点评: 收购交易对价合理。公司拟总计发行1029.92万股,发行价81.56元/股;其中拟向郭洪斌等8名交易对方发行772.44万股购买对方合计持有的竹园国旅70%股权,交易作价为6.3亿元;拟向九鼎基金、瑞联投资、冯滨和白斌等合计发行257.48万股募集配套资金总额2.1亿元。股份锁定期:郭洪斌锁定期为12个月,其余各方锁定期为36个月。收购竹园国旅70%股权作价6.3亿元,交易对方承诺竹园国旅2014年-2016年扣非后归属于母公司股东的净利润分别不低于5650万元、7062万元和8828万元,分别同比增长163%、25%和25%。交易作价对应PE分别为15.93倍、12.74倍和10.19倍。与国内可比上市公司相比,估值合理。 收购可以进一步巩固公司出境游批发商龙头地位。收购标的竹园国旅是全国第四大出境游批发商,在欧洲、亚洲及海岛等旅游线路上都具有较强的竞争优势。竹园国旅在2013年度全国百强旅行社排名中列第十二名,并进入2013年度全国旅行社税收十强,列第八名。与竹园国旅强强联合,公司将跃居为国内最大的出境游批发商。此次收购完成后,两家公司在旅游资源、客户渠道、产品研发和经营管理等方面将形成较好的协同作用。另外收购可明显增厚上市公司业绩。竹园国旅2012-2013年营业收入分别为9.42亿元和15.44亿元,分别相当于同期公司营业收入的43.8%和51.39%,归属于母公司股东的净利润分别为0.16亿元和0.22亿元,分别相当于同期公司母公司股东净利润的25.62%和24.59%。此次收购交易对方承诺2014年归属于母公司股东净利润不低于5650万元,按照收购和股权激励完成后总股本0.6959亿股计算,预计将增厚2014年EPS0.57元左右。 限制性股票激励方案:覆盖高管和中层骨干,解锁条件相对不高。拟向激励对象定增100万股,授予价格40.78元/股,首次授予90万股,预留10万股。首次授予的限制性股票涉及的激励对象主要包括高级管理人员、中层管理人员和核心业务(技术)人员、关键岗位人员以及董事会认为需要以此方式进行激励的其他员工,共计91人。首次授予的股票分三次解锁,业绩考核指标是:以2013年为基准年,2014年-2016年营业收入增长率分别不低于30%、60%和90%(同比增速分别为30%、23%和19%),净利润增长率分别不低于16%、35%和60%(同比增速分别为16%、16%和19%)。业绩考核要求相对不高,较易实现,有助于留住核心人才。 投资建议:给予谨慎推荐评级。以收购和股权激励完成后的总股本6959.9万股全面摊薄计算,预计公司2014-2015年EPS分别为2.1元、2.69元,当前股价对应PE分别为47倍和37倍。看好公司在出境游市场的发展潜力以及资源整合能力,鉴于复牌后股价对应估值较高,给予谨慎推荐评级。 风险提示。收购失败、行业竞争加剧风险等。

投资要点: 医药工业积极结构转型。工业以头孢抗生素为主,这几年限抗对行业影响比较大,公司主要以积极优化产品结构应对。1)抗生素内部:一方面,做剂型的调整,主要是提升口服剂型的占比,主要原因是口服的限制相对注射限制比较小,用药风险也相当低,毛利相对比较高,也更加适合开发第三终端。 另一方面,注重抗生素重点产品品质、加大营销,提升细分领域优势,例如头孢呋辛、头孢西丁等市占率较高。另外,加大渠道下沉,还是有增长。14年上半年,制药销售收入9.07亿元,同比增长3.78%,归属母公司净利润1.36亿元,同比增长14.48%,止跌回暖。 2)抗生素外部:积极向专科药转型,主要方向集中在心脑血管、神经系统、消化系统、呼吸系统等,在研品种转型和速度比计划滞后,主要是药品审评滞后,加上限抗等,工业产品转型还是比较艰难。外延拓展主要以收购品种为主,目前还没有外延项目,主要是还是加大内生性增长。 坪山基地投产或早于预期。坪山新基地定位为非头非青的专科药和中成药基地,是未来专科药转型的重要着力点。预计10月份开始设备搬迁调试,比预期的早,争取赶上招标。目前非抗生素品种也储备较多,坪山投产+招标放量的共振,将为未来业绩增长带来期待。 医药商业稳健增长。上半年,销售收入106.79亿元,同比增长15.92%,净利润1.74亿元,同比增长25.31%,还是保持两位数稳健增长。在广东市占率19%,广西市占率25%,计划每年提升1个百分点。 未来增量空间主要包括做大整体市场和切分市场。通过渠道下沉,在空白市场切分,目前在两广有33个分销子公司分别在两广。网络网点建设,也是公司优势,而加大一体化管理,也使营销费用得以控制。不过,药房托管也加大了公司销售难度。 改革和股权激励将是重要催化剂。关于职工持股和混合所有制方案,已经上报国务院国资委。未来大股东国药控旗下两家公司(包括一致)改革是必然趋势,包括薪酬激励等一揽子计划,也希望薪酬市场化,扩大员工持股比例(20%扩大至40%)。 投资建议。预计2014-2016年每股收益分别为1.93元、2.58元和3.29元,公司度过最困难的时期,未来三年净利润复合增长率约30%;公司虽为国企,但是市场化的经营能力突出,未来的国企改革将进一步提升效率,专科药转型也积极看好,长期价值显现,上调至“推荐”评级。 风险因素:抗生素行业继续恶化;政策波动等。

投资要点: 参芪扶正恢复平稳增长。公司规模最大的品种,2014年上半年销售额6亿元(+2.7%),增速慢主要是Q1下降10%,Q2增长恢复到15%左右,因为去年年底考核,终端有囤货,Q1要消化库存;另外,由于医保控费,中药注射剂整体增速都在下降。 下半年将营销调整和考核加大,保持15%以上增长,产品增长动力来自:1)增加医院覆盖量,参芪目前覆盖了国内50%的三级医院,30%的二级医院,还有空间;2)销售模式转变,增加现有医院深度开发;3)增加心脑血管适应症,有可能,但批准难度较大。 上半年,另一线品种--促性激素收入3.6亿元(+34.9%)。 潜力品种储备丰富,高速增长。 上半年,亮丙瑞林收入0.7亿元(+70%以上),促卵泡激素增长40%以上。随着环境污染、工作生活压力加大,不孕不育市场快速增长,市场竞争者少,前景很好, 公司在生殖类方面也有优势,未来是重点。 鼠神经生长因子收入0.7~0.8亿,接近翻番,是所有产品中增长最快的;一类新药艾普拉唑收入0.5亿元(+70%以上),针剂完成二期临床,2015年进入三期,预计2016年上市,针剂可以加快艾普拉唑放量,此外,艾普拉唑已经进入了10多个省份医保目录,有希望进入国家医保。 单抗志在长远。单抗属于高端的生物制药,未来市场较大,各方都在投入。公司3年投入近4个亿。团队主要是海归派,有2个是千人计划的。去年股权投资美国一家公司(51%股权),主要是研发推广合作,定位公司单抗产品的国际化平台。还没有盈利贡献,最快的一个AT132(类风湿,一期临床)也要在17年上市。领导认为:百亿企业看化药,千亿企业看单抗。 原料药暂时恢复增长。2014年上半年原料药收入5亿元(+26%)(2013年同比下降4%),主要是去年华北地区很多企业由于PM 2.5污染,加上技术改造,停止了生产头孢产品,市场供应紧张,今年头孢价格有所提高。下半年主要企业会陆续复产,供应量会加大,原料药增速会下降。公司目前原料药体量也比较大,有成本优势。影响需求端的行业限抗政策没有变化,大医院抗生素用量平稳,但是小诊所、边缘医院还存在不规范使用抗生素问题,整体市场规模小幅增长。原料药工作重点是争取不亏损。 期待营销改革补齐短板。公司产品储备丰富,但是同类产品一般比同行做的差,公司销售体系相对较弱。营销改革在总结扬子江模式基础上,摸索出云南模式,一是, 强调更多的终端人员覆盖医院(目前三四千人),但销售人员不是公司员工(合约制),没有底薪,完成有费用补贴,以前代理商模式;二是强化考核。云南这几年保持30%以上增长,其它省份参差不齐,华东(浙江)、西南大概20-30%的效果。 投资建议。预计公司2014-16年每股收益分别为2元、2.5元和3.14元。公司在产品研发和布局上合理,潜力新品较多,现有产品稳定增长;在营销布局上也将迎来收获。未来或剥离原料业务,向高端专科药转型。股权激励虽然延期,但是仍有望重启; 中长期发展前景不断明朗和改善,维持“推荐”评级。 风险因素。新品研发失败、营销改革不达预期等。

传统分子诊断业务平稳增长,基因(二代)测序申报还要等待。收入主要来源三块:试剂、仪器和独立实验室,上半年收入4.91亿,三块分别为2.19亿(+24.7%)、1.23亿(+30%)和1.43亿(+32.24%),都比较快。 试剂主要是PCR,占试剂70%,(临床PCR市场规模在七八个亿),公司规模最大,增速约20%;其它主要是免疫,增速约40%。 近几年,公司所处的IVD行业发展速度是保持在15%左右,其中免疫诊断增速在20%左右,分子诊断增速则更快一些。分子诊断市场规模大(二代测序),单个品种可能就30-40亿,对传统诊断是颠覆的,目前二代成熟的临床的只是唐氏筛查。 但是,二代基因测序国家要求不明确,评审标准也没有,目前是探索性的。报证流程比较复杂,分别有设备报证、试剂报证、软件报证,公司正在竭力跟进此项工作,时间不确定。公司目前基因二代测序只做一些科研服务,基本没收入,需要先拿到证书再跟医院谈,预计市场规模可能会比较大,但盈利水平可能不高,跟PCR一样。 仪器的客户主要是全国的二甲和三甲医院,其中广东市场占有率约20%。公司产生销售业绩的仪器大部分是来自于代理,代理仪器销售额约占总销售额的80%,自主研发的仪器约占总销售额的20%。 独立实验室快速增长,将探索新模式。行业增速是十分可观的,每年保持30%以上的增速。上半年,公司独立实验室的增速保持在38%左右,盈利改善,预计未来几年公司增速能维持在行业平均水平,但盈利不要期望太高,金域去年15亿收入,只赚2000-3000万。 公司目前有8个独立实验室,未来不再增加新的,注重完善现有运营系统来提高质量和效益(其实新设独立实验室的政策与技术壁垒已不存在,现阶段主要考虑的是医学独立实验室要有自己独特的盈利模式,形成差异化的竞争优势)。 公司独立实验室未来扩张可能会探索新模式,轻资产运作。目前,公司独立实验室的客户主要是二级以下医院(占90%,三甲一般自己做),未来公司将加强与大型三甲医院的合作,提升独立实验室的发展空间;同时,达安基因本身可以产品、服务组合销售,提高边际收入和毛利率。 中大医疗资源整合还在探索。达安基因背靠大股东中山大学和中大医院平台,给市场较多遐想。中大有8家直属医院均大于达安基因,附属医院更多(没有产权关系),中大医院投资管理集团主要是顶层设计的管理平台,未来可能设有医院管理平台、资本平台、服务平台等模块,但具体的规划还要慢慢探索;中大投资集团属于央企,教育部和财政部,也受国家政策影响。 投资建议。不考虑二代基因测序业务的进展,预计公司传统业务(传统分子诊断及独立实验室)贡献的业绩增速在20%附近,2014-2016 年每股收益分别为0.29 元、0.36 元和0.43 元。 未来是个体化诊疗的时代,以分子诊断特别是基因检测(诊断)以及干细胞(治疗)为主的领域将是主要趋势,技术的突破将带来行业革命性的变化。达安基因是一个技术平台型公司,产业链完善,也是分子诊断的龙头企业,是投资未来基因检测时代的重要标的。尽管目前估值较高,但首次给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:产品研发及推广失败。

事件:近日,我们现场调研并与公司管理层沟通了投资者当前关心的几个主要问题,同时就公司生产经营情况以及未来的发展战略进行了深入交流。 公司在2014 半年报中披露:2014Q3 有望实现净利润区间1.6-2.5 亿元之间,我们认为业绩结果会偏乐观。之前股权激励行权条件扣非后净利润要求在4.9 亿元,我们认为实现4.9 亿以上利润是大概率事件。下半年苹果新产品发布,有望带动小功率设备需求,数据显示,苹果公司2014 年资本开支的展望相较2013 年提升了40%,预计公司今年斩获苹果订单有望创历史新高。上半年小功率设备营业收入同比增长15%,我们预计全年有望实现30%以上的增长。 公司是以客户导向性为最大发展目标。目前公司主要业务是激光打标、焊接、切割设备以及PCB 设备。2008 年以前,公司主要业务小功率激光打标设备发展迅速,目前由于以客户的需求为导向,研发能力、设备可靠性突出,与主要大客户合作关系良好,因此苹果产业链使用公司的激光器切割器(14 年iwatch,15 年iphone6s)订单占据公司收入的大部分份额。 苹果订单预热,二季度营收环比增长超过80%,净利润环比增长6 倍: 二季度单季公司净利润为21053.86 万元,恢复订单正常轨道。从分业务增长情况来看,上半年大功率激光切割设备销售收入为47114.40 万元,占比达到20%,这符合我们之前提到的大族激光中期成长逻辑,公司A 客户出货的200 台切割设备尚未计入上半年业绩,将在三季度计入。 支持公司未来维持高成长空间的逻辑,我们认为主要有以下几点。1) 短期逻辑:苹果IPhone6 及iwatch 设备公司份额提升,三季度是备货高峰,全年苹果营收预期超18 亿。2)中期逻辑:蓝宝石切割设备支撑公司中期逻辑,蓝宝石是苹果的重大技术战略,今年已经出货200 台,未来业绩弹性增大15 年公司研磨设备有望出货,带来更大业绩弹性;3) 我们假设公司没有跟苹果签订排他性销售协议的前提下,公司蓝宝石设备在国产手机的上的应用空间更加广阔(华为P7 已量产),未来也有望成为公司的盈利支柱。3)长期逻辑来看,“大”的方面,激光设备受益于工业自动化需求爆发,高功率切割在工业、汽车等领域将爆发,利润率继续上调。“小”的方面,随着消费电子轻薄化趋势加强,精密制造工艺复杂化,苹果产业链各个环节将引入激光自动化技术,公司激光设备在微加工领域有更广阔的纵深市场。根据我们草根调研,预计线性马达供应商金龙和aac 采购2 亿元设备。公司成为消费电子机器人先发者。 “机器替代人”大势所趋,自动化装备需求今年井喷。人力成本的不断提升使得制造业、物流业等劳动力密集型行业已经到了要靠提高自动化程度降低成本的阶段,机器替代人的趋势从去年开始体现明显。通常一季度是淡季,8-9 月伴随苹果产业链订单的大量下单因此是旺季,下半年需求一般要好于上半年,电子行业产业订单周期较短一般为1-2 个月交付,今年公司的订单目标是12 亿元,力争签15 亿元,预计收入9-10 亿元。目前公司预研的几个项目年底有望落实订单。 公司CNC(数控机床)业务性价比优势明显。公司上半年与德国西门子联合推出CNC 高速钻铣攻牙中心机,已于三月份正式全面投产,估计每月产能约 300 台。据我们了解情况来看,该钻铣攻牙中心机终端销售价格约为同行进口产品价格的80%左右,而且其售后服务、配件上的价格优势更是进口产品完全不能比较的,我们对公司这块的增长持续看好,预计未来3 年的业绩的复合增长率在30%以上。 CNC 设备有望实现跨越式扩张,未来有望成为中国式ABB。因为工业自动化技术广泛应用于各个领域,因此公司在CNC 设备这块,通过并购、自我研发未来可扩张产品种类很多,我们总结为以下几大类产品:工业机器人(包括点焊、弧焊接机器人、)、自动化装配与检测生产线,公司未来有望通过CNC 切入下游行业,通过解决客户需求,转型为成套设备供应商及方案解决商,成为中国式ABB。 投资建议:首次覆盖,给予推荐评级。看好公司保持自动化CNC 设备、客户导向性、配套设备研发能力,作为消费类机器人大平台,继续保持高增长,预计14、15 年eps 分别为0.79、0.93,目前对应14、15 年25 倍、21 倍市盈率。 风险提示。蓝宝石应用低于预期,行业景气度下滑。

事件:公司发布半年报称,2014年上半年营业收入为388.05亿元,同比增长5.16%;报告期内,公司实现归属上市公司股东净利润23.23亿元,同比增幅达到48.61%,扣除非经常性损益后,归属上市公司股东净利润为22.58亿元,同比增幅50.98%。基本每股收益为0.22(元/股),同比增长46.67%。 点评: 轨道交通业务营收同比增长18.64%,机车及动车组业务带动增长:上半年铁路投资在宏观经济增速放缓的大背景下起到了稳定器作用,铁路设备行业景气度高涨,这也带动了公司收入水平的大幅提升,各项业务中,轨道交通业务增长最快,其中机车及动车组业务同比增长118.64%和61.32%,在整个轨交业务中占比分别达到21%和48%,较去年同期分别提升了8和9个百分点。城轨地铁及货车营收小幅下滑,客车业务业绩下滑较快,同比达到-35.58%。业务收入占比的变化显示了铁路高速化趋势,同时高附加值产品的销售增长也带来了公司业务结构的改善。 上半年新签订单大增,下半年及明年业绩有保障:14年上半年全国铁路投资额度两次上调,铁路设备行业景气度随之上涨,上半年公司累计获取订单650亿元,同比大幅增长149.04%,根据铁路设备的交付周期,预计下半年到15年上半年该批订单将陆续交付,因此公司下半年利润同比大幅提升已成定局。 海外市场开拓再创佳绩:“高铁外交”是目前管理层力推的外交名片之一,李总理在多次外事访问时均不遗余力的推销中国高铁,目前已有多条国际线路正在规划中,同时也有多个国家表达了对于中国高铁设备的购买意向。公司作为国内高铁设备的龙头企业,上半年共完成出口签约额15.35亿美元,同比大增178.18%,虽然在营收整体占比中比例仍然不高,然而增长迅猛,未来有望趁着高铁走出国门的历史机遇完成公司向国际化高铁设备供应商的转变。 毛利率获得提升:公司上半年毛利率为19.88%,较13年同期提升了2.55个百分点,我们认为公司产品毛利率提升主要来源于轨道交通业务及现代服务业务贡献,我们认为未来随车产品结构进一步改善毛利率有望持续走高。 看好下半年铁路设备板块景气度,维持“推荐”评级:今年动车组第一次招标已经如期公布,预计下半年还有第二次招标以满足明年动车组需求,中短期来看铁路设备板块催化剂充足,维持推荐评级。预计2014、2015、2016年EPS分别为0.55元、0.67元、0.80元,对应当前股价PE分别为9倍、7倍、6倍。 风险提示。铁路招标不达预期,铁路事故。

事件:招商银行(600036)发布2014年中期报告,报告期末集团资产总额达到50,331.22亿元,比年初增加10167.23亿元,增幅25.31%;实现归属于母公司股东的净利润304.59亿元,同比增加41.88亿元,增幅15.94%。基本每股收益1.21元。 点评: 业绩增长非常强劲,表现超预期。2014年中期公司营业收入、拨备前利润同比增速分别达到31.54%和42.15%,业绩表现超出市场预期。 资产规模大幅增长,信贷资产占比下降。公司资产规模同比增速32.08%,主要由于非信贷资产大幅扩张,其中同业类资产同比增长64.66%,投资类资产同比增长65.43%。 报告期末公司贷款占比生息资产48.84%,较年初下降6.58个百分点;2014年上半年新增贷款3240.14亿,其中企业贷款占比62.32%,零售类贷款34.08%,结构变化不大,但零售类贷款中按揭贷款有一定幅度收缩,公司对个人经营类贷款和信用卡贷款支持力度明显加大。 负债业务有效扩张,支持资产业务,但负债成本上升拖累净息差。报告期末公司存款总额同比增长22.28%,存款增长情况好于同行,其中对公业务新增存款占比77.89%,新增零售存款占比从2013年末的17.63%上升至22.11%。日均存款成本较上年同期上升18BP。 公司同业类负债同比增长80.24%,占比资产总额21.5%;2014年上半年日均同业负债成本达到4.73%,较2013年上升81BP。 2014年上半年净息差2.57%,同比和环比均下降。公司上半年净息差同比下降32BP,第二季度环比第一下降15BP。净息差下降主要受到负债成本拖累,自营存款和同业负债成本均上升,而一般性贷款收益率小幅下降。 非息收入高增长,营业收入结构优化。2014上半年实现非利息净收入304.02亿元,同比增加137.86亿元,增幅82.97%。非息收入占比营业收入达到36.19%,较2013年末上升10.74个百分点。 不良贷款大幅上升。公司上半年新增不良贷款53.65亿,若加回已核销不良贷款(56.41亿),新形成不良贷款达110亿,新增不良主要来源于交运、采矿等行业大客户,不良贷款率0.98%,比上年末提高0.15个百分点;零售类贷款不良率上升9BP,略好于对公类贷款。 不良贷款拨备覆盖率251.29%,比上年末下降14.71个百分点;贷款拨备率2.46%,比上年末提高0.24个百分点。 投资建议。公司中报业绩表现不俗,在规模增长和业绩增速等方面均让同行刮目相看,传统优势零售业务和新推出的“两小”战略业务进步较大。但在利率市场化背景下净息差走势和资产质量问题仍然需要进一步观察。公司目前交易于4.43倍2014PE、0.9倍2014PB,估值水平具有较好的安全边际,维持推荐评级。

业绩符合预期。2014年上半年,公司实现营业收入28.96亿元人民币,同比下降0.01%;实现归属于上市公司股东的净利润2.67亿元人民币,同比下降18.30%;归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.67亿元,同比下降18.45%;实现EPS为0.16元,符合预期。 第二季度实现营业收入15.43亿元,同比增长2.0%,环比增长14.1%;实现归属于上市公司股东的净利润为1.66亿元,同比下降16.1%,环比增长64.7%;实现每股收益0.10元。 煤价下跌是公司业绩下降的主要原因。2014年上半年,原煤产量565万吨,同比增长33.48%,其中精煤产量215万吨、混煤产量222万吨;商品煤销量429万吨,同比增长18.41%,其中精煤销量215万吨、混煤销量214万吨。公司煤炭产销量增幅较大原因是公司2013年年初发生矿难,至少公司煤矿停产。公司煤炭销售综合价格为638元/吨,同比下降14.3%,这是公司业绩下降的主要原因;煤炭销售成本为407元╱吨,同比下降12.4%;煤炭综合毛利率36.16%,同比下降了1.47个百分点。 在建矿仍处于停建,积极准备复工。受2013年年初公司矿难影响,预计目前公司在建矿仍处于停工状态。不过公司也在积极准备复工,如公司马依矿业(持股73.51%,规划产能840万吨/年):马依西一井项目核准所需25个支撑性文件已经完成24个;马依东一井项目核准已完成报批14项。公司也于13年12月追加马依矿2亿元投资。另外恒普发耳煤业(持股90%,规划产能300万吨/年)探矿权已办理,项目核准手续正在办理。 公司期间费用控制有待加强,管理费用率偏高。2014年上半年,公司期间费用5.72亿元,同比增长4.72%,其中销售费用为0.60亿元,同比大幅增长53.63%,原因是铁路运费由原来的客户承担改为公司承担;期间费用率高达19.74%,远高于行业平均水平,其中管理费用率高达14.39%。 公司将受益贵州省国企改革。贵州省3月14日下发《贵州省国资委监管企业产权制度改革三年行动计划》,盘江集团是规划中企业,3年内将实现产权制度改革。行动计划将有利于盘江集团加速整合煤炭资源,且作为贵州省仅有的旗下拥有上市公司平台的煤炭资源集团,其未来在省内煤炭资源的获得上将有绝对优势。 维持公司“谨慎推荐”投资评级。公我们预计公司2014、2015年EPS分别为0.30元、0.34元,目前的股价对应的市盈率分别为26.5倍、23.7倍。我们仍然看好其外延式增长空间,我们维持公司“谨慎推荐”投资评级。

投资要点: 事件: 伊利股份(600887)公布的14年中报显示,公司实现营收272.9亿元,同比增13.6%,实现归属于上市公司股东净利润22.9亿元人民币,同比增31.9%;实现扣非归母净利润20.9亿元,同比增91.05%;实现EPS为0.75元。 点评: 二季度营收同比增15.9%,略超预期。公司二季度收入142.5亿元,同比增长15.9%,高于一季度11.2%的销售增长,略超预期。收入增长超预期可能由于公司原料奶供应恢复正常使得生产放量以及公司产品结构升级和提价所致。 毛利率提升及销售费用率下降使得净利率同比提升,料下半年毛利率仍继续提升。在今年上半年原奶价格同比上涨背景下,受益于产品结构升级和提价,上半年公司乳类产品毛利率同比提升2.44pct至33.4%,其中液体乳、冷饮、奶粉及奶制品毛利率分别提升提升2.5、3.6、1.6个百分点。预计金典等高端液态奶收入同比增长50%以上,同时毛利率高的婴幼儿奶粉收入也出现快速增长。上半年销售费用率下降1pct至19%,两者综合影响使得同期净利润率大幅提升1.2pct至8.45%。下半年提价效应将消失,但在原奶价格回落及产品继续优化带动下,预计下半年毛利率将继续提升。 展望未来。我们认为公司高端液态奶快速增长的趋势仍将延续;随着公司加大对高毛利率婴幼儿奶粉的投入,公司毛利率仍有上升空间;新产品每益添、畅轻、维尼熊等的成功开拓和快速上量为未来收入保持两位数增长提供保障。此外,管理层持股有做好业绩的动力,在沪港通带动下估值有望提升。 投资建议:维持推荐评级。我们预计2014-2016年EPS分别为1.29元、1.67元、2.07元,对应当前股价PE分别为20.3倍、15.7倍、12.7倍。 风险提示。食品安全问题,原奶价格波动风险,新品推广低于预期。

投资要点: 事件:五粮液(000858)公布的14年中报显示,公司实现营业收入116.6亿元,同比减少24.9%,实现归属于上市公司股东的净利润40亿元人民币,同比减少30.9%,实现EPS为1.054元。 点评: 二季度收入增速未改善,低于预期。公司二季度收入49.4亿元,同比减少27.8%,收入下滑幅度未收窄(Q1收入增速22.5%),低于预期,可能受公司5月底降低的影响;实现归属于母公司净利润13.8亿元,同比减少36.1%,已连续四个季度增速下滑。 销售费用大幅提升导致净利率下滑3.2pct。上半年公司毛利率同比提升3.8pct至75.7%,主要由于公司加强成本控制使得营业成本同比减少35%。同期,由于公司加大市场支持力度使得销售费用同比大幅增加近五成,上半年销售费用率上升7.7pct至15.4%,是13年同期的两倍。销售费用率的大幅提升导致净利率下滑3.2pct至35.7%。 Q3销量有望回升,但收入回升幅度低于销量。考虑到中秋节前公司库存处在较低水平,9月旺季经销商有补库存需求,结合13年三季度的低基数,预计Q3销量增速有望回升,可能恢复到正增长。但因价格下调,Q3收入增速回升幅度会低于销量。 积极变革谋求发展。在行业调整期,公司积极改变营销管理模式,以期强化渠道控制力;降价以期实现顺价销售,减轻核心经销商压力;加大腰部产品开发,已经完成全价位和全产品线布局,客户群体重心已经转向“商务+大众”,顺应行业发展趋势。 投资建议:维持推荐评级。我们下调盈利预测,预计2014-2016年EPS分别为1.79元、1.95元、2.17元,对应当前股价PE分别为10.5倍、9.6倍、8.7倍。 风险提示。腰部产品拓展低于预期,价格管控不达预期。

事件:洋河股份(002304)公布的14年中报显示,公司实现营业收入86.5亿元,同比减少8.05%,实现归属于上市公司股东的净利润28.5亿元人民币,同比减少13.1%,实现EPS为2.65元,符合预期。 点评: 二季度收入降幅继续收窄。公司二季度收入29.8亿元,同比减少3.4%,收入降幅继续收窄(Q1收入降幅10.3%),符合预期;实现归属于母公司净利润8.5亿元,同比减少8.1%,也较一季度降幅收窄。预计上半年梦之蓝降幅在两位数,天之蓝降幅在个位数,海之蓝实现个位数增长。 江苏省内相对稳固,省外市场压力较大。上半年公司省内实现收入57.5亿元,同比减少6.22%;省外收入27.9亿元,同比减少9.4%。与13年年报相比,公司省内外收入下滑幅度均有所收窄,尤其是省内改善力度很大,下滑幅度收窄8.5pct,表明公司在省内市场相对稳固。由于公司高端产品梦之蓝在省外市场直接面对五粮液等高端竞品的竞争,天之蓝、海之蓝所在的价格带是省外市场竞争最为激烈的价格带,因此省外市场公司面临加大的压力。 未来有望通过并购来打破省外市场压力。公司在13年并购湖北梨花村酒厂进一步布局省外市场,伴随行业调整,预计公司未来通过并购布局省外市场。公司并购标的主要选择所处省外白酒消费潜力大,且在该区域品牌知名度高的企业,并通过向并购公司输出营销和管理来实现协同效应,以期打破省外市场销售压力,推进全国化布局。 投资建议:维持谨慎推荐评级。我们下调盈利预测,预计2014-2016年EPS分别为4.38元、4.76元、5.19元,对应当前股价PE分别为14.3倍、13.2倍、12.1倍。 风险提示。新品推广、营销转型不力,省内竞争加剧,宏观经济进一步疲弱。

事件:公司公布半年报,2014年上半年实现营收30.63亿元,同比增长6.60%;实现归属于上市公司股东的净利润1.50亿元,同比增长6.04%, 同期实现EPS0.19元。 点评:空冷器和高效换热器产品对盈利贡献继续加大。2014年上半年,双良节能节能节水产品收入和盈利都有较大幅度提升,其中空冷器和高效换热器产品贡献显著。高效换热器产品共实现销售收入1.54亿元,同比增长71.53%,毛利率44.28%;空冷器产品实现销售收入3.11亿元,同比增长434.19%,毛利率提升至35.25%。我们认为公司在机械业务这块毛利率持续提升主要是由于两个方面的原因:1、行业格局趋向于寡头垄断, 龙头利润率水平趋向于上升。2、原材料价格有所下移。 苯乙烯价格回落,化工业务盈利能力下滑。由于国际原油价格波动,双良节能化工业务原料乙烯和纯苯价格继续维持高位。国内经济增速放缓,房地产等行业景气度下降,导致化工业务产品市场需求疲软,化工业务毛利率显著下降。双良节能化工业务实现销售收入19.80亿,毛利率2.80%,较去年同期下降3.20个百分点。 化工板块业务规模优势凸显。目前公司苯乙烯总产能达到42万吨/年, 规模优势明显;其周边100公里范围内苯乙烯需求量超过250万吨。与此同时,双良节能还打通了下游瓶颈,具备36万吨EPS产能,形成一体化生产。我们分析认为随着14年下半年国家加大环保基建的投资,公司客户的财务状况将出现好转,下游需求有望恢复。 投资建议:经济转型在即,公司环保及化工业业务将迎来稳健发展,维持其推荐评级,继续看好公司化工板块相关产品的未来发展,维持公司14、15 年的预测 EPS 分别为 0.69 和0.83 元,对应PE14.5 和12.1 倍。 风险提示。行业价格战,原油价格巨幅波动,下游需求减缓。

事件:贵州茅台(600519)公布的14年中报显示,公司实现营业收入143.2亿元,同比增加1.37%,实现归属于上市公司股东的净利润72.3亿元人民币,同比减少0.25%,实现EPS为6.33元。 点评: 二季度收入、净利润基本符合预期。公司二季度收入70.3亿元,同比减少1.3%;实现归属于母公司净利润35.3亿元,同比减少3.4%,符合预期。Q2销售商品收回现金68.2亿元,同比增17.6%,反映了公司渠道库存消化快且经销商打款积极性高。经营净现金流41.2亿元,较Q1的1.7亿元大幅好转。 二季度放量及调节预收款缓解收入增长压力。为缓解13Q2确认的约20亿元预收款带来的14Q2收入增长压力,公司一方面在14Q2二次放开经销权使得上半年实现销量约51%的增长,其中Q2销量约14%的增长;另一方面公司在14Q2确认8亿左右的预收款,从而导致2Q14预收款环比Q1减少近11亿元至5.44亿元。整体看,放量以及确认预收款基本缓解了收入增长压力,但以后可调节的预收款空间几乎为零。 下半年收入增长压力仍大,但预计能完成全年3%的增长目标。由于2013年下半年公司放开部分飞天茅台的经销权,鼓励销售其他高档酒的经销商代理飞天茅台,预计新招商在13H2实现销量约3000吨,基础大且几乎没有可调节的预收款,预计下半年收入增长压力仍大。但我们认为公司仍能维持全年3%收入增长目标,一是年份酒同比基数压力消失,而是计划外招商及对专卖店增量仍在稳步推进,可继续通过销量增长来推动收入增长。 投资建议:维持推荐评级。我们预计2014-2016年EPS分别为13.8元、14.8元、16.1元,对应当前股价PE分别为10.6倍、9.7倍、9.1倍。 风险提示。飞天茅台销售低于预期,行业调整超于预期。

事件:国投电力(600886)公布的2014年中报显示,公司上半年实现营业收入146.2亿元;同比增长20.2%,实现归属于上市公司股东的净利润20.2亿元,同比增长75.2%;实现归属上市公司股东的扣非净利润18亿元,同比增长58.3%;实现EPS为0.297元。中报业绩符合预期。 点评: 发电业务收入带动整体收入较快增长。分季度看,公司二季度收入同比增长17.4%,持续较快增长,主要是发电量有较快增长,其中,火电发电量同比增长10.4%,环比继续好转,除国投钦州等受当地用电需求低迷影响外,其他火电机组发电量均有较大幅度好转,原因一是由于同期检修发电量少,基数低;二是受益于当地其他电源机组检修。预计下半年火电维持稳定增长。水电方面,发电量增速同比增长29.1%,增速环比大幅放缓,主要源于二滩、官地机组所在流域上游来水减少等因素,影响了发电量高增速。不过受益于锦屏电站新增机组投产,发电量维持65%以上的高增速,加上国投大朝山水电站受益于云南省丰枯电价政策,平均上网电价有所上升,以及新能源发电有较为稳定的整体增速,使得上半年整体营收有较快增长。煤炭销售业务上半年同比下降24.5%,略影响了整体收入的进一步快速上升。 盈利能力持续上升。上半年公司毛利率和净利率分别达44.6%和23.5%,同比分别上升8.7和6.6个百分点。从产品结构盈利看,依然得益于高毛利率的水电收入占比上升,以及火电标煤单价同比下降近11%,成本显著下行从而提升火电盈利;而收入占比较低的煤炭业务盈利因需求疲软则持续下滑,但对整体盈利影响不大。加上上半年转让国投曲靖和张家口风电项目,在受减亏影响减少的同时还取得不错的投资收益,使得上半年公司利润同比继续增长75%以上,其中二季度同比增长72.6%,盈利能力不断上升。 新增机组投产停止利息资本化,导致财务费用率上升显著。上半年公司期间费用率达21.4%,同比上升3个百分点,因财务费用率上升3.4个百分点至19%所致,而目前公司资产负债率达78.9%,同比略下降近2个百分点,债务并没有显著上升,因此财务费用的增加与雅砻江新增水电机组投产后,利息停止资本化计入当期费用有关。 增值退税下半年开始增厚业绩。受益于财政部2月份发布的大型水电企业增值退税政策,公司国投大朝山、雅砻江四类电站均符合要求。其中,国投大朝山13年和14年累计退税约2亿元,公司所得权益14年约1亿元;雅砻江13和14年累计退税约11.8亿元,预计14年公司所得权益5亿元,15和16年则分别受益7亿元和3.5亿元,将增厚公司业绩。 水电装机比例稳步上升。目前公司拥有雅砻江水电控股装机12.3GW,拥有水电整体控股装机14.3GW,已占投产控股装机比例为62.5%;拥有火电装机801万千瓦,占比34.9%,新能源装机60.2万千瓦,占比2.6%。水电装机稳步上升。 后续储备项目依然充足。2014年以来,国投钦州二期(2×100万千瓦)、国投宣城二期(1×66万千瓦)、国投盘江二期(1×30万千瓦)和哈密风电基地二期烟墩八A风电场20万千瓦风电等一批项目先后获得核准。另外,加上雅砻江中游水电站开发和其他百万千瓦火电机组,后续项目储备充足。 投资建议。我们继续看好公司的成长性及业绩维持高速增长,预计14-16年基本每股收益至0.77元、0.86元和0.92元,对应14-16年PE为7.5倍、6.7倍和6.3倍。维持“推荐”评级。 风险提示。来水不及预期,新机组投产进度延迟。

事件:梦洁家纺(002397)公布的2014年中报显示,公司实现营业收入7.15亿元,同比增长8.45%,实现归属于上市公司股东的净利润0.53亿元,同比增长12.15%,实现EPS为0.18元。上半年业绩符合预期。公司预计2014年1-9月份归属于上市公司股东的净利润同比增长0-20%。 点评: 分品牌来看,主品牌“梦洁”保持稳定增长,儿童家纺品牌“宝贝”实现快速增长。上半年,公司主品牌“梦洁”实现营业收入5.57亿元,同比增长9.22%,占营业总收入比重77.9%;“寐”实现营业收入1亿元,同比下降8.3%,占营业总收入比重14%;“宝贝”实现营业收入0.37亿元,同比增长54%,占营业总收入比重5.2%;“平实美学”实现营业收入0.15亿元,同比增长25%,占营业总收入比重2%;“觅”实现营业收入0.15亿元,同比增长275%,占营业总收入比重2%。 毛利率有所下降,严格控制费用,净利率小幅提升。公司2014年上半年毛利率42.74%,同比下降1.4PCT;各品牌毛利率均有所下降,“梦洁”、“寐”、“宝贝”、“平实美学”和“觅”毛利率分别同比下降1.16PCT、0.79PCT、3.46PCT、3.28PCT和8.24PCT,毛利率分别为40.79%、56.77%、42.2%、25.9%和25.9%。期间费用率同比降低2.01PCT至32.45%。其中销售费用率同比降低4.43PCT至25.65%,管理费用率同比提高2.88 PCT至6.93%,财务费用率同比降低0.47PCT至-0.14%。资产减值损失率同比降低12.28PCT至-3.38%。净利率同比提高0.25PCT至7.46%。 存货周转效率有所提高,应收账款周转效率有所降低,经营质量有所改善。2014上半年末公司存货4.56亿元,同比增加0.15亿元,占当期营业收入比重64%;存货周转天数219天,同比缩短15天,周转效率有所提高。应收账款2.62亿元,同比减少0.55亿元,占当期营业收入比重36.6%;应收账款周转天数52天,同比延长10天,周转效率有所降低。2014年上半年,经营性现金流净额为-0.12亿元,较上年同期有所改善。上半年末,公司账上现金2.38亿元,现金流一般。资产负债率31.61%,环比有所降低,负债多为短期负债和经营性负债,没有长期负债,财务状况较为良好。 维持谨慎推荐评级。预计公司2014-2015每股收益分别为0.37元和0.42元,对应估值分别为25倍和22倍。公司严格控制费用,线下注重店铺调整和运营质量的提升;线上运作方式改为自建团队,预计2014年线上收入将达到2亿元左右,同比增长100%。预计2014年全年收入增速8%-10%,净利润增速为12%-15%。维持谨慎推荐评级。 风险提示:终端消费持续低迷。