硅片龙头混改焕新，风劲帆悬整装待发：中环是光伏单晶硅片双雄之一和国内最大的半导体材料制造商。公司前身为1958年组建的天津市半导体材料厂，1981年降维切入太阳能单晶硅制造领域，是中国光伏滥觞之初的元老级参与者，乘光伏单晶化东风2019年成为硅片双寡头之一。2020年国企混改中引入TCL科技后，全面向市场化转型，经营效率优化、业绩进入增长快车道。公司2022Q1-3实现营业收入498.45亿元，同增71.35%；归母净利润50.01亿元，同增80.68%。未来随着硅料降价及N型技术渗透，公司持续推动制造能力升级带来的竞争力将逐渐显现，全球领先地位可期。 硅料价格下行，需求高增下硅片分化拉大：2023年硅料降价有望大幅提振光伏需求，地面电站增长弹性大。我们预计国内装机150GW，同增70%，全球2023/25年装机375/592GW，行业空间广阔。1）大尺寸已成主流，N型是主要趋势：我们预计2023年地面加速将带动大尺寸进一步渗透，占比提至90%，210达45%+；N型化是另一核心趋势，我们预计2023年N型硅片占比提至约30%，硅片制造难度提升。2）行业扩产加速，龙头强者恒强：2023年硅片产能持续过剩，但由于海外高纯石英砂供应瓶颈，非保供厂商产出效率降低，行业实际产出将受限，行业格局或向具备优质高纯砂保供的头部企业集中，我们预计2023年CR2达54%，同增5pct。3）硅料短缺缓和，盈利分化扩大：2023年硅料供给充足，硅价下行，叠加薄片化细线化降低硅成本，非硅成本占比将进一步提升，而龙头公司具备技术和规模化优势+高纯石英砂保供渠道，盈利优势或将凸显，行业盈利差距扩大，龙头α显现。 产能技术领先+供应链战略管理，龙头优势十足：1）产能出货双领先，210一骑绝尘：公司持续稳步扩张，我们预计公司2023年硅片产能有望达170GW+，210占比进一步提升至95%。2023年硅价下行带动地面光伏起量，210大尺寸需求旺盛，我们预计公司硅片出货量增长76%至120GW，盈利更高的210占比提升至70%，结构优化带动盈利能力提升。2）工业4.0赋能，“3+3+3”成本领先：工业4.0赋能，公司实现“3+3+3”，成本领先次优7-8分/w，人均劳动生产效率为同行的3-5倍，薄片化/细线化持续领先。3）N型市占率稳居第一，柔性制造客户覆盖广：依托工业4.0平台，公司柔性化制造水平高，易满足N型不同技术的定制需求，N型硅片市占率连续多年全球第一；N型报价更高，同时硅片更薄成本更低，盈利具备优势，我们预计2023年公司N型出货占比30-40%，同增20pct+，助力盈利增长。4）上游合作共赢，供应链战略管理：公司及所属集团参股协鑫硅料产能17万吨，并与多家硅料供应商签订长单，保证硅料供应；公司提前锁定35%进口石英砂产能，为后续的产能扩张和出货增长保驾护航，同时协助公司巩固领先优势，提振盈利韧性！ 叠瓦组件差异化突破，半导体业务乘势上行：2015年成立环晟，2020年入股MAXN，公司差异化进军下游组件业务。1）国内：环晟成功进入央企白名单，2022Q1-3环晟叠瓦组件出货约4.6GW，同增62%。我们预计环晟2023年末形成25-30GW的叠瓦组件产能，规模效应呈现叠加技术的精进，2023年有望出货13-15GW，同增86%+，并实现盈亏平衡。2）海外：公司是MAXN第二大股东（持股24.0%），MAXN聚焦高端市场，海外品牌力强劲。截至2022Q3，MAXN共有4.2GW美国地面订单在手，叠加2023年北美分布式自有渠道+1.8GW新产能落地，MAXN有望承接更多核心市场份额，实现量利双升。半导体业务伴随市场需求持续增长，产品门类齐全，2023年收购鑫芯半导体，产销规模持续扩大，我们预测市占率将进一步提升。 盈利预测与投资评级：基于公司210+N型硅片的领先地位，有望充分受益于地面光伏大幅兴起及N型迭代下全球光伏装机需求的高速发展，我们预计公司2022-2024年归母净利润为69/94/120亿元，同比增长72%/36%/28%，对应EPS为2.1/2.9/3.7元。考虑公司硅片龙头地位，技术与工艺积淀深厚，成本控制能力领先，我们给予公司2023年20xPE，对应目标价58.1元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、光伏政策超预期变化、原材料价格大幅波动。

事件： 公司发布 22年年报，营收 70.09亿元，同降 11.6%；归母净利润8.42亿元，同降 29.1%；毛利率 22.4%，同降 3.0pct；归母净利率 12.0%，同降 3.0pct。其中 22Q4实现营收 13.44亿元，同降 37.7%，环降 25.5%； 归母净利润 1.06亿元，同降 53.3%，环降 50.4%；毛利率 17.2%，同降1.3pct，环降 6.3pct。 2022年海风小年， 公司海缆系统收入同比下滑， 但盈利能力仍维持高位。 2022年海缆、海工、陆缆业务收入分别为 22.40、 7.88、 39.77亿元，同比下降 31.5%、下降 2.7%、上升 3.5%； 22Q4海缆、海工、陆缆业务收入分别为 3.2、 8.9、 1.5亿元，同比下降 57%、下降 25%、下降 34%，主要系 Q4为海风传统淡季，而 2021年底抢装，故 22Q4收入同比下滑明显。毛利率来看， 2022年海缆、海工、陆缆业务毛利率分别为 43.3%、27.1%、 9.7%，同比下降 0.6pct、增加 2pct、增加 0.17pct，相对平稳，我们测算 22Q4分别约为 53%、 22%、 4.4%，环比增加 7pct、下降 8.5pct、下降 7pct，高毛利率的脐带缆带动海缆系统盈利能力维持高位。 公司在手订单充足、为 2023年业绩高增奠定基础、同时海风招标持续旺盛、龙头订单有望再上一层楼。 截至 2023年 3月，公司在手订单 91.3亿元，其中海缆系统 57.5亿元、陆缆系统 21.67亿元，海洋工程 12.13亿元，保障 23年业绩高增长，我们预计海缆交付 40亿左右（不含税），同比增长 70%+。 2023年国内海风招标预计 18-20GW，持续高增，公司作为行业龙头，订单规模有望再创新高。 2023年超高压海缆交付、盈利优势凸显。 随着海风迈入平价时代、行业高压海缆毛利率回归合理水平。 公司超高压海缆具备先发优势， 2022年中标青州一二（500kV 三芯， 17亿含敷设）和青州六（2回 330kV，13.8亿含敷设），按照中标时铜价测算，毛利率分别超 60%、 50%，显著高于当下平价项目高压海缆毛利率，公司盈利优势凸显。此外，公司脐带缆保障 2022年盈利能力维持高位， 2023年有望持续突破。 盈利预测与投资评级： 2023年海风交付和招标大年，我们预计公司23/24/25年归母净利润 15.95/25.19/30.39亿元（23/24前值为 21.00/26.04亿元），同比+89%/+58%/+21%， EPS 分别为 2.32/3.66/4.42元，对应 PE22/14/12倍。公司为海缆龙头，超高压具备先发优势、脐带缆和出口有望持续突破，给予 23年 30x，目标价 69.60元，维持“买入”评级。 风险提示： 海风开工进度不及预期；市场竞争加剧等。

垂直一体化龙头，持续稳健增长：公司是组件龙头公司，组件业务占比超95%，2012年以来光伏组件生产规模一直稳居全球前十位。硅片、电池、组件方面，公司技术厚、起点高，其前身晶龙实业集团2004年生产单晶占全国总量70%以上。2006年公司第一条光伏电池产线实现盈利，2010年电池出货全球第一。组件曾按日本标准代工，高起点积累自有品牌。公司自2010年开始垂直一体化，2021年组件全球市占率达14%，2022Q2组件累计出货量突破100GW，N型电池在建及规划达67GW，均处于行业前列，实力强劲、稳健增长。 光伏需求星辰大海，N型迭代+硅料降价组件龙头量利双升：1）光伏装机持续提升。2022/2023年全球新增装机预计达256GW/375GW，同比增长49.7%、46.5%，2025年/2030年全球光伏装机将分别达到592/1509GW，长期空间广阔。2）品牌渠道铸就行业壁垒，组件市占率持续集中。头部企业拥有品牌渠道壁垒，预计2023年出货CR5将扩大至77%，市占率持续集中。3）N型渗透率加速上升+硅料降价趋势，组件盈利有望提升。预计2023/2025年N型电池市占率将接近30%/50%，在N型新技术+硅料降价趋势下，组件将打开量利空间。 一体化+品牌渠道实力稳健：1）一体化水平高，成本管控铸就盈利优势。公司一体化产能配套率高达80%，回A后先进产能加速投放，截至22年底硅片/电池/组件产能40/40/50GW；签订多笔长单维持供应链稳定，主产业链+辅材双向管控强化一体化降本优势，公司单瓦盈利逐季攀升，2022Q4单瓦盈利达0.16元/W，组件厂商中位居前列。2）品牌渠道积淀深厚。公司海外渠道数量达336家，海外收入常年占比60-70%；分布式组件出货占比逐年增加，2023年预计增长至50%；产品及品牌认可度高，6次被授予欧洲顶级光伏品牌，2021年欧洲出货在中国企业中位列第一，美国工商业组件出货位列第二；2020年在越南和日本组件出货分别位列第二、第三；品牌获得国内外权威机构多项认证，可融资性高达96%，助力公司23年海外出货占比持续提升。3）组件出货持续提升，降本+溢价支撑高盈利水平。2023年公司预计出货60-65GW，全球市占率有望接近15%。一体化降本+品牌渠道溢价+N型占比提升，全年单瓦净利有望提升。 N型技术+一体化深化成为新增长点：1）N型技术布局领先。公司定位TOPCon技术，目前主打Deep Blue 4.0X组件，电池量产效率达24.8%+，度电成本较PERC低4.6%；HJT实现技术突破，平均效率达25%；公司22年5月起大幅扩张N型产能，电池在建及规划近70GW，23年预计N型组件出货占比30%+，24年超50%。2）海外高溢价市场产能布局。公司目前海外一体化产能4GW，东南亚产能豁免美国双反税，有利于对美出口；2023年公司美国建厂2GW，或将受益IRA法案，获得税收优惠，对美出货翻倍增长；海外市场存在溢价，2023年公司欧美高价值市场出货占比预计超过40%。3）发展储能+辅材。公司深刻践行一体两翼战略规划，横向纵向双发展；首个储能项目计划建设200MW，与储能龙头海博思创成立合资公司；加码辅材产能，目前接线盒和焊带自供率达30%，并且新规划500台单晶炉和100吨桨料项目。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为：53.1/92.3/124.8亿元，同比增长160%/74%/35%，对应EPS为2.25/3.92/5.30元。考虑公司品牌和渠道积淀深厚，N型技术领先，给予公司2023年25xPE，对应目标价97.9元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、光伏政策超预期变化、海外拓展不及预期。

2022年归母净利润40.0亿元，同比增长47.2%，处于业绩预告中值偏下，基本符合市场预期。2022年公司营收125.9亿元，同比增长57.73%；归母净利润40.0亿元，同比增长47.2%；扣非归母净利润38.4亿元，同比增长49.58%；2022年毛利率为47.83%，同比减少2.03pct；销售净利率为33.45%，同比减少2.71pct。公司此前预告2022年全年归母净利润39-43亿元，处于业绩预告中值偏下，基本符合市场预期。 公司Q4出货环比微降，23年出货目标约65亿平，同增40%左右。我们预计公司22年全年出货46-47亿平，同增55%，其中Q4出货12亿平左右，环比微降4%，公司3月排产复苏，我们预计23Q1排产合计约10亿平，同比持平微降，环减20%左右，随着行业去库完成，预计Q2起需求复苏，全年看，我们预计23年出货65亿平左右，同比增长40%左右，23年公司新增干法产能及亿纬合资产能均将贡献部分增量。 受成本费用影响Q4单平归母净利0.65元左右，23年预计维持单平净利0.8-0.85元/平。盈利方面，我们测算公司22全年单平盈利0.83元/平左右，同比持平，其中Q4单平归母净利达0.65元左右，环比下滑20%+，主要系公司受天然气涨价影响，能源成本增加，银行贷款增长导致财务费用增加，股权激励费用以及汇兑损益及海外建厂咨询费等，合计影响盈利2-3亿元，若加回，我们预计公司Q4单平盈利近0.9元/平，环比持平。看23年，公司产品价格稳定，受成本和费用影响，我们预计单平盈利0.8-0.85元/平，其中23Q1预计仍受奖金计提及能源费用影响，且产能利用率受季节影响下降，预计盈利触底，23Q2起盈利恢复正常。 公司存货大幅增长，经营性现金流同比下降。2022年公司存货为24.63亿元，较年初增长46.51%；应收账款65.59亿元，较年初增长48.9%；期末公司合同负债0.25亿元，较年初减少96.77%。2022年公司经营活动现金流净额为5.04亿元，同比下降64.5%；投资活动净现金流出56.86亿元，同比上升53%；资本开支为52.53亿元，同比增长31.45%；账面现金为39.54亿元，较年初上升116%，短期借款95.27亿元，较年初增长131.47%。 盈利预测与投资评级：考虑到隔膜行业竞争加剧，我们预计公司23-25年归母净利55.15/72.14/93.78亿元（原预期23/24年归母净利62.89/88.79亿元），同增38%/31%/30%，对应PE为19/15/11X，考虑公司为隔膜行业龙头，给予23年30x，目标价185.4元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期

事件： 公司发布 2022年业绩快报，预计 2022年实现营收 17.90亿元，同比+29%，实现归母净利润 2.06亿元，同比+44%，实现扣非归母净利润 1.94亿元，同比+45%。 Q4预计实现营收 6.84亿元，同比+5%，实现归母净利润 0.70亿元，同比-24%，实现扣非归母净利润 0.59亿元，同比-29%。公司 Q4受疫情冲击，项目确认收入进度有所滞后，但公司全年业绩基本符合市场预期。 受 Q4疫情和确认收入规则影响，部分项目和业务收入确认有所滞后。 1）检测调试业务方面， Q4因疫情，部分现场工作和项目验收工作均受到了不同程度的影响。我们认为，疫情带来的人员隔离和劳动力暂时短缺会在一定程度上影响业务的开展和确认收入的进度，我们预计 2022年公司检测调试业务同比略降。 2）储能业务方面， 我们估计 2022年底公司在手订单约 10亿+（佛山南海 600MWh 储能项目延迟到 2023年招标），根据公司储能项目确认收入准则部分项目可能延迟至 2023Q1确认，我们预计公司 2022-2024年储能业务收入约为 4/33/51亿元， 2023年储能收入有望迎来高增。 “源网荷储”智慧联动平台横空出世，打开公司储能业务天花板。 12月9日，公司发布“源网荷储”智慧联动平台，该平台能够实现对电网侧、电源侧、用户侧中源网荷储的全范围接入和监控，构成了南方电网区域最大的可调资源聚合平台。我们预计“十四五”期间平台的软硬件产品有望为公司带来近 20亿的收入业绩。 同时，公司可以通过该平台推进储能装备、检测技术的数字化，扩大在电源侧和电网侧的储能产品市占率，同时进军用户侧市场，进一步打开公司储能业务的天花板。 试验检测、智能设备结构性机遇并存。 1）煤电核准提速，提振调试业务增速。 2022年 9月发改委召开煤炭保供会议，提出 2022-2023两年火电将新开工 1.65亿千瓦，广东预计已完成 17个百万机组的审批，公司调试检测业务有望受火电建设回暖实现订单的快速增长。 2）“擎天”、“慧眼”正式推出，国网市场拓展顺利。 公司正式发布了业内首套电力特种无人机和 10kV 带电作业机器人，有望进一步提高公司智能装备的市场渗透率。同时公司积极拓展国网区域业务，中标国网江苏智能配电站房项目，我们预计，随着公司产品序列的不断丰富，国网区域内市场拓展顺利，公司智能设备业务有望实现较快增长。 盈利预测与投资评级： 由于公司储能在手订单充沛，规模化效应显著，且“源网荷储”智慧联动平台等新产品有望快速贡献收入和利润，我们调整 2022-2024年归母净利润分别为 2.06（-0.09） /6.13（+0.02） /11.90（+1.71）亿元，同比分别+44%/+198%/+94%，对应现价 PE 分别 147倍、49倍、 25倍。维持“买入”评级。 风险提示： 储能行业发展不及预期，电网投资不及预期， 竞争加剧等。

事件： 公司披露年度业绩预告， 2022年预计实现归母净利润 5-7.5亿元，同比下降 83.61%-89.07%；扣非归母净利润 0.2-2.7亿元，同比下降78.85%-98.43%。 2022年 Q4预计实现归母净利润-10.77亿元到-8.27亿元，环比下降 1507%-1932%； 扣非净利润-11.13亿元到-8.63亿元，环比下降 287%-341%。 原料上涨叠加需求疲软，经营业绩承压： 受俄乌冲突影响， 2022年国际原油价格大幅提升，原材料成本显著上涨。受新冠疫情影响，下游需求疲软，产品价格较弱，价差收窄。与上年相比，公司业绩下降。 双碳政策+疫后回暖，大炼化周期有望修复： 近年来国家陆续出台石化行业节能降碳政策， 炼厂降油增化成为主流趋势， 推动大炼化产业链持续延伸。 随着疫情好转，居民日常出行及消费需求将快速释放，终端需求逐渐复苏，大炼化板块将触底反弹。 多项目布局助力开拓新能源新材料市场： 2022年 11月，公司二级控股子公司湖北海格斯拟投资建设配套原料及磷酸铁、磷酸铁锂新能源材料项目， 该项目将延伸产业链，推动下游产业配套发展； 2022年 11月，公司三级控股子公司盛景新材料拟投资建设聚烯烃弹性体（POE）等高端新材料项目，该项目生产的高端化工新材料，可实现国产化替代，带动石化产业链转型升级； 2022年 12月，公司二级全资子公司江苏斯尔邦石化 2万吨/年超高分子量聚乙烯项目顺利投产。该项目围绕公司“1+N”战略，聚焦新能源新材料，有助于公司持续布局高端聚烯烃产业链； 2022年 12月，公司二级全资子公司盛虹炼化 1600万吨炼化一体化项目全面投产，将为公司下游新能源新材料、高性能化学品生产提供规模化、低成本、丰富的原材料。公司多项目建设将进一步巩固公司的竞争优势，助力公司向新能源新材料深入布局。 产能预期扩张， 业绩释放高潜力： 公司预期产能在百万吨的产品包括： 1）百万吨 EVA：目前公司已有 30万吨 EVA 产能，未来计划新建 70万吨 EVA 及 5万吨 Enba 高端聚烯烃材料项目，将于 2024年底开始逐步投产， 2025年投产完毕。 EVA 市场空间广阔， 随着光伏和电缆产业的发展，发泡、电线电缆及光伏胶膜已成为 EVA 下游的主要消费领域，占比超过 80%。 2） 百万吨丙烯腈：目前公司已有 78万吨丙烯腈产能，2023年将新增 26万吨产能，总产能达到 104万吨，位居世界第一位。 3）百万吨的可降解塑料：一期已规划建设 34万吨顺酐、 30万吨 BDO、18万吨 PBAT，计划 2024年投产，未来公司的可降解塑料的产能规模将达到百万吨级别。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2022-2024年归母净利润分别为6.85、 91.95和 113.89亿元，同比增速分别为-85%、 1242%、 24%， EPS（摊薄）分别为 0. 10、 1.39和 1.72元/股，按照 2023年 2月 15日收盘价对应的 PE 分别为 152.25、 11.35和 9.16倍。我们看好公司从传统的大炼化聚酯化纤领域向着新能源新材料领域的积极转型，随着疫情好转，下游需求回暖，公司具有较高成长性和盈利空间。 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原油价格短期大幅波动的风险； EVA 产能投产不及预期；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；“碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险。

国内铝箔龙头，电池箔放量推动公司出货高增长。公司深耕铝箔行业，2010年起率先布局高利润电池箔，绑定宁德时代、比亚迪、LG等全球电池龙头，成为行业龙头，国内市占率50%+。公司预告2022年归母净利13.5-14.5亿元，同比增长214%-237%，其中电池箔出货预计达11万吨，同比翻倍增长，单吨盈利提升至0.65万/吨，实现量利双升。 23年年电池箔计行业预计50%增长至，紧平衡维持至23H2，钠电带来新增量。 我们预计22-25年全球电池铝箔需求34.9/52.9/79.0/120.2万吨，23年维持50%+增长。当前电池箔行业供给紧平衡，加工费维持稳定，行业新投产能在23H2-24年逐渐落地，预计23年H2行业供给紧张缓解，23年起钠电池开始起量，铝箔用量翻倍推动电池箔实现超越行业增长。 公司技术、产能、成本全面领先，扩产快于行业推动市占率稳中有升。 公司设备不依赖进口，可通过调教国产设备实现高良率稳定生产，产线建设1.5年，显著快于行业2-3年投产时间，且公司为国内唯一能快速将包装箔产线切换为生产电池箔用的厂商，3个月即可完成产能切换，扩产明显快于行业。公司技术具备领先优势，是第一家宣布量产10μm动力电池箔的企业，并深度绑定宁德时代、比亚迪等全球锂电龙头，维持50%+供应比例，此外蜂巢能源、孚能科技和ATL为独供，SK和LG为国内独供，全球市占率稳中有升。我们预计2022年公司电池箔出货11万吨，23年电池箔出货达20万吨+，同比翻番增长。 公司成本优势明显，涂炭箔放量增厚公司盈利，23年单吨有望维持0.6万元/吨以上。公司良率达70-75%，高于行业60-70%的水平，制造成本明显领先，且通过区位优势+废料回收协同降低原材料成本，内蒙工厂投产将进一步降低公司成本，我们测算公司电池箔单吨成本较竞争对手低约2000元/吨，领先优势明显。储能火热带动涂炭箔需求高增，22H2至23年迅速放量，预计23年出2.5-3万吨，同比增长近300%，占比提升至10%+；涂炭铝箔当前单吨盈利达0.9-1万/吨左右，将显著增厚公司盈利。考虑23H2铝箔加工费下降可能性，我们预计公司23年电池箔单位盈利仍有望维持0.6万/吨以上。 盈利预测与投资评级：我们预计公司22-24年归母净利润为14.0/18.1/22.0亿元，对应PE为17x/13x/11x，考虑公司为电池铝箔龙头，扩产速度领先同行，给予23年20xPE，目标价73.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

事件： 公司发布 2022年业绩预告，预计实现归母净利润 5.8-6.5亿元，同比下降 50%-56%，扣非归母净利润 6.0-7.0亿元，同比下降 35%-44%。 22Q4归母净利润预计 2.0-2.7亿元，环比增长 54%-108%，同比下降 3%-28%。扣非归母净利润预计 1.9-2.9亿元，环比增长 32%-101%，同比变化-34%-1%。 2022年风电机组大型化加速迭代和疫情影响行业装机，公司出货不及预期，业绩同比下滑， Q4环比改善。 2022Q4陆塔、叶片出货环比增长，业绩有所改善； 2023年陆风需求高增，海工从 0到 1，订单饱满， 盈利优于陆塔， 制造端业绩有望明显提升。 前三季度陆塔交付仅 27万吨， Q4预计 20万吨左右，环增 30%+； 叶片和模具出货预计环比至少翻倍。展望 23年，一方面，陆风需求加速落地，作为陆塔龙头产能利用率有望明显提升，出货预计 80万吨+，同比 70%+；叶片+模具 1400套+，同比 80%+，大叶片占比更高，盈利提升。一方面，海工基地现有产能 60万吨，订单饱满，预计出货 60万吨，实现 0的突破，吨净利 800-1000元，高于陆塔（500元左右），为23年业绩高增长奠定基础。 发挥产业优势，加快风电场建设，陆风收益率高企助力利润增长。 2022Q4乌兰察布市兴和县 500MW 风电项目实现全容量并网发电，是公司截止业绩预告期获取的最大规模的单体开发项目， 在运风电项目合计 12个，主要分布在新疆、河南、山东、安徽、内蒙古等风力资源丰富区域，总装机容量 1383.8MW。 2023年预计开启湖北等地合计 1GW风电项目建设，并探索电站滚动开发模式。陆风平价新周期，项目收益率高企，将为公司贡献稳定现金流。 盈利预测与投资评级： 2022年业绩预计落在预告中值， 2023年 GDR 附条件获批有望助力国内外海风产能布局，业绩和估值双升，我们预计2022-2024年归母净利润 6.2/17.0/26.2亿元（前值 6.5/17.9/23.5亿元），同增-53%/175%/54%，对应 2023/2024年 PE 分别 16x/10x，给予 2023年24倍 PE，对应目标价 22.6元，维持“买入”评级。 风险提示： 出货不及预期，竞争加剧。

投资要点 事件：公司发布2022年度业绩预告，公司预计2022年实现归母净利润5.9-7.1亿元，同增111%-153%，扣非归母净利润5.7-6.8亿元，同增132%-178%。2022Q4归母净利润3.1-4.3亿元，同增389%-570%，环增43%-96%，扣非归母净利润3.0-4.2亿元，同增656%-937%，环增40%-92%。业绩大超市场预期，主要系费用率下降。 储能环增20%、加大工商储布局、2023年量利双升。我们预计2022Q4公司储能出货9-10万台，环增20%+，储能2022全年出货达24-25万台，同增280%+。2023年逐步拓展工商储市场，15-30kw等产品在少量出货，2023年继续推出50kw产品，我们预计工商业占比达10-20%，2023全年储能逆变器出货达50-60万台，同增150%+；公司亦于2022Q4 推出Lynx C工商储电池产品，同时公司pack产能逐步提升，由2022年1gwh提至2023年2gwh，生产由委外代工逐步切换自供，盈利进一步改善，2023年将迎量利双升，我们预计2023实现出货1.5-2gwh。 2023年并网高增、新业务逐步放量。我们预计2022Q4公司并网出货16-17万台，环增5%+，2022全年出货47-49万台，同增5%+，2023年光伏需求高增，我们预计实现并网出货80万台+，同增60%+；户用系统业务2023年预计出货1GW，同比翻两倍增长；光电建材业务我们预计2023年放量实现营收2-3亿元。 规模效应凸显、费用率明显改善。我们预计公司2022Q4费用额环比略增，但收入端随出货环增提升较多，因此费用率继续环比下降，盈利进一步改善，我们预计2023年随光储逆变器出货高增+新业务放量，规模效应将进一步凸显！ 盈利预测与投资评级：基于费用率改善明显，我们上调盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润为6.5/18.5/28.4亿元（前值5.5/16.2/25.3亿元），同比+133%/184%/53%，我们给予2023年40倍PE，对应目标价602元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

宁德时代厚积薄发，竞争力预计长期维持。 公司管理层技术出身， 深耕锂电领域，战略发展定位精准， 多个时间节点做出正确选择，助力公司成为全球锂电王者， 实现十年十倍增长。 22-24年为获得 25-30年定点的窗口期，电池技术、成本仍为核心竞争力， 预计龙头仍主导行业发展。 技术方面，宁德时代产品迭代引领行业，研发投入遥遥领先，专利布局涉足全产业链，新技术 23-24年落地进一步拉大与竞争对手差距；成本方面，公司具备卓越的技术和工艺水平，叠加原材料一体化布局、 规模效应带来的极强本土采购议价能力， 打造的成本优势预计长期维持。 动力技术全面领先，海外市占率提升，盈利能力提升， 全球龙头优势突出。 爆款车型供给成为电动化核心驱动力，叠加单车带电量提升，动力电池需求高增长持续。 22年 1-11月宁德全球份额 37%， 海外市占率升至 20-25%。 22Q4动力出货 85GWh，环增 20%， 22年出货近 250GWh，同增 110%， 23年 40%+增长至 350GWh，全球份额 37%+。 远期看， 国内市占率预计 45%+，欧洲逐步提升至 40%+，美国有望实现突破， 预计份额 20%+， 全球其他区域 45%+， 全球份额有望 40%。盈利方面， 22年碳酸锂上涨， Q1盈利承压， 金属联动机制建立， Q2迎来拐点， Q4盈利恢复至 0.08元/Wh， 23年材料叠加车企降价， 电池降价， 依靠碳酸锂资源的全面布局和自供比例提升，叠加规模化和技术降本，预计 23年盈利能力提升， 依靠技术进步和产业链布局，盈利未来持续高增长可期。 储能业务快速放量， 盈利大幅恢复，引领全球爆发大趋势。 得益于中美大储和欧洲户储的爆发，储能迎来黄金发展期， 23年储能电池需求增速预计超 100%。 公司前瞻布局储能市场， 产品以外供 280Ah 电芯为主，EnerC/One 等集成系统为辅，并通过技术合作、合资建厂、战略入股等方式深度布局储能产业链。22年公司储能电池出货55GWh （户储5GWh，国内大储 10GWh，海外大储 40GWh），全球市占率近 40%，位列榜首，美国市占率第一，遥遥领先同行。23年预计出货100GWh （户储10GWh），龙头地位稳固。 盈利方面， 受原材料涨价和交付周期影响， 22年 H1储能毛利率仅 6.4%， Q3-4随着新项目交付，碳酸锂价格传导顺利，毛利率恢复至 19%， 23年预计进步恢复至 20%+，户储毛利率近 30%，公司储能电芯持续溢价，储能利润预计 23年爆发，未来保持高速增长。 盈利预测与投资评级： 维持公司 22-24年归母净利润 307/483/655亿元的预测，同增 92%/58%/36%，对应 36/23/17xPE， 考虑到公司为全球电池龙头， 动力海外份额快速提升，储能业务保持高速增长， 23年量利双升， 给予 23年 36xPE，目标价 712元，维持“买入”评级。 风险提示： 价格竞争超市场预期，原材料价格不稳定，投资增速下滑。

事件： 公司发布 2022年度业绩预告， 公司预计 2022年实现归母净利润48-56亿，同增 135%-175%，扣非归母净利润 48.2-56.2亿元，同增 161-204%。 2022Q4归母净利润 15.1-23.1亿元，同增 108%-218%，环增-5%-46%，扣非归母净利润 15.8-23.8亿元，同增 105%-209%，环增-2%-48%，业绩超市场预期。 2022Q4单瓦净利创新高、 2023年量利双升。 公司 2022年组件出货约39GW，同增 60%+；疫情影响部分产出，公司 2022Q4组件出货约 12GW，同增 50%/环增 7%。我们测算一体化净利约 0.16元，环比提升约 1分，单瓦净利超市场预期，主要在于 1）美国出货提升， 2022Q4出货约800MW，享受高溢价； 2）2022Q4运费下降， 我们预计单瓦降本 2-3分。 展望 2023Q1， 我们预计公司组件出货 11GW+，单瓦盈利环比持平。 2023年组件业务有望量利双升， 我们预计出货 60-65GW，同增 50%+；受益于①硅料价格下行+在手高价订单；②新技术占比提升， 我们预计出货20GW 享超额收益；③公司规划美国地区出货 4GW，高溢价市场修复； 组件盈利能力保持坚挺， 2023年业绩高增！ N 型扩产加速、美国建厂启动。 公司目前共规划 70GW 新技术电池产能， 我们预计 2023年落地 40GW， N 型组件我们预计 2023Q2开始明显起量交付，全年出货 20GW 左右，新技术占比 30%，带动平均盈利持续改善。针对美国市场，公司已建立东南亚 4GW 一体化产能。同时公司宣布投资 6000万美元建设美国首座工厂，规划组件产能 2GW， 我们预计 23Q4投产。在美建厂有利于对冲贸易风险，享受美国高溢价市场，持续贡献超额收益。 盈利预测与投资评级： 基于公司组件盈利超预期， 我们上调盈利预测，我们预计 2022-2024年 归 母 净 利 润 为 52.9/80.8/106.0亿元（前值48.5/78.1/106.0亿元），同增 159%/53%/31%，我们给予公司 2023年 30倍 PE，对应目标价 103元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等

公司预计22年归母净利8.68-9.38亿元，同增60-73%，业绩符合市场预期。公司预计22年归母净利8.68-9.38亿元，同增60-73%；扣非净利8.23-8.93亿元，同增60-73%。其中Q4归母净利2.75-3.45亿元，同增64-106%，环增10-38%；扣非净利2.7-3.4亿元，同增66-110%，环增14-45%，符合市场预期。 预计Q4收入环增10%，2023年预计维持50%+增长。收入端，我们预计公司Q4收入28-29亿元左右，环增10%，全年收入88亿元左右，同比翻倍增长，符合市场预期，2023年4680订单及海外工厂起量，且公司在宁德时代份额维持40%+，我们预计收入仍可维持50%+增长。盈利端来看，22Q4公司归母净利中值为3.1亿元，环增24%，对应净利率11%左右，盈利水平亮眼，全年净利率维持10%左右，2023年结构件竞争格局稳定，公司在研发能力、生产管理、产能布局、成本管控等方面全面领先，龙头地位稳固，我们预计价格维持稳定，预计2023年净利率仍可维持10%。 海外市场开始起量，4680放量支撑公司全球市占率提升。公司紧随全球和国内电池大客户前瞻布局产能，具有设备、原材料和良率的领先优势，现有欧洲三大基地已投产，我们预计2023年贡献约10亿元收入，客户宁德时代、三星、Northvolt、法国ACC等逐步放量；此外公司4680大圆柱结构件已获国内外大客户定点，2022Q4逐步开始起量，我们预计2023年有望贡献5-10亿元收入，支撑公司在全球份额进一步提升。 盈利预测与投资评级：考虑行业销量增速影响，我们略下修对公司2022-2024年归母净利润9.3/15.1/22.1亿元的预测（原预测值为9.4/15.1/22.1亿元），同增71%/ 63%/ 46%，对应PE为34x/21x/14x，给予2023年30xPE，目标价193.5元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

公司预告2022年归母净利润15.1-15.7亿元，同比增长61-67%，略低于市场预期。公司2022年归母净利润15.1-15.7亿元，同比增长61-67%；扣非归母净利润10.7-11.3亿元，同比增长39-47%，其中Q4归母净利润4.3-4.9亿元，同比增长144-179%，环比增长0.2-14%；扣非归母净利润2.9-3.5亿元，同比增长178-236%，环比-6-14%，略低于市场预期。 2022年Q4出货6万吨以上，2023年预期50%+增长。出货端来看，公司预期2022年总出货22万吨，同比增长25%以上，其中Q4出货我们预计6万吨以上，环比微增；公司22年底达33万吨前驱体+3万吨四钴产能，我们预计23年出货有望达30万吨以上，实现50%+增长。此外，公司贵州年产20万吨磷酸铁项目一期10万吨产能22年底开始投产，23年逐步释放产能贡献利润。 Q4单吨扣非净利0.55万/吨左右，23年镍冶炼开始贡献新增量。盈利端来看，公司Q4单吨扣非利润0.55万元左右，盈利水平维持稳定，22年全年单吨扣非利润0.5万元左右，同比增长15%左右，主要系一体化比例提升。印尼一期1万吨镍冶炼产能22年底第一条产线投产，正在调试阶段，进度虽然低于预期，但调试顺利后技术复制比较快，23年镍冶炼产能释放，硫酸镍自供比例我们预计进一步提升至80%以上，单吨利润有望进一步提升。 盈利预测与投资评级：由于镍冶炼产能释放进度低于预期，我们下调公司2022-2024年归母净利润预测至15.4/25.1/35.4亿元（原预期为17.5/33.0/46.4亿元），同增64%/63%/41%，对应22-24年32x/19x/14xPE，考虑公司为国内第一大前驱体厂商，且23年产能释放，量利双升，我们给予2023年25xPE，目标价94元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。

事件： 公司预告 22年归母净利 291-315亿元，同增 83-98%，中值 303亿；扣非净利 268-290亿元，同增 99-116%，中值 279亿。其中 Q4归母净利 115.1-139.1亿元，同增 41%-70%，环增 22%-48%，中值 127亿，环增 35%；扣非净利 107.6-129.6亿元，同增 57%-90%，环增 20%-44%，中值 118.6亿，环增 32%，好于市场预期。 我们预计公司 22Q4整体出货达 105-110GWh，环增 20%左右，盈利进一步提升， 23年维持 50%增长。 宁德 22Q4排产近 105GWh，我们预计出货 105-110GWh，环增 20%， 22全年电池出货预计超 300GWh，同比增长 120%， 23年出货有望达 450GWh，同增 50%。其中，我们预计动力电池 22Q4出货 85GWh，环比+20%， 22全年出货近 250GWh，同比增长 110%。份额方面，前 11月宁德全球装机 166GWh，份额 37.1%，同比提升 5pct， 我们预计全年装机近 195GWh；前 11月宁德国内全年装机 142GWh，份额 48%，同比下降 4pct；海外装机超 50GWh，海外市占率达到 20-25%，其中欧洲市场份额近 30%。 我们预计 23年宁德动力将保持 40%+增长至 350GWh，全球份额 37%+。盈利方面，我们预计22Q4动力电池毛利率环比提升 1pct 至 18%，价格基本保持稳定，单 Wh利润 0.08元，全年动力电池单 Wh 利润 0.6元。 我们预计 23年除资源端价格下降让利给车企外，中游环节可降价 5%，而公司依靠碳酸锂自供比例提升 8万吨+（新增 3万吨+），叠加规模化降本，单 Wh 利润提升 0.01~0.02元/Wh，预计 23年利润 0.07元/Wh+。 我们预计 22Q4储能出货 20-25GWh，盈利大幅恢复， 23年有望翻倍。 我们预计 22Q4储能出货 20-25GWh，环比大幅增长 20%~30%，全年出货预计约 55GWh（户储 5GWh，国内大储 10GWh，海外大储 40GWh），预计 23年出货 100GWh（户储 10GWh），全球市占率提升至 38%+。由于公司 22Q3起新签项目毛利率恢复至 20%， 我们预计 22Q4公司储能毛利率 19%左右，环比提升 4pct，单 Wh 利润 0.1元，全年 0.04元/wh。 我们预计 23年恢复至 20%毛利率，利润维持 0.1元/Wh。 我们预计材料业务环比增长 10%，其他收入基本稳定。 我们预计公司22Q4材料业务环比增长 10%，全年收入 370亿元+，同比增长 140%，利润约 32亿； 我们预计公司 22Q4其他收入环比持平微增，全年收入160亿元+，同比增长 65%+。 盈利预测与投资评级： 基于公司海外市占率快速提升，我们上修公司2022年归母净利润预测至 307亿元（原预测 302亿元），同比增长 92%，维持 2023-2024年归母净利润预测 483/655亿元，同比增长 58%/36%，对应 2023年 1月 12日 PE 估值 35x/22x/16x。考虑到公司作为行业龙头，竞争优势显著，叠加明年储能业务高增，我们给于公司 2023年 36xPE，目标价 712元，“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期。

投资要点事件：科达利与宁德时代签署《战略合作协议》，协议有效期至2026 年底，内容包括：深化双方全球化配套合作模式；优先选择科达利作为供应商，且供应份额不低于40%；绿色降碳；实现PPB 级质量管控，以零缺陷为最终目标。 与宁德时代深化合作，强化龙头优势。此次合作协议深化公司与宁德时代合作关系，至2026 年底宁德时代保证科达利主供地位，且采购份额不低于40%，巩固科达利结构件龙头地位。按照23-26 年宁德时代电池产量500/720/1000/1300gwh，科达利40%供应份额，单gwh 价值量4000万元计算（含税），对应宁德可贡献收入70/100/130/170 亿元。公司客户结构多元化，宁德时代占公司营收比重约40%，中创新航、欣旺达、亿纬锂能、蜂巢能源等厂商贡献明显增量。 结构件竞争格局稳定，盈利整体趋稳。2022 年科达利惠州三期、溧阳二期、宜宾、宁德等产能陆续投放，我们预计全年产值90 亿元+，出货份额小幅提升， 我们预计22 年科达利占国内/ 全球份额分别为50%+/30%+，考虑新进入者量产仍需时间，对竞争格局难以形成影响，因此23 年预计格局维持稳定。盈利来看，我们预计后续结构件价格稳定微小年降，整体盈利稳定。 海外市场积极布局，23 年起逐步贡献增量。公司现有欧洲三大基地已投产，预计23 年放量，贡献5-10 亿收入，此次与宁德共同开发海外项目的合作模式，加快基地落地，实现全球化配套合作，后续海外市场产能预计逐步提升。欧洲市场，除了宁德、三星、Northvolt，公司近期与法国ACC 签订采购协议，2024-2030 年供应1 亿套壳体及盖板，我们预计产值15-20 亿，贡献海外业绩增量客户端。北美市场，公司22 年底已开始批量供货大圆柱结构件，为大客户主要供应商，我们预计23 年有望贡献5 亿+收入。 盈利预测与投资评级：维持22-24 年归母净利9.4/15.1/ 22.1 亿元的预测，同增 73%/ 61%/ 47%，对应 PE 为30x/18x/13x，给予 23 年30xPE，目标价194 元，“买入”评级。 风险提示：竞争格局恶化、电动车销量不及预期。