明月镜片是国产镜片龙头，技术先进，全国销量领先。公司成立于2002年，是国内领先的综合类眼镜镜片生产商，以镜片业务为核心，产业链布局完善，历经20余年发展已成为国产镜片绝对龙头。公司实控人持股61.2%，员工持股平台占2.9%。核心管理团队经验丰富且团队稳定性强，赋能公司长期发展。公司IPO募集资金主要用于产能扩张、技术升级、研发中心建设、营销网络建设。 常规镜片业务（被低估的隐形增长抓手）：战略转型卡位中高端蓝海价格带，大单品放量，产品结构改善，产品、渠道与品牌力构筑长期发展壁垒。2018年起进行战略调整聚焦中高端市场，产品结构优化并与外资形成错位竞争。在消费者对国产镜片品牌认可度逐步提升、重视镜片功能性的同时也考虑性价比的背景下，明月镜片可较好承接白牌用户功能性需求升级+考虑性价比后从外资品牌回流来的客户需求，23Q3常规镜片收入增速同比超20%，增速亮眼。常规镜片中产品力优异、客单价更高的三大明星单品PMC、1.71及防蓝光系列放量更为迅速，推动常规镜片产品结构持续改善，截至23Q3三大单品占常规镜片收入比例已过半，大单品的亮眼销售带动公司收入利润稳步提升,同时亦彰显“明月”品牌力不断提升。公司持续投入研发保障技术长期的领先性，相关新品储备丰富，会在实际成熟时陆续推出始终保持产品的市场领先性。公司线下零售渠道布局广泛深入，23年起加大全国性及地方性头部大客户的开拓，渠道边际优化空间可期；公司较早布局多渠道广宣，高品质国产镜片品牌形象深入人心。中长期来看，公司有望从“制造的明月”逐步升级为“品牌的明月”与“科技的明月”，常规镜片业务处于收入利润稳步增长通道。 近视防控业务（高景气的第二成长曲线）：青控赛道景气度高，轻松控具备极强比较优势，第二成长曲线未来可期。国内青少年近视形势严峻，社会关注度提升，青少年近视防控需求空间广阔，离焦镜与低浓度阿托品、角膜塑形镜等其他近视防控手段相比，能在实现相对较优的防控效果的同时，兼具佩戴便捷、可销售渠道广泛、高性价比等比较优势，我们看好离焦镜未来渗透率的提升空间，根据S曲线理论，离焦镜目前约5%的渗透率仍处于快速增长节点（10%）的左侧，未来增长可期。与外资竞对相比，明月离焦镜产品近视防控效果优异、产品矩阵完善、更具性价比、产品依从性更高、交付速度更快，差异化优势显著，轻松控系列产品放量迅速。公司积极投入资源进行产品宣传、消费者教育与终端赋能，轻松控品牌势能稳步提升。中长期来看，青控赛道景气度高，轻松控系列竞争优势显著，考虑到公司在线下数万家终端门店布局的基础上开拓零售渠道头部大客户并积极补全医疗渠道版图，轻松控系列产品有望持续快速放量，经测算，我们预计行业发展至中期（~2030年），在明月镜片轻松控市占率14%的假设下，离焦镜在近视青少年中渗透率10%/20%/30%对应的明月镜片离焦镜产品销售额分别为4.3/8.7/13.0亿元（出厂口径），较22年仍有非常大的增长空间。 投资建议：放眼全球，海外已成功跑出全球眼镜行业龙头依视路·陆逊迪卡，镜片细分赛道亦有依视路、蔡司等全球知名品牌，镜片行业长坡厚雪，行业未来发展可期。考虑到公司是国产镜片龙头，常规镜片业务收入利润有望稳步增长成为隐性增长抓手，积极布局近视防控赛道，构筑高增速的第二增长曲线，具备较强稀缺性。我们预计2023-2025年公司归母净利润为1.65亿元、2.03亿元和2.85亿元，当前股价对应PE为51x、42x和30x，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动、近视防控市场竞争加剧的风险。

长白山：避暑游核心目的地，冰雪游业务逐步展开。长白山是中华十大名山之一、首批国家 5A 级旅游景区。因其夏季气候温凉、冬季积雪深厚的特点，长白山作为国内避暑游目的地为大众所熟知，冰雪游业务近年快速发展。 铁路/航空/高速三大外部交通优化提振客流，定增预案落地后内部运力可有效匹配外部交通优化带来的客流增量，促营收/毛利率双增。外部运力优化：长白山过往因地理位置偏远交通不便，21 年敦白高铁开通后大幅优化景区客流引流能力，未来铁路/机场/高速三方面交通渠道还将迎来进一步催化，铁路方面，沈白高铁将于 2025 年竣工，开通后将缩短北京/沈阳与长白山通行距离，优化长白山外部运力网络；航空方面，长白山机场二期扩建项目验收，机场内游客吞吐量上限由 65 万人/年上升至 180 万人/年，有望提振客流；高速方面，延长高速蒲烟段已于 2023 年 11 月 30 日通车，吉林省内自驾游将迎优化。内部运力承接：外部交通优化会导致景区内部运力承压，公司定增预案将增加景区内部交通运力，稳定承接未来外部运力优化带来的新客流，同时也将促毛利率接近最优点。 包车/酒店业务带来业绩增长新空间，并有望促毛利率/净利率优化。包车业务：公司于 22 年 4 月成立智行旅游公司专营包车业务，23H1 净利润贡献 131.33万元；包车业务客单价远高于一般上山渠道，单趟次毛利率水平易于达到 50%及以上水平，随业务体量增长毛利率有望持续优化；公司具备景区内交通独家运营权，包车业务在景区内无直接竞争对手，景区外部交通优化后包车业务有望直接受益。酒店业务：1）公司酒店项目定位中高端、区位优势明显、周边温泉/滑雪/冰雪游业态丰富，获客能力较池北区其他酒店项目更强，且随酒店周边业态持续完善，获客能力还将继续上行；2）温泉部落二期项目定位中端消费客群与亲子游客群，补充一期业态短板，项目落地后有望成为业绩新增长点。 冰雪旅游：宏观政策催化+景区内业务冰雪资源覆盖面广+线上营销促进，景区冰雪季客流引流能力持续提升。1）政策催化：2016 年以来国家多轮政策鼓励冰雪运动/冰雪游发展，吉林省近期发布《万亿产业攻坚计划》提出多项冰雪游发展指导意见，长白山冰雪游迎来全面提振期；2）冰雪资源：公司聚龙火山温泉部落周边分布三大滑雪场，周边景区拥有雪谷穿越/围炉煮茶等冰雪游相关业态，景区内竞争优势显著；3）线上宣传：吉林省文旅厅通过“长白天下雪”话题延伸及社媒宣传为长白山持续引流，推动景区冰雪游业务快速成长。三大驱动力共同作用下，长白山景区冰雪季客流引流能力有望持续提升。 投资建议：我们认为，长白山未来成长空间大，外部交通优化预期+内部经营改善预期为其高成长性奠基，定增预案落地将成为其基本面优化主驱动力：1）外部交通优化预期：外部铁路/航路/高速交通优化预期、冰雪游在政策催化/冰雪资源赋能/线上宣传下的优化预期分别强化长白山旺季客流量接待上限和冰雪季客流引流能力，提振客流需求；2）内部交通和经营改善预期：内部交通运力在定增预案落地后能够有效匹配外部交通带来的新客流并促毛利率接近最优、包车业务成长潜力充足、酒店业务生态矩阵逐步完善引流能力有望增长、冰雪游景气度提升助公司淡季经营提振、温泉部落二期项目落地后有望成为业绩新增长点。 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润 1.61/1.99/2.88 亿元，对应 PE 为25X/20X/14X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：项目落地不及预期风险，政策催化作用不及预期风险

事件：12月5日，公司与华鼎股份签署《合作框架协议》，拟以现金方式收购华鼎股份100%持股子公司通拓科技的全部股权以及全部经营性资产。通拓科技以B2C跨境出口电商商品销售业务为主，拥有独立站TOMTOP和自营海外仓。通拓科技主要业务是B2C跨境出口电商，与上万家中国优质供应商建立深度协同合作的生态体系，具备19年的行业经验。以TOMTOP垂直站和Amazon、Walmart、AliExpress、MercadoLibre、Shopee、Lazada等全球知名电商平台为载体，目前覆盖200多个国家和地区。公司在深圳、东莞等地拥有国内仓库，在美国、法国、英国、德国等地拥有海外仓库。21、22年受到亚马逊封号事件影响较大，23H1已扭亏为盈。2018年，华鼎股份以29亿元收购通拓科技后开启双主业模式，19-23H1公司跨境电商业务板块实现营业收入52.19/74.59/55.03/34.25/16.76亿元，20-23H1分别同比变化+42.90%/-26.22%/-37.77%/-0.18%，20-22年分别实现毛利率41.33%/27.87%/24.57%/24.74%。 截至23H1，拓科技净资产8.99亿元，19-23H1净利润分别为3.01亿元/1.56亿元/-6.15亿元/-3.16亿元/351万元，23年上半年扭亏为盈，同比增长101.80%。21年受亚马逊事件及平台代扣代缴VAT政策等多重因素影响，营收、净利润下降。22年持续受全球经济下行需求萎缩及亚马逊事件、平台代扣代缴VAT政策影响，同时叠加Paypal事件，营收减少，持续亏损。公司实际控制人变更后解决了原控股股东资金占用、完成了子公司业绩补偿以及股份回购注销等历史遗留问题，实现净利润扭亏为盈，扣非净利润亏损同比大幅减少。中国跨境电商“黑五”表现突出，公司的并购整合提高市占率有望强化规模优势。根据AdobeAnalytics的数据：美国“黑五”（11月24日）的网购支出达98亿美元，预计同比增长7.5%，其中智能手表、电视等电子产品在线销售额增长了152%。预计“网络星期一”（CyberMonday，11月27日）销售额达120亿美元，同比增长6.1%。根据Shopify数据，全球“黑五”销售增长22%，服装、个人护理和珠宝增幅最大。对于中国跨境电商，10月27日至11月2日，TikTokShop开启“黑五抢先购”活动，美国市场GMV销售额同比增长155%，订单量同比增长145%，11月14日至11月20日，黑五大促期间，TikTokShop全托管在美国市场的订单量环比增长205%，动销商品数量增长177%，以家居、快消品、女装等品类最为畅销。投资建议：公司打造“泛品+精品+亿迈”三大业务驱动模式，在汇率向好和国际运费下降等成本端因素持续优化的背景下，公司通过易佰云信息化系统的精细化运作，有效实现降本增效，经营业绩持续向好。我们预计23-25年公司实现归母净利润3.80/6.26/8.69亿元，分别同比75.7%/64.8%/38.7%，对应PE为20/12/9X，维持“推荐”评级。风险提示：行业竞争加剧；事件进展不及预期；供应链中断；贸易政策变化。

事件：锦江酒店拟以 4.61 亿元收购锦江资本持有的锦江国际酒店管理有限公司（酒管公司）的 100%股权，与账面值相比的溢价为 37.54%，不构成重大资产重组与重大关联交易。为解决同业竞争问题，锦江国际出具了承诺函，确保在交易完成后五年内采取措施解决同业竞争，包括委托管理、设立合资企业等方式。这有助于维护锦江酒店及其股东的正当权益。 酒管公司旗下拥有多家星级酒店，获得丽笙境内品牌授权。截至 23Q3，酒管公司在全国 35 个城市管理 76 家高星酒店（40 家五星级+32 家四星级）；经营和管理的品牌包括 J 酒店、岩花园、锦江和昆仑。同时，酒管公司于今年 8 月与锦江国际（集团）旗下丽笙酒店集团签署合作协议，获得丽笙境内品牌（包括丽笙精选、丽笙、丽筠和丽祺）授权，将充分利用丽笙的国际酒店管理经验，完善品牌矩阵，进一步提升高星级酒店管理运营能力。 酒管公司并表提升公司业绩，完善品牌矩阵提升国际化竞争力。①盈利潜力增强：酒管公司 23Q1-Q3 实现营业收入 8,119.16 万元，营业利润 1,228.95 万元，归母净利润 1,179.56 万元。在截至 23Q3 的业绩表现良好，营业收入和利润均呈现增长趋势。通过将酒管公司纳入合并报表范围，锦江酒店有望增强盈利潜力，进一步提高业务的稳定性和可持续性。②品牌矩阵完善与优化：本次收购符合公司践行轻资产的发展战略，有利于完善品牌矩阵，优化品牌结构，实现从经济型、中端至高端酒店的全面覆盖，形成多业态品牌布局，提升公司核心竞争力。③国际化竞争力提升：收购使得锦江酒店在全球酒店市场中的规模、布局和品牌优势更为突出。通过全球采购平台（GPP）和 WeHotel 酒店营销预订平台的连通，公司能够打造更具竞争力的国际酒店集团，提高在国际市场的竞争力。 投资建议：锦江酒店此次收购酒管公司完善品牌矩阵，加之随着公司年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。预计公司 23/24/25 年归母净利润分别为 11.84/18.65/22.15 亿元，对应 PE 分别为 29/18/15x，维持“推荐”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，行业竞争加剧，门店增长不及预期等

国内健康办公领先企业， 智能家居与海外仓业务双轮驱动。 公司主营业务包括家具制造和海外仓业务。 1）聚焦线性驱动技术的智能家居、健康智慧办公产品， 22年营收占比 84.72%，其中自主品牌占比 71.29%。 2）公共海外仓物流服务业， 公司在海外买家所在的国家和地区建立仓库，并可将商品提前运输至目的地的仓库中。 22年营收占比 15.28%。 截至 2023年上半年，乐歌在全球累计设有共 12仓， 包括美国、德国、日本等地， 面积 27.58万平方米，其中全美 9个核心港口和路基港口枢纽城市，超 300个卸货月台、 500个集装箱泊位。 在为自身跨境电商业务赋能的同时，向超过 500家的中小外贸企业提供了包括头程海运、海外仓储、尾程派送、 反向物流等跨境电商物流一站式服务。 智能家居： 自研、自产、自销全链路构建壁垒，研发持续投入不断产出。 1）产品方面， 公司坚持自主研发， 包括电机、丝杆、控制盒和智慧屏， 研发人员近五年均高于可比公司， 22年达到 728人，当年可比公司平均数为 402人。 除了 2020年受疫情因素影响，公司研发人员数量维持在 25%水平，学历为本科为主，近两年硕士、博士人数均有上升。 2）渠道方面， 坚持发展自主渠道，独立网站布局优势凸显。 公司传统 ODM 产品主要通过海外线下渠道销售，自有品牌产品主要通过独立站及线上三方平台触达 C 端客群。 23H1公司独立站销售占比跨境电商业务 23.49%， 同比增长 8.48%。 海外仓： 专注中大件商品的全流程物流供应链管理，赋能跨境电商。 跨境电商的崛起对海外仓的需求产生了显著增长，尤其是中大件商品无法通过传统的空运直邮模式实现低成本的配送。 公司在 2013-2023年期间经历了海外仓储战略的发展，逐步扩大了其海外仓储网络，以支持业务增长并提高物流效率。 目前与 FedEx、 UPS、 GLS、 DHL 等快递服务商的合同级别高， 议价能力强。 海外仓与智能家居业务的生态效应逐步显现，形成了生态互助的模式。 随着公司小仓换大仓战略的实施，乐歌海外仓的规模效应扩大，跨境电商公共海外仓的盈利能力持续改善。 23H1公司出售加利福尼亚的海外仓，增加公司税后收益3.62亿元。 投资建议： 自研、自销的线性驱动智能家居龙头，拥有全流程的研发壁垒，以及各环节的生产技术，公司致力于搭建独立站平台，销售占比不断提升。此外，公司 20年开始建设海外仓，推动跨境电商业务持续发展，同时逐渐成长为公司的的第二增长曲线，我们看好公司长期的业绩成长性。预计 23-25年实现收入 38.44/48.07/56.43亿元，同比增长 19.8%/25.0%/17.4%，由于23年上半年出售了位于加利福尼亚州的海外仓，增加了公司税后资产处置收益3.62亿元。因此预计 23-25年实现归母净利润 5.55/4.46/5.21亿元，同比变化+153.7%/-19.7%/+17.0%，对应 23-25年 PE 为 8/10/9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 海外需求不及预期， 行业竞争加剧。

全链条品牌运营，打造时尚生活跨境电商。公司业务包括商品销售和物流服务业务，其中 23Q1-3 商品销售收入占总收入 97.55%，物流服务业务占比2.45%。商品销售按照品类不同分为服饰配饰、百货家居、运动娱乐和数码汽摩，23Q1-3 服饰配饰类占比 70.39%，非服饰配饰类占比 27.16%。目前，公司孵化包括累计销售额超过 15 亿的品牌 Coofandy、Ekouaer、Avidlove、Ancheer，23H1 四大头部品牌实现收入 15.13 亿元，占总收入比例为 54.77%，同比增长35.11%。平台方面，公司通过 Amazon、Walmart 等第三方电商平台和 RetroStage 等垂直品类自营网站面向全球消费者，其中 23Q1-3 Amazon 收入占商品销售收入 90.3%，是公司最主要的销售渠道，自营网站收入占销售收入 3.3%。 跨境服装市场前景广阔，公司市占率提升大有可为。根据 Statista 数据，从2023 年至 2027 年，全球服装零售市场的收入预计将增长 0.2 万亿美元，达到 1.94 万亿美元规模，增幅达 11.49%。2023 年 1-3 月，美国零售电子商务销售额近 2730 亿美元，创历史最高季度收入，在美国零售总额中的份额为 15.1%，环比增加。根据 Statista 统计的 2022 年美国消费者购买服装渠道来源的份额及未来预测，通过亚马逊平台购买服装的占比预计在 2022-2032 年将有明显提升，公司 2021 年服饰配饰品类销售额占亚马逊服饰鞋履品类 GMV 大约为 1%，仍有广阔空间。 以全链路数字化技术底层和敏捷响应的小前端组织形态，驱动公司品牌矩阵战略的发展。①产品设计，公司通过对海外消费者人体尺码多样性、面料弹性等参数的长期研究和客户反馈数据的持续获取，已搭建了超 1.7 万款款式的版型数据库。②营销推广方面，公司销售工具可实现站内 CPC 广告的自动投放，可根据日均量、综合毛利率、退款率、库存等信息自动选择有潜力的产品，结合不同店铺的广告策略，通过 Amazon 平台开放的 API 接口自动投放广告。同时，系统也会通过 Amazon 平台开放的 API 接口自动同步广告的效果数据，并对广告进行优化和调整。③柔性供应链：服装行业属于时尚行业，需要应对消费者个性化、快时尚的流行需求，所以供应链需同步调整节奏以满足“小批量、多品种、高品质”的生产要求。此外，跨境物流周期较长、海外消费者需求变化快等问题进一步提高了对供应链管理能力的要求。在数字经济不断发展及 AI 多场景赋能增效的大趋势下，借助跨境电商实现品牌出海蓬勃发展。 投资建议：公司以全链路数字化技术打造敏捷快反的时尚产业链，孵化 63个千万级别的自有品牌。此外，积极布局海外仓储物流环节，为跨境电商业务降本增效，渠道方面，通过 Shopify 平台在美国搭建了自营独立站，营收占比不断提升。我们看好公司在产品、服务、渠道各方面的精细化运营，长期来看成长具有确定性。我们预计 23-25 年公司实现归母净利润 3.80/5.13/6.56 亿元，同比增长 105.2%/35.0%/27.9%，对应 PE 为 38/28/22X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：海外消费需求不及预期，行业竞争加剧，汇率波动风险

事件概述。11月8日，爱美客发布关于与韩国JeisysMedicalInc.签订经销协议的公告，协议生效日期为双方授权代表正式签署之日，该协议有效期为自公司约定的产品获得监管部门NMPA产品注册证之日起10年。 公司与Jeisys签署经销协议，获得旗下两款医美设备及配套耗材在中国内地的独家经销权。 公司与Jeisys签署了《经销协议》，Jeisys公司授权公司负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地（不含香港、澳门、台湾）的推广、分销、销售和相关服务，为中国内地独家经销商。公司同意支付100万美元的定金，有权选择在获得NMPA产品注册证后将该款作为产品采购款使用，协议有效期为自公司约定的产品获得监管部门NMPA产品注册证之日起10年。 韩国Jeisys公司为皮肤医美设备厂商，拥有超声波、射频、激光等多领域的产品管线。①公司简介：韩国Jeisys公司是一家在医疗美容设备市场上备受瞩目并不断发展壮大的皮肤医疗美容设备厂商，拥有超声波、射频、激光等多领域的产品管线。Jeisys公司建立了产品企划、开发、生产等综合流程，并凭借以上优势在美国、中国、日本、欧洲等40多个国家和地区开展业务。②产品矩阵：Jeisys公司2001年在韩国成立，初代强脉冲光治疗仪（韩国）上市；2007年，PlasmaD30溶脂激光治疗仪（韩国）上市；2009-2012年，INTRAcel射频微针治疗仪、TRI-BEAM璀璨光束Nd:YAG激光治疗仪、SmoothCool冰柔极光强脉冲光治疗仪相继上市，并于2014年获得三类NMPA（CFDA）认证。③产品效果：Jeisys帝医思是中国唯一一款许可上备注为射频微针治疗仪的射频微针设备，致力于打造“设备x医生x机构”的协同体系，其产品INTRAcelPRO黄金射频微针联合治疗定制化皮肤管理方案，用“点阵微针+智能射频+局部填充”联合治疗的方式打造自然饱满感，射频微针改善馒化、抗衰提升，起到诱导胶原蛋白、弹性蛋白再生、收紧纤维间隔、加快局部代谢的作用。公司拥有中国内地独家经销权的两款产品为LinearZ和Density。其中，LinearZ为超声皮肤医美设备，可根据治疗区域和皮肤结构选择深度，达到皮肤年轻化的治疗效果；Density为射频皮肤医美设备，将6.78MHz单极高频深入传递至皮肤层，到达皮下脂肪层和筋膜层，通过对皮肤层产生热量并帮助凝固皮肤来实现提升效果。 通过经销方式从医美注射产品向光电仪器设备领域拓展，将丰富公司医美方向产品管线，有望提供新的营收与利润增长点。通过此次与Jeisys公司的合作，将二款在韩国已处于商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器引入国内，实现国内注册及商业化销售，以扩充公司医美方向产品管线，丰富公司医美皮肤科的产品品类，实现公司在医美皮肤科的布局；充分利用公司的医美销售渠道，提供新的营收和利润增长点。因本《经销协议》项下产品仍需要在中国内地（不含香港、澳门、台湾）进行临床试验和注册，取得NMPA产品注册证方可销售，该协议对公司本年度经营业务无影响。 产品接棒发力，创新能力突出。①核心产品嗨体：嗨体2.5与冭活泡泡针作为水光针合规产品，受益行业监营趋严，实现市场份额的持续上行；祛预纹市场，消费者复购与渠道下沉拉动销售增长；熊猫针在医美机构的铺货加速，眼周年轻化市场需求促增长。②再生材料：截至22年末，濡白天使针进入超600家医美机构，授权700余名医生；如生天使7月末发布，兼具填充与紧致效果，产品优势突出，对医生的手法要求更低，与濡白天使联合销售，如生天使终端推广有望实现更快的放量速度，拉动公司快速成长。③后续产品：注射用A型肉毒毒素完成III期临床试验，处于注册申报阶段；在研产品有第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液等，产品矩阵有望持续丰富；此外，通过经销方式进一步布局光电类产品，值得期待。 投资建议：我们预计2023-2025年公司实现营业收入29.28、40.22、54.09亿元，分别同比+51.0%、+37.4%、+34.5%；归母净利润分别为18.34、25.50、34.09亿元，同比+45.1%、+39.1%、+33.7%，11月8日收盘价对应PE为39、28、21倍，维持“推荐“评级。 风险提示：渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；终端需求不及预期等。

事件： 23前三季度，公司营收 13.53亿元/yoy+27.16%，较 19年同期+46.11%；归母净利润 0.55亿元/yoy+83.33%，较 19年同期-8.33%；扣非归母净利润 0.38亿元/yoy+245.45%，较 19年同期-29.63%。单 23Q3来看，公司营收 4.66亿元/yoy+14.77%，较 19年同期+27.48%；归母净利润 0.24亿元/yoy-10.99%，较 19年同期+1.56%；扣非归母净利润 0.19亿元/yoy-6.49%，较 19年同期-17.43%。 业绩修复受益于商旅复苏及苏糖公司经营向好。 据公司公告称，归母净利润的增长主要系： （1）受旅游酒店市场回暖，餐饮、住宿等消费需求增长的因素影响，公司酒店板块净利润较上年同期大幅增加； （2）公司下属苏糖公司净利润较上年同期增加。 23Q3实现营收 4.66亿元，环比增加 14.98%，较 23Q1减少3.15%，我们认为 Q3业绩的回升是由于暑期餐饮、旅游等需求迅速回暖。 毛利和净利率有所下降，费用率控制平稳。 23Q3，毛利率 27.92%/yoy-0.16pcts；净利率 8.38%/yoy-1.38pcts，较 19年同期-1.33pcts。 23Q3，销售费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 研 发 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 为3.82%/12.36%/0.21%/1.54%， yoy-0.68/+1.93/+0.09/-0.94pcts，销售、财务费用率同比减少，整体费用率保持平稳。 三大板块齐发力，国改步伐有望加速。 公司主营业务主要分为三大板块： （1）糖酒板块：不断加强深化与五粮液、洋河集团的合作， 我们预计或将实现可持续增长业务； （2）预制菜板块：伴随国内预制菜市场的蓬勃发展，公司持续开展预制菜产品的设计研发，依托金陵品牌的影响力将产品推向市场； （3）其他板块： 物业管理和旅游发展在 23H1也实现了营收的同比增长。针对 2023年的经营计划，公司明确“以持续做强酒店主业、做优协同业务为高质量发展目标”，积极响应国务院国资委“对标世界一流企业价值创造行动”；并将健全基于业绩导向和岗位价值的薪酬分配体系，实施差异化分层分类考核，用好国有控股上市公司中长期激励“工具箱”，加大对关键岗位核心人才的激励力度；看好年内国改进一步深化。 投资建议： 考虑到公司旗下白酒经销及物业租赁等业务可能受到宏观环境波动 ， 我 们 下 调 公 司 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 23/24/25年 归 母 净 利 润 分 别0.84/1.19/1.36亿元，对应 PE 分别为 36x/25x/22x。考虑到公司国企改革仍在推进，有望推动公司成长/提效，维持“推荐”评级。 风险提示： 拓店进展不及预期，出行复苏不达预期，食品业务不及预期。

事件概述。 10 月 30 日，周大生发布 2023 年三季度报告。 1-3Q23， 公司实现营业收入 124.94亿元，同比+39.81%；实现归母净利润 10.95 亿元，同比+17.69%；扣非归母净利润为 10.54 亿元，同比+21.20%。 3Q23，实现营业收入 44.20 亿元，同比+15.15%；归母净利润为 3.55 亿元，同比+2.86%；实现扣非归母净利润 3.47 亿元，同比+12.35%。 黄金产品高景气带动公司收入快速增长。 1）前三季度： 1-3Q23， 实现营业收入 124.94 亿元，同比+39.81%。 按产品划分： 镶嵌类产品收入 7.55 亿元，同比-22.48%，素金类产品收入 104.71亿元，同比+51.67%。 按渠道划分： ①自营线下业务收入 12.33 亿元，同比+43.15%，其中镶嵌产品收入 0.84 亿元，同比-8.14%，黄金产品收入 11.18 亿元，同比+50.42%。②线上（电商）业务实现收入 15.60 亿元，同比+74.51%，其中镶嵌产品收入 1.14 亿元，同比+57.4%，黄金类产品收入 11.04 亿元，同比+120.27%。③加盟业务收入 95.46 亿元，同比+36.07%，其中镶嵌产品批发收入 5.56 亿元，同比-31.29%，黄金产品批发收入 81.49 亿元，同比+47.43%，品牌使用费收入6.78 亿元，同比+31.02%。 2）单三季度： 3Q23, 公司实现营业收入 44.20 亿元，同比+15.15%。按产品划分： 镶嵌类产品收入 2.29 亿元，同比-50.3%，素金类产品收入为 37.40 亿元，同比+25.3%。按渠道划分： ①自营线下业务收入 4.05 亿元，同比+37.7%，其中，镶嵌业务收入 0.24 亿元，同比-16.8%，黄金产品收入 3.71 亿元，同比+44.9%。 ②线上（电商）业务实现收入 4.05 亿元，同比+39.5%，其中，镶嵌产品收入 0.31 亿元，同比+50.3%，黄金产品收入 2.49 亿元，同比+60.1%。③加盟业务实现收入 35.70 亿元，同比+11.1%，其中镶嵌产品实现收入 1.73 亿元，同比-57.9%，黄金产品收入 30.86 亿元，同比+21.6%。 产品结构调整使毛利率有所下行， 公司控费能力持续增强。 ①毛利率端： 1-3Q23，毛利率为18.22%，同比-2.11 pct； 3Q23，毛利率为 17.78%，同比-0.13 pct。 主要因产品结构调整，较高毛利率的镶嵌产品环境低迷下，黄金产品高景气度，收入占比不断提升。 ②费率端： 1-3Q23，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为 4.95%、 0.56%、 0.07%、 -0.01%，分别同比-0.75、-0.16、 -0.03、 +0.11 pct； 3Q23，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为 4.98%、 0.56%、0.06%、 -0.01%，分别同比+0.02、 -0.02、 -0.01、 +0.04 pct。 在收入增长对于费用的摊薄作用下，期间费用率整体呈现下行趋势，公司费用控制良好。 ③净利率端： 1-3Q23，净利率为 8.43%，同比-1.30 pct； 3Q23，净利率为 8.02%，同比-0.96 pct。其中， 3Q23，投资收益为-4782 万元，去年同期为 1211 万元，主要因公司黄金租赁业务到期归还所形成的投资损益； 3Q23，公允价值变动损益为 4258 万元，而去年同期为-437 万元，主要系公司黄金租赁业务形成的交易性金融负债随黄金价格波动带来的公允价值变动。 渠道开拓稳步推进， 深度打造品牌矩阵。 截至 3Q23，周大生品牌终端门店数量为 4831 家，其中包括加盟门店 4521 家（加盟专卖店 1931 家，加盟专柜 2590 家），直营门店 310 家（自营专柜 179 家，直营专卖店 131 家）；按门店类型划分，截至 3Q23 末，专卖店合计 2062 家，专柜合计2769 家。 3Q23， 周大生净开店 96 家，其中包括加盟门店 68 家、直营门店 28 家，开店步伐稳步推进。公司在周大生综合店的基础上，推出经典店，提炼持续畅销款及品牌特色系列款，不断提升产品定位、顾客定位、价值定位；此外，规划推出国家宝藏主题门店，代表黄金产品的高端定位以及世界大师艺术珠宝主题门店，注重门店的高品质发展，带动品牌影响力提升。 独特品牌 IP 优势+供应链整合+立体式品牌营销传播体系共同推动公司发展。 ①产品方面： 根据周大生情景风格珠宝体系——人群定位、用户画像、购买动机及应用场景构建了完整的黄金产品矩阵，并持续加大黄金产品的 IP 合作力度，新增国际艺术 IP《莫奈》联名系列，丰富了品牌 IP 合作的矩阵。 ②供应链方面： 公司将珠宝首饰企业附加值较低的生产和配送等中间环节外包，从而降低生产管理成本，集中资源倾注在投入回报率较高核心价值环节。 ③品牌管理方面： 公司以持续式、脉冲式、矩阵式的广告投放策略，构建了由机场、高铁、互联网、新媒体等各类媒介整合的立体式品牌营销传播体系，全方位覆盖目标消费群体。同时积极推进数字化战略，赋能终端销售，驱动品牌增长。 盈利预测： 预计 2023-2025 年公司实现营业收入 161.58、 201.69、 239.14 亿元，分别同比+45.3%、 +24.8%、 +18.6%；归母净利润分别为 14.00、 17.23 与 19.94 亿元，同比+28.4%、 +23.1%与+15.7%，对应 PE 为 12/10/8 倍，维持“推荐“评级。 风险提示： 宏观经济低迷、行业竞争加剧、市场推广不及预期等

事件：23前三季度，公司营收4.69亿元/yoy+236.56%，较19年同期+80.38%；归母净利润0.82亿元/yoy+739.13%，较19年同期+215.38%；扣非归母净利润0.78亿元/yoy+518.33%，较19年同期+200%。单23Q3来看，公司营收1.16亿元/yoy+162.94%，较19年同期+27.42%；归母净利润0.06亿元/yoy+155.21%，较19年同期-43.12%；扣非归母净利润0.04亿元，实现扭亏为盈，较19年同期-54.36%。 Q3为业务淡季，毛利率和净利率较19年同期上升。23Q3公司营收1.16亿元，环比-59.44%。根据官方公众号，23Q3公司仅举办土耳其纺织成衣展、AFF亚洲纺织成衣展（东京）、南非贸易博览会三场展会，为全年业务淡季。但23Q3，毛利率53.56%/yoy+1pcts，较19年同期+8.51pcts；净利率11.84%/yoy+9.11pcts，较19年同期+1.92pcts，业务盈利能力提升。 合同负债创历史新高，经营彰显高弹性。23Q3合同负债达到2.7亿元/yoy+78.74%，环比增长60.35%，超过23Q1的记录，创下历史新高。根据公司的展会计划，公司将在Q4举办多个展会，包括迪拜、印尼和日本等地。其中，11月的第五届中国（印尼）贸易展是与汉诺威展览集团合作的项目，预计将取得良好效果。 贸易政策利好助力市场拓宽，专业升级+外延并购推动规模增长。公司在后疫情时代聚焦未来三个增长方向：（1）受益于有利的贸易政策，特别是“一带一路”政策和RCEP协定，公司积极扩展市场，特别在东南亚国家；（2）通过外延并购和专业升级，公司不断扩大其业务领域，如收购深圳华富和中纺广告的股权，同时将综合展升级为8大专业展，以增加规模；（3）公司加强数字化创新，推出在线展会和数字化产品，以满足现代需求，同时积极研发元宇宙会展，展示科技创新前景。 投资建议：米奥会展为国内境外自办展龙头，23年我国出入境政策逐渐宽松，公司境外办展业务开启全面复苏，公司业绩弹性有望充分释放。同时，公司积极推进专业化升级，持续外延并购，业务版图将进一步扩充，叠加“一带一路”政策持续落地，看好公司作为境外自办展龙头未来的发展前景。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.80/2.81/4.06亿元，对应PE分别为25x/16x/11x，维持“推荐”评级。 风险提示：地缘政治风险，收并购后整合不及预期。

事件： 23前三季度，公司营收 109.62亿元/yoy+35.43%，较 19年同期-2.84%；归母净利润 9.75亿元/yoy+2227.29%，较 19年同期+11.66%；扣非归母净利润 8.02亿元，实现扭亏为盈，较 19年同期+0.34%。 单 23Q3来看，公司营收 41.56亿元/yoy+36.19%，较 19年同期+0.41%；归母净利润 4.52亿元/yoy+182.68%，较 19年同期+47.92%；扣非归母净利润 4.29亿元/yoy+233.8%，较 19年同期-2.86%。 归母净利润的增长主要由于公司境内酒店运营情况较上年同期大幅回升、无锡肯德基和苏州肯德基与特权经营权方签订的特许经营权期限延长导致期末公允价值上升，以及取得租赁补偿金等所致。 RevPAR 超 19年同期水平， ADR 提升带动增长。 1）境内酒店： 23Q3，公司境内全部酒店 RevPAR 为 190.36元/yoy+40.02%，并超过 2019年同期12.58% 。 RevPAR 的 恢 复 主 要 是 由 于 房 价 的 提 升 ， ADR 为 265.6元/yoy+18.45%，较 19年同期+23.3%； OCC 恢复至 71.67%/yoy+11.04pcts，而 19年同期 OCC 为 78.49%，仍有恢复空间。 2）境外酒店： 境外酒店 RevPAR为 46.15欧元/yoy+5.17%，并超过 2019年同期 14.46%， ADR 为 68.71欧元/yoy+4.28%， 较 19年同期+18.53%， OCC 恢复至 67.16%/yoy+0.56pcts，较 19年同期 69.55%仍有差距。 其中卢浮集团在 23Q3实现了 503万欧元的归母净利润， 前三季度共计亏损 2042万欧元，已有小幅修复。 加盟店开业快速，拓店步伐平稳。 Q3新开业酒店 313家，开业退出酒店 116家，净增开业酒店 197家，其中直营酒店减少 26家，加盟酒店增加 223家。截至 23Q3，酒店数量达到 12138家，客房数超过 115万间；已签约尚未开店的酒店数量达到 4146家， 客房规模超 38万间。 推动数字化/会员体系发展，优化经营结构。 公司立足全球战略高度，在进一步优化整合的基础上，中国区积极推动赋能体系建设，加快实施数字化转型、精细化管理和信息化赋能，着力提升品牌、质量、效益，推动实现高质量发展； 年内公司加速了会员体系的整合发展，截至 23Q3，公司有效会员总数达到 1.97亿人。 23年 11月拟挂牌转让时尚之旅酒店管理有限公司 100%股权，经营模式有望进一步轻资产化。 投资建议： 锦江酒店经营恢复表现良好，开店数、境内部分的盈利能力优化表现亮眼，充分体现了过去 3年整合的效果；随着公司年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。 考虑到公司海外债务拖累年内及未来业绩，我们下调公司盈利预测， 预计公司 23/24/25年归母净利润分别为 12/19/22亿元，对应 PE 分别为 30/19/16x，维持“推荐”评级。 风险提示： 拓店不及预期，管理费下降风险。

事件：北京人力发布2023年三季报，前三季度业绩增长稳健。23Q1-Q3北京人力实现营收287.37亿元/yoy+21.86%，归母净利润为3.47亿元/yoy+9.49%，扣非归母净利润为1.69亿元/yoy+221.44%。单Q3公司实现收入95.55亿元/yoy+12.95%，归母净利润为1.36亿元/yoy+48.21%，扣非归母净利润为9449.84万元/yoy+278.61%。 置入资产FESCO扣非归母净利润增速42%，受非经常性损益影响公司Q3归母净利润同比下滑18.97%。23Q1-Q3公司实现营收285.85亿元/+23.18%，归母净利润为6.4亿元/+21.18%，扣非归母净利润为3.98亿元/+11.48%。单Q3公司实现营收95.55亿元/+14.33%，归母净利润为1.36亿元/-18.97%，扣非归母净利润为9500w/+42.13%。从非经营损益来看，22Q1-Q3非经营损益分别为3985.85/3027.61/10099.07万元，23Q1-Q3非经营损益分别为15700/4400/4100万元。我们认为单Q3归母净利润增速下滑主要为去年同期非经常性损益较高从而抬升公司归母净利润基数所致，或与政府补贴确认节奏有关。 各地分公司强化产品和服务能力。上海公司进一步强化外包招聘能力，通过数字化的工具和手段，推动招聘渠道整合，提升招聘能力和交付能力。浙江公司开展灵活用工就业服务多方位、深层次的解决方案，引领行业标准；开展技能人才培训服务，提供贯穿个人职业生涯的持续性培训与技能提升。江苏公司聚焦金融行业及政务业务外包，并推动扩大特色产品工伤预防培训项目。广东公司积极拓宽招聘路径，拓展消费及家政类灵活用工影响力。 成立大客户管理部，复制推广成功经验。公司针对品牌影响力强、业务贡献度高、增长潜力大的战略型客户，成立大客户管理部和专属管理团队，制定战略大客户销售及服务管理工作方案，统筹协调全国各类优质资源支持战略大客户的复杂需求落地与业务发展。开发行业重点客户，归纳行业解决方案，积极推动同行业大客户服务经验复制推广。 持续规划投资和收并购布局。公司紧密围绕国家战略落地和行业发展趋势，结合公司整体战略目标开展投资和收并购，扩大业务版图，增强主营业务核心竞争力，实现外延增长新突破。公司积极制定2023年至2025年投资规划，积极寻找产业上下游中相关有潜力、有资源的企业，通过产业并购的方式进一步拓展市场，增加公司利润及未来发展空间。 投资建议：招聘行业年初以来相对较为低迷，行业压力较大，但公司在外部环境承压下依旧表现出色，彰显了公司稳健的经营能力，强化全年经营信心。随着招聘行业数据逐步回暖，我们认为人服行业景气度有望持续修复。我们预计公司旗下子公司北京外企今年归母净利润为8.58亿元。同时，考虑到今年一次性置换税负、保留资产及置出资产对上市公司主体的影响，我们预计2023-2025年公司归母净利润各5.63/10.44/12.01亿元，以10月30日收盘价为参考，对应PE分别为24X/13X/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济修复不及预期，客户流失等。

天目湖发布 2023年三季报。 23Q3，公司营收 1.92亿元/同比+24.41%，较 19年同期+14.79%；归母净利润 0.58亿元/同比+2.56%，较 19年同期-5.91%。 23年前三季度，公司营收 4.75亿元/同比+95.52%，较 19年同期+22.72%；归母净利润 1.20亿元/同比+4740.32%，较 19年同期+4.44%。 毛利率有所提升但不及 19年同期，或是酒店矩阵扩张带动成本提升所致。 23Q3，公司毛利率 59.80%/同比+4.61pcts，较 19年同期-13.92pcts；净利率34.69%/同比-4.58pcts，较 19年同期-6.40pcts。 23年前三季度，公司毛利率56.15%/同比+24.70pcts，较 19年同期-12.99pcts；净利率 29.42%/同比+27.98pcts，较 19年同期-4.57pcts。 毛利率方面， 公司 23Q3和 23年前三季度毛利率较 19年同期下滑， 我们认为主要是 20年以来公司酒店矩阵快速扩张，致使酒店业务成本支出增加，压低整体毛利率水平； 23Q3公司毛利率同比优化，我们认为可能是公司酒店业务逐步渡过爬坡期， 揽客能力提升带动入住率增长、成本把控能力有所提升，使酒店业务营收提升、 毛利率优化， 最终带动公司整体毛利率提升。 净利率方面， 23Q3和 23前三季度净利率较 19年同期下滑幅度低于毛利率下滑幅度，主要得益于销售费用率和管理费用率的优化。 溧阳城发成为公司第一大股东，保证灵活机制下通过多方位赋能促公司发展。 当前溧阳城发已成为公司第一大股东，公司实控人为溧阳市政府。溧阳市政府不主导公司运营，认可公司发展战略，积极引入渠道助力公司外延发展，双方在资源、资金、文旅产业链策划设计与建设能力等方面互补共赢，提升天目湖旅游度假区知名度、推进动物王国项目发展、激活周边优质自然资源，力求通过天目湖旅游度假区的旅游目的地集聚区效应带动地方经济发展、打造溧阳全域旅游品牌，在溧阳市政府多方位赋能下，公司动物王国项目有望快速推进、存量项目引流能力有望持续向好。 投资建议： 短期关注两大方向： 1）天目湖位处长三角中心地带，区位交通优势显著，引流能力持续提升； 2）公司酒店矩阵持续壮大，带动营收增长，酒店业务当前毛利率水平偏低，关注酒店业务后续经营结构优化为公司带来的内生动能。 长期聚焦四大增长点： 1）根据长三角一体化示范区水乡客厅国土空间详细规划新闻发布会，沪苏湖铁路预计 2024年完工，天目湖上海客流有望增长； 2）溧阳城发入股后天目湖成为国资企业，后续有望获溧阳市政府多方位支持； 3）动物王国项目启动，建成后有望成为公司利润新增长点。 4）公司二次消费韧性足，商品销售及体验项目创新可为营收带来新增量。预计 23-25年归母净利润分别为 1.50/2.29/2.84亿元，对应 23-25年 PE 为 24/15/13X，维持“推荐”评级。 风险提示： 新项目建设不及预期，酒店盈利结构优化不及预期。

同庆楼发布2023年三季报。23Q3，公司营收6.01亿元/同比+19.78%，较19年同期+85.85%，归母净利润0.57亿元/同比-13.88%，较19年同期+141.04%；23年前三季度，公司营收16.83亿元/同比+34.95%，较19年同期+58.78%，归母净利润2.03亿元/同比+131.19%，较19年同期+49.93%。 23Q3公司营收和归母净利润与22年同期的可比性不强，主要是22H1公司相关门店受疫情影响反复阶段性暂停堂食，22H1的宴会订单延期在第三季度集中举办，使22Q3公司业绩大幅增长所致；与19年同期相比，公司23Q3业绩已实现营收/利润双升。 23Q3毛利率同比提升但净利率同比下滑，主要是销售费用率增长所致。 23Q3，公司毛利率25.29%/同比+1.78pcts，较19年同期-28.75pcts；净利率9.55%/同比-3.73pcts，较19年同期+2.19pcts。23年前三季度，公司毛利率24.93%/同比+7.52pcts，较19年同期-30.40pcts；净利率12.06%/同比+5.02pcts，较19年同期-0.71pcts。23Q3和23年前三季度毛利率较19年同期大幅下滑，主要系公司2020年开始执行新收入准则，将公司前期计入销售费用的、为履行合同发生的费用调至营业成本所致。从毛利率和净利率同比表现来看，23Q3毛利率同比提升但净利率同比下滑，主要是销售费用率增长所致，23Q3销售费用率为4.87%/同比+3.02pcts；前三季度毛利率/净利率同比大幅优化，我们认为是公司餐饮业务景气度提升、酒店业务逐步拓展成型、食品业务销售渠道铺开共同作用的结果。 富茂酒店：餐饮/宴会业务支撑打造特色酒店项目，未来或将通过输出管理模式推动数量快扩。截至23H1中报披露数据，公司已开业富茂酒店包括合肥滨湖富茂大饭店、合肥北城富茂花园酒店和合肥瑶海富茂酒店3家，在筹备项目4家，步入加速扩张阶段；从重大在建工程情况来看，富茂当前已开业的3家酒店均为自建，后续预开业项目中芜湖富茂花园酒店项目为自建项目；从未来计划来看，富茂已意向签约1家输出管理项目，并有其他众多输出管理项目正在洽淡中。我们认为，富茂酒店业务有同庆楼经营优势明显的餐饮/宴会业务支撑，宾馆业务对商务会议及宴会有极佳补充效果，在综合性豪华酒店市场/中高档商务酒店市场中特色明显，且未来或将通过具备规避风险与快速扩大品牌知名度功能的酒店输出管理模式进行扩张，中长期有望成为公司利润主贡献点。 投资建议：我们看好同庆楼各项业务后续发展优化：1）餐饮业务：同庆楼餐饮门店模型不断改进优化，看好后续单店获客及盈利能力增长；2）食品业务：公司食品业务已布局安徽/江苏/武汉市场，线上线下渠道铺设迅速，产品具备较强竞争力，随渠道逐步铺开，业务体量与地方市场渗透率有望加速上行；3）宴会服务：公司一站式宴会服务模式较为稀少且为消费者所青睐，随口碑积累、品牌门店增加，有望快速抢占市场；4）酒店业务：与餐饮/宴会业务优势结合符合客群需求，具备可复制性，后续酒店业务随开店经验累积、经营模型优化，有望成为公司营收全新增长点。预计23-25年归母净利润分别为2.84/3.83/5.02亿元，对应23-25年PE为27/20/15X，维持“推荐”评级。 风险提示：拓店不及预期风险，行业竞争加剧风险。

事件概述：10月30日，朗姿股份发布2023年三季报。1-3Q23，实现营业收入36.94亿元，同比+22.06%；实现归母净利润1.94亿元，同比+585.75%；实现扣非归母净利润1.75亿元，同比+459.78%。3Q23，实现营业收入12.16亿元，同比+23.94%；归母净利润为4679.69万元，同比+339.57%；扣非归母净利润为3591.04万元，同比+274.83%。 控费能力优秀，盈利能力持续提升。①毛利率端：1-3Q23，毛利率为57.38%，同比+1.01pct；②费率端：1-3Q23，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为40.91%、8.01%、1.85%、1.77%，分别同比-1.16、-0.64、-0.93、-0.37pct；③净利率端：1-3Q23，净利率为5.73%，同比+4.44pct，盈利能力不断提升。 从衣美到颜美，聚焦三大业务板块持续深耕。①时尚女装：线下多品牌矩阵差异化布局，线上销售渠道收入快速增长。截至23H1，女装业务共有591家店铺，线上渠道收入3.39亿元，同比+73.1%，公司女装打通线上线下融合渠道，稳固行业领先地位。②医疗美容：内涵式积累+外延式增长，助力规模增长与盈利能力持续提升。内涵式积累方面：截至23H1，公司拥有医美机构31家，包括米兰柏羽（4家）、晶肤医美（24家）、高一生（2家）与昆明韩辰。公司已完成武汉五洲与武汉韩辰的收购，武汉五洲和武汉韩辰于3Q23纳入合并报表范围。老机构的盈利能力不断改善，新机构和次新机构收入规模持续上升；外延式增长方面：截至23H1，先后设立7支医美并购基金，基金整体规模达28.37亿元，通过基金的专业化收购和孵化医美标的，推动医美业务规模持续提升。③绿色婴童：韩国婴童业务地位稳固，国内婴童业务加速发展。国内婴童方面，将主推品牌从“阿卡邦”调整为“ETTOI爱多娃”高端童装品牌，多渠道推广树立品牌形象，发展“新零售”销售渠道。 内涵积累与外延并购持续推进，推动医美业务规模持续提升。①关于现金收购武汉五洲和武汉韩辰控股权暨关联交易的事项：截至1Q23，武汉五洲和武汉韩辰采用收益法评估后股东全部权益价值分别为2.8088亿元和1.0123亿元，经交易双方协商一致，武汉五洲75%、10%、5%股权的转让价格分别为2.1066亿元、2808.80万元、1404.40万元；武汉韩辰70%股权的转让价格为7086.10万元。武汉五洲和武汉韩辰已于2023年三季度纳入公司合并报表范围内。②投资设立医美创业投资基金博恒二号：公司拟以自有资金3800万元人民币，作为有限合伙人出资设立医美创业投资基金—“博恒二号”，基金规模为8100万元。截至10月30日，博恒二号已经完成工商登记和中国证券投资基金业协会的备案手续。③拟向特定对象发行股票募集资金：据6月28日发布的定向增发预案，本次拟定向发行股票募集资金总额不超过16.68亿元（含本数），用于成都锦江米兰柏羽医疗美容医院建设项目、重庆米兰柏羽医疗美容医院建设项目、郑州金水米兰柏羽医疗美容医院建设项目等，医美业务布局有望持续扩张。 投资建议：预计2023-2025年公司实现营业收入50.67、60.07、68.84亿元，分别同比+30.6%、+18.6%、+14.6%；归母净利润分别为2.60、3.41与4.01亿元，同比+1514.7%、+31.4%与+17.6%，对应PE为37/28/24倍，维持“推荐“评级。 风险提示：行业竞争加剧；营销模式无法顺应市场变化；医疗事故风险等。