公司是具有台资背景的高洁净应用材料领军者。公司是以出口起家的台资企业,在国际市场树立品牌和知名度后开始转向国内市场,主营产品为高纯不锈钢为材料的管道、泵、阀门、法兰、真空腔等,应用于食品、制药和电子洁净等需要制程污染控制的领域。下游客户为国外全套设备制造商与工程公司(两者占比超60%)及终端生产商,如联邦制药、利乐包装、英特尔等。 公司的核心竞争力在于:1)核心技术:高洁净应用材料品质的核心主要体现在其管道内表面加工精度,公司表面加工精度可达0.125μm,相当于头发丝的1/400。公司是目前国内少数拥有完整高洁净应材技术体系的厂商之一,其产品技术指标均达国内外先进水平。2)资质齐全:公司是国内少数同时通过3-A、PED、SEMI、ASME BPE、TUV 等认证的企业。3)性价比:通过自制设备降低生产成本,使同品质产品价格比国外对手便宜30%;4)定制化:能够为根据客户要求提供定制化产品,截止2011Q2公司定制化产品占比43.7%。 受益于国家对食品安全的重视,食品领域高增长可期。1)《食品工业十二五发展规划》:将“食品安全”作为首要目标,要求规模以上食品生产企业普遍推行良好操作规范(GMP),食品生产企业60%以上达到危害分析和关键控制点(HACCP)认证要求;2)食品企业生产线更新改造:国内部分大型奶制品生产商设备为03-04年购置,今明两年面临更新改造。 未来看好制药和电子领域进口替代。国内制药和电子洁净领域应材以进口为主,公司进口替代空间较大:1)制药领域:受益于新版GMP 对洁净度要求的提高,国内药厂面临设备改造。目前国内具有资质的应材厂商多以工业级标准为主,洁净度不达标;公司具有相关资质,能够提供高端应材。2)电子洁净: 国内90%以上需求由进口应材满足,产品以定制化为主。目前公司在该领域提供的都是定制品,凭借一流技术和性价比优势,未来该领域进口替代空间可期。 由零部件供应向成套设备供应转型。公司以提供管道、法兰等应材零部件为主,未来公司将提高成套设备比重。目前食品领域已能供应成套设备,制药行业也已开始供应模组。公司于2月2日获得国家质量监督检验检疫总局颁发的《中华人民共和国特种设备制造许可证(压力容器)》,能够进行洁净压力容器的制造,从而进入了生物医药的设备领域。我们预计未来成套设备比重还将进一步加大。 募投项目用于产能扩张,为进口替代提供产能保证。公司拟使用IPO 募投资金2.86亿元投资建设符合电子洁净和制药领域的高洁净应用材料生产项目,预计2014年四季度投产,达产后电子和制药领域产能翻番,年增收入3.91亿元,净利润0.61亿元。 首次给予“增持”评级。保守预测,2011-2013年公司收入复合增速30%,实现EPS为0.80元/1.04元/1.33元,分别对应PE33/25/20倍。我们看好公司在制药和电子领域的进口替代空间和未来2-3年食品领域的发展,首次给予“增持”评级。 股价表现的催化剂:1)与新的知名企业客户达成供货协议;2)食品安全或医药类事件驱动;3)食品及医药领域的新政策驱动;4)股本扩张潜力。 风险:1)原材料价格波动风险:62%的成本为不锈钢原材料;2)存货减值风险:公司为提高反应速度,有意提高标准件库存。3)进口替代进展不达预期。

投资要点: 考虑春节因素,1月彩电行业产销数据好于预期。产业在线公布1月彩电行业产销数据:受春节因素影响,全行业1月共实现产量869.6万台,较去年同期下滑16.4%,销量929.9万台,较去年同期下滑8.2%,其中内销488.9万台,同比下滑12.4%,出口441万台,同比下滑3%。而奥维咨询则显示1月电视终端销量422.1万台,同比下滑22.4%。考虑到1月工作日的减少(11年和12年1月的工作日分别为21天和17天)以及以旧换新政策退出的提前透支效应,我们认为这样的下滑幅度是略好于预期。 公司表现优于行业,出口业务再添亮点。产业在线数据显示,公司整体情况好于行业平均,1月产量90.2万台,同比下滑7%,销量92.1万台,同比增长1.8%,其中内销70万台,同比下滑14.1%,而出口为22.2万台,同比增长145.6%。由于产业在线采集的是海关数据,增幅与公司实际略有出入,但公司出口业务仍值得关注。公司11年在海外市场拓展渠道(例如在美国与家电连锁HHGREEG 合作),并提升自主品牌的出口比例以稳定出口量(至11年下半年自主品牌出口占比达到45%),12年出口销量目标为300-400万台,若参考产业在线数据,11年全年公司出口为244万台,对应的提升比例较快,未来有望成为扩大收入规模的另一砝码。 看好公司受益于3D&智能电视需求扩大的内销需求提升、以及出口规模扩大之下的成长,以及综合竞争力加强之下的盈利能力改善,维持“买入”。我们维持11-13年EPS盈利预测为1.95/2.16/3.03元,目前股价对应11-13年PE10.8/9.8/7.0倍。公司股价自我们发布深度报告(2月17日)以来上涨45% ,短期股价或存在系统调整风险,但考虑到近期大盘上涨所带来的行业估值修复(行业估值 12PE 10.98X),我们仍维持“买入”评级,调整则是买入良机。 股价表现的催化剂:年报业绩正式出台后市场预期统一,家电补贴新政出台。 风险:终端需求低迷,上游格局变化风险,新显示技术产品提早上市。

业绩符合预期。2011年公司实现营业收入25.25亿元,同比增长21.67%,实现净利润1593万元,同比增长455%;实现归属于上市公司股东净利润1740万元,同比增长383%,EPS 为0.02元,业绩基本符合市场预期。 公司六氟化硫断路器亏损和费用占比较高导致利润金额较低。公司净利润大幅增长主要由于2010年利润金额基数较低。由于2010年招标价格下滑导致部分产品亏损或盈利能力下滑,其中敞开式六氟化硫断路器毛利率为-11.53%,高压隔离开关和接地开关毛利率为7.99%,同比下滑5.64%;GIS 毛利率为19.42%,同比下滑3.48%。目前招标价格有所回升,未来产品盈利能力有望改善,但2012年预计仍有部分结转订单盈利能力不佳。此外,公司费用占比一直较高,销售费用和管理费用占比分别为8.4%和7.5%,导致公司利润较低。 公司订单持续增长,特高压订单将显著提升公司盈利。2011年公司新签订单达26.7亿元,同比增加24.19%。目前淮南-浙北-上海特高压交流线路正在招标,预计公司将获得14-16个间隔,金额或达15-17亿元;特高压GIS 毛利率较高预计可达30%以上,产品盈利能力强。公司在特高压GIS 领域技术领先,掌握了百万伏断路器解析核心技术,将提升特高压产品国产化率。国网2012年目标是争取4条交流线路获批,公司有望获取更多订单,特高压产品交货将显著提升公司业绩,是未来业绩重要增长点。 资产整合和海外市场值得期待。公司作为中电装备旗下的重要上市公司,国网有可能以公司为平台整合中电装备旗下资产打造中国的ABB,资产整合值得期待。此外国网积极拓展海外市场,中电装备有工程总包能力,公司将受益国网在海外市场的扩张,市场前景看好。 维持增持评级。我们预计公司2012-2014年营业收入为32.5、42.7和57.7亿元,EPS 为0.25/0.53/0.77元,目前股价相对于12-13年PE 为38倍和18倍,考虑特高压GIS 市场份额提升和国网未来的资产整合,维持增持评级。

业绩略低于市场与我们预期。2011年公司实现营业收入13.06亿元,营业成本6.68亿元,分别同比增长12.4%和17.0%。公司实现归属于母公司的净利润3.94亿元,同比增长24%,对应全面摊薄EPS0.63元,分别低于市场与我们预期3.7%和9.5%(wind一致预期0.65元,我们在年报前瞻中预计公司业绩0.69元),主要原因在于投资收益低于我们预期。11年第4季度公司分别实现营业收入和归属于母公司所有的净利润3.1和1.14亿元,分别同比增长3.4%和67.4%。11年公司计划向全体股东每10股派发现金1.50元(含税)。 收入增长主要来自广告与发行投递业务。11年印刷业务收入5.89亿(占收入比例48.7%),同比增长9.68%,广告业务收入3.73亿(占收入比例30.8%),同比增长17.9%,投递发行业务1.53亿(占收入比例12.6%),同比增长17.7%,网游业务收入0.96亿(占收入比例7.9%),同比增长1.2%。公司综合毛利率略有下降,同比下降2个百分点至48.8%,综合毛利率下降主要受印刷业务和发行业务毛利率有所下降影响。 传统业务稳步发展,户外广告增长显著。1)印刷业务稳定增长,毛利率略有下降(同比下降2个百分点至31.19%)。收入上升原因在于商印业务积极向四川周边省会城市拓展,扩大了业务覆盖范围,而毛利率下降在于人工成本上升所致。2)广告收入快速增长,毛利率保持稳定(68.21%),户外广告成为发展亮点。公司户外广告业务在10年实现同比增长45%的基础上,11年实现收入1.36亿元,同比增长43%,继续保持了良好的发展势头,报纸广告则受房地产销量影响有所放缓。我们持续看好公司户外媒体资源扩张战略,武汉银福项目的成功印证了异地扩张的可行性,而12年2月份收购海南博瑞三乐等公司表明公司通过收购获得异地扩张的战略仍将持续。3)投递发行业务快速增长,毛利率下降明显(同比下降11.54个百分点至43.28%)。收入增长主要在于发行量提升及电商物流业务贡献(11年8月至12月实现收入近千万),而毛利率下降主要在于人工成本提升。 游戏业务仍在积极推进中。成都梦工厂净利润同比下滑32%,主要原因在于一方面成都梦工厂所得税优惠政策到期,公司按照25%税率进行计提(原来所得税率为15%),另一方面在于公司加大营销推广力度以及新产品的研发投入(如《侠义世界》、《圣斗士2》以及网页游戏等产品),导致费用有所上升。而随着12年新游戏的持续推出,净利润有望得到较快的增长。同时公司2月份投资0.5亿元入股天堂网络,获得56%股权,间接获得《Audition2》(《劲舞团》续作)自商业发售日起为期5年中国区域独家运营代理权,从而拓展至网游营运代理领域。我们认为,公司向新媒体领域进军的战略仍将持续,对公司后续的收购充满期待和信心。 维持盈利预测,维持“买入”评级。公司11年扣除非经常性损益项目后实际利润增速为-0.48%(“创意成都”项目带来投资性房地产公允价值变动收益1.94亿元)。但是考虑到公司对梦工厂计提0.5亿元商誉减值损失以及手中乾坤计提0.16亿元的投资减值准备,轻装上阵下公司未来主营业务业绩有望显著好转,同时公司2月份收购的博瑞三乐及天堂网络、泽宏嘉瑞有望贡献一定利润,我们维持公司12/13年盈利预测为0.75/0.94元,未来3年复合增长率23%。公司当前股价分别对应11/12/13年21/18/14倍PE,显著低于传媒行业42/29/24倍PE的中值。考虑到公司较低的估值水平以及在新媒体领域持续收购布局的可能,维持公司“买入”评级。

投资要点: 事件1:公司披露业绩快报,2011年实现收入9.46亿,同比增长14%,实现归属于上市公司股东的净利润1.1亿,同比增加32.5%,对应EPS0.19元。 事件2:2011年3月4日,李肇星表示,2012年中国国防费预算为6702.74亿元人民币,比上年预算执行数增加676.04亿元人民币,增长11.2%。 业绩超预期,产品升级与运营效率均实现优化。公司净利润超预期(我们原先预计EPS0.17元/股)的原因主要为公司积极调整产品结构,加大高毛利率的军用通信产品比例。从业绩快报上看,公司营业利润率为13.9%,高于我们预测的13.2%,表明产品升级与运营效率的提升均获得了一定的效果。 海外市场的成长性被部分低估。根据公司主页信息,2011年12月26日,公司签署了《埃塞俄比亚项目电台研发生产合同》,合同金额达人民币1.26亿元。该合同是公司海外市场截止目前数额最大的一份合同,市场并未有过多反应,而我们认为该合同表明公司之前在海外市场的储备已进入收获期,后续类似新合同的签订值得期待,主要逻辑为:由于军用外贸产品的特性,公司新进入一个海外市场需要约4~5年的储备期,但一旦突破,一般可获得多年的长期稳定订单。公司从08年开始介入非洲与拉美地区,11年开始不断有单笔3000万元以上海外订单,意味着公司的海外市场已正式进入收获期。 看好军用通信市场的长期增长空间。军用通信市场技术壁垒高,行业集中度高(长期集中在5家),在内生增长与外延扩张上均具有长期成长空间:(1)行业内生增长:根据军工行业订单主要集中在每个五年规划的中间两年的规律,我们预计明后年行业增速超过20%. (2)民用市场:公司在无线电、信号处理领域具有深厚的技术积淀,因此进入RFID等新兴民用领域技术上不存在壁垒。而从市场开拓的角度来看,在非市场化(军队后勤、武警、渔政应急等),公司将具有渠道优势。 潜在的资产整合是长期价值的重要组成部分。公司的国资特性决定了其需考虑社会价值等各种因素,因此潜在的资产整合预期始终尚未启动。但不可否认的是,电子信息集团下属除上市公司外还拥有雷达、导航等营收预计年营收在15亿以上的军工资产,潜在的资产整合始终是其长期价值的重要组成部分。 维持“增持”评级。我们小幅上调公司11-13年盈利预测至0.19/0.25/0.33元(上调前0.17/0.24/0.32),复合增速33%。我们看好公司的长期成长空间,维持增持评级。

盈利预测与投资评级:公司受转型拖累,短期业绩仍将受压制,期待下半年转型完成之后的业绩回升,给予“增持”评级。考虑到公司11年实现的7737万元的投资收益与4400万单项政府补助(合计净利占比高达27%)可持续性较低,我们调整公司12-14年的盈利预测至0.80、1.01和1.25元,对应PE分别为13.2倍、10.3倍和8.4倍,给予“增持”评级。 转型期阵痛,四季度业绩大幅下滑,全年业绩低于预期。公司2011年共实现总营收109.8亿元,同比下滑2.0%,(归属母公司)净利润为4.53亿元,同比下滑10.6%,实现摊薄后EPS0.72元,低于我们预期(0.87元)和市场预期(0.88元)。四季度单季总收入与净利润分别为16.1亿元与3105万元,分别同比下滑43.6%与73.7%。我们认为这主要是因为2011年下半年美的集团启动战略转型并配合进入去库存周期所致,Q4内销终端需求不旺公司大幅削减产量导致内销出货下滑,欧美地区出口订单需求下滑以及公司主动性选择出口订单也导致四季度出口量巨幅萎缩,从产业在线的数据也可侧面印证公司内销及出口量下滑幅度皆超过30%。2011年度公司拟每10股派发现金股利2元(含税),分红率为28%,较以往水平有所提高。 收入规模大幅下滑致销售费用率上升。战略转型之下的收入规模收缩直接导致费用率的大幅上升,四季度单季销售费用率达12.48%,较去年同期上升6.1%,导致全年销售费用率同比上升1.6%至8.1%。四季度净利润率仅为1.93%拖累全年表现,全年净利润率为4.1%较去年持平。 一季度转型仍然持续,期待权力下放之后的业绩表现。为降低库存水平和产品结构调整(淘汰老款精简型号数量),公司一季度仍在去库存周期中,并且考虑到11年同期的收入高基数,我们预计公司一季度业绩将出现一定幅度下滑。 但在“保盈利”为先的前提下,随着集团权力进一步下放,小天鹅作为洗衣机事业部将实现费用总额控制,在研发和营销等方面具有更大的决定权,未来运营效率提升仍有较大空间。 核心假设风险:行业景气度持续低迷,战略转型进度低于预期

2011年年报略低于预期主要源于IT行业的低迷景气度。公司3月1日公布的业绩快报显示2011年净利润1.39亿元,仅同比增长6%,略低于我们的预期。主要原因是IT行业前高后低的低迷景气度,全年进出口增速仅11%、比上年下降20个百分点;由此导致公司广度业务收入仅增长10%左右、深度业务中的IT收入基本无增长、产品整合业务出现千万元以上的亏损额度。 展望2012年,将是体现公司业绩向上弹性的一年。虽然年报不尽如人意,但是展望2012年,我们还是能看到公司基本面上的许多积极变化:(1)随着IT行业的逐渐复苏,预计二季度以后公司广度业务和深度业务中的IT部分将恢复15%以上的正常增长。(2)380平台去年实现收入翻番和盈亏平衡,预计今年收入仍将有50%以上的增长;且今年公司对380平台的定位是效益优先、兼顾扩张,因此实现对利润的正贡献也是可期的。(3)380平台的网络建设已初见成效,管理费用、销售费用不会再出现过去3年里成倍增长的局面;就目前2%的营业利润率而言,管理费用率下降1个点即营业利润能翻倍,其弹性之大可见一斑。(4)公司从去年下半年开始已经在逐渐剥离或缩小亏损较厉害的产品整合业务,今年这块对业绩的负贡献将显著减少。(5)预计一季度公司业绩仍将以平稳增长为主,业务量和利润的高速增长将从二季度开始,环比能够看到盈利的逐渐改善。 上调评级至“增持”,业绩改善基础上还有事件型催化剂。基于公司各项经营改善的预期,我们将2012年的每股盈利预测从0.25元上调至0.26元(未考虑增发摊薄)、同比增长50%以上,并有可能随着公司每季度业绩的确认继续进一步的上调。除此之外,我们在过去的多次行业报告中提到2012年将是物流行业的政策落实之年,年内可能将有多项细节的规划、政策出台;公司还有可能结合经营情况进行一些并购重组;这些都构成未来股价上涨的催化剂。

投资要点: 公司公布2011年年报,业绩增长符合预期。报告期内,公司营业收入4.7亿元,实现营业利润5909万元,实现净利润5838万元,分别同比增长12.62%、19.66%和18.85%。摊薄后的每股收益0.26元。尽管2011年,公司主要产品(苹果、葡萄干等)的原料收购成本分别上涨约7%-12%,但公司通过提价顺利将成本压力传导至下游,保证业绩的稳定增长。 募投项目陆续达产,公司产品种类增多,产量增大。2012年7月前,公司将新增1万吨鲜果(苹果等)加工产能,5000吨坚果/果仁(杏仁、核桃仁等)产能,和8600吨葡萄干果脯产能,届时公司鲜果产量将超过4.8万吨;干果产能超过5万吨。 内销将成为未来公司业绩增长主要动力。2012年公司将重点开拓国内市场,通过实体店、网购和大宗B2B渠道销售“良月”品牌小包装或散装果蔬产品。 公司产品均符合欧美生产和卫生标准,高品质果蔬产品带来高附加值,增厚公司业绩。预计公司上半年在长三角地区新开24家直营店,全年计划开设超过30家门店。公司将于3月18日在上海举行“良月”品牌发布会,标志着公司在国内市场品牌战略的正式实施。网购方面和大宗B2B销售的前期渠道拓展顺利,预计二、三季度将迎来订单高峰。我们预计2013,2014年,公司内销收入将分别占到公司总收入的25%和45%。 出口业务平稳增长,价格或稳中有升。葡萄干方面,根据USDA预测,主产国土耳其2011/12年葡萄干产量较以往略有下降,加上中东地区其他出口国,如伊朗、阿富汗,也由于政治动乱因素导致出口量不稳定,国际葡萄干市场价格在季节交替后仍居高位,并有继续走高的迹象,公司2012年葡萄干出口业务有望“量增价升“。鲜果方面,公司在东南亚主要出口市场知名度提升,尽管业内竞争激烈,但公司凭借品牌优势、经销商资源,预计市场份额稳定。 我们预计公司出口业务收入年均增速约15%-20%,内销业务收入年均增速约100%,则公司2012-2014年分别实现销售收入7.49/11.88/15.59亿元,净利润0.82/1.37/1.95亿元,复合增长率56.2%。对应每股收益0.35/0.57/0.83元。给予公司“增持”评级。 催化剂:国内网购、大宗销售超预期;中东地区葡萄干出口受阻等。 风险因素:国内业务销售费用大幅超预期;国内开店进度不达预期;汇率波动等。

维持增持评级。预计公司12、13年EPS分别为0.61元、0.68元,股价相当于12年、13年PE分别为12倍和11倍。11年公司重卡销量同比增长4.6%,高于行业平均水平,但毛利率大幅下滑影响公司业绩。公司与戴姆勒成立合资公司,实现了技术、管理模式的提升及产业链的延伸,我们看好未来公司重卡业务的竞争力,同时公司轻卡产品结构持续优化,福田康明斯逐步扭亏,看好公司中长期发展,维持增持评级。 全年业绩略低于预期。11年四季度公司实现销售收入101.4亿元,同比下滑10.7%,环比下滑5.5%,实现归属母公司净利润为2.65亿元,相比去年同期上升363%,环比上升46.4%,实现每股收益0.13元,2011年公司销售收入516亿元,同比下滑3.5%,实现归属母公司净利润为11.52亿元,同比下滑30%,对应每股收益0.55元,公司拟以2011年度末总股本21亿为基数,向全体股东每10股派送现金1.2元。全年毛利率的显著下降致使公司净利润增速下滑幅度高于收入下滑幅度。 政府补贴增加助四季度业绩实现环比增长。由于销量下行及毛利率下降,公司四季度盈利能力有所下滑,四季度实现营业利润0.27亿元,环比下滑82.7%,同时年末计提坏账、存货跌价及固定资产减值损失近0.66亿元,影响当季业绩约0.03元,由于政府补贴增加助四季度业绩实现环比增长。同时由于年底奖金计提使得四季度管理费用率环比提升1.7个百分点至4.6%。全年费用率控制得当,总体相比去年下降1个百分点。 全年毛利率下滑2.7个百分点。11年全年公司毛利率为9.1%,相比去年下降2.7个百分点,其中公司重卡业务与轻卡业务毛利率均有所下滑,虽然全年重卡均价提升近1.3万元/辆,但毛利率下滑超过5个百分点。公司轻卡业务结构有所优化,抵御部分原材料上涨的压力,使得毛利率下降近0.4个百分点。 12年伴随成本的回落,预计公司毛利率将稳步提升。

公司拟以首次公开发行A股募集资金收购神华集团及其下属公司所持有的3996辆铁路敞车资产(7.39亿)、国华太仓发电有限公司50%股权(13.37亿)、神华国际(香港)有限公司100%股权(7.67亿)和神华巴彦淖尔能源有限责任公司60%股权(6.06亿)。收购价款以资产评估结果34.49亿元为基础,最终交易价格取决于神华集团对前述评估报告的备案情况以及个别价格调整事项。 国华太仓主要从事电力生产和销售,盈利能力较强,收购价款合理。国华太仓现有2*63万千瓦电力装机容量,10-11年净利润均达2.4亿元左右,ROE10%左右,预计12年随着电价的上调,其净利润将增至2.51亿元左右,此次收购预计将增厚公司12年业绩0.006元/股。以收购价款13.37亿元、10年净利润2.47亿元计算,收购PE仅10.8倍,低于电力行业估值平均水平16-17倍。 神华香港公司主要从事风电项目投资及煤炭进出口业务,11年受风力不足影响风电投资盈利有所下滑。公司利润主要来源于参股的7家风电公司的盈利贡献(均无控股权故列示在投资收益中)。11年年化后公司ROE仅7.3%,较10年ROE13%下滑明显,主要是受11年风力不足影响利润下滑。以7.67亿收购价款、10年净利润计算,收购PE为11.6,低于行业平均水平。 巴彦淖尔公司借助地理优势和垄断铁路资源撬动煤炭进口贸易和煤炭深加工业务。公司位于甘其毛道口岸加工园,毗邻蒙古,进口煤炭十分便捷。外加公司拥有该地区唯一煤炭运输铁路—甘其毛道铁路,对煤炭采购价格具有强议价能力,公司不仅可以赚取煤价价差,而且可以挣取运输费。另外,公司现规划建成1200万吨洗煤、240万吨焦炭、24万吨甲醇产能,计划分两期建成,其中一期600万吨/年洗煤、120万吨/年焦炭、12万吨/年甲醇项目已开工建设,预计1-2年可以建成。待煤炭深加工配套设施建成后,公司将对进口煤炭进行洗选或深加工为焦炭、甲醇后再运往国内销售,届时煤炭附加值将得到进一步提升,公司的盈利能力也有望增强。 考虑本次注入后,预计公司12年业绩2.43元/股(原2.42元/股),13年业绩2.74元/股(原2.72元/股),对应12年市盈率为11.3倍,远低于行业平均水平14-15倍。“十二五”期间,公司将借助集团资产的持续注入,自有铁路系统的优势不断扩大煤炭销售总量,电价改革的逐步推进也终将使电力业务不仅增收而且增利,这些都是超预期的因素,维持“买入”评级。

省政府下拨1.03亿元用于补贴控股子公司金牛化工(ST金化)。公司收到集团公司转来的《河北省人民政府国有资产监督管理委员会关于2012年省级国有资本经营预算支出安排的通知》,通知载明:《2012年省级国有资本经营预算》已经河北省政府同意,并由河北省财政厅批复河北省国资委。根据预算批复,2012年预算支出安排冀中集团10,300万元,用于子公司河北金牛化工股份有限公司重组项目,项目承担企业为:冀中能源股份有限公司控股的金牛化工。 公司拟参与子公司金牛化工非公开增发,控股比例从30.29%增至41.40%。冀中能源控股子公司金牛化工拟非公开发行不超过35,598万股股票,公司拟以不低于12亿元(含12亿元)且不高于16亿元(含16亿元)的现金认购本次非公开增发。依据公司按认购价格6.18元/股及认购资金总额12亿元的情况进行计算,本次非公开发行完成后,公司的持股比例将从当前的30.29%上升至41.40%,控股能力将增强。 按照控股41.40%股权计算,此次补贴款将增厚公司0.018元/股。此次政府补贴将增厚金牛化工利润总额1.03亿元,预计该款项不征缴所得税款,且用于抵消PVC业务亏损,合并后将为公司减亏0.018元/股业绩。 上调公司12年业绩至1.42元/股,当前估值14倍,维持增持评级。12年公司收购的山西矿业和内蒙小矿将开始贡献业绩,且集团成熟产能较多持续资产注入与继续整合山西内蒙资源预期强烈,继续维持增持评级。

事件:董事会通过非公开发行股票预案(修订稿),拟向不超过十名特定对象 发行不超过4200万股股票(原5,530万股),发行价17.35元(不变),拟募集资金不超过7亿元(原9.6亿元)用于以下项目:1)天津产业园项目(5亿元); 2)补充流动资金(2亿元)。 发行股数缩减有利于估值提升。公司将发行股数有5,530万股调整为4200万股,相当于由原先的对EPS 摊薄27%缩减为摊薄22%,估值得到相应提升。 增发方案(修订稿)项目仍以天津产业园为核心,与前次增发项目相比变动不大。此次增发方案修订稿募投项目仍然以天津产业园为核心,与2011年底的增发方案相比,减少了苏州防静电包装材料扩产项目(1亿元)、客户的研发服务体系建设项目(5,080万元)及偿还短期银行贷款(1亿元)。其中苏州防静电包装材料扩产项目已于2011年以自有资金投入建设,预计2012年下半年投产,2012-2013年达产进度80%/100%,全部达产后预计年增收入4亿元。 我们预计未来公司将以自有资金或银行借款方式完成客户的研发服务体系建设项目建设。 天津产业园是公司完成全国产能布局、实现“4小时车程”贴身服务的重要举措。公司增发项目主要用于天津产业园建设(拟投资5亿元)。珠三角、长三角及环渤海三大区域占据我国防静电/洁净室整体市场的85.2%,公司为贴近客户,逐渐形成了辐射珠、长三角及环渤海的制造网络布局:深圳已有生产基地;苏州募投项目11月底已投产,预计2012-2013达产进度80%/100%;天津产业园将辐射集聚了电子、半导体、LED、太阳能、生物制药等行业的环渤海地区,预计2014-2016达产进度:50%/80%/100%,全部达产后年增收入10亿元。 看好清洗服务网络放量。公司IPO募投项目的6家连锁超净清洗中心已于2011年下半年陆续达到预定使用状态,开始进入大客户认证阶段。由于客户导入期间,只对客户进行小批量试洗,所以产能利用率较低,预计到2012年第一、二季度可完成客户认证,进入 量产阶段。我们看好公司6家连锁超净清洗中心与收购的金麒麟结合而成的清洗服务网络带来的清洗业务增长。 维持“买入”评级。保守预计2011-2013年公司收入与业绩复合增速50%以上,实现EPS 为0.54元/0.80元/1.16元,分别对应PE34/23/16倍。若考虑增发股份摊薄,实现EPS为0.42元/0.63元/0.90元,分别对应PE44/30/21倍。 我们预计公司未来会不断收购整合产业链,业绩有超预期可能。维持“买入”评级。

业绩完全符合市场与我们预期。11年公司实现营业收入12.66亿元,营业成本8.16亿元,分别同比增长155.4%和167.2%。公司实现归属于上市公司股东的净利润1.21亿元,同比增长100.5%,对应全面摊薄EPS 0.67元,完全符合市场与我们预期(我们在年报前瞻中预计公司11年全年业绩为0.67元)。第4季度公司收入和净利润分别达到5.39、0.26亿元,分别同比增长214%和424%。同时公司发布1季度业绩预告,预计实现归属于上市公司股东的净利润0.27--0.33亿元,同比增长45%--75%,保持高速增长态势。2011年度公司拟每10股转增10股并派发现金股利人民币2元(含税)。 内生增长迅猛,外延扩张获得初步成功。剔除2011年收购并表的思恩客、精准阳光与美广互动3家公司业绩贡献以及金融公关投资收益,公司2011年业绩内生同比增速高达60%,充分表明公司自身强大的竞争力和增长动力。主要的收购标的表现优异,思恩客、精准阳光与美广互动3家主要并购标的全年分别实现利润2709、551、3693万元,超出对赌利润规模13%、10%和14%,外延扩张战略获得初步成功。 客户资源进一步得到优化,收入增长主要来自汽车与消费品行业。从客户行业构成来看,11年高科技(IT)行业收入3.17亿元(占比25%),同比增长59.5%,汽车行业收入2.28亿元(占比18%),同比增长160%,娱乐/传媒/体育/文化行业收入2.06亿元(占比16%),同比增长3888%,消费品行业收入1.67亿元(占比13%),同比增长91%,互联网行业收入1.48亿元(占比12%),同比增长272%,手机行业收入0.35亿元(占比3%),同比增长44%,房地产行业收入0.31亿元(占比2%),同比增长139%,其他行业收入1.33亿元(占比10%),同比增长298%,公司对单个行业客户的依赖度进一步减低(前五大客户收入占比从10年的47%下降至35%),有助于公司整体抗风险能力。从细分行业客户来看,汽车与消费品行业仍然是拉动公司收入增长的重要动力,11年来自这两个行业收入大幅增长的原因在于公司早期耕耘的客户资源逐步进入收入贡献期。 费用率与毛利率均有所下降。11年公司毛利率同比下降18.9个百分点至35.6%,下降的主要原因一方面在于公司11年通过收购获得的广告业务毛利率相对较低(毛利率为19.66%,与之相比,公关服务毛利率为42.94%),另一方面在于公关业务毛利率也有所下降(同比下降9.83个百分点至42.9%)。同时,公司销售费用率、管理费用率亦有明显下降,分别下降8.1和2.7个百分点至13.2%和6.4%,主要原因在于广告业务费用率显著低于公关业务。我们认为,投资者无需过于关注公关业务毛利率变化,而更应该关注人均创收的变化,(详细分析详见我们发布的公司2010年报点评)。公司收入增幅高于人员数量增幅(同比增长102%至1499人),销售费用率和管理费用率有所下降,可能的解释是公司管理效率提高,人均创收能力提升。 无须担忧宏观经济冲击,经济下滑或许是公司逆向扩张良机。我们认为:1)公司是国内领先的公关服务公司,客户资源相对分散并且是各个行业的龙头企业,具备良好的抗风险能力,营销费用支出并不会受到宏观经济非常显著的影响;2)宏观经济下滑有望加速营销服务行业洗牌过程,有利于公司外延扩张的战略。 维持盈利预测,关注产业链上下游收购整合可能,重申“买入”评级。基于审慎性原则,我们暂不考虑公司并购可能带来的业绩增厚,预计公司12/13年EPS 为1.07/1.38元,当前股价分别对应11/12/13年41/25/19倍PE,与营销服务行业估值相当。而若公司能够保持11年的收购节奏(11年内收购标的贡献利润占比接近25%),那么考虑并购可能12年估值将有望仅为20倍,远低于传媒行业12年29倍的估值中枢。我们认为,随着公司全营销服务产业链布局的推进,后续整合收购将会是大概率事件,维持“买入”评级,目标价30元。

投资要点: 解决同业竞争,资产进行置换。为更好地解决公司与控股股东首旅集团之间的同业竞争问题,加快推进首旅股份与首旅集团下属酒店类业务的整合工作,首旅股份置入首旅集团持有的北京首旅建国酒店管理有限公司75%股权;首酒集团持有的北京首旅酒店管理有限公司100%股权和北京欣燕都酒店连锁有限公司86.6%股权;旅店公司持有的欣燕都13.4%的股权,并置出下属北京首都旅游股份有限公司北京市北展展览分公司的全部资产及负债给首旅集团。 置入资产价格有优势,看好轻资产重资产结合经营模式。公司置入的资产在2012-2014年分别贡献利润为1585、1676和1783万元,收购价格为20368万元,对应PE 分别为13、12和11倍,收购价格具有一定优势,我们看好公司的这种轻资产与重资产结合经营模式。从公司目前的战略来看,公司首先对酒店业务进行了梳理和分类:一方面自有高星级酒店以重资产为经营模式,另一方面以置入的三大酒店管理公司为平台进行轻资产经营,两者结合发展相得益彰。轻重资产运营有利于公司不断累积酒店管理经验增加公司收入减低运营风险,未来机会一旦成熟,不排除继续注入集团旗下优质酒店资源可能。 酒店业务稳定发展,景区还有增长空间。公司酒店业务过去几年来一直保持稳定增长态势,公司成熟的酒店管理经验和优质的酒店资源在未来依然可以保持较快增长,为公司利润增长作出积极贡献。南山景区利润率比较高,未来发展有可能在规模和价格方面同时增长,我们预计2011年游客数量约为360万人次,最大接待人数日4万人次,未来依然可以保持每年40-50万人次的游客数量增长。 维持“增持”投资评级。我们预计2011-2013年每股收益分别为0.41元、0.48和0.6元,对应P/E 分别为34倍、29倍和23倍,维持“增持”评级。

投资要点: 中国乃至全球水利水电第一品牌:公司在国内大中型水利水电工程市场份额长期稳定在65%,在国内对外工程承包企业的排名中稳居前3位,10年在全球国际承包商中的排名上升至24位。水电行业壁垒高,强者恒强的马太效应明显,中国乃至全球水利水电翘楚地位难以撼动。公司业务结构以水电工程施工为主,辅以其他基建业务,未来中国水电顾问集团有望注入公司,进一步提升公司的盈利能力。 订单加速在望:碳减排的压力加大,发改委对水电项目的核准已经从10年开始明显提速,目前有包括白鹤滩(1400万千瓦)、乌东德(870万千瓦)等合计超过3000万千瓦的项目等待进入主体工程施工招标,预计其中建安投资超过1500亿,未来两年订单提速是大概率事件。 近期三个驱动力改善原有预期;一.电价深化改革成为今年经济体制改革重点工作,或从贵州开始推行“水火同价”,水电盈利能力提升50%,激发水电投资热情;二.2011年宏观调控的背景对发改委的水电开工核准有影响,今年通胀回落,此不利影响因素有望大大减弱;三.水电项目具有良好的盈利性和稳定的现金流,银团给水电项目贷款意愿很高,但2011年由于信贷紧张导致部分项目缓建或停工,今年在保增长的压力和信贷环境改善的情况下回款与施工进度都有望加速。 给予增持评级:预计公司11、12年EPS分别为0.37、0.43元,目前股价11年仅12倍,公司作为水电施工龙头享受“十二五”水电的加速发展与近期预期的改善,给予“增持”评级。 股价表现的催化剂:电价体制改革深化、重点水电项目通过开工核准、“两会”议案对水电发展给予更多支持 核心假定的风险:发改委对开工的核准进度低于预期,信贷紧缩超预期。