事件 桐昆集团股份有限公司与江苏如东洋口港经济开发区管委会签订《桐昆集团(洋口港)石化聚酯一体化项目投资合作协议》,投资160亿形成年产2*250万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY的生产能力。同时恒腾四期年产30万吨绿色纤维项目和恒超化纤年产50万吨智能化超仿真纤维项目开始启动。 简评 沿海在江苏如东打造新的石化聚酯一体化生产基地,最快有望在2022年底投产:如东项目拟新征主厂区规划用地约2330亩,配套热电联产用地、物流码头用地、内河港物流用地等,总计建设用地约2610亩,投资160亿形成年产2*250万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY的生产能力。其中一期投资额为120亿元,建设2*250万吨PTA、30万吨FDY、90万吨POY,配套相应的公用系统,同时在临港工业区一期热源点扩建燃煤热电联产项目。二期投资额为40亿元,计划在原主厂区规划预留上建设60万吨FDY、60万吨POY,在热电联产预留用地上新增建设燃煤热电联产项目。洋口港具有得天独厚的港口资源,航道水深在17-25米,是中国东部沿海地区少有的、可建30万吨级码头的深水海港,可以为本项目提供较快捷、安全的原料与产品吞吐条件,解决本项目原料进口与产品对外销售的问题。项目投资进度方面,力争在2019年11月底完成相关审批手续,一期开工建设时间为2019年12月至2022年12月,二期开工建设时间为2023年12月至2025年12月。 PTA新项目节能环保,熔体直纺实现个性化定制,核心原材料有保障:公司现有PTA产能400万吨,新的500万吨投产后公司具备PTA产能900万吨。如东项目的PTA技术拟采用INVISTA公司PTAP8+技术,是在原有DuPont-ICIPTA生产技术基础上进一步改进和优化,能耗更低、技术更为先进。如东项目的聚酯技术拟采用中国昆仑五釜聚酯生产工艺,技术可靠又可实现柔性化生产。在熔体直纺纺丝过程中,利用在线添加技术,添加功能性添加剂,实现在线共聚共混改性,实现抗静电、抗菌、阻燃、免染环保等新型功能性纤维生产,突破了连续缩聚熔体直纺只能生 产常规产品的设备技术瓶颈。满足客户对不同功能纤维的个性化需求,实现个性化定制生产。用全自动包装、自动化立体仓库,搭建物联网络平台,配套全新云数据分析系统,使纤维生产与终端客户形成无缝信息对接。本项目生产所需原料为PX和乙二醇大宗化工原材料采购和运输有保障,另外公司持有浙石化股权,待浙石化投产后,PX供应更加有保障。 多年专心于涤纶长丝,恒腾四期年产30万吨绿色纤维和恒超化纤年产50万吨智能化超仿真纤维项目开始启动,进一步巩固当前长丝龙头地位:公司当前涤纶长丝产能为570万吨,19年预计投产90万吨,恒腾四期年产30万吨和恒超化纤年产50万吨预计在2020年投产,2020年底公司长丝产能有望达到740万吨,在行业具有绝对有规模和成本领先优势。恒腾四期30万吨投资额为9.9亿元,达产后有望实现税后利润1.87亿元;恒超化纤50万吨投资额为19.2亿元,达产后有望实现税后利润3.08亿元。 盈利预测与估值:预计公司2018、2019、2020年归母净利润24.55、27.8、38.6亿元,对应EPS分别为1.35、1.53、2.12元,对应的PE为8.6、7.6X、5.48X,维持“买入”评级。

全球第一大辅酶Q10生产商,具有最强的规模和成本优势。金达威辅酶Q10年产能约500吨,全球占比超过60%,规模效应显著。相比维生素,辅酶Q10价格波动较小,公司过去收入提升主要来自市场份额和销量的提升。公司工厂位于内蒙古,原材料和能源成本优势明显,凭借领先的技术水平,单位生产成本持续降低,仅为竞手的60%。18年随着新产能投放,单位生产成本有进一步下降的空间。目前行业已初步形成寡头格局,单位成本较高的中小厂商正被逐步挤出,18年竞争对手浙江医药停产改造3-6个月,未来公司作为绝对龙头,有望享受行业格局优化、辅酶Q10量价齐升的红利。 全球前六大VA、第二大VD3生产商,受益维生素价格大涨。维生素行业进入壁垒较高,经过多年洗牌,寡头格局已成熟稳定,龙头具备定价权。下游需求以饲料为主,具备一定刚性。受17年10月巴斯夫柠檬醛(合成VA的关键中间体)工厂火灾影响,全球VA减产逾40%,同时中国政府的环保监查,加剧VA供应紧张,导致VA价格飙升至1425元/kg,直至18年中巴斯夫柠檬醛工厂恢复,VA价格才逐步回落。18年底受退税提高出口回暖影响,VA价格阶段性反弹至500元/kg左右。预计19年VA及VD价格将受益于饲料需求端拉动,为公司利润带来较大弹性。 下游延伸布局保健品全产业链,重点加码运动营养板块。中国是全球第二大保健品消费国,渗透率低,过去五年维持9%的较快增速。保健品细分品类中,运动营养和体重管理增速最快,分别高达40%和12%,中国市场尚处于起步阶段,竞争不充分,随着高性价比的海外品牌进入中国,两个蓝海领域有望重新洗牌迅速扩容。政策方面,国务院宣布19年起对跨境电商售进口商品按个人自用进境物品监管,不执行首次进口许可批件注册或备案要求,跨境电商政策担忧解除,行业平稳过渡。保健品上游原料周期波动性大,公司切入下游高毛利、现金流好的保健品业务,有助于提升盈利稳定性。经营模式从原来单一的原料供应B2B模式,转变为原料供应B2B模式与保健品生产销售及品牌运营B2C并存的多种经营模式。公司通过持续的海外收购整合,从保健品上游原料供应商向中下游生产加工和渠道销售拓展,打造保健品品牌和产品多元矩阵,目前拥有自主品牌金乐心,海外收购的膳食营养补充剂品牌DRB,运动营养品牌Prosupps、Labrada及功能饮料品牌Zipfizz等,持续发力布局保健品全产业链。公司保健品具备上游成本优势,但起步较晚,尚处于市场导入期,定价偏低,未来品牌力提升后毛利率具备提升空间。 投资建议:我们预计2018-2019年金达威营业收入分别为25.9亿元和27.0亿元,同比+24.2%/+4.3%;归母净利润为7.33、6.98亿元,同比+54.5%/-4.8%;EPS分别为1.19元/股和1.13元/股。采用分部估值法,给予公司保健品业务20倍P/E,维生素、辅酶Q10等其余营养原料业务10倍P/E,测算得出目标价15.8元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:维生素A/D、辅酶Q10产品价格波动的风险;保健品业务开展不达预期的风险;收购标的整合风险;汇率波动风险。

事件 公司于2019年1月29日晚发布2018年业绩预告,预计2018全年净利润1.46-1.58亿元,同比增长15%-25%。 简评 业务规模稳步增长,非经常性损益带来短期增量 公司业绩同比增长,主要由于:①公司预计2018年非经常性损益对净利润影响为1000-1500万元,而去年同期为597万元;②公司销售收入比去年同期增长,带动利润增长。业绩预告区间对应Q4单季净利润0.34-0.46亿元,环比增长0%-35%。公司前三季度非经常性损益为402万元,对应Q4单季非经常性损益598-1098万元,Q4净利润环比变化受非经常性损益影响较大。 外延并购持续进行,构建上下游一体化全产业链 2018年底公司完成了对长沙新宇的收购,后者是目前国内最大的光敏引发剂系列产品生产企业,其下属全资子公司南通新昱主要生产涂料及涂料添加剂,两者业务与公司传统光引发剂业务及未来发展方向辐射固化涂料业务均存在紧密联系,有望形成显著协同效应。本次并购前,公司于8月份收购格林感光进军下游光固化材料领域,再此前于2016年定增收购上游企业佳英感光。持续的外延并购有望使公司迅速扩大规模并实现上下游一体化产业链的构建。 主营业务稳步增长,LCD光引发有望贡献可观增量 公司2017年PCB光引发剂、PCB树脂、LCD光引发剂、半导体光引发剂产量分别为894、1854、81.7、18.1吨。近年来公司显示器专用化学品营收和毛利占比持续增加,至2018中报毛利占比已达近40%,成为实质上的第一大业务。据我们统计,到2020年国内LCD产能将达1.41亿平方米,较2017年增长114%,对应新增LCD光刻胶市场规模约50亿元。公司LCD光刻胶化学品预计未来仍可贡献可观增速。 携手昱镭光电、LG化学,打造国内OLED终端材料龙头 据IHS预计,2018年中小尺寸屏OLED渗透率将达45.7%;大屏方面OLED电视出货量增速约65%。据我们的测算,全球OLED面板出货面积将由2017年的497万平米增长到2021年的1977万平米,年均复合增长率41%。国内OLED面板出货面积将由2017年的8万平米增长到2021年的409万平米,年均增速169%。国内OLED终端材料市场空间至2021年将达30.9亿元。2016年8月,公司与台湾昱镭光电等成立合资公司强力昱镭,主攻OLED终端材料,2017年9月投产;2018年7月,强力昱镭与LG签订合作协议,联合设立OLED“材料评价实验室”。公司现有升华设备6台、蒸镀机一台,今年计划再增加10台升华机。 UV-LED油墨发展正当时,在建项目至少再造2个强力新材 UV-LED油墨由于涂层适应性广、质量更高、无VOCs排放且成本低廉,正在快速取代传统溶剂型油墨。据市场研究公司TechNavio预测,2015-2020年全球UV-LED技术年均复合增长率将达到39%,其中亚太地区39.31%,增速最快。我国全部油墨年产量约71万吨,由于传统溶剂油墨约60%重量在干燥后挥发,其干重量约30万吨,若其中30%-50%被UV-LED油墨替代,则UV-LED油墨需求约9-15万吨,以12万元/吨售价计市场规模108-180亿元。公司中报新增光电-年产12000吨环保型光引发剂、年产50000吨UV-LED高性能树脂等相关原材料及中试车间项目,同时8月初公告收购格林感光10%股权,将产业链向下游延伸,未来格林感光存在较强注入预期。据常州高新区报报道,公司在建工程及格林感光在建工程投产后将贡献税后净利约4亿元,相当于再造2个强力新材有余。 预计公司2018、2019、2020年归母净利分别为1.5、2.3、3.1亿元,对应EPS0.60、0.89、1.20元,PE47X、32X、23X,维持增持评级。

事件 公司于2019年1月30日晚发布业绩预告,预计2018年归母净利1.04-1.19亿元,同比增长40%-60%。 简评 业务规模扩大收入增加,业绩同比大幅增长 公司业绩同比大幅增长,主要由于①2018年公司销售收入增加,盈利趋于上升;②全年非经常性损益约1094万元。业绩预告区间对应Q4单季归母净利0.19-0.34亿元,环比Q3单季的0.33亿元变化幅度为-42%至3%。 拟收购翰博高新,强化京东方渠道,进一步完善OLED业务布局 翰博高新为新三板上市公司,目前主要从事偏光片、光学膜、导光板、光电显示用胶带等光电显示薄膜器件的研发、生产和销售,产品主要销售客户为京东方,2018半年报向京东方的销售收入占公司营收比例88.84%。此外,翰博高新控股子公司拓维高科布局有OLED Open Mask清洗相关业务,总投资额6亿元,预计形成180K套/年OLED、LTPS相关生产设备、冶具、MASK等配套部件的处理能力,预计于2019年7月建成投入试生产。公司收购翰博高新一方面将增强向京东方销售的渠道优势,另一方面也将与公司OLED中间体业务形成协同效应,完善公司在显示材料方面的业务布局。 公司加速布局功能材料,毛利占比已经过半 公司传统主业为顺酐酸酐衍生物业务,近年来公司大力发展OLED中间体业务,截止2018半年报,虽然顺酐酸酐衍生物营收占比仍为70%,但功能材料中间体业务毛利占比已经达到54%,已经成为公司另一大利润来源。年初公司定增2亿元投资1万吨顺酐酸酐衍生物、3000吨氢化双酚A和1000吨电子化学品项目,新旧业务均得到加码,双轮驱动增长动力强劲。 OLED中间体市场潜力巨大,静待放量后海阔天空 据我们估算,2021年全球OLED终端材料市场空间将达到219亿元,对应中间体和粗单体市场空间将达到73亿元,年均复合增长率27%;我国OLED终端材料和中间体市场空间分别为44和14.7亿元,2017-2021年均复合增长率为153%。目前蓝色发光材料一直是OLED发光材料中的短板,公司OLED材料布局包括芴类、噻吩类、咔唑类、有机膦类等产品,在目前主流和未来有潜力的OLED蓝光材料中间体均有布局,尤其是蓝色磷光材料和TADF材料。年初公司定增芯动能认购约40%,民权中证国投认购约35%。两者股东中包括京东方、国家集成电路产业投资基金、郑州市产业发展引导基金和郑州市国投资产管理有限公司等。在产业龙头及政府背景的支持下,公司OLED材料业务迎来新的发展机遇,OLED材料发展进程将加速,在OLED材料市场中的地位也将进一步稳固。 顺酐酸酐衍生物持续扩产放量,传统业务稳定增长 公司是国内顺酐酸酐衍生物龙头,具备顺酐酸酐衍生物总产能约30000吨/年,包括四氢苯酐6000吨/年、六氢苯酐10000吨/年、甲基四氢苯酐5800吨/年、甲基六氢苯酐5000吨/年以及纳迪克酸酐5000吨/年。年初公司完成非公开发行股票1000万股,募资扣除发行费用后约1.9亿元,其中约6000万元用于年产1万吨顺酐酸酐衍生物扩产项目,包括产能四氢苯酐3500吨/年、六氢苯酐3000吨/年以及甲基四氢苯酐3500吨/年,投产后有望增厚公司营收约1.6亿元,净利约2000万元。 预计公司2018、2019、2020年归母净利分别为1.12、1.65、2.11亿元,对应PE 28、19、15X,维持“买入”评级。

事件 公司发布2018年年度业绩预增公告,预计2018年度公司将实现归属于上市公司股东的净利润1.36亿元到1.44亿元,相比于2017年度0.85亿元,同比增长60%到70%。 简评 2018年的业绩支撑主要包括以下几个方面:(1)染料涨价。随着苏北化工园区的染料及其中间体企业关停,以及长江流域环保治理的空前严厉,预计分散染料和活性染料的产品价格还会进一步上涨。(2)中间体投产,公司再融资募投项目烟台精细化工有限公司的染料中间体生产线(3万吨)已经逐步投产,这将有利于稳定货源,提供利润。(3)安诺其投资布局的数码项目和七彩云电商扭亏为盈。(4)投资收益和财务费用。 受供给侧改革和环保治理的影响,2018年染料及其中间体价格上升较多:从行业总体来看,2018年,分散染料上半年一路上涨,三季度有波动,四季度又反弹,当前分散黑ECT300%在4.0万元/吨左右;活性染料18年一季度价格平稳,二季度大涨,三季度又大跌,第四季度,价格基本回到年初水平(活性黑WNN在2.7万元/吨)。安诺其以差异化产品为主,产品毛利率高于行业平均水平。全年来看,分散染料2018年市场均价为3.79万元/吨,同比增长55%;活性染料2018年市场均价为2.92万元/吨,同比增长18%。2019年环保治理持续推进,国内分散染料及其中间体供应量低于2018年之前的供应量水平。受环保治理、原料成本、供求关系、寡头垄断等多种因素的影响,2019年分散染料价格预计继续保持坚挺,活性染料价格也会在2018年价格底部反弹。元旦后,国内已经有多家分散染料企业纷纷提高产品出厂价,预计春节后,随着印染旺季的到来,分散染料价格会继续上涨。 立足差异化染料,积极发展上游中间体:公司已形成染料滤饼0.7万吨、分散染料3.3万吨、活性染料1万吨、助剂1万吨的现有产能。烟台3万吨中间体项目一期1.2万吨达产,主要为公司分散染料所需的主要中间体,分散染料酯化液、二烯丙基物、间二乙基物等品种。由于近两年分散染料中间体货源紧张,一期中间体自用为主,少量外售;二期计划在未来三年逐步达产。18年6月成立山东安诺其精细化工,开展筹建不低于5万吨染料及中间体项目。公司高水洗分散染料、超细分散染料和环保分散染料在市场上具有较强竞争优势,公司围绕差异化市场定位。2019年,公司还会推出系列新产品,进一步提升差异化染料市场占有率。 打造“数码芯片-数码喷头-数码染料-数码墨水-数码设备-数码定制平台”的大数码全产业链,数码产业齐头并进:公司参股苏州锐发,2018年已经建成国内第一条数码打印喷头生产线,年产能为2万个数码打印喷头,2018年12月份举办了T7680系列产品发布会。公司规划在2019年将生产线年产能扩大到5万个。喷墨打印被广泛应用于图文印刷、广告喷绘、纺织印花、陶瓷印花、印刷电子、3D打印制造等领域,市场前景广阔,苏州锐发的产品上市,有望打破美国和日本的市场垄断格局。当前公司数码墨水生产线年生产能力超过2000吨,年产数码染料原粉600吨,原粉市场价在400元/公斤,是一般染料价格的10倍左右。公司将着重打造B2C数码终端柔性定制平台,依托大数码战略布局的产业链优势,进入巨大的数码终端消费市场,打开新的成长空间。 盈利预测与估值:预计公司2018、2019 年归母净利润分别1.39、1.82亿,对应EPS 0.19、0.25元,PE25X、19X,维持“买入”评级。

业绩同比大幅提升,原药、制剂、出口均较好增长 报告期内,公司业绩大幅增长,其中Q4单季预计实现净利润0.54-1.41亿元,公司披露业绩大幅增长的原因为原药、制剂、出口均实现了较好增长。 市场价格方面,公司主要原药品种吡虫啉18年均价188987元/吨,同比17年均价178348元/吨同比提升10639元/吨(+6%);啶虫脒18年均价192495元/吨,同比17年均价182372元/吨同比提升10123元/吨(+5.6%)。 原药增量可期,海外布局持续拓展 公司3500吨新烟碱类产品望在2019年逐步投产,2000吨丙硫菌唑也将在后续带来可观增量。公司原药产品增量可期,未来业绩仍有增长空间。海外市场方面,随着公司海外登记扩张,公司出口业务收入占比有望持续攀升。 股权激励正式落地,管理团队稳定 12月公司审议通过《关于向激励对象授予预留限制性股票的议案》,向15名激励对象授予预留限制性股票33.6万股。公司核心管理团队将继续保持稳定。 尽显成长属性,看好公司长期发展 公司原药、制剂、海外三大领域布局同步发力,具备持续增长能力,我们看好公司长期成长属性,预计公司18、19、20年净利润分别为4.23、5.62和6.83亿元,对应PE分别为11、8和7倍,给予“买入”评级。

2018Q4业绩好于预期,全年业绩同增22% 根据业绩快报,公司2018年第四季度单季实现营收8086亿元,同比增长31.43%,环比增长4.64%;实现归母净利润24亿元,同比下降81.11%,环比下降86.96%;实现扣非后净利润9亿元,同比下降95%,环比下降89.85%。整体来看,公司2018年Q4业绩好于市场预期,预计该季度业绩出现大幅下滑主要是由于1)库存原油跌价、2)联合石化套保损失等原因造成。回顾2018年,布伦特原油均价达到71美元,相较于2017年的54美元,增长17美元/桶,在这一背景之下公司勘探及开发板块同比大幅减亏,炼油和销售板块继续实现较好业绩,化工板块毛利保持稳健,虽然第四季度联合石化事件造成不利影响,但全年业绩仍然保持增长势头。 从公司主要经营数据来看,与2017相比基本保持稳定。2018年公司油气当量产量达到451百万桶当量,同比增长0.59%;原油加工量达到244百万吨,同比增长2.31%;乙烯产量1151万吨,同比降低0.84%;境内成品油总经销量180百万吨,同比增长1.40%。 联合石化事件靴子落地,利空释放 2018年12月27日有媒体报道,公司子公司联合石化管理人员在国际油价处于高位时于衍生品市场大量买涨,这一操作将导致联合石化巨额亏损,受此消息影响,公司股价出现大幅波动。之后公司发布澄清公告,宣布联合石化在某些原油交易过程中因油价下跌产生部分损失,联合石化总经理陈波和党委书记詹麒因工作原因停职。 2019年1月25日晚,公司宣布,经核查联合石化在采购进口原油过程中,由于对国际油价走势判断失误,部分套期保值业务的交易策略失当,造成某些场内原油套期保值业务的期货端在油价下跌过程中产生损失。2018年联合石化经营亏损约人民币46.5亿元;同期,与国际标杆油价相比,联合石化为本公司所属炼油企业采购进口原油实货节省成本约人民币64亿元。本次联合石化套期保值损失事件已经“靴子落地”,所造成的损失也已经全部反映在公司2018年业绩之中,相关利空全部释放。 公司作为中国最大的炼化企业、第二大油气生产企业,在手资产优质,一体化优势明显:勘探开发方面,具备4.5亿桶油气当量产量;炼油方面,具备2.4亿吨原油加工能力;销售渠道方面,拥有加油站30000余座,国内占比超过30%,占据地理优势,盈利能力稳定。长期看来,我们判断油价已经处于底部区间,有望企稳回升。公司与国际石油公司相比拥有明显估值优势,具备长期配置价值。 持续高分红,注重股东回报 2018中报公司拟每股派息0.16元,以1211亿总股本计共派息194亿元,占报告期归母净利的47%。公司历史上现金分红比例一直维持较高水平,2017、2016、2015年分别分红605、301、182亿元,占当年归母净利润比例分别为118%、65%、56%。目前公司大规模资本开支时期已过,现金流稳定,预计未来高比例分红可持续。 上调至“买入”评级 我们预计公司2019年、2020年实现归母净利润702、860亿元,对应EPS0.58、0.71元,PE9.4、7.7X,PB仅0.92倍,估值已至历史底部,上调至“买入”评级。

事件 2019年1月23日,道恩股份发布公告,宣布和科腾高性能聚合物公司签署了《供应协议与许可》。协议约定,科腾无偿授权道恩股份使用汽车内饰注塑柔性表皮的新型热塑性弹性体生产技术(IMSS),同时道恩股份向科腾采购生产该弹性体材料所需的聚合物产品之一(苯乙烯弹性体)。道恩股份将在科腾许可技术的基础上进行技术改进,生产出满足中国市场需求的汽车内饰注塑柔性表皮的专用热塑性弹性体材料并销售。 简评 同时占领TPV与IMSS两大技术要地,拓展汽车内饰应用市场 注塑柔性表皮新型热塑性弹性体技术(IMSS)是一种轻量化、绿色环保、节约综合成本的汽车内饰蒙皮创新解决方案。在美国,该技术已经在福特汽车fusion(美版蒙迪欧)车型上得到应用。当前国内常用的氯乙烯(PVC)搪塞技术的氯在温度升高时容易挥发,污染车内空气,在汽车VOC国家强制标准日趋严格的今天正逐渐被TPV延压成型技术与IMSS技术取代。与PVC相比,IMSS的注塑能力提高了5倍,可有效降低生产的综合成本,且产品更贴合汽车内饰的多样化造型要求,具备更高的减震、抗冲击、隔热、绝缘等性能。作为国内TPV龙头,通过这次合作,公司可以同时占领TPV与IMSS两大技术高地,有利于拓展汽车内饰应用市场,加速替代PVC,成为新的业绩增长点。 高新技术领航TPV龙头,加速布局热塑性弹性体 TPV是一类替代传统橡胶的新型高分子材料,是橡胶工业发展的重要方向。公司是国内第一家使用“完全预分散--动态全硫化”技术生产TPV的国内企业,各方面性能与国外进口高档TPV 持平;TPV整体下游60%车用,公司TPV产品90%车用,显著高于行业平均水平,公司当前已经具备2.2万吨产能,后续继续扩产1.1万吨,全部达产后产能增至3.3万吨;同时公司积极开拓新领域,包括汽车内饰蒙皮材料、新能源汽车水管、发泡剂TPV、轮胎气体阻隔层新型弹性体DVA 新材料等,扩大产能的同时扩大潜在市场。 除TPV外,公司另有1万吨TPU、3,000吨HNBR、3,000 吨TPIIR项目预计今年投产。3000 吨HNBR项目于2018年3月中旬开工,到年底土建施工已基本收尾,设备按计划到货,部分设备已开始安装,预计2019年3月左右进行投料联动试车。HNBR瞄准军工等高端领域进口替代,为高毛利产品,HNBR的逐步放量将为公司带来丰厚利润。TPIIR方面,公司是埃克森美孚后第二家能够生产TPIIR并拥有自主知识产权的企业,主要用于代替TSIIR应用于医用胶塞产业,TPIIR项目建成投产后,将拥有大量的客户群,根据2018年半年报,公司TPIIR已经投产过半。公司未来将深耕弹性体三大平台(硫化平台、酯化平台、氢化平台),采用产学研模块化开发,加速新技术研发-产业化-商业化进程;改性塑料通过外延手段快速做强做大,使公司成为有技术、有特色的、有竞争力的绿色复合材料公司。 并购海尔新材,拓展业务发展水平 2018年11月,公司公告以现金方式购买烟台旭力生恩持有的海尔新材80%股权,交易完成后,公司直接持有海尔新材80%股权,海尔新材成为公司控股子公司。一方面,海尔新材承诺2018-2020年扣非净利润累计为人民币1.85 亿元,公司2016、2017、2018H1净利润分别为2,478、4,752、3,053万元,利润稳健增长,未来将成为公司业绩的一大助力;另一方面,海尔新材主要从事PP、ABS等改性塑料的生产销售,与公司属于同一行业,具有较高的协同性,是对公司业务的重要补充;同时,公司通过海尔新材的产品优势和销售渠道,可以进一步增强与下游客户的合作关系、拓展产品市场,增强上市公司持续盈利能力和综合竞争力。 预计公司2018、2019年归母净利分别为1.41、2.11亿元,对应PE 34、23倍,维持增持评级。

事件公司于1月23日晚发布业绩预告,预计2018年归母净利润23.7-25.1亿元,同比增长53%-62%。 简评销售额持续稳健,税项费用致Q4季度利润环比下降公司预计第四季度销售额再创历史新高,实现双位数增长,从而推动全年销售额实现双位数增长:1)Q4业绩增长主要得益于销售业务显著增长以及销售价格提升,之所以有这样的结果,很大程度上是由于Q3受损销售额在Q4的部分追回:Q3受欧洲干旱影响,公司杀菌剂、除草剂销售受到不利影响,杀菌剂的受损销量难以追回,但除草剂由于入冬前必须施用,Q3受损的销售额在Q4追回;2)全年而言,公司在巴西、北美以及印度、中东及非洲区域的销售业绩尤为突出;此外,自有品牌下的中国制剂业务以及全球其他大多数地区的销售额均实现双位数的强劲增长。 利润角度而言,公司预计2018年EBITDA 将略高于去年实现的历史最佳水平。2017年税项费用相对较低,而2018年公司的税项费用较高;受此影响,本年度调整后净利润预计在 15.311亿至16.695亿人民币之间(即 2.347亿美元至 2.547亿美元),而去年创纪录的调整后净利润为 19.093亿人民币(即 2.801亿美元)。 拟收购辉丰继续后向整合,进一步增强全球及中国的业务公司1月11日公告拟收购辉丰股份农化资产,公司收购辉丰股份一方面是看重其在咪酰胺、辛酰溴苯腈、氟环唑等原药方面积累的优势,将其加入公司原药库组合,从而形成更多的高毛利复配产品;另一方面,安道麦继续整合国内原药及制剂业务,其中中国农化下属制剂公司(包括江苏安邦、江苏麦道、江苏淮河化工等)产品组合进一步整合,此次收购辉丰股份将进一步加速制剂渠道的铺设,同时江苏制剂生产线逐步投产,公司将不断扩大其在中国的销售范围和销售量,凭品牌、技术、管理等优势加速中国制剂市场的市场整合。 逐步发挥合并效应,中国市场成长加速一方面,ADAMA 和沙隆达合并充分发挥协同效应,缩短供应链的采购距离,另一方面通过整合 ADAMA 自身产品组合和的中国农化下属制剂公司(包括江苏安邦、江苏麦道、江苏淮河化工、沙隆达等)产品组合,同时江苏制剂生产线逐步投产,ADAMA 将不断扩大其在中国的销售范围和销售量,凭品牌、技术、管理等优势加速中国制剂市场的市场整合。公司自有品牌下的制剂产品增长强劲,销售快速增长,并推出各种新型产品。公司募集 15.6亿人民币投入淮安农药制剂项目、ADAMA 产品开发和注册登记项目、固定资产投资项目以及支付中介费用,而产品开发和注册登记项目主要集中于高毛利产品,2017-2019年带来的净利润分别为 1.16亿美元、1.55亿美元、2.15亿美元,将有力保证公司未来稳健成长。 拟收购除虫解决方案公司,美国市场份额有望快速提升公司拟通过美国子公司与 Bonide Priducts Inc.(家庭及花园除虫零售解决方案公司,2017年销售额约 7000万美元)签署收购协议。凭借覆盖全美的销售网络,Bonide 将为公司进军该市场(市场规模约 15亿美元)提供有利优势。 极端干旱、汇率及原料价格上涨致2018业绩下滑,2019将迎来大反弹ADAMA 前三季度销售额同比增长8.0%,达到29.18亿美元,创同期历史新高,但是受到欧洲套期保值、多国货币走低、夏季极端干旱、原药价格上涨,钱三季度净利润同比减少 4.8%,为 2.42亿美元,我们认为2019年欧洲套保、极端干旱、原药价格上涨等不利影响均有所缓解,公司将迎来业绩大反弹。 同时公司2016年募集 15.6亿人民币投入淮安农药制剂项目、安道麦产品开发和注册登记项目、固定资产投资项目以及支付中介费用,而产品开发和注册登记项目主要集中于高毛利产品,2017-2019年带来的净利润分别为 1.16亿美元、1.55亿美元、2.15亿美元,将有力保证公司未来稳健成长。 预计公司2018、2019、2020年归母净利分别为24.4(存在一次性收益)、18.0、21.3亿元,对应PE 10X、14X、11X,维持买入评级。

国内特种表面活性剂龙头,大小品种互补公司为国内特种表面活性剂龙头,当前大品种板块产能约11万吨,小品种板块产能约7万吨,另有8.5万吨小品种产能在建,公司小品种产品为主要盈利来源,对下游客户也需要稳定供应,为解决上游原材料供应不稳定和下游需稳定供应的矛盾,公司实行了“大品种调结构、功能性小品种创盈利”的策略财务费用大幅优化,业绩同比大幅增长2018前三季度公司实现归母净利1.36亿元,同比增长38%,绝对增幅3163万元,其中毛利增幅2524万元。公司业绩同比大幅增长,主要由于:①公司资产负债率大降使财务费用同比大降2117万元。②2018Q1-3公司大品种产品平均价差分别为2125、2125、2378元/吨,同比分别增长27、349、307元/吨,增厚毛利约1353万元。③公司小品种板块2018Q1-3平均价差分别为8375、8728、8388元/吨,同比分别增加283、126、314元/吨,增厚毛利约1021万元。 大品种:稳基建政策背景,需求端稳定增长公司大品种产品为聚醚大单体,下游用于制造混凝土聚羧酸减水剂,需求与基建、房地产高度相关。2018年4季度以来,稳基建补短板政策频出,财政部在2018年11月9日连发6个文件,提前向26个省下达16632亿元的财政资金。预计2019年基建投资增速将达到10%,带来减水剂需求增长。 小品种:业务卡位精准,募投产能奠定未来增长业务卡位精准,与国际巨头同台竞技:公司研发能力仅此于巴斯夫、陶氏等国际巨头,而客户服务能力、研发成本、产品价格均具备优势,在与国际巨头的竞争中获得了自己的市场空间。研发驱动构筑技术壁垒,发展可持续性强:公司研发投入及研发人员占比遥遥领先同业竞争对手,在全部化工新材料板块上市公司中也名列前茅。主供迈图、德美、阿科玛等高质量客户:公司小品种板块主要客户为美国迈图,公司2016年对迈图系销售额约1.8亿元,占总营收的12%,占小品种板块营收的26%,其余小品种板块销售占比较高的客户还包括德美系、阿科玛系等。短期受益油价中枢下移:公司小品种产品不论从我们建立的价差模型还是历史盈利状况来看,都将显著受益于油价中枢的下移。据我们测算,2018Q4公司小品种产品价差环比Q3将增厚约650元/吨。中长期募投项目将打开产能瓶颈:近年来受限于产能瓶颈,公司小品种产品销量及海外业务增速均出现下滑,公司募投项目包含小品种板块产能8.5万吨,预计2019年底投产,将显著改善公司产能瓶颈,开启新一阶段的高增长。 预计公司2018、2019年归母净利分别为1.9、2.5亿元,对应PE 18、14X,首次覆盖给予买入评级。 风险分析:宏观经济形势恶化导致产品需求恶化风险、国际油价大幅波动风险、安全生产风险、募投产能投产进度不及预期风险。

事件 公司发布2018年年度业绩快报,2018年全年公司实现归母净利润14.23亿元,同比(2017年全年为14.56亿元)下跌4.91%;扣非后为13.63亿元,同比(2017年为14.40亿元)下跌5.35%。预计向全体股东每10股派发现金红利1.80元(含税),同时以资本公积金向全体股东每10股转增4股。 简评 长丝POY价格及价差大幅下滑系公司四季度出现亏损的主因:2018年Q1、Q2、Q3和Q4分别实现营收57.27亿元、86.80亿元、91.71亿元和90.81亿元,分别实现归母净利2.62亿元、5.49亿元、6.44亿元和-0.33亿元,自2011年以来这是公司第三次单季度亏损。长丝POY是公司的核心产品,产销量占比逾7成。受四季度原油价格大跌以及中美贸易战下长丝下游需求低迷拖累,四季度长丝POY价格价差明显下滑:2018年四季度长丝POY平均价格为9427元/吨,环比三季度的10830元/吨下跌1403元/吨;平均价差为1394元/吨,环比三季度减少360元/吨;而长丝DTY及FDY价格下跌但价差有所回升:2018年四季度长丝DTY、FDY价格分别为11233元/吨和9865元/吨,环比三季度分别下滑884元/吨和996元/吨;价差分别为3200元/吨和1832元/吨,环比分别小幅扩大159元/吨和48元/吨。公司四季度出现亏损主要系库存损失和长丝POY价差收窄所致。 淡季长丝仍有微利,看好二季度长丝行情:目前长丝虽然处于淡季,但仍有一定利润,1月份面料企业的也从极度悲观转为逐步乐观,随着春节后下游工厂的逐步复工,长丝需求量逐步回升,预计二季度长丝将迎来一波向好行情;供需情况来看,19年上半年长丝新增产能较少,下半年主要是龙头企业有产能扩张(桐昆、新凤鸣),随着淡季的结束,二季度长丝需求量将会有明显的提升,需求向好;同时随着PX、乙二醇项目产能的陆续投放,产业链利润将从上游向下游长丝转移,长丝龙头企业议价能力将得到提升,有望持续较高水平盈利。看好上半年尤其是二季度长丝行情,长丝利润将有所恢复。 稳步扩张长丝产能、进军上游PTA双管齐下,未来业绩有望稳步增长:未来公司将继续夯实主业,公司18 年新增长丝产能90万吨,达到360万吨产能;19和20年各新增长丝产能100万吨,市占率将稳步提高。同时公司非公开发行进军PTA,不断完善化纤产业链:历经18年三季度PTA暴涨暴跌,加速公司往上游进军决心。公司此前发布公告拟募集资金不超过37亿元,用于220万吨PTA项目(实际250万吨)和万吨差别化、功能化长丝项目,项目投产后合计为公司带来极润贡献预计在10.5亿元。进军上游PTA有望保证长丝原材料的稳定供应和产品质量得到有力保障,PTA项目最快有望在今年下半年投产,未来2年业绩增长有保障。股价底部推出股权激励计划绑定核心管理层利益,分享公司未来成长带来胜果。 盈利预测与估值:公司2018、2019和2020年归母净利润14.23亿元、15.34亿元和21.52亿元,EPS1.71元、1.82元和2.55元,PE11.4X、10.6X、7.6X,维持“买入”评级。

业绩略低于预期,草铵膦价格短期进入下跌区间 公司此前在三季报中预计全年归母净利同比增幅40-70%,对应全年归母净利5.63-6.83亿元,Q4单季1.44-2.65亿元。本次业绩快报净利润落在此前预期区间中,但位于下半区。公司2018年Q1-4单季归母净利率分别为12.8%、15.8%、16.6%、14.5%,Q4归母净利率出现环比下滑,结束了此前的连续上涨,单季度净利润方面同比出现下滑,主要系:1)公司四季度发生安全事故对业绩造成了一定影响:2018年11月22日,广安利尔丙炔氟草胺车间发生爆炸,造成草铵膦、丙炔氟草胺等产品停产,至2019年1月初草铵膦产线复产;2)价格方面,2018年Q1-4草铵膦均价分别为20.2、18.9、17.4、17.7万元/吨,Q4季度价格同比下滑7.8%,环比基本持稳,但是2018年12月中旬以来,草铵膦价格再次出现下跌,目前价格约16.3万元/吨,同时公司丙炔氟草胺项目10月15日投产后在11月22日即再次停产,尚未完整贡献整个季度业绩 广安基地项目稳步推进,成本优势抵抗价格波动 公司于10月23日完成可转债发行,共募集资金8.52亿元,此次募集资金将投资于广安基地项目10000吨草铵膦原药、1000吨氟环唑原药、1000吨丙炔氟草胺原药项目。根据此前公司10月15日公告,其在广安建设的年产1000吨丙炔氟草胺原药及配套设施项目已全面投产,目前丙炔氟草胺市场报价在60万元以上,广安利尔复产后该项目在2019年将为公司带来丰厚业绩;同时广安剩余7000吨草铵膦项目预计2019年投产,此次草铵膦生产线采用拜耳工艺路线,进一步降低生产成本,草铵膦完全成本仅有7.3万元/吨(比市场平均成本低近3万元/吨),虽然2019年草铵膦投产项目较多,但是公司有望凭借成本优势脱颖而出。 此外,公司于7月13日绵阳经济技术开发区管理委员会签署投资协议,将投资15亿元建设5万吨生物及新材料中间体生产线和配套设施建设项目。于9月27日与荆州经济技术开发区管理 委员会签署《项目投资协议》,计划投资20亿元建设精细化工产品、新材料、高效安全农药等项目(若按照15%的税后投资收益,也有近3亿净利润),未来高成长仍值得期待。 承接三才堂业务、技术,控股启明星氯碱,掌控上游原材料供应 10月23日公司发布公告,拟出资6700万元与黄祥安、荆州市嘉楚投资有限公司、易继舫、巫于海、罗方明合资设立荆州三才堂化工科技有限公司,公司股权占比67%。所设立子公司将承接湖北三才堂公司的全部业务、技术,有助于公司加强对上有关键原材料的管控,及在中部地区新增生产基地布局。同日,公司拟出资不超过1569.63万元收购启明星氯碱30.27%股权并与2018年11月20日正式完成股权转让。本次收购完成后,公司持股比例上升至65.77%,成为启明星氯碱控股股东。启明星氯碱位于四川绵阳,公司在四川绵阳、广安有两大生产基地,此次股权收购将有利于保障相关原材料的供应。 我们预计公司2019、2020年归母净利润6.8、7.6亿元,对应EPS分别为1.29、1.45元,对应的PE为10X、9X,维持买入评级。

盈利大幅提升,四季度单季净利润创年内新高 公司前三季度累计实现归属母公司净利润1.33亿元,根据公司披露的业绩预告情况,预计四季度单季公司净利润区间为6158万元-7158万元。四季度单季净利润创下年内新高。 盈利大幅提升的原因主要来自几个方面:1)公司通过技术创新,不断推出新产品,开拓新市场;2)既有产品市场竞争力较强,市场需求旺盛,产品价格走高;3)汇兑收益增加。 与跨国农药公司建立稳定合作,研发能力突出 公司已成为跨国农药公司陶氏益农、拜耳作物科学、先正达、巴斯夫农化的战略供应商,研发能力突出。公司已被江苏省科技厅等四部门联合认定为高新技术企业,凭借丰富的技术储备、前瞻的产品规划和持续的资金投入,公司及子公司在境内共计取得103项农药登记证书、56个产品获得生产许可证书/批准证书。截至目前,公司共获得33件专利权证书(14件发明专利和19件实用新型专利),另有24件发明专利和4件实用新型专利申请已被国家专利局受理。 首发募投项目19 年集中投产,放量增长在即 公司上市募投项目将集中于2019年上半年投产,包括:1)年产300吨98%氟酰脲原药及年产300吨96%螺甲螨酯原药项目;2)年产500吨97%甲氧咪草烟原药及年产500吨97%甲咪唑烟酸原药项目;3)年产400吨HPPA及600吨HPPA-ET项目。新项目的投产将扩充公司的原药产能,保障公司原材料供给,也为未来提供了新的利润增长点。 首次覆盖给予“买入”评级 随着募投项目进入投放期,公司未来高增长确定性较强。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润分别为2.02、2.83和3.81亿元,对应PE分别为17、12、9倍,首次覆盖给予“买入”评级。

收购PB1.61倍,少数股东损益的减少将大幅增厚公司归母净利 安迪苏营养集团2017年总资产191亿元,净资产143亿元,营收104亿元,净利润16.1亿元;2018三季报总资产184亿元,净资产149亿元,营收85亿元,净利润8.94亿元。36亿元收购15%股权对应2017、2018年化PE分别为16、20倍;2017、2018三季报PB分别为1.68、1.61倍,估值相对较低。 安迪苏营养集团此前为公司主要的少数股东损益来源,2016、2017、2018半年报产生少数股东损益分别为4.51、3.53、1.49亿元,占当期归母净利润比值分别为24%、27%、30%。本次收购为现金收购,对EPS无摊薄,收购完成后预计将大幅增厚公司归母净利润,但由于营养集团优先股影响,少数股东损益不会完全消除。 欧洲地区供应逐步恢复叠加国内厂商复产,蛋氨酸VA价格短期承压 2018Q4受欧洲地区供给下降及国内厂商检修影响,固体蛋氨酸价格环比出现较大角度幅度上涨,2018Q4江苏地区固体蛋氨酸均价21.7元/kg,环比Q3的17.7元/kg上涨22.3%,而液体蛋氨酸仅上涨7.4%(15.5元/kgvs14.4元/kg);维生素AQ4均价377元/kg,环比Q3的381元/kg小幅下跌1.0%。进入2019年以来,欧洲地区供应逐步恢复,叠加国内厂商复产,蛋氨酸和维生素A价格均出现下跌,固体蛋氨酸、液体蛋氨酸、维生素A跌幅分别达到8.1%、0.7%、8.7%。 行业竞争日趋激烈,公司成本优势明显将笑到最后 2017年全球蛋氨酸总产能约170万吨,需求约128万吨,开工率约75%。蛋氨酸需求端以6%左右的增速稳定增长,每年新增需求约7.5万吨。据统计行业2018、2019年新增产能约18、10万吨,2021年之前合计新增产能98万吨,行业竞争将日趋激烈。公司蛋氨酸成本优势明显,前三季度在蛋氨酸价格同比大幅下滑,原材料成本同比大幅上涨的情况下,功能性产品毛利率同比仅下滑3个百分点,Q3单季仍维持34%的综合毛利率。公司依 托自身优势不断扩产降本,2018年南京熊猫2期和西班牙极低项目合计新增产能8万吨;南京新工厂18万吨项目预计2021年建成投产。届时公司将具备67万吨蛋氨酸产能,坐稳行业第二把交椅。南京新工厂建成后,与原有产能将实现规模效应,生产成本将再降低20%。有理由相信,即便蛋氨酸行业今后面临残酷竞争,公司也能够凭借自身遥遥领先的成本优势笑到最后。 预计公司2018、2019年归母净利分别为10.5、15.0亿元(暂未计算对少数股权的收购),对应EPS0.39、0.56元,PE28X、20X,维持增持评级。

事件 公司于2019年1月15日晚发布2018年度业绩预增公告,预计2018年归母净利12.2-13.0亿元,同比增长129%-144%。扣除非经常性损益后归母净利约12.19-12.99亿元,同比增长522-563%。 简评 量价齐升业绩同比大增,有机硅景气回落Q4环比下滑 公司现拥有有机硅单体产能34万吨/年,草甘膦产能8万吨/年,是国内双龙头企业。公司业绩大幅增长,主要由于有机硅、草甘膦量价齐升:据卓创资讯价格数据,2018年有机硅中间体均价29863元/吨,同比2017年的23449元/吨涨幅达到27.4%;2018年草甘膦均价27128元/吨,同比2017年的24355元/吨涨幅达到11.4%。此外,公司公告披露,通过优化经营策略,主营产品产销量较上年同期相比有较大幅度增长。 公司全年业绩预告对应Q4单季归母净利0.54-1.34亿元,扣非后归母净利0.64-1.44亿元,归母净利和扣非后归母净利预计区间中位数环比Q3单季分别下滑79%和77%,主要由于有机硅产品价格的大幅下滑:Q4有机硅中间体均价22497元/吨,环比Q3下滑34%。 高瞻远瞩布局下游,提前减弱周期波动风险 有机硅2016年之前历经5年熊市格局重塑,行业仅剩12家企业,2016至2018三季度行业景气维持两年,进入4季度以来在下游内外需求弱势下,当前价格已经下跌至1.85万元/吨的水平,2019年下半年新安、合盛、东岳集团、兴发集团等在内的国内有机硅单体企业纷纷计划扩产,后续行业内竞争将有所加剧。公司一方面积极布局有机硅产业,现有镇江江南有机硅二期15万吨单体项目预计于2020年Q1投产,有机硅产能仍将保持在第一梯队;另一方面公司居安思危,在资源循环利用和下游高端产品领域持续发力:1)8月18日公司发布公告,拟出资6400万元与赢创德固赛共同投资设立赢创新安硅材料有限公司,建设年产8000吨气相二氧化硅项目,预计最迟2021年2月试生产。公司不仅可从此次合作中获得高盈利回报,同时能使公司镇江区块有机硅副产资源循环利用得到稳定保障,有机硅产业链进一步完善;2)公司进一步加快与迈图集团的全面合作,于10月15日与迈图新加坡公司签署股权转让协议,出售24%新安迈图股权,但仍保留控股权;同时双方签署了技术合作备忘录,拓展液体基胶、二甲基氯硅烷、含氢双封头、连续法聚合路线产品,建设项目总体产能3.2万吨,计划部分产品在2019年底建成试生产,经初步测算:2020年全部达产后,增加收入约10亿元;对公司而言,年直接和间接新增效益约7000万元;3)为把握有机硅下游发展机遇,公司出资376万元受让上海积谊持有的崇耀科技5%计250万股股份,完成后公司持股比例将增至55%,扩大对崇耀科技的控制权,加快公司向有机硅高端下游产业的眼神,符合公司向有机硅终端化、高端化发展的战略思路。 草甘膦价格波动减小,行业整合盈利中枢提高 草甘膦价格在2016年下半年景气开涨之后,虽然后续有淡旺季影响导致价格有所波动,但是2016(1.66万/吨)、2017(2.14万/吨)、2018年(2.71万/吨)价格中枢稳步提高。主要原因为:一方面,草甘膦经过行业整合,生产企业仅剩10家;另一方面,农药行业整体迎来长周期景气复苏。而且公司具备草甘膦原药和制剂,一体化优势进一步提高盈利中枢。 预计2018-2012年EPS分别为1.79元、0.83元、0.93元,对应PE 6.3X、13.6X、12.2X,维持买入评级。