贸易业务提高营收增幅,政府补助支撑净利增长。报告期内营业收入同比增加57.95%,但营业成本却同比增加62.18%,从而导致毛利率下降了2.33%。由于报告期内磷矿石和磷化工产品价格上涨,其对应的毛利率应该有所增加,所以我们预计报告期内占公司业务收入比重较大的贸易业务收入有较大幅度的提升,从而降低了公司整体的毛利率。报告期内公司营业利润同比减少了2.02%,而净利润却同比增加了17.21%,主要是营业外收入同比增加了2268.25%所致,而营业外收入主要是公司接受的政府补助。 磷矿石业务利润贡献增加,通胀背景下资源优势凸显。公司目前拥有磷矿石储量1.6亿吨,产能近250万吨。2010年磷矿石产品毛利为2.63亿元,毛利贡献率达36.88%,很大程度上提升了公司业绩。2011年公司计划将进一步提高矿山生产能力,加大磷矿石销售力度。随着2011年公司楚烽磷矿复产(产能100万吨)、以及未来公司拥有的树崆坪磷矿以及瓦屋四矿段磷矿探矿权转为采矿权,未来磷矿储量、产量将大幅增加。同时,在未来通胀依然严峻的背景下,磷矿石价格处于高位也将有利于提升公司业绩。 产业政策提升磷化工景气度,公司磷化工优势逐步显现。2010 年8月,国家发改委下发了《关于印发促进中部地区崛起规划实施意见的通知》,明确提出将有序建设湖北磷化工基地等等,改变我国磷化工行业目前散、小、乱的现状,迫切需要大型磷化工企业的介入,以提高磷化工行业的整体水平。2011年国家陆续出台了《黄磷行业准入条件》、《磷铵生产准入条件(征求意见稿)》等相关政策,提高了行业准入标准,规范了磷化工行业发展程序,行业景气度有望提升。未来公司60万吨磷肥项目的投产(预计11年底),有机硅项目的投产以及电子级磷酸业务的快速发展将促进公司业绩进一步提升。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2011-2013 年EPS为0.78元、1.10元、1.50元,对应PE 为30.62X、21.71X、15.92X。考虑公司磷矿石资源优势、磷化工的规模优势和产业链一体化优势,给予公司“增持”评级。 风险提示:磷矿石以及磷化工产品价格走势的不确定性,公司磷矿石采矿权的不确定性,以及磷肥项目、有机硅项目等运营情况的不确定性。

投资要点: 公司2010年报基本符合预期,主营的电解铅业务实现扭亏为盈,再生铅和熔池熔炼直接炼铅将是未来发展的重点。上年度共生产电解铅33.37万吨,同比增加9.34%,其中再生铅约10万吨。因8万吨/年熔池熔炼直接炼铅环保治理工程于下半年投产,贡献3.25万吨产量。我们认为电解铅的消费主要集中在铅酸蓄电池,伴随着汽车、船舶、电动自行车产量的快速增长,其短期内的需求仍将保持快速增长,预期国内2011年需求增长率为12%-15%。加之国外企业因环境因素而被限制扩产,预期对外出口(尤其是对新兴经济体出口)将会进一步扩大。其再生铅业务已打造了从废旧蓄电池回收到冶炼的完整产业链,8万吨/年熔池熔炼直接炼铅环保冶炼项目的单位能耗和成本都将远远低于市场平均水平,优势十分明显,且余下生产线也在逐步技改,预期2011-2013年间优势将全部兑现。 贵金属业务盈利稳定。公司是国内最大的白银生产企业,2010年生产黄金3.285吨,白银604.74吨,占国内产量0.96%和6.72%;贵金属业务贡献总主营收入37%,营业利润的18%,毛利率分别为6.3%、0.59%。我们预期短期内白银价格仍将保持上行,而中长期贵金属亦会保持高位震荡,盈利较为稳定。但鉴于白银的冶炼成本过高,认为其毛利率可能仅维持在2%左右。 稳步拓展上游铅精矿探采业务。公司增持KBL至15%,并以500万澳元获得Kimberley Metals的Sorby Hills铅银锌项目25%的合营权益,这将进一步拓宽其的海外原料采购渠道。由于探采业务的毛利率远高于冶炼加工环节,且公司明确表示2011年将加快并购重组步伐,重视资源开发,继续向矿山领域拓展,提高原料自给率,我们认为将会对公司的长期价值形成支撑。 积极参与环保改造,未来将逐步受益。国家近来不断加大对重有色金属行业的污染整治(尤其是铅),势必会对精炼铅的冶炼和终端需求构成影响。公司募集资金投向的铅冶炼烟气(尘)综合治理技改项目,核心技术和环保工艺已达国际水平,铅冶炼生产工艺、技术水平和环治综合水平始终处于国内同行业领先地位,因此环保改造将使其逐步受益于国家的收紧政策,且大于因终端需求增速放缓而带来的不利影响。 风险因素:国家超预期地限制铅终端产品的消费;国际铅、银价格出现大幅下滑;澳洲项目进展迟缓。

事件: 隧道股份拟向城建集团、国盛集团、盛太投资共发行约55,118万股人民币普通股,购买城建集团持有的投资公司100%股权、第一市政100%股权、场道公司100%股权、第一管线100%股权、第二管线100%股权、地下院100%股权、物流公司100%股权、滨江置业100%股权、基建公司54%股权、燃气院30%股权,以及购买国盛集团、盛太投资分别持有的基建公司36%股权和10%股权。上述交易完成后,本公司总股本将由目前的73,352万股增至约128,470万股,城建集团持有本公司的股份比例将由目前的36.85%提升至约53%,仍为本公司控股股东。 点评: 减少同业竞争和关联交易,提升盈利能力和核心竞争力 本次公司资产注入是在上海市大力推动国资国有企业整体上市或核心业务资产上市,做优做强国有控股上市公司的背景下进行的。我们注意到本次资产注入旨在解决公司与控股股东城建集团之间的同业竞争和关联交易,拟将通过本次重组,将城建集团下属市政工程设计施工总承包和基础设施建设投资两大核心业务板块的相关企业注入隧道股份,未来将集中通过上市公司发展相关业务。相关资产的注入有望壮大公司资产规模、提升公司盈利水平;同时,有利于公司对相关资产、业务进行重组整合,打造较为完整的产业链,充分发挥产业上下游之间的协同效应,实现资源的优化配置,提升公司核心竞争力和盈利能力。 城建集团有望未来借隧道股份平台实现整体上市 本次城建集团尚有房地产板块、建材板块、服务业板块三大板块未能注入隧道股份。我们认为这是国资整合过程中从核心业务资产上市到企业整体上市路径中的一个过程。未来不排除城建集团借助旗下唯一上市平台隧道股份实现整体上市的可能。 资产注入后的协同效应不容小觑 本次资产注入后除了有效减少公司与控股公司之间的同业竞争问题外,重组后产生的协同效应不容小觑。我们注意到,本次注入的主要资产质地相对优良,特别是基建公司持有的BOT和BT项目,已进入业绩释放器。虽然物流公司和滨江置业两部分资产近两年业绩下滑明显,但占比很小。重组后的相关业务板块的进一步整合将使公司充分享受范围经济、规模经济、组织结构优化等一系列协同效应带来的溢价。

投资要点: 1、2010年,公司实现综合毛利8525.70万元,较上年同期相比增长106.30%,实现营业收入51603万元,比上年同期增长80.20%,实现归属于母公司所有者的净利润2265万元,比上年同期增长415.71%。主要原因系全国经济好转,整个缝制行业转暖,销售大幅增加,同时公司加强内部管理控制费用使得毛利率上升。 2、缝纫机用电机业务触底反弹,电脑高速自动平缝机,有望加速发展。 3、汽车电机业务市场空间巨大,在逐步批量生产之后,产品毛利率将显著提高。目前公司已是美国江森公司在大陆的首选供应商,此外公司还成功进入通用汽车及一汽大众等知名汽车企业供应商名单,预计在产品上,公司未来还会拓展其他汽车电机产品,谋求更大的发展。 4、公司将投资约9亿建设年产30万台电动汽车驱动电机项目,未来或将成为万向集团新能源布局的重要一环。 风险因素: 国际经济形势不稳定因素造成原材料大幅涨价,以及对下游纺织业造成冲击; 人民币快速升值对出口造成的冲击; 年产30万台电动汽车驱动电机项目进展出现问题。

投资要点: 1、业绩大幅增长。民生银行2010年年报显示,集团资产总额达18,237.37亿元,比上年末增长27.86%;贷款和垫款总额10,575.71亿元,比上年末增长19.77%;实现净利润176.88亿元,同比增长46.09%。其中,净利息收入比上年增加136.33亿元,净非利息收入达到88.95亿元,其中手续费及佣金净收入82.89亿元,同比增长77.72%,在营业收入中的占比达到15.13%,居国内股份制银行同业前列。 2、“商贷通”爆发式增长。2010年,民生银行以“商贷通”业务带动了零售贷款高速增长。作为全行战略转型的小微业务取得了实质性突破和发展,商贷通贷款总额达到1,589.86亿元,比上年末增加1,141.77亿元,增幅254.81%,但值得一提的是,在实现商贷通高增长的同时, 严格地控制了风险,不良率仅为0.09%,很好的实现了“高增长、低风险、高效益”。 3、风险控制能力提高。不良贷款余额及比例2010年实现双降。民生银行不良贷款余额73.39亿元,比上年末减少0.58亿元;不良贷款率0.69%,比上年末下降0.15个百分点;拨备覆盖率270.45%,比上年末增加64.41个百分点。 风险提示: 1、货币紧缩政策超预期。 2、房地产相关贷款的安全性值得关注。 投资评级: 2010年公司盈利能力有较为明显的提升,战略发展方向明确,预计2011年公司净利润有望继续实现稳健增长,给予“增持”投资评级。

投资要点: 1、江西铜业2010年业绩符合预期。年内实现营业收入764.4亿元,同比上升增加47.81%;利润总额59.8亿元,同比增加88.27%。由于全球制造业持续复苏,精炼铜需求日益扩大,铜精矿、废杂铜、精炼铜价格均显强势。国内节能减排运动的深入推进已使大量小型冶炼企业和污染大户面临减产或关闭,这也直接刺激了2011上半年度TC/RC费用的大幅提高(涨幅54.8%)。分板块来看,其重点的阴极铜业务营业收入增长47.10%,成本增长47.57%,毛利率7.37%,同比微降,主要原因是上年度外购精矿占比提升,利润增长受到限制。第二大主营的铜杆线业务收入增长45.06%,成本增长43.31%,毛利率10.84%,同比略增1.08%,主要原因是成本相对稳定的自产原料占比例提高。 2、铜精矿产量有望快速提升,有利于提高资源自给率,增厚精炼铜业务毛利率。公司上下游产业链完善,铜精矿是主要生产原料,对冶炼、压延的毛利率影响较大。储量极为丰富,2010年末,公司100%矿权的资源储量约为铜1112万吨,黄金354吨,银9823吨,钼27万吨,硫10828万吨;共有的按权益比例折算的共有矿权储量为铜407万吨、黄金42.16吨等。我们认为江西铜业的强大矿权及勘探能力足以支撑公司的铜精矿需求,未来有望实现产能的超预期释放,尤其是城门山等优质矿区。预测2011年自产矿产量有望增加至20万吨,自给率达21%。此外,公司自2010年起连续三年享受15%的优惠税率征收企业所得税(原所得税率为25%),预期因此每股收益增加约0.195元。 3、铜相对价格并不高,后市仍有上升空间,将对公司未来业绩形成强有力支撑。我们认为导致当前铜价屡创新高的原因是超预期的精炼铜需求和美元的相对弱势。2010年全球铜产量1905万吨,消费1936万吨,供需缺口31万吨,略超预期;我们预测供给的缓慢增长会刺激今后三年的供给缺口近一步扩大。由于美元的长期弱势,使得美元计铜价徘徊于一万美元大关,但以欧元、英镑、日元等国际货币计价的铜价却涨幅不高。相对于贵金属、基本金属(铝除外),铜价均无大幅变化;而较之小金属、稀土元素,铜价则大幅走低。我们认为铜的相对价格并不高,后市仍有上升空间,动力主要来自于中印等新兴市场的电子电力、建筑业的超预期需求。铜价走高将直接利好于公司的铜矿采选业务和精炼业务,预测2011-20113的EPS分别为2.23、2.85、3.49。 风险因素:国际局势持续动乱,制造业用铜需求下降。国际铜矿供给出现超预期增速。

华域汽车2010年年报显示公司去年实现营业收入440.6亿元(同比+78.6%),净利润25.13亿元(同比+64.2%),每股净收益0.973元,符合此前市场预期。公司拟每十股派红2.2元(含税)。公司结合目前国内宏观经济形势等诸多因素计划2011年实现营收495亿(+12.5%)。 资产注入预期明确,资产与盈利有望增厚。 华域汽车自2月14日起停牌,上汽集团启动第二轮上市计划,集团旗下剩余未上市资产将分别注入上海汽车与华域汽车。其中华域汽车作为上汽集团精心打造的零部件供应平台,有望获得集团剩余未上市零部件企业的资产注入。上海金合利铝轮、上海圣德曼铸造、上海萨克斯动力总成、东华公司有望整合进华域汽车,增厚企业资产与盈利。其中东华公司目前已经成功扭亏为盈,2010年实现利润约4600万元,已经具备了注入华域汽车的条件。 重组后汽车零配件行业龙头地位加强。 公司是国内最大的独立汽车零部件供应商,旗下23家汽车零部件公司,业务覆盖金属成型与模具、内外饰件、热加工件、功能件、电子电器件、新能源等六大板块。子公司多为国内同业龙头,技术先进,其中延锋伟世通、纳铁福传动轴尤为出色,2010年对公司业绩贡献分别为45%,10%。预计两公司未来两年业绩增长在20%左右,好于行业平均。 下游主要客户需求增速较快,有望获得好于行业平均的成长机会。 2011年1、2月华域汽车主要客户上海系上海大众、上海通用需求旺盛。1、2月上海大众销量同比增66%、32%,上海通用1、2月销量同比增47%、35%,明显好于行业平均的13.8%和4.6%。随着公司主要客户上海大众、上海通用市场地位提升,集团加大对华域旗下零部件公司的采购力度有利于公司盈利提升。同时由于我国汽车保有量激增带来售后市场需求提升、进口替代等因素,公司有望获得好于行业平均的增长。 投资评级:公司2010年EPS为0.973元,预计2011年EPS为1.2元,按2011年15倍PE估算,公司合理价值约在18元,给予增持评级。 风险提示:汽车行业受政策退出影响景气度与去年相比显著下滑;国际油价受国际局势动荡影响短期内将呈现上涨态势;主要原材料涨价超预期,侵蚀企业盈利。

2011年公司重组预期明确 为解决同业竞争,增强公司的独立性,2010年度公司年报披露2011年公司将全力推进资本运作,力求尽快完成重大资产重组,实现产业资本与金融资本的有效融合,进一步优化公司的资产结构和资本结构,积极寻求新的效益增长点,不断培育和壮大公司核心竞争力,全面提升公司盈利能力和管理水平,促进公司房地产业的快速健康发展,尽快进入国内一流房地产上市公司行列的目标。 公司资产重组的具体内容 公司拟以向鲁能集团非公开发行A 股的方式购买其持有的重庆鲁能开发(集团)有限公司34.5%的股权,宜宾鲁能开发(集团)有限公司65%的股权,海南鲁能广大置业有限公司100%的股权,海南英大房地产开发有限公司100%的股权,海南三亚湾新城开发有限公司100%的股权,海南盈滨岛置业有限公司50%的股权,山东鲁能亘富开发有限公司100%的股权。 资产重组已获批,不存在制度性障碍 2010年6月29日鲁能集团向广宇发展注入资产方案已经通过了公司股东大会的通过。2011年3月1日,国资委特批了5家央企保留房地产业务的权利,其中就包括鲁能集团。2010年公司年报显示鲁能集团持有公司20.02%的股权,处于控股股东地位。目前公司重组已经不存在任何制度性障碍,重组只剩下时间问题。 资产注入对公司未来发展影响深远 目前公司的业务主要在重庆和天津,鲁能集团房地产业务注入后将扩充公司的业务区域布局和利润增长点,进一步丰富公司的产品结构。同时,我们注意到新注入的资产的建筑面积累积达1200万平方米土地储备及三亚湾万亩海坡片区一级开发资质,届时公司将成为全国性的大型发地产开发公司。

事件:公司公布2010年年报、使用部分超募资金公告等 简评: 10年业绩超市场预期,内生性增长稳中有升 公司2010年实现营业收入7.6亿元,增幅19.47%;实现归属于母公司股东的净利润1.65亿元,增幅 19.86%,EPS1.33元。相对之前市场预期EPS 1.00元,超于市场预期30%左右。 公司主营业务收入来源于工业炸药、工业起爆器材销售和工程爆破服务三块。营业收入增幅19.47%的主要原因系公司工程爆破服务收入有较大幅度的增加,增幅达140%。另外,工业炸药和工业起爆器材的营业收入同比分别上涨11.82%和15.42%,虽然在硝酸铵成本上涨影响下,产品毛利率有小幅下降,但是由于收入稳步上涨,从而带动利润上涨。民爆产品主要原料为硝酸铵,硝酸铵占到总生产成本的45%,同时由于民爆产品出厂价受到国家严格控制,因此产品毛利率主要受硝酸铵价格影响。2011年初至今硝酸铵价格降幅明显,目前我国硝酸铵产能明显供过于求,预计硝酸铵价格仍将保持下降趋势,未来公司整体毛利率将能够稳中有升,未来内生性增长值得期待。 超募资金跨省整合项目 协同效应将逐步显现 公司使用超募资金收购内蒙古柯达化工不少于 51%股权, 以及参股深圳市金奥博公司40%的股权,迈出了跨省整合的一大步。内蒙古柯达化工项目,短期对公司业绩贡献不多,但意义重大,表明成功进行了跨省收购,而内蒙古的矿产资源非常丰富,开展矿产所需的工业炸药和爆破服务需求是非常大。我们认为该项收购是公司进一步外延成长的一大步。同时公司参股的深圳金奥博公司主要从事工业炸药生产装备的研究、设计和制造,处于民爆产业链的上游,这将有助于公司工程爆破服务的进一步提升。从收购的情况可以看到,公司整合民爆行业的上下游产业链的意图明显,未来产生的协同效应将会逐步显现。 行业整合大幕拉开 公司估值优势明显 2011年民爆行业工作会议提出,到“十二五”期末,民爆生产企业将由目前的 140多家降到 50家以内,形成 20家左右跨区域的优势骨干企业集团,着力培育 1-2家具有国际先进企业相比的大型企业集团。我们认为,民爆行业的整合大幕将在 2011年开启,并贯穿整个“十二五”,这对于具有规模和资金优势的上市公司而言,都将带来巨大发展契机。 目前,民爆行业6家上市公司外延式扩张意图明显,而公司作为最新上市的民爆企业,资金优势凸显;同时,公司目前32倍的PE,相对行业42倍PE 的平均水平,估值优势明显,我们上调6个月的目标价格60元(复权价),给予“买入”评级。

投资要点: 1、业绩符合预期。公司业绩快报称,2010年归属于母公司股东的净利润为人民币1,543,731,218.25元,较上年同期增长50%左右,每股收益为人民币0.84元。同时,2010年各项业务发展势头良好,公司盈利能力增强,资产风险可控。南京银行业绩保持高速增长,整体表现基本符合市场预期。 2、得天独厚的区位优势。公司“立足南京、走向全国”的战略定位明确。南京银行业务主要分布在江苏省南部地区,其中仅南京地区分布的支行达到59家。江苏省近年来GDP 及金融机构存贷款增长速度均处于全国领先水平,使得南京银行可以充分分享其丰厚的经济增长成果。 3、以价补量。信贷政策的收紧,提高了银行的议价能力。目前南京银行积极调整贷款结构,中小企业贷款占比提高。凭借良好的监管指标及上市银行中资本金最小的优势,且非系统性重要银行,南京银行受差别存款准备金率的负面影响将较小,2011年有望受益于异地扩张及对中小企业议价能力的提高,息差收入获得高增长。 4、风险可控。按照银监会现金流的分类,公司的地方融资平台贷款风险可控。目前,贷款基本集中在江苏、浙江、上海等经济发达地区,政府财力较有保障,平台贷款的风险较小。同时,南京银行贷款占比低,贷存比压力较小。2010年三季度,公司存款较年初增长33.3%,而贷款增速仅为18.9%,存款的业务的快速发展为贷款的增加及公司的经营安全打下了良好的基础。而其优势的投行业务,受11年稳健货币政策的影响,信贷收缩可能使得部分企业转向债券融资,使得债券承销在11年可能获得丰厚的利润。 风险提示: 货币紧缩政策超预期。公司吸储能力下降。 投资评级: 南京银行目前流通股总市值较小,在上市银行中属低位,股价弹性大。给予南京银行“增持”的评级。

投资要点: 一、公司经营业绩符合预期2010年,公司经营业绩出现恢复性增长,主要原因是厂矿企业电力设备改造以及金融危机后新建项目市场逐渐回暖,以及公司营销政策的调整和管理措施的强化实施,促进了公司销售订单增加和经营业绩的稳定增长。公司营业利润1591万,同比增长32.26%,每股收益为0.33元,同比增长22.22%,符合此前市场普遍预期。 二、云母氧化铁项目有望带来业绩腾飞公司全资子公司万力达投资控股80%的商南县青山矿业有限责任公司(以下简称青山矿业)将投资1000万建设自产镜铁矿产品深加工云母氧化铁的项目。云母氧化铁化学性能稳定,主要用于重防腐用的防锈漆颜料。产品市场空间巨大,未来将成为公司新的利润增长点。 1、用途广泛:主要用于铁路桥梁、船舶、集装箱等,也可用于冶金、采矿、化工(氯碱车间)、石油(管道储罐)、水电(大型水闸门、发电厂冷却塔)等一切户外大型钢结构。其中我国船舶及集装箱重防腐涂料用量较大,接近70万吨,约占国内重防腐涂料需求的一半,而未来船舶漆需求的复合增长率约为30%,我国其他领域的潜在需求也很大,云母氧化铁在我国市场空间巨大。 2、高品质原料稀缺。我国高品质镜铁矿主要集中在福建龙岩以及安徽铜陵,且铜陵的储量也已有限。高品质镜铁矿生产出的铁精粉可直接进行物理深加工获取云母氧化铁。目前,中高档云母氧化铁产品主要依赖国外市场供应,而国内云母氧化铁产品处于供不应求状态。青山矿业所辖矿区具有的云母状镜铁矿资源便是优质资源。另一种通过化学合成制取云母氧化铁的方法成本较高。 3、依据青山矿业现有镜铁矿日处理生产能力和目前云母氧化铁的市场状况,如果本项投资项目顺利达产,预计可实现年产云母氧化铁30000吨,实现销售收入7920万元,税后利润4960万元,增厚每股收益约0.4元。 三、受益于国家智能电网建设 国家智能电网建设三步走的规划:2011年-2015年为全面建设阶段,将加快建设特高压同步电网,初步形成智能电网运行控制和互动服务体系,传统的变电站势必将进行数字化和智能化的升级。公司相关自动化体系电气产品将会受益。 四、给予万力达(002180)“增持”评级。 公司核心主营业务将保持平稳,水电站综合自动化系统以及厂矿企业用低压保护将保持较快增长,另外考虑到云母氧化铁项将对公司2012年业绩产生重大影响,给予万力达(002180)“增持”评级。 风险因素: 云母氧化铁项目进展滞后 智能电网发展出现变化

投资要点: 市场占有率稳中有升,业绩增长确定性高 上海汽车集团1、2月月度销量占市场份额分别为21.95%和22.37%,好于去年同期的18.50%和20.47%,市场份额稳中有升。主要由于上汽旗下上海大众与上海通用产品为欧美系中高端乘用车,受汽车优惠政策退出负面影响较小,且受丰田召回门以及日本大地震供给下滑的影响,主要竞争对手日系车的市场地位有所下降,日系车的市场占有率从2009年1月的32%下滑至2011年的2月的24%。 销售数据好于行业平均,享受估值溢价 2月份,上海大众销量80015辆,同比增长32.46%;上海通用销量79288辆,同比增长36.28%,两家企业都延续1月份快速增长态势,好于市场预期。上汽汽车总销量1、2月份分别同比增35%和14%,明显好于行业平均的13.8%和4.6%。1、2月累计销量同比增25.87%。 资产注入预期成为股价关键驱动因素 随着上海市国有资产证券化的提速,上汽集团旗下的未上市资产将分别注入上海汽车和华域汽车,上海汽车将是这次资产注入的主要受益者,上海汽车的盈利预期与资产会有所提升,短期内将成为股价的关键驱动因素。 汽车销量增速有望在三月回升 2月份受春节长假影响工作日只有18天,属于传统汽车销售淡季, 汽车销量环比降三成,同比增4.6%。进入三月汽车销售会有所好转,销量数据将进入上升通道,3月份销量环比、同比正增长是大概率事件。 投资评级:公司属国内汽车行业龙头,市场份额稳中有升,面对国内庞大的汽车市场,业绩增长确定性高。鉴于超预期的市场表现,公司盈利能力将显著好于行业平均。2010年EPS 预计为1.5元,预测公司2011年EPS 为1.9元,当前股价对应PE 为10倍左右,属于安全投资边际,给予买入评级。 风险提示:汽车行业受政策退出影响景气度与去年相比显著下滑;国际油价受国际局势动荡影响短期内将呈现上涨态势;受政策退出负面影响自主品牌销量显著低于预期,降价促销将侵蚀企业盈利。

主要观点: 石膏板业务仍乃公司快速扩张期中的重中之重 从目前公司三大业务的细分来看,公司目前仍倚重于石膏板业务。从近几年的数据来看,石膏板业务在公司主营业务收入占比中占据绝对的比重,并且一直维持较高的毛利率水平,所以,从短期来看,石膏板业务直接决定了公司未来几年整体业绩状况。石膏板业务仍乃公司快速扩张期中的重中之重。 2010年公司产能迅速扩张,业绩快速提升 2010年,公司石膏板业务在全国范围内加大布局力度,产能扩张迅速。同时,随着产业布局的深入,公司大力拓展地县级市场销售渠道,并进军新农村及保障性住房建设。“产能+渠道”双核驱动使得公司2010年业绩出现了快速提升。我们也注意到公司的营运成本出现了大幅上升的情况,综合分析我们认为公司目前处于产能扩张期和渠道伸展期,营运成本出现一定幅度的上涨是一种良性的情况,先期的成本投入为未来业绩的加速增长做好了铺垫。 石膏板行业“十二五”期间将迎来快速增长期 “十二五”期间,随着中国的工业化、城市化进程的加快,以及新农村建设和保障房建设的铺开,未来国内市场对新型建筑材料包括石膏板的需求仍将旺盛,市场空间巨大。目前我国房地产每平米完工面积对应石膏板用量以及人均消费情况来看,“十二五”期间石膏板行业将迎来快速增长期。 公司石膏板业务将进入快速增长期 目前石膏板业务在公司营收贡献中的比重已经超过了80%,公司计划在3-5年内完成石膏板业务产能翻一倍的目标。从石膏板业务产能扩张的方式来看更讲求内生性增长,而且目前公司现金流丰富,未来的进一步扩张有保障。同时,从成本价格的角度分析我们发现2010年公司在极为不利的条件下仍实现了业绩的快速增长,充分彰显了公司在技术创新方面的巨大优势。

投资要点: 1、业绩符合预期。2010年度营业收入突破169亿元,同比增幅59.36%;利润总额15.2亿元,同比增幅69.83%。基本每股收益1.104元,增幅为92.87%;加权平均ROE为28.32%,上升9.93个百分点。此前发布的业绩快报显示EPS将为1.139,而市场预期为1.1,因此可以说神火股份的整体表现基本符合市场预期。利润构成方面,占主营收入31%的煤炭业务表现出众,毛利率51.64%,产销两旺;而占其主营收入44.46%的电解铝及铝材制品仍然处于盈亏边缘,毛利-0.4%,严重拉低了公司的整体收益水平。 2、当前掣肘公司发展的恰恰就是主营的电解铝业务。公司2010年度电解铝生产40.49万吨,同比增幅 25.75%,销售率为97.8%;铝材生产9.57万吨,同比增幅 96.51%,销售率113%;氧化铝产品全年生产33.54万吨,同比增幅6.88%,销售率97.2%。 国际铝和国内铝一直笼罩在产能过剩的阴影之下,因此精炼铝淀的价格一直难有出众表现。随着全球制造业的持续复苏,我们预期在2011、2012年度铜铝等大宗金属价格将会持续上升。尤其是铜供需缺口的逐步显现将促使铜价长期保持在1万美元以上。目前,铝对铜的替代能力还非常小,替代效果也不甚理想,但部分实验室替代技术已渐趋成熟。在未来高铜价的刺激下,现实替代效应可能会愈来愈强,将有助于增加铝的隐性需求。 我们认为其电解铝、铝材业务可能在今后两年实现扭亏,但毛利率或将仅保持3.5%-4.5%的低水平。 3、煤炭业务仍是亮点。公司去年生产煤炭711.16万吨,同比增幅 24.32%;平均售价789.57元/吨,同比增幅27.13%。碳素产品全年生产24.76万吨,增幅9.27%。我们认为2011、2012年度煤炭行业仍将处于景气周期,产品中精煤块煤附加值较高,质优,能维持大幅高于行业平均回报的收益率。永城、豫西两大矿区的毛利率分别为46%和62%,远远填平了发电业务、冶金业务的亏损。鉴于其丰富的矿权储备,我们预计2011年度煤炭业务将会稳步继续扩产,产能涨幅约为20%至853万吨,毛利率维持55%-60%的水平。 4.我们维持对 神火股份(000933) 的“增持”评级。值得指出的是公司的资产负债率连年偏高,2010年度为75.8%,公司的利息负担沉重,同时对利率调整也更为敏感。 风险因素: 精煤块煤价格大幅下降;电解铝行业的产能过剩加剧。