公司是国内第一，全球前五的跟踪支架龙头。公司主要从事跟踪支架、固定支架以及BIPV 业务；其固定+跟踪支架累计出货量多年全球第一；跟踪支架市场份额排名稳居国内第一，全球前五，也是全球前十大唯一一家中国本土公司；其BIPV 业务是公司参与分布式市场的重要抓手，发展迅速。 跟踪支架是光伏电站中的“向日葵”，以不到10%的成本代价，提高10-30%的发电增益，有效提升项目收益率的同时又能平滑输出曲线；长期看，即使系统造价和电价有所下降，跟踪支架经济性仍具优势，预计将逐步成为全球地面电站的主流选择。跟踪支架市场全球容量接近200亿元，且90%以上为欧美厂商；随着市场增长+渗透率的提升，预计2025年接近600亿元。 跟踪支架技术难度显著高于固定支架。跟踪支架需要在户外复杂环境下保持长期动态的稳定性，国际上通常采用风洞测试保证其产品质量；风洞测试要求高，花费大，其完成度也是国际一线品牌和中小厂商的差异所在。跟踪支架海外市场已具备较高可融资性壁垒。可融资性是进入海外市场的“门票”，需要综合考察历史项目量、可靠性等十余种因素，验证耗时耗力且需要足够历史项目量背书，这也使得一个新兴行业CR5约70%，新进入者较难进入。 公司扬长避短，加速成为全球龙头。品牌上，公司稳居全球前二梯队，已在24个国家安装近900个项目，在亚太、墨西哥、中东等多个地区排名靠前并进入多数地区可融资性名单，上市后有望加速追赶欧美老牌龙头；成本上，公司一体化布局实现更优的成本和品质管控，并利用国内工程师红利提高定制化程度并降低成本；技术上，公司从追赶到引领，最新“天智II”系统采用多个世界首创技术，也是国内少数参与全球标准制定厂商。客户上，业主短名单易守难攻，公司具备先发优势，历史交付产品可靠，形成天然壁垒。 我们预测公司2020-2022年EPS 分别为2.03/2.98/4.24元，由于公司成长性好、竞争力持续提升，我们认为目前公司的合理估值水平为2021年的40倍市盈率（10%溢价），对应目标价为119.2元，首次给予“增持”评级。

疫情影响逐渐消除，公司重回正增长：一季度由于受到疫情的影响，公司归母净利润为1.96亿元，较去年同期下降15.39%；二季度公司的环保运营和设备销售业务重回正轨，实现营业收入7.09亿元，同比增长45.27%，归母净利润3.05亿元，同比增长18.66%。上半年公司各运营项目合计完成生活垃圾入库量244.10万吨，同比增长1.05%，完成上网电量7.11亿度（去年同期为7.20度），已基本恢复到去年同期水平。上半年公司的毛利率为57.65%，较去年略有下滑，主要系设备销售及技术服务业务的收入占比增加所致。 各项业务稳步推进：垃圾焚烧，樟树项目一炉一机实现正式运营，临海项目二期投入正式运营，奉新项目6月底实现点火烘炉，龙泉项目7月初实现并网发电，同时上半年公司新增生活垃圾处理规模2900吨/日；餐厨垃圾处理，公司新增东阳、平阳和浦城等餐厨污泥收运和处理项目，新增餐厨污泥处理项目规模905吨/日。 财务预测与投资建议 我们维持公司2020-2021年归母净利润分别为12.83/16.41亿元的盈利预测，由于DCF估值参数变化的影响，调整目标价为31.32元，维持买入评级。 风险提示 项目建设进度不达预期。

三元前驱体放量，中报业绩表现亮眼。公司上半年营业收入90.52亿元，同比降0.57%，归母净利润3.50亿元，同比增965%，综合毛利率15.52%。公司业绩大幅提升得益于钴价从单边下跌转为箱体波动，以及公司三元前驱体产品和铜产品出货量大幅增长，其中前驱体产销量达到1.3万吨和1.27万吨，同比大增，预计下半年各产品产销规模仍将持续提升。 坚持一体化布局，核心竞争力持续加强。经过十多年的发展积淀，公司完成了总部在桐乡、资源保障在境外、制造基地在中国、市场在全球的空间布局，形成了资源、有色、新能源三大业务板块一体化协同发展的产业格局，上中下游各环节利润均收入囊中，有效提升成本优势的同时，一体化布局也给公司带来资源方面的竞争力，LGC正是看重公司在冶炼领域的龙头地位，与公司达成深度合作。 战略卡位镍资源，掌控三元材料成本命脉。新能源汽车的高速增长将推动硫酸镍需求规模迅速走高，从远期来看硫酸镍的产业地位将得到大幅提升，成为全球战略性原材料，而低成本硫酸镍产能将变得稀缺，公司在印尼开展6+4.5万吨红土镍矿冶炼项目，战略卡位低成本镍资源，有望大幅降低三元前驱体成本，增加产品竞争优势，有助于提升前驱体市场份额和利润弹性。 财务预测与投资建议 我们预计全年三元前驱体出货量将达到3万吨，同时调增未来2年钴产品的出货量分别至2.8万吨和3万吨，预计2020-2022年公司实现营业收入分别为217.29亿元、253.86亿元和302.33亿元，实现归母净利润分别为8.63亿元、15.51亿元和23.60亿元（原预测值8.61亿元、12.41亿元和18.12亿元），对应eps分别为0.76元、1.36元和2.07元（原预测值0.77元，1.11元和1.63元）。由于2020年疫情因素，我们选取2021年可比公司估值34倍，给予公司46.24元目标价，维持买入评级。 风险提示 产能释放不达预期，产品销量不达预期，产品价格下行风险，技术路线替代风险。

公司硅片上半年生产44亿片（+54%），外销24.69亿片（+14.9%），实现收入64.7亿元（+11.1%）。组件业务外销6.58GW（+106%），国内占比接近一半，较好的对冲了疫情对货物出口运输的影响，收入115亿元（+77.4%）。公司获得5.4亿投资收益，主要来自电站转让（3亿）和理财收益（1.5亿）；并计提了4.8亿资产减值损失，预计下半年较少。 费用率达历史新低。上半年毛利率为29.83%（+3pct），期间费用率仅为5.44%（-3.22pct）；其中销售费用率为1.64%（-2.13pct），主要原因为公司做了会计调整，将销售费用中运费报至合同履约成本，摊销计入营业成本。 国内销售占比提升影响现金流，分红体现股东回报。公司上半年净利润为42.45亿元，经营现金流净额为3.39亿元，差异较大。主要原因为疫情影响海外销售占比下降，而国内以票据结算为主，造成经营现金流失真。从目前看，随着疫情对光伏的影响逐步下降，销售结构和现金流已逐步回归正常。 此外，公司公布分红方案，共计派发现金红利6.79亿元，分红比例为16.49%，体现了公司较好资金状况和对股东的回报。 疫情考验龙头锋芒毕露，一体化尽享平价硕果。Q2产业链受疫情影响价格普遍下降15%以上，但公司以量补价，在持续优化非硅成本的同时，亦通过一体化缓冲了周期波动。年底公司产能预计达到80/36/30GW，成为光伏行业中的绝对龙头。公司凭借优秀的成本管控和规模优势，以及组件环节卓越的可融资性（全球唯一AAA级公司）和渠道实力，尽享光伏成长硕果。 财务预测与投资建议我们预测公司2020-2022年每股收益分别为2.33/2.81/3.44元(原预测2020-2022年为1.56/1.88/2.23元，主要上调产品价格和出货量，并将运输费用从销售费用转为成本)，参考可比公司合理估值水平为2020年的32倍市盈率，对应目标价为74.56元，维持买入评级。 风险提示：产品降价超预期；光伏需求下滑超预期。

处疫情中心地带，谋业务稳定运营。公司70%产能在湖北荆门，其中武汉又是公司重要的电子废弃物、报废汽车和动力电池拆解回收中心。在疫情严重影响日常运营的情况下，公司上半年实现营业收入56.14亿元，同比下降9.51%，实现归母净利润2.14亿元，同比下滑48.26%，整体毛利率17.19%，较去年同期下降约2.2个百分点，销售净利率4%，较同期下降1.2个百分点。身处疫情中心，公司取得了稳定的成绩。 核心产品受影响，公司主动调整产品结构，稳定盈利。上半年，公司三元前驱体出货量1.6万吨，同比下降50%。公司积极调整产品结构，四钴产品出货量6000吨，同比增长57%，同时增加电子废弃物拆解规模至380万台，同比增长32%。动力电池回收业务大幅放量，回收动力电池包及模组超过1.2万套组，超过去年全年总量，占据三分之一市场份额，并且实现了盈利，有望成为推动公司业绩增长的新动能。 开启业务分拆上市工作，打造“城市矿山+新能源材料”双轨资本驱动。公司拟以江西格林美为主体，将电子废弃物板块单独分拆上市，完成后公司将形成“城市矿山+锂电材料”双轮资本驱动。我们预计到2021年，四机一脑+新九类理论报废量88451万台，潜在市场规模达到500亿，是目前市场规模的5倍。公司当前拥有1200台拆解产能，市场份额8%，单独上市后，资本运作效率提升，有助于壮大电子废弃物业务规模，提升核心竞争力。 财务预测与投资建议 调整2020年三元前驱体出货量至5万吨，调增电子废弃物拆解规模预测至800万台套，预计2020-2022年公司实现营业收入为150.06/185.12/223.84亿元，实现归母净利润7.39/10.69/14.90亿元（原预测值8.46/10.45/14.63亿元），对应eps分别为0.15/0.22/0.31元（原值0.2/0.25/0.35元，叠加股本变动），由于2020年疫情影响，可比公司平均估值不具备参考性，按2021年平均估值36倍，上调公司目标价至7.92元，维持买入评级。 风险提示 三元前驱体出货量不达预期风险；产品价格存在波动风险；技术替代风险。

核心产品出货量持续增长，疫情造成价格波动，从而拖累业绩。公司2020年上半年实现营业收入5.52亿元，同比下降5.68%，归母净利润1643.4万元，同比下降68.27%。在疫情和中美摩擦双重影响下，公司营业收入基本保持稳定，而公司产品竞争进一步拉大，价格出现不同程度下滑，成本端下降幅度难以跟上产品价格下降幅度，导致盈利规模较去年同期大幅下降。 锰酸锂产量同比增长，硫酸锰价格低迷主动减产，锂电材料业务整体表现稳定。公司电解二氧化锰出货量3.71万吨，同比持平，但价格下降11.39%；锰酸锂需求旺盛，出货量0.85万吨，同比增长33%，但价格下降20.5%，同时由于高纯硫酸锰价格低迷，公司主动减产。受益价格上调，污水处理业务同比取得正增长，上半年处理污水4720万吨，毛利率超过60%。报告期内公司锂电池材料各产品毛利率出现不同程度下滑，预计下半年随着下游需求持续恢复，产品价格将呈现稳中回升的局面，盈利能力将持续恢复。 参股公司裕能新能源铁锂正极持续放量，价格下行周期结束，盈利进入稳定增长期。参股公司裕能新能源铁锂正极材料在价格大幅下降的情况下，实现收入2.5亿元，同比增长13%，预计出货量规模约6900吨（按3.6万元/吨均价计算），净利润1900万元。公司下游客户主要是宁德时代和比亚迪，宁德时代配套特斯拉铁锂版已经进入推荐目录，下半年有望放量；而BYD的刀片电池已经大规模装载自家纯电车型，我们认为随着更多铁锂乘用车型上市，公司铁锂正极材料将持续放量，盈利进入稳定增长期。 务预测与投资建议受价格波动影响，我们下调公司锂电材料产品价格预测，预计2020-2022年，实现营业收入12.35/14.98/17.5亿元（原预测值14.3/16.1/18.2亿元），实现归母净利润0.78/1.3/1.9亿元,（原预测值1.4/1.7/2亿元）。我们认为疫情对公司的影响仅体现在短期，明后年公司盈利水平有望持续恢复，根据可比公司2021年平均43倍估值，调整公司目标价至9.03元，维持买入评级。风险提示l新增产能投放不达预期；产品价格下行风险；锰酸锂需求不达预期风险。

中报业绩下滑17.36%，基本符合预期。公司上半年实现收入14.4亿元，同比增长4.54%，实现归母净利润3.21亿元，同比下滑17.36%，扣非后为2.67亿元，同比下滑17.14%，非经常损益主要为政府补助；上半年公司综合毛利率同比下降4.12个百分点至39.93%，净利率同比下降6.89个百分点至24.27%，整体盈利水平有所下滑；此外受苏州捷力并表影响，公司上半年应收账款和存货规模均有所增加，周转率也有所下降。 锂电隔膜盈利能力有所下降，但相比行业竞争对手仍有显著优势。（1）上半年公司锂电隔膜出货量超4亿平，市场份额继续保持领先，同时完成了对苏州捷力的收购，但受新冠疫情影响，隔膜业务收入约为7.83亿元（包括捷力并表），同比下滑约5.96%；（2）上半年公司隔膜平均单价约1.96元/平，成本约0.89元/平，单平毛利维持1元以上，单平净利约为0.74元/平，价格和盈利水平均有一定程度下滑，但同行业竞争对手上半年仍处于盈亏平衡阶段，无论是价格、成本还是盈利端，恩捷仍具有明显的优势；（3）展望下半年，随着国内疫情恢复以及海外新能源车起量，公司隔膜出货量、产品和客户结构均有望得到改善，隔膜盈利水平有望进入修复过程。 传统业务抓住市场机遇，收入大幅提升，表现亮眼。上半年公司针对传统业务积极调整策略，快速响应客户需求，烟标、无菌包装、特种纸等业务收入均实现大幅提升，BOPP膜有所下滑，整体传统板块收入5.44亿元，同比增长12.66%，表现较为亮眼，部分弥补了锂电隔膜低预期带来的影响。 财务预测与投资建议我们预测公司2020-2022年每股收益分别为1.43、1.71、2.05元（原预测值分别为1.42/1.71/2.04元，略上调原因为对隔膜价格进行了微调），估值方面可比公司平均估值为51.8倍，考虑行业高壁垒、公司高毛利等因素，继续给予20%估值溢价（请参考正文投资建议部分），对应2020年约62.2倍市盈率，对应目标价88.95元，维持增持评级！风险提示：新冠疫情影响，公司新产能投放不及预期；竞争对手进行隔膜价格战等。

事件：半年报业绩亮眼，净利润同比增长77.31%。2020年上半年公司实现营业收入11.93亿元，同比增长12.94%，实现归母净利润2.38亿元，同比增长77.31%，靠近前期业绩预告上限，扣非后为2.2亿元，同比增长74.12%，此外公司整体毛利率、净利率均创出历史新高。 四大板块均亮眼，带动毛利率、净利率创出历史新高。电解液受原材料跌价及海外需求旺盛影响，量利齐升；氟化工医药中间体订单充足，部分产品价格维持高位，叠加原料六氟丙烯持续跌价，毛利率在去年同期56.3%水平上进一步提高至63.45%，表现持续亮眼；电容化学品受益于产品创新、降本增效以及竞争对手关停，毛利率维持39.33%较高水平，充分显示出公司的市场地位及控本能力；半导体化学品收入有所下滑，但毛利率提升3.1%达到20.93%，基本迎来了盈利拐点。在上述因素下，公司毛利率由35.61%提升至39.84%，叠加费用率由去年同期的21.56%下降至18.63%，公司净利率由13.02%提升至20.05%，创出历史新高。 电解液量利齐升，吨盈利同比显著改善。受益于海外需求旺盛，上半年电解液产销量同比增长明显，叠加原材料跌价和客户结构优化，毛利率提升1.52个百分点至29.01%，根据我们预测电解液吨盈利将接近3000元/吨，吨盈利改善十分明显。精细氟化工需求旺盛叠加原材料跌价，全年业绩无忧。上半年海斯福实现收入3.2亿元（+38%）、净利润1.35亿元（+56.5%），净利率达到42.3%，一方面海斯福订单饱满，上半年产量增长达30%，另一方面公司老产品价格基本维持，附加值更高的新产品持续推出，销售均价有所提升，叠加原材料六氟丙烯持续跌价，精细氟化工净利润维持高增长。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年每股收益分别为1.26、1.53、1.78元（前期预测值分别为1.13/1.43/1.63元，预测值上调原因为电解液盈利有所上调，氟化工利润率屡创新高），由于2020年受新冠影响部分可比公司业绩处于非正常状态，我们将估值切换至2021年，参考可比公司我们认为公司合理的估值水平为2021年41倍市盈率，对应目标价62.73元，维持增持评级。 风险提示：电解液销量不及预期，氟化工下游新客户开拓不及预期，各板块新项目投产不及预期。

产品价格同比下降，中报业绩符合预期。硅料板块，公司上半年销售4.5万吨（+97.04%）,产能利用率达到116%，单晶料占比达91%，平均生产成本为3.95万元/吨，预计贡献3亿利润；电池板块，公司上半年销售7.75GW（+33.75%），满产满销并实现全尺寸覆盖，但受价格下降影响利润降幅较大，预计贡献约1.9亿利润。农业板块表现依旧稳健，预计贡献2.9亿利润左右；化工板块和电站合计贡献约2.2亿元。 下半年需求旺盛，公司量利齐升。受益于国内竞价抢装和海外持续复苏影响，光伏下半年需求快速回暖，并迎来史上最强抢装潮，Q4需求将超过40GW。公司硅料和电池板块均已过最差时刻，其中硅料价格已从二季度低点不到60元/kg涨至目前85-88元/kg，预计SNEC结束后将涨至98元/kg；电池片也从低点不到0.8元/W涨至目前超过0.9元/W，毛利率和单瓦盈利均环比改善明显。目前硅料月产出已超过8000吨，电池眉山一期7.5GW正处于产能爬坡，下半年有望实现量利齐升。 公司产能加速扩张，行业格局逐步明晰。长期看，根据公司发展规划，2023年硅料产能将达到22-29万吨，电池片产能将达到80-100GW，扩产幅度显著快于行业。短期看，公司在建的乐山二期和保山一期合计超过8万吨多晶硅产能将于2021年底投产，眉山二期和金堂一期合计15GW电池也将在明年投产，届时公司将拥有超过17万吨多晶硅产能和超过40GW电池产能，成为两个环节专业化厂商的绝对龙头。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年每股收益分别为0.84、1.20、1.33元（原预测为0.63/0.84/1.02，主要上调产品价格），采用分部估值法，对应目标价为30.80元；同时考虑长期扩产能力和成本优势，维持买入评级。 风险提示： 产品价格下降超预期；海外需求不及预期。

公司公布中报，2020H1实现收入33.76亿元（+13.4%），实现归母净利润4.56亿元（+14.6%），扣非后为4.43亿元（+45.5%），表现稳定，符合预期。 核心观点l 公司整体盈利能力有所改善。毛利率为21.39%（+1.92pct），净利率为13.50%（+0.17pct），均同比好转，受疫情影响不大；上半年核心主业胶膜在其原料EVA 树脂单价与去年同期基本持平的情况下，受益于高效POE 和白色EVA 胶膜占比大幅提升，Q1和Q2胶膜单价分别增加8.09%和9.93%。 Q2冲回Q1信用计提损失，费用率表现持续优异。公司Q1计提7663万减值损失，Q2基本冲回，上半年减值影响不大。公司费用管控持续优化，上半年期间费用率仅为5.94%（+1.18pct），达到近年来新低，体现了较强的规模效应；其中研发费用率为3.44%（+0.09pct），研发投入持续加码，致力成为膜材料平台型公司。 光伏胶膜持续满产，产能扩张有所加速。 公司胶膜排产较满，高端POE 胶膜供不应求，随着下半年光伏旺季逐步来临，胶膜已有所涨价。此外，公司年产2.5亿平白色EVA 技改项目和年产2亿平POE 胶膜（一期）项目均快速推进，部分已结顶试产，预计未来三年每年能释放1.5-2亿平胶膜产能，相比过去有所加速，在满足市场需求的同时打击竞争者扩产积极性。 膜平台战略稳步推进。公司感光干膜已打入深南、景旺等多家核心PCB 厂商供应商名单，成为公司新的增长极。一方面公司加快产能落地，年底产能将达到2亿平，满足全市场15%左右的需求；另一方面公司从常规中低端的干膜入手，并逐步进行结构升级，满足不同精细度需求，向中高端进发。 公司铝塑膜和FCCL 也均有相关团队推进，目前已有中试线和种子客户。 财务预测与投资建议l 我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为10.59、13. 11、15.40亿元（原预测为10.73/12.92/15.16，主要小幅下调出货量和费用），按照FCFF估值（WACC=7.3%，永续增长率=3%），公司权益价值约为543亿元，对应目标价为70.54元，维持买入评级。 风险提示：原料价格大幅上涨；新材料拓展不及预期。

公司公布中报，2020H1实现收入24.96亿元（同比+22.7%），实现归母净利润4.61亿元（+76.3%），贴近业绩预告（4.2-4.7亿元）上限；扣非后为4.52亿元（+91.8%）。 核心观点l成本优化+双玻渗透，降价后毛利率仍高位维持。公司上半年毛利率为38.2%，预计光伏玻璃毛利率约40%，领先全行业。分季度看，Q13.2mm玻璃含税价为29元/平米，公司毛利率为39.9%；Q2受疫情向海外蔓延影响需求，价格快速降至24元/平米（环比-17%）并维持至季度末，公司毛利率仍为36.5%，仅下滑3.4pct。其背后原因为：纯碱等原料价格的下降；能源价格的下降；以及产品结构优化和生产效率提高。目前公司薄玻璃占比约30%，在薄玻璃有溢价（约30%）且公司成品率较高的背景下，双玻渗透对公司毛利率提升也较为明显。 l短期所得税率有所增加，经营现金流大幅改善。2020H1公司所得税/利润总额=18.5%，高于一般高新企业的15%，亦高于前两年13%左右水平。主要原因为公司嘉兴工厂已获税收优惠（15%税率），但凤阳工厂目前仍处于申报中，从历史看极大概率获批。公司上半年经营现金流净额为8.04亿元，同比增加646%，显著高于净利润（4.61亿），主要为公司加强回款，应收项目规模缩小，也体现了公司向下游占款能力的提升。 lQ4供给面临约10%缺口，2021年高景气延续。短期国内抢装+海外平价复苏，Q4预计超过40GW；而供给侧大约能满足37GW的终端需求，仍有缺口和涨价空间；明年，扩产主要为龙头厂商，供需比略微宽松但基本平衡，高成本产能难以退出情况下价格有支撑，龙头量升利稳确定。 财务预测与投资建议l我们预测公司2020-2022年每股收益分别为0.52/0.78/0.96元，（原预测为0.53/0.69/0.81元，主要下调成本）；考虑行业下半年进入景气周期，明年增长确定，参照可比公司2021年31倍PE+25%溢价=39倍PE，对应目标价为30.42元，维持“增持”评级。 风险提示：原料价格大幅上涨；光伏需求不及预期。

7月20日,公司公告实控人、董事长林建华将通过集合竞价和大宗交易分别减持不超过2%和4%股份;同时员工持股平台同德实业也将减持不超过1%股权。 核心观点本次减持系大股东可转债认购和个人资金需求,并提高二级市场流动性。公司4月底发布17亿可转债预案,近期已完成一次反馈意见回复,进展较快。 本次转债若按照福斯特集团和林总个人均全额配售,预计出资12.5亿左右;本次减持按照最新收盘价价值不超过29亿,考虑一定折价也基本满足转债和个人资金需求。此外根据公司一季报,管理层持股约78.2%,集中度较高,本次减持也将提高公司股票在二级市场的流通性。 光伏旺季即将来临,POE 胶膜持续偏紧,胶膜主业基本盘稳固。从主流组件厂商的订单和产业链价格来看,下半年光伏景气度显著高于上半年,公司目前排产亦较满。此外,受益于双玻组件加速渗透,公司POE 胶膜占比预计接近30%,供给存在一定缺口,毛利率较好。预计随着Q4国内最旺抢装季的到来,以及明年国内平价和海外确定性复苏,公司未来六个季度的年化需求维持在140-180GW 之间,业绩增长确定性高且稳定。 感光干膜扩产+结构升级同步推进,膜材料平台初具雏形。公司目前在感光干膜、FCCL、铝塑膜三大新材料业务进展迅速。其中感光干膜成为横向拓展的排头兵;公司年产2.16亿平米产线预计下半年建设完成,目前已获深南电路、景旺电子等国内主流PCB 厂商订单,且单一客户订单占比和客户数量持续提升,国产化供应链优势凸显;同时公司还优化产品结构,如高端LDI 干膜的销售比重有所提高,产品均价和毛利率均有所改善。此外,公司FCCL 和铝塑膜等处于中试阶段,研发持续加码,目前已有部分种子客户。 财务预测与投资建议l 我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为10.73、12.92、15.16亿元(原预测为9.35/11.10/13.46,主要上调胶膜出货量和均价),按照FCFF估值(WACC=7.26%,永续增长率=3%),公司权益价值约为532亿元,对应目标价为69.14元,维持买入评级。 风险提示:光伏海外复苏情况不及预期;新材料拓展不及预期。

磁电装备行业龙头,锂电负极材料新秀。公司是国内磁电行业龙头,受制于行业趋于成熟,于2017年通过收购星城石墨战略布局负极材料,并不断完善负极产业链,目前负极材料已成为公司业绩主要贡献点,同时随着石墨化自给产能不断投放,公司负极材料盈利水平有望持续改善。 负极材料空间大格局优,公司不断扩建新产能、开拓新客户。(1)负极材料将受益于全球锂电池的发展而进入增长快车道,未来五年行业复合增速至少在21%以上,而供给端全球负极产能不断向中国转移,国内负极材料企业前期广阔;(2)公司加速产能扩张,到2022年有望超过5万吨,相比2018年增长3倍以上,打破现有产能瓶颈;(3)公司聚焦大客户战略,不断优化客户结构,已有客户包括比亚迪、宁德时代、SKI、亿纬、星恒等,潜在重点拓展客户包括中航锂电、孚能、捷威等,而现有客户+潜在客户未来对负极材料的新增需求超过27万吨,相较公司2019年出货量仍有较大空间。 负极材料价格相对稳定,而石墨化自给将有助于公司降本增效。(1)价格端:负极石墨材料在锂电池中成本占比较低,而客户粘性大,因而降价压力较小;(2)成本端:原材料和石墨化加工是负极的主要成本,随着格瑞特二期1万吨石墨化项目、四川集能石墨化项目逐渐投产,公司石墨化自给能力将有所提升,进而显著降低公司外协加工成本;(3)工艺领先:格瑞特石墨化采用方形坩埚,相比传统圆形坩埚每吨石墨化可以节省保温料1吨、电阻料0.6吨,合计平均成本节省约2720元/吨,格瑞特2万吨石墨化项目全投产后相比行业有望带来近5400万元的成本节约。 财务预测与投资建议 公司通过收购星城石墨、贵州格瑞特以及参股四川集能,基本完成了负极材料的产业链布局,随着新产能的投产、新客户的拓展以及石墨化新工艺的应用,公司整体业绩也有望迎来新的增长。我们预测公司2020-2022年每股收益分别为0.31、0.41、0.50元,参考可比公司平均估值为2020年41倍市盈率,对应目标价12.71元,首次给予买入评级。 风险提示:(1)新能源车销量不及预期;(2)公司石墨化新产能投产不及预期;(3)公司下游新客户开拓不及预期。

动力电池:上通五发力细分市场,公司迎最好时代。疫情之后,上汽通用五菱开始发力纯电动市场,推出五菱宏光/五菱荣光专用车以及E300/E300p和宏光mini微型车等多达9款车型。其中宏光mini自发布日起订单超过2万辆,上通五计划将宏光mini产能提升至2万台/月来满足销售需求。我们认为今年是上通五全面发力新能源领域的元年,而公司是上通五动力电池战略合作方,动力电池配套占上通五车型比例超过40%,未来2年公司将迎来装机规模的快速增长。 储能电池:中标铁塔,锁定5G通信基站用磷酸铁锂份额。随着5G基站建设提速,通信基站备用电池铁锂化趋势同样明显,未来5年我们预计5G基站备用电池需求总量将达到160GWh。公司一季度斩获中国铁塔10%招标份额,约200MWh的铁锂电池订单。在中国移动1.95GWh招标项目中,公司报价排名第11,接近中标价。公司是中国铁塔战略合作伙伴,2019年直接和间接供应电池在铁塔供应商体系名列前三,有望直接受益5G基站提速。 消费电子电池有望借5G普及打开新的需求空间。消费电子电池是公司业务重心,从2018年至2020年,公司陆续为共享单车、扫地机器人、蓝牙音箱、TWS耳机、电子烟、TPMS等产品提供小型电池。随着5G时代到来,万物互联将催生更多新型电子产品和更换可充电锂电池的老产品。 财务预测与投资建议 根据疫情情况,我们调整公司盈利预测,预计2020-2022年分别实现营业收入39.89/59.53/77.73亿元(上次预测值:49亿、61亿和75亿);实现归母净利润3.72/5.13/6.62亿元(上次预测值:4.5亿、5.75亿和7.2亿);对应eps分别为0.88/1.22/1.58元(调整前1.6元、2.05元、2.55元,有除权),对应当前估值17.6/12.7/9.9倍。参考可比公司2020年平均估值27倍,调整公司目标价为23.76元,维持“买入”评级。 风险提示 纯电乘用车客户销量不及预期;客户认证风险;政策风险。

布局电解液全产业链,成本优势构筑核心竞争力。公司作为国内电解液龙头企业,通过纵向一体化布局打通全产业链,构筑园区循环经济优势。我们测算公司通过自产六氟磷酸锂,在电解液端能获得约5000元/吨的成本优势,此外公司液体六氟在投资成本、配制效率、安全性等方面也具备性价优势,这也带来了公司在电解液或六氟行业的核心竞争力。 添加剂技术驱动电解液附加值提升。(1)未来电解液配方将不断复杂,而新型锂盐/添加剂是其性能提升的关键,公司目前拥有300吨LiFSI产能,而下半年2000吨LiFSI项目也即将投产,此外公司还布局有硫酰氟新工艺路线,能与九江吉慕特形成产业链协同,有望获得成本优势;(2)公司于2019年底收购浙江天硕59.26%股权,后者布局有DTD、二氟磷酸锂、二氟草酸硼酸锂等多个添加剂产品,叠加吉慕特在阻燃/成膜等添加剂领域的深厚技术积累,未来公司有望在电解液技术端拉近与竞争对手差距,甚至实现赶超,同时提升电解液附加值。 卡波姆有望为日化材料带来业绩弹性。(1)受益于日化材料新产能释放、产品结构优化以及油价大跌带来的成本端节约,日化板块毛利率明显改善,未来有望持续;(2)新冠疫情带动卡波姆需求大幅增长,公司是全球第二大卡波姆树脂供应商,目前订单充沛、产能饱和,卡波姆价格也持续上涨,我们预计全年卡波姆均价将由过去的4.24万元/吨上涨至15万元/吨左右,将为日化板块及公司带来充足的业绩弹性。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年每股收益分别为1.00、1.19、1.27元,参考可比公司平均估值水平,我们认为公司2020年合理估值水平为38倍市盈率,对应目标价为38元,首次给予买入评级! 风险提示(1)新能源汽车销售不及预期影响电解液销量和盈利;(2)电解液添加剂新产能投放进度不及预期;(3)全球新冠疫情缓解导致卡波姆树脂价格年内下滑。