2019年收入/ 归母净利分别同增 49.3%/65.5% ,拟每 10股转增 5股 股 并分红 分红 3元 元。 。公司 2019年营业收入 5.83亿元(+49.3%),归母净利润 2.05亿元(+65.6%),归母扣非净利润 2.03亿元(+65.0%);对应 2019Q4收入 1.81亿元(+23.4%),归母净利润 4984万元(+6.5%)。2019全年毛利率同降 4.3PCTs 至 53.9%,主要系智慧教育硬件集成类产品毛利率较 低 影 响 , 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 同 降 1.8/2.0/2.7PCTs 至8.8%/7.1%/6.1%,经营效率稳步提升,综合使得归母净利率同增 3.4PCTs至 35.2%。公司拟每 10股转增 5股并派发现金红利 3元(含税)。 智慧招考: 标考保持份额领先 , 积极探索 新 品类。 。2019年智慧招考业务收入 3.50亿元(同增 20%),若综合考虑和智慧教育业务交叉部分,估计整体招考业务收入增长40%左右,产品和解决方案遍布全国29个省级行政区。 具体看:①标考业务保持较高市占率,中标国家教育考试综合管理平台,保持省级平台市场占有率第一;②探索英语口语人机对话产品、高考无纸化体检、智能试卷流转系统等新产品,其中无纸化体检项目在四川省试点,并在深圳高考无纸化体检中得到应用;智能试卷流转系统在青海省投入使用。 智慧教育: 收入 爆发增长 ,市场拓展迅速。 。2019年智慧教育业务收入同增163.8%至 1.79亿元,其中软件类/硬件及集成类产品收入 1.18/0.61亿元,毛利率分别为 70.1%/19.8%。具体看,①考教统筹:在标考建设带动下,考教统筹产品进入多省的 K12和高等院校;②新高考:以生涯规划产品为着力点,与江油市政府合作投资建设“川西北区域智慧教育产业园总部基地项目”,预计在 2020年完成建设并开始运营,此外,公司筹划与多个地市政府合作,试点打造生涯体验体验中心。 管理架构优化, 管理架构优化,2020年前景可期 年前景可期 。公司已完成管理架构优化,成立智慧教育/智慧招考/战略发展/综合四大事业部,设置省级销售区域总经理制度,配备售前、售后等技术支持人员,支撑各区域项目的独立运作和客户服务,各区域总经理负责地方人员招聘、团队建设和客户维护,对四大事业部负责。 以事业部为核心、区域为抓手的扁平化架构有利于公司业务拓展过程中更快更高效应对市场需求。展望 2020年,一季度智慧教育业务的线上授课相关订单和智慧招考业务的刚性贡献下,预增 Q1净利润同增 46.9%-66.1%。 全年看,智慧招考业务受疫情影响有限,高考延期后订单推进有望更加游刃有余;智慧教育业务则获得部分考场疫情防控相关产品等需求。此外,K12学校及高校在线教育需求增加,2020年智慧教育领域有望出现较大订单。 投资建议:公司在标考领域中拥有高市场份额,政策强推动和新高考改革间的双重催化下,2020年标考业务将延续高速增长的周期,智慧教育业务积极拓展,有望进一步贡献增量。基于 2019年报,预计 2020/21年净利润预测 3.01/4.18亿 , 新 增 2022年 净 利 润 预 测 5.02亿 元 , 同 增46.9%/38.7%/20.3%,对应 EPS 1.13/1.57/1.89元,现价对应 2020年 PE 28倍,维持“买入”评级。 风险提示 :受疫情影响,招标进度不及预期;市场竞争加剧风险,拖累公司整体利润率水平;技术人员流失风险。

线上创新小家电龙头,细分市场王者。公司定位为创意小家电,从酸奶机、煮蛋器等细分品类起家,以线上渠道销售为主,借助电商红利,通过差异化的竞争方式,在美的、九阳和苏泊尔这些大众主流品牌之外,逐步建立了在小家电细分领域的市场优势,成为互联网创新小家电的代表公司。截止2018年,公司厨房小家电、生活小家电和其他小家电三类收入的占比分别为85.39%/14.45%/0.16%。 小家电行业的新兴品牌在碎片化产品与渠道的趋势下优势显著。消费需求多元化带来的发展机会:1)单身/独居等消费者催生小家电呈小型化趋势;2)消费者更愿为非刚需但可提升生活品质的产品买单;3)社交/情感需求推动承载分享/互动功能小家电的增长。流量入口多元化带来的发展机会:1)消费者结构变化下传统购物习惯发生改变,线上购物成为常态;2)电商新平台的兴起缩短了后来者的追赶速度,社交电商的兴起增强了新品牌/新产品的触达机会,直播、短视频等发现式购物易引发冲动型购买,这与小家电的非计划性需求属性相契合。为抓住长尾市场的机会,新兴小家电企业需要培养对消费者需求的敏锐洞察力。 公司核心竞争壁垒是细分需求挖掘和创新的电商运营能力。产品开发端:1)公司在组织结构上重视用户研究,单设部门专门研究用户需求;2)多年线上运营沉淀出海量数据,可充分挖掘细分消费者的差异化需求;3)产品质量稳定,自制比例较高;渠道端:1)三种线上销售模式(线上经销、电商平台入仓、线上直销),促成了与主流电商平台长期稳定的合作关系;2)独特的“店群模式”(小熊具有600多家经销商,专注线上运营,经销商错落有致,主推不同品类)有利于在各个品类获得第一,提高搜索流量的排序。 3)直播电商等推广方式与产品的可选属性完美匹配。 未来空间:多维度突破成长天花板。1)挖掘尚未满足的细分需求,创造性地开发新的细分品类,围绕细分特定人群进行产品研发;2)配合细分人群的需求进行市场开拓。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为2.60/3.37/4.09亿元,同比增长40.3%/29.7%/21.1%,对应PE为35.8/27.6/22.8倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:新品拓展不及预期;行业竞争加剧。

营收/净利/扣非净利润增长13%/9%/21%。2019年公司实现营业收入23.78亿元,同增13.23%;归母净利润和扣非净利润分别为6.24/5.67亿元,同增8.75%/20.55%。2019年公司折扣控制较好,整体毛利率提高1.10PCT 至75.00%,销售/管理费用率-0.09/+0.10PCT 至33.59%/6.08%,净利率降低1.08PCTs 至26.25%。公司2019年每股派息1元(税前),分红率为64.22%,当前股价对应股息率达4.6%。 终端运营能力改善,电商渠道快速成长。三大女装业务稳定增长:①DA 品牌贡献收入13.72亿元,同增11.36%,主要来自于店效提升。期末拥有门店605家(直营189/经销416),减少8家。②开店+同店增长双重驱动下,DZ 品牌贡献收入8.13亿元,同增18.82%。期末拥有门店435家(直营147/经销288),净增52家。③DM 品牌贡献收入1.79亿元,同增5.25%,拥有门店55家(净增2家)。直营渠道运营质量提升明显:①直营收入同增14.65%至10.43亿元,公司加强渠道运营和会员维护,平均单店零售额同增11.6%,年末活跃会员数超50万(VIP 会员超25万)。②经销收入同增10.16%至10.24亿元。③电商深化全渠道运营,开发小红书等新兴运营渠道,电商收入同增19.86%至3.06亿元,新品销售额贡献达50%。 存货结构改善,现金流更加出色。2019年年公司应收账款周转天数9.1天,较上年减少0.6天;存货周转天数较上年同期增加6天至174天,但1年内存货占比较上年同增5PCTs 至74%,库龄结构改善。公司现金流稳定,经营活动现金净额7.25亿元,同增24%,占营业收入30.49%。 2020年布局新零售,提升运营质量。受疫情爆发影响,公司积极布局电商,拓展新零售业务:1)大力推行微商城,2月单日GMV 能够突破百万,我们预计Q1天猫商城GMV 增速超过20%;2)推行一店一商城计划,将线下流量向线上引流。线下方面,当下门店基本全面复工,3月流水有所复苏,我们预计Q1收入下滑幅度在30%以内。我们预计2020年全年以提升店铺运营质量为主,再叠加门店数量稳中有升预计全年收入平稳略有增长。 投资建议。公司作为中国中高端女装的领军企业,长期来看,产品极具设计力,供应链把控能力出色,叠加终端管理不断系统化精细化,公司盈利能力及运营能力均处行业领先水平,且分红丰厚。预计2020-2022年归母净利润分别为6.5/7.7/9.0亿元,当前股价21.80元,对应20年PE 13倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不景气及新冠疫情影响超预期导致消费疲软;新品牌培育不及预期;供应商变动带来相应风险。

2019年延续高增长。公司2019年实现收入31.24亿元(yoy+32.28%),归母净利润3.93亿元(+36.73%),毛利率64.0%、净利率12.6%均保持平稳。存货周转维持在3个月内良好状态,应收账款周转天数放缓7天,主要系跨境品牌代理和京东方面应收账款增加近9000万元。 电商渠道拉动增长,多方合作品牌收入贡献提升。分渠道看,线上是公司增长引擎,线上收入同比增长60.97%,占比提升至53%(直营+88%,占比54%;经销+40%,占比46%);线下同比增长9.82%(CS+4.4%,占比72%)。分品牌看,主品牌收入26.56亿元(yoy+26.81%),其他培育期品牌4.61亿元(yoy+73.95%),占比提升至14.8%。分品类看,护肤类/洁肤类分别增长25.62%/17.10%;彩妆在insbaha粉底液等产品促进下,销售占比由1.2%提升至5.2%。 “明星单品+爆品”是公司长期品牌策略,同时积极拓展美业生态。2020年公司新品开始聚焦功效类精华,为树立长期品牌形象打造明星大单品。2020年2月16日“红宝石精华”新品发布以来,一个半月内天猫旗舰店单款销量超过2.5万件,后续还将推出“双抗精华”。公司新合作的西班牙抗衰品牌SingulaDerm正式入驻天猫国际,公司于2018-2019年陆续合资/代理了缇芝、彩棠、YNM、I-kami、Boiron、Wycon、Puressentiel、MUA等多个品牌,并投资了熊客、万言等美业内容传播项目,为公司长期外延扩展播下种子。 疫情对线下零售影响较大,2020年增长更加依赖线上。全国化妆品限额以上社零受疫情影响,1-2月整体累计下滑14.1%,推测行业线下整体下滑幅度超过30%。2019年珀莱雅上半年电商占比46%,下半年电商占比58%,按电商占比Q4与Q2的电商占比大于Q1与Q3,下半年受疫情影响小于上半年的合理假设,结合行业测算数据,预期珀莱雅全年收入增幅在10%-15%,全年线上销售贡献65%以上。 盈利预测与投资建议。结合疫情调整对珀莱雅的盈利预测,预期2020-2022年收入35.20/45.77/57.21亿元,同比增长12.7%/30.0%/25.0%,归母净利润4.35/5.82/7.72亿元,对应EPS2.2/2.9/3.8元,公司现价115.30元,对应2020年PE为53倍,维持“增持”评级。 风险提示:疫情持续影响线下零售,新品推广效果不佳。

公司发布 2019年年报。 。2019年实现营业收入 93.51亿元,同比增长14.48%,归母净利润 8.24亿元,同比增长 9.26%;其中 Q4实现营业收入30.96亿元,同比增长 13.37%,归母净利润 2.06亿元,同比增长 11.4%。 2019年拟现金分红 8.28亿元,分红比例高达 100.52%。 九阳+Shark 双品牌协同,线上线下渠道融合驱动 发展 。1)分产品:食品加工、营养煲、电磁炉、西式电器增速分别为 20.20%、13.32%、-8.68%、7.23%。据奥维数据,电饭煲、料理机零售额同比增长 6.6%、7.6%,受益于 SKY 系列进入主流消费价格段后开始放量,核心品类表现优于行业。2)分渠道:公司2019年开设大官旗、搭建系统化直播体系,线上增长超过10%,线下受市场环境影响个位数增长。3)分内外销:内外销增速分别为 12.04%、81.73%。另外,2020年九阳向 SharkNinja 销售商品的关联交易预计为 5亿元,同比 2019年实际交易额增长 13%,意味着公司仍对 2020年出口仍维持较高的增长,2020年采购深圳尚科宁家产品预计为 2.5亿元,去年同期实际为 8623.78万元,彰显九阳对 Shark2020年在国内的销售的信心。 尚科宁家注册资本拟由 5000万元变为 1亿元,加强对吸尘器业务的重视。 盈利能力提升,费用控制良好。公司毛利率同比提升 0.39%,内销毛利率同比提升 0.98%,主要系产品结构及原材料成本所致。分产品来看,食品加工、营养煲、西式电器毛利率分别变动+0.43/-1.03/+1.18pct,营养煲主要系出口大幅增加所致。公司 2019年销售费用率下滑 1.06%(去年世界杯广告费较高),管理费用率上升 0.36%,研发费用率下滑 0.11%。 回款状况良好,经营性现金流充沛: :公司2019年经营活动现金流净额12.53,提升 206.59%,其中 Q4为 3.31亿元(去年同期-0.1亿元),高于单季净利润 1.98亿元。应收账款同比增长 20.74%,主要系电商官方旗舰店开设。 调 疫情影响下九阳下调 2020。 年考核目标,但新目标增速仍十分可观。此前目标为 2019年度为基准年,2020年销售额增长率不低于 17%,2020年净利润增长率不低于 15%;调整后: 2020年销售额、净利润增长率不低于 11%、9%,解除 60%限售股份,低于上述目标不解除限售; 2020年销售额、净利润增长率不低于 13%、11%,解除当期 80%限售股份; 2020年销售额、净利润增长率不低于 15%、13%,解除当期 100%限售股份。 我们认为公司战略新篇刚刚开启,2020年将继续经营向上周期。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为9.16/10.01/11.05亿元,同增 11.2%/9.2%/10.4%,对应 PE 22.9/21.0/19.0倍,维持“买入”评级。 风险提示 :海外疫情发酵,新品拓展不及预期。

事件:美的集团拟收购合康新能控股权。3月25日美的发布公告,拟通过下属子公司美的暖通协议收购合康新能控股权,支付对价7.42亿元,对应收购价3.57元/股,相比收盘价溢价5.62%。本次收购完成后,公司将持有合康新能2.09亿股(占总股本18.73%),同时叠加上丰集团、叶进吾委托(不可撤销)的0.56亿股表决权(约占总股本比例5%),合计控制合康新能2.64亿股表决权(约占总股本23.73%),成为间接控股股东。 合康新能的业务和优势:目前主要业务包括三大板块:节能设备高端制造业(占比74.94%)、节能环保项目建设及运营产业(占比17.44%)、新能源汽车总成配套及运营产业(占比7.62%)。公司生产的合康变频器已有良好的运行业绩,在诸多应用领域处国内领先地位;公司生产的工业变频器、伺服系统,是工业互联网架构中与工业自动化紧密相关的核心控制系统。公司2017-2019年收入规模分别为13.51、12.06和13.05亿元,净利润0.68、-2.37和0.24亿元。 收购将有利于提升工业自动化和中央空调业务竞争力。1)工业自动化业务:此前美的通过与安川合资、收购安徽埃夫特17.8%股权,收购库卡以及以色列上游企业Servotronix完成了工业自动化产业链布局。在国内产业升级、节能改造以及推动工业互联网在内的新基建背景下,工业变频器与伺服系统正面临巨大的发展机遇,中国的自动化需求是美的该业务重要增长点。合康新能在工业变频器领域已处于行业市场领先地位,其工业变频器、伺服系统将使美的集团进一步加强工业自动化与电力电子软件驱动领域的产业布局,提升工业自动化产业链协同机会。2)中央空调业务:据《机电信息〃中央空调市场》数据,2019年美的中央空调市占率15.03%位居第一,尽管国产品牌阵营的市场占有率呈逐年提升的态势,但部分外资公司仍有技术领先优势,美的此前也通过收购意大利中央空调企业Clivet80%股权来提升协同性。 合康新能的高、低压变频器有助于加速美的大型中央空调的变频化进程,提升对传统定频产品的竞争优势。 投资建议:此次收购由于标的规模体量相对较小,暂不会对公司财务指标以及经营成果产生重大影响。暂不调整公司2019-2021年归母净利润232.96、266.42、303.57亿元的盈利预测,维持“买入”投资评级。 风险提示:收购流程存在不确定性;后续整合存在不确定性。

照明领军企业如何炼成?公司发展主要分为四个阶段:1)初创期(1996-2000):产品探索到品牌建立。2)发展期(2001-2012):构建全国零售体系,商用业务逐步发展。3)转型期(2013-2015):借助LED照明转型确立龙头地位,正式成为行业第一名。4)2016年成功融资上市,步入综合实力竞争的新征程。截止2019年H1,公司家居照明、商用照明、非照明和光源四类收入的占比分别为36%/26%/22%/16%。 照明行业呈现“大行业小公司”特征,公司市占率有望进一步提升。行业特征:LED照明下游应用领域中,通用照明具备行业空间大(2679亿元年产值规模),格局分散(20亿以上企业已经是第一梯队,最大企业规模不超过百亿),未来集中度有望提升。此前集中度较低:主要系1)灯具的个性化诉求导致需求分散;2)照明行业进入门槛较低;3)下游五金、建材等渠道分散,小品牌容易盘踞。未来集中度提升逻辑:1)国外资本退出中国市场;2)下游渠道集中度有望进一步提升3)灯具风格开始简化,北欧风产品更容易标准化;欧普照明的优势:在渠道端布局立体且管理精细,产品研发及设计能力与行业趋势相吻合,且未来随着规模优势成本将更有竞争力,未来市占率将提升。 地产周期底部进行调整,效果可期。公司一定程度受地产周期影响,但在周期底部进行调整,1)进一步加密网点布局(10万多家五金门店下沉至乡镇市场,优质网点超过70%,3500多家专卖店),提升专卖店的方案服务能力,由“坐商”到“行商”,从“卖产品”到“卖方案”。2)商用照明领域加大发展力度,聚焦于应用端的研究及产品力的打造,不断提升在行业应用、智能化解决方案、专业照明设计等方面的综合服务能力;3)组织架构上合并商用和家居事业部,进一步理顺架构,提升协同效应;4)提升线上运营能力,提供一站式的硬装产品和服务,专业团队精准运营流量。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为9.49/10.95/12.16亿元,同增5.5%/15.4%/11.0%。欧普照明作为照明领域的龙头,一方面将受益于行业整体市场集中度的提升,另一方面凭借着完善的渠道布局,公司将成长为照明和电工领域的综合产品服务提供商,估值不仅仅考虑其短期收入增速,更多考虑其未来的成长性,我们认为公司2020年合理市值为218-273亿元,对应估值20-25倍PE,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:地产竣工不及预期,行业竞争加剧。

短期看,线上积极承接,预收现金流增长良好,预计20Q1增长亮眼。新冠疫情对于公司的短期影响主要是线下报名和授课受阻、以及部分考试延期导致相应收入递延确认。目前来看,公司积极布局在线平台将线下学员转移至线上对冲疫情影响,具备成熟的网校团队(已组建5年),旗下在线平台“19课堂”快速承担线下订单转移消课。从2019Q4公司销售商品、提供劳务收到的现金看,单季度同增144%至18.2亿元,势头强劲,为20Q1的增长奠定基础,有望弱化国考面试、考研复试等考试延期对收入递延确认的影响。综上,我们预判公司2020Q1收入增长表现亮眼。 中期看,2020年公职招录回暖,扩招+稳就业政策强化。从景气度来看,19H1机构改革完成,事业单位序列景气度回升;2020年国考招录2.41万人,同增66%;2020年硕士研究生扩招18.9万人,大学生村官/三支一扶等基层就业和教师/医疗等公共服务类岗位同步积极引导,相关培训需求有望提升。公司所处的招录培训赛道以辅助就业为导向,需求刚性,在经济和就业环境受疫情影响的周期内,相关需求有望进一步释放。 龙头壁垒已铸,份额有望逆势提升。公司已经形成高效的管理架构,垂直一体化体系实现以学生为中心、以网点为单位的快速响应;2020年公司将进一步通过教学以及中后台CRM/ERP的数字化运营提升运营效率。同时,由总部研究院主导的高效教研体系在多品类延伸中复用效应显著。截至2019年末,公司研发人员2051人,同增51.93%,全年研发费用率达7.6%。长期看,公司增长源自:①渠道进一步下沉,2019年末公司直营网点1104个,同增57.5%,未来进一步向县级区划以及高校周边下沉;②培训周期拉长带来ASP增长,公司计划在全国主要城市建立一体化学习基地,顺应需求变化;③梯次增长的品类矩阵,招录/考研/职业能力培训三大板块梯次轮动,2019年教师序列/考研收入同增61%/100%+,未来有望持续快速增长。 投资建议:基于招录行业回暖走向,结合公司2019年业绩表现和2020年顺利抵御疫情影响,我们上调2020/21/22年归母净利润预测至24.86/33.24/39.71亿元(原22.85/33.24/29.71亿元),同增37.7%/33.7%/19.5%,对应EPS0.40/0.54/0.64元。基于公司的竞争优势及龙头地位,维持“买入”评级。 风险提示:招录政策变化风险;受新冠疫情等不可抗力因素影响线下授课和报名进度,恐致收入和业绩低于预期;新增业务扩张不及预期。

本文公牛集团系列专题第二篇,我们跳开零散的问题研究,着眼整个民用电工行业,系统回答以下问题:1)民用电工是怎样的行业,未来会发展成什么样;2)之前行业竞争要素如何演变,未来行业的竞争重心是什么?3)若要成长为平台型公司,公牛集团目前有哪些优势,未来需要做哪些调整?民用电工:典型的蚂蚁市场,未来将走向智能家居新方向。民用电工行业包含的子领域众多,但是绝大部分领域呈现行业格局分散,无强势企业的特征。 从行业驱动力看,民用电工行业需求主要在装修时产生,而家庭中家电和电子产品的保有量提升促使未来需求量仍有提升空间。目前行业中大部分子品类的市场规模在100-300亿之间,LED照明是目前规模最大的品类,智能门锁为代表的智慧家居产品增长迅速。未来行业将呈现以下特点:1)简单产品到定制化需求;2)单个产品到全屋方案;3)形成全球化的企业。 行业竞争要素演变:渠道壁垒承上启下。民用电工行业在不同期间的核心竞争要素有所不同:1)早期阶段:产品质量成为核心突破口,但是产品壁垒并不深厚。2)快速发展阶段:此时渠道的建设成为了决定了企业成败的核心竞争要素,渠道的触达程度的好坏直接决定了产品变现能力。渠道的优势积累能够进一步带来马太效应,主要体现销量的提升能够带来成本的规模效应以及带来更高的品牌知名度,为后续的品类拓展打下品类延伸的基础。行业整体的外部环境在发生变化,渠道的类型同样存在重心的更替,绝大部分企业主要集中在流通渠道,未来工程渠道的占比将提升,对行业内公司既是机遇也是挑战。3)品类拓展阶段是企业综合能力的竞争。这个阶段将出现若干个平台型的民用电工公司,由于整体行业产品端门槛较低,渠道的建设仍为核心要素,品牌实力决定了其品类的延展能否成功。 若要成为平台型公司,公牛集团的优势和需改进之处在哪?1)从最核心的渠道竞争要素看,公牛集团的强项在于流通渠道,但是未来公司的成长性主要来自于墙壁开关、LED等业务,因此渠道中专业建材和灯具市场的网点需要加强,需要进一步拓展装修渠道以及工程渠道的业务条线。2)从公牛集团的研发和制造能力看,公牛集团研发投入多,目前已经对后续需要孵化的产品做了专利的储备和组织架构的改革,且整体自动化程度较高,优势突出。3)从管理能力看,公牛集团拥有职业化的管理团队、信息化的管理手段及高瓴的外部资源支持,竞争优势明显,未来仍需要关注公司扩张时的管理协同。 投资建议:预计2019-2021年集团收入分别为104.51/121.78/139.40亿元、净利润分别为24.55/28.41/33.18亿元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料成本上升,新业务拓展不及预期等。

2019年收入/归母净利同增12.9%/32.4%。公司2019年实现收入/归母净利17.8/2.7亿元,分别同增12.9%/32.4%,2019Q4实现收入/归母净利4.7/0.5亿元,分别同增8.2%/39.6%。2019年俏尔婷婷扣非后业绩1.1亿元(超过承诺数9500万元),2017-2019年合计扣非后业绩2.9亿元超额完成承诺。毛利率较上年提升1.2pct 至29.2%,管理费用率受计提俏尔婷婷超额奖励影响,提升1.6pct 至11.3%,财务费用率下降0.1pct 至0.2%,销售费用率下降0.9pct 至3.1%,综合使得净利率提升2.2pct 至15.3%。 公司2019年拟每10股分红3.5元,分红率3.2%。 运动类产品占比提升,海外产能加速扩张。 (1)按产品功能分,2019年运动类产品/休闲类产品实现收入12.8/4.6亿元,分别同增15.76%/ 1.26%,其中运动类产品占比提升2.4pct 至72.9%,休闲类产品占比下降2.8pct 至26.2%。 (2)按产品类别分,2019年棉袜产量2.9亿双,同增5.2%,收入同增8.7%,收入占比下降1.9pct 至62.7%。无缝服饰产量2255万件,收入同增16.8%,收入占比提升1.5pct 至36.4%。 (3)分客户来看,前五大客户销售收入较上年增长27.2%,占比63.9%,较去年增长7.1pct; (4)分地区来看, 境内/ 境外收入分别同比变动-14.8%/+16.6%, 占比11.3%/88.8%,产能持续向境外转移。越南产能已达到1.45亿双/年,产能利用率99%。 新三年规划聚焦运动服饰,海外产能加速投放。公司2020-2022规划未来三年将不断提升运动服饰产品占比,强化运动服饰行业地位。公司计划投资5亿元在越南清化工厂新增袜机2000台织机(1月已投产500台,预计6月安装完毕1000台);在越南兴安工厂新增无缝织机330台(预计8月110台进入试生产)。公司棉袜2019年越南清华工业园9000万双项目落地。 根据公司产能扩张计划,我们预计2020年棉袜海外产能接近2亿双,国内外总产能近3.5亿双,无缝服饰业务预计2020年越南产能持续释放。 投资建议:公司是国内领先棉袜代工企业,具备全生产链延伸、越南产能布局优势,未来随越南产能进一步扩张订单有望随之增长。俏尔婷婷无缝服饰业务加速投放海外产能,迎来广阔发展空间。考虑疫情影响,我们预计复工时间推迟对2020年订单影响较小,我们预计2020/2021/2022年归母净利润至3.14/3.88/4.95亿元,对应EPS 0.75/0.93/1.19元,对应估值分别为14/12/9倍,维持“买入”评级。 风险提示:新冠肺炎疫情影响订单;宏观经济不景气导致消费疲软;汇率异常波动风险;越南政策变化风险;客户订单转移风险。

事件:2019年营收/净利同增47.1%/56.5%,拟派发现金股利14.80亿元(每股0.24元)。2019年公司实现营收91.76亿(+47.1%),归母净利润18.05亿元(+56.5%);对应19Q4收入/净利润30.17/8.46亿,分别同增46%/38%。毛利率同降0.6PCT至58.5%,销售/管理/研发费用率同降1.5/2.0/-0.3PCTs至16.2%/12.0%/7.6%,经营效率进一步提升,财务费用率增长至2.2%主要由于期内新增12亿短期借款,综上使得净利率同增1.2PCTs至19.7%。期内公司销售商品、提供劳务收到的现金流入同增53%至101.93亿元。 事业单位增速回暖,教招和考研如期强劲增长。分业务看,①公考业务逆势增长,在2019年国考和省考招录人数大幅收缩的背景下实现营收同增30%至41.71亿,其中培训人次同增27.1%;②事业单位19H2增长反弹,全年增长超预期,全年收入同增58%至14亿(19H1同增7%),主要得益于机构改革完成后招录回暖,同时培训单价同增10%。③教师序列强劲如期,收入同增60.8%至19.33亿,主要来自于培训人次快速增长。④综合序列营收16.14亿元,同增75%,其中考研/IT业务收同增100%+/300%。期末网点数量同增57%至1104个(19H2增加220个)。 展望2020,招录政策、基地建设,巩固公司龙头地位。招录方面,受新冠疫情影响,2020年扩招和稳就业政策再次强化,硕士研究生扩招18.9万,大学生村官/三支一扶等基层就业项目同步积极引导,目前公司已形成多品类联动增长体系,公职、教招及考研业务有望持续高速增长。2020年2月公司现金3.83亿收购陕西西安商务楼宇用于陕西区域总部及综合学习基地建设使用,基地建设计划如期推进,有助于公司顺应招录培训周期延长的变化趋势,强化品牌效应和提升客单价。同时,公司通过数字化经营强化垂直一体化响应体系,有望进一步提升经营效率;并积极布局基于AI、大数据的智慧教学平台等在线教学技术,2019年线上培训收入同增133%至10.36亿元,其中培训人次同增59%。 投资建议。作为职业培训市场龙头品牌,公司规模及平台优势不断体现,其在公职考试培训领域积淀的规模化教研体系建设、全直营网点渠道布局、多元化产品结构是其未来成长的三大护城河。2020年研究生扩招+稳就业政策环境下,中公有望凭借规模及品牌优势逆势实现份额提升。我们维持2020年净利润预测22.85亿,预计2021/22年净利润29.64/35.57亿元,同增26.6%/29.7%/20%,对应EPS 0.37/0.48/0.58元。基于公司的竞争优势及龙头地位,维持“买入”评级。 风险提示:招录政策变化风险;受新冠疫情等不可抗力因素影响线下授课和报名进度,恐致收入和业绩低于预期;新增业务扩张不及预期。

事件: 2019全年业绩符合预期。公司发布2019业绩快报,实现营业收入198.53亿元,同比增长11.22%;归母净利润19.20亿元,同比增长14.97%。单四季度实现营业收入49.57亿元,同比增长11.44%,Q4归母净利润6.72亿元,同比增长18.94%。 Q4收入端增速与前三季度基本持平。分品类看,小家电品类增速略高于炊具,尤其厨电业务仍保持较高增速;母婴等新品类业务带动公司收入持续增长。分渠道看,预计公司四季度对电商投入增加,线上销售表现良好,淘数据显示Q4电饭煲和燃气灶销售额分别同比增加21.44%和32.26%。全年看公司内销小家电市占率提升(奥维云网显示,苏泊尔主要品类线上和线下市占率提升0.5pct和0.7pct)叠加厨电业务快速增长和母婴等新品上市,出口业务借助SEB订单实现良好增长,公司全年收入增长稳健。 Q4加大对电商费用投入。2019年毛利率同比提升0.29pct至31.15%,主要系小家电升级的大背景下,公司不断优化产品结构,推出盈利能力更强附加值更高的产品,同时原材料价格较低,带动生产成本不断下降。2019Q4毛利率同比下滑0.23pct,预计是小家电行业线上价格竞争较为激烈导致,其中苏泊尔的破壁机、电饭煲、榨汁机和豆浆机线上均价分别同比增长-66.48%、4.55%、-10.55%和1.17%。费用方面 :2019年销售费用同比提升0.39pct至16.15%,主要系Q4公司加大电商市场开拓以及赠品等促销激活市场导致销售费用率同比提升2.60pct(前三季度同比下滑0.36pct)。小家电消费线上占比日益提升,电商的运营方式也越发多元,苏泊尔对线上渠道的投入也进一步提升。Q4管理费用率同比基本持平,2019年管理费用同比下滑0.19pct至3.46%,主要系2019年承担的限制性股权激励费用低于2018年。 公司竞争壁垒深厚,看好公司长期发展前景。公司具备强大的产品研发设计能力及完善的渠道体系。公司在核心大单品上技术领先且品牌认知高,近年来不断加强新产品的拓展,尤其是大厨电业务增长迅速,布局高端品牌;渠道方面,对电商的投入越来越多,同时线下也尝试在购物中心开拓新零售店面。外销端:新增产能将承接更多SEB订单,且受汇率扰动较小,依然是公司稳定收入来源。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润分别为19.31/22.17/25.53亿元,同增15.7%/14.8%/15.2%,EPS2.35/2.70/3.11元/股,对应动态PE分别为32.2/28.1/24.4倍,维持“买入”投资评级。 风险提示:新品拓展不及预期,小家电行业竞争加剧等。

事件:公司2020年2月27日发布2019年度业绩快报,2019Q4收入超预期,2019年实现营业收入57.34亿元,同比下滑5.92%,实现归母净利润7.45亿元,同比增长10.07%;其中Q4实现营业收入14.59亿元,同比增长0.68%,归母净利润2.28亿元,同比下滑2.74%。 Q4工程渠道高速增长,电商有所下滑。分渠道拆分,1)工程渠道:受账期等影响在四季度确认收入较多,预计Q4增速在100%以上,带动2019全年工程渠道收入超5亿元;2)电商渠道:预计Q4双位数下滑,环比前三季度13.76%的增速降幅明显,2019全年电商中个位数增长。根据淘数据,华帝Q4烟气灶销量下滑13.66%,均价上涨7.16%,份额下滑-2.59pct。3)零售渠道:受全年地产景气度影响,根据中怡康数据,华帝Q4烟机、灶具零售量分别下滑15.11%、17.02%,叠加公司全年对于渠道库存去化等影响,Q4零售渠道仍呈现负增长,预计环比前三季度略有改善。分品类来看,华帝各品类表现主要受行业大环境影响,根据奥维数据,2019烟灶行业整体零售量全渠道下滑4.1%,热水器零售量下滑7.9%,预计洗碗机、蒸烤箱等新品来表现较好。 工程渠道占比提升导致毛利率结构性下降。由于Q4毛利率较高的电商渠道占比小幅下滑,毛利率相对较低的工程渠道占比大幅提升(去年同期占比不到10%,2019Q4占比预计超25%),工程渠道毛利率约为34%左右,带动Q4整体毛利率下滑约2.5pct。预计四季度公司费用端投入与同期持平,导致Q4净利润小幅下滑。地产周期向上叠加公司渠道端积极调整,依然看好2020年发展。根据前期华帝深度报告中测算,2020年三四线地产竣工增速可观为22%,且竣工面积占比达61%,考虑到华帝渠道布局深入三四线城市,零售渠道或将恢复两位数以上增长。同时,公司积极进行渠道变革,将二级经销商转为零售商,库存转移至一级经销商层面,推进渠道扁平化并配合终端IT系统建设,加大精细化管理。2020年轻装上阵,出货端弹性更大。 盈利预测与投资建议。由于2019Q4利润负增长,我们略下调未来三年的净利润,预计2019-2021年归母净利润为7.46、8.45、9.46亿元,同增10.1%、13.4%、11.9%,对应2019、2020年PE12.8、11.3倍。我们认为公司合理市值131亿元,对应2020年估值15.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,地产竣工不及预期。

事件:公司发布业绩快报,2019年收入9.5亿、微降0.96%,净利润0.83亿,同增195.26%。收入下降主要由于。其中:1)龙门教育实现收入5.46亿元、同增9.27%,归母净利润1.66亿元、同增26.76%。2)油墨业务经营稳定,毛利率期内稳步提升,收入4亿、同比微增1.1%。3)此外,期内公司进一步改善融资情况,财务费用同降494万至2392万;收购龙门教育剩余股权事项的中介费用1500万左右。 2019年双业务共振,K12课外全年盈亏平衡。龙门教育两大业务发展稳健,分业务看:①封闭培训:目前西安5个校区利用率较高(1.2万名学生),北京校区200多人,新增昌平校区可容纳1500人左右,预计西安新增第六大校区,封闭培训业务已在西安积累良好的品牌口碑,若成功开设西安市场有望获得进一步增长。②K12课外:在K12课外培训业务消课提升的带动下,全年基本盈亏平衡,大部分校区都已取得牌照。新冠疫情恐短期影响,转移线上积极应对。受新冠疫情影响,学校延期开学和线下培训机构停课,恐对龙门Q1业务短期有所影响,其中封闭业务学费已完成预收,若后续顺利恢复上课后加强Q2学习强度,上半年影响有限。目前公司已通过深圳跃龙门的技术支持完成线下向线上的课程转移(包括作业批改、答疑等),有望对冲部分影响。 收购龙门剩余股权事项稳步推进,聚焦教育产业。2019年6月公司拟以发行股份、可转换债券及支付现金的方式收购马良铭等股东持有的龙门教育50.17%股权,交易总金额8.13亿元(对应2019年10倍PE),其中发行股份支付2.9亿(发行价9元)、发行可转债支付3亿(转换价9元)、现金支付2.23亿。同时公司拟通过询价方式向不超过5名特定投资者发行股份募集配套资金不超过3亿元(发行4851万股)。2019Q4公司收购龙门教育剩余股权事项实现阶段性突破,11月6日获得无条件通过,11月29日公司收到批文。 投资策略。龙门教育作为中高考封闭培训的细分赛道龙头,有望立足现有品牌和规模优势进一步提高市场份额。根据2019年业绩快报,我们调整2019年净利润预测至0.83亿元(原0.96亿元),考虑到目前龙门尚未并表,暂维持公司2020-2021年净利润预测1.20/1.41亿元,对应EPS0.34/0.49/0.58元。维持“买入”评级。 风险提示:K12课外培训政策监管趋严,封闭培训异地扩张恐受限制致拓展速度不达预期;报名人数增长不达预期;油墨业务订单需求下降。

上游原料业务保持稳定增长势头,终端布局的医疗器械和化妆品高速成长。业绩快报显示,公司实现营业收入18.78亿元(YOY+48.66%),归母净利润5.85亿元(YOY+38.09%);毛利率和整体费用率水平基本保持稳定,受贸易战对原料出口和化妆品业务提升销售费用等综合影响,净利率31.17%,同比下降2.39pcts。 原料下游需求稳定。疫情之下,原料业务生产所在地不属于重疫区,复工较早(二月中旬已基本复工),加之原料业务面向整体需求相对稳定的国际市场(下游客户1000+),订单较稳定。2019年下半年启动二厂150吨产能后,总产能350吨,足够支持目前以销定产的原料需求。玻尿酸可划分为200多种规格,单价每公斤1000元-30万元不等,华熙在高端玻尿酸原料领域拥有较高技术壁垒以保护定价权和毛利率。公司在玻尿酸应用场景拓展方面积极创研(护发、食品、计生等领域),为原料业务长期发展筑深根基。 医美药械受疫情影响较大,黏性消费后续或可弥补。面向医院的骨科和眼科产品疫情下正常销售;医美药械一月份出货已完成,医美行业受疫情影响暂未复工,二月份终端消费全面萧条。考虑到医美注射是一种每隔6-8个月需再次注射的黏性消费,疫情结束后,可在一定程度上弥补Q1损失。长期对医美消费渗透率提升的观点维持不变,预期后续取得肉毒素牌照后拓展产品线并与玻尿酸针剂产品达到渠道协同效果。 预计化妆品将上升为公司2020年第一大业务。分品牌来看,主品牌润百颜估计实现3亿元左右销售额,增速30%+;2019年公司新培育出米蓓尔(经销模式为主)和肌活(直营模式为主)两个过亿品牌。公司化妆品业务60%以上通过线上销售,其余为经销商分销,较轻的渠道一定程度缓解了疫情影响,淘数据显示主品牌润百颜2020年初至今GMV增速依然超过35%。各子品牌小组均配置电商人才,营销方面注重突出功效的内容营销和口碑传播,积极尝试KOL带货等形式。资源上将对主品牌润百颜有所倾斜,做大品牌粉丝基数;第二梯队品牌现阶段任务为寻找核心产品并拓展产品线。 盈利预测与投资建议。疫情短期较大影响医美药械,长期看好原料业务稳定增长、医美消费渗透率提升和化妆品业务在数千亿大市场中的成长空间。根据快报2019年实际财务指标,结合疫情影响,预测2019-2021年收入18.78/26.45/36.57亿元、归属净利润5.85/7.65/9.99亿元、对应EPS1.22/1.59/2.08元,公司现价87.90元,对应2019/2020/2021年PE为72/55/42倍。维持“买入”评级。 风险提示:疫情持续影响医美消费和物流运输;化妆品营销ROI低于预期。