事件: 合肥三洋公布2013年半年报,报告期内,公司实现营业收入25.38亿元,同比增长46.2%,实现归属于上市公司股东净利润1.94亿元,合EPS0.36元,同比增长21.7%。 二季度公司实现营业收入12.69亿元,同比增长84.1%,实现归属于上市公司股东净利润0.87亿元,合EPS0.16元,同比增长27.5%。 点评:l积极促销+冰箱上量助公司收入端表现良好 公司上半年实现营业收入25.38亿元,同比增长46.2%,其中第一、二季度收入分别增长21.2%、84.1%。 其中,公司洗衣机业务上半年实现收入18.90亿元,同比增长28.1%,由于出口业务因为日本三洋OUT-IN项目订单减少而出现了12.7%的下滑,因此,洗衣机业务收入的增长主要源于国内市场。上半年,洗衣机内销市场表现平稳,产业在线口径,上半年洗衣机行业内销出货1,793万台,同比增长6.4%(第一、二季度分别同比增长5.8%、7.2%)。中怡康口径,上半年累计零售量、额分别同比增长8.1%、16.9%。其中,三洋通过加大薪酬激励有效调动销售人员积极性等措施积极促销(如图1),获得了超越行业的增长,中怡康口径,公司上半年累计零售量、额分别同比增长22.4%、24.5%。 公司前期在冰箱业务上的费用投入在今年上半年获得了成效。冰箱业务上半年实现收入4.13亿元,同比增长260.4%。大致估算,这已经对应大约25万台的冰箱销量。此外,公司微波炉、电机收入亦获得不错的表现,最终推动公司上半年实现了46.2%的快速增长。而由于冰箱收入因为季节性原因二季度的占比要大,因此二季度的收入增长明显快于一季度。 费用投入增加影响公司盈利水平 公司上半年毛利率为34.35%,高于去年同期32.93%的水平,其中二季度毛利率为34.79%,同比提升约2.8个百分点。分品类来看,主要源于洗衣机业务的贡献,其毛利率由去年上半年的33.7%提升至38.1%,估计主要与原材料成本的下降相关。 不过,由于上半年公司促销力度较大,使得销售费用由2012年上半年的3.01亿元增加至今年上半年的5.42亿元,销售费用率相应由17.4%提升至21.4%。其中,促销费同比增加1.00亿元,另外公司采取加大薪酬激励有效调动销售人员积极性的促销方式,使销售人员薪酬同比增加0.50亿元。此外,2013年上半年广告费同比增加0.26亿元,延续12年以来的战略性投入力度。这些销售费用投入的加大,主要与公司推广“帝度”品牌有关,根据公司中报披露:上半年"帝度"品牌家电已进入全国4000多家网点实现有效销售,销售收入占公司总销售收入三分之一强。 相应,虽然公司对管理费用进行了有效的控制,销售费用上的压力还是使得公司的利润率水平出现了下滑。 资产负债表、现金流量表简述 公司资产负债表整体稳健,货币资金依旧充裕,上半年经营性现金流入下降主要源于公司在利率高企背景下主动减少票据贴现。公司在收入规模大幅增长的同时,应收账款同比减少,反映公司对下游议价能力得到增强。不过从预收、预付(扣除代垫节能补贴、广告款影响)情况来看,公司中期的产销情况可能淡于上半年整体水平。 盈利预测及投资建议: 公司的中报体现出公司在制造端的优秀底蕴以及公司良好的渠道拓展能力。在目前惠而浦收购未获得最终确认,以及公司并未公布未来具体的品牌、渠道建设规划的情况下,我们暂不调整原先对合肥三洋的盈利预测,维持13年EPS0.75元的预测,对应PE为12.3倍。在收购完成的情况下,考虑增发股份,13年摊薄EPS为0.52元,对应PE为17.8倍。考虑增发完成后,14年公司将受益惠而浦中国销售收入的整合以及全球采购带来的对公司出口收入增长的带动,我们暂时维持对公司的“增持”评级。 风险提示:行业销量大幅下滑,行业竞争加剧

事件: 平安银行今日公布2013年半年报,半年度实现营业收入234.3亿元,同比增长19.4%,其中利息净收入185.3亿元,同比增长14.7%,归属母公司净利润75.3亿元,同比增长11.4%。每股收益0.92元。期末公司总资产18,270亿元,比年初增长13.7%,生息资产17,952亿元,比年初增长14.3%,总负债17,355亿元,比年初增长14.0%,付息负债17,070亿元,比年初增长15.2%,净资产915亿元,比年初增加8.0%,每股净资产11.17元。(详见数据列表第一部分:半年报概述) 点评: 平安银行的业绩略超市场预期,主要影响因素来自资产2季度积极的结构调整以及定价水平的趋稳提升. 公司零售贷款上半年持续的高增长水平,显示零售端的协同效应正在逐步显现。资产端的定价全面改善推动生息率环比提升,我们认为公司经营效率出现一定程度的改善,但负债端零售业务还有较大的提升空间。我们认为集团整合完成后,原平安银行过去较低的ROA水平以及较高的成本收入比状况均会得到积极的改善,双方整合后的成本规模效应也将逐步显现。 公司不良率6个季度以来首次出现回落,或暗示资产质量波动的高峰已经过去,但考虑到关注类贷款的明显增长,不良率的拐点或仍需进一步数据加以确认。公司资本充足率与一季度基本持平,尽管情况仍然稳健,但也表明这一绝对值水平向下的空间不大,亟需未来150亿以上的资本补充来夯实公司发展的基础。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至1.49元和1.66元,预计2013年底每股净资产为11.77元(不考虑分红、考虑再融资),对应的2013年和2014年PE分别为7.4和6.6倍,对应2013年底的PB为0.93倍。我们判断未来整合下经营效率的提升和协同效应的发挥,以及非公开定增资金的投入均有利于公司盈利能力的提升,公司目前的估值水平基本已经反映了市场对其效率改善的预期,但落实的进度或将是未来一段时间最大的不确定性。我们维持对公司的推荐评级,继续关注其资本补充的进度。 资产运用 贷款环比增4.2%,票据大幅压缩,零售业务增长强劲,季度收益率环比上行17bps。集团2013年半年度贷款余额7,865亿元,比年初增加9.1%,占生息资产比重为43.0%,与年初相比下降2.0个百分点。 公司贷款余额4,906亿元,零售贷款余额2,870亿元,分别较上季度末减少60.6亿元和增加611.6亿元。 2季度末票据大幅压缩73%至89亿。零售贷款2季度继续维持高增速,信用卡贷款环比增27%(高于一季度21%水平),显示零售端的协同效应正在逐步显现。 同业全面压缩,债券投资业务继续扩张,收益率出现向上拐点。集团2013年半年度末存放同业资产4,123亿元,占生息资产23.0%,比年初上升0.4个百分点。受同业资产规模和结构的调整,同业收益率环比继续提升11bps。现金和准备金2,362亿元,占生息资产13.2%,较年初下降了0.8个百分点;公司债券投资3,742亿元,占生息资产20.8%,较年初上升了2.4个百分点,主要是集团1季度增配交易性金融资产的思路在2季度延续的缘故。2季度生息资产生息率5.16%,资产端的定价全面环比改善推动生息率较1季度上升10bps,我们认为公司经营效率出现一定程度的改善。 存款环比大增10.4%,零售端定期化趋势明显,但成本控制得当。资金来源中,存款呈现积极增长态势,对高成本同业形成有效替代。存款较年初上升1,108亿元至11,754亿元,比年初增加15.1%,占付息负债比68.9%。存款结构中,对公存款余额9,664.7亿元,零售存款余额2,088.9亿元,分别较年初增加878.6亿元和229.9亿元。随着两行整合的推进,公司网点资源得以有效利用,从而提高了其吸收存款的能力,我们注意到公司上半年零售存款的定期化趋势较为明显(HoH活期vs.定期=15%vs.35%),削弱了存款成本下行的力度,亦表明零售业务在负债端仍然有较大的改善空间。 卖出回购继续增配,同业负债成本上行趋势不改。同业负债5,177亿元,占付息负债30.3%,比年初增加0.5个百分点,环比明显上升,1季度大量吸收的同业存放款项压缩至去年年末水平附近,我们判断与公司2季度利用价格工具获得一般存款的能力上升有关。2013年半年度实现净息差2.19,较去年下行18bps,但2季度环比1季度的息差则出现提升,我们维持一季度对定价的判断,公司按揭重定价的影响已经基本反映在1季度的息差中,未来NIM继续下行的压力和空间较为有限。 公司期末贷存比为65.7%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为781.0亿元,总资本净额为940.7亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为8.78%和7.29%。考虑到公司较为积极的规模扩张力度以及2012年分红已从半年度一级资本中扣除等因素,我们认为公司资本充足率的情况仍然稳健,但也表明这一绝对值水平向下的空间不大,亟需未来150亿以上的资本补充来夯实公司发展的基础。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率环比小幅向下,但关注类余额大幅上行,核销力度加强,拐点仍需进一步确认。公司2013年半年度末不良贷款继续上升,不良贷款余额为76.4亿元,较上季度末增加2.7亿元,实体经济资金紧张和区域性的资产质量波动仍然是公司不良上升的主要驱动力。上半年核销10亿,报告期末不良率为0.99%,较上季度下降了0.5bps,结束了连续6个季度以来的上行趋势,但考虑到公司关注类贷款的增长(QoQ58%),资产质量拐点仍需观察。公司第二季度提了15.6亿元的坏账准备,年化信用成本为1.61%,期末拨备覆盖率为184%,比年初上升了1个百分点,拨贷比为1.78%,较年初上行4bps。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年半年度净利息收入同比增长14.7%,手续费净收入实现57.5%的增长(可比口径40%)。其中,半年度利息收入432.3亿元,同比上升16.1%;利息支出247.0亿元,同比增加17.2%;净利息收入185.3亿元,其中规模因素贡献了23.2%,利率因素贡献了11.0%。非息收入中,银行卡、账户管理以及理财手续费收入均大幅增长。 从成本支出方面来看,2013年半年度的管理费用支出91.1亿元,成本收入比38.9%,同比下降0.7个百分点,我们认为两行整合仍然还未完成,组织和业务架构的带来的一次性成本增加使得未来一段时间的成本收入比下可能将进入缓慢下降的过程中。公司净利润为75.3亿元,同比增长9.6%。随着1月份两行系统的合并,两行整合已看到阶段性成果。我们判断未来整合下经营效率的提升和协同效应的发挥,以及非公开定增资金的投入均有利于公司盈利能力的提升,公司目前的估值水平基本已经反映了市场对其效率改善的预期,但落实的进度或将是未来一段时间最大的不确定性。我们维持对公司的推荐评级,继续关注其资本补充的进度。

投资要点 事件: 公司发布2013年半年度报告:2013年上半年公司实现营业收入376亿,同比下降11.88%;归属于上市公司股东净利润3.1亿,同比增长26.6%;每股EPS为0.09元;预计7-9月净利润为1.9亿-4.4亿。 点评: 运营商投资放缓致公司营收下滑,下半年将好转 2013年上半年公司实现营业收入376亿,同比下降11.88%,主要受国内运营商投资放缓(上半年资本开支仅完成计划20%-30%,往年在40%)影响国内的GSM、UMTS产品以及全球GSM手机、数据卡收入下滑。从下半年来看,移动4G招投标规模展开,“宽带中国”战略也将稳步实施,因此,我们认为公司营收下半年将好转。 利润主要来源于非经常性损益,但难掩毛利率上升势头 2013年上半年公司实现归属于上市公司股东净利润3.1亿,同比增长26.6%,主要来自于投资收益和营业外收入等,但难掩毛利率上升势头,2013年2Q公司毛利率为28.6%,同比上升3.3个百分点,连续三个季度环比上升,呈良好上升势头,主要原因在于公司公司聚焦主流运营商战略,相应业务毛利率稳定提升。 三项费用方面,上半年公司三项费用72亿,同比基本持平,公司积极管控费用,营业费用同比下降,管理费用持稳,财务费用受汇兑损失上升影响有所增长。 盈利预测与投资建议:中报毛利率提升彰显公司主营向好势头,TD-LTE中标份额超预期及下半年运营商资本开支落实将推动公司业绩一路向好,静待LTE牌照发放。中长期看,股权激励明确了公司复苏信心,“宽带中国”战略将为公司中长期发展奠定坚实基础,预计13-15年EPS分别为0.60元,0.81元、1.02元,重申“增持”评级。 风险提示:通信设备行业竞争加剧,手机业务出现大幅下滑,国际市场以及汇率风险

投资要点事件: 云南白药公布2013年半年报:2013年上半年公司实现销售收入73.11亿元,同比增长19.05%;实现归属于母公司的净利润为9.37亿元,同比增长30.11%;扣非后归属于母公司的净利润为9.11亿、同比增长28.38%、EPS为1.35元。 点评: 2013年上半年公司销售收入同比增长19.05%。2013年上半年公司实现销售收入73.11亿元,同比增速为19.05%(考虑2013年1月公司完成了“云南省药物研究所”的收购并合并报表、公司已经相应的对2012年上半年的收入进行追溯调整)盈利预测。公司已经于2013年7月完成了云南白药臵业的转让、公司考虑其可能带来的投资收益、预告其2013年1-9月净利润增长48.71%—63.85%。 尽管“白药臵业”股权转让所得6.3亿确定可在2013年3季度计入投资收益,但“白药臵业”历史欠“云南白药”约4亿债务的可收回性存在不确定性、公司届时需要计提相应的减值损失,即转让“白药臵业”对公司2013年全年业绩具体增厚的数额尚存在不确定性。我们不考虑转让“白药臵业”的贡献、维持之前的 盈利预测:预计公司2013-2015年公司净利润增速分别为:27%、26.5%和24.5%;对应的EPS分别为:2.89、3.66和4.57元;若考虑“白药臵业”转让带来的影响、与公司了解假设“白药臵业”欠“云南白药”4亿元债务2013年可收回的比例在0-50%之间、我们预计公司2013年的EPS在3.18-3.36元之间、增速在40-52%之间。即使不考虑转让“白药臵业”的贡献、我们预计公司未来三年仍能取得过去10年超过25%的净利润复合增速,同时结合公司历史上不断创造、拓展细分市场的能力,我们认为可以给予公司在估值上的一定溢价,维持公司的“买入”评级。 风险提示。1)、日化产品增速低于我们的预期。2)、公司所用主要原材料价格上涨。

养鸡业受重创,二季度亏损加剧。(1)H7N9导致养禽行业受到重创,毛鸡、鸡苗价格长时间低于成本线。(2)上半年鸡肉销量增长4.27%,屠宰量估计在8500羽左右。鸡肉均价同比下降4.4%,而成本上涨11.21%,导致主业大幅亏损。二季度公司计提资产减值约5500万。(3)公司重资产扩张,资金需求大,上半年财务费用率高达3.98%。 目前行业未实质好转。(1)目前鸡苗均价0.95元/羽,甚至低于二季度;毛鸡均价4.13元/斤,只是略好于二季度。(2)全国仍然零星爆发禽流感事件,对消费者心理产生影响。我们预计三季度仍有较大幅度亏损。 全年亏损几成定局。(1)我们认为13年见不到养殖周期底部,底部乐观估计在14年春节之后。公司业绩难言反转。(2)公司预计1-9月累计亏损2亿元以上。10-12年即使旺季价格大幅回升,也很难扳回。 盈利预测:13-15年EPS-0.20、0.28、0.89元,对应14-15年PE36、11倍。 公司短中期的逻辑是业绩和股价对畜禽价格的高弹性。建议投资者关注养殖行业拐点来临带来的翻倍投资机会。增持评级。 风险提示:疫病因素。

行业低迷,收入增速大幅下降。(1)上半年全国范围内降雨量偏大、禽流感事件、养猪亏损分别导致公司水产料、禽类、猪料增速大幅下滑。水产料主销区华南片区受到影响尤其严重,收入仅同比增长6%。(2)上半年饲料销量199 万吨,同比增长7.8%。我们估计其中水产料、禽料受影响较大,销量持平或者小幅下降;猪料增速下滑至20%-30%左右。 净利率下降0.87 个百分点。(1)行业低迷导致成本转嫁能力减弱,高毛利率的水产料增速下降更多,造成毛利率下降。(2)公司按计划扩张,固定资产同比增长50%左右,存货和应付薪酬大幅上升,而产品销售不佳,导致费用率上升。净利率的下降导致公司利润增速大幅低于收入增速。 三季度未实质性好转,全年业绩承压。(1)公司预计1-9 月业绩增速-30%到0%,即7-9 月旺季增速在-38%至13%左右。(2)7 月份以来华南片区台风相继登陆,天气难言好转,导致整个水产料行业持续低迷。(3)三季度公司业绩恢复速度低于市场预期。公司二、三季度旺季贡献主要业绩,未来四、一季度的经营情况难以使公司整体业绩好转。即短期内公司整体业绩好转较难。期待明年二、三季度的旺季表现。 盈利预测:13-15 年EPS0.44、0.66、0.83 元,对应PE24、16、13 倍。 投资建议:(1)中国是水产养殖大国,生产了全世界60%左右的养殖水产品,而水产饲料的产量只占全世界的37%,商业水产料普及率的提高还有很大的空间,长期看好。(2)水产养殖易受突发事件影响,13 年的极端天气条件导致全行业陷入负增长。海大集团质地优良和增长逻辑未实质改变。(3)我们长期看好行业和公司,建议投资者长期持有公司。但短期内业绩好转的空间有限,下调至增持评级。 风险提示:疫病因素,天气灾害。

投资要点 事件: 山西证券公布2013年中报,实现营业收入5.77亿元,同比增长17.76%,归属母公司股东净利润0.95亿元,同比增长10.47%,EPS为0.04元。二季度单季度实现营业收入2.58亿元,环比下降19.12%,净利润0.21亿元,环比下降70%,单季度EPS为0.01元。期末归属母公司股东净资产60.31亿元,较年初下降0.11%。 点评: 自营业绩下滑,投行表现靓丽。2013年上半年山西证券实现营业收入5.77亿元,同比增长17.76%,其中代理买卖证券业务收入2.35亿元,同比增加16.37%;投行承销业务收入1.11亿元,同比增加282.76%;资产管理业务收入0.04亿元,同比增长33.33%;自营投资收益0.48亿元,同比增长11.63%。经纪、投行、资管和自营业务收入占比分别为40.7%、19.2%、8.3%和0.7%。(表2)经纪业务:二季度市占率及佣金率均略有下降2013年上半年山西证券实现代理买卖证券业务收入2.35亿元,同比增加16.37%。代理股票和基金交易量2100.58亿,市场份额为0.49%,平均佣金率为1.12‰,较上年平均佣金率上升5%。二季度股票和基金交易量953.43亿元,市场份额为0.47%,环比下降6%,二季度佣金率为1.11‰,环比下降1.13%。 (表3)投行业务:承销收入大幅上升 2013年上半年山西证券投行承销业务收入1.11亿元,同比上升282.76%。完成增发主承销4家,较2012年上半年增加3家;承销金额为38.68亿元;完成债券承销项目3个,承销金额43.80亿元。相比上年同期,投行参与增发项目较上年显著增加,从而推动了投行业务的大幅增长自营业务:受二季度资本市场下跌影响,收益率同比下降截至2013年年中,山西证券自营业务规模为17.80亿元,较年初下降46.28%。年内实现自营投资收益0.48亿元,上半年投资收益率从上年同期的2.39%下降至1.85%。考虑可供出售资产浮盈./亏在内,综合收益率从上年的6.02%下降至2.55%。收益率下降主要是受到今年二季度资本市场大幅下跌的影响。(表4)资产管理业务:平稳发展 自有资产管理业务:截至2013年年中,山西证券资管规模合计为26.07亿元,其中集合资产管理业务规模25.62亿元,定向资产管理业务规模0.45亿元,2013年上半年实现资管业务收入0.04亿元,同比增长33.33%。(表5)融资融券业务:市占率提升 山西证券于2012年获得融资融券业务资格,截至2013年年中,山西证券融资融券业务余额为7.43亿元,市占率为0.33%,较年末提升0.11个百分点,融资融券业务收入为0.185亿元,占营业收入之比为3.2%,而2012年山西证券融资融券业务收入仅占营业收入的0.5%,2013年上半年融资融券业务收入贡献度明显提升。 投资建议:结合行业发展趋势和公司运营情况,我们预计公司2013年、2014年EPS分别为0.07元和0.116元(考虑合并格林期货),维持增持评级。 风险提示:资本市场波动

事件: 公司公布2013年半年报:2013年上半年公司实现营业收入7.2亿,同比增长24.74%,公司上半年实现归属于上市公司股东的净利润为3176万,同比增长9.6%,摊薄后的每股收益为0.09元。 点评: 专网解决方案及PCB业务推动公司营收快速增长2013年上半年公司实现营业收入7.2亿,同比增长24.74%,主要原因在于公司专网解决方案及PCB业务的快速增长。2013年上半年公司专网解决方案业务受行业需求大幅增长影响,同比大幅增长45.25%;PCB业务受高价值产品占比提升及军品市场份额提升影响,收入同比大幅增长33.57%。公司主营之一公网解决方案保持稳步增长,收入下滑的主要原因为受广东省2012年11月实行营改增税制改革的影响,报告期内改按不含税(按6%计算增值税)合同金额确认收入 毛利率下滑、费用率增长致使利润增速低于营收增速 公司上半年实现归属于上市公司股东的净利润为3176万,同比增长9.6%,低于营收增速,主要原因在于毛利率的下滑和费用增长。2013年上半年公司毛利率为25.84%,同比下降3.2个百分点,主要受于公众网业务和PCB业务毛利率的下降所致。公众网业务毛利率下降3.28个百分点,主要原因为受广东省2012年11月实行营改增税制改革的影响,报告期内改按不含税(按6%计算增值税)合同金额确认收入导致毛利率下降。PCB业务毛利率同比下降1.56个百分点,主要原因为产品结构发生变化,结算单价较上年同期下降。因此,公司实际毛利率较为稳定。2013年上半年公司三项费用率为19.72%,同比增长0.8个百分点,公司在云计算、大数据、网络优化工具等方面研发投入的增加导致管理费用大幅增长。 下半年业绩有望好于上半年,长期亮点在于华南信息产业平台的打造 展望下半年,公司通信规划设计业务将继续平稳增长,力争在移动取得一定突破,PCB业务保持快速增长并扩大市场份额,二者将保障公司业绩稳步增长。此外,公司12年3季度基础较低,这也将推动公司下半年业绩好于上半年,我们不改公司全年20%增长的预期。长期看,云计算业务将打开公司长期成长空间;同时,公司背靠中国电科集团,将成为中国电科华南地区的信息产业平台,存在整合和快速发展预期。今年,广东省政府与中国电科签署了战略合作框架协议,双方将在通信与导航、云计算、智慧城市等领域展开合作,把广东打造为世界高端电子信息产业基地,这也将推动公司在华南地区、在信息产业领域快速发展。 盈利预测:短期看,公司网络规划设计业务和PCB业务将保障公司业绩稳步增长;中期看,中国联通LTE业务的推进、公司PCB新产能的投放将推动公司业绩快速增长;长期看,云计算业务将打开公司长期成长空间。同时,公司背靠中国电科集团,将成为中国电科华南地区的信息产业平台,存在整合和快速发展预期,我们预计公司13-15年EPS0.31、0.34、0.42元,维持“增持”评级。 风险提示:网络规划业务收入确认缓慢、PCB业务受宏观经济影响下滑

盈利预测及投资建议 1) 假设不考虑公司收购中哲慕尚(GXG)并表对EPS 的增厚效应,由于公司童装业务的增速及非经常性收益略超我们预期,我们上调公司的盈利预测,预计公司2013 年至2015 年EPS 分别为1.28 元、1.32 元、1.38 元。 2) 如果考虑公司收购中哲慕尚(GXG)的并表效应,考虑到当前收购的进度,我们预计公司从2014 年开始将中哲慕尚纳入合并报表,并表后预计2014 年、2015 年EPS 分别增厚0.31 元及0.37 元,调整后2013 年至2015 年EPS 分别为1.28 元,1.63 元,1.75 元,当前股价对应市盈率分别为16.8X,13.2X,12.3X。 3) 我们维持对公司“增持”的评级。 风险提示 收购整合不达预期,终端需求持续放缓,传统业务增速进一步放缓

盈利预测与评级:根据2013 年上半年新签合同、收入、在手合同等情况,我们维持此前的盈利预测,预计公司2013-2015 年EPS 为0.35 元、0.40 元、0.44元,对应的PE 分别为33 倍、29 倍、26 倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:项目回款不达预期、订单执行不达预期

事件: 格力电器发布2013年半年度报告,报告期内公司实现营业总收入534.89亿元,同比增长10.7%,其中营业收入528.96亿元,同比增长10.4%,实现归属于上市公司股东净利润40.15亿元,同比增长39.9%,合EPS1.33元。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为32.57亿元,同比增长17.44%。 二季度公司实现营业收入307.97亿元,同比增长10.2%,实现归属于上市公司股东净利润26.80亿元,同比增长57.9%,合EPS0.89元,超出我们的预期。 点评: 扣非净利润的重新计算:上半年同比增长32.0%,依旧出色影响13年上半年扣非后净利增速较低的主要原因在于外汇期货套期保值合约产生的投资收益以及公允价值变动损益,我们在分析其属性及产生的原因后,认为大部分收益实质上仍对应经常性的活动,重新计算后的归属于上市公司股东净利润上半年增长32.0%,表现依旧出色; 受制于行业,收入增长并不快。13年空调行业缓慢复苏,格力电器上半年收入增长10.4%,下半年在渠道库存消化的背景下收入增速有望提升。 费用预提充分,盈利质量佳。利润表快速增长的同时,公司的资产负债表体现出良好的盈利能力,费用预期充分,盈利质量佳。 盈利预测及投资建议:基于公司资产负债表表现出的良好的发展态势,我们继续上调公司2013-2014年EPS分别为3.22(+0.30)、3.70(+0.36)元,对应目前股价分别为9倍、8倍,继续维持对公司的“买入”评级。 风险提示:行业销量大幅下滑、行业竞争加剧

事件: 公司发布2013年半年度报告。2013年上半年,公司实现营业总收入41.65亿元,同比增长12.99%。实现归属于上市公司股东净利润9143.96万元,同比增长6.18%。实现扣非后归属净利润7890.5万元,同比增长13.28%。实现EPS0.10元。 点评: 深度供应链与供应链金融业务快速发展,广度供应链与产品整合业务进一步收缩。公司继续发展广度供应链、深度供应链、供应链金融服务、全球采购中心产品整合四大业务。2013年上半年,公司实现营业总收入41.65亿元,同比增长12.99%,综合毛利润4.28亿元,同比增长6.44%。收入和利润的增长主要来自于深度供应链业务和供应链金融服务业务。上半年,深度380项目及东南亚平台项目业务规模快速增长,深度供应链的业务量及收入为34.17亿元,同比增长51.96%,综合毛利为2.02亿元,同比增长35.74%,综合毛利率为5.92%,同比下降0.71%,综合毛利率下滑的主要原因是公司的贵金属产品供应链服务处于业务发展初期,毛利率较低。供应链金融业务方面,上半年,宇商小额贷款公司的利息及手续费收入为3,955万元,同比增长24.27%,实现业务毛利3,338万元,综合毛利率为84.4%。另一方面,广度供应链业务稍有下滑,业务量1,411,351万元,同比下降7.57%,收入37,932万元,同比下降6.81%,毛利18,275,同比-6.96%;产品整合业务大幅收缩,业务量及收入为32,956万元,同比下降67.01%,综合毛利为1,015万元,同比下降66.03%;综合毛利率为3.08%。 三项费用控制得当,财务费用大幅下降,经营现金流依然为负。上半年,公司销售费用、管理费用分别同比增长10.2%、14.57%,与营收增长相当。财务费用下降95.96%,主要原因是外币借款因汇率变动产生的汇兑收益增加所致。而经营活动现金流净额为-18.5亿元,继续维持流出状态,我们认为这与公司的经营模式有关,由于要不停的将现金投入到新业务中,造成经营现金流一直不太理想。 对外投资设立深度供应链子公司,380平台实现扁平化。上半年,公司对外投资设立13家省级公司和3家项目公司,投资总额1.9亿元;近期,公司进一步加大投资,投资1.81亿元,设立6家省级公司和7家项目公司,至此,深度分销380平台基本完成了全国范围内的组织架构完善。对外投资设立的省级公司由全资子公司深圳市怡亚通深度供应链管理有限公司作为唯一股东以现金方式投资注册设立。由于380平台业务量不断增长,垂直化管理对运营效率的提升弊大于利,省级公司的设立目的是搭建深度供应链管理的省级平台,具备投融资管理及平台管理职能,兼具业务运作管理职能,实现深度公司对下级子公司的扁平化管理。省级公司平台的设立,或能帮助怡亚通寻找更多的业务伙伴、进一步拓展该省业务,同时省级公司的设立为开展企业咨询服务提供便利,为公司寻找更多的投资机会。我们认为,380平台设立省级公司意味着业务已成规模,未来随着各省级公司运营效率的提升,380平台的盈利增长值得期待。而扩张过程中与原有成熟经销商深度合作的模式,保证了公司成长的动力强劲。 股权激励彰显了公司对未来的信心。公司前期出台股票期权激励计划,拟向激励对象授予股票期权总计4,930万份,对应股票约占公司股本总额98,612.62万股的5.00%。其中,首次授予股票期权4,461万份,预留469万份。行权价格7.10元,行权期从期权授予日后的一年开始,分三年,按40%、30%、30%的比例行权。激励计划业绩考核要求为,扣非后归属净利润2013至2015年分别为1.75亿、2.28亿、2.96亿,同比增长率分别为39.5%、30.1%、29.8%。公司对业绩增长的要求很高,充分体现了管理层对未来业绩增长的信心。激励对象包括公司的中层管理人员、核心业务技术人员、子公司管理层和骨干员工,共计321人。激励对象的范围涵盖了管理人员,广度供应链、深度供应链、产品整合及创新供应链、供应链金融四大业务集群的核心业务技术人员,以及子公司管理人员和核心骨干。 公司今年看点在深度380业务。今年以来380平台加速了对各地经销商的整合收购,并且部分采用了与原经销商合资的方式,显著提高了深度380业务全国布局、业务推进的速度,预计今年全年380平台业务量有较大增长,能否最大化规模扩大带来的利润,要观察公司的管理、风控等方面的能力。 盈利预测与估值。预计公司2013至2015年摊薄后EPS为0.16、0.20、0.26元,对应当前股价PE为32.6、24.7、19.2倍,我们认为,公司在380平台上的转型已经初具规模,经营正逐步向好,且行业空间大,公司中长期成长值得期待。考虑到公司当前估值较为合理,暂维持“增持”评级。 风险提示。380平台投入过大,效益不达预期,客户坏账、存货风险。

投资要点 事件: 水晶光电8月21日晚公布2013年半年报,上半年实现营业收入2.83亿元,同比增长19.38%;实现利润总额6893万元,同比增长30.30%;归属于上市公司股东的净利润5674万元,同比增长30.66%,EPS=0.15元。其中,2季度实现营收1.59亿元,同比增长10.93%,环比增长29.96%。归属上市公司股东净利润3351万元,同比增长0.35%,环比增长44.28%。单季度EPS=0.09元。 点评: 2季度营收增速下降,净利润增速低于营收增速:2季度实现营收1.59亿元,同比增长10.93%,处于历史较低增速水平,主要因相机市场萎缩。归属上市公司股东净利润3351万元,同比基本持平。净利润增速低于营收增速,毛利率下滑是主因(单季毛利率37.49%,同比下滑2.6个百分点,环比上升1.3个百分点。OLPF和蓝玻璃毛利率同比均有下滑,下文详细分析)。库存周转天数97天,同比下降7天,环比下降28天。 手机市场增长良好,致蓝玻璃成为上半年增长最大动力:上半年手机市场需求强劲,特别是国内手机品牌崛起,为公司蓝玻璃业务带来机遇。与去年下半年相比,公司新开拓国内市场,经营模式也由代工变为代工+直销,为营收增长做出了主力贡献。但同时,受上半年iphone出货低于预期影响,蓝玻璃代工业务较去年下半年下滑较大。由于直销毛利率较代工低,因此拉低了蓝玻璃毛利率。另外,代工蓝玻璃制程改变,以及蓝玻璃组立件的放量初期良率的不稳定也对毛利率产生了一定的影响。 相机市场萎缩、日元贬值致OLPF营收和毛利率双双下滑:今年上半年相机市场出现大幅萎缩,根据行业数据,数码相机整体出货量下滑有40%之多,其中,卡片机、单反、单电均有不同程度下滑。下游需求萎缩影响开工率、日元贬值影响报价,二者最终导致OLPF营收和毛利率双双下滑。 3季度景气度上升,4季度有望持续:展望3季度,蓝玻璃代工及直销出货量均有升温。尤其国内智能手机对800w像素摄像头的需求旺盛,以公司的行业地位及产能储备,订单不是问题。我们认为,影响公司全年业绩的关键因素是良率。目前蓝玻璃组立件良率趋于稳定,若旺季能够保持在较好的水平上,我们预计下半年有望实现环比较大增长。而相机出货预计3季度环比回升,今年相机新品推出延迟,可能导致高峰期出现在4季度。但总体上,数码相机市场全年下滑的态势难以挽回。我们预计3季度净利润水平在4600万左右,4季度经营有望继续向好,但亦为费用高峰期,考虑到费用压力,初估环比持平。 谷歌眼镜及体感是潜在爆发点:谷歌入股立景光电,LCOS技术得到肯定。公司一直致力于LCOS技术路径的研发和产业化,有望受益于谷歌眼镜爆发。Leapmotion的发布带动体感升温,公司作为全球仅有的两家窄带滤光片量产厂商之一,在此尖端产品上具有绝对的领先地位。未来有望跟随体感应用在人机互动中的普及而成长。 盈利预测及投资建议:受益于智能手机800w像素的普及,尤其国内智能手机的崛起,蓝玻璃是今年主力增长点。微投和窄带滤光片有望受益于谷歌眼镜及体感设备,是潜在爆发点。受iphone、相机市场、及日元贬值影响,我们将公司2013-2015年盈利预测下调至0.40、0.60、0.74元,维持公司“增持”评级。 风险提示:下游需求不及预期;良率波动风险。

事件: 公司发布2013年半年度报告:2013年上半年公司实现营业收入35.87亿,同比增长1.84%;归属于上市公司股东净利润在6306万,同比下降64.74%;每股EPS为0.305元。 公司公布增发预案:拟增发不超过7400万股,募集不超过11.5亿资金,价格不低于15.72元,投向光棒、ODN、海缆等项目。 点评: 运营商投资放缓致公司营收平稳,下半年将逐季加速 受运营商投资放缓影响,上半年公司收入35.87亿,同比增长1.84%,其中,光通信收入同比下滑3.51%。通信电缆是上半年营收亮点,实现收入3.5亿,同比增长16.52%;从下半年来看,电信、移动的招投标相继展开,“宽带中国”战略也将稳步实施,因此,我们认为公司营收下半年将逐季加速。 投资收益减少致中报业绩大幅下滑,但各业务毛利率稳中有升 2013年上半年公司实现归属于上市公司股东净利润6306万,同比下降64.74%,主要原因在于公司2012年2季度收到上海赛捷投资分红9千万元,且该投资收益为一次性收益,2013年2季度公司并无该项投资收益,致使公司业绩同比大幅下滑。但扣除投资收益后,公司实际归属于上市公司股东的净利润下滑幅度相对较小。 上半年公司毛利率22.01%,同比提升2个百分点,其中,光通信板块毛利率38.64%,同比增长3.48个百分点;铜缆传输毛利率16.52,同比增长2.68个百分点,线缆材料3.54个百分点,同比增长1.69个百分点。 研发支出导致费用率攀升,下半年营收规模的增长将缓解费用压力 2013年上半年公司三项费用率为18.32%,同比增长1.5个百分点,主要原因在于公司海底光电缆、光棒三期等研发支出增加导致管理费用率上升1个百分点。财务费用方面,2013年上半年公司1.45亿,同比基本持平,反映公司在规划长期发展的同时仍在积极控制费用。此外,从费用规模绝对值来看,公司上半年三项费用同比增长仅11%,因此,我们认为,随着下半年营收规模的增长,公司费用压力将逐步缓解。 下半年行业需求的回暖、光棒利润的持续释放、光纤扩产产能达产、铜铝杆 扭亏等将推动公司业绩企稳 首先,从行业需求来看,下半年电信的招投标已经展开,移动的招投标也将进行,将带动行业需求回暖。价格方面,从目前了解的情况,下降幅度也比市场预期的要小。 其次,从公司层面来看,公司光棒产能释放将带动利润大幅增加,光纤产能扩张带动规模增长,铜铝杆业务结构调整以扭亏为盈,以及铁路信号缆逐步放量等业务均在良好发展轨道。 因此,我们认为,公司下半年业绩将企稳。 增发打开公司长期成长空间 公司公布增发预案,拟募集资金投向光棒、ODN、海缆等项目,我们认为,这将增强公司核心竞争力,打开公司长期成长空间。 1)光棒620吨项目将增强公司的核心竞争力,在未来的产业链整合中占据优势。 首先,多年来我国光棒技术匮乏,2007年我国对外光棒依存度高达80%,随着我国企业的光棒自主生产能力提升,2012年底我国厂商的光棒产能已达2500吨,占总需求的比例达55%,但目前行业仍处于进口替代过的过程中,预计未来3年国内自主光棒供给仍无法满足整体需求。 公司目前已经具备了年产600吨光棒的生产能力,而公司光纤产能已达3,000万芯公里,合资设立的江苏南方光纤科技有限公司及拟设立的威海威信光纤科技有限公司两家合资公司拟新建光纤产能1,320万芯公里,合计需公司供应光棒的需求达1300吨左右,目前的产能与需求相比存在约700吨的缺口。 因此,我们认为,公司增发的光棒项目将推动公司光棒自给率达100%,打通产业链,增强公司核心竞争力,同时也为公司在印度、巴西等全球新兴市场快速扩张并占据一定市场份额奠定坚实基础。 2)ODN将推动公司在“宽带中国”战略和运营商4G建设中打开成长空间。 从行业来看,信息高速公路建设是国家未来数年的建设重点,“宽带中国”战略(含有线及无线)的持续实施将带动行业需求维持高位。随着国内运营商FTTx的快速建设,我国ODN接入设备市场规模将保持较快增长趋势。同时,国内4G的大规模建设也将带动移动通信网络的ODN通信机柜等快速增长。 从公司来看,公司2011年通过收购上海宏普并新设立子公司上海亨通宏普通信技术有限公司,拥有了自己的ODN产品规模化生产和供应基地。 公司依托在运营商的原有销售网络及整体销售优势,可快速拓张市场,目前已经进入三大运营商A类供应商。公司ODN业务快速迅速发展,2011-2012年分别实现销售收入4492万和1.26亿,预计今年仍将保持快速增长。募投项目将增加公司产能,推动公司在“宽带中国”战略和运营商4G建设中打开成长空间。 3)海缆将助力公司走向全球,长期发展可期全球海缆市场广阔,且利润率极高,有着“光缆之王”的美誉,根据TeleGeography全球带宽研究服务报告数据,2010-2011年,全球共推出19个海缆系统,市场规模37亿美元,2012-2013年立项的有33个系统,市场规模55亿美元。 同时,作为一个海洋大国,我国拥有300万平方公里海域和18000公里海岸线,海缆是不仅是我国与大洋彼岸国家联系的主要通信传输介质,也是我国石油、天然气等开发等所需通信供电的主要产品。一方面,随着我国国际化进程的加快,我国的海缆市场正逐步扩大;另一方面,20世纪我国已先后铺设近2万公里海底通信电缆系统,至今已有三四十年历史,由于电缆通信容量小,抗干扰性差,加之使用时间太长,多数都己到退役更换期,海缆的更新升级替代需求不断增加。 海缆投资伴随着网络需求的快速增长,97-02年是全球互联网兴起的时代,也是海缆投资的历史高峰。近年来全球互联网、移动互联网快速发展,数据流量每年成翻倍式爆发增长,同时,各行各业基于数据的应用也层出不穷,因此,我们认为,海缆也将迎来下一个投资高峰。 国际海缆市场的技术和市场壁垒很高,尤其是市场壁垒极高,市场一直为挪威耐克森、法国阿朗、美国泰科、日本富士通等少数几家企业所垄断,前二者市场份额各占30%以上。目前国内厂商中天科技已经打破垄断,在产品质量过硬的基础上,以较高的性价比受到了国际市场的欢迎。 公司方面,在生产工艺上,已有成熟的海底电缆、海底光电复合缆的生产工艺,本项目可较好应用;在认证上,公司已于近期取得了UQJ认证,产品包括适用于5000米水深的5种缆型的13种组合,无中继产品达到了进军国际市场的技术标准;同时,公司还组建了综合实力很强的管理、技术团队,聘用的专家均从事海底光缆研发、制造、管理工作多年,具有丰富的海底光缆生产和管理经验。 因此,我们认为,公司海缆业务已经具备了生产、技术、认证及管理等方面优势,未来只要市场获得突破,便可以较高的性价比快速拓张,支撑公司中长期发展。 4)偿还银行贷款,费用下降将额外打开公司200%的业绩成长空间公司年度三项费用费用高达13亿,同期竞争对手中天科技的三项费用仅为6亿,公司11年前的三费也在6亿左右,而公司今年全年利润为3亿左右,费用下降相对业绩的弹性高达200%。我们认为,随着募集资金的到位以及研发投入的逐步减少,公司财务费用和管理费用都将大幅减少,业绩有望加速增长。 盈利预测与投资建议:虽然12年较高的投资收益致使公司13年中期业绩大幅下滑,但我们认为,”宽带中国“战略的持续实施将有望推动光纤光缆行业稳步增长,拉动公司主营平稳增长,而光棒利润的持续释放和费用管控的加强有望提升公司整体盈利能力。中长期来看,增发项目光棒将增强公司核心竞争力,海缆、ODN等及海外布局将支撑公司长期发展。因此,我们看好公司中长期发展,预计13-15年EPS1.43、1.73元、1.90元。维持“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧、费用居高不下、资产负债表进一步恶化

事件: 精工钢构公布2013年半年报:2013年上半年公司实现营业收入30.68亿元,比上年同期增长20.36%,实现营业利润1.23亿元,比上年同期减少10.87%,实现归属于母公司的净利润1.04亿元,比上年同期增长0.37%,对应EPS为0.18元,略低于我们此前的预期。 点评: 2013年上半年公司实现新签订单总额47.17亿元,同比减少8.27%,主要源于合同钢价下跌的影响(图1)。(1)分季度来看,公司Q1、Q2分别新签订单26.62亿元、24.80亿元,较去年同期增减12.04%、-10.34%;(2)分项目体量来看,2012年上半年公司的新签订单中,亿元以上订单总数达到11个,超过2012年总数的一半,亿元以上订单总额达19.45亿元,占新签订单总量的比重为41.23%,较2012年提升8.14%;(3)分业务结构来看,公司2013年上半年工业建筑、公共建筑、商业建筑、幕墙、海外业务的新签订单分别为13.85亿元、7.47亿元、12.41亿元、5.49亿元、4.13亿元、3.50亿元,占新签订单总额的比例分别为29.37%、15.83%、26.31%、11.64%、8.76%、7.42%,海外业务和总承包业务的占比持续提升。 2013年上半年公司实现主营业务收入30.68亿元,同比增长20.36%,基略超我们的预期(图2):(1)分季度来看,公司Q1、Q2分别实现收入26.62亿元、24.80亿元,较去年同期增减-11.82%、61.20%,2012年新签订单逐渐开始确认收入叠加去年同期低基数的影响导致Q2单季度收入增速大幅提升;(2)分业务结构来看,公司2013年上半年的轻钢结构业务、空间钢结构业务、多高层钢结构业务、围护系统业务、紧固件及其他业务分别实现收入10.67亿元、5.45亿元、9.71亿元、4.48亿元、0.18亿元,较去年同期增长26.07%、6.78%、17.58%、36.14%、14.94%;3)分区域来看,公司2012年在东北地区、西南地区、华南地区、西北地区、华北地区、华中地区、华东地区分别实现收入1.24亿元、2.44亿元、1.93亿元、2.44亿元、3.50亿元、1.66亿元、16.74亿元,较去年同期增减-48.37%、-32.51%、-31.77%、215.04%、20.09%、24.15%、51.21%。 2013年上半年公司盈利能力略有下滑,公司实现综合毛利率14.54%,较去年同期下降1.70%(图3),实现净利率3.36%,较去年同期下降0.76%毛利率较低的轻钢结构业务占比提升导致2013年上半年公司综合毛利率同比下降1.70%。(1)分季度来看,公司Q1、Q2分别实现毛利率17.68%、13.14%,较去年同期增减3.65%、-7.38%,Q2季度毛利率大幅下滑的主要原因有二,一是毛利率较低的轻钢结构业务在Q2集中确认收入;二是去年Q2公司的综合毛利率高达20.52%,是公司2006年以来的最高值;2)分业务结构来看,公司的轻钢结构业务、空间钢结构业务、多高层钢结构业务、围护系统业务、紧固件及其他业务分别实现毛利率13.54%、15.76%、15.16%、13.87%、19.62%,较去年同期下降1.36%、1.18%、0.85%、4.96%、4.02%;3)分区域来看,公司在国内和国外分别实现毛利率14.10%、20.44%,较去年同期减少2.00%、6.03%。 2013年上半年公司的期间费用占比为9.85%、较去年同期提升0.08%(图4):(1)2013年上半年公司的销售费用占比为1.86%,较去年同期提升0.18%,运输费用的大幅增长是主要原因。2013年上半年公司的运输费用支出0.15亿元,在钢结构产量几乎与去年同期持平的背景下,运输费用同比增长105.62%;(2)2013年上半年公司的管理费用占比为6.19%,较去年同期提升0.31%,其他费用支出的增加是主要原因;(3)2012年公司的财务费用占比为1.80%,较去年同期下降0.41%,汇兑收益的增加是主要原因。 资产负债表分析: (1)2013年上半年公司预付账款较年初增长0.95亿元,Q1较年初增长1.48亿元,持续增长的预付账款于是公司将要加速开工; (2)2013年上半年公司新签订单同比下降8.27%,但是预收账款较年初增长0.22亿元,这说明2013年上半年公司的回款正在好转 2013年上半年公司实现每股经营性现金流净额-0.19元,较去年同期大幅改善,收现比的上升是主要原因(图5)。分季度来看,公司Q1、Q2的每股经营性现金流净额分别为-0.26元、0.07元。从收、付现比的角度来看(表1),收现比的上升是公司经营性现金流大幅改善的主要原因。 盈利预测:根据2013年上半年新签合同、收入、在手合同等情况,我们略微修正了公司的盈利预测假设:1)下调公司各项业务的毛利率;2)下调公司的资产减值损失;3)小幅上调公司的销售费用、管理费用占比;4)下调少数股东权益占比,综上我们预计公司2013-2015年EPS为0.41元、0.46元、0.52元,对应PE分别为19倍、17倍、15倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:投资增速低预期、新签订单低预期