事项：公司发布2023年业绩预增公告，预计2023年实现归母净利润3.18-3.63亿元，同比增加40%-60%；扣非归母净利润3.22-3.68亿元，同比增加40%-60%；经测算，预计2023Q4归母净利润0.80-1.25亿元，同比增加72%-170%；扣非归母净利润0.93-1.39亿元，同比增加108%-211%。 国信家电观点：（1）好太太为智能晾晒细分龙头，深耕以织物智能护理为主的智能家居领域二十余年，产品延伸至智能锁、电热毛巾架、智能窗帘与智能照明等领域，开启全面发力智能家居新阶段。 （2）智能晾晒是低保有率、高成长性赛道，行业自52015年快速扩容，市场已初具百亿规模。从产业整体出货量判断，经测算当前市场存量规模约04700万台，预计保有率在9.5%左右，市场尚未迎来爆发、仍处于普及阶段。从竞争格局看，智能晾晒的便捷、智能与互联化等功能仍对进入者形成一定门槛，头部品牌优势明显，好太太以40%市占率居于领导者地位，整体呈一超多强格局。 （3）公司竞争优势：率先卡位智能晾晒，品牌认知率优势明显。渠道端，公司是行业内少数全渠道布局的头部品牌，32023年传统电商的销额市占率达33.2%，线上份额保持第一，线下渠道调整成效逐步显现、工程业务稳步开拓；研发端，公司重视研发投入，研发费用率保持在3%-4%，专利布局与技术领先行业。 （4）夯实主业的同时横向开启智能家居版图，82018年入局智能门锁赛道，12021年成功切换品牌，当前智能锁业务仍处于起步阶段，在好太太品牌优势与渠道资源等加持下，后续有望形成收入贡献。 盈利预测及投资建议：公司为智能晾晒细分龙头，品牌认知率与全渠道布局优势领先，同时全面发力智能家居赛道。预计2023-2025年归母净利润3.32/4.04/4.73亿元，对应EPS为0.8/1.0/1.2元，对应当前股价PE为18.5/15.2/13.0X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，市场竞争以及行业跨界风险，房地产市场调控风险评论：智能晾晒龙头，业务布局延伸至智能家居领域公司是一家集研发、生产、销售与服务于一体的智能家居企业，深耕以织物智能护理为代表的智能家居领域二十余年，是智能晾晒细分领域的领军品牌。公司始创于1999年，2004年发布智能晾衣架，推动行业进入智能时代，2018年发力智能锁赛道，此后业务布局逐步延伸至智能窗帘、电热毛巾架、智能面板与开关等智能家居领域。公司以“成为全球领先的智能家居企业”为愿景，践行核心产品领先、全渠道和全区域覆盖、创新服务三大战略，开启全力发展智能家居产业新阶段。股权高度集中、管理层长期扎根行业实际控制人为沈汉标、王妙玉夫妇，合计持股比例达83.18%（截至2023Q3），控制权相对集中稳定；同时创始人及管理团队也长期扎根行业、管理经验相对丰富；2023年公司推出股票激励计划，向董事、中高层管理人员以及核心业务人员等40人授予限制性股票321万股，约占总股本0.8%，业绩考核目标为以2022年为基数，2023年营收同比增长率、2024年营收复合增长率不低于20%，股权激励提振信心、增强员工积极性。收入利润在经历短期调整后重回增长公司收入从2018年的13.1亿增长至2022年的13.8亿，年复合增速1.3%。受线下渠道改革、产品结构调整以及地产下行与宏观环境等多重因素影响，近年收入增长略有承压、整体波动上行；2023年以来公司持续强化全渠道布局，线上、线下均实现稳定增长，前三季度收入同比+10.7%至11.2亿。 结构上看，产品与渠道结构持续优化。智能家居产品收入从2018年的7.6亿增长至2022年的11.3亿，收入占比从58.0%提升至82.0%；渠道结构方面，电商渠道拓展成效斐然，电商平台收入从2018年的2.8亿增长至2022年的8.4亿，其收入占比提升39.6pct至61.0%。盈利迎来反弹，渠道调整与产品升级驱动毛利率趋势向上。公司净利润从2018年的2.6亿增长至2021年的3.0亿，2022年受费用投放较大、理财亏损拖累，净利润同比-27.2%至2.2亿，2023Q1-Q3净利润同比+38.3%至2.4亿。毛利率波动主要受大宗原材料价格、渠道与产品结构等影响，其中智能家居毛利率约46%-50%区间，直营渠道毛利率（45%-48%）高于经销商（43%-45%），均对整体毛利率有结构性拉升作用，另一方面，公司通过供应商寻源优化、集中议价及采购等措施有效控制成本，2023Q1-Q3毛利率、净利率分别较2022年提升4.1pct/5.5pct至50.5%/21.4%。智能晾晒低渗透率、高成长性，好太太率先卡位，领跑者地位持续夯实公司主力产品为智能晾衣机，经历几年快速发展，行业已初具百亿规模。智能晾衣机主要由电机驱动的动力系统、智能控制系统与合金制造的机身构成，电动升降、自动伸缩为其主要卖点与核心功能，同时基于消费者差异化需求，烘干风干、智能照明、杀菌等功能也逐渐成熟，逐步取代传统手摇式、户外推拉式晾衣架。2015年以来智能晾衣架行业销额、销量呈快速增长态势，根据CSHIA数据，2021年我国智能晾衣架市场总额约87亿，预计2022年规模超百亿，且后续仍有望保持20%左右年增速；根据中国建筑装饰装修材料协会，当前我国智能晾衣架销量也已突破800万台。 预计智能晾晒保有率仍处于低位。根据中国建筑装饰装修材料协会数据，从产业整体出货量判断，若假设2022-2023年均达到千万台出货量，以八年为更新周期，则当前市场存量规模约4700万台，参考2021年第七次全国人口普查数据，以全国4.94亿家庭户数计，则智能晾晒的保有率预计在9.5%左右，市场尚未迎来爆发，仍处于普及阶段。展望后续，随着健康主义、智能化需求以及家居阳台场景丰富化，新房装修与存量房更新替换需求有望进一步打开智能晾晒的广阔空间。从渠道结构看，线下零售仍是主要销售渠道，BB端逐渐发力、线上电商渠道的依赖度加深。线下作为重要的展示和售卖场所，在品牌推广和产品销售方面发挥了重要作用，目前智能晾衣架主流市场仍在线下零售渠道，2021年占比约60%；B端地产、家装与运营商等渠道正逐步发力，2021年占比达10%；此外随着产品普及度提升与电商快速发展，线上渠道占比逐年提升至30%。行业在整体分散格局下已有一定头部集中趋势，参与玩家较多，包括以智能晾衣架专业品牌，如好太太、邦先生、好易点等；二是从传统晾衣架向智能产品纵向转型的传统品牌，如晒帝、恋晴等；三是从五金、照明、卫浴和家电等相关行业横向切入的跨界品牌，如海尔、公牛等。相较于低准入的传统晾晒行业，智能晾晒的便捷化、智能化与互联化等功能要求仍对进入者形成一定门槛，因此虽然智能晾衣机行业仍处于初期发展阶段，但头部品牌依然优势明显，行业整体呈现出一超多强格局，其中好太太以40%的市占率成为市场领导者。率先卡位智能晾晒，公司品牌势能与认知率优势明显。对于新兴品类来说，品牌认知与消费者心智的占领是制胜之道，公司作为智能晾晒细分领域的开创者，于2004年推出第一台智能晾衣机，在智能晾衣架单品的创新上始终处于行业前列。公司一直致力于强化晾晒文化与品牌内涵的关联，通过中华晒衣节、920好太太节等大型主题活动打造IP营销，以代言人、快闪店、新媒体种草等形式发力年轻化市场，多维度触达消费者，持续夯实晾晒行业龙头地位。公司是行业内少数全渠道布局的头部品牌，线下渠道调整、工程渠道有序开拓、线上优势进一步扩大。智能晾晒产品销售服务模式的独特性与消费的区域性特点决定了企业需要具备强大的销售网络与位置优越的终端店面资源，在线下经销渠道方面，公司终端网点已辐射全国，截至2019年共有经销商超850家，专卖店2400多家，终端销售网点超30000家，2019年开启新零售转型—2020年推行省运营平台—2022年启动万店开疆计划—2023年深入开疆换新活动，推动城市运营平台模式、积极下沉的同时深化五金店、新零售与KA等新渠道布局。在渠道改革过程中经销收入有所下滑，2022年经销模式收入同比-24.4%至4.8亿，随着线下客流的复苏与渠道调整成效显现，预计2023年线下经销已实现恢复性增长。工程渠道方面，在流量入口前置背景下，公司扎根于百强战略客户的开发与合作，积极与多家头部房地产商、国企央企、家装与物业公司等达成良好战略合作关系，此外也在探寻异业合作模式，开发整装行业及大智能系统的晾晒产品植入，以及探索产品在酒店、学校等其他非家用场景的使用等。线上份额持续保持第一。根据久谦数据，2023年好太太在天猫、京东渠道的销额市占率达33.2%，其次为小米，凭借着低于行业均价的价格占据了26.1%份额，二者份额均远领先于行业其他竞争对手。公司在稳定天猫、京东等传统渠道市占率的同时，也在积极开拓抖音、快手等新渠道，以直播、短视频与KOL推广为切入点，精准获取流量，线上消费者对价格的敏感度相对更高、推新节奏也更快，预计未来有望仍将保持相对高速增长。重视研发创新投入，专利布局领先。当前智能晾衣架仍有智能控制与场景联控不稳、干衣效果不理想等痛点，且随着年轻群体成为消费主力，一体化个性服务需求日益增长，产品的技术突破与创新仍是核心竞争力。公司一直以来专注于创新，研发费用率保持在3%-4%，2022H1年专利数量超1200个，处于行业领先地位。围绕“研究一代、储备一代、开发一代”的研发思路，先后与华南理工大学、广东工业大学等建立产学研合作关系，连续攻关了行业领先的智能行程自适应及手势感应、智能快速收晾衣、阳光追踪晾晒等技术，突破了杀菌消毒、智能交互、人体感应等多项关键技术，具有较强的技术研发优势。入局智能门锁，夯实主业的同时横向开拓智能家居赛道智能门锁在经历前期爆发式增长后进入稳定增长阶段。根据洛图科技，我国家用智能门锁销量规模从2015年的200万套增长至2022年的1760万套，年复合增速达36%，2021年以来销量基本维持3-4%的稳健增速。 而从渗透率来看，2022年韩国、日本、欧美智能门锁渗透率分别为80%/40%/35%，相较而言，当前我国仅14%的渗透率水平仍有较大提升空间。渠道处于变革期，从线下为主到双线协同，智能门锁渠道走向多样化。根据洛图科技，2022年B端门配、房地产开发、安防渠道销量占比分别为30%/18%/6%，仍占据主导地位，但受地产调控等因素影响整体呈下滑趋势；C端线上、线下渠道分别占比为28%/18%，零售市场的销量占比逐年提升。 行业入局者类型丰富，专业品牌、互联网品牌、安防企业与跨界龙头等群雄逐鹿，整体竞争较为激烈。根据洛图科技，行业新进入者与退出者此消彼长，在售品牌数量整体维持在300-400个，各品牌在市场的定位有所分化，德施曼、凯迪仕、华为等主推中高端价位产品，腰部品牌等则以更具吸引力的价格来争夺市场份额。从线上渠道来看，头部品牌格局趋稳，根据奥维云网数据，2023年小米凭借高性价比以18%的销量份额位居第一，其次为德施曼、凯迪仕与博克，分别占据10%/9%/6%的销量份额。线下仍有较大突围机遇，公司切入智能门锁赛道，重点铺设线下渠道。智能门锁具有较强的安装属性和维修检测等流程，线下门店与售后服务仍是影响消费者决策的重要因素，同时由于线下门店与经销商资源等需要投入较多精力与资金去开拓，在竞争上相对线上更缓和，后来者也有更多抢夺份额的机会。公司2018年以“科莱尼”品牌推出智能锁产品，2021年进行品牌切换，可直接使用好太太原有渠道和服务体系等资源。当前智能锁业务仍处于起步阶段，后续继续强化资源整合、攻坚下沉市场、培育优质零售经销商，筑建渠道护城河，在好太太品牌优势的加持下，有望成为公司收入与业绩的可观增量。 品牌战略升级，智能家居版图逐步展开。2022年公司提出“体验式智能家居引领者”理念，以智能晾衣机与智能门锁为主力品类，产品横向延伸至电热毛巾架、智能窗帘、智能照明、智能网关、开关插座等智能品类，后续公司将继续深度布局智能护理、智能看护、全屋智能等业务板块，全力发展多场景、广联动的智能家居产业，构建智能家居标杆品牌。盈利预测与投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级盈利预测智能家居业务：智能晾晒行业低渗透率、高成长性，公司品牌认知率高且龙头地位稳固，有望持续受益于行业扩容红利；智能锁业务在好太太品牌优势与渠道资源加持下有望贡献收入增量；公司线下渠道调整效果逐步显现、电商稳健增长、工程业务放量，预计2023-2025年智能家居收入同比+22.8%/24.5%/20.5%至13.9/17.3/20.9亿；毛利率方面，公司聚焦中高端价位段，通过产品创新与升级提价，同时智能工厂投产提升生产效率、降低成本，预计2023-2025年毛利率为51.0%/52.0%/52.0%。 晾衣架业务：随着公司加大下沉渠道拓展，在消费降级趋势下预计传统晾衣架需求稳健，预计2023-2025年收入分别同比+10.2%/7.1%/4.0%至2.3/2.5/2.6亿。毛利率端同样受益于智能化制造带来的降本，预计2023-2025年晾衣架毛利率分别为44.0%/43.0%/43.0%。 因此我们预计公司2023-2025年营业收入同比增长20.5%/21.7%/18.2%至16.7/20.3/24.0亿元，综合毛利率分别为49.8%/50.6%/50.8%。费用及其他收益假设：销售费用：考虑到智能晾衣架竞争较为激烈，新业务智能锁尚处于开拓期，预计公司将加大营销以及推广力度，预计2023-2025年销售费用率分别为19.5%/20.0%/20.5%。 管理费用：随着收入体量增长而展现出规模效应，预计2023-2025年管理费用率为5.0%/4.8%/4.6%。 研发费用：公司重视研发投入，同时新品类开发或将带来研发强度的进一步增加，预计研发费用率维持在3%左右，2023-2025年分别为2.8%/3.0%/3.2%。 财务费用：主要是利息费用与利息收入，预计2023-2025年财务费用率分别为-0.5%/-0.5%/-0.5%。按上述假设条件，我们得到公司2023-2025年收入分别为16.66/20.27/23.95亿，同比增长20.5%/21.7%/18.2%；归母净利润3.32/4.04/4.73亿元，利润年增速分别为51.7%/21.9%/17.1%；每股收益2023-2025年分别为0.8/1.0/1.2元。 估值及投资建议相对估值：考虑到智能晾晒行业无其他可对标上市公司，从所处行业特性与业务属性角度，我们选取同样处于低渗透率、高成长性行业的箭牌家居（智能坐便器）、瑞尔特（智能坐便器）、科沃斯（清洁电器）、公牛集团（积极布局智能晾衣机与智能锁）为可比公司。公司主营以智能晾衣机与智能锁为主的智能家居产品，与以上可比公司相比，所处行业与收入体量仍存在一定差异，参考上述可比公司2024年平均PE约16倍，考虑到公司作为智能晾晒龙头品牌与渠道优势突出，横向拓智能门锁等品类亦有望带来可观增量，在行业高速发展阶段具备较高的预期增速，给予公司2024年18-20xPE，对应合理市值72.9-81.0亿元。因此通过绝对估值我们得到合理股价估值为18.03-22.24元/股，对应市值区间为72.9-89.9亿元。 综合相对估值和绝对估值，我们给予公司2024年合理市值区间为72.9-81.0亿元，对应2024年PE为18.0-20.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、估值的风险我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在72.9-81.0亿元之间，但该估值是建立在相关假设前提基础上的，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权平均资本成本（WACC）的计算、TV的假定和可比公司的估值参数的选定，都融入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体来说：可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；加权平均资本成本（WACC）对公司绝对估值影响非常大，我们在计算WACC时假设无风险利率为2.50%、风险溢价6.50%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、导致WACC计算值偏低，从而导致公司估值高估的风险；我们假定未来10年后公司TV增长率为2.0%，公司所处行业可能在未来10年后发生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估的风险；相对估值方面：我们以可比公司2024年平均PE做为相对估值参考，考虑公司作为智能晾晒龙头市占率稳居第一，向拓智能门锁等品类亦有新增量贡献，在行业高速发展阶段具备较高的预期增速，给予公司2024年相较可比公司更高估值，可能未充分考虑行业渗透率提升不及预期以及行业跨界风险。 2、盈利预测的风险我们假设公司未来3年收入增长20.5%/21.7%/18.2%，可能存在对智能晾晒与智能锁业务的开拓预计偏乐观情形，进而高估未来3年业绩的风险。 我们预计公司未来3年毛利率分别为49.8%/50.6%/50.8%，可能存在对公司成本估计偏低、毛利高估，从而导致对公司未来3年盈利预测值高于实际值的风险。 3、原材料价格波动风险公司生产成本中直接材料成本占比约在80%左右，主要原材料分为电子元件、五金配件、铝型材、塑料制品等，其价格受有色金属、塑料原料等大宗原材料市场价格波动影响，若主要原材料价格出现大幅上涨，将加大公司的成本压力，进而给公司的盈利能力造成不利影响。 4、市场竞争以及行业跨界风险智能家居行业产品品类繁多，不同产品、不同类型厂家众多，其中小微企业占比较高，行业整体发展水平参差不齐，不排除存在以次充好、冒牌销售等扰乱市场秩序的恶性竞争现象，对行业及公司成长造成负面影响。此外，随着消费者对智能家居产品的使用要求及品牌的接受度提升，智能家居产品渗透率提高，业内将出现具有一定生产规模、较高设计水平和较强营销实力的智能家居泛产品生产企业。届时，公司将面临激烈的竞争环境，从而对生产经营与利润水平造成一定不利的影响。 5、房地产市场调控风险公司的经营业绩与房地产行业的发展具有一定关联。近年来我国房地产市场发展较快，为了抑制房地产行业的投机性行为，国家陆续出台了一系列房地产市场调控政策，以实现“房住不炒”的调控目标，促进房地产行业平稳、健康地发展，一定程度上减缓了我国房地产行业的发展速度，或对公司经营与业绩产生不利影响。

全年收入实现较快增长，盈利能力明显改善。公司发布2023年年度业绩预告，预计2023年实现营收11.25-13.75亿元，同比增长25.58%-53.48%；归母净利润为-3550~-5330万元，同比减亏8781~7001万元；扣非归母净利润为-4190~-6290万元，同比减亏8800~6700万元。经折算，预计2023Q4营收1.8-4.3亿元，同比-26%~+76%；归母利润-1917~-3697万元，同比减亏4773~2993万元；扣非利润-2014~-4114万元，同比减亏4870~2770万元。 抖音渠道持续高增，天猫//京东渠道增长稳健。2023H1公司在抖音进行战略性投入，销售规模迎来快速扩张。根据电商销售跟踪数据（久谦中台），2023年公司抖音渠道GMV同比增长386%；Q4公司虽然缩减了抖音的费用投入，但抖音渠道增速依然高达242%，在线上的销售占比超过20%。在抖音巨大的品牌流量曝光下，公司天猫及京东渠道同样实现良好增长。久谦数据显示，公司2023年天猫/京东渠道GMV同比分别增长20%/14%，其中Q4天猫/京东渠道GMV同比增长16%/12%。预计2024年随着公司逐步开拓更多新品，并持续提升线上渠道运营效率，抖音、天猫及京东等渠道有望持续实现较快增长。 线下客流快速恢复，直营店及加盟模式逐渐步入正轨。2023年以来我国线下客流量实现快速恢复，根据赢商大数据监测，Q2起我国购物中心客流已恢复至2019年水平，Q3同比2019年同期增长20.9%，预计Q4客流较2019年依然有较快的增长。在此背景下，公司线下直营店经营情况持续得到修复，盈利能力预计有所改善。同时，公司加速扩张加盟渠道，加大对下沉市场的覆盖面，有望为公司贡献持续的增长动力。 利润大幅减亏，盈利能力改善。公司2023年在抖音渠道进行较大费用投入，对盈利造成拖累。但得益于公司持续深化降本增效，亏损出现大幅收窄。预计随着公司线下经营逐步恢复常态、线上费用投放持续优化、加盟礼品等新渠道加速开拓，公司盈利能力有望延续改善趋势。 品类及渠道扩张动力依然充足。2023年公司推出头皮按摩梳、筋膜球等新品类，不断丰富产品的应用场景，未来在健身、医用等领域公司的品类拓展空间依然广泛。在渠道上，公司的海外、礼品及加盟渠道等有望贡献新增量。 风险提示：：行业竞争加剧；新品表现不及预期；抖音渠道盈利改善不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级参考公司业绩预告，考虑到公司销售费用投入较大，调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润-0.4/1.3/2.0亿（前值为0.5/1.5/2.2亿），同比亏损/扭亏/+53%，对应PE=-/19/12x，维持“买入”评级。

全年利润实现快速增长。 公司发布 2023年度业绩预告， 预计 2023年实现归母净利润 6.8-8.8亿元， 同比增长 46.42%-89.48%；扣非归母净利润 6.2-8.2亿元， 同比增长 45.38%-92.28%。 经折算， 预计 2023Q4归母净利润 0.8-2.8亿元， 同比-13%~+196%； 扣非归母净利润 0.4-2.4亿元， 同比-60%~+154%。 在冰箱冷柜行业出口高景气下， 公司优化产品结构， 进一步降本提效， 全年利润实现较快增长。 （注： 公司于 2023年 12月 20日收购 TCL 冰洗业务，对 2022年及 2023年报表进行追溯调整， Q4利润情况为追溯调整后的全年利润与未追溯调整的前三季度利润之差， 或存在偏差。 ）冰箱出口景气度持续升高， 预计公司外销延续强劲增长。 今年以来我国冰箱出口行业增速环比持续上升， 海关总署数据显示， 2023Q1/Q2/Q3/Q4我国冰箱行业出口额（人民币口径） 增速分别为-17.3%/+11.0%/+27.8%/+43.8%，全年合计增长 13.8%。 在冰箱出口迎来强劲反弹的背景下， 公司积极拓展欧美、 亚太、 中东非等新客户， 调整产品结构， 重点发力中高端市场， 外销收入预计实现强劲增长。 展望 2024年， 1-2月冰箱累计外销排产量同比增长21.7%， 预计全年冰箱外销在海外需求恢复常态化增长下有望实现良好增长。 内销受益于大客户， 与 TCL 协同发展可期。 受益于 ODM 大客户的带动， 以及与大股东 TCL 在渠道等方面的协同， 预计内销同样维持较高增速。 公司在 12月收购了 TCL 合肥冰洗业务， 双方有望在研发、 生产、 品牌、 渠道等多方面实现优势协同， 推动 TCL 及奥马自主品牌业务在国内外的发展。 降本增效推动盈利能力提升。 公司持续优化产品结构， 中高端风冷冰箱占比不断提升， 对毛利率产生积极贡献。 同时， 公司持续提升生产效率、 研发效率及运营效率， 推动经营利润快速增长。 风险提示： 海外需求恢复不及预期， 竞争加剧影响盈利能力， 汇率大幅波动。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“增持” 评级。 维持盈利预测， 预计公司 2023-2025年归母净利润 7.5/8.2/9.0亿元（暂未考虑收购 TCL 白电业务及少数股东权益收回等带来的影响） ， 同比+77%/+9%/+10%， 对应 PE=9/9/8x， 维持“增持” 评级。

四季度业绩翻倍增长， 全年利润表现亮眼。 公司发布 2023年年度业绩预增公告， 预计 2023年实现归母净利润 20-22亿元， 同比增长 68.99%-85.89%； 扣非归母净利润 18-20亿元， 同比增长 50.29%-66.98%。经折算， 预计 2023Q4归母净利润 6.4-8.4亿元， 同比增长 95%-156%； 扣非归母净利润 5.5-7.5亿元， 同比增长 61%-120%。 在国内外扫地机器人需求复苏的背景下， 公司产品凭借突出的产品性能和技术优势， 收入快速增长； 同时， 公司产品成本控制能力突出， 通过持续优化产品结构、 拓展多渠道市场， 盈利能力大幅提升。 Q4扫地机内销加速回暖，公司市占率持续提升。奥维云网抽样数据显示，1-12月扫地机线上/线下销售额同比分别+4%/+74%， 其中 1-9月同比-4%/+58%，Q4扫地机线上线下零售均迎来加速改善。 公司推出的 P 系列以高性能、 高性价比强势抢占 3000元价位段， G 系列坚守高端。 多价格段布局下， 公司市占率稳中有升， 2023年线上市场市占率+2.6pct 至 23.9%， 线下市场市占率+9.3pct 至 14.0%。 预计公司实现稳健增长， 盈利表现稳定。 海外扫地机市场增长强劲， 公司外销销售靓丽。 根据亚马逊的跟踪数据， Q4德国站、 法国站等扫地机销售延续强劲反弹趋势， 尤其是在大促期间， 普遍实现翻倍增长。 在高端 S 系列新品带动下， 公司市占率稳步提升， 预计公司Q4海外收入延续强劲增长势头。 技术优势得到彰显， 单季度利润创新高。 公司以技术研发起家， 在导航算法、硬件研发与设计等软硬件技术上持续深耕， 推出多款高性能的扫地机爆款产品， 产品力突出、 成本控制能力强、 价格卡位精准。 国内在以价换量的背景下， 公司推出性价比 P 系列依然保持良好盈利水平； 海外凭借高性能抢占高端市场， 带动盈利进一步提升。在海外市场的强劲反弹和持续的渠道拓展下，公司 Q4单季度利润再创新高。 此外， 公司全资子公司通过重点软件企业认定， 收到所得税退税， 及公允价值变动等收益增长， 对净利润也有积极贡献。 海外新品性能再升级， 助力全球份额提升。 在 CES2024展上， 公司推出高端S 系列和中端 Q 系列 4款新品， 新增机械臂结构， 吸力等性能再升级， 有望强化公司高端品牌形象， 助推公司在海外中高端市场的份额提升。 风险提示： 行业竞争加剧； 海外扩展不及预期； 新品销售不及预期。 投资建议： 上调盈利预测， 维持“买入” 评级参考公司业绩预增公告， 上调盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利润21.0/24.0/27.6亿（前值为 18.3/21.8/24.4亿） ， 增速为 78%/14%/15%，对应 PE=18/16/13倍， 维持“买入” 评级。

四季度业绩持续高成长。公司发布2023年年度业绩预告，预计2023年实现归母净利润5.4-5.8亿元，同比增长61.9%-73.9%；扣非归母净利润5.25-5.65亿元，同比增长77.3%-90.8%。经折算，预计2023Q4归母净利润1.39-1.79亿元，同比增长21.5%-56.6%；扣非归母净利润1.36-1.76亿元，同比增长63.9%-112.1%。公司在经营业绩稳健增长的基础上，通过供应链调整、发力云平台及外销业务，毛利率稳步提升，盈利能力持续改善。 智能摄像机升级带动销售向好，公司拓新品拓渠道增长稳健。根据洛图科技的数据，得益于监控摄像头在拓展产品形态、提升产品画质、深入细分场景等各方面的显著提升，监控摄像头自2023年3月以来实现量额齐涨，1-11月我国线上监控摄像头销量2072万台，同比增长18%；销额47.5亿元，同比增长22%。预计随着公司在线上加大投入，且全景摄像机、4G灯座云台摄像机、宠物看护摄像机等趋势新品销售逐渐起量，公司线上收入同样实现较高速增长；线下渠道预计随着客流恢复而有所复苏。海外方面，公司通过参加展会、开拓海外经销商等方式加速海外渠道扩张，预计海外收入持续贡献收入增量。 人脸识别门锁快速增长，公司摄像机优势与门锁结合增长强劲。我国智能门锁销量近几年保持稳健增长，洛图科技数据显示，2023年1-11月我国线上智能门锁销量400万套，同比增长2.8%，预计全年增长约3%。其中人脸识别门锁由于具有识别速度较快、安全性高、可靠性强、唯一性等优势，实现快速增长，1-11月销量增长高达82.4%。萤石在3月的春季发布会上推出极光双摄人脸视频锁、全自动人脸视频锁等新品，既结合了自身图像处理的优势，又与行业发展的风向相符。公司2023H1智能入户收入同比增长22%，预计下半年依然有望实现较为强劲的增长。 盈利表现持续向好。受益于公司供应链优化，原材料成本下降，云平台业务、境外业务占比提升，渠道结构和产品结构优化等多方面综合因素，公司全年毛利率实现较好提升，前三季度公司毛利率同比提升7.4pct至43.4%，预计Q4毛利率延续此前提升的趋势，带动净利率稳步向上。 风险提示：行业竞争加剧；终端需求不及预期；新品推出不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“增持”评级公司是国内智能家居软硬件龙头，硬件性能领先，云平台增长强劲。参考业绩预告，调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润5.6/7.1/8.7亿元（前值为5.7/7.2/8.7亿），同比+68%/+27%/+22%，对应PE=41/32/27x，维持“增持”评级。

事项：公司收到耐世特北美公司关于EPS电机的项目定点通知书。根据客户规划，定点项目生命周期为10年，生命周期预计总销售金额约1.43亿美元，预计在2025年5月逐步开始量产。 国信家电观点：公司EPS电机近年持续获取下游大客户定点，车载业务收入体量持续提升。同时公司家电业务同样经历北美客户去库存后，目前规模处于爬升状态，叠加Shark等新客户新产品的合作规模扩大，有望实现双轮驱动的发展。另外子公司在2023年10月与优必选等企业开展机器人产业战略合作，共同建设广东省人形机器人创新中心，进一步展现了产品和技术的底层可延展性。 盈利预测及投资建议：公司家电业务客户不断拓展稳中有增，汽零类业务在手定点充足，有望为后续成长贡献动力。预计2023-2025年实现归母净利润3.4/3.8/4.9亿元，对应EPS为0.91/1.03/1.32元，对应当前股价PE为25/22/17X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：家电业务下游需求不及预期；车用业务前期测试周期过长导致规模增长不及预期；原材料价格大幅上涨；汇兑波动带来利润波动。 评论：持续斩获龙头定点公司在车载领域主要提供EPS（电动助力转向）无刷电机、制动电机等产品，目前已配套覆盖耐世特、采埃孚、捷太格特、上海同驭、上海利氪等国内外知名客户。截至2023年12月公司已拥有在手约30项定点，全生命周期销售金额预计约35亿元。公司在EPS电机等车载产品经历7年积累，产品的设计研发、质量管控、生产保障等综合能力已得到下游客户的认可，此次定点有利于进一步提升公司在汽车EPS电机、制动电机领域的竞争力及可持续发展能力，为公司后续快速提升市场份额奠定坚实的基础。 深耕小家电制造，前瞻切入汽车电机业务积淀已六年公司主营小家电产品代工生产、车用EPS无刷电机、制动电机等产品销售业务，其中家电业务已与创科实业（TTI）、海伦特洛伊（HOT）等国际家电龙头品牌商形成了战略合作，公司的产品覆盖吸尘器、加湿器、风扇等环境家居电器、卷发梳、吹风机等个人护理电器等品类；2017年成立子公司德昌科技，切入车载非驱动电机领域，主要产品包括EPS无刷电机和制动电机等，目前已和国内外转向系统龙头厂商耐世特、采埃孚、捷太格特等建立业务联系。 公司股权结构集中，高管常年深耕制造业公司实际控制人黄裕昌、张利英、黄轼合计持股63.6%（黄轼为黄裕昌、张利英之子），实控人持股比例较高且保持稳定。公司董事长兼总经理黄裕昌是公司前身的创始人，在制造业行业深耕二十余年，立足电机业务优势，逐步拓展至家电、汽零等领域，公司高管黄轼、副总经理兼董事会秘书齐晓琳为夫妻关系，黄轼于2017年6月开始在公司各部门进行轮岗，2019年公司股改后至今担任公司董事。公司收入利润高增，车载业务比例提升2019-2022年收入复合增长17%至19.4亿元，2023Q1-Q3收入同比增长39%至21.3亿元。经历2022年下游家电客户去库存导致的收入下滑后，2023年公司收入实现显著增长，一方面受益于下游家电类客户补库需求的回升，以及车载业务收入爬坡上量，2023H1车载业务收入8750万元，相比去年同期增长633.50%，收入占比提升至6.6%。公司盈利能力经历波动后实现回升。公司2019-2022年归母净利润复合增速26%，2023Q1-Q3归母净利润同比增长0.2%至2.6亿元。其中2021-2022年受原材料价格上涨、海运费价格提升等影响，公司毛利率短期承压，2023年Q2起毛利率逐步实现回升。行业规模与格局：海外小家电行业空间大，公司客户多为海外龙头公司的家电主要以吸尘器和个护类产品为主，下游客户的经营区域以海外欧美等市场为主。近年海外吸尘器行业规模整体保持平稳，以欧美市场为例，美国、欧洲2022年吸尘器行业销额规模分别为58、80亿美元万台，近五年复合增速约为5.5%、3.9%。而格局方面，北美吸尘器集中度较高，其中CR4达到了61%，而欧洲集中度相对更低，目前北美头部品牌Hoover、DirtDevil、Shark等均为公司的下游客户。个护方面，行业整体增速略低于吸尘器行业，美国、欧洲2022年个护行业销额规模分别为66、51亿美元万台，近五年复合增速约为2.6%、2.8%。同时个护领域的行业集中度相对更高，北美、西欧CR4分别达到了54%、54%，但由于个护行业品类更分散，因此综合型龙头的优势相对更为明显。而从代工视角来看，国内的代工企业产能相对充足，欧美主要品牌的生产大多在国内完成。以吸尘器为例，根据中怡康统计，2023年1-10月国内吸尘器出口量约1.3亿台，出口额约为49亿美元，国内产能主要集中在长三角区域，但代工企业的集中度相对较低，主要由于行业的生产制造壁垒相对不高，同时海外吸尘器品牌集中度近年也在持续发生变化，因而头部代工厂商如莱克、德昌、富佳、新宝等在单吸尘器领域的规模均不大，各厂商主要采取产品差异化竞争和品类扩张等方式扩大自身规模。而个护领域则由于子品类的细分领域更多，因此难以出现代工企业一家独大的局面，国内厂商更多以自身更擅长的差异化领域切入个护领域的代工生产。 行业规模与格局：EPS电机行业规模有望扩大，国产替代大势所趋行业规模：车载非驱动电机全球规模2024年有望超300亿元EPS电机属于汽车转向系统的核心零部件，主要用于车辆转向时的方向盘助力，经历机械辅助转向、液压辅助转向，当前电子辅助转向已成为主流。自动驾驶或为行业带来规模和格局的催化。《公路工程设施支持自动驾驶技术指南》于2023年12月正式施行，龙头车企自动驾驶的商用落地有望加速。而转向电机、刹车电机作为安全件，在自动驾驶背景下有望迎来冗余化设计等产品升级。转向系统龙头采埃孚、耐世特等均在近年产品中强调冗余化设计，而电机的冗余化升级（三相电机à六相电机）不仅有望进一步扩容行业，也有望加速国产替代格局的变动。EPS电机为代表的非驱动类电机全球规模2025年预计超300亿元。作为汽车核心安全件，EPS转向电机和制动电机的装载率已经达到相对饱和的稳定状态，参考国内/全球乘用车2022年的2356/5749万辆，以及公司2022年报中EPS装车搭载率为92.45%以上作为基础，假设在新能源渗透率提升带动下，乘用车销量稳中有增，同时EPS搭载率提升至98%的水平，并结合约250元的单车价值计算（假设自动驾驶的普及进一步对电机的冗余度要求提升，进而保障单价维稳），则国内/全球2025年EPS电机的规模预计的达到53/140亿元，2022-2025年行业复合增速约为9.6%/6.4%。另外，由于刹车电机、车窗电机等产品底层技术与EPS电机相近，若进一步考虑刹车电机约300元的单车价值量，国内/全球刹车电机市场规模预计达到67/183亿元，非驱动类电机国内/全球市场合计2025年超过120亿/323亿人民币。 行业竞争格局：国产替代持续推进我国EPS转向系统仍以外资或合资厂商供应为主。其中头部企业包括NSK、博世、耐世特、捷太格特等，预计外资份额超过70%，而系统中的电机供应同样由外资占据较高份额，其中日本电产作为全球第一的EPS电机龙头，主要客户基本囊括所有外采电机的EPS系统总成商和一级供应商（EPS行业各类玩家情况梳理详见我们此前的报告《国信证券-家电行业深度：家电企业能力延展梳理——系列一：家电切入新能源车产业链》的附件部分）。 但随着国内EPS电机厂商技术实力的有效累积，叠加在交付效率、综合产品力方面的优势，近年已体现出较强的进口替代趋势。另外考虑到传统龙头日本电产在中国区统治力下降，2023H1电产中国区收入下滑7%，国内整体均价的下行使电产将发展重心逐步向全球偏移；而其新能源业务竞争力也弱于传统业务，车载业务中新能源贡献尽管保持高速增长，但业务体量占比仅为10%（约合26亿人民币），进一步加速了国内厂商份额提升的进度。公司竞争力和成长展望1、家电业务：大客户持续开拓，品类不断丰富公司立足自身在电机核心技术研发、生产制造效率等优势，2007年起即与北美清洁与工具龙头创科实业（TTI）建立了长期稳定的合作关系，为其提供清洁类为主的产品代工销售，近年尽管TTI的清洁产品业务受到北美下游需求不振和库存压力的影响有所下滑，但公司的综合竞争力同样受到行业其他龙头认可，近年客户逐步拓展至北美龙头品牌HOT、Shark等客户，对单一吸尘器相关品类的依赖度也持续降低。同时公司新拓客户中，Shark近年通过自身扩品类和提份额表现出更强的增长态势，Shark品牌母公司SharkNinja经历2022年下游需求和去库存压力后，2023年Q1收入实现5.6%的正增长。而公司在获取卷发梳、吹风机品类后，有望进一步拓展至Shark的清洁类产品，从而进一步拉动规模增长和提升自身行业地位。另外公司还对洗碗机等新品类进行布局，预计2023年下半年完成产线建设、2024年可实现量产，考虑到公司过往与头部家电品牌的成熟合作关系和行业知名度，新品类有望进一步拉动公司家电业务的成长。2、零部件业务：厚积薄发，持续获得龙头定点公司于2017年作为二级供应商切入EPS电机领域，已掌握EPS电机系列产品的核心技术及工艺。自2020年小批量供货以来，公司的合作范围持续扩大，从国内区域型客户逐步扩展到耐世特、采埃孚、捷太格特国际龙头企业，同时还获取了上海同驭、上海利氪等企业的刹车电机定点，汽零业务收入从2021年的371万元迅速增长至2023H1的8750万元。而此次定点的规模、生命周期进一步增加，也体现了下游客户对公司的认可和合作关系的进一步深化。盈利能力有望进一步提升。EPS电机由于产品壁垒较高，且形成销售前需要前期大量实验测试和研发支撑，同时由于公司尚处于产能爬坡期，因此公司EPS电机毛利率波动较大，在2022年仅处于1.6%的较低水平。 但若对标行业龙头日本电产，其稳态下毛利率常年维持在20%以上，净利润率也基本处于高个位数水平，因此当公司产能利用率逐步爬升后，预计汽零业务的盈利能力有望进一步提升。 截至2022年末公司拥有EPS电机300万台的年产能，随着公司EPS电机生产募投项目的落地，未来公司产能有望提升至480万台，进一步支撑下游需求。另外在研发端，公司紧跟行业前沿技术发展趋势，截至2023H1，部分One-box线控制动电机项目顺利量产，EMB电子机械制动项目A样件开发完成并通过主机车厂的整车验证，可满足L3以上级别自动驾驶场景的应用要求。除了汽车零部件外，由于产品底层逻辑的相通性，公司战略布局机器人产业链，2023年10月与优必选等企业开展机器人产业战略合作，共同建设广东省人形机器人创新中心，有利于进一步构建未来的三次成长曲线。 盈利预测与投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级盈利预测清洁类产品：考虑到北美清洁行业在经历高通胀和去库存后回归历史平均增速，而公司下游客户作为行业龙头，预计从2024年起实现高于行业的增速，同时公司通过进一步获取新客户，有望实现更高增速，预计2023-2025年公司清洁品类收入增速15%/25%/13%至15.9/19.1/21.5亿元。毛利率方面，一方面考虑到2024年人民币贬值带来的潜在压力，另一方面考虑到公司未来新增客户均为行业中高端品牌，毛利率水平相对更高，因此预计2023-2025年清洁类毛利率基本维稳在18.0%/18.2%/18.2%。 个护及其他产品：公司新增客户Shark近年通过在北美和欧洲的积极扩张份额持续提升，而公司目前正处于新产品爬坡阶段，叠加新客户HOT的上量，个护类产品有望实现更高增速，预计2023-2025年收入增长164%/30%/15%至10.0/13.0/15.0亿元，毛利率考虑到高端产品结构拉动，以及潜在竞争影响至20.4%/22.4%/21.9%。 汽车非驱动电机：根据公司在手定点的生命周期和金额，预计汽零业务2023-2025年实现收入2.1/4.1/7.6亿元，同比增长187%/93%/87%。而毛利率方面，考虑到产能利用率的逐步提升，并参考日本电产稳定期20%以上的毛利率水平，预计毛利率2023-2025年爬升至8%/18%/22%因此我们预计公司2023-2025年营业收入同比增长47%/29%/23%至28/36/45亿元，综合毛利率提升至18.1%/19.7%/20.1%。费用及其他收益假设：销售费用：由于公司业务属性以2B类业务为主，后续随着增量客户的进一步拓展预计稳中略增，预计2023-2025年分别为0.35%/0.40%/0.40%。 管理费用：公司管理费用率预计随着规模的扩张，逐步展现出规模效应，预计2023-2025年管理费用率为3.8%/3.2%/3.0%。 研发费用：考虑到公司车载业务规模扩大后或带来研发强度的进一步增加，因此预计研发费用率持续提升，2023-2025年分别为3.6%/3.9%/4.0%。 财务费用：主要受汇兑损益影响，考虑到2023年人民币汇率波动幅度较大，预计2023年实现汇率正收益，预计2024-2025年汇率波动相对较稳，预计2023-2025年财务费用率分别为-3.4%/0.1%/-0.2%。 未来3年业绩预测按上述假设条件，我们得到公司2023-2025年收入分别为28.6/36.8/45.1亿元，同比增长47%/29%/23%；归母净利润3.4/3.8/4.9亿元，利润年增速为14%/13%/29%；每股收益2023-2025年为0.91/1.03/1.32元。 估值及投资建议相对估值：我们选取家电主业延展至车用领域的三花智控、佛山照明、盾安环境、富佳股份作为可比公司，其中三花智控、盾安环境为家电零部件领域转型至新能源车热管理等高景气赛道的企业，而佛山照明则为从传统照明业务切入到较高景气度的车用照明领域，富佳股份则从小家电代工业务通过收购切入到储能产业链。 考虑到公司车载新业务的收入比例高于盾安环境和富佳股份的新业务比例，但低于三花智控和佛山照明的车用业务占比，同时德昌股份的车载零部件以及当前在机器人零部件的布局方向与三花智控转型的方向和特点更为接近。 因此综合可比公司估值水平，考虑到新业务占比、转型赛道景气度和特点，给予公司2024年22-25倍PE估值，对应合理市值区间约为84-96亿元。因此通过绝对估值我们得到合理股价估值为20.85-25.17元/股，对应市值区间为78-94亿元。 综合相对估值和绝对估值，我们给予公司2024年合理市值区间为85-96亿元，对应PE为22-25倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示估值的风险我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在85-96亿元之间，但该估值是建立在相关假设前提基础上的，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权平均资本成本（WACC）的计算、TV的假定和可比公司的估值参数的选定，都融入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体来说：可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；加权平均资本成本（WACC）对公司绝对估值影响非常大，我们在计算WACC时假设无风险利率为2.40%、风险溢价6.50%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、导致WACC计算值偏低，从而导致公司估值高估的风险；我们假定未来10年后公司TV增长率为2%，公司所处行业可能在未来10年后发生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估的风险；相对估值方面：我们选取了与公司业务相同或相近的家电转型企业，选取了部分可比公司2024年PE做为相对估值的参考，同时考虑公司的新业务比例和新业务所出赛道景气度，最终给予公司2023年22-25倍PE估值，可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高的风险。 经营和盈利预测的风险：1、对于家电业务：海外市场宏观经济风险：公司主要海外市场位于欧洲及北美，欧美宏观经济波动及市场需求下滑将对公司带来不利影响。如果通胀出现反复，欧美宏观经济再次转差，则会严重影响欧美市场居民消费需求，进而传导至公司的业绩增长。 汇率波动风险：公司境外销售业务主要以美元为结算币种，若外汇产生频繁的大幅波动，将可能对公司的经营和业绩产生影响，若公司未能采取有效措施应对汇率风险，可能导致公司出现大额汇兑损失，对公司盈利水平产生不利影响。 供应链波动风险：公司产品以代工为主，因此上游原材料价格的波动或对公司的盈利能力产生影响。若公司威能采取有效措施管理原材料、存货，则可能导致公司出现毛利率下滑、存货减值等风险。 2、对于汽零业务：业务爬坡不及预期风险：由于EPS电机与客户的订单交付周期较长，或存在下游需求不及预期或产品测试时间较长导致车载业务收入增长不及预期的风险；同时若产能利用率爬坡进度不及预期，则或导致汽零业务的毛利率提升不及预期；市场竞争加剧风险：随着汽车行业销售基数的提高，行业面临的竞争或将加剧，进而可能会导致公司在经营扩张过程中面临更大竞争挑战，导致业绩增速放缓、利润空间收缩的情况。 技术风险：研发人才流失风险：能否持续拥有稳定的研发设计团队、开发出具有竞争力的产品对公司的持续发展至关重要。如果未来公司因行业竞争造成研发设计人员流失，且公司未能及时、有效补充人才，则可能削弱公司的研发优势及市场竞争力。 政策风险：行业贸易政策变化风险：若地缘政治局势恶化、保护主义抬头以及贸易摩擦逐渐增多，而公司无法采取有效的应对措施，公司产品的价格竞争力有可能受到削弱。 内控风险：实际控制人控制不当的风险。公司实际控制人及一致行动人合计控制公司超60%的股权，对公司重大经营决策有实质性影响。如果实际控制人利用其控制地位，通过行使表决权或其他方式对公司整体经营决策与投资计划、股利分配政策和人事任免等进行控制，将可能对其他股东利益造成不利影响。

四季度业绩增长提速， 全年经营稳中向好。 公司预计 2023 年实现营收 2050-2100 亿元， 同比增长 7.8%-10.4%； 预计实现归母净利润 270-293 亿元， 同比增长 10.2%-19.6%； 实现扣非归母净利润 261-278 亿元， 同比增长 8.8%-15.9%。经折算， 预计2023Q4实现营收492-542亿元， 同比增长17.7%-29.6%；归母净利润 69-92 亿元， 同比增长 11.4%-48.5%； 扣非归母净利润 69-86 亿元， 同比增长 27.1%-58.4%。 Q4 在低基数下， 公司经营表现环比提速， 营收业绩均实现较快增长。 以 2023Q4 业绩预告中值同比 2021 年同期来看， 营收/归母利润同比分别增长 3.2%/8.6%， 复合来看依然实现良好增长。 空调 Q4 外销提振， 出货及零售表现靓丽。 据产业在线统计， 10-11 月我国家用空调内销表现稳健， 内销量同比基本持平； 外销表现高景气， 出货量同比增长超 20%， 合计销量同比增长 9%。 零售表现相对更优， 线上在大促带动下增长强劲， 线下在低基数下实现快速反弹。 根据奥维云网数据， 10-11 月空调线上零售额分别+26%/+2%， 线下零售额分别+21%/+23%。 累计来看， 1-11月空调内销量同比增长 15%， 外销量同比增长 6%， 合计增长 11%； 空调线上零售额同比增长 17%， 线下同比增长 3%。 预计空调全年出货及零售增长较快。 格力空调龙头地位稳固， 经营质量稳步提升。 公司在国内空调线上线下市场龙头优势稳固， 奥维云网数据显示， 1-11 月格力空调在线上/线下的零售额市占率分别为 27.9%/32.3%。 在份额基本稳定的同时， 公司的经营质量持续提升。 以业绩预告中值计算， 2023Q4 公司归母净利率达到 15.6%， 同比提升0.8pct， 盈利能力表现优异。 预计 2024 年有望实现平稳增长。 空调主业方面， 2023 年作为空调大年， 预计 2024 年内销或小幅承压， 中怡康预计国内零售额或下降 5.5%。 但考虑到当前外销高景气的延续， 空调整体需求有望保持稳健。 此外， 当前终端库存处于较低水平， 公司合同负债规模依然较高， 2023Q3 合同负债余额 237 亿元，同比增长 38.2%， 预计有望支撑空调主业的稳健增长。 新兴业务方面， H1 公司工业板块增长较快， 工业制品收入增长 90.0%， 智能装备收入增长 23.7%，绿色能源收入增长 51.3%， 有望贡献新的增量。 风险提示： 行业竞争加剧； 原材料价格大幅上涨； 渠道改革不及预期。 投资建议： 上调盈利预测， 维持“买入” 评级。 参考公司业绩预告， 上调盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润为 280/300/320 亿（前值为 273/296/318 亿） ， 同比增长 14%/7%/7%， 对应 PE=6/6/5x。 公司当前估值处于历史底部， 以过去 5 年平均约 60%的分红率计算， 对应股息率超过 9.7%， 收益可观， 维持“买入” 评级。

事项：海尔智家拟以约6.4亿美元（折合人民币45.59亿元）对价，现金收购开利集团旗下全球商用制冷业务100%股权，对应2022年PE倍数为11倍。交割后，海尔将获得2年内全球范围内开利商用制冷相关的“开利”商标的使用授权，并将获得体现“开利”、“商用制冷”等特色要素的开利商用制冷专用商标，海尔将有权在合计16年的时间内免费在全球范围内就开利商用制冷使用该标识。 国信家电观点：11）开利商用制冷是全球商用制冷解决方案的领先企业，在欧洲等市场具有多年的客户、渠道及运维团队积累，技术实力一流；22）海尔及开利商用制冷在渠道、客户及技术等诸多方面存在较强的协同效应，有望强化彼此的竞争力；33）全球商用制冷拥有上千亿行业规模，海尔将从家用制冷向商用制冷开拓，有望打造公司新的增长点。44）投资建议：开利商用制冷在技术研发、产品运营及客户积累等方面具有全球领先的竞争实力，此次海尔收购开利商用制冷有望充分利用双方的资源优势，在技术、客户、渠道、管理经验等多方面实现协同发展，助力彼此的发展。考虑到国内外家电消费环境，小幅调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为168/192/218亿元（前值为169/195/223亿元），同比分别增长14.4%/13.9%/13.8%，对应EPS为1.78/2.03/2.31元，对应当前股价PE为11/10/9X，维持“买入”评级。 5）风险提示：收购进展不及预期；收购整合不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业需求恢复不及预期。 评论：开利商用制冷是全球商用制冷解决方案的领先企业，在技术、客户等方面积累深厚开利商用制冷深耕商用制冷行业多年，具备全球领先的竞争实力，22022年实现营收212亿美元。开利商用制冷主要产品包含在食品零售行业（如商超）使用的制冷柜、制冷机组，以及在冷库使用的CO2制冷机组及配套服务。公司2022年实现营收12.28亿美元（折合人民币87.6亿元），实现净利润0.58亿美元（折合人民币4.1亿元），净利率为4.7%。海尔于2001年与开利商用制冷成立面向中国市场的合资公司，该合资公司的税前净利率为7.1%。 开利商用制冷在产品技术、客户渠道及运维团队等方面拥有丰富的积累。1）产品技术上，公司是CO2商用制冷技术的先行者，于2009年推出CO2OLtec技术，在欧洲拥有800家商店采用（海尔开利官网数据），在二氧化碳制冷领域积累了丰富的技术经验。目前公司能提供CO2制冷及制暖综合解决方案，在CO2制冷技术领域处于全球领先水平。2）客户渠道方面，公司在欧洲具有良好的商业合作伙伴关系、优秀的ToB渠道销售能力，在欧洲商用制冷市场保持领先地位。根据开利2022年报，全球共有5万商店使用开利商用制冷产品。3）运维方面，商用制冷业务需要一支专业的安装、运营及售后保障团队，尤其是在CO2制冷等领域。公司在全球拥有约4000个员工，配备2300余名技术服务工程师，能为客户提供良好的产品保障和服务。海尔和开利商用制冷业务协同性高，有望强化彼此的竞争优势1）渠道方面，开利商用制冷在欧洲地区扎根多年，拥有优秀的B端销售渠道和维修售后团队，有望协助海尔B端中央空调、热泵等业务在欧洲的发展。海尔则在全球建立起家电销售渠道网络，有助于协助开利在全球市场的开拓。 2）生产方面，海尔在欧洲、南亚、中国、美洲均有完善的产能布局，拥有全球家电行业数量最多的灯塔工厂，制造实力强大，有望协助开利商用制冷完善其在主要市场的产能布局。借助海尔在全球的供应链平台，也有望降低开利的生产制造成本。 3）技术方面，开利拥有领先的CO2冷媒制冷技术，有望复用至中央空调、热泵等领域，助力海尔在环保冷媒技术的发展，符合全球环保冷媒转换的大趋势。 4）管理方面，海尔智家拥有多次成功的海外收购经验，2016年海尔收购GEA后，GEA营收增长持续超越行业，利润率较收购前也有较大提升。海尔有望将GEA的收购及管理经验复用至开利商用制冷，更好的激发团队的经营活力，推动商用制冷业务的长远发展商用制冷上千亿行业规模，海尔有望打开新的增长点全球商用制冷行业规模广阔。根据公司公告，2023年欧洲、亚太及北美商用制冷市场中的冷库市场规模约为110亿美元，并预计在2023年至2028年间年复合增长率约为13%；商用制冷市场中的食品零售市场在2023年规模约为150亿美元，以商超展示柜为主，市场相对趋稳。根据Frost&Sllivan数据，2022年全球商业制冷市场规模为172亿美元，2032年预计将达到240亿美元。奥维云网数据显示，2022年国内商用制冷整体销售额近800亿元。从多个数据口径看，全球商用制冷行业规模均超过千亿元，行业规模广阔。 目前开利商用制冷业务主要集中在欧洲地区，全球其他市场有待进一步开拓。收购后，海尔将从家用制冷拓展到商用制冷领域，有望打开新的成长空间。本次收购将使得开利商用制冷成为海尔智家的商用制冷平台，并以此为平台，海尔智家未来有望拓展到其他商用冷链场景，向B端商用定制化产品及服务拓展，打造新的业务增长点。 投资建议：维持“买入”评级开利商用制冷在技术研发、产品运营及客户积累等方面具有全球领先的竞争实力，此次海尔收购开利商用制冷有望充分利用双方的资源优势，在技术、客户、渠道、管理经验等多方面实现协同发展，助力彼此的发展。考虑到当前国内外家电消费环境，小幅调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为168/192/218亿元（前值为169/195/223亿元），同比分别增长14.4%/13.9%/13.8%，对应EPS为1.78/2.03/2.31元，对应当前股价PE为11/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示收购进展不及预期；收购整合不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业需求恢复不及预期

主营海外线上家居家具自有品牌销售。 公司专注家居跨境电商十余年， 致力于打造一站式线上家居品牌， 深耕以亚马逊为主的海外电商平台， 基于强化研发设计与运营销售两端、 生产全部外协的经营模式， 形成了以三大品牌Songmics、 Vasagle 与 Feandrea 覆盖的家具、 家居、 庭院、 宠物产品矩阵。 2018-2022年收入/利润复合增速为 36%/58%。 家居行业： 全球千亿市场， 电商渠道持续扩容。 1） 家居家具： 全球家居市场规模约 6000亿美元， 随着行业步入成熟期， 整体增速放缓， 但结构上看电商渠道的增势明显， 线上依然有较大增长空间。 2） 庭院与宠物家居： 庭院家居近两年仍在消化前期市场放量带来的存量上升与新增需求低迷， 线上渠道占比相对家居大盘更低； 宠物家居受益于宠物陪伴需求的增加， 仍处于高速增长窗口期， 当前北美的电商占比已接近 50%， 西欧仍以线下为主。 竞争格局： 低集中度背景下， 细分领域存机遇， 先“小而美” ， 后“大而全”。 1） 家居和宠物集中度低： 美/德家居 CR5分别为 14%/15%， 全球龙头宜家尽管作为综合类龙头， 但受制于品类和渠道特点限制， 依然难以形成综合统治力； 宠物品类集中度分化（美/德 CR5为 10%/29%） ， 头部均为宠物用品专业品牌， 但大多仅有小个位数份额。 2） 细分品类的线上市场： 集中度高于家居大盘。 美国亚马逊渠道， 致欧旗下品牌在脚凳、 珠宝首饰柜、 猫爬架等细分领域的份额领先， 未来有望凭借着爆款和平价策略巩固份额优势。 致欧科技： 性价比契合海外消费降级趋势， 打造极致的快速推新与供应链优势。 1） 产品： 公司多款产品畅销亚马逊， 其背后是海内外联动的研发设计优势与持续的快速推新能力。 2） 渠道： 长期深耕海外主流三方平台， 线上B2C 对亚马逊的依赖度高， 基于多年沉淀已在亚马逊平台积累了丰富的运营经验和品牌势能； 3） 仓储物流： 自营仓+平台仓+第三方合作仓实现弹性供应， 2022H1自发仓收入占比提升至 38%， 后续随着北美仓储布局完善， 有望进一步优化当地运输费用。 4） 供应链： 快速响应的柔性供应链已经建立，全链条数字化运营带来流程的高效循环与产销供一体化效率。 5） 增长展望： 现有品类提份额， 新品类参考宜家延展， 渠道上开拓其他线上平台与线下KA， 同时墨西哥与南美等新市场有望在未来贡献增量， 内生增长动力充足。 盈利预测与估值： 预计 2023-2025年净利润 3.9/4.9/5.7亿元， 同比57.3%/25.0%/16.2%； 对应 EPS 分别为 0.98/1.22/1.42元。 综合绝对估值和相对估值， 我们认为公司股票合理估值区间为 23.76-30.00元， 市值区间为95-121亿元， 对应 2023年 PE 为 24-31倍， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 第三方平台经营风险； 汇率及海运价格波动风险； 海外竞争加剧以及需求复苏不及预期。

光峰科技的核心竞争力——首创半导体激光技术，下游应用领域广泛光峰科技的高质量低成本的激光显示技术ALPD在过去几年分别在电影、工程商教、家用等领域都证明了技术的广泛应用性。 当前时点，车载显示同样是底层技术的众多下游应用领域之一，公司激光半导体技术能力具备且提前布局，作为核心零部件供应商的定位依然清晰。 光峰科技的变与不变——变的是业务重心向车载转移，不变的是核心技术优势和发展策略当前业务重心向车载核心零部件转移，依然是围绕自身核心优势。 回顾过往的电影、商用等高份额业务的发展历程，均为技术储备充沛的同时，与行业优质头部客户合作进而扩大份额、稳定优势。 而当前车载业务的发展脉络同样如此，因此同样有望复制在其他领域的过往成功经验。 车载业务的空间和竞争——千亿空间，光峰对比汽零和显示企业拥有差异化的先发优势智能座舱、智能车灯和AR-HUD的预计合计市场空间超千亿，随着成本优化和技术提升，已逐步从“可选”向“必选”的属性转向；围绕产品技术、客户这两大最重要的壁垒来讨论，光峰的技术优势贴合了车载零部件对安全、体积和性价比的要求。同时光峰对比汽零企业，具备显示技术优势，而对比显示企业则先发卡位了客户、产业链等优势。 投资建议：维持“买入”评级作为行业内技术创新引领者，公司有望享受行业高速成长的红利。预计公司2023-2025年实现归母净利润1.6/2.4/4.0亿元（前值为1.6/3.2/4.8亿元），同比增长29.6%/54.8%/66.0%，2023-2025年复合增速60%，对应PE为86/56/33倍。 综合绝对估值和分部相对估值，我们给予公司合理市值区间107-128亿，维持“买入”评级。 风险提示：车载业务拓展不及预期；商用类业务份额提升不及预期；行业竞争加剧；激光投影需求不及预期

事项：公司公告：为加快海洋照明领域的布局，进一步增强公司海洋照明业务的综合实力，公司全资子公司海南科技公司拟以现金支付方式收购上海亮舟灯具制造有限公司51%的股权。上海亮舟灯具制造有限公司是一家集研发设计、生产制造、销售服务于一体的船用灯具专业制造商，主要为国内中大型造船厂提供整船灯具配套，产品出口至欧洲、中东、东南亚等地区，涵盖船舶用航行信号灯、舱顶灯、蓬顶灯、投光灯、防爆灯及船用接插件等系列。 国信家电观点：11）上海亮舟深耕船用照明行业030余年，船用照明产品矩阵完备，获得国内外资质认证，有望与佛山照明产生良好的协同效应；22）我国船用照明行业规模约010亿元，属壁垒相对较高的细分照明行业；33）收购上海亮舟是佛山照明在海洋照明领域布局的又一步，彰显出公司持续强化资本运作、打造多领域照明一体化龙头的决心。44）投资建议：上海亮舟是我国船用照明行业的领军企业，此次并购上海亮舟有望实现双方优势资源协同，强化上海亮舟在船用照明领域的市场份额和竞争优势，也有望加速公司在海洋照明领域的发展和布局。考虑到收购落地的不确定性，维持此前2023-25年归母净利润3.0/4.4/5.1亿的预测，对应EPS为0.22/0.33/0.38元，对应当前股价PE为34/23/20X，维持“买入”评级。5）风险提示：收购进展不及预期；收购整合不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；汇率波动。 评论：上海亮舟在船用照明领域深耕多年，有望助推佛山照明海洋照明业务的发展上海亮舟前身六横灯具厂成立于1985年，在船用灯具照明领域深耕38年，在产品技术、生产、资质及客户上拥有较为深厚的积累。1）产品技术上，公司船用照明产品矩阵完善，生产船舶用航行信号灯、舱顶灯、蓬顶灯、投光灯、防爆灯及船用接插件等系列，基本涵盖船上照明所需，并拥有30余人的专业技术人员团队。2）生产方面，公司拥有齐全的生产设施和测试设备，能快速应对满足客户需求。3）资质方面，公司2004年通过中国船级社产品型式认可，2008年通过法国船级社工厂认可，2013年通过欧盟CE产品认证，2016年通过俄罗斯船级社RS产品型式认可，并成为辽宁省渔船渔港行业协会的会员单位，资质认证齐全。4）从客户看，上海亮舟基本已进入国内主要造船厂的供应商名单，同时产品出口到欧洲、中东、东南亚等地区，客户基础较好。

三季度收入加速增长，业绩表现亮眼。公司2023年前三季度实现营收153.7亿/+2.6%，归母净利润13.6亿/+4.1%，扣非归母净利润13.3亿/+4.9%。其中Q3收入53.8亿/+15.6%，归母净利润4.8亿/+28.1%，扣非归母净利润4.8亿/+32.2%。外销补库需求拉动公司Q3收入增长提速，受益于费用率的严格把控，公司盈利能力持续提升。 外销在补库需求与低基数下持续复苏，内销需求相对疲软。自Q2以来海外大客户SEB库存已经得到一定消化，Q3补库需求强劲，外销实现持续复苏。 公司上调全年与SEB关联交易金额至58.2亿，较年初预期值增加7.6亿，其中炊具/电器产品分别上调至23.0/35.0亿。截至公告披露日，公司与SEB已实现关联交易46.8亿，预计Q4外销在低基数与黑五等大促提振需求的背景下仍有望延续修复。内销方面，根据奥维数据，前三季度我国厨房小家电全渠道零售额累计同比-9.6%，炊具线上零售额累计同比-1.7%，行业终端需求依然承压。公司多品类、多品牌以及渠道优势明显，预计表现优于行业，根据久谦数据，Q3公司线上全平台（京东/天猫/抖音）销额整体同比下滑3%，线下预计在客流恢复下较去年同期有所增长。 费用率优化、经营效率提升，盈利能力持续改善。公司Q3毛利率同比-0.3pct至25.4%，毛利率略微下滑预计与内外销收入结构变化有关。Q3公司期间费用率同比-0.7pct至14.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.5%/1.9%/2.0%/-0.3%，同比-1.3pct/-0.1pct/+0.05pct/+0.6pct，销售费用率的优化与公司运营效率提升有关，财务费用率上升主要系汇兑收益较同期减少。受益于子公司的税率优惠，Q3所得税同比减少203万，对净利润也有一定正向贡献，综合因素影响下Q3公司净利率+0.9pct至9.0%。此外鉴于公司2023年股票期权激励计划授予条件已经成就，公司于10月26日向53名激励对象授予107.5万份股票期权。 风险提示：原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；汇率大幅波动。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到外销受客户补库需求拉动趋势向好，公司费用管控优异、经营效率提升，上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为21.9/24.4/27.1亿（前值21.4/23.8/26.5亿），增速为6.1%/11.3%/11.1%，摊薄EPS=2.71/3.02/3.36元，对应PE=18.8/16.9/15.2倍，维持“买入”评级。

三季度收入保持强劲增长。公司2023年前三季度实现营收80.9亿/+36.5%，归母净利润6.0亿/+81.8%，扣非归母净利润5.8亿/+75.0%。其中Q3收入28.9亿/+44.6%，归母净利润2.0亿/+13.6%，扣非归母净利润1.9亿/+5.0%。 在冰箱冷柜行业出口高景气下，公司Q3延续较高的收入增长，创下单季度收入规模新高；受到汇率波动影响，公司归母净利润增速环比有所回落。 冰箱出口行业景气度持续走高，预计公司内外销延续强劲增长。今年以来我国冰箱出口行业增速环比持续上升，海关总署数据显示，2023Q1/Q2/Q3月我国冰箱行业出口额（人民币口径）增速分别为-17.3%/+11.0%/+27.8%。公司通过积极开拓亚太、东盟、中东非等新兴市场客户，叠加风冷冰箱等产品结构升级带动均价提升，预计公司冰箱出口增速持续好于行业。内销方面，受益于ODM大客户的带动，以及与大股东TCL在渠道等方面的协同，预计内销同样维持较高增速。 低基数下冰箱出口高景气有望延续。Q4冰箱出口基数依然处于低位：2022Q4我国冰箱出口额同比下滑35.3%，公司收入同比下滑21.0%。预计随着海外家电需求及库存逐步回归常态，在低基数下，Q4公司外销收入依然有望保持较高速增长。 经营利润率持续改善，盈利受汇率影响较大。Q3公司毛利率同比+0.4pct至27.7%，预计原材料及海运成本红利减弱，但产品结构持续拉动毛利率上升。 公司销售/管理/研发费用率同比-0.2/-0.1/-1.0pct至3.8%/3.4%/3.7%，费用率管控优异；财务费用率受人民币汇率波动影响同比+2.0pct至0.3%。此外，公司因远期外汇导致的投资净收益同比对净利率拖累3.6pct，预计汇率波动对公司盈利影响约为5.6pct。公司Q3净利率同比-5.0pct至14.1%，若排除汇率的影响，公司净利率同比有所提升。 风险提示：海外需求恢复不及预期，竞争加剧影响盈利能力，汇率大幅波动。 投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。 维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润7.5/8.2/9.0亿元（暂未考虑收购TCL白电业务及少数股东权益收回带来的影响），同比+77%/+9%/+10%，对应PE=10/9/9x，维持“增持”评级。

2022全年： 营业收入 66.29亿， 同比+13.56%； 归母净利润 11.93亿， 同比-14.9%； 扣非归母净利润为 12.00亿， 同比+0.84%。 2022Q4：营业收入22.36亿，同比+11.25%；归母净利润3.38亿，同比-12.54%； 扣非归母净利润为 3.42亿， 同比+15.18%。 外销： 预计欧洲降幅收窄， 美国及亚太份额持续提升。 根据三方数据跟踪，预计 2022Q4欧洲收入端降幅季度环比显著收窄至双位数， 美国和亚太区域仍保持较强竞争力， 其中预计北美 70%+增长， 亚太增长延续。 内销： 行业地位进一步夯实。 根据三方数据跟踪， 在疫情干扰下预计 2022Q4公司内销仍保持双位数增长。奥维数据显示， 2022Q4石头线上销额份额 20%，同比增长 2.2pct， 内销地位进一步巩固。 盈利能力稳中向好。 2022Q4公司扣非净利润率同比+0.5pct 至 15.3%， 一方面来自于高端品类的结构性拉动和平台化规模化的降本贡献， 另一方面受益于各渠道的费用投放效率度过低点、 稳中向好。 展望： 高端新品稳盈利， 差异化新品打开增长空间。 2023年公司新品价格带矩阵丰富， 国内 2月发布 G10S Pure 新品性能升级， 首发价 3999元进一步丰富价格带； 外销新品 S8高配版定价 1600美元， 延续高端定位。 在产品矩阵丰富、 平台化规模进一步扩大和费用投放效率持续提升的支撑下， 公司盈利能力有望保持稳中向好。 此外 2月末公司发布分子筛洗烘一体洗衣机 H1，产品品类进一步丰富， 体现了公司研发活力， 打开了 300亿洗烘一体机新市场。 风险提示： 行业竞争加剧； 海外扩展不及预期； 新品销售不及预期。 投资建议： 维持盈利预测， 维持 “买入” 评级。 维持盈利预测， 预计 2022-2024年归母净利润 11.9、 14.3、 17.0亿， 增速14%、 19%、 17%， 对应 PE=30、 25、 21倍， 维持“买入” 评级。

三季度收入稳健，利润承压明显。公司2022年前三季度实现营收101.2亿/+22.8%，归母净利润11.2亿/-15.7%，扣非归母净利润11.1亿/-8.9%。其中Q3收入33亿/+14.4%，归母净利润2.5亿/-48.9%，扣非归母净利润2.7亿/-33.7%。Q3虽然进入销售淡季，公司营收依然维持稳健增长，利润方面受到消费大环境表现不佳、行业竞争的影响，公司均价有所下调、销售费用投放加大，盈利明显承压。 科沃斯：新品上市旧款折价，拓渠道寻增量。1）Q3进入销售淡季，科沃斯发布多款新品为双十一大促助力，扫地机器人推出X1PROOMNI，新品类推出割草机器人、商用清洁机器人。同时，公司对之前旗舰产品的价格进行了调整，以覆盖更多的消费群体，降低高性能扫地机器人的入门价格，如2021年9月发布的X1OMNI上市之初价格为5999元，9月起价格调整为4999元。 根据奥维云网的数据，Q3科沃斯扫地机器人线上月销售均价为3551元，环比Q2下降5.8%。2）渠道端，公司持续开拓线下、外销及抖音等新渠道，预计Q3科沃斯抖音GMV依然有25%以上的增长。根据第三方跟踪数据，预计科沃斯品牌收入Q3内销依然有个位数增长，外销双位数增长。 添可：产品持续迭代，增长动能仍存。根据奥维云网的数据，Q3洗地机行业线上销售额同比增长38%，行业增长依然较快。预计添可在线下渠道的扩充下，Q3内销依然有双位数增长，外销增速更快，整体增长预计超20%。9月添可发布洗地机芙万3.0、智能料理机食万3.0Pro、吹风机摩万2.0等3款新品，芙万2.0洗地机售价也有大幅让利，预计Q4增长动能依然充足。 降价拖累毛利率，费用保持高投放。Q3公司毛利率同比降低0.8pct至47.2%，预计主要受到主打品类降价的影响。费用端，公司销售投入保持高强度，销售费用率同比提升6.7pct至30.1%，管理/研发/财务费用率分别+0.4/+1.3/-1.9pct至4.8%/5.7%/-2.2%，财务费用下降主要由于汇兑收益大幅增加。 Q3公司净利率下滑9.2pct至7.5%。公司公告终止2021年激励计划（预计2022年摊销费用为2.6亿），预计后续利润表现环比有所改善。 风险提示：行业竞争加剧；新品销售不及预期；行业需求不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到消费环境承压及行业竞争情况，下调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润17.2/20.7/24.5亿（前值为21.3/27.4/36.5亿），增速为-14%/20%/19%；摊薄EPS=3.00/3.61/4.28元，PE=22/18/16x，维持“买入”评级。