业绩简评：密尔克卫发布2022年半年报预告。公司预计，2022H1归母净利润为2.95~3.05亿元，同比+60~66%；扣非净利润2.96~3.06亿元，同比+60~65%。2022Q2归母净利润为1.61~1.71亿元，同比+52~61%；扣非净利润为1.66~1.76亿元，同比+53~62%。公司Q2归母净利润在疫情下仍高增，且超出我们在业绩前瞻中给出的1.44亿元预期。 疫情期间不停摆，展现经营韧性：公司在疫情期间及早部署应急预案，管理层坚守一线，积极敏捷应对挑战，疫情期间生产不停摆，服务不间断，满足客户燃眉之急，助社会供应链的稳定运行。公司也积极参与方舱建设、核酸样本流通、抗疫民生物资流通等工作，积极践行社会责任。我们认为公司在疫情期间展现出来的经营韧性，是2022Q2取得良好业绩的关键原因。 疫情后，随危化品物流集中度提升、工业品电商渗透率增长，有望驱动公司业绩持续高增。 危化品物流方面：公司在疫情期间展现出来了良好的经营稳定性，及时取得相关通行证和许可证，保证自营物流车辆的正常运转。由于头部化工企业普遍看重供应链企业的稳定性，密尔克卫未来有望获取更高的市场份额。 化工电商方面：行业仍处于渗透率提升阶段，艾瑞咨询数据显示，2020年工业品电商的渗透率不足5%，流通环节仍以传统贸易商为主导。疫情期间部分传统贸易商或因资金、供应链等因素停摆乃至退出市场，使更多客户转移到电商平台，客观上促进行业渗透率增长。密尔克卫作为业内少数拥有线下履约网络&龙头化工企业资源的化学品电商，具备稀缺性，也有望充分受益。 盈利预测与投资评级：我们看好公司物贸一体化的发展前景。目前工业品电商的渗透率不断提升，行业处于迅速发展阶段，而密尔克卫是业内少有的具备物流基础的工业品电商企业，具备稀缺性和扎实的发展基础。我们将公司2022~2024年归母净利润预测从5.84/8.21/10.87亿元上调至6.17/ 8.41/ 11.13亿元，同比+43%/ 36%/ 32%，7月11日收盘价对应P/E为38/ 28/ 21倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，新业务拓展不及预期，并购整合不及预期，生产安全风险等。

事件： 7月 8日晚，公司发布 2022年限制性股票激励计划，拟向 101名中高层及核心骨干授予限制性股票数量 210万股，占公司股本总额的0.75%。 本次激励范围较广，营收、业绩目标双高： （1）激励范围： 本次股权激励的对象包括副总经理兼董秘王莉总（预计获授 18万股、占比8.57%）、 副总经理金衍华（预计获授 14万股、占比 6.67%）以及其他99名中层管理人员和核心骨干（预计获授 178万股，占比 84.76%），本次激励范围较 2018年的股权激励更广，有望对中层以上管理人员及核心骨干形成广泛有效的激励。 （2）激励目标： 本次股权激励目标是以 2021年为基数， 2022-2024年营收/归母净利增长率均不低于25%/53.75%/87.58%，即 2022-2024年营收分别不低于 57.9/71.2/86.9亿元，归母净利润分别不低于 7.2/8.9/10.8亿元，对应 2022-2024年营收/归母净利润同比增速分别不低于 25%/23%/22%。 （3）激励考核特点： 结合公司、业务和个人层面，只有在公司及业务层面达到考核目标，且个人考核结果超出个人考核目标的 80%，激励对象才能解除当年限售额度。 618表现亮眼，主品牌珀莱雅多平台国货第一，彩棠保持高增： 公司在“618” 大促中表现十分亮眼，根据第三方跟踪数据，主品牌珀莱雅在天猫、抖音等平台 GMV 取得国货第一，天猫旗舰店 GMV 实现高双位数增长，彩妆品牌彩棠维持高增趋势，位列天猫彩妆类目第九， GMV 实现三位数增长。从大单品看，公司目前已形成大单品矩阵，包括双抗、源力和红宝石系列，大单品占比呈现提升趋势。 盈利预测与投资评级： 公司是国内组织灵活、效率领先的大众化妆品集团，多平台布局领先，大单品推进顺利，我们维持 2022-2024年归母净利 润 预 测 至 7.20/8.98/11.30亿 元 ， 2022-2024年 分 别 同 比 增 长24.90%/24.74%/25.93%， 对应动态 PE 为 61/49/39倍，维持“增持”评级。 风险提示： 市场竞争加剧， 新品牌拓展不及预期等。

事件： 2022年 6月 30日晚，中国中免发布《关于重新向香港联交所递交境外上市外资股（H 股）上市申请并刊发申请资料的公告》，继 2021年 12月公告暂缓境外上市后重启赴港 IPO。 重新提交境外上市申请，融资助力业务进一步扩张。 公司已于 2021年11月 11日获得中国证监会核准新发行不超过 1.95亿股境外上市外资股，即不超过总股本的 10%。公司拟募资用于巩固国内渠道、扩展海外渠道、改善供应链效率、升级信息技术系统、市场推广和进一步完善会员体系等五大用途。 2021年中国中免全球旅游零售市场份额 24.6%，龙头规模优势持续提升。 更新后的招股书包含了 2021较为完整的行业数据及最新研判。据弗若斯特沙利文统计，从全球格局来看， 2021年排序未发生变化，中免集团 2021市场份额 24.6%，较 2020年的 22.6%提升 2个百分点。持续提升的全球份额将带来供应链的继续优化。 2021年中国中免在中国免税市场份额 86.0%，份额受竞争挤压，但绝对优势地位未变。 据弗若斯特沙利文统计，从中国免税市场格局来看，2021年变化较大。由于海南离岛免税牌照的发放，中免市场份额受到一定挤压，从 2020年的 92.3%下滑了 6.3个百分点至 86%。中国中免相对竞争对手的个位数份额仍具备较大体量优势，且依靠未来 2年内投入的海南免税标杆项目海口国际免税城、海棠湾一期二号地，有望进入市场份额回升通道。 盈利预测与投资评级： 疫情管控放开、国际航线的恢复有利于免税行业市场规模扩张再次提速；中免市场地位稳固，新增离岛免税标杆店将在2022/2023年集中投入运营，重新进入市场份额提升通道，虽然短期受疫情影响较大，但中长期来看，看好中国中免作为旅游零售龙头受益跨省及出境游的逐步恢复。对公司盈利预期为 2022-2024年归母净利润分别为 94.6/146.9/163.2亿元，对应 PE 为 46/30/27倍。考虑港股发行总股本的 10%，则发行后估值为 51/33/30倍，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情扩散超出市场预期，居民消费意愿恢复不及预期

2022Q2归母净利润预计 1.24-1.35亿元。 公司于 2022年 7月 4日披露2022年半年度业绩预告， 2022年 H1公司预计归母净利润为 2.26亿元-2.37亿元，同比增长 108.80%-118.98%，扣非归母净利润 2.2-2.3亿元，同比增长 109.00%-118.50%，单拆 Q2预计归母净利润为 1.24-1.35亿元，同比增长 85%-101%。公司业绩高增主要得益于培育钻石和工业金刚石行业景气度高。 培育钻石行业渗透率快速提升， 公司高品级钻石占比提升拉动业绩高增： 培育钻石目前仍处于渗透率快速提升的阶段， 2022年 1-5月印度进出口数据中显示培育钻石出口同比增速达到 75%以上，月度渗透率已经超过 7%，且仍处于快速提升中。下游各珠宝品牌陆续布局，提升消费者认知，加速渗透。上游生产端供不应求，头部厂商有望持续受益于行业增长红利。 自 2021年以来，公司 1克拉以上的高品牌培育钻石销售占比明显提升，拉动公司毛利率大幅提升， 带动业绩同比高增。 公司定增稳步推进， 保持积极扩产态势： 2022年以来公司保持积极扩产能态势， 新增压机快速落地， 在压机设备供应商方面， 公司新增了广东省韶铸集团和洛阳博宣铸造 2家供应商， 年总采购量可以增长 200-400台， 根据公司定增公告， 公司从 5大供应商中年压机采购量可达 700-1200台， 公司目前定增仍在推进中，我们预计未来定增若落地，将有助于公司未来产能扩张，工艺提升，行业高景气度下市占率有望提升。 工业金刚石行业同样保持高景气，盈利能力提升： 在工业金刚石领域，金刚石微粉是公司的优势产品， 下游场景如光伏，半导体切割等需求旺盛， 同样拉动公司该板块毛利率大幅提升，业绩高增。 盈利预测与投资评级： 公司 2022年 Q2业绩继续保持同环比高速增长的态势， 培育钻石和工业金刚石双景气， 新增设备陆续到位， 我们上调公司 2022-2024年归母净利润从 4.8亿元/7亿元/9.2亿元到 5.2亿元/8.4亿元/12.8亿元，最新收盘价对于 2022年 PE 分别为 40倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 培育钻石扩产能不及预期， 疫情反复等

公司 2022年 H1预计实现归母净利润 6.65亿元-7.15亿元。公司于 2022年 6月 30日晚公告 2022年 Q2业绩预告， 公司预计 2022年 H1将实现归母净利润 6.65亿元-7.15亿元，同比增长 103.41%-118.71%，单拆 Q2预计归母净利润 3.8亿元-4.3亿元，同比增长 67%-88%。公司 Q2实现业绩高增主要得益于培育钻石和工业金刚石均呈现出产销两旺的态势。 2022年是国企改革 3年的最后一年，内部活力进一步激发： 2022年是国企改革三年行动（2020-2022年）的最后一年，三年计划提出要在提高国有企业活力效率上取得明显成效，在行动目标要求方面，国有企业要成为有核心竞争力的市场主体，健全市场化经营机制，在创新引领方面发挥更大作用，要在提升产业链供应链水平上发挥引领作用等。在行动落实措施方面，充分发挥地方积极性，健全组织机制等。 公司国企改革有望推进， 内部治理将进一步完善，经营活力进一步激发。 培育钻石全球渗透率迅速提升，上游生产供不应求。培育钻石目前仍处于渗透率快速提升的阶段， 2022年 1-5月印度进出口数据中显示培育钻石出口同比增速达到 75%以上， 月度渗透率已经超过 7%，且仍处于快速提升中。下游各珠宝品牌陆续布局，提升消费者认知，加速渗透。上游生产端供不应求，头部厂商有望持续受益于行业增长红利。 工业金刚石行业同样保持高景气， 盈利能力提升： 工业金刚石下游应用场景广阔，光伏，半导体切割等场景需求旺盛，拉动上游生产端同样供不应求，工业金刚石也培育钻石共用一套设备，上游供给偏紧，我们预计行业高景气或仍将持续，盈利能力有望提升。 盈利预测与投资评级： 中兵红箭是我国人造金刚石的龙头企业， 隶属于中国兵器工业集团， 规模技术行业领先， 有较高的生产工艺壁垒， 所在行业景气度高， 公司国企改革有望持续推进， 我们维持公司 2022-24年归母净利润 11.1亿元 /15.3亿元/19.9亿元不变，最新股价对应 2022年PE 为 36倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 培育钻石扩产能不及预期， 军工和汽车板块业务仍有亏损风险，疫情反复等

事件：2022年6月22日晚，中国中免发布《关于下属子公司签署进出境免税店项目经营合作补充协议的公告》，确认2020年-2022年6月租金共计4.8亿，并对2021年1月1日起经营权转让费计算标准进行了调整。该事项将使得2021年至今按原合同进行计提的经营权转让费实现一定程度的冲回，有望对2022年Q2归母净利润造成较大正向影响。按实际客流及经营面积情况调整保底销售额。白云机场原免税项目租金模式为“保底和提成孰高”，并设定年度递增额。《补充协议》规定，原费用收取模式不变，但同意对原协议的月保底销售额进行调整。有望冲回租金8.6亿元人民币，影响税后净利润约6.4亿元。 在原有模式下，2020年机场国际客流因疫情大幅下滑后，中免逐月计提保底经营权转让费，从2020-2022年6月共计约计提13.4亿元人民币（为基于公告估算值），确认销售费用。根据补充协议，双方友好协商确认2020年-2022年6月租金共计4.8亿元，因此中免有望在Q2对多计提的8.6亿元销售费用进行冲回，显著增厚归母净利润约6.4亿元人民币。海南赴岛游恢复进行时，关注海口国际免税城下半年开业。Q2海南赴岛游受疫情影响严重。海南国际离岛免税购物节贯穿下半年，海南省政府发放2000万元消费券刺激赴岛消费。中免的海口国际免税城下半年开业，卡位最大轮渡上岛流量，从规模和客流上看有望获得“海棠湾”式的成功。随着此项目的投运，中免卡位90%以上上岛流量必经之路，份额有望进入提升通道。在我们近期深度中提出未来两年线下客流的恢复是旅游零售商面临的核心运营要素变化，随着赴岛游的恢复和繁荣，旅游零售商的收入及毛利率可能存在同时加速提升的阶段，是疫后经济恢复过程中值得关注的标的。 盈利预测与投资评级：疫情管控放开、国际航线的恢复有利于免税行业市场规模扩张再次提速；中免市场地位稳固，新增离岛免税标杆店将在2022/2023年集中投入运营，重新进入市场份额提升通道，虽然短期受疫情影响较大，但中长期来看，看好中国中免作为旅游零售龙头受益跨省及出境游的逐步恢复。考虑今年Q2海南旅游零售市场受疫情影响较大，将公司盈利预期从2022-2024年归母净利润分别为108.3/150.5/166.0下调至94.6/146.9/163.2亿元，对应PE为37/24/21倍，维持“买入”评级。风险提示：疫情扩散超出市场预期，居民消费意愿恢复不及预期

事件： 2022年 6月 22日公司发布限制性股票激励计划草案。公司计划通过增发 649.3万股（占公司 6月 22日股本总额的 1.6%）限制性股票用于股权激励， 首次授予价格为 40元/股。 按 6月 22日收盘价计算，本次激励股票价值达到 4亿元。 激励对象包括公司的董事、高管及核心技术及业务人员。 大部分股票用于激励核心技术及业务人员，与员工共享成长收益： 公司本次激励计划首次授予部分占权益总额 80%，预留部分为 20%。首次授予的 80%中，有 17%分配给公司高管，另 63%分配给公司核心技术及业务人员。本次激励人数为不超过 426人，占公司 2021年底员工数的 12%，覆盖较全，有助于共享成长绑定利益，激发组织活力。 本次股权激励业绩考核期为 3个会计年度，归属期最长达授予日起的48个月： 首次授予部分考核期为 2022-24年，预留授予部分考核期为2023-2025年，业绩考核目标均为年营业收入同比增速不低于 15%。 激励归属期最长达到授予日后 48个月，归属后不另设禁售期，有望起到较强的长期激励效果。 本次股权激励目的以共享收益为主，业绩考核目标设置不算激进。公司预计首次授予部分的激励成本为 1.34亿元， 2022-25年分别为 0.42/ 0.58/ 0.26/ 0.07亿元，总体成本可控。 持续看好跨境电商品牌化典范龙头的未来成长： 跨境电商是我国消费行业中的高潜力赛道，代表着中国优质供应链实力外溢的趋势。 品牌是消费产业链中的皇冠明珠， 跨境电商优质的产品也需要不断积累形成品牌，才能够持续创造超额价值。安克创新是跨境电商品牌化龙头企业，在欧美多个国家的线上线下渠道拥有广泛的认知和布局，也拥有包括Anker、 Eufy、 Soundcore 在内的多个备受好评的优质品牌，产品涵盖充电配件、无线耳机、清洁家电等多个高潜力数码电子消费品赛道。此次股权激励后，我们看好公司上下齐心，持续成长。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2022-24年归母净利润预测为 12.6/16.6/ 19.5亿元，同比+28%/ 32%/ 18%，对应 6月 22日收盘价 PE 为 20x/15x/ 13x，维持“买入”评级。 风险提示： 海运及原材料价格，行业竞争加剧，新品不及预期，汇率，进出口政策，终端消费需求，库存风险等

公司秉承快乐基因， 迈进全球一流家庭快乐消费产业集团。 公司前身为上海豫园商场， 1992在上海证券交易所上市，是当时“老八股”之一。 2018年重大资产重组后，在复星集团的赋能下，公司凭借强大的运营管理能力， 加快打造家庭快乐消费产业集群， 主要业务包括珠宝时尚、商业管理、文化食饮、国潮腕表、美丽健康、复合功能地产等板块。 产业运营：消费赛道纵深布局，品牌资源极其丰富。 公司产业运营业务营收占比过半， 不断挖掘、进入、高成长、高频消费、高毛利赛道，品牌资源丰富，凭借强大的运营管理能力把“三高”赛道真正转化为推动公司业绩和价值提升的新增长点。 （1）时尚珠宝： 根据 Euromonitor 数据， 2016-2020年中国珠宝钻石行业规模 CAGR 为 10.0%，目前为全球第二大珠宝市场，公司旗下黄金珠宝品牌多样，包括自有品牌老庙、亚一和外延收购品牌露璨等，2016-2021年时尚珠宝板块CAGR为 15.13%。 （2）酒业： 2016-2020年白酒产量 CAGR 为-14.1%，吨价 CAGR 为15.0%，行业已经从增量市场逐步过渡到存量竞争市场。 公司 2020年开始进军白酒领域，陆续收购金徽酒、舍得酒业并初显成效。 2021年舍得营业收入同比增长 83.8%，业绩表现亮眼。 （3）文化食饮： 包括松鹤楼、春风松月楼、绿波廊、上海老饭店等老字号，其中松鹤楼面馆截至 2021年底在全国已开设 81家门店，未来有望进一步加快开店步伐，为整体收入贡献增量。 （4）美丽健康： 化妆品行业空间广阔， 2016-2021年化妆品类商品零售额 CAGR 为 12.62%，公司品牌包括 AHAVA、 WEI 和XWAY 等， 2021年化妆品业务销售额 4.87亿元，同比增长 13.1%。 （5）国潮腕表： 旗下包括两大国内知名腕表品牌“海鸥表”和“上海表”，2021年上海表销售收入破亿，品牌声量不断提高，未来营销继续发力有望实现品牌复苏。 各板块相互赋能，产业间协同效应明显，未来有望加快打造布局全球的家庭快乐消费产业集群。 物业开发销售：创新模式打法，反向赋能产业发展。 公司涉地业务的核心是承载豫园的大消费产业，为豫园的各种产业提供多元的线下场景，实现产业和城市能级的同步提升。我们预计未来随着全球疫情逐步改善，出境游将出现恢复性增长，公司度假村业务也将恢复高增。 盈利预测与投资评级： 公司产业运营基础良好，产业投资亮点频出，凭借丰富品牌资源和强大管理能力，将加快打造全球一流的家庭快乐消费产业集团。我们预计公司 2022-2024年收入分别为 559.73、626.48、702.98亿元，同比+10%、 12%、 12%；归母净利润分别为 43.52、 49.43、 55.75亿元，同比+13%、 14%、 13%， 采用分布估值法，我们给予 23年市值500.06亿元， 首次覆盖， 给予“增持”评级。 风险提示： 金价波动风险；黄金珠宝消费需求疲软；门店扩张不及预期。

5月新增自营门店28家，疫情下逆势扩张。公司于2022年6月13日晚披露2022年5月新增自营门店情况，5月公司新增自营门店28家，新开门店大多为购物中心门店，城市选择方面，新增门店中中西部地区占比较高。疫情下行业内其他珠宝品牌线下部分门店受冲击终止经营，而迪阿股份账面现金充裕，开店回收期短，或因此有机会签下更多位置更好的门店，实现逆势扩张。 2022年1-5月累计新增门店71家，4月以来门店落地加速。2022年1-5月，公司已经累计新增门店71家，其中4-5月累计新增门店53家，4月以来新增门店落地有明显加速的趋势。截至2021年底，公司共有自营门店461家，相较于行业同类型镶嵌珠宝品牌的门店数，公司仍有较大开店的空间。 全直营定制的轻资产模式回收期短，能够实现较快开店。公司以钻石产品为主，采用全直营定制模式，上游生产外包，门店展示的货品以锆石为主，铺货成本低，加上门店装修、首次铺货、固定资产及道具平均一家门店的投资成本在80-120万元（100平米以下的门店），投资回收期平均仅半年左右。运营模式轻，现金流好，轻资产模式也能使公司实现较快的开店。 品牌文化：独创“一生只送一人”购买规则凸显“唯一”特质，形成独有品牌文化壁垒且难以复制。DR品牌独创“男士一生只能定制一枚”购买规则，以绑定身份证的方式进行购买资格限制，将品牌与“一生、唯一、真爱”等情感内涵融合，与竞品形成有效区隔。专一契约契合了人们在婚恋关系中对于安全感的渴求，一枚DR钻戒既代表男生过去没有为别的女生买过，未来也将不会为其他女生买。同时，随着DR多年来持续强化其品牌理念，率先抢占消费者认知，被复制替代的难度较高，品牌文化壁垒具有一定可持续性。 盈利预测与投资评级：迪阿股份是一家独特的品牌内涵的珠宝公司，有较高的品牌认知度，较深的品牌壁垒，出色的营销能力和盈利能力。公司账面现金充裕，开店加速落地中，但我们考虑到4-5月疫情对于线下经营仍有较大影响，出于谨慎下调2022年归母净利润从15.8亿元至15.0亿元，预计2023-24年归母净利润为20.8/24.3亿元，最新收盘价对应2022年PE为20倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，终端消费恢复不及预期

公司副董事长、总经理因个人工作变动提出辞职。 公司于 2022年 6月6日晚公告，公司副董事长、 总经理寇军强先生提出辞职，主因个人工作变动。辞职之后，寇总将不在公司及子公司中担任任何职务。 2022年是国企改革 3年的最后一年，内部活力进一步激发： 2022年是国企改革三年行动（2020-2022年）的最后一年，三年计划提出要在提高国有企业活力效率上取得明显成效，在行动目标要求方面，国有企业要成为有核心竞争力的市场主体，健全市场化经营机制，在创新引领方面发挥更大作用，要在提升产业链供应链水平上发挥引领作用等。在行动落实措施方面，充分发挥地方积极性，健全组织机制等。 公司国企改革有望推进， 内部治理将进一步完善，经营活力进一步激发。 培育钻石全球渗透率迅速提升，上游生产供不应求。培育钻石目前仍处于渗透率快速提升的阶段， 2022年 Q1印度进出口数据中显示培育钻石出口同比增速达到 70%以上，渗透率已经达到了 6%，且仍处于快速提升中。下游各珠宝品牌陆续布局，提升消费者认知，加速渗透。上游生产端供不应求，头部厂商有望持续受益于行业增长红利。 工业金刚石行业同样保持高景气，利润率或持续改善： 工业金刚石和培育钻石业务联动，共用同一套设备，随着公司培育钻石快速扩张；工业级金刚石的供不应求局面造成工业级金刚石保持提价态势，迎来量价齐升。 2022年压机供应整体仍趋于紧张，我们预计工业金刚石的利润率还是会维持在较高的水平。 盈利预测与投资评级： 中兵红箭是我国人造金刚石的龙头企业， 隶属于中国兵器工业集团， 规模技术行业领先， 有较高的生产工艺壁垒， 公司国企改革有望持续推进，我们预计公司经营活力进一步激发，充分享受行业高景气， 我们维持公司 2022-24年归母净利润 11.1亿元 /15.3亿元/19.9亿元不变，最新股价对应 2022年 PE 为 31倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 培育钻石扩产能不及预期， 军工和汽车板块业务仍有亏损风险，疫情反复等

智能微投龙头，团队实力雄厚。极米是我国领先的智能投影设备龙头企业，公司成立于2013年，创始团队和核心技术人员均有丰富的行业经验，2021年公司市占率达到21%高居行业第一，以较高品质的投影效果和较好的用户体验牢牢占据3000-5000元价格带的家用投影设备市场，2021年，公司收入为40.4亿元，同比+43%，归母净利润4.8亿元，同比+80%。 行业：智能微投赛道成长性高，渗透率快速提升。2021年中国投影机市场总出货量达470万台，2018-21年CAGR为25%。国内投影机早期主要用于商业，用户体验要求不高，头部海外品牌也未在此基础上进行场景延伸和体验升级。但近年来随着租房市场发展对产品便携度要求提升，以及用户对家用影视产品大屏化、智能化要求提升，我国消费级投影机出货量占比自2017年-21年从39%提升至74%，也给了国产品牌弯道超车的契机。目前家用投影仪渗透率仍较低，作为电视有效补充或部分场景替代，我们预计智能投影设备渗透率还将保持快速提升。 产品：产品力为王，消费者体验感居于行业前列，好口碑自带流量：消费者在选择家用投影仪时，更为关注投影仪的亮度、价格、分辨率以及智能化功能等，而极米在同等价位档的产品中，在上述这些核心要素中的用户体验和用户反馈都是位于行业前列的，优秀高性价比的产品最终会反映到用户评价和口碑上，最终转化成更多新消费者的第一选择。 研发：光机等核心硬件自产，整机设计能力强。公司在光机、硬件电路、整机结构设计等方面掌握了多项核心技术，尤其在光机领域，公司2021Q1自研光机占比已提升至90%，而家用投影仪目前只有少部分品牌能做到光机自研，大部分企业仍需要外购，把核心硬件技术掌握在自己手中能够使产品在整体设计层面更好地融合多方需求，这也是为什么在参数差别不大的情况下，极米的用户体验能够居于行业前列的原因。 盈利预测与投资评级：极米是我国家用智能投影设备的龙头企业，家用投影设备目前仍处于渗透率快速提升的阶段，极米有较强的产品力，对于用户的解读能力较强，能够将技术和产品有效组合，已经实现了部分核心零部件资产，有一定的技术壁垒。我们预计公司未来还将继续享受行业增长的红利，我们预计2022-2024年公司将实现归母净利润分别为6.0 /9.0 /11.5亿元，同比增速24%/50%/28%，最新收盘价对应2022年PE为33倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：DMD芯片依赖外购、公司增速放缓、技术替代的风险等

21年整体呈复苏、新开医美机构拖累Q4利润，22Q1叠加疫情影响出现亏损。1）2021年：收入yoy+27.42%/较19年+21.9%、归母净利yoy+31.97%/较19年+218.9%，业绩低于我们预期、主因新开医美机构拖累Q4利润（Q4收入/净利分别+15.3%/-68.23%），净利增幅较高受益于毛利率同比+2.86pct。2）分业务看，21年女装/医美/婴童收入分别占比46%/31%/22%、分别同比+27.86%/+37.84%/+20.05%。女装、婴童均恢复至疫情前水平、医美延续快速增长态势。3）22Q1：营收yoy+0.26%、归母净利亏损224万元，主因21年新开女装门店及医美机构导致费用增多、叠加疫情影响、致费用率同比提升9.8pct至57.5%。 女装业务：主品牌朗姿优化升级，线上收入大幅增长。21年女装收入同比+27.86%/较19年+11.9%/占比46%，22Q1受疫情影响收入同比-4.15%。1）分品牌看，朗姿贡献主要收入增长：21年朗姿占女装业务比例73%、收入同比+41%，取得较快增长，主要受益于21年对品牌进行全面升级，同时重构推出高性价比品牌L?NCY FROM25（悦朗姿）、培育超4年、产品季平均售罄率70%以上。2）分渠道看，线上、经销净开店、收入增长较快：21年线上/自营/经销收入分别占女装业务20%/66%/14%、同比增长41.7%/15.3%/103%，线上增长加快主因疫情后加大线上投入，经销增长较快主要受益于门店扩张，截至21年底女装门店共638家、净增30家（自营-25&经销+44&线上+11家）。3）毛利率回升，库存周转优化：21年女装毛利率同比+7.43pct至61.08%，主因20年低基数+高毛利经销渠道占比提升；截至21年末女装库存同比增长22.1%、存货周转天数同比缩短26天至333天。 医美业务：新开机构促收入增长，随着运营成熟、有望形成业绩贡献。21年医美收入同比+37.84%/较19年+78.2%/占比31%、22Q1同比+18.03%。分品牌看，21年米兰柏羽/晶肤医美/高一生收入分别占医美业务63%/23%/14%、分别同比增长34%/60.5%/25.3%。晶肤医美增速较高主要受益于21年新增9家机构，截至21年末共28家医美机构（净增9家），新增机构有效促进收入增长，但21年合计净亏损5918万元、对利润形成拖累，未来随着运营成熟、有望形成业绩贡献。21年医美毛利率同比-2.51pct至51.83%，主因低毛利非手术类收入占比提升。 童装业务：阿卡邦韩国市场优化渠道，线上、自营拉动增长，未来以Ettoi为国内主推品牌。21年童装收入同比+20.05%/较19年+8.1%/占比22%。截至21年末童装门店547家（韩国515+国内32家）、业务以韩国为主。21年韩国市场优化渠道、关闭部分低效店铺、增加线上直播和私域流量销售，自营、线上渠道保持较好增长，带动童装收入实现复苏；国内方面，童装尚处推广阶段、主要布局一二线城市，为更好适应国内消费者偏好，未来将国内主推品牌从阿卡邦调整为ETTOI，减少韩国跨境采购、提高自做货比例，以推动市占率提升。 盈利预测与投资评级：公司以高端女装起家，持续推进构建“泛时尚产业互联生态圈”，聚焦时尚女装、医疗美容和绿色婴童三大业务板块，实现了从“衣美”到“颜美”的覆盖。21年业绩整体呈复苏，其中女装恢复增长、医美保持扩张、童装扭亏为盈。由于新开医美机构亏损叠加疫情影响短期业绩表现，22Q1出现亏损。我们认为随着新开机构运营成熟，未来有望形成业绩贡献，与此同时童装国内市场发力有望打开增长空间。短期考虑疫情影响，我们将22年归母净利润同比从35.6%下调至-28.4%，23-24年分别同比增长56.9%/25.6%，22-24年EPS分别为0.30/0.48/0.60元/股，对应PE 76X/49X/39X，下调为“增持”评级。 风险提示：疫情恶化、经济低迷、医美安全事故等。

2021年转型期营收同增 2.41%，归母净利润增速为负： 2021年公司实现营收 17.87亿元（同比+2.41%），归母净利润 2.48亿元（同比-46.6%），扣非归母净利润 1.79亿元（同比-55.7%）。单季度看， 2021年 Q1~Q4营收同比变化+9.1%/10.9%/-23.2%/6.9%，归母净利润同比变化-15.8%/-40.4%/-167.5%/-16.2%。 2022Q1公司实现营收 3.83亿元（同比-5.31%），归母净利润 0.65亿元（同比-34.61%），扣非归母净利润 0.57亿元（-40.2%）。 毛利率环比略升，费用率有所提升。 2021年公司毛利率为 64.02%，同比下降 2.19pct，主要系生产成本及运输成本略有上升。 2022Q1公司毛利率为 66.71%，环比略有提升。 2021年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+9.16pct/+1.11pct/-0.05pct/+1.28pct。销售费用率同比提升，主要系加大形象宣传推广投入。 彩妆品牌高速增长，营业成本略微上升。 （1）分品类： 2021年公司眼部/护肤/洁肤/彩妆及其他产品分别实现营收 5.23/9.67/1.59/0.78亿元，同比分别-17.12%/7.22%/-15.97%/+247.85%，分别占比 30%/56%/9%/5%，彩妆品类发展较快。 （2）分品牌： 2021年丸美/恋火分别实现营收 15.94/0.66亿元，分别同比变化-3.82%/+462.49%。彩妆品牌恋火逐步找到方法论，相继推出“看不见的粉底液”、“看不见的卸妆油”等爆品，发展势头较为良好，有望逐步成长为第二曲线。 线上线下协同发展，线下渠道仍在调整期。 2021年公司线上实现营收10.28亿元（同比+8.17%），营收占比 59.54%。其中，线上直营同增66.79%，主要系加强抖音、快手等平台布局。 2021Q4起，公司加强抖音快手的自播布局、梳理 SKU，运营效率有望逐步提升。 2021年公司线下渠道实现营收 6.99亿元（同比-11.99%），营收占比 40.46%，线下日化专营店渠道仍在调整期。 盈利预测与投资评级： 考虑转型期成本费用暂时承压，我们将 2022-2023年归母净利润从 3.02/3.90亿元下调至 2.95/3.43亿元，预计 2024年归母净利润为 3.92亿元，当前市值对应 2022-2024年 PE 分别为 28x、 24x、21x，维持“增持”评级。 风险提示： 疫情反复风险、线上转型不及预期、新品开发及销售不及预期、市场竞争加剧。

归母净利润同比+21%至 12.2亿元。 公司 2021年公司收入 91.6亿元，同比+80%，实现归母净利润 12.2亿元，同比+21%，实现扣非归母净利润 11.9亿元，同比+26%。 黄金产品占比提升对整体利润率有一定影响。 2021年公司毛利率为27.3%，同比下降 13.7pct，主因黄金类产品收入占比大幅提升，拉低整体毛利率。 素金类产品毛利率 10.6%，镶嵌类产品毛利率为 29.7%。 2021年公司整体归母净利率为 13.4%，同比下降了 6.6pct。费用整体可控。 公司快速调整产品定位， 顺应消费潮流， 黄金产品表现亮眼。 2021年公司镶嵌类收入 22.3亿元， 同比+0.9%， 素金类收入 55.65亿元， 同比+232%， 收入占比达到 61%，有明显提升， 品牌使用费 6.94亿元，同比+25.4%。 黄金产品收入大增一方面是公司在大力推广黄金产品，提升黄金产品的占比，另外也跟公司黄金产品的结算方式变动有关。 近年来工艺设计不断进步，黄金产品重获年轻一代消费者青睐，公司快速调整产品定位为“黄金为主力产品，钻石为核心产品”。构建黄金产品消费矩阵，打造了有针对性的产品。 公司门店稳步扩张中，省代模式有望助力加速拓店。 分渠道来看，加盟业务/线下自营/线上自营业务分别实现收入 65.2亿元/12.6亿元/11.5亿元， 同比增速分别为 104%/75%/18%， 2021年公司引入省代模式，整合客户及渠道资源， 截至 2021年末，公司门店数量达到 4502家， 净增门店达到 313家，三四线城市门店数量占比达到 70%。 省代推出后需要一定磨合期， 我们预计 2022年将有望发挥出更大的成效。 2022年一季度实现较好开局， 3月开始疫情对公司有一定扰动。 2022年Q1收入 27.5亿元，同比+138%，归母净利润 2.9亿元，同比+23%。黄金仍呈现出较高增速，拉动整体收入增长， 其中根据经营数据 1-2月营收约 23.19亿元，同比+203%；实现归母净利润约 2.18亿元，同比+36%，我们估算 2022年 3月实现收入 4.35亿元，同比+11%，实现归母净利润0.72亿元，同比下降 4%。 3月公司经营开始受到局部疫情的影响。 盈利预测与投资评级： 周大生是我国头部的黄金珠宝品牌，渠道规模优势突出，省代模式下有望加速拓店，考虑到疫情对线下黄金珠宝的影响，我们保守下调公司 2022-23年归母净利润从 14.5/17.3亿元至 13.9/16.5亿元，预计 2024年归母净利润 20亿元， 最新股价对应 2022年 PE 为10倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 疫情反复，线下消费复苏不及预期，门店拓展不及预期等

归母净利同增，业绩符合市场预期：2022Q1公司实现营收21.17亿元（同增+），归母净利1.99亿元（+），扣非归母净利2.12亿元（+）。公司收入、归母净利增速基本符合市场预期。归母净利增速较扣非归母净利更快，预计主要系平安众消、国泰君安等股票波动较2021年同期减少1610w左右。2022年我们预计公司收入增速整体呈现前低后高趋势，2022Q1收入面临疫情、特渠调整、超头高基数、汇率因素影响，预计下半年起超头和特渠因素可逐步得到释放。盈利能力持续提升，经营指标较为良性：2022Q1公司毛利率为62.66%，同口径同比提升+1.57pct；2022Q1净利率为，同比提升1.42pct。2022Q1公司销售/管理/研发费用率分别同比变化+0.08pct/-1.66pct/-0.48pct，费用管控良好。2022Q1，经营性现金流为5.5亿，同增10.84%。 截至2022Q1，公司存货金额为9.65亿元（同增+）；应收账款为11.43亿元（同增+）。2022Q1个护家清表现较好，电商剔除超头影响增速较快：（1）分品类看：个护家清品类表现最好，2022Q1实现量价齐升，六神玻璃瓶、喷雾产品实现个位数提价，同时通过联名代言人实现线上运营和线下突破。护肤品牌佰草集、玉泽、典萃通过聚焦头部SKU实现毛利率提升，玉泽3月推出“大分子白金盾”防晒霜，在天猫小黑盒当天跻身天猫防晒第一名。（2）分渠道看：我们预计线下商超渠道表现较好，我们预计电商剔除超头影响后仍有十位数的增长，特渠持续调整规模有所下降。营销模式持续创新，自播持续发力：2022Q1公司持续创新营销模式，例如与佰草集、玉泽、美加净品牌联合快手纪实频道诠释“她力量”，与抖音联手打造新国潮形象等，联合多个代言人持续深化品牌形象等。在线上渠道运营方式上，公司也持续发力自播，以降低对单一打法的依赖，我们预计2022Q1公司自播占电商GMV比例已超15%。盈利预测与投资评级：公司持续聚焦核心SKU和爆款打造，并创新渠道和营销模式。 考虑疫情最新情况，我们下调2022-2024年归母净利润至8.02/11.01/14.96亿元，2022-2024年归母净利润分别同增23.55%/37.22%/，当前市值对应PE分别为26、19、14倍，维持“买入”评级。风险提示：疫情影响消费，行业竞争加剧，新品推广不及预期等。