事件：公司发布了2022年第一季度报告，公司实现营业收入33.26亿元，同比增长58.40%，实现归属于上市公司股东的净利润1.36亿元，同比增长15.47%，占营业收入4.08%。 点评：看好博威合金新材料业务放量，光伏组件利润正常盈利，产品结构高端化逻辑逐步落地，交付释放业绩可期。 新材料业务持续高增长，产品高端化逐步落地。2022Q1由于新材料业务持续放量，公司应收款项融资1.79亿元，同比增长51.08%；因全球能源价格高企，公司营业成本大幅提升，营业成本29.35亿元，同比增长64.61%，相比之下，公司营业收入仅同比增长58.40%。短期制造成本因素抑制公司增长，但长期高附加值产品及研发转化新产品等方面带来的增长动能不变。我们看好公司作为有色金属合金材料行业的引领者，研发投入带来每年材料的产业化落地，产品结构高端化逻辑逐步落地，今年板带材有望持续放量。 光伏有望快速回暖，助力重回增长通道。公司本期新能源业务原材料采购承兑付款增加，应付票据10.28亿元，同比增长42.63%；上期末收到新能源业务境外客户大额预付款，本期陆续出货，合同负债1.88亿元，同比下降74.39%。海外角度看，美国国际贸易法院于2021年11月16日宣布恢复双面太阳能组件关税豁免权，并将201关税税率从18%下调至15%。国内角度看，能源结构改革趋势不变，光伏板块增长需求比较确定。另外，公司实施技改、升级电池装机水平，将原电池尺寸从166升级至兼容182/210，电池转换效率跻身全球第一梯队。 在建项目接近完工，产能释放在即。2022年一季度公司投资活动产生的现金流量支出2亿元，同比下降56.39%。2022年第一季度，公司5万吨特殊合金带材项目已接近完工，汽车电子材料将可实现批量供货；6700吨铝焊丝项目即将释放产能，主要应用于高铁行业。随着在建项目投产，公司长期增长空间即将打开。 投资建议：公司凭借新材料业务持续放量、高端产品落地、光伏业务出货+技改以及在建项目即将释放产能，将受益于下游景气度高企，有望实现国产替代逻辑。预计公司2022-2024年归母净利润6.50、8.59和11.43亿元，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；上游原材料价格大幅波动；下游需求拓展不及预期；国际贸易风险。

钛合金为基，高温合金/超导线材多维度业务全面发展 公司全称西部超导材料科技股份有限公司，是我国国防军工产业钛合金材料核心供应商。目前，公司主营业务分位高端钛合金材料、超导产品和高性能高温合金材料三大板块。公司产品以“国际先进、国内空白、解决急需”为定位，服务国家战略，补上了我国新型战机、舰船制造急需关键材料的“短板”。 行稳致远业绩稳步增长，2021净利润同比大增100.39%兑现行业高景气度 公司近几年营业收入及归母净利润稳步增长，2021年业绩实现快速放量，兑现国防军工产业高景气度。公司2018-2020年营业收入及归母净利润均实现稳步增长，三年复合增长率达29.75%/37.71%。同时，据公司2021年业绩快报披露，2021年公司实现营业收入29.35亿元，同比+38.91%；预计实现归母净利润7.43亿元，同比+100.39%，业绩实现超预期增长。 我们认为，公司经营业绩持续向好，主要得益于下游国防军工产业需求持续增加，公司在手订单较为饱满，伴随钛合金等核心主业产销量、产能整体利用率的持续提升，主营产品持续放量，兑现行业高景气度。 国防军工产业高景气周期已至，公司钛合金/高温合金业务望充分受益于新一代武器装备需求提升 “十四五”方向：军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快。第22次政治局会议指出我军建设“十四五”规划重点内容：努力实现我军现代化建设跨越式发展，加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术。我们认为，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支撑-新材料将为主要受益领域，或将在“十四五”迎来高景气阶段，军工新材料有望在“十四五”各类装备中起底层基础支撑作用。 公司深耕钛合金领域多年，新型战机/运输机端具备明显先发优势。公司自主研发并批量生产的多种新型钛合金填补了国内多项空白，保障了国家急需关键材料供应，其中三种主要牌号新型钛合金已成为我国航空结构件、紧固件用主干钛合金，为我国新型战机、运输机的首飞和量产提供了关键材料。我们认为，伴随各类歼击机等跨越式武器装备持续上量，钛合金市场需求将会实现快速提升，公司对应业务有望充分受益于此进程，排产望持续加快。 高温合金产业方兴未艾，认证持续推进产品有望实现加速排产。公司作为国内高性能高温合金材料的新兴供应商之一，陆续承担了国内重点国防装备用多个高温合金材料的研制任务。某高温合金粉末盘部件考核试验进展顺利；多个牌号高温合金大规格棒材获得某型航空发动机用料供货资格；多个重点型号航空发动机高温合金材料已经通过了某型号发动机的长试考核，具备了供货资格，已开始供货；高温合金铸锭纯净化熔炼控制技术显著提升，实现重大冶金缺陷“零发生”。因此我们判断，伴随国防军工产业的快速发展，叠加公司高温合金业务认证进程的不断推进，公司相关产品有望实现快速放量。同时，考虑到公司业务正处于起步阶段，伴随产品成材率提升，高温合金业务毛利率具备较大弹性空间。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，伴随国防军工产业高景气周期，公司钛合金/高温合金业务有望实现快速放量；超导线材方面，预计产品将伴随CFETR项目等下游领域逐步延伸实现加速排产。在此假设下，预计公司2021-2023年实现营业收入29.35/38.97/53.18亿元，实现归母净利润7.43/9.74/13.60亿元，对应EPS为1.60/2.10/2.93，对应PE为49.15/37.50/26.86x，给予“买入”评级。 风险提示：技术水平落后于同行业竞争对手的风险；铝锂合金、复合材料等材料对钛合金的替代风险；市场集中度高及需求波动的风险；原材料采购的风险等

事件：21 年公司实现营收7.26 亿元，yoy+46.11%；归母净利润1.20 亿元，yoy+12.90%；扣非归母净利润1.15 亿元，yoy+16.55%。其中，Q4 季度实现营收2.04 亿元，yoy+28.17％，环比-0.11％；归母净利润0.36 亿元，yoy+24.48％，环比+12.39％。 原材料影响毛利率稍显下滑，产品结构优化盈利能力有望提振产销端，21 年公司合金软磁粉芯产销达2.34/2.19 万吨，yoy+50.31/37.19%，主要系公司积极扩产匹配下游光储新能源景气需求。原料端，21 年铁矿石均价1165 元/吨，yoy+43.98%；金属硅均价2.50 万元/吨，yoy+88.79%；铝均价1.89 万元/吨，yoy+33.18%；产品结构端，合金软磁粉芯仍为营收主力军，占比96.74%。其中，高附加值新能源汽车用产品占比提升，低附加值变频空调用产品占比下降，通过优化产品结构，叠加技改增效消化部分原材料影响，21 年合金软磁粉芯毛利率33.02%，yoy-5.04pct；综合毛利率33.85%，yoy-5.09pct。费用端，根据公告公司预计21 年计提股权激励费用1270.92 万元，部分影响净利率，21 年净利率16.57%，yoy-4.87pct，剔除影响后单吨净利0.61 亿元/吨，yoy-0.06 亿元/吨。经营端，经营性现金流净额-3446.9 万元，yoy-198.57%，主要系上游原材料采购价格上涨、下游客户以汇票方式结算贷款增加。 扩产步伐匹配下游高景气，芯片电感＆软磁粉驱动第二成长极下游景气持续确认，扩产匹配需求释放。下游需求看，光伏：国内新增装机量提升＆海外逆变器出口共振，叠加组串式逆变器渗透率提升，享受双轮驱动；储能：21 年国内锂电池储能出货量37Gwh，yoy+110%，26 年出货量有望达330Gwh，实现复合高增速；新能源汽车：我们预计2025 年25%销售渗透率，叠加800V 高压平台趋势，纯电动单车用量再提升。产能播种看，募投及改造升级项目将实现产能翻倍，自动化产线布局有望提效降本，匹配光储新能源增长，内外部共振成长。 芯片电感＆合金软磁粉驱动第二成长曲线。芯片电感方面，相对传统铁氧体，具备高效率、小体积、耐大电流优势，目前已完成中试，正搭建小批量生产线，打开第二成长曲线。合金软磁粉方面，水雾化合金软磁粉用于一体成型片式电感，终端对接消费电子，有望实现公司从主攻电力到覆盖电子的跨越。 投资建议：作为国内合金软磁粉芯龙头，站稳光储新能源高景气赛道，芯片电感有望打开新成长曲线，预计2022-2024 年归母净利润分别为1.85/2.87/4.21 亿元，对应当前股价36/23/16 倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险，项目建设不及预期风险，原材料波动风险，核心人员流失和技术失密风险，新业务拓展不及预期风险

事件： 2022年 4月 11日，公司发布 21年年报：公司 21年实现营收 9.70亿元，YOY+62.74%；实现归母净利润 2.38亿元， YOY+49.59%，扣非净利润 2.23亿元，YOY+43.59%。 其中 Q4实现营收 2.61亿元， YOY+40.97％，环比+3.98％；实现归母净利润 0.61亿元， YOY+39.75％，环比-7.75％，主要源于 Q4镍价环比上涨 6.56％，毛利率下降约 4％所致。 金属粉体毛利率短期承压，硅粉已露尖尖角产品与客户结构持续优化产销双旺，但原料与汇率使短期盈利承压。 21年公司自有资金新建 24条镍粉产线进一步完善产能布局，镍粉产/销量分别达 1451/1530吨， 同比+73.02%/+70.54%。 原料端， 沪镍 21Q4均价达 14.70万/吨， YOY+21.26%； Q4美元兑人民币平均即期汇率 6.39， YOY-3.31%。 受原料价格持续上涨与美元走低影响， 公司整体毛利率出现小幅走弱。 21年公司整体毛利率 38.33%（yoy-7pct）， 其中镍粉毛利率 43.35％（yoy-5.78pct）。 产品结构端，镍粉仍为公司营收主力（占比 82.7%），但值得注意的是纳米硅粉业务开始形成一定规模的营收，标志着公司产品结构的进一步丰富与完善。客户结构端，三星电机仍为公司第一大客户，但营收占比连续三年持续下降（19-21年分别达83.5/67.2/64.4%），一定程度上反映出公司客户结构的优化与拓展、对单一客户依赖度持续降低。 国产替代与海外市占率提升并行， 底层技术平台化应用持续打开成长空间外部推动维度，全球 MLCC 需求持续增长与国内关键材料国产替代处于并行发展期。 全球 5G、汽车电子的发展使 MLCC 需求高增， 5G 手机的 MLCC 需求预计比 4G 手机增加 20％，纯电动汽车单车 MLCC 用量则为传统燃油车的 6倍。我国也将提高国产自主核心元器件及关键材料保障上升为国家战略，要求 2025年自主保障率达 70%，电子材料国产化替代进程持续加速。 在全球需求高增与国产替代加速的大背景下，公司作为 MLCC 关键基材的领先供应商，有望持续受益。 内生增长维度， 公司具备底层技术平台化的核心竞争力， PVD 制粉工艺赋能高端粉体（金属+非金属）的横向拓展。 除传统镍、铜、银等金属粉体产品外，公司依托底层技术持续布局硅粉、合金粉、银包铜粉等新产品，且硅粉于 21年已形成收入，静待新技术趋势带来产业化应用机会。 21年公司研发投入同比增长 83.69％，加码布局“二代气相分级技术”、“产线数字化升级”等项目，将进一步提升产品附加值、降低生产成本，巩固公司核心竞争力。 投资建议： 公司作为国内 MLCC 用镍粉行业龙头企业，伴随产能扩充与硅微粉、银包铜粉的放量，业绩有望保持快速增长。 考虑到原材料的大幅上涨与美元的持续走低， 我们调整 22年盈利预测，预计 22-24年 EPS 1.23/1.44/1.64元（22/23年前值1.69/2.17），对应当前股价 34/29/25X，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动抑制需求的风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动的风险，原料价格波动的风险，客户集中度较高的风险，知识产权诉讼风险。

非晶材料龙头公司，中国航发赋能深厚技术底蕴 公司是目前非晶合金行业的龙头企业，拥有行业内最大规模的产能（6万吨）和市占率（41.15%），其市占率约为行业龙二日立金属（市占率20.96%）的两倍。公司产品以非晶合金及其制品为基，将产品线延伸至纳米晶软磁材料与合金软磁材料，是高性能软磁材料行业的强势竞争者。 公司团队技术背景深厚，产品性能业内领先。公司高管团队大部分来自其控股股东中国航发，技术底蕴浓厚。公司自研掌握小流量熔体精密连铸技术、极端冷凝控制技术等核心极端制造技术，并成功将技术转换为规模化生产能力。受益于此，公司产品性能优秀，诸多指标媲美进口产品，在行业中处于技术领先的位置。 政策指路高效节能主旋律，行业重振期看好高性能软磁材料发展 高性能软磁材料的应用具有良好的节能环保特性，绿色经济政策指引拉升行业景气度。“十四五”期间全国电网总投资额近3万亿元，相比上一个五年计划增长16.7%；工信部发布的《变压器能效提升计划（2021-2023）》也对电网提效给出了新的指引。集中出台的各项加大投资、提升能效的政策无疑给高端磁材市场注入一针强心剂，电网行业国企集中度高、政治敏感性强，将率先起到提效升级改造的带头作用。 在“双碳”目标下，发电侧与用电侧均需要提高效率和功率，高性能磁性材料作为电磁转换的关键材料需求提振。当下正为变压器标准落地、立体卷铁心技术突破、高效节能配电设备大力推广的行业重振期，云路股份作为细分赛道龙头公司，兼具规模、技术、客户与产品结构优势，有望充分享受行业成长带来的红利。 底层技术互通支持产品延伸，募投扩产夯实龙头地位 公司产品线进一步延伸，实现高端软磁材料深度覆盖。依托十余年来在非晶合金材料上的底技术积累，将工艺横向延伸至纳米晶与合金软磁的制备上，市占率提升迅速，实现了低中高工作频率段的全覆盖。本次募投项目将显著扩大公司产能，有望在行业上行期快速提升市场地位。此外，公司还将出资1.5亿元用于产品及技术研发，公司研发实力及技术领先优势有望进一步巩固，看好公司未来的成长。 投资建议：预测22-23年实现归母净利2.35/3.50亿元，EPS为1.96/2.92，对应2022年3月17日收盘价PE分别为38/26X。参考23年行业平均PE 30X，考虑公司所在行业较好的竞争格局与较景气的前景，给与公司23年30-35X，对应股价87.6-102.2元，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期的风险、核心人员流失和技术失密的风险、需求波动的风险、市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、境外销售业务相关风险、新产品市场开拓的风险、技术替代的风险、管理风险的风险。

1、 历经三十年耕耘，终成高端铜合金领导者博威合金是国内高端铜领域龙头，自成立以来专注于铜合金领域。 公司在合金研发方面积累了众多经验，随着研发成果的转产，逐渐实现向高端铜合金板带材的转型，目前产品覆盖 17个合金系列，可为下游汽车电子、半导体芯片、 5G 通讯等近 30个行业提供专业化产品与服务。 2016年公司通过并购进军新能源行业，形成“新材料为主+新能源为辅”的业务结构。 2、 汽车电动化&智能化双轮驱动，为行业注入多维度成长动力汽车电动化&智能化的高速发展，对零部件的性能提出了新的要求。受益于新能源汽车销量的爆发式增长，车载连接器、充电桩、 IGBT 等零部件的市场空间随之扩张。以车载连接器为例，在汽车智能化驾驶机遇下，多传感器、域集中式趋势驱动高速连接器需求；同时新能源汽车的快速出货，驱动了高压连接器用量显著提升。 高端铜合金作为上述零部件中最重要的上游原材料， 在新能源汽车的蓬勃发展，叠加国产化替代趋势下，需求增长势不可挡。 3、 IGBT 高景气助力，半导体引线框架国产替代空间广阔半导体产业迅速成长，引线框架行业规模随之扩张。从需求端看， IGBT 在新能源领域的应用高速增长，成为拉动行业增长的第一动力；从供给端看， 2019年国内厂商在国内市占率份额不足 40%，仍有较大替代空间。 4、 技术护城河稳固，产能释放业绩将迎来春天 （1）研发团队实力雄厚，掌握多项核心技术。 公司的技术核心优势体现在合金化、微观组织重构及专用装备自主研发三方面，并以此引领行业发展。截止 2021H1报告期，公司累计申请发明专利 268项，授权发明专利 137项。研发高投入为公司盈利能力领先的源动力。 （2） 充分满足市场需求，提早布局高端产能。 公司在发展过程中，积极顺应市场高端化需求，提前进行扩产项目布局。现有扩产项目逐步进行；随着产品逐步向高端化过渡，公司盈利能力有望进一步提升。 5、 海外龙头各有所长，并购重组实现版图扩张维兰德、日立金属、三菱（伸铜）为全球高端铜合金行业第一梯队公司，通过复盘其发展历程，发现龙头公司均经历了从“深耕单一品类”到“并购重组”扩张业务版图的过程，进而实现对全球市场的布局。以上龙头的成长路径，为博威合金的未来发展提供了重要参考。 投资建议： 我们预计博威合金 2021-2023年营业收入分别为 104.12/ 135.04/154.35亿元， 由于公司光伏组件业务改善及新材料新厂放量调整盈利预期，由21-23年净利润分别为 3.49/5.42/7.76调整为 3.70/6.50/8.59亿元。给予公司 23年30倍目标 PE，对应目标价 32.62元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动；研发产业化转化率低；国际化经营风险；新能源业务运费继续上涨的风险

事件：公司发布2021第三季度财报： （1）21Q3实现营收12.43亿元，yoy+51.94%，实现归母净利1.22亿元，yoy+0.93%； （2）21Q1-Q3实现营收30.8亿元，yoy+38.31%,实现归母净利3.46亿元，yoy+3.94%。 点评：公司晶体材料、设备作为底层技术能力新产品延展能力强，蓝宝石、磁性材料等业务供需好转步入稳健发展阶段，我们看好公司光伏ZCCZ设备、压电晶体材料未来的潜力和业绩弹性。 1.Q3业绩高速增长，公司加快研发投入 （1）公司321Q3营收高速增长，yoy+51.94%，实现归母净利1.22亿元，yoy+0.93%，扣非后归母净利高速增长达达90.9亿元，yoy+75.21%，业绩增长主要系光伏单晶炉满产供货++蓝宝石业务持续高景气，扣非前增速较低主要系去年出售较多非流动资产； （2）公司21Q3毛利率22.68%，yoy-0.96PCT，销售净利率10.01%，yoy-5.4PCT，一方面，晶体设备毛利率相对粉体设备略低+Q3消费电子市场低迷影响综合毛利率，另一方面，除非经常损益影响净利率外，公司121年加快研发投入，持续推进CCZ，单晶炉技术产业化，Q1-Q3研发费用率分别为5.49%/5.99%/7.12%,分别同比增加-0.12PCT/1.13PCT/1.55PCT。 2.主业恢复稳健增长，压电晶体材料有望加速发展看好材料业务稳健发展： （1）磁性材料方面，公司作为该磁性材料头部企业，产品已应用于消费电子//光伏发电//新能源汽车//储能等领域，公司无线充电相关产品获得了主要下游终端客户的广泛认可，并有多款产品通过车规级认证，已导入车载电子及配套充电桩市场，需求充足稳定，随扩产项目持续推进，预计将保持稳健增长； （2）蓝宝石方面，公司具备独创的的CC向长晶技术及领先的G400KG晶锭量产技术，随LED面板行业结束两年多去库存周期稳定步入上升通道，蓝宝石衬底需求旺盛，蓝宝石业务量价齐升，公司持续扩产，同时受益未来Mini--LED/Micro--LED逐步渗透，蓝宝石业务步入成长新周期将支撑公司业绩持续增长； (3)压电材料方面，公司生产的铌酸锂、钽酸锂等压晶材料性能已达国际先进水平，打破了国外垄断，主要作为基板材料于应用于WSAW滤波器，随海外认证范围扩大++SAW滤波器国产化加速，压晶需求旺盛公司产能扩张，压电材料业务将进入迅速成长期。 3.单晶炉满产供货，CCZ技术获阶段性突破 （1）公司光伏单晶炉技术已达国内先进水平，自主研发的单晶炉可生长88--212英寸大硅片，在双碳目标指引下，受益光伏装机量持续增长&&硅片大尺寸化趋势，大尺寸单晶炉需求旺盛，近期公司满产供货。 （2）公司持续推进CCZ技术研发，并已获阶段性突破，正在不断试验优化。CCZ技术通过结合颗粒硅连续投料，政策上顺应双碳主题显著节能降耗，产业上也可大幅降低单瓦成本，公司与保利协鑫深度合作，一旦产业化成功，将具备技术壁垒&&原料壁垒，我们看好公司在CCZ时代的广阔发展空间。 4投资建议：蓝宝石步入上升阶段++光伏单晶炉需求饱满，看好公司持续高增长，中长期看好新能源大势下公司ZCCZ技术发展潜力，期待国产替代浪潮下公司压电晶体业绩弹性。考虑到蓝宝石周期反转及业务重心调整等因素，我们调整21-22年盈利预测为4.43/5.03亿元（前次预测为4.40/5.39亿元），并新增23年盈利预测7.73亿元。 风险提示：原材料价格波动风险；CCZ研发不及预期；单晶炉需求不及预期。

事项：公司控股子公司巴莫科技拟向控股股东华友控股以支付现金或者增发的方式收购其持有的内蒙古圣钒科技 100%股权，扩充磷酸铁锂业务；同时，公司与兴发集团签订《合作框架协议》，在湖北宜昌合作投资磷矿采选、磷化工、湿法磷酸、磷酸铁及磷酸铁锂材料的一体化产业，建设 50万吨/年磷酸铁、 50万吨/年磷酸铁锂及相关配套项目。 加码磷酸铁（锂），有力补充一体化产业链布局公司目前围绕钴、镍、三元前驱体、三元正极的一体化战略持续推进，但随着磷酸铁锂成本优势的显现，在动力电池和储能需求的拉动下，国内磷酸铁锂需求量快速增长。公司此次收购圣钒科技以及与兴发集团合作建设 50万吨磷酸铁、 50万吨磷酸铁锂产线，有力补充一体化产业链布局，公司不再是单一的以钴为基础向下游延伸的单一链条的企业，而是向三元+磷酸铁锂全产业链布局的全球电池材料龙头转变， 或将打开公司的成长空间以及估值天花板。 与磷化工龙头强强联合，向全球电池材料龙头迈进兴发集团是国内磷化工龙头企业，拥有采矿权的磷矿资源储量 4.29亿吨，磷矿石产能规模 415万吨/年、在建 200万吨/年，黄磷产能超过 16万吨/年，精细磷酸盐产能约 20万吨/年，磷酸一铵产能 20万吨/年、磷酸二铵产能 80万吨/年、湿法+精致磷酸产能 40万吨/年。公司与兴发集团强强联合，可将其磷矿资源成本优势与公司产业链渠道优势相结合，进而实现公司全球电池材料龙头的发展目标。 在建项目稳步推进，未来业绩持续增长可期项目建设： 1）华越镍湿法项目（6万吨）硫磺制酸厂第一系列已投料试车，项目正式步入建设收尾，穿插调试阶段， 预计年底建成投产，华科火法项目（4.5万吨）上半年开工建设，华飞湿法项目（12万吨）正式启动； 2）衢州区年产 3万吨硫酸镍和 5万吨高镍前驱体项目正常推进； 3）四个合资公司中，浦华、乐友 2021年进入稳定量产阶段，华金和华浦部分产线上半年开始批量供货； 4）广西巴莫 5万吨正极、 10万吨前驱体项目开始前期工作。随着在建项目的持续推进，公司一体化带来的规模效应逐步显现，未来业绩持续增长可期。 盈利预测及评级： 未考虑收购及此次框架协议，维持 2021-2023年归母净利润 31.38、 41.94和 52.65亿元，对应 PE 为 43x、 32x、 26x， 考虑其新增磷酸铁锂布局，或将打开其成长空间和估值天花板，且股价位于相对低位， 上调至买入评级。 风险提示： 在建项目不及预期，新技术致钴被替代，供给大幅增加的风险；合作协议及意向书后续仍存不确定性；截止目前，公司没有磷酸铁及磷酸铁锂产能，后续能否投资建设以及建成投产具有不确定性；协议系双方基于合作意愿而达成的战略性、框架性约定，不会对公司 2021年度经营业绩产生重大影响。

事项：公司发布2021年三季报，报告期内公司实现营收227.96亿元，同增53.63%；归母净利润23.69亿元，同增244.95%；扣非后归母净利润23.18亿元，同增269.00%。其中Q3季度营收85.02亿元，同增46.92%，环增8.04%，归母净利润9.00亿元，同增167.16%，环增10.57%；扣非归母净利润9.02亿元，同增170.42%，环增19.00%。Q3单季度业绩创新高。 产销两旺叠加巴莫并表，Q3单季度创新高我们认为三季度公司收入和利润增长主要有两个方面的原因，首先，公司主导产品产销增加，价格保持较高水平。主营产品市场均价分别为铜9388美元/吨、钴37.28万元/吨、前驱体13.25万元/吨、正极19.87万元/吨，环比分别增长-3.30%、5.36%、15.82%、15.60%，单季度毛利率19.46%，环比微降0.53pct。 其次，公司7月30日完成对巴莫科技38.6175%股权的收购并于三季度并表，贡献业绩增量。 在建项目稳步推进，未来业绩持续增长可期项目建设：1）华越镍湿法项目（6万吨）硫磺制酸厂第一系列已投料试车，项目正式步入建设收尾，穿插调试阶段，预计年底建成投产，华科火法项目（4.5万吨）上半年开工建设，华飞湿法项目（12万吨）正式启动；2）衢州区年产3万吨硫酸镍和5万吨高镍前驱体项目正常推进；3）四个合资公司中，浦华、乐友2021年进入稳定量产阶段，华金和华浦部分产线上半年开始批量供货；4）广西巴莫5万吨正极、10万吨前驱体项目开始前期工作。随着在建项目的持续推进，公司一体化带来的规模效应逐步显现，未来业绩持续增长可期。 一体化布局，成本及技术优势助力产品快速放量一体化布局，延伸产业链至正极，有望在产能快速扩张中占据优势。公司相较于其他前驱体&正极企业具有钴、镍自供原料，更具有成本优势；原料自供可节省中间品结晶、运输、溶解等费用；稳定的原料保障可保证对客户供货的稳定性，利于下游客户产品快速放量，更具有渠道优势；此外公司通过不断研发，中高镍NCMA前驱体产品成功进入C样阶段、获得欧美高端车企产业链定点；5款8系NCM新产品进入产线10吨到百吨级认证、1款实现批量化生产；多款9系NCM高能量密度前驱体新产品进入产线5吨到几十吨级认证阶段。成本及技术优势，助力产品快速放量。 盈利预测及评级：考虑巴莫的并表，上修2021-2023年归母净利润至31.38、41.94和52.65（前值为29.30、38.52和45.20亿元），对应PE为43x、32x、26x，维持增持评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术导致钴被替代，供给大幅增加的风险

溢价收购股权获低成本锂资源。紫金矿业拟以9.6亿加元溢价36%收购Neo Lithium所有股份，预计交易将于2022年上半年完成。10月8日，Neo Lithium公司披露公告显示，紫金已同意以每股6.5加元、总对价9.6亿加元收购Neo Lithium的所有已发行股票，与公司过去20日股价加权平均价相比，溢价约为36%。本次收购已获得Neo Lithium董事会一致批准，交易的全部细节将于2021年11月邮寄给股东。交易将根据安大略省《商业公司法》下的安排计划完成。本次交易须获得至少66%的股东投票通过，股东大会预计将在2021年12月举行，该交易预计将在2022年上半年完成。700万吨LCE资源量+790PPM卤水浓度，3Q项目远期产量有望翻番至4万吨LCE/年。品位/储量：Neo Ltihum拥有Tres Quebradas（3Q）盐湖100%权益，3Q项目碳酸锂当量总资源量约756.5万吨（锂离子浓度边界品位400mg/L），其中低品位湖区平均锂浓度为636PPM，高品位湖区平均锂浓度高达926PPM，运行周期内平均品位高达790PPM。且镁锂比极低。投资额/运营成本：项目计划投资3.19亿美元，设计产能2万吨LCE/年，对应单吨碳酸锂投资额1.6万美元，为全球锂矿绿地项目最低。项目单吨碳酸锂运营成本仅为2914美元，同时，现有勘探数据可支持3Q项目碳酸锂年产量升至4万吨LCE/年。中试线/投产时间：项目预计在2021 年Q4发布终可研报告，并在当年获得环评许可后开工建设。同时，公司已在Fiambalá建成1:500 （对应40吨/年）中试工厂，产出碳酸锂纯度高达99.797%，获得宁德时代认可。 大宗化碳酸锂领域，卓越资源识别/矿业运营管理能力有望再现紫金奇迹 全球范围来看，传统周期品资源有限性决定矿业公司内生禀赋。因此，并购发展是矿业公司成长的必经之路。而资源甄别能力，对应高品位资源的稀缺性，给予矿业公司估值溢价空间。对于锂行业而言，大宗化碳酸锂/精细化-氢氧化锂是我们看好的两条主线。其中，大宗化碳酸锂领域，中资企业走出去并购锂资源已成趋势，阿根廷作为锂资源布局必争之地对应一定溢价空间，紫金利用传统矿业海外并购丰富经验，在战略资源领域有望大放异彩。对公司而言，在进一步勘探增储/开发年限提升/资本开支优化/开发规模提升/运营成本降低多个方面，有望再现公司在传统矿业公司的优势。此次并购大概率只是紫金矿业布局锂资源的开端，全球范围突出的资源识别/矿业运营管理能力，助力公司充分实现资源优势向经济效益转变。 盈利预测与评级。紫金矿业矿铜矿金产量持续爬坡，降本效应带来盈利能力超预期，考虑全球范围铜、金、锌价格中枢高位，我们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023年实现EPS为0.52、0.72、0.9元/股，（前值为0.48、0.65、0.75元/股）对应当前动态PE为20、14、11倍，维持买入评级。 风险提示：项目开发及产量释放不及预期，全球流动性收紧/需要不及预期带来金铜价格大幅下跌

存量市场广阔，增量市场景气公司下游应用市场短期存量市场广阔，未来增量市场高景气。公司对接高端民用领域高温耐蚀合金，下游包括石化、核电、汽车、环保等领域，其中核电、汽车等应用领域存量需求大，为公司业绩提供良好支撑。核电、环保等领域受国家政策大力支持，呈现高速增长态势。综合为公司当下稳定和未来确定性增长提供业绩支撑。 海内外优化布局，具有优质稳定的客户基础公司已进入GE、Emerson、Schlumberger、Velan、L&T、Flowserve、纽威股份等众多国内外大型企业的供应商体系，形成了稳定的客户关系，为未来公司业绩释放打下坚实的基础。高温耐蚀合金和特种合金业务目前均已接近甚至已达到满产满销的水平。2018-2020年公司营业收入/扣非归母净利润三年CAGR达13%/16%。公司铸造高温耐蚀合金和特种合金焊材业务维持高毛利率，始终保持在25%左右。2016年至今公司高温耐蚀合金营收占比一直维持在70%以上，随着未来产能进一步释放，公司业绩仍有较大上升空间。 募投项目产能逐步释放，为公司业绩上行持续赋能国内民用高温合金领域，呈现出高端产品企业与中低端产品企业共存的局面。中低端产品企业较多，年生产规模一般在1000吨以下。公司作为主供民用高端的大型企业，高温耐蚀合金产能达3100吨，2022年伴随项目投产帮助公司突破产能瓶颈，2023年完全达产后预计将新增2550吨，民用高端高温合金的生产规模远大于其他企业。 投资建议：：预测2021-2023年公司净利润分别为0.94亿元、1.18亿元和1.27亿元，对应EPS分别为0.79元/股、0.99元/股、1.06元/股。对应目前PE为37.3，29.7，27.6倍，我们认为2022年PE为40-45x为合理的估值区间，对应目标价格区间39.6-44.55元/股。 风险提示：原材料价格波动；新冠疫情反复；募项目投产受阻；流通股较少导致的股价波动。

一体化合金软磁材料龙头，盈利能力行业领先 铂科新材是国内合金软磁粉芯龙头企业之一，主要产品包括合金软磁粉、合金软磁粉芯等电感元件上游原材。高精度雾化制粉技术叠加自主开发的高密度成型技术、多种粉体绝缘技术和模壁润滑技术，为公司筑就从制粉到制芯的技术护城河。研发导向的“粉+芯”一体化，辅助公司兼具持续创新能力与行业领先的高盈利能力（近年毛利率稳定在40%左右）。自2009年来已推出了三代软磁粉芯产品，伴随公司产能瓶颈的突破，公司龙头地位逐渐稳固。 合金软磁粉芯：高频率高功率电感的优选原材 合金软磁粉芯结合了传统金属软磁和铁氧体软磁的优势，克服了传统金属软磁电阻低损耗大和铁氧体软磁应用低功率的缺点，具有更高的饱和磁感应强度、更大的电阻率和更小的涡流损耗。综合来看，采用合金软磁粉芯制备的电感元件可以良好的继承这些优势，使其成为目前可以应用于高频高功率工作环境下的电感元件的理想选择。 站稳光伏、新能源等高景气赛道，深度绑定优质客户资源 高性能电感是现代高新技术不可或缺的重要部件，作为核心原材，高性能的合金软磁粉芯未来更将在光伏发电、新能源汽车等高景气赛道的加持下获得持续发展。2022年，全球软磁材料市场预计达247.30亿美元，我国为全球最大软磁市场，2018年占比全球约70%。我们预测仅光伏市场至2023年单年新增装机容量所需合金软磁材料将超3.7-3.8万吨。公司通过建立内外部协同平台，已经成功在光伏、新能源领域绑定多个下游优质国内外客户，如华为、阳光电源、比亚迪等，优质订单支撑充足。 订单饱和，募投项目实现产能翻倍，突破产能瓶颈 目前公司订单饱和，未来随着募投项目达产在即，有望新增高性能软磁产品年生产能力9000吨。河源江东新区投资项目，规划产能约2.5万吨，达产后公司产能有望翻倍。2024年，有望达到总产能5万吨，能有效解决现下产能瓶颈问题。 投资建议：预测2021-2023年公司净利润分别为1.31亿元、1.91亿元和2.75亿，对应EPS分别为1.26元/股、1.85元/股、2.65元/股。对应目前PE 为61.58倍、42.15倍、29.33倍，考虑到公司行业龙头地位，伴随公司产能瓶颈的突破，市占率有进一步提升的态势，我们给予公司2022年PE为50-55x，对应目标价格92.5-101.75元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：国内外经济发展形势异常风险，原材料价格上涨风险，疫情影响风险，核心人员流失和技术失密风险，规模迅速扩张导致的管理风险等。

铸造高温合金+变形高温合金优秀供应商，全产业链布局行稳致远 公司主营高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品的研发、生产和销售，主要产品包括铸造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品，下游涵盖航空发动机、燃气轮机、核电装备等军用及高端民用领域。公司深耕产业多年，是国内航空发动机主要生产厂及其下属多家企业多年的优秀供应商，也是国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金（母合金、精密铸件）产品的企业之一。 历史经营稳步增长，21H1业绩大超预期兑现行业高景气度 公司连续三年营业收入、归母净利润实现稳步提升。2020年公司实现营业收入5.46亿元（+12.84%）；实现归母净利润1.09亿元（+6.99%）。2021H1公司业绩实现超预期增长，行业高景气度凸显。公司发布21H1中报，报告期内实现营业收入3.47亿，同比+35.67%；实现归母净利润0.89亿，同比+124.64%；实现扣非后归母净利润0.78亿，同比+109.81%，业绩实现超预期增长。我们认为公司业绩实现大幅增长主要有两方面原因：1. 铸造高温合金端，或受益于下游批产型号放量+预研型号需求持续提升，公司作为优秀供应商，排产实现快速提升；2. 变形高温合金端，高盈利性产品占比或持续提升，驱动业务盈利能力大幅提高（该业务21H1毛利率30.78%，较期初提升5.13个百分点），有效支撑业绩。 多项指标向好兑现行业高景气度，公司全年业绩有望实现超预期增长。成本利润端，期内公司毛利率达39.57%，较2020年报提升7.01个百分点；净利率达25.70%，较2020全年提升5.74个百分点，主要系公司产品结构变化，高盈利性产品占比显著上升，驱动盈利能力提升所致。资产负债端，期末公司存货达2.4亿，较期初+24.39%，我们认为，公司存货大幅增长，表明公司主营产品需求持续提升，公司正处于积极备产备货状态，预计将伴随下半年产品交付业绩实现快速释放。 航发产业链高景气周期已至，公司望充分受益于主机外协比例提升 “十四五”方向：军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快。第22次政治局会议指出我军建设“十四五”规划重点内容：努力实现我军现代化建设跨越式发展，加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术。我们认为，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支撑-新材料将为主要受益领域，或将在“十四五”迎来高景气阶段，军工新材料有望在“十四五”各类装备中起底层基础支撑作用。 公司深耕军工领域多年，具备明显先发优势。目前公司已成为国内航空发动机用大型复杂薄壁高温合金结构件的重要供应商，国内飞机、航空发动机用高温合金和不锈钢无缝管的主要供应商，承担了我国多款重点型号航空发动机材料、关键部件的配套科研和生产任务。我们认为，伴随各类歼击机等跨越式武器装备持续上量，航空发动机市场需求将会实现快速提升，同时考虑到目前军民融合已步入深水区，建立“小核心、大协作、专业化、开放型”武器装备科研生产体系的要求将逐步落地，各主机单位外协比例有望持续提升，预计对应业务排产望或持续加快。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国军用铸造高温合金及变形高温合金优秀供应商，有望受益于“十四五”航空发动机产业需求提升趋势，同时考虑政策指引下主机厂外协比例提升，预计公司业绩将实现快速释放。在此假设下，预计2021-23年实现营业收入7.23/9.54/12.53亿元，对应归母净利润1.70/2.34/3.19亿元，对应EPS为0.85/1.17/1.60元/股，PE为51.91/37.86/27.73x。对标可比公司60.57x的2021预测PE，对应目标价为51.48元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：客户集中度较高的风险，技术不能保持先进性的风险，原材料价格上涨风险等。

催化剂大赛到上的稀缺成长股凯立新材公司主要从事贵金属催化剂的研发、生产与销售等业务，下游主要涉及医药、精细化工和基础化工等领域。公司所处催化剂赛道拥有国产化动力和广阔的空间， 坐拥医药高速增长赛道和基础化工无限想象空间，是厚雪长坡的赛道中拥有硬实力的稀缺成长股。 催化剂是医药生产企业的核心研发单元，公司受益于医药行业快速增长贵金属催化剂在 CDMO、原料药企业中属核心研发单元， 公司通过与国内药企的共同研发和深度合作，已经在医药领域拥有较高的地位，未来随着医药行业在国内的快速发展，行业发展有望保持 20%左右增速，再叠加公司客户拓展和渗透率的提升，未来公司医药领域业务有望维持 30%以上增速，凯立新材或将充分受益于医药板块快速发展，走上快速成长之路。 基础化工催化剂业务潜力无限，通过展现公司核心优势，未来有快速破局能力基础化工领域是贵金属催化剂主要的应用领域，其用量比医药和其他精细化工领域高两个数量级，相对应也拥有较高的壁垒。凯立新材依托其贵金属回收能力、企业深度合作能力和背后强大的研发实力，部分产品已经有所突破。而随着国家政策对含汞催化剂强制退出的要求，我国基础化工领域高端化产品的突破，以及高强度资本开支下新装置对催化剂需求的增加，未来基础化工领域有望迎来破局的机遇期，公司有望快速进入基础化工领域，并实现更高量级的跃升。 抽丝剥茧后，展现出公司强大的实力公司股东背景、业务模式、财务指标等亮点突出。 股东背景方面： 国有科研院所作为大股东，研发实力国内领先，超过 30%的员工持股，充分发挥管理层的主观能动性； 财务指标方面： 收入和毛利率并未真正展现公司盈利特点，而返璞归真后，公司较高且持续增长的单位销售净毛利，以及较高的贵金属加工业务毛利率可真正展现盈利水平，较高的 ROE 和 ROIC 水平，领先于行业的周转效率，良好的现金流水平，较低的四费率等指标也从不同方面展现出公司在生产、管理、研发方面的硬实力。 盈利预测及估值我们预计公司 2021-2023年将实现营业收入 14.17/20.05/27.35亿元，归母净利润 1.52/2.12/2.97亿元。 我们取可比公司加权平均 67.7倍 PE 水平作为公司目标估值水平，给与 2022年目标市值为 144.3亿元，目标价格为155.17元/股。 风险提示： 贵金属资源短缺及价格波动风险，安全生产风险，技术研发迭代风险

公司为“中国特殊钢的摇篮”，高温合金航空航天市占率达80% 公司作为我国不可替代的国防军工、航空航天等高科技领域使用特殊钢材料的生产研发基地，以特殊钢和合金材料的研发制造为主营业务，“三高一特”（高温合金、超高强度钢、高档工模具钢、特种不锈钢）为公司核心产品，下游广泛应用于军工、机械、船舶以及新兴产业等国民经济大部分行业，被誉为“中国特殊钢的摇篮”，其中（变形）高温合金在航空航天市场占有率高达80%以上，超高强度钢在航空航天市场占有率高达95%以上，为该领域龙头企业。 重组后财务状况明显改善，公司提质增效涅槃重生 2017年东北特钢集团实施混合所有制改革，沙钢集团成功进驻公司。重组后公司产品实现快速上量，2020年经营业绩大幅提升。公司2020年实现营业收入62.72亿元，同比+9.26%；实现归母净利润5.52亿元，同比+82.64%，我们认为主要系两方面原因：1.国防军工终端产品需求大幅提升，驱动公司主营产品实现快速上量；2.公司重组之后经营质量得到有效改善。 21Q1资产负债表多项财务指标向好，公司主营业务有望实现快速放量。2021Q1公司存货达17.65亿元，较期初增长11.26%；预收款+合同负债达2.8亿元，较期初增长16.30%。我们认为，公司存货及预收款+合同负债大幅增长，表明公司在手订单充足，公司正处于积极备产备货阶段，有望随“十四五”产业高景气周期实现加速排产。 “十四五”军工高景气周期已至，高温合金龙头迎风起航 军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快。根据政治局第22次会议内容，我们认为我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支撑-新材料将为主要受益领域，或将在“十四五”迎来高景气阶段，军工新材料望在“十四五”各类装备中起底层基础支撑作用。 据World Air Forces 2021统计数据，美国现役各类军机数量为13,232架，在全球现役军机中占比为25%，我国目前活跃的各种机型在量/质上均与美国有较大差距。发动机作为各类航空器核心部件，公司高温合金材料用量约占到其总质量的40%-60%，主要用于燃烧室、导向叶片、涡轮叶片和涡轮盘四大热端零部件，产品具备较高技术壁垒。同时，公司作为国防科工局民口配套的核心、骨干企业，承担和参与国防科工局190余项军工新材料科研课题，在研课题39项。我们认为，公司深耕国防军工领域多年，技术、市占率具备明显先发优势，同时考虑高温合金50%的进口替代空间，预计公司对应产品望伴随“十四五”跨越式武器装备需求增长实现快速放量。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国高温合金领域龙头企业，对应业务有望充分受益于“十四五”跨越式武器装备需求提升，业绩或实现快速释放。在此假设下，预计2021-2023年公司实现营业收入69.01/77.33/87.46亿元，对应归母净利润8.01/10.54/13.67亿元，对应EPS为0.41/0.53/0.69元，PE为36.75/27.94/21.54x。公司作为我国高温合金龙头企业，2021年对标可比公司的预测PE均值为50.44x，目标价为20.68元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业风险；经济环境风险；原材料价格波动风险；中小股东索赔风险等