合计拥有27家医院，2022年新建4家，今年并购3家（含东莞光明）。目前公司在乌鲁木齐、哈尔滨、上海、广州、深圳等地仍有在建医院储备，我们预计明年储备项目落地后，公司营收规模有望实现高增。 盈利预测与投资评级：维持预计公司2023-2025年归母净利润3.11（其中约0.93亿元投资收益）/3.13/4.12亿元，对应当前市值的PE为48X/48X/36X，维持“买入”评级。 风险提示：医院扩张或整合不及预期，医院盈利提升不及预期，医疗事故风险。

推荐逻辑：1）公司已设立 ] 27家眼科专科医院和 3家眼科门诊，覆盖全国直辖市及主要省会城市，2024年预计将持续扩张，新医院为公司业绩增长持续注入活力；2）公司业务结构不断优化，屈光及视光等非医保消费属性高毛利项目收入占比持续提升至 65.4%，积极推广白内障高端术式，抵御医保控费带来的利润率降低风险；3）消费升级及近视患病率提高促进我国屈光、视光市场扩容，预计至 2025年屈光手术市场规模将达 726亿元，公司主营业务市场空间大。 省会扩张路线“跑马圈地”，优质医师资源加持打造品牌。公司通过省会城市扩张已初步奠定版图，成熟医院净利率约 20%，部分医院超过 25%，接近行业头部水平，公司并购基金预计将于近期落地助力新院扩张，公司业绩增长后备力充足；公司医师资源优质，2021年医护人员中硕士以上学历占比达 6.4%，高于行业内大部分公司，43.5%的多点执业医生职称为主任医师，优质医师资源利于保证医疗服务质量，打造公司品牌。 业务结构优化提高利润率，增强抵御医保控费风险。医保控费趋势下公司提升消费属性项目收入占比，以减小毛利率降低的风险，2023H1公司屈光及视光项目收入占比提升至 65.4%，业务结构进一步优化；此外，2023H1公司发力布局白内障业务，邀请名医进一步提升医疗服务质量，积极推广多功能人工晶状体及高端手术方式，满足患者高品质视觉质量需求的同时提升白内障业务利润率，从消费属性项目以及基础需求项目两方面优化业务结构。 主营项目市场持续扩容，内生增长前景可期。消费升级及近视患病率提高促进我国光学矫正、屈光手术市场扩容，预计至 2025年屈光手术市场规模将达 726亿元，公司屈光、视光项目发展前景广阔；公司加大视光项目学科建设力度，收入占比有望进一步提高。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 2.13元、2.47元、3.08元。2024年行业平均 PE 为 34倍，考虑到公司处于高速成长期，且净利率提升空间大，故给予公司 2024年 52倍 PE，公司 PEG1倍略低于行业平均水平，对应股价 121.33元(根据扣非归母净利润计算)，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：政策风险，经营不及预期风险，医疗事故风险等。

事件概述公司 23Q1-Q3实现营收 21.66亿元（yoy+51.2%）；归母净利润3.17亿元（yoy+237.5%）；扣非归母净利润 2.30亿元（yoy+153.7%）； 23Q1-Q3毛利率为 45.5%（+1.1pct），销售/管理/财务费用率分别为 16.0%/12.1%/2.1%，分别-2.6/-2.0/-0.6pct; 23Q3公司毛利率为 45.8%（+0.4pct）， 归母净利率 10.5%（+2.6pct）， 我们推测主要系收入规模增长、采购议价能力提升带来的成本下降、连锁经营模式成熟带来的费用率下降等。 单 23Q3实现营收/归母净利/扣非归母净利润为 7.88/0.82/0.81亿元，分别 yoy+45.1%/92.8%/94.5%； 扩张计划稳步推进，经营势头良好按照“全国连锁化＋同城一体化”的布局战略，公司于 2023年 1月 5日完成对东莞光明眼科的收购并表，湖北普瑞眼科医院和上海奉贤普瑞眼科医院分别于今年 5月和 6月开业。 9月 4日，公司计划开展股份回购，回购资金总额不超过 5-6kw， 回购价格上限 151.74元/股， 回购股份将在未来适宜时机用于员工持股计划或股权激励， 彰显管理层对长期发展的信心及公司价值定位。 业绩预测及投资建议我们调整盈利预测， 预计公司 2023-2025年营收分别为 28.0、36.0、 45.0亿元（原值为 28.0、 33.4、 41.0亿元），对应增速分别为 62%、 29%、 25%；归母净利润为 3.4、 3.6、 4.6亿元（原值为 3.1、 3.2、 4.1亿元），对应增速分别为 1556%、 6%、 29%，EPS 为 2.3、 2.4、 3.1元（原值为 2.1、 2.1、 2.8元） ； 对应 2023年 10月 31日 99.4元/股收盘价， PE 分别为 44/41/32X； 维持“增持”评级。 风险提示扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险； 新冠疫情持续反复导致业绩不及预期风险； 行业政策风险。

事件:普瑞眼科于9月4日公告：公司拟使用5000万元至6000万元自有资金回购股票，回购价格不超过人民币151.74元/股，回购股份将在未来适宜时机用于员工持股计划或股权激励。 普瑞眼科于8月30日发布2023年中报：2023H1实现收入13.78亿元(+55%，同比口径，下同)，归母净利润2.35亿元(+358%)，扣非归母净利润1.49亿元(+205%)，毛利率45.38%（+1.50pct）。 2023Q2公司实现收入7.28亿元(+73%)，归母净利润0.72亿元(+420%)，扣非归母净利润0.77亿元(+563%)，毛利率46.04%（+3.59pct）。 投资要点:上半年各项业务强劲增长。2023H1公司屈光/视光/白内障/综合眼病项目收入分别为7.09亿元/1.91亿元/2.75亿元/1.97亿元，分别同比增长33%、53%、137%、71%，毛利率分别为53.00%、45.67%、43.37%、19.77%，分别同比提升0.69pct、2.91pct、8.06pct、4.60pct。 其中白内障项目受益于延迟的医疗需求释放，以及公司加大网络营销部门业绩考核中白内障业务权重等因素，实现收入翻倍以上增长；且受益于规模效应和高端晶体占比提升，导致毛利率上升。视光项目的毛利率提升幅度较大，原因是规模效应，以及报告期内公司强化了视光业务供应链控制，降低了采购成本。 收入端高增长同时，费用率亦得到良好控制。2023H1公司销售费用率15.77%（-2.20pct），管理费用率11.89%（-2.49pct），财务费用率2.07%（-1.28pct）。其中2023Q2销售费用率16.45%（-2.70pct），管理费用率11.98%（-2.22pct），财务费用率2.15%（-1.42pct）。 扩张计划稳步推进。按照“全国连锁化＋同城一体化”的布局战略，公司于2023年1月5日完成对东莞光明眼科的收购并表，湖北普瑞眼科医院和上海奉贤普瑞眼科医院分别于5月7日和6月27日开业。 截至2023年6月30日，公司旗下眼科专科医院数量达27家，另有多家医院正在装修筹备过程中。 公司经营势头良好，开展股份回购有利于进一步增强投资者信心；同时建立完善公司长效激励机制，充分调动员工积极性，将股东利益、公司利益和员工利益有效结合在一起。 盈利预测和投资评级：预计2023-2025年公司营业收入分别为26.73亿元、34.19亿元、42.79亿元，同比增长55%、28%、25%；归母净利润分别为3.03亿元、3.19亿元、4.24亿元，同比增长1374%、5%、33%；对应PE分别为55倍、52倍、39倍。公司是处于加速扩张期的连锁眼科医院集团，发展速度和经营质量均明显提升；2023年度由于分步合并东莞光明眼科造成股权公允价值重新计量，产生投资收益9019万元，该非经常性损益抬高了当期净利润，我们认为非业务性因素导致的利润波动不改变公司显著的成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：快速扩张造成短期利润波动的风险，消费眼科增长不及预期的风险，行业竞争加剧风险，人才流失风险，医疗事故风险。

23H1收入13.78亿元（+55%），毛利率45.4%（+1.5pct），归母净利润2.35亿元（+358%），扣非归母净利润1.49亿元（+205%），扣非归母净利率10.8%（+5.3pct）。 23Q2收入7.28亿元（+73%），毛利率46.0%（+3.6pct），归母净利润7243万元（+420%），扣非归母0.77亿元（+563%）。随着公司经营规模的扩大，公司采购端议价能力进一步提升，采购成本下降，各项费用均有所下降，整体上拉动公司毛利率和净利率水平的提升;23H1公司费用率控制效果较好，销售费用率、管理费用率、财务费用率依次为15.8%、11.9%、2.1%，分别同比减少2.2、2.5、1.3pct。 屈光视光稳步增长，白内障等基础眼病疫后增速强劲23H1分板块看，屈光收入7.1亿元（+33%），毛利率53.0%（+0.7pct）；视光收入1.9亿元（+53%），毛利率45.7%（+2.9pct），受益于整体消费复苏；白内障收入2.7亿元（+137%），毛利率43.4%（+8.1pct），系公司品牌知名度和美誉度提升，白内障业务作为以往的传统优势项目再度发力；综合眼病收入2.0亿元（+71%），毛利率19.8%（+4.6pct）；稳步推进扩张计划，确保收入增长潜力。23H1上海奉贤普瑞、湖北普瑞医院陆续开诊，完成对东莞光明眼科的收购工作（23H1实现收入1.0亿，净利润0.27亿），目前公司已设立27家连锁眼科专科医院，另有多家新院已完成选址工作，正在筹备过程中。 过去三年新开诊的医院将成为普瑞眼科未来新的内生增长引擎。 业绩预测及投资建议因公司上半年业绩表现亮眼，且向好趋势确定性高，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为28.0、33.4、41.0亿元（原值为25.7、32.2、40.1亿元），对应增速分别为62%、20%、23%；归母净利润为3.1、3.2、4.1亿元（原值为2.4、2.1、2.8亿元），对应增速分别为1418%、2%、30%，EPS为2.1、2.1、2.8元（原值为1.6、1.4、1.9元）；对应2023年8月31日106.4元/股收盘价，PE分别为51/50/39X；维持“增持”评级。 风险提示扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争

2023 年 8 月 29 日，公司发布 2023 年半年度报告。2023 年 H1，公司实现收入 13.8 亿元（+55%），归母净利润 2.3 亿元（+358%），扣非归母净利润 1.5 亿元（+205%）。 分季度来看，2023 年 Q2 公司实现收入 7.3 亿元（+73%），归母净利润 0.72 亿元（+420%），扣非归母净利润 0.77 亿元（+563%）。 经营分析业务结构转型升级效果显著，上半年实现高质量发展。分产品看，2023 年 H1，公司屈光项目收入 7.1 亿元（+33%），视光项目收入1.9 亿元（+53%），白内障项目收入 2.7 亿元（+137%），综合眼病项目收入 2.0 亿元（+71%）。公司自 2018 年起主动调整业务结构，大力发展屈光、视光等非医保结算项目，受益整体消费复苏，这两块业务收入增长较快，且在视光方面，公司全面推广第五代全数字化和智能化角膜塑形镜验配技术，视光项目毛利率为 45.67%（+2.91pcts）。在白内障业务方面，公司持续推广多功能人工晶状体及高端手术方式，该业务毛利率为 43.37%（+8.06pcts）。此外，综合眼病项目毛利率为 19.77%（+4.60pcts），回暖明显。 稳步推进扩张计划，持续为业绩增长赋能。2023 年 H1，上海奉贤普瑞和湖北普瑞陆续开诊，且公司完成对东莞光明眼科的收购，已运营 27 家连锁眼科专科医院，覆盖全国所有直辖市及十余个省会城市，且另有多家新院已完成选址工作，正在筹备过程中。过去三年内新开诊的医院未来有望成为公司新的内生增长引擎；同时，并购也能为公司提供“即战力”，东莞光明眼科于 2023 年 1月并表，上半年即实现收入 1.0 亿元，净利润 0.28 亿元。 规模效应彰显，盈利能力兑现。随着公司经营规模的扩大，采购端议价能力进一步提升，采购成本下降，同时公司连锁经营模式的协同性提高，费用端得到优化。2023 年 H1，公司销售费用率为15.8%（-2.2pcts），管理费用率为 11.9%（-2.5pcts），毛利率为45.4%（+1.5pcts），实现扣非归母净利率 10.8%。 盈利预测、估值与评级公司持续推进“全国连锁化+同城一体化”布局，我们看好公司保持较好的盈利能力。预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为2.90、3.27、4.45 亿元，分别上调 18%、18%、12%，同比增长 1310%、13%、36%，EPS 分别为 1.94、2.19、2.97 元，现价对应 PE 为 55、48、36 倍，维持“增持”评级。 风险提示医院扩张不及预期风险；医疗安全性事故纠纷风险；市场竞争加剧风险；股东减持风险

投资逻辑眼科诊疗需求庞大，眼科医疗服务市场持续扩容：我国屈光不正患者、白内障患者基数庞大，青少年近视率与近视人口高居世界第一，未满足的眼科诊疗需求庞大，有望推动眼科医疗服务市场持续扩容。 全国连锁化+同城一体化，收入增长、盈利改善动力十足：公司已运营25 家连锁眼科专科医院和3 家眼科门诊部，覆盖全国所有直辖市及十余个省会城市。2022 年，公司实现收入17.3 亿元，同比增长0.9%，收入增速放缓主要系新冠疫情影响。2023Q1 公司实现收入6.5 亿元，同比增长38.7%。①公司此前营收西南、华东、西北等地贡献较大，2022 年进军华南市场，进一步完善全国网络。2022 年设立大湾区分部，并先后完成广州番禺普瑞的开业和东莞光明眼科的收购，正式向华南进发。东莞光明眼科于2023Q1 并表，2022 年实现营业收入1.8亿元，净利润0.34 亿元，有望成为公司开拓华南的重要助力。②2018年后公司加快扩张步伐，现有28 家医院和门诊部中，有13 家是在2018年及以后开业，新开医院有望逐步减损，度过盈亏平衡点。 业务结构转型升级，以屈光、视光业务为增长引擎：①2018 年以来公司大力发展屈光、视光等非医保结算项目，医保收入占比持续下降，2022 年为13.19%，屈光+视光收入占比为71.3%，领先同行。②持续引入先进设备，降低屈光项目成本，为更多患者提供中高端术式，规模效应下提升盈利能力。③将视光视为重点发展方向，人才和技术加持下，收入占比有望提升，利于改善公司盈利水平。④对医保覆盖的白内障项目转型升级，推广高端术式和晶体，2021 年，公司高端白内障项目收入占白内障项目总收入的比例提升至34.1%，普通白内障项目收入占比则降至2.7%，医保控费影响减小，未来有望实现稳健增长。 IPO 募集资金用于公司完善网点布局、提升运营效率。公司2022 年7月在创业板IPO 发行3740 万股，发行价格为33.65 元，募集资金净额达到10.99 亿元，募集资金主要用于新建医院及扩建医院项目，进一步完善全国网点布局；进行信息化管理建设，提升公司运营效率。 盈利预测、估值和评级我们预测，2023/2024/2025 年公司实现营业收入25.00 亿/32.56 亿/42.32 亿元，同比增长44.9%/30.2%/30.0%，归母净利润2.46 亿/2.76亿/3.96 亿元，同比增长1096%/12%/44%，对应EPS 为1.65/1.84/2.65元。我们选用相对估值法（市销率法）对公司进行估值，给予2023年8.6 倍PS，目标价140.08 元，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示医院扩张不及预期风险；医疗安全性事故纠纷风险；市场竞争加剧风险；限售股解禁风险；股东减持风险。

近期公司发布2022年年报&2023年一季报，2022年营收17.26亿元（yoy+0.91%），归母净利润0.21亿元（-78.09%），扣非归母净利润0.19亿元（-78.36%），扣非净利润率1.10%；22Q4单季度营收2.93亿元（yoy-17.00%)，归母净利润-0.73亿元（yoy-200.49%），扣非归母净利润-0.72亿元。系疫情影响多地医院多次限流或停诊，影响患者就医；2023Q1实现营收6.50亿元（+38.73%），疫后诊疗需求快速恢复，业绩超我们预期，我们预计23Q1并表的东莞眼科医院贡献收入增速10个百分点；内生增长约为28%；归母净利润1.62亿元（+334.85%），系23Q1公司完成了东莞医院并表确认了一次性投资收益。扣非归母净利润0.71亿元（+92.30%)，扣非净利润率10.9%，23Q1公司费用率控制效果较好，销售费用率、管理费用率、财务费用率依次为15.00%、11.79%、1.99%，分别同比减少1.89、2.76、1.18pp。 屈光、视光业务：顶住疫情压力保持快速增长。 1）屈光：2022年实现收入9.71亿元（yoy+11.29%），已成公司收入贡献最大业务项目，公司为打造屈光优势项目，实现全球主流屈光手术术式全覆盖，投入资金持续配置高精尖手术设备，叠加屈光手术市场渗透率逐步扩大，预计未来保持快速增长趋势。 2）视光：2022年实现收入2.60亿元（yoy-5.83%），依托总部儿童眼病与视光事业部，视光业务为公司未来重点发展方向之一，并从美国引进陆燕博士担任技术总监。公司全面推广第五代全数字化和智能化角膜塑形镜验配技术，有望带来业绩复苏。屈光和视光收入总占比为71.31%白内障和综合眼病项目：22年受疫情影响业绩出现下滑1）白内障：2022年实现收入2.49亿元（yoy-13.04%）,系疫情影响患者正常诊疗；公司推广多功能人工晶状体及高端手术方式，并已从复明性白内障手术转型为高端趋光性白内障手术，随着人口老龄化程度加深，白内障市场需求扩大，叠加疫情影响基本消除，未来有望重回快速增长。 2）综合眼病：2022年实现收入2.33亿元（yoy-12.65%），受疫情影响较大。 业绩预测及投资建议截至2022年，公司已运营24家连锁眼科专科医院，覆盖全国所有直辖市及10余个省会城市。2022年公司在昆明、合肥、南昌、广州和南宁新开诊5家医院，过去三年内新开诊医院将成为未来公司内生增长主要动力，2023年预计会有更多新院开业。因23Q1公司完成东莞医院并表确认了一次性投资收益，我们调整盈利预测，预计公司2023-2024年营收分别为25.7、32.2亿元（原值为24.5/30.9亿元），对应增速分别为49%、25%；归母净利润为2.4、2.1亿元（原值为1.5/2.0亿元），对应增速分别为1073%、-13%，EPS为1.6、1.4元（原值为1.0/1.4元）；2025年收入为40.1亿元，归母净利润为2.8亿元，EPS为1.9元，对应2023年5月4日134.44元/股收盘价，PE分别为84/97/72X；维持“增持”评级。 风险提示扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；新冠疫情持续反复导致业绩不及预期风险；行业政策风险。