报告摘要: 火电烟气脱硫工程承包商+运营商。 国电清新自成立以来,一直专注于火电行业的烟气脱硫业务。拥有湿法旋汇耦合脱硫技术、干法活性焦脱硫技术。随着现役机组脱硫改造的逐年完成以及火电行业投资增速的放缓,传统湿法建造市场进入相对平稳发展期。受此影响,近年来公司在脱硫工程上的收入逐年下降。 随着脱硫运营资产规模的扩大,脱硫运营业务的收入比重逐年提升,成为公司主要收入来源。 偏悲观假设下,收购脱硫运营资产仍有较好的盈利空间,公司脱硫运营规模有望持续扩大。《火电厂大气污染物排放标准》于2012年1月1日实行。新标准下,预计大量脱硫设施存在技改需求。在火电厂现金流紧张情况下,特许运营权可能是未来趋势之一。考虑到不同脱硫资产盈利能力,我们以收购溢价100%-120%,改造成本50-80元/千瓦,发电量4500-5000小时/年分别测算,偏悲观假设下,脱硫资产的毛利率约27.63%,偏乐观假设下,脱硫资产毛利率约40.32%。若电耗成本每年上升10%,脱硫资产毛利率每年下降2%左右。通过以上测算,我们认为电厂将盈利能力差的资产打包给特许运营公司,脱硫资产仍有较好的盈利空间。在此背景下,具备资金实力、可有效降低改造成本和运营成本的特许运营公司更加受益。目前公司脱硫运营资产规模为480万千瓦,预计2012年、2013年脱硫运营资产规模可达1276万千瓦、1478万千瓦。公司具备资金实力和技术优势,在技改需求下,预计公司脱硫运营资产仍将持续扩大。 活性焦干法脱硫有望在2012年上半年启动。 公司是国内少数拥有干法脱硫技术的企业。与传统的湿法脱硫相比,干法脱硫工艺,可对烟气进行集成净化,副产物的价值高。由于包含的工艺环节较多,系统的单位造价较湿法脱硫高很多。 预计国家统一规划的锡盟煤电基地于2012年上半年启动,公司与神华签订的2*66万千瓦机组干法脱硫有望同时启动。此外,“十二五”期间国家将重点布局开发山西、陕北、宁东、准格尔、鄂尔多斯、锡盟等大型煤电基地。这些地区属于富煤缺水地区,公司的干法脱硫工艺有望在剩余五大煤电基地得到应用。 首次给予“增持-A”评级。 预计2011年-2013年每股收益分别为0.34元、0.79元、1.16元,对应PE分别为62.3倍、27.0倍、18.5倍,低于行业平均水平。考虑到公司持续成长性,给予公司一定估值溢价,给予2012年32倍市盈率,预计6个月目标价为25元,首次给予“增持-A”评级。 风险提示:资产收购进度、干法脱硫市场启动慢于预期

从下游需求结构分析,传统冶金、化工行业需求相对稳定,分别占比40%、30%左右。新的增长因素有望来自LNG和煤化工。前者应是行业性驱动因素,后者应是事件性驱动因素。公司订单整体情况尚好。 公司盈利能力保持合理水平。空分设备属于非标产品,毛利率预计相对稳定在27%左右。气体业务短期有所波动,供气价格调整条款可以部分涵盖成本上升,预计毛利率大致在27%。公司综合毛利率可望维持在27%左右,净利率有望保持在10%左右。 产品与技术开发良性发展。公司在逐步展开8万和12万等级空分设备的技术储备和预研。我们认为设备大型化对拓展市场具有标志性意义 。公司稀有气体也在市场逐步推广。 公司气体项目进入密集运营阶段,公司采取外部融资70%和自有资金投入30%相结合方式,若要形成100万方的供气规模需要大约16亿元投资,估计支撑气体业务快速发展可能需要再融资。 综合考虑公司在手订单情况以及行业的发展趋势,我们预测2011-2013年公司主营收入分别为38.2、52.8、75.5亿元,净利润分别为5、6.9、10亿元,每股收益分别为0.83、1.15、1.67元。 预计2011-2013年公司净利润复合增速为41%,考虑一定的安全边际,按照2012年28倍PE估值,合理股价32.2元,12月23日收盘价为22.6元,维持“买入-A”的投资评级。 风险提示: 钢铁石化行业受宏观调控影响,固定资产投资下滑,不利影响可能逐步显现。 工业气体项目有可能出现主要气体用户因经营形势恶化而失去支付能力,从而导致公司气体投资项目的经营出现风险。 其他因行业及公司基本面发生变化导致盈利预测未能达到预期的风险。

报告摘要: 公司董事会昨日通过了《华新水泥股份有限公司绩效单位激励计划》,该计划考核2011-2013财年的平均销售收入增长率、EBITDA增长率、净资产收益率和净现金流负债率(经营性现金流除以总债务),覆盖公司董事、监事和管理层及总监级以上的核心专业人才和管理骨干,包括部分经提名的经理级人员和主管。 根据激励方案,四个指标的参照对象分别是,2011至2013年销售收入年均增长率不低于20%,EBITDA年均增长率不低于25%,平均净资产收益率和平均净现金流负债率超过水泥行业平均水平。行业平均水平的公司组成由股东大会授权薪酬委员会根据公司战略目标、行业公司变化情况在每年具体确定。该计划三年一个考察期,到期可以再续。 业绩目标达成是大概率事件,根据我们的盈利预测,2011年销售收入增长50%以上,EBITDA增长率60%以上。公司在明后年仍有量的增长,并且公司还可以运用兼并收购,达成前两项指标的难度不大。至于后两项指标,我们认为公司作为区域水泥龙头,和同业相比,具备较强的竞争力,主要看对比公司的选择,涉及对比公司的财务数据披露问题,对比公司是上市公司的可能性大。我们认为该计划会在一定程度上增强市场对公司未来两年公司的业绩的信心。 大股东及一致行动人在12月23日通过二级市场增持B股,占总股本的1.74%,增持后共控制41.62%股份,并计划在以后的12个与内通过二级市场继续增持不超过总股本的0.25%,连同此次已增持部分不超过总股本的1.99%。大股东的增持价格大约为1.74美元,折合人民币约11元,较目前A股折价14%,对应给华新水泥吨企业市值350元的估值,低于目前的重置成本。大股东的增持行为显示产业资本认可华新在该价位的投资价值,对目前的价格是一个有力支撑。 基本面上,需求仍是明年水泥行业最大的挑战,最近的水泥价格逐步下滑,造成毛利率降低,明年上半年盈利能力仍将受到压制。我们预计2011-2013年的每股收益分别为1.36,1.38和1.63元,目前价位对应2012年9.5倍市盈率,估值不高,目前价格处于底部区域,考虑到基本面上处于下降通道,维持对公司“增持-B”评级,暂不调整目标价格。 风险提示:固定资产投资,房地产投资及新开工面积低于预期;原材料成本大幅上涨;水泥行业价格战重新上演。

西南证券公布吸收合并国都证券方案。西南证券拟以向国都证券股东增发新股的方式吸收合并国都证券。西南证券新股的发行价格为10.78元每股;国都证券的每股评估价格为4.3元,参与换股的国都证券股东按每股作价5元(给予16%的风险溢价),不参与换股的股东按评估价格给予现金回购。此次交易尚需西南证券股东大会、交易双方相关国有股东主管部门及证监会的批准。 交易增厚每股净资产2%。此次交易中,西南证券与国都证券股份的臵换比例为1:2.16,基本符合预期。根据该方案,西南证券需增发8.93亿股新股来臵换国都证券73.4%的同意换股的股份,同时以每股4.3元的价格现金(30亿元)回购26.64%的不同意换股的股份并予注销。西南证券扩张后的股本为32.2亿元,至2011年3季度末,其全面摊薄的每股净资产和每股净利润分别为4.90元和0.11元,每股净资产增厚2%,每股净利润增厚22%。 此次合并明显提升西南证券实力。本次吸收合并完成后西南证券的净资产可提升至157亿元(根据备考报表),行业排名上升至第9位(证券业协会2010年数据)。 业务方面经纪业务受益明显:西南证券41%的业务量集中在重庆,而国都证券43%的业务集中在北京,两者网点存在明显互补效应,以2010年数据计算,此次合并完成后西南证券的股票交易额市场份额将从0.74%提升至1.2%,排名从行业第40名上升至第22名。公司在本次吸收合并完成的同时将设立经纪业务子公司,将国都证券现有经纪业务以及与国都证券现有营业部处于同一监管区域的西南证券营业部纳入运营,同时根据监管要求对存续公司和该子公司的经纪业务区域进行明确划分。 维持增持-A的投资评级,目标价11元。西南证券吸收合并国都证券后综合实力将大为提升,我们维持公司增持-A的评级,目标价11元,对应吸收合并后的2.2倍P/B。 风险提示:吸收合并事宜受阻;市场环境大幅恶化。

我们对明年无线通信市场的整体判断是:全球温和增长,国内持平或略有下滑,由于公司营业收入70%销售海外,因此,我们对公司2012年的前景比较乐观,主要观察逻辑是,2012年公司份额的提升,即在华为、爱立信等老客户的收入占比提高,以及扎纹电缆、连接器(凤市通信)的毛利率的快速回复。同时,财务收益与并表利润也推高了明年的盈利水平。 我们预计,公司2011-2013年的营业收入增长率为7.76%、46.29%、19.05%,净利润增长率为10.9%、75.4%、27.3%,对应EPS分别为0.58元、0.98元、1.25元。首次给予增持-A的投资评级,对应目标价为18元(12年19倍)。

报告关键点: 短期内(1-2年内)二类疫苗行业暂时没有新的重磅品种上市,竞争集中在现有品种。 现有品种市场拓展相对充分,接种率不太可能继续大幅提升,企业进入存量市场竞争。 存量市场竞争阶段,倡导品牌与质量的企业将会获得比较优势。看好沃森生物缔造中国品牌疫苗企业的战略。 报告摘要: 管理层持股,激励充分。公司前身沃森生物有限成立于2001年1月,并于2009年6月整体变更为沃森生物。于2010年11月在创业板成功上市。公司前5大自然人股东李云春、刘俊辉、陈尔佳、刘红岩、黄镇均为公司创始人或高级管理层。 公司19名自然人股东中有10名股东为公司管理层或核心技术人员,占公司总股本的比例为47.85%。因此,公司核心人员与公司利益一致,且激励充分,这成为公司长远发展的重要保障。 研发驱动力强,为品牌带来深度。研发始终是生物医药行业的重中之重,是我们评判企业价值的重要指标之一。研发的重要性对于疫苗类企业还有其特殊的意义,研发是企业产品质量的保证,研发是产品快速产业化的保证,研发是企业后续产品不断上市的保证,因此研发能为企业品牌建设贡献重要力量。一流的研发团队,领先的矩阵式集成研发模式确保了公司疫苗产品的研发能力国内领先,构成了公司的核心竞争力。公司已经形成了数量丰富、结构优良的产品储备。且这些产品分别处于产品开发各阶段,未来将陆续上市,是公司未来持续高成长的源动力。 产品质量优异,促进品牌建设。疫苗接种于健康人群,产品质量对于消费者来说至关重要。特别是对于疫苗行业监管趋于严格的今天,不良反应监控网络趋于完善,随着疫苗产品大规模的使用,其不良反应率的数据会得到系统的统计和分析,未来这项指标对于各企业的产品质量来说是不可回避的。公司Hib、流脑A+C结合疫苗质量标准高于欧洲药典标准,将凭借显著的质量优势在高速增长的市场中进一步扩大市场份额。 学术营销,赋予产品更多品牌内涵。公司始终坚持“自建销售团队、自建市场网络、自建产品品牌”的方针进行营销网络、营销队伍及品牌建设。公司现有市场营销人员220余人,建立了有效的市场管理及自营销售队伍。通过组织高水平学术推广会议、与各级疾控中心合作开展基础预防教育等方式,提高公司疫苗产品的品牌影响力。 风险提示:疫苗不良反应对公司带来负面影响;产品销售不达预期。

报告摘要: 事件: 公司与贵州省盘县人民政府于2011年12月20日签订了《盘县两河至冯家庄(高铁站)至红果新城快速通道建设-移交(BT)项目投资建设框架协议》。本项目为盘县两河至冯家庄(高铁站)至红果新城快速通道建筑安装工程费用投资,起讫桩号为K0+000-K17+716段,全长17.716公里。建筑安装工程费用投资暂定为11.31亿元,建设工期为18个月。 该项目将实行BT方式建设项目,采用分期货币回购方式,并在2年内分6期回购完毕。其中,第一期在项目交工验收合格之日起1个月内支付回购价款的40%;第二期至第六期将分别在项目交工验收合格之日起6个月内、10个月内、15个月内、20个月内、24个月内支付回购价款的12%。 点评: 甲方承付能力强。盘县位于贵州省西部、六盘水市西南部,盘县矿产资源丰富,是全省乃至全国重点产煤县之一。2010年,盘县在贵州经济强县评比中排名第二,并跻身中国西部百强县(市)第21位。2010年全县财政总收入和地方一般预算收入分别完成48.14亿元、19.6亿元。该BT项目总金额约11.3亿元,分两年付清,以盘县财政的承付能力,预计未来违约风险很小。 BT项目成为公司重要增长点。公司自2004年开始突破了单纯施工的经营模式,通过BT项目投资带动施工,成为集项目投资、建设和管理于一体的投资建设商。公司2004年以来几乎每年均有签署新的BT项目合同,已经具备了持续开发BT业务的能力,随着公司的成功上市融资,资金运营实力进一步增强,BT项目将成为公司的重要利润贡献业务。 省外扩张顺利。公司早期的业务收入主要来源于四川省,重点以成都市为中心,辐射四川省内各地级市和县级市,2009年起,公司加大了省外业务的拓展力度,2008-2010年,公司省外营业收入占比快速提升,分别为2.7%、10.6%和16.1%,2011年公司新签订单中超过一半来源于省外,扩张进一步加速。 我们预计2011-2013年公司主营收入分别为24.96亿、31.06亿和38.47亿元,毛利率基本维持稳定;预计2011-2013年EPS 分别为1.2元、1.47元和1.89元。给予6个月目标价25元,买入-A的投资评级。 风险提示:回购主体的承付能力不足风险。

报告摘要: 我们归纳了王府井的三大核心竞争力: (1)强大的品牌组合和招商能力; (2)贯彻始终的营运能力; (3)“王府井”大品牌的输出能力。王府井凭借多年的百货经营和始终如一的中高档时尚定位,形成了自己的强大“品牌组合”;健全的规章制度和严格执行保障了公司门店营运和企划。我们认为在激烈的百货行业竞争中,王府井将会胜出。 业态变迁和网购冲击下,王府井的核心竞争力仍具有可持续性。购物中心的兴起,使得百货的选址目标扩大。近年来王府井的项目选址不再只专注于核心商圈,开始选择入驻购物中心。目前的网购市场呈现集中度高、客单价低的特点,对中高档时尚百货影响较小,另外王府井也已开始以整体切入线上业务。 前瞻的布局和出色的经营,王府井仍将保持较快增长。公司目前70%的门店布局在中西部,中西部地区现在正处在经济高速发展和消费释放期,零售市场仍发展空间较大。门店经营出类拔萃和较短的店龄,使得公司未来同店增长高于平均水平。 我们预计王府井2011-2013年净利增速分别为73%、48%、31%,对应的EPS为1.40、2.07、2.71元。给予王府井目标价为52元/股,买入-A评级。 风险提示:老门店同店增速低于预期;新开扩张低于预期,或者销售收入低于预期;外部竞争异常激烈,导致扣点下降。

公司拟出资0.44亿元与平煤神马机械装备成立合资公司生产刮板机。公司于本月18日与平煤神马机械装备集团有限公司签署战略合作框架协议书,拟成立注册资本为1亿元的合资公司(其中平煤神马占46%;公司占44%;新公司高管占10%),经营产品主要为重型刮板输送机等。 平煤神马装备产品线较全,但在煤机产品上以液压支架为主,合资后有利于公司其它产品的开拓。平煤神马装备去年销售收入近20亿元,产品有带式输送机、液压支架、刮板输送机、采掘机械、矿井提升设备、洗选设备等,其中在煤机产品上以液压支架为主。成立合资公司后双方对市场所需产品相互全面开放,互为对方生产的设备、配件提供优先使用权。在平煤神马集团内部市场中,如平煤神马装备不能提供的产品会给公司提供方便条件。因此未来在神马集团的煤机需求中,公司除刮板机外,在采煤机、掘进机上也有可能有所进展。 合作方隶属于平煤神马集团,后者十二五末煤炭产能可能翻倍,有利于其自身煤机需求增长。平煤神马机械装备的母公司是中国平煤神马能源化工集团,后者是一家以能源化工为主导的国有特大型企业集团,旗下拥有平煤股份和神马股份两家上市公司,居2010中国企业500强第75位。目前集团煤炭产能超过4000多万吨,计划十二五末原煤年产量达8000万吨,这有利于其自身对应的煤机需求有较大增长。 明年客户结构优化趋势明显,有利于公司收入保持较快增长。公司今年以来先后与陕煤、辽宁铁法、平煤神马达成合作协议,未来还将开拓河南煤化工等,力争保持五个以上大客户。因此明年公司收入上很可能摆脱以龙煤为主的客户结构。由于目前煤炭行业固定资产投资增速仍较高,我们认为在这一行业背景下,客户结构的优化有利于公司明年收入保持较快增长。 我们认为近期股价存在超跌,调高评级至买入-B。我们测算公司未来三年每股收益分别为0.45、0.75和1.10元,复合增长率在63%左右。近期公司股价下跌较多,我们认为这是投资者对煤机产品竞争加大以及下个月小非解禁压力的过度反映,维持17.7元的合理股价判断,调高评级至买入-B。 风险提示:所得税优惠未获批;市场竞争超预期;新产品的研发及销售不顺利;小非减持超预期。

报告摘要: 业务多元化导致中青旅估值较旅游板块存在长期折价。中青旅主营业务大致可分为旅游服务、景区和策略性投资三部分,2011年预估净利润占比分别为17%、29%、54%.业务多元化导致中青旅过去几年间PE估值较旅游板块存在显著折价。 古北水镇为公司景区业务对外复制第一单,预计2012年10月投入试运营。古北水镇为北京市旅游业“十二五”规划重点建设项目,地点位于北京密云县古北口镇司马台长城附近。项目复制乌镇模式,以明清风格的北方古镇为卖点,定位于观光度假一体的复合式经营。作为北京周边唯一的大型休闲度假项目,古北水镇交通便捷,前景值得看好。我们预计古北水镇将在短时间内渡过培育期,迅速为上市公司贡献利润。 乌镇景区尚处成长期,人均消费提升和景区扩容值得期待。乌镇景区目前已成功开发东、西栅,分别定位为观光游和休闲度假游。凭借精细化管理,乌镇实现了不同类型游客的有效分隔,观光和休闲度假游业务齐头并进,成为国内水乡经营的典范。我们认为,乌镇景区仍处在成长期,人均消费提升和景区扩容(南北栅开发)将成为乌镇持续增长的动力来源。 景区属性增强,估值折价收窄。业务多元化是过去几年间中青旅相对旅游板块估值折价的主要原因。随着2012年古北水镇投入试运营、乌镇景区持续增长,景区属性增强有望显著提升公司估值中枢。 给予“买入-B”的投资评级,6个月目标价18元。中青旅发展路径清晰、治理结构完善,充分受益国内游持续高景气。预计公司2011~2013年EPSF分别为0.76元、0.91元、1.02元,对应动态估值21x、17x、15x,估值处于板块底端。由于公司业务多元化、古北水镇尚处建设期,PE估值法无法反映公司内在价值。我们选取分业务估值法对公司价值进行评估,得到每股价值18.5元。当前股价未能充分反映景区业务成长性及对外复制能力,给予买入-B投资评级,6个月目标价18.5元。 风险提示:古北水镇建设进度低于预期

报告摘要: 伊立替康注射液通过FDA认证,国际化战略迈开实质性的一步。恒瑞医药昨晚公告称伊立替康注射液通过美国FDA认证,成为国内第一家注射液通过FDA认证的制药企业。公司后续将进一步推进其它制剂产品通过美国FDA和欧盟认证,包括向FDA申报加巴喷丁胶囊和利培酮片的ANDA等。我们认为,恒瑞医药第一家获得注射液的FDA认证,充分证明公司产品质量标准已经与国际接轨,领先于国内同行。公司后续将继续推动伊立替康注射液的出口销售,但由于市场的因素,自主品牌的制剂出口仍需要较长的准备期。我们认为,制剂产品海外认证不仅仅意味公司拿到了海外市场的敲门砖,其现实意义还在于保护国内价格、保障利润空间,根据我国的药品价格管理办法,获得海外认证的品种将在之后的国内招标中能够获得不超过30%的溢价。目前其他肿瘤品种如奥沙利铂等也已向欧盟提交制剂认证申请。 积极开拓海外市场、参与国际竞争已成为公司未来战略上的重要一环。未来的五年是原研药专利到期的高峰期,国际市场竞争也因此会出现变局,这正是中国制药企业走向国际市场进行“首仿”和做好品牌仿制药的良机,恒瑞具有丰富的首仿药研发经验,为公司加快海外市场的认证提供有力的技术支持。我们认为恒瑞通过海外认证,占据先发优势,有望受益于专利药集中到期给仿制药市场带来的巨大商机。 创新和仿制并重,平衡长短期增长目标。创新是公司一直秉持的发展理念,但创新投入周期长,无法满足公司短期增长的需要,而仿制品种的研发相对而言周期短、见效快,在一定程度上可以弥补推出创新品种前后出现的市场空隙,基于对仿制药研发重要性的重新认识,公司从去年起调整研发战略,创新和仿制并行,以平衡公司发展的短期与长期目标。 仿制药采取差异化策略,老品种旧貌换新颜。公司对于仿制药的研发策略包括首仿药、提高生产工艺质量、剂型研发,当前重点是对于已有品种的改进,例如奥沙利铂现在是冻干粉针剂型,预计年底拿到大输液的批文,明年可上市参加招标进入市场销售,而公司另一个肿瘤药多西他赛的脂质体剂型也正在做临床前研究,公司通过新剂型改造延长产品的生命周期,继续推动销售增长。 维持“增持-A”的投资评级和12个月目标价36.50元。重磅创新药品阿帕替尼在明年下半年有望获批,2013年有望给公司带来收益。公司持续的新品研发投入在未来必将带来回报,近期公司仍以温和增长为主基调。我们维持公司2011-2013年EPS预测为0.81元、1.02元和1.32元和36.50元的目标价,对应2012年PE约为36倍,这一估值溢价体现了公司在研新药的价值。 风险提示:公司面临药品整体降价风险;新药品上市推广不达预期的风险;海外认证品种市场接受度风险。

平安集团计划发行不超过260亿元A股可转债。公司授予董事会发行不超过A股及/或H股各自总面值的20%的新股或可转债的权利,同时计划在上述额度内发行不超过260亿元的可转债。 可转债的条款。发行规模:不超过人民币260亿元;债券期限:6年;票面利率:不超过3%;转股期限:自发行结束满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止;初始转股价格:不低于公布募集说明书之日前20个交易日A股股票交易均价和前一个交易日A股股票交易均价;担保条款:无担保;转股价向下修正:若公司A股股票连续30个交易日内有15个交易日收盘价低于当期转股价的80%,董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会特别决议审议表决。 发行可转债的财务影响。目前保监会规定资本性负债的形式包括次级债、可转债和盈余票据等形式,但以前主要形式是次级债,尚未有保险公司发行可转债,因此目前尚未规定可转债的偿付能力计算标准。我们预计保监会可能会先制订可转债的偿付能力细则而且很可能会更接近次级债的计算偿付能力的方法。值得注意的另一个问题是可转债募集资金是否可用于注资,我们倾向于认为转股前不能用于向子公司注资,因为可转债包含赎回和回售条款。若可转债全部转股,按照2011年10月31日数据静态测算,集团层面偿付能力充足率大约能提升24个百分点至195%左右,预计在资本市场不发生大幅波动的情况下足够集团2年时间不需要进行再融资。 此次融资对股价的负面影响偏小。采用可转债的方式融资一方面票面利率较低,且不需要像增发等方式给予二级市场折价,融资成本较低,另一方面对股票供给形成缓释使得融资对EPS和股东的摊薄是逐步释放的,融资方式较为柔和。由于市场对于公司再融资一事一直都有预期,且此次采用的是较为柔和的可转债方式,因此,虽然弱市融资对股价有负面影响,但此次再融资事件对公司股价的负面影响总体偏小。 风险提示:保费增速下滑超预期;投资环境进一步恶化。

报告摘要: 组合电器取得突破:从今年的第六批招标开始,国家电网公司降低了110kV组合电器的市场进入门槛,使得公司提前具有了国家电网公司的中标资质。本次招标中,上海思源高压开关有限公司共获得120个间隔的110kV组合电器,在所有工厂中市场份额第一,首次进入国网市场,便取得了开门红的业绩。 智能监控延续良好表现:上海思源弘瑞自动化有限公司在今年的第四批招标中,首次获得了智能变电站监控产品的1200万元的订单,市场份额市场第二名;在随后的第五批中获得了1500万元的智能变电站监控产品订单,市场份额第四名;在本次招标中,思源电气共获得了3800万的订单,市场份额第三名,仅次于四方继保和国电南自。 常规产品四个市场份额第一:公司的互感器订单为2656万,市场份额30%;隔离开关订单4300万,市场份额27%;电抗器订单1841万,市场份额46%;消弧线圈订单3547万,市场份额43%。以上四种产品的市场份额均为第一名,是过去从来没有取得过的好成绩。 盈利预测和公司评级:预计2011-2013年的EPS为0.43元,0.61元和0.77元,给予“买入-B”的评级,目标价18元,对应2012年市盈率30倍。 风险提示:存在国家电网公司改变投资计划的风险。

2012年秋冬订货会同比增长60.65%,略超我们预期:2011年12月12-16日,探路者在北京召开了2012年秋冬产品订货会,秋冬产品订货额总计9.43亿元,同比增长60.65%,略超我们此前预期。从订单构成看,加盟商订单额约为7.19亿元,同比增长69.58%,直营、团购、电子商务订单2.24亿元,同比增长37.42%,加盟订单增长依然强劲。 产品突出高科技和性价比:2012年秋冬产品较好地贯彻公司未来3年发展规划中关于产品定位要求,在提升产品高科技同时提升性价比。在高科技性能方面,本季产品推出了“TIFF创新科技面料”、“冰面防滑”系列登山鞋、“空气循环鞋”、“T-Point背负系统”等创新科技;并推出多款千元以下高性价比的冲锋衣,逐步提升产品性价比。 今年冬装销售受天气因素冲击小:公司营业收入70%以上来自于北方区域(华北、东北、西北),华东地区占销售比重不到15%,今年入冬晚对华东地区冬装销售冲击较大,公司相对于其他服装品类,受天气因素冲击相对较小,也是保障本次订货额超预期的主要原因。 渠道扩张持续推进:截至2011年9月30日,公司净开店290家,店铺总数达到956家,其中商场专柜802家,专卖店154家,预计2011年全年新开店数将超出我们此前预期的300家,为2012年秋冬订货会订单持续高增长奠定基础。预计未来2-3年,公司店铺依然保持40%以上数量增长,渠道快速扩张将持续。 维持公司“买入-A”投资评级:2012年订货会数据落实市场对公司高成长的预期,我们认为渠道快速扩张将持续推进,将为公司高成长提供渠道支持,我们上调公司2011-2013年EPS至0.36元、0.56元和0.90元,维持公司“买入-A”投资评级,维持12个月目标价25元。 风险提示:2011年冬装销售显著低于预期。

拟收购武汉华是100%股权。公司公告,计划与邓学志、刘旭、陈枫等三位自然人签订《股权转让协议》,约定以现金1720万元收购其所持有的武汉华是能源环境工程公司的全部股权。交易完成后,武汉华是将成为公司的全资子公司。 武汉华是主要从事电力、石化、冶金等行业中锅炉的节能降耗提效、燃烧设备、燃烧控制系统、烟气净化系统、灰渣综合处理等产品的技术研究、设计制造、市场销售和技术服务。截止2011年9月30日,公司总资产为1455万元,净资产为803万元。按照收益法评估,武汉华是全部权益价值为2012.09万元,较账面净资产增值1208.81万元,增值率为150%。本次收购以收益法评估为基础,确认该次收购价格为1720万元。 收购武汉华是,利用公司产品向锅炉其他领域发展。武汉华是成立于2006年,目前其产品主要有生物质燃料锅炉系列产品、水煤浆锅炉系列产品、火力发电厂多种煤低氮燃烧装置、提锗漩涡炉、循环流化床锅炉筛选式冷渣器、微油长火焰点火燃烧器、微油热强化喷口可摆动煤粉燃烧器等。2008年-2010年,武汉华是收入复合增长率为62.69%,毛利率维持在30%左右。截止2011年9月30日,武汉华是资产负债率为44.80%。目前燃控科技产品主要是烟风道点火系统、双枪少油点火系统,主要用于电力、化工等行业,产品相对单一。武汉华是的技术服务设计锅炉及锅炉岛系统整体设计、锅炉受热面技术改造设计、锅炉整体提效技术改造设计等领域。公司收购武汉华是,有利于公司向锅炉相关的其他领域扩张,提升了公司在锅炉改造整体解决方案的能力。此外,经过多年的发展,公司在电力、化工等行业已经建立了一定的销售渠道,通过此次收购,可将武汉华是的技术快速向电力、化工等行业推广。 维持“增持-B”评级。此次收购对公司盈利贡献较小,暂维持公司2011年-2013年的盈利预测,预计每股收益分别为0.78元、1.04元、1.43元,对应PE分别为31.7倍、23.8倍、17.3倍。在传统节能点火领域,预计公司将保持30%左右的稳定增长。此外,公司正在向锅炉其他领域、生物质气化、垃圾焚烧发电等方面发展,公司长期发展值得期待。考虑到目前公司的转型存在一定不确定性,维持公司“增持-B”评级,维持6个月目标价为27元。 风险提示:竞争加剧以及向非电力行业扩展,可能导致公司毛利率下滑