2014年一季度报告: 报告期内公司实现营业收入93.39亿元,同比增长22.73%;归属于上市公司股东的净利润3.06亿元,同比增长10.78%;每股收益0.19元,同比增长5.56%。 高基数净利润增速下滑。受高基数影响,一季度公司实现归属于上市公司股东的净利润3.06亿元,同比增长10.78%,扣除非经常性损益后净利润2.65亿元,同比增长5.57%,增速较去年(127.6%)出现较幅度下滑。 毛利率小幅下降、费用率上升。一季度公司毛利率由去年同期的19.39%降至19.34%,主要是由租金成本和人力成本的上升导致。而费用率则由14.93%增至15.4%,主要是销售费用率由11.98%增至12.9%,究其原因,是因为2013年年底公司新开门店较多,增加了今年一季度的销售费用,随着新店的逐渐成熟,费用率有一定的下降空间。 全国布局仍在进行中。一季度公司在北京、福建、河北、江苏、陕西、上海、四川、浙江、重庆等9个区域新签约门店16家,签约面积超过18万平方米,截止季度末,公司已签约未开业门店达155家,储备面积超过170万平米。在上海黄浦区新开一家门店,面积1.35万平米,公司全国布局稳步进行。 增持中百集团,双重利好。公司在二级市场持续买入中百集团的股票,截至4月18日,已持有中百集团15%的股份,成为中百第二大股东,公司增持中百有两方面好处,一是中百在湖北经营多年,拥有极具规模的物流和仓储优势,增持中百可以使公司顺利进军湖北和中部市场,二是中百与公司有部分业务重合,双方合作之后,公司可以在生鲜等方面帮助中百提升经营质量,从而从中百股价上涨中获益。 盈利预测与投资评级:摊薄以后,我们给予公司2014-2016年公司每股收益为0.28元、0.35元、0.41元,对应的PE为21.8倍、17.9倍、15倍,公司目前正逐步在物流、仓储、门店等方面完成全国布局,因此我们给予公司26-28倍PE,对应价格为14.84-15.96元,结合当前股价给予公司“买入”评级,建议关注。 风险提示:经济环境弱于预期、公司全部布局节奏慢于预期

事件: 美菱电器发布14年一季度报告,实现营收26.1亿元,同比增长9.5%,实现归母净利4951万元,同比增长21.1%,略低于预期。 事件点评: 1、 内销增速不达预期,空调和出口销售增长较快。受春节在1月影响,公司在13年4季度提前出货,透支了一季度的销售,导致公司一季度内销同比基本未增长。空调和出口增速约为20%-30%,表现较好。公司在空调业务上的市场聚焦战略有明显成效,预计14年空调业务有望通过市场拓展继续实现较快增长。 2、 毛利率同比下降0.8个百分点,未来费用仍有较大改善空间。原因可能是低毛利的出口增速较快,拉低了毛利率。公司的销售费用率为17.36%,同比小幅下降0.26pct。净利率为1.96%,明显低于同行业竞争对手,具备一定的提升空间。 3、 少数股东损益转正。公司的少数股东损益产生于合资营销公司,该指标转正表明公司对合资营销公司的梳理有良好成效,子公司提效明显。 盈利预测与投资建议:虽然公司的费用率、毛利率的改善不大,但是空调和出口业务的快速增长以及少数股东损益转正为看点,看好公司的改善空间和智能战略的深化。维持2014-2016年的EPS预测为:0.5/0.64/0.79元,目前股价对应PE为12.4X/9.7X/7.8X,维持“增持”评级。 风险因素:营销变革低于预期。

2013年度报告: 公司2013年共实现营业收入168.42亿元,同比增长13.02%;利润总额8.61亿元,同比增长17.79%;归属于上市公司股东的净利润4.65亿元,同比增长15.58%,归属于上市公司的扣除非经常性损益的净利润4.67亿元,同比增长17.01%,每股收益0.92元,同比增长16.46%。 百货业务:2013年公司百货业务实现收入99.25亿元,同比增长19.39%。 1+1+1>3,摩尔城规模效应突显。武汉国际广场牢牢占领高端奢侈品市场,武汉广场在巩固化妆品销售全国第一的同时,又成功将女装经营业绩推上全国第一位置,世贸广场坚持做大做强黄金珠宝品牌,摩尔城的协同价值逐渐突显。此外,武汉广场于去年12月29日合同到期,公司已提交《强制清算申请书》并由武汉中院受理,将武汉广场收回自营,预计诉讼成功的概率较大,2013年武汉广场实现营业收入29.7亿、净利润2.88亿元,若2014年起武汉广场由公司收回自营,预计将为公司增加净利润1.48亿元,增厚EPS0.29元。新建项目进展顺利。2013年9月,公司新开仙桃购物中心,首日销售过千万,截至2013年末贡献收入近一亿元,此外,黄石购物中心项目实现主体结构封顶、十堰人商一二期成功对接,公司新建项目都在有条不紊进行。自有物业占比高,商圈价值不容小觑。公司目前在湖北有9家百货,合计经营面积超过70万平米,其中有80%以上属于自有物业,且摩尔城近50万平米位于武汉核心商圈,物业保值增值潜力巨大。 超市业务:截至2013年末,公司量贩公司网点92家,其中市内47家,省内45家,全年实现收入65.41亿元,同比增长10.62%,毛利率17.57%,经营稳定。 股权之争影响公司发展。公司此前重组以及配股计划都因为第一、第二大股东难以达成共识而终止,造成目前公司资金压力较大,资产负债率较高,而这个问题短期之内难以解决,未来将持续影响公司。 盈利预测与投资评级:我们给予公司2014-2016年每股收益为1.26元、8.09元、6.8元,对应的PE为9.48倍、8.09倍、6.8倍,公司从06年以来营收持续保持10%以上的增长,表明了公司在面对复杂的经济环境时较强的经营能力,我们给予公司“买入”评级,6-12个月目标价为15.12元。 风险提示:新建项目进度低于预期、经济环境持续恶化

2013年度报告: 公司2013年共实现营业收入174.48亿元,同比增长8.15%;归属于上市公司股东的净利润12.95亿元,同比增长28.73%,归属于上市公司的扣除非经常性损益的净利润12.57亿元,同比增长34.78%,每股收益1.407元,同比增长23.1%,小幅低于预期。 出境游火爆,预计市场空间仍在进一步扩大。2013年公司旅游服务业务实现营业收入107.72亿元,同比增长1.6%。其中入境游和国内游均出现小幅下滑,而出境游则表现火爆,一方面是居民收入水平提高,出境游的需求加大,另一方面是受国内禽流感、雾霾等因素影响,有旅游需求的国内游客更愿意选择国外景区,而众多国外游客也转向东盟国家。伴随居民收入的持续提高和国内环境问题的进一步突显,出境游的市场空间仍将扩大,2014年春节黄金周团队出境旅游人数472.5万人次,同比增长18.1%,预计全年出境人数将超过1亿人次。作为旅行社的龙头企业,公司将从持续增长的出境游市场中受益。 免税品销售低于预期。商品销售业务2013年实现营业收入64.7亿元,同比增长19.81%,其中,免税商品销售业务实现营业收入59.68亿元,同比增长16.24%,三亚市内店实现营业收入28.28亿元,同比增长38.82%,均小幅低于预期。 海棠湾开启业绩新的增长点。公司2013年增发建设三亚海棠湾国际购物中心,该项目目前已封顶和外装完毕,将于2014年8月开业,海棠湾项目建成之后,将为公司进一步开拓海南旅游市场,享受政策红利,同时进一步提高公司运营大型商业的能力,提升公司市场竞争力,成为公司业绩新的增长点。 积极开拓海外市场。2013年公司成功竞得韩国首尔和釜山两大签证中心的经营权,在境外签证代办市场中有了更大竞争优势。此外,柬埔寨中免公司成立,获得柬埔寨金边、暹粒市内免税店资质,标志着公司参与国际竞争迈出了实质性的一步。 盈利预测与投资评级:按照摊薄后股本计算,预计2014-2016年公司EPS分别为1.61元、1.81元、2.2元,对应PE为21.7倍、19.4倍、15.8倍,公司是旅行社龙头,将继续受益于出境游市场的扩容,同时,免税业作为政策壁垒高、市场容量大的行业,也将为公司未来几年业绩的稳定增长提供支持,故我们给予公司“买入”评级,6-12个月目标价为40.25元。 风险提示:海棠湾项目进度低于预期

事件: 公司公布2013年报:2013年公司实现营业收入26.54亿元,同比增长35.21%;归属于母公司所有者的净利润3.86亿元,对应EPS为1.51元,同比增长43.9%。业绩符合预期。 点评: 业绩符合预期,盈利能力稳步提升。受益于高毛利产品和高毛利渠道占比提升,2013年公司盈利能力稳步提升,13年净利率达14.2%,四季度净利率达到17.9%的历史高点。考虑到公司未来毛利率较高的网购渠道的占比有望进一步提升,加上新品带来的产品结构改善,未来公司盈利能力有望维持提升的趋势。 中高端的厨电龙头企业,品牌影响力稳固。目前厨电市场的集中度低,中怡康数据显示,2013年公司吸油烟机、燃气灶、消毒柜零售额占比分别为22.7%、20%、16%。在消费升级趋势下,高端厨电品牌有望进一步提升市场占有率。 线下渠道稳定增长,渠道多元化进一步深入,线上渠道和工程精装修销售渠道占比有望提升,进而提升毛利率。2013年线上销售同比增长140%,线下零售整体实现了同比30%的增长,市场份额不断提升。2014年公司将加快工程渠道的发展。公司继续大力拓展新兴渠道,有望在进一步扩大市场份额的同时,提升毛利率。 盈利预测与投资建议:公司增长逻辑不变,维持公司“买入”的评级。我们预计公司2014-2016年每股收益分别为2.0/2.7/3.5元,当前股价对应的动态PE为17.4/13.2/10X。

调研要点: 公司定位的问题:上海贝岭定位于芯片设计企业,制造类业务由于转型需要及2012年火灾因素已经基本剥离。鉴于公司的芯片设计业务集中于混合集成电路领域,该领域企业典型业态是IDM模式,原因在于混合集成电路对特色制造工艺的依赖程度相当高,国外厂商如TI、国内企业如士兰微均采取这样的构架。坐落于上海的贝岭周边拥有较为丰富的制造资源,公司持有华虹宏力和先进半导体两家晶圆代工厂的股权并拥有良好的合作关系,一定程度上可以弥补缺憾。根据混合集成电路领域的行业规律,我们认为上海贝岭的主营业务和业态均有可能发生一定变化,可能对现有业务进行升级。 公司主营业务问题:贝岭现有业务中,约45%的营业收入来源于集成电路贸易,毛利率仅3.22%,很显然这块业务对业绩会有明显的拖累,也与公司芯片设计型企业的定位不符,预计未来最先剥离的业务将是该项。在芯片业务中,智能电表芯片(计量和PLC)业务占据了较大的比重,根据前期我们对智能电表领域的研究成果,智能电表的出货量高峰期已经过去,并且相关芯片的集中度极其高(特别是PLC芯片领域),支撑公司高速发展的动力可能会不足;公司的电源管理和驱动类芯片业务均是市场竞争激烈的领域,同时无晶圆的策略与IDM厂商的竞争并无明显优势。综合来看公司现有业务与年报中所描述的尚处于中低端领域的状况相符,毛利率显著低于同类企业。我们认为上海贝岭产品线向高端演进所依赖的方式除自身研发而外还极有可能通过外部并购或内部的资产整合来完成。 同业竞争的问题:公司在前几年的资本运作中,遵循的原则之一就是消除同业竞争,这也是公司剥离RFID业务的原因之一。从现有局面看,同业竞争的局面并未完全清除,如公司的平板显示驱动电路业务与晶门科技就存在着一定的竞争关系,放到整个中国电子信息集团层面,华大和上海华虹设计等公司仍旧存在着业务重叠的局面。我们注意到华大剥离国民技术的股权而非电子信息集团内部资源接盘的现实表明在集团内部消除同业竞争的行动并未停止。中国电子信息产业集团的五大业务板块中,其他业务板块均不同程度实现了实质性的整合,做为集团优先发展的集成电路板块未来的整合预期是重中之重。 AH股估值差异的问题:集成电路企业在A股和港股市场上存在较大的估值差异是一个客观存在的事实,这一点公司也较为认可。按照4月11日的收盘水平,业务及规模相近的企业中,A股企业同方国芯、士兰微市值为123亿、71.47亿;港股上市企业中国电子27亿(港币)、晶门科技8.74亿(港币)。我们认为巨大的估值差异将导致港股资产的再融资能力削弱,特别是受半导体硅周期左右的估值逻辑和集成电路设计制造环节重资本投入的双重压力下,适当将港股资产转化成A股资产从中国电子信息集团层面会是有利而无害的策略。 中国电子信息集团的整合预期:中国电子信息集团五大业务板块的构架已经清晰,在国资集团如大唐科技和清华控股等频频于集成电路板块动作的当下,做为优先发展的主业板块集成电路的整合我们认为只是时间问题,特别是在其他业务板块已经基本梳理整合完毕的时点下,集成电路板块的动作将随之而来,深度和广度可能会超预期。中国电子直控的A股集成电路的上市企业仅上海贝岭一家,但该项重组尚存在重大不确定性。 买入评级:我们并不打算测算上海贝岭的业绩,原因在于我们认为未来一年其业务构架可能出现较大的变化。现有业务中低端的现状很显然不符合中国电子信息集团优先发展集成电路产业的思路,集团内外部优质资产均有可能是整合的标的。从中国电子集团已有的动作来看,“缩减控制层级和打造平台企业”是两个主要的形式,上海贝岭基本符合条件,予以买入评级。 风险提示:整合时间和形态具有不确定性;市场和估值波动存在风险。

本周观点 民生银行发布2013年年报显示,实现归属于母公司股东的近利润422.78亿元。 利润增速不及预期,净息差收窄。民生银行2013年利润增速为12.55%,略微低于我们此前的预期,主要原因是四季度大幅增加不良贷款核销规模高达40.49亿元。净息差为2.49%,主要原因是降息因素影响的发放贷款的平均收益率下滑,以及钱荒时期同业负债暴增所导致的同业负债利息支出上升。 中间业务收入增长明显,收入占比提升。民生银行2013年共实现手续费及佣金净收入299.56亿元,同比增幅高达45.96%,占比同比提升生6.95个百分点,主要得益于以银行可手续费和代理业务手续费的暴增。 小微业务及小区金融模式突出,转型战略逐步发酵。报告期内,总行审批小微规划项目898个,项目授信大幅提升;小区金融方面,2013年建成并投产3305家社区支行及网点,有力地开发线下客户资源,获取了一定的数据和流量。 资产质量下滑,不良贷款核销增加有利于轻装上阵。报告期内民生银行不良贷款率为0.85%,较上年末上升0.09个百分点。如果加上不良贷款核销和转出后的不良贷款生成率高达0.92%,不过大笔核销不良贷款后有利于民生银行轻装上阵,在今年上半年实现较好的业绩增长。 互联网金融战略领先,手机银行和网上银行的交易量及客户数增长迅猛。民生银行在科技平台和移动金融方面全面发力,截止2013年末,手机银行交易金额达到11258.51亿元,成为国内首批突破万亿元的手机银行之一。 我们看好民生银行在直销银行、社区银行方面覆盖线上线下零售客户群的创新发展思路,以及在对公业务方面仍然享有的小微企业贷款优势,对于民生银行的评级维持“增持”。

事件回顾:公司2013年年报披露:报告期内公司实现营业收入60.10亿元,同比增长幅度为17.16%;归属上市公司股东的净利润约为3.52亿元,较去年同期下滑20.28%(扣非后下滑16.58%);基本每股收益为0.48元,同比下降20%。 利润分配预案:每10股派发现金红利0.50元(含税)。 投资要点:业绩略低于预期:2013年公司每股收益为0.48元,同比下降20%,同时也略低于我们此前0.53元的预期,我们认为公司当期业绩的下滑并非其经营业绩的正式体现,而是投资收益大幅减少所造成的,报告期内,公司实现投资净收益1.05亿元,较去年同期减少约1.72亿元,其原因在于13年减少了出售中央药业带来的一次性收益(1.07亿)和联营企业中美史克利润下滑(1.18亿);主业经营稳健:报告期内,公司主营业务收入59.90亿元,同比增长17.09%,分行业来看,医药工业实现营业收入23.81亿元,同比增长5.17%,医药商业快速扩大,全年累计收入36.09亿元,较去年同期增长26.56%;分产品来看,中药业务上半年营业收入36.96亿元,同比增长11.91%,西药业务实现收入20.29亿元,同比增长22.79%,其他类收入2.65亿元,同比增长幅度为64.90%;完备产品梯队:公司作为天津医药集团旗下中药平台,拥有规模庞大的产品群,截止2013年底仅独家生产品种就有101个,在此基础上,公司根据市场情况积极实施大品种战略,13年公司25个大品种全年累计实现销售收入18.45亿元,同比增长10.12%,核心品种速效救心丸收入约为8亿元,保持良好的增长趋势;报告期内除速效外,公司还有通脉养心丸、清咽滴丸等4个品种销售过亿元,隆清片、舒脑心滴丸等5个品种销售过5000万元,形成较为完备成长性产品梯队。 管理持续向好:对于公司,我们一直较为关注其营销情况,2013年公司加大“大医疗终端”的开发工作,范围扩大到13个省,终端数量的增加有力的推动重点品种稳定可持续发展;报告期内,公司管理情况持续向好,期间费用控制得力,全年销售费用较去年同期增加8.79%,而同期管理费用同比下降6.57%,三项费用率累计为26.39%,同比下降3.11个百分点,在一定程度上抵消因同期商业规模扩大带来的综合毛利率下滑的影响。 投资评级:我们根据公司年报情况,在不考虑其处置长期股权投资带来投资收益的前提下,暂调整公司14-16年EPS分别为0.57/0.73/0.86元(原14-15年分别为0.61、0.71元),对应的动态市盈率分别为21、17、14倍;我们认为公司拥有较多优质品种资源,且形成较为完备的产品梯队,营销短板正在逐步改善,因此维持公司的“买入”评级。 投资风险:营销改革风险;投资收益下降;原材料价格变动;药品价格下降。

事件回顾: 公司2013年年报披露:报告期内公司实现营业收入22.30亿元,同比增长幅度为17.18%;归属上市公司股东的净利润为2.97亿元,同比增长23.93%(扣非后为23.70%);基本每股收益为0.71元,较去年同期增长24.56%。利润分配预案:每10股派发现金股利3.50元(含税),转增2股。 投资要点: 全年业绩符合预期,4季度是亮点:报告期内公司基本每股收益为0.71元,增长24.56%,基本上符合我们此前0.74元的预测;就单季度经营情况来看,全年收入增速虽然逐季下滑,但是盈利能力却呈现上升趋势,其中4季度单季实现净利润7543.91万元,同比增长40.66%,远高于全年25.21%的增长幅度,为其最大亮点; 毛利率下滑收窄,费用控制合理:13年公司综合毛利率为74.67%,同去年(75.20%)的水平相比,略有小幅下滑,但相对于上半年同比3.66个百分点得下滑幅度,收窄明显;同期公司三项费用率累计由去年的60.92%下降至59.26%,其中销售费用率42.21%,基本上与去年同期(42.17%)持平,但管理费用率同比下降0.98个百分点,为全年期间费用率下降的主要原因; 热毒宁增长平稳,老产品焕发活力:经过前两年的高增长后,公司重点品种热毒宁增长逐步趋于平稳,13年累计实现销售收入10.4亿元,同比增长20.93%,相比较来看,公司老品种正逐步焕发新活力,其中桂枝茯苓胶囊全年销售突破3亿元,同比增长21%,扭转了前两年增速同比持续下滑的局面,除此之外,抗骨增生胶囊、金振口服液全年均保持30%以上的增长速度; 研发支出加大,维持竞争优势:此前的报告中,我们一再强调公司是一家技术驱动型的现代化中药企业,并通过长期高比例的研发投入维持核心竞争优势,报告期内公司研发支出2.54亿元,在当期营业收入所占比重为11.38%,获得淫羊藿总黄酮原料及胶囊、龙血通络原料及胶囊两项新药证书,完成芪桂痛风片等三项新药临床研究申请,并通过对已上市品种开展临床安全再评价、循证医学临床研究以及国际化认证等方式,提升其科学内涵,为公司持续健康发展奠定基础; 营销改革驱动,营运能力持续好转:2013年公司持续推动以终端为基础的营销改革,终端消化、营业收入、净利润、销售回款等关键指标实现了平稳较快增长,报告期内公司经营性现金流净额3.88亿元,同比增长82.98%,总资本周转率为0.68,较去年同期也有所提高,经营能力持续向好。 投资评级: 我们暂调整公司14-16年EPS分别为0.94/1.18/1.52元(原14-15年分别为0.96/1.19元),对应的动态市盈率分别为32、26、20倍;13年受各地招标以及招商进展的影响,公司内酯产品销售量不大,但目前已完成多个省份的招标工作,预计14年将会逐步贡献利润,有望增大其业绩弹性,我们认为经过前期调整,估值风险已经得到释放,因此调整至“买入”评级。 投资风险: 营销改革风险;原材料价格波动风险;新药研发风险;产品价格变动风险。

事件回顾: 公司2013年年报披露:报告期内公司实现营业收入110.98亿元,同比增长幅度为18.80%;归属上市公司股东的净利润为11.00亿元,同比增长29.41%(扣非后为37.52%);基本每股收益为1.07元。 利润分配预案:每10股派发现金股利3.50元(含税)。 投资要点: 工业驱动业绩增长高于收入:报告期内公司医药工业收入49.22亿元,增长25.12%,医药商业收入60.73亿元,增长13.34%,我们认为受新增帝益药业、圣特制药、天地药业三家公司合并报表的影响,公司医药工业整体增速明显要高于商业板块,这是带动其同期业绩增速远高于收入的主要原因;2013年公司基本每股收益为1.07元,基本上符合我们此前1.14元的预期; 毛利率及期间费用率均有所提升:报告期内公司综合毛利率为36.60%,较去年同期提升2.55个百分点,分行业来看,工业、商业毛利率分别为75.00%、5.15%,同比分别提高0.85、0.54个百分点;与之相对应的是,公司13年期间费用率也有所上升,合计为22.64%,就分项费用来看,公司销售、管理、财务费用分别较去年增加20.10%、41.37%、39.45%,均高于当期收入(18.80%)的增长速度,我们认为,管理费用增长过快是推动当期费用率上涨的主要原因,公司解释系研发费用投入和业务招待费、会务费、差旅费增加所致,未来随着公司销售规模扩大,存在一定的改善空间。 高比例技术投入提高核心竞争力:2013年公司直接用于研发方面的投资总额约为3.64亿元,占当期营业收入的3.28%,重点促进上市后产品在研发和项目引进流程优化以及推进中医药产品国际临床研究和注册;报告期内,公司及主要子公司发明专利新申请及授权分别为60件和74件,丹参滴丸FDAⅢ期临床试验项目在美国、加拿大等9个国家和地区上百家临床中心开展临床工作,痰咳净滴丸取得生产批件,消渴清颗粒、丹参滴丸或药品再注册批件,藿香正气滴丸、柴胡滴丸获得国家中药保护续保证书,高比例技术投入持续提高公司核心竞争力。 二线品种逐步形成新的增长点:经过前两年的外延并购,公司已经形成现代中药、生物药、化学药三大制药平台,产品覆盖了心脑血管、消化肝胆、代谢类药物、抗肿瘤药物等多个治疗领域,逐步分散此前公司收入严重依赖丹参滴丸的局面,13年公司二线品种中穿心莲内酯滴丸、文飞、芪参益气滴丸、益气复脉冻干粉快速增长,逐步形成新的盈利增长点,有利于公司长久可持续发展。 投资评级: 我们根据公司年报情况,暂调整公司14-16年EPS分别为1.37/1.72/2.23元(原14-15年分别为1.55、2.11元),对应的动态市盈率分别为29、23、18倍;公司技术优势明显,在其营销网络带动下,二线品种逐步放量形成新的盈利增长点,利于其可持续发展,因此维持“买入”评级。 投资风险: 管理层变动风险;原材料价格变动;市场推广风险。

报告期内公司实现营业收入183,650.41万元,同比增长22.24%;利润总额54,679.83万元,同比增长22.85%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润36,453.68万元,同比增长30.92%。 血液制品业务高增长。公司的血液制品业务实现营业收入91,115.74万元,同比增长60.67%。天坛生物目前拥有16个浆站,获批的2个浆站也如期开始了建设前期的准备工作,浆站数量的稳定增长有效保证了投浆量的供给。 疫苗业务同比下滑。公司2013年疫苗业务的营业收入为91,134.16万元,同比下滑了0.28%。目前国内整个疫苗行业的批签发数量进入到增长瓶颈,加之乙肝疫苗事件的影响,公司相关疫苗的批签发数量也受到了一定的影响,我们认为公司在生产基地搬迁完成后,能够进一步规范生产程序,从而消除质量隐患。而新增的口服脊髓灰质炎减毒活疫苗生产批件能够正面刺激公司的业绩增长。疫苗业务的毛利率70.96%,同比增长了5.26个百分点,主要系规模生产摊低了生产成本所致。 工厂搬迁影响营业成本。公司的亦庄生产基地建设进展顺利,预计于下半年实现整体搬迁计划,公司原有的生产基地于2014年初停止了全部生产工作。考虑到上半年的生产空窗期,公司2013年的疫苗产量超额完成,储备的存货保证今年的销售工作不受影响规模生产摊低了2013年的营业成本,而新增固定资产的摊销则会增加2014年疫苗产品的营业成本,预计公司的营业成本短期内会有所上升。 研究项目进展顺利。天坛生物2013年研发支出6,593.57万元,营业收入占比3.59%,多项研究取得重要进展。其中,口服脊髓灰质炎减毒活疫苗获得了生产批件,β-干扰素正在申请生产批件,人凝血因子Ⅷ获得了临床试验批件,麻腮风水痘联合减毒活疫苗(MMRV)、Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗(IPV)等联合疫苗也进入了临床研究阶段。 风险因素:疫苗产品安全的风险;工厂搬迁的风险。 我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.89元、1.03元和1.22元,对应的动态市盈率分别为21.96倍、18.91倍和15.92倍,考虑到血液制品行业的景气度较高,行业溢价较高,我们给予公司28倍的市盈率,目标价24.92元,给予买入评级。

公司2013年实现营业收入 4.31亿元(+45.80 %),净利润1.27亿元(+ 56.70%),每股收益0.39 元,10派1元。 投资要点: 业绩增长源于军品收入的暴增。公司2013年业绩同比增长56.70%,大幅高于12年的32.77%。从分业构成来看,航空培训业务涨幅放缓(+7.21%);航空维修业务增速比较平稳,大概稳定在10%左右;航空检测和技术服务收入因业务的内部划分以及航空公司自身检测能力的提高而呈现下降趋势;航空租赁业务刚起步,业绩贡献为时尚早。我们认为在当前军队结构调整,陆航部队加速扩编的背景下,直升机需求出现井喷,作为其核心零部件供应商,公司获益明显。航空动力控制系统项目的达产实现了发动机电子控制器(ECU)的批量化生产。军品收入的暴增和军品的高毛利率保证了公司的业绩增长。可以预期随着直升机绞车项目和氧气系统项目逐步落地,公司的盈利能力将得到进一步提升。 深挖传统领域,布局金融服务,实现战略升级。为抓住通航产业大发展的有利时机,13年公司募集资金约5亿元,其中55.88%投向飞机维修类项目,致力于航空维修业务向民航干线飞机整机、公务机方面拓展升级。在航空培训业务领域,公司瞄准国内外市场,相继成立了昆明飞安、新加坡培训基地和天津飞安,将来模拟机数量有望达到15-20台的规模,从而进一步巩固公司航空培训市场占有率。另外,航空租赁业务有助于推动公司业务发展,促进公司向综合航空技术服务方向的战略转变。 公司毛利率、净利率齐升,费用控制得力。公司13年毛利率和净利率分别为60.51%和27.77%,连续三年保持正增长,显示出公司雄厚的市场竞争力和议价能力。此外,公司期间费用率除财务费用率小幅增长外(+0.8%),管理费用率和销售费用率均出现不同程度的下降。我们认为公司在成长阶段卓有成效的费用控制将为其快速发展保驾护航。 盈利预测与估值。基于军民融合不断深入的预期,具备军工核心技术的公司将在民参军进程中显著受益。预计公司2014-16年EPS分别为0.52元、0.66元和0.90元,根据可比公司14年PE均值 42倍,公司14年目标价23.10元,给予“买入”评级。 风险提示:军品技术优势丧失;通航政策不达预期。

公司2013年共实现营业收入302.46亿元,同比增长7.48%;归属于上市公司的净利润7.84亿元,同比增长13.25%,归属于上市公司的扣除非经常性损益的净利润7.68亿元,同比增长13.04%,每股收益2.1元,同比增长13.51%。 营收增速放缓,各业态表现不一。受经济增速放缓、消费疲软以及电商分流等因素影响,公司2013年营收同比增长7.48%,增速较去年的。12.42%有所放缓。从各业态的表现来看,百货、超市、电器分别增长10.29%、5.64%和0.33%,其中百货表现较好主要是伴随金价下跌,黄金珠宝类产品销售良好,同时公司对钟表品牌进行提档升级,黄金珠宝和钟表营收同比增长20.74%、25.67%;超市业态中冷冻冷藏和面点类增长较好,水产类则出现小幅下滑;电器中白电品类营收同比增长35.41%,黑电、厨电等则出现下滑。 毛利率和净利率小幅提升。公司管理效率持续提升,毛利率由此前的14.97%升至16.46%,百货、超市和电器业态的毛利率分别提升0.82、0.89、0.91个百分点;但同时受人工、租金等上涨影响,管理费用和销售费用同比增长17.68%、19.08%,综上,公司净利率小幅升至2.59%。随着公司管理能力的持续增强,长期来看公司毛利率还有持续上升空间。 门店扩张提供持续动力。2013年公司新开门店20家,新开面积18.8万平米,超出年初规划,截止2013年底,公司百货业态53个,面积109.2万平米,超市业态148个,面积50.14万平米,电器业态27 个,面积11.11 万平米。公司目前储备门店面积超过40万平米,规划2014年新开门店12家,门店扩张为公司提供持续增长的动力。 盈利预测与投资评级:公司是重庆国资委旗下唯一一只零售行业上市公司,随着国企改革步伐的推进,公司受到市场关注的程度会加大。我们给予公司2014-2016年摊薄后每股收益为2.18元、2.64元、2.86元,对应的PE为10.49倍、8.65倍、7.99倍,结合国企改革概念以及公司门店扩张力度,我们给与公司13-15倍PE,对应价格为28.34-32.7元,根据目前的价格和估值情况,我们给予公司“买入”评级。 风险提示:消费持续疲软、电商冲击大于预期、改革力度不及预期

事件回顾: 公司2013年年度报告披露:报告期内公司实现营业收入40.16亿元,同比增长幅度为31.42%;取得营业利润为14.18亿元,同比增加15.00%;归属上市公司股东的净利润为12.03亿元,同比增长15.64%(扣非后为23.02%);基本每股收益为1.84元,较去年同期增加15.64%;利润分配预案为:以2013年12月31日的公司总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利7.00元(含税)。 投资要点: 并表抬高收入增速,增收不增利现象明显:2013年,公司累计实现营业收入40.16亿元,同比增长31.42%,远高于此前历年水平;分行业来看,医药工业去年收入35.04亿,增速为17.27%,医药商业收入5.69亿,其他业务收入3.35亿,同比下滑14.26%,由此可见商业并表是驱动公司全年收入高增长的主要原因;而同期公司净利润增速仅为15.77%,增收不增利的现象较为明显,究其原因为公司医药商业毛利率仅为9.18%,远低于同期医药工业(64.53%)、其他(41.51%)行业盈利水平。 核心业务增长稳健,毛利率下滑超出预期:报告期内,公司核心业务阿胶及系列产品实现营业收入33.29亿元,同比增长17.86%,显示出较为稳健的增长趋势;但是在原材料价格上涨、低毛利延伸品种业务占比提升等因素的影响下,阿胶业务全年毛利率为66.20%,较去年同期下滑4.83%,我们此前一再重申公司具有较强的品牌溢价能力,能够通过持续提价来维持较为稳定的盈利水平,因此对其阿胶系列整体毛利率情况较为乐观,阿胶系列全年毛利率下滑幅度超出我们的判断,这也是公司13年实际业绩(1.84元)低于我们此前预期(1.98元)的主要原因。 上游资源竞争加剧,阿胶提价预期长期存在:随着阿胶下游市场需求不断扩大、以及上游原材料供应萎靡,再加上国内其他大型制药企业如同仁堂、太极集团等的相继进入,使得行业内对上游优质驴皮资源的争夺逐步加剧,进而带动原料采购成本的持续上涨,公司分别于13年7月份、14年1月份相继公告为了保持公司可持续发展,上调阿胶出厂价25%和19%,我们判断国内优质驴皮原材料价格仍存在上涨空间,公司在阿胶市场上拥有较强的品牌、网络、技术和标准、价值优势,在其价值回归战略的推动下,未来阿胶仍存在有提价的可能性。 投资评级: 我们根据年报情况,暂调整公司14-16年EPS分别为2.11/2.43/2.81元(原14、15年分别为2.43和2.91元),对应的动态市盈率分别为18、15、13倍;我们认为公司主业经营稳健,财务状况良好,目前股价具有较好的业绩支撑,在现阶段弱市环境下具备较好的防御性,因此维持“买入”评级。 投资风险:负面报道影响;原材料价格变动;市场推广风险

报告期内公司实现营业收入780,160.37万元,同比增长12.36%;利润总额143,297.40万元,同比增长11.10%;归属于上市公司股东的净利润118,110.48万元,同比增长15.67%。 内生性增长稳健。公司的非处方药业务实现营业收入411,707.20万元,同比增长9.77%,毛利率62.72%,同比下滑2.97个百分点。收入增速的放缓源于基数较大,部分品类由于市场规模有限,进入增长瓶颈,如皮肤类。毛利率的下滑主要在于非处方药业务中,基药的营收占比增加。处方药业务实现营业收入264,958.08万元,同比增长15.43%。公司在处方药业务中持续实行大品种策略,中药注射剂参附注射液于报告期内获得了国家科学技术进步二等奖,通过不断的二次开发和品质提升,有望打开注射剂品种长期稳定增长的空间。 营销改革收效显著。OTC市场的竞争已经趋于白热化,传统的零售市场已经发生分化,零售药店的销售增长十分有限,基层医疗的销售增长则显著提速。为此,公司成立了市场与品牌管理部,进行品牌营销,营销中心下面设立四个针对性的销售平台。在广告投放上,公司对传统的电视广告的模式进行了改进,通过冠名《爸爸去哪儿》和《两天一夜》,进一步提高了999品牌主品牌的影响力,部分区域零售市场的999品牌产品的销售规模同比增长了50%以上。未来公司会持续提升其在新媒体上的广告投放力度,将投放比例提升到15%以上。对于网上卖药或电商等营销模式,公司也在投入精力进行研究。报告期内,公司产品的终端覆盖率有了进一步的提升,包括9万多个零售终端和5000多家医院终端。 外部并购的通道一直敞开。企业成长到一定阶段,不会单纯依赖内生性增长,未来公司会在立足于999品牌的基础上,持续推进“1+N”品牌战略,并择机通过外部收购完善产品种类。 风险因素:药品降价的风险;中药材价格上涨的风险;并购低于预期的风险。 我们调整之前的估值,不考虑外部收购的影响,预计公司2014-2016年的EPS分别为1.39元、1.60元和1.87元,对应的动态市盈率分别为17.26倍、14.94倍和12.80倍,考虑到公司的成长性比较确定,我们给予公司22倍的市盈率,目标价30.58元,维持买入评级。