核心观点： 公司是混合式（HB）步进电机龙头， 2022年营业收入 29.60亿元，归母净利润 2.47亿元， HB 步进电机产量约 1800万台， 全球市场份额 10%以上，稳居前三， 是最近十年内唯一改变HB 步进电机全球竞争格局的国内企业，打破了日企垄断。 我们认为①主业控制电机： 处于周期底部，伴随下游新兴市场的带动、公司产品品类的丰富、 新产能的投放，将实现稳健增长。 ②人形机器人： 享受先发优势， 以空心杯电机为核心切入， 横向拓展驱动器、直线运动产品、齿轮箱、减速机、编码器等多款核心零部件，有望充分受益于人形机器人放量， 开辟新的增长曲线。 控制电机： HB 步进电机打破日企垄断格局， 下游新兴领域贡献增量。 步进电机是一种将电脉冲信号转换成相应角位移或线位移的电动机。 据 QY Research 数据， 2022年全球步进电机市场规模为 20.79亿美元， 2029年预计为 23.59亿美元， 2022-2029年CAGR 为 1.82%。 日企占据 HB 步进电机绝大部分市场份额。 2015年，全球 HB 步进电机前三名日本信浓、日本美蓓亚和日本电产份额分别达 28.05%、 27.50%、 12.38%， 公司以 10.18%的份额位列第四。 2022年， 公司 HB 步进电机产量约 1800万台， 规模已进入全球前三。 公司产品布局下游移动机器人、工厂自动化、医疗设备、光伏/锂电/半导体、智能汽车电子等领域， 有望受益于新兴、高附加值行业需求快速增长。 机器人： 以空心杯电机为核心切入， 多款零部件布局中。 空心杯电机是机器人灵巧手关节模组中的核心零部件， 参考特斯拉Optimus， 若每只手需要用 6个空心杯电机，假设人形机器人销量分别为 10/50/100万台时，空心杯电机市场规模有望达 12/48/72亿元，相对于 2022年市场规模弹性为 23.2%/93.0%/139.5%，成长空间广阔。 公司空心杯电机产品布局较早， 2015年已具备相关专利，并通过收购 T Motion 强化了公司产品优势，至今已有约 8年研发积累， 先发优势明确， 产业链供应商地位确定性相对较强，有望率先受益。 此外， 公司集团范围内多款产品可用于人形机器人， 如步进电机、空心杯电机、驱动器、直线运动产品（含螺纹丝杆、滚珠丝杆）、齿轮箱、减速机、编码器等，有望为客户提供模组化产品，提升产品价值量。 内生发展+外延并购，构筑微电机平台型企业。 公司致力于建设微电机平台型企业， 产品布局逐步完善。 1）内生发展， 基于 20余年技术储备和产品线开发平台的优势， 丰富产品矩阵。 以 HB 步进电机为核心， 公司产品系列涵盖电机、驱动器、直线运动产品、电源电控、软件、继电器等，平台型企业建设日臻完善。 2）外延并购，全球化布局。 公司通过收购美国 AMP 和瑞士 T Motion 两家知名电机驱动控制企业，组建了领先的电机驱动控制及解决方案的研发制造平台，此外收购 Lin Engineering、常州运控电子等， 接连拓宽驱动器、高端步进电机、空心杯电机等领域， 切入北美高端市场，进一步打开欧洲市场， 提升综合竞争力。 增长逻辑： 主业控制电机业务稳步增长， 以空心杯电机为主的多款产品有望受益于人形机器人发展浪潮。 1） HB 步进电机领域： ①行业自 2021年底以来持续下行，已接近底部；②太仓基地已完成产能搬迁， 越南基地投入批量试生产， HB 步进电机、 PM 步进电机、 LED 控制与驱动产品、无刷电机等产能释放在即；③下游新兴产业迅速发展。 2） 机器人领域： ①空心杯电机国内领先，具备量产能力， 先发优势和卡位优势突出。 与海外龙头 Maxon 相比， 对比价差最大的 16mm 电机，鸣志产品价格仅为 Maxon 的 28%左右，性价比优势显著； ②平台化建设卓有成效，多款产品可用于人形机器人， 提升公司模组产品交付能力， 加强产品间协同。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为1.57/2.49/3.60亿元，同增-36.5%/58.7%/44.3%，对应 PE 水平分别为 198/124/85倍。 考虑到公司主业 HB 步进电机业务稳步增长， 人形机器人领域多款产品有望受益， 微电机平台建设日臻完善， 给予 12个月目标价 85元，对应 2024年 PE 144X，首次覆盖， 给予“增持-A”评级。 风险提示： 制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧、产品迭代不及预期、 商誉减值、 测算具有主观性。

事件：根据公司官微，11月28日，柏楚电子与鸿路钢构签署战略合作协议。 核心观点：钢构焊接领域自动化改造需求迫切，产业前景广阔。钢构焊接为高度非标的应用场景，目前仍由成熟的焊工来完成，而由于人工成本上升，成熟焊工招聘难，钢构焊接环节自动化改造需求迫切。根据柏楚电子增发预案，我国钢构厂焊接工需求量约20万人，以每台设备替换2个人工测算，对应10万台自动化设备，按智能焊接机器人28万元单价计算，则智能焊接机器人长期市场规模有望达到280亿元。 柏楚++鸿路强强联合，推动钢构焊接智能机器人产业化。柏楚电子定位工业自动化公司，是行业内少数具备“MES、图形、运动控制、驱动、传感”一体化研发能力的公司，2021年发布定增公告，切入智能焊接机器人领域，目前已与鸿路钢构、宏宇重工、八方钢构等企业建立合作关系。鸿路钢构为钢结构领域头部企业，产能全国领先，在钢构领域具备深厚的场景数据积累和工艺积淀，2023年8月开启500套角焊缝免示教机器人焊接工作站招标。此次鸿路钢构与柏楚电子的携手联合，一方面，显示出柏楚在智能焊接领域市场应用方面已具备较强竞争力，得到龙头客户认可；另一方面，双方合作有望发挥产业链协同优势，针对特定应用市场进行深度开发，有望推进钢构领域的焊接智能机器人产业化应用。 底层技术自主研发，焊接业务有望打开公司新增长曲线。柏楚电子的优势在于：①技术可靠：持续高研发投入下，公司已具备数字孪生和参数化建模等技术，可实现包角焊、连续焊、部分多层多道焊等焊接工艺；②兼容性高：系统通过EtherCAT协议直接控制机器人驱动器，理论上可兼容市面上所有国产机器人；③易用性强：柏楚在切割系统领域已构建完整的生态圈，焊接系统有望复刻切割领域成长路径，降低技术工的学习成本，提高客户粘性；④软件迭代能力：公司具备控制系统的核心技术，底层代码均为自研，长期技术迭代潜力或更大。 我们认为，柏楚在焊接控制系统领域的竞争力凸显，有望充分受益免示教焊接机器人产业化推进。 投资建议：预计公司2023年-2025年的收入分别为13.29/17.62/24.02亿元，增速分别为47.91%、32.51%、36.32%，净利润分别为7.07/10.03/13.47亿元，增速分别为47.66%、41.87%、34.30%，对应PE分别为51X/36X/27X，维持“买入-A”的投资评级，6个月目标价289.93元，对应2023年60X的动态市盈率。 风险提示：公司新产品研发和客户拓展进度不及预期，市场竞争加剧

事件：公司公告，2023年1-9月，实现总营收561.36亿，同比-5.08%，归母净利润40.48亿，同比+12.51%；单Q3，实现营收162.22亿，同比-15.05%，归母净利润6.47亿，同比-32.78%。 司公司QQ33收入阶段性下滑，利润同比增速波动受汇兑、补贴影响。收入端来看，公司2023年Q1-Q3收入增速分别为-11.25%、+10.88%、-15.05%，二季度增速回正后，三季度再次下探，一方面系行业下行周期磨底，根据中国工程机械工业协会，2023年Q1-Q3挖机行业销量增速分别为-25.5%、-22.1%、-30.1%，三季度以来内外销表现均相对承压；另一方面系公司坚持高质量发展路线，策略性、主动性放弃低价值订单，以维系盈利水平及行业生态。 利润端来看，非经营性因素导致利润下滑幅度超过收入端，一方面系锁汇成本增加、汇兑收益回撤导致财务费用同比增长，另一方面系政府补贴收入同比减少。 毛利率保持环比提升趋势，公司经营质量保持较好水平。毛利率来看，2023年Q3，公司整体毛利率29.19%，同比+5.66pct，环比+0.47pct，已实现连续7个季度环比提升，系①原材料成本下行；②降本增效措施推进；③产品结构、市场结构持续改善。 净利率来看，2023年Q3，公司整体净利率4.06%，同比-1.18pct，环比-4.86pct，除了受非经常性损益科目影响外，涉及汇兑的财务费用影响较大，公司期间费用率24.99%，同比+6.9pct，环比+12.05pct，其中财务费用率同比+5.07pct，环比+7.06pct。从现金流来看，前三季度经营性净现金流50.62亿元，同比提升45%，单Q3经营性活动现金净流量为46.60亿元，同比大增832%。 万亿国债利好工程机械，政策因素有望成为行业筑底回暖的催化剂。10月24日，人大常委会通过了国务院增发国债和2023年中央预算调整方案，中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，通过转移支付方式全部安排给地方，重点支持灾后恢复重建并提升我国整体抗灾救灾能力。我们认为，本次国债增发有望缓解地方资金紧张现状，引导撬动地方资金积极积极投入到以水利、道路为主的基建项目中，并有望于2024-2025年形成实物工作量，进一步提振工程机械需求。 投资建议：考虑2023年下半年行业需求压力仍在，以及汇兑损益波动对盈利能力造成的影响，基于审慎原则，调整公司盈利预测，预计2023-2025年营业收入分别为800.6、896.6、1046.3亿元，同比增速分别为-0.9%、12.0%、16.7%，归母净利润分别为57.3、84.6、108.2亿元，同比增速分别为34.0%、47.7%、28.0%，对应PE分别为21/14/11倍。工程机械龙头“两新三化”转型阶段恰逢行业下行周期，目前行业处于周期底部，龙头公司有望凭借国际竞争力的增强，实现收入稳健增长，并持续释放利润弹性。 2024年给予17X估值，12个月目标价17元，维持“买入-A”评级。 风险提示：内需复苏不及预期；海外需求大幅下滑风险；市场竞争导致盈利受损；控费效果不及预期；海外市场拓展不及预期。

事件：公司披露223023年三季报，QQ33归母净利润同增104.48%%华锐精密2023年前三季度营业收入为5.88亿，同比增长46.07%；归母净利润1.06亿，同比下降1.28%；拆分单季度，2023年Q3公司营业收入为2.30亿，同比增长104.10%；归母净利润0.43亿，同比增长104.48%；盈利能力层面：华锐精密2023年Q3销售毛利率为42.98%，同比降低3.32pcts；销售净利率为18.78%，同比提升0.04pcts。 行业淡季公司销售稳定增长，高端刀片及整硬刀具或贡献增量由于温度以及产业周期等因素影响，三季度是刀具行业的传统淡季。 华锐精密Q3营业收入环比增速达到11.1%，实现稳定增长，我们认为主要原因或为：1）公司新建3000万片产品产线已于2023年H1投产，对应产品或已于Q3进行销售，公司营收规模进一步提升；2）公司整体硬质刀具逐步投产，在航空航天以及3C领域以钛合金处理为抓手进行了市场开拓，为公司营收规模创造增量。 利润率修复明显，费用优化效果显著2023年Q3公司毛利率为42.98%，同比降低3.32pcts，我们认为毛利率变动的原因或为：高端数控刀片产线及整刀产线投产时间较短，当期结转成本较高，因此高端数控新产线以及整刀板块毛利率仍低于正常水平，而随着两者销量的提升，毛利率结构性受到影响。2023年Q3公司销售、管理以及研发费用率分别为4.44%、3.92%以及7.11%，环比别下降0.77pct、1.17pct以及0.94pct，我们认为费用率优化显著的原因或为：1）公司2023H1在核心技术人员招聘、技术开发以及市场营销层面进行较大力度投入，进入Q3前期投入逐步开始转化为对应成果，费用投入开始放缓；2）公司销售规模稳步增长，刚性费用进一步摊薄。 钛合金布局已见成效，“航天++33CC”双轮驱动未来可期据公司中报披露，2023年H1公司已开始研发可进行钛合金加工的刀具，主要用于航空航天以及高精密3C领域。2023年手机行业钛合金材料渗透率明显提升，苹果、小米等手机企业纷纷推出包含钛合金材料的新机型。我们认为华锐精密在当前的钛合金加工领域已做好布局，未来有望依托于自身加工水平及交期管理能力，持续获得钛合金加工领域的订单。 技术为刀具企业发展源动力，高端市场有望持续突破据公司2022年报披露，2022年我国硬质合金刀具市场规模为292亿元左右，目前国内厂家仍主要集中于中低端产品市场，中高端市场仍为欧美及日韩刀具公司所主导。从行业价值量的分布层面来看，航空航天，高温加工、特种材料切削以及复杂结构切削等板块所需要的刀具，拥有着更高的技术溢价，因此我们认为持续注重技术及产品升级，是刀具企业发展的核心源动力，华锐精密或将逐步受益于研发项目的落地，实现对海外品牌的追赶，从而突破高端市场。 投资建议：我们预计公司2023年-2025年的收入分别为7.78、9.96、12.53亿元；净利润分别为1.67、2.46、3.30亿；对应PE分别为32.3、21.9、16.4X。6个月目标价108.40元，对应2023年40X估值，维持“买入-A”评级。 风险提示：新刀具产品出货量

事件： 2023年 10月 30日， 公司发布三季报： 2023前三季度实现营收 2.54亿元，同比-26.26%；归母净利润 0.72亿元，同比-43.36%。单 Q3实现营收 0.82亿元，同比-18.42%；归母净利润 0.22亿元，同比-39.88%。 点评： 工业机器人下游需求放缓，短期业绩仍然承压。 ①2023Q3单季公司营收同比下降 18.42%， 归母净利同比下降 39.88%，盈利能力有所减弱， 主要系工业机器人行业下游需求放缓， 公司谐波减速器产品销量下降及竞争加剧所致。 据国家统计局数据， 2023年 7月/8月/9月我国工业机器人产量分别为 3.43/3.32/3.61万台/套，同比-13.30%/-18.60%/-14.30%， 2023年 1-9月我国工业机器人累计产量达 32.05万台，同比仅微增 0.4%。 ②2023Q3公司毛利率 40.52%，同比-11.15pct； 净利率 27.20%，同比-8.79pct。 从成本端来看，毛利率下降主要系需求下滑行业竞争加剧影响。 从费用端来看，整体期间费用率为 9.17%， 同比下降 4.26pct。拆分来看， 其中销售/管理/研发/财务 费 用 率 分 别 为 2.81%/7.53%/12.09%/-13.25% ， 同 比+1.09pct/+2.65pct/+0.13pct/-8.12pct，主要系公司利息收入增加较多，财务费用率大幅下降所致。 ③2023年前三季度经营活动现金流 0.91亿元，同比增长 173.92%，主要系销量下降， 购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。 3C 行业四季度需求有望回暖，期待公司订单改善。 2023年 1-9月，计算机、通信和其他电子设备制造业固定资产投资完成额累计同比增长 10.2%，环比 1-8月增速提升 0.7pct。 我们预计四季度 3C 行业需求有望回暖， 主要系苹果、华为等品牌连续发布 iPhone 15和 Mate60新品，叠加“双 11”临近， 3C 产品销量有望增长，带动上游固定资产投资提速。谐波减速器体积、负载较小， 3C 是工业机器人重要终端应用领域之一， 期待公司四季度订单改善。 人形机器人量产可期，谐波减速器大规模放量在即。 9月 25日， 特斯拉发布其 Optimus 人形机器人最新进展， 视频中可完成瑜伽动作，运控能力大幅提升。我们认为特斯拉作为人形机器人头部企业有望在行业中率先实现量产突破。 此外， 国内人形机器人亦稳步推进，新玩家持续入局。 10月 24日， 小鹏汽车发布其首款人形机器人 PX5，从研发到生产仅用时 5个月，在国内首次实现“车+机器人”布局。 伴随海内外企业加快布局，人形机器人量产进度值得期待。 谐波减速器是人形机器人旋转关节核心零部件之一，技术路线确定性较强。据我们此前机器人系列报告四中的测算，量产假设下，单台机器人中谐波减速器价值量有望达到 9,600元，增量空间广阔。公司作为国内谐波减速器龙头，已公告计划和三花智控在墨西哥合资设厂开展谐波减速器相关业务， 我们预计公司可藉由三花智控与 Tesla 的粘性， 受益于人形机器人量产带来的谐波减速器大规模放量。 投资建议： 预计公司 2023-2025年的营收分别为 3.8、 5.7、 7.2亿元，同比增速分别为-14.1%、 48.8%、 26.1%； 净利润分别为 1.1、 1.9、 2.3亿元，同比增速分别为-31.7%、 75.2%、 24.4%， 对应 PE 分别为 195、 1 12、90倍， 我们给予 6个月目标价 140元，对应 2023年 PE 222X 估值，维持“增持-A”的投资评级。 风险提示： 宏观经济下行， 制造业景气度低迷， 机器人等行业资本开支意愿降低；市场竞争逐渐加剧；产能利用率不及预期； 定增项目建设进度不及预期；测算具有主观性。

事件： 公司公告， 2023 年 1-9 月， 公司实现营业收入 63.44 亿，同比+7.18%，归母净利润 17.54 亿，同比+0.25%。 单 Q3，收入18.92 亿，同比-6.92%，归母净利润 4.75 亿，同比-31.41%。经营表现优于行业，汇兑波动影响当期利润增速。 根据中国工程机械工业协会， 2023 年 1-9 月，挖机行业销量同比-25%，单 Q3行业销量增速-30%。公司收入端主要受挖机行业下行，零部件需求减少所致，单 Q3 收入同比下滑，但降幅小于行业，一方面系挖机业务份额提升，另一方面，非挖业务持续放量。利润端增速降幅大于收入，主要系汇兑影响（去年同期有较大汇兑收益，当期汇兑则为净损失），剔除汇兑影响，我们估计公司利润增速基本匹配收入增速。经营性盈利水平相对稳定，毛利率环比修复： 2023 年 Q3，公司整体毛利率 42.96%，同比+0.42pct，环比+6.14pct， 同比基本稳定，环比显著修复，一方面可能系上半年旺季促销结束后，产品价格或有修复，另一方面系产品结构变化。 公司整体净利率25.12%，同-8.99pct，主要系汇兑波动影响。公司 Q3 销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.29%、 5.13%、 8.92%、 -1.12%， 其中财务费用率同比+7.23pct。 若剔除财务费用影响，公司 Q3 净利率同比基本持平。继续看好中长期成长逻辑，新项目有望于 2024 年贡献业绩增量： 公司作为高端零部件制造代表性企业，稀缺性、成长性都相对突出：①从挖机油缸到挖机泵阀，国产替代加速市占率提升；②从挖机领域到非挖多元化领域，通用液压产品持续放量；③从国内市场走向全球化研发、生产、销售；④投资加码电缸、丝杠新产品，布局第三成长曲线。 公司四大在建工程印证未来成长逻辑，全球化战略“墨西哥项目”计划 2023 年 Q4 投产，丝杠新产品“线性驱动器项目”计划于 2024 年 Q2 投产，“通用液压泵技改项目”计划于 2023 年 Q4 投产， 我们看好公司未来凭借新产品、新市场实现业绩的稳健增长。 投资建议：考虑到 2023 年下半年行业的进一步下行，以及汇兑波动对公司盈利的影响，基于谨慎性原则，我们调整公司盈利预测， 预计 2023-2025年 营 收 分 别 为 86.5/103.3/129.3 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为5.5%/19.5%/25.2%，归母净利润分别为 23.7/28.4/37.0 亿元，同比增速分别为 1.1%/19.9%/30.1%,对应 PE 分别为 32/27/20 倍。公司保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极布局国际化和多元化， 中长期成长性较强， 给予 2024 年 30 倍估值， 12 个月目标价约 63.6 元，维持“买入-A”评级。 风险提示： 工程机械行业景气度复苏不及； 新产品研发、批量进度不及预期；海外布局进展不及预期； 产品降价导致收入规模、盈利水平承压；原材料成本进一步上涨。

事件：公司发布2022年一季度业绩预告，实现营收46.07~49.48亿元，同比增长35%~45%；归母净利润6.79~7.43亿元，同比增长5%~15%。 核心观点：业绩符合预期，收入端增长强劲。利润端增速低于收入增速，主要系通胀与战略业务投入较多所致。受宏观经济与“双控”影响，工控行业自2021年Q3进入下行周期，2021年年底，中央经济会议定调“稳增长”，3月社融存量同比增速回升至10.6%，相较于2月提升0.4个pct，社融是工控行业前瞻性指标，基于该数据的边际变化，我们判断目前行业处于基本面筑底阶段，复苏节奏取决于疫情控制节奏与政策托底力度。公司新能源业务的客户拓展与新产品取得突破，2022年有望扭亏为盈，可部分对冲主业增速下滑，成为新的业绩增长点。 行业景气度筑底，收入端增长强劲。以业绩预告的中位数测算，2022年Q1营收49.48亿元，同比增长40%，归母净利润7.43亿元，同比增长10%。其中收入端增速保持快速增长，系疫情冲击下外资供应链受阻，公司凭借优秀保供能力抢占市场份额，加上公司卡位新兴产业（锂电、光伏、半导体）赛道。从时间维度看，自2021年三季度宏观经济走弱，带动自动化行业景气度下行至今约3个季度，我们判断行业基本面筑底阶段，2022年3月社融存量同比增速10.6%，增速强劲，随着后续稳增长政策发力，行业有望迎来复苏。 通胀加剧毛利率承压，提价后盈利能力有所修复。2022年Q1净利润增速低于收入端增速，系通胀压制了毛利率（大宗商品&芯片等原材料成本大幅上涨）、战略业务投入费用同比增速较高（控制层软件、数字化、能源管理、新能源汽车、业务变革）。根据公司官方公众号4月3日披露，拟于4月15日对通用自动化与工业机器人产品提价，提价幅度为5%-8%，提价后盈利能力将有所修复，但不能完全覆盖过去1年成本上涨。相较于外资品牌，公司提价幅度与频率较为克制，因公司战略导向为市场份额优先，涨价事件也从侧面反面制造业供应链成本压力较大，通胀冲击下份额有望加速向龙头集中。 长期关注管理变革与战略业务进展。管理变革是公司长期成长驱动力，从2018的“产品平台化”到2019年的“集成化供应链”，2020年的“上顶下沉”，2021年的“战略牵引”，运营效率持续提升，公司在构建一套保障长期竞争力的流程和体系。我们认为不能用传统工控市场空间衡量公司的“天花板”，战略新兴业务投入与管理效率提升，将不断拓宽公司成长边界。 投资建议：预计公司2021年-2023年收入增速分别为57%、38%、33%，净利润增速分别为69%、7.5%、50.6%，6个月目标价57.6元，对应2022年PE40X估值，给予增持-A的投资评级。 风险提示：宏观经济继续下行，全球通胀继续恶化，新能源汽车销量低于预期；

事件：公司发布三季报，2022年1-9月，收入63.45亿元，同比+12.75%，归母净利润10.43亿元，同比-4.16%；单Q3，收入22.63亿元，同比+35.94%，归母净利润2.45亿元，同比-0.55%，扣非后归母净利润同比+10.1%。 核心观点：此前业绩预告披露，预计前三季度收入约62-65亿元，归母净利润10.3-10.8亿元，业绩符合预期。单Q3收入同、环比提升，符合行业进入装机旺季趋势，公司出货规模扩大；前三季度收入增速（12.75%）低于出货规模增速（58.12%），主要系平价订单开始确认收入，出货均价的下降压低了主营收入、利润规模。我们认为，从成长性来看，一方面公司陆风在手订单规模持续扩大，未来出货规模有望超预期，市占率处于快速提升阶段，另一方面，未来海风新机型的成功验证有望突破海风市场，提供新业绩增长点；从盈利性来看，公司毛利率在平价时代虽较此前有所降低，但仍显著高于行业平均水平，当前新增招标价格相对企稳，在公司较强的成本控制能力下，未来毛利率有望维持稳定。 风机销售容量显著增加，在手订单规模持续扩大：根据公司此前业绩预告，2022年前三季度，风机销售容量为2375MW，同比+58.12%，其中单Q3估计出货接近1GW。截至三季度末，公司合同负债达到33.4亿元，环比进一步提升35.7%；从新增中标角度来看，根据风芒能源不完全统计，1-10月份，国内风机整机厂合计中标约64GW，其中三一重能中标约6.3GW，排名第四，占比接近10%。公司在手订单规模持续扩大，装机市占率有望持续提升。 成本控制能力依然突出，高研发投入背景下，投资收益增厚利润。2022年单Q3，公司毛利率24.53%，同比-7.3pct，环比-3.6pct；净利率10.84%，同比-4.4pct，环比+0.9pct。毛利率下滑主要系产品结构影响，平价大MW机型订单出货增加，订单均价下滑。根据金风科技官网业绩说明文件，风机月度公开投标均价在2021年6月至2022年3月处于快速下降期，由2594元/kW降至1872元/kW，2022年3月后，招标均价基本稳定在1800-1900元/kW。但公司毛利率相比行业水平依旧突出，证明其较强的产品成本优势和成本控制能力，预计后续在招标价格相对稳定情况下，伴随成本持续下降，公司毛利率水平有望维持平稳。净利率下滑幅度较小主要系：①单Q3期间费用率20.62%，同比-0.8pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.05、-0.25、+1.56、-2.16pct，维持较高强度研发投入；②实现投资净收益1.5亿元，主要得益于电站转让。 坚持研发投入维持产品竞争力，顺应大型化、海上风电发展趋势：2022年前三季度，公司研发费用5.3亿元，已接近2021年全年水平，同比+33.6%，占营收比重8.36%，同比+1.31pct。根据中报公告，公司持续加大研发投入，聚焦大MW与海上风电发展趋势，在新机型高速迭代阶段，在设计端追求轻量化成本优势，在性能端保证发电优势。产品方面，陆上7.XMW-8.XMW平台产品已在公司某风场并网测试，919项目对应8-10MW机型平台适应三北高风速地区，915项目对应5-7MW机型平台陆上中高风速及长江以北近海区域，目前处于样机试验验证阶段。陆、海风新产品的持续研发是公司未来成长的重要基础。 投资建议：预计公司2022-2024年收入分别为117.1/144.0/190.5亿元，增速分别15.1%/23.0%/32.3%，净利润为16.4/20.7/29.9亿元，增速分别为3.2%/25.8%/44.7%，对应PE分别为23X/28X/12X，维持“买入-A”的投资评级。6个月目标价44元，对应2023年PE25X。 风险提示：行业景气度下滑导致公司业绩不及预期；行业竞争加剧导致公司盈利能力下滑；关键人才、技术流失导致新产品开发推迟，市场竞争力下滑。

公司发布2022年3季度业绩，2022年前三季度，公司实现销售收入34.05亿元，yoy+32.19%，实现归母净利润4.16亿元，yoy+11.08%，单Q3公司实现销售收入13.57亿元，yoy+5%，实现归母净利润1.79亿元，yoy+5%。 点评：单3季度业绩增速承压，前三季度整体基本符合预期。分业务看公司前三季度经营情况：（1）通用消防业务总体相对平稳，受疫情反复与宏观景气度压制较大。（2）应急照明与智能疏散业务是当前驱动公司成长性的主因素，业务增幅达100%以上。（3）工业消防电子板块有序推进，中标实施了包括青岛上合核心区配套设施工程项目、广花以及公路地下综合管廊及道路快捷化改造配套工程项目、武汉江夏智能制造产业基地项目、江苏徐州敬安110千伏变电站改造工程项目、浙江乘鹰新材料股份有限公司功能性涂层及光电用胶粘剂生产项目、安井食品中南生产年产3.3万吨速冻项目等代表性项目，持续提升公司在工业消防领域的竞争力与影响力。（4）储能消防电子领域影响力迅速提升，报告期内陆续进行了美国某储能变电站项目、亿纬林洋储能项目、赣州耀能项目烟感储能柜、杭可湖州一期储能柜项目等典型项目的实施。（5）智慧消防加速渗透，截止2022Q3底，“青鸟消防云”当前上线的单位家数近2.4万，上线点位超过213万个。 业务结构调整期公司盈利性指标略有下滑。2022Q3公司毛利率为35.5%，同比下降约1.48个pct，我们判断主要系公司业务结构调整所系，毛利率相对较低的应急照明及智能疏散业务占比提升较快拉低公司综合毛利率。整体费用率保持平稳，单Q3净利率为13.68%，同比下降1.08个pct，致使公司利润增速低于收入增速。2022年1-9月经营活动产生的现金流量净额较去年同期增长42.10%；四季度公司将持续关注客户的信用情况变化，继续加大应收类款项催收力度并及时、主动、积极地调整欠款催收策略。 无惧短期扰动，未来成长可期。青鸟消防横跨通用消防报警、应急疏散、泛工业消防/储能消防三大核心赛道，是制造业中较为典型的“大赛道，小巨人”。公司三大业务接力成长，持续受益于传统主业（通用消防报警）市占率提升，第二成长曲线明朗（应急疏散起量迅猛）+泛工业/储能消防高端业务突破带来的三重成长，持续看好公司中长期 发展。 投资建议：考虑宏观环境存在一定不确定性，下调2022-2024年盈利预测。预计2022-2024年营业收入分别为50.20/65.62/85.08亿元，同比增速分别为29.9%/30.7%/29.7%，归母净利润分别为6.08/8.20/10.69亿元，同比增速分别为14.9%/34.8%/30.4%。EPS分别为1.24/1.68/2.18元，对应PE分别为21.3/15.8/12.1倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：市场竞争加剧；应急疏散市场扩容不及预期；工业领域业务拓展不及预期；回款不及预期导致坏账增加；大股东经营不善拖累上市公司。

事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营收3.88亿元，同比增长43.64%，归母净利润0.86亿元，同比增长80.31%，扣非净利润0.71亿元，同比增长54.76%。其中，单Q3营收1.43亿元，同比+64.37%，归母净利润0.31亿元，同比+103.15%。 核心观点：业绩略超预期，盈利能力持续提升。2022年以来，在全球电动化加速背景下，下游动力锂电产能扩张趋势延续，带动超声波焊接设备需求旺盛，前三季度公司收入端实现同比增长44%，归母净利润实现同比增长80%，略超预期。展望未来，短期看，公司抢先卡位复合集流体赛道，成功开发出超声波滚焊设备，未来将充分受益复合铜箔渗透率提升带来的超声波焊接设备需求增长；长期看，公司凭借超声波底层技术共通性，下游应用持续拓展，有望持续打开成长天花板。 盈利能力保持相对稳定，净利率大幅提升。前三季度公司毛利率为51.40%，同比+0.72pct，净利率21.82%，同比+2.92pct；单Q3毛利率55.30%，同比-2.44pct，净利率22.06%，同比+5.00pct。净利率大幅提升主要系其他受益（主要为政府补助）大幅提升叠加所得税收降低。 坚持研发驱动产品拓展，持续拓展下游应用领域。2022年1-9月，公司研发费用达到0.52亿元，占营收比重达到13.33%，同比+2.00pct。公司保持高强度研发投入，研发费用率常年保持在12%以上，主要系公司系技术驱动型企业，不断优化超声波焊接技术及开拓超声波工业应用新领域，目前下游应用已由动力电池、无纺布拓展至汽车线束、LGBT等领域。 投资建议：我们预计公司2022-2024年收入分别为5.09/7.50/10.81亿元，增速分别为37.33%、47.41%、44.01%，净利润分别为1.17/2.00/2.99亿元，增速分别为68.69%、71.26%、49.45%，对应PE分别为94X/55X/37X，成长性突出，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：动力电池厂扩产不及预期、超声波焊接设备在动力电池应用环节较为单一，市场容量较小风险、复合铜箔产业化进程推进低于预期、公司新产品研发进度不及预期、市场竞争加剧。

事件： 公司发布三季报，前三季度实现营收 43.94亿元， yoy-5.18%； 归母净利润 4.24亿元， yoy+25.96%。单 Q3，公司实现收入 12.83亿元，yoy+1.31%；归母净利润 1.12亿元， yoy+41.13%。 核心观点： 业绩符合预期。 从国内市场来看， Q3受高温、限电及各地疫情反复影响，国内市场需求恢复不及预期，行业需求已筑底。从海外市场来看，受俄乌战争长期化、通胀不断高攀等影响，全球经济下行压力较大，海外市场增速放缓。 展望未来，国内工缝市场有望于2023年回暖， 海外市场需求有望保持平稳，公司智能成套业务有望乘政策东风加快推广。 行业需求承压背景下， 公司单季度收入实现正增长三季度行业需求承压。 ①国内市场： Q3受高温、限电等因素影响，工厂运行受阻，设备需求恢复较慢；②海外市场：全球经济下行压力加大，俄乌战争长期化、能源价格大幅上涨、通胀高攀导致欧美服装需求逐步放缓，海外市场工业缝纫机市场增速下滑。 在行业需求承压背景下，公司单季度收入实现正增长，主要系：①国内市场需求部分恢复，杰克采取“高保值”策略刺激消费；②公司加大对海外市场的开拓，海外销售维持较高水平。 维持较高盈利水平，加大销售与研发投入前三季度， 公司销售毛利率 26.59%，同比提升 3.15pct，主要系涨价充分反映至报表，且抓住国外内需型市场由直驱机向电脑机升级的趋势，产品结构优化。公司销售净利率 9.92%，同比提升 2.47pct。 公司维持较高盈利水平，净利率增幅低于毛利率增幅，主要系公司加大销售与研发投入。 公司期间费用率 16.05%，同比提升 1.56pct；销售费用率5.15%，同比提升 1.17pct，主要系加大市场开拓力度；管理费用率5.42%，同比提升 0.6pct，主要系股权激励费用增加导致；研发费用率 6.58%，同比提升 1.11pct，主要系公司加大研发投入；财务费用率-1.10%，同比降低 1.33pct，主要系汇兑损益增加导致。 趁政策东风，智能成套业务有望加快推广9月以来政策利好不断，支持中小企业设备购臵与更新改造。①国务院常务会议确定以政策贴息、专项再贷款等，来支持高校、职业院校、医院、 中小微企业等领域的设备购臵和更新改造， 总体规模为 1.7万亿。 ②中国人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款，额度 2000亿元以上，支持金融机构以不高于 3.2%的利率向 10个领域的设备更新改造提供贷款。 政策支持将有效提高下游企业设备改造意愿，有利于杰克公司智能成套业务的推广。 3季度以来公司智能成套业务顺利推进，产品交付、新客户开拓加速进行，智能成套业务是公司未来长期看点。 投资建议：我们预计公司 2022年-2024年的收入增速分别为 3.98%、20.14%、 24.83%； 净利润增速分别为 32.81%、 20.68%、 24.81%； 分别对应 PE 14.7、 12.1、 9.7X； 维持买入-A 的投资评级， 6个月目标价为 21.68元，相当于 2022年 17X PE。 风险提示： 全球经济增速大幅下滑，国际局势持续紧张，海外需求复苏不及预期；疫情反复影响需求；成套设备推广不及预期；自动化缝制设备渗透率不及预期。

事件： 公司发布 2022年三季报快报， 1-9月实现营收 21.34亿，同比增长 20.92%，归母净利润 2.86亿，同比增长 40%，扣非后归母净利润 2.32亿元，同比增长 32.38%。 核心观点： 海外需求承压， 汇兑收益增厚业绩。 随着俄乌冲突与美联储加息，欧美消费需求承压，公司 7成以上业务来自欧美市场，需求短期承压。但近期人民币兑美元汇率快速贬值，公司 Q3盈利大幅增厚。 外部环境影响线性驱动海外需求， 汇兑收益增厚业绩。 单 Q3营收下滑 8%，净利润同比增长 160%。 Q3营收下滑系俄乌冲突及美联储加息影响下，欧美消费需求增长乏力，净利润高增系汇兑损益及去年低基数影响。 根据 Descartes 汇总美国海关数据的数据，9月份美国集装箱进口量同比大跌 11%至 221万 TEU 集装箱，较 8月份下降 12.4%，低于 2020年 9月的水平，因此 Q4美国智慧办公市场需求或继续承压。 人民币兑美元汇率贬值将拉动公司收入与毛利率提升。 近期人民币汇率快速贬值， 2022年 6月 30日至 9月 30日，美元兑人民币即期汇率从 6.696上升至 7.141，人民币贬值幅度为 6.69%。 公司出口结算以美元计价，原材料以人民币计价， 贬值后外销收入将增加，外销毛利率也将提升。 公司 2021年出口 20.45亿元，剔除 LEG 并表后为 18.20亿元，占公司 2021年总收入 69%。 不考虑汇兑损益与 2022年营收增长，仅考虑汇率贬值，以 2022年人民币结汇 6.735元，2021年均价 6.45元为基数，测算汇率贬值将拉动 2022年净利润增速达到 24%。 设立“致优科技”切入汽车线驱行业，持续拓展新的应用场景。 线性驱动是平台化技术，可应用于智慧办公、医疗、光伏、家电等消费和工业应用场景。公司以智慧办公线性驱动产品起家，持续开拓新应用方向，报告期内公司设立子公司“致优科技”，把线驱从拓展至汽车应用场景。线驱可以应用于汽车拖钩与尾门闭合系统， asp 在 3000~5000元，远期市场空间百亿体量， 竞争对手为江森等外资汽车零部件供应商。随着公司逐步推进在汽车线驱产品研发与定点，有望成为新的业绩增长点。 投资建议： 不考虑关税豁免， 预计公司 2022-2024年收入为 32/37/45亿， 同比增 速 分 别 19%/18%/20% ， 净 利 润 为 3.9/4.2/5.5亿 ， 同 比 增 速分 别 为46%/6.5%/30%，对应 PE 分别为 27X/25X/19X， 维持“买入-A” 的投资评级。 风险提示： 美国经济衰退影响终端需求， 人民币兑美元汇率波动的风险， 关税豁免具有不确定性，“LEG”子公司整合低于预期，原材料价格继续上涨。

事件：公司发布2022年三季度财务报告，2022前三季度公司实现营收23.98亿元，yoy+68.01%，归母净利润实现4.74亿元，yoy+108.21%；单Q3，公司实现销售收入8.86亿元，yoy+75.49%，归母净利润1.75亿元，yoy+106.03%。 营收利润高增长，平台化布局进入收获期。①光伏设备：a组件串焊机：全球市占率维持70%以上，SMBB在TOPCon头部客户开始放量。b硅片单晶炉，2022年以来新签订单超过10亿，单Q3新签订单约4亿，市场开拓进程超预期。c电池片设备：控股子公司旭睿科技获得润阳1.3亿整线设备（约6GW，12条线）②锂电设备：PACK模组线业务大力优化，有望受益于储能行业放量拉动；③半导体铝线键合机：获得通富微电、德力芯批量订单，产品端验证顺利，但短期内下游客户扩产意愿不高，尚未大规模放量。公司利润增速高于收入增速，是公司竞争力地位与规模效应不断强化的体现。 在手订单充足，短期支撑高增长。公司前三季度新签订单51.11亿元（含税），yoy+78.52%，其中单Q3新签订单18.41亿（90%以上仍为光伏业务），截止2022年9月30日在手订单65.12亿元，yoy+79.64%。未来随着光伏赛道一体化扩展进程及行业新进入者的不断涌入，公司光伏设备订单增速有望延续高增长态势，同时公司锂电、半导体领域进展顺利，未来或一定程度上改变公司的订单结构。 后续看点：组件作为光伏中游制造的最终产品，适应硅片、电池片环节变化而变化，因此理论上相较于其他光伏设备，其价值增长点与技术替换可能性是最高的，未来关注SMBB技术的大规模放量、0BB技术与BC单面焊接的进展、以及硅片薄片化120μm以下由于兼容性问题带来可能的设备重置；半导体键合机、装片机、倒装机国产化进程加速，且技术上相对容易实现，功率半导体领域公司领衔了铝线键合机国产化，未来发力技术壁垒更高的装片机与倒装机切入IC领域；同时锂电设备叠片机也在紧锣密鼓的研发中。公司平台化布局可能持续为投资者带来惊喜，持续看好公司长远发展。 投资建议：预计2022-2024年公司分别实现收入33.35/47.11/60.78亿元，yoy+63.0%/41.2%/29.0%，实现归母净利润6.33/9.11/12.02亿元，yoy+70.7%/43.9%/31.9%，对应PE 57.0/39.6/30.0X，6个月目标价394.20元，对应2023年PE 46X，维持“增持-A”评级 风险提示：下游组件扩产不及预期，市场竞争加剧，技术发生重大变革公司应对不力

核心观点：骄成超声是国内超声波焊接设备龙头，在动力电池领域市占率近30%，2018-2021年营收/归母净利润CAGR为51%/43%，2021年营收/归母净利润3.71/0.69亿元，其中动力电池超声波焊接收入占比达到55%。公司深耕超声波设备十五年，完整掌握超声波六大底层技术，产品性能领先同行，已进入下游龙头客户供应体系。短期看，公司抢先卡位复合集流体赛道，成功开发出超声波滚焊设备，未来将充分受益复合铜箔渗透率提升带来的超声波焊接设备需求增长；长期看，公司凭借超声波底层技术共通性，下游应用正由动力电池、无纺布向汽车线束、IGBT等新兴领域拓展，有望持续打开成长天花板。 深耕行业15余年，率先打破高端动力电池国际垄断。超声波设备是多学科技术的综合应用，技术门槛较高，早期国内高端动力电池极耳焊接领域主要由必能信、美国Sonics等外资企业垄断。公司凭借稳定的产品质量、领先的技术能力和快速的反馈服务速度，率先打破高端动力电池极耳焊接市场由外资垄断的局面，在动力电池极耳焊接领域市占率达到30%，2021年占宁德时代及比亚迪新增产线同类产品采购量50%以上，并与中创新航、国轩高科、亿纬锂能、蜂巢能源等头部客户建立合作关系。 公司的成长性来自两方面：1）复合铜箔产业化进程加速，公司有望率先受益：复合集流体锂电池在前段工序多出一道采用超声波高速滚焊技术的极耳转印焊工序，单条产线对滚焊设备的需求数量是极耳超声焊接设备的3 倍左右，根据我们测算，2025年复合铜箔超声波滚焊设备市场规模有望达到19.34亿元。公司基于超声波高速滚动焊接系统技术开发了超声波滚焊机，产品最大焊接速度超过80m/min，业内未见其他运用于复合集流体电池量产线上的超声波滚焊设备。目前产品已应用到宁德时代新型动力电池生产制造工序中，未来将充分受益复合铜箔渗透率提升带来的超声波焊接设备需求增长。2）构建超声波技术平台，拥有向不同行业应用拓展的能力。公司2007年成立以来即定位中高端超声波应用领域，经过多年的研发和技术积累，已完整覆盖超声波工业应用全流程技术链，目前业务已拓展至无纺布焊接、汽车线束焊接、IGBT功率模块焊接等新兴领域。根据公司招股书，截至2022Q1，半自动IGBT端子超声波焊接设备已取得振华科技和元山电子的在手订单188.86万元（含税）；汽车线束焊接设备在手订单约800万元。同时，公司是“设备+耗材”的商业模式，受益超声波设备市场保有量持续增长，耗材业务需求持续性好，有望给公司贡献持续稳定收入。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年收入分别为5.09/7.50/10.81亿元，增速分别为37.33%、47.41%、44.01%，净利润分别为1.17/2.00/2.99亿元，增速分别为68.69%、71.26%、49.45%，成长性突出；首次覆盖给予“买入-A”的投资评级，6个月目标价146.4元，对应2023年60X的动态市盈率。 风险提示：客户集中度高及大客户依赖风险、动力电池厂扩产不及预期、超声波焊接设备在动力电池应用环节较为单一，市场容量较小风险、技术变革及新产品研发进度不及预期、复合铜箔产业化进程推进低于预期。

事件：事件：9月29日，迈为股份和金刚玻璃同时发布公告，迈为与金刚玻璃控股子公司金刚羿德签署两份《设备买卖合同》，金刚羿德拟向公司采购HJT双面微晶整线设备8条，共计4.8GW。 核心观点： 金刚玻璃原产线完成微晶改造，迈为全额斩获4.8GW设备采购，双面微晶设备获充分认可。 此次金刚玻璃设备采购，为其甘肃酒泉4.8GW 高效异质结电池片及组件项目，项目分两期建设，一、二期项目分别各建设1GW700W+组件和2.4GW210mm电池产能，建设周期分别为10、8个月，合计18个月；项目总投资41.91亿元，固定资产投资额为36.91亿元，其中设备购置费及安装费用26.69亿元。 本次项目采购是金刚玻璃在其原有1.2GW异质结光伏项目（设备由迈为供应）投产基础上的扩产，且该1.2GW已于2022年3月投产，目前1.2GW项目两条产线已完成微晶改造。本次复购，并采用双面微晶工艺，同时迈为获得全部4.8GW设备采购份额，说明迈为的双面微晶HJT设备已受到客户验证和认可。根据迈为股份《HJT奔跑在正确的方向上（续）》，微晶n/p叠加可以提供超1.3%的效益提升，效率有望突破25.5%。 全行业2022年以来已落地HJT32GW采购，超过年初预期，迈为市占率80%。截至目前，经不完全统计，迈为2022年以来已累计获25.6GW HJT设备订单，全行业目前已招标/签署协议32GW（详见附表），迈为市占率80%。迈为作为HJT整线设备龙头，技术优势明显，在HJT大规模产业化前期，下游客户生产经验不足，更倾向于向龙头品牌商采购整线设备，迈为有望充分享受红利。 各方势力积极推动HJT产业化，HJT2022年以来规划产能达266.4GW。经不完全统计，截至9月19日，2022年以来规划及投产的HJT产能达266.4GW，其中2022/2023年预计投产产能分别为25.7/61.4GW（详见附表）。同时，9月以来，央企等采取不同方式积极参与HJT市场，其中，电建华东院2022-2025年将从华晟新能源采购10GW异质结组件用于光伏电站EPC项目，华润电力物流、舟山海洋、爱康科技联合投资的12GW项目一期中的1.8GW设备落地。预计未来随着银包铜、薄片化、0BB等技术的验证和应用以及铜电镀技术进一步发展，HJT成本 的不断降低，叠加HJT市场接受度的持续提高，HJT扩产有望进一步加速。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年归母净利润为9.73/16.24/ 24.03亿元，增速分别为51.4%/66.9%/48.0，成长性突出，对应当前股价的PE为86/52/35X，给予“买入-A”评级。 风险提示：HJT商业化进程不及预期，政策风险，下游新增装机不及预期，竞争加剧