事件： 公司发布 2023 年三季报， Q3 单季度公司实现营业收入 5.09 亿元，同比+12.14%；实现归母净利润 0.75 亿元，同比+20.20%。前三季度公司实现营业收入 13.71 亿元，同比+7.60%；实现归母净利润 2.17 亿元，同比+32.98%。 单季度业绩稳健增长， 渠道布局进一步深化。 公司 Q3 业绩延续稳健提升趋势，我们认为从产品端来看，浴霸及集成吊顶等既有产品市占率或持续提升，另一方面晾衣机、厨房空调等新品持续推出或创造一定增量。从渠道端来看，公司持续推进实体渠道下沉工作，提升开店速度及质量，同时继续做大做强电商及工程渠道，不断开拓优秀家装公司合作机会，渠道布局进一步深化。 毛利率同比持续提升。 2023Q3 公司毛利率为 45.31%，同比+2.11pct，净利率为 15.12%，同比+0.98pct。 Q1-3 单季度公司毛利率为 46.08%，同比+4.44pct，净利率为 15.93%，同比+2.79pct。 Q3 毛利率同比持续提升， 我们认为主要得益于公司产品结构持续提升， 以及公司持续改善供应链及生产效率提升。 费用率方面， 23 年 Q3 公司销售、管理、研发费用率分别为 17.20%、 5.92%、 5.30%，分别同比-0.03、 +0.79、+0.32pct； Q1-3 销售、管理、研发费用率分别为 17.40%、 6.23%、5.32%，分别同比+0.38、 -0.15、 +0.43pct。 经营性现金流显著增加， 存货及应收账款周转提速。 1）截至 23 年 Q3公司现金+其他流动资产合计 10.89 亿元，同比+23.75%；应收票据和应收账款合计 1.19 亿元，同比-4.03%；公司存货为 2.11 亿元，同比-16.93%； 应付票据和账款合计 5.00 亿元，同比+28.21%。 2）从周转情况来看，公司 23 年三季度期末存货周转天数同比-20.68 天，应收账款周转天数同比-2.95 天。 3） 23 年 Q1-3 公司经营性现金流净额为 2.25亿元，同比+125.00%， 23 年 Q3 经营性现金流净额为 1.29 亿元，同比+29.00%。 盈利预测 与投资评级 ： 我们预计公司 23-25 年营业收入分别为21.76/24.80/27.51 亿元，分别同比+15.7%/+14.0%/+10.9%；归母净利润分别为 3.18/3.66/4.10 亿元，分别同比+32.5%/+15.2%/+11.9%, 对应 PE 为 13.32/11.56/10.34 倍。维持“买入”评级。 风险因素： 原材料价格波动、 产品推广不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧等

事件： 公司 ummar 发布三季 y] 报， 2023年前三季度实现营业收入 12.28亿元，同比增长 46.90%，实现归母净利润 3.14亿元，同比增长 87.34%，扣非归母净利润 3.24亿元，同比增长 94.43%。单 Q3实现营业收入 5.75亿元，同比增长 51.82%，实现归母净利润 1.51亿元，同比增长 85.82%，扣非归母净利润 1.59亿元，同比增长 74.51%。 点评： ? 爆款产品畅销驱动 Q3高增趋势延续， 发行可转债突有望破产能瓶颈。 公司 2023年前三季度实现营业收入 12.28亿元，同比增长 46.90%，单 Q3实现营业收入 5.75亿元，同比增长 51.82%。 前三季度公司受益于客户高单价高毛利爆款 Quencher、 Quencher H2.0保温杯的热销，出货维持高增。近期公司发布可转债募资公告，并已获深交所上市审核委员会审核通过， 公司募资不超过 3.98亿元用于“越南年产 1350万只不锈钢真空保温杯建设项目”、“年产 1000万只不锈钢真空保温杯生产线建设项目”，突破产能瓶颈。 公司预计越南项目将于 24年 12月达到预定可使用状态， 25年可释放产能 405万只；公司预计国内项目将于 23年 12月达可使用状态， 24年可释放产能 550万只。 ? 产品结构优化，毛利率、净利率提升。 1）毛利率方面， 公司 2023年前三季度实现毛利率 39.37%， 同比+7.13pct；单 Q3实现毛利率40.01%，同比+4.91pct，环比+0.13pct。 2） 期间费用方面， 公司前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.86%、 3.83%、 3.57%、-1.56%， 分别同比变化+0.16pct、 -0.65pct、 +0.27pct、 +1.41pct。 3）净利润方面， 公司前三季度实现归母净利润 3.14亿元，同比增长87.34%，净利率为 25.55%，同比+5.51pct；单 Q3归母净利润 1.51亿元，同比增长 85.82%，净利率为 26.21%，同比+4.80pct。 4）运营方面， 公司前三季度实现经营现金流为 3.03亿元，同比增长 98.31%，主要为销售回款增加； 投资活动现金流-2.24亿元，主要为产能建设投入； 筹资活动现金流-0.43亿元，同比-388%， 主要为发放现金分红增加与同期收到投资款所致。 ? 盈利预测与投资评级： 公司专注保温杯出口代工主业，聚焦绑定核心大客户，高单价爆款新品增长势能较强，主要原材料钢铁价格回落下成本不断优化。参考过去爆款杯的消费潮流，我们认为业务矩阵打造和社交营销是产品生命周期运营的关键。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 4.16亿元、 4.97亿元、 5.79亿元，分别同比增长 53.0%、19.4%、 16.6%，目前股价对应 23年、 24年 PE 分别为 11x、 9x， 维持“增持”评级。 ? 风险因素： 原材料价格波动风险， 汇率波动风险， 国内外环境变化风险，大客户风险，可转债发行不及预期

致欧科技专注家居跨境电商，出海品牌深耕欧美市场。公司三大自有品牌SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA分别聚焦家居、家具、宠物家居。 2018-2022年公司营收、归母净利润复合增速分别为36%、37.5%。公司在过去五年欧洲、美国营收占比分别达56%、41%，销售模式以亚马逊平台B2C为主，B2B快速发展。公司23H1实现营业收入26.44亿元，同比下降5.87%，归母净利润1.86亿元，同比增长68.44%。 跨境电商市场广阔，海外家居电商化步伐持续推进。跨境电商作为零售电商新业态，近年来加速成长。据网经社，2022年中国跨境电商市场规模达15.7万亿元，同比增长10.56%，2018-2022年复合增速达15%，其中B2C模式占比为24.4%，呈现继续扩大的态势。从家具出口看，中国占全球家具出口额的48%，主要销往欧美日韩。2017-2022年我国家具出口额CAGR达约6.9%。从欧美家具消费看，Euromonitor统计2022年美国、西欧室内家具市场零售规模分别约1393亿美元、1295亿美元，2022-2027年美国、西欧室内家具零售规模有望实现3.5%、4.1%的复合增速。近年来随着互联网的普及、物流行业的发展以及消费者习惯的改变，家居销售电商渠道占比持续增长，2022年美国、西欧室内家具线上渠道占比分别为28.2%、21.4%，较2019年分别提升13.5pct、7.4pct。 对标宜家，致欧跨境模式灵活高效打造线上家居场景，宜家背靠强穿透力的瑞典文化基因注重线下体验，商业模式各有千秋。运营层面：1）生产端：公司供应商主要集中在广东，具有产业集群下较低成本采购的优势，公司与供应商践行长期合作原则，近年采购成本占比稳定，且公司产品开发周期短、采用小单快返、快速迭代的模式。对比宜家，虽然宜家具备全球采购优势，但宜家新品开发周期长，且从部分类似产品来看，公司产品的性价比也能达到较好水平。2）物流端：公司自有仓发货占比高，欧洲时效较高，美国仍有优化空间，产品亦采用平板包装&DIY安装，节约相关成本。3）零售端：公司B2C模式主要在亚马逊销售，主要品牌Songmics在欧洲主要市场亚马逊卖家排名较高，且规模效应带动电商交易费成本不断摊薄；宜家渠道以线下门店为主、线上为辅。财务层面：1）毛利率低于宜家：我们认为，宜家毛利率较高的核心是基于强穿透力的瑞典文化基因，使宜家仅以四种家居设计风格可以售卖全球，庞大的销售规模支撑其全球采购强大议价能力，凭借9500多个SKU支撑其全球446亿欧元营收规模。2）存货周转率类似：两者均4-5次/年左右，公司在高效数字化供应链管理体系下运营表现优秀。3）固定资产、应收账款周转率高于宜家：我们认为主要由于商业模式差异，宜家为线下大店重资产，公司则为跨境电商轻资产，电商模式零售效率更高，且公司较小件、购买频次更高的家居用品占比约34%，应收账款周转率较高。 渠道拓展、供应链效能释放，有望驱动公司未来持续增长。收入：公司仍处于快速发展阶段，目前约80.5%营收为B2C模式，18-22年B2C复合增速达30%；近年公司B2B渠道快速增长，18-22年复合增速达约86%。 当前公司在欧洲亚马逊排名较前，美国仍有较大成长空间。B2B模式亦有望持续扩展客户实现增长。成本：1）随着销售规模扩大、B2B占比提升，电商平台交易费率近年来保持下降趋势。2）公司22年海运及关税成本费率显著增至14.4%，影响利润，随着海运费回归正常，相关成本有望优化。 3）目前公司自营仓占比较高，公司海外仓租赁期较长，有利于保证成本低位可控。募投项目：公司上市实际募资规模为9.9亿元，主要用于供应链及研发。目前自有仓约26万平面积，募投拟扩大仓储面积18.1万平方米，匹配公司中期规模增长；另外募投项目投入仓储物流自动化建设，有助于进一步提升供应链效率。 盈利预测与投资评级：公司专注家居跨境电商，为欧洲亚马逊平台头部卖家，有望共享全球零售数字化下的跨境电商增长红利。B2C、B2B各渠道均衡发展，驱动营收增长。供应链提质增效，各项成本持续优化盈利有望持续释放。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.91亿元、4.79亿元、5.75亿元，分别同比增长56.5%、22.3%、20.1%，目前股价对应PE为23x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：第三方平台经营风险，汇率波动风险，国际贸易摩擦风险，募投项目不及预期。

科力普办公用品规模扩张已走稳，迈入盈利提升良性通道。 科力普作为晨光 B 端业务抓手，2022年规模已过百亿，营收、利润持续保持高增，2015-2022年收入 CAGR 为 74%，净利率从亏损提升至 3.4%，业绩表现持续亮眼。行业层面：我国办公用品规模超万亿元，头部企业市占率仅低个位数，美国办公用品 CR2达 83%。近年来阳光集采推进，行业份额向数字化、效率高的头部企业集中。竞争力层面：回顾美国办公龙头发展，电商化对其造成较大冲击。但考虑到我国办公用品市场集中度远低于美国，且科力普、齐心始终以大 B 客户为基石，交易与供应链的数字化程度高，同时持续拓展复杂度更高的 MRO 品类，我们认为美国办公企业的起落在我国“重现”概率较低。成长层面：对标史泰博 2016年 B2B 营收规模约 84亿美元，经营利润约 8%，我们认为，随着未来科力普规模扩大和业务模式迭代升级，长期盈利能力仍有望进一步提升，逐步向海外龙头靠近。 我国 MRO 方兴未艾，主要参与者各具特色，有望共享成长。行业方面，我国 MRO 行业仍在发展早期，行业规模约 3.4万亿元，京东工业招股书预计 2022-2027年复合增长率为 5.8%，行业 CR10不到 1.5%，数字化采购占比仅 8%，美国上述两项指标分别为 30%-45%、15%。集中度提升、企业数字化采购是行业发展方向。竞争方面，目前我国 MRO 行业仍未形成绝对龙头，主要参与者京东生态赋能的京东工业、独角兽企业震坤行、聚焦电网的咸亨国际、从办公品集采向 MRO 扩张的晨光科力普、齐心集团，各家头部企业依托自身特色及优势，共享大市场增长红利。 横向拆解美国龙头，MRO 商业模式长坡厚雪，护城河深。北美工业化完成早、配套体系成熟，MRO 行业规模约 1.4万亿美元，增长相对平稳，行业周期与工业景气度、制造业存货变动相关。但行业集中度不高，2014年 CR11约 30%，各龙头公司在产品、客户、业务模式方面均有差异，形成错位竞争。回顾美国 MRO 龙头财务指标：过去 10年头部企业营收增长约高个位数，利润增长在 10%以上，PE 在 20-30X 之间，B2B 商业模式稳定可持续。固安捷：美国综合 MRO 龙头，超 60%的交易在线上完成，主要服务多元行业的大型客户，近年小型客户销售增长提速。面对亚马逊 B2B 竞争，固安捷及时调价后重回增长，反映出以大 B 为主的商业模式的较强壁垒。快扣：深耕紧固件单品，主要服务制造业客户，通过贴近客户现场的线下服务点实现的营收占比近 40%。与现场服务点协同的数字化存货管理服务工具，帮助客户降本增效，重服务的商业模式帮助快扣实现长期较高增长。 随着 MRO 业务扩张，科力普业务模式有望逐步对标海外 MRO 企业，业绩有望再上台阶。美国市场固安捷、快扣等百亿美元市值龙头商业模式成熟，对比两大龙头，我们认为 MRO 行业具有以下几大特点：1）大市场小公司，各具特色，行业内各公司长期良性竞争。2）聚焦大 B 打造重服务的竞争壁垒：固安捷与快扣均聚焦服务大客户，并通过产品与服务粘性打造出较强竞争壁垒，无惧亚马逊等外部竞争。3）长期盈利提升来自规模效应下的效率优化：固安捷与快扣长期毛利率下降，净利率稳步提升，盈利增长主要为规模效应下的经营效能释放。对标固安捷、快扣净利率分别约 8%、15%，PE 分别约 20x、30x，快扣的估值溢价主要来自更高的增长中枢与盈利能力，我们认为科力普 MRO 业务如果顺利扩张，长期盈利和估值仍有较大提升空间。 传统核心稳定发展、科力普渐入佳境，维持“买入”评级。渠道端全国终 端覆盖广泛、壁垒深厚，产品升级+品类扩展驱动产品力精进，办公直销与零售大店业务有望快速发展。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 15.71亿元、18.58亿元、21.86亿元，分别同比增长 22.5%、18.3%、17.7%，目前股价对应 23年、24年 PE 分别为 23x、19x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，原材料价格大幅上涨

事件：美凯龙发布半年报，2023年上半年实现营业收入56.60亿元，同比下降18.64%，实现归母净利润1.51亿元，同比下降85.30%，扣非归母净利润0.90亿元，同比下降90.37%。公司单Q2实现营业收入30.43亿元，同比下降15.03%，实现归母净利润482万元，同比下降98.53%，扣非归母净利润-1.26亿元，同比下降127%。 点评：免租及行业波动导致上半年营收承压，商场出租率健康。公司2023年上半年实现营业收入56.60亿元，同比下降18.64%；单Q2实现营业收入30.43亿元，同比下降15.03%。分版块看，上半年自有/租赁商场、委管商场、建造施工及设计、家装相关服务及商品销售分别实现收入33.77亿元、10.77亿元、5.32亿元、2.21亿元，分别同比-18.7%、-16.9%、-27.2%、-12.1%。其中，自营/租赁商场上半年收入同比下降主要为2022年下半年推出免租政策以及总体经济波动影响。商场数量方面，截止上半年，公司经营91家自营商场，较22年底净减少3家；281家委管商场，较22年底净减少3家；通过战略合作经营8家家居商场，54个特许经营家居建材项目，共包括465家家居建材店/产业街。 出租率方面，自营商场平均出租率85.7%，委管商场平均出租率87.7%。 此外，筹备的委管商场中，有306个签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。 上半年投资性房地产公允价值及资产减值损失拖累净利润。毛利率方面：1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率59.69%，同比-2.65pct；单Q2实现毛利率59.59%，同比-3.58pct。分产品看，上半年公司自有/租赁商场、委管商场、建造施工及设计、家装相关服务及商品销售毛利率分别为79.6%、45.8%、16.2%、13.4%，分别同比-4.1pct、-0.9pct、-1.8pct、-3.0pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为10.7%、11.9%、0.2%、22.5%，同比变化+2.1pct、+3.1pct、-0.2pct、+5.6pct。销售费用率提升主要为广告及宣传费用较上年同期上升；财务费用提升较大主要为汇兑亏损及利息收入减少。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润1.51亿元，同比下降85.30%，归母净利率为2.7%，同比-12.1pct。单Q2归母净利润482万元，同比下降98.53%，归母净利率0.2%，同比-9.0pct。上半年公司投资性房地产公允价值损失1.05亿元，主要为土地使用权使用年限逐步缩短，产生了部分的价值贬损；上半年公司资产减值损失1.27亿元。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为21亿元，同比+3.4%，主要为购买商品支出等减少；投资活动现金流7.3亿元，同比+798%，主要为本期处置固定资产且资本性开支较上年同期减少；筹资活动现金流-29亿元，主要是在资本结构不断优化下，本期取得和偿还债务的现金净流出较上年同期增加所致。 盈利预测：公司作为国内领先的家居装饰及家具商场运营商和泛家居业务平台服务商，持续夯实龙头地位，经营壁垒稳固，商场零售线上线下一体化、家装家居一体化的拓展性业务布局深化。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为5.23亿元、7.66亿元、8.97亿元，分别同比-30.2%、46.5%、17.2%。考虑到上半年消费需求影响营收，及减值损失影响盈利较大，评级调整为“增持”。 风险因素：市场竞争风险、房地产周期波动风险

事件： 永艺股份 发布半年报，2023 年上半年实现营业收入 15.36 亿元，同比下降 30.50%，实现归母净利润 1.42 亿元，同比增长 4.07%，扣非归母净利润 1.23 亿元，同比增长 1.81%。公司单 Q2 实现营业收入8.40 亿元，同比下降 30.17%，实现归母净利润 0.90 亿元，同比增长1.21%，扣非归母净利润 0.88 亿元，同比增长 13.75%。 点评：上半年外需偏弱影响营收表现，下半年出口回暖可期。公司 2023 年上半年实现营业收入 15.36 亿元，同比下降 30.50%，单 Q2 实现营业收入 8.40 亿元，同比下降 30.17%。上半年公司营收下降，主要由于世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱，主要经济体继续收紧流动性，加剧全球需求收缩。分地区看，上半年公司境内、境外收入分别为 3.37 亿元、11.98 亿元，分别同比-20.82%、-32.85%。2023 年上半年我国办公椅出口额为 17 亿美元，同比下滑 0.69%。据海关统计，2023 年 7月我国办公椅出口金额约 21 亿元，同比增长约 2%。我们认为，随着海外耐用品消费补库需求提升，下半年我国办公椅出口有望逐步回暖。 上半年毛利率提升&汇兑收益驱动盈利能力提升。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率 23.12%，同比+5.32pct；单 Q2 实现毛利率23.68%，同比+4.92pct，原材料价格回落下公司毛利率提升显著，延续 Q1 毛利率同比改善趋势。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为 6.5%、5.4%、3.9%、-2.8%，分别同比变化+3.2pct、+1.2pct、+0.7pct、-2.7pct。销售费用率提升主要为公司销售业务费、市场推广费增加；财务费用率下降主要为汇率变动产生较大汇兑收益以及利息净收益增加。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润 1.42 亿元，同比增长 4.07%，归母净利率为 9.24%，同比+3.1pct，扣非归母净利润 1.23 亿元，同比增长 1.81%。单 Q2 归母净利润 0.90 亿元，同比增长 1.21%，归母净利率 10.91%，同比+3.42pct，扣非归母净利润 0.88 亿元，同比增长 13.75%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为 1.8 亿元，同比-44%，主要为上年同期去库存的同时货款回笼加速；投资活动现金流-1.1 亿元，同比+2%；筹资活动现金流 2 亿元，同比+200%，主要是本期偿还银行借款净额较上期下降以及收到向特定对象发行股票募集资金。 盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销 ODM 业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和 ODM 模式并重”加快转型。 外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.44 亿元、3.95 亿元、4.62 亿元，分别同比增长 2.6%、14.8%、17.1%，目前股价对应 23 年、24 年 PE 分别为 10X、9X，维持“增持”评级。 风险因素：原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险

事件：索菲亚发布半年报，2023 年上半年实现营业收入 47.44 亿元，同比下降 0.78%，实现归母净利润 5 亿元，同比增长 21.31%，扣非归母净利润4.68 亿元，同比增长 27.14%。公司单 Q2 实现营业收入 29.39 亿元，同比增长 5.63%，实现归母净利润 3.95 亿元，同比增长 32.93%，扣非归母净利润 3.79 亿元，同比增长 44.45%。 点评： 上半年整装渠道高增，整家推进带动客单价上升趋势延续。公司 2023年上半年实现营业收入 47.44 亿元，同比下降 0.78%，单 Q2 实现营业收入 29.39 亿元，同比增长 5.63%。公司持续深化“多品牌、全品类、全渠道”战略落地。分产品看，上半年公司衣柜及配套品、厨柜及配件、木门分别实现收入 38.76 亿元、4.81 亿元、2.23 亿元，分别同比-1.02%、-10.66%、+21.69%。2022 年开始公司逐步推出索菲亚橱柜、系统门窗、卫浴等全新品类，抢占旧改流量中的高频需求产品，通过产品迭代升级、系统提效、产能扩充、物流整合等提高供给效率。分渠道看，上半年公司经销、直营、大宗、其他渠道分别实现收入 38.67 亿元、1.16亿元、6.39 亿元、0.33 亿元，分别同比-0.22%、-14.35%、-7.95%、+117.95%，其中上半年公司整装渠道实现收入同比增长 89.34%，直营整装事业部已合作装企数量 184 家，较年初增长 24 家。公司上半年开发出毛坯拎包、拎包 2.0 等全新业务模式，以用户为中心，以社区服务中心为支撑，提供全装修生命周期产品及服务。分品牌看，上半年索菲亚、米兰纳分别实现收入 42.77 亿元、1.68 亿元，分别同比+5.01%、+58.64%。各品牌持续释放动力，索菲亚品牌在整家定制 3.0 战略的迭代下，客单值持续提升，工厂端平均客单价 18,639 元，同比增长 6.55%；米兰纳工厂端平均客单价 13,659 元，同比增长 10.59%。 Q2 毛利率提升拉动盈利高增，经营现金流显著改善。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率 34.79%，同比+2.82pct；单 Q2 实现毛利率35.74%，同比+3.31pct。分渠道看，上半年公司经销、直营、大宗、其他渠道毛利率分别为 36.1%、68.6%、16.2%、30.1%，分别同比+2.5pct、+5.9pct、+2.0pct、+14.5pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为 10.14%、6.96%、3.98%、0.60%，同比变化-0.6pct、+0.1pct、+0.7pct、-0.1pct。销售费用率变化主要为广告投放节奏调整所致。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润 5 亿元，同比增长 21.31%，归母净利率为 10.53%，同比+1.9pct，扣非归母净利润 4.68 亿元，同比增长 27.14%。单 Q2 归母净利润3.95亿元，同比增长32.93%，归母净利率13.94%，同比+2.8pct，扣非归母净利润 3.79 亿元，同比增长 44.45%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为 14 亿元，同比增长 858%；投资活动现金流-8亿元，主要购买结构性存款；筹资活动现金流-0.4 亿元，主要是增加银行借款及本期到期需偿还的借款减少。 盈利预测与投资评级：看好公司制造优势加持下业务布局不断丰富，随着“全渠道、多品牌、多品类”战略深化，主品牌客单值提升、子品牌和整装渠道加快拓展，有望共同带动收入稳健增长。我们预计2023-2025 年归母净利分别为 13.55 亿元、15.74 亿元、18.46 亿元，分别同比+27.3%、+16.1%、+17.3%，目前股价对应 23 年、24 年 PE分别为 13X、11X，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，原材料价格波动风险

事件：顾家家居发布半年报，2023年上半年实现营业收入88.78亿元，同比下降1.53%，实现归母净利润9.24亿元，同比增长3.67%，扣非归母净利润8.38亿元，同比增长7.27%。公司单Q2实现营业收入49.24亿元，同比增长10.02%，实现归母净利润5.23亿元，同比增长16.94%，扣非归母净利润4.97亿元，同比增长24.69%。 点评：上半年内贸整体稳健，定制实现较高增长，下半年外贸逐步回暖可期。 公司2023年上半年实现营业收入88.78亿元，同比下降1.53%，单Q2实现营业收入49.24亿元，同比增长10.02%。公司整体组织的结构性改革已步入稳定期。分产品看，上半年公司沙发、床类产品、集成产品、定制家具分别实现收入43.26亿元、19.16亿元、15.35亿元、3.93亿元，分别同比-8.13%、+11.19%、+5.22%，+10.95%。分地区看，上半年公司境内、境外分别实现收入52.35亿元、34.52亿元，分别同比+2.65%、-5.84%。内贸方面，公司推动立体渠道建设，加速定制大店、整家战略执行落地；同时坚定电商直播矩阵策略，在达播、代播等渠道布局上进一步拓宽；天禧派新零售工作探索初步见效，线上业务逐步探索出快速增长的主要方向。外贸方面，公司越南基地经营改善明显。墨西哥新工业园建设和SPO能力发育工作稳步推进，墨西哥-北美价值链经营质量稳步提升。跨境电商新渠道布局有所突破。 原材料回落及运营提效驱动毛利率提升，Q2盈利高增。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率31.51%，同比+2.55pct；单Q2实现毛利率31.01%，同比+2.94pct。分产品看，上半年公司沙发、床类产品、集成产品、定制家具毛利率分别为33.74%、35.34%、27.59%、28.29%，分别同比+2.5pct、+0.9pct、+4.1pct、-4.6pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为16.1%、2.2%、1.4%、0.5%，同比变化+1.1pct、+0.4pct、-0.3pct、+0.6pct。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润9.24亿元，同比增长3.67%，归母净利率为10.4%，同比+0.5pct，扣非归母净利润8.38亿元，同比增长7.27%。 单Q2归母净利润5.23亿元，同比增长16.94%，归母净利率10.6%，同比+0.24pct，扣非归母净利润4.97亿元，同比增长24.69%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为7.8亿元，同比+2152%，主要为购买商品支出等减少；投资活动现金流-7.2亿元，同比-88%，主要为生产基础建设投资增加及本年赎回理财产品减少；筹资活动现金流6.6亿元，主要是本年借款增加及股利分配节奏变化。 盈利预测与投资评级：公司由软体行业龙头逐步向大家居领域龙头迈进，组织能力业内领先。近年持续深化零售渠道改革，融合大店模式下产品+渠道增长路径清晰。重视产品中台把握消费者需求，强化制造大后台效率提升，软体+定制融合切入整装赛道，未来发展值得期待。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.36亿元、24.85亿元、29.31亿元，同比分别增长17.9%、16.3%、18.0%，目前股价对应23年、24年PE分别为16x、14x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，原材料价格波动风险

事件：金牌厨柜发布半年报，2023年上半年实现营业收入15.06亿元，同比增长5.28%，实现归母净利润0.76亿元，同比下降17.42%，扣非归母净利润0.43亿元，同比增长5.44%。公司单Q2实现营业收入9.32亿元，同比增长8.05%，实现归母净利润0.44亿元，同比下降29.86%，扣非归母净利润0.30亿元，同比增长9.46%。 点评：上半年零售、大宗稳健，品类融合、渠道扩展并进。公司2023年上半年实现营业收入15.06亿元，同比增长5.28%，单Q2实现营业收入9.32亿元，同比增长8.05%。分产品看，上半年公司整体橱柜、整体衣柜、木门、其他分别实现收入9.47亿元、4.21亿元、0.89亿元、0.10亿元，分别同比-3.46%、+15.47%、+76.55%、+176.37%。公司积极推进横向品类多元化策略，为客户提供一站式全屋乃至整家整体解决方案。分渠道看，上半年公司经销、直营、大宗、境外分别实现收入7.77亿元、0.37亿元、5.22亿元、1.24亿元，分别同比+6.78%、-41.89%、+7.60%、+2.22%。上半年，公司经销渠道持续强化零售渠道覆盖，以网格化招商及特约加盟商为核心，推动平台分公司、办事处的招商突破与终端门店赋能，上半年公司厨柜、衣柜、木门门店分别为1833家、1168家、649家，较年初分别增加21家、67家、72家；整装馆、玛尼欧门店分别为129家、144家，较年初分别增加17家、16家。上半年公司亦积极推进局改、家装及海外渠道拓展，更好地满足渠道下沉、海内外双循环的全面营销网络。 二季度政府补助减少、减值计提影响利润，扣非净利稳健，供应链优化经营现金流显著改善。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率28.28%，同比-0.66pct；单Q2实现毛利率27.77%，同比-0.53pct。分渠道看，上半年公司经销、直营、大宗、境外毛利率分别为34.3%、61.1%、13.6%、28.2%，分别同比+0.13pct、-5.62pct、+0.03pct、+4.12pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为13.4%、5.5%、5.8%、-0.3%，同比变化-0.01pct、-0.11pct、-0.55pct、-0.09pct。 3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润0.76亿元，同比下降17.42%，净利率为4.94%，同比-1.36pct，扣非归母净利润0.43亿元，同比增长5.44%。单Q2归母净利润0.44亿元，同比下降29.86%，净利率4.69%，同比-2.53pct，扣非归母净利润0.30亿元，同比增长9.46%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为2亿元，同比增长371%，主要为公司销售增加带来回款增加，以及公司进一步优化库存及供应商采购管理；投资活动现金流-6.6亿元，主要是成都基地厂房及设备投资建设，以及使用部分闲置资金进行现金管理增加；筹资活动现金流6.2亿元，主要为发行可转债募集资金。 盈利预测与投资评级：公司目前品类和渠道布局日趋完善，多点发力仍有空间。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.50亿元、4.20亿元，4.86亿元，同比分别增长26.3%、20.2%、15.6%，目前股价对应2023年、2024年PE分别为12x、10x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，原材料价格波动风险

事件：公司发布2023年半年报，上半年公司实现营业收入8.62亿元，同比增长5.08%；实现归母净利润1.42亿元，同比增长40.97%；实现扣非后归母净利润1.23亿元，同比增长51.80%。 推进品类高端化及多元化进程，持续深化全渠道布局。Q2单季度实现营业收入5.16亿元，同比增长16.03%；实现归母净利润0.82亿元，同比增长12.44%；实现扣非后归母净利润0.78亿元，同比增长41.13%，去年Q2公司非经常性损益项目中投资净收益约1500万元，导致利润率基数较高，实际公司经营性净利润在Q2得到显著增长。 上半年公司持续优化产品结构，推出了空气管家系列浴霸，以独有的“铂金水氧”技术实现除菌除臭功能，该产品斩获2023德国红点奖之“产品设计奖”。除此之外，公司还推出了光源照明和晾衣机、厨房空调等新品，以满足消费者多样化的需求。渠道方面，公司持续深化线下经销、电商、工程、家装等多渠道布局，截至上半年，公司拥有1,066家经销商，经销商合计拥有专卖店1,456家。 产品结构优化及降本增效驱动毛利率显著提升。2023H1公司毛利率为46.53%，同比+5.76pct，净利率为16.41%，同比+3.81pct。Q2单季度公司毛利率为46.65%，同比+5.44pct，净利率为15.85%，同比-0.34pct，扣非后归母净利率同比+2.73pct。我们认为毛利率提升主要得益于公司产品结构持续提升，原材料价格下降，以及公司通过持续优化供应链，降低成本提高效率。 费用率方面，23年H1公司销售、管理、研发费用率分别为17.52%、6.42%、5.33%，分别同比+0.62、-0.64、+0.48pct；单Q2销售、管理、研发费用率分别为16.45%、6.14%、4.69%，分别同比+0.60、+0.89、-0.68pct。 存货及应收账款周转提速。1）截至23年H1公司现金+其他流动资产合计9.69亿元，同比+19.63%；应收票据和应收账款合计1.14亿元，同比-26.24%；公司存货为2.08亿元，同比-26.24%；应付票据和账款合计4.59亿元，同比+9.55%。2）从周转情况来看，公司23年H1期末存货周转天数同比-22.80天，应收账款周转天数同比-4.82天。3）23年H1公司经营性现金流净额为0.96亿元，同比+700.00%，23年Q2经营性现金流净额为2.01亿元，同比-16.86%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司23-25年营业收入分别为21.76/24.80/27.51亿元，分别同比+15.7%/+14.0%/+10.9%；归母净利润分别为3.18/3.63/4.14亿元，分别同比+32.5%/+14.1%/+14.0%,对应PE为14.34/12.57/11.02倍。维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动、产品推广不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧等。

事件：裕同科技发布半年报，2023年上半年实现营业收入63.65亿元，同比下降12.45%，实现归母净利润4.32亿元，同比下降10.82%，扣非归母净利润5.03亿元，同比下降0.77%。公司单Q2实现营业收入34.54亿元，同比下降10.76%，实现归母净利润2.5亿元，同比下降4.3%，扣非归母净利润3.45亿元，同比增长12.52%。公司中期每10股分红3.27元，拟合计分红约3亿元。 点评：上半年消费环境影响营收承压，智能工厂，智能工厂&海外工厂打造持续落地海外工厂打造持续落地，下半年有望迎来旺季，环比改善可期。公司2023年上半年实现营业收入63.65亿元，同比下降12.45%，单Q2实现营业收入34.54亿元，同比下降10.76%。上半年市场复苏较为缓慢，经营有所承压；公司持续发挥一体化产品线、全球化布局和智能制造等多方面优势，以客户为中心，着重加大解决方案能力、专业产品线能力及项目管理能力等能力建设，实现了存量客户满意度进一步提升。分产品看，上半年公司纸制精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他产品分别实现收入44.97亿元、12.52亿元、4.25亿元、0.83亿元，分别同比-13.15%、-9.64%、-12.26%、-30.37%。分地区看，上半年公司国内、国外分别实现收入46.87亿元、16.79亿元，分别同比-18.98%、+12.98%。产能方面，公司智能工厂升级持续推进，上半年湖南裕同一期、苏州裕同、成都裕同建设落地，打造智造护城河；海外马来西亚新工厂、印度工厂新厂区建设完成；同时公司预计越南纸塑项目、越南智能工厂年内投产。 毛利率提升、净利率平稳，经营性现金流显著改善。1）毛利率方面，）毛利率方面，公司上半年实现毛利率23.61%，同比+2.51pct；单Q2实现毛利率23.52%，同比+2.17pct。分产品看，上半年纸制精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他产品毛利率分别为23.35%、23.89%、20.41%、37.20%，分别同比+3.26pct、+1.19pct、-4.96pct、+10.99pct。 2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为2.84%、6.64%、4.73%、-1.13%，分别同比变化+0.46pct、+1.13pct、+0.87pct、-0.78pct。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润4.32亿元，同比下降10.82%，净利率为6.88%，同比-0.1pct；单Q2归母净利润2.5亿元，同比下降4.3%，净利率为7.5%，同比+0.29pct。4）），运营方面，公司上半年实现经营现金流净额为23亿元，同比增长85%，主要为采购支出下降，同时期收回到期账款金额增加；投资活动现金流净额-10亿元，同比-15%；筹资活动现金流净额-12亿元，同比-416%，主要为借款金额减少。 盈利预测和投资评级：公司作为纸包装龙头发力布局大包装，酒包&烟包&环保包装等新业务增长动能强劲，自动智能化产线与高客户粘性构筑制造、经营壁垒。预计公司2023-2025年归母净利润分别为16.00亿元、18.49亿元、21.63亿元，同比分别增长7.5%、15.6%、17.0%，目前股价对应2023年、2024年PE分别为13x、11x，维持“买入”评级。 风险因素：风险因素：市场竞争风险，原材料价格波动风险

事件：华旺科技 发布半年报，2023年上半年实现营业收入 18.61亿元，同比增长 15.84%，实现归母净利润 2.36亿元，同比增长 3.91%，扣非归母净利润 2.20亿元，同比增长 2.62%。公司单 Q2实现营业收入 9.47亿元，同比增长 11.38%，实现归母净利润 1.28亿元，同比增长 12.09%，扣非归母净利润 1.24亿元，同比增长 11.08%。 点评： 上半年内销稳健、外销高增，马鞍山顺利投产有望拉动全年增长。公司2023年上半年实现营业收入 18.61亿元，同比增长 15.84%，单 Q2实现营业收入 9.47亿元，同比增长 11.38%。上半年公司面对复杂的国内外政治经济形势，始终贯彻“理性发展，稳中求进”的发展理念，较好地完成了上半年的生产经营计划。分业务看，上半年公司装饰原纸、木浆贸易分别实现收入 14.52亿元、3.85亿元，分别同比+22.92%、-1.72%。 分地区看，上半年公司境内、境外分别实现收入 14.74亿元、3.87亿元，分别同比+6.68%、+72.04%。公司上半年马鞍山“年产 18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”已顺利投产，新增产能拉动营收增长。 毛利率环比改善、同比下降，降本增效驱动 Q2净利恢复正增长。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率 16.48%，同比-4.1pct；单 Q2实现毛利率 18.8%，同比-1.03pct，环比+4.72pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.55%、1.12%、2.50%、-1.32%，分别同比变化-0.06pct、+0.05pct、-0.69pct、-1.14pct。其中财务费用率下降较大，主要为公司银行利息收入大幅增加、汇兑损益有所减少所致。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润 2.36亿元，同比增长 3.91%，净利率为 12.68%，同比-1.46pct；单 Q2归母净利润 1.28亿元，同比增长 12.09%，净利率为 13.56%，同比+0.09pct。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为 0.87亿元，同比下降 78%，主要由于公司购买商品、接受劳务支付的现金增加；投资活动现金流1.68亿元，主要是理财产品净赎回增加；筹资活动现金流 0.84亿元，同比-88%，主要为上期公司收到非公开发行股票募集资金。 盈利预测：作为中高端装饰原纸领军企业，公司所处细分行业格局向好、技术壁垒较为显著，产业链地位优。未来随着产能建设项目逐步投产，进一步丰富产品矩阵，有望带动收入规模再上台阶。海外市场加快开拓，内销多领域延展，仍有较大拓展空间。我们预计公司 2023~2025年归母净利分别为 5.64亿元、6.74亿元、8.02亿元，同比分别增长 20.8%、19.5%、19.0%。目前股价对应 2023年 PE 为 11x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险

事件：公司发布 半年报，2023年上半年实现营业收入 23.99亿元，同比下降 12.81%，实现归母净利润 3.56亿元，同比增长 15.3%，扣非归母净利润 3.46亿元，同比增长 11.80%。单 Q2实现营业收入 14.42亿元，同比下降 4.32%，实现归母净利润 2.54亿元，同比增长 38%，扣非归母净利润 2.48亿元，同比增长 34.76%。 点评： 上半年剔除直供影响公司营收基本持平，大家居拓店&电商表现亮眼。 公司营业收入同比下降主要由于终端消费恢复不及预期导致渠道订单下滑，以及公司终止直供欧派苏斯品牌业务共同影响所致，若剔除直供欧派影响，营业收入同比基本持平。展望下半年，随着各级政府部门已经陆续出台了各项经济刺激及扶持政策，公司预计消费将大概率逐步复苏，家居需求有望得到充分支撑，面对时下经济形势公司保持谨慎乐观态度，将加大主动营销活动资源投放，全力保增长、促有质量发展。分产品看，公司上半年床垫、床架、沙发、床品、其他产品分别实现收入11.46亿元、7.27亿元、1.86亿元、1.28亿元、1.93亿元，分别同比-11%、-10%、-13%、-29%、-21%。公司上半年通过打造全家庭×全生命周期×全场景的全新产品营销架构、构建慕思高阶与差异化的满足环保要求的健康套床解决方案、升级客户定制睡眠系统，拓深慕思产品护城河，提升品牌溢价力，打出差异化。渠道方面，上半年公司 V6事业部通过开店装修补贴、开业帮扶、上样补贴、培训赋能等政策大力支持满足条件的经销商开店，上半年开店 104家，其中大家居店 58家； 截止报告期末公司已验收并开业整装大家居门店 78家。另外，公司大力发展电商业务，通过对天猫、京东、抖音三大主要电商渠道的资源投入，实现社交平台业务的高速增长，上半年电商同比增长 26.68%。 产品结构调整及降本优化驱动毛利率显著提升，盈利能力提升。1）毛利率：公司上半年实现毛利率 50.68%，同比+4.6pct，单 Q2毛利率为52.2%，同比+5.3pct。公司毛利率显著改善主要由于：低毛利直供欧派业务的减少带来的产品结构调整、原材料价格同比下降、精减低效产品等因素共同影响。2）期间费用：公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为 24.4%、5.7%、3.1%、-1.1%，分别同比变化+1.1pct、+0.08pct、+0.51pct、-1.1pct。其中财务费用率同比下降主要由于银行存款利息收入增加所致。通过公司精益化预算经营管理，深化提效控本举措，期间费用同比有所下降。3）净利润：公司上半年实现 3.56亿元，同比增长 15.3%，净利率为 14.8%，同比+3.7pct；上半年实现扣非归母净利润 3.46亿元，同比增长 11.8%。单 Q2公司实现归母净利润 2.54亿元，同比增长 38%，净利率 17.6%，同比+5.5pct；扣非归母净利润2.48亿元，同比增长 34.76%。4）运营方面，公司 22上半年实现经营活动现金流为 11亿元，同比增长 9076%，主要为公司供应商以银行承兑汇票结算货款增加、本期支付工资减少等因素共同影响所致；投资活动现金流为 5.1亿元，同比增长 260%，主要为上年同期募集资金到账、 本期支付分红影响所致；筹资活动现金流-5.1亿元，主要为上年同期募集资金到账、本期支付分红影响所致。 盈利预测与投资评级：公司作为国内睡眠产品行业的龙头企业，坚定“让人们睡得更好”的企业使命，中高端定位品牌力突出，核心优势显著。 所处床垫赛道长期渗透率、集中度将保持持续提升趋势，公司通过持续拓展渠道、丰富品类齐发力，软体行业进一步拓展大家居，长期发展值得期待。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 8.80亿元、10.11亿元、11.62亿元，同比分别增长 24.1%、14.9%、15.0%，目前股价对应 2023年、2024年 PE 分别为 15X、13X，维持“买入”评级。 风险因素：房地产市场大幅下行风险、原材料价格上涨风险、市场竞争风险。

事件：公司发布 半年报，2023年上半年实现营业收入 23.65亿元，同比增长 8.3%，实现归母净利润 1.87亿元，同比增长 33%，扣非归母净利润 1.77亿元，同比增长 36.5%。公司单 Q2实现营业收入 11.64亿元，同比增长15.3%，实现归母净利润 0.84亿元，同比增 55%，扣非归母净利润 0.82亿元，同比增长 78.65%。 点评： Q2营收同比增长 15%，线下场景恢复带动手表零售稳增。公司 2023年上半年实现营业收入 23.65亿元，同比增长 8.3%，单 Q2实现营业收入 11.64亿元，同比增长 15.3%。上半年得益于国内出行恢复及政策引导，消费行业基本面得以改善，公司营收恢复增长。分业务看，手表品牌业务上半年实现收入 3.98亿元，同比下降 2.2%，“飞亚达”品牌全新升级门店形象，以航空航天主题店、时尚集合店为抓手，持续优化渠道结构，进驻一二线城市主流购物中心商圈；自主品牌加速线上销售突破，“618”期间 GMV 增长超 80%。手表零售服务业务实现收入 18.13亿元，同比增长 11.6%，“亨吉利”名表零售继续探索线上线下一体化融合，线下渠道着重高质量发展，推进中高端渠道升级及拓展，累计新开&升级 17家门店；线上渠道搭建私域流量矩阵及新媒体运营矩阵，链接全国线下门店。精密科技业务实现收入 0.68亿元，同比下降 20.2%； 公司精密科技业务继续夯实匹配复杂高精度产品的技术实力，推进向航空航天、医疗器械等领域拓展，已实现部分新客户突破；智能穿戴业务继续完善产品软硬件功能，优化渠道结构，推进自有品牌 ADASHER 发展。租赁业务实现收入 0.79亿元，同比增长 27.9%。 提效控费驱动净利率同比提升。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率 36%，同比-1.06pct；单 Q2实现毛利率 36.04%，同比+0.24pct。分产品看，上半年手表品牌、手表零售服务、精密科技业务分别实现毛利率 68.42%、27.78%、14.56%，分别同比-1.41pct、-0.81pct、-1.81pct。 2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为19.3%、4.4%、1.2%、0.5%，同比变化-2.6pct、-0.9pct、+0.04pct、-0.03pct。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润 1.87亿元，同比增长 33%，净利率为 7.93%，同比+1.48pct；单 Q2归母净利润 0.84亿元，同比增 55%，净利率 7.23%，同比+1.85pct。4）运营方面，公司全年实现经营现金流为 3.45亿元，同比增长 23.8%；投资活动现金流-0.36亿元，同比增长 32.6%，主要由于门店更新及改造支出同比减少；筹资活动现金流-1.03亿元，同比-146%，主要为净借款金额同比减少。 盈利预测与投资评级：飞亚达作为国内钟表行业龙头，自有品牌稳健发展，近年来积极把握名表市场发展机遇，渠道拓展和升级推进、市场份额持续提升。公司依托精密科技实力推出智能手表，亦有望打造新的收 入增长点。我们预计 2023-2025年归母净利润分别为 3.45亿元、4.01亿元，4.72亿元，同比分别+29.5%、+16.0%、+17.8%，目前股价对应2023年 PE 为 14x，维持“增持”评级。 风险因：市场竞争风险，高端消费不及预期。

[事件：公司发布半年报，2023年上半年公司实现收入9.5亿元，同比增长28.6%，实现归母净利润1.32亿元，同比增长68.1%，扣非归母净利润1.24亿元，同比增长65.8%；单Q2实现收入4.27亿元，同比增长39.3%，实现归母净利润0.52亿元，同比增长124.9%，扣非归母净利润0.49亿元，同比增长141.4%。 点评：线下核心区域保持强势，电商高增延续。2023年上半年公司实现收入9.5亿元，同比增长28.6%，单Q2实现收入4.27亿元，同比增长39.3%。 公司按照既定的发展战略，深耕核心优势区域，加快电商和新兴渠道建设，有序拓展全国市场。分地区看，上半年公司川渝地区、云贵陕地区、其他地区分别实现收入3.39亿元、2.02亿元、1.16亿元，分别同比+26.4%、+29.4%、+2.5%。分渠道看，上半年公司经销、KA、电商、ODM渠道分别实现收入4.93亿元、1.64亿元、2.37亿元、0.56亿元，分别同比+30.9%、+1.9%、+71.7%、-11.2%；电商作为公司向全国拓展的重要渠道，公司加大线上营销资源投入，以直播电商为主的新兴渠道实现快速增长，天猫、线上分销等业务也保持了较快增长。分产品看，上半年公司卫生巾、纸尿裤分别实现收入8.34亿元、0.60亿元，分别同比+36.4%、-6.1%；公司持续推动产品结构升级，重点推广了方便贴身的裤型结构产品安睡裤系列、天然健康有机的有机纯棉、天然蚕丝敏感肌等系列产品，自由点卫生巾中高端系列产品增长更快、收入占比提升；同时公司继续加强品牌建设，持续扩大消费者人群和产品销售覆盖，实现卫生巾产品收入快速增长。 Q2中高端产品占比继续增加，毛利率提升驱动盈利亮眼。1）毛利率：上半年公司实现毛利率47.6%，同比+4.3pct，单Q2毛利率为48.5%，同比+7.4%，环比+1.6pct，中高端产品占比持续提升拉动毛利率同比、环比提升。2）期间费用：上半年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为24.2%、3.8%、2.8%、-0.2%，分别同比+1.1pct、-0.36pct、-0.84pct、+0.03pct。销售费用率同比增长主要为公司营销类费用投入加大和职工薪酬增加所致。3）净利润：上半年公司实现归母净利润1.32亿元，同比增长68.1%，归母净利率13.9%，同比+3.3%；单Q2归母净利润0.52亿元，同比增长124.9%，归母净利率为12.1%，同比+4.6pct。4）现金流：上半年公司经营活动净现金流为1.87亿元，同比增长269%，主要为公司业绩增长带来销售回款增加；投资活动净现金流为0.60亿元，同比+184%，主要为公司购买的理财产品于本期到期赎回；筹资活动净现金流为-1.25亿元，同比-17%。 盈利预测与投资评级：公司多年聚焦中高端产品、精细化渠道管理，实现了川渝区域市场占有率的领先，并通过线上渠道快速发展、线下全国扩张进一步打开成长空间；同时不断强化产品力，增强消费者粘性，有望形成产品和渠道的双正向循环。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.47亿元、3.02亿元、3.66亿元，分别同比增长32.0%、22.2%、20.9%，目前股价对应23年、24年PE分别26.5x、22x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险