事件 7月 21日，公司发布《关于签订重大合同的公告》，公司及全资子公司上海天岳半导体材料有限公司在 2023-2025年向合同对方销售 6英寸导电型碳化硅衬底产品，预计含税销售三年合计金额为人民币 13.93亿元（美元兑人民币汇率以 6.7折算）。最终以实际数量结算金额为准。 SiC 衬底材料需求快速提升，公司成长有望充分受益。 SiC 材料特性具备击穿电场高、热导率高、电子饱和速率高等特点，因此 SiC 衬底作为功率器件能够在高温、高压、大功率等环境下保持更好的性能优势。 从市场空间来看， 2025年全球以导电型 SiC 衬底制备的器件市场规模有望达到 25.62亿美元，未来 4年复合增长率到 34%，汽车、光伏和储能市场为需求增长最强动力。公司成立依赖专注 SiC 衬底，在半绝缘和导电型衬底领域通用具备多年研发经验经验，已成功导入多家海内外外延和器件厂商供应链，具备稳定优质的客户资源。 国产 SIC 衬底龙头企业，与多下游客户合作彰显产品能力。 SIC 衬底材料需要经过外延、制造、封装等工艺，最终实现产品供应，因行业处于快速成长期，验证复杂等因素，导致整个产业链周期相对较长。 公司在半绝缘 SiC 衬底材料上与部分客户签订了上万片的采购框架协议，与大客户达成稳定良好的战略合作关系；在导电 SiC 期间上，公司已成功实现 6寸产品量产，且与多数客户完成验证，能够保持未来产品销售需求。同时在公司 IPO 战略配售上， 上汽、广汽、小鹏等知名车企均参与，各家认购 0.5亿元，公司已通过车规级 IATF16949体系认证， 为未来产片实现车规认证提供可能。 研发与扩产同步前行，公司成长未来可期。 公司 2018年以来， 持续增加研发投入， 2021年公司研发费用 7,73.61万元，占营业收入的14.93%，研发费用同比增加了 62.05%。 2021年公司新增发明专利和实用新型专利共 89项， 主要涉及晶棒生长和良率提升方面。在良率上，公司产品从 2018年的 41.00%上升至 2020年的 50.73%，衬底良率稳定保持在 70%以上，。在扩产方面，公司拟投入 25亿元建立子公司上海天岳， 主要用亍扩产 6英寸导电型碳化硅衬底材料， 项目建设期 6年，计划于 2023年初投产， 2026年达产，达产后将新增导电型碳化硅衬底年产能 30万片，进一步巩固和提升公司在宽禁带半导体材料产品应用领域的市场地位，公司未来成长可期 投资建议 我们预计公司 2022-2024年收入分别为 7.85亿元、 11.45亿元、 17.23亿元， 对应 PS 为 33.25X、 22.80X、 15.15X，首次覆盖，给与“推荐”评级。 风险提示 疫情导致业务开展不及预期；新建产能释放不及预期；碳化硅应用渗透不及预期。

事件：7月21日，天岳先进发布关于签订重大合同的公告，2023年至2025年，公司及公司全资子公司上海天岳向合同对方销售6英寸导电型碳化硅衬底产品，按照合同约定年度基准单价测算（美元兑人民币汇率以6.7折算），预计含税销售三年合计金额为人民币13.93亿元。 SiC需求持续快速增长，蓝海市场空间广阔。由于SiC材料禁带宽度较宽，以其制作的器件具有耐高温、耐高压、高频、大功率、抗辐射等特点，且相对于硅基器件具有开关速度快、效率高的优势，因此SiC材料是制造高压功率器件、射频器件的理想材料。随着下游电动汽车、射频、工业、能源等市场需求持续强劲，SiC行业市场规模有望持续快速增长。根据Yole的预测，2021年全球SiC功率器件市场规模为10.90亿美元，2027年市场规模有望增长至62.97亿美元，2021-2027年CAGR达34%。 国产SiC衬底龙头公司，导电型SiC扩产带来强劲增长动力。在半绝缘型SiC衬底方面，2019-2021年天岳先进半绝缘型SiC衬底全球市占率连续三年位居全球前三，是我国碳化硅衬底领域的领军企业。在导电型SiC衬底方面，公司规划在上海扩产30万片/年6英寸SiC导电型衬底，根据公司招股说明书，项目预计2022年试生产，2026年达产。此次公司发布关于签订重大合同的公告，彰显公司导电型SiC衬底实力同样强劲，上海天岳导电型SiC衬底的扩产有望推动公司持续高速成长。 电动汽车是SiC最大下游需求市场，车企战略持股天岳先进优势明显。根据Yole的数据，2021年全球碳化硅功率器件市场规模为10.90亿美元，其中应用于汽车市场的碳化硅功率器件市场规模为6.85亿美元，占比约为63%；而2027年汽车市场碳化硅功率器件规模有望达49.86亿美元，占比达79.2%，汽车仍为碳化硅功率器件下游第一大应用市场。宁德时代以及小鹏、上汽、广汽等龙头车企均是天岳先进持股股东，公司有望凭借股东优势，进一步拓展公司产品在新能源汽车市场的应用，从而实现营利快速增长。 投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.05/1.77/2.56亿元，对应2022-2024年PE分别为330/197/136倍。6英寸导电型碳化硅衬底对公司业务贡献增量主要从23年开始，考虑到公司在半绝缘型碳化硅衬底领域的龙头地位，以及导电型碳化硅衬底有望顺利进行扩产，公司2023年之后有望维持高速增长，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；扩产进度不及预期

事件： 7月 21日，公司发布《关于签订重大合同的公告》。 点评： 6吋导电型碳化硅衬底获得约 13.93亿元长单销售合同。公司与客户 E签订长单销售合同，约定 2023-2025年，公司及公司全资子公司上海天岳向合同对方销售 6吋导电型碳化硅衬底产品，按照合同约定年度基准单价测算（美元兑人民币汇率以 6.7折算），预计含税销售三年合计金额为人民币 13.93亿元。 公司导电型衬底已获 IATF16949车规认证，送样客户反馈积极。公司导电型衬底基本可满足 MOSFET 参数指标标准的。MOSFET 器件在工业领域和新能源汽车领域应用广泛，公司目前已经获得 IATF16949车规体系认证，下游客户的送样反馈结果也非常积极。 上海临港项目建设积极推进，济南工厂已有部分产能调整为导电型。公司拟投入 25亿元在上海临港建设 6吋导电型碳化硅衬底产能，预计2026年 100%达产，将新增碳化硅衬底材料产能约 30万片/年。受上海疫情的影响，公司在济南工厂将部分半绝缘产能调整为 6吋导电衬底生产，目前已经对部分客户形成小批量供货，6吋导电衬底大批量供货在上海工厂投产后将陆续释放。 车企 800V 平台车型陆续推出，加速碳化硅器件渗透。小鹏汽车预计将在今年三季度正式发售小鹏 G9，小鹏 G9是国内首款基于 800V 高压SiC 平台的量产车型。6月 15日，蔚来正式发布智能电动中大型 SUVES7，其应用了 SiC 功率模块的第二代高效电驱平台，百公里加速 3.9秒，标准续航电池包（75kWh）CLTC 续航为 485公里，预计将于 8月27日开始交付。伴随搭载碳化硅器件的车型的加速推出，导电型碳化硅衬底需求量将持续提升。 盈利预测：我们预计公司 2022/2023/2024年归母净利润分别为1.58/1.82/2.14亿元，对应 7月 21日股价 PE 分别为 165/143/122倍，维持“买入”评级。 风险提示：导电型衬底研发不及预期、良率提升不及预期。

事件：7月21日公司发布《关于签订重大合同的公告》，2023 年至2025 年，公司及公司全资子公司上海天岳半导体材料有限公司向合同对方销售6 英寸导电型碳化硅衬底产品，按照合同约定年度基准单价测算（美元兑人民币汇率以6.7 折算），预计含税销售三年合计金额为人民币13.93 亿元。最终以实际数量结算金额为准。 碳化硅行业高度景气，公司影响力不断增加：碳化硅作为第三代半导体材料，具有耐高温、耐高压、省能耗等显著优势，新能源车、新能源发电等下游的高景气带动碳化硅行业的发展。根据Yole预测，2025年全球碳化硅功率器件的市场规模将增长至25.62亿美元，2019-2026年的年均复合增长率约30%。据公司招股说明书，公司的碳化硅衬底产品已成功导入国内外知名企业供应链，拥有较为稳定的优质客户资源。公司签订三年合计金额13.93亿元的合同，充分体现市场影响力的增加，有望带动业绩进一步增长。 聚焦碳化硅衬底领域，多家车企战略投资：公告披露，公司IPO 过程中战略投资者包括小鹏、上汽、广汽等车企，据公司招股说明书，公司聚焦碳化硅衬底领域，2018-2020年公司积极承接各类重大科研项目十余项，累计冲减研发产出后研发投入7654.54万元，占同期营业收入比重为9.23%，新增授权发明专利50项。公告披露，目前公司已通过车规级IATF16949 体系的认证，并积极推动相应产品的客户认证工作，已有多家国内外客户正在进行产品验证。扎实的技术基础和强大的研发能力支撑公司构建核心竞争力、巩固市场领先地位。 募投项目开始建设，有望成为公司新的业绩增长点：根据公司招股说明书，公司将投入25亿元实施碳化硅半导体材料项目，项目建设期6年，计划于2022年试产，2026年达产，达产后将新增导电型碳化硅衬底年产能30万片，帮助公司突破现有的产能瓶颈，满足更多客户的迫切需求，进一步巩固和提升公司在宽禁带半导体材料产品应用领域的市场地位，有望成为公司新的业绩增长点。 投资建议：我们预计公司2022年~2024年收入分别为7.9亿元、12.25亿元、17.65亿元，归母净利润分别为1.37亿元、1.82亿元、2.97亿元，维持“增持-A”投资评级。 风险提示：行业景气度不及预期风险；技术研发不及预期风险；主要客户依赖风险。

以GaN/SiC为代表的第三代半导体正凭借着其击穿电场高、热导率高、电子饱和速率高、抗辐射能力强等优势在新能源汽车、5G等战略新兴领域大展拳脚。从产业链来看，衬底是SiC产业渗透率提升爆发的核心赛道，天岳先进作为国内半绝缘型SiC衬底龙头，有望将成功经验复制至导电型SiC领域，成为国内SiC衬底的平台型龙头企业，充分受益SiC产业爆发。 投资要点SiC性能优异阔，发展前景广阔SiC作为第三代半导体材料，具有击穿电场高、热导率高、电子饱和速率高、抗辐射能力强等优势，以SiC为衬底制成的半导体器件可以更好满足高温、高压、大功率等条件下的应用需求，能更好适配新能源等应用场景。根据Yole，2025年全球以导电型SiC衬底制备的器件市场规模有望达到25.62亿美元，其中，新能源汽车和光伏及储能是SiC器件主要的应用市场。 SiC衬底是处于价值量最高环节，衬底的低成本化也是SiC器件爆发的痛点从目前SiC器件的成本结构来看，SiC衬底成本占比47%，外延的成本占比23%。从产业链价值分布来看，衬底由于工艺技术难度大，处于SiC整体价值量最高环节。正因如此，SiC器件降成本曲线的下降的关键在于SiC衬底的低成本化——长期来看，伴随着SiC尺寸的提升、晶片良率的提升，SiC衬底的生产成本有望下降，从而带动SiC整体器件价格的下行，而这也将成为SiC渗透率进一步提升、大规模应用的关键。未来我们认为SiC衬底的低成本化将是SiC行业需求爆发的关键所在。 型半绝缘型SiC龙头发力导电片，享受行业发展期黄金机遇期天岳先进成立于2010年，目前是全球半绝缘型SiC衬底龙头（2020年半绝缘型SiC衬底全球市占率30%），产品主要为4英寸半绝缘型SiC衬底。相比半绝缘型衬底，导电型SiC衬底在新能源汽车、光伏等领域未来需求空间更大，国产化率也更低，因此公司IPO募资20亿元建设6英寸导电型碳化硅衬底项目，发力导电型SiC衬底。该项目将于2022年试生产，预计2026年实现全面达产（对应6寸导电型SiC衬底30万片/年）。我们认为，随着公司在导电型SiC端的发力，公司有望凭借技术、先发优势，成为国内SiC衬底的平台型企业，在SiC衬底这个黄金赛道实现大规模的国产替代，成为国内的综合性SiC衬底龙头企业。 盈利预测及估值我们预计公司未来三年营收分别为6.75/9.41/13.01亿元，同比增长35.71%/39.36%/38.26%；实现归母净利润1.19/1.75/2.38亿元，同比增长32.50%/46.52%/36.42%。由于SiC行业目前处于行业的爆发前期，SiC相关业务目前收入占比都相对较低，利润端的贡献更小，但成长性非常强，结合SiC行业成长阶段与行业特点，我们采用PS估值，参考可比公司，公司目前PS较行业均值较高，但考虑到公司在半绝缘碳化硅衬底市场的龙头地位，公司发展值得期待，给予公司“增持”评级。 风险提示客户集中度高和主要看客户依赖风险、需求不及预期、良率/技术提升不及预期、产能爬坡不及预期、客户验证不及预期、行业竞争加剧的风险

【事项】2021增年天岳先进收入同增16%。天岳先进发布业绩快报，2021年营业收入为4.9亿元，同比增加16.3%，归母净利润扭亏为盈，2020年和2021年分别为-6.4亿元和8995万元，2021年扣非净利润为1297万元，同比减少42.8%。 【评论】聚焦研发，扣非净利润同比减少。天岳先进营收同比增加16.3%，主因新能源汽车高压平台兴起，SiC衬底需求增加，行业处高景气度阶段，公司产品影响力增加，经营规模持续扩大。归母净利润扭亏为盈，主因1）2020年公司实施股权激励计划，确认了高额的股份支付费用，使得2020年归母净利润出现亏损；2）2021年新产品研发的政府补助较2020年有较大增长。2021年扣非净利润同比减少，系公司加强重点产品创新研发与技术投入，研发费用有所增长。 型半绝缘型CSiC型衬底龙头企业，着力发展导电型CSiC衬底丰富产品线。天岳先进业务是研发、生产和销售SiC衬底，产品包括半绝缘型和导电型SiC衬底，技术涵盖了设备设计、热场设计、粉料合成、晶体生长、衬底加工等环节。在半绝缘型SiC衬底领域，公司位居中国市场领先地位，根据Yole数据，2020年公司半绝缘型SiC衬底市场份额占比为30%，位居全球第三，在导电型SiC衬底市场，公司6吋产品已送样至多家国内外知名客户，并中标国家电网的采购计划。2022年公司上市募资投资SiC半导体材料项目，总投资金额为25亿元，拟投入募集资金20亿元，我们判断本次募资有助于扩大公司产能，丰富公司产品线。 盈利预测。天岳先进专注SiC衬底，随着新能源汽车销量持续增长，公司导电型SiC衬底产品质量提升，出货量或将增加。我们预计公司2021-2023年营收为4.9/6.7/9.6亿元，归母净利润为0.9/1.4/2.0亿元，EPS为0.21/0.32/0.47元/股，对应当前股价的PE为327.95/216.68/146.29倍，给予公司“增持”评级。 【风险提示】导电型碳化硅衬底研发不及预期，行业竞争加剧，产能爬坡不及预期。

天岳先进：蓄势待发的国产碳化硅衬底龙头。天岳先进成立于2010年，是国内领先的宽禁带半导体（第三代半导体）衬底材料生产商，主要从事半绝缘型和导电型碳化硅衬底的研发、生产和销售。公司主营产品为4英寸半绝缘型碳化硅衬底，正在募投进行6英寸导电型碳化硅衬底建设。公司营收由2018年的1.36亿元增长至2020年的4.25亿元，年复合增长率达76.8%，主要受益于碳化硅基射频器件需求增长。天岳先进股权结构稳定，实控人为董事长宗艳民。随着哈勃投资的入股和公司股权激励计划的实施，公司经营活力有望进一步提升。 碳化硅衬底市场需求快速增长，国产替代势在必行。受益于碳化硅衬底优越的性能和下游旺盛的需求，全球半绝缘型和导电型碳化硅衬底市场规模稳定扩大，2019年至2020年，全球半绝缘型碳化硅衬底市场规模由1.54亿增至1.82亿美元增幅达17.88%；2018年至2020年，全球导电型碳化硅衬底市场规模从1.73亿美元增长至2.76亿美元，复合增长率为26.36%。同时，目前行业内厂商的半绝缘性和导电型碳化硅衬底主要量产尺寸集中在4英寸和6英寸，且有大尺寸化发展的趋势。由于碳化硅衬底行业壁垒较高，生产企业和主要下游客户较为集中。目前碳化硅衬底的生产仍由美国的龙头厂商主导，因此其具有广阔国产替代空间。 深入布局碳化硅衬底，助力成为行业龙头。公司自主研发半绝缘型碳化硅衬底产品，有力保障国内产品的供应。作为国内较早从事碳化硅衬底业务的生产企业，公司具有丰富的技术储备和生产管理经验、较强的产品质量控制能力和一定的产业规模。2020年，公司碳化硅衬底产能为48064片，较上年增长140.52%。同时，2020年销量为38866片，较上年增长99.39%。核心生产环节的晶棒良品率由2019年的38.57%上升至2020年的50.73%，对公司产品质量的提升起到了明显的带动作用。2018-2020年公司衬底良品率总体保持在70%以上，各年度受产品指标变化的影响存在一定波动。公司与大客户达成稳定良好的战略合作关系，与重要客户均有长期合作的意愿，业绩有望持续增长。 募投项目加码碳化硅产能释放，满足下游市场需求。公司拟募集资金25亿，投入碳化硅半导体材料项目，提升产品质量和技术水平，并扩大碳化硅单晶衬底的生产能力，满足公司产品日益增长的市场需求，为公司业绩持续增长提供保障。 投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润为0.82/1.62/2.03亿元，对应2021-2023年EPS分别为0.19/0.38/0.47元，PE分别为401/204/163倍。 6英寸导电型碳化硅衬底对公司业务贡献增量主要从23年开始，考虑到公司在半绝缘型碳化硅衬底领域的龙头地位，导电型碳化硅衬底有望顺利扩产，2023年之后成长性显著，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；扩产不及预期。

投资逻辑 碳化硅需求趋势明确，国内产业链加速布局：1.碳化硅相比硅具有开关损耗和导通损耗更低、耐高压和耐高温等优势。2.半绝缘型衬底主要用于通信基站及雷达，需求受益于氮化镓射频器件市场规模增长，预计出货量将由2020 年的16.6万片增长至2025 年的43.8 万片，期间复合增长率为21.5%。由于海外禁运，进口替代需求强烈。3.导电型衬底主要用于电动车、新能源等领域的功率器件。碳化硅器件相比IGBT具有降低整车功耗、缩小模块体积、降低无源器件使用等优势，在电动车逆变器、OBC、DC-DC上使用需求快速增加，在2025年有望迎来替代IGBT的“奇点时刻”，预计到2026年碳化硅功率器件市场规模将由2022年的22亿美元增长到60亿美元。4.目前国内在各环节加速布局，衬底环节天岳先进、天科合达、三安光电、烁科晶体等公司具有一定竞争优势。 公司成长三大核心驱动力：1.由半绝缘型向导电型拓展。2020年公司在半绝缘型衬底全球市场份额为30%，同时6英寸导电型衬底已送样至多家知名客户，并中标国家电网的采购计划，募投资金主要用于6英寸导电型衬底产能建设。2.良率提高、长晶效率提升、设备国产化等多因素驱动成本持续下行，从而提升毛利率。晶棒良率从2018年的41%提升到2021年上半年的49.9%，长晶周期从8天下降到7天，长晶炉等设备、硅粉等直接原材料国产化率持续提高。3.需求确定背景下的产能提升。2020年公司4英寸半绝缘型衬底产能4.8万片/年，募投项目达产后形成30万片/年6英寸导电型新增产能，预计2022年试生产，于2026年达产。 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级：我们预计2021-2023年公司营收分别为5.2亿元、5.9亿元和9.6亿元，归母净利润分别为8000万元、9100万元和1.1亿元。由于目前行业处于快速扩张期，盈利公司极少，因此我们用PS方法估值，参考同业估值水平，我们给公司2023年30倍PS，对应股价67.2元。 风险提示 高度依赖单一客户的风险、导电型衬底初期无法实现盈利的风险、行业阶段性产能过剩风险、技术与全球行业巨头存在差距的风险。