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李宏鹏

招商证券

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工作经历: 证书编号:S1090515090001,曾就职于安信证券股份有限公<span style="display:none">司</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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太阳纸业 造纸印刷行业 2020-02-14 8.89 -- -- 11.10 23.20%
10.95 23.17%
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事件:近期公司公告累计捐赠金额和物资近3000万元,我们与上市公司沟通最新经营状况、疫情应对措施。 评论: 1、物流恢复有望带动纸品库存回落,龙头企业开工优于行业造纸行业今年由于疫情影响废纸原料偏紧,目前行业内箱板纸厂停产较多,文化纸行业开工少但大厂基本正常,而中小企业由于各地严格管控、物流受限、防护措施有限等原因复工情况较差。就公司而言,相较于往年春节的正常生产,预计目前公司停产1台瓦楞纸机,文化纸开工正常,疫情影响物流导致库存偏高,但库存基本都有订单需求支撑。受益于春节前社会库存较低、公司产品订单在手、且2月中旬起物流逐步恢复,公司纸品销售将恢复正常。 2、成本优势叠加新产能投放,有望再迎黄金发展期2019年包装纸价回落,但公司仍依靠新增本部箱板纸产量、老挝溶解浆产量增加维持企业收入基本稳定,净利单季增速于3Q19转正,扭转了过去4个季度的下滑,领先行业复苏。展望2020年,基于箱板纸原料趋紧需求回升、老挝废纸浆项目达产、文化纸供需稳定、浆价底部震荡的预期,我们预计公司箱板纸成本优势将进一步强化,文化纸盈利稳定,溶解浆业务触底回升。随着今年40万吨老挝废纸浆产能满产,或将再增20万吨废纸浆产量,保障2020年稳定增长。据后续产能规划,老挝80万吨箱板纸、兖州本部50万吨文化纸项目预计于今年Q4至2021年上半年陆续投产,有望带动2021年业绩高增。此外,随着公司广西北海年产350万吨林浆纸一体化项目推进,预计将于2022年再添发展动力。 3、营运能力优秀,2021年将是成长大年,维持“强烈推荐-A”评级 我们持续看好公司优秀的管理团队和战略方向,重视员工激励激发企业活力;老挝项目领先国内企业早10年完成海外布局,打破国内环保瓶颈和原料制约天花板,成本优势拉开差距;行业集中度提升后,公司深化差异化竞争战略,提升客户服务附加值。我们维持公司2019年、2020年、2021年的归母净利润分别为20.8亿元、24.5亿元、29.4亿元的盈利预测,同比分别增长-7%、18%、20%,目前股价对应20年PE为10x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;宏观经济及出口下行导致需求不及预期
曲美家居 非金属类建材业 2020-02-11 7.04 -- -- 8.08 14.77%
8.08 14.77%
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1、 “三新模式”营销转型全面落地,品牌年轻渠道时尚,焕发新曲美 2019年上半年全面推进“三新”转型,国内收入逐季转好。Q3增速与2018年同期持平,Q4相比Q3增长15%,预计2020年国内收入同比增长双位数以上。具体措施如下1)以设计为入口解决经销商引流困境、做大客单值,节前接到的订单金额同比增长20%,“三新”转型将不断迭代深化。2)重启设计基因,确立“时尚曲美”的品牌焕新计划。新品悦时、嘉炫系列市场反应强烈,2020年将再推出4个新系列替换全部老产品。3)全面升级现有门店为时尚家居店,2019年新开门店100家,2020年将升级翻新现有1000家门店的80%,新开门店200家。 2、海外各项整改成果显著,中国市场快速增长可期 并购公司Ekornes逐步发力,产品、渠道、供应链高效协同,预计2020年海外收入同比增长双位数以上。1)降本增效的产品中心+全球5家设计公司长达5年的开发规划+即将打造三位一体的研发体系,Stressless首批新品接单增长20%。2)全面改组董事会介入运营,及时调整德国市场策略扭转下滑,Ekrones整改将更深入。另外,2019年中国市场爆发,Stressless收入同比增长77%,IMG进入首年即实现盈利,收入与Stressless相近。2020年双品牌增长可期,Stressless将新开100家大型独立加盟店,并改造物流系统加大经销商支持,IMG将依赖曲美渠道新开600家店,并加强单品的互联网直销。 3、全年营销活动加速推进,2020年业绩受疫情影响较小 公司首次提早部署全年营销活动,预计2020国内年收入受疫情影响较小,销售只会迟到,不会缺席。1)一季度是传统淡季产能充裕,延迟复工不影响排产交付,订单可移至3月生产。2)全年营销内训已在节前安排,若疫情逐步散去315大促活动如期推进,全面启动在即。3)家居产品相对偏刚需,预计全年业绩受疫情影响较小,呈先抑后扬趋势。预计2019~2021年归母净利润分别1.0、2.6、3.2亿,目前股价对应20年PE为13x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:疫情负面影响超预期,财务费用下降不及预期。
齐心集团 传播与文化 2020-02-07 16.48 -- -- 21.39 29.79%
21.39 29.79%
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1、 疫情催生云视频行业爆发,用户和流量短期将激增 齐心好视通是齐心集团旗下的一款提供硬件+软件的全平台、全终端覆盖的云视频服务的产品。2016-2018年,全球权威分析机构IDC(国际数据公司)发布报告,公司在国内网络会议市场占有率第一。目前,好视通拥有云视频会议及垂直领域产品线,如智慧党建、智慧医疗、智慧教育等。疫情期间,齐心集团推出了支持500人使用的免费的在线云视频会议系统,市场反响良好,新注册客户和使用量较往年同期有数倍增长,这次突发事件将有助于普及客户在线会议和办公,预计等疫情结束后,部分用户有望转化为公司的付费客户。 2、好视通先发优势明显,客户资源优质,商业模式领先 好视通在视频会议技术上已经有10年以上的积累,拥有业内领先的大并发、QOS稳定传输、视频增益、音频降噪等核心技术。公司在云视频领域持续加大投入,在云视频技术储备等方面计划总投入4个多亿(主要是两次定增计划合计的投入金额)。客户方面,公司已累计服务6万多家企业及政府事业单位,2019年入围国家事务总局等大客户,公司与腾讯云达成战略合作,共同探索和推动齐心好视通视频会议应用,发布了云会议微信小程序,未来将进一步打通各应用场景。 3、投资建议:把握行业成长红利,看好公司未来发展,维持“强烈推荐-A”评级 疫情催生云视频行业爆发,用户和流量短期将激增。公司作为行业龙头,围绕用户办公移动化、智能化、平台化、社交化趋势进行布局,长期战略清晰。另外主业集采在手订单饱满,持续打造“硬件+软件+服务”的企业级综合办公服务平台,未来高增长确定性强。预计2019-2021年归母净利润分别同比增长41%、33%、35%,目前股价对应2020年PE为26x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险因素:云视频用户变现低于预期,客户拓展低于预期,集采业务竞争加剧。
索菲亚 综合类 2020-02-05 16.90 -- -- 20.64 18.62%
20.55 21.60%
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公司发布2019年业绩快报,索菲亚预计2019年实现营业收入77.27亿元,同比增长5.69%,实现归母净利润10.7亿元,同比增长11.56%。其中预计2019Q4单季度实现营业收入24.15亿元,同比增长9.52%,实现归母净利润3.5亿元,同比增长31.00%,Q4业绩超市场预期。 1、产品端升级+司索联动+新战略,公司四季度业绩超市场预期 2019年索菲亚产品和渠道积极调整,四季度业绩明显改善。1)产品结构升级,中高端产品持续增长,大幅度改善经销商盈利情况和信心,投入力度持续加大。2)刘泽勤总积极推动司索联动,2019年预计司米实现9亿营收,同比+20%,刘总还系统管理经销商,制定新的激励政策及考核制度得到经销商的一致认可。3)索菲亚邀请外部专家经过长期调研、走访等制定新战略,2020有望保持健康稳定增长。另外,公司将中国女排更换为形象代言人,强化其柜类专家定位,使得索菲亚品牌以更精准的定位占领消费者心智。 2、公司积极应对新冠疫情影响,成熟互联网团队优势凸显 索菲亚提早调整以应对新冠肺炎影响,我们预计2020年收入业绩受影响程度小,只会迟到,不会缺席。1)公司拥有成熟的互联网团队,高管根据疫情现状制定以电商为主导的打法,并且对方案不断优化。据目前结果看,疫情并未影响公司接单,新打法效果颇佳,且索菲亚在天猫、京东等电商平台布局较早,资源丰富,有利于缓冲疫情负面影响。2)测量安装等上门服务受到疫情影响预计积压到后期。高峰期3月(3/15活动)的接单,有可能受疫情影响将在4-5月份进行测量安装,若疫情逐步散去,预计对公司影响有限。3)湖北黄冈工厂受疫情影响停工,产品已转移至其他工厂生产,且物流费用由经销商承担,我们预计湖北销售会受到疫情影响,但其占比仅1%,因此从全年业绩考虑影响不大。4)疫情可能会优化行业格局,提升市场集中度,长期利好龙头公司。 3、开门红线上活动超预期,2020年业绩稳定增长可期 新年伊始索菲亚开启开门红线上活动,接单效果超预期。公司并未因为疫情调整经销商的全年销售目标。2019~2021年归母净利分别同比增长11%、13%、14%,目前股价对应20年PE为14x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:疫情负面影响超预期,多品类多渠道发展低于预期
志邦家居 家用电器行业 2020-01-21 24.70 -- -- 25.05 1.42%
26.66 7.94%
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更大范围股权激励,稳扎稳打,2020-2021年业绩增长确定性强 继去年9月推出高层股权激励后,近日公司再次推出更大范围、针对中层管理人员的股权激励方案,旨在充分调动中层管理人员的积极性,加快公司业务上的发展。增长基调确定为,未来两年保持不低于2位数的收入和业绩增长。在经历了16-17年高速增长后,受地产销售和市场竞争加剧等因素影响,18-19年增速放缓。随着大宗和衣柜业务的快速放量,20-21年公司有望继续保持较快且更有质量的增长。 橱柜起家,渠道拓展到工程,品类拓展到衣柜,战略正确更易达成 2019/12/29我们发布《家居行业2020年投资要纲-道路向天边延伸,盈利在未来绽放》的报告,里面提到2个重要观点:1、工程渠道占比提升可以保证企业盈利能力和现金流中长期稳定。2、橱柜企业渗透到衣柜更易达成。志邦家居是符合这两项标准的定制家居企业。截止2019/9/30,志邦大宗橱柜占比为18%左右,增速35-40%;衣柜占比为25%左右,增速为70-80%;据最新调研反馈,大宗和衣柜依然保持高速增长,预计今年有望实现双50%以上增长,保证了增长的基本盘。 估值优势明显,竣工数据持续好转,静待零售数据提速 最新地产数据披露,12月单月竣工面积3.2亿平方米,同比+20.2%,较11月回升18.4个百分点,超市场预期。竣工数据持续好转有望带动零售端销售逐季向好,为公司2020年增长的基本盘锦上添花。《家居行业2020年投资要纲》报告中也同样指出,高铁通车(十三五收官之年)将会带来三四线城市大量交房,我们前期大量草根调研也同样印证此结论。我们持续看好公司“大定制+设计领先+强终端、供应链、数字化、人才”的“1+1+4”发展战略,目前也是定制橱柜公司中估值最低的。预计2019~2021年归母净利分别同比增长18%、21%、23%,目前股价对应20年PE为14x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧,大宗和衣柜业务增长不达预期,竣工数据不达预期。
欧派家居 非金属类建材业 2019-12-31 114.62 -- -- 125.15 9.19%
125.15 9.19%
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投资思考: 复盘: 古老的行业, 残缺的周期。 家居行业诞生久远可追溯千年,但国内公司资本助力仅几年时间,行业在资本市场没有走过完整周期,市场认知不够充分。 2017年以欧派家居为代表的行业若干公司集中上市后,受到资本市场热捧,叠加地产大周期和新颖的商业模式,业绩屡超预期(欧派 2017年季度增长分别33/33/31/51%),估值高企股价节节新高。 2018年地产政策趋严,二三线市场虽有余温但预期拐点已现,销售数据逐月放缓;“地产后周期企业(包括家居厨电)”报表开始承压。 2018Q1叠加了估值、业绩和预期的三重拐点,而后又遇中美贸易摩擦,市场情绪持续低落,股价大幅回落,直到 2018/11估值见底。 2019年初,竣工预期抬升,欧派 2019Q1财报表现靓丽, 季报后股价较 2018.11月低点接近翻倍。同时行业开始分化, 市场开始更关注企业间差异和业绩表现。 下半年竣工数据虽有好转但不达预期,行业竞争加剧,二三季度业绩压力略有显现( 利润增速慢于收入增速)。另外, 公司业务端调整,引发市场担忧,股价承压。 总结: 欧派上市于行业上行周期,业绩高增和估值提升完成戴维斯双击( 2017-2018.3),资本市场给予较高期望;当行业下行之时,业绩承压估值回落也是自然的过程( 2018.4-2019.10)。 我们判断目前市场处在预期不高,行业开始回暖,边际改善的阶段(估值先行) 。 展望 2020: 基于公司机制,企业家眼光和经销商实力, 2020欧派家居增长依然有望快于行业。新任营销负责人杨鑫总,业务能力出众,踏实能干, 将带领公司进入更有质量的增长阶段。我们中性预期, 欧派明年收入增长依然保持双位数以上(或不低于今年) 。衣柜和大宗依然是主要驱动力,单值提升和高端占比提升为主要着力点,橱柜零售下半年有望增长加速 行业判断: 明后年是竣工大年,部分二三线城市的竣工明年会出现高速增长。若按客观数据线性推演,新开工到竣工周期 3年左右, 2016Q1新开工( +19%)对应 2019Q1( -11%)竣工数据,但今年竣工直到 Q3( 2.3%)才开始转正,延期因与精装房比例提升、行业整合、地产政策以及融资困难等原因有关。另外,我们近期草根调研发现,二三线城市明年会迎来交房高峰期,例如成都市场今年7-11月总共竣工只有1万多套,12月预期总共有 4-5万套,明年一二季度会迎来大量交房;宜宾今年只有 3000多套交房,明年 1万多套,后年 2万多套。 整体上看,我们预期明年竣工增长两位数以上。 公司战略和展望: 公司把快于行业增长作为明年主基调,且保持足够悲观和拥有足够信心。无论大势如何,公司都保持充足的应对措施和够快的应对速度以获得相对胜出优势。随着新的领导班子的确定, 公司有望进入新的成长阶段,即从高速成长期到高质量的增长期,未来更看重经营质量而非速度,严控现金流风险和提升盈利能力。具体战略有 4个方面的措施: 1、 组织架构调整,营销和制造部分合并,考核目标一致,市场导向利益理顺。 2、 推进终端精细化管理,赋能经销商实际解决营销过程中的问题,改变过去粗放式管理方式。 3、 更标准化的生产和更先进的模式,提升生产效率,橱柜+和 T5模式并行 4、 重新构建产品矩阵,明确引流产品、中端产品(重点盈利点)、高端产品(锦上添金),各个产品有明确定位和功能。 行业周期向上,龙头优势稳固、增长持续领先,维持“强烈推荐-A”评级随着竣工数据逐步向上,同时向下传导家居行业,龙头公司增长确定将更加受益。我们持续看好欧派家居的强大终端渠道体系,同时在品类、多元化渠道上领先行业的布局优势,随着大家居战略的逐步成熟,多元增长驱动已然明晰。此外,公司加快推进信息化建设,未来整体运营效率仍有望进一步提升。 我们上调盈利预测, 2019~2021年净利分别为 18.2亿元、 21.9亿元、 26.7亿元,同比分别增长 16%、 21%、 22%,目前股价对应 19年、 20年 PE 分别为 26x、 22x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧, 竣工数据低于预期,公司战略执行不及预期
华源控股 基础化工业 2019-12-27 7.14 -- -- 8.23 15.27%
8.23 15.27%
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1、化工涂料包装业务市场调整基本见底。 公司上市前主营业务是化工涂料包装,收入占比曾高达86%。客户主要是阿克苏(旗下包括多乐士等涂料品牌)、立邦及其他众多国际知名化涂料品牌。近年来,因国家去产能政策影响,马口铁价格快速拉升,行业毛利下降,公司毛利水平下降至18%左右。经历行业过较长时间洗牌,集中度C5有所提升,达到25%左右水平,通过公司内部的研发创新和成本优化,化工罐业务毛利率也逐渐回升至21%的水平,我们认为化工罐竞争格局将逐渐好转,未来毛利率水平或将进一步抬升。 2、布局化工塑料包装,积极挺进食品包装业务,提升企业综合盈利水平 化工罐业务盈利下行期间,公司也积极布局新业务,2017年下半年启动收购瑞杰包装,并购进入塑料包装领域,其主要产品包括润滑油包装桶等。该产品竞争环境好于金属化工罐,毛利率达到22%左右。此外,公司还积极拓展附加值更高的食品包装业务,目前主要产品为金属食品罐和旋开盖等,客户包括老干妈和海天味业等,不排除未来还将供应附加值更高的客户。至2019年中期,公司在做大、做强化工罐业务的同时,除金属化工罐以外的其他高毛利产品占比已经达到42%,较上市时14%的占比水平有了非常大比例的提升,未来企业也将在持续提升市场份额的同时,逐渐提升综合毛利率,加大ROE回报。 3、主营业务筑底反弹,高毛利新业务扩张顺利 公司上市后,因国家去产能政策影响,主业原材料价格受影响较大,导致盈利出现近3年的下行,但公司积极调整,提升成本竞争力,启动收购进入塑料包装领域,同时,食品包装领域未来市场空间更大,也将更大的提升盈利空间,我们认为行业见底后,公司作为细分行业龙头,议价能力将逐步提升,未来盈利空间较大。预计华源控股2019~2021年归母净利分别同比增长29%、48%、36%,目前股价对应20年PE为22x,2020年高速增长,首次“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:高附加值客户上量缓慢,公司主要原材料价格持续上涨,化工罐业务竞争再次趋于激烈,引发企业毛利水平下滑。
齐心集团 传播与文化 2019-12-10 12.38 -- -- 12.70 2.58%
21.39 72.78%
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1、回购彰显管理层对公司未来发展信心十足,行业未来3年高速成长 2014年是大型央企、政府、地方企业通过招标形式进行统一采购的元年。采购集中化趋势下,只有少数几家具有一站式办公服务能力的龙头企业可以入围,行业集中度快速提升。据BCG预测,2017年大办公市场规模大约1.6万亿,2022年将突破3万亿元,整个行业迎来高速成长期,行业龙头或增速更快。目前行业格局整体呈现“大行业小公司”,2019年齐心集团大办公业务收入预计在45-50亿,位居行业首位,未来3年预期保持40-50%以上增长 2、先发优势明显,客户资源优质,商业模式领先 齐心集团是最早切入大办公领域的企业,致力于打造“硬件+软件+服务”的企业办公服务平台,一站式办公采购和服务满足企业客户需求。客户方面,目前市场大约有1000家头部企业客户(97家央企,350家地级市政府,30+银行,60-70家军工企业,地方500强企业)。齐心已经切入大约25家央企,90+政府单位,15家银行15家军工企业,公司未来目标将达到市场份额15-20%,成长空间较大。与其他竞争对手相比,公司更注重客户需求与体验,定位“高效简洁的一站式办公服务平台模式”,客户粘性较强。 3、把握行业成长红利,看好公司未来发展,维持“强烈推荐-A”评级。 行业处在快速成长期,公司作为行业龙头,更加聚焦企业用户市场,围绕用户办公移动化、智能化、平台化、社交化趋势进行布局,长期战略清晰,在手订单饱满,持续打造“硬件+软件+服务”的企业级综合办公服务平台,未来高增长确定性强。预计2019-2021年归母净利润分别同比增长41%、44%、41%,目前股价对应2020年PE为23x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险因素:客户拓展低于预期,集采业务竞争加剧。
索菲亚 综合类 2019-12-05 17.40 -- -- 21.31 22.47%
22.50 29.31%
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1、预期和估值底部,竣工好转带来业绩确定性 Q3单季收入同比增长2.4%,较Q2环比降速10%左右,股价也同比例下跌10%,消化了之前的线性预期,估值和预期回到底部区间。目前市场分歧较大,悲观者认为房地产销量见顶,未来估值受到较大压制,明年产能释放较多,行业竞争加剧等等。但同时我们发现聪明资金在逐步进场,海外(偏长线)资金三季度后大举买入,3个月时间持股比例由13.5%提升至20.5%。我们也认为公司已具备长期布局价值:1、看好中国广阔的消费市场和城镇化率的继续提升;2、公司的品牌力和产品力依然在家居行业中具有较强的竞争力;3、13-15x的估值有足够强的安全边际;4、竣工数据好转带来业绩的确定性。 2、渠道和人事积极调整,公司竞争优势进一步增强 行业增速放缓,公司积极调整正当时。相比竞争对手而言,公司前期对渠道的汰换力度不大,因此经销商往往采取“守店”经营策略,主动性偏弱。但今年以来,公司积极主动调整人事和组织架构,王兵接替王飚全面负责营销工作,此外,原欧派的衣柜营销总监刘总也来到索菲亚,建立新的考核制度:即经销商九宫格考核制度和淘汰机制。据渠道调研,今年淘汰经销商大概有80-100家,同时设立主动营销部调动经销商的主动性。随着人事的积极调整和更精细化的管理,依托拥有品牌和制造的优势,公司的竞争优势进一步增强。 3、橱柜业务开始盈利,精装房占比提升利好公司未来发展 橱柜业务今年下半年开始盈利,虽有波折但前景向好,明年将直接贡献业绩。另外,随着精装房比例提升,我们认为将利好拥有品牌优势的衣柜和橱柜企业。2019~2021年归母净利分别同比增长5%、13%、15%,目前股价对应20年PE为14x,估值和预期底部,20年恢复增长,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:竣工数据不及预期,多品类多渠道发展低于预期。
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-12-02 11.10 -- -- 12.15 9.46%
12.48 12.43%
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烟草行业良性发展,烟标业务2020年稳健可期。卷烟行业2019年10月累计销量增长2.8%,同期卷烟库存较年初下滑幅度高达35%,维持小幅增长的同时库存水平处于低位,因此我们预期2020年烟草行业增长依然相对健康稳定,而公司具备18个中烟公司的合格供应商资质,凭借其烟草理解,依托设计业务能够取得超过行业增长的烟标订单,三季度公司烟标预计取得10.24%增长,全年乃至2020年我们认为公司烟标业务有望继续保持近10%的增速水平。 彩盒业务初露峥嵘,2020年有望保持快速增长。公司凭借设计与配套的能力,从手机盒业务切入,近年来发力酒包包装,再加上2019年电子烟包装热潮,预计公司2019年彩盒包装业务可以达到7亿收入水平,同比也接近增长翻番。而2019年公司茅台、五粮液业务合作都没有体现为收入,2020年随着公司酒包业务持续深入,电子烟包装调整整固后,公司彩盒包装依然有望实现较为快速增长。 电子烟政策持续催化中,短期波动不改长期趋势。公司三家子公司均投入到新型烟草研发生产中,包括加热不燃烧烟具、雾化烟(换弹式、一次性)等,服务品牌除子公司因味科技的FOOGO外,云南中烟子公司深圳市华玉的WEBACCO(微拜)以及GIPPRO(龙舞)、LUMIA等等。布局已经基本完备。11月1日雾化电子烟网上禁售后,行业监管骤然收紧,但也基本形成共识:新型烟草由国家把控,逐渐推出的大趋势。我们行业调研认为,2020年上半年,加热不燃烧新型电子烟的行业标准可能大概率将推出,中烟公司将主导这一市场逐渐为消费者提供新型烟草产品,劲嘉作为中烟的主要供应商,将受益这一新品渗透率大幅提升过程,参考日本经验,渗透率如果达到20%,将是3000亿的大市场。 维持“强烈推荐-A”评级。预计劲嘉股份19~20年EPS分别为0.61、0.72元,目前股价对应19年PE、PB为19、2.4,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:烟草消费不及预期,新型烟草发展政策出台滞后。
浙江永强 休闲品和奢侈品 2019-11-12 3.59 -- -- 4.47 24.51%
5.09 41.78%
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1、 营收增速有所加快,覆盖范围不断拓宽 公司前三季度营收小幅增长,而净利润大幅增长,一方面2018年基数较低,企业2019年恢复性增长,而同时成本下行,以及企业有一定定价权能力,导致毛利率即便在贸易摩擦影响下,依然大幅上行5.1个百分点;此外,针对中美贸易摩擦,公司做出营销策略调整,继续深耕欧洲市场,欧美地区户外休闲家居用品业务销售均有所上升,中、美、欧市场“三足鼎立”局面逐渐形成。同时公司继续完善原材料供应体系建设,在高端帐篷及伞方面扩大市占率。公司内部效率提升,运营成本略有下降。公司Q3单季营收基本维持稳定,净利润因投资收益同比增长101.46%,扣非净利润同比下降106.81%。 2、 盈利能力明显回升,渠道拓展稳步推进 Q3综合毛利率27.91%,销售净利率11.76%,同比上升幅度较大。家具制造行业受到行业下行与竞争加剧双重不利因素影响,近年来发展较为缓慢。公司2019销售收入相比2018有所增加,同时受人民币汇率波动、生产效率提升等综合因素影响,公司毛利率有所上升。同时,公司根据产品季节性较大的客观因素,研发了室外火炉等其他冬季室外用品,预计订单达到2亿左右水平,也部分烫平了企业季节营收波动,因此公司的业绩表现2019年有相当明显好转。 3、 产品系列扩张,本币贬值带来盈利大幅回暖,维持“强烈推荐-A”评级 公司作为户外休闲家具领域的龙头企业,企业产品规格、客户渠道以及产品价格体系等方面具有较大优势,2019年产品品类扩张,本币贬值以及投资收益大幅回暖,带来全年盈利大幅回升,我们展望2019~2021年净利润分别为5.04亿,5.83亿,以及6.89亿元,对应当前PE仅为15.5倍,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:行业下行压力加大,人民币升值风险。
志邦家居 家用电器行业 2019-11-12 21.81 -- -- 20.99 -3.76%
25.67 17.70%
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1、收入增速环比加快,衣柜和大宗业务保持快速增长,零售渠道相对稳定 Q3单季收入同比+16.9%,增速环比提升3.6pct。分品类看,厨柜(占比70%左右)增长基本与去年持平,衣柜(占比25%左右)增长70-80%;分渠道看,经销渠道橱柜有小个位数下滑,工程渠道(占比18%左右)前三季度增长35%左右。衣柜和大宗业务是拉动公司增长的主要动因。渠道拓展方面截至Q3末橱柜店1567家,净增加80家;衣柜店978家,净增加252家;木门店面100多家。另外,橱柜衣柜客单价预计基本都稳定在1万元左右。 2、规模效应带动毛利率小幅提升,盈利能力稳定,现金流同比改善明显 Q3综合毛利率40%,同比提升1.5pct。19年随着公司衣柜、木门业务的规模进一步扩张,以及大宗业务盈利优化,对整体毛利率仍有一定贡献。费用方面,销售费用同比+2pct,主要系营销活动及广告费用增加所致,另外大宗业务快速增长导致服务费用增加较多,预计部分费用投放效果将在4季度有所体现,总体上全年费用率整体可控,盈利能力保持稳定。现金流方面,Q3经营性现金净流入0.84元,同比改善明显,虽然应收账款及票据通比增加1.3亿,但应付账款及票据相应增加1.2亿,预收款同比增加0.6亿,公司产业链议价能力在增强。 3、大宗带动收入提速,橱衣木协同发展效应渐显,维持“强烈推荐-A”评级 随着精装房渗透率逐步提升,公司大宗业务带动公司稳定快速增长。另外持续看好公司“大定制+设计领先+强终端、供应链、数字化、人才”的“1+1+4”发展战略:1)品类扩张厨衣木联动,全屋定制提升客单价;2)渠道扩张优结构重质量,探索整装、互联网家装渠道;3)股权合作模式起家,内部激励到位;4)投资澳洲厨柜制造商IJF公司,开启海外投资篇章。预计2019~2021年归母净利分别为3.14亿元、3.63亿元、4.32亿元,同比增长15%、16%、19%,目前股价对应19年PE为15x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧,竣工数据不达预期。
好莱客 纺织和服饰行业 2019-11-05 14.15 -- -- 15.50 9.54%
18.70 32.16%
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1、收入增速承压,新品占比明显提升 单Q3收入6.2亿,增速较去年基本持平,环比继续放缓,地产后周期影响逐步显现。具体来看,运营周期一年以上的门店营收基本持平,其中客单价提升5-10%,用户量下降5-10%。增长主要还是来自零售端,在手工程订单收入预计将延后确认。分产品看,收入结构发生一定变化,衣柜(及其配套柜体)以外的品类占比有所提升,其中成品宅配占比为约3.5%,橱柜、木门、门窗合计占比约7.0%,合计超过10%。整体上看,公司一直在积极推进新产品和新渠道,后期增长有望穿越行业下行周期。 2、毛利率稳定,政府补助减少和三费结构变化导致利润承压,现金流持续稳定 前三季度综合毛利率40.2%,基本保持稳定。虽然新品占比迅速提升(早期新品无规模效应会拉低整体毛利率),但公司通过逐步对衣柜产品进行升级、高效的管理及协同提升新品类产品线的整体效率等措施,较好地维持了毛利率及整体盈利水平。前三季度净利率16.3%,同比-4pct环比也略有下降,主要是政府补贴减少和三费结构变化的影响,公司后续更注重研发能力。预计随着未来公司中高端产品占比持续提升、新品类规模效应显现,整体毛利率有望维持较好水平(公司也更注重毛利率的稳定)。经营活动产生的现金流量净额2.50元,+2.5%,公司主要是零售模式,现金流相对良性且可持续 3、长期战略转型值得期待,维持“强烈推荐-A”评级 面对行业下行趋势,公司当前的主要策略是1、同店从渠道管理向零售管理转型,在流量触点、用户思维、零售模式、门店效率等方面进行大力度的转型和升级,短期目标争取同店成交流量不下滑,客单价稳中有升;2、同时通过三个新品类的培育带来新的增长驱动力。3、整装业务推出、与齐家合资新品牌的落地以及工程渠道的合理开拓,也将在未来带来增量业务。预计2019~2021年归母净利分别为3.5亿元、3.8亿元、4.3亿元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧,房地产销量不达预期。
合兴包装 造纸印刷行业 2019-11-04 4.10 -- -- 4.30 4.88%
4.33 5.61%
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事件: 公司公告 2019年三季报,实现营业收入 82.5亿元,同比下降 9.69%, 归母净利润 1.94亿元,同比增长 6.59%, 扣非净利润 1.77亿元,同比增长 1.95%。 点评: 1、 箱板纸价格回落,拖累公司收入出现下行,但企业管理效率和现金流改善。 公司包装业务三季度实现收入 82.5亿,下滑 9.69%,其中三季度单季实现 27.7亿元,下滑 16%左右。我们认为公司定价模式为成本加成,整个 2019年箱板纸为主包装纸品收入均处于下降通道,这使得公司包装箱定价也随着上游产品价格下跌而回落,从箱板纸均价回落幅度看,预计公司包装箱平米数依然有近 10%左右增长,但纸价回落幅度较大,使得企业收入增加有限。此外, 公司提升自身管理能力, 销售费用和财务费用绝对额水平均出现下滑,但由于收入下降,其占比反而略有 1.92个百分点提升, 最后,公司经营现金流三季度实现 4.1亿,也远好于净利润水平,以上充分表明规模效应不断体现,公司现金运营能力改善。 2、 毛利率略有改善, PSCP 供应链服务模式仍是关键。 公司供应链服务业务经过几年的探索后, 2019年 1月“联合包装网” 网络系统2.0版正式上线,通过为合作伙伴提供生产、系统、研发、财务等全产业链服务,推动公司 PSCP 项目的深度发展,但今年新模式上线后,和合作公司拓展 PSCP服务仍需要磨合期,新模式还在探索期,达成合作模式的企业数量有限。毛利率三季度达到 13.7%,也较去年 12.6%的水平有一定水平提升。 3、 调低公司收入预期, 维持“强烈推荐-A”评级。 公司短期收入增速受外需疲软,以及国内内需不足的影响有所放缓, 我们调低公司收入至 112亿元。我们强调公司主要看点在 PSCP 模式,该模式能够避免行业重复产能投入和产能过剩的顽疾, 公司有望逐渐从传统产品纸箱的供应商向整体包装服务商转变。预计 2019~2021年 EPS 分别为 0.21元、 0.26元、 0.30元,目前股价对应 19年 PE、 PB 分别为 19x、 1.7x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: PSCP 平台拓展不及预期、 原料价格波动风险、 贸易摩擦风险。
美克家居 批发和零售贸易 2019-11-04 4.15 -- -- 4.15 0.00%
4.84 16.63%
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1、地产后周期乏力,公司收入增速有所放缓。 公司2019年三季度营业收入同比仅增长5.2%,其中三季度单季增长1.7%左右,我们判断收入较二季度9%增长进一步放缓主要原因仍是地产后周期乏力,下半年来店客流出现了较为明显放缓。但公司调整了经营策略,毛利率三季度达到53.1%水平,环比二季度提升超过1个百分点。 2、门店开张略放缓,费用改善,经营效率提升 需求放缓背景下,公司门店净增速度有所放缓,我们预计美克美家增加6家至110,ART、ART西区全家累计预计新增40家左右,达到230家左右水平。同时公司也逐渐启动了To B业务+地产商合作,通过与全国优秀的地产公司、硬装公司合作,实现软硬装整体交付。三项费用中公司销售和管理费用占比同比大幅下降,但公司因新增产能投资,负债率有所提升,财务费用有较大比例提升,达到1.1亿左右,但展望看费用率因国家支持民营企业融资政策,2020年或有好转。 3、“沉浸式美好生活方式”品牌馆模式探索,品牌矩阵完整,维持强烈推荐评级。 美克家居持续进行产品升级,武汉品牌馆实施新业态销售策略,集体展出了美克美家、Caracole、Zest、Rehome、YVVY、 Caracole Signature、美克Black Label、Ethan Allen、JR以及世界顶级室内设计师合作品牌产品,覆盖5-120万/标准套价格带区间,将品牌馆打造成一个家具&生活聚集地,未来这一模式也将在北京、天津等地区进行推广。未来公司将进一步提升供应链交付周期效率,并裁汰冗员,合理管控库存规模和费用率水平。我们预估每股收益19年0.27元、20年0.31元,对应19年的PE、PB分别为16、1.6,维持“强烈推荐-A”。 风险提示:地产继续下行,ART加盟业务、新品牌Zest发展低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名