事件: 我们近日参加了新华医疗的股东大会,与公司管理层就近期经营情况和未来发展战略等做了交流,公司作为医疗器械和制药装备细分领域的龙头企业,产品线非常丰富,内生增长加外延并购双轮驱动使得今年业绩高增长确定,而且中长期来看仍具备较大的成长空间,维持“增持”评级。 调研要点: 业绩回顾:一季报延续高增长。公司2013年一季度实现营业收入89,737万元,同比增长41.13%;归属上市公司股东的净利润5,379万元,同比增长53.80%;扣除非经常性损益后的净利润同比增长55.26%;每股收益0.31元。从2009年开始,公司一直保持30%以上的高增长,2013年一季度良好的开局,奠定了今年继续高增长的基础。 医疗器械业务高增长确定。公司的医疗器械业务包括医院感控设备、放射治疗及影像设备、骨科(上海泰美)及手术器械、手术室工程、微生物检测及耗材、诊断试剂、口腔设备及耗材、生物医用耗材等八大产品线。其中医院感染控制设备预计2012年收入超过6亿元,13年有望保持25-30%的较快增长;骨科及手术器械预计2012年收入接近6亿元,13年有望突破8亿元的销售规模,延续30%以上的高增长;放射治疗设备将保持20%左右的平稳增长;微生物检测(北京威泰科)及诊断试剂(长春博讯)2012年预计收入3亿元,13年有望取得30%左右的快速增长;其他产品,如洁净手术室工程、口腔设备等均在小基数上高速增长。总体而言,公司的医疗器械业务2013年有望保持30%以上的快速增长。 制药装备今年增长无忧。从公司的预收账款来看,公司的制药装备业务2013年增长无忧,有望保持20%以上的增长。但受到新版GMP改造周期的影响,非PVC大输液生产线和制药用消毒灭菌设备在2014年的收入可能会下降,但新产品如冻干机将有所增长,此外,公司还推出了其他制药装备的新产品,比如干热灭菌设备,药厂清洗消毒设备等,还有非PVC的固液双室袋生产线,预计2014年也将有所贡献。总体而言,公司将通过推出众多新产品、加大营销力度、增加出口的规模等措施,使得2014年制药装备的收入争取保持稳定,至于2015年之后,又将临近新一轮的设备改造周期,届时行业有望回暖。 医疗服务稳步推进。公司目前已收购了三家医院:淄博昌国医院、平阴中医院和一家骨科医院,未来还将延续并购的步伐,加快在医疗服务领域的发展。我们预计,2013年公司有望继续收购新的医院,目标以骨科医院为主,收入规模在6000万到1个亿,净利润率10-20%。2012年公司的医疗服务业务基本没有并表,预计14-15年将陆续有医院合并报表,届时将成为公司新的利润增长点。 各项业务长期成长空间广阔。公司虽然目前单个产品规模都不大,但未来多个产品均具备广阔的成长空间:1)医院感控设备,目前国内医院关于感控设备的配臵水平和全球相比仍然巨大的差距,未来5-10年将持续增长,除了现有的高温灭菌设备、清洗消毒设备和低温灭菌设备,公司还将陆续推出内窥镜灭菌设备和病床清洗设备等新产品,长期来看医院感控设备系列的收入有望达到20亿元;2)制药装备,该行业国内的市场规模在300亿左右,我们预计,2012年公司的制药装备收入在6亿左右,虽然有一定的周期性波动,但长期来看达到10亿元的销售规模应该问题不大;3)骨科器械2013年有望超过8亿元,未来突破10亿指日可待,上海泰美代理的强生公司,在国内骨科器械业务的增速近几年都在30%以上;4)放射治疗及医用影像设备,目前虽然规模不大,但中长期也有广阔的成长空间,有望达到10亿的销售规模;5)微生物检测(北京威泰科)和体外诊断试剂(长春博讯)也发展较快,除了现有的产品之外,还在不断研发新的产品,未来也有可能在该领域进行并购,进一步丰富诊断试剂的产品线,预计该业务未来的收入规模也有望超过10亿元。此外,洁净手术室工程和口腔设备目前规模较小,我们认为,长期来看洁净手术室有望做到5亿左右的规模,口腔设备及耗材在3亿以上。总体而言,公司虽然产品线众多,但并不散乱,而且每个产品系列的目标都是争取做到细分市场国内领先的地位。公司十二五规划中2015年的收入目标是达到50亿元,2012年公司的收入已经超过了30亿元,目前来看完成该目标应该问题不大。 短中长期均有看点,发展战略清晰。短期而言,公司今年医疗器械和制药装备均增长确定,而且长春博讯并表将明显增厚业绩,2013年取得40-50%的高增长已成定局;中期来看,虽然制药装备业务将增速放缓,但医疗器械仍将延续快速增长,而且医疗服务也将有所贡献;着眼长期,公司多项业务的核心品种均有望超过10亿元的销售规模,具备较大的成长潜力,公司丰富的产品线在医疗器械广阔的市场空间内仍然大有可为。 盈利预测。我们认为,公司作为医疗器械和制药装备的细分龙头企业,产品线非常丰富,各项业务均具备广阔的成长空间,而且管理层激励到位,进取心强,公司经营向上的趋势继续延续。不考虑增发摊薄,我们维持此前的盈利预测,预估公司2013-2015年EPS为1.40、1.85和2.42元;考虑增发摊薄, 则2013-2015年摊薄后EPS分别为1.29、1.71和2.22元。公司未来2-3年高增长确定,外延并购可能超预期,行业受政策影响较小,我们维持“增持”评级,建议积极配臵。 股价表现催化剂:各季度业绩增速达到甚至超预期;成功实现规模较大的并购。 风险提示。快速扩张期进入多个领域为管理上带来一定的挑战。

调研要点 近日我们调研了公司,与公司高管进行了深入沟通,要点如下: 1、受益于移动TD-S及TD-LTE的规模建设,户外柜、天线、塔防、杆塔等产品需求旺盛,公司1季度无线业务发展迅速,超出市场预期。全年来看,我们认为,公司无线业务将在户外柜、杆塔等产品收入超预期的带动下实现收入达10亿元,其中户外柜收入有望达到4亿元。 2、公司于12年基本完成了11家工程子公司的整合,具备了完整的7个工程资质,其中4项为甲级资质,同时,渠道、人员等资源也完成了整合,驱动1季度广东、安徽、河南等子公司快速增长,工程总收入达1亿元,超出市场预期。因此,我们认为,13年公司工程业务收入将超出7.3亿的考核目标,预计全年收入将达8亿。此外,随着公司对高毛利率工程业务的推动,结构性的变化也将驱动公司工程业务毛利率全年有一定提升。 3、1-4月公司有线业务表现相对较弱,收入约与去年持平,主要原因在于运营商有线投资整体相对平稳,其中移动传输大幅增长,但电信出现了一定幅度下滑,预计2季度仍将维持整体平稳小幅增长的趋势。 4、武汉基地投产和运转情况良好,目前基地尚未完全投产,产能利用率相对较小,预计从5月开始将逐步快速运转,今年目标全年交货8亿。 盈利预测:短期看,无线和工程业务超预期将推动13年业绩快速增长,长期看,公司在工程、产品等业务线不断扩张部署,有望成为民营版的“中通服”,给予公司13-15年EPS:0.80、0.98、1.21元,重申“买入”评级。 风险提示:行业竞争激烈、产能投放低预期、无线投资低于预期

电科院旗下优质资产,集团控制意愿增强:作为电科院集团旗下软件服务板块的优质资产,十五所曾主导过公司一系列的经营改制工作。上市两年发展后,上市公司和集团层面的互补发展意愿增强,集团对上市公司规模化发展的思路日渐清晰。 执行层面蕴涵三大积极因素:1)智慧城市释放深层次信息化需求,软件服务厂商不论大小,都有分享行业成长的机会;2)公司在三类合同中拥有突出竞争优势;3)从慧点科技的收购方案上看,未来业务规模化发展的同时,提升利润的道路可实施性强。 智慧城市属于板块性利好,特一级资质预期仍在:结合草根调研,我们预计整个智慧城市的规模在3000~4000亿之间,以3~5年的项目落地周期,20%~30%的软件服务占比,在谨慎/中性/乐观假设下,智慧城市年均可落地的价值为218亿左右,而2012年整个系统集成、应用软件、软件外包的营收规模为298、245、132亿元,在顶层设计完成的前提下,智慧城市足以支持软件服务板块未来三年的健康成长;而特一级资质的落地有利于相关公司以总包模式获得订单。 盈利预测与投资建议:2013年下半年,央企类和政务类信息化市场将逐渐步入景气,考虑到智慧城市落地是大概率事件,在考虑收购完成及股本摊薄的因素,我们预计公司2013~2015年的EPS为0.78元、0.92元和1.18元,维持“买入”评级。 风险提示:电子政务低于预期,收购效果低于预期。

投资要点 近日,我们调研了汤臣倍健,与公司管理层就膳食营养补充剂行业发展,公司业务运营状况,公司未来发展战略等进行了交流。 一季度收入同比增长略超预期,后续增长确定性强:公司2013年Q1实现销售收入3.64亿元,净利润1.18亿元,同比分别增长30.3%和10.2%。公司一季度收入增长略超出我们此前的预期,需要指出的是,2012年Q1是当年公司业绩增长的高点,当期收入达到2.80亿元,同比增长高达115%,此外2012年11月1日起,公司对大部分产品价格进行了调整,通常而言,提价后渠道商的拿货积极性会受到一定影响,但公司在这种情况下一季度依然维持了30%以上的收入增长实属不易(即使考虑到提价对收入的贡献)。4月初,公司在继续强化品牌宣传的同时对终端药店加大了费用投入,也增加了部分终端促销人员,使得公司4月份销售状况同比环比增速都符合其预期,我们预计随着后续收入基数效应的影响逐步减弱,公司后三季度收入同比增长将呈现逐步加快的态势。而在费用方面,我们推算公司一季度品牌推广费用在3000余万元,约占费用的10%左右。相比之下,2012年一季度则是全年的费用低点,因此导致了2013年Q1利润同比增速低于收入增速。考虑到2012年下半年是公司品牌推广费用投入的高点(我们估算2012年上半年品牌推广费用约5000万,下半年公司为消除“问题胶囊”等行业性事件影响加大了推广力度,我们估算下半年品牌推广费用在9000万左右),而2013年的费用投放预计则会比较平均(我们估计每季度约在3000-4000万之间,全年可能在1.5-1.6亿元),下半年费用率的显著下滑也将拉动公司业绩增速超越收入增速,我们预计公司全年业绩增速仍将超过50%。 外延扩张空间依然广阔,药店商超双轮驱动:根据我们推算,截止一季度,公司终端数量约为32000-33000家,较去年底增加2000家左右,考虑到2012年是公司的“渠道整理年”,当年开店速度有所减缓,我们预计公司今年全年的开店速度有望略超过2012年,全年新增终端数有望达到约12000家左右,从而为公司贡献接近40个百分点的外延式扩张增速,考虑到公司2012年11月开始的提价效应,在不考虑同店增长的情况下公司全年的收入扩张速度就有望达到50%左右。考虑到目前国内超过30万家药店终端的庞大数目(其中约40%左右是易于开店的连锁药房)以及品牌OTC企业一般终端覆盖数(5-8万家),我们认为公司在终端数扩张至6-8万家前并不会遭遇明显的外延式扩张瓶颈,未来2年中新开终端仍将是公司主要的增长贡献来源。此外,公司也逐步加快了在商超领域的拓展速度,专门聘请了多名商超渠道工作经验丰富的销售人员。我们估计公司目前80%以上的收入仍然依靠药店渠道,这是主要是由于公司产品体积小,单价较高,在拓展初期不适宜在商超进行货堆陈列,但随着公司产品数量的不断增加,未来商超有望成为其主要发力的渠道,逐步完成药店和商超业务的“双轮驱动”。 多重措施提振同店增速,逐步转型终端精细化发展模式:除外延式扩张以外,公司也已经充分意识到了同店增长的重要性,正在通过多重措施提振内生式增长,2012年公司在部分地区试点终端精细化管理,今年将扩大推广到80个以上城市。在经销商管理方面,公司逐步将原来的返点转变为合作推广基金,建立与经销商的长效合作考核机制,注重考察经销商的渠道投入和管理能力,为其后续增长夯实基础。公司在年底之前还将上线经销商管理系统,并通过不断扩张的自营连锁营养中心(2012年公司加快了自营连锁营养中心的建设,自营店从115家扩张至192家)及密切合作伙伴(如老百姓大药房等连锁药房)了解消费者偏好,掌握第一手市场数据,为其制定市场推广策略提供有益参考。我们认为,公司正在逐步从早期注重外延式扩张、较为粗放式的发展模式逐步过渡到依靠渠道精细化管理和品牌价值提升的内涵外延并举的发展模式,这无疑将对公司的长期健康发展带来明显助益。 品牌规划更加细致,超募资金提供横向并购契机:众所周知,品牌和渠道是支持膳食营养补充剂企业健康发展的两大支柱,在品牌建设方面,公司已初步形成了主副品牌不同分工,针对各自细分客户市场的格局。“汤臣倍健”主品牌主要面对大众进行线下销售外,通过广告和各类推广活动提升其知名度(包括在中国好声音、我是歌手、星跳水立方等热门节目中投放广告);“十一坊”主要针对高端白领女性,在商超和百货专柜销售;“健力多”则以善存和养生堂等品牌的单品模式为蓝本试水OTC渠道的销售;此外公司还专门上线了独立的电商品牌十二篮,并通过设立网上旗舰店逐步规范网络营销,未来公司还将继续开发适合不同人群的营养强化食品,为孕妇、婴幼儿及儿童、老人、军队人员、运动员、临床病人等群体设计特殊膳食食品,从而有效占据各细分市场。此外,目前公司仍有超过5亿元的超募资金尚未使用,不排除在未来利用超募资金进行横向并购的可能性,从而起到增强品牌厚度或强化公司渠道力的效果。 盈利预测:总体而言,我们认为公司作为国内非直销膳食营养补充剂的行业龙头,能够充分分享行业的高速增长,2013年公司在新增终端数提升、产品提价、费用率同比下降多重因素的共同促进下有望保持50%以上的业绩增长,且同比业绩增速有望逐季提升。在未来2-3年中,公司依靠较快的外延式扩张仍有望保持高速增长的势头。从长期来看,企业在渠道精细化管理和品牌规划建设方面均有着清晰的战略,充足的超募资金也为其横向并购扩张提供了资金保障,以国内膳食营养补充剂的市场空间测算,其中长期市值仍存在较大的成长空间。我们上调公司2013-2015年EPS至1.36、2.00和2.89元,维持对公司的“增持”评级。 风险提示:公司渠道精细化推进慢于预期,国家行业政策变化

投资要点 预计四月份收入超过一季度,下半年收入增速更佳。公司一季度收入增速仅13.3%,预计4月份收入增速超过一季度,约为17-18%。由于下半年开店较多,预计收入增速在20%以上。 公司业态规划:希望百货与超市保持销售三七开、业绩贡献保持五五开。公司的对标企业是永旺,未来百货业态的形式为发展购物中心--MALL,购物中心开出后(尤其是异地拓展项目)超市在购物中心周边填充。 区域选择--做西南战略深耕西南区域:湖南江西+广西四川重庆等。今年会在广西开一个Mall、明年年底会明年上半年可能在四川、重庆开出分店。 展店计划:近两年每年8家MALL,后6年每年10家。为了使得商户资源跟得上开店速度,公司添加自营改变百货业态经营格局。 超市业态仍有承压空间,第二代大卖场正出炉。前一波成本上涨压力被超市管理团队对冲了,公司预计未来三到五年人力成本仍会持续上涨,公司还是有对冲空间。近期甲骨文系统上线,第二代大卖场也在出炉中。 维持买入评级。预计2013-2015年的EPS预测为1.58元、1.96元、2.40元,我们认为公司有优秀的管理团队和恰当的战略方向,维持买入的投资评级。 风险提示。警惕新开项目不达预期以及宏观经济波动带来的消费需求波动风险。

投资要点 未来几年公司战略:由内生潜力挖掘到外延扩张。前两年公司有比较强的内生潜力可挖,但内生潜力肯定是有天花板的,目前内生处于平滑增长。公司成立集团招商部进行统一招商从而便于管理也增强品牌谈判地位。 今年新开项目不多,以改扩建为主,明年新开项目较多。AB馆拟扩展十几万平,邵阳、郴州、天津门店皆明年下半年开业。 预计今年增速最高的门店仍为长沙奥特莱斯。长沙奥特莱斯在今年前四个月收入70%增幅,其中一季度80%多。预计今年收入增长60%,毛利率12%,利润翻倍。在长沙,基本上没有其他的奥特莱斯参与竞争。 维持增持评级。维持2013-2015年EPS预测为0.81元、1.01元、1.22元,公司物业优异,所处地区消费旺盛,维持“增持”评级。 风险提示。新项目培育期长于预期,宏观经济波动影响门店销售。

投资要点 近日,我们调研了双鹭药业,与公司管理层就公司运行情况、行业发展、产品研发等方面进行了交流。 Q1产品销售两极分化,品种力优势日益显现:2013年Q1公司完成销售输入2.31亿元,同比增长39%,净利润1.29亿元,同比增长31%。我们估计公司一季度产品增长呈现两极分化态势,主导产品贝科能在较好的终端需求拉动下维持了50%左右的收入增长,二线品种中扶济复、三氧化二砷等优势产品依然增长较快,而相对竞争较为激烈的老品种如立生素、欣吉尔、紫杉醇、三磷酸胞苷二钠等则出现增长减速或阶段性下滑。我们认为在医药市场竞争日益激烈的大背景下,产品竞争力将日益成为决定企业增长快慢的决定性因素,企业间及企业内部各产品间的分化可能会愈发加剧,强者恒强的局面或将日益突出,包括贝科能在内的公司优势品种仍有望保持较快的发展态势。 贝科能产品属性良好,长期空间依然较大:2012年全年公司的核心产品贝科能在PDB样本医院同比增速为31%,产品消化状况良好。考虑到样本医院中北京地区三甲医院较多,而北京地区去年四季度受到医保控费的影响对大品种的处方进行了限制,因此我们估计贝科能的真实终端增长数据将高于样本医院。目前虽然贝科能在全国绝大部分省份都已进入医保目录,但临床使用仍集中在三级医院,而作为用药安全性突出,病患症状改善明显的品种,其百余元的日用药金额使其具备了在二级医院大面积推广的可能性,参考国内部分中药注射剂终端的销售额,我们认为贝科能的市场瓶颈期仍未到来。产能方面,公司的4条注射剂生产线目前正在积极进行新版GMP认证,我们预计有望在6、7月间陆续通过认证,从而保证后续产品的供应。 新产品研发持续推进,长期潜力不可小觑:目前公司有多项品种正处于研发阶段,其中海外销售超过40亿美金的重磅炸弹级产品来那度胺尤其引人关注,目前公司公司来那度胺在国内正在进行I、II期合并临床实验,预计年内有望完成实验并申报绿色通道审批,如审批顺利该产品有望在2014年底投入生产。在海外,公司已经在澳大利亚、美国、日本申请专利并获得授权,在欧洲、韩国、印度等国家已进入实申状态,有望陆续获得授权。其他品种方面,达沙替尼预计将在近期完成临床实验,泰思胶囊、长效立生素等产品目前处于临床三期,甲状旁腺激素等目前处于临床二期,818新药也已完成一期,正在申请二、三期阶段。我们预计已来那度胺为代表的新一批产品有望在2015年及以后陆续开始进入放量期,从而接续贝科能驱动公司新一轮业绩的高速增长。 子公司各有亮点,海外业务研发投入影响Q1业绩,后续有望好转:除公司本部及一体运作的全资子公司双鹭立生外,公司所投资的各子公司业务也均有亮点,达文迪许除来那度胺、达沙替尼外仍有多项在研产品积极推进,未来有望成为公司新品种的重要来源,迈迪除原有的生物治疗业务外也在积极介入特检领域的检测试剂。近日,公司宣布将持有的东区医院的80%股权以17800万元转让给新乡市中心医院,获益1800万元,结束了其在医院领域的尝试性拓展。而一季度由于其加拿大子公司PNUVAX研发投入的影响业绩,公司业绩受到一定拖累,预计未来随着PNUVAX生产许可证的获批,其有望在研发之外开展部分CMO业务,为其他海外制药企业提供抗体药物生产服务,全年有望基本持平,因此其后续对公司整体业绩的负面影响也将有所减轻。 盈利预测:总体而言,我们认为近2年内,公司主打产品贝科能在医保放量、终端下沉的因素促进下仍有望将处于放量期,能够确保公司较快的业绩增长。 而从中长期而言,包括来那度胺、达沙替尼、替莫唑胺在内的一批大中型品种有望在2015年前后陆续上市或进入放量期,从而接续贝科能的增长。此外公司所投资的一批子公司质地优良、各具特色,将在研发、医疗服务、海外业务等领域为公司的发展提供有力支持。我们调高公司2013-2015年EPS至1.79、2.53和3.15元,公司虽然静态估值不低,但短期业绩增长确定,中长期看点较多,继续给予“增持”评级。 风险提示:新品研发上市低于预期、行业政策变化

投资要点 近日我们调研了华天科技,与公司高管进行了深入的沟通。公司基本情况及我们的观点如下: 2012年行业整体低迷,公司增长远超行业增速:2012年公司完成集成电路产品销量69.41亿块,增长7%,实现营收16.23亿元,增长24%,实现归属上市公司股东净利润1.21亿元,同比增53.29%,EPS=0.19元。2012年全球半导体销售额下滑3%,中国集成电路市场虽未像全球市场出现衰退,但增速进一步放缓至6%。国内同行大厂也均出现了较大幅度下滑。公司在巩固国内市场的同时加大了海外市场的开发力度,同时西安公司在2012年开始释放产能,贡献增长。 今年委外封测需求明显好转:专业封测、IDM业者在2010-2011年间建设过多封装测试产能,导致委外价格竞争加剧,是2012年封测产业成长乏力的原因。今年受益于低端智能手机、平板电脑的快速增长,相关芯片出货量大幅增长,成为拉动半导体产业链的强劲动力。对包括晶圆代工28nm制程、封测的FCCSP(芯片级覆晶封装)、铜柱凸块(Copperpillarbump)等先进制程,均可能出现供不应求。无论台湾还是大陆,封测业整体进入全面性好转,且公司大力发展FCCSP、TSV,在这些高端产品方面有望受益。 优秀的成本管控能力是竞争优势:从营收上看,公司经过几年的发展,规模已经与通富微电相当,在行业周期波动中仍能逆势增长,体现出稳定的成长性。从毛利率来看,封测厂的毛利率均呈现下降趋势,公司地处西部,拥有人工成本低、动力成本低的天然优势,在近两年东部地区人力成本上升的大势下,公司的这一优势在毛利率上得到充分体现。从费用上来看,公司的三项费用率在国内也处于较低水平,这也说明公司拥有优秀的成本控制能力。尤其去年三项费用率呈现较为明显的下降,体现公司在费用控制上的注重。 掌握TSV技术,全球领先:子公司西钛微的三个产品包括硅通孔封装(TSV)、晶圆级镜头(WLO)、以及晶圆级摄像头模组(WLC)。与传统封装相比,TSV具有节距小、多引脚数、高连接可高性等特点,且基于硅通孔(TSV)的三维封装技术是超越摩尔定律的主要解决方案,是未来半导体封装技术发展趋势。TSV符合产品的轻小短薄化和低价化发展趋势,现有主要应用领域为影像传感器,在MEMS、LED、RFID领域也有渗透。公司TSV封装技术主要为影像传感器提供晶圆级芯片尺寸专业封装服务。全球除了少数IDM公司(如东芝、三星)自主研发,其余专业封测公司技术均来自以色列公司Shellcase授权。除公司外,目前全球具有量产能力仅有台湾精材(台积电子公司,2011年8亿人民币营收规模),苏州晶方(2011年营收3亿人民币,当年产能14万片)。 公司自2010年开始小批量生产,后导入Aptina,2012年格科微成为第一大客户。当前TSV产品供不应求,产能1万片/月,年底扩至1.5万片/月。去年亏损2000多万,今年1季度已经实现盈利,是三大产品中的主力增长点。 WLO产品未来实现阵列式光学镜头:晶圆级光学镜头(WLO)是用半导体工艺生产光学镜头,提高了镜头的生产效率,并且与晶圆级的镜头模组相配套。当前,由于WLO的单个镜头难以达到高像素(公司目前做到130w像素,年底做到200w像素量产),因此WLO产品的定位有两个方向:1)单个WLO镜头定位为低像素的副镜头,在量大的情况下以更低的单位成本与传统摄像头竞争。2)高端市场,通过阵列式实现高像素。WLO可通过阵列式(如2*2、4*4)来突破像素瓶颈,实现传统摄像头难以达到的高像素效果。 WLC全产业链布局,实现更薄、更高像素:通过TSV技术封装好的影像传感器+WLO+外壳即组成晶圆级摄像头模组(WLC)。而公司的经营模式分为外购芯片级封装传感器+自产WLO组成WLC,以及自己的TSV产品+WLO组成WLC两种。 与传统摄像头模组相比,WLC最突出的特点在于轻薄化。传统摄像头由10-20个组件组成,高度5.2-6.0mm,是限制手机轻薄化的瓶颈环节。而WLC仅由简单的3个组件组成,高度在2.7-3.3mm。在标准品且量大的情况下,WLC的全自动化半导体制造工艺可以体现出低成本优势。西钛微在WLC产品方面的优势在于全产业链布局。阵列式摄像头模组只能采用WLO与之配套,而西钛有自己的WLO设计及批量生产能力,产业链一体化布局占得先机。 核心假设:1)在公司严格的成本管控下,费用率呈下降趋势;2)2013年毛利率随开工率提升以及产品结构升级而有所提升;3)TSV产品需求旺盛,保持满产状态;4)可转债成功发行,西钛微年内并表。 盈利预测及投资评级:封测业全面性好转,公司本部产能扩张,营收稳步增长。公司在人力成本和费用管控上具有显著优势,费用率下降及开工率提升带来的毛利率提升,助益净利润增长。子公司西钛微TSV全球领先,今年进入放量收获的阶段,拥有WLC全产业链优势,未来前景广阔。我们给予公司2013-2015年EPS分别为0.28、0.36、0.47元的盈利预测,“增持”评级。 风险提示:下游需求不及预期,人民币升值压力。

事件:公司发布公告,公司与江西建工第二建筑有限责任公司(以下简称“江西二建公司”)签订《战略合作框架协议》,双方将开展共赢合作,发挥各自的社会资源优势,在承接建筑工程业务、消防工程业务、销售消防产品等方面及更加广阔的范围内开展合作。 点评:本协议的签订有利于拓宽公司的产品销售渠道,对公司拓展消防产品市场和承接消防工程业务均具有一定的积极影响。长期来看,这也是公司在业务推广模式中的积极尝试,如果该模式可以顺利推广,将有利于公司市场占有率的提高。 1、江西二建公司是国家一级施工企业,年施工能力50亿元以上。江西二建公司是创建于1954年的国家一级施工企业和省政府出资监管的重点企业,具有房屋建筑工程等3个总承包一级资质和地基基础工程等5项专业承包一级资质,跻身全国500家最大建筑企业。公司核心主业为房屋建筑施工,紧密主业为电建、大型厂矿工程、市政工程、路桥、钢结构、园林、房地产开发,其中优势项目为大型烟囱水塔高耸构筑物施工。 江西二建公司下辖20个省内分公司、13个省外分公司以及赞比亚、新加坡2个海外项目部。年施工生产能力50亿元以上。根据一般规律消防工程与消防产品合计占建筑工程的3%-5%,其中一般消防工程占50%、管网耗材25%,消防产品25%。据此我们推算江西二建公司每年承接项目中消防工程与消防产品需求共计2亿元左右,其中消防工程业务1亿元左右,消防产品5千万左右,消防产品中公司可提供的消防供水、自动气体灭火系统、自动喷淋灭火系统等产品约2千万。如果合作顺利,将对公司拓展消防产品市场与承接消防工程业务具有积极影响。 2、自愿互惠合作,共同拓展市场。《战略合作框架协议》的主要内容为: 1)、公司与江西二建公司自愿发掘各自的社会资源,在承接建筑工程业务、消防工程业务、销售消防产品等方面及更加广阔的范围内开展合作。 2)、江西二建公司对其所承接的建筑工程项目应推荐使用公司生产的消防产品。 3)、公司与江西二建公司共同寻找、开拓BT项目市场,提供具有承接价值的BT项目供双方协商,确定承接后,公司负责该BT项目承接后的建设资金和项目部运转资金,资金成本及运作方式另行协商。 4)、江西二建公司负责成立江西二建公司天广项目部,公司在国内、国外的自主投资的工程建设项目、与他方合作投资的工程建设项目以及利用公司资源和江西二建公司平台承接的建设工程项目,均由该项目部负责。 从协议内容看,公司消防产品将在江西二建公司项目中被优先采用,并且拓宽了消防工程业务推广渠道。 对江西二建公司而言,天广消防相关的建设项目将由江西二建公司的天广项目部负责,根据协议天广消防四川子公司的建设等很可能交由江西二建公司承揽,并且江西二建公司也可以共享天广消防社会资源承揽项目,双方可以达到共赢发展。 3、短期具体合作模式尚待协商,长期为公司打开了新的市场推广模式。根据协议内容,除了江西二建公司优先采购公司消防产品,公司投资项目由江西二建公司天广项目部负责等简单合作模式外,两公司还将共同寻找、开拓BT项目市场,天广消防拥有资金优势及上市后融资便利优势,负责BT项目承接后的建设资金和项目部运作资金,但具体资金成本与运作方式还有待协商。在资金成本、运作方式等方面协商一致之后,我们预计双方有望从下半年开始开展实质性业务合作,为公司带来新的工程业务订单。长期来看,如果与江西二建公司的合作顺利,公司可能会将这种合作模式推广,通过与下游建筑公司的合作提高市场占有率。 4、盈利预测与评级: 我们预计公司2013-2015年公司归属于母公司股东净利润1.10亿元、1.49亿元与2.12亿元,对应EPS分别为0.55元、0.75元和1.06元,分别同比增长-19.8%、35.8%与41.7%,对应2013年PE为38.6倍,PB为4.5倍。公司南安本部消防产品收入稳定增长,天津基地即将投产,消防工程也有望通过与泉州消安优势互补实现快速增长,因此中长期来看我们看好公司的持续成长能力,继续维持公司“增持”评级。 5、风险提示 1)受宏观经济形势影响,工业投资及地产投资下降,影响消防产品市场需求的风险; 2)天津基地项目达产进度低于预期,新增固定资产折旧及人工成本上升影响公司毛利率的风险。

投资要点 近日,我们参加了东富龙业绩交流会,与公司管理层就公司业务运行状况,制药装备行业发展态势,新版GMP改造进度等进行了交流。 新版GMP改造红利有望持续,多项措施积极应对后GMP时代行业波动:根据CFDA数据统计,目前全国共有4462条无菌制剂生产线,按照新版GMP的要求无菌注射剂厂商需要2013年底前完成认证,但目前通过认证比例还不足10%(目前国内362条无菌生产线通过认证,其中121条冻干生产线通过认证,采用东富龙产品在细分市场领域仍具有绝对优势)。总体而言,无菌制剂生产企业短期内仍面临比较大的认证压力,因此对公司冻干系统(包括冻干机、无菌隔离器、自动进出料系统)市场需求仍有望保持。我们认为,虽然GMP认证政策红利过后,冻干系统市场需求可能会出现阶段性波动,但行业未来的总体需求仍会不断增长(如企业扩建需求、从事海外认证需求等),公司未来将继续通过拓宽产品线(如空气净化设备、未来可能进入生物反应器领域)、开拓海外市场等举措应对行业波动风险,以保证在后GMP时代的未来几年公司业务仍可以保持平稳发展。 13年订单依然饱满,后续确认进度逐步提速:我们估计2012年公司共获得订单约13亿元,包括冻干机和冻干系统(冻干系统包含冻干机、配液系统、自动进出料系统)以及子公司德惠空气净化设备的订单,我们预计2012年订单有望大部分在2013年确认。2013年以来,尽管GMP大限日益临近,但公司获得订单依然较为饱满。根据公司预售账款情况推算,我们估计公司2013年1-3月份新增订单超过3.5亿元,全年订单有望与2012年持平或略有增长,而随着公司业务重点逐步从争取新订单转移到既有订单的确认,我们预计其后续SAT报告催收进度和相应的订单确认进度有望逐步提升。 产品线逐步丰富,子公司业务具提升空间:公司新业务主要来自德惠工程(2011年收购)和驭发(2012年收购),其中德惠工程主要业务为净化设备,该类设备不仅应用于无菌制剂企业,在固体制定企业GMP认证中也是必须环节,我们预计13年德惠收入有望达到1.5亿元,未来能保持较快增长,随着业务规模的扩大,其目前10%左右的净利润率也能有所提升。驭发主要业务为生产水针剂型的安瓿联动线,在制药装备产品中属于中低端业务,公司通过对驭发的资源整合,使其产品线会逐步扩充至中高端的西林瓶、塑瓶生产线。随着产品线的升级,驭发在手订单价格也较以往有了明显提升,预计随着新生产线的开拓,驭发13年后会有比较快的增长。驭发、德惠两公司的快速增长加上AIREX隔离器等业务的发展将使得公司产品线进一步丰富,逐步实现从冻干系统到冻干工程以至成套制药装备的全线打通,提升公司产品的附加值和议价能力。 财务指标--整体毛利率有望逐步提升,期间费用率存在下降可能:我们认为,2012年公司产品毛利率下滑是由多方面因素造成的:一方面是由于产品结构性变化,如2011年收购的德惠和2012年收购的驭发毛利率都比较低,并表后拖累了整体毛利率;另一方面是由于冻干机和冻干系统竞争加剧,人工成本上升等因素在一定程度上影响了公司本部的毛利率,我们预计随着公司对德惠和驭发业务的整合,未来其产品毛利率会有所上升;而在期间费用率方面,2012年费用率的上升主要是由于公司新技术引进、新产品出入推广期费用较高、及子公司并入等因素造成,随着上述事项的逐步完成,预计今年公司的整体费用率会控制在比去年更低的水平。 盈利预测:我们认为,公司作为国内冻干行业的龙头企业运营规范,发展战略清晰,在今明两年能够充分享受新版GMP改造带来的行业机遇,而从中长期来看其在隔离器、水针生产线、空气净化设备、生物反应器等其他制药装备的延伸也使其具备了成为综合性的制药装备龙头企业的潜质,我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.47、1.77、2.01元,目前公司估值不高,2013年业绩稳健增长确定性强,2014年仍有望保持温和增长,继续维持其“增持”评级。 风险提示:国家政策变化,产品竞争加剧

投资要点 土壤重金属污染治理和工程承包业务双轮驱动。重金属土壤治理是明星业务,毛利率高达41%,预期2013下半年将有所突破;工程承包是公司传统业务,占营业收入73.4%,受益于产业政策,2013-2015年该业务订单将放量。 土壤重金属污染治理:从问号到金星--已签订单金额为1.2亿元,潜在订单金额5.65亿元(权益数)。该业务关注焦点: 驱动因素:地方债悄然上路,行业基本面拐点初现。湘江流域重金属污染治理已成为国务院正式批复的区域重金属污染治理的唯一方案,从中央到地方,政府治理意愿不断升级;盈利模式已确定,湖南省地方发行专项地方债,为治理湘江流域重金属污染配套资金。 市场空间:预计投资超80亿。根据《湘江流域重金属污染治理实施方案》中项目明细,土壤重金属污染十二五投资额为27亿元,十三五投资57亿元,累计投资84亿元。 竞争能力:永清环保已有项目获得验收。土壤污染治理行业,需求由政府驱动,供给则考验企业技术能力和资金实力。技术方面,参与长沙湘和化工厂镉污染环境修复技术示范项目已于2012年7月通过专家验收;市场方面,公司或与地方政府成立治污项目公司。 投资建议:增持。 预计2013-2015年每股收益分别为0.55元、1.07元和1.57元,对应PE分别为56倍、29倍和20倍。我们认为地方债发行将解决资金来源问题,看好永清环保土壤重金属污染治理前景,评级由中性上调为增持。 风险提示:公司订单进度低于预期;地方债发行进度低于预期。

我们近期参加股东大会,与公司高管作了深入交流,要点如下: 1、12年公司业绩大幅低于预期,主要原因在于:12年我国公安部专网通信处于数字化升级的起步阶段,公司着力开拓PDT等数字产品市场,公安部也积极宣传PDT,但是各地公安市场并未起来,而模拟产品下滑太快,导致公司收入下滑;同时,地铁项目受周期性影响大部分收入未能确认,OEM收入受搬厂等原因影响也有所下滑。此外,公司并购的德国子公司PMR带来的费用大幅增长也对业绩有一定影响。 2、PDT潜在空间巨大,规模建设逐步启动:1)公安部规划15年全国公安均完成数字化专网升级建设,目前已经发布PDT标准,要求未来公安建网都必须用PDT,潜在市场规模超百亿;2)PDT在大庆会议推广,公司获得了高度评价,13年公安部要求各省必须建设一个地市级PDT试验网,市场开始启动;3)基于公司在PDT领域的技术、品质等全面优势,12年公司拿下了全国10个PDT订单中的9个,未来公司仍将主导市场。 3、盈利预测:短期看,公司13年收入有望实现快速增长,达到16-17亿,主要来自于:1)模拟产品收入通过加强市场影响有望恢复到接近11年水平(5-6亿);2)DMR受益于海外市场的拓展持续快速增长,这也是支撑公司2季度业绩扭亏为盈的主要因素,预计13年收入5亿;3)PDT受益于国内公安市场的推动,预计收入3亿;长期看,PDT百亿市场规模将在未来3年内全面启动,海外市场在公司DMR和Tetra系统推广,也将持续快速增长,空间较大,我们看好公司作为专网通信龙头的长期发展,给予公司13-15年EPS为0.55、1.01、1.57元,重申“增持”评级。 风险提示:PDT进展低于预期、全球经济低迷、费用居高不下

2013年是金融创新逐步落地,金融IT厂商逐步收获的一年:2013年1季度,公司来自于金融业务的收入1.69亿元,同比增长38.29%,利润总额6424万元,同比增长59%。 公司目前经营向好,1.0业务主要靠证券、基财拉动:截止到目前,“证券业务”增速最快的来自于交易产品线与期货线;“基财业务”中最稳定的收入来源于基金每年的维护费,发展最快的来自于信托和保险;受国家政策影响,银行理财产品线受到一定影响,订单增速较去年同期有所滑落。 RoadMap清晰,下半年O4将重磅推出:根据公司的规划,我们判断公司下半年将推出O4版本,这是恒生在基金领域,多年来首次重磅推出其拳头产品的升级版本,这将在一定程度上与竞争对手的产品拉开差距。新的产品,对提振和加强公司在基金市场的竞争力具有非常重要的作用。 长期三大投资逻辑不变:1)政府表示“在金融领域要推进利率、汇率市场化改革,发展多层次资本市场,提高直接融资的比重”,金融创新的步伐不会停滞,节奏有轻重缓急之分;2)金融软件价格持续向合理价值回归,国内的软件产品价格与国外有着6~10倍的差距,随着国内最有定价权的IT厂商的不断成长与进步,国内外产品价格的鸿沟会逐步被填补;3)内部治理结构不断在完善。 盈利预测及评级:不考虑投资收益与公允价值变动,给予公司2013、2014年EPS分别为0.43元和0.58元的盈利预测,维持“增持”评级。 风险提示:创新产品储备不足;竞争加剧,产品降价,利润率下滑。

我们近期与公司高管进行了当面沟通,调研要点如下: 公司目前主营业务是酒店运营和商旅预订。号百控股在2012年上半年完成重组,将过去与数字集群等相关的资产和业务出售给中国电信集团下属公司,并向中国电信集团购买号百商旅电子商务有限公司和尊茂酒店控股有限公司100%股权。重大资产重组完成后,公司的主营业务由商旅预订和酒店运营构成。2012年公司营业收入19.39亿元,其中酒店运营收入8.05亿元,商旅预订业务收入10.55亿元,其他业务收入0.79亿元。 商旅预订业务:公司商旅四订”(订机票、订酒店、订餐、订商品)业务围绕翼游翼购两大品牌稳步推进。翼购主要针对人群是与电信集团有交集的政企客户,用户最普遍的购买方式是使用电信积分进行购买。公司目前已成立翼积分电子商务子公司,考虑向中国电信集团公司购买全部电信用户积分资产,希望通过积分向翼购网站导入更多流量。翼游业务源自于号百信息服务公司的号百商旅业务,目前在国内在线旅游预定市场份额为3.5%,仅次于携程、艺龙、同程网,列行业第四名。国内在线旅游预定市场格局比较稳定,近两年行业规模平均增长率在20%左右。我们认为公司商旅预订业务增速将基本与行业平均增速持平。 酒店运营业务:号百控股目前控股7家酒店,托管中国电信集团下属18家酒店。公司酒店业务今年来收入保持稳定,由于餐饮收入占公司酒店业务比例不多,因此基本没有受到限制三公消费影响。同时公司酒店运营业务通过自有在线预订平台进行营销创新,未来该业务将基本维持稳定。 号百信息服务公司各业务未来有望逐步注入号百控股,公司提出百亿收入目标。号百控股与号百信息服务公司都是以号码百事通为核心品牌,今年初号百控股管理层提出:要按照集团公司的战略发展要求,将号百信息的成熟业务分批、有序地注入号百控股,实现规模拓展。 同时,公司管理层还提出:力争在未来的3-5年内,实现‘双百’发展目标,即实现‘百亿收入’和‘百亿市值’1。公司2012年营业收入仅19.39亿,仅靠内生性增长公司很难在3-5年内达到目标,因此可见中国电信集团希望将号百信息注入号百控股的意图十分明确,目前号百信息中的号百商旅业务已经注入号百控股,但由于其他业务与中国电信集团多个业务有交集,业务剥离需要很多工作,因此对于号百信息的业务如何注入、何时注入号百控股中国电信集团还没有具体计划,短期内暂时看不到该事件的发生。 考虑到公司有资产注入预期以及百亿收入目标,给予公司增持评级。预计13-15年公司EPS分别为0.26元,0.28元,0.29元。

投资要点 近日,我们调研了和佳股份,与公司管理层就公司经营情况和未来发展战略等进行了交流,公司主要是针对县级医院销售肿瘤微创治疗设备、医用分子筛制氧设备及工程等医疗器械产品及工程,我们认为,公司面对的客户群体-县级医院正处于扩建的高峰期,行业景气度高,公司的发展战略也相当清晰,未来具备较大的成长空间。 2013年一季度业绩靓丽。公司2013年一季度实现收入14,056万元,同比增长31.05%,归属上市公司股东的净利润为3,556万元,同比增长150.3%,扣除非经常性损益后的净利润增速为97.67%。虽然2012年一季度同期基数不高,但公司取得100%以上的高增长仍然难能可贵。 公司所处行业景气度较高。近几年在新农合报销金额不断提高的刺激下,广大城镇居民和农民的就诊需求快速增长,导致很多县级医院就诊病人激增,人满为患,现有设施已难以满足日益增长的就诊需求,亟需扩建。此外,在国家鼓励“大病不出县”的政策之下,县级医院目前以及未来几年都将是建设高峰期,有巨大的新建、扩建和改建的需求。公司目前的主要客户是县级医院,已与8000多家县级以上的医院进行过业务往来,未来业务针对的客户也是以县级医院群体为主,因此,在新型城镇化县级医院大发展的背景下,公司有望成为最受益的标的。 主导产品保持快速增长。公司现有的主要产品有肿瘤微创设备、医用分子筛制氧工程、常规诊疗设备、其他自产设备等,其中肿瘤微创设备是公司的核心盈利来源,2012年收入占比接近50%,预计利润占比超过60%。2012年公司的肿瘤微创设备实现收入2.71亿元,同比增长38.7%,我们预计2013年依然有望取得35%以上的快速增长;2012年医用制氧设备及工程实现收入1.74亿元,增长47.8%,预计2013年也能取得50%左右的高增长。 与医院合作共赢的盈利模式。公司不仅仅为医院提供肿瘤微创设备等产品,同时也立足于为医院提供整体解决方案,比如帮助县级医院建肿瘤科室,留住肿瘤患者。公司拥有一大批第三方的专家,会定期召开学术会议,给县级医院做示范手术,如何利用肿瘤微创设备来开展医疗服务等。对于县级医院而言,在未来取消药品加成,严格控制药占比的政策趋势导向下,通过新增肿瘤科室来留住肿瘤患者,开拓新的业务,对医院自身的发展也较为有利,公司也达到了与医院共赢的目的,不断推动业务的发展。 融资租赁的模式助推业务快速发展。公司目前无论是肿瘤微创设备等,还是新开展的医院整体建设项目,主要都通过融资租赁的方式来实现,即医院以“5+2”的方式来分月还款:前期资金全部由融资租赁公司提供,前两年只支付利息,后五年逐步返回本金,每月分期付款。该模式的优点在于:医院无需通过政府财政投入就能完成医疗设备的购臵,而且后续还可以通过自身业务的开展来逐步收回成本甚至盈利,一般而言两年就能收回成本。公司目前开展的融资租赁业务有第三方的,也有自己新成立的融资租赁公司,通过第三方的好处在于可以及时回笼资金,但会有一部分利润留给对方(融资租赁公司可以获得15%的利润率);自己的融资租赁公司好处在于可以实现盈利的最大化,但资金回笼较慢,需要5-6年的周期,严重影响现金流。公司后续可能计划对自有的融资租赁公司增资,并且申请融资租赁牌照,一旦拥有该牌照,随着杠杆的放大,可以开展更多的项目,推动业务更快的发展。当然,公司自己做融资租赁业务存在回款周期较长的问题,现金流会较为紧张,但这个问题后面不排除可以通过资产证券化等金融创新的方式来解决。 短中长期均增长确定。短期而言,公司的增长点主要还是肿瘤微创治疗设备和分子筛医用制氧设备及工程,如前所述,这两大核心产品均高增长确定,预计2013年增速在30-50%;中期而言,公司目前已开展医院整体建设项目,即医院完成土建之后,公司全面承接帮助医院把各个科室和设备建设好,包括自产设备和外购的设备,目前已承接了3亿多的订单(已公告),预计今年大部分有望确认收入,而且利润率超过20%,相当可观,由于目前县级医院处于建设的高峰期,预计公司后续的订单仍然会较多,中期而言医院整体建设项目的开展,将进一步打开公司未来的成长空间;长期来看,公司今年收购的珠海弘陞生物科技开发有限公司的血液净化设备前景广阔,未来公司可能开展血液净化设备、相关耗材等多项业务,有望成为2015年之后的重要增长点。 盈利预测。我们预估公司2013-2015年的EPS为1.00、1.47和2.06元,未来3年高成长确定,公司所处行业景气度高,盈利模式独特,管理层极具战略眼光和执行力,是不可多得的高成长股。虽然公司今年以来涨幅较大,动态估值40倍,但作为一个订单驱动型公司,公司业绩存在一定的概率超预期,而且长期来看成长空间较大,我们首次给予“增持”评级,建议关注。 股价表现催化剂:承接更多的医院整体建设项目订单;业绩超预期。 风险提示:订单型公司业绩可预测性较差;行业政策变化的风险。