主要观点 一、大输液毛利率下降至盈利能力下滑。双鹤药业中期收入29亿元,其中制剂销售收入8.92亿元,增长7.33%,主要原因是降糖药增速下滑至制剂增速放缓。由于降压0号收入增长致毛利率增加2.09个百分点。大输液7.8亿元,增长8.33%。但上半年由于招标价格下滑和成本上升因素,至大输液毛利率下滑3.64个百分点,致公司整体盈利能力下滑。但我们一直看好的盈源(毛利率65%左右)和果糖(50%左右)等治疗性大输液产品增长良好,上半年盈源销售收入4000万元左右,增长22%。果糖收入超过2000万元,较去年同期大幅增长。我们认为,随着公司高毛利大输液产品销售收入增长,公司大输液产品毛利率将会逐步回升,未来盈利能力将会得到增强。 二、 降压0号有望成为公司中期盈利重要增长点。降压0号具有30年的使用经验,为品牌普药降压药和基本药物独家品种,目前包括北京、上海、广东等21个省市中标。我们认为随着基本药物制度推进该产品终端使用将会逐步释放,且酝酿中的基本药物统一定价也有利于降压0号的市场推广和使用范围的扩大。我们预计2011年降压0号将完成10亿片销售,但至2013年有可能完成超过15亿片的年销售量,带来近2亿元的利润增量。 三、皮伐他丁钙上市有望成为公司新的利润增长点。皮伐他丁钙目前进入10个省医保,预计公司下半年开始上市销售。由于皮伐他丁属于第三代调血脂药物,且调脂市场增长保持在20%以上。我们认为,公司皮伐他丁钙片上市有可能成为公司未来重要利润增长点。 四、华润入主概念兑现将成为公司重要转折点。由于双鹤药业将作为华润北药一级利润中心,我们认为随着华润北药集团工商变更完成,华润北药将启动对双鹤药业一系列改革。其中管理层激励机制和产业整合将会为双鹤药业带来发展动力,公司业绩增长将超过20%,这有利于公司二级市场估值的提升。 五、投资建议:强烈推荐(维持)。虽然由于成本上升和大输液价格下降至公司盈利能力下降,我们也调整公司盈利预测至2011年、2012年及2013年EPS 分别为1.05元、1.48元和1.57元(原为1.21元、1.53元和1.8元)。但我们认为目前双鹤药业业绩增速下滑表面上是成本上升及价格下降所致,但根本原因是缺乏激励机制。因此,我们依然期待华润入主后对管理层激励机制改变带来的公司经营的长远好转变化,加上产业整合预期兑现对公司竞争力的提升,我们认为双鹤药业未来依然值得期待。因此,我们维持对公司强烈推荐评级。 风险提示 成本上升至大输液毛利率进一步下降;新产品销售达不到预期。

主要观点 1、归属母公司所有者净利润增速居整车企业第一,主要是由于SUV、MPV 销量高增长。上半年归属母公司所有者净利润85.7亿元,同比增长46.09%。主要是由于盈利能力较高的途观(SUV)、GL8(MPV)销量高增长,途观增长291%,新GL8增长28%。 2、预计上海大众、上海通用120万辆、115万辆的全年销量目标有望超额完成,公司整车销量约达到400万辆。上半年受益于消费升级,上海大众销量57.7万辆(+28%)、上海通用销量61.2万辆(+27.5%)在中高级乘用车市场竞争力进一步增强。 3、销量与收入增长稳定,但2季度收入增速回落。上半年,公司实现营业总收入 1838亿元,同比增长24.56%。由于上海通用2010年2月起纳入合并范围,若剔除上海通用合并口径不一致因素,营业收入同比增长14.33%。 4、盈利能力和费用控制能力均同比提高,但下半年销售费用率有上升压力。公司综合毛利率仍然同比提高0.6个百分点,至19.73%。主要是由于公司产品以中高级乘用车为主,产品结构继续上行。期间费用率为10.2%,小幅下降0.3个百分点,主要是上半年二季度日系车减产,竞争压力减小,广告促销费用减少,但下半年日系车疯狂竞争将迫使公司销售费用大幅提高。 5、投资评级:强烈推荐。预计公司11/12/13年EPS 分别为1.92/2.21/2.74元,对应目前股价PE 分别为8/7/6倍。考虑到公司受益于大众和通用两大国际品牌在中国的卓越表现,盈利能力和市场竞争力持续提升,行业龙头地位进一步巩固,首次给予 “强烈推荐”评级。 风险提示 下半年日系车复产带来的市场竞争风险;原材料价格继续上涨风险。

主要观点 煤炭产量销量增长是收入和利润增长的主要来源。煤炭业务收入687.7亿,同比增加43.1%,占营业收入比重68%;电力收入272.9亿,同比增长27.7%,占营业收入比重27%。 煤炭业务贡献毛利增长的76%;发电业务贡献毛利增长的13%,其他业务贡献毛利增长的11%。 煤炭收入的增长主要由于产量、外购煤销量增长所致。上半年煤炭产量140.4百万吨,比同期增加21.8百万吨,同比增长18.4%;外购煤销量48.3百万吨,比同期增加18.7百万吨,同比增长63.2%。煤炭销量191.2百万吨,同比增长31.1%。 预计2011-2013年煤炭产量2.84、3.15、3.35亿吨,同比增速分别为26%、11%、6%,平均为14%。商品煤产量增长的主要来源是: (1)现有煤矿的产量增长。主要来来源:黑岱沟矿、哈尔乌素矿、胜利一号露天煤矿二期和锦界煤矿。 (2)2011年上半年收购煤矿今年全年将贡献产量3120万吨。 (3)在建及规划矿区产能7500万吨。 (4)此外集团2010年产量3.5亿吨,“十二五”规划6.4亿吨,集团承诺将成熟资产逐步注入股份公司,公司外延扩张空间巨大。 我们预计2011-2013年EPS 分别为2.21、2.58、2.78元,增速分别为18%、17%、8%,平均增速14%;对应的PE 分别为12、10、9.6倍,估值优势明显,维持强烈推荐评级。 风险提示经济硬着陆,煤炭价格大幅下跌;合作项目突然失败;项目进展落后预期。

主要观点 中报业绩符合我们的预期,但超市场预期10%,待施工合同额破万亿大关。上半年公司收入和利润均符合我的预期,但是再次超出市场预期10%, 从合同来看,报告期内,公司新签合同额为4505亿元,同增59.1%,累计待施工合同额突破万亿元,达到10208亿元,增长86%,充足的在手合同,为公司未来业绩的增长提供了保障。 我们认为公司持续增长的动力来自于房屋建筑市场的高景气度,和整个承包商市场集中度的不断提升,承包商市场形成金字塔型的结构符合行业自身发展趋势,也是政府管理部门的要求。公司的品牌和管理团队是公司的核心竞争力,未来两年增速在30%以上确定,未来五年有望保持不低于20%的增长。 毛利率保持平稳,未来还有上升空间。在上半年大宗原材料价格高企以及人工成本不断上涨的情况下,大部分建筑企业的毛利率都有所下降,但是公司综合毛利率仍然保持在12%的水平上。分项来看,地产部分毛利率达到了46.6%,房建毛利率为7.6%,均较去年同期有所小幅上升。建筑业是低风险低毛利行业,成本的上涨不一定导致毛利率的下降,我们预计, 随着公司向高端市场转移和成本控制的加强,未来毛利率还有提升空间。 高端营销,降低期间费用率。公司上半年管理费用率2.25%,较去年同期下降0.08%。主要原因是公司走高端营销路线,新签合同金额大,境内平均单项合同金额达到2.1亿元,境外平均单项为6959美元;同时,大项目继续保持高位,房建超2亿元的项目超过450个,基建5亿元以上项目的近20个,摊薄了管理费用和销售费用。 维持盈利预测,维持强烈推荐评级。我们预计公司2011、2012、2013年EPS 分别为0.43、0.57、0.72元,对应的PE 为8X、6X、5X,我们继续维持“强烈推荐”的投资评级 风险提示 : 宏观经济的风险。

主要观点 1、成本上升至增速下滑:报告期内公司制造业务营收13.02亿元,同增19.98%,清热解毒药(同增15.23%)、糖尿病药(同增7.72%)、止咳化痰利肺药(同增17.66%)、疏风活血(同增26.29%)、胃肠用药(同增44.86%)均保持平稳增长,我们预计公司制造业务将保持20%速度增长。制造业务毛利率43.48%,由于成本压力上升,同比下降5.34个百分点,大幅吞噬业绩,随着中草药原料价格见顶,国家出台政策调控,产品毛利率水平下半年有望好于上半年。 2、贸易业务整合上下游资源:期间贸易业务营收14.68亿元,同增22.63%,毛利率为6.49%,同比下降0.64个百分点。通过旗下全资子公司采芝林业务渠道,公司加强对上游原材料、下游客户资源管理,建立药材基地建设,期间广西贵港蛤蚧GAP正式挂牌。我们预计贸易业务增长速度保持在20%以上。 3、子公司、合营公司盈利能力持续增加:期间公司下属子公司、合营公司共15家,其中4家净利润同比下降,其余11家公司共有不同程度增加,特别是星群药业(69%)、广西盈康(64%)、进出口公司(61%)、王老吉药业(59%)增幅突出。王老吉药业营收10.89亿元,同增30.30%,其主要产品王老吉凉茶同增32.53%,符合我们之前的预期。 4、继续开拓疫苗市场:期间公司冻干人用狂犬病疫实现营收2342万元,同增2014.91%。我们认为随着公司狂犬疫苗工艺稳定,狂犬疫苗业务将会成为其未来重要的利润增长点。报告期内,公司继续治疗性双质粒HBVDNA疫苗项目,在10年完成Ⅱa期临床研究基础上,启动Ⅱb期临床研究工作,目前处于受试者入组期间。公司着力疫苗市场,有望成为未来利润增长点。 5、“十二五”规划和“大南药”战略:广药集团提出十二五期内实现总营收600亿、制造业营收200亿的目标。“大南药”战略将把中药材资源的需求延伸到东南亚甚至非洲地区,将有效缓解旗下中药企业原料压力。 6、投资建议:推荐。由于中药材价格大幅上涨至制造业毛利率下滑,我们下调公司11-13年盈利预测EPS为0.43、0.53元、0.69元,对应PE分别为39X、32X和24X,维持推荐评级。风险提示1)中药材涨价成本压力增加;2)药品存在降价可能。

事项 公司营业收入95369.55万元,较去年同期提高86.43%,利润总额6028.07万元,较去年同期提高79.78%,归属于上市公司股东的净利润4868.22万元,较去年同期提高94.79%,报告期基本每股收益0.36元。 投资建议:推荐(维持)。我们维持公司2011年、2012年及2013年EPS0.79元、1.17元和1.72元业绩预测不变。PE分别为44倍、30倍和20倍。考虑到新GMP标准实施将带来3-4年的行业景气度,公司未来高增长值得期待,维持对公司推荐评级不变,给予12个月目标价46.8元。 风险提示 产能瓶颈有可能至公司业绩增长低于预期

公司公布2011年半年度报告,公司2011年1-6月实现营业总收入7.32亿元、营业利润1.10亿元、净利润0.93亿元,分别比去年同期增长56.52%、72.56%、65.02%,EPS为0.16元。预计2011年1-9月归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长40-60%,对应EPS为0.38-0.44元。 主要观点1、公司中期业绩符合预期,库存合理,但应收账款增长较快(1)收入增长源自提前发货、提价、渠道较快扩张。1)渠道:今年中期,报喜鸟品牌和圣捷罗品牌网点数分别为759和172家,分别新增了44和31家,同比增速为12%和58%,渠道增速快于预期;而我们估计单店增长约在10-20%。公司未来的一个规划是开大店,2010年已有80家,我们估计目前约有100家,预计未来将开到140-150家。2)提价:我们估计,公司秋冬订货会公司提价为10%以上。3)淡季增长良好,公司提前发货:我们估计,公司二季度单月销售增速在30-40%。(2)净利润增长主要来自毛利率提升。1)今年1-6月公司毛利率为53.76%,同比提高了4.77PCT,这一方面是由于公司提价幅度在10%以上;而另一方面,公司的VIP占比较高,我们估计在40%以上,这种刚性需求也在一定程度上保证了公司的提价能力。但二季度单季毛利率为49.36%,环比下降了9.19PCT;我们认为,主要是因为提前发货以及原料时滞等。2)公司销售费、管理费用和财务费用分别增长了61.81%、75.80和80.54%。销售费用上升主要是由于广告费用增长,管理费用上升主要是由于新建办公楼的装修费用和人工费用上涨。3)今年中期公司资产减值损失增长了149%,其中坏账损失增长了217%。主要是因为应收账款增加。(3)应收账款增长、经营性现金流下降。今年中期公司应收账款和其他应收款分别为4.3和1.0亿,分别增长了63.19%和83.50%,这主要是由于随着收入规模的扩大,公司赊销额度增加,以及对加盟商的扶持资金支出增长。(4)库存控制较为合理。今年中期公司存货为4.55亿,同比增长了26.62%,相对于公司的直营渠道增速和收入增速,处于合理水平。而公司预计负债较年初降低2400万元,减少了20.5%,退货冲减大于计提也在一定程度反映出加盟商库存情况合理,退货率不高。 (5)子品牌经营情况。截至中期,1)融苑和宝鸟分别亏损为108.94和53.67万元;2)欧爵盈利为188.81万元。我们估计,今年圣捷罗可以扭亏,盈利约为1000万元;比路特和欧爵贡献合计约500-1000万元。 2、公司未来看点目前市场的主要担心在于公司的减持问题。我们判断3个离职高管未来一年可减持的股数为8572万股。未来公司的主要看点在于:(1)外延扩张空间较大;(2)开大店,且大店扭亏速度较快;(3)库存控制能力较强,货品周转不超过4年;(4)子品牌的成长。 3、盈利预测和建议我们认为,与七匹狼“自外延转内生”的模式不同,报喜鸟走了一条“由内向外”的道路,当然,这也与品牌所属细分行业不同有关。我们认为,未来报喜鸟将在保持毛利率稳中有升的基础上,继续利用再融资进一步加快外延扩张增速。我们维持2011-2013年EPS为0.61、0.81和1.05元(未考虑摊薄),3年CAGR37%;给予11年30倍估值,目标价格为18.3元,维持“强烈推荐”评级。

8月28日河北钢铁发布了半年报,报告期内,公司实现营业收入685亿元,同比增长16.9%;归属母公司所有者净利润8亿元,同比增长11.6%;对应EPS为0.12元,Q1/Q2分别为0.06/0.06元。 主要观点1.报告期内公司实现毛利44亿元,同比增加26.7%,毛利率6.5%,同比上涨0.5个百分点。但仔细分析会发现,公司实际盈利能力并未增强,占公司收入86%的钢铁业务毛利率下降0.57个百分点,其他业务则上涨了4.8个百分点。 2.报告期内公司生产铁、粗钢、钢材和钒渣1254/1244/1228/9.46万吨,同比分别减少1.6%、3.69%、0.25%和增加9.36%。我们认为,公司已经由以规模扩张为重点的发展战略转向以提升内生增长为主的战略。上半年公司钢材价格为4800元/吨,同比增长21%,与行业增幅基本相当。 3.上市公司板块整合加快。公司于2011年1月1日起托管宣钢100%的股权和舞钢53.12%的股权。邯宝资产注入项目已于2011年5月30日获得中国证监会批复。后期关注我仍然维持之前的投资逻辑,重点关注河北钢铁集团矿山资产注入上市公司的预期。集团公司“十二五”期间铁矿石产能将达到3500万吨,比目前增加4倍左右,铁矿石自给率提升至40%。要实现集团公司年产3500铁矿石的战略目标,需要大笔资金投入,集团极有可能通过增发注入河北钢铁获得资金。 2007年12月14日公司发行了唐钢转债,于2012年12月13日到期,最新转股价为9.36元,转股价将有所下降,但仍远高于正股价。公司将通过注入优质资产拉高股价。 盈利预测不考虑邯宝公司注入、矿山资产和舞钢、宣钢、唐钢不锈的注入,我们预计11/12/13年EPS分别为0.23元、0.33元、0.43元,对应PE分别为18/13/10倍,鉴于公司后期的矿山资产注入预期,继续给予推荐评级。 风险提示资产注入时间慢于预期,钢价及铁矿石价格的波动。

主要观点 1、公司中期业绩符合预期(1)收入增长源自业务增长和收入确认。公司大力巩固在传统项目领域的优势地位,相继承揽了煤制甲醇、甲乙酮、三聚氰胺、合成氨、尿素等项目,进一步提升了公司可持续发展能力。上半年公司新签订合同额56.62亿元,其中,工程总承包项目新签订合同额54.16亿元;工程设计、咨询项目新签订合同额2.46亿元,新签合同总额和单个签约项目规模均创出历史新高,为公司主营业务收入和经营业绩的稳步增长奠定了基础。(2)净利润增长源自成本费用控制。1)今年1-6月公司毛利率为27.52%,同比增长了3.23%;2)公司销售费用和管理费用分别增长了12.68%和26.96%,财务费用减少了163万元。3)资产减值损失下降127.79%,减少额为168万元。 2、公司未来看点市场的主要关注点是公司持续获取订单的能力和增速。我们认为公司的主要看点是:(1)原有传统行业业务的稳固(2)煤化工新上项目的催化剂(2)毛利率的提升。我们将持续跟踪公司的订单情况。 3、盈利预测和建议我们给予公司2011-2013年EPS0.61元、0.88元、1.28元。风险提示签署的合同不能如期开始执行,毛利率下滑风险。

公司2011年上半年实现营业收入24.87亿元,同比增长16.42%,归属于上市公司净利润约2.27亿元,同比上涨52.55%%,对应EPS约0.45元,同比增长46.43%。 主要观点一、分产品线看抗肿瘤药物和抗寄生虫药增长较快。1:公司的抗肿瘤药物大多属于恩环类药物,今年呈现恢复式上涨趋势,并且国内制剂营销改善导致公司抗肿瘤类药物实现销售3.8亿元,同比增长30.21%;2、抗寄生虫药物和内分泌药物上涨较快分别上涨29.03%和15.84%,其中抗寄生虫药物毛利大幅提升10.44个百分点,由于内分泌药物毛利大幅下降9.14个百分点。3、抗感染药物收入同比下降1.76%,毛利小幅增加1.13个百分点。 二、原料药出口、合同定制渐入收获佳期。经过五年的培育,公司原料药出口和合同定制业务拓展顺利,合作企业增多目前已经有4个合作商:礼来、雅来、辉瑞和先灵葆雅。上半年公司公布了和礼来动物保健部、美国辉瑞等采购订单预计预计年新增收入3000万美金;和辉瑞亚太生产有限公司CA兽用药供货订单预计可增加年收入1500-2500万美金;且目前还有项目洽谈中,预计公司即将充分分享国际药企产业转移行业盛宴,实现公司业绩的平稳快速增长。 三、单抗药物有望成为中期业绩刺激因素。公司单抗药物注射用重组人II型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白2010年10月份国家受理该药通过绿色通道报批新药证,我们乐观预测有望明年获批。2010年中信国健同类产品实现销售收入亿元,净利率约为40-50%,该药物今年新进了7个省地方医保,投产后放量销售概率较大,而且该产品毛利高对公司业绩提升具有重要意义。 四、产业升级成功,制剂毛利润占比达到45%;高端仿制药转型成公司的中长期发展看点。公司产业升级较为成功,上半年国内制剂实现收入3.98亿元,同比上涨14.65%,虽然制剂收入不多,但毛利润占比达已经达到45%左右;未来随着美罗培南粉针在吉尔斯坦和土库曼获得上市批准,他克莫司胶囊在欧盟27个国家获批、制剂出口将成为公司利润新亮点。而且公司和辉瑞公司合作成立合资公司有利于公司从“原料药加工厂”向“高端仿制药”的战略转型,短期看是二者是国内仿制药的合作利好国内制剂,但是长期不排除仿制药制剂出口国际市场可能。 五、研发投入持续加大,创新成果丰硕。上半年公司有两个一类新药进入临床阶段,且申报了12项发明专利,获得3项国内发明专利,2项PCT专利。 六、投资建议:维持“推荐”评级。维持2011/2012/2013年EPS0.99/1.41/1.89元的盈利预测,对应PE为38X/27X/20X。维持推荐评级。 七、风险提示:1)国外订单具有一定的不确定性;2)新药审批进步具有一定的不确定性。3)国际汇率变动对公司收入影响。

主要观点 传统主营业务进展顺利,即将成为世界预涂膜领导企业。报告期内,国家绿色印刷认证标准正式颁布实施,公司加大了市场开拓力度,在深圳、北京、美国增设分切配送中心,进一步促进了销售网络的建设,提升了营销能力,上半年公司预涂膜产品产销两旺,保持了收入和利润的快速增长,但由于快速抢占市场的需要以及原材料成本的上涨,公司综合毛利率同比下降了9.47个百分点, 仅为18.10%。但公司进一步加强了新产品的研发和投放力度,相继推出防划膜、数码膜、增粘膜、尼龙膜、柔面膜,新产品的销售份额不断扩大,目前新产品已占销售总额的35%,未来随着新产品投放比例的进一步提高,公司盈利能力将得到进一步加强。在基材方面,通过租赁江阴美达的生产线已经实现了自给,而且公司在山东泗水自建的基材生产线也在如期推进,基材的完全自给不但延长了公司的产业链,而且更有利于公司生产的顺利进行以及保密。并且公司成立了新的覆膜机公司,实现了覆膜机和预涂膜销售的相互促进。随着9月份募投项目的4条生产线的投产,产能瓶颈将得到一定程度上的缓解。公司即将实现对Cosmo的全面超越,成为世界预涂膜龙头企业。 设立子公司,进军光学膜领域。报告期内,公司成立全资子公司北京康得新光电材料有限公司,用于光学膜的生产与销售。光学膜下游领域较多,远非市场上目前所预期的液晶面板领域,还包括LED灯、投影仪、触摸屏等众多领域, 其中部分领域对光学膜的技术要求比液晶面板更高,2010年全球光学膜出货量达6亿平米,随着液晶面板等产能正在向国内转移,公司未来光学膜大有作为。目前国内光学膜生产商主要有乐凯等公司,但它们并没有进入主流供货商行列,国内该产品基本全被国外企业所占据。下游客户方面,也远不止京东方这一家企业。此外,光学膜符合国家“新材料产业十二五规划”中发展功能性薄膜的要求,未来必将得到政策上的支持。 发展战略清晰,未来有望做大做强。公司上市前的发展目标是成为全球预涂膜行业龙头,这一目标将在今年年底基本实现。现在公司的第二个发展目前是成为国际高分子复合材料领军企业,光学膜只是这一战略目标的其中一个组成部分,未来公司还将不断开拓其它膜产品领域,并且已经有一些技术储备。此外, 公司高管积极进取,事业心强,良好的管理层将是未来实现以上战略的基础和保证。 盈利预测和投资评级。暂不考虑光学膜的业绩贡献,我们预计2011-2013年EPS分别为0.47元、0.82元和1.19元,对应最新收盘价的PE分别为61倍、35倍和24倍,我们看好公司未来的发展前景,维持对其“推荐”的投资评级 风险提示原材料价格大幅上涨。

主要观点 一、业绩小幅增长,稍低于预期。公司2011年上半年实现营业收入12.53亿元同比增长16.91%,归属于上市公司净利润约0.48亿元,同比上涨12.52%%,按照新股本对应EPS约0.16元。每股经营活动的现金流-0.55元。毛利率为16.56% 同比上升1.41个百分点,主要是由于饲料、植物蛋白毛利小幅提升。期间费用率为10.79%,同比上升1.8个百分点,其中销售费用率上升1.6个百分点,管理费用率、财务费用率基本维持稳定。 二、饲料行业毛利提升,下半年养殖景气度提升,且新产能投产产销量有望大幅提高。上半年公司饲料实现销售收入8.66亿元,同比增长6.11%,毛利率提升0.73%。 上半年由于生猪存栏量偏低,导致国内饲料消费低迷,预计全国饲料总量约为7400万吨,同比增长4%,其中猪的配合饲料增长7%。但是目前由于猪肉价格位于高位有望带动养殖积极性,三四季度养殖景气度有望回升,饲料需求有望加大。而且长期看公司规划饲料未来3年内做到饲料产销量100万吨,同时实现华东北、西北、中原三大区域的布局,目前河南信阳禽料生产线项目已经试生产,公司河北玉田县12万吨产能今年年底有望投产。 三、动物疫苗受行业存栏量影响低于预期,但新项目的投产后,产品升级前景看好。公司动物疫苗实现销售收入1.98亿元,同比增长17.05%,稍低于我们23% 的预期,且毛利率小幅下降,上半年收入的增长主要是由于去年猪蓝耳、合成肽口蹄疫产品实现0的突破,今年产品还在导入期,而且销售力度的加大,2011年招标情况较好。动物疫苗行业目前竞争较为激烈,猪蓝耳弱毒苗生产企业去年年初只有4家,目前已经有二十家左右,价格下降明显都影响了公司业绩。而且由于上半年猪存栏量较低,影响了疫苗的需求,下半年存栏量有望提升疫苗发货量有望加大。而且公司众多新产品随着增发项目投产,将进行一系列的技术革新有望大幅提升产品的盈利。 明年动物疫苗的看点:1、细胞悬浮技术的革新:细细胞悬浮技术有望降低成本30-50%,明年公司细胞悬浮的禽流感、口蹄疫、猪瘟ST细胞悬浮疫苗等产品上市有望提升公司盈利,其中口蹄疫占疫苗收入的50%技术革新盈利大幅提升,且禽流感实现0的突破有望成为公司明年业绩的最大看点;2、合成肽技术:猪口蹄疫价格是普通口蹄疫疫苗的价格一倍,公司猪合成肽口蹄疫去年投产。今年有望逐步放量;牛羊口蹄疫有望明后年上市;此外公司积极布局市场需求较大的常规疫苗,如猪圆环、猪肺炎疫苗等,实现动物疫苗的快速发展。 四、棉油价格未达预期,导致存货较多,但下半年有望逐步兑现业绩。公司植物蛋白实现销售收入1.74亿元,同比增长119.15%,且植物蛋白毛利由去年同期的年的8.83%上升到今年的13.30%。但是棉油行情价格受压并未达到公司最初的预期,因此公司储存了大量的油没有卖,目前存货中产成品6.63亿元,其中大多数是公司库存棉油,我们分析认为公司今年养殖景气度不断提升,未来棉粕需求加大,而且下半年棉油价格一旦好转公司储存的大量棉油有望今年部分兑现业绩。 五、投资建议:强烈推荐(维持)。鉴于植物蛋白销售低于我们预期,我们下调盈利预测,预测公司2011/2012/2013年EPS为0.47/0.65/1.0元的盈利预测(原为0.66/0.94/1.17元),对应PE分别为30X/21X/14X。公司动物疫苗研发能力强,产品储备丰富,饲料区域版图进一步扩大,而且此次融资发展的新项目有助于公司技术革新,实现动物疫苗的大发展,长期发展前景看好,且公司正在推动奖金激励制度的改革,今年年底或将有所改变,未来的方案可能比现在的方案更加的合理,继续维持 “强烈推荐”评级。 六、风险提示:1)奖金激励制度改进进程低于预期;2)玉米、豆粕等饲料原材料的价格波动;3)禽畜产品以及食品安全风险;4)植物蛋白市场风险。

主要观点 (1)公司净利增长超预期,同比超过100%。 得益于中国三大石油公司对下游行业的投资需求,公司热交换器、球罐、钻采等产品营收增长分别为45.59%,172.91%和105.33%,对应毛利率也达到1,6%-5.4%的增长。在机械类上市公司中公司20%左右的净利率为行业翘楚。石油石化设备投资的大趋势不变,公司产品的先进性在2-3年内无法超越,未来业绩和毛利率可以保证。 (2)各项主营业务大幅提升,且保证平均毛利在30%以上。 热交换器产品占收入70%以上,增速达到45.59%,保证公司业绩增长的大趋势。球罐和钻采产品本身得益于国家LNG投资和石油开采的大格局,短期和长期都将保持高速的增长。本期内超过100%左右的业绩贡献,符合预期。且公司多种产品由外包转为自制,提高了毛利率和价格竞争优势。在目前机械行业普遍低毛利的情况下,公司净利率就达到20%,诠释民族品牌高端装备。 (3)检验检测业务毛利高达76.74%,营收同比增长151.57%。 安全生产是国家越来越重视的领域,出于企业自身良性发展的要求,企业的管理者将会投入更多的资金和精力用于相应的检验检测业务。石油石化的检验业务有较高的准入门槛,公司具有较为完备的检测设备和技术储备,在国内的竞争中处于绝对的强势地位。目前发展到为用户实施在线的现场检测,随着未来的国家大型石油石化工程的对安全性的要求提高,该类业务还将持续高增长。 (4)盈利预测和建议:维持推荐评级。我们维持公司2011至2013年摊薄后EPS 分别为0.53元、0.71元和0.91元,对应动态PE为24X、18X和14X。我们预测公司近三年复合增长率40%,对应11年ESP给予35X估值,六个月目标价18.55元。

主要观点 1、公司中期收入增长低于预期,净利润增长符合预期 (1)收入增长主要来自加盟渠道收入增长,直营扩张缓慢。目前公司的直营渠道扩张缓慢,主要因为募投项目中的购店项目进展较慢,截至中期仅利用募集资金购买了5家店、超募资金购买了2家店。加盟渠道方面,我们估计新增数量为130家左右,全年估计新增350家。分渠道来看,今年中期加盟和直营渠道收入分别为4.14和0.34亿元,增速分别为76.76%和1.15%。 (2)毛利率下降,净利润增长主要来自费用控制。 1)今年1-6月公司毛利率为34.54%,同比下降了0.93PCT;二季度单季毛利率较一季度环比下降了0.67PCT。我们认为,这一方面是由于公司为了保证在三四线城市的竞争力,同比未提价所致;另一方面则由于加盟渠道扩张快于直营渠道,加盟收入占比提高了4.9%。 2)资产减值损失增长1670.25%。这主要是由于能够享受公司信用政策的老客户数量增加、应收账款相应增加,相应导致坏账准备增加。今年中期公司应收账款同比增长了113.77%,坏账准备增长了同样幅度,同时递延所得税资产增长了91.03%。 3)今年中期公司销售费用和管理费用分别增长了89.56%和32.67%,我们认为,销售费用的增长主要由于广告费用的投入,我们估计公司广告费用占销售费用的比例从30%提高到50%,全年约为5000万元;而由于募集资金的利息收入,财务费用下降了583.63%,财务费用下降额为628万元,占净利润的10%。 (3)经营性现金流下降 中期公司经营性现金流下降了3437.2%,货币资金下降了21.04%,我们认为, 这主要是由于公司备料、预付材料款和加工费增多,以及店铺购置款导致预付账款增多;相应的,公司预付账款和长期待摊费用分别上涨了345.15%和386.85%。 2、公司未来看点 我们认为,搜于特的最大亮点在于小规模、高增速,这也就使得市场对其的主要关注在于业绩是否会低于预期、以及高增长是否能够持续。今年一季度由于春夏装交叉发货,使得业绩低于预期;但二季度由于淡季增长良好、费用控制加强,使得业绩符合预期,但同时我们也指出公司的经营性现金流有所下降、应收账款增长过快。我们预计公司“加盟做量”的增长模式在3-5年不会改变,在这种模式之下,毛利率不会过快提高,主要依靠做量。所以我们未来将持续关注: (1)大众休闲装行业容量的饱和度; (2)公司加盟商库存情况; (3)应收账款的增长。 3、 盈利预测和建议 我们维持对公司2011-2013年EPS1.00、1.52、2.43元的预测,3年CAGR62%,给予公司2011年35倍、2012年30倍PE,目标价为35-45.6元,维持“推荐”评级。 风险提示: (1)加盟商比例过高的风险; (2)应收账款增长过快风险; (3)原材料价格上涨风险。

主要观点 1.饲料销量继续高速增长,原材料涨价侵蚀毛利 上半年公司饲料销量71万吨,同比增长35%,远高于行业4%的增速,同时公司优化产品结构,加大了乳猪饲料等高质、高端、高附加值产品的推广力度,使得乳猪料增长势头更为迅猛,增速超过60%,但受原材料玉米(15%)和赖氨酸(60%) 价格上涨幅度更大和产品结构调整影响,饲料业务毛利率下滑0.7个百分点。 2.下半年产能释放迎合行业景气回升 随着生猪养殖盈利高涨和政府扶植政策支持,生猪存栏量将快速回升,2011-2012年猪饲料将迎来新一轮景气周期,而公司募投项目今明两年刚好大举释放产能, 2010年公司饲料总产能250万吨,我们预计未来三年公司产能将分别达到450、600、700万吨,将有效缓解目前产能瓶颈,保证公司持续高速增长。 3.销售旺季将至,“农华101”值得期待 随着四季度临近,公司玉米种子进入传统销售旺季,“农华101也将进入首次大规模推广。“农华101”堪比“先玉335”的品质和超过2亿亩国审面积,将使之充分受益行业的高成长,并将在公司强大营销优势下,迅速将良好品种优势转化为市场空间,2010/2011种子销售年度,“农华101”推广300万亩,我们预计2011/2012销售年度推广面积将达到800万亩,良好的品质将有望使其成为黄淮海地区主力玉米品种,同时,公司传统的优势水稻种子品种天优华占销量亦稳步提高。 4.销售效率提升,费用有效控制 公司上市后招聘了大量销售人员,导致销售费用率较快提升,从2011年开始,公司开始有意图的精简销售人员,销售队伍开始暂停扩充,部分效率较低的销售人员转岗,总体销售效率提高,2011年上半年销售费用率同比下降1个百分点,我们认为经历此轮扩充与精简后,公司销售队伍将更加稳定有效,未来销售费用率将有进一步下降空间。 5.给予公司“推荐”评级 我们看好下半年饲料行业系统性投资机会,公司是生猪饲料行业的优质标的,我们上调公司业绩预测,预计2011-2013年EPS 分别为1.24/1.69/2.18元,给予“推荐”评级。 风险提示 原材料价格波动风险、疫病风险