公司发布2023年度报告：1）2023年全年，公司实现营业收入7.80亿元/同比+99.96%，归母净利润3.00亿元/同比+174.60%，扣非归母净利润2.86亿元/同比+181.02%。 2）单四季度，公司实现营业收入2.63亿元/同比+89.68%/环比+31.14%，归母净利润1.08亿元/同比+176.14%/环比+29.79%，扣非归母净利润1.02亿元/同比+183.29%/环比+27.62%。 受益于产品结构变化，毛利率显著提升：1）2023年全年，公司归母净利率38.42%/+10.44pcts，毛利率90.16%/+4.72pcts，销售费用率21.14%/-5.76pcts，管理费用率11.82%/+0.40pct，研发费用率10.89%/-0.75pct。其中，毛利率提升主要是薇旖美植入剂等单一材料医疗器械毛利率提升及产品结构变化高毛利产品占比提升所致。 2）单四季度，公司归母净利率40.85%/同比+12.79pcts/环比-0.42pct，毛利率90.54%/同比+3.17pcts/环比-0.71pct，销售费用率20.71%/同比-5.90pcts/环比-1.28pcts，管理费用率12.49%/同比+2.00pcts/环比+2.13pcts，研发费用率8.98%/同比-0.59pct/环比-1.06pcts。 薇旖美贡献强劲增长，未来有望持续放量：分产品看，2023年度公司单一材料医疗器械增长最为显著。 1）医疗器械产品营收6.80亿元/+122.66%，毛利率93.18%/+4.89pcts，其中包括薇旖美植入剂在内的单一材料医疗器械营收5.65亿元/+254.65%，毛利率95.56%/+2.07pcts。其中，公司取得第二张重组人源化胶原蛋白第三类医疗器械注册证——“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”，有望在植入剂领域保持领先优势。 截至2023年底，公司三类医疗器械产品拥有销售团队135人，覆盖终端约2000家。 2）功能性护肤品营收0.76亿元/+12.00%，毛利率67.79%/-5.36pcts。 2023年公司建设了高端自有品牌ProtYouth，进一步推广肌频、重源等，品牌矩阵不断丰富。 3）原料及其他营收0.24亿元/+42.89%，毛利率75.90%/-7.36pcts。 且在原料领域公司与欧莱雅集团建立战略合作，成功进入其供应链，并且与欧莱雅旗下美国高端院线专业品牌修丽可合作推出重组胶原蛋白三类医疗器械注射美容旗舰产品“铂研”，针对25岁之后由于胶原蛋白流失出现的松垮、暗沉、细纹等肌肤问题，未来有望进一步加深合作。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价282.96元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为55.8%、36.5%、34.3%，净利润的增速分别为60.7%、41.2%、39.7%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为282.96元，相当于2024年40倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧、新产品推广不及预期、产品审批进度不及预期等。

公司发布2023年年度报告：1）2023年全年，公司实现营业收入28.69亿元/同比+47.99%，归母净利润18.58亿元/同比+47.08%，扣非归母净利润18.31亿元/同比+52.95%。 2）单四季度，公司实现营业收入6.99亿元/同比+55.55%/环比-1.66%，归母净利润4.40亿元/同比+62.20%/环比-3.25%，扣非归母净利润4.36亿元/同比+87.73%/环比-5.65%。 3）公告利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金股利23.23元，预计合计5.00亿元，占全年归母净利润的26.90%；拟以资本公积金转增股本，向全体股东每10股转增4股，合计8607.77万股，本次不送红股。 盈利能力不断加强，管理效率显著提升：1）2023年全年，公司归母净利率64.77%/-0.40pct，毛利率95.09%/+0.25pct，销售费用率9.07%/+0.68pct，管理费用率5.03%/-1.44pcts，研发费用率8.72%/-0.21pct。毛利率提升主要系产品结构变化，管理费用率下降部分受港股上市费用减少所影响。 2）单四季度，公司归母净利率62.97%/同比+2.58pcts/环比-1.03pcts，毛利率94.45%/同比-1.18pcts/环比-0.62pct，销售费用率6.90%/同比+0.45pct/环比-2.00pcts，管理费用率4.62%/同比-9.49pcts/环比+0.16pct，研发费用率12.97%/同比+0.06pct/环比+5.21pcts。 产品矩阵不断丰富，产品影响力持续增强：分产品看，1）溶液类注射产品营收16.71亿元/+29.22%，占比58.22%，大单品嗨体稳步增长，渠道渗透率不断提升；2）凝胶类注射产品营收11.58亿元/+81.43%，占比40.35%，濡白天使口碑得到下游认可，保持强劲增长；3）面部埋植线营收0.59亿元/+10.06%，占比0.21%；4）其他营收0.35亿元/+1265.80%，占比1.22%。 公司持续扩充差异化的产品矩阵，布局体重管理领域，与质肽生物合作引入司美格鲁肽并收购其4.89%股权，并且卡位仪器赛道，与韩国Jeisys合作独家代理中国区Density和LinearZ皮肤无创抗衰仪器。 看向未来，我们认为公司在研项目储备丰富，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处等待拿证产品值得期待。投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价414.79元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为37.5%、34.8%、33.2%，净利润的增速分别为30.5%、34.7%、32.7%；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为414.79元，相当于2024年37倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧、新产品推广不及预期、在研产品审批进度不及预期等。

公司发布2023年年度报告：1）2023年全年，公司实现营业收入65.98亿元/-7.16%，归母净利润5.00亿元/+5.93%，扣非归母净利润3.15亿元/-41.82%/剔除准则调整后-36.43%。 2）单四季度，公司实现营业收入15.06亿元/同比-14.04%/环比+3.05%，归母净利润1.06亿元/同比-33.31%/环比+13.73%，扣非归母净利润0.16亿元/同比-90.49%/环比-54.20%。 毛利率有所改善，营销推广投入加大：1）2023年全年，公司归母净利率7.58%/+0.94pct，毛利率58.97%/+1.85pcts，销售费用率41.98%/+4.66pcts，管理费用率9.34%/+0.50pct，研发费用率2.22%/-0.03pct。 2）单四季度，公司归母净利率7.03%/-2.03pcts，毛利率57.10%/+3.25pcts，销售费用率37.10%/+6.90pcts，管理费用率9.90%/+3.14pcts，研发费用率2.15%/-0.95pct。 护肤业务持续增长，内容营销人群破圈：11）护肤：2023年收入19.94亿元/+0.98%，占比30.28%。其中，玉泽单品销量超100万瓶，油敏霜差异化竞争，品牌兴趣电商三位数增长；佰草集产品和人群聚焦，高端产品线占比70%，大单品啵啵水销售额破亿，新宣代言人后全网热议；美加净“老baby”破圈，带动品牌5A人群增长超8千万。 2）个护家清：2023年收入25.41亿元/-4.88%，占比38.58%。其中，六神致力于品牌年轻化、全季化，上新市温润保湿沐浴泡泡，驱蚊蛋和冰凉蛋深受年轻群体欢迎。 3）母婴：2023年收入18.56亿元/-13.35%，占比28.17%。其中，启初官宣网球冠军李娜作为品牌代言人，品牌形象不断升级。 4）合作品牌：2023年收入1.96亿元/-37.00%，占比2.97%。 线上渠道不断加码，兴趣电商成果显著：1）线上渠道：2023年收入28.10亿元/+0.86%，占比42.66%。其中，国内线上营收21.34亿元，海外线上营收6.76亿元。公司全面梳理电商业务，兴趣电商取得突破，兴趣电商增长超100%。我们认为，公司顺应渠道变革渠道，积极寻求渠道转型，有望再创新高。 2）线下渠道：2023年收入37.77亿元/-12.43%，占比57.34%。其中，国内线下营收28.55亿元（商超23.81亿元，百货2.26亿元，化妆品专营店2.48亿元），海外线下营收9.22亿元。公司百货渠道不断关闭长尾店铺，2023年关闭82家专柜及门店，同时积极发展新零售业务。 投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价21.49元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为13.0%、10.9%、8.6%，净利润的增速分别为16.3%、11.6%、12.6%；给予增持-A的投资评级，6个月目标价为21.49元，相当于2024年25倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧、消费需求不及预期、产品推广不及预期等。

锦波生物与修丽可合作推新：根据修丽可官方公众号，2024年3月，欧莱雅集团旗下的美国高端院线专业品牌修丽可宣布与锦波生物合作推出注射美容旗舰产品“铂研”。该产品针对25岁之后由于胶原蛋白流失出现的松垮、暗沉、细纹等肌肤问题，注射后重组Ⅲ型胶原蛋白三螺旋结构对局部细胞、组织能够起到物理支撑作用，从而缓解肌肤皱纹问题。 产品沿用去年88月溶液证书，主要解决眼纹问题：此次推出的新产品属于注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液，于2023年8月取得国家药监局Ⅲ类医疗器械注册证，编号国械注准20233131245，由2mg/ml的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白（A型）和0.9%的生理盐水组成，适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹（包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹）。 借助国际大牌打开知名度，加强CC端重组胶原原料教育：我们认为本次合作对锦波生物的影响包括行业地位、C端认知、渠道渗透等多方面。1)增强公司影响，国际一线品牌的合作帮助公司奠定重组胶原蛋白原料大厂地位。2）加强C端认知，借助知名品牌打开重组胶原消费者教育；3）加速渠道渗透，修丽可官方公布新产品将于3月陆续进入其认证专业机构。后续看，修丽可背靠国际化妆品集团欧莱雅，此次合作表明公司进入集团生产链，值得期待未来与集团进一步加深合作。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价297.72元。我们预计公司2024年-2025年的收入增速分别为56.1%、35.7%，净利润的增速分别为69.5%、32.7%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为297.72元，相当于2024年40倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧、新产品推广不及预期、产品审批过证时间不及预期等

公司发布2023年三季报：1）2023年前三季度：公司实现营收287.37亿元/+归母净利润3.47亿元/+扣非归母净利润1.69亿元/+。2023年Q2公司完成了重大资产重组，前三季度置入资产北京外企实现营业收入285.85亿元23.18%；归属于北京外企股东的净利润6.40亿元21.18%，归属于公司股东的扣非净利润3.98亿元11.48%；2)2023Q3:公司实现营收95.55亿元/+归母净利润1.36亿元/+扣非归母净利润0.94亿元/+。 费用管控良好，净利率表现较为稳定。2023前3季度毛利率6.61.2pcts，净利率20.2pct,销售费用占收入比率0.51pcts,管理费用占收入比率0.64pcts,研发费用占收入比率0.11pcts,财务费用占收入比率0.21%/+0.04pcts。 投资建议：北京外企（FESCO）是国内排名前三的人服企业，主要收入及来源人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务，公司盈利能力较强。作为国资背景人服龙头，北京外企在品牌、产品、团队等方面均有较为领先的竞争优势。全国网络服务能力丰富的产品线奠定较强的综合服务能力，传统优势业务积累的客户资源不仅保证了公司业绩具有较好的稳定性，未来综合服务采购提升空间也十分广阔。预计公司2023~24年净利润为5.6和8.1亿元。考虑到2023年Q2公司资产重组完成，2024年为置入资产北京外企第一个完整财报年，因此我们以2024年业绩作为估值参照给予买入A的投资评级，12个月目标价为28.6元，相当于2024年20倍的动态市盈率。 风险提示：企业用工需求恢复不及预期、新业务扩张进度不及预期等。

公司发布2023年三季报：1）2023年Q3：公司实现营业收入25.56亿/+30.96%，实现归母净利润1.00亿/+194.44%，实现扣非归母净利润0.93亿/+200.90%。2）2023年前三季度：公司实现营业收入67.34亿/+39.88%;实现归母净利润2.06亿，同比扭亏，扣非归母净利润1.93亿。乌镇客流强劲复苏，古北水镇受京郊客流影响收入下滑。景区业务方面，①乌镇景区：Q3接待游客261.06万/+210.0%，恢复至2019年同期的91.8%，其中东栅景区接待游客75.03万，西栅景区接待游客186.03万，实现营收5.45亿元/+62.2%，恢复至2019年同期的105.8%，实现净利润1.42亿元，恢复至2019年同期的95.9%；②古北水镇：Q3接待游客44.23万/-50.2%，实现营业收入1.95亿元/-64.6%，实现净利润2202.02万元/-18.5%。受北京客流出京影响，古北水镇作为京郊旅游目的地客流有所下降。2）整合营销业务:中青博联Q3实现营业收入5.05亿元。3)酒店业务:Q3实现营业收入1.20亿元，净利润实现盈利。费用管控良好，毛利率恢复超2019年同期。1）2023年Q3毛利率27.31%/+9.78pcts，净利率5.89%/+3.78pcts。销售费用占收入比率8.53%/0.13pct,管理费用占收入比率6.74%/-0.67pct,研发费用占收入比率0.1%/+0.02pct,财务费用占收入比率2.72%/-0.62pct。 投资建议：考虑到今年8月10日，文旅部才放开第三批出境团队业务国家，同时供给端国际航班的恢复还需时日，我们认为2024年公司出境游旅行社业务才将实现更大程度的恢复，因此以2024年业绩作为估值参考基准，给予买入-A投资评级，12个月目标价15.0元，相当于2024年25xPE。我们预计公司2023-2024年的收入增速分别为44.1%、36.2%，净利润2.29、4.37亿元。风险提示：宏观经济影响，客流恢复不及预期等。

公司发布2023年三季报：1）2023年前三季度：公司实现营收20.53亿元/+647.46%,归母净利润0.14亿元/+110.72%,扣非归母净利润0.10亿元/+107.56%；2)2023Q3:公司实现营收12.61亿元/+748.28%,归母净利润0.49亿元/+195.51%,位于此前业绩预告区间上缘，扣非归母净利润0.47亿元/+191.06%。 净利率恢复至历史较高水平。1）2023Q3：毛利率11.84%/-2.90pcts,高出2019年同期+3.18pcts。销售费用占收入比率4.81%/-20.94pcts,管理费用占收入比率2.37%/-12.99pcts,财务费用占收入比率0.69%/-4.23pcts。净利率4.0%，达到历史较高水平（近10年Q3净利率最高为2016Q3的4.05%）；2）2023前3季度：销售费用占收入比率7.17%/-32.62pcts,管理费用占收入比率3.63%/-17.26pcts,财务费用占收入比率0.61%/-12.34pcts。 出入境人次较较2019年恢复度环比持续提升，前三季度出入境人员已恢复至2019年同期的73%。受益于出境团队游第三批国家和地区名单的恢复，以及国际航班的供给量的加大，国内居民出境游需求持续回暖，根据国家移民管理局，2023年前三季度和上半年，全国移民管理机构共查验出入境人员分别恢复至2019年同期的73%和48.8%；中秋、国庆假期1181.8万人次，日均147.7万人次，恢复至2019年同期的85.1%。 投资建议：考虑到今年8月10日，文旅部才放开第三批出境团队业务国家，同时供给端国际航班的恢复、境外产品的采购也还需时日，我们认为2024年出境跟团游才将实现更大程度的恢复，因此以2024年业绩作为估值参照，给予买入-A投资评级，12个月目标价8.1元，相当于2024年30倍的动态市盈率。基于24年出境游限制基本全面解除的情况，估测24年出境游产品销售恢复至疫情前80%的水平，同时员工成本端节省进一步放大利润，我们预计公司2023-2024年对应收入31.91、100.93亿元，净利润0.34、2.61亿元。 风险提示：出境客流恢复不及预期、国际航班供给恢复不及预期等

公司发布20233年第三季度报告：1）2023前三季度，公司实现营业收入34.31亿元/+18.51%；归母净利润5.79亿元/+11.96%；扣非归母净利润5.08亿元/+12.53%。 2）单三季度，公司实现营业收入10.64亿元/同比+25.77%/环比-29.29%，增速环比+4.56pcts；归母净利润1.29亿元/同比+5.66%/环比-55.72%，增速环比-11.48pcts；扣非归母净利润1.34亿元/同比+39.88%/环比-45.63%，增速环比+32.90pcts。 3Q3毛利率同比提升，研发投入加大：1）2023年前三季度，公司归母净利率16.88%/-0.99pct，扣非归母净利率14.80%/-0.77pct，毛利率76.42%/-0.37pct，销售费用率46.76%/+0.56pct，管理费用率7.12%/+0.12pct，研发费用率5.30%/+0.93pct。 2）单三季度，公司归母净利率12.14%/同比-2.31pcts/环比-7.25pcts，扣非归母净利率12.63%/+1.27pcts/环比-3.80pcts，毛利率78.73%/同比+2.21pcts/环比+3.76pcts，销售费用率47.70%/同比-0.33pct/环比+2.08pcts，管理费用率8.64%/同比+0.16pct/环比+2.94pcts，研发费用率6.87%/同比+1.55pcts/环比+1.89pcts。 内生++外延两路前行，品牌矩阵不断丰富：公司基于对云南特色植物的研发，围绕纯天然植物活性成份，为皮肤提供健康护理，已经自主孵化了薇诺娜主品牌，以及薇诺娜宝贝、瑷科缦、贝芙汀等多个子品牌。今年Q3，公司以自有资金完成对于悦江投资控股权（51%），补充年轻彩妆品牌Za姬芮、大众护肤品牌泊美，从而进一步完善品牌矩阵。 此前公司发布股权激励计划，业绩考核目标为2023年-2025年收入及净利润增速均达到28%、26%、24%。看向今年四季度，双十一大促已经开启，根据天猫大美妆，薇诺娜位列天猫美妆行业双十一预售首日品牌TOP6，后续品牌有望在大促期间多平台持续发力。 投资建议：买入-A的投资评级，6个月目标价为103.14元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为27.9%、25.4%、24.8%，净利润的增速分别为19.1%、28.9%、22.9%，给予买入-A的投资评级，6个月目标价103.14元，对应2023年35x的动态市盈率。风险提示：消费需求不及预期、市场竞争加剧、新品推广不及预期等。

公司发布2022年三季度度报告：1）2022Q3：公司实现营业收入117.14亿元/-16.17%，归母净利润6.90亿元/-77.96，归母扣非净利润6.56亿元/-79.01%。2）2022年前三季度：公司实现营业收入393.64亿元/-20.47%，归母净利润46.28亿元/-45.48%，扣非归母净利润45.83亿元/-45.36%。主要系国内疫情频发对公司经营造成较大冲击，尤其是8月海南疫情严重，客流减少以及门店临时性关闭；且去年同期海南地区子公司享受企业所得税优惠及首都机场租金减让影响，净利润基数较高。 Q3毛利率下滑明显，去年同期租金减让冲减导致销售费用率同比大幅波动。22Q3毛利率下降6.58pcts至24.69%，主要系毛利率较低的有税业务占比提高、恢复营业后加大促销力度等原因导致。费用端，22Q3销售/管理/财务费用率分别为6.45%/3.98%/0.73%，同比+15.29pcts/+1.12pcts/+0.42pct，销售费用率大幅变动主要系报表端去年同期首都机场租金减让直接冲减销售费用。 面对疫情带来的不利影响，公司采取有效措施积极应对。（1）做优做强做大线上业务，截至三季度末中免会员数已超过2400 万，优质且庞大的会员基础构建了中免的流量聚合平台；同时不断增强线上商品供应，创新线上营销方式。（2）稳步推进新增门店建设，10月28日cdf海口国际免税城正式开业，建筑面积28 万平方米，超过800 个品牌进驻，是世界最大单体免税店，公司在岛内绝对龙头地位进一步夯实，根据海南发布开业当日进店人数超4.4万人次、销售额超6000万元；同时旗下DUTY ZERO在香港新增2 家市内概念店，拓展香港旅游零售市场。（3）持续巩固提升供应链优势，海南国际物流中心一期已投入使用，新增5 万平米仓储面积；首个箱式电商机器人项目上线试运行，实现供应链效率提升。 中长期核心逻辑不变：政策引导消费回流，规模提升增强与品牌方议价权；线上业务作为有税业务，不具备免税牌照壁垒，但依托强大的供应链和运营实力带来的价格、购物体验等多方面的优势，盈利能力较强，再次证明中免牌照以外的从供应链到运营体系实力；国人市内免税新政有望加速推行，打开新增长点。 投资建议：买入-A投资评级。由于公司业务受到疫情较大影响，我 们下调盈利预测，预计公司2022年-2024年实现归母净利润75.33/126.66/180.52亿元,同比-21.97%/+68.15%/+42.52%。维持6个月目标价230.00元。 风险提示：疫情反复旅行限制风险；宏观经济增速明显下行风险；免税政策红利低于预期风险；机场免税店业绩修复低于预期风险；境外游恢复分流消费风险。

公司发布2022年三季度报告：1）2022Q3：公司实现营业收入2.81亿元/-1.73%，环比+12.27%，归母净利润783.21万元/+18.95%，环比+40.39%，归母扣非净利润731.64万元/+32.56%，环比+28.62%，随着Q3物流、供应链等恢复，业绩环比Q2改善明显。2）2022年前三季度：公司实现营业收入8.17亿元/-7.65%，归母净利润1694.72万元/-63.48%，扣非归母净利润1640.07万元/-54.87%，营收下降主要系公司调整经营策略，降低以经销合作为主的零售业务以及部分客户转为运营服务合作，净利润下降主要系人力、市场推广费等成本增加以及新项目处于培育爬坡期所致。 优化库存、加大市场推广，毛利率承压。22Q3毛利率下降6.32pcts至30.44%，一方面由于公司为降低长期运营风险，优化库存管理、清理存货，另一方面受消费低迷及疫情等因素影响，为加强市场推广效果，相关成本增加。费用端，22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为21.43%/5.95%/2.11%/-2.04%，同比-5.71pcts/+0.55pct/-0.21pct/-2.32pcts，财务费用率变动主要系汇兑损益增加所致。综合作用下净利率为2.78%/+0.48pct。 面对疫情以加强抗风险能力建设和提升经营能力为中心。公司持续推进经营改革，优化存货，加强应收账款管理，提高资金周转效率。22年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额1.47亿元/+201.93%，应收账款同比期初-42.41%，存货同比期初-28.67%。 合作品牌、自有品牌、投资品牌三大品牌矩阵协同发展。在品牌代运营服务方面，公司加大现有品牌业务的扩展力度，引进优质品牌，今年以来新引进素力高、双心、雀巢健康、雅漾等国内外知名品牌；在自有品牌方面，“绽家”22年前三季度实现营业收入9482.56 万元/+159.73%，达到盈亏平衡；品牌投资方面，聚焦“科技+消费”赛道，今年以来投资了专研科技护肤品牌“OUNGMAY样美”、熬夜养护品牌“解你”、合成胶原蛋白护肤品牌“溯华”等。 投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2022年-2024年实现营收12.00/13.65/15.48亿元，同比-6.87%/+13.72%/+13.47%，预计实现归母净利润0.22/0.36/0.56亿元,同比-25.24%/+66.61%/+52.87%。给予12个月目标价21.18元。 风险提示：疫情反复风险，品牌授权管理及拓展风险，合作电商平台风险等。

珀莱雅发布2022Q3经营数据公告：1）2022前三季度：实现营业收入38.76亿元~39.76亿元，同比增长+28.67%~31.99%，归母净利润为4.77亿元~4.97亿元，同比增长30.92%~36.41%。2）单Q3：营收为12.50亿元~13.50 亿元，同比增长14.20%~23.34%，增速较2022H1有所下降，但在618虹吸效应和流量缺口背景下体现公司经营韧性；归母净利润1.80亿元~2.00亿元，同比增长30.25%~44.72%，主要系公司减少费用投放带来利润释放。 主品牌：源力精华有望支撑业绩增长。相较于红宝石和双抗系列，源力系列仍处于培育期。后续源力精华仍有较大增长空间；另一方面，目前源力系列仅涵盖精华和面霜品类且面霜于今年6月底上市，后续品类的丰富将拉高营收。公司在Q3为源力精华预热，预计双十一出货放量可期。 子品牌：彩棠和Off&Relax接力形成第二增长曲线。1）彩棠：2022H1销售收入为2.32亿元/+110.57%，下半年推出卸妆产品，我们预计在双十一加持下H2出货量将优于H1，同时随着品牌培育逐渐成熟，利润有望进一步释放；2）Off&Relax：专注头皮养护的洗护品牌，随着消费者加大对头皮健康的关注，中高端洗发水市场空间日益广阔，OR顺势打造爆品，我们预计2022年品牌收入在1亿左右。 9月动销增长势头良好，期待Q4放量。根据珀莱雅和彩棠在天猫和抖音平台的销售数据，7月份由于618虹吸效应销售疲软，8月份逐渐恢复，9月增长势头良好。随着超头主播李佳琦的回归以及Q4公司费用端的投放，我们看好公司四季度的业绩表现。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价199.22元。我们预计2022-2024年的收入增速分别为+28.2%/+27.7%/+24.0%，归母净利润增速分别为+30.9%/+24.8%/+34.4%；给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为199.22元，相当于2023年60倍的动态市盈率。 风险提示：新冠疫情持续恶化，经销商管理风险，渠道结构风险，新品牌孵化风险。

公司公告：2022年9月9日，公司下属全资子公司北京朗姿医管与“博辰五号”签署了《股权转让协议》，拟以现金方式收购博辰五号持有的昆明韩辰医疗美容医院75%股权。此次交易构成关联交易：北京朗姿韩亚资产管理有限公司与朗姿股份的实际控制人均为申东日先生和申今花女士，且韩亚资管担任“博辰五号”的执行事务合伙人及基金管理人。 股权转让完成后，昆明韩辰将纳入公司合并报表范围。根据公告，昆明韩辰采用收益法评估后股东全部权益价值为2.1亿，标的股权对应的评估值为1.58亿，标的股权转让价格为1.58亿元。根据公告，昆明韩辰2021年收入为1.67亿，同期净利润为-1866万；2022年1-6月收入0.96亿，同期净利润695万；按2021年收入计算，收购价格对应PS为1.26x。 收购资产优质，与朗姿已运营医院有望实现协同发展。根据公告，昆明韩辰医疗美容医院专业从事医疗美容服务，总营业面积达8955平方米，下设微整科、整形外科、皮肤科等科室，业务范围包括整形美容、皮肤美容、微整形美容、植发养发。目前医院共有20间酒店标准装修病房，11间千级层流手术室，三级过滤系统，科学净化杀菌，可满足业务范围内所有手术要求。朗姿体系内现有医院主要集中于四川，辐射西南地区客群，昆明韩辰可进一步打开公司覆盖半径，朗姿现有运营体系也有望赋能昆明韩辰运营。 中长维度：医美板块发力驱动成长。朗姿先后收购控股“米兰柏羽”、“晶肤医美”、“高一生”三大国内优质医美品牌及其旗下29家（截止2022H1）医疗美容机构，快速切入医疗美容行业。朗姿旗下“米兰柏羽（4家）”及“高一生（2家）”均为老牌口碑医美医院，深获消费者认可；“晶肤（23家）”瞄准皮肤管理细分赛道，服务的标准化程度高，商业模式可迅速复制扩张。公司采用内生增长+外延扩张的方式，实施品牌扩张计划。同时为实现布局全国的战略计划，加速优质医美标的的孵化，设立医美产业基金，截止2022H1，公司先后设立了六支医美并购基金，基金整体规模已达27.56亿元。 投资建议：买入-A投资评级。公司抓住颜值经济发展的新机遇，集中优势资源，加快推动朗姿医疗美容业务的全国布局并成为行业领先者；借助新零售业态的蓬勃发展，创新经营模式，深耕细作，巩固时尚女装业务的行业龙头地位；依托婴童品牌的国际化优势和国 内市场的巨大潜力，加快婴童业务的国内落地速度，促进时尚女装与医疗美容、绿色婴童的协同发展。我们预计公司2022年-2024年的收入分别为41.33亿元，48.13亿元，56.86亿元，对应增速分别为12.8%、16.4%、18.2%，净利润分别为1.10亿元，2.26亿元，2.51亿元，对应增速分别为-41.3%、105.2%、11.2%，给予买入-A 的投资评级，给予6个月目标价38.53元，对应2023年75xPE。 风险提示：疫情反复，战略转型进度不及预期，医美产业布局进度不及预期等。

华熙生物发布2022年半年报：22H1收入29.35亿元/+51.58%；归母净利润4.73亿元/+31.25%；扣非归母净利润4.13亿元/+34.91%。单拆Q2：单季度营收16.81亿元/+44.89%，归母净利2.73亿元/+31.38%，扣非归母净利2.30亿元/+38.01%。上半年业绩符合此前业绩快报披露。 功能性护肤品业务增势喜人，四大品牌矩阵成型：2022H1收入实现21.27亿元/+77.17%，占公司主营业务收入的72.46%，毛利率为78.74%/+0.02pct。其中润百颜/夸迪/米蓓尔/BM肌活的销售收入分别为6.45亿元/6.04亿元/2.61亿元/4.85亿元，同比增速分别为+31.22%/+65.38%/+67.54%/+445.75%。四大品牌的核心单品运营能力成熟，根据公告，上半年有6款单品销售收入过亿或亿元左右，BM 肌活成功打造了公司首个半年度销售收入超2亿元的大单品“Bio-MESO肌活糙米肌底精华水”系列。此外，重点布局抖音等直播电商，报告期内护肤品业务抖音渠道占比提升至30%左右。 原料业务疫情干扰下平稳增长：2022H1收入4.62亿元/+10.97%，占主营业务收入比重为15.69%。整体毛利率为72.39%/-0.25pct，其中医药级透明质酸原料毛利率依旧保持在87.06%的较高水平。目前整体透明质酸产能770吨，东营佛思特厂区的无菌HA 生产线已开工。下半年原料板块将重点关注海外市场的拓展、国内市场客户维护并加强新产品的研发。 医疗终端业务受皮肤类产品调整影响小幅下降：收入3.00亿元/-4.53%，占公司主营业务收入10.21%，毛利率为81.93%/-0.19pct；其中皮肤类医疗产品实现收入2.08亿元/-5.37%，主要系疫情影响及公司调整产品策略、优化产品结构；同时，受益于八省二区带量采购的落地执行，骨科注射液产品实现收入0.69亿元/+21.66%，骨科产品“海力达”目前已在全国覆盖超过5,000家医院，其中三级医院超过460家，下半年将继续参与集中带量采购来扩大非中标区域、民营医院、第三方终端销售的市场份额。 功能性食品业务低基数高增长：2021年公司开始发展该项业务，2022H1收入增至0.44亿元。三大品牌水肌泉、黑零和休想角落根据市场热度推出多款新品；同时，公司加强线下渠道布局，水肌泉通过入驻线下超市、智能零售终端、企业线下团购等方式，加强消费者的认知。 利润率逐季提升，研发端加大投入：2022H1销售毛利率为77.43%/-0.48pct，2022H1销售净利率15.91%/-2.67pcts；22Q2净利率为16.01%，此前21Q4及22Q1净利率分别为11.45%/15.75%，利润释放趋势显现。2022H1销售费用率47.25%/+0.95pct，管理费用率 5.95%/-0.60%，研发费用率6.11%/+0.60pct，财务费用率-1.07%/-1.27pcts。报告期内公司持续加大研发投入，本期研发项目数量达265个，较上年同期增加105个。 投资建议：买入-A投资评级。①今年来看：公司主观进行渠道变革调整，同时客观背景下超头主播投放必然减少，预计护肤品费用投放趋势下降，利润逐渐释放。②中长期：公司手握核心原料技术优势，依托技术研发平台建立全产业链业务体系，凭借过硬的产品力收获市场口碑，核心竞争力难以复制超越。原料+医疗器械+功能性护肤品+食品级产品，四轮驱动中长期发展。预计公司2022-2024年收入为69.6/97.2/136.8亿，对应增速+40.6%/39.7%/40.7%；2022-2024年净利润分别为10.2/14.8/20.8亿，对应增速分别为+30.5%/44.9%/40.9%，成长性突出。我们维持华熙生物目标市值927.75亿，相当于6个月目标价192.85元，对应2023年63xPE，维持买入-A 的投资评级。 风险提示：新冠疫情持续恶化、行业竞争加剧、新品投放市场效果不及预期。

公司发布2022年半年度报告：1）2022H1：公司实现营业收入50.98亿元/+82.79%，归母净利润5.85亿元/-4.07%，归母扣非净利润5.61亿元/-3.44%。营收增长主要系展销模式下黄金销售增长明显以及线上业务稳步增长带动。2）单Q2：公司实现营业收入23.44亿元/+43.57%，归母净利润2.95亿元/-21.22%，扣非归母净利润2.80亿元/-21.94%，主要受到Q2疫情影响。 产品结构调整导致毛利率大幅下滑。22H1毛利率-18.31pcts至22.16%。费用端，22H1期间费用率为7.02%/-4.82pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.26%/0.82%/-0.18%/0.12%，同比-4.33pcts/-0.73pct/+0.32pct/-0.08pct。净利率为11.48%/-10.39pcts。 加大线上布局，拓店持续推进。分渠道，22H1自营线下业务收入5.67亿元/-12.29%，主要由于自营线下门店Q2受疫情影响所致，电商业务收入6.04 亿元/+38.93%，加盟业务收入38.03 亿元/+140.40%，主要由于随着产品体系日益完善，通过展销业务模式在黄金产品上持续发力所致；品牌使用费收入为3.14 亿元/-8.32%。截至报告期末，公司门店数量达到4525家，净增23家，其中加盟店4290家、自营店235家，一二线、三四线及以下城市分别占比30.1%、69.9%。 调整黄金为主力产品、钻石为核心产品。分产品，公司根据市场消费习惯的结构性变化快速调整产品定位，对于黄金产品构建完整的产品矩阵，推出《国家宝藏》IP联名、非凡古法金系列等，同时增加省区黄金展销供应渠道，22H1素金首饰营收39.20亿元/+221.45%；镶嵌产品上根据不同使用场景、不同审美偏好打造产品配货模型，实现标准化、专业化运营管理，22H1镶嵌首饰营收5.13亿元/-43.52%投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2022-2024年实现营收120.07/151.96/175.30亿元，同比+31.15%/+26.56%/+15.36%；预计实现归母净利润13.40/15.76/18.33亿元，同比+9.42%/+17.58%/+16.35%。给予2022年14xPE，对应6个月目标价17.11元。 风险提示：疫情反复影响线下消费，开店不及预期，行业竞争加剧等。

贝泰妮发布 2022年半年报： 1） 2022H1： 实现营业收入 20.50亿元/+45.19%，归母净利润 3.95亿元/+49.06%，归母扣非净利润 3.55亿元/+40.50%， 经营性现金流量净额 2.11亿元/-42.20%。 2）单 Q2： 营收12.41亿元/+37.26%；归母净利润 2.49亿元/+33.60%，归母扣非净利润 2.31亿元/+31.19%， 经营性现金流量净额 3.78亿元/+20.32%。 线上线下同步发力，主品牌薇诺娜“抗衰”品类拓展顺利： 1）细分渠道： 2022H1线上/线下营收分别为 16.27亿元/4.14亿元，同比增速 分 别 为 +47.82%/36.93% ， 占 主 营 业 务 收 入 比 重 分 别 为79.72%/20.28%；其中线上自营渠道维持高增长，上半年销售收入为12.38亿元/+60.20%，主营收入占比为 60.69%/+5.58pcts;线下自营渠道低基数高增长，报告期内新开 24家线下直营店， 2022H1同比增速高达 1002.16%，除此之外， OTC 和新零售渠道也是贝泰妮 2022年线下积极拓展的方向。 2）细分品类：护肤品/医疗器械/彩妆营收分别为18.28亿元/1.90亿元/0.22亿元，同比增速为+45.40%/+54.85%/-1.86%，占主营业务收入比重为 89.59%/9.33%/1.08%。 3）主品牌“抗衰”品类拓展顺利， 618表现优异： 2022年 4月推出修复抗老精华“薇诺娜赋活修护精华”， 在天猫小黑盒系列活动中斩获天猫抗皱精华热销榜NO.1；618活动期间，“薇诺娜”品牌自营旗舰店荣登天猫美妆榜 TOP8（按 GMV 算），成为蝉联天猫美妆榜单前十的唯一国货品牌；京东平台再创新高，攀至国货美妆品牌排行榜 TOP2；抖音平台国货美妆店铺排行榜 TOP3。 盈 利 能 力 稳健 ， 研发 投 入加 大 。 2022H1公 司 销售 毛 利率 为76.90%/-0.29pct，销售净利率为 19.23%/+0.45pct。 2022H1销售费用率为 45.44%/+0.30pct；管理费用率为 6.39%/+0.44pct；研发费用率为3.98%/+0.86pct；财务费用率为-0.36%/+0.17pct。其中， 2022H1公司研发费用为 0.08亿元/+85.50%。 薇诺娜宝贝表现亮眼， AOXMED、 方里 FUNNY ELVES 未来可期。 618活动期间，薇诺娜宝贝斩获天猫婴童护肤类目 TOP5。 同时，公司预计于下半年推出子品牌 AOXMED，定位高端抗衰，前期专供医美机构。 此外，贝泰妮领投国货彩妆品牌方里 FUNNY ELVES，后者致力于研发适合亚洲肤质的专业底妆产品。多品牌的布局有望为公司未来构筑新的增长极。 投资建议： 买入-A 投资评级。 我们预计公司 2022年-2024年的收入增速分别为 41%、 34%、 29%，净利润增速分别为 40%、 37%、 33%，成长性突出；给予买入-A 的投资评级， 6个月目标价为 231.16元，相当于 2023年 60xPE。 风险提示： 行业竞争加剧风险；品牌集中风险；销售平台风险等。