电信市场修复，数通业务加速成长。2024年公司实现营收2.52亿元，同比+74.63%，其中电信市场业务/数据中心及其他业务分别实现收入2.02亿元/4,803.83万元，同比增长52.05%/919.10%。2024年，电信市场下游客户库存情况较上年同期有所缓解，公司进一步优化产品结构，在原有2.5G、10GDFB光芯片的基础上，加大10GEML产品的客户推广，该产品在国内外客户订单量同比大幅提升，并逐步成为电信市场的重要收入组成部分。面向下一代25G/50GPON的光芯片产品实现出货。同时，在AI算力需求爆发的背景下，公司在AI数据中心市场实现销售突破，尤其是硅光方案所需的大功率CW激光器芯片，公司成功量产CW70mW激光器芯片，并在多家客户实现批量交付，2024年该产品实现百万颗以上出货。部分传统数据中心市场订单需求也有一定的恢复。2024年公司实现归母净利润-613.39万元，同比-131.49%，主要系1）公司电信业务中2.5G、10G等中低速率产品的收入占比仍较高，随着价格竞争仍日益激烈，加之生产设施的投入和生产费用增加，毛利率有所下降。2）公司加大了对高速率光芯片、大功率光芯片、芯片工艺等相关技术和产品的研发投入，2024年度公司研发支出5,451.76万元，同比+76.17%。2025Q1公司实现营收8,440.12万元，同比+40.52%，主要系数据中心市场的CW硅光光源产品逐步放量；实现归母净利润1,432.02万元，同比+35.93%，主要系营收同比增加，加之产品结构的优化，产品毛利率和盈利能力也有所改善。 数据中心CW硅光光源产品逐步放量。数据中心领域，随着AI技术的快速发展，光模块正加速向高速率演进，逐步从400G/800G向1.6T等更高速率发展。公司基于多年在DFB激光器领域“设计+工艺+测试”的深度积累，针对400G/800G光模块需求，成功量产CW70mW激光器芯片，并在多家客户实现批量交付，2024年该产品实现百万颗以上出货，产品采用非制冷设计，具备高功率输出和低功耗特性，适用于数据中心高速场景，成为公司新的增长极。此外，100GPAM4EML、CW100mW芯片已完成客户验证，200GPAM4EML完成产品开发并推出，开始了针对更高速率EML芯片相关核心技术的研发工作。与此同时，CPO技术通过高度集成实现了更高的带宽密度和更低的功耗，被视为1.6T及以上速率的解决方案之一。2024年，OIF发布3.2TbpsCPO标准，推动行业标准化进程。公司瞄准这一机遇，研发了300mW高功率CW光源，并实现该产品的核心技术突破，以满足与CPO/硅光集成的协同创新。针对OIO领域的CW光芯片需求，公司已开展相关预研工作。目前数通市场的订单情况充足，在CW领域，公司将持续扩产作为今年重点工作，一方面扩充一些核心关键设备，另一方面提升产品的相关良率。 投资建议我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入4.54/6.47/8.88亿元，实现归母净利润分别为0.92/1.58/2.65亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为127倍、74倍、44倍，维持“买入”评级。 风险提示业绩大幅下滑或亏损的风险，技术升级迭代的风险，新产品研发及商业化失败风险，核心人才流失和技术泄密风险，部分下游厂商与公司存在潜在竞争关系的风险，产品质量控制风险，毛利率波动及业绩可持续性风险，客户集中的风险，存货跌价风险，应收账款减值风险，下游市场需求不及预期的风险，宏观环境风险。

事件概述2025年4月26日，源杰科技发布2024年年报&25年一季报。年报数据显示，公司实现营业收入2.52亿元，同比增长74.63%；实现归母净利润-613.39万元，同比下降131.49%。25年Q1季度数据来看，公司实现营业收入0.84亿元，同比增长40.52%；实现归母净利润0.14亿元，顺利实现扭亏转盈。 核心观点数通产品蓄势待发，利润水平短期承压。营业收入层面，24年业绩的强力增长主要系电信市场回暖以及AI数据中心市场销售突破所致，这一趋势于25年Q1得到了有效延续，从产品端来看，期间内10GEML产品在国内外客户订单量同比大幅提升，CW70mW激光器芯片也同步实现百万颗以上的量产交付，数通产品持续扩容。归母净利润方面，在24年期间由于公司仍以电信市场业务为主，2.5G、10G等中低速率产品收入占比较高，价格竞争、生产投入、费用增加共同作用于毛利率的下滑，营业成本的高增使得利润端短期承压。 费用管控能力稳健，现金流水平逐步改善。费用方面，2024年公司销/管/研三费费用率分别达7.35%/10.32%/21.62%，呈现一定的分化属性，占比最大的研发费用占营业收入比基本保持稳定，而管理/销售费用率则分别变动-7.62/2.84个百分比，从费用绝对值来看，销售、研发费用则同比大增184.47%、76.17%，两者的大幅提升或彰显着源杰市场开拓&技术革新并重的发展思路。现金流方面，2024年公司经营性现金流提升至0.19亿元，相较于23年数据呈现快速向好的趋势。 北美工厂对冲关税风险，受到影响小于预期。在国际宏观不确定性增强的情况下，我们认为源杰科技所受到的影响或小于预期，理由如下：1）源杰境内业务仍为公司发展的主流选择，24年相关业务收入占比达99.18%，海外市场仍处于初步开拓期；2）源杰向全资子公司源杰新加坡增资不超过5000万美元，以支持在美国华盛顿州建设生产基地，北美工厂的前瞻布局利于规避关税风险。 投资建议伴随北美/中国大陆各云厂商资本开支的增加，光通信产业链有望得到进一步强化。公司是国内光芯片产业龙头，有望依靠数通侧光模块的放量实现企业高速成长。我们预计2025-2027年公司营业收入为4.20、6.12、7.59亿元，实现归母净利润1.04、1.75、2.07亿元，2627年预计同比增长67.21%、18.43%，对应PE为68.63/57.95倍，维持“买入”评级。 风险提示AI大模型商用化不及预期；北美云厂商投资不及预期；网络架构转变；宏观经济不及预期等。

源杰科技发布2025年一季度报告：公司2025年一季度实现营业收入0.84亿元，同比增长40.52%；实现归属于上市公司股东的净利润0.14亿元，同比增长35.93%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.14亿元，同比增长45.99%。 投资要点10GEML订单量大幅提升，25G/50GPON光芯片实现出货2024年，公司整体收入仍以电信业务市场为主，电信市场下游客户库存情况较2023年同期有所缓解，公司进一步优化产品结构，在原有2.5G、10GDFB光芯片的基础上，加大10GEML产品的客户推广，该产品在国内外客户订单量同比大幅提升，并逐步成为电信市场的重要收入组成部分。电信市场业务实现收入2.02亿元，同比增长52.05%。由于2.5G、10G等中低速率产品的收入占比仍较高，随着价格竞争仍日益激烈，加之生产设施的投入和生产费用增加，从而造成了毛利率水平有所下降。公司正在通过改善产品结构，进一步提升在电信市场的盈利能力，面向下一代25G/50GPON的光芯片产品也实现出货。 数据中心同比高增，CW激光器芯片成为新增长极随着AI技术的快速发展，光模块正加速向高速率演进，逐步从400G/800G向1.6T等更高速率发展。2024年，公司CW70mW激光器产品实现百万颗以上出货，产品采用非制冷设计，具备高功率输出和低功耗特性，适用于数据中心高速场景，成为公司新的增长极。此外，100GPAM4EML、CW100mW芯片已完成客户验证，200GPAM4EML完成产品开发并推出，开始了针对更高速率EML芯片相关核心技术的研发工作。公司的数据中心及其他业务实现收入4,803.83万元，同比增长919.10%。 大功率激光器芯片大单签订，布局CPO、OIO前沿技术赛道5月7日公司公布收到A客户关于大功率激光器芯片产品的采购订单，订单金额为6187.16万元（含税），预计将对公司经营业绩有积极影响。除此之外，公司瞄准CPO、OIO技术趋势的机遇，研发了300mW高功率CW光源，并实现该产品的核心技术突破，以满足与CPO/硅光集成的协同创新。针对OIO领域的CW光芯片需求，公司已开展相关预研工作。 盈利预测预测公司2025-2027年收入分别为4.56、6.41、8.77亿元，EPS分别为1.34、2.02、2.98元，当前股价对应PE分别为99、66、44倍，公司坚持“电信+数通”双轮驱动，随着AI数据中心的需求，CW激光器芯片成为新增长极，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

事件： 4月 25日，公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年全年实现营收 2.52亿元，同比增长 74.6%，实现归母净利润-0.06亿元，实现扣非归母净利润-0.11亿元。 2025年一季度来看，实现营收 0.84亿元，同比增长 40.5%，环比增长 14.1%， 实现归母净利润 0.14亿元，同比增长 35.9%， 环比扭亏为盈，实现扣非归母净利润 0.14亿元，同比增长 46.0%，环比扭亏为盈。 电信市场需求逐步恢复，数通市场持续发力 CW 芯片实现超百万颗出货： 具体拆分 2024年营收， 1）电信市场： 2024年实现营收 2.02亿元，同比增长52.1%，营收占比为 80.2%。 2024年下游客户库存情况较 2023年有所缓解，同时公司进一步优化产品结构， 在原有 2.5G、 10G DFB 光芯片的基础上，加大10G EML 产品推广，该产品在国内外客户订单量同比大幅提升，并逐步成为电信市场的重要收入组成部分； 2）数通市场及其他： 2024年实现营收 0.48亿元，同比增长 919.1%，营收占比为 19.1%。 针对 400G/800G 光模块需求， 公司成功量产了 CW 70mW 激光器芯片，并在多家客户实现批量交付， 2024年该产品实现百万颗以上出货。 此外， 部分传统数据中心市场订单需求也有一定的恢复。 毛利率迎来拐点， 25Q1毛利率提升显著： 2024年全年来看，公司综合毛利率为 33.32%，同比下降 8.55pct。具体拆分来看，电信市场毛利率为 24.62%，同比下降 15.58pct，数通市场毛利率为 71.04%，同比下降 13.90pct。电信市场毛利率下降主要因为公司电信产品中 2.5G、 10G 等中低速率产品占比仍较高，受市场竞争影响，产品价格有一定下降。 2025年一季度，公司综合毛利率达44.64%，较 2024年全年提升 11.32pct。我们判断，毛利率显著提升主要源于高毛利的数通类产品营收占比进一步提升带来的产品结构优化。 持续加大研发投入，充分把握高端光芯片领域的发展机遇： 公司 2022~2024年的研发费用率分别为 9.58%/21.43%/21.62%。 2024年全年公司研发费用达5451.76万元，同比大幅增长 76.2%。电信市场方面，公司积极配合海内外设备商提前布局下一代 25G/50G PON 所需的 DFB/EML 产品，实现第一阶段的卡位和小批量出货。数通市场来看，除了 CW 70mW 芯片外，公司 100G PAM4EML、CW 100mW 芯片已完成客户认证， 200G PAM4EML 已完成产品开发并推出，还研发了适配 CPO 方案的 300mW 高功率 CW 光源，此外针对 OIO 领域的 CW光芯片需求，公司也已展开相关预研工作。 投资建议： 公司作为国内光芯片厂龙头商，技术实力突出，持续聚焦电信&数通领域的高端品类国产替代，成长空间广阔。我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 0.95/1.68/2.45亿元，对应 PE 倍数 104/59/40倍。维持“推荐”评级。 风险提示： 数通市场需求不及预期，行业竞争加剧，新产品发展不及预期。

公司发布2024年报和2025年一季报，2024年，公司实现收入2.52亿元，同比增长74.63%，实现归母净利润-613万元，同比下降131.49%；2025年一季度，公司实现收入8440万元，同比增长40.52%，实现归母净利润1432万元，同比增长35.93%。2024年，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），不送红股，不进行资本公积转增股本。 平安观点： 2024公司收入体量大幅增长，1Q25公司盈利水平明显改善。2024年，公司实现收入2.52亿元，同比增长74.63%，实现归母净利润-613万元，同比下降131.49%，实现综合毛利率33.32%，同比下降8.55%。公司收入大幅增长，但盈利水平明显下滑，主要原因为公司业务结构仍以电信市场为主，具体产品为2.5G、10G等中低速率产品。传统电信市场竞争加 剧 ， 产 品 价 格 下 降 ， 毛 利 率 下 滑 明 显 （ 24.62% ， 同 比 下 降14.25pct）。此外，为了拓展新的发展领域，进一步优化产品结构，公司持续加大了CW硅光光源、EML等领域的投入，研发费用同比有明显的增长，加之存货资产减值损失、政府补助和期间费用等因素影响，公司盈利水平同比呈现下降趋势。从4Q24单季度看，公司归母净利润-558万元，虽处于亏损状态，但环比Q3已有向好趋势（环比减亏572万元）。1Q25，公司实现收入8440万元，同比增长40.52%，实现归母净利润1432万元，同比增长35.93%，实现综合毛利率44.64%，同比增长9.82pct，盈利水平明显改善，主要原因为高毛利数据中心市场的CW硅光光源产品逐步放量，产品结构得以优化所致。 数据中心光模块业务进展迅速，2024年CW 70mW激光器出货量超百万颗。AI技术快速发展，数据中心光模块正加速向高速率演进，逐步从400G/800G向1.6T等更高速率发展。2024年，公司CW 70mW激光器产品实现批量交付，产品采用非制冷设计，具备高功率输出和低功耗特性，适用于数据中心高速场景，年出货量超百万颗，成为公司新的增长极。此外，100G PAM4EML、CW 100mW芯片已完成客户验证，200G PAM4EML完成产品开发并推出，并开始了针对更高速率EML芯片相关核心技术的研发工作。与此同时，CPO技术通过高度集成实现了更高的带宽密度和更低的功耗，被视为1.6T及以上速率的解决方案之一，2024年，OIF发布3.2Tbps CPO标准，推动行业标准化进程。公司瞄准这一机遇，研发了300mW高功率CW光源，并实现该产品的核心技术突破，以满足与CPO/硅光集成的协同创新。针对OIO领域的CW光芯片需求，公司已开展相关预研工作。 投资建议：AI基础设施建设方兴未艾，数据中心光模块需求旺盛，公司作为国内激光器芯片领先企业，有望充分受益。根据公司2024年报以及对行业趋势的判断，我们调整了公司盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为0.79亿元（前值为0.92亿元）、1.32亿元（前值为1.25亿元）和2.06亿元（新增），对应4月28日收盘价的PE分别为122.3X、72.8X和46.8X。公司数据中心光模块业务潜力较大，部分产品正处于快速增长阶段，未来成长空间可观，维持对公司“推荐”评级。 风险提示：1）下游市场需求波动的风险；2）技术演进不及预期，差距拉大的风险；3）市场竞争加剧的风险。

公告摘要：公司发布2024年年度业绩快报，实现营业收入2.52亿元，同比增长74.63%；实现归母净利润-0.06亿元，同比下降131.49%；扣非归母净利润-0.11亿元；归属于母公司的所有者权益为20.73亿元，同比下降2.08%。 业绩短期有所承压，主要系业务发展阶段和结构因素所致。随着下游市场需求逐步恢复，公司营业收入有了明显增长，但影响2024业绩主要因素还包括公司的业务发展阶段和业务结构。结构上，2024年公司业务结构仍以电信市场为主，而在传统的电信市场中，随着2.5G、10G等中低速率产品竞争加剧，毛利率有所下行。研发投入方面，公司研发投入的持续增加，为了拓展新的发展领域，进一步优化产品结构，公司持续加大了CW硅光光源、EML等领域的投入，研发费用同比有明显的增长。政府补助方面，公司2023年度政府补助金额较大，2024年同比亦有显著下降。同时，随着银行利率持续降低，现金管理收益同比下降。此外，随着公司营业收入的增加，公司的费用也有增长。且随着产品价格下行等因素，公司对可能发生减值的资产也计提了相应的减值准备。综合来看，公司2024年业绩承压主要系收入结构和毛利率下行、研发投入增加、政府补助和资产减值损失等原因导致。 国产化光芯片领军企业，持续加大CW硅光光源/EML研发。全球信息互联对光芯片的速率、功率、传输距离均提出更高的要求。电信侧，根据Omdia的预测，2024至2028年期间，50GPON端口出货量将不断提升，并保持每年200%的复合年增长率。数通侧，根据LightCoutig预测，2027年全球光模块市场规模将突破200亿美元，2022年至2027年复合平均增长率为12%。公司是国内领先的光芯片厂商，其主要产品包括2.5G、10G、25G、50G、100G以及更高速率的DFB、EML激光器系列产品和大功率硅光光源产品。公司在深耕原有DFB光芯片产品业务基础之上，持续加大各类EML、以及CW光源光芯片的设计、开发和生产。此外，公司已建立包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的IDM全流程业务体系，且拥有多条覆盖MOCVD外延生长、光栅工艺、光波导制作、金属化工艺、端面镀膜、自动化芯片测试、芯片高频测试、可靠性测试验证等全流程自主可控的生产线。 自主可控长期趋势不变，光芯片国产替代进程有望加快。4月2日，特朗普宣布美对贸易伙伴加征10%的“最低基准关税”，并对某些贸易伙伴征收更高关税，其中对中国商品征收34%关税，基础关税和对等关税分别于2025年4月5、9日生效。4月4日，中国国务院关税税则委员会办公室宣布，自4月10日起，对原产于美国的所有进口商品，加征34%关税。此后中美双方均分别加增关税多次，国际竞争加剧导致外部环境不确定性上升。光芯片产业具有技术壁垒高、工艺流程复杂、产品种类繁多且升级迭代较快的特点，且光芯片在光模块成本中的占比很高。目前光芯片大部分采用IDM的生产模式，美日供应商大多在本土自有的fab厂流片，新规有望加速国产光芯片厂商认证导入及份额提升。此外，2024年11月，公司公告拟向境外子公司增资5000万美金用于美国光芯片生产基地建设，公司出口端有望持续受益。 投资建议：公司是国内稀缺的激光器芯片领军企业。中长期来看，AI数据中心将带来高速光芯片需求，且随着国内自主可控趋势明确，公司份额亦有望提升。我们调整公司2024-2026年净利润分别为-0.06亿元/1.05亿元/1.85亿元（原值分别为1.06亿元/1.54亿元/2.03亿元），对应EPS分别为-0.07元/1.22元/2.15元，下调评级为“增持”评级。 风险提示：下游市场需求不及预期；研发或新产品进展不达预期。

光芯片制造产业龙头，双向战略实现坚毅突破。源杰科技是国内光芯片产业的领军代表，具备从晶圆生长、制造到封装测试的全产业链开发和规模化生产能力。公司至今已成长十余年，以产品升级&规模化生产两大发展逻辑为核心。目前公司产品涵盖多种速率的激光器芯片，并广泛应用于光纤到户、数据中心与云计算、5G移动通信网络等核心应用场景。 乘AI发展东风，光芯片产业催化不断。受益于AI大模型的快速演进，数据中心算力需求大幅增加，大规模互联互通强力催化上游光模块、光芯片等硬件设备的快速扩容。由于国产高端光芯片技术尚未成熟，高速率芯片国产替代逻辑叠加政策推动有望协同助力行业β发展。 三大亮点夯实源杰壁垒，成长逻辑稳健。源杰科技有望迎来以高速数通侧产品放量为核心表征的时代，其公司壁垒&成长逻辑如下：1）公司拥有规范性、系统化的研发流程，已实现三大技术平台构建以及多点技术突破；下游客户分散化布局，依赖度减弱，助力业绩稳增长。 2）产能利用率、产销率有望开启同步改善，产线建设逐步完善。3）光模块需求旺盛，芯片需求显著提升；IDM模式下，源杰全产业链制造经验丰厚，核心优势明确；4）硅光技术尚处蓝海，EML芯片加速迭代，CW光源&100GEML有望支撑企业实现业绩突破。 传统市场增速回暖，5.5G带来行业新增量。PON网络方面，光纤接入网市场逐渐升温，公司产品下沉直面H端客户，或直接受益于用户端网络的扩容需求，PON网络下的增长可持续性有所保证；移动网络方面，5G时代基站结构显著改变，光通信确定性增加；5.5G助力应用场景加速扩张，高速率需求加大，催化电信侧行业新增量。 投资建议结合公司2024年业绩快报，我们预计源杰科技2025-2026年营业收入为4.39亿元、5.92亿元，同比增长73.90%、34.95%；25-26年归母净利润为1.24亿元、2.03亿元，对应PE值为77.28×、47.07×。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示国内外行业竞争压力；AI大模型发展不及预期；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。

投资要点电信市场逐步恢复。 24H1， 5G、 千兆光纤网络等新型基础设施建设有序推进。 在光纤接入市场： 随着千兆光纤网络升级， 目前10G PON市场正在广泛的部署。 截至 6月末， 三家基础电信企业的固定互联网宽带接入用户总数达 6.54亿户， 比上年末净增 1810万户。 1000Mbps及以上接入速率的固定互联网宽带接入用户达 1.87亿户， 比上年末净增 2416万户， 占总用户数的 28.6%， 占比较一季度提升 1.2个百分点。 在高速率用户持续增长拉动下， 家庭户均接入带宽达487.6Mbps/户， 同比增长 17.9%。 10G PON 网络的投资和部署保持较高水平。 千兆宽带正在快速普及同时， 开始向“千兆+”、 “万兆”加速。 作为 ITU-T 定义的下一代 PON 技术， 50G PON 比 10G PON 带宽提升了5倍、 时延降低了 100倍， 具备提供确定性业务体验的能力。 24H1公司的电信市场业务实现收入 10,966.64万元， 较上年同期上升94.61%， 主要系市场恢复， 加之产品线进一步丰富， 传统的2.5G和10GDFB 订单需求回暖， 同时 10G EML 产品进一步在客户侧推广， 订单相较于去年同期大幅提升。 展望电信市场业务， 25年， 公司内部持续优化良率和成本控制， 并可能对产品结构进行调整， 特别是在电信市场，增加中高端产品的比重， 包括 10G EML 产品， 以增强电信市场的毛利率支撑。 10G EML产品作为公司电信市场中重点推广和出货的产品， 25年市场需求预计持续向好， 公司已与客户进行了需求沟通。 数据中心市场空间广阔。 数据中心市场方面， 随着人工智能的快速发展， 模型大小和数据集大小的增加， 模型性能提高。 训练大模型需要大量算力， 导致对光器件的需求、 能力的增加。 在这样的背景下，数据中心市场高速率需求持续增加。 当前， GPU 对光模块的需求主要以 400G/800G 为主， 下一代 GPU 产品将提升至 800G/1.6T， 这无疑将进一步刺激对高速光模块的需求。 对功耗提出更高要求， 数据中心对功耗和密度的要求越来越高， 因此光模块需要不断优化， 以实现更高的能效比和更紧凑的封装设计。 低功耗、 小型化、 集成化将成为未来光模块发展的重要趋势。 硅光技术在可插拔光模块中逐步提升， 特别在高功耗模块中应用广泛。 此外， CPO 和 LPO 方案也是未来趋势， 虽然 LPO 在标准统一和互联互通上仍存在挑战， 但其在特定场景中表现出较低功耗和成本的优势。 24H1公司的数据中心及其他业务实现收入 1,049.25万元， 较上年同期上升 111.27%。 主要系部分传统数据中心市场订单需求有一定恢复， 以及面向高速率模块的 CW 光源产品实现出货。 由于硅光模块方案的发展， 预计 25年 CW 光源市场规模将有显著增长。 公司 24年第三季度已批量出货 CW 光源产品， 预计 24年第四季度的收入将持续增长， 预计 25年第一季度收入规模将进一步提升， 从目前的终端市场来看， 国内市场占据了主要份额， 同时，公司正在积极拓展海外市场l 投资建议我们预计公司 2024/2025/2026年分别实现收入 2.6/4.6/6.2亿元， 实现归母净利润分别为 0.26/1.41/2.19亿元， 当前股价对应2024-2026年 PE 分别为 455倍、 83倍、 53倍， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 l 风险提示技术升级迭代的风险， 新产品研发及商业化失败风险， 核心人才流失和技术泄密风险， 部分下游厂商与公司存在潜在竞争关系的风险， 产品质量控制风险， 毛利率波动及业绩可持续性风险， 存货跌价风险， 应收账款减值风险， 行业风险， 宏观环境风险。

报告摘要：AI硬件加速迭代+客户高壁垒背景下，高速光芯片行业格局将更优。英伟达按照每年一代的速度推出AI芯片，配套的光模块光芯片迭代时间也缩短为一年一迭代，数通领域高速光芯片本身具备较高的技术壁垒，迭代加速对光芯片企业的研发、量产能力提出了更高要求。此外光芯片最终客户为谷歌、微软、亚马逊等北美云厂商，对于产品的可靠性、性能、交付能力要求更高，准入壁垒高。 未来数通领域高速光芯片行业或将仅有少数几家头部公司具备及时迭代和量产交付能力以匹配客户需求。需求端迫切背景下可能出现赢家通吃的局面，行业格局更加集中。紧抓市场供需紧张窗口机遇，源杰科技数通领域光芯片导入进度走在国内前列。2024年AI对光模块需求有望翻倍，硅光模块方案渗透率将随着高速率场景下性价比优势而提升，CW光源需求也将显著增长。 光芯片等物料短缺是当前光模块出货掣肘主要因素之一，目前400G/800G等高速光模块光芯片主要由朗美通、博通、相干等海外厂商供应，AI带来的需求激增给了新竞争者短暂的切入窗口期。源杰科技紧抓行业机遇，高速数通产品取得里程碑式进展：第三季度已批量出货CW光源产品，100GEML光芯片送样测试中。11月25日，公司增资建设美国生产基地，标志着海外市场拓展及出货进入崭新阶段。随着CW光源放量爬坡彰显公司产品可靠性及交付能力后，100GEML产品导入进度或将加速。CW等数据中心产品价值量和毛利率更高，有望使公司实现由较低端电信市场产品主导到参与全球前沿AI产业链+数通引领的质变。研发过硬内功深厚，打破海外技术垄断。 光芯片的迭代更新需要丰富的芯片设计经验和制造工艺经验，且在迭代过程中需要开展大量创新性工作以保证良好的产品特性及可靠性。公司自成立以来自主打造晶圆生产线，购置配套专业生产设备，培养专业人才，经过长期研发投入已经积累了一系列核心技术，积累了丰富的量产供货经验，产品可靠性好。公司在电吸收调制器集成技术领域取得多项突破，设计定型了100GPAM4EML激光器芯片，打破了海外领先光芯片企业垄断的局面。盈利预测：源杰科技是我国高速光芯片行业领军者，看好公司CW光源产品逐步放量、100GEML产品顺利导入，带动业绩快速增长。预计公司2024-2026年分别实现营业收入2.80/4.51/6.24亿元，归母净利润0.40/1.25/2.03亿元，对应EPS0.47/1.46/2.38元，维持“买入”评级。 风险提示：电信市场竞争加剧、数通市场拓展不及预期、研发风险。

事件： 公司 11月 25日发布公告，拟以自有资金向全资子公司 YuanjieTechnology Pte. Ltd.（源杰新加坡）增资不超过 5,000万美元，本次增资源杰新加坡款项全部用于其全资子公司 YST Semiconductor TechnologyCorporation（源杰美国）建设美国生产基地，源杰美国经营范围为光芯片的销售、研发、测试、封装和制造，项目地址位于美国华盛顿州， 资金主要用于但不限于项目中厂房租赁、厂房装修、设备采购等。 点评： 海外市场拓展更进一步，数通产品放量在即。 在美国建立生产基地， 有助于公司贴近产品目标客户市场，提升对海外客户的交付能力和服务响应能力，增强国际市场竞争力，是公司针对可能的贸易摩擦的提前布局，可规避美国客户对于产地的限制，也从侧面反映出公司数通产品海外市场拓展顺利、放量在即。 紧抓市场供需紧张窗口机遇，数通光芯片导入进度走在国内前列。 AI 基础设施建设对光模块需求持续高增， 光芯片等物料短缺问题亟待解决。 硅光模块方案渗透率也随着高速率场景下性价比优势凸显将快速提升，对于 CW 光源需求也将显著增长。目前高速光模块光芯片主要由朗美通、博通、相干等海外厂商供应， AI 需求爆发产生的供需缺口给了新竞争者短暂的切入窗口期。源杰科技第三季度已批量出货 CW 光源产品， 100GEML 光芯片送样测试中。 本次美国建厂标志着公司光芯片进度进一步推进，我们认为随着 CW 光源放量爬坡， 公司产品的可靠性及交付能力得到客户认可后， 100G EML 产品导入进度或将加速。 相比公司传统电信领域光芯片产品， 数据中心产品价值量、 毛利率更高且市场空间更大、竞争壁垒更高，公司有望迎来质变，实现业绩快速增长。 盈利预测： 源杰科技是我国高速光芯片行业领军者，随着美国建立基地数通产品业务进展迈入新阶段， 看好公司 100G EML 及 CW 光源等产品逐步放量带动业绩快速增长。预计公司 2024-2026年分别实现营业收入2.85/4.51/6.24亿元， 实现归母净利润 0.40/1.25/2.03亿元，对应 EPS 为0.47/1.46/2.38元， 上调至“买入” 评级。 风险提示： 电信市场竞争加剧、数通市场拓展不及预期、研发风险。

事件：公司发布24年三季报，收入同比快速增长、利润有所承压。24Q1-Q3实现收入1.78亿元，同比+91.20%；归母净利润-55万元，同比-102.56%；扣非净利润-435万元，同比-219.46%。24Q1-Q3毛利率29.69%（同比-9.36pcts），归母净利率-0.31%（同比-23.32pcts）。单Q3来看，24Q3收入5802万元，同比+82.04%，环比-3.46%；归母净利润-1130万元，扣非净利润-1382万元，同比均有下滑。24Q3毛利率21.98%（同比-17.16pcts，环比-10.01pcts），归母净利率-19.48%（同比-25.93pcts，环比-19.84pcts）。研发投入持续增加。24Q1-Q3公司研发费用3602万元，同比+59.18%，研发费用率20.22%，同比-4.07pcts；销售费用率4.51%，同比-0.21pcts；管理费用率10.07%，同比-10.84pcts；财务费用率-7.89%，同比+8.51pcts。24Q1-Q3经营现金流-885万元，同比大幅缩窄；计提存货跌价损失1276万元。24Q3末存货1.36亿元，同比-5.49%；合同负债148万元，同比-59.13%。 推进产品结构向高附加值产品转变。公司收入增长，主要系光芯片行业较2023年有一定恢复。公司利润下滑，主要系①研发投入大幅提升；②2.5G等负毛利产品占比较高，竞争加剧、毛利下降；③计提的存货减值出现较大增加；④政府补助和理财收益同比减少。研发费用大幅增加，主要系公司持续加大EML、硅光等高附加值产品的研发投入。存货减值大幅增加，主要系2.5G低速产品价格竞争加剧，涉及减值损失的型号有所增加，存货跌价准备计提较大。目前，100GPAM4EML光芯片在客户端测试，测试进程符合预期；CW光源处于量产爬坡和优化阶段，后续交付量有望进一步加大。此前公司预计Q4产品结构将进一步优化，明年实现产品结构较大调整。 发布24年前三季度利润分配方案。公司拟每10股派发现金红利1元，合计拟派发现金红利850.10万元。盈利预测。我们认为，随海外需求回暖、AIGC提振国内外高速光芯片需求，公司高速光芯片产品加速落地，业务有望保持长期快速发展。我们预计公司24-26年归母净利润分别为0.31、1.57、2.41亿元，对应EPS分别为0.37、1.83、2.82元。参考公司历史估值及可比公司平均估值水平，给予公司2025年PE区间90-100X，对应合理价值区间165.00-183.34元，“优于大市”评级。 风险提示。市场竞争加剧风险，技术升级迭代风险，宏观经济风险。

3Q 营收继续同比大幅改善， 三个因素导致亏损公司发布 2024年三季报，前三季度实现营业收入 1.78亿元，同比增长 91%，归母净利润亏损 55万元，去年同期盈利 2145万元。 Q3单季实现营业收入5802万元，同比增长 82%、环比减少 3%，连续 3个季度同比增速超 70%，归母净利润亏损 1130万元，同比环比均由盈转亏。收入增长主要是光芯片行业较 2023年有一定恢复，利润亏损主要是因为： 1） 2.5G 等负毛利产品出货占比较高，毛利率下降，随着产品价格竞争加剧，计提的存货减值有所增加； 2）持续加大 EML、硅光等高附加值产品的研发投入； 3）收到政府补助和理财收益等同比减少。 电信市场竞争加剧，综合毛利率下降根据公司中报披露的收入结构，电信市场类收入占比 91%，仍是主要的收入来源，电信市场之前的主要产品为 2.5G、 10G 以及 25G 产品， 由于价格竞争加剧， 2.5G 产品出现负毛利率。公司 3Q 单季综合毛利率 22%，同比下降 17个百分点、环比下降 10个百分点。 400G、 800G 需求旺盛，光芯片供给紧张根据光模块龙头中际旭创表述，其光芯片供应紧张的局面今年 Q4不会缓解， 因为 400G 和 800G 两款产品的需求旺盛将持续到年底。明年 800G 需求会进一步增长，而 400G 需求可能会逐步减弱。 随着硅光出货比例的提升以及光芯片厂商的产能扩张，光芯片的紧张状况将在明年得到有效缓解。 研发投入大幅增长，集中在数通和 PON 新品前三季度研发投入 3602万元，同比增长 59%，占收入比例达到 20%，年中时研发人员数量从去年同期的 77人增加到 103人，研发人员占比从 13.77%提升到 19%。 公司针对硅光光源、 EML 以及 50G PON 相关产品持续投入： 1）50mw/70mw CW 光源已经具备量产能力，目前正处于良率优化阶段； 2）100G EML、 100mw CW 光源处于客户导入阶段； 3） 200G EML 产品正处于开发阶段。 盈利预测与投资建议由于 3季报出现亏损，我们下调预测 24年预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 0.18亿元、 1.49亿元、 2.35亿元（原预测为 0.50亿元、 1.49亿元、 2.34亿元）。 公司 CW 光源及高速 EML 有望突破国内外市场， 维持“增持” 评级。 风险提示： 下游投入不及预期；产品价格下行；客户开拓速度不及预期； 产品结构及客户构成存在变动；部分下游厂商与公司存在潜在竞争的风险

事件： 2024年 10月 29日晚，公司发布 2024年三季报， 前三季度公司实现营收1.78亿元，同比+91.20%；实现归母净利润-55万元，同比-102.57%；前三季度毛利率为 29.69%，同比-9.36pct，净利率为-0.31%，同比-23.33pct。 盈利能力短期受损，研发投入持续加大。 单 Q3，公司实现营收 0.58亿元，同比+82.04%，环比-3.46%； 实现归母净利润-1130万元，同比-649.47%，环比-5324.28%。 利润整体下滑幅度较大， Q3净利率为-19.48%，同比-25.93pct，环比-19.84pct， 主要原因：①2.5G 等负毛利产品出货占比较高，毛利率下降， Q3毛利率为 21.98%，同比-17.16pct，环比-10.02pct；②2.5G 低速率产品的价格竞争继续加剧，计提的存货减值增加，前三季度存货减值达到 1276万元； ③为应对中低速率产品市场竞争加剧的情况，公司持续加大 EML、硅光等高附加值产品的研发投入， Q3研发费用率达到 24.08%。 高速光模块需求激增，公司高速光芯片精准卡位。 GPU 对光模块的需求目前以400G/800G 为主，下一代将提升至 800G/1.6T，高速光模块的需求预计将快速增长，低功耗、小型化、集成化、硅光技术等将成为未来光模块发展的重要趋势，也极大的拉动了 100G PAM4EML、 CW 光源等高端芯片的需求。 公司 CW 产品在部分客户测试通过并已经开始批量交付， 在更高速率的应用场景， 已经初步完成200G PAM4EML 的性能研发及厂内测试，正持续优化中。 股权激励增强信心。 公司在 24年 9月 26日以 66.06元/股的授予价格向 176名首次授予激励对象授予 45.74万股限制性股票， 100%解锁的条件为 24年营收不低于 2.2亿元， 24-25年累计营收不低于 5.2亿元， 24-26年累计营收不低于 9.2亿元。 本次激励计划预计累计摊销费用 1492.65万元， 24-27年分别摊销253.23/805.44/319.74/114.25万元。 本次激励计划表明公司管理层对未来长期增长的信心。 盈利预测： 我们看好公司在高速光芯片等领域的增长潜力， 预计公司 24-26年实现营收 2.67/4.32/5.63亿元，实现归母净利 0.45/1.22/1.87亿元， 以 10月 31日市值对应 PE 分别为 296/110/72倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧影响盈利能力；产品开发进度、放量节奏不及预期。

计提减值影响当期业绩，毛利率短期承压2024年前三季度，公司营收1.78亿元，同比+91.2%，归母净利润-55万元，同比-102.57%。扣非归母净利润为-435.36万元，同比-219.46%。毛利率29.69%，同比-9.36pct。净利率-0.31%，同比-23.33pct。24Q3公司营收0.58亿元，同比+82%，归母净利润-1130.14万元，同比盈转亏。 前三季度，公司2.5G等负毛利产品出货占比较高，毛利率下降，随着产品价格竞争加剧，计提的存货减值有所增加。同时为积极应对中低速率产品市场竞争加剧，公司持续加大EML、硅光等高附加值产品的研发投入。此外公司收到政府补助和理财收益等同比减少。 数通业务占比有望持续提升，CW光源批量出货，上半年公司数据中心及其他业务营收实现翻倍增长，一方面部分传统数据中心市场订单需求恢复，另一方面用于高速率硅光模块的CW光源产品实现批量出货。 硅光渗透率有望快速提升。硅光解决方案集成度高，同时在峰值速度、能耗、成本等方面均具有良好表现，因而是光模块未来的重要发展方向之一，根据Lightcounting的预测，硅光子芯片的销售额将从2023年的8亿美元增加到2029年的30亿美元以上。400G以上的高速数通光模块市场中，硅光的渗透率到2028年将达到48%，对应到硅光模块的市场空间预计为80亿美元。CW光源是硅光模块采用的主要激光器方案之一，市场规模有望快速增长。 电信业务持续优化结构，高研发投入打造核心优势电信市场订单需求逐步回暖，公司产品线持续丰富，10GEML产品在客户侧持续推广，营收实现快速增长，中低速率产品市场竞争加剧影响短期毛利率，后续公司将持续优化产品结构，稳步提升业务毛利率。 前三季度公司研发费用为3602万元，同比+59.2%，加大高速率光芯片及大功率光芯片等产品的相关技术和设备投入。在光纤接入领域，积极推动25G/50GPON光纤网络ONU及OLT端光芯片产品的研发及测试工作；数据中心领域，100GPAM4EML处在产品测试，初步完成200GPAM4EML的性能研发及厂内测试。 盈利预测与估值公司是国内稀缺激光器芯片供应商，电信产品线回暖，数通新品加速导入。考虑到公司CW光源出货，100GEML也有望放量，但电信市场竞争激烈，我们预计公司2024-2026年净利润为0.35亿元/1.51亿元/2.40亿元，对应25年PE为81X，考虑公司在行业进度领先，多款数通产品有望放量，维持买入评级。 风险提示研发或新产品进展不达预期；市场竞争格局恶化