爱玛科技于 2024年 8月 22日发布 2024年半年报： 2024年 H1， 公司实现营业收入 105.9亿元，同比+3.7%； 归母净利润 9.5亿元，同比+6.2%； 毛利率 17.8%， 同比+2.3pct； 归母净利率 9.0%， 同比+0.2pct。 投资要点: 行业监管趋严， 龙头市占率有望提升 2024年 4月， 《电动自行车行业规范条件》 等政策文件对电动自行车的生产标准和锂电池使用标准等提出更高要求， 监管政策趋于严格， 中小企业持续出清。 公司作为行业龙头， 积极参与国标建设， 市占率有望提升。 成本优势明显， 品牌影响力领先 公司持续进行精益化管理， 通过精简 SKU 提升单品品效， 通过整合生产计划、 部品平台化与模块化提升供应链效率， 持续降本。 2024年 H1， 公司毛利率 17.8%，同比+2.3pct。 公司围绕“科技与时尚” 的品牌主张， 通过终端门店升级、 赞助热门综艺、 线上社媒宣发等方式， 提升品牌美誉度。 剔除股份支付费用后，2024年 Q2业绩同环比高增 2024年 Q2，公司实现营业收入 56.4亿元， 同比+18.1%， 环比+13.8%； 实现归母净利润 4.7亿元， 同比+12.1%， 环比-3.3%。 剔除股份支付费用0.7亿元后， 实现归母净利润 5.4亿元， 同比+29.0%， 环比+11.3%。 拟现金分红 2.86亿元， 占归母净利润比例 30.07% 公司积极回馈股东， 拟向全体股东每股派发现金红利 0.332元（含税） ， 具体日期将在权益分派实施公告中明确。 截至 2024年 8月 21日， 公司扣减回购专用账户后的总股本为 8.61亿股， 以此计算拟派发现金红利 2.86亿元（含税）， 占 2024年上半年归母净利润比例为 30.07%。 盈利预测和投资评级 公司作为电动两轮车行业龙头， 成本优势明显， 品牌影响力领先。 预测公司 2024-2026E 营业收入分别为231.42/271.83/305.95亿元， 归母净利润分别为 21.40/27.03/32.48亿元， 对应 PE 分别为 11.42/9.04/7.53X。 电动两轮车行业步入高质量发展， 我们看好公司业绩持续增长， 维持“买入” 评级。 风险提示 行业监管政策变化、 行业竞争加剧风险、 下游需求不 及预期、 新品推广不及预期、 业绩增速不及预期等。

2024年年Q2季报速览1）收入&利润：收入56.37亿元，yoy+18.07%；归母净利润4.67亿元，yoy+12.06%，若加回股权激励摊销0.45亿元，归母净利润5.13亿元，yoy+22.91%；扣非归母净利润4.43亿，yoy+21.38%。收入超市场预期，业绩符合预期。 2））销量&单车：2024Q2销量预计282万辆（yoy+12%），对应ASP预计为1999元，预计同比增长5%，环比Q1持平微降；对应单车净利预计为166元，同比持平，若加回股权激励摊销0.45亿元，单车净利预计182元，同比增长16元。 ASP环比持平非常可喜，预计主要系今年新品持续贡献力量，优化公司产品结构。 3）盈利能力：-率毛利率17.64%，同比+2.34pct；归母净利率8.29%，同比-0.44pct，加回股权激励摊销0.45亿元后归母净利率9.09%，同比+0.36pct；净利率环比略受降，系受Q2国检影响，3C认证费有所增加。 -销售、管理、研发、财务费用率分别为4.18%/2.83%/3.01%/-1.25%，同比变化+0.93pct/+0.63pct/+0.34pct/+0.86pct。销售费用增长是主要市场竞争下公司扩大销售团队及加大营销投入；研发费用增长主要系开发新品数量增加。 2024年年产品&渠道蓄势，销量增速回升可期1）2024年年产品端“科技”&“时尚”并进：-科技方面，三电系统与智能化均有较大提升。①电机方面，自研高效超静音面包型轮毂电机和高效凸极电机，性能全面优化，自供数量已超400万台；②控制器方面，开发第二代蔚蓝控制器，升级了TCS（牵引力控制系统）和上坡辅助功能，提升了整车在低附路面安全性的同时，丰富了用户在不同场景的骑行体验，已实现自产并应用于公司产品；③电池方面，积极推进钠电研发；④智能化方面，公司构建的爱玛一体化智能生态系统涵盖移动端APP、云平台、智能中控、智能头盔等，配置轻、中、高智能平台，为用户提供便捷和科技感十足的骑行体验。公司核心零部件和智能化方面进行差异化竞争并持续突破，品牌调性持续提高，产品结构有望持续优化；；-时尚方面，①①LOGO全新升级，与国际知名设计师RobJanoff（苹果logo设计师）合作优化升级自身logo，发布“时尚爱玛、自在出行”的品牌slogan，与国际知名色彩机构合作对产品进行色彩赋能。②②发布系列新品，2023年成功发布数款大单品“蛋蛋”（轻奢优雅）、“露娜”（时尚萌系）、“造梦师”（科技十足）、“极客”（机甲酷炫）、“指挥官”（青春硬朗）。2024布年至今已发布Q7、、宙仰望、趣味蛋、元宇宙Pro2.0、骁龙、机甲师等系列，其中仰望上市60天单款出货量达16.8万台，有望在24年继续引领产品浪潮。 2）2024年年渠道端门店再升级：：女性专属品类店——“MISS大小姐店”，彰显年轻女性甜酷飒爽的时尚态度，2023年已拓展超过50家专属门店。2024年，公司打造爱玛首家时尚酷车品类店——“YOUNG店”，以黑白灰极简工业风装潢，并搭配店内科技感十足的潮酷类车型，彰显出爱玛品牌年轻酷玩的一面；同时提供定制服务、俱乐部活动等特色活动，吸引更多年轻群体到店体验。 3））享受供给侧优化红利：爱玛天津工厂已进入工信部公布第一批《电动自行车行业规范条件》的企业名单，其综合能力已得到主管部门认可，有望成为最能享受供给侧优化红利的厂商之一。盈利预测与估值：电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。预计2024-2026年公司营收231.65/266.77/311.61亿元，同增10.12%/15.16%/16.81%，归母净利润21.38/27.15/34.05亿元，同增13.66%/26.98%/25.41%，当前市值对应PE为11.43/9.00/7.18X。按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进进度不及预期；行业市场需求不及预期；海外市场开拓不及预期。

主要观点：公司发布2024H1业绩：24Q2：营业收入56.4亿（+18.1%），归母净利润4.7亿（+12.1%）；扣非归母净利润4.4亿（+21.4%）。24H1：营业收入105.9亿（+3.7%），归母净利润9.5亿（+6.2%）；扣非归母净利润8.9亿（+7.2%）。另，公司公告24年中派息每股派发现金红利0.3元（含税），对应上半年分红率30%。Q2单季收入超预期，归母符合预期，但若剔除股权激励费用约5千万，实际归母净利润同比+24%。 收入分析：Q2量价皆有升量价拆分：据我们跟踪预计，Q2单季公司两轮车销量约280万台，同比增长+10%以上；ASP约2005元，同比+120元且增速为+6%，环比Q1基本持平；单车净利约165元同比微增，剔除激励费用影响后同比+约20元。我们预计公司Q2两轮车销量好于预期，ASP改善主要受益仰望等新品高端车型占比提升。H1公司海外业务收入1.2亿元，同比+41%，占比1%，东南亚渠道拓展，出海开启新篇章。 利润分析：如期持续改善Q2毛利率同比+2.3pct/环比-0.4pct，销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.9/+0.6/0.3/0.9pct，主要为新品研发和营销投入；剔除股权激励费用后Q2归母净利率同比+0.4ct/环比-0.6pct，同期价格竞争低基数下，盈利端如期修复。 投资建议：有望完成20%激励目标我们的观点：关注后续催化：行业端“新国标+以旧换新”双重政策促进内需修复，利好龙头集中度进一步提升；公司端同期低基数效应下业绩更具弹性，全年来看有望完成收入/净利润cagr20%的股权激励目标。盈利预测：参考股权激励，我们预计公司24-26年收入236/272/305亿元，同比+12%/15%/12%，归母净利润22/27/32亿元，同比+17%/20%/19%，若剔除股权激励费用影响则同比分别为+22%/19%/18%，对应PE10/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示：需求和新品不及预期，行业竞争加剧，两轮车行业政策变化超预期。

事件：公司发布24年一季度报，24Q1实现营业收入49.5亿元，同减9.0%；归母净利润4.8亿元，同增1.2%，归母净利率9.8%，同增1.0pct；扣非归母净利润4.5亿元，同减3.9%，扣非归母净利率9.1%，同增0.5pct。 24Q1综合毛利率为18.0%，同增2.2pct。期间费用率为7.0%，同增2.0pct。 其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.6%/2.5%/-1.7%，同比变化+1.0pct/+0.5pct/+0.3pct/+0.2pct。 电动两轮车K型消费趋势分化，爱玛专注科技力、产品力提升。一方面，基于消费需求和使用场景原创开发的，且兼具差异化、高端化、智能化等特征的产品具有更高毛利并更受消费者青睐。另一方面，不具备原研能力的、公模型、同质化的基础功能款型产品并未因销售价格的下降而获得更多人群的青睐。公司重视产品力提升，将技术开发作为产品开发的技术与工艺供应职能，持续推进CBB共享模块的打造工作，不断推进、优化全流程质控体系。 23年公司研发费用5.9亿元，同比增加16.3%。 盈利预测与评级：我们预计24-25年净利润分别为22.3、27.0亿元，目前股价对应24/25年PE为13/11倍，给予24年17-19倍PE，对应合理价值区间为44.0-49.1元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示：需求端不及预期，电动两轮车行业竞争加剧，原材料价格波动。

公司一季度业绩符合预期， ASP和单车净利同比实现改善，预计伴随需求逐步修复和重点推广高端新品，盈利能力有望持续提升。 投资要点： 结论： 公司业绩实现稳健增长， 维持 2024-2026年 EPS 预测为2.67/3.32/3.99元，维持目标价 39.50元，维持“增持”评级。 业绩符合预期， 单车盈利增长明显。 公司 2024Q1实现收入 49.54亿元/-8.97%，归母净利润 4.83亿元/+1.16%，毛利率 18.04%/+2.22pct，净利率 9.87%/+1.02pct，净利率增幅较低主要系 2024Q1销售/管理/研发费用率分别+0.96/+0.53/+0.34pct。单车价格和盈利同比改善 ，2024Q1公司 ASP 同比提升 2.4%，单车净利同比提升 12.6%。 Q1营收承压主要受外部因素影响，预计后续逐步改善。 年初大雪天气和国检对门店运营产生一定影响，因此 Q1营收同比下滑，但我们认为公司营收有望迎来改善： 1）Q1承压系供给受限， 而非需求悲观，伴随以旧换新补贴出台，需求或将快速释放。 2）大规模国检反映监管趋严，更利于格局向头部集中，公司有望凭借品牌竞争力获取份额。 产品结构优化，盈利能力有望持续提升。 公司露娜、仰望等新品推广顺利，空军骁龙迈向更高价格带， 预计伴随 SKU 精简将聚焦高端车型推广， ASP 提升可期。公司拟投资 30亿元在江苏徐州丰县扩产，丰县为国内主要电动三轮车产业基地，具备完整闭环，有望快速协同贡献增量。2023年公司电动三轮车销售 43万辆/+63%，毛利率 21.6%，相较于 2023年公司整体毛利率 16.5%显著更高，预计产能扩张后有望发挥规模优势，毛利率仍有提升空间，有望为业绩增长贡献增量。 风险提示： 核心技术或设计遭同行模仿；行业价格竞争挤压盈利。

产品结构升级&渠道深耕持续， 2024年发展可期，维持“买入”评级公司 2024Q1实现营业收入 49.5亿元（同比-9.0%，下同），归母净利润 4.8亿元（+1.2%），扣非净利润 4.5亿元（-3.9%），非经常性损益主含 0.33亿政府补助（+133.6%）。公司 2024Q1收入因高基数承压， 产品结构升级下利润表现稳定。 考虑到行业增长仍有不确定性， 我们维持 2024年盈利预测， 下调 2025-2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司归母净利润为 22.78/27.63/33.80亿元（2025-2026年原值 33.60/39.50亿元），对应 EPS 为 2.64/3.21/3.92元，当前股价对应 PE 为13.0/10.8/8.8倍， 看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入” 评级。 单车拆分： 产品结构持续优化， 单车利润提升明显公司 2024Q1单车量价表现符合预期， 销量受多不可抗力因素影响同比下降、产品结构改善带动单车 ASP 及利润提升，具体拆分看：销量方面， 我们预计 2024Q1公司产品销量同比下降 11%，销量下滑主因 （1）同期销量基数较高（2023Q1公司销量同增约 15%）； （2） 2月冻雨天气影响部分生产基地发货，以及 3月部分订单于 4月初发货确认收入； （3） 行业整体受大范围电动两轮车专项整治抽查影响动销放缓。单车 ASP 及单车利润方面，我们预计公司单车 ASP 同比增长 2%，单车利润（以归母净利润测算） 预计同比增长约 14%， 公司产品结构调整顺利，高毛利新品（仰望、露娜）持续热销带动单车 ASP 及利润提升，且公司内部降本控费成效凸显，综合影响下公司 2024Q1单车利润提升明显高于单车 ASP。 盈利能力： 毛净利率明显提升、 费用端控制平稳公司 2024Q1整体毛利率为 18.0%（+2.2pct），期间费用率为 7.0%（+2.0pct），销售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 3.6%/2.6%/2.5%/-1.7% ， 同 比 分 别+1.0/+0.5/+0.3/+0.2pct。综合影响下 2024Q1公司销售净利率为 9.9%（+1.0pct）。 公司毛、净利率提升明显，预计主系控费平稳下，高毛利中高端新品占比提升，产品结构持续改善带动单车盈利上移。 公司展望： 2024Q2或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰短期看，我们预计 2024Q2公司产品或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰。量上， 以旧换新政策催化+新国标持续执行落地有望释放行业增量，叠加 2023同期公司销量基数较低（2023Q2公司销量同增约 0.8%）， 我们看好公司 2024Q2销量增速亮眼。 价上， 公司高毛利新款高端车型仰望、露娜持续热销， 2024Q2中高端新品推新延续， 打造高毛利产品奇趣蛋、 趣味蛋， 我们预计高毛利新品销售占比同比将持续提升，公司单车 ASP 及单车利润仍处上行通道。 2024年全年看， 管理层经营信心超越行业，公司作为行业龙头产品研发设计及渠道竞争壁垒深筑，我们看好其超额受益于行业贝塔改善， 顺利完成年初制定股权激励目标。 风险提示： 行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

事件概述公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收49.54亿元，同比-8.97%；实现归母净利润4.83亿元，同比+1.16%，扣非归母净利润4.50亿元，同比-3.90%。 分析判断:收入端：销量暂时承压，ASP小幅提升公司2024Q1实现营收49.54亿元，同比下滑8.97%。量价拆分看：销量方面，我们判断2024Q1销量同比下滑，原因系2月春节及雨雪天气影响叠加3月中下旬国抽干扰；ASP方面，基于2024Q1较好的行业竞争环境，同时公司产品结构优化，推出定价相对较高的新品在2024Q1延续，我们预计2024Q1ASP同比有所提升。 利润端：结构调整顺畅，盈利提升盈利能力方面，公司2024Q1毛利率18.04%（+2.22pct），系行业价格竞争趋缓下产品结构调整顺畅带来毛利率的提升。期间费率6.95%（+2.01pct），其中销售费率3.55%（+0.96pct）；管理费率2.62%（0.53pct）；财务费率-1.73%（+0.18pct）；研发费率2.51%（+0.34pct）。综合作用下净利率9.87%（+1.02pct）。 投资建议公司作为电动两轮车行业的龙头企业，产品力、渠道力、品牌力、科技力、生产力和运营力共同推动公司经营成效持续攀升。我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为248.54/288.48/334.27亿元，EPS分别为2.62/3.16/3.80元，对应2024年4月26日34.46元收盘价，PE分别为12.74/10.55/8.79倍，维持“买入”评级。 风险提示相关政策推进不及预期，行业竞争加剧，终端需求大幅下行。

2024年 Q1季报速览1） 收入&利润： 收入 49.54亿元， yoy-8.97%；归母净利润 4.83亿元，yoy+1.16%；扣非归母净利润 4.50亿， yoy-3.90%。 2） 销量&单车： 2024年销量预计 246万辆（yoy-12%）， 对应 ASP 预计为 2014元， 预计同比增加 70元；对应单车净利预计为 196元，同比增长 26元。 3）盈利能力： 毛利率 18.04%，同比增加 2.22pct； 归母净利率 9.76%，同比增加 0.98pct； 毛利率、 净利率皆为同期（一季度） 历史新高，同比增幅亮眼，预计主要系产品结构提升所致，也意味着公司产品结构提升亮眼，新产品作用效果凸显。 销售、 管理、 研发、财务费用率分别为 3.55%/2.62%/2.51%/-1.73%，同比变化+0.96/0.53/0.34/0.18pct， 各项费用皆略有增加，预计主要系收入承压下部分费用刚性和后几个季度费用的提前列支所致。 在高费用率背景下，净利率创下除去 22Q4外的正常季度历史最高水平， 后续量价齐升值得期待！2023年产品&渠道蓄势，销量增速回升可期1） 2023年产品端“科技” &“时尚”并进： 科技方面，三电系统与智能化均有较大提升。 ①电机方面， 自研高效超静音面包型轮毂电机和高效凸极电机，性能全面优化。 目前自供数量已接近400万台； ②控制器方面，开发蔚蓝控制器已批量生产并应用； ③电池方面， 积极推进钠电研发； ④智能化方面， 发布新一代引擎 5。 公司核心零部件和智能化方面进行差异化竞争并持续突破，品牌调性持续提高，产品结构有望持续优化； 时尚方面， ①LOGO 全新升级， 与国际知名设计师 Rob Janoff（苹果 logo设计师） 合作优化升级自身 logo， 发布“时尚爱玛、 自在出行”的品牌slogan，与国际知名色彩机构合作对产品进行色彩赋能。 ②发布系列新品，2023年成功发布数款大单品“蛋蛋”（轻奢优雅）、“露娜”（时尚萌系）、“造梦师”（科技十足）、“极客”（机甲酷炫）、“指挥官”（青春硬朗）。 2024年至今已发布“仰望”、“趣味蛋”、“元宇宙 Pro”、“骁龙”、“机甲师”等系列， 其中仰望上市 60天单款出货量达 16.8万台，有望在 24年继续引领产品浪潮。 2） 2023年渠道端门店再升级： 打造行业首家女性专属品类店——“miss 大小姐时尚主题店”， 粉色基调装修搭配专属陈设设计呈现以“朋克女孩”、 “月亮女孩”和“甜心女孩”为主题的终端场景， 彰显年轻女性甜酷飒爽的时尚态度， 2023年已拓展超过 50家专属门店。 盈利预测与估值： 电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构。爱玛科技为老牌短交通品牌龙头，冠军之心不可低估。预计 2024-2026年公司营收 238.55/273.48/317.82亿元，同增 13.40%/14.64%/16.21%，归母净利润 22.74/27.41/33.06亿元，同增 20.89%/20.54%/20.59%，当前市值对应 PE为 13.06/10.84/8.99X。 按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，维持“买入”评

2023年年报速览1） 收入&利润： 2023年实现营收 210.36亿元（yoy+1.12%）；归母净利润 18.81亿元（yoy+0.41%）；扣非归母净利润 17.64亿（yoy-1.83%）。 2023年单 Q4实现营收 35.81亿元（yoy+0.18%）；归母净利润 3.24亿元（yoy-34.89%），扣非归母净利润 3.18亿（yoy-26.67%）。 2） 销量&单车： 2023年销量 1074万辆（yoy-0.29%）， 对应单车价格 1958元（yoy+1.37%）， 单车净利润 176元（yoy+0.89%）。 2023Q4销量预计为 158万辆（yoy-5%），单车净利估计达 205元，略超预期。 拆结构方面，电动三轮车销量增速亮眼， 2022-2023年销量分别为 26.14/42.67万， yoy 分别为27.84%/63.22%，需求呈现加速增长趋势。 3）盈利能力：①毛利率： 2023年毛利率 16.51%（同比+0.15pct）。 ②净利率： 归母净利率 8.94%（微降 0.07pct）。 ③费用率： 2023年销售、 管理、 研发、财务费用率合计 6.15%，相比 2022年增长 0.65pct，其中销售费用率（3.05%/+0.22pct），主要系扩大销售团队及加大营销宣传投入； 管理费用率（2.25%/+0.17pct），主要系专业咨询服务支出增加及信息化系统摊销增加； 研发费用率（2.80%/+0.37pct）。 产品&渠道蓄势，销量增速回升可期1）产品端“科技” &“时尚”并进： - 科技方面，三电系统与智能化均有较大提升。 ①电机方面， 自研高效超静音面包型轮毂电机和高效凸极电机，性能全面优化。 目前自供数量已接近400万台； ②控制器方面，开发蔚蓝控制器已批量生产并应用； ③电池方面， 积极推进钠电研发； ④智能化方面， 发布新一代引擎 5。 公司核心零部件和智能化方面进行差异化竞争并持续突破，品牌调性持续提高，产品结构有望持续优化； - 时尚方面， ①LOGO 全新升级， 与国际知名设计师 Rob Janoff（苹果 logo设计师） 合作优化升级自身 logo， 发布“时尚爱玛、 自在出行”的品牌slogan，与国际知名色彩机构合作对产品进行色彩赋能。 ②发布系列新品，2023年成功发布数款大单品“蛋蛋”（轻奢优雅）、“露娜”（时尚萌系）、“造梦师”（科技十足）、“极客”（机甲酷炫）、“指挥官”（青春硬朗）。 2024年至今已发布“仰望”、“趣味蛋”、“元宇宙 Pro”、“骁龙”、“机甲师”等系列， 其中仰望上市 60天单款出货量达 16.8万台，有望在 24年继续引领产品浪潮。 2）渠道端门店再升级： 打造行业首家女性专属品类店——“miss 大小姐时尚主题店”， 粉色基调装修搭配专属陈设设计呈现以“朋克女孩”、 “月亮女孩”和“甜心女孩”为主题的终端场景， 彰显年轻女性甜酷飒爽的时尚态度， 2023年已拓展超过 50家专属门店。 系列降本增效举措有望驱动盈利能力继续提升提质、聚量、降本系列举措， 1）提质方面， 执行优胜劣汰的供应商分级管理体系； 2）聚量方面， 对外聚焦优秀供应商；对内部品平台化、 SKU 精简与物料归一，缩减零部件种类。 3）降本方面，重视研发降本和辅导降本， 推进供应链本地化布局。 2）推进智能物流构建， 整车销售物流已完全承接公司主要生产基地的整车销售运输；发货时效由之前的 T（订单完成日） +3为管理基准已提升至 T+2的管理基准，同时实现 T+1发货的比例有了大幅度提升，有效地提高了公司的库存管理效率。 产能布局：公司持续推进产能建设，预计将在台州、丽水、重庆重点布局电摩2023年度公司在建工程达到 9.92亿（yoy+1053.58%），无形资产达 7.16亿元（yoy+56.32%），二者均有大幅增长。主要系公司报告期内购买台州生产基地、丽水生产基地和重庆生产基地建设用地。 这些省市是传统的摩托车重要生产基地，公司加码投入，我们认为公司未来在电摩方面的竞争力将有所提升。 盈利预测与估值： 电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构。爱玛科技为老牌短交通品牌龙头，冠军之心不可低估。预计 2024-2026年公司营收 238.55/273.48/317.82亿元，同增 13.40%/14.64%/16.21%，归母净利润 22.74/27.41/33.06亿元，同增 20.89%/20.54%/20.59%，当前市值对应 PE为 12.62/10.47/8.68X。按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，维持“买入”评级。

公司 2023年业绩符合预期，产品端聚焦高品质和多样化满足客户需求，渠道端持续精耕细作，加强供应链本土化降本增效，2024年有望实现稳健增长。 投资要点： 结论：维持公司 2024-2025年 EPS 预测为 2.67/3.32元，新增 2026年EPS 预测为 3.99元，维持目标价 39.50元，维持“增持”评级。 公司发布 2023年年报，2023全年实现收入 210.36亿元/+1.12%，实现归母净利润 18.81亿元/+0.41%。其中 2023Q4实现收入 35.81亿元/+0.18%，实现归母净利润 3.24亿元/-34.89%。2023Q4利润承压主要系行业价格竞争和费用投放增加影响。2023Q4毛利率 19.95%/-1.49pct，净利率 9.25%/-4.69pct。销售和研发费用投入增长较高，2023Q4销售费用 1.48亿元/+31.65%，销售费用率 4.15%/+0.99pct，2023Q4研发费用 1.74亿元/+32.06%，研发费用率 4.86%/+1.17pct。 分产品：1）电动自行车：销量 760万台/+5%，单价 1689元/+1%，毛利率 16.6%/-0.4%，销量与行业增长基本持平，价格维持稳定。2）电动两轮摩托车：销量 269万台/-18%，单价 2161元/-1%，毛利率14.8%/-0.3pct，销量下滑主要系市场竞争和消费习惯影响。3）电动三轮车：销量 43万台/+63%，单价 3362元/+10%，毛利率 21.6%/+5pct，市场需求旺盛带动销量大幅提升。 预计 2024年多方位驱动增长：1）需求捕捉更精准，线上利用数字化加强用户画像，线下协同店长、导购、经销商和市场团队全方位集成发力。2）渠道运营更高效，践行“一地一策”积极动销。3）产品端聚焦高品质和多样化满足客户需求，结构改善有望带动 ASP 提升。 风险提示：行业价格竞争日益激烈；核心技术或设计遭同行模仿。

爱玛科技于 2024年 4月 15日发布 2023年年度报告： 公司实现营业收入 210.36亿元， 同比增长 1.1%； 实现归母净利润 18.81亿元， 同比增长 0.4%； 总销量 1074万台，同比减少 0.29%，其中销售电动自行车 760.3万台， 电动两轮摩托车 268.7万台。 投资要点: 行业走向复苏 2023年从公司业务增速来看， 呈现前高后低的状况，截至年末， 行业开始走向全面复苏， 电动两轮车的这种消费状态与国内其他内需消费品类的趋势基本吻合。 聚焦“六力”， 综合经营能力全方位提升 公司围绕向数智化科技公司转型的战略方向， 在产品力、 渠道力、 品牌力、 科技力、 生产力、 运营力六大方向重点发力， 全方位提升综合经营能力。 股权激励彰显公司发展信心 公司于 2024年 1月 30日发布股权激励方案， 分为 3个解禁期， 对应的考核目标以 2023年的营收或净利润为基数 ， 2024/2025/2026年 对 应 的 营 收 或 净 利 润 增 长 率 分 别 不 低 于20%/44%/72.8%， 彰显公司对未来的发展信心。 盈利预测和投资评级 行业在经历 2023年竞争加剧后走向复苏， 我们调整 2024-2026年公司的营收预测分别是 241.2/270.8/303.4亿元， 归母净利润预测分别是 22.7/27.5/32.3亿元，对应摊薄 EPS 为 2.64/3.19/3.75元， 对应 PE 分别为 12.2/10.1/8.6X。 我们预计行业复苏和规模效应带来的单车净利润改善仍将持续， 维持“买入” 评级。 风险提示 行业竞争加剧风险； 公司经营管理风险； 供应链涨价风险； 门店拓展不及预期风险； 市场波动， 估值中枢下降风险。

公司发布2023年业绩公告，实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%，全年业绩稳中有升，电动自行车业务稳健增长，三轮车产品表现抢眼。公司聚焦高端化智能化战略，强化品牌建设，期待份额提升。 全年业绩稳中有升，Q4盈利承压，高额分红回馈股东。 2023年全年公司实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%；扣非归母净利润17.64亿元，同比-1.83%。Q4公司营收35.81亿元，同比+0.18%；季度归母净利润3.24亿元，同比-34.89%。公司在2023年在竞争激烈的价格战情况下维持了营业收入和利润的稳定。公司2023年度利润分配预案为每股派发5.34元现金红利（含税），占全年净利润的40.01%。 电动自行车业务稳健增长，三轮车产品表现抢眼。电动自行车业务在报告期内实现销售收入128.45亿元，同比+5.85%。相比之下，电动两轮摩托车业务受市场和消费者偏好影响，销售收入下降。电动三轮车业务展现出强劲增长，销售收入为14.35亿元，同比增长79.90%，毛利率提高5.00pct。公司紧紧围绕“用户至上、卓越产品、精耕市场、精细运营”的战略主轴和科技公司转型的战略方向，专注电动两轮车研发与制造的业务，保持产品品牌影响力。 销售与管理投入增加，盈利能力稳定。2023年全年公司实现毛利率16.51%，同比+0.15pct，实现净利率8.94%，同比基本持平。2023年度公司期间费用率为6.15%，同比+0.65pct，其中管理费用率为2.25%，同比+0.17pct，主要系专业咨询服务支出增加及信息化系统摊销增加；销售费用率为3.05%，同比+0.23pct，主要系公司扩大销售团队及加大营销宣传投入；研发费用率为2.80%，同比+0.36pct，主要系公司扩大研发团队、加大研发投入以及研发设备折旧、摊销增加。2023年市场竞争激烈，公司为稳固和扩大市场份额，提高期间费用支出，有利于提升运营效率和服务品质。 聚焦高端化智能化战略，强化品牌建设，期待份额提升。公司多方面聚焦高端化智能化战略，提高品牌建设：1）产品方面，以创新驱动产品品质提升，重点开展爆品的迭代优化打造；2）销售方面，公司进一步整合厂商与经销商的价值链，扩大合作，以提高销售渠道效率。3）品牌方面，持续保持高曝光度，加大研发投入，通过提高产品科技附加值来提升品牌溢价，提升品牌的科技感和高端时尚感。 公司成长路径清晰，龙头优势稳固，维持“强烈推荐”投资评级。公司渠道品牌产品护城河稳固，行业需求群体仍在持续扩大，公司继续多举措并进打开成长空间，预计公司2024年至2026年归母净利润分别为22.29亿元、26.40亿元、31.44亿元，分别同比增长18.5%、18.5%、19.1%，对应2024年PE为12.5X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；原材料波动风险；行业政策变化风险。

公司公告 2023 年年报， 实现营收 210.36 亿元，同比增长 1.12%，归母净利润18.81 亿元，同比增长 0.41%，基本每股收益 2.20 元/股。 拟向全体股东每 10股派发现金红利 5.34 元（含税）。 点评：2023 年四季度业绩承压显著，但全年盈利能力显韧性2023 年四季度，公司营收/归母净利润为 35.81 亿元/3.24 亿元，同比分别变动0.18%/-34.89%；毛利率/净利率为 19.95%/9.25%，同比下降 1.49pct./4.69pct.，环比提升 3.82pct.和 0.05pct.。整体上看，公司去年四季度业绩端承压明显，且盈利能力同比下降较为明显。但从 2023 年全年来看，公司毛利率/净利率为 16.51%/9.01%，同比提升 0.15pct./0.01pct.，盈利能力基本保持稳定。另一方面， 公司主力产品电动自行车与电动摩托车，平均单价分别为 1,689.47 元和 2,161.05 元，同比分别变动 0.76%和-1.09%，公司整体单车净利润约 175元， 与 2022 年基本持平。在行业价格战的背景下，单车价格变动幅度不大，单车净利润保持平稳，显示单车盈利层面保持一定韧性。 强化渠道竞争力，内部管理能力精进内销方面， 公司加强社区、乡镇网点建设，通过下沉实现渠道数量拓展， 同时以用户需求为导向进行渠道差异化营销，提升门店精细化管理能力， 保持渠道活力和效率。 外销方面， 开通阿里国际平台以及独立站， 与北美、南美部分国家的企业达成产品销售合作关系， 2023 年海外收入达到 2.26 亿元，同比增长 2.21%。去年内，公司针对重点单品开发， 将原有 APDS 模式全面升级为 IPD 模式，聚焦产品商业价值与竞争力，在控制开发成本的前提下，快速响应市场需求实现产品力提升。在运营方面，公司积极践行“提质、聚量、降本”，以供应保障力为核心，持续打造品质稳定、高性价比的供应链体系。 推出股权激励计划，彰显中长期发展信心今年 1 月，公司发布限制性股票激励计划草案， 拟向包括高管、 中高层和核心技术（业务）人员在内的 204 人， 授予限制性股票 1,370 万股，授予价格为 12.61 元/股。考核以 2023 年为基数， 2024-2026 年，营收增速不低于20%/44%/72.8%，净利润增速不低于 20%/44%/72.8%。 在新国标政策驱动步入尾声，行业整体增长有所放缓的大背景下，公司制定积极的股权激励考核目标，彰显中长期发展信心。 盈利预测与评级公司品牌竞争优势突出， 渠道下沉与精细化运营同步推进， 股权激励夯实中长期平稳发展基础。 结合公司股权激励考核目标，在中性情景下我们预计24-26 年公司 EPS 为 2.61 元/3.13 元/3.77 元，对应 24 年 PE 为 12 倍， 维持“增持”评级。 风险提示新品开发能力下降；产能落地不及预期；渠道扩张不及预期；行业价格战情况超预期。

事件：爱玛科技发布2023年年报，公司2023年实现收入210.4亿元，YoY+1.1%，实现归母净利润18.8亿元，YoY+0.4%；经折算，Q4单季度实现收入35.8亿元，YoY+0.2%，实现归母净利润3.2亿元，YoY-34.9%。公司Q4收入增速环比改善，经营呈现向好趋势。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，长期来看，份额有望持续提升。 2023Q4收入增速环比改善：爱玛2023Q4收入增速环比Q3+7.3pct，增速转正。我们认为主要因为：1）行业需求逐步改善；2）行业竞争环境有所优化，从龙头雅迪情况来看，雅迪均价降幅收窄，雅迪2023H1/2023H2单车均价YoY-9%/-1%。展望后续，我们认为爱玛24年收入增速有望逐步恢复，因为：1）竞争环境优化，2024Q1头部企业推出的新车型以高价格带产品为主；2）国家加强电动自行车行业管理，工信部4月7日起草了《电动自行车行业规范条件》、《电动自行车行业规范公告管理办法》，意见稿对电动自行车生产企业提出更高的生产和管理要求，有利于加速行业集中度提升；3）商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，要求参照汽车、家电以旧换新相关做法，有关部门研究推动电动自行车以旧换新工作，有效防控老旧电动自行车安全风险。以旧换新政策有望刺激行业更新需求增长。 因为高基数因素，Q4单季度爱玛盈利能力同比有所下降：爱玛Q4单季度归母净利率同比-4.9pct，主要因为上年公司前三季度部分返利在22Q4进行年度调整，22Q4毛利率基数较高。具体来看，Q4爱玛毛利率同比-1.5pct，但是环比Q3+3.8pct。公司加大广告推广及研发投入力度，Q4公司销售/管理/研发费用率同比+1.0pct/+0.0pct/+1.2pct。 公司现金充足，分红率稳定：Q4爱玛经营活动现金流量净额为-15.2亿元，同比-1.9亿元。全年来看，2023年公司经营活动现金流量净额为18.6亿元，同比-31.9亿元。经营活动现金流下降主要受结算周期影响，2023年支付上年度采购款项同比增加。公司现金充足，2023年末现金及现金等价物余额为60.3亿元，同比+5.0亿元。公司2023年现金分红金额为7.5亿元，分红率40.0%，与2022年分红率持平，假设公司2024年分红率维持稳定，根据我们的盈利预测，预计2024年股息率约为3.0%。 投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.53/2.84/3.19元，给予6个月目标价为40.48元，对应2024年PE估值为16x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。

短期业绩扰动不改长期发展公司为国内电动两轮车领军者， 23年前三季度实现营收 174.6亿/+1.3%；归母净利润 15.6亿元/+13.2%；实现扣非归母 14.5亿元/+6.1%。其中， Q3营收 72.4亿元/-7.1%；归母净利润 6.6亿元/-3.5%； 实现扣非归母 6.1亿元/-8.4%。公司 23Q3收入及净利润受行业价格战影响有所扰动。长期来看，电动两轮车正在摆脱“低端产品”的标签，逐步成为日常代步工具，需求仍有扩张区间，作为行业龙头，公司具备生产、销售等多方面优势，仍有充足成长空间。 公司竞争优势明显，静待市场景气恢复公司在产品端、销售端、品牌力的竞争优势明显。 1）产品端，近年来公司积极推动产品结构升级，向智能化、更高效电池趋势发展，提高中高端产品占比，牵引整体盈利水平提升。同时，公司通过积极扩产，未来有望打开产能利用率天花板。 2）销售端，公司在线下积极推行以消费需求为导向的营销战略，充分利用品牌影响力，大力拓展经销商渠道，形成了遍布全国的线下销售网络。公司计划将在 23-25年新建城市旗舰店、城市标准店、城市社区店、乡镇样板店和乡镇基础点 5类门店共11463家。同时对旧的门店进行装修升级，提升门店经营效率。此外公司在线上打造多平台线上渠道体系，包括天猫、京东、小红书等，凭借数智化赋能平台和覆盖全国的服务网络，为线上消费者提供全面全时、售后便捷的购物体验。 3）品牌力建设上，公司围绕“时尚电动车”的品牌形象，持续提高品牌力。 09年公司聘请周杰伦作为品牌代言人，提升品牌知名度、美誉度，并提升年轻客群对品牌的青睐度。此外借助综艺流量，有效场景实现高效销量转化。 投资建议： 成长可期， 首次覆盖，给予“买入”评级预计 23-25年收入分别为 219.80、 249.07、 286.61亿元，对应增速分别为 5.7%、 13.3%、 15.1%；归母净利润分别为 19.44、 22.98、 28.43亿元，对应增速分别为 3.8%、 18.2%、 23.7%；对应 PE 分别为 11.98、10. 13、 8.19x。首次覆盖，给予“买入”评级。